事件： 公司发布 2023年三季报。 2023年前三季度公司实现收入 65.4亿元（+10.9%）；归母净利润 19.4亿元（+22.1%）；扣非归母净利润 18.3亿元（+26.4%）。单三季度公司实现收入 19.1亿元（-6.1%）；归母净利润 6亿元（+4.8%）；扣非归母净利润 5.8亿元（+6.4%）。 三季度业绩短期承压，销售费率下降明显。 受到行业政策影响， 三季度院内产品放量短期承压，未来零售渠道占比有望持续提升。 2023Q3公司毛利率为81.7%（-1pp）； 净利率为 29.8%（+2.8pp）。费用方面， 2023Q3公司销售费率为 41.6%（-3.4pp）；管理费率为 9.4%（+0.8pp）；财务费率为-2.6%（-1.6pp）； 研发费率为 5.1%（+0.8pp）。 BD稳步推进，打造增长新引擎。 根据 2022年股权激励计划， 2022-2024年考核目标之一为每年 BD引进产品不少于 4个。公司全资子济川有限与征祥医药于2023年 8月 5日签署《独家合作协议》，约定在中华人民共和国大陆地区对征祥医药自主研发的一款用于治疗或预防流感的聚合酶酸性蛋白（PA）抑制剂ZX-7101A 口服制剂约定的适应症进行合作。济川有限向征祥医药支付不超过人民币 1.2亿元（含税）的推广权益对价， 并拟以自有资金 6000万元向征祥医药进行股权投资。目前， ZX-7101A 已完成 I/II 期临床研究，主要临床终点显示，ZX-7101A 所有剂量组均比对照组明显缩短流感症状缓解时间，具有显著的统计学差异；次要临床终点显示， 4个全身症状（肌肉或关节痛、乏力、头痛、发热或恶寒/发汗）、 3个呼吸系统症状（鼻塞、咽痛、咳嗽）中位缓解时间，所有剂量组比对照组均明显缩短。 ZX-7101A 即将完成第一个适应症的临床 III 期试验。 盈利预测与投资建议。 预计 2023-2025年归母净利润分别为 25.2亿元、 29亿元、 33.8亿元，对应增速分别为 16.2%/14.8%/16.6%，维持“买入”评级。 风险提示： 渠道改革不及预期风险， 集采降价风险， 研发不及预期风险，医药行业政策风险。

事件：公司发布 2023年半年报。2023H1公司实现收入 46.3亿元（+19.8%）；归母净利润 13.4亿元（+31.9%）；扣非归母净利润 12.5亿元（+38.5%）。2023Q2公司实现收入 22.4 亿元（+32.6%）；归母净利润 6.6 亿元（+52.7%）；扣非归母净利润 6.4 亿元（+61%）。 二季度业绩增速亮眼，销售费率持续下降。2023Q2公司业绩高增主要是因为公司的蒲地蓝消炎口服液、小儿豉翘清热颗粒等产品销售收入持续增长。2023Q2公司毛利率为 81.6%（-1.6pp），主要系中药材成本上升。2023Q2 公司净利率为 29%（+2.7%）, 主要系公司销售费用、管理费用增长得到有效控制所致。 2023Q2公司销售费率43.2%（-3.8pp）；管理费率8.6%（-0.3pp）；财务费率-2.3%（-1.1pp）；研发费率4.7%（+0.2pp）。 研发管线持续推进。2023H1 公司获得丙戊酸钠注射用浓溶液、阿奇霉素干混悬剂生产批件，完成西他沙星颗粒、聚乙二醇钠钾散、丙戊酸钠缓释片、罗沙司他胶囊、布立西坦等申报生产以及丙氨酰谷氨酰胺注射液一致性评价申报，小儿豉翘清热糖浆和碳酸利多卡因注射液（工艺变更）注册现场核查。截至 2023H1末，公司药品一致性评价研究阶段项目 4项，进入预BE 或 BE 项目 6 项。 BD稳步推进，打造增长新引擎。根据 2022年股权激励计划，2022-2024年考核目标之一为每年 BD引进产品不少于 4个。公司全资子济川有限与征祥医药于2023 年 8 月 5 日签署《独家合作协议》，约定在中华人民共和国大陆地区对征祥医药自主研发的一款用于治疗或预防流感的聚合酶酸性蛋白（PA）抑制剂ZX-7101A 口服制剂约定的适应症进行合作。济川有限向征祥医药支付不超过人民币 1.2亿元（含税）的推广权益对价，并拟以自有资金 6000万元向征祥医药进行股权投资。目前，ZX-7101A 已完成 I/II 期临床研究，主要临床终点显示，ZX-7101A 所有剂量组均比对照组明显缩短流感症状缓解时间，具有显著的统计学差异；次要临床终点显示，4个全身症状（肌肉或关节痛、乏力、头痛、发热或恶寒/发汗）、3个呼吸系统症状（鼻塞、咽痛、咳嗽）中位缓解时间，所有剂量组比对照组均明显缩短。ZX-7101A 即将完成第一个适应症的临床 III 期试验。 盈利预测与投资建议。预计 2023-2025 年归母净利润分别为 24.8 亿元、28.1亿元、31.8亿元，对应增速分别为 14.3%/13.3%/13.2%，维持“买入”评级。 风险提示：渠道改革不及预期风险，集采降价风险，研发不及预期风险，医药行业政策风险。

