事件：公司发布2024年前3季度业绩快报，实现营业收入40.73亿元（+1.28%），归属于上市公司股东的净利润10.52亿元（+18.52%），归属于上市公司股东的扣非净利润为10.44元（+18.68%）。 短期业绩出现波动，长期业绩有望持续稳健增长。根据业绩快报等数据计算，2024Q3单季度公司收入同比增速为-7.44%，归属于上市公司股东的扣非净利润同比增速为0.04%，我们认为主要是由于：(1)2023Q3单季度业绩基数较高，导致增速放缓：（2）预计季度间发货量出现一定波动。2024Q3公司归属于上市公司股东的扣非净利润/收入为近年来最高水平，体现出公司盈利能力持续提升，我们认为主要是由于：（1）高浓度静注人免疫球蛋白于2023年9月获批，2024年上半年静注人免疫球蛋白（含层析）收入为13.39亿元（+21.97%），毛利率同比增加11.42pct，预计高浓度静丙继续提供了显著的收入和利润增量；（2）产品价格提升、成本/费用管控等因素也有一定积极贡献。截至2024年中报，公司存货金额达到近年来最高水平，我们预计公司血浆和血制品储备充足，有望驱动业绩持续稳定增长。 多种方式进行浆源拓展，吨浆收入和利润仍有提升潜力。2024年上半年，公司采浆量为1294吨，同比增长15%。浆站数量方面，2024年上半年公司单采血浆站总数达102家，其中在营单采血浆站数量达80家，2023年同期在营单采血浆站数量为76家，浆站数量和单个浆站采浆量均有所增加，体现出公司在拓展浆源方面取得了良好的成效。此外公司加大外延式发展力度，2024年8月收购中原瑞德100%股权，进一步增加采浆量提升潜力。产品方面，成都蓉生采用层析工艺纯化的人纤维蛋白原获得《药品补充申请批准通知书》并通过药品GMP符合性检查，可进行该产品的生产和上市销售，补齐了主要凝血因子品种；兰州血制人凝血酶原复合物处于上市许可申请阶段；成都蓉生皮下注射人免疫球蛋白、注射用重组人凝血因子Ⅶa、注射用重组人凝血因子Ⅷ-Fc融合蛋白等研发课题临床试验进展顺利；武汉血制人凝血酶原复合物和成都蓉生人凝血因子IX获得《药物临床试验批准通知书》。随着新品种陆续获批上市，预计公司吨浆收入和利润仍有提升潜力。 盈利预测和估值。我们预计2024年至2026年公司营业收入分别为57.65亿元、67.34亿元和77.72亿元，同比增速分别为11.3%、16.8%和15.4%；归母净利润分别为13.69亿元、16.52亿元和19.83亿元，同比增速为23.3%、20.7%和20.0%，以10月15日收盘价计算，对应PE分别为31.9、26.4和22.0倍，维持“增持”评级。 风险提示：白蛋白竞争格局出现不利变化，导致销量低于预期，价格出现下降；静丙需求增速低于预期；采浆量提升幅度低于预期。

核心观点10月11日，公司发布2024年前三季度业绩快报，由于白蛋白销售短期承压、价格提升影响减弱及业绩高基数等因素，24Q3公司收入同比下降，利润端增速放缓，但利润率仍有显著提升。 公司单采血浆站数量及采浆规模保持国内领先，未来采浆规模提升叠加盈利能力提升，将推动公司业绩持续增长。公司三季度实现对中原瑞德的收购，外延并购实现突破，有助于公司整体经营规模和核心竞争力的提升。 事件公司发布2024年前三季度业绩快报，业绩低于预期10月11日，公司发布2024年前三季度业绩快报，前三季度实现：1）营业收入40.73亿元，同比增长1.28%；2）归母净利润10.52亿元，同比增长18.52%；3）扣非归母净利润10.44亿元，同比增长18.68%。业绩低于预期。 简评24Q3业绩短期承压，利润率实现显著提升按照业绩快报，24Q3公司实现营业收入12.32亿元，同比下降7.44%；归母净利润3.26亿元，同比增长1.57%；扣非归母净利润3.20亿元，同比增长0.04%。前三季度公司业绩低于此前预期，主要由于：1）下半年白蛋白市场供应量有所增长而需求相对宋体黑体稳定，导致白蛋白销售短期承压；2）下半年各类血制品价格体系较上半年环比保持稳定，同比增幅小于上半年；3）去年同期业绩高基数影响。 利润率提升显著，采浆规模国内领先。2024年第三季度，公司各产品销售持续推进，伴随静丙等产品价格提升，以及持续加强成本费用管控，利润率实现显著提升。按照业绩预告，前三季度公司归母净利率25.82%，同比增长3.76pct；24Q3归母净利率26.46%，同比增长2.37pct。