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罗晓婷

光大证券

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壹网壹创 计算机行业 2019-11-25 173.33 180.00 6.31% 173.85 0.30% -- 173.85 0.30% -- 详细
公司概况:优质化妆品电商深度服务提供商 公司成立于2012年,主营化妆品代运营服务,18年营收及净利分别为10.13、1.63亿元,14~18年复合增速为154.94%、470.80%。业务模式涵盖线上代运营、线上分销及内容服务等,截至目前已合作20+国内外品牌(包含百雀羚、宝洁旗下部分品牌及爱茉莉太平洋旗下部分品牌),其中百雀羚18年营收占比61%。 行业概况:电商代运营行业快速发展,竞争升级模式深化 我国化妆品行业获益消费升级快速发展,电商成为化妆品领域成长性最好的渠道,品牌商纷纷布局电商渠道催生化妆品代运营发展。18年我国电商代运营行业市场规模9623亿元,2013~2018年复合增速51.38%。行业格局分散,多数代运营商规模体量较小。 代运营商向上对接品牌商,向下对接电商平台。在电商发展早期,品牌方电商运营经验较弱、对代运营商依赖性较大,竞争主要集中在站内流量引流,与平台的关系决定流量的获取难易及成本高低;近年国内外化妆品品牌加速布局电商渠道,同时内容营销兴起等站外低成本价值被挖掘,电商运营环境复杂化,对专业代运营商要求提高,服务深化提上日程。 公司优势:精细化运营充分分享行业红利,服务深化增强长期竞争力 公司获益行业红利高速成长,对比已(拟)上市可比公司,规模仍有提升空间,成长性处中游,经营质量较优。 公司2012年起家于百雀羚电商代运营,助力百雀羚快速成长为护肤品龙头、市占率从12年的0.8%提升至18年的4.5%,公司自身业绩亦呈现迅速增长。公司代运营业务不断精细化夯实竞争力,同时深化服务内容,参与营销、产品开发等品牌价值塑造环节,短期仍将充分分享行业需求增长红利,长期品牌商逐步提升自主运营比例后仍有望持续保持竞争力。 盈利预测与估值 化妆品行业景气,各渠道中电商成长性最高,代运营需求旺盛,公司垂直化妆品领域精细化代运营,有望获益行业机遇,服务内容深化,长期竞争力强。预计19~21年EPS2.65/3.60/4.70元,考虑行业成长性及景气度,建议给予20年50倍PE,目标价180元,给予“买入”评级。 风险提示:单一品牌集中度较高;品牌方收回线上代运营授权,自主进入电商运营领域。
珀莱雅 休闲品和奢侈品 2019-11-06 93.19 -- -- 95.78 2.78%
95.78 2.78% -- 详细
19Q1~Q3收入同增33.35%、净利同增32.04%,Q3收入增长提速 公司2019 年前三季度营业收入20.80 亿元、同比增33.35%,归母净利润2.40 亿元、同比增32.04%,扣非净利润2.38 亿元,同比增41.50%,EPS 1.20 元。 分季度看,18Q1~19Q3 单季度收入分别同比增长10.93%、41.60%、36.64%、40.62%、27.59%、27.39%、45.15%,19Q3 收入增长提速显著主要为爆款产品SPA 泡泡面膜销售业绩靓丽、促线上渠道收入快速增长;同期归母净利分别同比增29.58%、68.44%、43.81%、40.46%、30.36%、39.39%、26.07%,19Q3 净利润增速低于收入主要为主推爆款SPA 泡泡面膜毛利率较低拉低总体毛利率,而期间费用率同比下降、未有大幅上涨。 收入分拆:19Q1~3线上继续高速增长,线下增长有所放缓 分渠道来看,19Q1~3 线上、线下营收分别同比增60%、高个位数,增速分别与18 年全年相比持平、放缓。分季度来看,线上19H1 受去年高基数影响增速较18 年有所放缓、19Q3 获益于爆款打造增长靓丽;线下19Q3 增速环比19H1 有所放缓,主要为线下主力渠道CS 店等总体承压,优资莱单品牌店为新业态、前期发展仍有待模式理顺与调整。 线上持续高速增长促19Q1~3 公司线上收入占比已达50%。预计19Q4 电商旺季,线上渠道营收继续高速增长,全年占比有望提升至55%。 19Q1~3毛利率升、费用率升,存货周转提速 毛利率:19Q1~3 毛利率同比上升0.71PCT 至63.85%,主要为高毛利的电商渠道占比提升所致。 分季度来看,18Q1~19Q3 毛利率分别为63.10%(-1.11PCT)、61.32% (+0.69PCT)、65.07%(+2.09PCT)、65.74%(+6.07PCT)、63.83% (+0.73PCT)、67.60%(+6.28PCT)、60.45%(-4.62PCT),19Q3 毛利率降幅较大,主要为低毛利率的泡泡SPA 面膜产品收入占比上升。 费用率:19Q1~3 期间费用率同比上升0.19PCT 至48.05%,其中销售、管理+研发、财务费用率分别为39.43%(+0.58PCT)、9.11%(+0.32PCT)、-0.49%(-0.71PCT),销售费用率同比上升主要为广告费、市场推广投入增加,管理费用率上升主要为股权激励摊销。 分季度来看,18Q1~19Q3 销售费用率分别为36.12%(-1.46PCT)、39.04%(+4.98PCT)、41.30%(+3.29PCT)、34.94%(+1.31PCT)、35.61% (-0.51PCT)、42.95%(+3.91PCT)、39.48%(-1.82PCT);管理+研发费用率分别为8.64%(-1.47PCT)、7.37%(-6.80PCT)、10.41%(-1.45PCT)、8.71%(+0.08PCT)、9.03%(+0.39PCT)、8.78%(+1.41PCT)、9.48% (-0.93PCT);财务费用率分别为0.21%(-0.72PCT)、0.05%(-1.30PCT)、0.41%(-0.84PCT)、-2.01%(-2.42PCT)、-0.60%(-0.81PCT)、-0.37% (-0.42PCT)、-0.51%(-0.92PCT)。 其他财务指标:1)19年9月末存货较年初增加20.64%至2.81亿元。