事件:济川药业发布公告报：2023年上半年，公司实现营业收入46.29亿元，同比增长19.82%，实现归母净利润13.40亿元，同比增长31.93%，实现扣非归母净利润12.47亿元，同比增长38.47%。 投资要点:业绩快速增长，利润增速显著快于收入2023年上半年，公司实现营业收入46.29亿元，同比增长19.82%；实现归母净利润13.40亿元，同比增长31.93%；实现扣非归母净利润12.47亿元，同比增长38.47%。其中，单二季度公司实现营业收入22.41亿元，同比增长32.63%；归母净利润6.63亿元，同比增长52.65%；扣非归母净利润6.41亿元，同比增长61.03%。 盈利能力得到进一步提升，核心产品竞争优势持续加强2023年上半年，公司净利率为28.94%，较去年同期提升2.66pct，经营效率持续提升。蒲地蓝消炎口服液、小儿豉翘清热颗粒和健胃消食口服液分别荣获2022-2023年中国药店价值榜“感冒药类”“儿童用药类”“胃药类”的“中国药店店员推荐类最高品牌”。 BD持续落地，不断提升公司发展动力2023年8月5日，公司与征祥医药签署《独家合作协议》，获得征祥医药自主研发的一款用于治疗或预防流感的聚合酶酸性蛋白（PA）抑制剂（代号为：ZX-7101A）口服制剂约定的适应症在中国大陆市场的独家推广权益。公司向征祥医药支付不超过人民币1.2亿元（含税）的推广权益对价，其中包括5000万元首付款和7000万元里程碑付款，并拟以自有资金6000万元向征祥医药进行股权投资。 盈利预测和投资评级我们预计2023-2025年公司营业收入为102.28、109.23、124.67亿元，归母净利润为24.93、28.06、32.52亿元，对应PE为9.98x、8.87x、7.65x。由于公司一线产品持续放量，二线产品稳健增长，盈利能力持续提升，维持“买入”评级。 风险提示政策导致产品失去部分销售市场的风险，产品销售推广不及预期的风险，产品线相对单薄导致增长乏力的风险，研发进展不及预期的风险，BD项目合作不及预期，集采降价导致产品销售出现严重下滑。

事件：济川药业发布 2023年中报， 2023H1公司实现营业收入 46.29亿元，同比上升 19.82%； 实现归母净利润 13.40亿元， 同比上升 31.93%； 实现扣非归母净利润 12.47亿元，同比上升 38.47%；经营性现金流量净额 21.99亿元， 同比上升 50.3%。 点评： 蒲地蓝和小儿豉翘放量， 带动业绩增长亮眼。 据公司公告， 2023年二季度， 公司实现营收 22.41亿元（+32.68%） ， 实现归母净利润 6.63亿元（+52.76%） ， 实现扣非归母净利润 6.41亿元（+61.06%） ， 业绩表现亮眼。据中报， 主要是因为今年上半年公司的蒲地蓝消炎口服液、小儿豉翘清热颗粒等产品销售收入持续增长， 同时公司销售费用、 管理费用增长得到有效控制所致。 2023年上半年， 公司毛利率为 81.64%，同比有所下降， 我们认为可能是受上半年中药材价格上涨影响； 净利率为 28.99%， 同比有所上升， 我们认为除费用控制外， 收入结构变化可能也有影响。 总体而言， 上半年受新冠二阳、 甲流等因素影响， 公司营收和盈利能力均有提升， 展望下半年， 我们持续看好公司业务发展。 新签 BD 项目有望带来新的业绩增长点。 据公司 8月 7日公告， 全资子公司济川有限与南京征祥医药有限公司签署独家合作协议及投资意向书，约定授予济川有限在中国大陆地区对征祥医药自主研发的一款用于治疗或预防流感的聚合酶酸性蛋白（PA） 抑制剂（代号为： ZX-7101A）口服制剂约定的适应症享有独家推广权益，济川有限向征祥医药支付不超过人民币 1.2亿元（含税） 的推广权益对价， 并拟以自有资金 6,000万元向征祥医药进行股权投资。 我们认为公司 BD 项目持续推进有望带来新的业绩增长点。 主营产品市占率领先， 持续深化研发。 据公司中报， 米内网统计公司蒲地蓝消炎口服液以及小儿豉翘清热颗粒在细分领域市场占有率位居行业前列， 其中公司以蒲地蓝消炎口服液为主的清热解毒用药中成药在2022年全国城市公立医院清热解毒用药中成药市场占比 15.66%， 排名第 1； 公司以小儿豉翘清热颗粒为主的儿科感冒用中成药在 2022年全国公立医院儿科感冒用中成药市场占比 47.82%， 排名第 1。 此外， 公司上半年研发取得一定进展， 公司获得丙戊酸钠注射用浓溶液、 阿奇霉素干混悬剂生产批件， 完成部分化药的一致性评价申报。 盈利预测 与评级： 我们预计济川药业 2023-2025年营收分别为97.93/104.30/ 114.07亿元， 归母净利润分别为 24.87/26.41/29.14亿元， 维持“增持” 评级。 风险因素： 行业政策风险、 市场竞争风险、 原材料价格波动风险、 研发风险。