公司单采血浆站数量及采浆规模保持国内领先，截至目前浆站总数102家，其中在营浆站80家。未来随着剩余浆站陆续获得单采血浆证，在营浆站持续增加，公司采浆量有望实现长期稳步增长。采浆规模提升叠加盈利能力提升，将推动公司业绩实现持续增长。 收购中原瑞德，外延并购实现突破。2024年8月，公司发布公告，其子公司成都蓉生拟以1.85亿美元（约13.11亿元人民币）收购CSL亚太全资子公司中原瑞德100%股权，其中：股权收购对价1.378亿美元（约9.76亿元人民币），剩余0.472亿美元（约3.34亿元人民币）由成都蓉生向中原瑞德提供借款，用于偿还CSL亚太对中原瑞德的股东借款。中原瑞德主要在产产品为白蛋白和静丙，目前在湖北省设置5家浆站，2023年采浆112.37吨。2023年中原瑞德营业收入1.50亿元，净利润-2.74亿元；2024年1-5月营业收入0.26亿元，净利润0.70亿元。本次收购标志着公司在外延并购方面实现新的突破，新增稀缺的生产牌照资源，有助于公司整体经营规模和核心竞争力的提升。 盈利预测与投资评级考虑到基数影响及前三季度业绩增长情况，我们调整盈利预测，预计公司2024-2026年实现营业收入分别为58.44亿元、64.95亿元和72.07亿元，归母净利润分别为13.23亿元、15.12亿元和16.88亿元，分别同比增长19.2%、14.3%和11.7%。每股EPS为0.67元、0.76元和0.85元，当前股价对应2024-2026年估值分别为33.3X、29.1X和26.1X，维持买入评级。 风险分析1、血制品安全性问题及单采血浆站监管风险。由于血液制品主要原料的生物属性，理论上仍存在未能识别并去除某些未知病原体的可能性，带来的安全性问题可能对公司的经营造成不利影响。单采血浆站持续规范运营是血液制品企业的整体经营的重要因素之一，单采血浆公司监管政策的变化可能会对公司造成一定的影响。 2、采浆难度加大致产能利用不足的风险：血液制品的原材料为健康人血浆，由于来源的特殊性，国内人口老龄化加剧，各地献浆人员积极性尚待提高，供需失衡，导致目前整个原料血浆行业供应紧张。随着公司永安厂区、昆明血制投产，产能扩大，存在原料血浆供应量的增长小于产能增长的风险。 3、新产品研发和上市进度不达预期。

公司事件：公司发布2024年前三季报业绩快报，2024年前三季度实现营业收入40.7亿元，同比增长1.28%，实现归母净利润10.5亿元，同比增长18.5%；24Q3，实现营业收入12.3亿元，同比下滑7.4%，实现归母净利润3.3亿元，同比增长1.7%。24Q3净利率进一步提高，公司为血制品龙头长期成长可期。 得益于产品价格、成本费用管控等因素，公司净利率持续提升，2024Q3公司归母净利率达到26.5%，相比2024H1的25.5%进一步提高。收入方面，考虑到基数原因，以及我们判断季度间短期渠道发货波动等原因，收入端短期承压，但考虑到血制品行业长期来看供需较为稳定，以及静丙目前需求依然旺盛，我们长期依然看好天坛生物作为国内血制品龙头未来长期成长空间。公司十四五期间获得多个采浆站，实控人国药集团实力较强。公司单采血浆站数量及采浆规模持续保持国内领先地位，2020年底，公司拥有采浆站数量59个（其中在营55个），截止24上半年，公司拥有采浆站数量102个（其中在营80个），2024年上半年公司采浆量1294吨（80家采浆站在营），23年同期1125吨（76家采浆站在营），同比增长约15%。 公司在十四五期间的前三年，获得新批采浆站43个，体现了公司在血制品行业拿新批浆站的强大实力，采浆站和采浆量持续稳健增长，为公司未来业绩持续性奠定基础。考虑到实控人国药集团在中国医药产业的地位与实力，我们判断在未来新拿采浆站方面，天坛生物有望取得较为亮眼的成绩，我们认为天坛生物具备在中国生物医药产业中，在细分领域成长为全球级巨头的潜力。新品种层析静丙放量在即，吨浆利润提升空间大。 在产品梯队方面，成都蓉生的第四代层析静丙（10%）已经上市销售，该产品相比第三代静丙，在临床上使用更加安全高效，考虑到海外发达国家血制品市场主要以层析静丙为主，我们认为该产品未来市场潜力较大，是未来公司吨浆利润提升的主要驱动力之一。