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上海家化 基础化工业 2021-02-08 47.52 -- -- 54.20 14.06% -- 54.20 14.06% -- 详细
公司 2020年实现营业收入 70.3亿元,同比下滑 7.43%;实现归母净利润4.3亿元,同比下滑 22.78%。实现扣非净利润 3.96亿元,同比增长 4.3%,实现经营性现金流 6.43亿元,同口径同比增长近 20%。受疫情影响,公司线下收入同比下滑 19%,线下收入占比 58%。线上同比增长 15%,线上占比提升至 42%。 单四季度同比净利润超高速增长,扣非净利润同比增长 300倍。公司重新梳理品牌矩阵,确定了差异化的品牌发展策略。同时聚焦品牌,调整渠道,结合高科技 oCPM 系统提高投放效率。2020年公司整体毛利率接近 60%,同比减少 1.9pct。关闭部分高毛利低效渠道是为了资源聚焦头部提效,同时公司也在不断进行降本增效,提高每一个单品的毛利率,未来将以更多高毛利品牌进行迭代。 销售费用、管理费用实现多年来首次同比下降。销售费用和管理费用分别同比下降 8.73%和 23.48%,销售费用率和管理费用率分别同比下降 0.6pct和 0.1pct,反映出公司在业务调整过程时在费用优化方面已经取得了明显的效果。2020年共关闭 462家低单产专柜及门店,CS 渠道通过解决历史遗留问题并聚焦门店执行以提升出货,通过对各渠道的合同费用清理,多个渠道在 2020年呈现销售费用率下降的趋势。 优化组织架构,品牌研发强绑定。公司披露社会责任报告,确定了以环境社会治理模式来驱动企业长期可持续发展的战略。2021年希望通过持续的数字化和系统流程简化来提升整个组织业务的可视度和效率,通过积极向上的文化改造来大幅提升员工的凝聚力和战斗力。 强化“消费者决定”认知,以结果导向确认品牌增长策略。采用 oCPM&DBPI系统,建立了营销效果监管机制,提高投放效率,确保了持续的效率营销。 更是坚定不移地对盈利能力下滑的子渠道进行关停,优化人员结构,资源倾斜至头部渠道提效。 公司自新管理层上任以来,专注于在 1个中心、2个基本点、3个助推器的策略框架下进行持续的改善。将思维方式由中心化的“一把手决定”改变为去中心化的“消费者决定”,持续加强以消费者洞察和行业趋势引领决策; 不断加强品牌创新和渠道进阶,通过数字化赋能和简化组织架构提高效率。 看好家化组织持续焕活重塑提效,综合预计 2021-2023公司净利润 5/8.4亿/11.7亿,对应 PE 60/35/25倍,持续推荐。 风险提示:市场竞争激烈,,战略执行未达预期,疫情对经营产生不确定性影响
上海家化 基础化工业 2021-02-08 45.06 -- -- 54.20 20.28% -- 54.20 20.28% -- 详细
公司作为日化领域龙头,旗下产品品类齐全,覆盖了中低高端产品线。新任董事长上任后,公司确立了“一个中心、两个基本点、三个助推器”的经营方针,新激励方案也彰显了公司对未来的信心,我们坚定看好公司的中长期投资价值。考虑到公司目前经营在持续改善。维持此前盈利预测,预计公司2021-2023年营收分别为84.91/95.53/107.95亿元,归母净利润分别为4.83/8.32/11.62亿元,对应PE 分别为56X/33X/23X,维持“买入”评级。 风险提示 1) 行业竞争加剧。2)公司经营改善不及预期。
上海家化 基础化工业 2021-02-05 40.68 49.60 6.67% 54.20 33.24% -- 54.20 33.24% -- 详细
20H2经营指标显著改善,期待21年更多新亮点20年公司营收70.32亿元/yoy-7.43%,可比口径yoy-2.5%;归母净利4.30亿元/yoy-22.78%,略超我们预期(4.13亿)。20Q4收入16.70亿元/yoy-10.28%,归母净利1.18亿元,相较19Q4的1666万元大幅改善。20H2费用率显著优化;20H2启初、典萃等品牌已有改善态势;20年汤美星在海外疫情压力下收入同比增长,净利润同比增24%,电商渠道收入占比提升;新管理层上任以来改革初见成效。股权激励释放员工活力,公司有望持续以“简化”、“聚焦”提升效率,依托oCPM/DBPI等数字化系统赋能,佰草集等品牌复兴可期。预计21-23年EPS0.75/1.17/1.49,上调至买入评级。 20H2经营指标显著改善,改革初见成效20H1销售+管理费用率55%,Q3/Q4为55%/43%,我们认为20Q4费用率大幅优化主要因:电商运营能力优化,调整头部主播节省费用;供应链整合优化物流费用;精简瘦身,人力成本降低,新管理层上任的改革已有初步成效。剔除新会计准则调整影响,毛利率61.9%,低毛利率代理业务占比提升及高毛利率百货渠道处调整期的背景下,仍与去年持平。20年四项费用率为57%,20Q1-Q3同时期珀莱雅/华熙生物/上海家化这一数据分别为44%/52%/57%,我们认为后续优化空间较大。 20H2启初等品牌已有改善态势,后续护肤品类各品牌亮点可期20年疫情压力下,各品牌分化,佰草集等增长承压。启初20H2开始扭转颓势,收入降幅收窄;佰草集/美加净/高夫通过营销和爆品创新,改善态势初现。公司将护肤品类定位为快速发展品类,依托数据化系统赋能,21年亮点可期。佰草集:定位重新梳理,中草药温和不刺激的概念基础上放大黑科技+功效性,有望在太极系列和新七白系列发力,3月新七白新品有望上市。典萃:20H2在屈臣氏渠道表现靓丽,我们预计21年有望取得双位数增长。玉泽:乘功效护肤行业红利,有望维持较快增长,盈利能力改善。双妹:国潮下有望获得年轻人认可的高端护肤品牌,21年有望高速成长。 百年国货老品牌有望焕发新活力,上调至买入评级原预计20-22年净利润4.13/5.83/6.55亿元,考虑21年局部疫情可能仍有反复,调低21年联营合营企业投资收益;并考虑拆迁补偿等非经常性收益可能不具持续性,调低21年净利润至5.09亿元,费用率有望持续优化,调高22年净利润至7.93亿元,预计21-23年净利润5.09/7.93/10.09亿元,可比公司21年Wind一致盈利预测平均PE66倍,给予21年66倍PE,目标价49.6元(前值44.27元),上调至买入评级。 风险提示:佰草集等品牌恢复较慢;电商转型较慢;费用投入较大。
上海家化 基础化工业 2021-02-05 40.68 48.11 3.46% 54.20 33.24% -- 54.20 33.24% -- 详细