业绩简评公司发布 2023年半年度报告，2023年上半年实现收入 46.3亿，同比+20%；实现归母净利润 13.4亿元，同比+32%；实现扣非归母净利润 12.5亿元，同比+38%； 单季度来看，2023Q2实现收入 22.4亿元，同比+33%；实现归母净利润 6.6亿元，同比+53%；实现扣非归母净利润 6.4亿元，同比+61%。 经营分析公司主要产品占据市场优势地位，保持增长态势。公司主要产品蒲地蓝消炎口服液以及小儿豉翘清热颗粒在细分领域市场占有率位居行业前列，据公司公告引用米内网数据统计，公司以蒲地蓝消炎口服液为主的清热解毒用药中成药在2022年全国城市公立医院清热解毒用药中成药市场占比 15.66%，排名第 1；公司以小儿豉翘清热颗粒为主的儿科感冒用中成药在2022年全国公立医院儿科感冒用中成药市场占比 47.82%，排名第 1。2023年上半年，公司的蒲地蓝消炎口服液、小儿豉翘清热颗粒等产品销售收入持续增长，成为公司业绩增长的重要驱动力。 上半年公司毛利率承压，我们认为下半年压制因素将减小。公司2023年上半年营业成本增速（31%）大于营业收入增速（20%），毛利率同比下降 1.6pct，主要系中药材价格上升。我们认为自去年以来的中药材涨价情况已经逐渐趋于平稳，众多原材料价格长期处于高位的概率较低，公司下半年毛利率有望回升。 研发管线持续推进。2023年上半年，公司获得丙戊酸钠注射用浓溶液、阿奇霉素干混悬剂生产批件，完成西他沙星颗粒、聚乙二醇钠钾散、丙戊酸钠缓释片、罗沙司他胶囊、布立西坦等申报生产以及丙氨酰谷氨酰胺注射液一致性评价申报，小儿豉翘清热糖浆和碳酸利多卡因注射液（工艺变更）注册现场核查。截至 2023年 6月底，公司药品一致性评价研究阶段项目 4项，进入预 BE 或BE 项目 6项。 盈利预测、估值与评级我们维持 2023-2025年盈利预期，预计公司分别实现归母净利润25.0亿元（+15%）、27.9亿元（+12%）、32.2亿元（+15%）。维持公司“买入”评级。 风险提示产品获批上市进度不及预期风险、BD 收购不及预期风险、产品结构单一风险、产品集采降价风险、产能无法及时消化的风险。

业绩：2023Q2公司归母净利润增长显著2023年8月13日，公司发布2023年半年报。2023H1公司实现收入46.29亿元（+19.82%），归母净利润13.40亿元（+31.93%），扣非归母净利润12.47亿元（+38.47%）。单季度来看，2023Q2公司实现收入22.41亿元（+32.63%），归母净利润6.63亿元（+52.65%），扣非归母净利润6.41亿元（+61.03%）。 盈利能力分析：费用管控持续优化，盈利水平提升显著2023H1公司毛利率为81.64%（-1.6pct），原因为受到中药材价格上涨所致；销售费用率为43.24%（-3.8pct），2021年底开始公司加大零售改革，我们认为随着公司零售端销售占比上升，公司降费效果显著；财务费用率为-2.27%（-1.2pct），原因为公司账面现金丰富，利息收入增加。在公司费用率优化的作用下，公司销售净利率为28.99%，同比上升2.7pct，盈利水平提升效果显著。 经营质量分析：现金流高增长，为公司后续获取优质项目奠定基础2023H1公司经营活动现金流净额为21.99亿元，同比增长50%，远高于净利润水平，原因为公司销售回笼增加，充足的现金流储备可以保障公司后续的BD投入支出，同时保障公司研发、以及BD项目的上市，增加优质项目落地和产品上市的可能性。 战略分析：BD贡献第二成长曲线，OTC渠道改革促内生增长（1）外延：BD战略转型，为长期增长打开天花板2022年8月公司推出股权激励计划，并在解禁目标中明确提到2022-2024年公司每年引进品种不少于4个的目标，已将BD合作提升至战略高度，我们看好公司BD战略转型的持续性。公司过往主要BD品种包括与天境生物合作的TJ101生长激素、以及与恒翼生物合作的PDE4抑制剂和蛋白酶抑制剂，2023年8月公告与征祥医药合作的流感领域品种也与公司强势销售渠道相契合，我们认为在公司销售赋能下，该产品上市后有望实现较快放量。此外，从长期战略来看，公司BD能力的拓展，我们认为类似CSO业态，符合产业趋势，随着BD项目的持续落地，将不断提升公司发展天花板。 （2）内生：零售改革，拉动存量品种销售，降低费用率水平公司于2021年底设立了专门的零售团队，针对性地开展终端动销，实施OTC门店品种的陈列、宣传和推广活动，公司加快提升核心品种蒲地蓝的零售渠道占比，一方面可以加快蒲地蓝销售收入、提升蒲地蓝销售天花板；此外，OTC渠道占比提升也可以降低公司整体费用的投放比例，提升公司利润率水平，我们预计2023-2024年公司盈利水平仍有提升空间。 盈利预测与估值我们预计公司2023-2025年营业收入分别为98.99/108.55/121.10亿元，同比增长10.03%/9.67%/11.56%；归母净利润分别为25.28/29.00/33.33亿元，同比增长16.47%/14.70%/14.92%；对应当前PE分别为9.14x/7.97x/6.94x，维持“增持”评级。 风险提示研发不及预期；销售渠道布局不及预期；市场竞争加剧等。