其他在研产品方面，兰州血制人凝血酶原复合物处于上市许可申请阶段；成都蓉生皮下注射人免疫球蛋白、注射用重组人凝血因子Ⅶa、注射用重组人凝血因子Ⅷ-Fc融合蛋白等研发课题临床试验进展顺利；武汉血制人凝血酶原复合物和成都蓉生人凝血因子IX获得《药物临床试验批准通知书》，公司后续产品梯队完善，未来有望持续改善公司吨浆利润水平。盈利预测与估值。考虑短期季度业绩承压，我们下调2024-2026年公司归母净利润分别为13.0/15.6/18.5亿元（前值分别为14.1、17.3、20.3亿元），同比增长率分别为17.5%、19.5%、19.0%，当前股价对应的PE分别为35、29、25倍，维持“买入”评级。 风险提示：竞争格局恶化风险；销售不及预期风险；行业政策风险等。

2024上半年业绩较快增长，盈利能力持续提升2024上半年公司实现收入28.41亿元（同比+5.59%，下文都是同比口径），归母净利润7.26亿元（+28.1%），扣非归母净利润7.23亿元（+29.35%），毛利率55.67%（+7.13pct），净利率34.68%（+5.91pct）。2024Q2公司收入16.19亿元（+15.76%），归母净利润4.09亿元（+34.28%），扣非归母净利润4.1亿元（+33.93%），毛利率55.37%（+4.49pct），净利率34.17%（+4.49pct）。我们看好公司的长期发展，维持公司的盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润为14.12/17.39/21.94亿元，当前股价对应PE为33.4/27.1/21.5倍，维持“买入”评级。 静丙保持快速增长，采浆量维持较快增长2024上半年公司人血白蛋白收入11.35亿元（-6.93%），毛利率52.63%（+8.41pct），静注人免疫球蛋白（含层析）收入13.39亿元（+21.97%），毛利率57.49%（+11.42pct），其他血液制品收入3.78亿元（-2.56%）毛利率58.07%（-10.34pct）。 2024上半年公司单采血浆站总数达102家，其中在营单采血浆站数量达80家，公司实现血浆采集1294吨，同比增长15%，约占国内行业总采浆量的20%。 销售费用率持续下降，在研项目进展顺利2024上半年公司销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为3.9%、8.3%、2.43%、-0.83%，同比-1.78pct、+0.29pct、+1.47pct、-0.02pct，2024Q2公司销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为3.41%、7.88%、2.75%、-0.57%，同比-2.56pct、-0.25pct、+1.58pct、+0.53pct。成都蓉生采用层析工艺纯化的人纤维蛋白原获批上市；兰州血制人凝血酶原复合物处于上市许可申请阶段；成都蓉生皮下注射人免疫球蛋白、注射用重组人凝血因子Ⅶa、注射用重组人凝血因子Ⅷ-Fc融合蛋白等研发项目临床试验进展顺利；武汉血制人凝血酶原复合物和成都蓉生人凝血因子IX获得《药物临床试验批准通知书》。 风险提示：采浆量增长不及预期、新产品上市不及预期、产品销售不及预期等。

事件：公司发布半年报，24H1实现营业收入 28.41亿元（同比+5.59%）；实现归母净利润 7.26亿元（同比+28.10%）；扣非归母净利润 7.23亿元（同比+29.35%）。 点评： 血液制品收入实现稳健增长，部分产品毛利率明显提升。公司目前共计拥有 3大类 15个品种的血液制品，产品数量位居国内市场前列。24H1生物制品实现营业收入 28.31亿元（同比+5.53%），毛利率达到 55.66%（同比+7.18pct）。 其中人血白蛋白实现营业收入 11.14亿元，毛利率达到 52.63%（同比+8.41pct）； 静注人免疫球蛋白（含层析）实现营业收入 13.39亿元，毛利率达到 57.49%（同比+11.42pct）。两核心血液制品收入整体实现稳健增长，“蓉生”系列血液制品在中国市场上占据较大市场份额，四代静丙有望进一步提升公司盈利能力。 采浆量持续提升，产品供应有所保障。公司所属单采血浆站分布于全国 16个省/自治区，单采血浆站共计 102家，其中在营单采血浆站达 80家。