事件：5月24日，金陵饭店发布关于签署《股权委托管理协议》暨关联交易公告。上市公司为解决与集团（南京金陵饭店集团有限公司）之间的同业竞争问题，整合酒店资产，加快提质增效和资产盘活，公司拟同意与集团及其下属子公司金陵旅投、五星实业签署《股权委托管理协议》：金陵饭店集团将其旗下11家酒店所属的项目公司，委托上市公司进行管理。本次交易不发生任何资产权属的转移，不构成重大资产重组，不会导致上市公司合并报表范围变更。该批酒店包括分布在南京的湖滨金陵/金陵状元楼/金陵大厦等3个项目，以及分布在苏州、西安、上海、深圳、连云港等地的8个项目。 11家酒店项目公司股权有望委托上市公司管理，推动同业竞争问题解决。 由于酒店资产较重，且经营上有所老化，现阶段酒店类资产的净资产收益率偏低，还达不到注入上市公司的标准和条件，故而采取将该批酒店所属的项目公司股权委托上市公司管理的模式。根据《股权委托管理协议》，公司将受托管理11家酒店项目公司股权，享有除托管股权利润分配权、股权转让权、增资、减资以外的其他权利。相比于21年将该批酒店项目经营管理权委托于上市公司的方式，股权委托的模式下，上市公司对该批酒店资产的控制力进一步加强。 为后续11家酒店经营优化进一步创造条件，有望带来业绩增量。根据《股权委托管理协议》，托管期内公司将获得“各目标公司营业收入×甲方中各主体直接持有的该目标公司股权比例×1.5%”的基础管理费；以及“（实际完成的净利润－基础业绩目标）×30%×股权委托方直接持有的该酒店项目公司股权比例”的奖励管理费，其中基础业绩目标系23年净利润，24年基础业绩目标按托管时长比例×23年净利润计。我们预计，公司在受托管理该批酒店项目公司股权后，将获得1）以该批酒店在主业之外收入部分（包含部分租赁业务）为基数的基础管理费增量；同时，随着公司对该批酒店控制力加强，后续将主导经营管理、激励机制、装修设施等方面的改造升级，实现整体经营上的提质增效，2）未来有望获得业绩较23年提升部分带来的奖励管理费业绩增量。 新董事长上任后彰显魄力与远见，看好后续工作进一步突破。23年12月现任董事长毕金标先生就职，此次协议的签署充分彰显公司管理层调整后的工作进展，看好这一举措有望推动该批酒店经营面的整体优化和金陵饭店品牌的进一步提振，同时在该批酒店净资产收益率得到改善后，整体注入进程有望加速。 投资建议：公司旗下具备优质的核心项目资产及优质的品牌资产；未来国企改革深化下，酒店主业的资产提质增效以及潜在的资源整合为后续主要看点；考虑后续股权托管后的增量，我们上调公司业绩，预计24/25/26年归母净利润分别为1.03/1.23/1.39亿元，对应PE分别为26/22/19x，维持“推荐”评级。 风险提示：国企改革进度不及预期，食品赛道竞争激励，项目进展不及预期。

首旅酒店发布 2023 年一季报： 24Q1 首旅酒店实现营业收入 18.45 亿元/yoy+11.47%，同比 19 年-5.05%， 增长原因主要系旅行市场复苏及规模增长；实现归母净利润 1.21 亿元/yoy+49.83%，同比 19 年+63.01%；实现扣非归母净利润 9738.61 万元/yoy+102.19%，同比 19 年+73.17%。 酒店业务盈利恢复良好，景区业务净利表现亮眼。 公司酒店业务实现营收16.39 亿元/yoy+11.54%，同比 19 年-7.58%，实现利润总额 5181.27 万元/yoy+649.8% ， 同 比 19 年 -12.37% 。 景 区 运 营 业 务 实 现 营 收 2.06 亿/yoy+10.90%，同比 19 年+21.31%， 实现利润总额 1.22 亿元/yoy+5.65%，同比 19 年+23.24%。休闲旅游市场的需求持续高涨， 公司景区业务继续保持良好的经营态势。 24 年 Q1 南山景区入园人数 247 万人，较 2023 年同期yoy+17.3%，再创历史新高。 经营数据保持稳定， 多措并举提升业绩。 24Q1 首旅如家全部酒店/不含轻管理酒店的全部酒店/18 个月以上成熟酒店的 RevPAR 分别为 131/147/135 元，yoy+0.1%/+2.0%/-1.9%， ADR 成为驱动 RevPAR 增长的关键因素； ADR 分别为 217/233/219 元 ， yoy+1.4%/+2.2%/-0.4% ； OCC 分 别 为60.1%/63.4%/61.5%， yoy-0.8pct/-0.1pct/-0.9pct。 公司将坚持经营至上战略，借助 AI 收益管理工具及多样化的营销渠道，多措并举提升酒店经营业绩。 发力中高端孵化注入， 优化结构促进升级。 公司聚焦优化酒店产品结构，大力发展标准品牌，持续加速中高端酒店在下沉市场的纵深拓展。 公司 24Q1 新开店 205 家，其中直营/特许加盟/经济型/中高端/轻管理酒店分别新开店2/203/36/66/103 家， 中高端酒店开店数同比增长 50.0%。截至 2024 年 3 月31 日，公司在营酒店共有 6,295 家（含境外 2 家），其中经济型/中高端/轻管理/其他酒店分别有 1861/1,773/2645/16 家。 中高端酒店房量占比提升至40.2%。 投资建议： 24 年公司将继续紧抓酒店市场持续复苏机遇，多措并举稳步提升酒店经营业绩，公司加大中高端开发，持续推进高端奢华产品布局，深入渗透下沉市场，强化升级会员权益，有望持续提升经营效益。看好在休闲度假市场繁荣的背景下，公司业绩持续释放。 我们预计 2024-2026 年公司归母净利润分别为 10.2/11.4/12.5 亿元，对应 PE 分别为 17x/15x/14x，维持“推荐”评级。 风险提示： 扩张速度不及预期风险，酒店集团竞争加剧风险

