欧普康视发布 23年报： 欧普康视发布 23年报： 23年公司实现营业收入 17.37亿元/同比+13.89%，实现归母净利润 6.67亿元/同比+6.85%，实现扣非净利润 5.72亿元/同比+2.27%。 23Q4营业收入 4.18亿元/同比+32.92%，归母净利润 1.29亿元/同比+8.49%，扣非后归母净利润 1.01亿元/同比+5.86%，符合预期； 1） 随着 23年下半年消费力疲软、离焦镜等竞品起量、角塑品牌数量快速增加，硬镜收入增速下行： 2023年硬镜实现收入 8.17亿元/同比+7.06%，毛利率 89.2%/同比-0.42pct，其中 23Q4硬镜角膜接触镜实现收入 1.41亿元/同比+21.54%，我们认为增速环比提升主要由于 22年基数较低。 2） 护理产品竞争格局加剧、 电商平台分流使得收入下行： 2023年护理产品实现收入 2.62亿元/同比-12.02%，自有品牌推广持续发力，护理产品实现毛利率 57.33%/同比+1.85pct， 其中 23Q4实现收入 0.76亿元/同比-8.97%。 3） 普通框架镜及其他： 2023年实现收入 3.45亿元/同比+70.47%，其中 23Q4收入 1.08亿元/同比+120.37%，主要来自于新并表子公司的医疗设备和耗材的销售收入，减离焦框架镜等非硬镜类产品的销售也有所贡献， 23年毛利率 56.74%/同比-10.4pct，主要由于设备耗材类拖累，剔除后基本与 22年持平。 4） 参控股终端稳步增长： 2023年公司医疗服务实现收入 3.02亿元/同比+19.48%，毛利率 71.32%/同比-0.13pct， 23Q4实现收入 0.87亿元/同比+41.25%， 参控股终端数量新增 90余家，累积已达超 400家。 分渠道来看： 2023年公司经销业务实现收入 6.44亿元/同比+18.24%,直销业务指向非控股终端直接销售收入 2.45亿元/同比-4.69%,终端业务营收 8.48亿元/同比+17.22%。其中 Q4公司经销业务实现收入 1.58亿元/同比+36.90%,直销业务收入 0.46亿元/同比+14.61%,终端业务营收 2.14亿元/同比+34.62%。 盈利能力来看： 23年毛利率 74.78%/-2.11pct，主要由于并表子公司医疗设备及耗材销售所致，销售费率 21.7%/+2.33pct，主要由于增加驻地销售及并表终端机构，管理费率 6.79%/-1.49pct，财务费率-0.07%/+0.39pct， 净利率41.96%/-3.71pct。 投资建议： 公司作为深耕眼视光行业的龙头企业，在近视防控各类产品上不断推陈出新，我们认为未来公司的增长方向将更加多样化，抵御风险的能力将更强。公司当前已积极进行架构调整，有望在行业新趋势下回归增长通道，我们预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 7.37/8.19/9.15亿元，对应 3月29日收盘价 PE 分别为 22.13/19.94/17.83倍，维持“买入”评级。 风险提示： 消费力疲软，竞争加剧，新业务拓展不及预期等

