5月家居出口同比高增。 根据海关总署披露的出口数据显示，我国 5 月家具及其零件出口金额为 62.42 亿美元，同比+16.0%。 办公椅（ 木制的可调高度的转动坐具、 非木制可调高度的转动坐具） 4 月出口金额为 3.58 亿美元，同比+14.1%； 沙发（ 带软垫的金属框架坐具、带软垫的木框架坐具） 4 月出口金额为 14.76 亿美元，同比+13.0%。 5 月家居出口同比高增，或主要系外需稳健与同期低基数影响。 公司境内稳步拓展，线上销售增速亮眼。 （ 1） 分产品看， 2023 年公司办公椅/沙发/按摩椅椅身/休闲椅/其他的营收分别为 25.6/5.4/2.4/0.3/1.7 亿元，分别同比-7.9%/-34.4%/-32.2%/-18.0%/+196.1%。 23 年完成多款智能新品开发，差异化创新有利于产品力提升。（ 2）分地区看， 2023 年公司境内/境外分别实现收入8.9/26.4 亿元，同比+7.9%/-17.9%。 23 年全球通胀水平高，欧美紧缩性货币政策加剧终端市场需求收缩，同时欧美渠道去库存导致出口订单减少，导致境外营收同比下滑；此外， 2023 年公司战略投入国内自主品牌建设，通过旗舰产品打造/营销策略优化/渠道体系拓展等多方发力，持续提升品牌传播声量，从而提升境内营收及品牌知名度。（ 3）分销售模式看， 2023 年公司线上销售/线下销售分别实现收入 4.4/30.8 亿元，分别同比+55.6%/-17.8%，线上销售增速亮眼， 或主要系公司持续深耕传统电商渠道， 同时加快布局兴趣电商平台。 境外市场恢复可期， 公司发力品宣导致盈利端承压。 1） 23 年， 公司全年毛利率增长 3.5pct 至 22.9%。费用端， 23 年为公司国内自主品牌发力元年，营销费投力度加大，销售/管理/研发/财务费用率分别为 7.4%/5.9%/3.5%/-1.1%，同比+3.8/+1.5/-0.5/-0.8pct，综合来看，公司归母净利率+0.2pct 至 8.6%。 2） 24Q1 公司实现毛利率 22.1%，同比-0.3pct;期内销售/管理/研发/财务费用率分别为7.3%/5.9%/3.9%/-0.3%，同比+0.9/-0.3/-0.1/-0.5pct。综合来看，公司实现归母净利率 5.2%，同比-2.3pct，盈利端短期承压。 23 年境外市场销售遇冷，公司逆势开拓多个外销重点渠道和大客户，为境外营收恢复性增长奠定基础，同时，罗马尼亚基地顺利投产/越南基地产能建设的持续推进则有望优化成本，随着境外渠道去库存的结束，公司外销基本盘盈利端改善值得期待。对于境内市场，由于仍处于品牌建设发力期，叠加兴趣电商发展初期阶段市场竞争激烈的影响，预计费用端短期内仍有上探空间，关注后续公司境内市场的营销效果。 投资建议：看好公司“数一数二”市场战略，国内品牌建设值得期待，维持“推荐”评级。 我们预计 24/25/26 年归母净利润 3.30/4.05/4.88 亿元，对应 PE 为11/9/7X。参考绝对估值法，给予目标价 15.0 元/股，维持“推荐”评级。 风险提示：国际贸易摩擦，美国降息力度及地产复苏不及预期，原材料价格波动，海外产能爬坡不及预期等

事件：公司发布年报和一季报，23年实现营业收入35.38亿元，同降12.8%；归母净利润3.0亿元，同减11.1%，归母净利率8.4%，同增0.2pct；扣非归母净利润2.1亿元，同减13.8%，扣非归母净利率5.9%，同减0.1pct。 单季度看，23Q1-24Q1分别实现营业收入7.0/8.4/9.6/10.4/8.6亿元，同比变动-30.9%/-30.2%/-1.4%/+19.7%/+23.0%；归母净利润0.5/0.9/0.7/0.9/0.4亿元，同比变动+9.5%/+1.2%/-53.4%/+72.4%/-17.5%。24Q1实现扣非归母净利润0.4亿元，同增21.6%。 23年综合毛利率为22.9%，同比变化+3.6pct。期间费用率为15.7%，同比变化+4.1pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为7.4%/5.9%/3.5%/-1.1%，同比变化+3.8/+1.6/-0.5/-0.8pct。24Q1综合毛利率为22.1%，同比变化-0.3pct。期间费用率为16.9%，同比变化0.0pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为7.3%/5.9%/3.9%/-0.3%，同比变化+0.9/-0.3/-0.1/-0.5pct。 分产品看，23年办公椅/沙发/按摩椅椅身/休闲椅分别实现营业收入25.6/5.4/2.4/0.3亿元，占比72%/15%/7%/1%，同比变动-7.86%/-34.36%/-32.23%/-17.97%。办公椅/沙发/按摩椅椅身/休闲椅毛利率分别为25.29%/15.53%/14.86%/30.21%，同比变化+4.05/1.45/-0.88/+4.04pct。 分地区看，23年境内/境外收入分别为8.9/26.4亿元，同比变化+7.91%/-17.88%，占比25.2%/74.8%。境内/境外毛利率分别为22.95%/22.79%，同比增加2.59/3.79pct。分销售模式看，23年线上销售/线下销售收入分别为4.4/30.8亿元，同比变化+55.6%/-17.8%；毛利率分别为39.97%/20.37%，同比增加5.83/2.22pct。 分品牌看，23年自有品牌/非自有品牌收入分别为7.1/28.1亿元，同比变化+66.59%/-22.00%，占比20.2%/79.8%。自有品牌/非自有品牌毛利率分别为35.94%/19.51%，同比增加5.59/1.55pct。盈利预测与评级：我们预计公司24-25年净利润分别为3.3/4.0亿元，同比增加11%/20%，目前股价对应PE分别为11、9倍。参考可比公司给予24年14~16倍PE估值，对应合理价值区间13.90~15.89元，给予“优于大市”评级。 风险提示：国际宏观经济下行，国际贸易摩擦，原材料价格波动，人民币汇率波动及出口退税率政策变动，大客户集中，产品质量责任。

