事件： 1） 3月 28日，公司发布 2024年年报， 2024年实现营业收入 564.74亿元/同比-16.38%，归母净利润 42.67亿元/同比-36.44%，扣非归母净利润 41.44亿元/同比-37.7%；其中 2024Q4实现营业收入 134.53亿元/同比-19.46%，归母净利润 3.48亿元/同比-76.93%，扣非归母净利润 2.71亿元/同比-81.42%。 2）发布 2024年度利润分配方案，拟每 10股派发现金红利 10.5元，共计 21.7亿元，占据归母净利润 50.91%。 消费意愿阶段趋缓，离岛免税显著承压，口岸免税利润有所优化。 2024年海南接待游客总人数 9721万人次/同比+8.0%， 全年离岛免税购物金额 309.4亿元/同比-29.3%。 其中实际购物人次 568.3万人次/同比-15.9%， 据计算人均消费为 5444元/同比-15.9%。 2024全年公司实现营业收入 564.7亿元/同比-16.38%， 其中： 1） 分类型看，2024年免税商品/有税商品分别实现营业收入 386.66/170.95亿元，分别同比-12.58%/-23.49%； 2）分地区来看， 2024年公司海南 /上海地区分别实现营收288.92/160.35亿元，同比-27.13%/-10.02%。 3）分公司来看， 2024年， ①三亚市内免税店营收 204.2亿元/同比-28.0%，归母净利润 3.7亿元/同比-86.1%，主要系离岛免税市场表现疲软所致； ②海免公司实现营收 35.5亿元/同比-27.7%，归母净利润 0.58亿元/同比-70.91%。 ③海口免税城营收 55.7亿元/同比-18.5%，归母净利润为-1.8亿元/上年同期为 0.3亿元。 ④日上上海营收 160.3亿元/同比-10.0%，归母净利润 5.1亿元/同比+99.6%， 利润有所优化。 毛利及费用承压， 或系收入下滑与加大促销所致。 1）毛利端， 公司 2024Q4毛利率同比-3.50pct 至 28.54%， 或系销售收入下滑及公司加大促销力度所致； 2）费用端，公司 2024Q4销售/管理/研发/财务费用率同比+2.00pct/+0.25pct/-0.21pct/-0.28pct 至16.85%/4.25%/0.08%/-1.99%，整体期间费用率同比+1.76pct 至 19.19%； 3）盈利端， 2024Q4资产减值损失 3.54亿元/上年同期为 1.60亿元，主要系存货减值损失增加所致， 公司归母净利率同比-6.44pct 至 2.59%。 离岛免税份额稳步提升， 境内口岸免税受免签政策催化实现增长，市内免税门店亟待开业。 1）离岛免税：公司深耕海南，份额稳步提升。 2024年海南各店全年引进超 150个新品牌， 公司持续发展“首店经济”， 积极打造三亚国际免税城蔻驰、雅诗兰黛等旗舰店，打造海口国际免税城首家威士忌博物馆与古驰、普拉达等精品店，推出“免税+购物”新体验。 2024年公司在海南离岛免税市场份额同比提升金 2pct。 2）口岸免税： 境内免税销售大幅增长， 境外渠道稳步布局。 境内方面， 2024年成功中标广州白云国际机场 T1航站楼出境免税店等 10个机场及口岸免税经营权， 受益于免签国家范围持续扩容、过境免签政策不断优化和国际客运航班量的持续增加，公司境内出入境免税门店销售实现大幅增长；境外方面， 实现新加坡、中国香港、日本东京、斯里兰卡等区域门店开业，中标 H1509号邮轮免税店经营权， 同时公司积极推进“国潮” 出海， 重点市场实现突破。 3）市内免税： 亟待项目开业，有望贡献增量。 2024年 8月 27日《市市内免税店管理暂行办法》 出台， 公司全力推进原有市内免税店转型升级， 已完成北京、上海等 6家经营协议签署并实现大连市内免税店焕新开业，中标广州、深圳等 6家新增城市市内免税店经营权。 投资建议： 公司作为免税龙头，消费回流大背景下，离岛、口岸、市内免税等多方面均存在修复及成长空间；公司线上、门店、供应链等多方建设持续加强，布局长远，有望受益于长期；伴随 2022年底政策优化，国内出行及消费逐步回暖，出入境客流亦恢复可期，业绩弹性待释放。 参考 2024年全年业绩与消费环境，我们预计 2025-2027年公司营业收入分别为 580.3/635.5/687.3亿元，实现归母净利润 45.0/49.3/52.8亿元，EPS 为 2.18/2.38/2.55元/股，对应目前 PE 分别为 28.9/26.4/24.7X。 风险提示： 行业竞争加剧；政策风险；消费者习惯变化不及预期。

事件：4月3日，公司发布2024年报，2024年实现营收99.57亿元/同比+3.34%，归母净利润1.60亿元/同比-17.29%，扣非归母净利润1.01亿元/同比-22.31%。其中，2024Q4，实现营收29.09亿元/同比+0.30%，归母净利润0.07亿元/上年同期亏损0.12亿元，扣非归母净亏损0.52亿元/上年同期亏损0.63亿元，业绩符合预期。 景区客流同比下滑，轻资产输出拓展业务稳步发展。2024年，1）乌镇景区：共接待游客743.38万/同比-3.7%。其中，东栅/西栅分别接待游客213.05/530.33万，同比-6.3%/-2.6%。乌镇景区将文旅融合做为景区价值的关键提升点，充分利用现有场景挖掘二消潜力，创新推出多个年度品牌活动，打造沉浸式、场景化、年轻态景区新面貌，全年乌镇公司实现营收16.81亿元/同比-5.8%，归母净利润2.95亿元/同比+4.0%。2）古北水镇景区：受周边游市场消费需求持续外溢影响，全年接待游客129.84万/同比-14.8%，实现营业收入5.55亿/同比-24.5%，因折摊等成本费用较为固定，归母净亏损1.23亿元/上年同期盈利0.02亿元。3）拓展业务：公司依托央企背景和文旅综合服务能力，打通政府、市场及产品、业态，整合旗下优势资源，为有提升发展诉求的地方政府提供策划、规划、投资、建设、营销、运营等服务，在新市场环境下对轻资产输出业务模式进行有益尝试。2024年，咸阳秦文化城市夜游、威海栖霞街特色街区、邯郸广府古城提升改造等项目相继开业，助力当地城市更新改造；以科技场馆运营为契机，积极开拓空间运营新业务，旗下子公司全面运营中国科技馆，并成功中标深圳市科技馆运行项目。旅行社营收增长明显，其他主要业务略有承压。