事件：公司披露 24年一季报。 24Q1公司实现营收 1.28亿元/+83.7%（同比，下同），归母净利润 0.11亿元，扣非归母净利润 0.12亿元，同比均扭亏，且均为首次实现 Q1盈利。 23Q1公司受疫情停工影响， 24Q1为冰雪潜力兑现的第一季。 分业务来看，①交通板块：公司凭借冰雪资源成功打造第二旺季， 24Q1景区接待量 46.5万人，同比+139%。 ②酒店板块：受益北坡客流基数高（占比约 80%）且度假酒店少（仅 3家），皇冠假日酒店主要旺季及节假日入住率相对较高， 24元旦/春节入住率分别达到 79.6%/82.0%， 24年 1月/2月入住率分别达到79.2%/71.2%。 ③公司丰富旅游包车等产品服务，增设雪地摩托穿越、粉雪小镇、露营等多元娱雪产品， 我们预计收入贡献相对较少，但有助于提高冰雪热度留存和游客粘性。 经营显著改善，首次实现一季度盈利。 毛利端来看， 24Q1公司毛利率28.2%/+15.1pct。费用端来看， 24Q1公司销售费率 3.6%/+0.6pct，管理费率9.9%/-3.6pct，财务费率 0.4%/-1.0pct，费用率整体改善明显。归母净利率8.4%/+14.3%，若剔除税率影响，经营层面公司利润率 12.4%/+18.5pct。 二期项目计划 27年开业，多元投资丰富业态。 目前一期皇冠假日酒店产能已达瓶颈，二期项目房价低于一期，补齐亲子旅游需求，可提升区域接待能力，完善消费配套，释放产业集聚效应， 公司预计二期项目于 27年开业。 此外，公司还将投资酒店收购项目、露水河狩猎场项目、仙人桥氧泉浴场项目、龙湾玛珥湖景观项目，进一步丰富产品业态。 盈利预测与投资建议： 短期我们预计公司将推进定增项目建设，增加车辆购置，为旺季做准备（暑期或将进一步调增单日接待上限）。中长期来看，高铁开通+机场扩建有望破除长期发展桎梏；冰雪游或成长期趋势，公司积极布局打造一年两旺季； 25年沈白高铁开通后客流有望快速增长， 定增项目补充客运及酒店供给， 承接对应需求。 不考虑增发情况下， 我们预计 24-26年公司实现归母净利润 1.96、 2.37、 2.79亿元， 2024年 4月 26日收盘价对应 PE 分别为 29、 24、 20倍， 23-25CAGR 对应 PEG 为 0.93， 维持对公司的“增持”评级。 风险因素： 项目建设不及预期，极端气候风险，非公开发行事项推进不及预期。

2020 年以来公司业绩快速增长。 2019-2023 年公司营收从 4.23 亿元增长至 11.46 亿元， CAGR 为 28.30%；归母净利润从 1.01 亿元增长至 3.29亿元， CAGR 为 34.34%。 2023 年公司实现收入 11.46 亿元/yoy+16.6%，实现归母净利润 3.29 亿元/yoy+30.66%，业绩延续高增长态势。 体外诊断+治疗康复双轮驱动， 2023 年治疗康复业务表现亮眼。 2023 年体 外 诊 断 业 务 实 现 收 入 8.29 亿 元 /yoy+10.73% ， 毛 利 率65.22%/yoy+8.95pct，增长主要源于产品竞争力提升，临床应用持续上量，尤其是发光和糖化两大系列产品表现亮眼。 2023 年治疗与康复业务实现收入 3.04 亿元/yoy+33.79%，毛利率 70.83%/yoy+2.77pct，增长主要源于核心临床医疗产品空气波、排痰机等持续增长，以及医美产品冷拉提、超声 V 拉美等加速推广。 糖化血红蛋白检测市场发展空间广阔，公司糖化血红蛋白检测类产品有望持续上量。 糖尿病是我国患病人数最多的慢性病之一， 由于糖尿病难以根治，因此患者通常需要进行长期监测。在糖化血红蛋白检测领域，公司基于高效液相色谱分析技术，开发出系列糖化血红蛋白分析仪及配套检测试剂和色谱柱快速检测糖化血红蛋白（HbA1c），能够为糖尿病患者获得更精准诊断提供支持。公司全新一代高速糖化血红蛋白分析仪（H100plus）及配套试剂在国际市场上获得较高的认可，当前处于持续上量阶段。 未来医美等高附加值业务占比有望继续提升。 公司先后收购重庆京渝激光技术有限公司和深圳为人光大科技有限公司，进一步丰富和完善了公司在皮肤医美产品领域的布局。公司 2022 年底上市的王牌产品冷拉提推广速度加快； 2023 年上半年上市的超声 V 拉美销量跻身前列；强脉冲光治疗仪（MM 光）于 2023 年 11 月底上市，部分区域已经与代理商签约，从打板的情况看市场反馈较好；调 Q 激光治疗仪核心部件成功实现自主研发、生产；升级款红蓝光治疗仪已有成品。公司将“冷拉提+超声 V 拉美+MM 光”组合成“抗衰三杰”，定位分别是自然修复抗衰、超声抗衰、全身美白，在重磅产品推动下，医美业务有望快速放量，我们预计 2024 年皮肤医美业务有望达到 50%以上的高增长。 盈 利 预 测 与 投 资 评 级 ： 我 们 预 计 2024-2026 年 公 司 收 入 分 别 为14.3/17.2/20.2 亿元，同比增速分别为 25.1%/20.2%/17.7%，归母净利润分别为 4.3/5.4/6.4 亿元，同比增速分别为 31.4%/23.9%/20.7%，对应EPS 分别为 1.01/1.25/1.51 元，对应 PE 分别 17/14/12 倍。 公司聚焦于体外诊断和治疗与康复两大板块，医美业务加速发展，整体业绩保持高增长态势， 首次覆盖，给予“买入”评级。 风险因素： 集采政策风险；研发、获批不及预期风险；市场竞争风险。