事件：公司发布2023年年度报告及2024年第一季度报告公司发布2023年年度报告及2024年第一季度报告，2023年/2023Q4/2024Q1分别实现营业收入35.38/10.38/8.57亿元，同比-12.75%/+19.70%/+22.96%；分别实现归母净利润2.98/0.87/0.43亿元，同比-11.14%/+72.39%/-17.47%；分别实现扣非归母净利润2.09/0.14/0.43亿元，同比-13.82%/-72.00%/+21.60%。2023年全年业绩下滑主要系渠道去库存对出口企业订单形成压力，但随着欧美渠道商2023年下半年库存压力消减，中国办公椅和沙发出口呈现明显回升态势，公司销售收入也呈现逐季度回升的积极态势。 发力内销、品牌、线上业务，收入结构持续优化分产品看，2023年办公椅/沙发/按摩椅椅身/休闲椅及其他业务分别实现营业收入25.58/5.37/2.37/0.29/1.66亿元，同比-7.86%/-34.36%/-32.23%/-17.97%/+196.12%，毛利率分别为25.29%/15.53%/14.86%/30.21%/18.64%，同比+4.05/+1.45/-0.88/+4.04/+3.16pcts。分销售模式看，2023年线上销售/线下销售分别实现营业收入4.43/30.83亿元，同比+55.57%/-17.78%，毛利率分别为39.97%/20.37%，同比+5.83/+2.22pcts。分地区看，2023年外销/内销分别实现营业收入26.35/8.92亿元，同比-17.88%/+7.91%，毛利率分别为22.79%/22.95%，同比+3.79/+2.59pcts。2023年，公司内销/品牌/线上业务收入占整体收入比重分别为25%/20%/13%，分别+5/+9/+6pcts，业务结构积极变化。 内外因共同推动毛利率提升，发力品牌&线上推动销售费用率提升2023年/2023Q4/2024Q1公司毛利率分别为22.88%/22.41%/22.11%，同比+3.54/+1.08/-0.33pcts；归母净利率分别为8.42%/8.35%/4.98%，同比+0.15/+2.55/-2.44pcts。自主品牌业务占比提升、产品结构优化、持续降本增效、原材料价格有所下降、人民币有所贬值、海运费有所下降等多因素推动公司毛利率提升。2023年/2023Q4/2024Q1公司销售费用率分别为7.43%/10.50%/7.30%，同比+3.81/+7.03/+0.92pcts；管理费用率分别5.88%/7.72%/5.94%，同比+1.54/+4.06/-0.26pcts；研发费用率分别3.47%/2.67%/3.91%，同比-0.49/-3.19/-0.09pcts；财务费用率分别为-1.12%/-0.12%/-0.27%，同比-0.77/-0.54/-0.53pcts。发力品牌业务和线上电商业务推动公司销售费用率有所提升。 投资建议公司加快推进从“外销代工模式为主”向“内外销并重、自主品牌和ODM模式并重”的战略转型，随着新业务逐步爬坡，同时老业务也有望继续改善，预计后续业绩有望继续增长。我们预计公司2024-2026年营收分别为44.13/53.11/62.54亿元，分别同比增长24.7%/20.3%/17.8%；归母净利润分别为3.33/4.09/4.98亿元，分别同比增长11.9%/22.9%/21.6%。截至2024年4月30日总股本及收盘市值对应EPS分别为1.00/1.23/1.50元，对应PE分别为11.75/9.56/7.86倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示国际宏观经济下行风险，国际贸易摩擦风险，原材料价格波动风险，人民币汇率波动及出口退税率政策变动风险，大客户集中风险。

永艺股份是座椅行业龙头企业，掌握核心“撑腰”科技。 永艺股份是中国椅业领军企业，成立于 2001年，专注于提供全球领先的坐姿健康解决方案。以核心的撑腰科技为支撑，公司在创新研发、智能制造和全球销售方面取得卓越成就，是国家级高新技术企业。永艺股份拥有五大生产基地，5000多名员工，产品线涵盖办公椅、升降桌、按摩椅、沙发等，构建了全面的座椅解决方案。永艺撑腰椅连续三年全球销量第一，出口至 82个国家，以科技创新和用户体验为中心，致力成为全球坐健康领域的引领者。公司成立 20余年，获得多个国家级奖项，专注久坐用户研发脊椎保护。核心撑腰科技体系包括主动撑腰、随动撑腰、可调撑腰、分区撑腰四条产品线，通过创新座椅结构，全面支撑坐姿健康。 办公椅为主要业绩来源，外销客户稳增，内销潜力大。面对原材料价格上涨、疫情、库存波动等扰动因素，公司依靠提高市场份额、加强内销、内部降本增效等手段抵消了一部分不利因素带来的冲击，营收同比降幅逐步收窄。