事件：公司发布23H1中报，景区业务增长明显。整体来看，2023H1公司实现营收36.08亿元/恢复至19年同期的90.42%，归母净利润2.80亿元/恢复至19年同期的76.28%，扣非归母净利润为2.33亿元/恢复至19年的69.54%。 其中酒店业务营收33.24亿元/恢复至19年同期的88.88%，利润总额2.33亿元/恢复至19年的53.2%；景区运营业务营收2.84亿元/恢复至19年的113.6%，利润总额1.57亿元/恢复至19年的132%。季度来看，2023Q2公司实现营收19.53亿元/恢复至19年同期的95.40%，归母净利润2.03亿元/恢复至19年同期的69.21%，扣非归母净利润1.85亿元/恢复至19年的66.30%。其中酒店业务营收18.55亿元/恢复至19年同期的95.41%，利润总额2.29亿元/恢复至19年同期的60.42%；景区运营业务营收0.98亿元/恢复至19年同期的122.5%，利润总额0.42亿元/恢复至19年同期的52.4%经营表现复苏显著，经济型恢复领先。23Q2平均RevPAR为162元/YoY+78.2%/恢复至19年同期的99.9%；平均房价240元/YoY+32.8%；入住率为67.5%/较22年同期+17.2pcts。其中，按品类来看，经济型/中高端/轻管理酒店RevPAR分别为145/220/93元，同比+80.3%/83.5%/67.3%，分别恢复至19年同期的103.1%/91.5%/82.2%。经济型/中高端/轻管理酒店平均房价分别为201/320/164元，同比+33.6%/36.1%/13.2%。经济型/中高端/轻管理酒店出租率分别为72.0%/68.8%/56.8%，较22年同期+18.6/17.8/18.3pcts。 公司不含轻管理RevPAR7/8月分别恢复至19年的124%/122%，受旅游旺季拉动，经营表现强势，Q3业绩值得期待。 开店总体稳健，轻管理拓店明显。23Q2门店毛开316家/关店158家/净开158家，毛开店中经济型/中高端/轻管理/其他分别新开44家/52家/219家/1家，中高端/轻管理分别占毛开店数16.5%/69.3%。23Q2中高端酒店净新开59家，高端酒店数占比提升至25.89%，中高端酒店房间量占比提升至37.41%，中高端产品占酒店收入达到57.01%，同比+6.31pcts。23Q2轻管理净开店107家，同比+282.14%。23H1华驿新开酒店204家，云品牌新开酒店152家，占新开店总数比例分别为38.78%/28.90%。截至23Q2，公司储备店达到2000家，其中经济型/中高端/轻管理/其他占比分别为13.2%/27.8%/58.9%/0.1%，较23Q1增加93家，维持持续增长，为后续拓店提供充分支撑。 投资建议：公司7/8月RevPAR恢复度超预期，Q3经营弹性值得期待；拓店方面，中高端依靠如家商旅/精选，整体依赖轻管理拓店的情况跟此前一致，高奢品牌注入、体系打造带来新增量。我们预计公司23-25年归母净利润分别为7.6/10.0/12.0亿元，对应PE分别为27x/20x/17x，维持“推荐”评级。 风险提示：公司标准店扩张速度不及预期风险，酒店集团竞争加剧风险。

米奥会展发布 2023年半年度报告，合同负债再创新高，23Q2业绩大幅增长。2023H1公司实现营收 3.53亿元/同比 22年+270.55%；归母净利润 0.76亿元，较 22年同期+609.49%；归母扣非净利润 0.73亿元，去年同期归母扣非净亏损为 0.18亿元，成功实现扭亏为盈，主要系境外线下展销售增加所致。23H1实现整体毛利率 51.78%/同比+13.53pcts；净利率 22.84%，较 22年同期扭亏为盈，公司盈利能力显著提升；季度业绩方面，23Q2公司实现营收 2.86亿元/同比+333.71%；实现归母净利润 0.75亿元，较 22年同期+2904.61%；毛利率50.25%/同比+13.65pcts。23Q2业绩表现亮眼，主要系上半年海外展会集中在Q2举办。23H1公司合同负债达到 1.69亿元，较上年末+132.72%，合同负债大幅增长，再创历史新高，主要系 2023年预收下半年展会款项增加。 三项升级助力公司抓住机遇，海外展会顺利举办。今年上半年，公司聚焦中国企业走出去，针对制定“一带一路”市场以及 RCEP 市场的展览营销方案，对2023年办展实现了三项升级：1）市场升级：公司把自办展办到欧美，新增在德国办展，实现稳外贸的目的；加大东盟、拉美和中东三大贸易增量显著的市场办展力度；针对 RCEP 全面生效契机，升级在该区域办展布局；2）专业升级：升级孵化专业展，通过专业展的举办，促进升级公司全球展览平台服务价值，并将原有展会分成八个专业主题同档期举办；3）双线升级：创新推出双线融合的办展模式，通过数字赋能，为传统线下展览提能升级。23年上半年，公司在海外成功举办了九场展会，共计约 4200家企业参展，展位总数超 5600个，总展览面积超 11万平方米，到展买家约 13万人，总意向成交额超过 60亿美元。 贸易政策利好助力市场拓宽，外延并购加速发展。后疫情时代公司迎来发展机遇：1）外贸政策利好：国家积极推进国际经贸合作，陆续出台一系列稳外贸政策措施，今年上半年我国货物贸易进出口总值 20.1万亿元，同比增长 2.1%，其中出口 11.46万亿元，同比增长 3.7%，境外展会市场规模有望持续上升；2）外延并购助力发展：公司先后于 2021年 8月收购深圳华富 51%股权，2022年3月收购中纺广告 60%股权，同时结合多项业务升级，逐步扩展行业版图，助力规模提升。多边利好之下，公司展会业务业绩有望持续释放。 投资建议：米奥会展为国内境外自办展龙头，23年随着国内外疫情影响的散退以及我国出入境政策逐渐宽松，行业迎来曙光，公司上半年盈利能力表现抢眼，叠加“一带一路”政策十周年及 RCEP 协定利好，未来公司业绩弹性有望充分释放。同时，公司积极推进多项升级，持续外延并购，业务版图将进一步扩充。 我们预计 2023-2025年公司归母净利润分别为 1.80/2.81/4.06亿元，对应 PE分别为 31x/20x/14x，维持“推荐”评级。 风险提示：地缘政治风险，收并购不及预期。

