2023年及 2024Q1业绩持续高增。 2023年公司实现营收 24.0亿元（同比+36.0%，下同），归母净利 7.3亿元（+89.0%），扣非归母净利 7.2亿元（+89.1%）， 落于此前业绩预告区间，其中 2023Q4实现营收 6.3亿元（+21.3%），归母净利 2.0亿元（+47.3%），扣非归母净利 1.9亿元（+42.7%）。 公司拟每 10股派发现金红利 15元、分红率为 35%， 同时以资本公积转增股本每 10股转增 10股。2024Q1公司实现营收 7.1亿元（+21.1%），归母净利 2.2亿元（+37.2%），扣非归母净利 2.0亿元（+29.8%），业绩持续高增。 盈利能力维持高位， 费用管控较好。 2023Q4公司毛利率/销售净利率分别为 46.6%/31.6%，分别同比+1.7pct/+5.6pct。受益于以新型防晒剂为代表的高毛利产品（如 PA、 P-S）产能快速释放， 2023年公司盈利水平维持高位。 2024Q1毛利率/销售净利率分别为 47.8%/30.9%，同比分别-1.2/+3.6pct，仍基本维持较高水平。从期间费用率看， 2023Q4/2024Q1公司期间费用率同比分别-2.3/-2.1pct， 主要系管理及财务费用管控较好。 新产品拓展顺利持续放量， 结构性产品升级不断驱动盈利能力优化。 我们认为公司壁垒高筑， 业绩及盈利能力提升核心驱动因素为高毛利新产品结构性占比提升，而非周期性原料涨价， 2024年我们预计新产品快速放量后盈利能力将继续提升： ①新型防晒剂： P-S 进入产能爬坡期， 23年产能逐渐释放， 预计 24年有望进一步放量。 PA 投产后预计 23年销量快速提升。 ②物理防晒二氧化钛： 22年底投产试运行， 23年下半年逐渐放量。 ③个护新品： 23年氨基酸表面活性剂和去屑剂 PO 完成市场推广和客户认证工作，预计 24年有望明显放量。 化妆品原料新产品产能规模逐步释放，布局海外产能开启全球化生产新篇章。 截至 2023年底， 化妆品原料设计产能为 33180吨/年，产能利用率 75.1%，在建产能为 5600吨/年， 其中①马鞍山科思 5000吨新型防晒扩产项目部分产线建设完成并试生产、 PA 产能进一步提升。 ②安庆科思高端个护及合成香料项目建设快速推进，首批项目 12800吨/年氨基酸表面活性剂、 3000吨/年去屑剂 PO、 2600吨/年高端个人护理品项目基本建成投产。 ③同时 23年 11月公司公告于马来西亚投资建设“年产 1万吨防晒系列产品项目”，项目总投资 7.1亿元，主要用于拓展 PS 和 AVB 产能， 进一步扩大产能优势，同时迈出全球产能布局第一步。 盈利预测与投资评级： 公司是稀缺的化妆品原料全球龙头，需求较为旺盛、新品类推出较快， 推动业绩持续高增。 23年公司超额完成股权激励目标（公司股权激励最高考核标准为 2023~25年当年营收较 2022年增速 CAGR 不低于 30%），成长性持续验证， 我们将公司 2024-25年归母净利润预测由 8.8/11.2亿元上调至 9.3/11.8亿元， 新增 2026年归母净利润预测 14.6亿元，对应 2024-2026年 PE 分别为 16/13/10倍， 维持“买入”评级。 风险提示： 原材料价格波动、疫情反复、重要客户流失。

事件： 公司公告， 2023年实现营业总收入 28.69亿元（+47.99%，表示同比口径，下同）， 实现归母净利润 18.58亿元（+47.08%）； 扣非归母净利润 18.31亿元（+52.95%）。 业绩基本符合预期。 2023年四季度增长环比加速， 2023全年毛利率继续提升。 2023年 Q4季度，公司实现营业总收入 6.99亿元（+55.55%），实现归母净利润 4.40亿元（+59%），相较于 2023年 Q3季度营业总收入（+17.58%）、归母净利润（+13.27%），实现环比提速。 我们认为， 一方面由于四季度受疫情影响的低基数，另一方面由于“濡白天使”持续放量与“嗨体”系列产品稳定增长。 2023年，公司实现销售毛利率 95.09%，（+0.24pp）， 销售净利率 64.65%（-0.73pp），利润率保持高位水平。期间费用率整体同比下降 0.53pp，其中：销售费用率 9.07%（+0.68pp）、管理费用率 5.03%（-1.44pp）、研发费用率 8.72%（-0.21pp）、财务费用率-1.89%（+0.44pp），财务费用增加主要由于利息收入减少。 “濡白天使” 持续放量增长，“嗨体” 保持较快增速。 分业务来看， 2023年， 1） 凝胶类注射产品实现收入 11.58亿元（+81.43%）， 毛利率 97.49%（+0.97pp）； 我们认为产品高增长主要源于“濡白天使” 童颜针持续推广销售， 拉动增速，以及其占比提升，带动凝胶类产品毛利率提升。 2）溶液类注射产品以“嗨体” 为主，实现收入 16.71亿元（+29.22%），毛利率 94.48%（+0.25pp）。“嗨体” 系列产品在成熟的品牌和市场基础上，实现较快增速。 