事件：布公司发布23年业绩快报：1）收入端：23年公司预计实现营收18.5-20.5亿元，较19年恢复度为70.8%-78.5%；其中23Q4营收2.32-4.32亿元，较19年恢复度为57.3%-106.6%。2）利润端：①23年公司预计归母净利润亏损0.97-1.82亿元，扣非净利润亏损0.85-1.70亿元，其中拟计提花房资产减值损失8.6-9.0亿元。②若剔除花房减值影响，23年归母净利润为7.5-9亿元，较19年恢复度71.8%-86.2%，23Q4净利润基本盈亏平衡。 对花房计提减值，压制股价因素得到有效缓解。受外部环境和直播行业景气度下滑等因素影响，公司对花房计提资产减值损失。公司持股比例35.35%，按收益法评估，计提减值8.6-9亿元，减值后花房集团估值接近净资产，我们预计后续进一步减值风险较少。 专注演艺主业，各园区焕新起航。23Q4宋城整体及重资产项目演出场次分别为1990/1633场，较19年同期恢复度为117%/119%。其中，杭州/三亚/丽江/桂林/张家界项目恢复度分别为76%/62%/109%/91%/61%，杭州和三亚项目表现较弱分别受杭州亚运会管制因素以及海南23年旅游市场疲软因素影响，张家界复园以来整体热度不高。但新项目表现突出，贡献增量。西安/上海项目经过整改提升后，游客数量和市场口碑超预期，23Q4演出场次达到226/217场，在11个项目中分别排第4/5位；广东千古情由轻转重，将于大年初一正式启幕，该项目创新推出万人实景演出《Oh！珠江》，不排除未来向其他园区推广。23年以来公司专注演艺主业，全方位开展策划营销，各园区陆续迎来观演热潮，24年演出场次有望快速增长。 盈利预测与投资建议：宋城成熟项目改版升级提升天花板，培育项目快速爬坡，轻重模式结合推进异地扩张，公司基本面及长期成长性仍然稳健，我们看好公司未来业绩弹性和增长空间。此外，公司对花房计提减值，更加坚定专注演艺主业；23年也发布股权激励计划，缓解市场对管理层担忧。我们测算公司24-25年归母净利分别为12.3/15.5亿元，2月1日收盘价对应PE为19/15倍，维持“增持”评级，建议重点关注。 风险因素：宏观经济复苏不及预期，市场竞争加剧，新项目建设不及预期；业绩快报为初步核算数据，具体数据以年度报告中披露的数据为准。

公司发布 2023 年业绩预告及计提长期股权投资减值准备公告。 2023 年公司预计实现收入 18.5-20.5 亿元，因对花房拟计提 8.6-9.0 亿元的减值， 预计全年归母净利润亏损 0.97-1.82 亿元， 扣非亏 0.85-1.70 亿元。 国信社服观点： 1） 花房问题： 本次减值后花房集团估值已接近净资产， 短期相关减值风险预计相对可控；建议密切跟踪关注后续花房复牌及财报保留事项摘除进展， 不排除有望在后续正式披露年报时得以逐步解决。 2） 旅游演艺主业： 收入预计达到股权激励首批解锁条件， Q4 利润恢复相对平稳。 2023 年宋城收入较2019 年恢复超 8 成， 预计达到第一轮股权激励解锁收入目标值（18.5 亿元） ； 全年归母净利润恢复超 7成。 其中 Q4 预计收入恢复至 2019 年同期的 57-107%； 估算实现归母净利润-0.7~0.8 亿元（2019Q4 为 0.70亿元） ， 相对平稳， 预计主要系四季度淡季、 部分项目整改优化带来费用或营业外支出增加、 新项目爬坡期拖累等综合影响。 3） 2024 年展望： 元旦开局良好， 相比 2023 年上半年陆续恢复营业相对低基数， 其2024 年全年演艺主业增长可期， 存量扩容升级和新项目逐步贡献盈利下， 预计全年旅游演艺主业利润有望增长 35-50%， 佛山项目 2024 年正月初一开业等有望助力新成长。 4） 盈利预测： 结合业绩预告， 下调EPS2023-2025 年至-0.05/0.46/0.57 元（此前为 0.33/0.52/0.68 元， 主要系花房减值及后续假设拖累等影响， 并综合消费渐进复苏情况） 。 虽然花房减值带来短期扰动， 但预计也将短期相关风险有效释放。 公司过去三年运营项目增加， 承载扩容， 且西安/上海等验证公司升级改造项目能力优良， 佛山项目开业在即， 近几年存量项目恢复成长和新项目培育逐步成熟有望持续贡献增量， 且激励强化下未来经营优化、 轻资产等扩张等仍有成长空间， 维持“买入” 评级。 5） 风险提示： 宏观系统性风险， 花房复牌和财报保留事项摘除进展不及预期、 竞争加剧， 股东减持风险等。 评论：u 2023 年业绩总体情况： 花房减值导致全年业绩亏损， 演艺主业贡献净利润 7.5-9.0 亿元2023 年， 公司预计归母业绩亏损 0.97-1.82 亿元， 扣非业绩亏损 0.85-1.70 亿元， 核心主要系长期股权投资项目花房减值 8.6-9.0 亿拖累。 