2024年，1）旅行社业务：推出涵盖全球100余个国家及地区的精品旅游路线，针对多元化出行偏好精准匹配产品，出境签证业务继续保持行业领先，入境签证业务稳健拓展，目前埃塞俄比亚、菲律宾、沙特、英国4国8城签证中心已开业，同时，公司较完整地保留了服务英、日、西语系境外游客的高水平导游团队，在入境旅游市场发展态势不断向好的趋势下进行快速响应，全年实现营收19.5亿元/同比+58.1%，实现扭亏为盈。2）整合营销业务：受整体市场环境影响，营收同比-10.8%至19.4亿元。2024年底，中青博联引入战略投资者何超琼女士，未来将积极拓展粤港澳大湾区市场，推动与战略投资者多层次、多领域合作。3）酒店业务：专注于“中国文旅酒店先锋”定位，打造文化型、智慧型品牌酒店，报告期内酒店行业承压，全年实现营收3.1亿元/同比-23.8%。4）策略性投资业务：保持平稳发展态势，提供稳定收入和利润贡献，IT产品销售和技术服务全年实现营收39.5亿元/同比+1.7%。 Q4费用率控制良好，乌镇公司土地收回补偿款正向影响利润。2024Q4，1）毛利率同比+0.2pct至21.2%，相对稳定。2）销售/管理/财务费用率同比-1.8/-0.6/-0.3pct至9.6%/8.6%/1.0%，主要费用率控制良好。3）由于古北水镇为代表的长期股权投资亏损，带来投资净收益率同比-2.1pct至-0.7%；因城市规划调整原因，桐乡市收回乌镇公司部分土地使用权，支付补偿款1.72亿元，对公司全年归母净利润产生0.54亿元的正向影响，2024Q4，资产处置收益占收比亦同比+3.8pct至3.9%。综合以上，2024Q4归母净利润扭亏为盈至739万元。 经营基本盘稳固，精细化管理下控本增效持续。1）经营基本盘稳固：2025年，乌镇、古北水镇将进一步迭代升级产品，优化经营管理服务；整合营销板块引入战略投资者，加强区域协同合作；旅行社板块多打造富有文化内涵的自营产品，降低运营成本。2）控本增效：公司及旗下企业将进一步加强精细化管理，做好控本增效工作，从严从紧控制一般性支出，强调成本效益，控制不必要低效开支。 投资建议：中青旅作为唯一一家拥有中央大型金融控股集团发展背景的旅游类上市公司，旗下拥有旅行社、景区经营、整合营销、酒店、IT相关等多元化业务。公司拥有优秀的景区运营能力，旅行社业务规模伴随出入境游恢复快速增长，整合营销行业领先地位持续巩固。预计公司2025-2027年分别实现营收106/113/120亿元，归母净利润1.8/2.6/3.2亿元，当前股价对应PE42.1x/28.8x/23.4x。 风险提示：1）景区客流、客单恢复不及预期；2）出境团游恢复不及预期；3）行业竞争加剧。

事件：3月28日，公司发布2024年报，2024年，公司实现营业收入77.51亿元/同比-0.54%，归母净利润8.06亿元/同比+1.41%，扣非归母净利润7.33亿元/同比+1.92%。其中，2024Q4，实现营业收入18.62亿元/同比-1.05%，归母净利润0.83亿元/同比-24.71%，扣非归母净利润0.72亿元/同比23.52%。 稳健拓店，全力发展标准管理酒店，产品品牌不断升级。1）2024年，公司新开门店1353家，同比+12.5%，符合年初1200-1400家指引，关店614家；2024Q4，公司共新开门店401家，关闭门店147家，净增家门店254家。2）门店结构继续升级，全力发展标准管理酒店。全年经济型/中高端/其他（包含轻管理）分别开店298家/412家/643家，关店249家/101家/264家，净增加49家/311家/379家；截止2024年底，公司旗下经济型/中高端/其他酒店分别为1930家/2008家/3040家，占比27.6%/28.7%/43.4%，另有高端资产诺金/凯宾斯基共计24家店，由合资公司运营管理。公司全力发展标准管理酒店，2024年标准管理店新开710家/同比+55.4%，净开360家/同比+291.3%。3）分模式来看，2024年，直营/加盟模式分别新开12家/1341家，关店57家/653家，净增-45家/784家，加盟酒店占比进一步提升；4）分品牌：2024年，如家酒店净增14家，如家精选/如家商旅+89家/+89家，艾扉/璞隐/逸扉/扉缦分别+46家/+16家/+22家/+3家，华驿及云酒店分别+311/+67家；5）截止2024年底公司Pipeline1743家/同比-292家，其中，标准管理酒店数量943家/同比+11.2%，为2025年规模扩张及结构优化奠定坚实基础。6）产品品牌不断升级，如家酒店4.0开店67家，中高端重点迭代如家商旅2.5及璞隐2.0。全年RevPAR同比略降，入住率仍存缺口，但ADR同比降幅有所收窄。1）2024Q4，公司旗下不含轻管理全部酒店RevPAR154元/同比-1.2%，2024年不含轻管理全部酒店RevPAR167元/同比-3.2%。2）分类型看，2024Q4，经济型酒店RevPAR同比2023Q4/2019Q4分别-1.0%/-6.9%，OCC同比分别0.8pct/-14.2pct，ADR同比分别为+0.2%/+13.0%；中高端酒店RevPAR同比2023Q4/2019Q4分别-4.2%/-18.2%，OCC同比分别+0.3pct/-7.5pct，ADR同比分别为-4.6%/-8.6%。轻管理酒店RevPAR恢复至2019年76.8%，OCC同比2019年-14.2pct，ADR同比2019年持平。受季节性影响，公司单四季度BIRevPAR对比2019年恢复度有所回落，但ADR同比降幅有所收窄。 费用率控制较好，业绩稳健增长。2024年，1）业绩稳健增长。酒店业务实现营业收入72.35亿元/同比-0.6%，实现营业利润8.93亿元/同比+3.48%；景区运营业务营业收入5.16亿元/同比+0.1%，实现营业利润2.27亿元/同比7.13%。2）营业成本相对稳健，费用管控较好，其中受OTA订单同比增加，营销推广人员的增加，以及会员卡销量增加、费用摊销相应增加，销售费用率同比+1.1pct至7.4%；部分资产折旧到期、子公司长期激励费用下降及公司加强费用管控影响，管理费用率同比-0.4pct至10.8%；租赁负债减少，及陆续归还银行贷款及财务公司借款影响，财务费用率同比-0.6pct至4.6%。综合以上，公司全年归母净利润同比+1.4%至8.06亿元。 分红有所提高，2025年开店继续提速，扁平化架构提升运营效率。1）分红：2024年度公司拟分派现金红利4.02亿元，股利支付率达到49.85%/上年同期为30.90%，分红大幅提高。2）拓店提速：2025年，公司计划新开酒店1500家/2024年为1353家，同时继续提升标准管理酒店及中高端酒店占比。3）扁平化架构：公司已完成组织架构变革，将运营架构由事业部制调整为属地化、集约化的运营体系，共设六个区域经营中心，同步整合中台职能团队，2025年将以更扁平化的架构全面提升运营效率，赋能门店精细化管理。 投资建议：公司2024年开店数量符合预期，业绩同比增长，盈利指标稳健，2025年公司开店节奏将继续提速，持续打造酒店产品力，同时深化属地化运营和数字化管理，提升运营效率。由于近年直营店持续呈净关店趋势，带来重要营收来源的直营贡献收入减少，预计公司2025-2027年营业收入为78.78/82.03/86.09亿元，同比+1.6%/+4.1%/+4.9%，归母净利润分别为8.15/9.76/11.63亿元，同比+1.1%/+19.8%/+19.1%，对应PE分别为21.5x/17.9x/15.0x，维持“买入”评级。 风险提示：1）宏观经济下行风险；2）多品牌策略及门店扩张效果不及预期；3）行业竞争加剧。