事件：事件 1：2023 年 8 月 13 日公司发布半年度报告，2023H1 公司实现营业收入 46.29 亿元，同比+19.82%；归母净利润 13.40 亿元，同比+31.93%；扣非归母净利润 12.47 亿元，同比+38.47%。2023Q2，公司实现收入 22.41 亿元，同比+32.68%；归母净利润为 6.63 亿元，同比+52.41%；扣非归母净利润为 6.41 亿元，同比+61.06%。 事件 2：2023 年 8 月 6 日，公司的全资子公司与南京征祥医药签署独家合作协议及投资意向书，获得聚合酶酸性蛋白（PA）抑制剂（代号为：ZX-7101A）口服制剂在中国大陆地区的独家推广权益，并向征祥医药支付推广权益对价不超过人民币 1.2 亿元（含税）。 分析点评二季度高速增长，核心产品放量及费用管控带动公司业绩增长单季度来看，2023Q2 公司实现营收 22.41 亿元，同比+32.68%；归母净利润为 6.63 亿元，同比+52.41%；扣非归母净利润为 6.41 亿元，同比+61.06%。主要系公司的蒲地蓝消炎口服液、小儿豉翘清热颗粒等核心产品持续放量，销售收入增长迅速，同时公司销售费用、管理费用增长得到有效控制。 公司整体毛利率为 81.64%，同比-1.60 个百分点，主要系销售费用增长及中药材价格上升导致营收增速不及营业成本所致。期间费用率为44.88%，同比-5.40 个百分点；其中销售费用率 43.24%，同比-3.81 个百分点；管理费用率 3.91%，同比-0.44 个百分点；财务费用率-2.27%，同比-1.15 个百分点，主要系利息收入增加所致；研发费用率 4.65%，同比+0.16 个百分点；经营性现金流净额为 21.99 亿元，同比+50.03%，主要系是由于销售回笼增加。 新 BD 落地，收购防流感抑制剂独家推广权益带来新增长子公司济川有限与征祥医药于 2023 年 8 月 5 日签署《独家合作协议》，约定在中华人民共和国大陆地区对征祥医药自主研发的一款用于治疗或预防流感的聚合酶酸性蛋白（PA）抑制剂（代号为：ZX-7101A）口服制剂约定的适应症进行合作。济川有限向征祥医药支付不超过人民币1.2 亿元（含税）的推广权益对价，并拟以自有资金 6,000 万元向征祥医药进行股权投资。 流感是由流感病毒引起的急性呼吸道传染病，甲型和乙型流感病毒每年呈季节性流行，我国每年从 10 月开始进入流感高发季节。ZX-7101A是征祥医药自主研发的 RNA 聚合酶抑制剂，具有广谱抗流感病毒的特性，高效抑制甲、乙型流感病毒包括高致死禽流感病毒。ZX-7101A 于 2021 年 9 月 27 日获中国国家药监局审评中心（CDE）批准开展临床试验申请（IND），正式进入临床开发阶段。目前，已完成 I/II 期临床研究，临床结果显示 ZX-7101A 能明显缩短流感症状缓解时间。ZX-7101A 即将完成第一个适应症的临床 III 期试验。预计产品上市后将给公司带来较大的增长空间。 丰富储备产品，创新引领公司可持续发展2023 年上半年，公司持续加大新产品研发和引进力度、积极开展已有重点品种的二次开发，不断丰富储备产品，促进公司可持续发展。 目前，公司已获得丙戊酸钠注射用浓溶液、阿奇霉素干混悬剂生产批件，完成西他沙星颗粒、聚乙二醇钠钾散、丙戊酸钠缓释片、罗沙司他胶囊、布立西坦等申报生产以及丙氨酰谷氨酰胺注射液一致性评价申报，完成小儿豉翘清热糖浆和碳酸利多卡因注射液（工艺变更）注册现场核查。 同时，公司已有达到药品一致性评价研究阶段项目 4 项，进入预 BE 或BE 项目 6 项，获得发明专利 3 项。 投资建议我们维持此前预测，预计公司 2023~2025 年收入分别101.2/114.5/131.0 亿元，分别同比增长 12.5%/13.2%/14.4%，归母净利润分别为 24.4/27.5/31.2 亿元，分别同比增长 12.6%/12.6%/13.3%，对应估值为 9X/8X/7X。我们看好公司未来长期发展，维持“买入”评级。 风险提示产品销售不及预期风险，BD 项目不及预期风险，产品集中风险。

2023年8月6日，济川药业发布公告称，旗下全资子公司济川药业集团有限公司与南京征祥医药有限公司签署独家合作协议及投资意向书，约定授予济川有限在中华人民共和国大陆地区对征祥医药自主研发的一款用于治疗或预防流感的聚合酶酸性蛋白（PA）抑制剂（代号为：ZX-7101A）口服制剂约定的适应症享有独家推广权益，济川有限向征祥医药支付不超过人民币1.2亿元（含税）的推广权益对价，并拟以自有资金6,000万元向征祥医药进行股权投资。 经营分析产品I/II期临床试验进展顺利，即将完成第一个适应症的临床III期试验。ZX-7101A是征祥医药自主研发的RNA聚合酶抑制剂，具有广谱抗流感病毒的特性，高效抑制甲、乙型流感病毒包括高致死禽流感病毒。