爱博披露业绩快报 ： 23 年公司实现营收 9.51 亿元/+64%，归母净利润 3.04 亿元/+31%，扣非 2.87亿元/+38%； 23Q4 实现营收 2.83亿元/+105%，归母 0.52 亿元/+56%，扣非 0.48 亿元/+83%。分产品来看，视力保健产品快速增长，晶体&OK 镜 23Q4 低基数下稳健增长：消费力下行+竞争加剧， 角塑业务仍将稳健增长： 23 年角膜塑形镜收入同比增长 25%+，预计在 22Q4 低基数的情况下保持较快增长。但消费力下行、竞争加剧、竞品放量现状不容忽视，截止目前注册证达 20张，或将影响角塑行业短期增速，综合来看我们预计爱博凭借产品及销售服务能力，市占率仍将稳中有升，保持稳健增长；人工晶体收入持续高增长， 单、双焦品类市场份额快速提升： 23 年人工晶体收入同比增长 40%+（ vs 上半年同比增长 38%）， 我们认为下半年随着蓬莱工厂产能释放，收入持续高增长。此外， 11 月晶体国采结果落地，在原有省级联盟采购基础上价格仍有一定下降，爱博在集采中获得较高报量份额，未来有望在单焦品类以价换量、双焦品类快速提升市场份额；天眼产能加速释放、 Q4 并表优你康，隐形眼镜业务扬帆起航： 视力保健业务包含隐形眼镜、护理液、离焦镜等产品， 23 年合计收入占比超 15%（ vs上半年 11%），其中隐形眼镜业务快速放量。公司持有天眼医药 75%股权，福建优你康 51%股权（ 10 月并表）， 公司预计两家工厂合计年产能达 2 亿片， 24 年起将进一步贡献收入增量，并随着规模增长提升盈利能力；利润低于收入增速，盈利能力下行： 利润增速低于收入增速， 23 年营业利润率34.4%/-10.4pct， 23Q4 营业利润率 17.6%/-3.7pct，盈利能力下行主要由于： 1）隐形眼镜业务处于快速扩张初期，受规模效应、产线调试及品牌营销等影响，前期盈利能力较弱； 2） 23 年市场逐步恢复，公司加大产品推广力度和品牌营销活动； 3）蓬莱生产基地产能尚需逐步释放。 盈利预测与投资建议： 作为具备强研发能力的平台型公司，公司近年亦验证了其优异的商业化能力。我们预计手术类高端产品迭代持续、市占率稳中有升，近视防控潜力有望继续释放，隐形眼镜有望快速放量； 预计公司 24/25 年营收分别为 14.12/18.85 亿元；归母净利润分别为 4.03/5.25 亿元，对应 2024 年 2 月8 日收盘价 PE 分别为 43、 33 倍，维持“买入”评级。 风险提示： 新产品放量不及预期，政策风险，市场竞争加剧等

欧普康视发布业绩预告：23年公司预计实现归母净利润6.24-7.17亿元/同比+0%-15%，扣非5.60-6.15亿元/同比+0%-10%；23Q4预计实现归母0.86-1.79亿元/同比-27.7%至+51.3%，扣非0.88-1.44亿元/同比-7.5%至+51.1%，若按中枢计算，低基数下归母及扣非分别实现+11.8%和+21.8%增长，符合预期。 分产品来看：硬镜（角塑为主）产品、框架眼镜及其它产品、医疗服务等三类业务收入同比增长，护理产品同比出现下滑；竞争加剧+消费力疲软，角塑业务略有下滑：增速环比下滑主因：①竞品离焦镜具低价且偏消费属性，营销宣传管控较松，渠道可覆盖至终端数量众多的眼镜店，影响角塑转化；②获证品牌增多、竞争加剧；③角塑为高客单价产品，居民消费疲软，7月后虽有好转但行业仍增长乏力，影响新客转化，我们预计Q4片量增速稳定在10%+；护理产品销售承压，公司已积极推出各项举措应对：公司护理产品主要包括博视顿（经销）、镜特舒（进口OEM、自产），下滑幅度扩大的主因有：①销售渠道向线上集中而公司线上销售占比较小；②自产护理品推广力度加大，占比持续提升；③品牌增多，竞争加剧。