事件：3月28日，公司发布2024年报，2024年实现营业收入18.70亿元/同比+1.95%，归母净利润0.33亿元/同比-45.77%，扣非归母净利润0.31亿元/同比-6.36%；其中，2024Q4实现营业收入4.83亿元/同比+0.13%，归母净亏损0.09亿元/上年同期盈利0.04亿元，扣非归母净亏损0.04亿元/上年同期亏损0.06亿元。2024年拟派发现金红利0.27亿元，占归母净利润的82.1%。 贸易板块收入同比增长，其他板块收入有所承压。2024年，1）酒店板块实现收入5.35亿元/同比-8.9%，其中，直营板块（客房+餐饮+其他酒店服务）实现收入4.30亿元/同比-11.2%，酒管板块实现收入1.05亿元/同比+1.9%。 酒店板块营收减少主要系北京金陵饭店终止经营。截止2024年底，金陵连锁酒店签约总数215家/同比-31家，主要系2024H1因合作方战略发生调整，公司参股投资的贵州贵宁达酒店管理股份有限公司逐步终止业务经营；金陵贵宾会员总数突破2126万名/同比+5.0%。2）商品贸易业务实现收入11.16亿元/同比+9.28%，增长明显。其中，酒类贸易板块增设区域拓展业务部、酒店业务部，优化产品结构、扩充渠道布局、加快终端开拓，实现营收10.84亿元/同比+8.4%；食品科技板块加大对战略性新兴产业的投资布局，完成食品科技公司增资扩股、收购金陵快餐公司100%股权，实现合并营收0.81亿元/同比+101%，合并利润总额309万元，扭亏为盈。3）房屋租赁/物业管理业务分别实现收入1.28/0.71亿元，同比-5.8%/-9.9%，主要系受宏观经济波动及周边租赁市场竞争加剧影响，公司旗下新金陵公司写字楼及商铺、世贸公司写字楼、汇德物业公司的出租率均下降；房产销售业务实现收入-7.8万元，主要系湖珀园项目置换房源1套产生差价。毛利率承压，费用率控制较好。2024年，1）毛利率：由于宏观环境及竞争加剧影响，公司毛利率通过下滑3.0pct至24.6%。2）费用率：税金及附加费用占收比同比+1.3pct至1.8%，主要系南京金陵饭店和新金陵公司房产税、土地使用税减免政策取消；销售/管理/财务费用率分别同比-0.8/1.4/-0.6pct至4.5%/10.8%/0.6%，销售费用率下降主要系金陵酒管公司优化组织架构、精简相关人员费用及苏糖公司营销推广费、工资及福利费减少，管理费用率下降主要系酒店板块和贸易板块人工成本下降及酒店板块维修费减少，财务费用率率下降主要系公司提前归还金陵饭店集团借款及北京金陵饭店终止经营导致融资租赁费用减少；本期产生1540.64万元的资产处置收益和2430.47万元的营业外支出，主要系北京金陵饭店提前终止经营，受新租赁准则影响产生的资产处置收益1533万元，以及本期已决诉讼赔偿金2132万元造成的营业外支出。综合以上，2024年归母净利润同比-45.8%至0.33亿元，归母净利率同比-1.6pct至1.8%。 持续扩大金陵连锁酒店市场影响力，提升食品科技供应链整合运营能力。1）2024年，公司实现对金陵饭店集团旗下10家自有酒店的股权委托管理，2025年，公司将深入实施自营及托管酒店“焕新计划”，进一步完善品牌矩阵，立足苏皖地区，深化长三角、重点开拓国内发达城市，持续扩大金陵连锁酒店的市场影响力。2）2024年，全资子公司食品科技公司收购金陵饭店集团旗下金陵快餐公司100%股权，有助于提升食品科技公司门店运营能力，开拓团餐等细分市场新业务。2025年，食品科技公司将打造自主可控的技术研发转化中心以及稳定可靠的供应链工厂，进一步健全完善供应商管理体系，确保产品安全供应和降本增效。 投资建议：公司酒店业务具有韧性，同时不断延伸上下游产业链，巩固酒类贸易、商业综合体运营、物业管理、食品科技等多元化协同产业链战略布局。长期来看，当前国内中高端酒店格局未定、高端本土酒店有望突围。由于北京金陵酒店终止且酒店行业当前供给较高，苏糖公司面临酒类行业压力，房屋租赁和物业管理行业面临出租率下降的压力，整体营收和利润有所承压，预计2025-2027年公司营业收入分别为20.22/21.51/22.57亿元，归母净利润分别为0.52/0.62/0.67亿元，当前股价对应PE分别为49.2x/41.3x/38.0x，维持“买入”评级。 风险提示：1）拓店不及预期；2）外部环境扰动；3）行业竞争加剧。

事件： 3月 26日，公司发布 2024年年报， 2024年全年实现营收 157.37亿元，同比增长 39.27%；归母净利润 30.74亿元，同比增长 14.85%；加权平均净资产收益率16.10%，核心财务指标连年创历史新高，业绩超出市场预期。 考虑前年地产收入体量， 主营经营超出预期。 2024年公司实现营收 157.37亿元，同比增长 39.27%，主要系本期市场经营、 Chinagoods 和义支付等新业务、以及商品销售收入同比增加所致；实现归母净利润 30.74亿元，同比增长 14.85%，主要系本期市场经营及新业务净利润同比增加 13.89亿元、投资收益同比减少 8.05亿元、上期预计负债转回及宾王数码城征收致净利润同比减少 1.87亿元所致；实现加权平均净资产收益率16.10%，核心财务指标连年创历史新高，业绩超出市场预期。 国际商贸城日均客流达 22.43万人次， Chinagoods 线上线下融合优势凸显。 1） 2024年义乌国际商贸城日均客流 22.43万人次，同比增长 12.15%；日均车流 9.9万车次，同比增长 5.48%；外商日均到访量超 3,900人次，同比增长 17.22%，全年吸引进入市场的全球采购商超百万人次，覆盖 230多个国家及地区，市场主要客流量指标均创近10年新高，中东、东南亚、拉美等新兴市场采购份额持续提升。 