宋城演艺发布 2023年年报/2024年一季报。 23年经营情况： 1）收入/利润表现： 23年，公司营收 19.26亿元/同比+320.77%，较 19年同期-26.24%； 归母净利润-1.10亿元/22年同期为-0.48亿元， 19年同期为 13.39亿元。 23年度花房计提资产减值损失 8.61亿元，若不计算资产减值损失影响， 23年归母净利润 7.51亿元。 2）各项费用率表现： 23年，公司销售费用率 4.59%/同比-0.29pcts，较 19年同期-0.99pcts；管理费用率 7.61%/同比-78.00pcts，较 19年同期+0.40pcts； 研发费用率 1.56%/同比-2.50pcts，较 19年同期-0.30pcts。 3）毛利率/净利率表现： 23年，公司毛利率 66.35%/同比+16.21pcts，较 19年同期-5.05pcts；若以不计算资产减值损失的净利润作为净利率计算基础， 23年净利率 38.99%/22年同期为-10.43%，较 19年同期-12.31pcts。 4）分红情况： 公司董事会拟定23年利润分配预案为每10股派发现金股利1元，现金分红总 额 2.62亿元。 24Q1经营情况： 1）收入/利润表现： 24Q1，公司营收 5.60亿元/同比+138.70%，较 19年同期-32.15%；归母净利润 2.52亿元/同比+317.33%，较 19年同期-32.01%。 2）毛利率/净利率表现：公司毛利率 68.75%/同比+17.73pcts，较 19年同期-1.02pcts；净利率 45.63%/同比+20.72pcts，较 19年同期-1.76pcts。 19年 4月 29日，宋城演艺子公司北京六间房科技有限公司与北京密境和风科技有限公司完成第二次重组交割，自此宋城演艺对六间房不具备控制，六间房收入不再纳入宋城演艺合并报表， 而 19年 4月 29日前的收入/利润合并在公司报表中统计，因此 24Q1收入/利润表现较 19年同期有所下滑。 桂林/张家界 23年收入已超越 19年同期，上海新项目表现亮眼。 23年，公司杭州/三亚/丽江/九寨/桂林/张家界/西安/上海千古情景区收入分别为6.55/1.92/3.22/0.89/1.90/0.69/0.52/0.98亿元，其中杭州/三亚/丽江/九寨/桂林收入同比+214.38%/+251.64%/+277.65%/+323.38%/+499.68%，西安/上海 22年未开业。 从各项目表现来看， 23年 7月开始营业的上海千古情景区表现最为亮眼， 23年收入已超越九寨/张家界等项目，作为宋城演艺旗下唯一“城市演艺”定位景区，获客能力渐显。若与 19年相比， 19年处开业状态的杭州/三亚/丽江/桂林/张家界五大千古情景区， 23年全年收入分别恢复至 19年同期的71.30%/48.94%/96.57%/118.23%/104.71%，桂林/张家界复苏态势明显， 23年收入表现已超越 19年同期水平。 花房集团当前情况： 23年花房/宋城演艺均已获无保留审计报告。 1） 花房商业运作恢复： 23年 7月 3日花房集团向有关机关缴纳了待结案扣押款 1.55亿元，截至 23年 7月 25日花房集团所有被冻结的资金账户已解冻且可用于正常的商业运作。 2）花房/宋城演艺无保留意见出具： 截至 24年 4月 23日，花房集团在 2022年度原有的合并报表基础上追加确认待结案扣押款预计损失 1.55亿元和被投公司投资公允价值金额减少 0.19亿元，并由审计机构出具了花房集团 2022年度带保留意见的审计报告和 2023年度标准无保留的审计报告；宋城演艺 2023年同样获审计机构无保留意见审计报告。 投资建议： 我们看好宋城演艺 23年业绩修复，聚焦存量项目成熟及新项目带来的业绩增量，中长期聚焦四大增长点。 1）公司佛山千古情项目 24年春节开业以来景气度居高， 其余多个老景区较疫情前剧院数增加、客流容纳能力提升，五一/暑期有望为公司业绩贡献新增量； 2）公司现有五大项目仍在筹备或待开业阶段，三峡千古情项目争取本年暑期建成营业，品牌影响力及营收增长潜力大； 3）存量项目仍处爬坡期，成长空间充足； 4）珠海千古情项目有望切入休闲度假赛道，打造新成长曲线。我们预计 24/25/26年公司归母净利润 13.27亿元/15.92亿元/18.44亿元，对应 PE 为 20x/17x/15x，维持“推荐”评级。 风险提示： 区域竞争激烈、新项目不及预期、城市演艺渗透率不及预期。

同庆楼发布 2023 年年报及 2024 年一季报。 23 年经营情况： 1）收入/利润情况： 23 年，公司营收 24.01 亿元/同比+43.76%，较 19 年同期+64.17%；归母净利润 3.04 亿元/同比+224.90%，较 19 年同期+53.91%。 2）各项费用率情 况 ： 23 年 ， 公 司 销 售 费 用 率 / 管 理 费 用 率 / 财 务 费 用 率 分 别 为4.84%/6.13%/0.10%，同比+0.92/-0.76/-0.03pcts。 3）毛利率/净利率情况：公司毛利率 26.62%/同比+8.29pcts；净利率 12.66%/同比+7.06pcts。 24Q1经营情况： 从 24Q1 来看， 2024Q1，公司营收 6.91 亿元/同比+28.01%，较 19年同期+65.52%；归母净利润 0.66 亿元/同比-8.84%，较 19 年同期-6.34%。2024Q1，公司毛利率 24.66%/同比-0.28pcts，净利率 9.54%/同比-3.86pcts。 截至 23 年末富茂酒店新增 2 家、筹备开业 3 家，同庆楼餐饮业务支撑+宴会业务为核心的组合经营模式发展前景广阔。 酒店业务方面， 23 年新开北城富茂/阜阳富茂 2 家酒店，筹备开业高新富茂、肥西富茂、上海富茂 3 家酒店，截至 24 年 4 月 25 日，公司富茂酒店数量已达 6 家。 23 年富茂酒店营业收入 4.45亿元/同比+140.84%，门店逐步度过爬坡期。 富茂酒店业务有同庆楼经营优势明显的餐饮/宴会业务支撑， 宾馆业务对商务会议及宴会有极佳补充效果，在综合性豪华酒店市场/中高档商务酒店市场中特色明显， 且酒店管理业务也在持续发力布局，后续成长空间广阔。 食品业务表现亮眼，预制菜业务或有望突破区域壁垒。 食品业务目前已开发并向全国销售大厨菜系列、大厨料汁系列、大厨面点系列等六大系列产品， 23 年全面进入江苏/武汉市场，并在南京/武汉建立分仓，截至 23 年末直营商超数量达 133 家， 23 年收入 1.67 亿元/同比+77.78%，对应毛利率 35.69%/同比+5.07pcts。 