3）面部埋置线产品收入 592万元（+10.06%）。 代理医美设备、在研新产品，应用新适应症，打造新增长点。 2023年 11月，公司公告将在中国内地独家经销韩国 Jeisys Medical Inc.旗下的Density 和 LinearZ 医疗美容治疗设备及配套耗材，实现了医美皮肤科产品品类扩充。 此外，公司在研的医用含聚乙烯醇凝胶微球的修饰透明质酸钠凝胶（增加颏部填充适应症）、 注射用 A 型肉毒毒素（用于改善皱眉纹）已处于注册申报阶段， 有望上市后带来新的增长点。 另有医用透明质酸钠-羟丙基甲基纤维素凝胶、 利多卡因丁卡因乳膏等七款产品在临床或临床前阶段，在研管线保障公司未来持续增长。 盈利预测与投资评级： 考虑宏观环境变化等， 我们将公司 2024-2025年归母净利润由 25.32/32.97亿元下调至 25.12/32.55亿元， 预计 2026年为40.83亿元， 对应当前市值的 PE 为 30/23/19倍。 考虑到公司在医美领域的品牌和渠道优势， 产品线逐步丰富，维持“买入”评级。 风险提示： 市场竞争加剧；新产品研发或推广不及预期的风险；行业政策不确定性风险等。

2023年营收同比-7.16%，归母净利润同增+5.93%，扣非净利润同比-41.82%：2023年公司实现营收65.98亿元（同比-7.16%，下同），实现归母净利5.00亿元（+5.93%），实现扣非归母净利3.15亿元（-41.82%）。单Q4看，公司实现营收15.06亿元（-14.04%），实现归母净利1.06亿元（-33.31%），实现扣非归母净利0.16亿元（-90.49%）。公司拟每股派发现金红利0.23元（含税）。公司业绩增速基本符合此前市场预期。扣非净利同比下降，主要系公司投资的众消基金公允价值变动和投资收益同比增加等。盈利水平同比有所提升，品牌推广费用战略增加利于驱动品牌长期增长：2023年毛利率/销售净利率分别为58.97%/7.58%，分别同比+1.85pct/+0.94pct，主要系高毛利的护肤品类占比有所提升&个护母婴毛利率提升。 2023年销售/管理/研发/财务费用率分别同比变化+4.66pct/+0.50pct/+0.22pct/-0.03pct。公司营销费用率同比提升，主要系公司推广六神、佰草集等品牌和布局兴趣电商渠道，营销投放支出有所增加，长期来看利于驱动品牌稳健增长。护肤品类占比提升，国内线上电商拓展积极：（1）按品类：2023年护肤个护家清/母婴/合作品牌分别实现营收19.94/25.41/18.56/1.96亿元，分别同比变化+0.98%/-4.88%/-13.35%/-37.00%。护肤品类佰草集&玉泽等持续调整升级，玉泽油敏霜新品2023年4月上市后全年开票突破1亿元，美加净老BABY策划推动消费人群年轻化，25~40岁消费人群接近60%，客单价也快速提升。（2）按渠道：2023年国内线上/国内线下/海外线上/海外线下分别实现营收21.34/28.55/6.76/9.22亿元，分别同比变化+1.72%/-9.88%/-1.74%/-19.48%。其中，在兴趣电商高速增长带动国内线上电商增速趋势良好，线下传统商超承压，海外业务暂时面临出生率下降、通胀等挑战。2023Q4完成组织架构转型，未来有望进一步提升综合运营效率：公司在2023年第四季度成功转换组织架构并实施新的事业布局，建立了三大事业部：个护家清、美妆母婴和海外事业部，以实现从产品设计到推广营销的全方位闭环运作，从而提升销售和营销的一致性，使组织更加轻盈和高效。盈利预测与投资评级：公司是国内多品牌的日化龙头，聚焦核心SKU和爆款打造。 考虑海外阶段性承压，我们将公司2024-25年归母净利润从6.06/7.06亿元下调为5.68/6.73亿元，预计2026年归母净利润为8.01亿元，分别同比+14%/+18%/+19%，当前市值对应2024-26年PE为22/19/16X，鉴于长期多品牌多品类竞争优势稳固，维持“买入”评级。风险提示：行业竞争加剧，新品推广不及预期等。

公司预计 2023年营收同增 99.96%， 归母净利同增 174.61%， 业绩快报接近预告上沿： 公司发布 2023年业绩快报，公司预计 2023年实现营收7.8亿元（同比+99.96%，下同），实现归母净利 3.0亿元（+174.61%），实现扣非归母净利 2.9亿元（+181.42%）。 单 Q4看，公司预计实现营收2.6亿元（+89.68%），实现归母净利 1.1亿元（+176.16%），实现扣非归母净利 1.0亿元（+184.43%）。 公司此前发布 2023年业绩预告，预计2023年归母净利范围在 2.8~3.0亿元， 归母净利位于业绩预告上沿。 医美针剂布局“3+17” 全程抗衰治疗方案，原料端合作化妆品国际龙头欧莱雅： （1）医美针剂： 公司的重组Ⅲ型人源化胶原蛋白冻干纤维、 注射用重组Ⅲ型人源化胶原蛋白溶液是当前国内仅有的两款重组人源化胶原蛋白注射类三类医疗器械。此外，2024年初以来，薇旖美推出“3+17”的全程抗衰治疗方案，即将 100%人源化的Ⅲ型+XVII 型胶原蛋白联合应用。 