事件： 公司发布 2023年度业绩，实现营收 189.85亿元，同增 3.72%，归母净利润 13.15亿元，同增 48.84%，扣非归母净利润 11.29亿元，同增41.73%，经营活动现金流净额 14.33亿元，同增 131.35%。 点评： 高分红如预期兑现。 2023年公司拟每股派发现金红利 1.3561元（含税），合计分红 6.0亿元，现金分红比例 45.63%。 2023年分红率为 30.85%。 公司 2023年业绩高增长主要来自： 1）零售主业稳健增长， 2023年剔除马上消费及登康口腔的收益贡献，零售业务净利润 6.3亿元， 同增 92%，为2021年同期的 114%。 2）参股马上消费金融投资收益增加。 3）投资的登康口腔于 2023.4.10深交所上市，贡献公允价值变动收益 0.69亿元。 分 季 度 来 看 ， 2023Q1-4分 别 实 现 营 收 51/50/46/42亿 元 ， 同 比 -3%/+9%/+0.5%/+10.6%；实现归母净利润 4.74/4.32/2.22/1.87亿元，同比+15%/+148%/-12%/+330%，其中马上消费金融贡献的投资收益分别为1.79/2.39/0.75/1.22亿元，同比+111%/+148%/-47%/-48%，剔除马上消费投资收益的净利润 2.95/1.93/1.47/0.65亿元，同比-10%/+148%/+32%/同比扭亏为盈。 零售四大主业推动融合变革创新，系统性提升经营能力。 2023年百货/超市/ 电 器 / 汽 贸 分 别 实 现 收 入 20.1/61.8/29.3/60.8亿 元 ， 同 比 +8.8%/-5.5%/+19.5%/+13.2%，毛利率分别为 65.99%/17.36%/19.77%/6.25%，同比+1.74/+1.90/-0.06/-1.05PCT。百货提升联营商品销售占比，超市加强毛利管控，生鲜、杂百提毛利、降损耗， 2023年综合毛利率 19.89%，同比+0.28PCT。截止 2023.12.31，公司经营网点按业态口径计算有 281个，其中百货 50个，超市 152个，电器 41个，汽贸 38个。 费用管控优异，持续推进降本增效。 2023年公司销售/管理/研发费用率分别为 13.75%/5.05%/0.14%，同比-1.67/-0.32/-0.02PCT。公司大力推动减租降租，全年减租 8,466万元；严格控制行销费用、能源费用，全年节约 5,680万元；深化降本降费，人工成本自 2019年以来每年持续下降；五地联采与自主招标全年节约成本 3,535万元。 马上消费金融不断创新金融服务，满足消费需求，经营业绩保持稳定，进一步提升公司整体业绩。 马上消费金融 2023年实现净利润 19.82亿元，同增11%，公司参股马上消费 31.06%，确认投资收益 6.15亿元。马上消费金融投资收益占归母净利润的 47%。 吸并重组顺利落地，核心竞争力进一步增强。 2023年 11月，公司吸并商社集团获得上交所审核通过，并取得证监会同意注册批复，公司先后完成现金选择权、交易标的资产过户、新股发行登记及老股注销，实现公司股东权益证券化。截至 2023.3.9公告， 重庆商社的全部资产、负债、业务、人员及其他一切权利与义务均已于交割日转移至重庆百货享有及承担，重庆商社的不动产产权等核心资产已完成过户登记手续，重庆百货总股本变更为 4.48亿股。 盈利预测： 公司零售四大主业&马上消费表现优异，我们预计公司 24-26年归母净利润 14.5/15.8/16.7亿元，同增 11%/9%/6%，对应 4月 18日收盘价 PE 为 8/7/7X。 2023年分红对应当前股息率 5.2%，维持“买入”评级。 风险因素： 马上消费金融盈利不及预期，线下零售恢复不及预期。

以自然安全为本，深耕线上渠道形成三大品类布局。ummary]润本品牌以驱蚊系列为始，基于婴童适用的驱蚊产品树立“自然、安全”与“好品好价”的品牌定位，并延伸至婴童护肤领域，2022年婴童护理已高速成长为公司第一大系列，婴童/驱蚊/精油系列收入占总收入比重分别为46%/32%/17%，2019-2022年收入复合增速分别为66%/34%/25%。分渠道看，线上为公司核心销售渠道，2022年线上直销&平台经销&平台代销合计占比达78%，其中线上直销收入主要由天猫与抖音贡献，而线上平台经销/代销的收入分别主要来自京东/唯品会渠道，把握多渠道增长红利。 于线上驱蚊/婴童赛道逐步建立品牌影响力。根据灼识咨询，2022年中国驱蚊市场（不包含杀虫）零售额为74.59亿元，22-27年5年CAGR为6.40%，其中2022年驱蚊线上市场规模为18.27亿元，22-27年5年CAGR为15.38%，2022年公司驱蚊产品于整体/线上驱蚊行业的市占率分别为5.0%/19.9%，线上渠道具备领先优势。根据欧睿数据，2022年中国婴童产品市场规模为308.7亿元，22-27年5年CAGR达9.7%，对标日韩市场，中国TOP5品牌中国货品牌数量与市占率均远低于日韩，随着国内婴童市场中外资品牌市占率持续下降，国货崛起的机会逐步显现，2022年公司婴童护理产品线上渠道市场份额达4.2%，逐渐在电商渠道形成品牌影响力。 丰富电商运营经验赋能新渠道发展，线下渠道拓展有望提供新增量。