鲜肉大包业务方面，截至 24 年 4 月 25 日，公司已开业鲜肉大包店80 家，待开业门店 60 家；粽子业务方面， 23 年年累计销售达 1,700 多万元，成为同庆楼食品又一个千万级品类。 我们认为， 公司食品业务线上线下渠道铺设迅速， 旗下预制菜/冷冻食品竞争力强且契合各地域消费者饮食口味需求， 具备全国市场布局基础， 当前预制菜行业仍处发展初期、区域竞争为主，口味契合大众需求、产品质量高、线上线下渠道稳定铺设展开的同庆楼预制菜业务后续有望突破区域壁垒成为全国性品牌。 23 年分红占净利润比例超 40%， 股息率达 1.50%。 公司董事会拟定 23 年利润分配预案为每 10 股派发现金股利 4.10 元（含税），共派发现金红利 1.06亿元；此外，公司已实施股份回购金额为 0.30 亿元（不含手续费），因此 23 年年度现金分红总额为 1.36 亿元，占年度归母净利润的 44.74%。 不考虑回购金额， 按 4 月 26 日收盘价计算， 股息率为 1.50%。 投资建议： 我们看好同庆楼各项业务后续发展优化： 1）餐饮业务： 同庆楼餐饮门店模型不断改进优化，看好后续单店获客及盈利能力增长； 2）食品业务：公司食品业务已布局安徽/江苏/武汉市场，线上线下渠道铺设迅速，产品具备较强竞争力，随渠道逐步铺开，业务体量与地方市场渗透率有望加速上行； 3）宴会服务： 公司一站式宴会服务模式较为稀少且为消费者所青睐，随口碑积累、品牌门店增加，有望快速抢占市场； 4）酒店业务： 与餐饮/宴会业务优势结合符合客群需求，具备可复制性，后续酒店业务随开店经验累积、经营模型优化，有望成为公司营收全新增长点。预计 24-26 年归母净利润分别为 4.12/5.38/6.86 亿元，对应 24-26 年 PE 为 17X/13X/10X，维持“推荐”评级。 风险提示： 拓店不及预期风险，行业竞争加剧风险。

米奥会展发布 2024 年一季报。 2024 年 Q1 公司实现营收 7613.09 万/yoy+12.20%，同比 19 年增长 236.66%；实现归母净利润 481.45 万元/yoy+349.39%，实现扣非归母净利润 153.19 万元/yoy+311.56%。 公司拟每10 股派发 5 元（含税）现金红利，现金分红总额 0.76 亿元，分红率 40.65%，对应目前股息率 1.48%。 盈利能力总体维持稳定。 2024Q1 公司整体毛利率达 54.4%，同比下降3.8%， 毛利率下滑主要系 24Q1 举办了两场展会，平均单展规模较 23Q1 有所下滑， 规模效应较弱； 2024Q1 公司销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为 42.1%/12.7%/4.1%，同比分别+0.3pct/-3.7pct/-2.1pct。 2024Q1 公司归母净利润率为 6.3%，同比+4.7pct，扣非归母净利润率为 2.0%，同比+1.5pct。 公司归母净利润率明显提高主要系公允价值损益波动所致。 合同负债同比有所下滑，静待订单逐季放量。 2024Q1 的合同负债为 17033万元，同比下降 23.0%。 合同负债反映了公司预售展位的预收款情况较 23 年同期有所下滑，由于 24 年公司 Q2 展会排展数量同比有所减少，且主要集中在 6月，我们认为合同负债科目的波动亦受到公司展会排期节奏、以及预收款比例的影响。 我们预计随着公司业务进入旺季，后续订单有望逐渐放量。 打造“妙展全球”服务平台，深度助力企业出海。 公司与天成公司为中国企业出海打造了一站式外贸解决方案平台，结合米奥的海外办展经验以及天成 10万+企业经营辅导成功案例集外贸打法、通过导师现场授课等形式，为国内外贸企业出海提供有效的经验指导及方向指引。看好公司通过上述综合服务能力的打造，有力提升客户粘性，助力后续订单增长。 进出口贸易持续火爆，看好出海办展延续景气。 根据央视网数据， 24 年一季度我国货物贸易进出口规模历史同期首次突破 10 万亿元，增速创 6 个季度以来新高。传统外贸大省广东、江苏、浙江外贸均创历史新高。海关统计显示， 24年一季度，我国有进出口实绩的外贸企业数量同比增加 8.8%。其中，民营企业进出口 5.53 万亿元，增长 10.7%，占进出口总值的 54.3%。 看好在旺盛的进出口贸易助推下，出海办展延续景气，米奥会展相关业务有望乘势实现高增。 投资建议： 米奥会展为国内境外自办展龙头，技术、资源等多重先发优势高筑，当前处于清晰的向上通道。 公司展位数高增的同时，通过专业化办展/数字化，亦在提升整体的展会服务能力；规模/服务能力/品牌的同频向上有望进一步夯实米奥作为国内海外自办展龙头的壁垒。随着我国出入境贸易持续火爆，公司业绩弹性有望继续释放。我们预计 2024-2026 年公司归母净利润分别为2.7/3.4/4.4 亿元 ，对应 PE 分别为 20x/15x/12x，维持“推荐”评级。 风险提示： 地缘政治风险，销售下滑风险

君亭酒店发布 2023 年年报及 2024 一季报。 (1)业绩端： 公司 23 年全年实现营收 5.34 亿/YoY+56.2%，较 19 年同期+39.9%； 实现归母净利润 3052.0 万元/YoY+2.6%， 较 19 年同期-57.8%。 24Q1 实现营收 1.60 亿/YoY+67.3%； 实现归母净利润 466.0 万元/YoY+13.9%。 (2)费用端： 公司 23 全年销售/管理/财务费用率分别为 8.4%/14.6%/6.1%，分别较 22 年同期+1.8pct/+3.0pct/-0.3pct，分别较 19 年为+2.7pct/8.6pct/5.3pct； 24Q1 销售/管理/财务费用率分别为 7.6%/12.3%/6.5%，三费分别较 23 年 Q1+0.3pct/-2.2pct/+1.8pct，较 23 年 Q4-3.3pct/-1.3pct/-0.5pct 。 (3)盈 利 端 ： 23 年 全 年 毛 利 率 达39.7%/YoY+3.7pct，较 19 年同期+4.9pct，毛利率提升主要受到君澜/景澜等轻资产业态并表影响。 24Q1 实现毛利率达 30.1%/YoY-2.9pct。 经营恢复表现亮眼，君澜系发力稳健。 (1)君亭直营店全年 OCC、 ADR、RevPAR 均达到了史上最高水平：全年平均出租率为 67.85%，同比上年增长13.77pct，同比 2019 年同期增长 0.63pct；平均房价为 490.46 元，同比增长22.26%，恢复到 2019 年同期水平的 114.82%； RevPAR 为 332.78 元，同比增长 53.39%，恢复到 2019 年同期水平的 115.89%。 (2)24Q1：君亭直营 24Q1平均出租率为 61.46%，同比-1.79pct，同比 2019 年同期增长 0.02pct；平均房价为 511.98 元，同比增长 15.50%，恢复到 2019 年同期水平的 120.93%；RevPAR 为314.77元，同比增长12.23%，恢复到2019 年同期水平的120.97%。(3)君澜系经营稳定发力，较 22 年明显改善。 23 全年实现营收 7701.1 万/YoY+15.8%，实现营业利润 3992.3 万/YoY+34.9%，净利润 3115.3 万/YoY+35.4%。 拓店表现符合预期， 战略合作助力资源互补。 公司 23 全年新签约项目 55家，其中君亭品牌 12 家，君澜品牌 27 家，景澜品牌 16 家。截至 23 年年底，君澜/君亭/景澜门店数分别为 115/63/39 家，总计 217 家；待开业门店数分别为 125/25/26 家，总计 176 家。公司与中旅酒店下属港中旅酒店签订会员战略合作框架协议，共享会员信息，助力品牌发展，实现整体会员数量跃升，打开了生态融合想象空间， 进一步巩固和提升公司市场竞争地位和品牌影响力。 投资建议： 君亭经营复苏良好，直营店拓店有序进行，项目落地稳步推进。君亭尚品品牌将发力中端，开业表现良好。 与中旅酒店的会员合作，实现了会员规模跃迁，并打开了生态融合想象空间。旗下君达城商业管理项目进展迅速，未来有望加速公司的直营项目规模扩张。 预计公司 24-26 年公司归母净利润为1.3/2.0/3.2 亿元，对应 PE 值为 41x/26x/16x， 维持“推荐”评级。 风险提示： 拓店不及预期，战略合作不及预期。

锦江酒店发布 2023 年年度报告。 1） 23 年实现营收 146.49 亿元，同比增长 29.53%；恢复至 2019 年的 97.0%；归母净利润 10.0 亿元/yoy+691.14%，恢复至 2019 年的 91.7%；实现扣非归母净利润 7.7 亿元，同比去年实现扭亏为盈，恢复至 2019 年的 86.8%。非经常性损益达 2.3 亿元/同比-28.3%。 2） 23Q4实现营收 36.87 亿元，同比增长 26.5%；恢复至 2019 年同期的 96.6%，归母净利润 0.3 亿元/yoy-62.7%；实现扣非归母净利润-0.3 亿元，同比去年减少亏损0.6 亿元。 3） 于 2023 年度，公司实现经营活动产生的现金流量净流入 51.62亿元，比上年同期增长 177.59%。 4） 分红派息：公司拟每 10 股派发 5 元（含税）现金红利，现金分红总额 5.35 亿元，分红率 53.41%，对应目前股息率 1.78%。 经营数据总体稳步修复： 2023Q4，中国境内经济/中端/整体酒店 RevPAR分别为 95.98/178.95/155.31 元/间，同比+54.98%/+45.77%/+51.07%，为2019 年同期 88.02%/ 90.5%/100.15%； 2023 年度中国境内经济/中端/整体RevPAR 分 别 为 109.02/191.77/167.13 元 / 间 ， 同 比+46.36%/+43.01%/+46.86%，为 2019 年同期 94.87%/94.61%/106.28%。境外： 2023Q4，境外经济/中端/整体 RevPAR 分别为 37.54/49.27/40.43 欧元/间，同比+2.15%/+2.69%/+2.41%，为 2019 年同期 108.36%/ 122.76%/111.58%； 2023 年度境外经济/中端/整体 RevPAR 分别为 39.75/47.05/41.53欧 元 / 间 ， 同 比 +10.91%/+16.66%/+12.36% ， 为 2019 年 同 期109.97%/119.17%/ 111.89%。 毛开店超年初计划， 24 年规划签约数提高。 2023 年度，新增开业/开业退出/开业转筹建酒店 1,407/518/1 家，净增开业酒店 888 家，新增开业门店超过年初计划的 1200 家。其中铂涛系旗下中端丽枫/喆啡/希岸/欢朋品牌分别净开161/58/91/68 家，共 378 家；维也纳系旗下国际/智好/维也纳酒店/3 好分别净开 99/19/121/37 家，共 276 家。 23 年总体以消化签约门店为主，截至 23Q4签约未开业门店数为 4093 家，同比下降 219 家。 2024 年度计划新增开业酒店1200 家，新增签约酒店 2500 家，签约目标进一步提高。 投资建议： 锦江酒店经营恢复表现良好，随着公司品牌矩阵进一步完善、年内直营店提质优化、加盟店高质量开发，会员/供应链平台整合工作，改革优化激励等工作推进，公司后续经营质量有望进一步优化。预计公司 24/25/26 年归母净利润分别为 17/19/21 亿元，对应 PE 分别为 17/15/14x，维持“推荐”评级。 风险提示： 拓店不及预期，管理费下降风险