其中， Ⅲ型胶原多位于真皮浅层， XVII 型胶原多位于表真皮之间、连接固定表皮干细胞和基底膜， 因此联合应用的“3+17” 治疗方案可实现对于表皮、基底膜和真皮三个层次的覆盖。 （2）原料端： 2023年公司发布重组胶原蛋白新品 3kDa 小分子 micoreCol.Ⅲ，第三方数据显示该原料 12小时透皮率高达 86%。 2023年公司还和化妆品国际巨头欧莱雅合作， 将重组人源化胶原蛋白原料添加于欧莱雅小蜜罐，与欧莱雅的合作有望吸引更多大品牌与公司合作，提升公司原料销售能力。 在研产品进展顺利，募投项目变更聚焦重组Ⅲ型胶原蛋白拓展研发、其他型别胶原蛋白探索性研发和品牌市场推广： 公司在研项目均进展较为顺利，（妇科用）重组Ⅲ型人源化胶原蛋白冻干纤维项目已于 2023年年中向国家药监局进行产品申报，压力性尿失禁项目、面中部增容项目已接近临床尾声。 2024年 1月，公司公告变更部分募投资金用途，主要变化包括： （1）新增重组人源化胶原蛋白Ⅲ型的研发（更多临床应用场景和复合剂型的研究）； （2） 调减重组人源化胶原蛋白Ⅰ型、 Ⅳ型、 Ⅱ型、 Ⅴ型、 Ⅶ型的研发投入（基于研发周期和开发优先级）； （3）新增其他型别重组人源化胶原蛋白（针对 28种胶原蛋白中的其他型别进行探索性研究）； （4） 调增品牌建设及市场推广项目。 盈利预测与投资评级： 公司是我国领先的功能蛋白企业，一体化布局重组胶原蛋白产品和抗 HPV 生物蛋白产业链。 根据公司业绩快报和积极的市场反馈， 我们将 2023~25年归母净利润从 2.13/3.68/5.23亿元上调至 3.00/4.99/6.90亿 元 ， 2023~2025年 归 母 净 利 润 分 别 同 增174.6%/66.5%/38.2%，当前市值对应 2023~25年 PE 为 54x/32x/23x，维持“买入”评级。 风险提示： 行业竞争加剧，产品推广不及预期，北交所流动性风险。

AestheFill 童颜针获批落地。 公司公告孙公司达透医疗于 1月 22日取得AestheFill 产品注册证，产品预计将于 2024年上半年在中国大陆正式上市销售。 AestheFill 为知名再生产品， 采用独家专利技术， 定位再生材料高端市场。 公司公告孙公司达透医疗于 1月 22日取得 AestheFill 产品注册证，产品预计将于 2024年上半年在中国大陆正式上市销售。 AestheFill 为韩国 REGEN Biotech 研发的童颜针再生产品，由 PDLLA 微球和羧甲基纤维素钠组成，于 2014年首次在韩国获批上市，目前已销售至全球 60余个国家和地区。 AestheFill 在中国台湾地区“医美再生注射剂”市场以接近 30%的份额排名第一，且终端价格高于 Sculptra 和 Ellansé。 AestheFill 具有多重差异化优势。 与国内获批的其他再生注射剂产品相比， Aesthefill 的优势主要包括： （1）再生微球结构为多孔状空心微球，刺激胶原增生的效率更高； （2）具有可多浓度复配的优势； （3）具有专利速溶特性； （4）安全性较高。 公司构建完善的医美产业平台，推动医美管线全面布局。 （1）Aesthefill童颜针：采用聚双旋乳酸成分&空心微球专利技术，定位再生材料高端市场， 公司预计将于 2024H1在中国大陆正式上市销售。 （2）HARA 玻尿酸：艾莉薇的迭代新品，使用最新交联技术，拥有更高的安全性和稳定性，处于临床阶段。 （3）重组胶原蛋白：内外并进，内部中凯生物制药拥有重组蛋白药物产业化经验， 并引进资深人才， 布局大肠杆菌和酵母菌表达技术，外部合作东万生物研发哺乳动物细胞表达，原料和终端产品均有布局。 盈利预测与投资评级： 公司医药产品和产业链布局完善，通过内生外延医美业务也得到全面布局。我们维持 2023~25年归母净利润分别为0.2/1.3/2.6亿元， 2023~25年归母净利润分别同增 127%/513%/103%，当前市值对应 2023~25年 PE 279/46/22X， 维持“买入”评级。 风险提示： 在研产品进展不及预期，产品推广不及预期，行业政策变化风险。

立足医药迈向大健康新格局，打造“医药+医美”双产业：公司成立于1994年，为适应市场形势的发展变化，先后剥离服装、地产、化工等业务，2020年以来明确打造“医药+医美”双产业。2022年公司实现营收20.26亿元，同增 14.13%。2023年 Q1~Q3公司营收/归母净利分别同增8.91%/123.39%，呈现良好恢复趋势。未来若童颜针、玻尿酸等医美产品顺利获批，有望带来营收业绩新的增长驱动。 搭建医美产业平台，内生外延布局医美赛道：2021年 4月成立医美事业部以来，公司搭建医美产业平台，并且不断扩充在研发、生产、销售方面的核心人才，推动医美管线全面布局。 （1）Aesthefill 童颜针：采用聚双旋乳酸成分&空心微球专利技术，定位再生材料高端市场，具有刺激再生效率较高、可多浓度复配、速溶性、安全性等显著差异化优势，有望于 2024Q1获批。 （2） HARA 玻尿酸：艾莉薇的迭代新品，使用最新交联技术，拥有更高的安全性和稳定性，处于临床阶段，有望于2024Q1提交注册申请。 （3）重组胶原蛋白：内外并进，外部和浙大、东万生物以及美国企业达成技术合作或引进，内部中凯生物制药拥有重组蛋白药物产业化经验，溶液和植入剂处于临床前阶段，敷料自有品牌“婴芙源”于 2022年上市。 （4）溶脂针：发展潜力较大，2022年已完成立项工作，在临床前阶段。 （5）利丙双卡因乳膏：依托吴中医药团队研发，处于临床阶段，有望于 2025年获批。 深耕医药产业链，产品线丰富底蕴深厚： （1）产品线丰富：公司已在“抗病毒、抗肿瘤、抗感染、免疫调节”等多个规模大且成长迅速的领域形成了完善的产品布局，构筑了核心竞争优势。 （2）研产销一体化：已经形成集研发、生产、销售为一体化的完整产业链。 （3）CDMO 蓄力新增长：吴中医药集团研发及产业化基地一期项目总投资额为 17.28亿元，集研究、中试放大和规模化生产一体，也承接 CDMO 业务。 盈利预测与投资评级：公司医药产品和产业链布局完善，通过内生外延医美业务也蓄势待发，童颜针和玻尿酸等产品有望在未来陆续获批贡献新的利润增长。我们预计公司 2023~25年分别实现归母净利润 0.2/1.3/2.6亿元，分别同增 127%/513%/103%，当前市值对应 2023~25年 PE316/52/25X，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：在研产品进展不及预期，产品推广不及预期，行业政策变化风险。

内部战略调整， 2023Q1~Q3 营收、净利润暂时承压： 2023Q1~Q3，公司实现营收 42.21 亿元（ 同比-2.29%，下同），实现归母净利 5.14 亿元（ -24.07%），实现扣非归母净利 4.33 亿元（ -27.97%），业绩略低于市场预期。单 Q3 看，公司实现营收 11.46 亿元（ -17.26%），实现归母净利 0.90亿元（ -56.03%），实现扣非归母净利 0.72 亿元（ -61.53%）。 2023Q1~Q3 毛利率有所下降， 销售费用率同比有所优化： 2023Q1~Q3毛利率/净利率分别为 73.07%/12.01%，分别同比-4.2pct/-3.4pct。2023Q1~Q3，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为 46.0%/7.6%/6.6%/-0.6%，分别同比变化-1.0pct/+1.3pct/+0.2pct/+0.4pct，销售费用率同比有所优化。 原料业务快速增长，医疗器械保持高速增长， 护肤业务调整期增速暂时承压：（ 1） 原料方面： 医药级、食品级、化妆品级均保持良好销售趋势，同时公司也不断取得原料业务多品类的突破。其中，公司目前有 7-8 种在研胶原蛋白，已经实现大分子的重组胶原蛋白制备，并于 8 月份完成了重组Ⅲ型人源胶原蛋白原料产品的上市。 （ 2） 医疗器械方面： 骨科、眼科业务均保持较好趋势，医美润致系列推广顺利，不断加强直营。 此外， 2023 年 10 月 12 日， 公司“注射用交联透明质酸钠凝胶”获 NMPA批准上市， 适用于注射于唇红缘及唇红体的皮下（或粘膜下）至口轮匝肌层，差异性适应症的新产品获批有望完善公司的医美针剂产品矩阵。（ 3） 功效性护肤方面： 年初以来内部实施组织架构&渠道战略调整，同时不断完善产品升级迭代， 2023 年 8 月升级润百颜的“白纱布次抛 2.0”， 2023 年 10 月升级夸迪的“焕颜蓝次抛 2.0”， 期待未来在内部变革和新品推广的共同推动下， 公司功效性护肤的销售表现能够逐步提升。 盈利预测与投资评级： 公司是全球透明质酸产业龙头，“四轮驱动”下一体化优势稳固。考虑护肤板块战略调整增速暂时承压，我们将公司2023-25 年归母净利润从 9.23/10.78/12.77 亿元下调为 8.55/9.94/11.74 亿元， 2023-25 年归母净利润分别同比-12%/+16%/+18%，当前市值对应2023-25 年 PE43/37/31X，鉴于长期“原料-生产-终端”一体化优势仍稳固且多板块成长空间广阔，维持“买入”评级。 风险提示： 行业竞争加剧，新品推广不及预期等。

2023Q1~Q3营收同增 18.5%， 单 Q3业绩边际提升显著。 2023Q1~Q3，公司实现营收 34.3亿元（同比+18.5%，下同）， 实现归母净利润 5.8亿元（+12.0%），扣非净利 5.1亿元（+12.5%）。单 Q3季度， 公司实现营收 10.6亿元（+25.8%），归母净利 1.3亿元（+5.7%），扣非净利 1.3亿元（+39.9%）。 2023Q3非经常性损益主要系投资收益影响，实际经营性利润表现较好， 2023Q3业绩边际提升显著。 盈利水平基本稳定，经营性现金趋势良好。 2023Q1~Q3， 公司毛利率/净利率分别为 76.4%/16.5%， 盈利水平基本稳定。单 Q3看， 毛利率为78.7%，同比提升 2.2pct，环比提升 3.8pct。 