存货周转率为2.93、较上年同期的2.59有所加快。2)应收账款较年初增加41.53%至1.26亿元,应收账款周转率为19.36、较上年同期的30.33大幅放缓,主要由于销售增长,各线上平台促销活动使应收款增加。3)2019年前三季度公司经营性现金流量净额同减61.02%至7265万元,主要由于销售增长,购买商品、接受劳务支付的现金增加以及支付税费增加、支付的各项销售费用增加等。 再次验证趋势把握能力,爆款策略望持续发力我们认为:1)公司定位大众护肤品,行业竞争集中于品牌营销、渠道拓展等。回顾公司历史,具有出色的趋势把握能力,先后把握了CS渠道、电商渠道等发展机遇,近年随着内容营销的兴起,公司快速切换营销策略、加码内容营销,至19Q3成功打造泡泡SPA爆款面膜,7月当月成为阿里全网美容护肤单品销售额及销量双第一,助力线上销售,泡泡SPA面膜的成功再次验证了公司出色的趋势把握能力、积极拥抱变化,预计未来有望持续复制内容营销打造爆款的运营思路、线上收入增速继续靓丽;行业总体线下渠道承压、预计公司线下渠道收入增速平稳。 2)毛利率方面,过去电商渠道毛利率总体高于其他渠道,随着电商占比提升、公司毛利率有所提升,但随着网红、KOL等内容营销的启用,公司线上产品销售需与网红分成,预计线上毛利率将下降。3)费用率方面,品牌发展离不开营销、尤其当前品牌竞争激烈,预计销售费用率将继续维持较高水平,管理费用率总体保持稳定。 我们看好公司在其所定位的大众化妆品市场中所采取的策略:快速响应行业变化、积极加大内容营销投放力度抢夺优势营销资源、战略上重视电商直营化发展(分享电商红利的同时及时把握消费者需求动向、方便公司后续实现从产品概念开发、营销策划到供应链管控地全链路孵化爆款),成功打造爆款赋能线下渠道。19Q3爆款打造带来收入增长超预期、拉低毛利率,我们上调19~21年营收盈利预测,维持19~21年净利盈利预测,对应EPS为1.89、2.57、3.33元,对应19年PE 47倍,维持“买入”评级。 风险提示:终端零售疲软;渠道拓展、营销效果、新品牌培育不及预期;无法及时把握行业趋势变化。
丸美股份 基础化工业 2019-11-05 74.60 -- -- 74.98 0.51%
74.98 0.51% -- 详细
知名本土中高端眼部护理品牌,品牌形象出色助力全渠道销售 我们认为:1)公司主品牌为知名本土中高端眼部护理品牌,进入19年双十一预售首日眼部护理榜单前十,公司起家于CS渠道,优质的品牌形象使得公司CS店增速总体高于行业平均;近年加码电商渠道、贡献重要增长动力,19Q3提速增长、提升发展信心;近年推出高端日本进口系列,进一步提升品牌形象,在线下百货等渠道销售良好、在百货渠道总体承压背景下公司百货渠道销售仍保持较快增速;美容院渠道为公司特色渠道,近年来持续提速增长、发展态势良好。 2)公司春纪、恋火等小品牌与公司定位/品类存差异,目前仍处调整中。 3)近年公司毛利率总体平稳、未来加大电商直营拓展有望带来毛利率提升。 4)公司营销效率提升,逐步转型新型营销方式,减少电视广告投放,预计19年销售费用率有所下降。 我们看好公司在中高端眼部护理领域建立的品牌口碑,未来加强拓展高端进口日本酒系列及口服液系列、符合中高端品牌形象定位、有望助力各渠道良好发展。因电商渠道增长、费用下降超预期,我们上调公司19~21年原EPS1.26 /1.50/1.77至1.34/1.58/1.83元,未来三年净利复合增速为21%,对应19年PE 53倍,维持“增持”评级。 风险提示:终端零售疲软;高端产品力不及预期;营销投入效果不及预期;电商直营拓展不及预期;次新股股价波动风险。
上海家化 基础化工业 2019-11-04 33.02 -- -- 33.72 2.12%
33.72 2.12% -- 详细
19Q1~Q3收入同增5.81%、净利同增19.09%,Q3表现低于预期 公司2019年前三季度营业收入57.35亿元、同比增5.81%,归母净利润5.40亿元、同比增19.09%,扣非净利润3.80亿元,同比增2%,增速低于归母净利主要因工厂动迁处置收益以及金融资产公允价值增长,EPS0.81元。 分季度看,18Q1~19Q3单季度收入分别同比增长10.33%、8.24%、9.95%、11.66%、5.03%、9.08%、3.28%,19Q3收入增速有所放缓。主要为六神、佰草集等第一梯队品牌销售波动影响,同期归母净利分别同比增35.92%、45.73%、31.68%、42.15%、54.84%、26.77%、降29.55%,19Q3净利润出现负增长,主要为收入增速放缓、销售费用率提升所致。 Q3电商渠道占比提升,六神、佰草集等第一梯队品牌增速较慢,小品牌继续快速增长 分品牌来看,19Q1~3六神营收低个位数增长,其中19Q1双位数增长、19Q2及Q3增速放缓主要为主销地区气温较往年同期低、影响夏季产品花露水销售,以及沐浴露品类国际巨头竞争强势、电商平台促销力度较高对线下销售有所影响;19Q1~3佰草集营收同比持平,其中19Q1主动去库存、收入下降,19Q2开始加大内容营销投放力度、主推冻干面膜等产品,19Q3主推太极日月精华,销售超预期;19Q1~3高夫营收同比微跌主要为保湿系列向控油系列转换尚需时间;19Q1~3美加净营收同比微跌,19Q3止跌;启初、家安等其他品牌营收同比增30~50%;汤美星全球业务19Q1~3低个位数增长(按人民币计),增速较19H1有所放缓,主要为海外市场的竞品打折力度较大、竞争激烈,全年预计稳健增长。 分渠道来看,19Q1~3线上收入占比进一步提升至23%,全网GMV同比增27%、特渠同比增60%+;百货渠道双位数下跌,9月底太极日月精华上市后跌幅收窄;商超、母婴、CS等渠道收入实现个位数增长。 19Q1~Q3毛利率降幅超过费用率,存货周转提速 毛利率:19Q1~3毛利率同比下降1.16PCT至61.63%。主要由于新工厂投产及高毛利率的高夫及佰草集销售表现低于总体。 分季度来看,18Q1~19Q3毛利率分别为66.72%(-5.64PCT)、62.41%(-5.00PCT)、59.02%(-9.48PCT)、62.79%(+4.67PCT)、62.17%(-4.55PCT)、61.70%(-0.71PCT)、60.96%(+1.94PCT),第三季度毛利率有所上升,主要由于高毛利率美妆产品占比上升。 