ZX-7101A已完成I/II期临床研究，主要临床终点显示，ZX-7101A所有剂量组均比对照组明显缩短流感症状缓解时间，具有显著的统计学差异；次要临床终点显示，4个全身症状（肌肉或关节痛、乏力、头痛、发热或恶寒/发汗）、3个呼吸系统症状（鼻塞、咽痛、咳嗽）中位缓解时间，所有剂量组比对照组均明显缩短。ZX-7101A即将完成第一个适应症的临床III期试验。 抗流感药物市场空间广、增速高，ZX-7101A上市后有望快速放量。 据世界卫生组织（WHO）估计，全球范围内，每年流感季节性流行可导致300-500万的重症和29-65万的呼吸系统疾病相关死亡。 成人流感罹患率可达5%-10%，儿童高达20%左右。而在我国，全国流感监测结果显示，每年10月我国各地陆续进入流感冬春季流行季节。我们参考国内最畅销的抗流感药物奥司他韦估算市场空间，米内网数据显示，奥司他韦2022年在中国公立医疗机构以及中国城市实体药店销售额分别为15.2亿元、11.1亿元，同比增长约161%、217%。ZX-7101A获批上市后，有望在高速增长的抗流感市场中快速放量。 盈利预测、估值与评级我们维持2023-2025年盈利预期，预计公司分别实现归母净利润25.0亿元（+15%）、27.9亿元（+12%）、32.2亿元（+15%）。维持公司“买入”评级。 风险提示产品获批上市进度不及预期风险、BD收购不及预期风险、产品结构单一风险、产品集采降价风险、产能无法及时消化的风险。

事件：2023年首个BD项目落地，产品为流感领域品种2023年8月6日，公司发布公告与南京征祥医药签署独家合作协议，合作产品为征祥医药独家研发的一款用于治疗或预防流感的聚合酶酸性蛋白（PA）抑制剂（代号为：ZX-7101A）口服制剂。 BD具体内容：销售渠道强势赋能，初步意向股权投资1）治疗领域：高效抑制甲、乙型流感病毒包括高致死禽流感病毒；2）研发进展：ZX-7101A于2021年9月27日获CDE批准开展临床试验申请，截至公告发布日，该品种已完成I/II期临床研究，主要临床终点显示，ZX-7101A所有剂量组均比对照组明显缩短流感症状缓解时间，具有显著的统计学差异；次要临床终点显示，4个全身症状（肌肉或关节痛、乏力、头痛、发热或恶寒/发汗）、3个呼吸系统症状（鼻塞、咽痛、咳嗽）中位缓解时间，所有剂量组比对照组均明显缩短。ZX-7101A即将完成第一个适应症的临床III期试验；3）主要竞争对手：根据米内网和公司公告，奥司他韦在抗流感药物领域市占率第一，其中2022年奥司他韦在中国公立医疗机构和实体药店销售额分别为15.21、11.14亿元，同比增速约为161.48%、216.57%；4）费用支付：首笔付款为5000万元（含税）；里程碑付款时间点包括产品第二个、第三个和第四个适应症在中国大陆获得上市许可，支付金额分别为2000万元、2500万元、2500万元（均为含税金额）。此外，公司与征祥医药达成初步股权投资意向，公司拟以自有资金6,000万元向征祥医药进行股权投资。 长期战略：BD战略转型，印证持续性2022年8月公司推出股权激励计划，并在解禁目标中明确提到2022-2024年公司每年引进品种不少于4个的目标，已将BD合作提升至战略高度，我们看好公司BD战略转型的持续性。 公司过往主要BD品种包括与天境生物合作的TJ101生长激素、以及与恒翼生物合作的PDE4抑制剂和蛋白酶抑制剂（见报告后文附表），本次公告BD产品为流感领域品种，与公司强势销售渠道相契合，我们认为在公司销售赋能下，该产品上市后有望实现较快放量。此外，从长期战略来看，公司BD能力的拓展，我们认为类似CSO业态，符合产业趋势，随着BD项目的持续落地，将不断提升公司发展天花板。 从财务角度来看，截至2023Q1，公司在手货币现金、交易性金融资产有91.5亿，且目前存量业务每年稳定带来约20亿的经营性现金流，充足的现金流储备可以保障公司后续的BD投入支出，增加优质项目落地的可能性。 核心优势：销售赋能，保障BD品种后续放量强势的销售能力是公司核心优势。公司院端销售优势来自（1）医院覆盖数量多，公司覆盖医院终端数量约6000家，在儿科、呼吸、消化等诊室积累了强大的医生资源，在进院具有门槛的市场环境中获得先发优势，上述科室药物可以实现快速放量；（2）团队成员稳定，中层团队培养较早，同时受益于完善的内部考核激励和薪酬分配制度，团队成员流失率低；（3）基层医院渗透率高，在下沉市场销售优势显著。 盈利预测与估值不考虑2024-2025年潜在的BD费用，我们预计2023-2025年公司营业收入分别为99.91/110.80/124.27亿元，同比分别增长11.06%/10.89%/12.16%；归母净利润分别为25.03/28.55/32.98亿元，同比分别增长15.30%/14.07%/15.50%；对应当前PE分别为9.22x/8.09x/7.00x，估值具有性价比，维持“增持”评级。风险提示BD项目拓展不及预期的风险；政策落地不及预期的风险；渠道管理不及预期的风险。