2023 年演艺主业贡献盈利 7.5-9.0 亿， 较 2019 年逐步复苏。 花房问题： 本次减值后花房集团估值已接近净资产， 关注后续复牌及财报保留事项摘除进展花房背景追溯： 2015 年宋城演艺收购六间房， 2019 年与花椒重组构成花房并出表， 主营花椒、 六间房直播业务， 2022 年赴港上市。 目前宋城演艺持股花房集团 35.35%股权， 为其第二大股东， 按权益法计入报表， 2022 年底花房对应长期股权投资 17.57 亿元。 2023 年 3 月花房集团参股 25%的公司被警方调查并冻结花房集团相关账户资金， 此后花房集团在港股停牌， 同时也导致 2022 年宋城年报带保留事项 投资建议： 花房减值拖累 2023 年表现， 2024 年成熟项目+培育期项目全面发力助成长， 维持“买入”根据最新业绩预告和减值公告， 下调 2023-2025 年公司归母净利润至-1.38/11.90/15.01 亿元（此前为8.69/13.61/17.66 亿元） ， 下调 2023-2025 年 EPS 至-0.05/0.46/0.57 元（此前为 0.33/0.52/0.68 元，主要系花房减值及后续假设拖累等影响， 并综合目前消费渐进复苏情况） ， 对应 24-25 年 PE 估值 20/16x，今明年估值处于历史偏低水平。 虽然花房减值带来短期扰动， 但预计也将短期相关风险有效释放。 公司过去三年运营项目增加， 承载扩容， 且西安/上海等验证公司升级改造项目能力优良， 佛山项目开业在即，近几年存量项目恢复成长和新项目培育逐步成熟有望持续贡献增量， 且激励强化下未来经营优化、 轻资产等扩张等仍有成长空间， 维持“买入” 评级。 风险提示宏观、 疫情等系统性风险， 股东减持风险， 行业竞争加剧， 花房复牌和财报保留事项解决节奏低于预期

事件：2024年1月30日，宋城演艺预告全年业绩情况：报告期内营收18.50~20.50亿元，归母净利润亏损0.97~1.82亿元，扣非归母亏损0.85~1.70亿元。拟计提长期股权投资减值准备8.60~9.00亿元。若不考虑持有花房集团公司的长期股权投资形成的投资收益及减值损失，归母净利润预计为7.50~9.00亿元。 扣除花房集团相关投资收益及减值，公司全年归母预计为7.5~9.0亿元区间。此前市场对经营性归母净利润的一致预期在区间以上，我们的预期落在区间上沿。单算2023Q4营收预告区间为2.32~4.32亿元，归母净利润为-9.69~-8.84亿元，扣非归母净利润为-9.46~-8.61亿元；考虑剔除Q4计提长期股权投资减值准备8.60~9.00亿元，Q4实际归母净利润为-1.09~0.16亿元，扣非归母净利润为-0.86~0.39亿元区间；按公司口径不考虑花房集团相关投资收益及减值，2023Q4归母净利润为-0.37~1.13亿元区间，中值与2019年剔除投资收益后的0.54亿元水平相比略低。 计提联营企业花房集团公司长期股权投资减值准备8.6~9.0亿元。报告期内公司参股的联营企业花房集团公司受错综复杂的外部环境和直播行业景气度下滑等因素影响，经营业绩出现大幅下滑，公司对其进行减值测试，拟计提长期股权投资减值准备，将导致归属于上市公司股东净利润减少8.6~9.0亿元。上市公司景区运营仍处正常状态，杭州宋城客群结构进一步年轻化、多样化；丽江、桂林景区顺应当地火爆文旅市场；西安、上海景区整改后游客数量和市场口碑超出预期，2024年新增项目及存量景区爬坡仍可期待。 盈利预测与投资评级：公司作为中国旅游演艺龙头公司，以“主题公园+文化演艺”模式不断扩张，定位独特形成优秀项目模型，运营迭代保持领先，随着旅游演艺行业重回轨道，公司有望快速恢复盈利能力。考虑2023Q4对花房集团相关资产计提，我们下调2023年当期盈利预测，2023-2025年归母净利润分别-1.38/11.93/14.66亿元（前值为8.81/11.93/14.66亿元），对应PE估值为-/21/17倍，维持“增持”评级。 风险提示：在建项目建设进度不及预期，新项目业绩爬坡不及预期，行业竞争加剧等。