公司已成立专门电商部，加强线上销售并管控价格，此外，自产品利润空间较大，公司加大促销推广力度，并正强化研发、补充产品矩阵，护理品产能已扩大5倍；终端数量预计稳健增长，更关注质量而非数量：近年眼视光终端竞争相对加剧，公司新增终端更加审慎稳健，在医疗渠道外亦努力拓展眼镜零售门店升级，静待连锁模型跑通形成第二增长曲线；公司发布新股权激励草案，激励增速保持一致：公司近期发布新一轮股权激励草案，激励对象共69人，拟授予270万股，占总股本的0.3%，授予价格14.27元/股，24-28年业绩考核目标为在23年扣非归母净利润的基础上保持20%的年复合增长或当年扣非归母净利润同比增长20%，与此前激励增速一致，彰显公司持续发展信心。 投资建议：公司作为深耕眼视光行业的龙头企业，在近视防控各类产品上不断推陈出新，我们认为未来公司的增长方向将更加多样化，抵御风险的能力将更强。公司当前已积极进行架构调整，有望在行业新趋势下回归增长通道，我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为6.81/7.61/8.23亿元，对应1月26日收盘价PE分别为25/22/21X，维持“买入”评级。 风险提示：消费力疲软，竞争加剧，新业务拓展不及预期等。

博士眼镜 业绩预告中枢与我们前期预测接近，符合预期 y] ： 博士眼镜业绩预告符合预期，中枢与我们前期预期较为一致： 2023年预计实现归母净利润1.15-1.45亿元/同比+53.00%-92.92%，扣非归母净利润 1.08-1.38亿元/同比+71.37%-118.97%； 若按照中枢计算， 23Q4归母净利润 0.32亿元/同比+21.58%，扣非归母 0.29亿元/同比+31.95%。此外， 23年公司计提股权激励费用较 22年同期减少 850万元，预计 23年非经常性损益对净利润的影响金额约为 700万元。 渠道方面，兴趣电商与新零售增长迅猛，线下渠道布局持续完善： 23年公司积极拓展新零售渠道和兴趣电商平台，深化布局抖音等本地生活服务平台，线上体量持续增长， 23年前三季度本地生活平台团购券门店核销收入 1.26亿元/同比+75%；线下销售网络布局持续完善，老店提质增效，线上线下渠道融合日益加快。 分产品来看，自有品牌稳步增长，离焦镜红利持续释放，有望带动利润率提升。 公司积极培育自有品牌，不断迭代产品矩阵和营销推广活动，自有品牌镜片及镜架持续放量，营收规模实现稳步增长； 23年公司针对离焦镜开展了针对性营销推广活动， 23Q1-Q3销量同比+94%。 深化智能眼镜布局，多品牌合作推动“最后一公里”交付： 博士眼镜深度布局智能眼镜领域，致力于智能眼镜最后一公里的验配服务和产品交付，承载 AR智能眼镜用户的视光矫正需求。公司布局多年，投资多家相关企业，与雷鸟科技（在国内消费级 AR 眼镜主要线上平台市场份额已连续四季度位居中国第一）、 Rokid、魅族形成强绑定，目前魅族和雷鸟创新的线上定制化配镜服务与交付由博士负责，并将在线下门店进行更多消费者触达与产品展示销售。 投资建议： 博士眼镜是眼镜零售行业首家上市公司，我们看好公司把握行业趋势稳健发展，同时实现市占率的提升。此外，近期苹果 MR 产品销售超预期，公司亦有望获益于智能眼镜行业成长红利。我们预计 23-25年公司实现营收11.64、 13.29、 16.07亿元，归母净利润分别为 1.31、 1.51、 1.80亿元，维持“买入”评级。 风险提示：数字化加盟推进不及预期， 行业政策风险， 行业竞争加剧。