2）同时，持续迭代线上平台功能， 2024年义乌中国小商品城大数据有限公司（ Chinagoods 平台经营主体）实现营收 3.41亿元，经营性净利润 1.65亿元，同比增长 102.05%； Chinagoods 平台注册采购商突破 480万人。 Agent 落地元年赋能商户经营， AI 应用累计访问次数超 10亿人次。 1）公司由 AI 赋能实体经营户形成的“数字老板娘” 形象已打造为知名 IP，获央视认证成为新经济转型的代表案例。新增使用过自研 AI 产品的商家超 1.9万家，提供服务超 22万次，自主研发“智能商品推荐”“AI 多语言客服” 等 6个数字化工具。 2） Chinagoods 平台自2023年 10月以来发布了一系列 AI 数字应用，包括小商 AI 视频翻译， AI 翻译官， AI店铺助理，小商 AI 设计， AI 独立站，小商 AI 名片和小商 AI 视创等，累计使用及访问次数超 10亿人次， 用户数累计超 20万，经营户私域流量活跃度增长 72%，深度使用用户订单增长 20%以上。 数字人民币跨境核心受益方，相关净利润同比+274.67%。 1） 2024年，义支付在跨境金融领域实现了多项突破性进展， 2024年度跨境收款总额超 40亿美元，同比增长233%，净利润 6,104.40万元，同比增长 274.67%，经营成果超预期。自 2023年开展跨境支付业务以来，平台已构建覆盖 160多个国家和地区的全球服务网络，累计为 2.3万家外贸企业开设跨境账户，完成跨境收付款业务 3.7万余笔，累计交易规模突破 50亿美金。在跨境金融创新方面，义支付与中国银行成功搭建国内首个“数字人民币 B2B跨境结算平台”，实现跨境贸易结算向数字货币结算系统的升级；与工商银行合作完成首笔基于货币桥的阿联酋迪拉姆（ AED）直兑人民币（ CNY）实时结算业务，这标志着中东地区与中国的跨境贸易结算进入“零汇兑损失、实时到账”的新纪元。 维持“买入”评级。 考虑到公司的人民币国际化核心受益方地位，在一带一路逐步推进下，未来有望进一步开拓海外广阔的市场空间；同时，随着 AI 持续赋能，公司用户使用 量 和 订 单 有 望 持 续 增 长 ， 我 们 预 计 公 司 2025/2026/2027年 收 入 达 到201.60/254.09/305.63亿元，归母净利达到 39.81/51.80/65.03亿元， 维持“买入”评级。 风险提示： 宏观经济波动风险，新业务开拓不及预期，政策进展不及预期。

事件：10月29日，公司发布2024年三季报，2024年前三季度实现营收5.03亿元/同比+31.84%，归母净利润0.18亿元/同比-23.59%，扣非归母净利润0.17亿元/同比-23.85%。其中，2024Q3，实现营收1.73亿元/同比+7.27%，归母净利润0.05亿元/同比+19.03%，扣非归母净利润0.03亿元/同比-15.18%。签约扩张持续。2024Q3，公司持续签约扩张，新签约项目13家，共计新增客房数近3000间。 分品牌来看，1）君亭品牌签约2家委托管理酒店，新开业1家直营酒店和3家委托管理酒店，首次进入山西和黑龙江市场，进一步贯彻积极开拓华北区域的战略方针。2）君澜品牌签约6家，其中君澜度假品牌酒店3家、君澜大饭店2家、君澜庄园1家，天津君澜度假酒店的签约，标志着君澜已实现4个直辖市的全覆盖。3）景澜品牌签约项目5家，新开业3家。至报告期末，公司共开业君澜/君亭/景澜门店124/70/42家，相比2023年末分别+9/+7/+3家；已开业及待开业酒店总数423家/同比+9.0%，总客房数87008间/同比+8.6%。酒店供给增加、商旅需求恢复较弱持续影响公司RevPAR。据公司公告，全国酒店供给增长趋势短期内难以扭转，供给增加将对房价和入住率构成压力；同时，需求端商旅需求受宏观经济波动影响，恢复势头并不强劲，周末休闲同比下降明显。公司层面，今年新开业酒店受大环境影响，总体爬坡速度放缓、ADR增长承压。2024Q3，公司旗下直营店RevPAR为314.18元（同比2023年-15.06%，同比2019年+6.38%），OCC为64.93%（（同比2023年-4.86pct，同比2019年-4.51pct），ADR为483.87元（同比2023年-8.70%，同比2019年+13.76%）。新店爬坡影响毛利率，Q3归母净利率有所改善。 2024Q3，1）收入：由于自营酒店数量增加，营收同比+7.3%至1.73亿元。2）毛利率：2023H2至今，公司加大直营酒店投资，当前受大环境影响，爬坡速度放缓，同时由于前期工程投入金额较大，受人工、折摊、房租等固定成本影响，毛利率有所下降，2024Q3同比-9.5pct至30.2%。3）期间费用：当期销售/管理/财务费用同比+13.3%/-16.6%/+33.5%，费用率同比+0.4/-3.2/+1.5pct至7.4%/11.2%/7.8%，销售费用增加主要系自营酒店数量增加，对应销售部门人力成本、订房服务费增加；管理费用减少，或系前期筹建项目已开业，租金费用不再计入管理费用；财务费用增加主要系①租赁项目较多，②利息收入、融资租赁收入较上年同期减少。4）资产处置收益：当期资产处置收益占收比同比+6.4pct，主要系上年同期转租赁分类为融资租赁的部分物业提前终止合同，账面终止确认与该转租物业相关使用权资产、租赁负债及长期应收款，差额部分确认为资产处置收益。综合以上，2024Q3公司归母净利润同比+19.0%至0.05亿元，归母净利率同比+0.3pct至2.7%。 投资建议：国内中高端酒店格局未定、高端本土酒店有望突围。公司多年深耕中高端，精于单店、扩张稳健，并购君澜、景澜助力公司产品矩阵完善、规模跃迁，定增助力成长。公司当前或迎来扩张拐点，2023年直营及委托管理均加速开店，同时公司新设立上海君达城启动资产管理业务，并不断完善会员体系；但因门店开业及筹建，业绩短期有所影响。预计公司2024-2026年营业收入分别为6.9/8.6/10.4亿元，归母净利润分别为0.22/0.61/1.13亿元，当前股价对应PE分别为219x/78x/42x，维持“买入”评级。 风险提示：1）拓店不及预期；2）成本费用严重拖累业绩；3）行业竞争加剧。