预计未来随着客户需求释放收入降幅将进一步收窄，自主品牌营收增长，原材料压力减轻，美元升值等因素催化下，公司内外销增长前景可期。 集中度提升头部企业受益，降息有望兑现，渠道备货信心有望恢复。中国办公椅产业以产业集群优势蓬勃发展，特别是浙江安吉地区成为坐具产业中心，形成了强大的区域品牌“中国椅业之乡”。中国在 2022年成为全球最大的办公椅出口国，占据了 67%的市场份额。我国办公椅生产成本较低，从 2018年到 2021年，中国办公椅出口额年均增长率为 8%。在中国办公椅出口公司中，永艺股份是龙头企业，2022年的市场份额为12%。永艺股份在2018年至2022年期间，办公椅出口份额从 9%增加至 11.5%，巩固了其在市场的领先地位。 美联储加息放缓有望刺激消费，提升市场景气度，缓解库存压力。 办公椅市场正在经历与智能马桶和功能沙发相似的发展路径，由传统坐具向功能型坐具的转型。尽管目前渗透率较低，但人体工学办公椅以其明显的优势吸引着消费者。办公椅市场规模近年来呈现出稳步上涨的趋势，2021年达到 308亿元，同比增长 16.2%，反映了对办公椅持续需求的增加。随着企业数量的增加和对办公环境的重视，办公椅市场未来展望广阔，具备良好的发展势头。在这个发展趋势中，人体工学办公椅有望在办公家具领域发挥越来越重要的作用。另外，中国健康办公产品渗透率预计将持续提升，尽管目前相对较低，但随着社会经济的发展和对健康关注的提升，中国办公室环境和用品需求迅猛增长。虽然人均消费额相对较低，但这也意味着中国在健康办公用品领域拥有更大的增长空间。展望未来，中国有望逐步迎头赶上其他国家，在办公健康领域实现更为均衡和健康的发展，为行业带来丰富的发展机遇。 内销双十一数据亮眼，多渠道布局，核心产品火爆出圈。线上方面，双十一数据亮眼，核心产品火爆出圈。线上与天猫、京东、拼多多、抖音、社群私 域营销等平台深度合作，并抓住兴趣电商兴起的机遇积极开展抖音直播、达人直播及站内外内容营销，促进销售收入与品牌知名度双提升。23年双十一期间，天猫店铺电脑椅类目同比增长 226.91%，京东成交额同比增长 206.6%，抖音撑腰椅破千万同比增长 6275%。永艺多平台销量爆发，行业增速第一遥遥领先其他品牌。2023年 9月新上市的高端旗舰产品 FLow550，在抖音商城双十一好物节坐具品类榜单中斩获冠军，成为备受追捧的好物。同时，永艺也在抖音人体工学椅直播人气中稳居榜首。Flow550从根本上解决动态坐姿下腰部悬空问题，任意坐姿撑腰性能提升 100%。线下方面，围绕大中型城市设立办事处，加快推进渠道体系建设，同时持续开拓大客户直营业务，已为杭州 G20峰会、国家开 发银行、交通银行、浦发银行、保利集团、华为、格力、比亚迪、小米、百度、网易、农夫山泉、公牛集团等大客户和标杆客户提供产品和服务。 投资建议：我们预计 23-25年归母净利润分别为 3.08亿元、3.61亿元和 4.18亿元，分别同比-8%、+17%和+16%，24-25年 PE 分别为 10.5x 和 9.1x。首次覆盖给予"强烈推荐”投资评级。 风险提示：原材料价格波动，国际贸易摩擦风险，汇率波动风险，库存消耗不及预期。

专注坐健康解决方案，办公椅领军企业。公司主营产品为办公椅、按摩椅椅身、沙发、休闲椅。据公司历年年报，2016-22 年营收从 14.02 亿元上升至 40.55 亿元，期间 CAGR19.37%；归母净利润从 1.20 亿元上升至 3.35 亿元，期间 CAGR18.64%，其中，办公椅为公司核心产品，2022 年办公椅收入占比达到 68.7%。 全球市场前景广阔。据 CSIL，2019 年全球办公椅市场容量为 251 亿美元，新兴市场+居家办公场景驱动，行业仍处于快速发展阶段，预计2026 年市场容量将达 376 亿美元。当前海外去库趋近尾声，且下半年迎来传统旺季，出口预计持续震荡回暖。公司位处办公椅行业第一梯队，市场份额有望进一步提升，市场红利或将陆续释放。 强研发为基石，客户黏性为抓手，筑牢企业核心竞争力。（1）研发端：据永艺历年年报，公司连续 12 年研发投入超营收的 3%，形成以自适应撑腰技术为核心的底盘系统和坐背联动技术。（2）产品端：撑腰椅连续三年全球销量第一。（3）制造端：精细化管理、智能化工厂建设持续赋能。（4）战略端：外销坚持“数一数二”战略，大客户持续开拓；内销着重发力自主品牌，线上线下双轮驱动。（5）产能端：国内、越南、罗马尼亚三大生产基地产能协同，保障全球供应链稳定。 盈利预测与投资建议。公司深耕坐具行业，持续开拓北美、欧洲、亚洲、澳洲等市场，据 22 年年报，永艺已与宜家、Staples、OfficeDepot 等知名厂商建立长期合作关系，未来有望进一步提升获客能力。预计永艺股份 23-25 年归母净利 2.7/3.3/4.0 亿元，参考可比公司估值，给予公司 2024 年 13xPE，对应合理价值 12.85 元/股，给予“买入”评级。 风险提示。地缘政治波动风险。新品研发风险。海外需求衰退风险