20年公司营业收入和净利润分别同比下降 7.43%和 22.78%,扣非后净利润同比增长 4.3%,其中第四季度单季公司营业收入同比下降 10.28%,净利润在低基数上同比增长 608.71%。 会计准则的调整部分调减了 20年的收入确认, 疫情对线下的影响、百货渠道的调整等因素也对收入有一定的拖累,四季度控费效果显著,期间费用率的明显下降带动单季度盈利的大幅回暖。 2020年公司综合毛利率同比下滑 1.98pct,同口径下基本持平,其中四季度毛利率下降 7.68pct,与毛利率较高的百货渠道的关店调整有关;期间费用率同比下降 2.76pct,其中销售费用率下降 0.59pct,管理研发费用率下降2.15pct,单四季度期间费用率下降 15.45pct,控费主要来自人员成本、物流、渠道等费用支出的优化。全年公司经营净现金流同比下滑 14.07%(扣除 19年拆迁款,可比口径增长 20%左右),年末公司应收账款较年初下降11.34%,存货较年初下降 6.34%,报表质量整体保持良好水平。 分品牌看:佰草集线下百货渠道除了受疫情冲击, 主动缩减网点对收入也有较大影响, 今年重点树立现代中医学护肤定位与消费者认知,营销年轻化,产品聚焦化;六神作为现金牛业务保持了平稳增长;家安、玉继续泽快速增长贡献增量收入,其中玉泽受益药妆风口与头部 KOL 直播,表现亮眼, 21年在优化电商营销方式之后将继续保持高增长,享受赛道红利;高夫和美加净表现相对较弱;典萃分拆后四季度在 CS 渠道恢复快速增长。分渠道看,与行业趋同, 电商快速增长,未来线上销售占比将进一步提升。 董事长潘总上任后确立了家化聚焦美妆护肤优质细分赛道以及各品牌头部核心产品的经营思路来提升家化毛利结构, 组织架构调整强化高增长的电商渠道可持续化运营能力来贡献收入增量,强调 ROI 投入产出比来提升公司整体盈利能力, 长期以数据驱动挖掘消费者偏好,自主研发与外部研发结合以适应快速迭代的市场需求。 2020年 10月公司推出股权激励方案,考核目标细化至个人层面,提高激励对象积极性,我们期待公司未来 3年更扎实的收入提升步伐以及经过 1-2年的调整后经营业绩的向上改善弹性。 财务预测与投资建议根据年报,我们上调公司未来 3年盈利预测(更多来自期间费用率下调) ,预计公司 2021-2023年每股收益为 0.72元、 1.04元和 1.4元(原 21-22年为 0.69元和 0.80元), DCF 目标估值 48.11元, 维持公司“增持”评级。 风险提示: 天气异常对销售的影响、电商和特渠道销售的波动等。
上海家化 基础化工业 2021-02-05 40.68 -- -- 54.20 33.24% -- 54.20 33.24% -- 详细
分品牌看,1)护肤:佰草集营收下降50%;典萃20H1营收下降30%,20Q3恢复双位数增长、20Q4同比增100%+,全年降幅收窄至-13%;玉泽同增200%;美加净同降19%;高夫同降30%+;双妹同增70%+。2)个护家清:六神营收同增2%;家安同增30%。3)母婴:启初全年营收同降9%,20Q4现正增长;汤美星实现个位数增长。 分渠道看,电商营收29.76亿元、同增15.24%;线下渠道同降19%,其中商超母婴同降3%,百货同降近60%,CS渠道20Q3、Q4快速增长,全年降幅收窄至近-10%。 2020年毛利率同降1.93PCT至59.95%,其中20Q4毛利率下降7.68PCT至54.98%主要为高毛利率的百货关闭门店所致。期间费用率20年全年下降2.76PCT至54.50%,主要为公司主动进行的费用优化。存货较年初同降6.34%至8.67亿元,存货周转天数较上一年放缓3天至115天。应收账款周转天数较上一年放缓5天至59天。 投资建议 2020年公司迎来新董事长,确立了“以消费者为中心,以品牌创新和渠道进阶为基本点”的经营方针,提倡降本增效,部分品牌业绩回暖、20Q4费用端大幅管控,改革稳步推进,期待业绩的进一步改善。公司改革稳步推进中,改革大幅显效仍需一定周期,下调21年净利预测17%,新增23年盈利预测,预计21~23年EPS分别为0.78/1.12/1.48元,对应21年PE33倍,对比同业估值处于较低水平,维持“买入”评级。 风险提示 佰草集新品销售不及预期;营销投放效率不及预期;电商发展不及预期。
上海家化 基础化工业 2021-02-05 40.68 -- -- 54.20 33.24% -- 54.20 33.24% -- 详细
公司披露02020年报:收入、归母、扣非净利270.32亿、04.30亿、63.96亿,同比--7.43%%、--22.78%%、++4.30%;对应2020Q44:收入、归母、扣非净利16.700亿、1.818亿、1.020亿,同比--110.3%%、+608.7%%、++30475.9%%。QQ44盈利显著改善,业绩大超预期。 一、财务分析:QQ44利润率显著提升1.收入方面:公司全年实现营收270.32亿,同比--7.43%,Q1/Q2/Q3/Q4营收同比-14.8%/+2.6%/-7.45%/-10.3%。剔除新收入准则影响后全年收入同比-2.5%。 2.利润方面:从归母看,全年实现归母利润4.30亿,同比-22.78%,主因去年同期动迁确认资产处置收益1.3亿以及疫情影响投资收益下降;单Q4归母同比+608.7%,因Q4费用率同比大幅下降。从扣非看,全年扣非净利3.96亿,同比+4.30%,单Q4扣非同比+30475.9%,扣非好于归母,主因去年收到一次性动迁款。 3.盈利能力方面:从毛利率看,公司全年整体毛利率59.95%,同比-1.93pct,同样受新准则影响,剔除后同比持平。Q4单季度毛利率54.98%,同比-7.68pct,主因高毛利率的百货渠道调整。 从净利率看,公司全年净利率6.12%,同比-1.2pct;Q4单季度净利率7.07%,同比+6.18pct,因费用率大幅下降。 4.费用方面:2020全年期间费用率54.5%,同比-2.76pct;单Q4期间费用率45.18%,同比-15.45pct,显著改善,主因销售费用率大幅降低。 全年销售费用率41.58%,同比-0.59pct;单Q4销售费用率29.85%,同比-12.48pct大幅改善,因公司电商投放、物流效率显著提升,叠加百货渠道调整关店。全年管理费用率10.25%,同比-2.15pct,主因工资福利类等费用下降;研发费用率2.05%,同比-0.22pct;财务费用率0.62%,同比+0.2pct。 5.营运能力方面:从现金流看,公司2020全年经营现金流量净额6.43亿,同比-14.07%,因去年同期收到动迁款,剔除后同比+20%。 公司2020年存货、应收账款分别同比-6.34%、-11.34%,清库存、应收账款管理成效明显,此外公司清理社会库存合计4亿。 二、亮点:玉泽、双妹高增,线上占比提升分品类&&品牌看:玉泽、双妹爆发增长20020年护肤、个护家清、母婴、合作品牌分别实现收入22.1、、224.0、、220.7、335.5亿元,同比--19.03%%、--1.17%%、++0.07%%、--4.65%%。其中: 11、护肤(佰草集、玉泽、典萃、高夫、双妹、美加净)玉泽同比+200%以上,加强医研共创、直播营销助推;双妹同比+70%,试点线下店、大力推动电商;佰草集同比--50%,因策略性收缩门店、主动消化库存;典萃同比--13%,典萃从佰草集独立,主攻CS渠道,Q3两位数增长,Q4同比+100%以上;高夫同比--30%;美加净yoy--19%,升级明星产品银耳珍珠霜,Q4跌幅收窄。 