宋城演艺发布2023年半年报。从业绩表现来看，23H1，公司营收7.41亿元/同比+562.84%，较19年同期-47.75%；归母净利润3.03亿元，22年同期为-0.29亿元，较19年同期-61.43%；23Q2，公司营收5.06亿元，22年同期为0.26亿元，较19年同期-14.60%；归母净利润2.43亿元，22年同期为947万元，较19年同期-65.36%；若不考虑投资净收益，23Q2公司归母净利润2.43亿元，较19年同期+6.82%，归母净利润表现已超越19年同期水平。从财务指标来看，23H1，公司毛利率63.95%/同比+31.02pcts，较19年同期-5.76pcts；归母净利率40.89%/同比+66.95pcts，较19年同期-14.50pcts。23Q2，公司毛利率63.93%/同比+67.06pcts，较19年同期+0.32pcts；归母净利率47.92%/同比+12.06pcts，较19年同期-22.10pcts。 23H1受开业时间影响杭州宋城收入及毛利率尚未恢复至19年同期，桂林千古情表现亮眼。分业务来看23H1业绩表现，杭州宋城收入2.27亿元/同比+738.17%，较19年同期-43.24%，毛利率60.73%/同比+103.90pcts，较19年同期-7.06pcts；三亚千古情收入1.06亿元/同比+139.26%，较19年同期-54.79%，毛利率79.06%/同比+6.10pcts，较19年同期-7.02pcts；丽江千古情收入1.36亿元/同比+895.50%，较19年同期-6.35%，毛利率80.40%/同比+66.01pcts，较19年同期+0.79pcts；桂林千古情收入0.72亿元，22年同期为316万元；设计策划费收入0.75亿元/同比+538.78%。聚焦各景区经营表现，西安千古情开业一月后稳居景区收藏榜榜首20天；杭州宋城因3月初开始运营，收入/毛利率不及19年同期，但“五一”是杭州除西湖外最热门景区；丽江/桂林千古情人次及收入表现亮眼，桂林千古情“五一”散客人数达19年同期275%。 暑期旺季四大景区景气度居高，23Q3业绩表现有望超越19年同期。聚焦暑期旺季，相较23年暑期5大景区+2个轻资产景区的经营结构，23年暑期宋城演艺新增西安、上海、九寨千古情景区及黄帝千古情轻资产景区运营，杭州、西安、丽江、桂林演出场次均居于高位（根据宋城演艺公众号，7月1日至8月24日杭州/西安/丽江/桂林千古情演出370/302/269/265场，单日演出场次分别为7/5/5/5场），根据公司公告，公司各个项目阶段性恢复比例提升明显，杭州宋城已基本恢复到2019年同期水平，举办音乐节、狂欢节等主题活动，8月12日单场演出21场创历史新高；丽江千古情景区和桂林千古情景区大幅超出2019年同期水平；上海截至7月底预售票总数超40万张。我们认为，“暑期景区矩阵扩充+利润主贡献点杭州宋城经营表现恢复至19年同期+丽江/桂林经营表现超越19年同期”三因素催化，公司23Q3业绩有望超19年同期水平。 投资建议：我们看好宋城演艺23年业绩修复，聚焦存量项目成熟及新项目带来的业绩增量，短期关注两大驱动力，中长期聚焦三大增长点。短期来看，公司旗下11个存量千古情景区截至7月1日已全部开业，多个景区较疫情前剧院数增加、客流容纳能力提升，暑期杭州/丽江/西安/桂林景气度居于高位，23Q3业绩有望超19年同期；中长期来看，1）公司现有五大项目仍在筹备或待开业阶段，景区矩阵后续将进一步完善，品牌影响力及营收增长潜力大；2）部分存量项目仍处爬坡期，成长空间充足；3）五大项目中，珠海千古情项目有望切入休闲度假赛道，打造新成长曲线。我们预计23/24/25年公司归母净利润10.71亿元/14.78亿元/17.45亿元，对应PE为29x/21x/18x，维持“推荐”评级。 风险提示：区域竞争激烈、新项目不及预期、城市演艺渗透率不及预期。

金陵饭店发布2023年中报，酒店及贸易板块复苏良好：公司2023H1营业收入达8.87亿元，同比+34.70%，恢复至19H1的158.26%；利润总额达0.83亿元，同比+191.50%，恢复至19H1的107.13%；归母净利润0.31亿元，同比+916.61%，恢复至19H1的86.26%。业绩恢复明显，营收增长主要系商旅市场回暖、酒店行业复苏，公司加大经营创新和精细化管理，酒店板块和贸易板块收入较上年同期增长所致。 费用管控能力出色。23H1公司销售费用率达5.18%，较上年同期-1.23pct；管理费用率达12.47%，较上年同期-2.27pct；财务费用率达1.28%，较上年同期+0.28pct；研发费用率达0.20%，较上年同期+0.06pct。其中财务费用率的提升主要系北京金陵饭店因上年同期减免租金，导致本期租赁融资费用较上年同期增加所致；研发费用率的提升主要系餐饮、食品、信息化等研发投入较上年同期增加所致；而销售费用率及管理费用率能在营收增长的情况下仍能有所降低，侧面说明公司在费用管控能力层面的稳定。 连锁酒店签约数增速强劲，会员体系搭建更为完善。1）连锁酒店签约数：23H1公司连锁酒店签约总数达242家，遍布18省89市，而19H1连锁酒店签约数为151家，遍布17省77市。23H1连锁酒店签约数较疫前19H1增加91家，且辐射面更广，公司发展稳定。2）会员体系：23H1金陵贵宾会员总数达2025万名，较19H1的230万名+780.43%，会员体系搭建逐步完善，基数的大幅增加侧面体现公司经营表现强劲。 协同业务经营优化，产业链战略布局趋势向好。1）糖酒板块：23H1苏糖公司实现营业收入4.98亿元，同比+39.47%。