永艺股份作为办公椅行业龙头，经历了20-21年海外高消费力与居家办公需求刺激下的景气周期，也穿越了22-23年加息周期下终端需求下行与客户去库存的压力周期，在这一轮周期中公司业绩端或有压力，但内功不断深化。站在当前节点，我们认为公司或已迎来新一轮成长周期。 海外需求&库存或迎拐点需求：降息预期持续升温，地产销售与家具终端需求有望转好。随着10月美国CPI超预期降低与12月FOMC声明转鸽，当前市场定价24年联储将降息5次，即125bp。复盘历史利率与地产销售负相关性明显，且地产销售向家具销售传导迅速，若24年初进入降息周期，美地产销售与家具需求有望实现筑底回升。从办公椅产品需求看，前一轮景气周期高点为20-21年高消费能力+居家办公需求阶段，考虑产品换新周期3-4年，预计24年或迎来换新周期。 库存：边际改善，陆续进入补库。截止10月美国家具零售库存289亿美元，自22年6月以来持续回落，考虑消费水平与人口持续上行带来的自然增长，实际库存销售比已经恢复常态化，10月美国家具零售库销比约1.56，处于历史中值水平。综合看，当前库存周期虽仍处主动去库阶段，但向下空间已较为有限，且尚未迎来主动补库，24年若终端需求改善，有望迎来主动去库向被动去库及主动补库的转向，并同步驱动家具出口改善。从办公椅细分赛道看，我国出口受下游去库影响，22年起压力明显，进入23年起陆续进入补库阶段，23年11月我国办公椅出口额26.5亿元，同比+20.3%。从核心客户宜家看，FY23库销比0.164已低于19年水平0.171，24年有望进入补库。 ODM内功持续深化，全球产能布局助力客户拓展&份额提升内功深化，降本增效成果显著。22-23年压力期，公司持续深化供应链管理等措施实现降本增效，采购环节，通过优化供应商评价管理机制、整合供应商资源、缩减供应商数量等措施，持续降低采购成本，运营环节，实施T+3精益变革项目，进一步优化采产销一体化计划体系和精益运营水平，降低库存、缩短交期。 整体看公司23H1改善项目1500多件，推动公司毛利率23H1同比提升5.3pct。 强化全球产能布局，助力客户拓展&现有客户份额提升。公司18年即在越南建立了生产基地，已成为国内办公椅行业建设海外产能最早、规模最大、拥有客户资源最多的企业之一。此外公司逐步建立罗马尼亚基地，23年上半年实现投产出货，当前已经形成了国内、越南、罗马尼亚三大生产基地布局，三大基地可以协同满足全球客户采购需求，在欧美客户订单转移背景下，推动公司客户拓展与份额提升。23年公司高频次“走出去”参加展会、拜访客户、推荐新品，成功开拓多个重要渠道和大客户，为未来成长积蓄动能。 深耕研发，新品类有望逐步贡献增量公司持续深耕产品研发，23年推进了智能升降桌、智能学习桌椅、智能沙发等新产品开发，构建智能产品电控自研能力，并将智能桌椅产品接入华为鸿蒙、涂鸦智能等主流智能生态。截至23H1，公司参与制修订标准17项，是国家办公椅行业标准、办公椅浙江制造团体标准、电竞椅团体标准的主要起草单位之一，在23H1公司共申请专利151项，获得发明专利9项、实用新型专利68项、外观设计专利93项。随着智能升降桌新品类自产能力构建，公司有望逐步依托现有成熟客户体系进行品类扩展，升降桌等产品有望逐步贡献业绩增量。自主品牌发力，双十一表现亮眼公司近年来持续加大自主品牌建设，通过品牌联名（中国航天星河探索、成都AG超玩会）、内容营销（通过抖音、小红书、B站、知乎）等平台、视觉优化、爆款/差异化产品打造（永艺魔术臂、永艺开立坐等）等方式构建人体工学自适应科技引领者的品牌形象。投入成果逐步转化为品牌声量，本轮双十一公司增长亮眼，抖音电商数据显示本次双十一期间，永艺撑腰椅销售额同比增长6275%，天猫店铺电脑椅类目同比增长226.91%，京东成交额同比增长206.6%。2023年9月新上市的高端旗舰产品FLow550，在抖音商城双十一好物节坐具品类榜单中斩获冠军。我们看好公司强研发支撑下差异化新品推动公司自主品牌长期建设。 盈利预测与投资建议我们预计23-25年公司实现营收36.6/46.6/54.1亿元，同比-9.7%/+27.4%/+16.1%，实现归母净利润3/3.6/4.4亿元，同比-10.6%/+19.9%/+22%，对应PE12/10/9X。考虑公司终端需求有望改善+库存拐点+新客户+新产品，公司正逐步进入新一轮成长周期，维持“买入”评级。 风险提示海外降息不及预期，客户补库不及预期，汇率波动。

事件：公司发布2023年三季报，前三季度公司实现营收25.00亿元，同比-21.57%；归母净利润2.11亿元，同比-25.88%；实现扣非归母净利润1.95亿元，同比+1.30%。 点评：Q3收入降幅收窄，经营持续向好。单季来看，2023Q1/Q2/Q3公司实现营收6.97/8.40/9.64亿元，同比分别-30.90%/-30.17%/-1.38%；实现归母净利润0.52/0.90/0.69亿元，同比分别+9.46%/+1.21%/-53.39%；扣非归母净利润0.35/0.88/0.72亿，同比分别-19.36%/+13.75%/+0.45%。其中，收入端预计随主要客户补库需求逐步释放、升降桌新品类逐步放量，单Q3收入降幅环比Q2大幅收窄；利润端，由于上年同期公司确认征迁补偿款，取得约9000万资产处置收益，导致公司2023Q3表观归母净利润同比下滑较大，但扣非归母净利润取得正增长，公司经营质量持续改善。 我们预计Q4叠加低基数效应，公司收入业绩端有望取得较快增长。 单单Q3扣非归母净利率同比改善。公司2023前三季度毛利率同比+4.27pct至23.07%，我们认为主要受益于原材料及海运费价格回落、人民币汇率波动以及公司产品结构优化；销售/管理及研发/财务费用率分别同比+2.49/+0.94/-0.97pct至6.16%/8.93%/-1.54%，综合影响下前三季净利率同比-0.44pct至8.56%，销售费用率提升预计主要与公司加大国内市场开拓与自有品牌推广力度有关，财务费用率下降预计主要与公司汇兑收益增加有关。