重组方案：拟收购海旅免税，转型免税商业综合。海汽集团拟向海旅投购买海旅免税100%股权，交易对价40.80亿元，其中支付股份对价34.68亿元，支付现金对价6.12亿元；此外，拟向不超过35名特定投资者发行股票募集配套资金，募资额不超过14亿元。本次交易前，海汽集团总股本3.16亿股，交易完成后海汽集团总股本将增至不超过7.24亿股。 海汽集团：海南省道路运输龙头，拓展“交通＋旅游＋消费”产业链。 海汽集团主营业务为汽车客运、汽车场站开发经营、汽车综合服务：汽车客运市占率多年来维持在40%-50%；为应对行业变化，公司积极拓展汽车综合服务业务，营收占比由2018年的4.8%上升至2022年的22.3%，已成为公司第二大业务板块。重组完成后，海汽集团将从传统交运企业转型升级为免税商业综合企业集团，聚焦具备深厚潜力的旅游零售市场。 离岛免税：政策红利+。供给需求双向催化仍具潜力。免税新政红利显著，离岛免税规模快速增长，2021年为495亿元，2019-21年CAGR达91.5%；2023年以来，受消费力偏弱、打击代购等因素影响，离岛免税销售增长承压，2023M1-10为382.3亿元。我们看好客流运力提升以及旅游设施完善后的海南客流表现以及供给和需求双向驱动下的人均免税消费额增长，测算2023-26年海南免税市场销售额分别为457/555/677/828亿元。此外，免税新政后多家免税店密集开业，但有限竞争背景下牌照仍较为稀缺，而海旅免税经营面积和区位优势明显，市占率快速提升，稳坐第二梯队。 海旅免税：免税新贵应运而生，覆盖四大业务板块。2020年6月，海南离岛免税新政推出，随后海旅免税于同年7月成立，同年8月获得离岛免税牌照，旗下三亚海旅免税城于同年12月开业。海旅免税主营离岛免税业务，同时覆盖有税、跨境电商和奥特莱斯等商业板块：1）离岛免税：线下免税依托三亚海旅免税城开展，地理位置优越，免税经营面积近5万㎡，吸引超1000个国际知名品牌入驻；线上商城于2021年1月正式上线。2）有税业务：除了通过海旅免税城有税店铺线下销售有税商品外，还依托海旅免税会员购四大端口开展线上有税业务，是离岛免税业务的延伸。3）跨境电商：由子公司海旅黑虎销售跨境商品，也包括部分寄售业务。4）奥莱业务：依托旅游+免税商业基因，探索旅游新零售商业综合体，海旅超体项目毗邻海旅免税城，商业面积约7万㎡，总铺位数预计达140个，目前已于2023年12月10日开业。 销售亮眼、爬坡迅速，聚焦离岛免税业务发展。2022年海旅免税实现营收34.98亿元/+39.1%，其中离岛免税27.36亿元/+54.7%，完税商品5.83亿元/+7.15%，跨境电商0.22亿元，联营0.36亿元；主营业务毛利率15.72%/-1.6pct，归母净利润0.56亿元，实现扭亏。2023Q1-3海旅免税实现营收30.12亿元，其中离岛免税27.96亿元，完税商品1.70亿元，跨境电商0.13亿元，联营0.33亿元，离岛免税收入规模和占比均呈上升趋势；主营业务毛利率19.94%，归母净利润1.33亿元。 供应链能力不断完善，品牌丰富度持续提升。1）随着业务规模扩张以及渠道逐步拓展，海旅免税议价能力提升，与最大供应商拉格代尔多次签署补充协议，并与737家品牌建立直接采购关系。2）凭借完善供应链，入驻品牌从开业初近350个快速增长至23年9月的1055个。开业初期海旅免税深耕香化品类，通过香化引流，带动配饰、服饰等其他品类销售，差异化竞争快速抢占市场，并引进众多精品，加大招商力度。 盈利能力改善较为显著，强化运营提升利润空间。随着2023年折扣力度收窄，毛利率有所提升，2023M1-9实现净利润占全年预测值的67.06%。而受暑假及四季度旺季因素影响，海南离岛免税市场下半年销售情况通常优于上半年；未来海旅免税也有望通过优化商品结构、调整折扣力度以及降低采购成本的方式进一步提升盈利水平。 