公司以板翅式换热器起家，通过内生拓展高附加值业务热管理集成系统。公司板翅式换热器业务有望受益于风电出海及“以大代小”替换政策支撑业绩；热管理集成业务受益于公司前瞻布局的新兴领域氢/储、数据液冷等，带来增量想象空间。 公司具备较强的业绩安全垫，在“十四五规划”及下游相关领域政策的持续催化下，具备较好的长期配置价值。 下游领域覆盖广，产品供应能力强公司深耕热管理领域十余年，对行业趋势把握准确， 逐步完成从板翅式换热器向热管理集成系统转型。 2023 年公司热管理集成系统首次实现破亿营收达到 1.1 亿元， 2019-2023 年 CAGR 达 37.9%。公司产品定制化能力强，可灵活配合不同领域客户需求完成热管理系统定制，形成稳固的客户群体。 行业集中度有待提升，高端产品仍以进口为主根据前瞻产业研究院数据， 至 2022 年我国换热器企业注册资本分布在 500万以上的超过 46%，分布在 1000 万-5000 万间约达 24%。截至 2022 年中国换热器行业注销企业数占总企业数达 20%， 系国内换热器产品中低端占主要部分，行业内竞争者众多，产品差异化较小。 从进出口热交换器单品均价来看，国内出口单品均价在 2150 元/套， 进口单品均价在 8784 元/套，国内高端产品仍较为依赖进口。 前瞻布局新兴领域静待蓝海市场公司在稳固基本盘业务后不断向新能源、新基建领域前瞻布局。新能源方面， 公司产品从单一风力发电向光伏发电横向延伸，公司围绕新能源风电、储能及氢燃料电池等各环节重点发力； 新基建方面， 公司向数据液冷领域加速渗透， 有望在产业加速发展之际迎来产品的快速放量，助推数据液冷领域成为公司多元化发展的关键业务。 盈利预测、估值与评级我们预计公司 2024-2026 年营业收入分别为 4.3/5.2/6.3 亿元， 同比增速分别为 25.9%/21.3%/20.1%； 归母净利润分别为 0.69/0.74/0.81 亿元， 同比增速分别为 10%/8%/9%， 2024-2026 年 CAGR 为 8.7%； EPS 分别为0.78/0.85/0.93 元/股。 考虑到公司下游领域布局全面，综合生产能力强等多重因素有望助力公司高质量发展。参考可比公司估值，给予公司 2024 年14-15 倍 PE， 对应目标价 10.9-11.7 元/股，首次覆盖给予“增持” 评级。 风险提示： 原材料价格波动风险；新兴领域市场开拓不及预期；行业空间测算偏差风险。

投资要点： 公司从事通风冷却系统研发和制造，业务受益于轨交设备以旧换新、造船大周期及核电机组核准加速。 公司是国家级专精特新“小巨人” 和国家级单项制造冠军。 公司业绩稳健增长，经营性净现金流持续为正，过往年份稳定分红， 兼具价值和成长属性。 通风冷却设备商“小巨人”，业绩稳健增长公司主营业务可划分轨道交通/新能源/海洋工程与舰船风机和冷却系统、冷却塔和空冷器五大类。 2023年归母净利润 6057万， CAGR（2019-2023年） 为 28.8%。 公司具备定制化研发能力，践行大客户战略，与客户粘性高，同时能保持高于竞争对手的毛利率。 收入结构较为均衡， 2023年船舶业务增速最快1）轨交领域主要供货和谐号、复兴号高铁，客户有中国中车、庞巴迪等； 2023年营收 1.2亿，占比 23.1%，毛利率为 38.9%。 2） 新能源领域与四大核集团均有合作， 风电主要客户为明阳智能； 2023年能源板块营收1.1亿，占比 22.5%，毛利率为 31.2%。 3） 海洋工程领域船舶订单持续向好, 2023年营收 7058万元，同比增长 122.5%， 占比 13.9%， 毛利率为27.9%。 4） 制冷风机领域稳健成长， 2023年营收为 1.1亿，占比 22.3%，毛利率为 21.6%。 5） 冷却塔领域较为平稳， 2000年起成为 SPX 和 BAC 的配套供应商， 2023年营收 9224万，占比 18.2%， 毛利率为 28.1%。 