22、个护家清(六神、家安等)六神同比++2%,品类份额持续巩固;家安同比+30%,抑菌产品大受欢迎。 33、母婴(启初、汤美星)启初同比--9%,Q4双位数增长,电商份额创新高。 44、代理(片仔癀、艾合美、碧缇丝、芳芯)代理CHD同比+30%(旗下艾合美、碧缇丝、芳芯)。 分渠道看:线上占比持续提升,百货渠道调整公司线上渠道全年实现营收29.76亿元,同比+15.25%,占比同比提升8pct至42%,其中电商同比+14%(海外电商同比+47%),特渠同比+8%。 线下渠道全年实现营收40.52亿元,同比-19.09%,受疫情影响,占比下降至58%。其中商超&&母婴同比-3%;百货因疫情叠加渠道关店调整,同比-60%;CCSS同比-10%,公司拓展屈臣氏渠道,H2快速增长。 三、回顾:品牌、渠道变革推进220020年家化换帅,聘请原欧莱雅中国高管潘秋生为CEO。潘总确立了“一个中心、两个基本点、三个助推器”的经营方针:一个中心:由中心化的“一把手决定”改变为去中心化的“消费者决定”。 两个基本点:品牌创新、渠道进阶。 11)品牌创新:确定了差异化的品牌定位、渠道策略,发展护肤品类。产品方面,聚焦头部、打造爆品,研发团队升级。营销方面,建立DBPI系统、采用oCPM方案,数据指导持续优化投放效率。 22)渠道进阶:线上提升数据化运营、直播&短视频投放能力。线下百货策略性闭店缩编,2020年关闭462家(占比30%)低单产专柜及门店;SCS聚焦门店执行、提升出货;多渠道销售费用率下降。 三个助推器:流程、文化和数据。并通过“简化”和“聚焦”提升运营效率,降本增效。四、未来看点:佰草集复兴,玉泽&&双妹高增佰草集:树立“科技X中草药”品牌理念,加强功效性沟通,2021H1推出太极系列面霜、眼霜,此外Q1针对电商年轻消费者上新七白精华、切中美白需求。 玉泽:借力功能护肤高景气,渠道进一步拓展,产品端拓展儿童线、精华品类(预计Q2上市)。 双妹:高端定位具备稀缺性,2021增长有望提速。 六神稳固地位,美加净、高夫收入有望转正,启初延续疫情前快速增长,全品牌、全渠道协同发展。 根据股权激励目标,收入有望实现双位数增长。 投资建议:买入评级,公司品牌品类矩阵完善、品牌底蕴和研发实力雄厚,高管变动+股权激励后,治理结构优化、品牌不断焕新、渠道营销建设持续推进,各方面变革初见成效,长期看好公司发展的持续性与广阔空间。 根据股权激励目标,我们预计公司2021-2023年归母净利润5. 14、8.45、11.03亿元,同比+19%、+66%、+31%,对应PE48x、29x、22x,维持“买入”评级。 风险提示国内市场失速、竞争格局恶化、新品推进不达预期、整合营销策略不当
上海家化 基础化工业 2021-02-05 40.68 -- -- 54.20 33.24% -- 54.20 33.24% -- 详细
事件2020年全年公司实现营业收入70.32亿元,同比减少7.43%;实现归属母公司净利润4.30亿元,同比减少22.78%;实现归属母公司扣非净利润3.96亿元,同比增长4.30%。经营现金流量净额为6.43亿元,较上年减少14.07%。 疫情拖累及公司主动调整经营导致传统优势护肤品类出现销售额规模萎缩,电商运营效率提升推动线上销售额实现大幅增长02020年公司实现总营业收入70.32亿元,较上年同期减少5.65亿元;其中日化行业的主营收入共计70.28亿元,较上年同期减少5.63亿元。此外,由于2020年初的会计准则变更,公司年内将应付客户的对价调减营业收入和销售费用3.43亿元。 从产品的角度来看,全年护肤//个护家清//母婴//合作品牌分别实现营业收入22.07/24.00/20.71/3.51亿元,较上年同期分别变化约-5.91/-0.28/+0.01/-0.17亿元。其中,①疫情的被动拖累以及公司的主动调整对于传统优势的护肤品类(包含佰草集、玉泽、典萃、高夫、双妹、美加净)销售额影响较大,护肤类产品在公司主营中的份额占比下降约4.5个百分点至31.4%,考虑到该类产品主要通过线下百货、CS渠道等销售,以及佰草集、典萃、美加净、高夫等核心品牌年内经营出现调整及重新规划,护肤品类的整体表现基本符合预期;②个护家清类(六神、家安等)在主营中的份额占比达到到334.1%%,超过护肤类位列第一,疫情期间市场中对于消毒除菌类产品的需求增长,六神作为传统优势品牌在其细分领域中位列冠军,主打除菌抑菌的家安获得双位数增长,但该类产品合计却出现规模的小幅下滑,表现略低于预期;③母婴类(启初、汤美星)系年内至唯一实现规模稳中有升的分类,主营收入占比提升至229.5%%,公司强化两大品牌的电商渠道建设是其发展的基础。 从渠道的角度来看,公司全年线上、线下渠道分别实现主营收入40.52/29.76亿元,对应分别贡献营收增量14.69/-20.32亿元。 其中,线上渠道的主营收入占比较上年大幅提升23.6个百分点至57.7%,一方面疫情防控限制了线下的消费场景,另一方面公司全年关停低单产柜台及门店462家(剩余977家),同时加大了线上的投入及推广力度,提升电商团队的运营效率,故而形成了当前线下线上渠道份额此消彼长的局面,但总体来看线上的营收增长难抵线下的规模萎缩。 量从生产经营的角度来看,公司全年实现日化产品产量6.23亿支,较上年同期增长0.25亿支;实现销量6.20亿支,较上年同期减少0.10亿支;库存量较上年同期减少0.02亿支至1.34亿支。同时公司的存货从上年末的9.25亿元降至2020年末的8.67亿元,我们初步认为公司针对佰草集等品牌的经营调整以及社会库存消耗切实有效。但需要关注到,除青浦跨越工厂外,其他四家自有工厂的产能利用率均出现了不同幅度的提升,海南工厂的产能利用率甚至达到96%,而青浦工厂的产能利用率同比降低约8个百分点至26%,未来通过转回家安洗衣液等产品的生产等举措,该工厂的使用效率有待进一步提升。 从分季度的角度来看,公司4Q1/Q2/Q3/Q4分别实现营收16.65/20.20/16.78/16.70亿元,较上年同期分别变化-2.89/+0.51/-1.35/-1.91亿元。公司销售额的季节性波动并没有其他化妆品类公司明显,四季度虽然包括双十一的线上大促活动,但销售额贡献的均值水平约为22%(2020年至今的均值水平),2020年份额占比约为24%,基本符合历史规律;二季度内公司的拳头品牌六神销售表现优异,二季度销售额占比达到29%优势明显,其表现符合预期。 220020年全年公司实现归属上市公司股东的净利润为4.30亿元,较上年同期减少1.27亿元;扣非归母净利为3.96亿元,较上年同期增长0.16亿元。本期公司共确认非经常性损益3437.37万元,同比大幅减少1.43亿元;其中非流动资产处置损益录得-76.83万元(上年同期因动迁确认收益高达1.38亿元,此项目系非经常性收益变动的最大影响因素),政府补贴录得790.48万元(同比减少794.40万元),金融资产带来的投资收益录得2985.67万元(同比减少2021.12万元)。公司控股的重点子公司中①主营佰草集销售的上海佰草集亏损1.56亿元,较上年同期进一步扩大0.94亿元;②主营汤美星等母婴品牌产品生产销售的tAbundantMerit实现盈利1.07亿元,同比增长0.21亿元。