公司在电商发展早期敏锐观察到电商发展潜力，2010年即进入天猫开设旗舰店，抢占线上渠道先发优势，积累了丰富的电商、直播运营经验，助力抖音实现高速增长，亦在线上渠道各个品类中取得优势地位。当前公司线下渠道拓展空间充足，未来通过合作线下零售商有望提供收入增量。 柔性供应链助力婴童“驱蚊+护理”持续迭代推新。基于电商强运营能力把握消费趋势，通过柔性供应链迅速反馈至生产端推进产品研发迭代，如：推出形态更加简洁美观/具备蓝牙遥控功能/具备夜灯功能的电热驱蚊液产品，在护肤品类推出婴童防晒霜以满足多年龄段用户防晒需求，持续推出契合市场需求的新产品、新品类有望提升公司成长确定性。 盈利预测与投资评级：润本基于在驱蚊领域积累的优势逐步向婴童护肤以及精油类目拓展，基于“大品牌、小品类”理念以及高性价比定位，实现婴童类目收入的迅速增长，未来通过细分品类拓新、线下渠道拓展有望推动公司保持优异增长态势。我们预计2023-2025年分别实现归母净利润2.22/2.88/3.48亿元，同比分别增长38.7%/29.7%/20.7%，对应PE分别为29/22/18X，首次覆盖给予“增持”评级。 风险因素：细分赛道竞争加剧、新品推广销售效果不及预期、新渠道拓展节奏不及预期。

欧普康视发布 23年报： 欧普康视发布 23年报： 23年公司实现营业收入 17.37亿元/同比+13.89%，实现归母净利润 6.67亿元/同比+6.85%，实现扣非净利润 5.72亿元/同比+2.27%。 23Q4营业收入 4.18亿元/同比+32.92%，归母净利润 1.29亿元/同比+8.49%，扣非后归母净利润 1.01亿元/同比+5.86%，符合预期； 1） 随着 23年下半年消费力疲软、离焦镜等竞品起量、角塑品牌数量快速增加，硬镜收入增速下行： 2023年硬镜实现收入 8.17亿元/同比+7.06%，毛利率 89.2%/同比-0.42pct，其中 23Q4硬镜角膜接触镜实现收入 1.41亿元/同比+21.54%，我们认为增速环比提升主要由于 22年基数较低。 2） 护理产品竞争格局加剧、 电商平台分流使得收入下行： 2023年护理产品实现收入 2.62亿元/同比-12.02%，自有品牌推广持续发力，护理产品实现毛利率 57.33%/同比+1.85pct， 其中 23Q4实现收入 0.76亿元/同比-8.97%。 3） 普通框架镜及其他： 2023年实现收入 3.45亿元/同比+70.47%，其中 23Q4收入 1.08亿元/同比+120.37%，主要来自于新并表子公司的医疗设备和耗材的销售收入，减离焦框架镜等非硬镜类产品的销售也有所贡献， 23年毛利率 56.74%/同比-10.4pct，主要由于设备耗材类拖累，剔除后基本与 22年持平。 4） 参控股终端稳步增长： 2023年公司医疗服务实现收入 3.02亿元/同比+19.48%，毛利率 71.32%/同比-0.13pct， 23Q4实现收入 0.87亿元/同比+41.25%， 参控股终端数量新增 90余家，累积已达超 400家。 分渠道来看： 2023年公司经销业务实现收入 6.44亿元/同比+18.24%,直销业务指向非控股终端直接销售收入 2.45亿元/同比-4.69%,终端业务营收 8.48亿元/同比+17.22%。其中 Q4公司经销业务实现收入 1.58亿元/同比+36.90%,直销业务收入 0.46亿元/同比+14.61%,终端业务营收 2.14亿元/同比+34.62%。 盈利能力来看： 23年毛利率 74.78%/-2.11pct，主要由于并表子公司医疗设备及耗材销售所致，销售费率 21.7%/+2.33pct，主要由于增加驻地销售及并表终端机构，管理费率 6.79%/-1.49pct，财务费率-0.07%/+0.39pct， 净利率41.96%/-3.71pct。 投资建议： 公司作为深耕眼视光行业的龙头企业，在近视防控各类产品上不断推陈出新，我们认为未来公司的增长方向将更加多样化，抵御风险的能力将更强。公司当前已积极进行架构调整，有望在行业新趋势下回归增长通道，我们预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 7.37/8.19/9.15亿元，对应 3月29日收盘价 PE 分别为 22.13/19.94/17.83倍，维持“买入”评级。 风险提示： 消费力疲软，竞争加剧，新业务拓展不及预期等

公司发布年报：23年实现营收7.8亿元/yoy+99.96%，归母净利润3.0亿元/yoy+174.60%，扣非归母净利润2.9亿元/yoy+181.02%；23Q4单季度实现营收2.63亿元/yoy+89.7%，归母净利润1.08亿元/yoy+176.1%，扣非归母净利润1.02亿元/yoy+183.3%。 分业务看：①医疗器械实现收入6.8亿元/yoy+122.66%，毛利率93.18%/yoy+4.89pct，我们认为核心增长驱动力为重组胶原蛋白植入剂（三类械）的快速放量，以及三类械放量带动了医用敷料（二类械）销售额的增长。截止23年12月31日，公司拥有销售团队135人，已覆盖终端医疗机构约2000家。②功能性护肤品实现收入0.76亿元/yoy+12%，毛利率67.79%/yoy-5.36pct，同比增长主要源于23年6月中旬推出的功能性护肤品“ProtYouth”销售表现亮眼。③公司积极开拓原料市场，原料及其他小计实现收入0.24亿元/yoy+42.89%，毛利率75.90%/yoy-7.36pct。 