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刘嘉仁

兴业证券

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中国国旅 社会服务业(旅游...) 2020-05-13 89.84 -- -- 108.08 20.30% -- 108.08 20.30% -- 详细
事件:1)中国国旅全资孙公司中免海南公司拟以非公开协议转让方式现金收购中国旅游集团持有的海免公司51%股权,本次交易价格为人民币2,065,305,537元,静态估值(不包含批发利润)15.46倍。2)为保证现金收购的顺利实施,公司全资子公司中免集团将以自有资金向中免海南公司增资人民币20亿元,本次增资完成后,中免海南公司的注册资本由人民币5亿元变更为人民币25亿元。 通过此次交易,国旅将持有海免51%股权。2018年10月22日,海南省国资委与中国旅游集团签署《股权无偿划转协议》,海南省国资委将其持有的海免公司51%股权无偿划转给中国旅游集团,并置换中国国旅2%股权。至此中国旅游集团、海南省国资委分别持有海免公司51%和49%的股权。经过本次交易,中国国旅孙公司中免海南公司持有海免公司51%股权。 海免公司主要经营免税业务,盈利水平较高。海免公司主要子公司:海免海口美兰机场免税店有限公司(持股比例51%)、海免(海口)免税店有限公司(持股比例100%)、琼海海中免税品有限公司(持股比例100%)、海南海免观澜湖国际购物中心有限公司(持股比例51%)。海免主要在海南省经营免税商品销售业务,2019年公司实现营业收入32.27亿元,同比增长54%,实现归母净利润2.62亿元;20Q1实现营业收入8.5亿元,实现归母净利润0.92亿元。盈利效率来看,公司销售净利率从2018年的-0.3%提升至20Q1的14.6%。 海免成长空间广阔,此次收购估值低。(1)公司全资孙公司中免海南公司拟以2,065,305,537元收购海免公司51%股权,对应的静态估值(为计入批发端利润)仅为15.46倍;若计入批发端贡献的利润,估值会更低。(2)2020Q1,海免公司促销力度较大,不逊于三亚免税店,理论上来讲,海免公司毛利率及净利率应同比下滑,但相较于2019年全年,海免公司2020Q1净利率提升明显,或主要由于Q1毛利率及净利率均为不加价的结果。(3)海免公司与观澜湖购物中心另一股东海南骏豪实业于2017年1月9日签署了《托管经营协议》,根据托管协议,观澜湖购物中心托管期限为于2017年1月1日起至2021年12月31日,在托管期内,如观澜湖购物中心出现亏损,则由海南骏豪实业及其担保方骏豪实业(深圳)有限公司补足;因此,即便观澜湖购物中心亏损,并表利润为0。 通过敏感性分析,若海免2020H2能实现营收20-80亿元,将实现归母净利润1.92-7.67亿元。假设1:海免公司将于2020年7月1日并表;假设2:并表后,中免给海免公司供货会加价;假设3:2020Q1海免公司零售毛利率相较去年全年下降5%,2020全年零售毛利率同比下降7%。假设4:离岛补购业务净利率水平与传统离岛免税业务净利率水平一致。假设5:相较于2020Q1,2020年“归属海免净利润/海免净利润”比例不变。由于近期海南政府公开新闻:“2019年,加快落地离岛免税购物新政策,推动中免集团全年免税品销售额突破300亿”,因此,若海免2020H2能实现营收20-80亿元,将实现归母净利润1.92-7.67亿元,将大幅增厚国旅整体业绩。
中公教育 社会服务业(旅游...) 2020-05-04 25.19 -- -- 30.47 20.96%
30.47 20.96% -- 详细
公司为国内领先的职业教育机构,扎根招录考试培训,放眼全市场,业绩持续高增长。公司主营业务横跨招录考试培训、学历提升和职业能力培训等3大板块,主要服务于18岁—45岁的大学生、大学毕业生和各类职业专才等知识型就业人群,提供超过100个品类的综合职业就业培训服务;截止2019年末,在全国拥有1,104个直营分支机构,深度覆盖300多个地级市,并正在快速向数千个县城和高校扩张,拥有13,475名授课师资,2,051名研发人员,总员工数超过35,000人,2019年面授培训人次突破150万,线上培训人次近180万;2015-2019年收入和净利润CAGR分别达45%和83%;公司核心收入来自公务员序列,但随着其他系列快速增长,公务员序列的收入占比已经由2015年的65%下降至2019年46%,2019年度教师、事业单位和综合招录3个序列呈现多序列均衡快速发展,单个序列的平均营收超过了10亿元,同时,近年来公司加强线上业务投入,2019年线上培训收入10.36亿元,同比大增133.5%,占比由2015年提升至2019年11.36%。 招录优势地位不断强化,考研快速成型,长看更广阔的职业能力培训。公司短期受益于稳就业背景下,公务员、事业单位、考研招录名额和报考人数的增加;中长期受益于经济结构转型、高校人才持续扩张及城镇化不断推进,带动职教市场蓬勃发展,同时,在就业竞争加剧、学员支付能力提升、头部公司定价能力提升多重因素影响下,参培率和客单价预计将有持续提升的空间;长期看公司业务领域不断延伸,撬动更大市场空间。 四重优势叠加构成核心护城河。公司依托重研发、完善教师队伍培养、多元化产品、强渠道打造的垂直一体化快速响应能力,打造了高效平台优势;研发:持续高增长研发投入叠加全职人员+标准化+深入前端研发模式;师资培养:完善的培训和考核机制;产品:多元化产品矩阵满足不同基础学员需求及丰富产品线满足不同职业需求;渠道:全自营,广覆盖,不断深入基层和高校。 产业结构升级背景下职教重要性不断提升,头部职教公司模式不断成熟快速获取高市场份额。