公司由于参股投资按照权益法核算收益的联营公司漳州片仔癀(持股比例49%)、上海丝芙兰(持股比例19%)、北京丝芙兰(持股比例19%)2020年分别实现净利润0.07/3.12/1.19亿元,较上年同期分别变化+0.05/-0.78/-1.18亿元,由此三家公司合计为公司带来的长期股权投资收益为0.85亿元,较上年同期减少0.35亿元,其中以疫情拖累导致线下经营为主的丝芙兰盈利下滑影响较大。 02020年公司4Q1/Q2/Q3/Q4分别实现归母净利1.19/0.64/1.29/1.18亿元,较上年同期分别变化-1.14/-1.47/+0.33/+1.01亿元。由于公司全年对销售费用和管理费用进行了严格的管理控制,即使在双十一重点发力的四季度内,公司的单季销售费用依旧同比大幅下滑2.89亿元至4.99亿元,由此带来的盈利提升显著。 综合毛利率下降1.93pct,期间费用率减少22.76pct公司02020年全年综合毛利率为59.95%,相较去年同期下降1.93个百分点,连续三年出现下滑;主营美妆日化业务毛利率为59.97%,相较去年同期下降1.90个百分点。毛利率的变化主要受到产品结构调整,以及原材料价格波动、新工厂折旧摊销拉高营业成本的影响。护肤/个护家清/母婴/合作品牌全年分别实现毛利率71.60%/59.07%/52.05%/39.71%,较上年同期分别变化-0.51/+0.42/-3.40/-3.62个百分点,其中尽管个护家清类产品的毛利率出现小幅提升,但其原有的毛利率水平明显低于护肤类,由此带来结构类的毛利率水平下滑。从生产成本的角度来看,皂粒、油脂、表面活性剂、包装物等价格均出现了不同幅度的下降,由此在一定程度上缓解了原材料的采购压力。 公司02020年全年销售净利率为6.12%,同比下滑1.21个百分点;期间费用率为54.50%,相比上年同期减少2.76个百分点。售销售)(含研发)//管理//研发//财务费用率为别录得41.58%/12.30%/2.05%/0.62%,较上年同期变化-0.60/-2.37/-0.22/+0.21个百分点。①销售费用较上年同期大幅减少2.80亿元至29.24亿元,其中营销类费用同比减少3.64亿元至20.36亿元,考虑到2019Q4公司加大线上营销宣传、把握双十一促销机会、通过李佳琦直播带货佰草集与玉泽等耗费较大,2020年重点在于优化电商运营效率、整合供应链与物流以及精简线下门店柜台,综合控费效果显著。②管理费用同比减少2.21亿元至7.21亿元,其中工资福利类费用同比减少1.00亿元至3.70亿元,折旧摊销费用同比减少0.29亿元至0.53亿元,股份支付费用同比减少0.40亿元至0.30亿元,考虑到公司股权激励计划中2019年、2020年的营收及业绩目标均未能实现,公司将两期合计220.5万股作废注销,年内冲回原计提的股权激励费用,以及公司原有的高管薪资水平明显高于其他日化类上市公司,由此产生管理费用的下降合理。 创新研发强化品牌资产,聚头部之精简化战略迎新增长公司坚持加大研发投入,创新性地开发新技术支撑旗下产品从质量、功能等多维度升级,同时积极优化产品开发流程和规范,开展与大数据平台的协作,以消费者评价来驱动从产品概念到包装、配方等方面的研发。报告期内,玉泽加强医研共创,与上海交通大学医学院附属瑞金医院皮肤科、复旦大学附属华山医院、上海市皮肤病医院进行合作,强化品牌资产;美加净品牌推出融合发酵技术的酵米系列;家安品牌适应疫情时期消费者需求变化,推出多款除菌、抑菌产品给予现代家庭全方位的健康保护。此外,公司通过对消费者需求趋势的判断发现行业品类发展机会,确定了差异化的品牌发展策略,将护肤品类(佰草集、双妹、玉泽、典萃等)作为快速发展品类,将六神、启初、高夫等列为细分冠军品类,将家安、美加净等列为细分领先品类,并聚焦头部产品,逐步减少现有产品中的长尾产品,梳理在研产品以明晰各品牌需要迭代弥补的产品线,通过“简化”和“聚焦”提升运营效率,降本增效。 确定全新经营方针,渠道与营销配合助力公司长期发展报告期内,公司确立了“一个中心、两个基本点、三个助推器”的经营方针,即以消费者为中心,以品牌创新和渠道进阶为基本点,以流程、文化和数据化为助推器。未来公司将聚焦数据导向的消费者洞察进行市场预判,确定品牌差异化定位并创新建立研发、营销等方面精确的方法论和模型以打造爆品;线下战略性改造获降本增效,线上提升流量转化复购运营能力;并将通过简化内部流程、加强文化建设、提升数据化能力助力经营。营销方面,公司基于消费者洞察、过往传播计划的总结分析及会员数据库,识别出消费者的关键营销触点,力求合理地规划营销预算、高效精准触达潜在消费者。公司建立了分析品牌投资效率的品牌数字资产指数系统,通过研究消费者的购物链路、聚焦关键平台以提升社交媒体投入的效率。此外,公司从下半年开始采用oCPM(优化后的千次曝光成本)传播解决方案,通过对抖音、微信等重点媒体平台的全链路(媒体前端+电商后端)实时数据追踪,指导投放策略的迭代和优化。渠道方面,线上逐步提升数字化运营能力并获得较好增长;线下巩固原有优势渠道,结合市场环境优化百货及CS渠道运营,并积极拥抱新零售;线上线下协同发展,提升在直播和短视频等场景的组织能力。 投资建议公司稳步推进战略有效落地,在品牌推广方面,公司确定了差异化的品牌发展战略,品牌矩阵中的各个拳头品牌在影响力和市场占有率上均具有一定优势。在渠道创新方面,公司加强全渠道运营能力,优化传统线下渠道布局,发展新兴线上电商渠道。在研发先行方面,公司提高研发效率,把握市场需求痛点,保障产品质量安全的同时创新运用新技术。在供应保障方面,公司新工厂已经投产运营,做到了新老工厂的无缝、不停工的顺利衔接。伴随公司确立全新的经营方针,逐步调整品牌经营策略,改善自身经营模式,我们预期公司2021/2022/2023年对应实现营收81.70/90.26/101.08亿元,净利润至4.48/6.15/8.93亿元;对应PS2.99/2.71/2.42倍,对应EPS为0.66/0.91/1.32元/股,对应PE55/40/27倍,维持“谨慎推荐”评级。 风险提示日化行业发展不及预期的风险;市场竞争加剧、行业集中度降低的风险;品牌渠道推广不及预期的风险。
