事件：9 月 17]日，公司与健友股份关于甘精、门冬、赖脯三种胰岛素注射液在美国市场的战略合作举办了签约仪式。 与健友股份战略合作，进军美国胰岛素市场。根据协议，通化东宝与健友股份将根据美国 FDA 药品注册要求，共同开展上述三种胰岛素合作产品的开发和生产，同时健友股份将获得产品上市后在美国市场独家商业化权益。 美国胰岛素市场空间广阔，糖尿病相关的年治疗费用达到约 3795亿美元。根据IDF（国际糖尿病联盟）2021 年数据，美国 20-79 岁的成年糖尿病患者人数约3220 万人，居世界第四位，糖尿病患病率为 10.7%；同年，美国糖尿病相关的治疗费用达到约 3795 亿美元，为全球最高。 胰岛素原料药已远销波兰、格鲁吉亚、孟加拉等欧洲以及周边亚洲国家。公司在多渠道布局和开发胰岛素产品国际市场的同时，积极寻求具有当地优势的海外合作伙伴。目前已经与东欧、东南亚、西亚、中亚、中东、非洲、南美洲和中美洲地区的企业建立了不同程度的业务联系为后续国际化生产及海外商业化注入了强大动能。 持续加速国际化进程，稳步推进各项产品的海外注册工作。公司甘精胰岛素已在多个发展中国家开展注册资料的准备及申请工作，同时完成了门冬胰岛素在发展中国家进行注册申请的前期准备工作。此外，公司人胰岛素注射液上市许可申请获得欧洲药品管理局正式受理；利拉鲁肽注射液方面，公司将携手科兴制药共同开拓 17 个海外新兴市场。 盈利预测与投资建议：公司是国产胰岛素龙头企业，集采扰动基本出清，新品陆续上市放量，国际化战略也稳步推进。我们预计未来三年公司收入复合增长率为14.3%，维持“买入”评级。 风险提示：行业政策风险，研发不及预期风险，产品商业化不及预期风险等。

推荐逻辑：1）集采扰动基本出清。集采落地首年公司胰岛素全系列产品销量同比增长14.9%，其中胰岛素类似物同比增长超100%，未来有望维持稳定放量。 2）新产品有望为公司带来新增长点。公司陆续获批多款三代胰岛素，利拉鲁肽正在上市审评中，另有三款糖尿病创新药和两款痛风创新药在研，未来有望为业绩增长注入强大动力。3）国际化战略稳步推进。公司人胰岛素上市许可申请获欧洲药品管理局受理；胰岛素类似物海外注册工作稳步推进。 集采带来竞争格局变动，国产龙头迎来发展机遇。2022年5月起第六批国采胰岛素专项在全国陆续落地实施，为国产龙头带来新发展机遇。2022年公司胰岛素全系列产品销量同比增长14.9%，其中人胰岛素销量同比近双位数增长，胰岛素类似物同比增长超100%，公司胰岛素产品销售收入同比降幅远小于胰岛素集采产品销售单价降幅，显示出强大的增长韧性，未来有望维持稳定放量。 创新管线兑现在即，为公司带来新增长点。公司于2011年开始胰岛素类似物研究，现甘精胰岛素注射液、门冬胰岛素及预混制剂已获批上市；GLP-1RA利拉鲁肽注射液2022年6月申请上市，有望年内获批；URAT1抑制剂处于二期临床阶段。公司创新管线储备丰富，为公司未来持续增长注入强大动力。 国际化战略稳步推进，打造公司第二增长曲线。2022年公司人胰岛素欧盟注册期临床试验已全部完成，上市申请获正式受理；胰岛素类似物在多个发展中国家注册准备及申请工作稳步推进。2022年12月公司与科兴制药签订协议，将合作推进GLP-1RA利拉鲁肽在海外新兴市场共17个国家的国际化工作，公司将由此加速产品出海进程，进一步开拓潜在市场空间。 盈利预测与投资建议：公司是国产胰岛素龙头企业，集采扰动基本出清，新品陆续上市放量。我们预计未来三年公司收入复合增长率为14.3%，给予公司2024年21倍PE，对应目标价12.39元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：行业政策风险，研发不及预期风险，产品商业化不及预期风险等。

推荐逻辑：1）化学发光正当时，集采利好国产替代。百亿发光市场长期被外资龙头占据，IVD集采将助力国产替代步伐，利好国内IVD龙头。2）23H1海外端收入增速超过30%，中大型机占比提升至55%（+21pp）。随着仪器装机提速和后续试剂放量，海外将成为第二条成长曲线。3）化学发光试剂布局完善，小分子夹心法与质谱结果相关性达0.98，助力差异化检测。 化学发光正当时，集采利好国产替代。免疫诊断是我国体外诊断（IVD）市场最大的细分赛道，2017年市场规模为184亿元，预计2022年达到445亿元，CAGR为19.3%。其中化学发光以高灵敏度、高特异性、快速稳定的特点成为免疫诊断的主流技术（占比约90%）。化学发光市场长期被海外巨头垄断，化学发光试剂集采利好性价比更高的国产厂商，有望实现国产替代。