2023Q1~3， 经营活动产生的现金流净额 1.24亿元， 同比增加 44.88%。 期间费用率同比略升，持续加码研发投入。 2023Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比变化-0.3pct/+0.1pct/+1.6pct/-0.1pct。公司持续加码研发投入， 2021年 12月以来牵头成立云南特色植物提取实验室。 产品持续更新迭代，近期首个战略并购项目成功落地。 公司针对“修白系列”及“特护系列”不断推陈出新，并丰盈“敏感 PLUS”的进阶护理， 2023Q3修白瓶开始起量趋势良好。此外，近期公司公告拟获取悦江投资控股权，交易完成后将持有悦江投资 51%股权，悦江投资旗下自主品牌为 Za 姬芮、泊美，创始人郭亮曾创立欧莱雅百库，若成功收购有望发挥协同效应，有助于进一步提升公司的整体竞争力，强化国际化布局和提高经营业绩。 公司发布调整回购公司股份公告，增加回购资金总额，利于提振市场信心。 公司公告将回购股份资金总额从 1~2亿元调整至 2~3亿元，即调整后回购数量约为 154~231万股，约占公司总股本的 0.36%~0.54%。公司本次股份回购有利于完善长效激励机制，同时提振市场信心。 盈利预测与投资评级： 公司是我国皮肤学级护肤龙头，专业化品牌形象稳固，线上线下多平台拓展顺利，品牌矩阵逐步完善。我们维持 2023-2025年归母净利润分别为 13.46/16.96/21.03亿元， 2023-2025年归母净利润分别同增 28%/26%/24%，当前市值对应 2023~25年 PE 为24x/19x/15x，维持“买入”评级。 风险提示： 新品推广不及预期，行业竞争加剧等。

大 健 康 持 续 增 长 ， 2023Q1~Q3福 瑞 达 医 药 营 收 同 增 15.95%： 2023Q1~Q3，公司实现营收 33.95亿元（同比-60.2%，下同），实现归母净利润 2.38亿元（+54.79%），实现扣非归母净利润 1.08亿元（-33.17%）。 单 Q3季度，公司实现营收 9.22亿元（-75.05%），实现归母净利润 0.48亿元（+234.38%），实现扣非归母净利润 0.45亿元（+257.30%）。其中，山东福瑞达医药集团有限公司 2023Q1~Q3实现营收 21.59亿元（+15.95%），实现归母净利润 1.56亿元（+24.89%）。 公司营收、业绩增速符合市场预期。 剥离地产优化盈利水平，毛利率同比有所提升： 2023Q1~Q3公司毛利率/净利率分别为 47.1%/8.9%，分别同比+20.99pct/+6.71pct。毛利率同比提升，主要系地产剥离后盈利水平有所改善。具体来看，化妆品/生物医药/原料板块毛利率分别同比+3.5pct/+2.1pct/+3.5pct。 2023Q1~Q3期间费用率同比 +23.4pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比变化+20.6pct/+2.0pct/+2.1pct/-1.3pct。 化妆品业务快速增长， 近期管理层变动落地利好大健康业绩释放： （1）化妆品： 2023Q3实现营收 5.49亿元（+31.63%）。其中，两大主要品牌颐莲 /瑷尔博士 2023Q3分别实现营收 2.2/2.95亿元 ，分别同增44.32%/33.95%。 2023Q1~Q3，化妆品板块实现营收 16.54亿元，同增15.75%。 公司持续夯实大单品地位，颐莲喷雾 2.0和瑷尔博士闪充面霜销售趋势良好， 颐莲嘭润面霜、软膜粉等新品趋势向好。 （2）医药： 2023Q1~Q3实现营收 3.99亿元（+18.48%）。医药板块持续拓展全方面销售渠道， 加速科研创新。 （3）原料&添加剂： 2023Q1~Q3实现营收 2.53亿元（+9.1%）。原料板块积极开发、注册新品， 继续扩大原料应用场景。 此外，近期公司人员变动落地， 由董事长兼总经理贾庆文提名，聘任副总经理高春明、财务总监许百强、副总经理郑德强、副总经理兼董秘张红阳、副总经理窦茜茜，人员变动落地利好大健康业绩释放。 盈利预测与投资评级： 公司聚焦大健康产业，化妆品业务高成长，渠道精细化运营、产品力趋于提升。我们维持 2023-25年归母净利润分别为4.11/5.33/6.39亿元，分别同增 805%/30%/20%，当前市值对应 2023~25年 PE 为 23x/18x/15x，维持“买入”评级。 风险提示： 市场竞争加剧，产品推广不及预期等。