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疫情影响全年营收,经营效率提升效果显现:营收端,2020年线下客流受疫情影响明显,偏向可选消费的上海家化收入端受疫情影响。其中 Q1、Q2、Q3、Q4公司营收分别-14.8%、+2.6%、-7.5%、-10.3%。下半年公司线下渠道主动去库存叠加渠道调整,影响收入增速。 净利端,公司归母净利下降近 23%,一是公允价值变动收益由 19年的 8428万元降至 2809万元,二是 19年存在一笔动迁补偿款,三是联营公司受疫情影响,贡献投资收益降低。若剔除非经常损益,公司 20年扣非净利同比正增长。其中 Q4公司实现扣非净利 1.18亿元,同比回暖,公司渠道调整、供应链整合、员工优化后,经营效率提升效果显现。 积极拥抱线上化及新渠道,各品牌战略稳步推进:分渠道看,2020年公司线上线下分别实现营收 29.8亿元及 40.5亿元,分别占比 42%与 58%,线上占比进一步提升。化妆品行业偏向标品,线上渠道具有更高效率,且消费线上化趋势在疫情后加速。公司顺应消费习惯变化积极布局直播、社交零售等线上渠道,叠加汤美星推进线上业务转型,公司 20年线上渠道实现收入增速约 15%。线下渠道中,百货渠道受疫情影响较大,佰草集渠道策略性收缩,最终线下渠道收入降低 19%。 分品类看,2020年公司护肤、个护家清、母婴、合作品牌营收分别占比约 31%、34%、29%、5%。其中护肤下降 19%,玉泽通过布局直播渠道取得三位数增长;佰草集由于渠道优化及主动去库存有所下降;典萃逐步独立化运作,于屈臣氏取得快速增长; 高夫、美加净处于调整期;双妹电商大力推动,取得高双位数增长。个护家清下降1.2%,六神在花露水品类夯实龙头地位,预计整体销售随市场微增;家安品牌受疫情推动,获得双位数成长。母婴基本持平,启初品牌调整成效显现,电商市场份额在 12月再创新高,汤美星海外业务依托电商取得疫情期间逆势增长,国内业务消化库存、优化产品线。合作品牌下降 4.7%。 经营效率提升效果逐步显现,剔除动迁基数后经营现金流向好:盈利能力方面,2020年公司毛利率下降 1.9pct 至 60.0%,主要是 Q4毛利率下降 7.7pct,预计主要是百货渠道调整影响。费用端,公司销售费用下降 8.7%,管理费用下降 23%,研发费用下降 17%,期间费用积极管控,助力公司经营效率提升。公司整体期间费用率下降2.8pct 至 54.5%,净利率略有降低,主要源于非经常损益影响,考虑扣非后净利率,随着公司渠道调整、电商优化、供应链整合、员工瘦身,Q4公司期间费用率降低15.46pct,经营净利率提升 7.7pct,经营效率提升效果显现,推动公司 Q4扣非净 利同比回暖。 存货方面,2020年末公司存货下降 6.3%至 8.67亿元,存货周转天数同比增长 3天至 115天,疫情后公司通过的积极地去库存,存货优化情况良好。 现金流方面,2020年公司经营活动现金流入下降 1.2%,流出增加 0.1%,经营活动现金流量净额下降 14%至 6.43亿元,下降受 19年动迁补偿高基数影响,若剔除该影响,2020年公司经营活动现金流净额同比提升约 20%。 行业增长带动发展契机,激励计划彰显公司信心:展望未来,化妆品市场持续稳步增长,Eurominotor 预计国内化妆品 2019~2024年的年复合增速约 8.6%,其中日化增速约 11.6%,护肤品增速约 12.5%,洗浴产品增速约 4.7%,日化、护肤行业的双位数增长及线上化为公司发展提供契机。公司各品牌战略持续推进,2021年将重点推进爆品打造、佰草集复兴,毛利提升等项目,力争 21年营收相比 20年实现双位数增长。另外公司努力推进 3年规划,2021年目标净利润 4.1~4.8亿元,2022年目标净利润 7~8.3亿元,2023年目标净利润 10~11.6亿元,较高的未来增长目标彰显公司发展信心。 投资建议:上海家化是国内多品牌化妆品公司的龙头之一,公司管理层更迭推升内部治理能力,各品牌战略稳步推进,激励计划彰显公司信心。我们预测公司 2021年至 2023年每股收益分别为 0.72、0.99和 1.23元。净资产收益率分别为 7.0%、9.0%和 10.4%。目前公司 PE(21E)约为 56倍,维持“买入-B”建议。 风险提示:美妆品牌复苏或推升费用率;海外品牌促销影响化妆品市场;疫情影响时段存在不确定性。
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事件: 上海家化发布 2020年年报,2020年公司实现营收 70.32亿/-7.43%,归母净利润 4.30亿/-22.78%,扣非归母净利润 3.96亿/+4.30%,非经常性损益 0.34亿主要来自政府补贴和投资收益。Q4单季公司实现营收 16.70亿/-10.28%,归母净利润 1.18亿/+608.71%,扣非归母净利为1.20亿/+30475.94%。 点评: 营销&产品创新并行,各品牌发展改善显著。收入端:2020年公司实现营收 70.32亿/-7.43%,分渠道看,线上渠道实现营收 29.76亿元/+15.24%/占比 42%,其中电商增长约 14%,其中海外电商增长约 47%,特渠增长约 8%;线下渠道实现营收 40.52亿元/-19.09%/线下 58%,其中百货下滑近 60%,CS 下滑约 10%,商超母婴渠道下滑 3.3%。分品牌看,玉泽加强医研共创,直播营销模式下不断优化,增长 200%+; 家安多款抑菌产品在疫情期间销售良好,整体增长 30%+;六神占据花露水市场龙头地位,增长 2%+;双妹大力发展电商提升曝光度,实现 70%+的增长;代理品牌增长 30%+;佰草集下滑 50%+;高夫下滑30%+;美加净下滑约 19%,Q4降幅收窄;启初下跌 9%,但 Q4实现双位数增长,电商表现创下近两年新高;典萃下滑 13%,20年通过屈臣氏迅速拓展,Q4增长超 100%。分品类看,美容护肤(包括双妹、佰草集、玉泽、典萃、高夫、美加净)收入 22.07亿/占比 31.5%;个护家清(包括家安、六神等品牌)24.00亿元/占比 34%;母婴品类(包括启初、汤美星)20.71亿元/占比 29.5%。 投资建议:预计公司 2021-2023年营收分别为 83.34亿/94.07亿/10.61亿,归母净利润分别为 4.84亿/8.25亿/11.61亿,对应 PE 分别为 51倍/30倍/21倍。维持“买入”评级。
上海家化 基础化工业 2021-02-05 40.68 -- -- 54.20 33.24% -- 54.20 33.24% -- 详细
事件:公司发布2020年年报。 点评:受疫情+内部调整影响短期承压,Q4起费用端与利润端改善明显2020年公司实现营业收入70.32亿元,同比下降7.43%,同一会计口径下降幅约2.5%;实现归母净利润4.30亿元,同比下降22.78%,主要由于2019年有大额动迁补偿及投资收益,剔除上述因素后扣非归母净利润3.96亿元,同比正增长4.30%。公司2020年管理层换帅后,积极对品牌、渠道、组织进行梳理,收入与利润增速短期有所承压,但在费用率的管控上有所成效,全年公司销售费用率与管理费用率合计下降2.74pct,分别降至41.58%与10.25%。Q4公司盈利能力显著优化,单季度归母净利润1.18亿元,同比大幅增长608.71%,两项费率共减少15.21pct。 品牌端:玉泽、双妹、家安高增长,佰草集、高夫大幅调整公司旗下品牌中,玉泽、双妹、家安分别实现200%+、70%+、30%+的高速增长;主品牌六神维持2%+的小幅增长;启初、典萃分别小幅下跌-9%与-13%;高夫、美加净分别下跌约-30%与-19%;佰草集因百货撤柜、产品结构梳理、消化社会库存等多因素影响,同比下滑50%以上。 