公司试剂毛利率接近90%，位于行内前端水平且检测种类齐全，在集采中处于优势地位。 海外中高速装机提速，有望打造第二条成长曲线。公司拥有全类型测速的化学发光仪器，满足海外客户对低、中、高速各类检测需求，2017-2022年海外新增装机量高速增长，CAGR为36.3%。随着X系列上市海外和8家海外子公司的设立，中大型仪器占比逐年升高，21H1、22H1和23H1中大型机占比分别为18%、34%和55%，仪器结构逐渐向中大型机转移。23H1海外端收入为6.5亿元（+31.6%），占比达到34.8%，随着仪器装机和后续试剂发力，海外端有望成为公司第二条成长曲线。 化学发光试剂布局完善，小分子夹心法助力差异化检测。公司拥有国内获批最多的化学发光检测试剂，截至2023H1已获批国内化学发光检测试剂158个（223个注册证），涵盖肿瘤标志物、甲状腺功能、传染病等各类检测项目，满足终端客户多元化需求。2017年公司布局小分子夹心法，攻克临床上免疫竞争法检测小分子难的痛点，与质谱检测相关性达到0.98，助力在小分子检测领域“弯道超车”海外龙头。现已获批25-OHVitaminD、E2、ALD等多个小分子夹心法试剂。 盈利预测与估值。考虑国产替代和海外放量两条线对公司业绩的催化作用，未来盈利能力提升可期。综合以上假设测算，我们预计2023-2025年营收为40/52/68亿元，同增31%/30%/30%。预计2023-25年归母净利润为17/21/28亿元，同增25%/29%/30%，对应PE估值为29/23/17倍。采用相对估值法，给予公司2024年28倍估值，对应目标价76.16元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：集采降价及监管政策风险；海外销售不及预期风险；新业务拓展不及预期风险；竞争加剧风险；汇率波动风险。

事件：公司发布 2022年三季报，前三季度收入 2.2亿元（+20.3%），归母净利润 5985万元（+48.1%），扣非归母净利润 5009万元（+65.2%），经营现金流净额 9471万元（+70.6%）。 疫情影响减弱，三季度恢复超预期。剔除股份支付费用 4774万元后，内生归母净利润 1亿元（+15.3%），较上半年业绩有所提速。分季度看，22Q1/Q2/Q3单季度收入分别为 0.66/0.75/0.8亿元（+26.3%/+3.6%/+35.5%)，二季度受疫情防控影响，三季度疫情影响减弱，增速恢复超预期。盈利能力看，前三季度毛利率 89.7%（+1.5pp），主要因收入结构变化，高毛利率产品占比提升，若剔除股份支付的因素，内生归母净利润率 45.8%，维持高水平。 核心产品人工心脏瓣膜继续引领增长。分业务看，前三季度心脏瓣膜置换与修复治疗、先天性心脏病植介入治疗、外科软组织修复三个板块收入分别同比增长 27%、18.6%、13.9%，其中，人工心脏瓣膜收入 6796万元，同比增长 42.8%，继续引领公司增长。 持续加大研发，在研产品有序推进。2022年前三季度公司研发费用 4460万元，占营收比重高达 20.2%，持续加大研发布局潜力管线。公司核心在研产品有序推进，在心脏瓣膜修复与置换领域，介入瓣中瓣 Renato?和球扩 TAVR Renatus?于 3-4月已完成临床试验入组，预计 2023年 2季度提交产品注册；Renatus?升级款分体式介入主动脉瓣系统预计年底完成动物实验和注册检验，有望 2023H1启动临床；限位可扩张人工生物心脏瓣膜目前处于注册审评阶段，预计年内获准注册。在外科软组织修复板块，眼科生物补片于 2020年 5月正式开展临床试验研究，2022年 4月 7日完成全部患者入组，上半年有 41位患者完成 1年随访，预计 2023年 Q2前申报注册；公司血管生物补片已完成患者入组，目前已完成结题，预计 2022年 9月提交注册申报。在先心病植介入领域，无支架生物瓣带瓣管道目前正在补充注册审评资料，复杂先心带瓣补片正在准备注册申报，Salus 介入肺动脉瓣及输送系统预计 2022年底完成患者入组 。此外，公司还有众多产品处于临床或设计阶段，庞大在研管线有序推进支撑公司长线发展。 盈利预测和评级：考虑股权激励费用的影响，预计 2022-2024年归母净利润 0. 9、1.5、1.9亿元，作为以动物源性植介入材料为平台的创新龙头，未来潜力巨大，维持“买入”评级。 风险提示：研发失败风险、销售不及预期、疫情反复、竞争加剧风险。 