未来轨交领域以旧换新有效拉动成长，核电业务增速最快轨交以旧换新政策驱动，预计 2026年轨交业务营收增速 30%。 造船大周期将继续带动船舶业务快速成长。 公司已成功取得核电资质，随着近两年核电机组核准加速，公司招投标项目持续增加， 目前核电在手合同超 9000万，叠加山东半岛新项目投标推进，预计增速最快。 盈利预测、估值与评级预计公司 2024-2026年实现营收 5.83/6.61/7.85亿元， CAGR（2023-2026E）为 15.6%； 2024-2026年实现归母净利润 6546/6990/8052万元，CAGR（2023-2026E）为 10%。 参照可比公司 wind 一致预测、 估值及公司自身成长性和分红能力，我们给予公司 2024年 14-15倍 PE， 对应目标市值9.2-9.8亿， 首次覆盖，给予“增持” 评级。 风险提示： 宏观经济不及预期； 竞争格局变差；客户开发不及预期。

公司为超声热表领域行业龙头，有望受益于“双碳”政策下新一轮供热计量改革，支撑公司业绩；水表端受益于超声水表快速渗透，公司可凭借技术和资质优势迅速切入小口径水表市场，带来增量想象空间；公司具备较高股息率和较强的业绩安全垫， 在“以旧换新”、“公用计量”等政策的持续催化下， 具备较好的长期配置价值。? 超声仪表“小巨人”，水表热表齐头并进公司系国内较早向市场推广超声热量表与超声水表的企业之一， 其超声热量表全面覆盖北方供暖 15 省市，为超声热表行业头部企业；公司超声水表营收增长迅速，在大口径超声水表上具备优势， 扩产后有望顺利切入小口径水表市场，为公司业绩增长持续注入动能。 公司具备较强的产品实力，已获得多个国家地区的资质认证， 为国家级专精特新“小巨人”企业。? 超声水表替代初期，市场发展潜力较大超声水表在降低管网漏损率及产销差方面具备较强优势，能够有效提升供水企业的经济效益，下游具备充足的替换动力； 超声水表当前渗透率不足10%， 市场正处于由超声水表替代机械/远传水表的初期， 将迎来广阔的成长空间，中性预计 2026 年超声水表市场有望达到 40 亿元。目前江浙沪、长三角、京津冀等地区已开始进行超声水表试点， 公司已进入上海市、浙江省、福建省等地区的供应商列表，未来增长潜力较大。? 超声热量表迎来新增长，多个北方城市展开试点2019 年我国超声波热能表市场新增出货量 280 万只、安装总量 3410 万只；预计 2023 年将分别达到 410 万只、 4980 万只。未来随着“双碳”政策的推行，智能热量表能够提升能源的综合利用率，实现对碳排放量的实时监测，将有望迎来新一轮的发展机会。目前内蒙古、黑龙江等供热大省均已提出新的改革试点工作， 各城市完善收费办法制定， 逐步全面推行热量表的使用，公司作为超声热量计行业龙头企业， 将有望在本轮推广中获益。? 盈利预测、估值与评级我们预计公司 2024-2026 年营业收入分别为 3.13/3.66/4.26 亿元，同比增速分别为 17%/17%/16%，归母净利润分别为 6861/7644/8511 万元，同比增速分别为 10.6%/11.4%/11.3%， 3 年 CAGR 为 11.1%， 2024 年 EPS 为 1.12 元/股，对应 PE13 倍。公司分别于 2019/2020/2021/2023H1 实施权益分派；以 2024/5/24 日股价计算，股息率分别为 4.99%/4.99%/5.33%/4.66%，股息率较高；可比公司 2024 年平均 PE18 倍，鉴于公司为超声热表行业龙头，超声水表逐步渗透打开潜在空间，考虑公司体量及北交所折价，给予公司2024 年 15-17 倍 PE，对应目标市值 10.3-11.7 亿元，给予“增持”评级。 风险提示： 政策推行不及预期、市场竞争加剧、新增产能消化不及预期。