渠道端:线上稳步增长,线下百货撤柜收缩明显,海外业务快速发展线上渠道收入29.76亿元,同比+15.24%,线上占比提升至42%。线下渠道合计收入40.52亿元,同比-19.09%,其中商超、母婴渠道略有下滑,百货渠道因撤柜462家,同比下滑约60%,CS渠道的上半年下滑严重,但下半年屈臣氏渠道探索成果良好,全年降幅收窄至10%左右。此外,公司战略性推进汤美星海外线上业务转型,积极拓展在亚马逊、海外DTC网站等渠道的销售布局,全年海外营收18.33亿元,同比+7.66%,其中海外电商增速约达47%,疫情影响下实现逆市高增长。 投资建议与盈利预测上海家化为国内日化用品龙头,业务涵盖美容护肤、个人护理以及家居护理等多个领域,当前已形成多品牌多渠道的业务矩阵。2020年管理层换帅后,公司进入调整期,收入与业绩短期承压,预计调整后有望以更健康的姿态重新前行。我们预计2021/2022/2023年公司实现归母净利润5.06/8.29/11.37亿元,EPS0.75/1.22/1.68元/股,对应PE49/30/22x,维持“买入”评级。 风险提示行业景气度下滑,品牌市场竞争加剧,品牌与渠道调整不及预期。
上海家化 基础化工业 2021-02-04 38.60 -- -- 54.20 40.41% -- 54.20 40.41% -- 详细
全年口径调整影响收入增速,Q4利润增速超预期:公司2020年实现营收70.32亿元,同降7.43%,但由于2020年起按新会计准则同时调减部分收入与销售费用,实际新口径下营收仅同降2.5%。实现扣非归母净利润3.96亿元,同增4.30%,2020年Q1-Q4呈现逐季改善(Q1-Q3分别同比变化-19.0%/-66.7%/-5.5%,Q4由负转正)。实现归母净利润4.30亿元,同降22.78%,主要系去年同期收到动迁款1.3亿元。Q4单季实现营收16.70亿元(-10.28%),实现归母净利润1.18亿元(+608.71%),实现扣非净利润1.20亿元(去年同期略负)。 疫情下存货同比下降,同口径下现金流同增20%:截至2020年底,公司存货金额为8.67亿元,同降6.34%,存货周转天数同比下降2.64天。从全年看,上半年受疫情影响存货有所增加,Q3起开始消化,Q4“双11”动销良好下进一步消化。公司实现应收账款10.90亿元,同降11.34%。公司经营性现金流量为6.43亿元,同降14.07%,但若剔除去年大额动迁款和政府补助,则同口径下经营性现金流同增约20%。 同口径毛利率基本持平,提效降费效果较为明显:2020年公司毛利率为59.95%,同比下降1.93pct,考虑同口径则基本持平。公司销售及管理费用率合计同降2.75pct,其中受百货固定费用较高影响,同口径销售费用率有所提升,受人力成本下降,福利费与劳务费下降影响,全年管理费用率有所下降,公司提效降费效果较为明显。 玉泽、双妹增速较快,百货终端调整,CS跌幅收窄:分品牌看,玉泽、双妹增速最快,预计分别同增200%+/70%+;家安、六神分别同增30%+/2%;汤美星由于积极转型线上化,全年实现个位数增长;佰草集同降50%+,但年内大力进行百货渠道调整,关闭低单产门店400余个,并进行产品线调整和社会库存去化,为后续品牌复苏推出打下良好基础。分渠道看,线上/线下分别同比变化+15%/-19%,其中预计电商/特渠分别同增14%/8%,预计百货跌近60%,预计商超母婴小个位数下跌,预计CS双位数下跌但Q4跌幅收窄。 盈利预测与投资评级:疫情影响下公司积极采取应对措施,玉泽等多品牌和电商等线上渠道实现高速增长。未来将继续优化产品线和渠道结构,持续变革提效。我们预计2021-2023年实现归母净利润为4.66、7.42、10.54亿元,当前市值对应PE分别为53、33、23倍,维持“买入”评级。 风险提示:疫情影响消费,行业竞争加剧,新品推广不及预期等
上海家化 基础化工业 2021-02-04 38.60 -- -- 54.20 40.41% -- 54.20 40.41% -- 详细
20年营业收入同比下降7.4%,归母净利润下滑但扣非净利润实现4%增长公司发布2020年年报,实现营业收入70.32亿元、同比下降7.43%,归母净利润4.30亿元、同比下降22.78%,扣非归母净利润3.96亿元、同比增长4.30%。EPS0.64元,拟每股派现金红利0.2元(含税)。公司业绩略好于预期,归母净利润下降同时扣非净利润增长主要为2019年有子公司动迁带来的一次性资产处置收益、另外公允价值变动收益较多所致。 分季度来看,公司2020Q1~Q4单季度营业收入分别同比-14.80%、+2.60%、-7.45%、-10.28%,归母净利润分别同比-48.89%、-69.52%、+33.37%、+608.71%,Q4利润端实现较大增幅主要为费用控制效果突出。 线上渠道增速较高、线下仍承压,多品牌表现不一分渠道来看:1)线上渠道(包含电商和特渠)20年营业收入29.76亿元、同比增长15.24%、占公司总收入比例为42%,其中电商渠道实现低双位数增长、特渠增长高个位数、海外电商业务增幅较大、近50%;线下渠道营业收入40.52亿元、同比下降19.09%,其中百货下跌幅度较大、近60%,商超母婴同比下滑低个位数、CS下跌高个位数。 分品类来看:护肤品类(包含佰草集、玉泽、典萃、高夫、双妹、美加净)实现营业收入22.07亿元、同比下降19.03%;个护品类(包含六神、家安等)营业收入24.00亿元、同比下降1.17%;母婴品类(启初和汤美星)营业收入20.71亿元、同比增长0.07%持平;合作品牌(片仔癀、艾合美、碧缇丝、芳芯)收入3.51亿元、同比下降4.65%。 分品牌来看:功能性护肤玉泽品牌实现200%以上强劲收入增长;佰草集品牌全年收入估计下滑50%以上;双妹基数较小、实现70%以上收入增长;美加净、高夫、典萃均为同比下滑,但四季度典萃现三位数增长、美加净收入降幅收窄;六神低个位数增长;家安收入增长30%+;启初下滑高个位数。 毛利率稳定,控费效果突出、现金流优化毛利率:20年公司毛利率为59.95%、同比下降1.92PCT(同口径下基本持平)。 分品类来看,护肤、个护家清、母婴、合作品牌毛利率分别为71.60%(同比-0.51PCT)、59.07%(+0.42PCT)、52.05%(-3.40PCT)、39.71%(-3.62PCT)。 分季度来看,20Q1~Q4单季度毛利率分别为61.33%、62.24%、60.80%、54.98%,分别同比-0.85、+0.54、-0.16、-7.68PCT。其中四季度毛利率同比和环比下降较大,主要为毛利率较高的线下渠道调整力度较大影响。 费用率:20年公司期间费用率为54.50%、同比下降2.76%,其中销售、管理、研发、财务费用率分别为41.58%(同比-0.59PCT)、10.25%(-2.15PCT)、2.05%(-0.22PCT)、0.62%(+0.20PCT)。由于20年有部分管理费用重分类到销售费用影响,销售+管理费用率合计同比下降2.74PCT,其中Q4表现突出、合计下降超过15PCT。控费主要为体现在后台费用优化、节省人力成本,优化电商运营能力、整合物流费用等措施。