3中报，实现收入 2.7亿元（+36.5%），实现归母净利润 8933万元（+11.9%），利润受股份支付影响较大，剔除后归母净利润增速约为 31%23Q2业绩承压，订单交付受到短期波动。2023H1医用内窥镜收入 2.1亿元（+46.3%），收入占比 79%；光学产品收入 0.6亿元（+7.3%），收入占比21%。其中 2023Q2较 2023Q1环比下降约 20%，整体增速放缓，系史塞克1788推广有所延迟，其中摄像及供应链环节为推迟上市的主要原因。预计1788机型大批量推广上市将在 2023Q4，在此前后，公司新订单预计将会落实及在手订单的交付亦将会回归正轨。 海外：与史塞克合作进一步加深，行业 BETA 效应明显。公司深度绑定史塞克后形成规模效应，业绩驶入快车道。荧光替代白光全球行业趋势明显，公司迎来行业红利期。公司掌握底层光学设计及光学制造，研发能力首屈一指。2023年下半年，海泰新光将重点落实针对美国市场的新一代宫腔镜试生产，为明年量产做好准备。 国内：布局内销多品类镜体，研发创新厚积薄发。针对 2023年下半年的战略规划，公司将重点落实：1）完成关节镜、宫腔镜、腹腔镜的国内注册并以此扩大国内市场内窥镜的销售；2）开发鼻窦镜、神经内镜等小镜种；3）完成二代 4K 荧光内窥镜系统的国内注册；4）开发 3D 内窥镜摄像系统；5）建立起内窥镜系统的全国经销渠道；6）完成用于集合杆菌筛查的细胞自动扫描仪开发和注册；7）持续开发工业激光、口扫以及显微镜系列产品并进一步扩大光学产品业务；8）开发消费级别的掌静脉模组和终端产品，扩大掌静脉产品适应面。 整机逐步形成产品梯队未来可期，摄像系统进步明显。行业趋势即将进入多技术融合阶段，即荧光+4K+3D等多技术的归元合一。从整机业务线来看，1）公司 4K 除雾荧光整机已于 2023年 2月获得产品内注册，此款机型未来除了作为自有品牌销售，预计也将与史塞克达成合作于三甲医院进行投放；2）二代荧光整机预计 9月底有望获批上市。产品通过三条渠道布局国内市场，即将进入放量期。二代荧光整机摄像系统自研，成像效果及稳定性进步明显；3）整机产品梯队初见雏形，3D 摄像系统已完成原理样机，预计 23年将开始进一步研发，此外多品类整机也在陆续布局。 盈利预测和评级：考虑股权激励费用的影响，预计 2023-2025年归母净利润1.9、2.6、3.1亿元。作为国内硬镜龙头，未来可期，维持“买入”评级。 风险提示：研发失败风险、新品推广或不及预期；汇兑损益风险等。

事件：公司发布]2023年半年报。2023年上半年公司实现收入 86.8亿元（+8.9%）； 实现归母净利润 5.1亿元（+20.6%）；实现扣非归母净利润 5.1亿元（+26.9%）； 2023Q2公司实现收入 42.4亿元（+6.8%），实现归母净利润 2.7亿元（+11%），实现扣非归母净利润 2.6亿元（+13%）。 医保资质门店数量稳步提升。2023年上半年公司积极争取达标门店的医保资质申报，持续提升医保资质门店占比。截至 2023H1末，直营门店数量 9569家，2023H1公司新增门店 531家，搬迁门店 103家，关闭门店 65家，净增 363家。云南门店数量占比超过一半，达到 5269家。截至 2023H1末，公司已取得各类“医疗保险定点零售药店”资格的药店达 9023家，较上年年末净增加 569家医保门店，同比上年同期净增加 942家医保门店，同比增加 4.4%。2023年1-6月公司医保刷卡销售占总销售的 43.8%。 线上线下融合持续深化，运营效率不断提高。2023年上半年，公司新零售总销售额达到 3.8亿元，其中 O2O业务完成销售 3.1亿元，B2C业务完成销售 7397万元，形成以 O2O业务为主线，自营平台为辅的电商业务布局。截至 2023H1，公司 B2C业务已开通天猫、京东、拼多多、美团等所有主流 B2C平台，专注优化用户服务链及供应链搭建，实现集团级的供应链高效利用。 业务多元化跨界成效大。1）个护美妆业务：2023年上半年公司打造新零售业务新模式新窗口，增加年轻消费群体进店频次，提升会员开发力度，带动门店全品类销售增长，其中销售贡献主要集中在云南（占比 85%），省外发展空间广阔。2）彩票代销业务：截至 2023H1末，彩票销售 2852万元，同比增长 192.1%，公司在云南、广西、山西、海南、贵州、重庆、天津等多个省市地区开通销售点两千多家。 盈利预测与投资建议。预计 2023-2025年归母净利润分别为 11.9/13.8/16.2亿元，分别同增 17.5%/16.3%/17.7%，维持“买入”评级。 风险提示：政策风险，市场竞争加剧风险，新增门店不及预期风险。