2023Q1~Q3 营收同增 105.6%，归母净利润同增 173.8%，扣非净利润同增 179.8%。 2023Q1~Q3，公司实现营收 5.17 亿元（ 同比+105.6%，下同）， 实现归母净利 1.92 亿元（ +173.8%）， 实现扣非归母净利 1.84 亿元（ +179.8%）。单 Q3 看， 公司实现营收 2.0 亿元（ +106.4%）， 实现归母净利 0.8 亿元（ +168.8%）， 实现扣非归母净利 0.8 亿元（ +175.6%）。 公司营收、业绩增速略超市场预期。 盈利水平提升，销售费用率同比优化。 2023Q3，公司毛利率/净利率分别为 91.3%/41.2%，分别同比提升 5.4pct/9.7pct。毛利率提升，主要系高毛利医疗器械产品的显著增长。 2023Q3 销售/管理/研发/财务费用率分别 为 22.0%/10.4%/10.1%/1.4% ， 分 别 同 比 变 化 -3.6pct/-0.9pct/- 1.4pct/+0.1pct。 2023 年下半年上新薇旖美系列新品， 第二个重组人源化胶原蛋白Ⅲ类医疗器械产品获批上市。 2023 年 6 月， 薇旖美至真新品重磅上市。相较于 4mg/瓶的薇旖美极纯， 10mg/瓶的薇旖美至真将 RSA 自组装技术升级为 NSA 超螺旋纳米微距技术，以加强三螺旋结构之间的内聚力，形成更为致密、结实的胶原纤维网。此外， 2023 年 8 月，公司第二个重组人源化胶原蛋白Ⅲ类医疗器械产品“注射用重组Ⅲ型人源化胶原蛋白溶液”获批上市， 产品为无色或类白色液体，由重组Ⅲ型人源化胶原蛋白和 0.9%的生理盐水组成，适用于面部真皮组织填充以纠正额部动力性皱纹。产品储备方面，公司储备产品核心成分大部分为重组 III 型人源化胶原蛋白， 并在研究拓展不同场景应用。 盈利预测与投资评级： 公司是我国领先的功能蛋白企业，一体化布局重组胶原蛋白产品和抗 HPV 生物蛋白产业链，重组胶原蛋白针剂快速放量，敷料和功能性护肤产品空间较大，在研储备丰富。我们维持 2023~25年归母净利润分别为 2.13/3.68/5.23 亿元， 2023~2025 年归母净利润分别同增 95.1%/72.6%/42.3%，当前市值对应 2023~25 年 PE 为 61x/36x/25x，维持“买入”评级。 风险提示： 行业竞争加剧，产品推广不及预期，北交所流动性风险。

2023Q1~Q3营收同比-4.91%，归母净利润同增+25.83%，扣非净利润同比-19.07%。 2023Q1~Q3，公司实现营收 50.91亿元（同比-4.91%，下同），实现归母净利 3.94亿元（+25.83%），实现扣非归母净利 2.98亿元（-19.07%）。单 Q3看，公司实现营收 14.62亿元（-10.82%），实现归母净利 0.93亿元（-40.12%），实现扣非归母净利 0.36亿元（-78.67%）。 公司营收、业绩增速略低于市场预期。 非经常性收益同比增加，主要系投资的平安基金、国泰君安股票的公允价值以及投资收益的增长所致。 毛利率同比提升， 品牌推广费用战略增加使得销售费用率同比有所提升。 2023Q3毛利率/净利率分别为 57.73%/6.37%，分别同比+3.45pct/-3.12pct 。 2023Q3销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 分 别 为43.2%/11.23%/2.51%/0.66% ， 分 别 同 比 变 化 +11.71pct/-0.40pct/+0.07pct/+1.20pct。 营销费用率同比提升， 主要系公司推广六神、佰草集等品牌和布局兴趣电商渠道的费用大幅提升。 截至 2023Q3末，公司存货同比下降 1.2%， 存货周转天数同比上升了 8天。 线上增长趋势好于线下，兴趣电商实现高增长，玉泽持续趋势较好。 （1）分渠道看： 2023Q1~Q3线上增长趋势好于线下。线上渠道看，兴趣电商实现高增长，传统电商略增，特渠渠道受平台流量影响略降。线下渠道看， 受 KA 客户整体基本面影响，我们预计商超渠道有所下降，百货渠道也持续调整。 （2）分品牌看： 玉泽持续趋势较好，在 4月份推出新品“油敏霜”后， 9月份推出升级版的“干敏霜”。 受品牌投入恢复拉动，玉泽和佰草集人群基数均有一定恢复。六神受商超渠道影响暂时承压。 公司拟进行组织结构调整，设立三大事业部，提升综合运营效率。 为进一步提升公司运营质量、激活组织效率、加速业务增长，公司拟对国内业务组织机构进行调整，具体包括设立美容护肤与母婴事业部、个护家清事业部、海外事业部，以事业部为决策主体，并对业绩结果负责。 盈利预测与投资评级： 公司是国内多品牌的日化龙头，聚焦核心 SKU和爆款打造。考虑海外阶段性承压，我们将公司 2023-25年归母净利润从 6.81/8.15/9.72亿元下调为 5.22/6.06/7.06亿元， 2023-25年归母净利润分别同比 +10%/+16%/+16%，当前市值对应 2023-25年 PE 为31/26/23X， 鉴于长期多品牌多品类竞争优势稳固，维持“买入”评级。 风险提示： 行业竞争加剧，新品推广不及预期等。