23Q3公司销售毛利率23.00%（同比+1.94pct/环比-0.68pct），销售净利率7.31%（同比-7.91pct/环比-3.59pct），净利率同环比回落预计主要受同期政府拆迁补助确认、汇兑收益波动及自有品牌营销推广费用增加影响，Q3扣非后归母净利率7.44%，同比+0.14pc。 外销客户稳定，内销市场潜力大。公司坚持“数一数二”市场战略，努力提升对主流市场占有率和主流客户的渗透率。外销方面，公司与多家知名家具采购商、零售商、品牌商建立长期稳定合作关系；内销市场加速开拓，线上线下多渠道布局，助力公司收入与品牌力提升。 投资建议：公司是我国办公椅生产制造行业的头部企业，大客户合作关系稳定，未来升降桌业务与国内自有品牌有望释放新增长动能。我们维持公司盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润为3.36/3.92/4.55亿元，对应当前市值PE分别为10/8/7X，维持“买入”评级。 风险提示：原料成本大幅波动，消费复苏及海外去库存不及预期等。

23Q3收入同减 1.4%，归母净利同减 53.4%公司 23Q1-3收入 25.00亿，同减 21.6%， 23Q1/Q2/Q3收入及同比增速分别为 6.97亿（yoy-30.9%）， 8.40亿（yoy-30.2%）， 9.64亿（yoy-1.4%）； 23Q1-3归母净利 2.11亿，同减 25.9%， 23Q1/Q2/Q3归母净利及同比增速分别为 0.5亿（yoy+9.5%）， 0.90亿（yoy+1.2%）， 0.69亿（yoy-53%）； 23Q3非经约为-250万元， 22Q3为 0.77亿主要系非流动性资产处置损益约 0.9亿。 23Q1-3扣非归母 1.95亿，同增 1.3%， 23Q1/Q2/Q3扣非归母净利及同比增速分别为 0.35亿（yoy-19.4%）， 0.88亿（yoy+13.8%）， 0.72亿（yoy+0.5%）。 23Q1-3毛利率 23.1%同增 4.3pct，净利率 8.6%同减 0.4pct23Q1-3销售费用率 6.2%，同增 2.5pct；管理费用率 5.1%，同增 0.6pct；研发费用率 3.8%，同增 0.4pct；财务费用率-1.5%，同减 1.0pct。 加快开拓国内外市场，稳步实现“内外销并重”业务模式转型公司持续推行国外大客户价值营销体系，同时加快拓展国内市场和自主品牌业务，实现向“内外销并重、自主品牌和 ODM 模式并重”的业务模式转型。 1）围绕产品、渠道、品牌持续加大投入，依托研发优势陆续推出X3、 P530、 XY350等系列旗舰产品。渠道建设方面线上线下齐头并进，线上与天猫、京东、抖音等平台深度合作，同时加快布局线下自主渠道，开展“百城攻坚”市场覆盖深耕计划。 2）坚持“数一数二”市场战略，努力提升对主流市场的占有率和主流客户的渗透率。 一方面，公司持续推行KAM 大客户价值营销体系，深度洞察核心客户需求。另一方面，积极利用越南、罗马尼亚生产基地及新产品研发等差异化优势继续扩大北美、欧洲市场份额，同时加快拓展亚洲、澳洲、南美洲等市场。 调整盈利预测，维持“增持”评级公司积极开拓海外市场，同时持续加大研发投入，打造国内市场自主品牌业务。上半年欧美主要经济体继续收紧货币政策，加剧需求收缩，订单承压，随着欧美加息周期临近尾声，且渠道端库存水位已处于较低水平，后续需求端有望回暖向好，外销方面延续改善。此外，下半年公司将持续推进各项降本增效及精益改善举措，同时大宗原材料和海运费价格预计维持低位，将为公司盈利能力构成一定支撑。 根据公司业绩（23Q3收入同减1.4%，归母净利同减 53.4%）我们调整盈利预测，我们预计 23-25年公司归母净利润 2.83/3.20/3.69亿元（前值为 3.08/3.54/4.13亿元）， EPS 分别为0.85/0.96/1.11元/股，对应 PE 分别为 11/10/9x。 风险提示： 国际宏观经济下行，国际贸易摩擦，原材料价格波动， 人民币汇率波动及出口退税率政策变动，大客户集中等。

事件： 永艺股份 发布三季报， 2023年前三季度实现营业收入 25亿元，同比下降 21.57%，实现归母净利润 2.11亿元，同比下降 25.88%，扣非归母净利润 1.95亿元，同比增长 1.30%。公司单 Q3实现营业收入9.64亿元，同比下降 1.38%，实现归母净利润 0.69亿元，同比下降53.39%，扣非归母净利润 0.72亿元，同比增长 0.45%。 点评： Q3营收降幅显著收窄， 出口持续回暖可期。 公司 2023年前三季度实现营业收入 25亿元，同比下降 21.57%， 单 Q3实现营业收入 9.64亿元，同比下降 1.38%。 上半年公司营收下降， 主要由于世界经济复苏乏力，贸易增长动能减弱， 单三季度随着海外补库需求逐步释放，公司营收降幅显著收窄。 据海关统计， 2023年 1-9月我国办公椅出口金额约185亿元，同比增长约 10%，同比增速逐月改善。我们认为，随着海外耐用品消费补库需求提升，下半年我国办公椅出口有望继续回暖。 Q3毛利率延续改善趋势，扣非净利润平稳略增。 1）毛利率方面，公司前三季度实现毛利率 23.07%， 同比+4.28pct；单 Q3实现毛利率23.00%，同比+1.94pct， 原材料价格回落驱动毛利率增长。 2）期间费用方面， 公司前三季度销售、管理、研发、财务费用率分别为 6.2%、5.1%、 3.8%、 -1.5%， 分别同比变化+2.5pct、 +0.6pct、 +0.4pct、 -1.0pct。 