公司发布 23 年公司年报。 23 年，公司营业收入达到 18.12 亿元/yoy+28.10%，较 19 年同期+52.46%；归母净利润 0.60 亿元/yoy+43%，较19 年同期-20.93%；扣非归母净利润 0.31 亿元/yoy+86.07%，较 19 年同期-50.23%。 Q4 来看，公司实现营业收入 4.60 亿元/YoY+31.17%，较 19 年同期+74.81%，实现归母净利润 424.7 万元/YoY-63.0%，主要系 24Q4 计提白酒经销库存及房产销售业务资产减值损失所致。 酒店主业经营全面回暖，协同业务利润率有所波动。 23 年出行修复、旅游市场火爆，酒店业务全面复苏：公司紧抓酒店服务品质、营销渠道、会员体系升级，实现效应优化； 23 年酒店业务实现收入 5.64 亿元/YoY+41.6%，毛利率达43.8%/YoY+10.6pct，构成公司利润增长的主要来源。商品贸易/房屋租赁/物业管 理 等 业 务 分 别 实 现 营 收 10.22/1.36/0.79 亿 元 ， 同 比 分 别 +29.0%/-3.3%/+15.9%，但该三项协同业务利润率有所波动，毛利率分别-6.6pct/-0.2pct/-5.7pct。商品贸易业务尽管实现了较快的营收增速，但毛利率有所下滑，板块毛利润同比下滑 20.66%。 费用率总体控制平稳。 23 年公司销售、管理、财务、研发费率分别为 5.30%、12.28%、 1.21%、 0.24%，同比变化-3.38pct、 +0.13pct、 -0.33pct、 +0.01pct，费用率为 19.03%/YoY-3.57pct，其中销售费用的变动主要系苏糖公司营销推广费、佣金较上年同期减少所致，总体费用率总体保持稳定。 新董事长上任启新篇，未来将持续夯实品牌建设、发力食品业务。 23 年 11月，原董事长李茜女士辞去董事长及其他职务，现任董事长毕金标先生于 12 月18 日正式就职。毕先生此前已担任金陵饭店集团党委书记，此次任上市公司董事长有望提高整体决策效率，带来集团对上市公司更加充分的业务协同和资源赋能。未来公司将发力精益发展，优化核心项目服务品质及经营效益，强化金陵饭店品牌建设；同时亦将重点布局食品科技业务，增强资本实力和产业链运营能力，发力产品升级及渠道拓展，进一步打开成长空间。 投资建议： 公司旗下具备优质的核心项目资产及优质的品牌资产；未来国企改革深化下，酒店主业的资产持续优化、提质增效以及潜在的资源整合为后续主要看点；食品业务的持续拓展将进一步打开成长空间。我们预计公司 24/25/26年归母净利润分别为 0.95/1.10/1.22 亿元，对应 PE 分别为 31/27/24x， 维持“推荐”评级。 风险提示： 国企改革进度不及预期， 食品赛道竞争激励， 项目开发进展不及预期。

首旅酒店发布2023年年报。1）从全年看，23年公司实现营业收入77.93亿人民币/yoy+53.12%（较19年-6.23%）；实现利润总额11.07亿元，归母净利润7.95亿元，扣非归母净利润7.19亿元，均实现扭亏为盈。其中，酒店/景区业务分别实现营收72.77/5.16亿元，yoy+48.38%/177.35%，占比93.38%/6.62%，利润总额分别为8.63/2.44亿元，同比均扭亏为盈。2）单23年Q4看，23年Q4公司实现营收18.82亿元/yoy+50.39%（较19年-9.53%），归母净利润1.10亿元，扣非归母净利润0.94亿元，均实现扭亏为盈。 酒店市场持续复苏，酒店经营业绩恢复良好。1）23年全部酒店/全部酒店（不含轻管理）的RevPAR分别为154/173元，yoy+58.4%/65.1%，增长由ADR提升推动；OCC为65.7%/68.8%，yoy+12.5/13.5pct；ADR为235/251元，yoy+28.2%/32.8%。2）23年Q4全部酒店/全部酒店（不含轻管理）的RevPAR分别为138/155元，yoy+44.6%/51.2%；OCC为62.6%/66.0%，yoy+10.3/8.3pct；ADR为220/235元，yoy+20.8%/32.2%。 轻管理助力规模发展，发力中高端优化结构。公司主要依托轻管理模式加速下沉打开拓店空间，同时发力中高端品牌，实现产品结构升级；全年新开店1203家，同比增长36.86%，其中经济型/中高端/轻管理/其他酒店分别新开店174/283/744/2家；中高端/轻管理新开店占总新开店比例为23.5%/61.8%，同比上升41.50%/27.84%。截至2023年12月31日，储备店2,035家，为2024年新店开拓打下了坚实的基础。 持续优化会员/服务/技术体系，建设高端/奢华打造全品牌矩阵。公司始终坚持“会员为本”，将会员规模作为公司长期发展的基石，通过全渠道和多场景拉新，持续提升会员规模，积极打造品牌特色服务，不断提升用户体验。截至23年末，会员总数已达1.51亿，同比增长9.42%。同时，公司坚持在线化、数字化和智能化的技术战略，依托公司的技术优势，全力推进酒店智能化建设和精细化管理，2023全年公司技术研发费用为6,440.68万元，同比增长7.31%。此外，公司依托于现有的首旅、首旅南苑等经典高端品牌，以及由首旅集团2023年注入的诺金、安麓奢华经典品牌的基础之上，自主创立发展“安涯”和“诺岚”两个全新的高端及奢华品牌，发力高端以上产品建设，打造全品牌矩阵。 投资建议：23全年公司紧抓酒店市场持续复苏机遇，多措并举稳步提升酒店经营业绩，未来公司加大中高端开发，持续推进高端奢华产品布局，深入渗透下沉市场，强化升级会员权益，有望持续提升经营效益。我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为9.0/10.0/11.0亿元，对应PE分别为18x/17x/15x，维持“推荐”评级。 风险提示：扩张速度不及预期风险，酒店集团竞争加剧风险。