事件：公司发布23年三季报，前三季度实现营收216.2亿元，同比+316.8%；实现归母净利润7.9亿元，同比+938.9%。单三季度来看，公司实现营业收入8.8亿元（同比+217.3%），实现归母净利润4.8亿元（同比+361.8%）。环比看，单三季度较上一季度收入变动+73.3%，归母净利润+99.7%..旅游市场景气度复苏，营收快速恢复。公司发布三季度报告，Q3营收8.77亿元，同比+217.3%，恢复至19年同期111.2%；归母净利润4.84亿元，同比+361.8%，恢复至19年同期99.9%。毛利率77.79%，同比+8.96pct，较19同期-2.09pct；销售费用率4.77%，同比+2.17pct，较19同期+1.69pct，因公司各景区广告投入同比增加；管理费用率4.82%，同比-24.63pct，较19同期-1.30pct，因公司各景区开园导致费用下降且费用率摊薄；归母净利润率55.2%，同比+17.27pct，较19同期-6.27pct，较19年仍有差距主要因投资收益变动。 不同项目表现有所分化。整体来看，演艺主业2023年前三季度营收16.18亿元，恢复至2019年同期的约89%。三季度单季度实现营收8.77亿元，较2019年同期7.89亿元增长约11%。三季度单季度看，杭州宋城与2019年同期基本持平，丽江和桂林较2019年有所增长，三亚恢复相对较慢。其中三亚项目一定程度上受到出境游开放冲击，而杭州项目则有望受益于亚运会对当地文旅市场的促进作用。 新项目蓄势待发，着重挖掘年轻客群。公司佛山项目预计明年春节开业，西塘项目尚在推进中。轻资产三峡项目已完成方案设计、剧目创作等主要工作，现场建设也在有序推进中。未来公司将坚持以千古情为核心，不断推出面向年轻群体、亲子市场等细分内容，将在部分景区增加体验内容、打造网红节庆活动、深刻植入必打卡概念、亲子及年轻群体渠道的拓展升级等方面发力，持续提升体验和口碑。 考虑到消费力尚待恢复，及客流恢复不及预期，我们下调全年客流预测及门票价格预测；成本、费用支出刚性，故下调毛利率、上调费用率。我们预测公司23-25年EPS为0.34/0.51/0.61元（调整前23-25年0.43/0.60/0.63元），使用可比公司24年18倍PE，我们预计公司25年业绩表现优于其他可比公司，给予20%估值溢价对应22倍PE，对应目标价11.22元，维持“买入”评级。 风险提示疫情反弹超预期；新项目不及预期；存量项目竞争加剧；投资收益不及预期等。

事件： 宋城演艺发布2023年三季度报告。 点评： 三季度主要项目恢复开园， 业绩超越2019年同期。 宋城演艺2023年前三季度实现营业总收入16.18亿元，同比上升316.77%；公司归母净利润为7.87亿元，同比提高938.93%。 其中， 2023年第三季度公司实现营业收入8.77亿元，同比增长217.32%， 恢复至2019年同期的111.15%。 公司紧抓三季度旅游旺季， 旗下项目恢复营业， 实现收入同环比大幅增长。 三季度实现归属于上市公司股东的净利润4.84亿元，同比增长361.79%， 与2019年同期持平， 扣非后归母净利润为4.80亿元，同比增长283.16%。 考虑到2019年六间房重组对公司利润贡献较大， 而2023年投资收益转负，若剔除六间房平台的投资收益， 公司主业归母净利润将超越2019年同期。 盈利能力快速修复。 2023年1-9月公司毛利率达71.45%， 2019年同期为73.34%。 其中， 2023Q3公司综合毛利率为77.79%， 低于2019年同期2.08个百分点， 毛利率快速修复， 已接近疫情前水平。 前三季度公司销售费用率、 管理费用率、 财务费用率分别为3.82%、 5.96%、 -0.57%， 期间费用率较2019年同期下降2.01%， 疫情期间成本管控的效果在客流恢复后被进一步放大， 后续净利率仍有提升空间。 多个项目仍在爬坡， 未来业绩可期。 2023年公司旗下多个项目仍处于爬坡期， 明年业绩增长仍有较强动力。 公司旗下多个项目自今年二季度起逐步恢复营业， 西安项目、 上海项目为改造后首次恢复营业， 其中上海项目仅开放部分园区， 后续经营面积仍将扩大。 佛山项目预计将于2024年上半年开园， 公司重资产项目数量较2019年大幅增加， 看好公司业绩持续增长趋势。 维持对公司“买入” 的投资评级。 受益于客流复苏和开园项目增加， 公司2023年业绩快速增长， 但受花房风险事项拖累， 盈利能力未能满血恢复， 后续仍有较强的增长动能。 预计公司2023/2024年的每股收益分别为0.34/0.49元，当前股价对应PE分别为32.83/22.67倍， 维持公司“买入”的投资评级。 风险提示： 园区客流恢复不及预期、 自然灾害影响客流、 宏观经济波动、新开项目业绩爬坡低于预期等。