费用率:19Q1~3期间费用率同比下降0.23PCT至56.17%,其中销售、管理+研发、财务费用率分别为42.13%(+0.27PCT)、13.36%(-0.22PCT)、0.69%(-0.28%),销售费用率同比上升主要为佰草集品牌加大营销力度,管理费用率下降主要为加强费用率管控、其中研发费用率同比提升主要为新品研发等。 分季度来看,18Q1~19Q3销售费用率分别为43.98%(-8.76PCT)、43.74%(-1.18PCT)、37.66%(-8.97PCT)、36.85%(+2.04PCT)、42.33%(-1.65PCT)、44.67%(+0.93PCT)、39.15%(+1.49PCT),19Q3销售费用率同比提升主要为佰草集加大营销投放力度;管理费用率分别为13.81%(+2.46PCT)、12.98%(-0.19PCT)、13.94%(+0.03PCT)、14.12%(-5.39PCT)、12.56%(-1.25PCT)、12.71%(-0.27PCT)、14.92%(+0.97PCT),19Q3管理费用率有所上升主要为营收增速放缓、管理费用较为刚性所致;财务费用率分别为1.12%(+1.87PCT)、0.99%(+1.70PCT)、0.80%(+1.40PCT)、0.48%(-1.70PCT)、0.77%(-0.35PCT)、0.46%(-0.53PCT)、0.85%(+0.05PCT)。 其他财务指标:1)19年9月末存货较年初增加9.59%至9.59亿元。存货周转率为2.40、较上年同期的2.25有所加快。 2)应收账款较年初增加22.42%至12.61亿元,应收账款周转率为5.01、较上年同期的5.19略有放缓。 3)2019年前三季度公司经营性现金流量净额同增1.00%至7.25亿元。 佰草集新型营销投入持续加大、再推精华明星单品,期待后续业绩释放 我们认为:1)2019年为佰草集元年,19Q1着力库存清理、19Q2加码内容营销、主推引流产品冻干面膜、线上销售数据靓丽,9月底继续主推精华明星单品、线上数字化传播全面铺开(如太极马伊琍朋友圈、太极街舞朋友圈、太极街舞微博超级话题、太极街舞抖音挑战赛、小红书KOL笔记种草等)、同时结合线下多维度投放(上海虹桥、浦东、深圳机场、重庆地铁等广告投放)、作为第一个进入机场免税渠道的国产品牌、品牌形象不断提升,2020年预计继续丰富太极系列品牌矩阵,短期营销投放力度较大、销售表现存一定滞后、期待后续业绩释放。 2)其他品牌表现分化,其中与佰草集同为第一梯队的六神2017、2018年连续两年实现双位数增长,该良好态势延续至19Q1,19Q2~3受气温较高、花露水销售不佳,沐浴露受国际品牌强势竞争以及电商渠道促销力度较大影响线下销售等影响致19Q1~3品牌增速下降至低个位数,未来电商渠道价格加强管控、该部分影响将消除;第二梯队美加净2017年恢复双位数增长,2018年继续保持该良好增长态势,进入19年销售表现不佳、19H1营收出现下滑、19Q3推高端护手霜系列迎合消费升级、营收止跌,高夫2018年受唯品会线上经销商变更影响、增速较17年放缓,19年由保湿向控油转型、前三季度销售微跌;第三梯队(年营收过亿元)启初、家安等近年持续快速增长,玉泽近年快速增长、销售过亿进入第三梯队、2020年将加大营销投放力度。 3)毛利率方面,预计新工厂折旧摊销影响继续、产品销售结构问题有望改善,预计毛利率全年有所下降;费用率方面公司加强管控、预计全年继续下降。 我们看好公司多品牌优质资产,在研发、供应链等方面实力较强、长期竞争力强,近年积极进行渠道调整、品牌年轻化、19年开始加大内容营销等新兴营销方式投放力度,19Q2主推冻干面膜首战告捷、19Q3主推精华等迎合消费升级单品、考虑精华类产品营销至销售变现周期相对较长、下调19~21年EPS为0.93、1.05、1.28元,对应19年PE36倍,维持“买入”评级。 风险提示:终端零售疲软;佰草集品牌新品销售不及预期;多品牌培育不及预期。
丸美股份 基础化工业 2019-09-02 48.50 -- -- 64.80 33.61%
75.57 55.81%
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19H1收入、净利分别同增 11.85%、 31.57%, Q2收入增长提速公司 2019年上半年实现营业收入 8.15亿元、同比增 11.85%, 扣非归母净利润 2.17亿元、同比增 19.75%, 归母净利润 2.56亿元、同比增 31.57%,EPS 0.71元。 扣非净利增速高于收入主要受益于费用率下降,净利增速高于扣非净利主要为新增政府补助贡献。 近年业绩来看, 2014~2018、 19Q1、 19H1公司营收增速分别为 10.45%、10.76%、 1.42%、 11.94%、 16.52%、 8.88%、 11.85%, 其中 2016年收入增速下滑较为显著主要为当时第一大渠道 CS 店收入下滑、电商渠道虽保持快速增长但占比较低影响相对较小, 2017、 2018年收入增速提升主要为 CS 店恢复正向增长、电商渠道占比提升贡献增大, 19H1收入增速较 18年有所放缓主要为电商渠道增速放缓,但 19Q2较 Q1增长提速。 同期公司净利增速分别为 24.13%、 3.71%、 -17.50%、 34.34%、 33.14%、25.27%、 31.57%,公司净利增速总体高于收入增速,其中 15、 16年净利增速放缓、出现下滑, 15年为零售竞争加剧、增加赠品发放数量、 毛利率下降较多, 16年为毛利率下降、销售费用率提升较多( 16年收入低个位数增长背景下宣传费用较为刚性,同时电商业务快速增长带动平台佣金增加及拓展代购渠道中介服务费用增多等) , 17、 18年公司净利恢复正向快速增长,主要为公司优化营销策略(减少效果不佳的电视广告、转向网络视频广告等)、带动收入快速增长同时销售费用率持续下降。 