销售费用率提升主要为公司销售业务费、市场推广费增加。 3）净利润方面， 公司前三季度实现归母净利润 2.11亿元，同比下降 25.88%，扣非归母净利润 1.95亿元，同比增长 1.30%， 归母净利率为 8.45%，同比-0.5pct。 单 Q3归母净利润归母净利润 0.69亿元，同比下降 53.39%，扣非归母净利润 0.72亿元，同比增长 0.45%， 归母净利率 7.18%，同比-8.01pct。 非经常损益主要为政府补助，上年同期公司确认政府补助收益较大。 4）运营方面，公司前三季度实现经营现金流为 2.56亿元，同比-57%，主要为上年同期去库存的同时货款回笼加速。 盈利预测与投资评级： 公司作为办公椅出口龙头，从“外销 ODM 业务为主”逐步向“内外销并重、自主品牌和 ODM 模式并重”加快转型。 外销基本业务依托海外稀缺产能布局优势，有望持续扩大出口份额，内销市场加快开拓值得期待。 我们预计公司 2023-2025年归母净利润分别为 2.93亿元、 3.35亿元、 3.87亿元，分别同比-12.7%、 +14.4%、15.5%，目前股价对应 23年、 24年 PE 分别为 11X、 10X，维持“增持”评级。 风险因素： 原材料价格波动风险，国际贸易摩擦风险，人民币汇率波动及出口退税率政策变动风险

公司发布 2023 三季报： 2023Q1-Q3 实现收入 25.00 亿元（同比-21.6%），归母净利润 2.11 亿元（同比-25.9%），扣非归母净利润 1.95 亿元（同比+1.3%）； 单 Q3 实现收入 9.64 亿元（同比-1.4%），归母净利润 0.69亿元（同比-53.4%），扣非归母净利润 0.72 亿元（同比+0.5%）。伴随海外客户库存优化、下单节奏修复，公司收入环比延续改善；表观利润承压主要系去年同期获资产处置收益约 9 千万（政府补偿征收厂房）。外销延续改善，内销表现靓丽。 1）外销方面，公司加强大客户价值营销，订单延续改善，预计除部分大客户外（去年基数较高）、订单均已回正， Q4 出货有望转正。此外， 2023H1 公司罗马尼亚基地顺利投产贡献增量，越南基地供应链建设逐步完善，全球份额有望稳步提升。 2）内销方面，公司推出差异化产品，多平台加大营销推广；线下开展“百城攻坚”市场覆盖计划，加速开拓自主渠道，客户数量稳步提升。此外，公司 9 月举办首场内销品牌发布会，推出“撑腰科技”系列，并与分众传媒正式签约战略合作，产品&渠道同步发力，持续高增可期。毛利率稳步提升，表观净利率略承压。 单 Q3 毛利率为 23.0%（同比+1.9pct），净利率为 7.2%（同比-8.0pct），由于去年政府补偿及汇兑影响，表观净利率下滑。从费用表现来看，单 Q3 期间费用率为 14.4%（同比 +2.3pct ） ， 其 中 销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 分 别 为5.6%/4.6%/3.7%/0.4%（同比+1.1pct/-0.5pct/-0.3pct/+2.0pct）。现金流略承压，营运能力维系稳定。 2023Q1-Q3 净经营现金流为 2.56 亿元（同比-3.40 亿元），单 Q3 为 0.78 亿元（同比-2.03 亿元）。营运能力方面，截至 2023Q1-Q3 应收账款周转天数为 47.50 天（同比+4.21 天），应付账款周转天数为 71.73 天（同比+4.03 天），存货周转天数为 55.85天（同比-4.96 天）。 投资评级： 预计 2023-2025 年公司归母净利润将分别为 2.9 亿元、 3.6 亿元、 4.6 亿元，对应 PE 估值 11X、 9X、 7X，维持“买入”评级。 风险提示： 海外经济复苏不及预期，汇率波动超预期，盈利能力提升不及预期

事件： 永艺股份 发布半年报，2023 年上半年实现营业收入 15.36 亿元，同比下降 30.50%，实现归母净利润 1.42 亿元，同比增长 4.07%，扣非归母净利润 1.23 亿元，同比增长 1.81%。公司单 Q2 实现营业收入8.40 亿元，同比下降 30.17%，实现归母净利润 0.90 亿元，同比增长1.21%，扣非归母净利润 0.88 亿元，同比增长 13.75%。 点评：上半年外需偏弱影响营收表现，下半年出口回暖可期。公司 2023 年上半年实现营业收入 15.36 亿元，同比下降 30.50%，单 Q2 实现营业收入 8.40 亿元，同比下降 30.17%。上半年公司营收下降，主要由于世界经济复苏乏力，贸易增长动能减弱，主要经济体继续收紧流动性，加剧全球需求收缩。分地区看，上半年公司境内、境外收入分别为 3.37 亿元、11.98 亿元，分别同比-20.82%、-32.85%。2023 年上半年我国办公椅出口额为 17 亿美元，同比下滑 0.69%。据海关统计，2023 年 7月我国办公椅出口金额约 21 亿元，同比增长约 2%。我们认为，随着海外耐用品消费补库需求提升，下半年我国办公椅出口有望逐步回暖。 上半年毛利率提升&汇兑收益驱动盈利能力提升。1）毛利率方面，公司上半年实现毛利率 23.12%，同比+5.32pct；单 Q2 实现毛利率23.68%，同比+4.92pct，原材料价格回落下公司毛利率提升显著，延续 Q1 毛利率同比改善趋势。2）期间费用方面，公司上半年销售、管理、研发、财务费用率分别为 6.5%、5.4%、3.9%、-2.8%，分别同比变化+3.2pct、+1.2pct、+0.7pct、-2.7pct。