事件: 济川药业发布公告报：2023年第一季度，公司实现营业收入 23.88亿元，同比增长 9.87%；归母净利润 6.77亿元，同比增长 16.44%；扣非归母净利润 6.06亿元，同比增长 20.60%投资要点: 业绩稳健增长，盈利能力持续提升 2023年第一季度，公司实现营业收入 23.88亿元，同比增长 9.87%；归母净利润 6.77亿元，同比增长 16.44%；扣非归母净利润 6.06亿元，同比增长 20.60%。公司毛利率为 82.02%，销售费用率为 45.61%，管理费用率为 3.51%，研发费用率为 4.46%，财务费用率为-1.62%，净利率为 28.39%（较去年同期提升 1.64pct）。 坚持研发投入，加强内生外延 2022年，公司研发费用支出 5.53亿元，同比增长 5.70%，费用率达到 6.15%，获得硫酸镁钠钾口服用浓溶液、雷贝拉唑钠肠溶片、盐酸奥普力农注射液、孟鲁司特钠颗粒药品注册证书，芪风颗粒、七味刺榆颗粒药品注册备案通知，盐酸罗哌卡因注射液一致性评价批件，并完成丙戊酸钠注射液用浓溶液、盐酸托莫西汀口服液、小儿豉翘清热糖浆、布洛芬混悬液，阿奇霉素干混悬剂、丙戊酸钠缓释片等申报生产以及尼莫地平注射液一致性评价申报；完成 4项产品引进或合作协议，包括 1个用于自免的一类新药，1个用于消化外科的二类新药，2个用于新生儿黄疸的医疗器械。2023年第一季度，公司研发费用支出 1.07亿元，同比增长 12.92%，费用率为 4.46%，较去年同期提升 0.12pct，在内生和外延方面，持续加强投入。 推动长远可持续发展，制定三年股东回报规划 公司制定了未来三年（2023-2025年）股动回报规划，在满足分红的条件下，最近三年公司实施现金分红的比例不低于最近三年实现的年均可分配利润的 30%。 盈利预测和投资评级 鉴于公司部分产品销售受新冠疫情影响，我们调整了盈利预测，我们预计 2023-2025年公司营业收入为102.28、109.23、124.67亿元，归母净利润为 24.93、28.06、32.52亿元，对应 PE 为 11.98x、10.64x、9.18x。由于公司一线产品持续 放量，二线产品稳健增长，盈利能力持续提升，维持“买入”评级。 风险提示 政策导致产品失去部分销售市场的风险，产品销售推广不及预期的风险，产品线相对单薄导致增长乏力的风险，研发进展不及预期的风险，BD 项目合作不及预期，集采降价导致产品销售出现严重下滑。

事件4月16日，公司发布2021年年度报告，2021年实现营业收入76.31亿元，同比增长23.77%，实现归母净利润17.19亿元，同比增长34.60%。扣非后归母净利润15.57亿元，同比增长26.15%。 点评核心产品销售亮眼，Q4单季度营业收入创历史新高2021年Q4公司实现营业收入22.21亿元，同比增长20.01%，实现归母净利润4.47亿元，同比增长40.78%，Q4单季度收入创新高。①清热解毒类产品营业收入24.22亿元，同比增长13.16%，公司蒲地蓝消炎口服液2022年被《新型冠状病毒奥密克戎变异株感染中医药防治专家共识》推荐为防治药物；②儿科类产品营业收入17.01亿元，同比增长63.85％，主要系小儿豉翘清热颗粒销售收入上升所致；③呼吸类产品营业收入4.81亿元，同比增长72.01％，主要系黄龙止咳颗粒、三拗片销售收入上升所致；④消化类产品营业收入18.04亿元，同比增长6.79％。其他类产品营业收入上升主要系代理品种推广服务费上升所致；公司2021年销售费用率48.67%，同比基本持平。公司在零售渠道持续发力，成立了零售事业部，组建专业化的团队运作OTC端渠道，目前来看取得了较好效果。 小儿豉翘清热颗粒口感改善，儿科品种用药需求广阔公司核心品种小儿豉翘清热颗粒改进口感，2022年1月正式上市销售，对药物的气味、苦味、粘稠度、异味进行了全面优化，产品口感显著提升，有助于提供患者的依从性，龋齿儿童、肥胖儿童也可放心使用。 生长激素研发进展顺利，看好长期发展前景2021年公司研发费用5.23亿元，同比增长114.74％，公司加强BD引进力度，已向天境生物支付合计人民币2.24亿元的首付款。伊坦生长激素正处在临床试验III期，目前进展顺利。伊坦生长激素使用FC融合蛋白技术，而且长效产品的依从性、竞争格局均比较理想，公司看好长效生长激素的发展前景。 盈利预测与投资评级我们认为公司蒲地蓝、小儿豉翘等产品销售有望好于预期，小幅上调盈利预测，预计公司2022-2024年营业收入分别为85.66、94.94、104.53亿元（22/23年前值分别为85.47、94.25亿元），归母净利润分别为20.31、22.43、24.45亿元（22/23年前值分别20.19、22.26亿元），维持“买入”评级。 风险提示：①产品销售推广不及预期；②合作代理生长激素产品存在研发及销售的不确定性；③核心药品价格波动的风险；