近年来,随着经济结构调整,职业教育在教育体系中的地位正加速提升,社会化办学受到政策支持,教育行业极具政策敏感性,政策支持为行业健康发展奠定好的基础;产业结构升级叠加城镇化率提升推动公共服务水平不断提高,为公职及基层事业单位招录市场、学历提升及职业技能提升等创造了强劲的增长动能;非学历职业教育行业在全国广泛分布,长尾效应特征显著,但随着头部公司在品牌、教研、师资培养及渠道等方面能力不断强化,依托上市公司平台优势,会持续获取更高的市场份额及进行品类扩张。 盈利预测及投资建议:在传统强势领域公务员招录领域优势更近一步巩固提升,事业单位和教师序列持续快速增长,模式复制在考研等领域获得成功;20年稳就业背景下,招录显著回暖,考研招录人数大幅提升,今年面临较好的市场环境;中长期来看,我们认为高校学生规模在入学率提升背景下较长时间保持高位水平,参培需求预计将稳步提升,公司依托教研、授课、产品、渠道、督学等方面优势,行业地位不断提升,有望持续获取超出行业增速;同时,在需求端,随着产业结构调整及对学历要求提升,招录类需求预计保持平稳增长,而职业技能提升需求预计保持旺盛态势;上调公司20-22年盈利预测,预计公司20-22年EPS分别为0.41、0.55、0.72元,4月25日收盘价对应PE分别为59/44/34倍,维持“审慎增持”评级。 风险提示:市场竞争加剧、参培率及客单价提升不及预期、新业务拓展不及预期、线上增速不达预期、招录培训下沉速度放缓、教育行业政策风险及其他行业系统性风险等。
首旅酒店 社会服务业(旅游...) 2020-05-04 15.95 -- -- 17.81 11.66%
17.81 11.66% -- 详细
事件:公司公告20Q1业绩:20Q1营业收入8.01亿元,同比下降58.8%,归母净利润亏损5.26亿元(此前预告亏损5.05-5.42亿元),同比下降811.25%,扣非后归母净利润亏损5.22亿元,经营活动现金流净额-5.16亿元亿元,去年同期为1.58亿元,在手货币资金10.52亿元,较年初减少7.26亿元,短期借款较年初增加3.55亿元,长期借款不变。 点评: 20Q1受疫情影响RevPAR大幅下滑,一季报在营门店逐步复工及政府征用房延后结算等因素影响业绩较大亏损。因疫情影响导致收入和经营利润较上年同期大幅下降,公司积极应对,在做好疫情防控的同时,全力开展复工复产,目前复工酒店比例超90%在,充分利用政府各项优惠政策,同时努力降低经营成本;推测酒店板块亏损4.65亿元(剔除投资收益、公允价值变动损益影响后),景区板块亏损约4,300万元,其他影响利润变动主要有:1)19年偿还银行贷款6.66亿元,本期增加3.55亿元短期借款,财务费用下降1,341万元;2)其他收益增加3,235万元,主要因收到的企业发展与扶持奖励基金上升,以及19年4月1日增值税改革后新增的加计扣除进项税额291万元;3)投资收益亏损814万元,同比减少1,388万元,主要因理财收益减少1,319万元;4)持有中国外运公允价值损益亏损1,015万元,同比减少1,588万元。20年公司将落实国家减税减费减租政策,增收节支,控成本,保现金,加快加盟酒店的开发战略不变,快速提升轻加盟有限服务酒店的占比,20年公司计划新开酒店800至1,000家,并且将继续对开发团队大力投入并进行相关奖励机制的改革。 新开店较去年同期小幅下降,疫情影响下低端门店关店明显增加拖累净开店,中高端中如家商旅表现突出。20Q1新开店62家(直营店3家均为中高端,经济型10家、中高端34家、云酒店11家、其他7家),净开店-38家(19Q1新开店75家,净开店12家),其中,直营店-9家,经济型-34家,中高端+21家(和颐-2家、如家精选1家、如家商旅22家),云酒店-5家,其他-18家,可以看出疫情影响下低端酒店受到冲击更大,关店明显高于中高端;截止20Q1末,公司直营店客房占比24.71%,中高端酒店客房占比26.86%,较年初变动较小;已签约未开业和正在签约店为672家,较年初增加12家,在加强开店目标和开发激励后保持良好趋势;新开店和结构变化符合预期,公司此前规划今年新开店目标在800-1,000家,中高端、云系列是开店核心,此次疫情影响下,头部品牌优势更加明显,预期后续开店将提升。 20Q1RevPAR大幅下滑61.7%,目前正稳步恢复。一季度受疫情影响,公司整体RevPAR大幅下滑61.7%(经济型/中高端/云酒店分别下滑61.5%/65.5%/58.4%),其中出租率33.5%,下降41.7pp,平均房价同比下降14.1%;20Q1同店RevPAR大幅下滑63.1%(经济型/中高端/云酒店分别下滑62.3%/65.5%/56.8%),其中出租率33.9%,下降43.2pp,平均房价同比下降16.1%;根据公司此前披露数据,4月15日当天,所属酒店90%以上恢复了开业经营,其中如家复工开业店出租率达到了65%,已出现复苏信号,随着入住率提升,平均房价预计也会稳步上升。 盈利预测及投资评级:20年因突发疫情影响,各项运营数据大幅下滑,叠加成本费用刚性,短期出现大幅亏损,公司一方面积极通过控本降费以及加速开店对冲行业下行风险,同时积极加大恢复经营力度,目前复工和恢复情况良好,最艰难的时刻已经过去;从行业发展趋势来看,目前酒店行业竞争格局进入相对稳定状态,大型酒店集团在品牌、渠道、运营方面具备优势,在疫情期间表现明显优于单体酒店,行业进入品牌收获期和市场下沉阶段;此外,公司员工股权激励有助于充分调动积极性,与凯悦合作补足中端品牌短板,预计20-22年EPS为0.28/1.04/1.18元/股,4月28日收盘价对应PE分别为51/14/12倍,维持“审慎增持”评级。 风险提示:宏风险提示:宏观经济下滑,门店扩张和revpar增速不及预期,管理改善和内部整合进展不及预期,商誉减值损失,国企改革进展不及预期,股东减持风险,行业系统性风险等。
老凤祥B 休闲品和奢侈品 2020-04-29 2.72 -- -- 3.06 12.44%