毛利端看，23年公司综合毛利率90.16%/yoy+4.72pct，我们认为主要系毛利率较高的重组胶原蛋白医美植入剂收入占比提升所致；费用端看，23年期间费用率45.25%/yoy-6.78pct，其中销售/管理/研发/财务费率分别为21.14%/11.82%/10.89%/1.40%，同比分别-5.76/+0.40/-0.75/-0.76pct，营收高速增长带来的费用摊薄效应逐渐显著；盈利端看，23年归母净利率38.42%/yoy+10.44pct。 “重组胶原蛋白研发项目”及“广谱抗冠状病毒新药研发项目”持续推进中。其中重组Ⅲ型人源化胶原蛋白项目、重组ⅩⅦ型人源化胶原蛋白项目、重组Ⅰ型人源化胶原蛋白项目已进入临床阶段，且有部分成果落地；其他人源化胶原蛋白新材料及注射剂产品项目尚在临床前阶段。我们认为未来相关成果的落地及商业化有望打开新增长空间。 展望未来，公司看点多多：1）24年薇旖美系列产品目标继续高速增长，我们预计24Q1销售额兑现市场预期的可能性较大。2）新品方面，主打女性私密护理的重组胶原蛋白冻干纤维三类械产品有望于年中获批，主打面中部增容的重组胶原蛋白低温凝胶预计有望于年底获批。3）公司出海进程持续推进中，欧莱雅旗下修丽可合作锦波生物推出重组III型胶原蛋白溶液（械三），主打部位预计为额头纹、鱼尾纹、眉间纹；欧莱雅小蜜罐系列全新升级，添加了来自锦波生物的重组胶原蛋白。当前胶原蛋白市场教育还处于早期阶段，海外知名品牌的参与有助于加快市场教育，并提升锦波生物的知名度。 盈利预测：我们预计锦波24-26年归母净利分别为4.7/6.9/8.8亿元，当前市值对应24年PE为34倍。重组胶原蛋白行业高景气度持续兑现，考虑到锦波在医美领域的领先地位，维持“买入”评级。 风险因素：研发不及预期风险、新品不及预期风险、行业竞争加剧风险。

事件： 公司发布 2023年年报： 2023年实现收入 28.69亿元/yoy+47.99%，实现归 母 净 利 润 18.58亿 元 /yoy+47.08%， 实 现 扣 非归 母 净 利 润 18.31亿 元/yoy+52.95%，表现符合预期；单季度来看，23Q4实现收入 6.99亿元/yoy+55.55%，实现归母净利润 4.40亿元/yoy+59.00%，实现扣非归母净利润 4.36亿元/yoy+87.73%。 明星产品延续优异增长，产品线丰富+渗透率提升增强成长确定性。 （1）溶液类注射产品： 2023年实现营业收入 16.71亿元/yoy+29.22%/占比 58.22%，2023H2营收 7.96亿元/yoy+22.61%，23年毛利率同比提升 0.25pct 至 94.48%，我们预计嗨体系列中水光产品（冭活、嗨体 2.5）在合规红利之下实现高速增长，均价角度来看因水光占比提升而略有下降， 2023年溶液类产品均价为 325元/yoy-13%。 截止 23年末，公司已覆盖近 7000家机构，较 22年末提升约2000家，未来通过逐步进行市场下沉有望提升嗨体系列增长确定性。 （2） 凝胶类注射产品： 2023年实现营业收入 11.58亿元/yoy+81.43%/占比 40.35%，2023H2营收 5.91亿元/yoy+47.41%。 高端濡白天使销售占比持续提升推动凝胶注射类产品均价同比提升 33%至 1150元、 毛利率提升 0.97pct 至 97.49%，未来可继续期待濡白延续优异增速，如生贡献收入增量。 （3） 面部埋植线产品： 2023年实现营业收入 591.95万元/yoy+10.6%/占比 0.21%。 （4）其他： 2023年实现收入 0.35亿元/yoy+1266%/占比 1.22%，主要为化妆品&沛奇隆业务，其中沛奇隆 23年实现收入/净利润分别为 0.21/0.11亿元，净利率为 52%。 非经常因素对于盈利能力略有扰动，毛利率&费用率端持续优化。 2023年公司毛利率/期间费用率分别为 95.09%/20.93%，同比分别+0.25/-0.53pct。费用端来看，公司销售/管理/财务/研发费用率分别为 9.07%/5.03%/-1.89%/8.72%，同比分别+0.68/-1.44/+0.44/-0.21pct， 销售费率同比提升主要源自 23年人工费及营销活动费增加，管理费用有所下降主要源于港股上市费用有所降低。 2023年公司净利率为 64.65%/yoy-0.73pct，主要源于非经常因素包括公允价值变动损益&信用减值损失影响。 2023年公司 ROE 为 30.48%/yoy+7.24pct，主要源于营收快速增长推动资产周转率提升 0.1次至 0.44次。 未来管线充足， 关注获批进展。 公司肉毒毒素产品进入注册申报阶段（23年中报时披露的进度为完成 III 期临床试验）、宝尼达颏部适应症进入注册申报阶段，利多卡因丁卡因乳膏产品依然处于 III 期临床试验阶段；此外，公司合作韩国 Jeisys 拓展光电类目， 合作投资质肽生物强化在体重管理与减脂领域的战略布局。我们预计进入 25年后公司多类目管线或逐步获批，公司有望通过品类联合推动增长提效，兑现平台型公司逻辑。 盈利预测与投资评级： 优质医美赛道的龙头公司爱美客持续兑现优异增长，23年 ROE 超 30%，未来嗨体系列继续增加下沉渗透、双生天使快速成长，若今年嗨体增速明显回升，市场或认可平台型逻辑的提前兑现；部分核心产品已进入注册申报阶段，随着 25年后产品陆续获批增长确定性有望继续加强。我们预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 24.51/31.76/40.58亿元，同比分别增长 32%/30%/28%，对应 PE 分别为 31/24/19X，维持“买入” 评级。 风险因素： 新品获批进度/新品推广效果不及预期、市场竞争加剧。