公司在白酒业务保持稳固发展，内部经营合伙人机制成熟，同时加强与五粮液等主流品牌合作，在销售渠道与产品结构继续补充后，预计将实现可持续增长业务；2）预制菜板块：23H1食品科技公司实现营业收入0.16亿元，同比+17.38%。公司持续发力预制菜市场，依托金陵饭店传统餐饮业务知名度，不断加强产研投入，同时发力渠道，线下商超结合线上电商渠道打通，同步销售提量贡献利润；3）其他板块：23H1物业管理板块实现主营业务收入0.38亿元，同比+9.07%；旅游发展公司实现营业收入866.29万元。整体来看，协同业务经营表现优化，三大板块稳定发展为公司奠定产业链全面布局基础。 投资建议：公司酒店主业发展，多品牌战略下维持放量，协同业务及商贸业务稳定增长，国企改革对资产提效增质。看好宏观经济复苏叠加暑期出行景气，公司盈利能力提振。我们预计公司23/24/25年归母净利润分别为1.25/1.53/1.77亿元，对应PE分别为28x/23x/20x，维持“推荐”评级。 风险提示：拓店进展不及预期，出行复苏不达预期，食品业务不及预期

同庆楼发布 2023年半年度业绩预告。2023H1，归母净利润约 12529-16952万元/同比+493.32%-702.78%，恢复至 19年同期 112.28%-151.92%； 扣非归母净利润约 8952-12111万元/同比+625.27%-881.20%，恢复至 19年同期的 91.92%-124.36%。2023Q2，预计归母净利润 5300-9723万元/同比扭亏为盈，恢复至 19年同期 128.56%-235.84%；预计扣非归母净利润 2828-5987万元/同比扭亏为盈，恢复至 19年同期 104.56%-221.37%。公司餐饮/宾馆/食品三项业务已形成“三轮驱动”发展战略，各项业务互相促进，23年开始逐渐进入加速发展阶段。 酒店模型跑通进入快速扩张期，目前有 6家酒店处筹备状态。公司依托自身“中华老字号” 餐饮业务优势及宴会专业优势，瞄准宴会/商务会议/餐饮顾客可能存在的住宿需求，打造“富茂 Fillmore”品牌系列酒店，截至 2022年末已开业门店 2家，合肥滨湖富茂大饭店客房开业首年，即获得大众点评、美团、携程旅行、抖音等社交平台或 OTA 平台客户一致好评。截至 2022年末富茂酒店已开业 2家，分别位于合肥滨湖新区及瑶海区；2023年上半年开业拥有客房数量280间、同庆楼中餐包厢 36间的北城富茂花园酒店；正在筹备的酒店数量 6家，其中 4家位于合肥，1家位于芜湖，1家位于上海，合肥筹备中的富茂酒店总建筑面积约 36万平米。我们认为，同庆楼酒店项目以餐饮/宴会/商务会议为核心、住宿为辅助，较普通酒店具备一定差异化特征，针对以餐饮/宴会及商务会议为目标的客群引流能力更强，且各门店选址优异，看好酒店业务稳步扩展推进及业绩贡献增加。 餐饮门店稳步扩张推进，下半年预计开业大型门店 4家。截至 2022年末，同庆楼酒楼共 40家，2023年上半年新开业门店 2家，改造后重开门店 2家，2023年下半年有 4家门店即将开业，三家位于江苏、一家位于安徽，其中三家江苏无锡、安徽滁州、江苏句容三地门店为超 1万平米的大型门店，总面积超 5.4万平方米，包厢 108个，宴会厅 23个。公司餐饮业务定位高质量大众餐饮，客群覆盖面广、品牌知名度高，以安徽合肥为基本盘逐步向江苏扩张，近年门店模型持续打磨优化，“宴会+餐饮”组合打法愈发成熟，下半年 4家门店开业后有望快速增厚餐饮业务业绩表现，后续门店扩张有望加速。 投资建议：我们看好同庆楼各项业务后续发展优化：1）餐饮业务：同庆楼餐饮门店模型不断改进优化，看好后续单店获客及盈利能力增长；2）预制菜业务：预制菜市场格局分散，公司预制菜业务处萌芽状态，线下渠道铺设迅速，看好短中期安徽市场预制菜业务发展；3）宴会服务：目前处于爬坡期，一站式宴会服务模式较为稀少且为消费者所青睐，随口碑积累、品牌门店增加，有望快速抢占市场；4）酒店业务：综合性强符合细分客群需求，在餐饮供应链及宴会体系完善的情况下具备可复制性，后续酒店业务随开店经验累积、经营模型优化，有望成为公司营收全新增长点。预计 23-25年归母净利润分别为 2.77/3.67/4.60亿元，对应 23-25年 PE 为 33/25/20X，维持“推荐”评级。 风险提示：疫情扰动，拓店不及预期，行业竞争加剧。

公司概况：轻重资产双轮驱动，两轮扩张成就全国演艺龙头。宋城演艺于2010年在深交所上市，上市后通过“主题公园+文化演艺”经营模式开启两轮异地复制，目前全国千古情景区数量 11家，待开项目 5家。 从行业趋势看宋城演艺发展驱动力：旗下景区多要素契合行业发展趋势，特色景区经营模式客群覆盖面广。旅游行业：居民旅游出行半径逐步恢复，长线游复苏进程有望加速，且受益于交通优化及丰富资源，长线游后续或将成为旅游市场长期主线，而公司卡位优质长线游区位资源，后续客流集聚能力有望持续提升。 演艺行业：沉浸式演艺近年受欢迎程度高，而公司在沉浸式演艺产品的科技赋能、文化加持上均具备应用与研发优势；旅游演艺行业：“主题公园+文化演艺”模式客群覆盖面广，趣味性和可玩性较实景演艺项目更强。 发展优势：产业链耕耘塑造景区可复制能力，多渠道发力改善景区经营结构。 1）产业链闭环：公司是行业内少有打通上中下游全产业链条并拥有固定演艺位置的企业，全产业链条有助于景区轻资产项目复制推进、且可以有效减少新剧目编排时间与交流成本；2）演出矩阵打造：公司近年以千古情演出为核心，小剧院演出、室外演出为辅助，在各景区打造“演艺王国”，通过景区项目丰富度增加、沉浸感提升实现景区表现力革新，带动客流增长；3）团散比优化预期：公司近年多渠道发力，强化景区对散客的吸引力，散客比例增加可对毛利率增长产生促进效果。4）供给端优化：公司旗下多景区于 20-22年开设 2号剧院，有望借节假日及旅游旺季驱动全年营收增长；公司近年维持一定比例研发投入，持续发力舞台表现优化及景区智能化建设，景区综合竞争力有望持续增强。 成长看点：短期看暑期催化及上海千古情恢复运营支撑，中长期聚焦景区扩张、存量项目成熟与珠海项目增量贡献。