3.09 13.61% -- 详细
事件:公司公告:2019年实现营收496.29亿元,同比增长13.35%;归母净利润14.08亿元,同比增长16.89%,归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润13.14亿元,同比增长21.39%。销售毛利率和净利率分别为8.47%/3.69%,同比分别+0.23pct/+0.12pct。单看Q4,营收实现75.00亿元,同比增长3.03%;归母净利润实现2.42亿元,同比增长11.77%。2020年Q1单季营收144.89亿元,同比下降3.44%,归母净利润3.72亿元,同比下降0.56%。扣非归母净利润为3.84亿元,同比增长10.33%。 公司2019年实现营收496.29亿元,同比增长13.35%。19年珠宝首饰营收371.05亿元,同比增长9.75%;黄金交易营收108.59亿元,同比增长88.86%;由于黄金交易占比提升导致珠宝首饰营收占比下降7.71pct至76.44%。从展店增速来看,2019净增372家至3893家,同比增长10.57%,Q4净开店171家。 2019年净利润增速高于营收,源于公司销售毛利率提升0.23pct以及费用率下降0.18pct。公司2019年归母净利润14.08亿元,同比增长16.89%。珠宝首饰毛利率提升0.17pct至10.28%,黄金交易毛利率提升2.2pct至1.19%。费用率下降0.18pct至3.04%。其中销售费用率下降0.12pct至1.50%,管理费用率下降0.09pct至0.99%,财务费用率提升0.03pct至0.51%,研发费用下降0.002pct至0.04%。 2020年1季度实现营收144.89亿元,同比下降3.44%;归母净利润3.72亿元,同比增长下降0.56%;扣非归母净利润为3.84亿元,同比增长10.33%。短期事件对公司营收影响较小源于公司在年前已将产品提前批发给经销商,事件对品牌的负面影响低于预期;同时我们预计①公司提升镶嵌类珠宝占比、②黄金价格上涨导致公司1季度毛利率水平提升0.71pct,公司扣非归母净利润实现正增长。2020年Q1门店净减2家至3891家,新增门店数12家。 从ROE水平来看,公司2019年ROE水平较2018年提升0.9pct至21.32%,主要源于净利率提升。拆分来看,公司营收增速快于总资产增速,资产周转率提升0.01pct至3.04;净利率水平提升0.12pct至3.69%,归母净利率提升0.09pct至2.84%;权益乘数提升0.02pct至2.47。三者共同推动老凤祥ROE水平提升。 公司经营活动现金流净额为-12.54亿,同比下滑238.33%。主要是由于公司规模扩大所致。体现在存货较2018年提升25.13亿元至114.05亿。 盈利预测及投资评级:老凤祥已积累强品牌力并建立强势稳固的渠道。未来镶嵌类珠宝占比的提升以及持续向三四线拓展门店有望持续提升公司ROE水平。看好公司发展,20-22年EPS分别为2.75/3.33/4.11元,PE为14/12/9x。给予“审慎增持”评级。 风险提示:珠宝消费行业复苏乏力,国内可选消费增速回落。
上海家化 基础化工业 2020-03-23 27.04 -- -- 26.28 -2.81%
41.88 54.88% -- 详细
盈利预测及投资评级:公司2020年重点打造太极系列,有望提升品牌力,抓住除菌新需求的热点巩固六神地位,部分重点投放至玉泽提升营收增速。预计公司将进一步提升线上渠道占比。调整20-22年EPS至0.75/0.90/1.05;对应2020年02月19日收盘价的PE分别为37/31/27x。给予“审慎增持”评级。 风险提示:三四线消费能力提升不达预期,品牌提升不达预期,国内可选消费增速回落。
老凤祥 休闲品和奢侈品 2020-03-18 38.95 -- -- 42.17 8.27%
48.33 24.08% -- 详细
06年以来7倍涨幅反应了品牌+渠道的双驱动。复盘公司股价,我们发现自2006年年初以来,公司涨幅达同期中证800指数涨幅的两倍,反映强品牌力和渠道拓展为公司提供稳定现金流的逻辑;而公司主营黄金产品为主,在宏观环境不明朗下为公司股价提供支持。 估值影响来自于:品牌力+渠道发展+国改+金价波动。从复盘来看,1)2013年及以前,公司随行业高速发展,06-13年营收复合增速达34%,借稳扎稳打的经营强化品牌力及与加盟商的联系,品牌知名度逐步凸显;2)2014年后行业增速降至不足10%,公司依靠强大的品牌力及在加盟商中的良好口碑逆势拓张门店数,2019年Q3门店数达3722,市占率从2015年的5%提升至2018年的7%,为潜在进入者筑起高壁垒;3)公司持续推进国改,逐步解决子公司股权遗留问题,若后续推动股权激励对于品牌发展极有助益;4)公司黄金产品营收占比达62%,风险事件时期黄金避险属性及各国宽松的货币政策都推动了金价上行,一方面提升公司存货账面价值,另一方面,稳定的需求也提升带来公司营收的提升。 高ROE源于高资产周转率。1)以高周转的黄金产品&加盟渠道为主,公司资产周转率为3次,超同行业1倍使得公司ROE达20.4%,超过行业平均值11.9%;2)公司产品结构和销售模式也导致净利率仅2.75%,不足行业平均值5.80%。从费用率来看,公司销售费用率/管理费用率分别为1.62%/1.12%,分别比行业平均小9.45pct/1.88pct,为未来推进股权激励计划和年轻化营销提供安全空间;3)公司权益乘数较高,且偿债能力维持在合理稳定水平;4)公司净现金流稳步增长至2019年Q3的4.8亿元,三年复合增速达60.54%。 ROE水平将通过镶嵌类珠宝占比提升+渠道加速扩张持续上行。我们预期ROE从2018年的20.42%提升到2022年的23.34%,主要源于:1)镶嵌类珠宝提升净利率水平。