2023年10月25日，公司发布2023年三季度报告。2023前三季度，公司实现营收16.18亿元（同比+316.77%），归母净利润7.87亿元（同比+938.93%），扣非归母净利润7.76亿元（同比+2803.91%）。其中，2023Q3实现营收8.77亿元（同比+217.32%），归母净利润4.84亿元（同比+361.79%），扣非归母净利润4.80亿元（同比+283.16%）。 投资要点::假期旅游恢复势头强劲，QQ33营收超过229019年同期。随着我国经济持续恢复向好，叠加中秋国庆双节刺激，国内居民旅游消费增长迅猛。根据文化和旅游部数据中心测算，中秋国庆假期8天，国内旅游出游人数8.26亿人次，较2019年增长4.1%；实现国内旅游收入7534.3亿元，较2019年增长1.5%。公司全力以赴迎接行业和市场复苏，2023前三季度实现营收16.18亿元（同比+316.77%），归母净利润7.87亿元（同比+938.93%），扣非归母净利润7.76亿元（同比+2803.91%）。其中，2023Q3单季度公司营收和扣非归母净利润分别同比+217.32%/+283.16%至8.77/4.80亿元，超过2019年同期（7.89/4.78亿元），归母净利润同比+361.79%至4.84亿元，接近2019年同期水平（4.85亿元）。 项目经营恢复良好，十一再迎观演热潮。在文旅消费持续复苏的大背景下，各个景区延续观演热潮。十一黄金周期间，11大《千古情》合计演出338场，是2022年十一黄金周的384.10%，已经恢复至2019年黄金周的125.19%。高峰期间，千古情单日上演达59场。杭州亚运会的举办也助力提振杭州宋城的经营业绩。9月底，国务院办公厅印发《关于释放旅游消费潜力推动旅游业高质量发展的若干措施》，从5个方面提出30条推动旅游业高质量发展的工作措施，助力释放旅游消费潜力，推动旅游业高质量发展。行业复苏强劲叠加政策利好，公司业绩有望持续增长。 销售管理费用率下降，公司盈利能力持续改善。2023前三季度公司毛利率为71.45%，同比+12.96pcts，恢复接近2019年同期水平（73.34%）；净利率为49.75%，同比+35.36pcts，盈利能力持续改善。费用端，2023前三季度公司销售费用由于各景区广告投入增加，由上年同期0.15亿元同比增长302.90%至0.62亿元，销售费用率减少0.13pct至3.82%；管理费用由于各景区持续开园，由上年同期2.96亿元减少67.45%至0.96亿元，管理费用率减少70.32pcts至5.96%。 盈利预测与投资建议：疫情期间公司积极进行产品创新和舞台升级，提升游客体验与接待能力。行业复苏强劲叠加政策利好，公司作为中国演艺行业的龙头企业，园区客流迅速回暖，培育项目业绩爬坡，未来成长空间可期。根据最新数据上调盈利预测，预计公司2023-2025年的归母净利润为9.67/14.02/16.86亿元（调整前为8.83/12.80/15.20亿元），每股收益分别为0.37/0.54/0.64元/股，对应2023年10月26日收盘价的PE分别为29.62/20.44/17.00倍，维持“增持”评级。 风险因素：消费复苏不及预期风险、宏观经济波动风险、新项目经营不及预期风险。

公司发布 2023 年三季度财报：1） 23Q3 实现收入 8.77 亿元，同比+217.3%，恢复至 19Q3 的 111.2%；归母净利为 4.84 亿元，同比+361.8%，恢复至 19Q3 的 99.9%；扣非归母净利 4.80 亿元，同比+283.2%，恢复至 19Q3 的 100.6%。 2） 若剔除投资净收益（含花房股权投资收益），测算出 23Q3 经营性业绩为 5.06 亿元，恢复至 19Q3 的 112.4%。 3） 23Q1-3 营收 16.18 亿元，同比+316.8%，恢复至 19 年同期的 73.3%；归母净利 7.87 亿元，同比+938.9%，恢复至 19 年同期的 62.0%；扣非归母净利 7.76 亿元，同比+2803.9%，恢复至 19 年同期的 70.8%。 23Q3 盈利能力同比、环比均有提升并略超疫前水平1）23Q3 公司毛利率为 77.8%，同比+9.0pct，环比+7.9pct，较 19Q3-2.1pct。 公司控费能力出色， 23Q3 期间费率为 8.9%，同比-21.3pct，与 19Q3 费率水 平 一 致 。 其 中 销 售 费 率 / 管 理 费 率 / 研 发 费 率 / 财 务 费 率 分 别 为4.8%/4.2%/0.6%/-0.7%，较 19Q3 分别+1.7pct/-1.4pct/+0.1pct/-0.4pct。 2）客流恢复下，公司业绩弹性释放， 23Q3 经营性净利率（剔除投资净收益）为 57.7%，同比+25.6pct，环比+8.4pct，较 19Q3+0.6pct，盈利能力略超疫前水平。 23Q3 总场次远超疫前，丽江、桂林表现亮眼1）存量项目客流复苏： 2023Q3 宋城总场次恢复度为 148%，其中杭州项目举办音乐节、狂欢节等活动吸引客流， 23Q3 场次恢复度为 111%；丽江及桂林项目暑期已大幅超出 19 年同期水平， 23Q3 场次恢复度分别为121%/114%；三亚项目 23Q3 场次恢复度为 86%；张家界在 19 年进行大规模市民优惠活动，因此口径不可比， 23Q3 场次恢复度为 59%。 