短期来看，1）暑期旺季催化：2023年以来公司旗下各景区项目陆续恢复营业，截至 7月 1日，11家存量景区已全部开业。暑期旺季已至，三亚、丽江、西安等项目较 19年新增 2号剧院，杭州宋城较 19年新增 2号、3号剧院且有狂欢节/音乐节助力景气度提升，暑期旺季催化下看好三季度业绩表现；2）上海项目恢复运营：上海项目是公司旗下唯一“城市演艺”定位项目，7月 1日恢复运营，其优质区位+多客群覆盖+丰富的景区演艺项目矩阵有望推动其成为公司营收新支撑点。中长期来看，1）项目推进： 公司旗下有五大项目处于在建/待开业状态，景区矩阵在长三角、珠三家、粤港澳大湾区进一步扩张；2）存量项目成长：公司张家界、西安、桂林项目受疫情影响仍处爬坡期，后续有较高成长空间；此外杭州宋城已形成多剧院矩阵，需求端旺盛阶段将对客流形成强支撑。3）珠海项目搭建：珠海项目正在建设中，为公司在休闲度假新突破，建成后有望促业绩增长。 投资建议：我们看好宋城演艺 23年业绩修复，聚焦存量项目成熟及新项目带来的业绩增量，短期关注两大驱动力，中长期聚焦三大增长点。短期来看，1）公司旗下 11个存量千古情景区截至 7月 1日已全部开业，多个景区较疫情前剧院数增加、客流容纳能力提升，7月以来“暑期旺季+千古情狂欢节”高热度驱动，为公司三季度业绩表现带来想象空间；2）上海项目恢复运营，提供营收新支撑点。中长期来看，1）公司现有五大项目仍在筹备或待开业阶段，景区矩阵后续将进一步完善，品牌影响力及营收增长潜力大；2）部分存量项目仍处爬坡期，成长空间充足；3）五大项目中，珠海千古情项目有望切入休闲度假赛道，打造新成长曲线。我们预计 23/24/25年公司实现归母净利润 10.71亿元/14.78亿元/17.45亿元，对应 PE 分别为 31x/22x/19x，维持“推荐”评级。 风险提示：区域竞争激烈、新项目不及预期、城市演艺渗透率不及预期。

重组完毕脱星摘帽，国资控股，业务转型聚焦机场与免税。2021年公司进行业务重组，引入战略投资者海南控股（第一大股东），实控人变更为海南省国资委。重组债权安排后，公司费用端改善，现金比率提升，偿债压力大幅减轻，回归60%负债率水平。此前公司聚焦房地产业务，重整后公司逐步去化地产，构建“以机场主业为根本，以免税商业地产、物业酒店服务为两翼，以临空、资本为两大驱动引擎”的“一本两翼双引擎”新业态格局。2022年，公司归母净利润为18.56亿元，主因土地转让金冲回20亿元，列入非经常性损益，扣非归母净利润为-5.16亿元，主要系机场及免税全年受疫情冲击影响较大。 机场业务为公司主要收入来源，凤凰机场为核心资产，贡献机场业务主要营收，旅游需求释放+机场扩建有望迎来新增长。2022年凤凰机场实现营业收入为9.38亿元，机场业务营收占比达89.93%。伴随免税二期项目推进以及T3航站楼扩建，非航空性业务收入有望迎来增长。疫情放开后，公司2023年客流实现开门红，2023年第一季度凤凰机场完成航班起降3.6万架次，旅客吞吐量619.5万人次，航班起降架次与旅客吞吐量创通航以来季度历史新高，旅游需求释放有望助力航空性业务修复。 免税业务为公司重要成长点，参股+租赁共享海南离岛免税成长红利。1）卡位核心地段把握流量关口出租物业：公司旗下的海口日月广场及控股的凤凰机场均为流量要地，通过给中免、海控全球精品免税城提供免税经营场地收取租金，2023年公司重新调整与中免及海控全球精品免税城在日月广场的租金，有望进一步增厚业绩；2）参股机场免税店：公司通过参股美兰机场免税店、凤凰机场免税店以及海南海航中免免税店获取投资收益，2023年凤凰二期免税项目有望开业，届时将新增5000平米免税面积，进一步增厚公司业绩。 “去地产化”策略下，传统地产业务缩减，积极转型临空产业配套，强化物业管理服务品质。近年来公司积极沿着从海南省外到省内方向推进地产去化，加强在建储备项目推进，2022年无新增开工面积，未来将积极转型临空产业，全力挖掘临空商业及相关产业链，聚焦海南省内核心资产；物业管理业绩稳健，在管项目规模稳定，有望未来通过增强服务品质提升附加价值。 公司核心主业有望深度受益于自贸港建设。海南自贸港方案囊括交通、旅游、税收、贸易等多方面内容，并致力于实现海南高度的人员、货物流通自由。我们认为公司机场业务有望深度受益于海南自贸港建设完毕后客流、货运的大幅提升，且伴随凤凰机场T3航站楼的投入，未来旅客吞吐量有望继续上一台阶承接增长的客流，同时公司卡位核心流量地段深度参与离岛免税，未来有望持续享受离岛免税红利；公司在海南的核心资产未来亦有望依托自贸港红利优势实现保值增值。 投资建议：公司为海南核心基础设施运营商，近年来转型“机场+免税”两大核心业务，我们认为公司业务未来有望深度受益于海南自贸港发展红利。 我们预计2023-2025年公司归母净利润分别为9.60/13.78/17.70亿元，分别同比变化-48.31%/43.58%/28.45%，对应PE为51/35/28X。首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：居民出境需求恢复低于预期；海南自贸港建设低于预期；宏观经济下滑；离岛免税政策变动等。