19H1CS 店、百货等增长提速,电商经销渠道增速放缓、下半年加大电商直营拓展力度,小品牌仍处调整中分渠道来看, 19H1线上收入同比增约 10%,线下收入同比增约 13%。 线上渠道增速较 18年全年 31.01%有较大幅度放缓, 其中直营及线上第一大经销商美妮美雅增长稳健,主要为淘分销增速放缓拖累;主品牌在眼部细分领域总体仍保持领先的市场地位, 19年上半年连续 6个月天猫眼部护理套装类目丸美旗舰店排名第一,京东眼霜类目丸美品牌排名前三、 国货第一, 唯品会618丸美品牌排名美妆第二、 国货第一,下半年公司将重点发力天猫直营渠道,加快线上增速。 线下增长较 18年全年提速,其中 CS 店同比增 10%以上、较 18年全年5.81%的增速提升,百货渠道在高端进口日本酒系列助力下提速至 30%以上,美容院渠道继续保持 20%+的增速。 分品牌来看,主品牌占比进一步提升至 91.92%;春纪品牌仍处调整中,下半年将继续加大品牌营销及新品推广;恋火品牌继续发展,实现柜台到产品的全面升级,淘汰过时产品,推出恋火时光美肌胶原蛋白气垫霜、魅力印记丝滑唇釉等全新韩国原装进口高端产品。 19H1毛利率平稳、 费用率降, 新增政府补助促其他收益大增毛利率: 19H1毛利率为 68.62%, 较去年同期基本持平。 费用率:期间费用率 34.76%,较去年同期下降 2.33PCT,其中销售、管理+研发、财务费用率分别为 29.22%( -0.84PCT)、 6.72%( -0.49PCT)、-1.18%( -1.00PCT)。 其他财务指标:1)19年 6月末存货总额为 1.29亿元、较年初略降 0.45%,19H1存货/收入比例为 15.77%,存货周转率为 2.00。 2)应收账款较年初增 18.13%至 342万元, 其中均为一年内应收账款; 应收账款周转率为 257.76、继续保持高速周转, 体现公司在重经销模式下、对经销商具有较强的话语权、从而实现良好的应收账款管理。 3)资产减值损失同比增加 69.70%至 264万元,主要为存货跌价损失增加 77万元、同比增加 41.22%。 4)投资收益同比增 9.49%至 1198万元,主要来源于处置交易性金融资产所得的投资收益。 5)其他收益同比增 762.35%至 3307万元,主要为政府补助增加。 6)经营活动净现金流同比降 30.99%至 1.93亿元,主要为收入增长及政府补助增加。 中高端眼部护理领导品牌望获益行业高端化、精细化趋势,升级高端日本进口系列助力线下销售提速、电商渠道待发力我们认为: 1)公司主品牌定位中高端眼部护理,在眼部护理细分领域占据领先的市场地位,有望充分获益行业高端化、精细化趋势。 2) 公司近年不断增强研发、引入海外优质研发资源, 升级高端进口系列在线下渠道销售良好;加大网络视频广告投放力度、提升营销效率、塑造品牌形象;在产品力、品牌力的助力下,近年公司电商渠道持续保持快速增长, CS 店、百货、美容院等渠道持续提速增长, 19H1电商渠道受淘分销拓展不及预期影响增速放缓,未来在线上美妆领域中天猫渠道持续发力背景下,公司计划加大天猫直营拓展力度。 3) 春纪定位大众护肤品,竞争较为激烈, 恋火成立时间不长,小品牌方面预计仍需培育。 4) 近年公司毛利率总体平稳、未来加大电商直营拓展有望带来毛利率提升; 因营销投放节奏不一,销售费用率呈现季节波动,预计全年总体平稳。 我们看好公司在中高端眼部护理领域确立的本土领导地位,未来有望充分获益行业高端化、精细化趋势,公司产品力、品牌力强,在营销、渠道拓展下有望实现销售变现、获得快速增长。因高端系列线下销售超预期、发力电商直营、 新增政府补助等, 我们上调公司 19~21年 EPS 为 1.26、 1.50、1.77元, 未来三年净利复合增速为 19.53%, 对应 19年 PE 39倍, 给予“增持”评级。 风险提示: 终端零售疲软; 高端产品力不及预期;营销投入效果不及预期; 电商直营拓展不及预期;次新股股价波动风险。
珀莱雅 休闲品和奢侈品 2019-08-26 77.57 -- -- 89.50 15.38%
95.78 23.48%
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19Q2收入、净利分别同增 27.39%、 39.39%, 继续快速增长 公司 2019年上半年实现营业收入 13.28亿元、同比增 27.48%, 扣非归母净利润 1.71亿元、同比增 39.40%,归母净利润 1.73亿元、同比增 34.49%,EPS 0.87元。 净利增速高于收入主要为毛利率升。 分季度来看, 公司自 18Q2以来收入与净利增长提速, 19Q1环比放缓,19Q2环比有所改善。 18Q1~19Q2公司收入增速分别为 10.93%、 41.60%、36.64%、 40.62%、 27.59%、 27.39%,净利增速分别为 29.58%、 68.44%、43.81%、 40.46%、 30.36%、 39.39%。 公司股权激励 2019年业绩考核目标为以 2017年为基数,收入与净利增速分别不低于 74.24%、71.21%,推算出为完成 19年全年业绩目标,公司 19H2累计收入与净利同比 18年同期增速应分别不低于 34.80%、 7.65%。 19H1线上高基数下继续快速增长,线上赋能线下、 CS 店提速至双位数增长、单品牌店拓展不及预期 分渠道来看, 19H1线上、线下渠道收入分别同比增长 48%、 14%,符合19年全年分渠道业绩增长目标,收入占比分别为 46.01%、 53.99%。 线上渠道中直营、经销占比分别为 47.30%、 52.70%,近年公司不断加强线上直营能力(主要为天猫、淘宝及京东等平台)、收入占比不断提升。 19H1分平台来看,京东收入增速第一、天猫第二。 线下渠道中 CS 店、商超、单品牌店等收入分别同比增 11.70%、 13.10%、10.45%,占总收入比重分别为 39.57%、 7.17%、 5.59%,其中 CS 店、商超店增速较 18年全年提升 4.25PCT(主要为新品销售良好、且 7月线上爆款泡泡 SPA 面膜在线下 CS 店销售同样靓丽)、放缓 11.56PCT;单品牌店门店拓展不及预期。 