中青旅发布 2023年年度报告。 2023年，公司营业收入 96.35亿元/同比+50.15%，恢复至 19年同期 68.56%；归母净利润 1.94亿元/22年同期为-3.34亿元，恢复至 19年同期 34.15%；扣非归母净利润 1.30亿元/22年同期为-4.18亿元，恢复至 19年同期 30.13%。 23年公司营业收入同比增长/归母净利润/扣非归母净利润扭亏为盈，但因古镇板块/旅行社板块尚未恢复疫情前水平，业绩表现较 19年同期仍有差距。 聚焦毛利率/净利率及各项费用率情况， 2023年，公司毛利率 24.45%/同比+8.43pcts，较 19年同期+0.37pcts； 净利率 2.01%/同比+7.21pcts，较 19年同期-2.03pcts，毛利率整体优化明显、超越 19年同期水平，净利率由负转正。 旅行社业务有望随出境游复苏逐步恢复，乌镇景区接待人次及景区收入已恢复 19年同期 80%以上，古北水镇人均消费水平有所提升。 聚焦公司旅游产品服务、整合营销服务、景区经营三大业务营收变化及毛利率表现， 2023年公司旅游产品服务收入 12.33亿元/同比+178.99%，恢复至 19年同期 26.13%，对应毛利率 12.95%/同比-11.74pcts，较 19年同期+4.78pcts； 整合营销服务收入21.80亿元/同比+108.29%，恢复至 19年同期 81.61%，对应毛利率 21.43%/同比-5.68pcts，较 19年同期+1.18cpts； 景区经营收入 17.20亿元/同比+262.49%，恢复至 19年同期 97.87%，对应毛利率 75.14%/同比+21.25pcts，较 19年同期-6.21pcts；分业务来看， 旅游产品服务主要是公司旅行社业务，公司打造多系列出境旅游路线，丰富签证+机票+酒店产品，聚焦年轻化家庭亲子/研学/康养赛道，并在出境签证业务基础上稳健开拓入境签证业务， 23年业务快速恢复，毛利率高于 19年同期水平，后续有望随出境游行业复苏逐步恢复并超19年同期； 整合营销服务主要是公司会展相关业务， 20-22年外部环境扰动下此业务仍展现强经营韧性， 23年在 22年低基数基础上实现强增长，虽营收规模较 19年同期仍有差距，但盈利结构有所改善，毛利率超越 19年同期水平，作为公司业绩稳定支撑点持续发力； 景区经营方面， 23年乌镇接待人次 772.07万人/同比+568%，恢复至 19年同期 84.08%；对应收入 17.84亿元/同比+183.65%，恢复至 19年同期 81.87%； 对应净利润 2.84亿元， 19年同期为 8.08亿元。 古北水镇接待人次 152.36万人/同比+34.89%，恢复至 19年同期 63.65%；对应收入 7.35亿元/同比-22.63%，恢复至 19年同期 77.37%； 23年古北水镇景区实现盈利。 从乌镇/古北水镇恢复情况来看， 乌镇景区接待人次/景区收入恢复较好但净利润较 19年同期有一定差距，我们认为或是古镇项目固定成本支出较高所致，随景区接待人次/收入恢复度提高净利润将快速拔高；古北水镇景区接待人次及收入恢复度相对一般， 但人均消费水平高于 19年同期， 23年古北水镇人均消费 482.41元/同比-20.84%，较 19年同期+21.55%，或是古北水镇近年强化司马台长城 IP、 融合传统文化推出主题套餐产品及系列文创产品对二消需求产生的强提振效果所致，高人均消费水平有望在未来持续。 投资建议： 我们看好公司景区业务后续发展，关注带动中青旅景区业务修复与增长的三大核心驱动力： 1） 古镇业态随经济提振有望恢复 19年同期水平，其中乌镇景区本身品牌知名度高且疫情期间客房扩充，契合长线游业态需求，预计24年整体恢复步伐加快； 2）出境游市场逐步步入恢复期，公司疫情前出境游渠道深耕+近期出境游业务快速发力有望带动公司出境游业务快速回暖并抢占更多市场份额。预计 24-26年公司归母净利润分别为 4.66/5.58/6.28亿元，对应 24-26年 PE 为 17X/14X/13X，维持“推荐”评级。 风险提示： 市场竞争加剧，新项目发展不及预期。

长白山发布关于 2023 年度业绩及现金分红说明会召开情况的公告， 23 年业绩表现佳， 计划分红 2080 万元。 1）年度业绩情况： 2023 年，公司营业收入6.20 亿元/同比+218.74%，较 19 年同期+32.80%；归母净利润 1.38 亿元/同比扭亏为盈，较 19 年同期+83.44%； 23Q4，公司营业收入 1.23 亿元/同比+263.12%，较 19 年同期+50.52%；归母净利润-0.14 亿元，较 22 年同期的- 0.32 亿元亏损缩小， 19 年同期为-0.07 亿元。 2）分红情况： 公司计划以 23 年12 月 13 日的总股份 2.67 亿股为基数，每 10 股派送现金红利人民币 0.78 元（含税），对应分红金额 2080 万元， 占当年归母净利润 15.07%；与过往对比， 20-22 年公司未派发股息， 19 年派送股息每 10 股 0.43 元，对应分红金额 1147万元， 占 19 年归母净利润 15.24%； 23 年每股派息金额较 19 年同期增长81.39%。 虽为 20 年以来首次派息，但派息金额相对较低，原因是公司 24 年需加大项目建设与设备支出承接客流、温泉部落二期项目二季度开工、“暑期+冰雪季”双旺季驱动预期下寻找成熟项目抢占市场份额，各项目需充足现金储备。 客流提振促景区整体毛利率优化，客运业务受益最为明显。 聚焦 23 年公司毛利率/净利率整体表现， 2023 年公司毛利率为 42.98%/同比+52.76pcts，较19 年同期+7.87pcts；归母净利率为 22.25%/同比+51.74pcts，较 19 年同期+6.14pcts。 聚焦 23 年公司各项业务表现， 23 年公司旅游客运收入和酒店收入分别为 4.20 亿元/1.38 亿元，较 19 年同期+30.33%/+189.58%，对应毛利率分别为 54.93%/34.19%，较 19 年同期-1.15pcts/+25.97pcts。 聚焦 23 年客流情况及 24 年客流预期， 23 年长白山主景区接待游客 274.8 万人次/同比+260.5%，较 19 年同期+9.4%， 24 年公司目标接待人次 320 万人次（较 23 年+16.45%），力争达 350 万人次（较 23 年+27.37%）。 