广州酒家发布 2023年 1-4月经营数据。广州酒家于 5月 21日发布《2023年 1-4月主要经营数据的自愿性信息披露公告》，公司 2023年 1-4月实现营收11.52亿元，同比+24.2%；实现归母净利润 7108.48万元，同比+63.4%；单从4月来看，4月营收 2.32亿元，同比+28.8%，归母净利润 183.28万元，较去年同期扭亏为盈。 餐饮业务：1-4月恢复势头明显，23年业绩预期空间打开。公司 23年 1-4月营收/归母净利润同比增长，主要是消费市场活力不断增强，餐饮等接触型消费持续向好，因而促使公司餐饮业务业绩增长。根据窄门餐眼，截至 23年 4月 4日陶陶居/广州酒家门店分别为 31家/23家，在 20年 1月 1日至 23年 4月 4日间开业的陶陶居/广州酒家门店数分别为 15家/8家，近年门店扩张速度较快，且逐步向广东省外布局（陶陶居新增门店中广东省外门店数有 5家），看好“线下餐饮业态景气度提升+门店跨区域布局+新增门店逐步渡过爬坡期”三因素驱动下公司餐饮业务业绩快增。 四大生产基地稳定供能，新速冻食品生产车间落地后产能有望再上新台阶。 广州酒家目前已拥有广东广州/茂名/梅州/湖南湘潭四大生产基地，分别主负责全品牌综合食品/月饼馅料及产品/速冻、月饼及烘焙食品/速冻食品生产；聚焦速冻食品生产端，22年，梅州基地一期产能爬坡加速、广州基地新增一条速冻生产线，推动速冻食品产能快增，22年，公司速冻食品生产量 41224吨/yoy+10.8%； 公司湘潭基地速冻食品生产车间建设持续推进，速冻食品产能后续有望持续扩大。聚焦月饼生产端，22年月饼系列产品生产量 15005吨，同比-3.8%，我们认为主要是疫情下居民出行受阻、分销渠道经营不善，使月饼/粽子等节日礼品订单量下降所致；公司供应链体系完善稳定，23年产能有望恢复向好。 线上线下双渠道开拓，特色单品扩大客群覆盖面。线下业务方面，公司 22年紧抓社区流量，持续开拓社区网络购物平台销售渠道，推动华东/粤东两地市场开拓，并通过私域小程序促进线上线下业务串联及会员体系壮大；线上布局方面，公司 22年通过“短视频/直播/新媒体”三方向业务开展开拓新兴电商平台，持续强化品牌影响力；产品设计方面，公司把握市场需求风向，通过“国潮”设计产品及特色产品扩大客群覆盖面，迎合年轻客群需求，旗下“榴莲冰粽”特色粽子礼盒销售良好，截至 23年 5月 23日，京东商城内产品累计评价超 500条，好评率 98%。我们认为，线上线下双渠道驱动及产品设计创新带动下，公司品牌力有望持续上行、业务覆盖面将持续扩大，叠加 23年中秋/国庆连休、企业端午/中秋相关商务活动修复等因素催化，粽子/月饼节令产品 23年销量有望提升。 投资建议：1）短期关注公司餐饮业务恢复与端午/中秋食品销量提升。公司餐饮业务已迈入恢复通道，营收/利润表现将逐步回暖；供应链支撑+线上线下双渠道扩张+月饼大年（指中秋/国庆假期连休）+企业商务活动修复将为端午/中秋时令礼盒销量提升提供助力。2）长期关注公司速冻产品跨区域布局及预制菜业务发展。速冻产品需求端旺盛且产能持续扩张，有望带动食品制造业务营收持续突破；预制菜业务迅速展开，后续有望成为营收支撑点。考虑到公司餐饮业务强恢复势头及未来高成长空间、线下渠道持续拓展、线上营销渠道多元化推进，我们上调公司 23-25年盈利预期，预计公司 23-25年归母净利润 7.55/9.09/10.55亿元，对应 PE 值为 22X/18X/15X，维持“推荐”评级。 风险提示：产品销售不及预期，餐饮门店恢复不及预期。

事件：公司拟于 5月 19日变更证券简称为“北京人力”。4月 3日，北京城乡发布公告，完成置入资产北京外企 100%股权的过户手续及相关工商变更备案登记。本次变更完成后，北京城乡直接持有北京外企 100%股权；且自 4月 3日起，置出资产的全部权利、义务和风险由北京国管享有和承担，北京城乡已完成对北京国管所负的置出资产交割义务。公司于 2023年 5月 10日召开第十届 第六次董事会，拟将证券简称由“北京城乡”变更为“北京人力”，公司全称和 证券代码“600861”保持不变。本次公司证券简称变更事项已经上海证券交易所批准并办理，公司证券简称将于 2023年 5月 19日起由“北京城乡”变更为“北京人力”。 2023年一季度北京外企公司实现归母净利润为 3.38亿元（未经审计）。 2022年经审计财务数据：2022年公司实现营收 318.55亿元/同比+25.37%，归母净利润为 7.32亿元/同比+19.01%，实现扣非归母净利润为 4.29亿元/同比+4.96%；实现归母净利润率 2.30%/同比-0.12pct。2023Q1未经审计财务数据：2023年一季度公司实现营收 91.95亿元，利润总额 5.95亿元，归母净利润为 3.38亿元，实现扣非归母净利润为 1.80亿元。 北京外企为国内老牌人服国企，登陆资本市场意义重大，人服行业资本化进程有望提速。北京外企成立于 1979年，深耕人力资源服务行业，业务涵盖人事管理服务、薪酬福利服务、业务外包服务、招聘及灵活用工服务四大领域，其中业务外包近两年贡献主要收入来源，2021年外包业务收入达 217.25亿元，收入占比达 85.50%。公司结合各地市场禀赋和产业需求，将自身成熟产品和服务模式在全国各地的协同落地，已实现全国化网络布局。国内人服企业将近 6万家，但此前 A 股上市人服企业仅有科锐国际与外服控股，人力资源行业整体格局分散。我们认为本次北京外企如期登陆资本市场意味着 A 股人服赛道逐步成型，人服赛道投资标进一步增加，对于人力资源赛道意义重大，展望未来我们认为人服行业资本化进程有望进一步提速，行业集中度将进一步提升，行业或将迈入整合阶段，有望催生国内人服巨头。 投资建议：我们认为在经济逐步修复下，作为顺周期行业公司，外包业务和灵活用工业务将提供业绩弹性和增长引擎。若不考虑资产置换，北京城乡 2023-2025年归母净利润预计各-2.23/-0.28/0.79亿元，同时，我们预计北京外企2023-2024年公司归母净利润各 8.63/10.41亿元，若以 5月 18日收盘价市值为参考，对应 PE 分别为 16X/14X，维持“推荐”评级。 风险提示：宏观经济增速不及预期，行业竞争加剧