24H1公司采浆量再创新高，实现采浆 1294吨，同比+15%，血浆采集规模保持国内领先。 公司单采血浆站持续推进提质上量工作，我们预计公司单浆站平均采浆量将进一步提升，保障公司未来血液制品的市场供应，有助于公司生物制品持续放量。 创新引领公司发展，海外市场稳步推进。 24H1公司研发费用 0.69亿，同比+166.36%。公司在研产品十余项，主要包含血液制品和基因重组产品，有望进一步巩固公司在重组人凝血因子类和人免疫球蛋白类的行业领先地位。随着“蓉生”四代静丙等产品上市销售，我们看好公司未来吨浆净利润的进一步提高。 24H1公司在稳定国内产品市场供应的同时积极推进国际市场开发，在海外地区实现营业收入 155.44万元，同比+12.98%，实现静注人免疫球蛋白（pH4）、破伤风人免疫球蛋白等产品的出口。 盈利预测、估值与评级：维持预测 2024~2026年归母净利润为13.98/16.83/19.27亿元，同比+25.98%/20.39%/14.49%，按最新股本测算 EPS为 0.72/0.85/0.97元，现价对应 PE 分别为 33/28/24倍，维持“增持”评级。 风险提示：采浆量低于预期的风险；层析静丙销售推广低于预期的风险；部分品种竞争格局恶化的风险。

公司是国内血制品龙头，行业竞争格局集中，充分利好头部企业。 公司是国内最早开始从事血液制品工业化生产的企业之一，血制品行业由于其特殊性，行业进入壁垒极高，竞争格局高度集中，自2001年起我国未再批准设立新的血液制品生产企业，2023年六家头部企业合计采浆量占国内血浆采集量的70%~80%，其中公司采浆量占国内采浆量的1/5。行业高集中度背景下，有望持续利好头部企业。 实控人国药集团实力强劲，公司浆站数量与采浆量有望稳健增长单采血浆站获取壁垒极高，公司股东国药集团由于自身品牌力影响力，在获取浆站方面优势明显。公司十四五期间浆站数量由2019年的58家到2023年的102家，验证了公司在浆站资源获取上的突出能力。公司浆站数量及采浆量持续保持国内领先地位，我们认为依托于国药集团的强劲实力，公司后续浆站数量与采浆量有望稳健增长。 产品序列持续丰富，吨浆净利润有进一步提升空间。 公司目前共计拥有人血白蛋白、人免疫球蛋白、人凝血因子等三大类15个品种，数量居国内血制品企业首位。在研产品看，层析静丙已实现上市销售，重组人凝血因子Ⅷ已获上市许可，成都蓉生人纤维蛋白原和兰州血制人凝血酶原复合物处于上市许可申请阶段，后续产品序列充足。2023年公司吨浆净利润为45.8万元，处于行业中游水平，我们认为新产品上市有望进一步提升公司吨浆净利润。 层析静丙上市进度国内领跑，有望充分受益于先发优势提升盈利水平。 蓉生静丙10%作为国内首个第四代10%浓度静注人免疫球蛋白于2023年9月实现上市销售，第四代静丙相较于第三代在临床输注便携度、不良反应和疗效方面优势显著，对标海外有望逐步对第三代静丙形成替换。在研产品方面，目前仅博雅生物完成III期临床并申报生产，泰邦生物完成III期临床，华兰生物III期临床进行中，公司作为层析静丙的领跑者，有望充分受益于先发优势实现快速放量。 盈利预测与投资建议我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为13.4/15.6/18.3亿元，归母净利润增速分别为21%/16%/18%。采用可比公司估值法，2024-2026年可比公司平均PE倍数分别为23X/20X/18X。我们认为，考虑到公司未来浆站数量和采浆量有望持续增长，层析静丙为代表的新产品有望持续增厚公司利润，且公司作为国内血制品龙头，有望享受一定的龙头估值溢价，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示浆站建设及验收不及预期；采浆量不及预期；产品销售不及预期