事件：公司发布2023年年报，公司2023年实现营业收入65.98亿元/yoy-7.16%，归母净利润5.00亿元/yoy+5.93%，扣非归母净利润3.15亿元/yoy-41.82%。单Q4看，公司22Q4实现营业收入15.06亿元/yoy-14.04%，归母净利润1.06亿元/yoy-33.31%，扣非归母净利润0.16亿元/yoy-90.5%。 分品类看：1）护肤类目：加码营销积累品牌资产，期待后续增长提速。23年护肤业务实现营收19.94亿元/yoy+0.98%/占比30.28%，毛利率为68.82%/yoy-0.54pct。通过增加营销投放积累品牌资产，拓宽人群，23年佰草集天猫&抖音&百货、玉泽天猫&抖音客户数分别增长13%/12%，为长期增长奠定基础。①佰草集：聚焦战略成效显著，品牌代言人官宣整合营销赋能全渠道共振。23年品牌高端产品线（抗老、修护、美白）占比达70%，其中新太极系列“啵啵水”销售破亿，并通过代言人官宣项目助力新客、GMV增长，推动品牌年轻化；线下渠道方面公司着力消化社会库存，24年有望轻装上阵。②玉泽：差异化大单品推动品牌持续增长。通过针对敏感肌肤质分型实现差异化人群定位，23年4月上市的油敏霜销售额突破1亿，成为品牌贡献TOP2SKU。 2）个护家清类目：多维度发力缓解线下渠道不利因素影响。实现营收25.41亿元/yoy-4.88%/占比38.58%，毛利率为58.44%/yoy+3.35pct。商超渠道承压影响美加净、六神品牌表现，但在电商渠道取得较好增长，其中美加净抖音“老Baby”营销为其他品牌提供高效运营标杆，未来有望向更多品牌复制。3））母婴：类目：实现营收18.56亿元/yoy-13.35%/占比28.17%，毛利率为52.24%/yoy+0.57pct，主要源于出生率下降、欧美高通胀导致消费下降以及零售商去库存导致增长承压。4））合作品牌：：实现营收1.96亿元/yoy-37.00%/占比2.98%，毛利率为28.31%/yoy-6.45pct，主要由于片仔癀适应法规改稿于23Q4下架全面升级包装；收缩CHD代理业务。 分渠道看：线下渠道仍待恢复，运营提效把握线上增长机遇。1））国内线上渠道道：实现收入21.34亿元/yoy+1.72%。其中，①电商渠道（同比+4.60%）：线上渠道表现分化，公司把握兴趣电商机遇，保持超100%增速；②特渠（同比-10.42%）。2）国内线下渠道：实现收入28.55亿元/yoy-9.88%，其中商超/百货/CS渠道分别同比-7.93%/-31.72%/-1.20%。线下业务承压主要源于商超渠道受行业闭店潮影响，百货渠道主动降低社会库存、继续策略性闭店缩编（2023年共关闭82家专柜及门店至574家）；线下业务线上化进程持续推进，线下渠道新零售业务实现较好增长，占比接近30%。3）海外业务：海外线上/线下分别实现收入6.76/9.22亿元，同比分别-1.74%/-19.48%。 加大营销费用投入力度建设品牌力，有望驱动品牌长期增长。公司23年毛利率/净利率分别为58.97%/7.58%，同比分别+1.85/+0.94pct，主要源于高毛利的护肤类目占比上升以及个护家清&母婴品类毛利率提升影响；费用率方面，2023年销售/管理/财务/研发分别为41.98%/9.34%/0.07%/2.22%，同比分别+4.66/+0.50/+0.22/-0.03pct，营销投放支出增长导致销售费用率提升，或可期待营销投入对于品牌长期发展的推动作用。 盈利预测与投资评级：23Q4公司完成组织架构调整以及中高层团队的人才引入，有望推动品类内部优质资源、经验复用，品牌内部高效协同决策，期待24年运营效能提升带动增长恢复。我们预测公司2024-2026年归母净利润分别为6.27/7.78/9.13亿元，同比分别增长25.3%/24.3%/17.3%，对应PE分别为21/17/14X。 风险因素：消费力恢复不及预期、新产品推广销售效果不及预期、部分渠道恢复趋势不及预期。

事件：公司发布2023年度业绩快报，全年实现营收714.36亿元，同增13.37%；营业利润39.68亿元，同增31.51%；归母净利润22.14亿元，同增30.23%；扣非归母净利润21.56亿元，同增24.83%。点评：2023年平稳收官，获益金价上涨，利润率提升。2023年公司营业利润率5.55%，同比2022年提升0.77PCT，比2021年提升0.04PCT。2023年归母净利率3.10%，同比提升0.40PCT，比2021年下降0.10PCT；2023年扣非归母净利率3.02%，同比提升0.28PCT，比2021年提升0.31PCT。 我们认为2023年利润率提升主要来自：1）2023年较多受益于金价上涨，国内黄金现货价格2023年呈持续上行趋势，从年初的410+元/克上涨至年末的480+元/克，累计涨幅约17%，公司采购、生产、销售模式使得其获得较多金价上涨利润弹性，具体分析框架可参考我们2023年10月27日报告《金价波动如何影响品牌商业绩？》。