23 年毛利率/净利率较 19 年同期优化明显，我们认为主要原因包括两点： 1）客流增长促毛利率优化： 公司旗下旅游客运业务/酒店业务均为“高固定成本+低变动成本”结构，随客流增长营业成本支出比例将减小，在公司 23 年长白山主景区客流恢复并超越 19 年同期的情况下，酒店业务毛利率增长，带动整体毛利率水平提升；旅游客运业务同为此成本结构，但收入贡献增长明显时毛利率变动较小，我们认为是公司新增的包车租赁业务毛利率相对较低，而此业务也与毛利率较高的观光车业务一同并入旅游客运业务收入/成本计量中所致； 2）酒店逐步渡过爬坡期/获客能力增强。 公司旗下皇冠温泉假日酒店逐步渡过爬坡阶段成本把控能力提升，叠加周边度假区业态成型/冰雪季催化，淡旺季获客量均较 19 年同期有明显增加。 投资建议： 我们认为，长白山未来成长空间大，外部交通优化预期+内部经营改善预期为其高成长性奠基，冰雪游为其基本面优化主驱动力： 1）冰雪游催化： 长白山冰雪游在行业高景气/政策催化/冰雪业态逐步完善/线上宣传赋能等因素驱动下逐步崛起， 24 年 1-2 月主景区客流远超 19 年同期验证冰雪游提振逻辑， “暑期+冰雪季” 双轮驱动模式下未来成长空间大； 2）外部交通优化预期：外部铁路/航路/高速交通优化预期强化长白山旺季客流量接待上限和冰雪季客流引流能力，提振客流需求； 3）内部交通和经营改善预期： 内部交通运力在定增预案落地后能够有效匹配外部交通带来的新客流并促毛利率接近最优、包车业务成长潜力充足、酒店业务生态矩阵逐步完善引流能力有望增强、温泉部落二期项目落地后有望成为业绩新增长点。预计 2024-2026 年公司归母净利润2.16/2.71/3.19 亿元，对应 PE 为 28X/22X/19X，维持“推荐” 评级。 风险提示： 项目落地不及预期风险，政策催化作用不及预期风险。

经 营 恢 复 良 好 ， 净 利 润实 现 大 幅 增 长 。 23年实 现 营 收 8.35亿 元/yoy+139.7%；归母净利润达到 1.88亿元/yoy+273.54%，实现扣非归母净利润 1.82亿元/yoy+406.04%,EPS 达到 1.24元/yoy+264.71%， 毛利率为50.1%/yoy+0.8pct，归母净利润率为 23.6%/yoy+7.9pct。 2023年度净利润大幅增长，主要系境外自办展收入大幅增加所致。 单 23年 Q4来看， 公司实现营收 3.66亿元/yoy+75.1%；归母净利润 1.06亿元/yoy+69.6%；扣非母净利润1.04亿元/yoy+91.1%。 截至 23年 Q4， 公司合同负债 0.96亿元， yoy+32.9%，充分反映 2024年展会预收款高增。 23年办展成果卓著，规模历史新高。 受益于有利的贸易政策，特别是“一带一路” 倡议和 RCEP 协定， 2023年公司积极拓展市场，分别在十个国家成功举办境外线下自办展。全年公司组织境外参展企业近 8800家，展位达 1.3万余个，占 2023年审批执行的出国办展项目各参数比重均超过 50%。 专业化/数字化办展持续推进，提升展会服务能力。 随着海外办展的累积以及覆盖区域的扩大，公司从原有的综合展全线创新升级为 8大专业展同档期举办，即建材展、纺织服装展、家居展、家电 3C 展、工业机械展、包装机械展、电力能源展、孕婴童展。其中 12月迪拜建材展规模已超过 20000㎡， 12月迪拜纺织服装展、家电 3C 展规模均超过 10000㎡，公司的专业化转型发展趋势良好。公司已实现 AI 在数据匹配、内容生成、视频制作中的广泛使用，逐渐打造了以数据驱动的数字化专业展，通过网展贸 O2O 数字化平台助力买卖双方高效对接，实现数字化办展、数字化参展、数字化观展全链路商机促成。 投资建议： 米奥会展为国内境外自办展龙头， 技术、 资源等多重先发优势高筑， 当前处于清晰的向上通道。 公司展位数高增的同时，通过专业化办展/数字化，亦在提升整体的展会服务能力；规模/服务能力/品牌的同频向上有望进一步夯实米奥作为国内海外自办展龙头的壁垒。 随着我国出入境政策逐渐宽松，公司境外办展业务开启全面复苏， 叠加“一带一路” 倡议持续落地， 公司业绩弹性有望继续释放，看好公司作为境外自办展龙头未来的发展前景。我们预计 2024-2026年 公 司 归 母 净 利润 分 别 为 2.7/3.6/4.6亿 元 ， 对 应 PE 分 别 为23x/17x/13x，维持“推荐”评级。 风险提示： 地缘政治风险。

九华旅游：围绕安徽省佛教圣地开展业务，两大高弹性主营业务奠定优质基本盘。 九华旅游是围绕安徽省九华山景区开展旅游服务的企业，而九华山以地藏菩萨道场驰名，与五台山、峨眉山、普陀山合称中国四大佛教名山。 从其主营业务架构来看，索道缆车和酒店业务为公司营收主导，两大业务均具备高毛利率特性（2019年索道业务/客运业务毛利率分别为 82.8%/48.5%）。 由于索道缆车和观光车项目成本均以固定资产折旧为主，日常经营带来的变动成本仅有电费、燃油费、维护费用等， 此结构下客流量表现将直接决定毛利率水平，后续客流增长情况下两项业务毛利率将持续拔高，最终带来净利率优化。 财务表现：九华旅游在名山大川类景区中归母净利润与收入增长比相对稳定且多数时间大于 1，销售费用/管理费用历年绝对值波动较小。 1） 归母净利润与收入增长比： 将九华旅游营业收入和归母净利润增速按季度统计，通过 23年与19年季度对比、 19年与 18年季度对比来计算归母净利润与收入增长比，并与其他名山大川类景区对比可发现， 九华旅游是名山大川类景区中归母净利润与收入增长比最为稳定的标的，收入增长时归母净利润将同步增长、未出现“收入增长、归母净利润下滑”或“归母净利润下滑、收入增长”情况、且归母净利润与收入增长比多数时间大于 1。 2）销售费用/管理费用： 销售费用/管理费用历年绝对值波动幅度较小， 若此趋势维持， 营收增长时归母净利率将持续提升。 核心逻辑：交通优化强化客流接待能力，高知名度与宏观风向适配提振需求端， 国企改革促基本面优化， 酒店/客运/索道缆车业务均有望受益。 