核心投资逻辑：血制品属资源稀缺型行业，行业壁垒较高，采浆规模与品种数量直接决定了公司规模。我们认为，在行业集中度提升的大趋势下，国央企控股更具优势。公司1）为国药集团旗下最核心的血制品平台，有望持续外延+内生拓展；2）浆站数量、采浆规模行业领先，为行业龙头；3）产品管线最全面，覆盖三大类、15个品种，并拥有首个国产第四代10%高浓度层析静丙。此外，2023年9月重组人凝血因子Ⅷ获批，从血源到重组不断拓展新增长点。当下，血制品仍处于景气高位，需求端受老龄化+认知度提升有高确定性，供给端壁垒高，天坛生物作为行业龙头，兼具成长性与高确定性，值得重点关注。 采浆规模长期领跑行业并持续增长。公司为血制品龙头，成立于1998年，2006年控股股东变为中生集团，2017-2018年天坛生物通过集团内部资产整合剥离疫苗资产并收购中生优质血制品资产，成为中生旗下唯一血制品平台。2023年中生再获卫光生物控股权，后续其亦有望与公司进一步捋顺同业竞争关系。十四五期间公司浆站数量迅速增长，截至2024年3月，公司单采血浆站总数102家（在营80家），遍布全国16个省（自治区），浆站数量保持国内领先，分布范围广泛。2023年采浆量创新高，达2415吨，约占行业总采浆量20%，同比增长18.67%（行业增速18.64%）。2024H1快报营收28.41亿元，同比+5.59%，归母净利润7.26亿元，同比+28.12%，业绩表现良好，考虑血制品行业季度节奏，有望实现全年经营目标（营收61.26亿，净利润17.91亿）。 三大生产基地陆续投产，有望突破5000吨总产能。2021年公司通过非公开发行股票募资33.40亿元，用于三大厂区建设。目前成都蓉生永安厂区已投产，上海血制云南项目已完成工艺验证，兰州血制兰州项目已完成主车间结构封顶。未来随着云南项目和兰州项目逐步投产，公司将拥有三个单厂投浆能力1200吨的血制品生产基地，总产能突破5000吨，三大厂区协力共进，将不断提升公司血制品业务经营质量。 产品管线国内最丰富，持续研发投入驱动远期发展。公司目前共计拥有人血白蛋白、人免疫球蛋白、人凝血因子等三大类产品、15个品种、74个生产文号。公司坚持创新驱动的发展战略，2023年研发投入2.6亿元。目前重组人凝血因子VIIa、皮下注射人免疫球蛋白处于临床III期试验；重组人凝血因子VIII-Fc处于临床I期阶段；人凝血酶原复合物、人凝血因子IX已获得药物临床试验批准。 高纯静丙、重组八因子接力上市，打造新增长极。相较三代，第四代高浓度静丙生产周期短、安全性更高、适应症范围更广。国外自2003年起已有多款四代静丙上市，国内血制品六大上市企业均有研发布局。2023年9月21日，首个国产第四代高浓度层析静丙-蓉生静丙10%上市，为临床提供了新选择。2023年9月5日，公司重组人凝血因子Ⅷ上市，为国产第三顺位，从血源到重组，公司不断探索布局新增长点。 盈利预测及投资评级：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为13.49、16.27、19.38亿元，分别同比增长22%、21%、19%，对应PE分别为36X、29X、25X，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：行业政策风险，采浆量不及预期风险，产能建设不及预期风险，在研产品进度不及预期风险。

核心观点： 本篇报告相比与市场其他报告区别在于： ①需求端方面，我们针对白蛋白和静丙的未来市场空间进行了分析，除了对比海外其他国家的使用水平之外，我们更结合了国内的临床应用指南与证据， 论证白蛋白和静丙未来的市场潜力；②供给端方面，我们对公司浆站数量及采浆年限进行了分析，天坛生物 0-3年内的新运营浆站占比位于行业第一，此外还有大量已批未运营浆站未来也将有序投入运营，公司采浆量增长潜力大；③吨浆盈利方面， 除了关注公司传统小制品拿证外， 我们更着眼于公司未来的潜在大品种，如皮下注射免疫球蛋白等目前在国外方兴未艾，而国内仍是空白市场的产品。 天坛生物核心投资逻辑： ①公司是血制品行业龙头公司，背靠股东国药集团， 企业综合实力较强，近年来在各省市新运营浆站数量持续增加，血浆分离能力也在同步提升，公司规模有望持续提升；②血制品行业格局稳定，疫后血制品尤其是静丙的需求持续提升，院外用量占比提升明显， 且院外单价仍在维持高位；白蛋白需求也在持续增长，尤其进口产品增量显著，而价格也维持在稳定水平。 2023年天坛生物静丙+白蛋白产品收入占比达到 88%以上， 终端销售景气带动公司产品出厂价及毛利率提升明显，未来随着更多小制品取证公司盈利能力有望进一步提升； ③公司研发管线布局前瞻性高，新产品放量有望进一步提振市场需求。 