事件：10月30日，公司发布2024年三季报，2024Q1-3实现营业收入545.49亿元/同比-12.14%，归母净利润-0.78亿元/上年同期为0.52亿元，扣非归母净利润-6.62亿元/上年同期为-3.75亿元；单2024Q3实现营业收入167.7亿元/同比-16.40%，归母净利润-3.53亿元/上年同期为-3.21亿元，扣非归母净利润-6.92亿元/上年同期为-4.74亿元。受内外部因素影响，收入有所下降。 2024Q3公司实现营收167.7亿元/同比-16.40%，主要系①外部：消费环境出现变化，消费者消费习惯改变并对购物体验、商品品质等要求更高，客流客单均有所下滑；②内部：公司主动进行门店优化调改，在对潜力门店进行关店改造的同时淘汰关闭了部分尾部门店。分渠道看，1）线下：2024Q3公司新开门店2家，积极推进调改；2）线上：实现营收115.7亿元/同比-5.63%，占比21.21%，其中自有APP/三方到家分别实现63.1/52.6亿元，同比-1.1%/-10.54%。 转型品质零售，推进全国门店调改。1）重点拓展自有品牌布局。2024Q3公司上市自有品牌23支，截至期末自有品牌数量共计279支，生鲜/食用品分别84/195支，通过小红书官方种草、抖音内容宣发，其中精粮啤酒系列商品9支，从5月上市月均销售额520万元；2）积极推进线下门店调改。截至期末公司已完成调改门店10家，其中自主调改7家，门店营收均有较大幅度的增长。毛利率受调改策略影响短期下降，费用率基本持平。1）毛利端，2024Q3公司毛利率同比-1.69pct至19.19%，主要系公司在门店调改过程中主动优化商品结构和采购模式，在淘汰旧品、引入新品的过程中主动推动裸价和控后台的策略所致；2）费用端同比减少，其中销售费用/财务费用额分别同比-16.6%/-19.2%（（主要受关店影响），公司2024Q3销售/管理/研发/财务费用率同比-0.04pct/+0.48pct/-0.05pct/-0.06pct至19.10%/2.88%/0.30%/1.64%；3）盈利端，公司归母净利率同比-0.50pct至-2.11%，2024Q3资产处置收益为3.6亿元/上年同期0.45亿元。 投资建议：公司为强生鲜供应链的线下超市龙头，2020年下半年开始，社区团购等新型渠道来袭，公司经营受到一定挑战；进入2022H1以后，公司竞争环境、自身经营状况有所改善，当前伴随宏观环境恢复以及线下客流复苏，叠加公司经营持续优化，公司盈利能力有所改善。2023年，受益于经营提效、金融资产公允价值提升及资产减值损失减少，亏损幅度进一步收窄。参考当前消费环境及公司2024Q3业绩，且不考虑调改大幅推进，我们预计2024-2026年营业收入至699.92/720.91/742.54亿元，归母净利润为-3.05/-2.59/1.00亿元，EPS分别为-0.03/-0.03/0.01元/股，维持“增持”评级。 风险提示：人力、租金成本大幅提升；拓店不及预期；行业竞争明显加剧；调改成效不及预期。

事件：10月30日，公司发布2024年三季报，2024Q1-3实现营业收入39.99亿元/同比+16.10%，归母净利润-4.08亿元/上年同期为-4.50亿元，扣非归母净利润-4.40亿元/上年同期为-4.69亿元；2024Q3实现营业收入10.21亿元/同比-13.52%，归母净利润-1.90亿元/上年同期-2.42亿元，扣非归母净利润-1.90亿元/上年同期为-2.42亿元。 持续拓展直播电商业务规模，同时探索海外、IP变现、即时零售市场。1）收入端有所下滑。2024Q3公司实现营业收入10.21亿元/同比-13.52%；2）持续扩张直播电商业务规模。根据公司2024年半年报，2024H1公司直播电商业务实现总GMV93亿/同比+约50%，“618”期间公司旗下共153位主播参与大促，整体开播时长达到8113小时，开播率同比上升30%。3）探索海外直播电商市场。公司目前已组建海外直播运营团队，持续探索海外直播电商市场。4）深入围绕IP发掘变现渠道。公司依托深厚的IP资源，相继出品多部综艺，2024H1短剧业务充值流水超1.6亿，7月20-21日联合出品《新白娘子传奇30年演唱会》，发掘各类变现渠道。5）入局即时零售市场。2024年公司落地X27MINI前置仓项目，作为初期试点，拟在杭州开设数个前置仓网点。 多因素扰动业绩，亏损幅度有所收窄。1）毛利端，公司毛利率2024Q3同比-0.44pct至3.13%；2）费用端，公司销售/管理/研发/财务费用率同比+0.22pct/+2.20pct/+0.36pct/+0.48pct至4.10%/13.96%/1.99%/1.26%，整体期间费用率同比+3.25pct至21.30%，主要系X27PARK投入使用后相关费用增加所致。3）盈利端，公司2024Q3归母净利润-1.90亿元/上年同期-2.42亿元，其中信用减值损失为-0.10亿元/上年同期为-0.78亿元。Q3延续亏损或系：①鞋履业务规模收缩经营亏损；同时2023年度人员剧增带来成本承压。②杭州遥望X27PARK等直播运营基地等新消费项目成本摊销。③股权激励计划等前期成本仍处于摊销期内。 投资建议：公司作为国内直播电商行业头部MCN，已实现三大平台覆盖，拥有强大供应链资源及主播矩阵，未来将持续深耕；2023年新消费项目落地，同时受行业因素及个人战略选择影响，成本费用均有上升，业务积极布局拓展。参考2024Q3业绩表现、近期行业监管趋严、收入确认口径变化等因素，我们调整公司2024-2026年营业收入至56.4/66.3/77.5亿元，归母净利润至-4.65/-1.93/1.09亿元，维持“增持”评级。 风险提示：行业监管趋严风险；竞争加剧风险；宏观经济风险。