销售费用率提升主要为公司销售业务费、市场推广费增加；财务费用率下降主要为汇率变动产生较大汇兑收益以及利息净收益增加。3）净利润方面，公司上半年实现归母净利润 1.42 亿元，同比增长 4.07%，归母净利率为 9.24%，同比+3.1pct，扣非归母净利润 1.23 亿元，同比增长 1.81%。单 Q2 归母净利润 0.90 亿元，同比增长 1.21%，归母净利率 10.91%，同比+3.42pct，扣非归母净利润 0.88 亿元，同比增长 13.75%。4）运营方面，公司上半年实现经营现金流为 1.8 亿元，同比-44%，主要为上年同期去库存的同时货款回笼加速；投资活动现金流-1.1 亿元，同比+2%；筹资活动现金流 2 亿元，同比+200%，主要是本期偿还银行借款净额较上期下降以及收到向特定对象发行股票募集资金。 盈利预测与投资评级：公司作为办公椅出口龙头，从“外销 ODM 业务为主”逐步向“内外销并重、自主品牌和 ODM 模式并重”加快转型。 外销基本业务依托海外稀缺产能布局优势，有望持续扩大出口份额，内销市场加快开拓值得期待。我们预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 3.44 亿元、3.95 亿元、4.62 亿元，分别同比增长 2.6%、14.8%、17.1%，目前股价对应 23 年、24 年 PE 分别为 10X、9X，维持“增持”评级。 风险因素：原材料价格波动风险，国际贸易摩擦风险，人民币汇率波动及出口退税率政策变动风险

公司发布 2023年半年报。23H1公司营收 15.36亿元，同比-30.5%，归母净利润 1.42亿元，同比+4.7%。23Q2公司营收 8.4亿元，同比/环比-30.2%/+20.5%，归母净利润 0.90亿元，同比/环比+1.2%/+74.4%。 先行海外产能与新品推广夯实发展根基，内销持续发力。年初以来全球需求仍继续收缩，海外大客户去库进程持续。根据海关总署，上半年办公椅、沙发出口额同比下滑 0.7%/16.5%。分产品看，不考虑分部抵消，上半年办公椅/沙发营收分别 14.14/2.56亿元，同比-13.8%/-46%。在外需承压及供应链转移背景下，公司作为业内海外产能布局最早、规模最大、客户资源最丰富的企业之一，始终坚定大客户战略，持续进行针对化、差异化的新品研发，不断推出升降桌（23H1营收 1204万元，H2有望加快放量）在内的创新智能化单品，丰富产品矩阵，看好后续市场份额的持续提升。分地区看，23H1外销/内销营收 11.98/3.37亿元，同比分别-33%/-21%，内销占比提升 2.7%。公司持续加大内销及自主品牌建设，线上与知名电商平台深度合作，线下围绕大中型城市加快推进渠道体系建设，并持续开拓大客户直营业务，线上、线下齐头并进。 Q2盈利向上，海外去库提速静待外需改善。公司 23H1毛利率/净利率分别 23.12/9.35%，同比+5.3/+3.1pct；23Q2公司毛利率 23.68%，同比/环比+4.9/+1.2pct，净利率 10.9%，同比/环比+3.4/+3.4pct。23Q2盈利能力持续向上主因：1）原材料价格下行，精益生产优化成本、2）汇兑收益增厚盈利，23H1汇兑损益合计 3427万元、3）政府补助，23H1与收益相关的政府补助 2216万元，同比+121.5%。费用方面，23H1期间费用率 9.86%，同比+0.3pct，其中销售/管理/研发/财务费率分别为6.6%/4.8%/3.7%/-5.3%，同比分别+3.2/+0.6/+0.9/+4.4pct，营销推广与研发投入的增加使得期间费用率小幅提升。当前海外去库进程加速，看好 23H2出口增速筑底回升。 投资建议 预计 23-25E 归母净利润 3.4/3.89/4.4亿元，同比+2.1%、+13.8%、12.9%。对应 PE 为 9.6X/8.4X/7.4X，维持“买入”评级。 风险提示 原材料价格上行、汇率波动、海外需求复苏不及预期等。

事件：公司发布 2023 年半年度报告。报告期内，公司实现营收15.36 亿元，同比下降 30.5%；归母净利润 1.42 亿元，同比增长4.07%；基本每股收益 0.47 元。其中，公司第二季度单季实现营收 8.4 亿元，同比下降 30.17%；归母净利润 0.9 亿元，同比增长1.21%。 多重利好因素带动毛利率明显增加。报告期内，公司综合毛利率为 23.12%，同比提升 5.32 pct。其中，23Q2 单季毛利率为 23.68%，同比提升 4.92 pct，环比提升 1.24 pct。公司毛利率大幅提升，主要是因为：1）原材料价格下降；2）人民币汇率贬值；3）海运费同比大幅下降，2023 年 6 月 30 日，CCFI 综合指数为 895.72，同比下降 72.62%；4）自主品牌业务占比提升。 销售下降导致费用率提升，毛利率改善带动净利率修复。费用率方面，2023 年上半年，公司期间费用率为 13.02%，同比提升 2.38pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为 6.48% / 5.44% /3.86% / -2.76%，分别同比+3.22 pct / +1.16 pct / +0.67 pct / -2.67pct。销售、管理、研发费用率大幅增加，主要是因为公司销售有所下滑，规模效应减弱。财务费用率大幅下滑，主要是因为人民币贬值贡献较大汇兑收益，以及利息净收益增加。