事件：公司发布 2022 年年度报告和 2023 年 1-3 月主要经营数据公告。2022年公司实现营收90 亿元（+17.9%）；实现归母净利润21.7 亿元（+26.3%）；实现扣非归母净利润20.3 亿元（+30.3%）。2022 年单季度拆分来看，2022 年Q1/Q2/Q3/Q4 分别实现收入21.7/16.9/20.3/31 亿元，对应同比增速分别为13.4%/-4.3%/17.6%/39.7%； 2022 年Q1/Q2/Q3/Q4 分别实现归母净利润5.8/4.3/5.8/5.8 亿元，对应同比增速分别为32.4%/4.7%/37.9%/29.4%。2023年1-3月经公司初步核算，实现营收约24 亿元（+10%）；实现归母净利润约6.8亿元（+17%）。 2022 年业绩稳健增长，销售费率下滑明显。收入端分品类看，2022 年清热解毒类收入28.7 亿元（+18.6%）；消化类收入17.7亿元（-2%）；儿科类收入24.3亿元（+42.6%）；呼吸类收入5.8 亿元（+21.2%）；心脑血管类收入9619.6 万元（+15.8%）；妇科类收入5369.9 万元（-9%）。业绩增长主要系新冠疫情及流感高发季的影响下，OTC 渠道改革持续赋能，清热解毒类产品蒲地蓝、儿科类产品小儿豉翘清热颗粒销售额高增。此外，2022 年二线梯队产品黄龙止咳颗粒、健胃消食口服液、蛋白琥珀酸铁口服溶液等产品销售收入持续增长。费用端来看，2022 年公司销售费用、管理费用增长得到有效控制。2022 年销售费率为45.7%（-3pp）；管理费率为10.2%（-0.8pp）。 零售改革持续深化，提高院端覆盖率。在OTC 零售终端，通过OTC管理团队，针对性地开展终端动销，实施OTC 门店品种的陈列、宣传和推广活动。此外，公司还通过互联网渠道销售产品。院端加强专业学术推广，开拓空白医院，2022年品种进二级以上医院家次创历史新高，为今后的高质量发展打下了坚实基础。 “引进+自研”丰富产品矩阵，打造增长新引擎。截至2022 年末，公司药品一致性评价研究阶段项目3项，进入预BE 或BE 项目9项，申报生产15 项。根据2022 年股权激励计划，2022-2024 年考核目标之一为每年BD引进产品不少于4 个，2022 年达成该目标。公司以商业拓展赋能外延式扩张，2022 年达成了4项产品引进或合作协议，包括1个用于自免的一类新药，1个用于消化外科的二类新药，2 个用于新生儿黄疸的医疗器械，丰富了现有治疗管线。 盈利预测与投资建议。预计2023-2025 年归母净利润分别为24.8 亿元、28.1亿元、31.8亿元，对应增速分别为14.3%/13.3%/13.2%，维持“买入”评级。 风险提示：渠道改革不及预期风险，研发不及预期风险，医药行业政策风险。

事件： 2022年公司实现营业收入 89.96亿元，同比+17.90%；归母净利润 21.71亿元，同比+26.27%；扣非归母净利润 20.29亿元，同比+30.30%。 2023年 1至 3月，公司初步核算，公司实现营业收入 24亿元左右，同比增长 10%左右；实现归属于上市公司股东的净利润 6.8亿元左右，同比增长 17%左右。 分析点评疫情政策调整下四季度高速增长，一季度增长稳健单季度来看，2022年第四季度营收 31.03亿元，同比增长 39.67%；归母净利润 5.79亿元，同比增长 29.39%；扣非归母净利润 5.82亿元，同比增长 61.14%。2023Q1继续稳健增长，公司预计实现营业收入 24亿元左右，同比增长 10%左右；实现归属于上市公司股东的净利润 6.8亿元左右，同比增长 17%左右。 经营指标稳健，核心产品小儿豉翘快速放量2022年公司整体毛利率为 82.91%，同比-0.36个百分点；期间费用率54.96%，同比-3.56个百分点；其中销售费用率 45.72%，同比-2.96个百分点；管理费用率（含研发费用）10.20%，同比-0.81个百分点；财务费用率-0.95%，同比+0.21个百分点；经营性现金流净额为 26.21亿元，同比+38.35%。 小儿豉翘放量迅猛。2022年清热解毒类（主要为蒲地蓝消炎口服液）营收 28.72亿元，同比增长 18.57%；消化类（雷贝拉唑钠肠溶胶囊、健胃消食口服液）营收 17.68亿元，同比减少 2.02%；儿科类（小儿豉翘清热颗粒）营收 24.25亿元，同比增长 42.62%。 引进和自研双轮驱动，研发稳步推进公司持续加大新产品研发和引进力度、积极开展已有重点品种的二次开发，不断丰富储备产品，为企业可持续发展提供强有力的支持。 引进： 2022年公司以商业拓展赋能外延式扩张，达成了 4项产品引进或合作协议丰富了现有治疗管线，有利于公司业务的可持续发展，符合公司的发展战略和长远利益。 自研：2022年公司药物研究院立足中药、仿制药、改良新药均衡布局，获得多个药品注册证书、注册备案通知与一致性评价申报。 截至本报告期末，公司药品一致性评价研究阶段项目 3项，进入预BE 或 BE 项目 9项，申报生产 15项，获得发明专利 5项。 投资建议我们预计，公司 2023~2025年收入分别 101.2/114.5/131.0亿元，分别同比增长12.5%/13.2%/14.4%，归母净利润分别为24.4/27.6/31.3亿元，分别同比增长 12.6%/12.9%/13.6%，对应估值为 12X/10X/9X。我们看好公司未来长期发展，维持“买入”评级。 风险提示产品销售不及预期风险，BD 项目不及预期风险，生长激素研发不及预期风险。