其他财务指标方面:1)公司20年末存货为8.67亿元、较20年初减少6.34%,系20年前三季度末存货总额同比增加后的首次减少;存货周转天数为115天、同比19年的112天略有提升。 2)20年末应收账款为10.90亿元、较20年初减少11.34%,在20年三季报开始出现同比减少;应收账款周转天数为59天、较19年的53天有所增加。 3)公司20年经营净现金流同比减少14.07%至6.43亿元,若扣除19年收到动迁款影响,经营净现金流同比增加约20%。 121年改革红利继续释放,品类、品牌、商品、渠道多方面升级公司20年6月更换管理层后,在整体战略、业务方向、组织架构等方面都实现了较大调整,核心战略为“一个中心(以消费者为中心)、两个基本点(品牌创新、渠道进阶)、三个助推器(文化、流程、数字化)”,并提出三年发展规划。 20年以来改革效果初步体现,主力品牌在疫情影响减弱后稳步恢复,部分品牌四季度好转明显,另外费用端优化措施显效、促整体盈利能力提升。 公司品牌矩阵完善、品类多元,未来多点增长可期:分品类来看,护肤品类总体定位为高速增长、功效和渠道细分:1)玉泽继续加强医研共创,未来将持续分享功能性护肤品渗透率不断提升的优势赛道、保持持续增长;2)佰草集20年梳理产品结构、优化门店、主动消化社会库存,21年主打复兴,将在2021年提升品牌安全与高效之兼容,树立以“科技X中草药”为核心的现代中医学护肤权威地位,更新品牌形象、精简和升级产品、传播更加精准有效和年轻化;3)典萃品牌逐步独立化运作,20年引领屈臣氏护肤品类增长;4)高夫品牌梳理简化产品线、提高高端男士护肤产品占比;5)美加净品牌巩固面部护肤产品、推出酵米系列获得年轻消费者欢迎;6)定位高端的双妹品牌20年重新启动,试点线下新形象门店、推动电商发展,目前基数较低、21年预计继续高速增长。个护家清和母婴品类中,细分冠军品牌巩固份额、细分领先品牌提升毛利。 商品策略主打爆品创新、聚焦TOPSKU、适当收缩长尾产品,并聚焦于毛利提升,另外促进库存管理优化。 渠道方面,线上渠道持续推进数字化运营、促进可持续发展,另外特渠寻求平安体系最大协同;线下渠道中,百货方面20年已经收缩462家低单产门店、继续优化,商超夯实基础、拓品增效,传统CS渠道重建、推进屈臣氏增利。 多品牌发展亮点丰富,三年规划指引长期增长,维持“买入”评级公司计划2021年营业收入实现双位数增长。 结合公司发展战略和三年规划,未来多品牌多渠道发力、收入保持良性增长背景下,效率提升、费用优化仍为主旋律,推动公司长期盈利能力逐步提升。参考公司限制性股票激励目标,我们上调公司21年、下调22年、新增23年盈利预测,预计21~23年EPS为0.72、1.01、1.27元,21年PE50倍,维持“买入”评级。 风险提示:新品推广销售不及预期;行业竞争加剧;渠道调整不及预期;费用控制不当或者投放效果不及预期。
上海家化 基础化工业 2021-02-04 38.60 -- -- 54.20 40.41% -- 54.20 40.41% -- 详细
疫情+短期调整短期调整影响收入,扣非利润实现增长扣非利润实现增长公司2020年实现营收70.32亿元,同比-7.43%,同会计口径下-2.5%,取得归母净利润4.30亿元,同比-22.78%,扣非净利润同比+4.30%。 单Q4看,公司营收同比-10.28%,归母净利润在去年低基数下实现608.71%的高增长,扣非后利润扭亏为盈。整体营收端系疫情影响及主动调整优化百货渠道而有所下滑,利润则在费用优化下变现优异。 渠道优化稳步推进,玉泽等新兴品牌稳健高增长稳健高增长分渠道看,公司2020年线上收入同比+15.24%,占比42.32%,同比+8.32pct,其中国内电商渠道增长14%,特渠预计增长8%,海外电商渠道增长约47%。线下渠道受疫情影响收入同比-19.09%,其中百货渠道持续调整优化下滑60%,CS渠道下跌近10%但Q4延续Q3以来的恢复性增长。分品牌看,玉泽全年收入增长超200%,家安/双妹/六神全年收入同比增速分别30%+/70%+/2%,佰草集全年收入下跌50%以上,但随着品牌调整优化推进有望在2021年实现恢复增长。 强化费用管控,整体现金流状况向好,整体现金流状况向好公司2020年毛利率59.95%,同比-1.93pct,系低毛品类占比提升及高毛利百货渠道调整影响。费用率方面总体管控良好,其中全年销售费用率同口径下略有增加,系百货渠道费用刚性影响,但Q4同口径下降9pct左右,预计受益于公司推动电商渠道及物流费用优化等影响;全年管理费用率同比-2.15pct,其中工资福利等费用同比下降21%。 营运方面,公司全年存货周转天数上升2.6天,总体稳健;经营性现金流净额6.43亿元,同口径下增长近20%,整体现金流状况向好。 风险提示:疫情出现反复;电商增速不达预期;新品推进不达预期投资建议:日化龙头韧性凸显,机制改善促长期发展,维持长期发展,维持“买入”整体来看,公司继续坚持以品牌创新和渠道进阶为基本点,对品类结构进行优化调整,并结合市场需求加大新兴品牌推广力度,同时在渠道上提升线上运营能力并继续加大线下新零售变革。随着股权激励推出后公司机制优化的逐步落地,公司中长期仍具备较大业绩弹性。我们预计公司20-22年EPS分别为0.83/1.21/1.65,对应PE为43.8/30.1/22.0倍,维持中长期“买入”评级。
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事件:公司公布2020年年报,报告期内实现收入70.32亿元,同比下滑7.4%,实现归母净利润4.30亿元,同比下滑22.8%,实现扣非归母净利润3.96亿元,同比增长4.3%,实现EPS为0.63元;同时公布分红预案,每10股派息2元。公司收入基本符合预期,业绩略超预期。 点评: 受佰草集等品牌调整影响收入有所下滑,玉泽等品牌逆势高速增长。公司20年收入下滑7.4%,主要受佰草集、高夫、美加净等品牌调整拖累,线下渠道增长乏力,同时玉泽等品牌表现良好,线上平稳增长。分品类看:1)护肤品业务下滑19%,收入占比31%,其中佰草集品牌在去渠道库存、品牌精简SKU以及百货渠道优化等多方面调整影响下下滑50%以上,高夫美加净受渠道与产品调整影响双位数下滑,玉泽享皮肤学护肤赛道高景气度、社交电商流量红利以及扎实的产品力沉淀高增200%以上,双妹尚在起步期,实现高增长;2)个护家清业务基本持平,收入占比34%,其中六神微增,表现稳定;家安受疫情影响加大除菌类产品布局实现30%以上增长;3)母婴业务基本持平,收入占比29%,其中汤美星受益于线上化布局实现个位数增长。分渠道来看:1)线上渠道增长15%,占比提升8pct至42%,受益于疫情催化及高增品牌玉泽主要通过线上销售;2)线下渠道下滑19%,与百货、CS渠道调整有关,关闭400余家低产百货专柜。总体上,20年在品牌调整过程中收入有所下滑,同时不断孵化高增长新锐品牌。 降本增效初见成效,期间费用优化带动扣非净利率提升。