2）公司黄金批发模式下规模效应持续强化，收入增速快于费用增速。2023Q4业绩有所波动，我们预计主要受订货会节奏、子公司诉讼案件和年终奖金发放等因素影响。23Q4公司实现收入93.71亿元，同降-1%；归母净利润2.49亿元，同降-27%；扣非归母净利润1.77亿元，同降-50%。其中收入微降，我们认为主要系公司订货会节奏影响，公司将更高拿货目标分配至今年一季度；净利润降幅大于收入主要为：1）根据公司2023年12月15日公告，公司下属子公司上海老凤祥典当有限公司诉讼案件可能对2023年利润产生影响；2）由于2023年公司经营情况较好及进一步推动职业经理人续签工作，23Q4预计人员薪酬相关费用支出增加较多。线下网点维持较快扩张。2023年公司大力提升“藏宝金”、“凤祥囍事”主题店的市场布局，升级换新零售店主题形象，实现净开店385家，期末门店数5994家（含海外银楼15家），我们预计公司2024年将维持300-400家的净开店目标。盈利预测与投资评级：展望后续，我们预计公司继续稳步推进“三年行动计划”，预计2023-2025年营收分别为714/836/974亿元，同增13%/17%/17%，归母净利22.14/26.87/31.92亿元，同增30%/21%/19%，EPS分别为4.23/5.14/6.10元，对应2024年3月6日收盘价PE为17/14/12X，维持“买入”评级。风险因素：金价剧烈波动，管理层变动，拓店不及预期。

事件： 公司发布公告，拟现金收购郑州集美 100%股权，郑州集美70%/18%/12%股权的转让价格分别为 1.08/0.28/0.19亿元，合计 1.55亿元，以机构 23年净利润以及收购价格测算的 PE 为 20.14X、 PS 为 1.46X（武汉五洲/武汉韩辰以 2023年净利润测算的 PE 分别为 16.1/10.2X，以 23年收入预测测算的 PS分别为 1.2/1.1X）；股权转让完成后，北京朗姿医管将持有郑州集美 100%股权，郑州集美将纳入公司合并报表范围。 郑州集美专业从事医疗美容服务，为河南省卫生厅批准二甲美容专科医院，总营业面积达 6586平方米，下设整形外科、微创美容科、美容皮肤科等科室。核心消费者以女性为主，客户年龄集中于 25岁至 45岁（占比 65%）。 机构收入规模稳步增长，盈利能力显著恢复。 郑州集美 22/23年收入分别为 0.69/1.06亿元，同比增长 52.7%，净利润分别为-0.17/0.08亿元，同比扭亏， 22/23年净利率分别为-25%/7%，有望推升公司医美业务盈利表 现 ； 根 据 公 司 预 测 ， 郑 州 集 美 2024-2028年 有 望 实 现 收 入1.15/1.25/1.33/1.42/1.49亿元， 实现净利润 0.11/0.13/0.15/0.18/0.19亿元，净 利 率 分 别 为 9.1%/10.3%/11.5%/12.5%/13.0%。 郑 州 集 美2024/2025/2026年度净利润（指目标公司经审计扣除非经常性损益后的净利润）业绩承诺为： 3年净利润分别不低于 1054/1282/1529万元，累计不低于 3865万元，有望持续增厚公司利润。 从西南逐步向华中地区布局，医美全国布局日趋完善。 基于体外并购基金孵化、机构稳定盈利后纳入体内的模式，公司持续完善医美机构的全国布局， 先后在省会城市昆明、武汉、郑州陆续布局有助于扩大集团规模效应与品牌声量，在集团化管理之下实现盈利能力进一步提升。 盈利预测与投资评级： 医美业务坚持外延+内生扩张布局，继武汉五洲&武汉韩辰并表后，收购郑州集美有助于继续完善医美全国布局，并表后亦将增厚利润，预计未来随着新机构盈利爬坡，集团规模效应更加凸显后，医美业务盈利能力或继续向好。我们预测公司 2023-2025年归母净利润分别为 2.37/3.09/3.53亿元，对应 PE分别为 32/25/21X，维持“增持”评级。 风险因素： 医美机构舆情风险、行业竞争加剧、消费力恢复不及预期。

公司发布业绩快报：2023年实现营收7.8亿元/yoy+99.96%，归母净利润3.0亿元/yoy+174.61%，扣非归母净利润2.9亿元/yoy+181.42%；23Q4单季度实现营收2.63亿元/yoy+89%，归母净利润1.08亿元/yoy+177%，扣非归母净利润1.02亿元/yoy+184%，业绩落于前期预告区间上沿。 重组胶原蛋白高景气度持续兑现。我们认为2023年薇旖美5亿的销售目标达成，公司业绩高速增长主要系薇旖美快速放量以及医美产品收入占比提升带动综合毛利率提升所致。我们预计2024年薇旖美系列产品目标继续高速增长，其中极纯4mg作为主推产品将通过增加机构覆盖数及深挖单机构需求等方式贡献主要增量，III型+XVII型胶原蛋白联合治疗方案主打“维稳+修复+重塑+倍护”功效，有望贡献业绩增量；新品方面，主打女性私密护理的重组胶原蛋白冻干纤维三类械产品有望于年中获批，主打面中部增容的重组胶原蛋白低温凝胶预计有望于年底获批。 薇旖美营销推广再加码。2024年2月24日薇旖美联合分众传媒在上海、北京、深圳、广州、成都、重庆、杭州、苏州8城开启“元计划”：①布局电梯间广告；②联合40+医美机构做薇旖美的品宣以及重组胶原蛋白的市场教育。本次“元计划”的SLOGAN为“想变美打薇旖美”，产品卖点为“可以注射的A型人源化胶原蛋白”。我们认为大面积铺开的线下营销活动有望持续提升C端认知、拓展消费人群、推动销量增长。 