事件： 10月 30日，公司发布 2024年三季报， 2024Q1-3实现营业收入84.99亿元/同比-8.27%，实现归母净利润 4.27亿元/同比-34.13%，扣非归母净利润 3.59亿元/同比-39.12%；单 2024Q3实现营业收入 24.64亿元/同比-14.61%，归母净利润 1.34亿元/同比+2.53%，扣非归母净利润0.39亿元/同比-70.54%。 奥莱业态延续经营韧性， 部分细分类目表现较好。 1） 主业： 分业态看，公司 2024Q3百 货 / 购 物 中 心 / 奥 特 莱 斯 / 专 业 店 实 现 销 售 收 入9.23/7.12/5.10/3.20/0.32亿 元 ， 同 比 -19.66%/-4.86%/+15.08%/-9.14%/-26.29%， 奥莱业态和购物中心业态承载更多服务体验内容、高性价比内容， 经营韧性较强。 分类别看， 数码类商品销售增长近 28%， 户外运动、时尚运动、国潮运动商品持续产品创新， 具有较好的市场表现。 娱乐休闲增长超 20%，儿童体验类销售增长近 15%， 餐饮类销售占比已超过部分传统商品类别。 2）门店： 2024Q3期内公司贵阳国贸 CCPARK 购物中心对外营业，截至期末大型零售门店达 79家/环比+1家。客流方面，前三季度各业态总体客流均实现同比小幅增长。 毛利及费用表现承压，非经损益增厚利润。 1）毛利端。 2024Q3毛利率同比-1.09pct 至 38.29%，或系收入规模下降以及部分门店刚开业所致； 2）费用端， 2024Q3销售/管理/财务费用率同比+1.81pct/+1.77pct/-0.95pct至 16.35%/13.02%/2.19%，整体期间费用率同比+2.63pct 至 31.57%； 3）盈利端， 2024Q3公司归母净利润 1.34亿元/同比+2.53%，扣非归母净利润 0.39亿元/同比-70.54%，其中非经常性损益为 0.95亿元/上年同期为-0.01亿元，主要系所持股票公允价值变动影响。 投资建议： 公司为国内零售百货业标杆，具备丰厚行业积淀与产业资源，2020年获批免税牌照后积极推进免税业务体系搭建，万宁王府井离岛免税港已于 2023年 1月正式营业。 考虑公司 2024Q3业绩表现、当前线下消费仍然承压，我们调整 2024-2026年营业收入至 113.3/119.2/125.9亿元，归母净利润至 5.18/5.73/6.38亿元，当前股价对应估值分别为34.5/31.2/28.0X，维持“买入”评级。 风险提示： 消费增长严重不及预期；行业竞争严重加剧；宏观政策风险。

事件：10月30日，公司发布2024年三季报，2024年前三季度实现营收70.48亿元/同比+4.65%，归母净利润1.53亿元/同比-25.77%，扣非归母净利润1.53亿元/同比-21.10%。其中，2024Q3，实现营收26.97亿元/同比+5.51%，归母净利润0.80亿元/同比-19.29%，扣非归母净利润0.79亿元/同比-15.56%。 前三季度旅行社业务营收高增。前三季度，1）旅行社业务：营收同比大幅提升，主要系供公司持续抓取独家特色资源，丰富优质旅游供给，签证业务保持较强市场竞争力，入境签证稳步推进，出境签证营业额持续增长。2）景区业务：①乌镇景区接待游客599.34万/同比-2.68%，其中东栅接待游客169.58万/同比-7.21%，西栅接待游客429.76万，同比持平；乌镇公司实现营收13.25亿元/同比-4.36%，实现净利润2.65亿元/同比-20.32%。②古北水镇景区接待游客100.25万/同比-10.55%。实现营收4.29亿元/同比-21.38%，叠加固定成本费用压缩空间较小，经营业绩持续承压。景区业务主要系周边游市场消费需求外溢、京郊景区热度下降等因素。3）整合营销业务：实现营收13.23亿元/同比-5.46%，实现净利润0.24亿元，同比大幅提升，主要系加强经营管理，毛利率提高。4）酒店业务：实现营收2.34亿元/同比-26.61%，净利润同比基本持平，营收下降主要系关停部分亏损门店致使规模缩减。5）策略性业务：创格科技实现营收25.74亿元，实现净利润0.39亿元，同比均基本持平。综合以上，公司前三季度营收同比+4.65%至70.48亿元，Q3营收同比+5.51%至26.97亿元。 Q3毛利率下降，费用率有所好转。2024Q3，1）毛利率：同比-3.8pct至23.5%；2）期间费用率：销售/管理/财务费用率分别+0.0/-0.9/-0.7pct至8.5%/5.8%/2.0%，毛利率的下滑和销售费用率的增长主要系公司为提升景区会展功能和旅游服务业务空间，人工、营销、运维等成本费用同比增加，而公司亦在不断优化成本和费用管控，因此管理、财务费用有所下降。3）投资收益：占收比同比-1.0pct至0.1%，主要系联营和合营公司投资收益减少。4）信用减值损失：同比减亏111.5%，或系之前计提的减值冲回。综合以上，2024Q3公司归母净利润同比-19.3%至0.80亿元，归母净利率同比-0.9pct至3.0%。 多项目持续挖掘创新。基于对文旅市场的长期发展判断，公司持续挖掘景区、旅游服务、整合营销、酒店等细分板块产品的内容空间，延展消费场景，提升服务品质，利用新媒体拓宽渠道和流量入口，其中：1）景区业务，乌镇传承中创新，时尚方式进一步挖掘传统文化底蕴，推出乌镇中秋“走”月亮特色主题活动、西栅曲会、江南泼水节、天井纳凉席、乌村市集等活动，并依托其特色文化场地及独特文化氛围，举办多个展会及演出季；古北水镇景区通过音乐会、灯光秀、演唱会、美食节等多种形式丰富“光之城”文化IP，融合音乐、光影、长城文化、户外活动等多元素，并加大营销赋能；2）非景区业务：整合营销业务争取国家主场外交、政府高级别会议活动服务机会；旅行社业务增强产品品质，推进入境签证等新业务；山水酒店业务推进文旅融合产品及服务再升级等。 投资建议：中青旅作为唯一一家拥有中央大型金融控股集团发展背景的旅游类上市公司，旗下拥有旅行社、景区经营、整合营销、酒店、IT相关等多元化业务。公司拥有优秀的景区运营能力，旅行社业务规模伴随出入境游恢复快速增长，整合营销行业领先地位持续巩固。由于前三季度除旅行社业务外多业务营收下滑，四季度为旅游淡季，且公司持续提升景区会展功能和旅游服务业务空间，人工、营销、运维等成本费用同比增加，预计公司2024-2026年分别实现营收101/108/115亿元，归母净利润1.4/2.0/2.9亿元，当前股价对应PE52x/38x/26x。 风险提示：1）景区客流、客单恢复不及预期；2）出境团游恢复不及预期；3）行业竞争加剧。