高毛利的镶嵌类珠宝占比有望从2018年的20%提升至2022年的25.5%,将同时提升直营模式和批发模式的毛利率,净利率预期从2.75%提升至3.08%;2)渠道拓展,维稳资产周转率。继续向三四线城市扩张,行业增速放缓&短期事件进一步推动集中度提升,为公司拓展门店数打开空间,预期公司开店增速有望从2018年的11%提升至2021-2022年的13-16%,优于行业平均水平。门店拓展带来的资产周转率上升有望抵消镶嵌类珠宝提升带来的资产周转率下降,使得资产周转率从2018年的3.03微幅提升至2022年的3.15。3)混改推进有望加强前两者的推进,同时有望推动线上占比提升。 投资建议:老凤祥已积累了较强的品牌力并建立了强势稳固的渠道。未来镶嵌类珠宝占比的提升以及持续向三四线拓展门店有望持续提升公司ROE水平,混改有望加强前两者提升的幅度与速度,进一步促进ROE优化。此外,投资属性驱动的金价坚挺也为公司业绩及股价稳定提供支撑。预计公司19-22年净利润四年复合增速为17.00%。看好公司发展,调整19-22年EPS分别为2.70/2.77/3.56/4.31元,对应2020年3月16日PE为14/14/11/9x。 风险提示:金价波动风险,珠宝消费行业复苏乏力,市场拓展效果不达预期。
中公教育 社会服务业(旅游...) 2020-03-12 22.65 -- -- 24.47 7.14%
30.47 34.53% -- 详细
盈利预测及投资评级:在传统强势领域公务员招录领域优势更近一步提升,在考研和IT职业能力训练等新赛道拓展取得积极收获,并将继续延伸业务板块;稳就业背景下,20年招录回暖,考研招录人数大幅提升;在多品类战略的强大动能下,公务员招录和教师业务在参培率和客单价稳步提升下保持较快增速,同时,凭借强大研发、渠道和运营管理优势不断延伸到其他培训领域,获取更快增长;不考虑增值税调整影响,我们预计公司20-22年归母净利润分别为24.12亿、31.55亿、40.86亿元,EPS分别为0.39、0.51、0.66元,3月9日收盘价对应的PE分别为55、42、32倍,维持“审慎增持”评级。 风险提示:市场竞争加剧、参培率及客单价提升不及预期、IT职业培训需求不足、线上增速不达预期、招录培训下沉速度放缓等。
中公教育 社会服务业(旅游...) 2020-03-03 20.82 -- -- 24.47 16.52%
29.01 39.34%
详细
核心主业市占率持续提升,规模优势不断强化,新业务放量助推19年业绩实现大幅增长。报告期内,在公招整体偏冷的招录形势下,公司依托领先的市场地位,逆势快速增长,19Q1-Q4实现营收91.76亿元,同比增长47.12%,Q1-Q4增速分别为61.93%/42.29%/46.08%/45.98%。公司公职类招录市场领先优势显著,依托重研发、强渠道、快响应的垂直一体化快速响应能力及管理效率进一步提升,产品与服务的科技化、互联网化进一步深化,品牌和平台的综合优势更加显现,市场领先地位及规模优势不断强化,市占率稳步提升;同时,公司在职业培训领域的全品类与全产业布局更加深入、快速,尤其是考研市场以全专职教师+标准化研发+全自营高校网点模式获得成功,进一步促成了公司的规模与增长优势;随着经营规模扩大,多品类经营协同性提升,191-Q4净利率为19.67%,较18年同期提升1.18pct。 20年公务员和事业单位等统一型考试招录逐步回暖,考研报名和招录人数再创新高,为今年打下坚实基础。此前,发布2020年度考试录用公务员公告,计划招录2.4万人/+66%,另外,2020年全国硕士研究生报考人数再创新高,达到341万左右,同比增加18%,另外,2月28日,教育部披露考研及专升本扩招计划,其中硕士研究生预计同比扩招18.9万,增幅为历史之最,增速也创下10多年新高;随着城镇化不断推进及老同志逐渐退休,另外经济增速下行趋势下对稳定性体面工作偏好将有所提升,招录人数有望稳步增长,随着支付能力参培率和客单价也可能有进一步提升;另外,教师和基层公共服务等下沉分散型考试招录活力十足,逐步成为招录培训市场发展的主导力量。 线上业务发展迅猛,品类轮动矩阵布局不断深入。公司主动变革,积极布局搭建依托AI人工智能和大数据技术基础之上的智慧教学平台、3.0版交互式直播教学平台、教育私有云平台、新一代智能学习分析引擎,并依托领先的在线规模化研发和在线综合服务能力,使得公司在线教育业务获得了多倍增长,进一步巩固了公司线上教育以及线上与线下融合教育的行业领先地位,线上业务增速迅猛,中报时线上业务收入大增205.94%;公司在保持招录领域稳步快速增长的同时,对考研和IT职业能力训练等新赛道进行了积极进取的投资,并已实现规模化的快速增长。在多品类增长飞轮效应的强大动能下,公司新的增长愿景已经不再局限于招录,而是延伸到了整个知识型人群的职业教育培训领域。 盈利预测及投资评级:在传统强势领域公务员招录领域优势更近一步提升,在考研和IT职业能力训练等新赛道拓展取得积极收获;稳就业背景下,20年招录回暖,考研招录人数大幅提升;在多品类战略的强大动能下,公务员招录和教师业务在参培率和客单价稳步提升下保持较快增速,同时,凭借强大研发、渠道和运营管理优势不断延伸到其他培训领域,获取更快增长;不考虑增值税调整影响,我们上调公司20-21年盈利预测,预计公司19-21年归母净利润分别为18.05亿、24.12亿、31.55亿,EPS分别为0.29、0.39、0.51元,2.28日收盘价对应的PE分别为72、54、41倍,维持“审慎增持”评级。
科锐国际 社会服务业(旅游...) 2020-03-02 37.42 -- -- 40.13 7.24%
46.86 25.23%