事件：公司发布2023年中报，2023年上半年实现收入21.7亿元，同比+18.7%，实现归母净利润5.3亿元，同比+72.3%；实现扣非归母净利润4.9亿元，同比+83.6%，公司利润端稳步改善。 业绩稳步兑现，阿胶龙头迎来增长新起点。公司核心产品阿胶块2018年因渠道库存积压，公司清理渠道库存并减少发货，2019业绩出现大幅下降，近年经过调整，目前渠道库存周期已经降至合理区间，预计未来阿胶块发货有望保持平稳增长。2023年上半年，公司收入21.7亿元，同比增长18.7%，利润端实现5.3亿元，同比增长72.3%，公司业绩稳步增长。存货方面，2023年上半年公司存货为12.2亿元，同比下降12.6%；经营性现金流方面储备充裕，公司整体经营向好。 盈利能力持续提升，加大销售投入促进新品放量。2023年上半年公司毛利率70.3%，同比增长4.1pp，净利率24.5%，同比增长7.7pp，盈利能力持续提升。 费用方面，2023年上半年公司销售费用为7.5亿元，同比上涨7.7%，销售费用率为34.8%，同比下降3.5pp，公司加大电商渠道投入导致销售费用提升，但由于收入增速快于费用增速，销售费用率有所降低。线上销售布局助力公司新品放量。 管理层调整到位，新产品布局助力公司发展。近年公司管理层持续调整，目前已调整到位，管理团队成员在产品营销、战略制定等方面具备丰富经验，预计将为阿胶产品市场推广等方面带来新的驱动力。此外，公司产品类型逐渐丰富，在阿胶块、复方阿胶浆、“桃花姬”三大核心产品外，增加更符合年轻消费者生活习惯的阿胶速溶粉，以及发展男士滋补条线产品如龟鹿二仙口服液、健脑补肾口服液等，具有丰富市场推广经验以及管理经验的管理层调整到位，公司新大单品打造可期。 盈利预测与投资建议。预计2023-2025年EPS分别为1.64元、1.82元、2.05元，对应动态PE分别为30倍、27倍、24倍。公司23年改革动作持续落地，看好全年成长，维持“买入”评级。 风险提示：公司经营风险，市场竞争格局加剧风险，销售不及预期风险等。

业绩总结：公司发布2023年中报，2023年上半年实现收入32.6亿元，同比+3.6%，归母净利润1.6亿元，同比+18.7%，扣非后约1.6亿元，同比+24.7%。 医疗服务板块短期承压，长期仍然具备发展潜力。公司坚持肿瘤专科、综合医院齐头并进的网络布局，2023年上半年剥离贵医安顺医院，目前公司旗下拥有6家医院，以贵阳市肿瘤医院、白云医院、乌当医院三家核心医院为中心，向省内其他县市辐射扩张。公司旗下贵州省肿瘤医院是贵州省唯一的三甲肿瘤专科医院，白云医院、乌当医院是有较高知名度的三级综合医院，利用核心医院在人才培养、学科建设、医学技术等方面的领头作用，带动集团内其他医疗机构共同发展。2023年上半年公司医疗服务板块收入9.2亿，同比-5.7%；其中肿瘤医院实现收入4.4亿元，其余综合医院实现收入4.8亿元；上半年门急诊51.5万人次、出入院共10万人次、放疗3.5万人次、手术1.4万台次。由于贵州省肿瘤医疗服务需求空间大，省内缺乏优质医疗资源，公司医疗服务板块长期看仍具备发展潜力。 医药流通板块为公司主要收入来源，药品业务进一步扩大。公司医药流通业务销售网络覆盖全省，已形成全品类配送体系，具有区域性集团化企业优势。2023年上半公司医药流通业务实现营业收入27亿元，同比+3.9%。其中，药品营业收入23.2亿元，同比+7.3%，占比86%（+2.7%）；器械营业收入3.8亿元，同比-13%，占比14%（-2.7%）。 医药制造板块持续放量，中药饮片收入大幅上涨。受中药政策利好影响，中药饮片销售大幅提升，2023年上半年公司医药制造业务实现营业收入3.9亿元，同比+8.8%。其中，中成药业务收入1.6亿元，同比-14%，占比41.2%（-11pp）；中药饮片业务收入2.3亿元，同比+33.7%，占比58.8%（+11pp）。 盈利预测与投资建议。预计2023-2025年EPS分别为0.15元、0.18元、0.23元，对应动态PE分别为30倍、26倍、21倍，维持“买入”评级。 风险提示：医疗事故风险、市场竞争加剧风险、政策风险等。