1）交通优化提振客流接待能力： 公司停车场扩建项目于春节期间落地，游客服务中心周边停车位数量扩增至 5428个，景区客流周转能力大幅提升，交通不再成为景区客流接待瓶颈， 24年正月初五景区春节单日客流最高峰时段下运转游客时间反较 23年同期提前近一小时；池黄高铁项目预计于 24年 5月开通，游客高铁便捷度提升，公司九华山周边酒店有望受益；九华山机场扩建项目预计 24年 7月完工，九华山现有客流以安徽本地及长三角客流为主， 19年机场吞吐量已达其承载量上限，机场扩建后长线客流将增加，获客能力进一步得到优化。此外，景区内部运力充足、分流机制完善，我们认为后续景区将有效承接外部交通优化带来的客流增长，促景区全年客流拔高； 2）高知名度+大环境适配+酒店改建扩充为业绩弹性奠基： 长三角优势地理区位+佛教圣地高知名度+年轻群体寺庙旅游热度为景区需求端提振奠基， 24年春节期间九华山旅游人次/旅游收入较 19年同期+50%/+47%印证高景气；此外， 文宗古村度假酒店项目/大九华宾馆改造项目均于 23年完成， 酒店矩阵获客能力进一步强化，匹配旺盛需求。 3）国企改革： 安徽省政府工作报告中明确， 24年组建省文旅投资控股集团、支持国有企业做强做优主业，九华旅游作为省内老牌文旅国企， 对业绩增长、估值提升上的主观能动性有望增强。 投资建议： 看好九华旅游后续成长，聚焦三大逻辑： 1）交通优化： 停车场扩建/池黄高铁开通预期/九华山机场扩建预期优化景区交通，后续客流有望增长； 2）业绩弹性： 酒店/索道缆车/客运业务业绩弹性大，且过往归母净利润与收入增长比多数时间高于 1，客流增长将促毛利率/净利率优化； 3）需求旺盛： 九华山高知名度叠加佛教圣地属性带来长期高热度，寺庙游属性匹配年轻群体需求，需求端有望长期旺盛。 我们预计 23-25年公司归母净利润 1.75/2.27/2.43亿元， 以 3月 8日收盘价为基础，对应 PE 值为 21X/17X/15X，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示： 景区热点风向转移风险，交通优化项目落地时间不及预期风险。

事件：锦江酒店发布2023年年度业绩预告。23年预计实现归母净利润9.5-10.5亿元/yoy+737%-825%；预计实现扣非归母净利润7.4-8.4亿元/yoy+650%-729%。Q4预计实现归母净利润-0.25-0.75亿元;预计实现扣非归母净利润-0.6-0.4亿元。 休闲游及商务差旅消费需求明显释放，境内外酒店市场信心逐步恢复。1）境内酒店：Q4境内酒店整体RevPAR为155.29元/yoy+51.05%，恢复至2019年同期的100%；2023全年境内酒店整体RevPAR为167.14元/yoy+46.87%，恢复至2019年同期的106.28%。2）境外酒店：Q4境外酒店整体RevPAR为39.80欧元/yoy+0.82%，恢复至2019年同期的110%；2023全年境外酒店整体RevPAR为41.32欧元/yoy+11.8%，恢复至2019年同期的111.4%。 扩充品牌矩阵提升国际化竞争力，推动赋能体系建设。锦江酒店拟以4.61亿元收购锦江资本持有的锦江国际酒店管理有限公司（酒管公司）的100%股权，进一步完善品牌矩阵，优化品牌结构，实现从经济型、中端至高端酒店的全面覆盖，形成多业态品牌布局，提升公司核心竞争力。同时，公司坚持稳中求进，加强统筹协调，积极推进变革整合，强化创新引领，不断提升核心竞争力，在进一步优化整合的基础上，积极推动赋能体系建设，加快实施数字化转型、精细化管理和信息化赋能，着力提升品牌、质量、效益，推动实现高质量发展。 投资建议：锦江酒店经营恢复表现良好，境内酒店的盈利能力优化表现亮眼，充分体现了过去3年整合的效果；随着公司品牌矩阵进一步完善、年内直营店提质优化、加盟店高质量开发，会员/供应链平台整合工作，改革优化激励等工作推进，公司后续经营质量有望进一步优化。考虑到公司海外债务拖累年内及未来业绩，我们下调公司盈利预测，预计公司23/24/25年归母净利润分别为11/17/20亿元，对应PE分别为26/16/13x，维持“推荐”评级。 风险提示：拓店不及预期，管理费下降风险。

事件： 首旅发布 2023年年度业绩预告。 23年预计实现归母净利润 7.7-8.3亿元，预计实现扣非归母净利润 7.0-7.6亿元，与上年同期相比均实现扭亏为盈。 净利润实现大幅增长， 主要系 23年宏观经济稳中向好，商旅出行需求逐步恢复所致。 宏观经济稳中向好，国内商务出行及休闲旅游需求持续恢复。 公司紧抓酒店市场快速复苏机遇与销售旺季契机，多措并举提升酒店盈利能力。 全年全部酒店/全部酒店不含轻管理的 RevPAR 为 154/173元， yoy+58.4%/65.1%，不含轻管理酒店的全部酒店 RevPAR 恢复至 2019年同期的 106.5%。 Q4酒店 RevPAR 实现稳步恢复， 持续提质增效促进经营。 第四季度为传统淡季, 酒店持续升级迭代酒店产品，优化客户服务和体验，提高公司经营业绩。 23Q4，首旅全部酒店/全部酒店不含轻管理的 RevPAR 为 138/155元，yoy+44.6%/51.2%，不含轻管理酒店的全部酒店 RevPAR 恢复至 2019年同期的 100.3%。 轻管理+中高端齐发力，产品升级速度逐步加快。 公司坚持规模化发展， 轻管理模式发力扩张，中高端模式发力孵化注入， 持续升级迭代酒店产品。 全年新开店 1203家，其中经济型/中高端/轻管理/其他酒店分别新开店 174/283/744/2家，中高端/轻管理新开店占总新开店比例为 23.5%/61.8%。 截至 2023年 12月31日，在营酒店 6263家，其中经济型/中高端/轻管理/其他酒店分别在营1881/1721/2645/16家。 投资建议： 公司经营稳步修复，后续公司加大中高端开发，持续推进高端奢华产品布局，深入渗透下沉市场，强化升级会员权益，有望持续提升经营效益。 此外， Q4为传统淡季，公司持续提质增效促进产品升级， 使 Q4RevPAR 恢复基本持平 2019年， 看好产品升级带来新增量；我们预计 2023~2025年公司归母净利润分别为 8.1/10.0/12.0亿元，对应 PE 分别为 20x/16x/13x，维持“推荐”评级 风险提示： 公司标准店扩张速度不及预期风险，酒店集团竞争加剧风险。