拓展多型别胶原蛋白原料及产品。2024年1月16日公司公开专利《生物合成人体结构性材料IV型胶原蛋白的制备方法》。我们认为胶原蛋白丰富的型别及功效是重组胶原蛋白行业未来持续高景气的基础，未来公司将持续开展多型别重组人源化胶原蛋白研发项目，相关成果有望打开新增长空间。 出海持续推进中。2023年12月欧莱雅小蜜罐系列全新升级，首次添加重组胶原蛋白，主打抗衰功效，该系列的重组胶原原料来自锦波生物，不排除未来两家公司在医美等其他领域进一步合作的可能，以及不排除其他国际大牌和锦波合作的可能。我们认为当前胶原蛋白市场教育还处于早期阶段，海外知名品牌的参与有助于：①加快市场教育，促进重组胶原蛋白市场加速成长；②提升锦波生物的知名度。 盈利预测与投资评级：：我们预计锦波2023-2025年归母净利分别为3.00/4.50/6.21亿元，当前市值对应2024年PE为36倍。重组胶原蛋白行业高景气度持续兑现，考虑到锦波在医美领域的领先地位，维持“买入”评级。 风险因素：研发不及预期风险、新品不及预期风险、行业竞争加剧风险。

爱博披露业绩快报 ： 23 年公司实现营收 9.51 亿元/+64%，归母净利润 3.04 亿元/+31%，扣非 2.87亿元/+38%； 23Q4 实现营收 2.83亿元/+105%，归母 0.52 亿元/+56%，扣非 0.48 亿元/+83%。分产品来看，视力保健产品快速增长，晶体&OK 镜 23Q4 低基数下稳健增长：消费力下行+竞争加剧， 角塑业务仍将稳健增长： 23 年角膜塑形镜收入同比增长 25%+，预计在 22Q4 低基数的情况下保持较快增长。但消费力下行、竞争加剧、竞品放量现状不容忽视，截止目前注册证达 20张，或将影响角塑行业短期增速，综合来看我们预计爱博凭借产品及销售服务能力，市占率仍将稳中有升，保持稳健增长；人工晶体收入持续高增长， 单、双焦品类市场份额快速提升： 23 年人工晶体收入同比增长 40%+（ vs 上半年同比增长 38%）， 我们认为下半年随着蓬莱工厂产能释放，收入持续高增长。此外， 11 月晶体国采结果落地，在原有省级联盟采购基础上价格仍有一定下降，爱博在集采中获得较高报量份额，未来有望在单焦品类以价换量、双焦品类快速提升市场份额；天眼产能加速释放、 Q4 并表优你康，隐形眼镜业务扬帆起航： 视力保健业务包含隐形眼镜、护理液、离焦镜等产品， 23 年合计收入占比超 15%（ vs上半年 11%），其中隐形眼镜业务快速放量。公司持有天眼医药 75%股权，福建优你康 51%股权（ 10 月并表）， 公司预计两家工厂合计年产能达 2 亿片， 24 年起将进一步贡献收入增量，并随着规模增长提升盈利能力；利润低于收入增速，盈利能力下行： 利润增速低于收入增速， 23 年营业利润率34.4%/-10.4pct， 23Q4 营业利润率 17.6%/-3.7pct，盈利能力下行主要由于： 1）隐形眼镜业务处于快速扩张初期，受规模效应、产线调试及品牌营销等影响，前期盈利能力较弱； 2） 23 年市场逐步恢复，公司加大产品推广力度和品牌营销活动； 3）蓬莱生产基地产能尚需逐步释放。 盈利预测与投资建议： 作为具备强研发能力的平台型公司，公司近年亦验证了其优异的商业化能力。我们预计手术类高端产品迭代持续、市占率稳中有升，近视防控潜力有望继续释放，隐形眼镜有望快速放量； 预计公司 24/25 年营收分别为 14.12/18.85 亿元；归母净利润分别为 4.03/5.25 亿元，对应 2024 年 2 月8 日收盘价 PE 分别为 43、 33 倍，维持“买入”评级。 风险提示： 新产品放量不及预期，政策风险，市场竞争加剧等

硬折扣零售万亿市场长坡厚雪，有望孕育出大公司。1）硬折扣的内涵是追求极致性价比的经营理念。折扣零售龙头Aldi、Costco凭借不低于传统商超的净利率×高效存货周转，实现显著高于传统商超的ROE。2）我国传统零售业态发展受阻，具备强运营能力的零售龙头通过布局折扣业态或迎发展新机遇，目前我国折扣零售渗透率不足4%，对比全球折扣零售10%以上、德国食品折扣商42%以上渗透率，仍有提升空间。3）根据德勤发布的《2023年全球零售力量报告》，全球零售商TOP10中有4家为折扣业态，行业有望孕育大公司。进入经济增速换挡及逐步转向需求导向的时代，硬折扣或将迎来历史性机遇。1）背景：复盘国外折扣业态的发展历史，通常诞生于宏观经济放缓的大背景下。2023年以来国内消费复苏进度整体慢于预期，但折扣零售、量贩零食发展较快，性价比成为更多消费者的首选。2）前提：我国货运量、周转量及快递业务量居世界前列，物流成本持续下降、流通体系相对宽松。2022下半年以来，实物商品消费线上化率进程趋缓、线上线下消费结构达相对稳态。低件单价、品牌效应弱、供应链格局分散的品类受制于线上物流履约成本，更依赖线下消费场景。3）变革：供给为王时代，品牌掌握更多话语权；如今逐步转向需求导向，下游的话语权增强，渠道效率提升倒逼产业链变革。家家悦探索硬折扣改造，推出量贩零食、折扣超市两种业态。1）公司作为山东超市龙头，是以经营生鲜为特色的全供应链、多业态零售渠道商，具备区域供应链、渠道、品牌优势。2）公司在2023年推出量贩零食店和好慧星折扣超市两种新业态，定位社区小店及高性价比。3）公司较早即前瞻性布局自有供应链、直接采购、自有品牌，我们认为其具备发展折扣业态的核心竞争力。