事件：公司发布2023年半年报。2023年上半年公司实现收入108.1亿元（+20.2%），实现归母净利润5.1亿元（+12.4%），实现扣非归母净利润4.9亿元（+16.8%）；2023Q2公司实现收入53.7亿元（+10.7%），实现归母净利润2.2亿元（+3.4%），实现扣非归母净利润2.1亿元（+2.6%）。 二季度业绩短期承压。主要原因是今年以来全国各地陆续推进医保门诊统筹政策，而公司所覆盖地区政策落地速度较慢，门诊统筹政策在公立医院以及医疗机构优先放开，从而出现顾客短期回流的情况。截至2023H1末，公司可以刷统筹医保、可以用互联网处方的门店在总门店数占比18%，落地的进度不及同行上市公司，主要与公司覆盖区域较广、不同区域政策差异大有关。从数据上来看，已纳入门诊统筹的门店在来客数和销售额方面均有较为明显的提升，二季度两年以上可比店销售额增速上，统筹门店比非统筹门店增速高出8个百分点，门店统筹医保开通后毛利率保持平稳。 聚焦下沉市场，门店加速扩张。截至2023H1末，公司连锁布局网络（不含联盟）覆盖全国20个省级市场、150余个地级以上城市，总门店数达到12291家，其中自营门店8524家，加盟门店3767家。公司遵循“9+7”拓展战略，同时聚焦下沉市场：其中9个优势省份通过自建、并购、加盟、联盟密集布点，7个省份以轻资产扩张的加盟、联盟为主，并利用现有门店网络通过线上020等方式提升市占率。2023年1-6月，公司新增门店中，地级市及以下门店占比约80%。截至2023H1末，公司全国新增门店1723家，其中直营门店963家，加盟门店760家，因公司发展规划及经营策略性调整关闭门店215家。截至2023H1末门店总数12291家（含直营门店8524家）。2023H1公司及下属子公司共完成8起收购项目，包括股权收购、资产收购等，合计金额7.3亿元，收购药店351家（报告期内签订收购协议的门店数）。 聚焦慢病服务，积极布局处方外流。公司高标准建设专业药房，2023H1公司新增“门诊慢特病”定点资格门店154家，达到1207家；新增具有双通道资格的门店35家，达到262家；新增DTP门店4家，达到166家。公司直营门店中医保门店占比90.6%，能较好承接处方外流。截至2023H1末，公司慢病管理服务累计建档1100万+人，累计服务自测4900万+人次，累计回访2100万+人次，举行线上线下患教2.2万+场次。2023H1线上渠道销售额达9.7亿+，同比增长73%。截至2023H1末，公司020外卖服务门店达到9768家，24小时门店增至594家。 盈利预测与投资建议。预计2023-2025年归母净利润分别为9.3亿元、11.6亿元、13.7亿元，对应同比增速分别为18.8%/24.2%/18.3%，维持“买入”评级。 风险提示：行业政策风险；门店扩张或不及预期；并购扩张或不及预期；药品降价风险。

事件：公司发布] 2023年半年报，23H1实现收入 3.9亿元（-0.7%），归母净利润 1.5亿元（-17.9%），扣非归母净利润 1.4亿元（-7.5%）。 二季度收入增速有所恢复。分季度来看，Q1/Q2分别实现收入 1.8/2亿元，分别同比增长 -7.3%/+6.2%，归母净利润 7048/7813万元，分别同比增长-23.2%/-12.6%，扣非归母净利润 6792/7456万元，分别同比增长-11.5%/-3.6%。 上半年公司粉尘螨滴剂实现销售收入 3.8亿元，同比增长-1.5%。23H1公司销售毛利率 95%，同比下降 0.8pp。上半年销售费用率/研发费用率/管理费用率分别为 38.1%/12.8%/6.8%，同比增长 3.5pp/1/1.5pp，预计销售费用率提升主要系 23H1学术推广及销售差旅较活跃所致。 黄花蒿花粉变应原舌下滴剂获批儿童适应症。2023年 5月，公司公告黄花蒿花粉变应原舌下滴剂获批扩展儿童适应症人群。黄花蒿花粉变应原舌下滴剂是一种变应原提取物，适应症扩展后，该产品可用于经过敏原检测为黄花蒿/艾蒿花粉过敏引起的变应性鼻炎（或伴有结膜炎）的 4岁及以上儿童和成人患者。预计扩展儿童适应症有望推动该产品加速放量。 盈利预测与投资建议。预计 2023-2025年净利润分别为 4.6亿元、5.9亿元、7.2亿元，对应动态 PE 分别为 36倍、28倍、23倍，维持“买入”评级。 风险提示：新患入组或不达预期，产品研发或不及预期，市场竞争加剧风险，行业政策风险。