事件： 10月 30日，公司发布 2024年三季报， 2024年前三季度实现营收 13.88亿元/同比+2.60%，归母净利润 0.42亿元/同比-24.36%，扣非归母净利润0.35亿元/同比-7.64%。其中， 2024Q3，实现营收 4.83亿元/同比+3.67%，归母净利润 0.19亿元/同比-22.73%，扣非归母净利润 0.17亿元/同比-9.06%。 Q3延续上半年表现，营收稳健增长，业绩有所下滑。 2024Q3， 1）公司营收同比+3.7%至 4.8亿元； 2）毛利率同比-1.6pct 至 26.3%； 3）税金及附加占比同比+1.3pct 至 1.7%； 4）销售/管理/财务费用率分别同比+0.4/-1.4/-1.2pct至 4.2%/11.0%/0.3%。综合以上，归母净利润同比-22.7%至 0.19亿元，归母净利率同比-1.3pct 至 3.9%。 Q3收入增加、归母净利润减少的主要原因预计和上半年相同： ①南京金陵饭店与新金陵公司受房产税、土地使用税减免政策取消的影响； ②新开业的南京南城金陵文璟酒店（南京老门东项目）尚处于市场培育期；③苏糖公司受酒类消费增长乏力及名酒出厂价上调等因素影响。 收购金陵快餐有限公司， 加快推进食品科技业务发展。 9月 29日，公司公告全资子公司食品科技公司以自有资金 920万元收购金陵饭店集团全资子公司五星实业公司持有的金陵快餐公司 100%股权。交易标的立足于以轻餐堂食与外卖零售的复合餐饮经营模式让更多消费者享受、体验金陵美食文化，产品涵盖面点、卤菜、快餐等，目前已形成一套较为成熟的餐饮产品开发及门店运营管理体系，当前主要经营南京新街口“ 金陵食坊” 门店，销售快餐、卤菜、面点等产品。 食品科技公司收购金陵快餐公司，将有助于公司： 1）整合优势资源发挥业务协同作用， 充分发挥金陵快餐公司在门店运营方面的经验优势，提升食品科技公司门店运营能力，加快打造“ 金陵食品” 品牌门店标准化模型； 2）开拓团餐等细分市场新业务， 全面融合食品研发、供应链管理以及品牌门店运营的优势，为开拓社会团餐新业务打好基础； 3）加快战略性新兴产业规模和效益增长， 金陵快餐公司经营情况稳健、财务状况良好（ 2024年 1-5月实现收入 989.81万元，净利润 88.66万元），与食品科技公司具有一定业务协同性，交易完成后将加快实现规模、效益增长。 投资建议： 公司酒店业务具有韧性，同时不断延伸上下游产业链，巩固酒类贸易、商业综合体运营、物业管理、食品科技等多元化协同产业链战略布局。长期来看，当前国内中高端酒店格局未定、高端本土酒店有望突围。 由于相关税收同比增加、新开业酒店仍处于培育期、苏糖公司受酒类消费增长乏力等因素影响公司业绩， 预计 2024-2026年公司营业收入分别为 18.67/20.76/23.86亿元，归母净利润分别为 0.46/0.67/0.86亿元，当前股价对应 PE 分别为59.1x/40.3x/31.5x，维持 买入”评级。 风险提示： 1）拓店不及预期； 2）外部环境扰动； 3）行业竞争加剧。

事件：1）10月29日，公司发布2024年三季报，2024Q1-3实现营业收入77.67亿元/同比+1.65%，归母净利润3.9亿元/同比-4.21%，扣非归母净利润3.54亿元/同比-8.72%；单2024Q3实现营业收入25.81亿元/同比-2.17%，归母净利润1.23亿元/同比-17.91%，扣非归母净利润1.12亿元/同比-23.43%。2）公司拟将持有的甘肃红旗20%股权以1元对价转让给国资利民，股权转让完成后，公司不再持有甘肃红旗股权。 门店端合理调整布局，产品及供应链持续优化。1）主业：加强自营商品开发，合理调整门店布局。①公司加强自营商品开发力度，“红旗优选”全麦大列巴获消费者喜爱，未来将不断优化商品结构，开发更多自有商品；②同时合理调整门店布局，并对长期不能实现扭亏的门店进行调整，据2024年半年报截至2024Q2公司共有门店3655家，预计Q3同店维持负增；③优化物流配送体系，充分发挥物流优势，增加门店配送服务；④充分应用红旗云大数据平台，进一步优化供应链、加强成本控制能力；⑤融合实体经济与网络经济，线上线下同时助力。2）投资：2024Q1-3该公司投资新网银行及甘肃红旗实现投资收益0.86亿元/同比-19.49%，新网银行业务风险表现稳定，业务发展状态整体良好，伴随甘肃红旗股权剥离，投资收益表现有望恢复。 毛利维持稳定，费用略有承压。1）毛利端，公司2024Q3毛利率同比+0.03pct至29.43%，基本维持稳定；2）费用端基本稳定，2024Q3公司销售/管理/财务费用率分别同比+0.41pct/+0.10pct/+0.05pct至22.81%/1.58%/0.59%，整体期间费用率同比+0.56pct至24.98%；3）盈利端，公司归母净利率同比-0.92pct至4.78%，实现归母净利润1.23亿元/同比-17.91%，实现主业利润/投资收益分别为0.97/0.26亿元，分别同比-7.9%/-41.2%。 投资建议：公司作为国内稀缺规模化盈利便利店龙头，在展店、日销、毛利率上多维度具备增长性；2023年在高基数基础上，公司营收/净利仍然相对稳健。考虑公司2024Q3业绩表现，我们预计2024-2026年公司营业收入分别为103.35/106.45/109.65亿元，归母净利润5.44/5.54/5.77亿元，EPS分别为0.40/0.41/0.42元/股，当前股价分别对应12.5/12.3/11.8xPE，维持买入”评级。 风险提示：线上分流影响远超预期；人力、租金成本大幅提升；行业竞争。

事件： 10月 29日，公司发布 2024年三季报， 2024Q1-3实现营业收入 164.49亿元/同比+39.56%，归母净利润 14.72亿元/同比+21.29%，扣非归母净利润 13.03亿元/同比+41.13%；单 2024Q3实现营业收入 68.00亿元/同比+44.05%，归母净利润 5.99亿元/同比+52.44%，扣非归母净利润 5.37亿元/同比+41.98%。 海外需求高景气， 三大品类稳步发展。 2024Q3公司收入同比+44.05%至 68亿元，增速环比提升，主要系： ①海外市场线上需求景气度较高，亚马逊 Prime会员大促日销量再创历史新高； ②公司专注发展核心业务， 三大品类持续推新。分产品看， 1）充电储能类： 在数码充电领域，公司 8月发布 Anker Prime系列新品， 9月发布 Anker MagGo 全新系列；在消费级储能领域， 8月推出Anker SOLIX C300DC 系列， 消费级储能等新赛道持续贡献收入增量。 2）智能创新类： 在智能安防领域， 7月上线首款指纹把手锁 eufy Smart Lever LockC33， 9月上市 eufyCam S3Pro； 在智能清洁领域，年初发售的 X10Pro Omni扫地机在 7月 Prime Day 中获得亮眼销售表现。 3）智能影音类： 在无线音频领域， 9月首发 AeroFit 2开放式耳机与 Space One Pro 头戴式耳机，产品实现较大升级；在智能投影领域推出 Capsule Air 和 Cosmos 4K SE 投影仪，进一步升级产品性能。 海外市场保持强劲增长， 加强独立站渠道建设。 