锦江酒店发布 2023年一季度报告。公司 23Q1实现营业收入 29.22亿元/同比+25.22%，较 19Q1同比-13.3%；实现归母净利润 1.30亿元/去年同期为亏损 1.21亿元，较 19Q1同比-55.9%；实现扣非归母净利润 9222.34万元/去年同期为亏损 2.18亿元，较 19Q1同比+30.19%；扣非归母净利润率达 4.5%，较 19年+2.4pct，公司盈利能力有所改善。分业务来看，23Q1有限服务酒店实现营收 28.64亿元/同比+25.88%，较 19年同比-12.7%；食品餐饮业务实现营收 5821万元，同比下降 0.6%。 维也纳系恢复表现亮眼，卢浮系仍处亏损状态。分子公司来看，卢浮系实现营收 8.62亿元/较 19年基本持平，实现归母净亏损 1.66亿元，较 19年亏损扩大（19同期亏损 5204万元）；铂涛系实现收入 7.83亿元/较 19年-20.4%，实现归母净利润 1.29亿元/同比 19年-49%；维也纳系实现收入 8.35亿元/较 19年同比+7.1%，实现归母净利润 1.37亿元/同比 19年+149%；锦江系实现营收4.22亿元/较 19年同比-31%，带来归母净亏损 4062万元（19年同期为 1260万净利润）。具体来看，拖累公司业绩的主要为海外卢浮系、国内铂涛系、锦江系，海外主要受到通胀成本提升以及利息费用高企影响，国内铂涛系/锦江系主要受直营店老化影响，此外新研发品牌均在锦江系体内，亦拖累该部分业绩。未来随着公司进行直营店维护升级，海外优化资本结构/整合降费，有望释放更高的利润空间。 拓店步伐稳健，RevPAR 持续修复改善。23Q1新开 195家，关店 84家，净开 111家；其中直营减少 9家，加盟增加 120家；截至 23Q1公司新开业酒店合计达 11671家，中端占比达 56.05%，签约未开业门店达 4240家/环比-72家。其中核心品牌中维也纳系净开 47家，丽枫/喆啡/希岸分别净开 28/5/10家，欢朋净开 14家，开店表现稳健。公司 23Q1中国境内全口径 RevPAR 修复至 19年的 103%，其中经济型为 19年的 87%，中端酒店为 19年同期的 90%。后续随着提高公司高质量开店工作落地，经营面有望展现更强的韧性。 投资建议：公司经营面情况好于预期，扣非利润率高于 19年同期，展现了20年以来整合提效、结构升级、轻资产化的成果；随着公司年内直营店提质优化、加盟店高质量开发，会员/供应链平台整合工作，以及发行 GDR 收购丽笙/国企改革优化激励等工作推进，有望进一步夯实释放业绩、提振估值。我们预计公司 23/24/25年归母净利润分别为 15.3/20.6/23.6亿元，对应 PE 分别为36x/27x/23x，维持“推荐”评级。 风险提示：景气度修复不达预期，拓店不达预期，整合不达预期。

同庆楼发布2022 年年报及2023 年一季报。2022 年，公司全年营业收入16.7 亿元/yoy+3.86%，较19 年同期+14.20%；归母净利润0.94 亿元/yoy-35.03%，较19 年同期-52.63%；扣非归母净利润0.75 亿元/yoy-40.51%，较19 年同期-58.33%；经营性现金流量净额2.80 亿元/yoy-11.55%，较19 年同期+12.44%。从2023 年Q1 来看，2023Q1 公司营业收入5.40 亿元/yoy+27.27%，较19 年同期+29.30%；归母净利润0.72 亿元/yoy+217.05%，较19 年同期+2.74%；扣非归母净利润0.61 亿元/yoy+231.3%，较19 年同期-12.94%。2022 年，公司营业收入同比增长而归母净利润同比下滑，主要是公司在外部环境影响下，坚持不裁员不降薪，继续新增门店，承担比去年同期更多规模的人力成本/房租/摊销等固定支出所致。 “需求契合+品牌势能“带动省内收入增长，无堂食期间固定成本支出导致毛利率下滑。营业收入分地区来看，2022 年，公司省内收入9.78 亿元/yoy+10.60%，较19 年同期+28.20%；对应毛利率15.88%，毛利率同比下降4.75pcts。省外收入5.02 亿元/yoy-10.67%，较19 年同期-15.22%，对应毛利率6.38%，毛利率同比下降5.77pcts。我们认为，公司徽菜菜品契合安徽省本地消费需求，且中华老字号品牌在安徽省本地享有极高品牌声望，强客流集聚能力有效减少疫情扰动对营业收入的影响；此外，省内省外毛利率同比下滑，我们认为主要是二四季度阶段性停止堂食但仍承担人力/房租等固定成本所致。 酒店业务紧抓需求获市场积极反馈，食品业务规模快扩成长空间足。具体来看20-22 年各地门店布局表现：1）餐饮方面：20-22 年新建五家大型餐饮门店，开设一定数量其他子品牌门店，22 年公司改造7 家老餐饮门店（其中4 家停业改造）；2）酒店方面：20-22 年共新建三家富茂酒店，22 年开业的合肥滨湖富茂大酒店在各大旅游APP 均获高分，在抖音等新媒体渠道获上亿次曝光；3）食品业务方面：截至22 年末，线下商超渠道已开设107 个联营专柜，覆盖合肥/南京/武汉市场，先后入驻苏果/大润发/安徽永辉等KA 系统，线上建立直播/代播和达人分发运营模式。我们认为，公司近年以餐饮业务为基本盘，宴会经营为发力点，预制菜业务为中长期成长点，各项业务布局日趋完善。聚焦同庆楼当前扩张势头迅猛，成长潜力充足的酒店及食品业务，1）酒店业务：紧抓餐饮/宴会优势，打开市场空间。富茂酒店紧抓同庆楼餐饮特色与宴会业务经验两大要素，通过餐饮/宴会/住宿三位一体捕捉商务宴会/大型婚宴举办时的住宿需求，富茂酒店当前已开业三家，在爬坡期渡过/品牌影响力累计后有望成为业绩支撑点。2）食品业务：双渠道快速扩张，食品创新为业务赋能。食品业务在湖北省及长三角地区线下渠道快速铺设，聚焦线上渠道搭建，通过食品创新持续销售赋能，截至22 年末大厨菜系列SKU 共41 个，大厨面点SKU 共23 个，22 年食品业务收入0.94 亿元，较22 年的0.15 亿元大幅增长，食品业务通过线下线上双渠道扩张并行+持续创新快速打开市场。当前食品业务仍处扩张期，第二增长曲线持续发力中，后续有望成为公司业绩增量贡献主导。 投资建议：我们看好同庆楼各项业务后续发展优化：1）餐饮业务：同庆楼餐饮门店模型不断改进优化，看好后续单店获客及盈利能力增长；2）预制菜业务：预制菜市场格局分散，公司预制菜业务处萌芽状态，线下渠道铺设迅速，看好短中期安徽市场预制菜业务发展；3）宴会服务：目前处于爬坡期，一站式宴会服务模式较为稀少且为消费者所青睐，随口碑积累、品牌门店增加，有望快速抢占市场；4）酒店业务：综合性强符合宴会客户需求，在餐饮供应链及宴会体系完善的情况下具备可复制性，后续酒店业务随开店经验累积、经营模型优化，有望成为公司营收全新增长点。预计23-24 年归母净利润分别为2.77/3.67/4.60亿元，对应22-24 年PE 为34/26/21X，维持“推荐”评级。 风险提示：疫情扰动，拓店不及预期，行业竞争加剧。