分品牌来看,主品牌珀莱雅继续占主导, 19H1珀莱雅、优资莱及其他品牌收入占比分别为 88.50%、3.99%、7.51%,同比增速分别为26.28%、10.42%、53.85%,增速分别较 18年全年放缓 6.00PCT、放缓 31.04PCT、提升29.01PCT。 分品类来看, 19H1护肤、洁肤、美容类产品收入分别同比增 27.88%、降 2.57%、 207.80%,占比分别为 89.99%、 7.27%、 2.73%,分别较 18年全年降 0.29PCT、降 1.24PCT、增 1.53PCT。 分量价来看, 19H1护肤类销量、均价分别同比增 39.07%、降 8.26%,洁肤类销量、均价分别同比降 6.94%、增 3.88%,美容类销量、均价分别同比增 185.48%、增 11.66%。 公司品牌运营能力出色,长短期发展动力足 我们认为: 1)公司品牌运营能力出色,尤其线上运营能力强、增速高于同业且 19年 7月成功打造全网爆款。线上预计继续快速增长,同时在线上线下加强联动下,线下 CS 等渠道有望获得良好增长,单品牌店由于属于新品牌、新渠道形态,拓展不及预期,未来发展仍需进一步观察; 2)毛利率有望获益电商占比提升、电商直营化等呈现上升趋势; 3)费用率方面,由于行业成长、吸引诸多品牌进入、营销资源进一步被瓜分、抢夺,预计营销投放力度继续加大,销售费用率呈现上升趋势,管理费用率近年来持续下降、 19H1出现同比上升、现波动,长期公司会注重加强管理费用管控,维持公司净利率水平稳定; 4)因自身资金需求,公司副总经理曹良国计划 6个月内以集中竞价方式减持不超 0.90%股份,截止当前曹良国已累计减持0.22%股份。 我们看好公司在其所定位的大众化妆品市场中所采取的策略:快速响应行业变化、积极加大内容营销投放力度抢夺优势营销资源、战略上重视电商直营化发展(分享电商红利的同时及时把握消费者需求动向、方便公司后续实现从产品概念开发、营销策划到供应链管控地全链路孵化爆款) ,成功打造爆款赋能线下渠道。维持 19~21年 EPS 为 1.89、 2.57、 3.33元, 对应19年 PE 40倍,维持“买入”评级。 风险提示: 终端零售疲软; 渠道拓展、营销效果、新品牌培育不及预期;无法把握行业趋势变化。
上海家化 基础化工业 2019-08-21 33.63 -- -- 35.67 6.07%
37.56 11.69%
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19H1收入同增 7.02%,净利同增 40.12% 公司 2019H1实现营业收入 39.23亿元、同比增 7.02%;扣非归母净利润2.61亿元、同比增 9.52%;归母净利润 4.44亿元、同比增 40.12%; EPS 0.66元,其中归母净利增速高于扣非归母净利增速主要为上海家化生科动迁而确认资产处置收益以及平安消费和科技基金的公允价值增长。 分季度来看,公司 18Q1~19Q2收入增速分别为 10.33%、 8.24%、 9.95%、11.66%、 5.03%、 9.08%, 19Q1收入增速环比放缓主要为 19Q1佰草集、高夫以去库存为主、收入表现受影响, 19Q2环比提速主要为加大内容营销投放力度带动部分品牌销售改善,净利增速分别为 35.92%、 45.73%、 31.68%、42.15%、 54.84%、 26.77%。 公司股权激励 2019年业绩考核目标为以 2017年为基数,收入与净利增速分别不低于 54%、 92%, 推算出为完成 19年全年业绩目标, 公司 19H2累计收入与净利同比 18年同期增速应分别不低于 74.77%、 36.20%。 19Q2电商提速增长,品牌表现分化,其中佰草集销售向好 分渠道来看, 19H1线上、线下收入占比分别为 22%、 78%;具体来看,19H1电商收入同比增 25%以上、较 19Q1略有增长大幅改善,主要为 19Q2加大内容营销投放力度效果显著,特渠收入 18年受到外部政策变化因素影响出现下降、 19年恢复快速增长、同比增 60%以上;商超、母婴、 CS 等渠道收入实现个位数增长,百货受到国际大牌竞争压力, 19H1营收双位数下降,其中 19Q2降幅环比 19Q1有所收窄。 分品牌来看,六神为公司规模最大的品牌,19H1营收个位数增长,较 19Q1双位数增长放缓,主要为 5~6月份六神主销地区气温较往年同期较低,影响夏季产品花露水销售以及六神沐浴露系列受到国际巨头的强势竞争、销售情况不佳; 佰草集 19Q1主动去库存、收入有所下降, 19Q2加大内容营销投放力度、主推冻干面膜等爆品带动品牌总体收入实现双位数增长, 19H1累计收入总体同比持平、微跌; 19H1美加净营收个位数下跌,销售具有季节性、上半年销售占比 20%,下半年推出高端手霜系列、迎合消费升级趋势; 高夫 19Q1主动去库存、 收入个位数增长, 19Q2增速环比放缓、 19H1累计收入同比微跌,主要为由保湿系列向控油系列转换尚需时间;启初 19H1营收同比增 25%以上,较 19Q120%增速有所提升; 家安、玉泽、片仔癀同比增 30~55%; Cayman 19H1营业收入 8.19亿元,净利润 3148.67万元,分别同比增 7.98%、30.72%,目前在中国市场已经进入 3400家母婴店,建立汤美星中国实验室。 佰草集焕活效果初现,期待未来销售表现 我们认为: 1) 当前内容营销趋势兴起,公司 19Q2成功打造冻干面膜等爆款、逐步理顺“种草-传播-销售变现”等新玩法, 下半年继续主推高景气细分品类的高端太极日月精华,多轮营销投放,期待全年品牌表现改善,其他品牌如六神、美加净、高夫等增速有所放缓,启初、玉泽、家安、片仔癀等总体快速增长,预计公司全年营收双位数增长; 2)毛利率方面, 预计新工厂折旧摊销影响继续、 产品销售结构问题有望改善,预计毛利率全年有所下降;费用率方面公司加强管控、预计全年继续下降。 我们看好公司多品牌优质资产, 在研发、供应链等方便实力较强、长期竞争力强,近年积极进行渠道调整、品牌年轻化、 19年始加大内容营销等新兴营销方式投放力度, 目前佰草集焕活效果初现,期待未来业绩继续向好。 考虑公司上半年新增非经常性损益,上调 19~21年 EPS 为 1.01、 1.08、 1.29元,对应 19年 PE 33倍, 维持“买入”评级。 风险提示: 终端零售疲软;佰草集品牌调整效果不及预期;多品牌培育不及预期。