事件： 公司公告 2023三季报， 2023前三季度实现营收 21.70亿元（+45.71%，表示同比增速，下同）；归母净利润 14.18亿元（+43.74%）； 扣非归母净利润 13.96亿元（+45.41%）。 Q3单季度实现收入 7.11亿元（+17.58%），归母净利润 4.55亿元（+13.27%），扣非归母净利润4.62亿元（+17%）。 三季度高基数有所影响， 濡白天使保持快速放量趋势。 公司 Q3单季度收入增速 17.58%，我们认为主要由于去年同期高基数、经济环境变化、暑期出行较多而导致医美门诊量有所减少等， 导致收入增速放缓。 其中我们估计高端新品“濡白天使” 实现收入 2+亿元，同比增长 120%左右，环比 Q2实现增长，仍然保持快速放量趋势。 公司于2023年 7月 27日进行“如生天使”新品发布，“如生天使” 定位于浅层注射，与“濡白天使” 形成区隔与互补，达到更高的求美者满意度， 有望为公司 2024年及以后的业绩贡献新增长点。 产品储备方面，注射用 A 型肉毒毒素已完成 III 期临床试验； 临床前项目去氧胆酸注射液、透明质酸酶、司美格鲁肽注射液，预期在 2023-2024年提交临床试验申请。丰富的在研产品线，助力公司长期成长与竞争力。 毛利率保持高位水平，销售与管理费用率有所上升。 公司前三季度毛利率 95.30%（+0.69pp）；净利率 65.23%（-1.37pp）。 Q3单季度，公司毛利率 95.07%（+0.13pp）；净利率 63.95%（-2.39pp）。 随着高端产品收入占比继续提升，毛利率保持提升趋势。 公司前三季度期间费用率 20.34%（+2.26pp）、 Q3单季度期间费用率 19.17%（+1.55pp），主要由于销售与管理费用率上升，导致净利率有所下降。具体来看，公司前三季度销售费用率 9.77%（+0.79pp）， Q3销售费用率 8.91%（+1.03pp）， 主要系人工费及营销活动费增加所致； 前三季度管理费用率 5.16%（+1pp）， Q3管理费用率 4.46%（+0.52pp）， 主要系人工费、港股上市费用确认及房租物业费增加综合所致； 前三季度研发费用率 7.35%（-0.38pp)， Q3研发费用率 7.76%（-0.58pp）； 前三季度财务费用率-1.94%（+0.85pp）， Q3财务费用率-1.96%（+0.58pp）。 盈利预测与投资评级： 考虑消费环境变化，我们将 2023-2025年公司归母净利润 19.67/28.05/39.44亿元下调至 19.02/26.22/34.58亿元，对应当前市值的 PE 分别为 41/30/23倍。维持“买入”评级。 风险提示： 新产品市场推广或不及预期；研发进展或不及预期；疫情反复加剧的风险。

2023Q1~Q3营收同增 32.5%，归母净利润同增 50.6%，扣非净利润同增 52.2%。 2023Q1~Q3， 公司实现营收 52.5亿元（同比+32.5%，下同），实现归母净利 7.5亿元（+50.6%），实现扣非归母净利 7.3亿元（+52.2%）。 单 Q3看， 公司实现营收 16.2亿元（+21.4%）， 实现归母净利 2.5亿元（+24.2%）， 实现扣非归母净利 2.5亿元（+26.0%）。公司营收、业绩增速略超市场预期。 毛利率略有提升，期间费用率管控良好： 2023Q3毛利率/净利率分别为72.7%/15.2%，分别同比提升 0.7pct/0.6pct。 2023Q3毛利率环比提升1.8pct，净利率环比基本持平。 2023Q3销售/管理/研发/财务费用率分别为 42.6%/5.8%/2.3%/-0.8%，分别同比变化-1.1pct/-2.3pct/-0.3pct/+0.5pct。 2023Q3期间费用率同比下降 3.2pct，期间费用管控良好。 线上直营保持快速增长，线下专柜调整收入增速回正： 分渠道看，2023Q3线上、线下均呈现良好发展态势。其中，线上增速快于线下，尤其线上直营增长贡献较大， 在抖音超品日、天猫 99划算节均有较好表现。 线下今年对专柜进行优化调整，并着重提升店销，进驻南京中央商场、 成都群光广场等核心大型商场。 珀莱雅主品牌维持快速增长， 彩棠第二曲线拓展顺利： 分品牌看，2023Q3主品牌珀莱雅快速增长，第二曲线彩棠高速成长。 2023年 9月，公司重磅上新珀莱雅“能量系列”，并升级红宝石面霜 3.0。“能量系列”主打抗皱塑颜， 本次上新包括能量面霜、能量眼霜、 能量水和能量乳液，能量精华油也已于去年上市，发力 400元以上价位带。红宝石面霜 3.0将原本的六重胜肽升级为“创新双环肽+经典五重信号肽”， 通过不断更新迭代使得产品抗皱能力更优。 盈利预测与投资评级： 公司是国内组织灵活、效率领先的大众化妆品集团，在天猫，抖音等多电商平台销售排名领先， 展现其强品牌力，多系列大单品矩阵战略推进顺利，未来经营韧性可期。我们维持 2023-2025年归母净利润分别为 10.77/13.50/16.50亿元，分别同增 32%/25%/22%，当前市值对应 2023-25年 PE 为 34/27/22X，维持“买入”评级。 风险提示： 行业竞争加剧，新品推广不及预期等。