米奥会展：境外自办展龙头，数字创新争先锋。2010年，米奥会展股份有限公司于杭州正式成立，成立以来，公司逐步收购北米、上广展、嘉米和上米，营收和办展规模逐步扩大，境外自办展规模稳居国内机构首位。并最终于 2019年在深交所创业板挂牌上市。2020年公司继续开展投资并购战略，通过收购深圳华富进一步打开国内市场。公司主营会展服务，聚焦中国企业走出去，以“一带一路”市场数字营销方案的综合服务商为目标，确立了打造“自主产权、自主品牌、独立运营”布局全球的互联网展览公司的发展愿景。 会展行业：经济发展晴雨表，复展复业进行时。目前全球会展市场仍以欧美为主导，亚太作为新兴市场极具未来发展潜力。对于大型会展集团而言，收并购是资源整合、扩张市场的必经之路，经济全球化加速了展览资本和人才流动，大型会展公司持续并购以扩大势力抢占存量市场。疫情之下全球会展业陷入停滞状态，伴随疫情影响逐渐散去，各会展集团重振旗鼓，积极求变，线上展会也孕育而生，数字化转型成为会展业主流发展趋势，疫后会展市场迈入景气回升阶段。 核心看点：持续蜕变，跨过危机再展宏图。后疫情时代我们聚焦米奥会展三大未来支撑点：1）“一带一路”及 RCEP 政策利好，助力拓宽市场：公司始终把握政策机遇布局“一带一路”沿线国家，截至目前，米奥会展已经在沿线 13个国家完成布局，取得先发优势。RCEP 协定自 2022年 1月 1日起正式生效，公司也借此政策东风积极开拓越南、印尼、日本三国，持续拓宽市场。2）收并购扩展行业版图，规模持续扩大：公司先后收购了深圳华富 51%的股份和中纺广告展览有限公司 60%股权。进一步拓展国内教育装备市场以及纺织服装市场，同时公司将于 2023年开办 8大专业展，未来展会规模有望持续扩大。3）数字化创新，韧性增强：公司在疫情期间加快推进线上会展业务，果断推出网展贸 Max 及网展贸 Meta 等数字化产品，及时调整战略双线并行，增强企业韧劲。旗下米奥米塔技术有限公司积极研发元宇宙会展，未来有望实现科技创新。 投资建议：米奥会展为国内境外自办展龙头，23年随着国内外疫情影响的散褪以及我国出入境政策逐渐宽松，行业迎来曙光，公司境外办展业务开启全面复苏，叠加“一带一路”政策十周年利好，未来公司业绩弹性有望充分释放。同时，公司积极推进专业化升级，持续外延并购，业务版图将进一步扩充。我们预计 2023-2025年公司归母净利润分别为 1.80/2.81/4.06亿元，对应 PE 分别为38x/24x/17x，首次覆盖，给予“谨慎推荐”评级。 风险提示：疫情反复风险，行业竞争加剧风险，收并购不及预期。

事件：外服控股发布2022年年度年报。①2022年公司实现营收146.64亿元，yoy+28.02%；归母净利润为5.46亿元，yoy+2.76%；扣非归母净利润为4.54亿元，yoy-1.13%；2022年公司经营活动净现金流为8.55亿元，yoy-59.67%，主因21年末收取的客户年终绩效代付款在2022年支付所致；2022年公司毛利率为11.93%，同比下降3.22pcts，净利率为4.17%，同比下降0.95pcts；②2022年Q4公司营业收入为42.52亿元，yoy+34.08%，归母净利润为1.07亿元，yoy-19.29%，扣非归母净利润为0.89亿元，yoy-27.71%。 招聘灵工及业务外包均保持较快增长，积极布局海外市场。1）2022年人事管理服务收入为12.32亿元，yoy+6.33%；人才派遣收入为1.44亿元，yoy+8.53%；薪酬福利业务收入为16.89亿元，yoy+13.18%；招聘灵活用工和业务外包保持较快收入增速，收入各8.03/107.57亿元，yoy+24.81%/+34.63%；其他业务收入为0.38亿元，yoy+5.23%。公司通过加大目标市场开拓力度、扩大国企客群、提高交叉销售成功率实现业务外包量的快速增长和质的有效提升，2022年末外包员工规模近10万人；2）公司积极布局海外市场，2022境内地区收入为146.64亿元；境外地区收入为9033.87元。 公司加快海外业务布局，以海外公司FSG-TG为抓手，成功签约23家新客户，新增2个境外服务网点，覆盖15个国家和地区。 持续加码数字化，研发费用投入加强，推进数字平台建设。2022年公司研发费用率为0.48%，yoy+0.18pcts，持续加大研发投入。2022年公司将可使用募集资金8.1亿余元注资至下属子公司上海外服，顺利推动“数字外服”转型升级项目的实施。目前公司旗下数字平台云平台企业客户数达12361家，简人力平台新增客户172家，客户总数达到825家，自营客户地域覆盖率达92%；聚合力平台用户达533家，覆盖全国543个地区，服务员工超过79万人。 加快投资并购步伐，并举推动增长方式突破。全年共完成资本化项目14个，公司成功签约远茂股份收购项目，目标体量和投资规模均取得历史性突破。 远茂股份专注于国内企业蓝灰领业务外包领域，与公司目前主要为外资企业白领提供人事管理服务的业务布局形成充分互补，丰富公司产品线，实现持续性、高利润、高附加值的外包业务收益，进一步强化产业链整合。 投资建议：公司立足国内华东地区人力资源服务市场，为国内成立历史最为悠久的一批人力资源服务企业之一，我们预计公司2023-2025年归母净利润为6.68/7.79/9.23亿元，对应PE分别为21/18/15，维持“推荐”评级。 风险提示：宏观经济增速不及预期；大客户流失等。