珀莱雅 休闲品和奢侈品 2019-04-23 62.44 -- -- 65.63 5.11%
70.28 12.56%
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19Q1收入、净利分别同增27.59%、30.36%,均环比18Q4有所放缓公司2019年一季度实现营业收入6.42亿元、同比增27.59%;扣非归母净利润9108.80万元、同比增35.38%;归母净利润9114.93万元、同比增30.36%;EPS0.46元,净利增速高于收入主要为毛利率升、费用率降。 分季度来看,公司自18Q2以来收入与净利增长提速,至19Q1环比有所放缓。18Q1~19Q1公司收入增速分别为10.93%、41.60%、36.64%、40.62%、27.59%,净利增速分别为29.58%、68.44%、43.81%、40.46%、30.36%。 公司股权激励2019年业绩考核目标为以2017年为基数,收入与净利增速分别不低于74.24%、71.21%,推算出为完成19年全年业绩目标,公司19Q2~4累计收入与净利同比18年同期增速应分别不低于32.65%、16.27%。 19Q1线上、线下增速均略有放缓,面膜销售占比提升拉低均价 分渠道来看,线上、线下渠道收入分别同比增长约50%、约10%,均较18年全年的增速59.91%、16.87%有所放缓,其中线上增速放缓主要为主品牌天猫店销售额增速放缓,而小品牌天猫店销售额虽高增、但体量小贡献不大,综合来看线上增速虽放缓、但仍较高,且Q1为非电商旺季、收入占比较低、对全年业绩影响相对较小;线下增速放缓主要为19Q1线下单品牌店开店受春节因素影响有所放缓。 分品类来看,19Q1护肤、洁肤、美容类产品收入分别同比增26.83%、10.75%、295.72%,占比分别为89.99%、7.27%、2.73%,分别较18年全年降0.29PCT、降1.24PCT、增1.53PCT。 分量价来看,19Q1公司合计销售护肤、洁肤、美容类产品销量同比增53.05%,推算均价(主营业务收入/总销量)同比降16.47%,主要为面膜等售价较低的产品销售占比同比增高所致。护肤类销量、均价分别同比增57.96%、降19.71%,洁肤类销量、均价分别同比增5.32%、5.16%,美容类销量、均价分别同比增289.73%、1.54%。 19Q1毛利率升、费用率降,存货周转略放缓 毛利率:19Q1毛利率同比上升0.73PCT至63.83%,主要为包装包材成本下降及高毛利率的抗衰产品/电商渠道销售占比提升。 分季度来看,18Q1~19Q1毛利率分别为63.10%(-1.11PCT)、61.32%(+0.69PCT)、65.07%(+2.09PCT)、65.74%(+6.07PCT)、63.83%(+0.73PCT)。 费用率:期间费用率同比下降0.93PCT至44.04%。其中,销售、管理+研发、财务费用率分别为35.61%(-0.51PCT)、9.03%(+0.39PCT)、-0.60%(-0.81PCT),其中财务费用下降主要为结构性存款类理财产品的收益确认为利息收入、而去年同期确认为投资收益。 分季度来看,18Q1~19Q1销售费用率分别为36.12%(-1.46PCT)、39.04%(+4.98PCT)、41.30%(+3.29PCT)、34.94%(+1.31PCT)、35.61%(-0.51PCT),出现季度波动主要为全年营销费用投放节奏影响;管理+研发费用率分别为8.64%(-1.47PCT)、7.37%(-6.80PCT)、10.41%(-1.45PCT)、8.71%(+0.08PCT)、9.03%(+0.39PCT),总体平稳,其中研发费用率保持平稳19Q1为2.10%,与18年全年2.17%基本持平;财务费用率分别为0.21%(-0.72PCT)、0.05%(-1.30PCT)、0.41%(-0.84PCT)、-2.01%(-2.42PCT)、-0.60%(-0.81PCT)。 其他财务指标:1)19年3月末存货总额为2.50亿元、较年初增7.37%,存货/收入比例为38.94%、较18Q1的37.08%略有提升,存货周转率为0.96、较18Q1的0.99略有放缓。 2)应收账款较年初降1.45%至8766.56万元,应收账款周转率为7.27、较18Q1的8.36放缓。 3)资产减值损失同比降65.28%至144.13万元,主要为计提的坏账准备减少。 4)投资收益同比降146.41%至-83万元,主要为对联营企业股权投资确认的损失以及理财产品不再作为投资收益进行确认、而确认为利息收入。 5)经营活动净现金流同比降128.31%至-4146.15万元,主要系18年全年所得税费在本期缴纳以及新总部大楼部分尾款结算、18年员工奖金工资发放等。 化妆品行业景气高,看好公司出色运营能力、业绩有望继续高增据国家统计局,2018、19Q1我国限额以上零售企业零售额分别同比增5.66%、3.80%、分别较上年同期放缓2.54PCT、4.80PCT,其中化妆品景气度较高、分别同比增9.65%、10.90%,分别较上年同期放缓3.85PCT、放缓5.20PCT。当前终端零售疲软,主要消费品零售额增速均有不同程度放缓,横向对比看化妆品总体景气度仍高于其他品类。 公司2018年业绩提速增长、收入与净利分别同比增32.43%、43.03%,带来市场地位提升。据Euromonitor,2018年我国护肤品行业中公司主品牌珀莱雅市占率较17年提升1PCT至1.9%、排名第十一、在本土品牌中排名第六,较17年排名第十二、本土品牌中排名第七有所提升。 公司18Q2以来线上线下提速增长,至19Q1在低基数背景下业绩增速环比有所放缓,线上、线下均有影响。3月珀莱雅主品牌天猫旗舰店销售额同比增速首次出现放缓,主要为去年高基数影响、预计该部分影响将持续、未来公司线上继续高增动力将切换至新品牌(3月韩雅、猫语玫瑰、悠雅等新品牌天猫旗舰店销售额同比增347%、4315%、172%)、京东及社交电商平台等。优资莱单品牌店全年开店1000家计划不变,预计之后开店速度将加快。展望19年全年公司业绩考核目标有望达成。 我们看好公司出色的把握行业趋势的能力,先后借力CS、电商等渠道成长为全国性品牌,18年拓展社交电商、单品牌店等新渠道机遇,布局内容营销等新型营销方式、开启二次增长。当前化妆品行业仍处成长期、大众端竞争主要集中于渠道拓展>品牌营销>爆款打造上,公司在渠道、营销、产品等方面均具有出色的运营能力,业绩有望持续快速增长。长期来看,公司战略生态化发展、目前已经通过平台化、合伙人制布局行业新风口、把握新锐品牌机遇,前景可期。我们维持19~21年EPS为1.89、2.57、3.33元,对应19年PE33倍,维持“买入”评级。 风险提示:终端零售疲软;渠道拓展、营销效果、新品牌培育不及预期;无法把握行业趋势变化。