布局奥莱业务，逐步拓展省外。海旅免税打造旅游新零售综合体海旅超体，实现“离岛免税+有税奥莱”双轮驱动。项目临近海旅免税城，有望打造“双子星”商业地标；实现1500+品牌的全业态品类覆盖，从重奢到百货，对高端商旅客群和本地消费市场都具备吸附能力；同品类产品在同一区域以全货架形式呈现，打破常规“租金模式”，实现降本增效。此外，23年3月，海旅免税·奥莱超体落地阳朔，省外拓展起步。 税根据公司公告，海旅免税2023-26年业绩承诺为实现润归母净利润1.98、、3.26、4.80、5.87亿元，结合23年以来海南离岛市场表现以及海旅免税23年1-9月销售情况，我们在业绩承诺基础上进行调整，预计海旅免税2023-26年实现归母净利润1.65、3.29、4.86、5.89亿元。 盈利预测与投资建议：我们预计海汽集团原有业务2023-25年归母净利润分别为-0.08、0.17、0.41亿元，24年1月17日收盘价对应24-25年PE分别为321、132X，估值远高于可比公司主要源于公司股价包含免税业务注入预期。当前公司积极推进海旅免税注入事项，若重组顺利完成，免税业务有望为公司注入成长新动能，建议持续关注公司后续重组进展，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险因素：交易事项进展不及预期风险，宏观经济风险，经营相关风险，政策风险。

重组方案： 拟收购海旅免税，转型免税商业综合。 海汽集团拟向海旅投购买海旅免税 100%股权，交易对价 40.80亿元，其中支付股份对价 34.68亿元，支付现金对价 6.12亿元；此外，拟向不超过 35名特定投资者发行股票募集配套资金，募资额不超过 14亿元。本次交易前，海汽集团总股本 3.16亿股，交易完成后海汽集团总股本将增至不超过 7.24亿股。 海汽集团：海南省道路运输龙头，拓展“交通＋旅游＋消费”产业链。 海汽集团主营业务为汽车客运、汽车场站开发经营、汽车综合服务：汽车客运市占率多年来维持在 40%-50%；为应对行业变化，公司积极拓展汽车综合服务业务，营收占比由 2018年的 4.8%上升至 2022年的 22.3%，已成为公司第二大业务板块。重组完成后，海汽集团将从传统交运企业转型升级为免税商业综合企业集团，聚焦具备深厚潜力的旅游零售市场。 离岛免税：政策红利+供给需求双向催化仍具潜力。 免税新政红利显著，离岛免税规模快速增长，2021年为 495亿元，2019-21年 CAGR 达 91.5%； 2023年以来，受消费力偏弱、打击代购等因素影响，离岛免税销售增长承压， 2023M1-10为 382.3亿元。我们看好客流运力提升以及旅游设施完善后的海南客流表现以及供给和需求双向驱动下的人均免税消费额增长，测算 2023-26年海南免税市场销售额分别为 457/555/677/828亿元。此外，免税新政后多家免税店密集开业，但有限竞争背景下仍较为稀缺，而海旅免税经营面积和区位优势明显，市占率快速提升，稳坐第二梯队。 海旅免税： 免税新贵应运而生，覆盖四大业务板块。 2020年 6月，海南离岛免税新政推出，随后海旅免税于同年 7月成立，同年 8月获得离岛免税牌照，旗下三亚海旅免税城于同年 12月开业。 海旅免税主营离岛免税业务，同时覆盖有税、跨境电商和奥特莱斯等商业板块： 1）离岛免税：线下免税依托三亚海旅免税城开展，地理位置优越，免税经营面积近 5万㎡，吸引超 1000个国际知名品牌入驻；线上商城于 2021年 1月正式上线。 2）有税业务：除了通过海旅免税城有税店铺线下销售有税商品外，还依托海旅免税会员购四大端口开展线上有税业务，是离岛免税业务的延伸。 