1）分地区看，公司 2024Q1-3于境内/海外分别实现营收5.73/158.75亿元，分别同比+31.52%/+39.86%； 2）分渠道看， 2024Q1-3线上/线下渠道分别实现营业收入 114.97/49.52亿元， 分别同比+41.70%/+34.82%，其中公司独立站贡献收入 16.46亿元/同比+104.52%， 占比 10.01%。 成本及费用端有所承压，投资收益增厚利润。 1）毛利端， 2024Q3公司毛利率同比-0.47pct 至 42.99%，或因海运运价同比提升所致； 2）费用端，公司2024Q3销售/管理/研发/财务费用率同比-0.81pct/+0.15pct/+1.85pct/-0.67pct 至 22.00%/3.29%/8.86%/-0.14%，管理费用增加主要系工资薪酬及股份支付费用增加导致，研发费用增加主要系研发项目及投入增加、 研发人员薪酬增加导致。整体期间费用率同比+0.52pct 至 34.01%； 3）盈利端， 2024Q3投资收益达 1.05亿元/同比+416%， 公司归母净利率同比+0.48pct 至 8.81%。 投资建议： 公司为中国出海品牌标杆，既成就了现有产品/品牌/渠道等多方面的核心竞争力，亦印证管理层战略眼光；现有基础积淀构建基石，面对广阔市场不断迭代，大有可为。报告期内，公司持续推新，利润端显著优化。 考虑2024Q3公司业绩超预期、公司持续推进品类与渠道拓展等因素， 我们预计2024-2026年公司营业收入分别为 236.9/294.8/340.2亿元， 归母净利润分别为 20.88/25.77/31.12亿元， EPS 分别为 3.93/4.85/5.86元/股， 当前股价分别对应 20.0/16.2/13.4倍 PE，维持“买入” 评级。 风险提示： 产品研发风险或子品类发展严重不及预期；于渠道端议价能力大幅减弱或费用大幅提升；国内外宏观经济风险；人才及组织大幅变动。

事件：10月29日，公司发布2024年三季报，2024年Q1-3实现营收141.27亿元/同比+1.78%，归母净利润1.88亿元/同比-12.03%，扣非归母净利润1.57亿元/同比-22.50%。其中单2024Q3实现营收47.65亿元/同比-0.49%，归母净利润0.18亿元/同比-33.71%，扣非归母净利润0.03亿元/同比-88.45%。 零食店稳步布局，店改提升门店效率。1）门店端：加速拓展加盟店，零食店稳步布局。①分类型看，2024Q3公司新增直营店/加盟店分别13/30家，净增-24/30家至973/130家，共计1103家。②分业态看，超市/零食店/好惠星折扣店/便利店等业态分别874/125/10/94家，其中零食店环比+21家；③分区域看，直营店中，省内/省外地区分别-23/-4家至843/130家门店。2）单店端：加大改造力度，提升门店效率。报告期内消费环境仍然较为低迷，公司持续对现有门店改造，提升门店的运营效率，同时公司稳步搭建线上线下融合互动的全渠道协同平台，预计2024Q3单店水平持平微降。 毛利保持稳定，门店优化等因素致费用有所承压。1）毛利端，公司2024Q3毛利率同比-0.06pct至22.65%，毛利表现相对较为稳定；2）费用端，2024Q3公司销售/管理/研发/财务费用率同比+0.53pct/-0.04pct/+0.00pct/+0.16pct至18.79%/1.93%/0.07%/1.31%，整体期间费用率同比+0.65pct至22.10%，主要系本期门店布局优化调整增加的费用，以及物流运费等费用增加影响；3）盈利端，2024Q3归母净利率同比-0.12pct至0.38%，归母净利润0.18亿元/同比-33.71%。 投资建议：公司为山东商超龙头，依托于强大的供应链能力和生鲜特色，省内地位持续巩固，当前除深耕优势区域、不断加密门店覆盖外，通过并购、加盟等形式积极覆盖烟威以外区域以及河北、安徽等省外区域，并取得一定进展。参考公司2024Q3业绩表现以及当前消费环境，调整公司2024-2026年营业收入至179.51/184.96/194.51亿元，归母净利润至1.67/1.80/2.30亿元，当前股价对应估值分别为42.3/39.1/30.7倍PE，维持“增持”评级。 风险提示：1）展店长期不及预期，2）行业竞争严重加剧，3）数字化及仓储物流建设不及预期。

事件： 10月 28日，公司发布 2024年三季报， 2024Q1-3实现营业收入78.32亿元/同比-5.10%，归母净利润 1.68亿元/同比-27.36%，扣非归母净利润 1.49亿元/同比-15.24%；单 2024Q3实现营业收入 18.89亿元/同比-20.84%，归母净利润 0.13亿元/同比-84.17%，扣非归母净利润为 0.12亿元/同比-64.64%。 扩充 3.0门店布局， 持续发力精品酒。 1）渠道： 高端门店稳步扩张。 2024Q3，公司 3.0门店分别于湖北、陕西、山西、广东等省份开业， 稳步推动 3.0门店高端升级迭代。 2）产品：接连上新，持续发力精品酒。 8月16日，公司与仰韶酒业达成战略合作，推出仰韶彩陶坊-源系列，推进区域名酒上新。同时公司与全球名酒厂保持长期稳定合作，持续发力荷花精品酒。 毛利表现承压， 费用小幅优化。 1） 毛利端， 2024Q3公司毛利率同比-1.93pct 至 8.50%，或系白酒价格体系承压导致利润空间缩窄，导致业绩有所承压； 2）费用端， 2024Q3公司销售/管理/财务费用率同比-0.96pct/+0.03pct/+0.55pct 至 5.54%/1.83%/0.83%，整体期间费用率同比-0.38pct 至 8.20%； 3）盈利端， 2024Q3实现其他收益 0.00亿元/上年同期为 0.52亿元，其他收益下降主要系本期收到的政府补助金额减少所致， 2024Q3公司归母净利率同比-2.68pct 至 0.67%。 投资建议： 公司为国内酒水流通领域龙头经销商，上游合作关系稳定，具备强渠道、品牌与运营能力，并逐步拓展精品酒业务。我们看好未来白酒格局持续整合下高端龙头的稀缺性以及次高端赛道的增长能力，认可多样化品类布局的价值。过往公司在扰动下逆势拓展，展现经营韧性。 参考公司 2024Q3业绩表现，我们预计公司 2024-2026年实现营业收入分别为95.9/102.2/119.5亿元，归母净利润 1.77/2.73/3.68亿元，对应当前股价PE 为 43.3/28.1/20.8倍，维持“买入”评级。 风险提示： 1）宏观经济影响； 2）市场竞争激烈； 3） 业务拓展不及预期。