公司是国内首家推出第四代静丙的血制品企业，产品收率以及盈利能力有望进一步提升；此外，公司也同步在推进皮下注射免疫球蛋白的临床三期试验，该产品在海外市场接受度较高，患者可在家自行注射，已成为海外血制品龙头公司的拳头产品，而天坛生物有望成为在国内第一个推出此类产品的公司，进一步打开免疫球蛋白产品的市场空间。 盈 利 预 测 与 投 资 建 议 ： 我们 预 计公司 2024-2026年营 业 收入 为62.98/74.21/87.25亿， 归母 净 利润 为 13.93/16.64/19.95亿 ， EPS 为0.70/0.84/1.01元，对应当前市值 PE 为 33/28/23倍。 公司是血制品行业的龙头企业，采浆量位于行业第一，经营性现金流持续增长，血制品产品市场需求持续扩容，因此我们采用绝对估值法， 维持公司“买入”评级，目标价 28.96元。 风险提示： 采浆不及预期，产品终端价下调，合规风险等。

维持增持评级。考虑到公司产销高景气、成本费用管控显效，上调2024-2026年预测EPS为0.71/0.89/1.07元（原为0.66/0.81/0.97元），参考可比公司估值给予2025年PE31X，上调目标价为27.59元（原为25.80元），维持增持评级。批签发扰动影响消除，Q2强劲复苏。经初步核算，公司2024H1实现营收28.41亿元（同比+5.6%，下同），归母净利润7.26亿元（+28.1%），扣非净利润7.24亿元（+29.4%）；2024Q2单季度实现营收16.19亿元（+15.8%），归母净利润4.10亿元（+34.3%），扣非净利润4.10亿元（+34.1%）。2023年底同步批签发政策取消导致2024Q1收入同比下滑，Q2收入端增速重新与采浆量增速同步，实现强劲复苏，亦反映终端需求仍处于高景气。在产品价格提升、成本费用管控显效的共同作用下利润率提升明显，2024Q1、Q2扣非归母净利率分别达25.7%、25.3%，同比分别提升6.1pp、3.5pp，连续两个季度实现较高水平，提示高利润率有望持续。我们预计2024H2公司业绩有望继续稳健增长。业内领先的采浆资源为持续增长提供动能。后疫情时代血制品认知提升明显，终端需求持续旺盛，在主要品种供需紧平衡的背景下，采浆量增长仍是驱动业绩增长的最主要因素。依托央企股东影响力及综合优势，公司采浆资源业内领先，随着新浆站陆续建成开采、存量浆站挖潜，采浆量持续增长，2023年79家在营浆站采浆2415吨，同比增长18.7%，约占行业总采浆量20%。截至2023年报统计，公司有在营浆站80家，另有22家在建浆站有望陆续建成，为采浆量持续增长奠定基础，并有望进一步转化为业绩端的增长。品种不断丰富，血浆利用效率持续提升，重组新品有望贡献增量。公司积极布局新品种研发，血源性产品方面，蓉生的国内首款层析静丙于2023年9月获批，蓉生纤原于2024年4月获批，兰州血制PCC处于上市许可申请阶段，蓉生皮下注射丙球正在开展Ⅲ期临床试验，未来吨浆盈利能力有望持续提升。不受限于血浆的重组产品方面，重组8因子已于2023年9月获批，未来几年有望贡献增量，重组7a因子正在开展Ⅲ期临床试验，长效重组8因子已开展Ⅰ期临床试验，重组产品布局有望持续丰富。风险提示：终端供需变化，新品推广销售不及预期

事件： 2024.7.12公司发布 2024年半年度业绩快报， 公司 2024年上半年营业总收入为 28.41亿元，同比增长 6%；归属于上市公司股东的净利润为 7.26亿元，同比增长 28%； 扣非归母净利润 7.24亿元，同比增长 29%。 Q2营收和利润增长均超预期。 24Q2公司营收 16.19亿元，同比增长16%；归母净利润 4.09亿元，同比增长 34%， 归母净利率 25%；扣非归母净利润 4.11亿元，同比增长 34%。主要由于产品价格、成本费用管控带来经营质量提升。 浆站数量及采浆规模持续保持国内领先地位。公司依托央企平台优势，在浆站数量和产能建设方面始终保持国内领先； 2023年公司 16家新建浆站获得采浆许可，正在运营的浆站数量达 76家， 采浆量 2415吨，同比增长 19%， 约占国内行业总采浆量的 20%。 公司所属单采血浆站分布于全国 16个省/自治区，单采血浆站总数达 102家，截至 2024年 3月，在营单采血浆站数量达 80家。 随着新建浆站逐步投入运营，公司采浆总量将持续爬坡增长。 新品上市增厚业绩， 在研管线丰富。 