珀莱雅 休闲品和奢侈品 2019-04-08 68.72 -- -- 72.76 5.14%
72.26 5.15%
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18年收入、净利分别同比增32.43%、43.03%,略超业绩考核目标 2018年公司实现收入23.61亿元、同增32.43%,归母净利2.87亿元、同增43.03%,扣非净利2.78亿元、同增50.03%,EPS为1.44元,拟10派4.30元(含税)。公司收入与净利增速均达股权激励业绩考核目标(2018年收入与净利增速分别为30.80%、30.10%)。 分季度来看,2018Q1-18Q4公司收入同增10.93%、41.60%、36.64%、40.62%,归母净利同增29.58%、68.44%、43.81%、40.46%。18Q2以来公司收入增长提速较为显著主要获益线上高速增长及线下增速提升等,净利增速获益收入端表现改善增速亦提升。 多品牌、多渠道、多品类快速增长 分品牌来看:18 年主品牌珀莱雅营收同比增32.28%,占比88.77%、较2017 年变动不大;优资莱营收同比增41.46%,占比5.63%;其他品牌营收同比增24.84%,占比5.60%。 分渠道来看:2018 年公司线下、线上收入分别为13.31、10.28 亿元,占比分别为56.43%、43.57%,分别同比增16.87%、59.91%,分别较17 年的基本持平、31.91%提速增长。 公司电商渠道平台有天猫+淘宝、唯品会、京东及社交电商(云集、微商、拼多多)等,其中天猫+淘宝收入增速与公司电商收入增速相当,唯品会平台增速较低,京东及社交电商等平台收入增长较快。 线下渠道中CS、商超、单品牌店、其他渠道收入分别为10.03、1.99、1.16、0.13 亿元,占营收比重分别为42.52%、8.45%、4.90%、0.56%,其中:1)CS 渠道获益小店换大店、开设微信空中美妆课堂等拓客手法实现良好内生增长,收入同比增7.45%、与2017 年基本持平相比提速;2)商超渠道收入同比增24.66%,较2017 年的9.72%有显著提速;3)公司18H1 理顺优资莱单品牌门店模式,18H2 通过加盟模式实现快速扩张,预计2018 年全年开店超500 家。 分品类来看:护肤、洁肤、美容等产品营收分别为21.30、2.01、0.28 亿元,分别占比90.29%、8.52%、1.19%,分别同比增34.52%、12.65%、40.98%。 分量价来看:2018 年公司收入快速增长主要依托产品销售均价提升拉动, 2018 年护肤类产品销量、均价分别同比降22.42%、增73.38%,洁肤类产品销量、均价分别同比降35.70%、增75.03%,美容类产品销量、均价分别同比增20.55%、增18.28%,其中美容类产品均价上升主要为印彩巴哈新系列产品售价较高、占比较高所致。 公司精细化、精准化运营,布局内容营销等高效营销方式,打造爆款等助力终端销售,单品牌店发展超预期、发展势头良好,我们上调公司2019~2020年盈利预测、新增2021年EPS为1.89、2.57、3.33元,对应2019年PE为36倍,维持“买入”评级。 风险提示:终端零售疲软影响公司业绩;内容营销投入产出效果不及预期;单品牌店拓展不及预期;新品牌培育不及预期;社交电商平台拓展不及预期。
珀莱雅 休闲品和奢侈品 2019-04-04 67.47 -- -- 72.76 7.09%
72.26 7.10%
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18年收入、净利分别同比增32.43%、43.03%,略超业绩考核目标 2018年公司实现收入23.61亿元、同增32.43%,归母净利2.87亿元、同增43.03%,扣非净利2.78亿元、同增50.03%,EPS为1.44元,拟10派4.30元(含税)。公司收入与净利增速均达股权激励业绩考核目标(2018年收入与净利增速分别为30.80%、30.10%)。 分季度来看,2018Q1-18Q4公司收入同增10.93%、41.60%、36.64%、40.62%,归母净利同增29.58%、68.44%、43.81%、40.46%。18Q2以来公司收入增长提速较为显著主要获益线上高速增长及线下增速提升等,净利增速获益收入端表现改善增速亦提升。 多品牌、多渠道、多品类快速增长 分品牌来看:18 年主品牌珀莱雅营收同比增32.28%,占比88.77%、较2017 年变动不大;优资莱营收同比增41.46%,占比5.63%;其他品牌营收同比增24.84%,占比5.60%。 分渠道来看:2018 年公司线下、线上收入分别为13.31、10.28 亿元,占比分别为56.43%、43.57%,分别同比增16.87%、59.91%,分别较17 年的基本持平、31.91%提速增长。 公司电商渠道平台有天猫+淘宝、唯品会、京东及社交电商(云集、微商、拼多多)等,其中天猫+淘宝收入增速与公司电商收入增速相当,唯品会平台增速较低,京东及社交电商等平台收入增长较快。 