2）新项目升级效果显著：上海项目于 7 月升级重开后，客流和口碑双丰收， 23Q3 日均场次 3 场。西安项目 23Q3 日均场次 4.4 场， 20Q3 日均 2.1场。 盈利预测与投资建议： 我们认为上海&西安项目内容升级、营销优化，公司对于年轻客群的打法能力逐步提升。短期举办宋城奇妙夜活动助力客流持续复苏，中长期存量项目扩容、客源优化，培育项目爬坡成熟以及其他潜在项目落地，公司持续成长逻辑不变。 考虑到客流恢复存在不确定性，我们调整 23-25 年归母净利为 9.0/12.0/15.6 亿元（前值为 9.1/12.6/15.5 亿元），当前股价对应 PE 分别为 32/24/18 倍，维持“买入”评级。 风险提示： 演艺市场竞争加剧，客流恢复不及预期，新项目落地不及预期

宋城演艺发布 2023 年三季报。 23 年前三季度，公司营业收入 16.18 亿元/同比+316.77%，较 19 年同期-26.67%；归母净利润 7.87 亿元/同比+938.95%，较 19 年同期-38.03%。 23Q3，公司营业收入 8.77 亿元/同比+217.32%，较 19年同期+11.20%；归母净利润 4.84 亿元/同比+361.81%，较 19 年同期-0.14%。从毛利率表现来看， 23 年前三季度，公司毛利率 71.45%/同比增加 12.96pcts，较 19 年同期减少 1.89pcts；净利率 48.66%/同比增加 29.14pcts，较 19 年同期减少 8.91pcts。 23Q3，公司毛利率 77.79%/同比增加 8.96pcts，较 19 年同期减少 2.09pcts；净利率 55.21%/同比+17.27pcs，较 19 年同期减少 6.27pcts。23Q3 营收较 19 年同期增长，但归母净利润与 19 年同期持平， 主要是投资净收益为负、销售费用上行所致： 1） 23Q3 投资净收益为-0.22 亿元， 19 年同期为 0.34 亿元； 2） 23Q3 销售费用为 0.42 亿元， 较 19 年同期+72.50%，对应销售费用率 4.77%，较 19 年同期+1.69pcts。 宋城演艺盈利结构迈向多元化，多项目仍处爬坡/存量竞争阶段后续上行潜力充足。 宋城演艺 19 年收入/毛利主支撑点为杭州宋城/三亚千古情/丽江千古情三大项目，其他项目收入/毛利贡献相对较低； 23Q3 较 19Q3 新开西安、黄帝、上海千古情三个项目， 收入/毛利结构从原先的三项目支撑架构向多元化方向转变，但多元化项目矩阵中， 西安、上海、张家界、桂林四地千古情景气度较高，但开业时间较晚，项目或还未渡过爬坡阶段；此外，四项目中西安本地演艺项目竞争激烈，除西安千古情外还有长恨歌、驼铃传奇等十余台演艺项目，该项目短期可能需要通过价格竞争实现引流， 短期盈利能力可能受限。 我们认为，项目数量增加将促宋城演艺整体揽收能力增加，但部分项目可能因竞争和爬坡因素导致收入及毛利表现与杭州宋城/丽江千古情等老牌项目存在差距；参考杭州/三亚/丽江项目过往发展情况，我们认为， 西安/上海/张家界/桂林等项目有望在本地逐步实现渠道深耕、在覆盖范围内逐步提升品牌知名度， 促收入及毛利逐步优化。 投资建议： 我们看好宋城演艺 23 年业绩修复，聚焦存量项目成熟及新项目带来的业绩增量，中长期聚焦四大增长点。 1） 公司旗下 11 个存量千古情景区截至 7 月 1 日已全部开业， 多个景区较疫情前剧院数增加、客流容纳能力提升，客流旺季有望为公司业绩贡献新增量； 2） 公司现有五大项目仍在筹备或待开业阶段，景区矩阵后续将进一步完善，品牌影响力及营收增长潜力大； 3）存量项目仍处爬坡期，成长空间充足； 4）五大项目中，珠海千古情项目有望切入休闲度假赛道，打造新成长曲线。我们预计 23/24/25 年公司归母净利润 9.02 亿元/13.01 亿元/15.60 亿元，对应 PE 为 32x/22x/18x，维持“推荐”评级。 风险提示： 区域竞争激烈、新项目不及预期、城市演艺渗透率不及预期