3）跨境电商：由子公司海旅黑虎销售跨境商品，也包括部分寄售业务。 4）奥莱业务： 依托旅游+免税商业基因，探索旅游新零售商业综合体，海旅超体项目毗邻海旅免税城，商业面积约 7万㎡，总铺位数预计达 140个，目前已于 2023年 12月 10日开业。 销售亮眼、爬坡迅速，聚焦离岛免税业务发展。 2022年海旅免税实现营收 34.98亿元/+39.1%，其中离岛免税 27.36亿元/+54.7%，完税商品 5.83亿元/+7.15%，跨境电商 0.22亿元，联营 0.36亿元；主营业务毛利率15.72%/-1.6pct，归母净利润 0.56亿元，实现扭亏。 2023Q1-3海旅免税实现营收 30.12亿元，其中离岛免税 27.96亿元，完税商品 1.70亿元，跨境电商 0.13亿元，联营 0.33亿元，离岛免税收入规模和占比均呈上升趋势；主营业务毛利率 19.94%，归母净利润 1.33亿元。 供应链能力不断完善，品牌丰富度持续提升。 1）随着业务规模扩张以及渠道逐步拓展，海旅免税议价能力提升，与最大供应商拉格代尔多次签署补充协议，并与 737家品牌建立直接采购关系。 2） 凭借完善供应链， 入驻品牌从开业初近 350个快速增长至 23年 9月的 1055个。 开业初期海旅免税深耕香化品类，通过香化引流，带动配饰、服饰等其他品类销售，差异化竞争快速抢占市场，并引进众多精品， 加大招商力度。 盈利能力改善显著，强化运营提升利润空间。 随着 2023年折扣力度收窄，毛利率显著提升， 2023M1-9实现净利润占全年预测值的 67.06%。 而受暑假及四季度旺季因素影响，海南离岛免税市场下半年销售情况通常优于上半年；未来海旅免税也将通过优化商品结构、调整折扣力度以及降低采购成本的方式进一步提升盈利水平。 布局奥莱业务，逐步拓展省外。 海旅免税打造旅游新零售综合体海旅超体，实现“离岛免税+有税奥莱”双轮驱动。项目临近海旅免税城， 有望打造“双子星”商业地标；实现 1500+品牌的全业态品类覆盖，从重奢到百货，对高端商旅客群和本地消费市场都具备吸附能力；同品类产品在同一区域以全货架形式呈现，打破常规“租金模式”，实现降本增效。此外，23年 3月，海旅免税·奥莱超体落地阳朔，省外拓展起步。 根据公司公告，海旅免税 2023-26年业绩承诺为实现归母净利润 1.98、3.26、 4.80、 5.87亿元， 结合 23年以来海南离岛市场表现以及海旅免税23年 1-9月销售情况， 我们在业绩承诺基础上进行调整，预计海旅免税2023-26年实现归母净利润 1.65、 3.29、 4.86、 5.89亿元。 盈利预测与投资建议： 我们预计海汽集团原有业务 2023-25年归母净利润分别为-0.08、 0.17、 0.41亿元， 24年 1月 12日收盘价对应 24-25年PE 分别为 325、 134X，估值远高于可比公司主要源于公司股价包含免税业务注入预期。 当前公司积极推进海旅免税注入事项，若重组顺利完成，免税业务有望为公司注入成长新动能，建议持续关注公司后续重组进展，首次覆盖，给予“增持” 评级。 风险因素： 交易事项进展不及预期风险，宏观经济风险，经营相关风险，政策风险。