事件：公司发布2022年年报，业绩符合预期。①全年：2022年全年营业收入8.03亿元，yoy+20.93%；归母净利润为1.81亿元，yoy+135.26%，且超越2019年同期水平；扣非归母净利润1.42亿元，yoy+190.39%；公司全年政府补贴687.86万元；2022年公司经营活动净现金流为2.76亿元，yoy+44.60%；公司全年业绩及现金流表现较好，主要系2022年国内经济形势回暖，国内各行业数字化转型使得数字化人才市场需求进一步加大，公司进一步深化课程改革，就业班报名人数增加，销售商品现金流增加所致。②2022Q4：2022年Q4营业收入1.80亿元，yoy+3.46%；归母净利润为0.15亿元，yoy+13.75%；扣非归母净利润0.06亿元，yoy+34.07%。 公司降本增效效果显著，利润率显著提升。2022年公司毛利率为57.7%，同比提升8.86pcts，归母净利率为22.52%，同比提升10.94pcts，主因公司在疫情期间实行降本增效措施，公司员工总数从2019年末的2393人下降到2022年末的1445人，公司通过降本增效有效提升盈利能力，进一步强化规模效应。 短训业务收入及毛利率显著提升，华中、华西地区收入增长亮眼。分产品看，短训/非学历高等教育/学历中等职业教育收入分别为7.70/0.19/0.02亿元，其中短训业务收入增速同比增加23.77%，恢复至2019年87.60%，其中短训毛利率为58.87%，同比变化为+9.46pcts；分地区看，华东地区/华南地区/华北地区/华中地区/华西地区的营业收入分别为1.92/1.44/2.80/1.55/0.33亿元，yoy各+26.19%/+16.80%/+1.61%/+68.87%/+51.69%，其中华东/华南/华北/华中地区毛利率各+7.90/+11.85/+3.82/+15.66pcts。 公司获准举办高等职业院校，强化学历教育板块。公司于2021年12月投资举办一所营利性全日制统招民办中等职业学校切入学历职教，目前有在校生200余人，未来有望持续爬坡；2023年1月，公司全资子公司大同好学收到大同市人民政府的通知，大同好学申请举办的“大同互联网职业技术学院”已纳入《山西省“十四五”时期高校设置规划》，同意组织实施，公司进一步拓展数字化人才职业学历教育领域，与现有中等职业技术学校形成纵向贯通，补齐学历职教业务版块。 投资建议：从2022年经营表现来看，经过三年疫情公司经营模式逐步打磨成熟，抗风险能力提升，归母净利润已超越2019年同期水平，公司核心主业短训恢复良好，已恢复至接近2019年9成水平，且分地区来看，2022年华中华西地区收入增速亮眼，未来亦有较大开拓潜力。随着各行业数字化转型、线下网点扩建推进，短训业务仍有较大提升空间；此外，公司积极布局学历职教打造第二增长曲线，未来公司有望打造“培训职教+学历职教”双轮驱动的业务布局。 我们预计2023-2025年公司归母净利润分别为2.26/2.98/3.48亿元，对应PE分别为28X/21X/18X，维持“推荐”评级。 风险提示：IT行业景气度下降；中等职业院校招生不及预期；行业竞争加剧。

事件：锦江酒店发布 2022年年报。①全年：2022年公司实现营收 110.1亿元/同比-3.4%，营业利润 4.6亿元/同比-19.6%，归母净利润 1.1亿元/同比+18.7%，实现归母扣非净亏损 2.0亿元，主要由于公司旗下境内有限服务型酒店运营受疫情影响。全年实现经营活动产生的现金流量净流入 23.37亿元/同比+5.4%。②2022Q4：2022Q4公司实现营收 29亿元/同比-4.5%，归母净利润0.72亿元，上年同期为 0.04亿元，扣非归母净利润-0.85亿元，上年同期为-0.77亿元。公司预计 2023年实现营收 137~143亿元/同比+25%~30%，其中来自中国境内营收预计同比增长 27~33%，境外营收预计同比增长 22%~24%。 境外业务领先复苏至疫情前，境内业务有待持续修复。①境内全口径：2022全年 ADR 为 218.3元//同比+2.2%，平均 OCC 为 52.1%/-12.3pct，RevPAR为 113.8元/同比-17.2%，恢复至 2019年的 72.4%，其中中高端/经济型酒店RevPAR 分别恢复至 19年同期的 66.2%/64.8%。②境外全口径：2022全年 ADR为 62.0欧元/同比+14.8%，平均 OCC 为 59.6%/+13.6pct，RevPAR 为 37.0欧元/同比+48.7%，恢复至 2019年的 99.6%，其中中高端/经济型酒店 RevPAR分别恢复至 19年同期的 102.2%/99.2%，境外业务整体恢复较优。 门店持续扩张，储备数量有所收缩。2022年公司新开业酒店 1328家，开业退出酒店 380家，开业转筹建酒店 1家，净增开业酒店 947家，其中直营酒店减少 85家，加盟酒店新增 1032家。截至 2022年年底，已开业酒店合计 11560家，其中中端/经济型占比分别为 55.6%/44.4%；开业客房总数达到 1103196间，其中中端/经济型占比分别为 64.0%/36.0%。 并购 WeHotel 与锦江联采，内外发力深化整合协同。1）公司于 2022年11月 24日发布公告称收购 Wehotel 平台合计 65%股权，同时公司通过收购锦江联采（GPP）持续提高供应链平台采购与服务能力，未来将持续整合，提升整体运营服务能力；2）公司未来仍将持续优化品牌矩阵，加快海外业务协同和系统整合，初步形成全球会员一体化，坚定深化国际化战略。 投资建议：国内疫情影响基本褪去，酒旅行业复苏在即。未来叠加酒店存量供给历史性去化，后疫情时代酒店行业供需格局明显优化，新一轮景气周期即将开启。锦江酒店拥有优渥资源，旗下品牌矩阵丰富，行业回暖之下的 23年是“未来五年规划”关键的发力年份，看好公司持续深化整合、国际化蓝图徐徐展开。 预计公司 2023-2025年归母净利润分别为 15.20/20.93/23.06亿元，对应 PE分别为 40x/29x/26x，维持“推荐”评级。 风险提示：疫情反复风险、拓店不及预期。