事件： 公司发布 2023 年三季报： 1） 23Q1-3 公司实现营收 16.18 亿元/-26.7% （与 19 年同期相比，下同），归母净利润 7.87 亿元/-38%，扣非归母净利润 7.76 亿元/-29.2%； 2） 23Q3 公司实现营收 8.77 亿元/+11.2%，归母净利润 4.84 亿元/-0.1%，扣非归母净利润 4.80 亿元/+0.6%。点评：收入端来看， 得益于新增项目推进， 公司营收超 19 同期 11.2%。 Q3 宋城整体及重资产项目演出场次分别为 3189/2768 场， 较 19 同期恢复度为148%/150% ， 其 中 ， 杭 州 / 三 亚 / 丽 江 / 桂 林 项 目 恢 复 度 分 别 为111%/86%/121%/114%，西安/上海项目演出场次达到 409/273 场，在 11 个项目中分别排第 3/5 位。 收入增速慢于场次增速或源自杭州宋城暑期举办市民优惠活动以及西安、上海等项目爬坡导致客单价稍低于成熟项目。利润端来看， 重资产盈利 5 亿+超预期，彰显公司经营实力。 Q3 公司花房投资亏损 2791 万元， 扣除花房影响后 23Q3 演艺主业盈利超 5 亿。 分项目来看，杭州/丽江/桂林项目较 19 同期已完全恢复，三亚/张家界项目相对较弱，同时上海/西安项目仍在爬坡。在此情况下，公司 23Q3 归母仍然与 19Q3 持平难能可贵， 验证宋城优秀的产品力以及运营能力。成本费用端来看， 毛利率快速爬坡，降本增效成果显著。 在新增项目爬坡情况下，宋城毛利率仍实现快速提升， 23Q3 毛利率 77.8%，环比+7.86pct，接近恢复至 19Q3 的 79.9%；管理费率 4.2%，逐季下降，目前已经是历史最低水平，管理模式变革成效显著；销售费率 4.8%有所增长，主要源自上海项目暑期开业后进行达人合作、抖音投放等前期宣传推广，以及在杭州、西安等项目举办音乐节、狂欢节等营销活动。盈利预测与投资建议： 宋城成熟项目改版升级提升天花板，培育项目快速爬坡，轻重模式结合推进异地扩张，公司基本面及长期成长性仍然稳健，我们看好公司未来业绩弹性和增长空间。此外，随着花房账户解冻，复牌推进，情绪面有望好转； 此前公司发布股权激励计划， 而随着公司业绩完成度明朗，有望进一步缓解市场对管理层担忧。 我们测算公司 23-25 年归母净利分别为9/14/16.6 亿元， 10 月 25 日收盘价对应 PE 分别为 31/20/17 倍， 维持“增持”评级，建议重点关注。 风险提示： 宏观经济复苏不及预期，市场竞争加剧，新项目建设不及预期。

公司发布 2023 年三季报。 23Q1-3 公司实现营收 16.18 亿元， 同比+316.77%；归母净利润 7.87 亿元， 同比+938.93%； 扣非归母净利润 7.76 亿元， 同比+2803.91%。其中 23Q3 实现营收 8.77 亿元， 同比+217.32%； 归母净利润 4.84亿元， 同比+361.79%，基本已恢复至 19 年同期水平； 扣非归母净利润 4.80亿元， 同比+283.16%。 暑期旺季演出场次迅速恢复，看好后续成熟项目的进一步恢复和新项目的快速爬坡，维持买入评级。 支撑评级的要点 受益于出行旺季催化， 公司 Q3 业绩基本赶平 19 年同期。 23Q1-3 公司实现营收 16.18 亿元， 同比+316.77%；归母净利润 7.87 亿元， 同比+938.93%；扣非归母净利润 7.76 亿元， 同比+2803.91%。其中 23Q3 实现营收 8.77亿元， 同比+217.32%； 归母净利润 4.84 亿元， 同比+361.79%，基本已恢复至 19 年同期水平； 扣非归母净利润 4.80 亿元， 同比+283.16%。 发力成本管控， 费用率持续下降。 23Q1-3 公司的毛利率为 71.45%，同比+12.96pct， 管理费用/销售费用/研发费用率分别为 3.82%/5.96%/0.89%，同比分别-0.13pct/-70.32pct/-2.83pct。 管理费用出现较大幅度下滑，主要是由于旗下各景区持续开园。 Q3 单季度毛利率为 77.79%，同比+8.96pct。 多方营销活动助力， 假期景区场次快速恢复。 暑期杭州宋城对杭州市民提供优惠票价，并开展狂欢节等活动；上海千古情主秀升级后重新开业。据公司消息， 8 月 12 日《宋城千古情》创下单日上演 21 场新纪录，暑期旗下景区演出场次约 2600 余场。 国庆中秋假期， 公司旗下的千古情景区合计演出 338 场，是 22 年同期的 384.10%、 19 年同期的 125.19%，单日最高演出场次达 59 场，其中杭州宋城受亚运会交通管制影响略有受限。 成熟项目逐步恢复， 培育期项目快速爬坡。 根据旗下景区场次来看， 杭州、丽江、三亚等成熟项目的场次逐步恢复，其中丽江项目表现尤为亮眼； 西安、上海等项目在疫情后重新开业，经过内容整改升级后演出场次快速提升； 另外佛山项目预计将于 2024 年一季度开业， 有望贡献新增量。 估值 暑期旺季催化下演出场次与客流均实现快速恢复， 新项目重启后反响热烈有望快速爬坡， 我们调整公司 23-25 年 EPS 至 0.36/0.54/0.63 元，对应市盈率分别为 29.6/19.9/16.9 倍，维持买入评级。 评级面临的主要风险 居民消费恢复不达预期、新项目推进不及预期、安全事故风险。