事件：公司发布 2023年半年报，2023年上半年实现收入 18.2亿元，同比+35.5%，实现归母净利润 6亿元，同比+127.2%，扣非归母净利润 5.8亿元，同比+112.7%。 2023年上半年新活素销量超过 460万支。2023年上半年公司新活素销量 460.5万支，销售收入 16.8亿元，同比+41.3%，销售收入占比为 92.5%。依姆多销售收入 6000万元，同比-36.3%，主要系海外部分市场发货不均衡、部分市场出现竞品等因素，诺迪康收入 4417万元，同比增长 122%，其他产品收入 2897万元，同比下降 14.4%。 2023H1公司利润率大幅提升。期间毛利率 95.8%(+1.2pp)，毛利率提升主要系收入快速增加摊薄成本。销售费用率 56.1%(+1pp)，管理费用率 3%(-1.4pp)，研发费用率 0.4%(-5.3pp)。研发费用率下降较多主要系去年俄罗斯疫苗项目开发支出转费用化处理带来的高基数影响。2023年上半年净利率 33%(+13.2%)，净利率大幅提升主要系收入快速增长，以及去年同期因计提资产减值损失导致基数较低所致。 持续推进依姆多相关资产转换过户。2016年公司收购依姆多，收购完成后公司持续推进相关资产转换过户。依姆多生产转换共涉及 44个国家和地区（其中不需要进行生产转换的国家 5个），海外市场已有 20个国家和地区获批，获批的国家和地区由委托海外生产商 Lab. ALCALA FARMA 供货，其余国家和地区正在办理中。中国市场已完成依姆多上市许可持有人变更，并已委托有资质的生产厂生产依姆多产品；同时公司正在推进新增原料药供应商和药品生产厂的相关工作。 盈利预测与投资建议：预计 2023-2025年净利润分别为 10.2亿元、12亿元、15.8亿元。公司新活素竞争格局好，我们给予 2023年 15倍估值，对应目标价61.95元，维持“买入”评级。 风险提示：新活素销售或不及预期，产品研发失败风险，心血管植入产品研发进度或不达预期，资产价格波动风险。

事件：公司发布 2023年半年报，期间实现营业收入 29.5亿元，同比增长 21.6%，实现归母净利润 4.3亿元，同比增长 5.8%。其中 2023Q2实现收入 15.3亿元，同比增长 28.4%，实现归母净利润2 亿元，同比增长2%。 2023 年上半年公司收入持续增长。2023H1 公司注射剂单机及系统板块实现收入 13.1亿元，同比增长 22.2%；生物工程单机及系统实现收入 5亿元，同比增长 2.6%；净化设备与工程实现收入 2.3亿元，同比增长 4.1%。分区域来看，上半年国内实现收入 23.7亿元，同比增长 31.5%，海外实现收入 5.8亿元，同比下降 6.9%，海外业务收入占比约 19.7%。 毛利率有所波动。2023H1销售毛利率 38.9%，同比-3.2pp；其中注射剂单机及系统板块毛利率为 40.4%，同比下降 5.8pp；生物工程单机及系统板块毛利率为37.3%，同比下降 2.6pp。2023H1 公司销售费用、管理费用、研发费用分别为1.5 亿元、2.5 亿元、1.6 亿元，占收入的比例分别为 5%、8.6%、5.6%，分别同比增长 0.5pp、-0.2pp、-0.7pp。销售净利率为 15.6%，同比下降 2pp。 盈利预测与投资建议：预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 9.5亿元、11.4亿元、14.5 亿元，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求景气度不及预期风险、公司研发进展或不及预期、竞争格局恶化的风险。

事件：公司发布半年报， 2023年上半年实现营业收入 3.7亿元，同比增长+6.3%；归母净利润 0.9 亿元，同比增长+10%；扣非后归母净利润 0.8 亿元，同比增长+17.1%。 收入端：Q2 收入增长提速，扣非归母净利润表现亮眼。公司 Q2 实现营收 1.7亿元，同比增长+13.4%，归母净利润 0.28 亿元，同比增长+20.0%，扣非归母净利润 0.22 亿元，同比增长+73.6%，表现亮眼，主要系上半年主要产品（主营业务毛利占比 71.28%）灵芝孢子实现营收 2.5亿元，同比增长+6.3%。预计公司下半年将持续发力，努力实现业绩目标。 费用端：费用管控良好，销售费用率下降。报告期内公司销售费用率为 44.4%（-4.9pp），主要系公司优化营销模式，致力建立自营团队，稳健管控费用致销售费用率逐渐下降；管理费用率为 11.4%（+1.2pp），主要系本期中介机构费及业务招待费增长所致；财务费用率、研发费用率基本持平，期间费用率主要受销售费用率影响，整体下降 4.6 个百分点。 渠道端：持续进行市场扩张，亚运东风助力发展势头。继 2022年累计签约城市代理商 14家后，公司今年将继续扩张省内外市场，清退部分业绩不达标的城市代理商并引进更优质的代理商，累计已签约加盟城市代理商 17家（含线上代理商 4 家）。同时深挖合作连锁大药房。上半年，新开 4 家直营专卖店；新增 5个单位集采渠道，新增进驻商超门店超 10个。