2023年成都蓉生层析工艺制备的第四代高纯静丙在国内首家获批上市，成都蓉生注射用重组人凝血因子VIII 获得上市许可，产品矩阵进一步丰富， 2024年为公司带来新的业绩增量。 在研产品来看，公司在研包含血液制品和基因重组产品十余个，围绕血友病等罕见病、免疫缺陷、重症感染等领域形成多品种研发管线，重组人活化凝血因子七（rhFVIIa）、皮下注射人免疫球蛋白处于 III 期临床试验阶段，长效重组人凝血因子 VIII 处于 I 期临床试验阶段。 公司公布 2024年经营目标，彰显发展信心。 2024年财务预算报告显示， 天坛生物 2024年经营目标预计收入 61.26亿元，同比增速 18%，净利润 17.91亿元，同比增速 19%。按照天坛生物持股成都蓉生 74%股份计算，预计 2024年天坛生物归母净利润约 13.3亿元。 投资建议： 天坛生物是国内血制品龙头企业，截至 2023年，公司拥有单采浆站数量 102家，预计具备 4000-5000吨的血浆处理能力，赶超国际一线血制品公司的业务规模。 公司在研管线丰富，潜力产品有望陆续上市，我们预计公司 2024-2026年归母净利润为 13.1/15.4/18.1亿元，当前股价对应 2024-2026年 PE 为 35/30/26倍，维持“推荐”评级。 风险提示： 原材料价格上涨影响产品毛利率的风险；单采血浆站监管风险；下游需求不及预期的风险；产品销售不及预期风险；研发进度不及预期的风险。

2024上半年业绩超预期，盈利能力持续提升2024年上半年公司实现营收28.41亿元（同比+5.59%，下文都是同比口径），归母净利润7.26亿元（+28.12%），扣非归母净利润7.24亿元（+29.43%），扣非净利率25.48%（+4.7pct）。单看2024Q2，公司实现营收16.19亿元（+15.73%），归母净利润4.09亿元（+34.1%），扣非归母净利润4.11亿元（+34.31%），扣非净利率25.39%（+3.52pct）。公司2024年度财务预算确定2024年营业收入目标达到61.26亿元，净利润目标达到17.91亿元。我们看好公司的长期发展，新增2026年盈利预测，上调2024年盈利预测（原预测为14.09亿元），下调2025年盈利预测（原预测为18.07亿元），预计2024-2026年归母净利润为14.12/17.39/21.94亿元，当前股价对应PE为32.8/26.6/21.1倍，维持“买入”评级。 新浆站拓展顺利，采浆量维持较快增长2023年，公司所属79家在营单采血浆站采集血浆2415吨，同比增长18.67%，继续保持国内先进水平。公司积极推动所属浆站建设及执业申请相关工作，截止目前，公司在营浆站已达80家。 在研产品进展顺利，层析静丙有望贡献较大业绩增量2023年成都蓉生层析工艺制备的第四代10%浓度静注人免疫球蛋白（蓉生静丙10%）在国内首家获批上市，成都蓉生注射用重组人凝血因子Ⅷ获得上市许可；成都蓉生人纤维蛋白原和兰州血制人凝血酶原复合物处于上市许可申请阶段；成都蓉生皮下注射人免疫球蛋白、注射用重组人凝血因子Ⅶa等项目正在开展Ⅲ期临床试验；成都蓉生注射用重组人凝血因子Ⅷ-Fc融合蛋白和贵州血制人凝血酶原复合物获得《药物临床试验批准通知书》。2023年，公司完成静注人免疫球蛋白（pH4）和破伤风人免疫球蛋白澳门上市备案；实现静注人免疫球蛋白(pH4)、破伤风人免疫球蛋白、狂犬病人免疫球蛋白等产品出口。 风险提示：采浆量增长不及预期、新产品上市不及预期、产品销售不及预期等。

公司事件：公司发布2024上半年业绩快报，2024上半年实现营业收入28.4亿元，同比增长5.6%，实现归母净利润7.3亿元，同比增长28.1%；24Q2，实现营业收入16.19亿元，同比增长15.8%，实现归母净利润4.09亿元，同比增长34.3%，业绩超我们预期。 行业持续高景气，公司业绩稳健高增长。收入端，在24Q1短期增速承压的情况下，公司24Q2收入在去年同期高基数上增长恢复到15.8%，我们判断一方面是行业需求持续高景气，另一方面新品种如层析静丙开始逐步贡献收入。净利率方面，24H1公司净利率达到25.6%，去年同期为21.1%，同比提高4.5个百分点，公司公告显示主要由于产品价格、成本费用管控等因素，带来销售收入增长以及利润率提高。 公司十四五期间获得多个采浆站，实控人国药集团实力较强。