事件： 2023年 10月 25日下午，公司发布 2023年三季报， 2023前三季度公司实现营收 16.18亿元，同比+316.8%； 归母净利润为 7.87亿元，同比+938.9%；扣非归母净利润为 7.76亿元，同比+2803.9%。 Q3业绩超预期， 营收超越 2019年同期。 2023Q3公司实现营收 8.77亿元， 为 2019年同期的 111.2%， 恢复程度环比+25.8pcts。 归母净利润 4.84亿元， 为 2019年同期的 99.9%； 剔除 2019年同期花房集团贡献的投资收益影响， Q3归母净利润为疫情前的 107.5%， 恢复程度环比+4.6pcts。 扣非归母净利润为 4.80亿元，恢复至 2019年同期 100.6%， 恢复程度环比+7.6pcts。营收、 归母净利润均超预期， 暑期旺季旅游市场需求旺盛，公司各景区开园复苏程度较 Q2进一步提升。 毛利率和净利率持续修复，恢复至接近疫情前水平。Q3毛利率为 77.8%，环比+7.9pcts， 2019年同期为 79.9%，由于景区运营成本较为刚性，毛利率持续修复。 Q3销售、管理和财务费用率合计 8.3%， 2019年同期为8.4%。 归母净利率为 55.2%，环比+7.3pcts，剔除投资收益影响后 2019年同期归母净利率为 57.1%，盈利能力恢复至接近疫情前水平。 核心项目经营向好，节假日出行有望助力兑现业绩。 节假日旅游景气度高，核心项目经营情况大幅修复。 中秋国庆期间， 11大《千古情》合计演出 338场， 为 2019年国庆黄金周的 125.19%， 千古情单日最高上演59场。 根据国务院节假日安排， 2024年春节假期为 2月 10日-17日共8天，加上鼓励落实带薪年休假等制度的除夕（2月 9日）共计 9天，春节长假有望助力文旅市场消费动能释放，公司业绩有望持续兑现。 盈利预测与投资评级： 公司作为中国旅游演艺龙头公司，以“主题公园+文化演艺”模式不断扩张，定位独特形成优秀项目模型，运营迭代保持领先，随着旅游演艺行业重回轨道，公司有望快速恢复盈利能力。由于 Q3业绩超预期， 我们上调对宋城演艺的盈利预测， 2023-2025年归母净利润分别 8.81/11.93/14.66亿元（前值为 8.50/11.37/14.13亿元），对应 PE 估值为 32/24/19倍， 维持“增持”评级。 风险提示： 在建项目建设进度不及预期，新项目业绩爬坡不及预期，行业竞争加剧等

公司营收和净利润符合预期，股权激励彰显长期信心。今年上半年，公司营收7.41亿元（Yoy+562.9%），恢复至19H1的52.2%；归母净利扭亏为3.03亿元，恢复至19H1的38.6%，去年同期亏损0.29亿元。拆分来看二季度，居民出行意愿恢复带动旅游市场复苏，公司复苏程度较一季度进一步提升。23Q2公司实现收入5.06亿元（Yoy+1816.0%），恢复至19Q2的85%；归母净利为2.42亿元，恢复至19Q2的58%；23Q2毛利率为69.9%，同比增加67pcts。 节假日出行带动客流、收入加速修复，核心项目经营稳步向好。2023上半年，杭州项目营收2.3亿元（Yoy+738.17%），毛利率为60.7%，同比增加103.90pcts。 杭州宋城五一期间共计上演千古情62场，连续两天单日上演18场，成除西湖外最热门景区；三亚项目营收1.1亿元（Yoy+139.26%），毛利率为79.1%，同比增加6.10pcts；丽江项目营收1.4亿元（Yoy+895.50%），恢复至19H1的93.6%，毛利率为80.4%，同比增加66.01pcts。桂林项目营收0.72亿，22年同期为316万元。丽江千古情景区和桂林千古情景区持续火爆，人次和收入均已反超历史同期最高水平，成上半年经营一大亮点。其中桂林千古情景区的散客人数增长迅猛，五一期间散客人数达到2019年同期的275%；其他项目中，西安千古情改版于今年3月重开，开业一个月后稳居景点收藏榜榜首20天，五一期间单日最高上演8场。 暑期旅游景气度提升，轻重资产扩张计划有望带来新看点。随出行逐渐恢复以及暑期旅游景气度提升，3Q23营收有望超19年同期。23年暑期宋城演艺西安、上海两大重磅项目持续优化改版升级，有望提高客群覆盖广度、优化客户结构、增加人均逗留时间，带动项目收入和利润爬坡。24年初，佛山项目有望落地，目前已完成工程建设工作。立足长期，公司均衡轻重资产扩张，开启异地复制扩张步伐，新增轻资产输出新业务，未来公司扩张计划有望带来新的成长看点。 发布股权激励计划，绑定高管骨干助力中长期业绩释放。公司补充股权激励计划目标，23/23-24/23-25年目标值为较2022年营收累计增长304%/825%/1506%，对应营业收入18.5/23.9/31.2亿元，同比增幅304%/29%/31%。发布股权激励将进一步绑定核心高管和中层及核心骨干，利益一致有助于共同发力。 