公司20年毛利率为59.95%,相比去年同期下降1.9pct,主要受新会计准则影响,同一口径下毛利率基本持平;公司20年销售费用率为41.6%,管理费用率为10.3%,两者合计相比去年同期下降2.7pct,主要在于营销类费用投放优化,营销类费用占收入比重下滑2.6pct,其次人力成本优化0.2pct;此外,公司20年对联营企业投资收益减少0.31亿,公允价值变动收益减少0.56亿元,净利率有所拖累。综合而言,公司净利率下降1.21pct,扣非净利率在降本增效举措下提升0.6pct至5.63%。 以消费者为核心持续推进品牌创新及渠道进阶工作,21年重启佰草集复兴,未来可期。自20年5月新任高管上任以来,公司以用户为中心,持续推进品牌创新(梳理品牌战略,聚焦TOPSKU)、渠道进阶(缩编百货门店、新零售赋能传统CS)、运营创新(建立DBPI系统提升投放效率等)三大战略,20年费用端初见成效。伴随品牌调整节奏,21年将重启佰草集复兴,继续重点推进爆品打造、毛利提升等重点项目,同时依靠数据化赋能优化费用投放效率,实现多品牌共同发展,股权激励彰显管理层信心,未来可期。 盈利预测与投资评级:我们看好公司未来发展,佰草集调整一年未来有望通过新品推动复苏,玉泽将继续保持高增长。我们调整公司盈利预测,主要在于公司降本增效已见成效,预计公司2021-2023年收入分别为83.0亿、94.1亿、106.1亿元,摊薄每股收益分别为0.74元(原预测0.72元)、1.15元(原预测1.08元)、1.60元,目前股价(2021年2月2日)对应估值为48.7倍、31.3倍、22.7倍,公司21年收入端有望重启增长,降本增效逐步开始见效,维持买入评级。 风险因素:玉泽等品牌收入不达预期;组织架构及品牌调整等不达预期
上海家化 基础化工业 2021-02-04 38.60 -- -- 54.20 40.41% -- 54.20 40.41% -- 详细
调整卓有成效,Q4业绩大增。2020全年受疫情下百货、CS等渠道调整影响,上海家化实现营收70.32亿元/-7.43%,同口径下(指剔除新会计准则影响后的同口径,下同)营收微降2.5%。其中护肤/个护家清/母婴/合作品牌营收分别下滑19%/1%/0.07%/4.7%;全年归母净利4.30亿元/-22.78%,主要系股票公允价值损益、上海家化医药科技动迁确认资产处置收益以及疫情影响联营公司投资收益; 归母扣非净利3.96亿元/+4.3%,非经常性收益主要来自政府补助790万元和投资收益2986万元;调整卓有成效:消化社会库存约4亿(百货3亿,线上1亿),子公司2384人(同降693人)纳入总部管理,百货渠道优化人员,人力成本大幅降低。拟向全体股东每10股派发现金红利2元。2020Q4单季收入16.70亿元/-10.28%,环比增速略有下滑,但在渠道、品类优化带来的费用收缩带动下,单季归母净利大增608.7%至1.18亿元,归母扣非净利1.20亿元,同比去年39万元明显增长。 新锐品牌高速成长,调整期品牌环比改善。公司实现玉泽、家安、双妹等品牌的高速增长。玉泽:加强医研共创,实现200%+增长;家安:适应疫情推出除菌产品,获得约30%增长。双妹:2020年重启品牌新形象,线下店开始试点叠加电商大力推动下增长约70%。六神:巩固原本地位,全年同增约2%;代理品牌:同增约30%。连续下降多年的佰草集、美加净和高夫品牌呈现出改善态势。佰草集:梳理品牌架构,策略性收缩门店,主动消化社会库存,全年下跌50%以上。典萃:逐步独立化运作,在屈臣氏实现快速增长,全年同降13%左右,Q3实现两位数增长,Q4同增10%+。高夫:梳理简化产品线,提升高端男士护肤占比,全年同比下跌30%。美加净:巩固提升面部产品,全年下跌19%左右;启初:电商市场份额在12月创下过去两年新高,Q4实现两位数增长,全年同降9%左右。 线上引领增长,线下策略性收缩。2020年线上渠道营收29.76亿元/+15.24%,占比提升8.3pct至42.3%。其中国内电商渠道增速约14%,海外电商增速约47%,特渠增速约8%。公司从下半年开始采用oCPM传播解决方案,通过对抖音、微信等重点媒体平台的全链路(媒体前端+电商后端)实时数据追踪,指导投放策略的迭代和优化;全年线下渠道营收40.52亿元/-19.1%,占比57.6%。其中母婴商超渠道同降约3%,百货渠道下降约60%,公司对百货策略性闭店缩编,2020年共关闭462家低单产专柜及门店,截至年底现存专柜及门店数合计977家;CS渠道通过解决历史遗留问题并聚焦门店执行以提升出货;CS渠道下降约10%,得益于屈臣氏拓展,Q4延续Q3增长态势。 Q4盈利能力环比明显提升,销售及管理费用近年来首次双降。2020全年毛利率为60.0%,同比下降1.9pct(护肤/母婴/合作品牌毛利率分别同降0.5/3.4/3.6pcts,个护家清毛利率同增0.42pct),同口径下微增。其中单Q4毛利率下降7.7pct至55%,主因Q4高毛利渠道关闭门店处于调整期。2020年归母净利率6.1%/-1.2pct,主要系股票公允价值损益、上海家化医药科技动迁确认资产处置收益以及疫情影响联营公司投资收益,得益于费用端的优化改善,在毛利率承压以及双十一促销压力下,单Q4归母净利率实现大幅上升6.2pct至7.1%。2020年公司销售费用和管理费用实现近年来首次双降,Q4尤为明显。全年销售费用率同比微降0.6pct至41.6%,同口径下全年销售费用率同增2.5pct,主因百货渠道费率较高,同口径下单Q4销售费率大幅下降9pct,主因电商业务运营能力优化、供应链整合以及渠道缩减等因素下人力成本降低;管理费用率同比下降2.1pct至10.2%,单Q4同降2.7pct到12.8%,主因工资福利费用同比下降,以及2018年股权激励不满足业绩条件原计提的股权激励费用冲回。工资福利及科研费用同比下降致研发费用同比下降0.2pct至2.1%,单Q4下降0.6pct到2.6%。 运营能力多方位改善,存货、应收降至年内低点。2020全年,经营性现金流6.43亿元,同比下降14.1%,主要系收到生产用地及办公用房的动迁款和政府补助同比减少。扣除动迁款的因素,经营活动现金流同比上升约20%。;公司存货、应收在年中创出高点后下降至年末的年内低点,存货同比下降近6.3%,存货减值规模较大,轻装上阵铺路未来业绩增长;公司加大应收款的管理力度,应收账款同比下降11.3%;应付账款下降-12.8%,积极改善和供应商关系,创造合作共赢氛围。 投资建议:买入-A投资评级,立体品牌布局完成,多维渠道调整通顺,期待效率进一步优化。公司主力品牌市占率稳居前列且持续提升,培育期品牌高速成长;线上渠道调整后成效显著,线下渠道稳步,扩张。公司立体品牌布局完成,多维渠道调整通顺,期待效率进一步优化,未来有望依托龙头规模优势,实现持续稳定增长。预计2021-2023年业绩增速12%/73%/39%,对应P/E为51/30/21x。 风险提示:宏观经济增速下滑,渠道加速变革,佰草集品牌销售持续下滑,新品牌培育不及预期等。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名