公司单采血浆站数量及采浆规模持续保持国内领先地位，2020年底，公司拥有采浆站数量59个（其中在营55个），截止2024年3月，公司拥有采浆站数量102个（其中在营80个），公司在十四五期间的前三年，获得新批采浆站43个，体现了公司在血制品行业拿新批浆站的强大实力，采浆量也从2020年的1713吨增长到2023年的2415吨，采浆站和采浆量持续稳健增长，为公司未来业绩持续性奠定基础。考虑到实控人国药集团在中国医药产业的地位与实力，我们判断在未来新拿采浆站方面，天坛生物有望取得较为亮眼的成绩，我们认为天坛生物具备在中国生物医药产业中，在细分领域成长为全球级巨头的潜力。 新品种层析静丙放量在即，吨浆利润提升空间大。在产品梯队方面，成都蓉生的第四代层析静丙（10%）已经上市销售，该产品相比第三代静丙，在临床上使用更加安全高效，考虑到海外发达国家血制品市场主要以层析静丙为主，我们认为该产品未来市场潜力较大，是未来公司吨浆利润提升的主要驱动力之一。其他在研产品方面，成都蓉生的重组人凝血因子Ⅷ已经获得上市许可，人纤维蛋白原和兰州血制的人凝血酶原复合物处于上市许可申请阶段；成都蓉生皮下注射人免疫球蛋白、注射用重组人凝血因子Ⅶa等研发课题正在开展Ⅲ期临床试验阶段，公司后续产品梯队较为完善，未来有望持续改善公司吨浆利润水平。 盈利预测与估值。考虑公司上半年净利率提升明显，我们上调2024-2026年公司归母净利润分别为14.1、17.3、20.3亿元（前值为13.9、16.9、20.2亿元），上调后同比增长率分别为27.0%、22.5%、17.8%，当前股价对应的PE分别为33、27、23倍，维持“买入”评级。 风险提示：竞争格局恶化风险；销售不及预期风险；行业政策风险等。

公司是国内血制品龙头，实控人为国药集团，未来成长潜力大。天坛生物历史悠久，是国内最早开始从事血液制品工业化生产的企业之一，近几年经过2010年、2017年两次重大资产重组，公司目前成为中国生物旗下血制品平台，实控人为国药集团，为国务院国资委直接管理的以生命健康为主业的中央企业，实力强劲。2023年，公司实现收入51.8亿元，实现采浆量2415吨，拥有采浆站102个，从收入、采浆量和采浆站来看，公司是国内血制品公司龙头，目标努力成为中国领先、国际一流的血液制品企业。 公司十四五期间获得多个采浆站，实控人国药集团实力较强。公司单采血浆站数量及采浆规模持续保持国内领先地位，2020年底，公司拥有采浆站数量59个（其中在营55个），截止2024年3月，公司拥有采浆站数量102个（其中在营80个），公司在十四五期间的前三年，获得新批采浆站43个，体现了公司在血制品行业拿新批浆站的强大实力，采浆量也从2020年的1713吨增长到2023年的2415吨，采浆站和采浆量持续稳健增长，为公司未来业绩持续性奠定基础。考虑到实控人国药集团在中国医药产业的地位与实力，我们判断在未来新拿采浆站方面，天坛生物有望取得较为亮眼的成绩。 新品种层析静丙放量在即，吨浆利润提升空间大。在产品梯队方面，成都蓉生的第四代层析静丙（10%）已经上市销售，该产品相比第三代静丙，在临床上使用更加安全高效，考虑到海外发达国家血制品市场主要以层析静丙为主，我们认为该产品未来市场潜力较大，是未来公司吨浆利润提升的主要驱动力之一。其他在研产品方面，成都蓉生的重组人凝血因子Ⅷ已经获得上市许可，人纤维蛋白原和兰州血制的人凝血酶原复合物处于上市许可申请阶段；成都蓉生皮下注射人免疫球蛋白、注射用重组人凝血因子Ⅶa等研发课题正在开展Ⅲ期临床试验阶段，公司后续产品梯队较为完善，未来有望持续改善公司吨浆利润水平。 盈利预测与估值：我们预计公司2024-2026年分别实现营业收入61.0、72.5、84.0亿元，同比增长率分别为17.7%、18.8%、15.9%，实现归母净利润分别为13.9、16.9、20.2亿元，同比增长率分别为24.9%、22.3%、19.2%。当前股价对应的PE分别为34、28、23倍。我们采用派林生物、博雅生物、华兰生物和上海莱士作为可比公司，考虑公司实控人为国药集团，十四五期间获得浆站数量较多，采浆量近年来增长明显，我们认为未来公司成长性依然十足，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧的风险；采浆量增长不及预期的风险。