天猫连续 6年 618获得灵芝类目销售额第一。分渠道看，公司实现浙江省内地区主营收 2.29亿元，占比 62.8%（-3.84 pp）；省外地区主营收 0.42亿元，占比 11.5%（同比-0.83pp，后同）；互联网主营收 0.94亿元，占比 25.7%（+4.67pp）；互联网渠道占比均大幅增加。 在稳定和扩大国内销售的同时探索进军海外市场，先后入驻阿里国际站和亚马逊平台，并亮相老字号澳门展等多个跨境展会。借下半年杭州亚运会东风，公司作为赞助商，将签约明星运动员进行推广，助力品牌形象发展，展现国药风采，进一步增加品牌国际曝光量。 盈利预测与投资建议。预计 2023-2025年归母净利润分别为 3.6亿元、4.6亿元、5.8 亿元，考虑到公司省外扩张带来业绩增量，维持“买入”评级。 风险提示：推广或不及预期、销售渠道拓展不及预期风险，自然灾害风险。

事件：公司发布2023年中报，实现收入2.2亿元（+63.9%），实现归母净利润7056万元（+84.4%），实现扣非归母净利润6534万元（+141.6%）。剔除股份支付和所得税影响，归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为6791万元（+94.1%）。23H1业绩复苏明显。 23H1业绩符合预期，产品管线不断丰富。分季度看，23Q1/Q2单季度收入分别为0.96/1.24亿元（+76.6%/+55.3%），逐季回暖态势明显，基石业务全面恢复，磁刺激产品增长强劲。单季度归母净利润分别为0.3/0.4亿元（+76.9%/+90.5%）。 从盈利能力看，23H1全年毛利率71.4%，四费率41.8%，销售净利率32.1%（+3.58pp），盈利能力有所提升。基石业务（精神，康复，盆底）未来预计将维持高景气度。此外，公司23H1推行股权激励，调动员工积极性，彰显公司对业绩未来增长的信心。 磁刺激类产品增长强劲，基石业务全面复苏。分业务看，公司致力于三大康复领域：盆底及产后康复、精神康复、神经康复。盆底及康复总占比约在40%，精神及神经总占比约在50%，医美及泌尿总占比在10%。23年上半年，公司二代盆底功能磁产品顺利拿证上市，将生物反馈与被动刺激高效融合，有望打造继“Glazer评估”与“磁电联合治疗”之后，盆底康复治疗领域第三次产品革命。 在精神康复领域，经颅磁刺激仪完成了迭代升级上市，二代经颅磁刺激仪（精康专用）具备多通道、深浅自由组合等多项竞争优势，治疗效果和精准性提升显著。 分产品看，磁刺激产品2023H1收入大幅增加，约为0.98亿元（+76.5%），增速强劲；电刺激产品收入约为0.3亿元（+15.4%）；电生理产品收入约为0.3亿元（+41.2%），耗材及配件实现营收约0.3亿元（+35.1%），均呈现较好的增长态势。此外，公司以并购和孵化等方式培育新兴业务。除康复机器人外，公司医美业务三块能量源矩阵产品丰富，覆盖妇产科、皮肤科、医疗美容、生活美容等多应用场景。竞争格局良好，未来将主打进口替代逻辑。 持续丰富产品管线，夯实中长期竞争力。公司布局多元赛道，磁刺激、激光射频、康复机器人等领域新兴产品均推进顺利：公司塑形磁产品今年3月已完成FDA510K注册拿证，正在进行国内注册；顺利取得高频电灼仪二类医疗注册证与半导体激光三类医疗注册证，皮秒激光治疗仪也在注册过程中；已形成覆盖上下肢较为全面康复机器人产品矩阵。此外，公司也推出了原有产品上的迭代产品，二代盆底功能磁刺激仪、二代经颅磁刺激仪、二代团体生物反馈仪均取得良好市场反馈与销售表现。 盈利预测与投资建议。预计2023-2025年归母净利润1.7、2.3、2.9亿元，对应EPS为2.42、3.37、4.27元，对应PE为26、19、15倍，维持“买入”评级。 风险提示：研发失败风险、新品放量不及预期风险、政策风险。

事件：公司发布 2023年半年报：2023年上半年实现营收 4.6亿元，同比+97.2%，实现归母净利润 1亿元，同比+115.5%，扣非净利润 9948万元，同比+131.8%。 产品销售恢复，Q2增长加速。2023单二季度实现收入 2.5亿元，同比+164.3%，归母净利润 5529万元，同比+156.5%，扣非净利润 5451万元，同比+187%。 二季度业绩高增长，主要系去年业绩基数较低。2023H1公司销售毛利率 42.2%，同比-2.4pp；其中单二季度毛利率 42.5%，同比-4.5pp，环比一季度提升 0.8pp。 