事件： 2022年，公司实现营业收入 19.39亿元（+33.91%， 同比增长 33.91%， 下同），归母净利润 12.64亿元（+31.90%），扣非归母净利润 11.97亿元（+30.92%）。 2022年 Q4季度，公司实现营业收入 4.49亿元（+5.80%），归母净利润 2.71亿元（+8.95%），扣非归母净利润 2.32亿元（-5.03%）。 考虑 Q4季度受疫情客观因素影响，整体业绩复合预期。 核心产品“嗨体”在实现较快增长，高端产品“濡白天使”上市后稳定放量。产品分类来看： 1）溶液类注射产品（嗨体、逸美）实现收入 12.93亿元，同比增长 23.57%，营收占比 67%；增长主要来源于嗨体的继续渗透与复购； 2）凝胶类注射产品（濡白天使、宝尼达、逸美一加一、爱芙莱和爱美飞）实现收入 6.38亿元，同比增长65.61%。“童颜针濡白天使”在 2021年 6月获批上市， 2022年稳步放量增长，我们估计 2023年收入有望超 3亿元。至 2022年底，濡白天使已进入超 600家医美机构，授权 700余名医生， 2023年将继续扩大覆盖面， 我们认为有望实现翻倍以上增长； 3）面部埋植线 537.84万元，同比增长 1.49%； 4）化妆品 257万元，同比下滑76.82%。尽管 2022年疫情因素诸多扰动，但“嗨体”系列仍然保持较快增长，“濡白天使”体现高端医美消费韧性。展望 2023年，疫后医美修复强劲，预计公司销售收入将恢复快速增长。 首次股权激励计划发布，提振公司发展信心。 公司发布股权激励计划，拟授予限制性股票总量不超过 41.732万股，约占股本总额的 0.1929%；激励对象包括公司董事/高管/中层管理人员与核心技术人员 141人，授予价格为 282.99元/股。业绩考核目标为，以 2022年为基数， 2023-2025年营业收入增长率不低于 45%/103%/174%，或 2023-2025年归母净利润增长率不低于 40%/89%/146%。 在研产品储备丰富，保障公司长期增长。公司在研产品包括用于治疗颏部后缩的医用含聚乙烯醇凝胶微球的修饰透明质酸钠凝胶（临床试验阶段）、用于去除动态皱纹的 A 型肉毒毒素（Ⅲ期临床试验阶段）、用于软组织提升的第二代面部埋植线（临床试验阶段）、用于溶解透明质酸可皮下注射的注射用透明质酸酶（临床前阶段），同时布局用于慢性体重管理的司美格鲁肽注射液、探索胶原蛋白产品应用领域机会等。 盈利预测与投资评级： 受疫情等客观因素影响， 我们将 2023-2024年公司营业收入由 33.69/49.01亿元下调为 30.48/43.20亿元， 2025年营收预计为 59.77亿元； 归母净利润由 21.15/30.70下调为 19.67/28.05亿元， 2025年归母净利润预计为 39.44亿元， 2023-2025年预计对应当前市值的 PE 分别为 62/44/31倍。考虑到疫后医美修复强劲，公司重回高速增长，长期成长空间广阔，维持“买入”评级。 风险提示：新产品推广销售或不及预期、 市场竞争加剧的风险等。

2022Q3营收同增28.76%，略超市场预期：华熙生物10月28日晚发布2022年第三季度报告。2022Q3实现营收13.85亿元（同比+28.76%，下同），实现归母净利2.04亿元（+4.86%），实现扣非归母净利1.88亿元（+33.64%）。2022Q1~Q3实现营收43.20亿元（+43.43%），实现归母净利6.77亿元（+21.99%），实现扣非归母净利6.01亿元（+34.51%）。2022Q3收入增速略超市场预期。2022Q3公司非经收益为1612.5万元，21Q3为5400.2万元，今年非经收益较少主要系收到政府补助较去年同期少5216万元。 ? 毛利率较为稳定，期间费用控制较好： 2022Q3公司毛利率/净利率分别为76.80%/14.46%，分别同比减少0.78pct/3.58pct。毛利率较为平稳，净利率同比下降主要系非经常性损益影响，扣非净利润增长仍较快。2022Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比变化-0.13pct/+0.14pct/-0.87pct/-0.75pct。2022Q3期间费用率同降1.61pct，费用率控制良好。 ? 疫情下体现经营韧性，2022Q3原料、药械增速均环比提升，化妆品大促开局良好值得期待：2022Q3以来，公司各板块疫情下体现经营韧性，业绩环比提升。（1）原料业务：主要受海外疫情回暖带动，公司在合成生物领域也有不断突破，年底有望实现化妆品级重组胶原蛋白的量产。（2）药械业务：骨科业务2022Q3提速，益而康人员整合和文化融合推进顺利、产品储备丰富，同时微交联产品增速也较快。（3）护肤业务：2022Q3保持较快增长，年末大促开局良好，根据天猫公布的数据，预售首日夸迪位列美容护肤榜单第七位、国货第三位，看好年末旺季表现对化妆品板块业绩的催化。 ? 盈利预测与投资评级：公司是全球透明质酸产业龙头，原料业务稳步发展，不断向终端医疗器械、化妆品和食品等领域延伸，“四轮驱动”下一体化优势稳固。我们维持公司2022-24年归母净利润为9.81/12.32/15.20亿元，当前市值对应2022-24年PE分别为55.46x/44.18x/35.82x，维持“买入”评级。 ? 风险提示：市场竞争加剧，研发进展不及预期等。