济川药业发布 2022年年度报告， 2022年公司实现营收 89.96亿元，同比增长 17.9%； 实现营业利润 24.23亿元， 同比增长 25.4%； 实现归母净利润 21.71亿元， 同比增长 26.3%。 2022Q4单季度实现收入 31.0亿元（+39.7%） ， 归母净利润 5.79亿元（+29.4%） ， 扣非归母净利润 5.82亿元（+61.1%） 。 此外公司发布 2023年 1-3月主要经营数据公告， 初步核算实现收入 24亿元（+10%） ， 归母净利润 6.8亿元（+17%） 。 点评： Q4盈利表现亮眼， 呼吸系统感冒类药物贡献明显。 据公司 2022年报，2022Q4单季度收入和归母净利润增长亮眼， 系防疫措施优化后新冠感染高峰催化感冒药需求。 公司以“蒲地蓝消炎口服液” 为主要产品的清热解毒类药物营收 28.72亿元（+18.5%） ， 以“小儿豉翘清热颗粒”为主要产品的儿科类药物营收 24.25亿元（+42.6%） ， 其他呼吸类药物实现营收 5.83亿元（+21.19%） 。 费用率来看， 2022年销售费用率有所下降， 系公司主动管控费用有成效。 2023Q1公司实现营收 24亿元左右（+10%） ， 我们推测甲流流行对公司相关感冒类产品有一定带量作用； 公司实现归母净利润 6.8亿元左右（+17%） ， 增速快于收入端， 我们推测系公司降费提效措施开展带动。 展望 2023年， 我们预计随着疫后销售推广活动的正常开展， 公司其他主营业务将实现一定增长。 积极加强销售渠道拓展， 研发和 BD 项目有望提升业绩增长潜能。 据公司 2022年报， 公司销售收入创历史新高（89.96亿元） ， 品种进二级以上医院家次也创历史新高， 公司积极加强销售渠道的拓展， 积极推进空白市场、 潜力市场的开发， 形成新的增量。 据公司 2022年报， 公司持续开展研发工作， 2022年公司获得五项发明专利， 未来新药问世有望进一步开发市场潜力， 提高公司竞争力。 2022年公司达成了 4项BD 协议， 公司紧扣中长期发展战略和市场需求， 未来商业拓展有利于提升业绩增长潜能。 积极参与国家医保目录谈判， 有利于终端放量。 据公司 2022年报， 公司在新版医保目录谈判中续约成功川芎清脑颗粒和甘海胃康胶囊， 并首次将硫酸镁钠钾口服用浓溶液纳入国家医保目录， 有利于产品在院内推广及销售。 据 2023年公司经营计划， 市场方面， 公司将加强空白市场开发， 向新零售和数字化转型并形成网状销售格局； 研发方面， 公司将均衡布局化学药、 中药， 实现研发质量和速度持续提升； 生产方面， 公司将提升产品品质， 加强生产成本管理； 资本方面， 公司将推进产品引进， 投资优秀的医疗健康企业。 盈 利 预 测 与 评 级 ： 我 们 预 计 济 川 药 业 2023-2025年 营 收98.12/105.50/116.77亿元， 归母净利润为 24.34/25.77/28.80亿元， 维持“增持” 评级。

小儿豉翘清热颗粒放量， 二线品种逐步接力： 我国儿科药物稀缺， 小儿豉翘清热颗粒为儿科专有产品， 对儿童风热感冒疗效好， 而且中药药效平和， 副作用小， 处于持续放量阶段。 新冠疫情结束后， 我国流感进入高发期， 预计流感和新冠将长期共存， 呼吸系统疾病发病率很可能增加， 对发热咳嗽、 鼻塞流涕等对症治疗药物的需求也会持续增长， 小儿豉翘清热颗粒有望延续快速放量趋势。 蒲地蓝消炎口服液由于退出地方医保， 院内市场销售乏力， 但院外需求仍然旺盛， 预计有望保持稳定增长。 二线品种健胃消食片、 蛋白琥珀酸铁、 硫酸镁钠钾口服液、 甘海胃康、 黄龙止咳颗粒军均处于高速增长期。 战略布局创新药， BD 产品持续引入： 公司战略布局创新药， 自 2021年起不断通过合作方式获得创新药商业化权益， 股权激励考核就明确要求 2022-2024每年 BD引进产品不少于 4个。 2021年 BD 引入天境生物的长效重组人生长激素， 产品上市后借助公司销售渠道有望实现快速放量。 2022年 BD 引入恒翼生物的 PDE4抑制剂， 用于治疗银屑病和特应性皮炎， 国内仅有进口产品上市， 国产均处于研发阶段， 恒翼生物产品上市后有望实现国产替代。 投资建议：我们预测公司 2023-2025年归母净利润分别为 21.85/24.54/27.67亿元，增速分别为 27%/12%/13%， 对应 PE 分别为 13/12/11倍。公司业绩保持稳定增长，BD 产品持续引入将丰富公司研发管线， 首次覆盖， 给予“买入”建议。 风险提示： 产品研发失败风险； 药品降价风险； 销量低于预期风险。