公司历史收入、利润增长稳健，2020年开始受疫情、子公司商誉减值等因素影响，业绩呈现波动，我们认为随新业务加速发展，24-25年仍有望完成股权激励业绩目标。根据2023年业绩预告，23Q4盈利承压，我们认为主要为原有门店调整&食品CPI下行拖累生鲜业务收入及利润&新业态处投入期所致。 我们预计随着2024年开始折扣、零食业态加速开店，仍将力争完成2024、2025年股权激励考核目标。盈利预测及投资建议:公司作为区域商超龙头，主业稳健，2023年开始发展折扣店及零食店新业态，有望提升经营效率，在2024-2025年加速门店扩张。我们预计公司2023-2025年归母净利润1.39/3.00/3.65亿元，同增158%/115%/22%，2024年目标市值66亿元，首次覆盖给予“增持”评级。股价催化剂：新业态开店、盈利好于预期风险因素：宏观经济波动、市场竞争加剧、外拓区域及新业务不稳定、食品CPI下行。

事件：布公司发布23年业绩快报：1）收入端：23年公司预计实现营收18.5-20.5亿元，较19年恢复度为70.8%-78.5%；其中23Q4营收2.32-4.32亿元，较19年恢复度为57.3%-106.6%。2）利润端：①23年公司预计归母净利润亏损0.97-1.82亿元，扣非净利润亏损0.85-1.70亿元，其中拟计提花房资产减值损失8.6-9.0亿元。②若剔除花房减值影响，23年归母净利润为7.5-9亿元，较19年恢复度71.8%-86.2%，23Q4净利润基本盈亏平衡。 对花房计提减值，压制股价因素得到有效缓解。受外部环境和直播行业景气度下滑等因素影响，公司对花房计提资产减值损失。公司持股比例35.35%，按收益法评估，计提减值8.6-9亿元，减值后花房集团估值接近净资产，我们预计后续进一步减值风险较少。 专注演艺主业，各园区焕新起航。23Q4宋城整体及重资产项目演出场次分别为1990/1633场，较19年同期恢复度为117%/119%。其中，杭州/三亚/丽江/桂林/张家界项目恢复度分别为76%/62%/109%/91%/61%，杭州和三亚项目表现较弱分别受杭州亚运会管制因素以及海南23年旅游市场疲软因素影响，张家界复园以来整体热度不高。但新项目表现突出，贡献增量。西安/上海项目经过整改提升后，游客数量和市场口碑超预期，23Q4演出场次达到226/217场，在11个项目中分别排第4/5位；广东千古情由轻转重，将于大年初一正式启幕，该项目创新推出万人实景演出《Oh！珠江》，不排除未来向其他园区推广。23年以来公司专注演艺主业，全方位开展策划营销，各园区陆续迎来观演热潮，24年演出场次有望快速增长。 盈利预测与投资建议：宋城成熟项目改版升级提升天花板，培育项目快速爬坡，轻重模式结合推进异地扩张，公司基本面及长期成长性仍然稳健，我们看好公司未来业绩弹性和增长空间。此外，公司对花房计提减值，更加坚定专注演艺主业；23年也发布股权激励计划，缓解市场对管理层担忧。我们测算公司24-25年归母净利分别为12.3/15.5亿元，2月1日收盘价对应PE为19/15倍，维持“增持”评级，建议重点关注。 风险因素：宏观经济复苏不及预期，市场竞争加剧，新项目建设不及预期；业绩快报为初步核算数据，具体数据以年度报告中披露的数据为准。

公司发布业绩预告：2023年归母净利润-7000至-5000万元，扣非归母净利润-9500至-7500万元。以中值计算，23Q4单季度归母净利和扣非归母净利均约为-7000万元。 23年公司同比有所减亏，但依然亏损，主要源自：1）公司部分医药产品因退出医保、全国集采和厂房搬迁停产原因造成医药工业产品收入和毛利有所下降；2）股权激励计划的实施增加股权激励费用；3）医美业务23年度尚处研发和注册阶段而尚未实现盈利。由于市场目前对公司医药业务关注不多，因此重点关注后续医美业务情况，尤其是AestheFill放量节奏。 再生注射剂再生注射剂AestheFill于于24年年1月如期获批，月如期获批，公司预计将于预计将于24H1上上市销售。AestheFill主要材料为聚双旋乳酸微球粒子，优势在于：1）空心微球结构内外均刺激胶原合成，刺激效果更好；2）可实现客制化浓度调配，且国外已有海量使用案例可参考；3）兼具即时填充及长期再生效果。根据临床医师反馈，预计AestheFill将更多注射于皮下脂肪层，与已上市的艾维岚、濡白天使、伊妍仕形成差异化竞争。基于AestheFill的性能优势以及在中国台湾地区较好的销售表现（2019年上市，目前市占率超过Sculptra、伊妍仕，排名再生类产品第一），我们预计AestheFill在中国大陆地区上市后也将快速渗透市场。 除除AestheFill以外，重点关注公司在医美以外，重点关注公司在医美业务的其他布局：1）重组胶原蛋白：东万生物具有完整三螺旋结构的重组人胶原蛋白的研发生产持续推进中，我们预计原料有望于24H2实现量产；2）玻尿酸、麻膏、溶脂针等产品持续推进，此外公司也在持续关注医美上游其他领域的产品。 盈利预测及投资建议：公司预计AestheFill将于2024年上半年正式上市；此外公司还在重组胶原蛋白、利丙双卡因乳膏、溶脂针等其他医美产品领域有布局，每个产品获批均有望贡献业绩增量。我们预计23-25年归母净利分别为-0.61/1.22/2.44亿元，1月31日收盘价对应24-25年PE分别为48/24倍，维持“增持”评级。 风险提示：医药、医美行业政策风险；新品获批及推广不及预期；新药研发及注册风险等。