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公司公告业绩快报:2019年实现营收 35.86亿元/+63.22%,归母净利 1.50亿元/+27.51%,其中Investigo 实现营收12.35亿元,贡献归母净利0.18亿元;剔除Investigo影响后的科锐实现营收23.50亿元/+42.55%,归母净利1.32亿元/+19.81%。业绩处于先前业绩预告上沿。 Q4业绩略超预期源自内生增长加速。19Q4单季度营收9.70亿元/+30.23%,归母净利0.35亿元/+37.19%,业绩增速明显快于Q2和Q3,且Investigo 在18Q4和19Q4均贡献归母净利约200万元,因此业绩增长源自科锐内生增长加速,推测灵活用工业务延续此前的高增长趋势。2019年公司持续加大技术投入对内对外赋能,打造线上猎头互联网用工新模式,加大垂直细分招聘平台及人力云产品的投入,通过咨询服务化、服务信息化、信息智能化,创新新服务新科技的有效布局提升公司综合竞争力。 人力资源服务行业迎来政策红利期。19年12月25日国务院印发《关于进一步做好稳就业工作的意见》,提到支持灵活就业和新就业形态。目前人服行业处于政策红利期,前景广阔,人力资源服务业在促进就业和优化人力资源配置方面正在发挥着越来越重要的作用。公司服务网络持续扩张,并通过“产品+服务+技术”赋能专业顾问,带动公司各个业务线增长,其中灵活用工业务增长尤其亮眼。 特殊事件影响下公司短期受损有限,中长期受益于企业雇佣态度转变带来的灵活用工渗透率及线上招聘渗透率的加速提升。2016-2018年,科锐Q1营收占全年比重约20%,归母净利仅约为13%,今年延长春节假期及延迟复工对公司的影响有限。中长期来看,公司灵活用工收入占总收入的70%以上,将显著受益于企业雇佣态度转变带来的灵活用工渗透率加速提升;此外科锐在线上招聘领域布局完善,包括在线猎头(才客网)、互联网+灵活用工(即派平台)、细分招聘平台(医脉同道、科锐优职等)、SaaS 简历管理及薪酬管理等(睿聘和全薪全E),也将受益于线上招聘渗透率的提升。 盈利预测与投资评级:公司19Q4业绩略超预期源自内生增长强劲。我们坚定看好人服行业头部集中化趋势,灵活用工业务将成为发展重点,科锐国际作为A 股上市的唯一一家国内领先人力资源整体解决方案提供商,未来将继续通过加强技术赋能、推进海外布局等模式创新贡献增长新动能,进一步巩固和加强公司在全球人服市场行业地位,推荐重点关注。根据快报略微调整盈利预测,预计19-21年EPS 为0.82/1.03/1.21元,2月27日收盘价对应PE 为46/37/32倍,维持“审慎增持”评级。
凯撒旅业 社会服务业(旅游...) 2020-02-24 8.29 -- -- 8.77 5.79%
10.29 24.13%
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公司公告:2月14日,控股股东凯撒世嘉的一致行动人世嘉弘奇和世嘉元冠将其持有公司的1,330万股以6.92元/股的价格通过大宗交易全部转让给战略投资方建投华文,并且凯撒世嘉还与建投华文签订一致行动协议。交易完成后,凯撒世嘉及其一致行动人依然持有公司28.98%股权未发生变化,其中建投华文持股1.66%。 凯撒系依然为公司控股股东。由于股权转出方世嘉弘奇、世嘉元冠和受让方建投华文均为控股股东的一致行动人,因此凯撒系持股比例依然维持28.98%。实际上,根据2015年凯撒借壳上市时的公告,世嘉弘奇和世嘉元冠均为凯撒同盛的员工持股平台,我们推测此次股权转出或源自员工持股计划到期或有员工主动退出。 建投华文为国资背景,实力雄厚。建华文投成立于2013年10月,注册资本20亿元,实控人为中央汇金,是建银投资在文化传媒、消费品及服务、医疗健康领域进行战略布局的专业投资和运营平台,投资案例包括顺丰快递、达利食品、芒果TV、华策影视等,投资经验及行业资源丰富。 双方有望持续合作深化旅游产业链布局。建投华文拟借助自身资源及资金优势与凯撒集团开展全面合作,后续拟通过包括但不限于参股、共同投资等形式与上市公司在免税、旅游金融等方面展开深入合作,深化凯撒在旅游产业链布局。对建投华文来说,此次投资凯撒是其首次涉足旅游业,完善其在消费服务行业的布局;对凯撒来说,公司更名为“凯撒旅业”彰显其在旅行社产业链全方位布局的决心,建投华文可以在资金与资源两方面帮助凯撒进行拓展,二者协同效应显著。 控股权变更后凯撒管理层动作频频。去年10月公司控股股东从海航系变更为凯撒系以来,管理层经营效率明显提升,在不到半年的时间里相继推动公司更名、收购中出服南京市内免税店20%股权、设立海南免税集团子公司和海南凯撒集团合资公司、推出股权回购计划、引进战投阿拉丁旅游、增资参股公司真享悦理、全资收购康泰旅行社等,旅游全产业链布局持续推进。 盈利预测与投资评级:此次凯撒引入国资背景的建投华文作为战略投资者和控股股东一致行动人,不排除双方后续在旅游产业链的进一步合作。展望未来,今年东京奥运会有望带来日本游业务爆发,向产业链上游的免税、酒店、金融业务拓展将构筑核心竞争力与提升盈利能力。出境游业务恢复运营时间未定,因此暂不调整盈利预测,预计19-21年EPS分别为0.23/0.32/0.38元,2月18日收盘价对应PE分别为34/25/21倍,维持“审慎增持”评级。 风险提示:汇率波动风险、交易事项的不确定性、境外目的地突发事件风险等。
凯撒旅游 社会服务业(旅游...) 2019-11-06 6.73 -- -- 8.64 28.38%
9.69 43.98%