盈利预测与投资评级：公司作为中国旅游演艺龙头公司，全球主题公园集团十强企业，以“主题公园+文化演艺”模式不断扩张，运营迭代保持领先。盈利能力在公司有优惠和爬坡情况下仍保持基本维持，降本增效效果明显。随着旅游演艺行业重回轨道，后续杭州大本营自然流量和盈利恢复，西安及上海等新项目的爬坡表现以及组团游市场的复苏节奏等都有望进一步提升公司的营收和盈利能力。结合2023年半年报及股权激励计划目标，预计2023-2025年营收分别为22.35/32.64/36.37亿元，归母净利润分别9.26/13.85/15.80亿元，对应PE估值为36/24/21倍，维持“买入”评级。 风险提示：演艺市场竞争加剧，客流恢复不及预期，新项目落地不及预期

事件： 公司发布 2023 年半年报。 根据公告， 23H1 公司实现营业收入 7.41 亿元， 同比增长 562.9%， 实现归母净利润 3.03 亿元， 同比增长 1140.11%， 实现扣非后归母净利润 2.95 亿元， 同比增长 399.39%； 单季度来看， 23Q2 公司实现营业收入 5.06亿元， 同比增长 1816.03%， 恢复至 19 年同期的 85%， 实现归母净利润 2.42 亿元，同比增长 2459.7%， 恢复至 19 年同期的 50%。 投资要点出行恢复背景下， 公司营收、 归母净利润持续修复。 根据公告， 23Q2 公司实现营业收入 5.06 亿元， 同比增长 1816.03%， 恢复至 19 年同期的 85%， 实现归母净利润 2.42 亿元， 同比增长 2459.7%， 恢复至 19 年同期的 50%， 我们认为主要源于公司现场演艺业务与轻资产业务恢复较好。 剔除 19 年六间房与密境和风重组影响，23Q2 营业恢复至 19 年同期的 102.9%。 根据中国人民银行发布的 2023 年第二季度城镇储户问卷报告显示， 居民的旅游意愿持续回升， 推动公司 Q1、 Q2 经营得到大幅改善。 分业务来看， 公司 23 年上半年杭州宋城/三亚千古情/丽江千古情实现营收 2.27/1.06/1.36 亿元， 分别同比增长 738.17%/139.26%/895.5%， 分别恢复至19 年同期的 56.8%/45.2%/93.6%， 毛利率分别为 60.73%/79.06%/80.4%， 分别同比提升 103.9pct/6.1pct/66.01 pct， 较 19 年同期分别-7.06pct/-7.02pct/+0.79pct。 五一、 暑期旺季催化下， 各景区恢复比例提升。 五一假期期间， 丽江和桂林千古情景区人次和收入均已反超历史同期最高水平， 其中桂林千古情景区的散客人数增长较快， 五一期间散客人数达到 19 年同期的 275%。 暑期旺季期间， 杭州宋城已恢复至 19 年同期水平， 丽江、 桂林千古情大幅超出 19 年同期水平。 上海千古情截至7 月底， 预售票总数超过 40 万张。 8 月 12 日《宋城千古情》 创下一天上演 21 场的新纪录。 得益于项目数量的增加和不断向好的经营恢复比， 暑期以来公司整体的人次和收入指标已超越 19 年同期水平。 盈 利 能力 显 著 提 升。 23H1/Q2 公 司毛 利率 为 63.95%/69.93%， 同比 增长31.03pct/67.02pct， 较 19 年同期-5.76pct/+0.31pct。 费用端， 23H1 整体费用率为10.34%， 同比下降 181.93pct， 其中， 销售费用为 0.2 亿元， 同比增长 145.1%，主要系公司各景区广告投入同比增加所致； 管理费用为 0.59 亿元， 同比下降72.95%， 主要系上年同期公司各景区将闭园期间的营业成本调整至管理费用所致；研发费用为 0.09 亿元， 同比下降 1.64%； 财务费用为-0.03 亿元， 同比增长 78.4%，主要系公司汇兑收益同比减少所致。 净利润端， 23H1/23Q2 公司净利率为40.72%/48.04% ， 同 比 提 升 81.38pct/45.69pct ， 较 19 年 同 期 下 降16.48pct/22.81pct。 投资建议： 公司作为中国演艺龙头企业， 短期受益于团体游市场恢复以及客流复苏，现场演艺业务及轻资产业务有望快速修复。 中长期受益于西安、 上海等新项目改版升级爬坡以及轻资产扩张。 我们预计 2023-2025 年公司营业收入分别为 19.75/25. 98/31.43 亿元， 同比增长 331.5%/31.5%/21.0%， 归母净利润 8.77/12.36/15.72 亿元， 同比增长 8982.9%/40.9%/27.2%， 对应 EPS 分别为 0.34/0.47/0.60 元， 维持 “增持-B”评级。