净利率方面，报告期内，公司净利率为 9.35%，同比提升 3.1 pct；23Q2 单季净利率为 10.91%，同比提升 3.42 pct，环比提升 3.43 pct。 持续深耕外销市场，稳步推进海外生产布局。市场开拓方面，公司推行 KAM 大客户价值营销体系，深度洞察核心客户需求，构建战略导向的深层次客户关系。同时，公司坚定推进全球经营，积极利用越南、罗马尼亚生产基地及新产品研发等差异化优势继续扩大北美、欧洲市场份额，并加快拓展亚洲、澳洲、南美洲等市场。生产布局方面，公司于 2018 年在行业内率先投资建设越南生产基地，进而提升美国市场份额和大客户渗透率。此外，罗马尼亚生产基地建设取得积极进展，2023 年上半年实现投产出货，为公司加快开拓欧洲及其他海外市场提供有力支撑。报告期内，公司外销实现营收 11.98 亿元，同比下降 32.85%，主要是因为海外收缩流动性导致需求下降。 战略布局内销市场，加快建设自主品牌。公司将国内市场开拓和自主品牌建设作为战略性任务，线上线下齐头并进，加快打造自主品牌。线上方面，与天猫、京东等平台深度合作，布局兴趣电商开展内容营销，促进销售收入与品牌知名度双提升。线下方面，围绕大中型城市设立办事处，开展“百城攻坚”市场覆盖深耕计划，渠道客户数量进一步增长。此外，加快推进线下 ToC 渠道建设，以自主品牌入驻多个大型知名商超。大客户直营方面，为多位大客户和标杆客户提供产品和服务，有效提高 B 端项目获客能力。报告期内，公司内销实现营收 3.37 亿元，同比下降 20.82%。 投资建议：公司为我国办公椅行业龙头，深耕海外市场份额稳步提升，内销积极打造自主品牌，渠道建设未来可期，预计公司 2023/ 24 / 25 年能够实现基本每股收益 1.08 / 1.2 / 1.29 元，对应 PE 为9X / 8X / 8X，维持“推荐”评级。 风险提示：经济增长不及预期的风险；市场竞争加剧的风险。

专注“坐健康”，办公椅龙头国内外双循环并重，盈利逐步修复。永艺股份专注健康坐具研发制造，与全球多家知名品牌展开长期ODM合作，并积极发展跨境电商业务；同时加快推进国内市场和自主品牌建设。22年公司外销、内销占比分别约80%、20%。22年及23Q1受海外需求放缓影响，营收同比有所下降，公司努力提升市场份额、对冲市场短期下行，营收增速好于品类出口总体水平。盈利方面，22年下半年以来随着主要原材料铁件、塑料件等价格回落，盈利能力逐步修复。23Q1综合毛利率22.45%，同比+5.8pct，实现归母净利0.52亿元，同比增长9.5%，好于营收表现；展望23年下半年，在原材料压力减轻、美元升值、自主品牌营收增长、内部运营优化及营收边际改善多因素催化之下，我们预计公司盈利修复趋势有望延续。 全球化产能前瞻布局，深耕研发&大客户战略，出口竞争优势凸显。我国为全球办公椅最大出口国，产品主要销往欧美国家。1）市场规模：美国办公家具需求稳步增长，据GrandViewresearch数据，2022年美国办公家具市场规模约149亿美元，预计到2030年美国办公家具市场规模将达222亿美元，2022-2030年行业CAGR达5.3%。2）市场格局：据公司最新定增申报稿，2020年北美和欧洲前十大办公座椅企业市场份额分别高达77%、57%。从中国出口份额来看，我国办公椅制造已形成以安吉为中心的坐具产业集群，以永艺股份、恒林股份为代表的龙头公司出口份额在过去几年中持续提升，16-22年公司办公椅出口份额从约7%提升至约11.5%。公司方面，重研发重制造，出口基本业务稳步增长，17-22年外销营收CAGR达18%，多年深耕宜家、Staples、OfficeDepot、Nitori等零售大客户，持续推行KAM大客户价值营销体系。随着全球贸易环境的变化，公司自18年起前瞻性布局海外产能，率先形成中国+越南+罗马尼亚三大基地协同。当前优质海外产能已成稀缺资源且先发优势明显，近年随着越南基地订单及产能释放，公司在美国市场份额和大客户渗透率持续提升；罗马尼亚基地于23年上半年投产出货，有望为公司加快开拓欧洲及其他海外市场提供支撑。 国内自主品牌以电商为突破口，线下多渠道并进。公司2017年起以电商为突破口发力内销自主品牌，若剔除按摩椅椅身收入，17-22年公司国内收入CAGR达20%。公司将国内市场开拓作为战略性任务：1）聚焦自主品牌线上渠道建设，稳步提升天猫、京东等电商主渠道运营质量，并积极布局抖音、社群私域营销平台等新渠道。据久谦中台，23年1-5月电商全域（天猫+京东+抖音）排名前十品牌销售额市占率合计仅约38%，对比欧美国家50%以上的品牌集中度提升空间较大。2）加快布局线下自主渠道，围绕全国大中型城市设立办事处，加强与区域经销商的沟通服务，经销商数量进一步增长，同时针对直营大客户打造灯塔标杆，有效提高B端项目获客能力，国内线下自主渠道业务快速增长。 盈利预测与投资评级：公司作为办公椅出口龙头，从“外销ODM业务为主”逐步向“内外销并重、自主品牌和ODM模式并重”加快转型。外销基本业务依托海外稀缺产能布局优势，有望持续扩大出口份额，内销市场加快开拓值得期待。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为3.44亿元、3.93亿元、4.60亿元，分别同比增长2.6%、14.4%、16.8%，目前股价对应23年PE为9X，低于行业平均，首次覆盖给予“增持”评级。 风险因素：原材料价格波动风险，国际贸易摩擦风险，人民币汇率波动及出口退税率政策变动风险。