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公司公告:1)拟以自有资金设立海南同盛世嘉免税集团有限公司,注册资本2亿元,作为公司免税业务管理平台以及整合公司相关资源;2)拟以同盛免税为主体购买北京寺库持有的江苏中服免税20%股权,交易价格1,200万元。 再度联手中出服,免税业务布局持续推进。此前公司投资588万元参股天津中服免税品有限公司,其中公司持股49%,中出服持股51%,旗下的天津港进境免税店已于今年10月10日开业,面积255平米。此次参股的江苏中服主要经营中出服南京市内免税店,位于南京市建邺区金奥购物中心,已于今年9月28日试营业。从财务数据上来看,江苏中服1-9月营收139万元源自南京市内店开业时间较晚,净利润-468万元,净资产5,437万元;从股权结构上看,中出服持股70%,南京冠晴商贸持股10%,交易完成后凯撒持股20%。 设立免税管理平台,免税业务大有可为。公司还以自有资金设立海南同盛世嘉免税集团有限公司,注册资本2亿元。值得注意的是,同盛世嘉免税的经营范围并不包含免税商品销售,推测源自国内免税牌照控股方均为国企或央企子公司,民企较难获取。后续同盛世嘉免税将定位于公司免税业务的管理平台,有利于配合凯撒旅游业务发展以及对凯撒投资的免税企业进行集中的、专业化的管理,例如此次江苏中服20%的股权就是计划以同盛世嘉免税为主体收购的。 近几年中出服动作频频,不排除继续和凯撒合作的可能性。中出服旗下牌照主要为国人入境市内免税店以及入境口岸免税店,目前在全国各地共拥有11家免税店,其中,入境市内免税店共有8家,口岸入境免税店3家;2019年,公司将扩建北京市内免税店,在大连、郑州、南京、重庆及杭州总共增设5家入境市内免税店,及1家天津母港口岸店。其中,中出服北京市内免税店新址定于西城区北京坊,新店总面积1,802平米,预计将于明年开业。考虑到凯撒每年接待超过100万中高端游客人次且大多为北京周边,有望和中出服北京店产生协同效应,因此我们认为凯撒后续可能会和中出服在北京市内免税店方面继续合作。 盈利预测与投资评级:此次公司参股江苏中服,设立免税管理平台,持续向上游资源端拓展。展望未来,凯撒系重获控股权后公司有望迎来估值修复,明年东京奥运会有望带动公司日本游业务爆发,向产业链上游的免税、酒店、金融业务拓展将构筑核心竞争力与提升盈利能力。预计19-21年EPS分别为0.23/0.32/0.38元,11月1日收盘价对应PE分别为28/20/17倍,维持“审慎增持”评级。 风险提示:汇率波动风险、交易事项的不确定性、境外目的地突发事件风险等。
广州酒家 食品饮料行业 2019-11-04 30.99 -- -- 33.53 8.20%
33.53 8.20%
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投资要点应包括公司基本特点、主要业务看点、研究员的投资逻辑和推荐依据、业绩预期、投资评级、估值分析、风险提示等核心内容。 要点应区分先后次序,重要的放在前面。要点 3-5个,总字数不超过 1000字。 mmary 公司公告 # 三季报。2019年前三季度实现营收 24.09亿元/+19.60%,其中 Q1/Q2/Q3增速分别为 19.79%/20.77%/19.19%;归母净利 3.25亿元/+9.12%,其中 Q1/Q2/Q3增速分别为 17.93%/-4.92%/8.86%;扣非归母净利 3.11亿元/+7.88%。 Q3月饼、餐饮业务表现稳健,速冻及其他食品业务明显提速。Q3单季度公司营收14.57亿元/+19.19%,主要源自各项业务快速增长,部分源自 8月 12日完成陶陶居收购之后并表 1.5个月业绩。分产品来看:1)月饼系列:Q3收入 10.29亿元/+14.87%,(2018年全年增速 15.67%) ,推测销量、售价及陶陶居分别贡献约 5%增量。受经济大环境影响,今年月饼市场并不景气,例如 Q3元祖月饼收入 6.67亿元/+3.38%,较去年全年的增速 12.45%大幅下降。但广酒月饼仍能维持较快增长推测源自加快省内外经销商布局,以及加强电商平台销售; 2) 速冻及其他产品: Q3速冻收入 1.39亿元/+51.15%(19H1为 22.77%) ,其他产品 (腊味烘焙等) 收入 1.19亿元/+45.68% (19H1为 17.63%) ,二者均明显提速,推测源自加强非月饼业务考核以及加快省内外经销商布局;3)餐饮业务:Q3收入 1.62亿元/+12.44%(19H1为 14.01%)稳健增长。 经销及省外销售增速亮眼。1)分地区:Q3广东省内营收 10.46亿元/+12.14%,境内省外营收 3.93亿元/+43.62%源自互联网营销建设效果逐步显现,境外营收 0.11亿元/+37.05%;2)分模式:Q3直销收入 5.67亿元/+13.72%,经销收入 8.82亿元/+23.39%,其中单季度广东省内/省外经销商分别净增加 91/47家,期末数为 434/207家。 Q3单季度毛利率、净利率下降,期间费率有所增加。 19Q3单季度公司毛利率 58.62%/-0.96pct 源自利润率较高的月饼收入占比下降;净利率 17.89%/-1.67pct。 期间费率方面,销售费率 25.54%/-0.92pct 源自广告宣传等费用减少,管理费率 8.44%/+1.11pct 源自股权激励费用及员工成本增加,研发费率 1.47%/+0.29pct,预计全年基本按照利口福公司营收 3%的比例投入,财务费率-0.55%/-0.11pct。此外,Q3单季度信用减值损失同比增加 756万元推测源自应收账款增加计提坏账准备,投资收益减少 593万元推测源自加快新工厂投入使得银行理财减少,理财收益相应减少。 盈利预测与投资评级:Q3公司营收稳健增长,利润增速较低源自毛利率下降、股权激励费用增加、坏账准备增加及理财收益减少。展望未来,湘潭、梅州新工厂将逐步投产,粮丰园、利口福生产基地改造稳步推进,广东省内外营销网络持续铺建,供需两端提升推动业绩快速增长。根据业绩情况略微下调盈利预测,预计 19-21年 EPS 为1.05/1.31/1.58元,10月 29日收盘价对应 PE 为 30/24/20倍,维持“审慎增持”评级。 风险提示:食品安全风险、募投项目不及预期、渠道建设进度不及预期等