2023H1 期间费用率为 16.4%，同比-6.2pp，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为 3.7%、8.2%、4.1%，分别同比减少 0.4pp、1.4pp、1.3pp，预计费用率的下降主要系销售收入大幅增加导致。上半年销售净利率为 22.1%，同比+1.9pp。 人纤溶酶原获批开展临床试验。公司于近日公告，公司人纤溶酶原获国家药监局批准开展用于治疗 I 型纤溶酶原缺乏症的临床试验。I 型纤溶酶原缺乏症是一种罕见的遗传性疾病，该病可损害正常组织和器官功能，并可能导致失明、呼吸衰竭和其他严重并发症，目前国内尚无同类产品上市。若未来该产品成功获批销售，有望推动公司盈利能力进一步提升。 公司公告中国生物拟收购公司股份。2023年 6月，光明国资局与中国生物签署了《合作协议》，中国生物与光明国资局拟设立合资公司，中国生物持有合资公司 51%股权，光明国资局持有 49%股权；合资公司设立后，中国生物向合资公司无偿划转天坛生物 5.96%股份，光明国资局向合资公司无偿划转卫光生物35.25%股份，中国生物通过合资公司和武汉所控制卫光生物 42.50%的股份，成为卫光生物的控股股东。如未来收购顺利完成，预计新股东有望助力公司进一步整合行业资源，公司长期成长空间有望打开。 盈利预测与投资建议：预计 2023-2024年归母净利润分别为 2.3亿元、2.7亿元、3.1 亿元，同比增长 92.2%、18%、17.3%，维持“买入”评级。 风险提示：采浆增长或不达预期，产品研发或不及预期，市场竞争加剧风险，行业政策风险。

事件：公司发布2023年中报，实现收入1.7亿元（+19%），实现归母净利润0.44亿元（+18.6%），实现扣非归母净利润0.38亿元（+19.9%）。经营活动现金流净额0.9亿元（+35.7%）。 23H1符合预期，业绩恢复快速增长事态。分季度看，2023Q1/Q2单季度收入分别为0.7/1亿元（-1.7%/+37.1%），单季度归母净利润分别为0.1/0.3亿元（-14%+37.3%），单季度扣非归母净利润分别为0.1/0.3亿元（-17.3%/+39.5%）。从盈利水平看，23H1毛利率为89%（-0.4pp）。23Q1受到1）全国各主要大医院因收治重症新冠患者而基本暂停心外及各类外科手术，2）春节假期的双重因素影响，医院端需求低迷。2月开始逐步恢复，2、3月营收分别为2kw、4kw，手术量复苏明显趋势向好。23Q2营收达到1亿元，同比增长37.3%，恢复趋势良好。 核心产品人工心脏瓣膜继续高增长。分业务看，23Q2三大业务板块收入均实现同比增长，心脏瓣膜置换与修复板块收入同比增长26.8%（其中人工生物心脏瓣膜实现收入3234万元，同比增长29.5%），先天性心脏病植介入治疗收入同比增长44.6%，外科软组织修复板块收入同比增长44.6%。人工心脏瓣膜继续引领公司增长。人工生物心脏瓣膜牛心包瓣销量超过3700枚（+16%），其中23Q2同比增长约38%，持续加大研发，在研产品有序推进。23H1公司研发费用3569万元（+41%），占营收比重达23.5%，公司持续加大研发项目投入，尤其是各瓣位分体式介入瓣的研发，通过配置数字化与AI资源实现分体式系列介入瓣产品的高端智造。 公司核心在研产品有序推进，1）在心脏瓣膜修复与置换板块：介入瓣中瓣Renato和经导管主动脉瓣系统Renatus均获批为创新通道产品，Renato已提交注册申请，和微创限位可扩主动脉瓣正在进行体外验证。Renatus将于23年月初提交产品注册。限位可扩张人工生物心脏瓣膜品已于2023年8月批准注册。预置主动脉瓣预期2023Q4启动临床试验。新型二尖瓣成形环有望在23年底完成产品注册审评。2）在先天性心脏病植介入治疗板块，Salus介入肺动脉瓣及输送系统的多中心临床试验已完成全部患者入组；卵圆孔未闭封堵器及输送系统拟于2023年9月正式启动以注册为目的的多中心临床试验。3）在外科软组织修复板块，眼科生物补片于2020年5月正式开展临床试验研究，202年4月7日完成全部患者入组，预计2023年3季度提交产品注册申报；公司血管生物补片已提交注册申请并已通过专家审评会，目前正在针对发补问题进行回复。消化外科生物补片已完成全部临床前研究。此外，公司还有众多产品处于临床或设计阶段，庞大在研管线有序推进支撑公司长线发展。 盈利预测与投资建议。考虑股权激励费用的影响，预计2023-2025年归母净利润1.3、1.6、2亿元。作为以动物源性植介入材料为平台的创新龙头，未来潜力巨大，维持“买入”评级。 风险提示：研发失败风险、汇率波动风险、市场开拓风险、贸易摩擦风险。