线下渠道中CS、商超、单品牌店、其他渠道收入分别为10.03、1.99、1.16、0.13 亿元,占营收比重分别为42.52%、8.45%、4.90%、0.56%,其中:1)CS 渠道获益小店换大店、开设微信空中美妆课堂等拓客手法实现良好内生增长,收入同比增7.45%、与2017 年基本持平相比提速;2)商超渠道收入同比增24.66%,较2017 年的9.72%有显著提速;3)公司18H1 理顺优资莱单品牌门店模式,18H2 通过加盟模式实现快速扩张,预计2018 年全年开店超500 家。 分品类来看:护肤、洁肤、美容等产品营收分别为21.30、2.01、0.28 亿元,分别占比90.29%、8.52%、1.19%,分别同比增34.52%、12.65%、40.98%。 分量价来看:2018 年公司收入快速增长主要依托产品销售均价提升拉动, 2018 年护肤类产品销量、均价分别同比降22.42%、增73.38%,洁肤类产品销量、均价分别同比降35.70%、增75.03%,美容类产品销量、均价分别同比增20.55%、增18.28%,其中美容类产品均价上升主要为印彩巴哈新系列产品售价较高、占比较高所致。 毛利率:2018年毛利率同增2.29PCT至64.03%,主要受益于电商渠道毛利率较高、占比提升,此外部分产品系列成本下降、毛利率提升或高毛利率的产品系列销售占比提升。 分季度来看,2018Q1-18Q4毛利率为63.10%(-1.11PCT)、61.32%(+0.69PCT)、65.07%(+2.09PCT)、65.74%(+6.07PCT),18Q2以来公司电商渠道快速增长拉动毛利率持续提升。 费用率:2018年期间费用率同降1.03PCT至46.42%,其中销售费用率同增1.86PCT至37.52%,主要为为配合公司市场营销策略、宣传推广类费用同比增加且2018年公司周年庆增加广告宣传投入所致;管理费用率(考虑研发费用)同降1.44PCT至9.43%,主要为公司内部实行平台化管理;财务费用率同降1.46PCT至-0.54%,主要为公司利息支出减少、理财收益增长。 其他财务指标: 1)2018年底公司存货为2.33亿元,较年初增24.09%。18年公司存货周转率、存货收入比为4.04、9.86%,17年同期分别为3.41、10.52%,存货周转提速。 2)2018年底公司应收账款为8895万元,较年初增111.46%,18年应收账款周转率为36.04,较17年同期的30.05提速。 3)2018年投资收益同降65.41%至13万元。 4)2018年资产减值损失同增41.23%至1233万元。 5)2018年经营性现金流净额为5.13亿元,同比增53.47%,主要为销售增长带来经营现金流入增加及优资莱首批铺货信用账期所致。 历史:把握行业趋势、渠道拓展力强,公司成长为全国性知名护肤品牌 我国化妆品行业获益三四线城市消费升级、自2002年以来持续成长,本土品牌由于发展时间短、产品力相对国际高端品牌较弱,主要集中在大众端竞争。而大众定位产品差异性不大,竞争要素集中于渠道拓展及品牌营销,且当前行业处于成长期决定了品牌的渠道拓展能力相比于品牌营销更加重要。 回顾公司历史发展轨迹,公司具有出色的渠道拓展能力,在发展早期借力快速发展的专营店渠道成长为全国性品牌,2012年自建团队拓展增长迅速的电商渠道,2018年迅速布局云集、拼多多等新兴社交电商平台,持续把握行业渠道机遇。 此外,公司迎合三四线城市消费升级趋势,2018年拓展优资莱单品牌门店等新业态、形成“线下+线上+单品牌门店”业绩增长的三驾马车。 18年:“品牌+产品+营销”发力,线上线下全线靓丽、业绩提速增长 2014年以前公司业绩快速增长,2015~2016年公司渠道以线下化妆品专营店及商超为主,上述渠道受到电商冲击影响,业绩出现调整,2017年公司收入企稳回升,2018年线上、线下渠道获益品牌升级、产品出新、营销发力等收入增长全面提速。
上海家化 基础化工业 2019-03-18 31.76 -- -- 33.33 4.94%
33.33 4.94%
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本土化妆品多品牌龙头,2019全力重塑佰草集、关注其业绩拐点 我们认为:1)公司在新董事长带领下,坚持十六字方针,发展总体步入良好态势,其中佰草集2018年陷业绩波动待改善,其他品牌年轻化、细分化下发展态势良好、未来有望继续保持; 2)佰草集在2016年以前多年未进行产品换新,新董事长上任后,完成品牌初步梳理、补充新产品系列、聘请新代言人等,为重塑品牌奠定基础,2019年公司将重点发力佰草集,对佰草集定位再梳理,采用爆款打造、内容营销等高效方式通过打造明星单品唤醒在消费者心中的品牌印象、重塑中草药古方形象、实现品牌新生;在渠道方面亦有积极的调整,如更换天猫旗舰店TP商,据淘数据2月佰草集天猫旗舰店销售收入恢复正增长,一改此前双位数下滑,建议持续关注佰草集业绩改善的持续性; 3)公司毛利率主要受到新工厂投产成本摊销、产品结构与原材料成本上升影响,预计未来随着新工厂产能利用率提升、加强原材料成本管控,公司2019年毛利率总体将有所改善、但长期看公司低毛利率的品牌增速更高,总体毛利率预计呈现下降趋势; 4)费用率方面,2019年公司将加大内容营销等新型营销方式同时优化营销费用结构,预计费用率总体保持平稳; 5)2018年公司施行期权激励方案,激励对象包含董事长、董秘等核心管理人员,目标2018~2021年净利复合增速37%。 公司多品牌多渠道发展,旗下多品牌质地优秀,在持续“研发先行、产品创新”发展战略下多品牌有望继续保持细分行业龙头地位,公司2019年将全面发力美妆主品牌佰草集,当前其线上天猫旗舰店销售数据好转,建议持续关注;公司期权激励方案指引高成长,未来外延方面有望布局高端美妆/皮肤医学概念的护肤品等高成长领域。 考虑到外延并购具有一定不确定性,且当前化妆品行业需求、营销及品牌格局变化较快,公司短期内重点拓展佰草集、投入与产出效果仍待考察,下调2019~2020年EPS、并新增2021年EPS为0.92、1.07、1.26元,对应19年PE34倍,维持“增持”评级。 风险提示:终端消费疲软;佰草集营销效果不及预期;进口品竞争加剧。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名