天目湖 社会服务业(旅游...) 2019-11-04 22.94 -- -- 27.07 18.00%
27.99 22.01%
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事件:公司公告:2019Q1-Q3实现营收3.87亿元,同比增长5.31%,其中,Q1/Q2/Q3增速分别为-1.39%/1.42%/12.78%;归母净利润1.15亿元,同比增长21.48%;扣非归母净利润1.13亿元,同比增长24.43%,其中,Q1/Q2/Q3增速分别为8.99%/17.31%/33.94%;经营净现金流1.88亿元,同比下降3.3%,EPS为0.99元/股。 点评: Q3收入利润双双超预期,客流增速预计回暖叠加降本控费带动业绩快速增长,十一期间数据继续表现优异。Q1由于长三角多雨天气影响,收入出现下滑,Q2在“五一”假日调整及营销活动策划拉动下实现重回正增长,Q3在去年高增长基数下再次取得高增长并创下近8个季度最高单季收入增速,实属不易;成本费用端,公司努力控制成本叠加维护投入减少,扭转毛利率下滑趋势,前三季度毛利率提升1.98pct(19Q3提升1.99pct),收入增速提升下带动销售费用率下降1.97pct(19Q3下降4.41pct),管理费用率下降1.17pct(19Q3下降3.05pct),利息收入增加财务费用绝对金融同比下降1,094万元,财务费用率下降2.91pct(19Q3下降2.39pct),带动公司净利率提升4.33pct(19Q3提升),业绩实现快速增长。另外,根据公开报道(溧阳日报),今年十一期间公司实现收入占18Q4比重达到58.5%,Q4迎来开门红。 内生增长稳健,滚动式开发不断抬升本部瓶颈。公司本部业务进入新一轮扩张期,主要围绕产品升级和瓶颈突破。1)竹溪谷:打造国际一流野奢酒店,项目位于在南山竹海片区,项目依托周边旅游市场及温泉、竹林资源,打造国际一流高端野奢型温泉酒店;2)可转债项目:南山小寨二期项目+御水温泉(一期)装修改造项目提升酒店餐饮供给,公司拟发行不超过3亿元可转债用于南山小寨二期项目(2.4亿元)和御水温泉(一期)装修改造项目(0.6亿元),已于2019年7月获证监会发审会审核通过;3)潜在项目:山水园交通改善+索道改造运力提升(已于今年9月动工)。 厚积薄发,外延布局成为战略重心。公司通过多年对旅游产业链的深耕,积累了丰富的项目经验和运营经验,借助上市平台优势,确定对外扩张战略目标,做大做强决心坚定;根据公司规划,未来会重点聚焦长三角、武汉中部城市带、珠三角、京津冀、成渝生活圈五个区域;目前,国内从事旅游规划设计和运营的管理公司较多,但能够持续培育出优质旅游目的地项目公司极少,我们认为公司外延项目布局打造非常值得关注,如果取得成功,将成为具备旅游目的地打造能力,是国内非常稀缺的。 盈利预测及投资评级:公司Q3在宏观和行业环境不景气背景逆势实现高增长是对公司产品运营能力的认可,同时,公司景区地理位置优越,距离南京、杭州、上海车程均在3小时内,产品具备一定的自主定价权,且核心业务均为自行投资开发,受门票降价影响极小,政策风险小;核心高管多数为创始股东,激励充分且内部精细化的运营管理良好,具备强大的产品打造能力和对行业发展预判能力,采取滚动开发模式,为客户提供“吃、住、行、游、购、娱”一站式旅游服务体验,现有业务稳步发展叠加募投项目开发运营驱动内生稳健增长,对外扩张战略明确,前期准备工作已经完成,项目落地值得期待;我们上调19-21年盈利预测,预计19-21年EPS分别为1.08/1.30/1.51元/股,10月30日收盘价对应PE分别为21/18/15倍,维持“审慎增持”评级。 风险提示:门票、索道降价风险,同地区类似景区分流,经济下滑抑制消费增长,特许经营许可续期风险,恶劣天气,募投项目进展低于预期等。
首旅酒店 社会服务业(旅游...) 2019-11-01 16.63 -- -- 18.74 12.69%
21.72 30.61%
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公司公告: 2019Q1-Q3实现营收 62.31亿元, 同比下降 2.16%,其中, Q1/Q2/Q3增速分别为 0.99%/-1.5%/-5.32%; 归母净利润 7.19亿元,同比下降 10.27%;扣非归母净利润 6.89亿元,同比增长 3.75%,其中,Q1/Q2/Q3增速分别为-3.04%/8.31%/1.51%;经营净现金流 14.16亿元,同比下降 0.7%,EPS 为 0.73元/股。 点评: 受直营店改造升级及行业下行影响收入下滑,相关费用减少及投资收益增加使得 Q2业绩转正。报告期内,公司实现营收 62.31亿元,同比下降 2.16%,营收下降主要由于直营店客房因关店合规升级改造影响;其中,酒店板块实现营收 59.01亿元,同比下降 2.31%,其中,酒店运营下降 4.8%(19H1下降 2.72%) ,酒店管理增长9.52%(19H1增长 9.98%) ,景区板块实现营收 3.3亿元,同比增长 0.55%;公司实现利润总额 10.37亿元,同比下降 10.28%,主要由于:1)餐饮(推出一碗面+送餐增加)和商品成本等增加 4,172万元/+12.05%;2)销售费用减少 12,397万元/-3.02%(直营店数量减少+RevPAR 下滑奖金减少+能源、折旧摊销费用减少) ;3)管理及研发费用减少 835万元/-1.1%;4)偿还贷款财务费用减少 3,181万元/-24.47%;5)收到企业发展与扶持奖励基金、增值税改革新增加计扣除进项税额带动其他收益增加 3,751万元/+115.39%;6)投资收益减少 12,368万元/-80.69%。 新开店和净开店有所提速,Q1-Q3新开店累计 431家(全年目标 800家) ,Q4预计新开店将有所提速。截止19Q3末,公司酒店数量 4,174家(含境外 1家),比年初净增加 125家,客房间数 402,158间,比年初净增加4,597间;其中,经济型 2,642家,中高端 814家,云酒店 377家,其他(公寓、管理输出、漫趣乐园、如家小镇)341家;19Q1/Q2/Q3新开店 75/159/197家(18Q1/Q2/Q3分别为 84/135/156家),其中,直营店 13家,中高端 143家(直营 13家),经济型 63家,云系列 98家,其他 127家;净开店 12/56/104家(18Q1/Q2/Q3分别为 21/55/70家) ,直营店-22家;经济型-104家,中高端 111家(其中和颐/如家精选/如家商务分别净增11/17/79家),云系列 81家,其他 84家(剔除公寓影响) ;直营店客房占比进一步下降至 26.58%,较年初下降 0.66pct,中高端客房占比 23.1%;截止 19Q3末,已签约未开业和正在签约店为 663689家,较年初增加 133家,较 Q2末减少 26家。 受经济增速下行加剧及 9月因素影响,Q3经营数据加速下行。受宏观经济下行、旅游市场增速放缓及竞争加剧影响,今年以来逐季运营数据加速下行。公司 19Q2开始同店数据纳入原有首旅酒店的门店并拆分云系列品牌 , 分 季 度 数 据 来 看 , 17Q1/Q2/Q3/Q4/18Q1/Q2/Q3/Q4/19Q1/Q2/Q3整 体 RevPAR 分 别 同 增4.5%/6.7%/8%/7.2%/4%/5.6%/4.1%/2.8%/-0.5%/-1.5/-3.7% , 同 店 RevPAR 分 别 同 增2.90%/2.50%/4.90%/5.90%/6.50%/4.30%/2.4%/1.4%/-3%/-3.6%/-6.1%;Q3同店入住率下行幅度再次加剧,平均房价下行加剧。 短期承压,期待 Q4同店下滑幅度收窄及新开店提速。Q4有望在部分需求后移、北上市场好转及低基数下同店下滑出现收窄,叠加公司年初的全年新开店目标,Q4新开店有望提速,另外增值税加计扣除比例提升有望增厚业绩;此外,积极研发及优化酒店管理系统,提高运营效率;与凯悦合资品牌“逸扉 UrCovebyHYATT”落地,聚焦中高端消费市场将弥补如家在该领域的短板。 盈利预测及投资评级:受宏观经济等因素影响,经营数据下行加剧,短期压力较大,新开店提速不及预期,预计 Q4有望提速;19年来看,新开店和加盟店贡献将成为业绩增长主导因素,随着直营店收缩及进入改造升级周期经营效益提升叠加中高端和加盟收入占比提升,加盟店贡献占比将不断提升,抗周期性增加;此外,公司股权激励假设实施成功有助于充分调动员工积极性,在酒店行业转型期提升竞争力和经营效率,与凯悦合合作补足中端品牌短板,我们下调公司 19-21年盈利预测,预计 19-21年 EPS 为 0.87/1.05/1.21元,10月 29日股价对应的 PE 分别为 19/16/14倍,维持“审慎增持”评级。 风险提示:宏观经济下滑,门店扩张和 revpar 增速不及预期,管理改善和内部整合进展不及预期,商誉减值损失,国企改革进展不及预期,股东减持风险等。
宋城演艺 传播与文化 2019-10-28 28.44 -- -- 30.28 6.47%
33.47 17.69%
详细
公司公告2019年三季报:19Q1-Q3营收22.06亿元/-10.71%,归母净利12.70亿元/+10.69%,扣非归母净利10.96亿元/-1.47%。其中,Q3单季度实现营收7.89亿元/-17.81%,归母净利4.85亿元/+0.56%,扣非归母净利4.78亿元/+0.37%。 丽江、桂林、张家界项目表现亮眼,旅游演艺主业稳健增长。若同比均剔除六间房经营及重组影响,Q3单季度主业营收7.89亿元/+19.67%,归母净利4.62亿元/+24.05%,扣非归母净利4.55亿元/+24.13%。主业业绩基本处于先前业绩预告中值范围。分项目来看,预计Q3杭州项目延续低速增长,三亚项目小幅负增长,丽江项目收入、毛利率双提升带来利润增长60%+,桂林、张家界两个新项目贡献主要业绩增量,轻资产结算前端服务费及后端收入分成约带来业绩增量2000W。 花房重组后协同效应逐渐显现。Q3单季度城持有的39.53%花房股权贡献2,260W归母净利,即Q3花房整体盈利5,717W。若按照六间房业绩下滑30%计算,则Q3花椒亏损1,949W。从第三方平台监测数据来看,花椒前300名头部主播的月收入是秀场直播头部平台中增长趋势最好的,花房重组后的协同效应逐渐显现。 三季报其他值得关注的点:1)毛利率:19Q3公司毛利率高达79.87%,同比环比均大幅增长,一方面源自低毛利率的六间房业务剥离出表,另一方面也体现出宋城项目毛利率会随着收入增长而提升的特点;2)在手现金充足:三季度末公司账上现金+交易性金融资产(主要为低风险银行理财)共27.75亿元,环比增加3.68亿元,加上公司主业强大的造血能力,我们测算公司自身足以应对新项目的后续投入;3)新项目稳步推进:三季度末公司在建工程2.79亿元,环比增加0.71亿元,预计明年开业的上海、西安项目建设进度正稳步推进。 盈利预测与投资评级:19Q3公司演艺主业稳健增长,其中丽江、桂林、张家界项目表现亮眼。站在当前时点,公司成熟项目通过建新剧场、增加二次消费等方式保持稳健增长,在建项目陆续落地且贡献重要业绩增量,国内潜在项目选址多。公司发展逻辑清晰,未来三年业绩成长性与确定性高,建议重点关注。预计19-21年EPS分别为0.95/1.11/1.32元,其中剔除六间房后归母净利为10.6/14.5/17.4亿元,10月22日收盘价对应PE为30/26/22倍,维持“审慎增持”评级。 风险提示:景区拓展及培育进度不及预期、天气灾害影响景区客流、直播行业下行风险等。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名