事件： 2023年 12月 26日公司发布公告， 中国中免与上海机场、首都机场签订免税经营补充协议， 机场渠道保底租金及扣点比例较此前合同有所调减。 未来免税商与机场将携手提升口岸免税竞争力，从原有的收租逐步发展为战略合作，机场方有望参与到更多免税业态： 1）强调进一步引进品牌，做强百货精品、巩固香化、做大烟酒食品； 2）免税商进一步优化线上预定业务； 3）实现机场免税与市内免税业务联动，机场有望参与更多免税业态； 4）合规形势下增强销售灵活性； 5）在机场各区域增强免税推广； 6）提供更多畅销品支持。 考虑到实际线下销售额恢复速度较慢，香化毛利率降低等现实情况，上海机场与首都机场均对未来的租金进行了较大程度的让步： 上海机场： ①若月实际客流大于 23Q3月均的 80%（即两大机场合计月度达167万人次），浦东+虹桥年化保底销售 7.07亿元，该保底销售金额较低，我们预计在未来经营中有望大概率超过； ②若高于保底销售金额，月实际销售提成为香化、烟、酒、百货、食品 5个品类所对应的各月品类销售提成的总和，月品类销售提成=月品类净销售额×品类提成比例，品类提成比例按18%-36%不同情形取值； ③我们认为上述提成比例或将主要参考当前各品类的毛利率水平，考虑到香化占比较高而折扣力度较大，预计综合扣点率将落在 20%-25%； ④此外此次协议对超过保底租金部分设定了激励机制，经审核同意的新品，可按各单品毛利额的一定比例另行计算销售提成；当完成机场方月实收费用目标后，就超过目标部分所对应的销售额采取更加灵活的调节机制计取销售提成； 首都机场： 首都机场租金采取年保底经营费和年实际销售额提成两者取高： 年保底租金设定 5.58亿元， 相较于 19年有大幅降低， 此外，若年实际客流量≤960万人次（首都机场国际区年客流量） ， 则保底租金还将有所调减； 年实际销售额提成方面， 品类提成和激励机制与上机一致。 投资建议： 中免作为免税行业龙头，今年以来股价已回调较多、 估值安全边际较高；展望后续，供给端精品引入+物业面积扩容（三亚海棠湾一期二号地（C 区）已于 23/12/28正式开业） ，需求端下沉市场潜力仍待释放+海外消费持续回流，利润端香化价格体系回升+汇率弹性，有望共同驱动业绩兑现、实现触底回升。 若将机场租金重谈考虑在内， 我们预计 23-25年归母净利润分别为 64.5/80.2/95.0亿元，12月 29日收盘价对应 PE 分别为 27/22/18X，维持“买入”评级。 风险因素： 消费力疲软，地缘政治风险，宏观经济风险，汇率风险。

事件： 2023年前三季度，公司实现营收 45.37亿元/同比+53.6%，实现归母净利润 7.90亿元/同比-53.64%； 23Q3，实现营收 11.66亿元/同比+69.37%，归母净利润 2.07亿元/同比-87.39%，扣非 1.55亿元，相较去年同期扭亏为盈。 海南旅游市场吸引力强劲，公司机场及酒店业务高景气。 三亚凤凰机场 23Q3实现飞机起降架次 3.35万架次，同比增长 135%，旅客吞吐量 528万人次，同比增长 174%，货邮吞吐量 1.39万吨，同比增长 93%。虽然三季度出入境客流已逐步恢复，海南作为旅游目的地的吸引力仍然可观，有力推动公司营收及盈利能力显著提升。 三亚机场免税店二期开业，离岛免税受消费力、打击代购等影响预计阶段性承压。 公司深度参与离岛免税业务，包含参股三亚及美兰机场免税店，收取三亚机场免税店特许经营费、海口日月广场两家市内店租金、多个提货店租金等。 23Q3海南离岛免税实现销售额 86.4亿元，同比增长 44%，购物件数 1064万件，同比增长 27%，购物人数 152万人次，同比增长 92%。虽然受到消费力及打击代购等影响，人均贡献额有所下降，但客流增长下仍然实现销售额的稳健增长，随着后续消费复苏&海南免税供给提升，离岛免税销售额有望持续增长并为公司贡献业绩增量。 公司加快地产去化，未来将聚焦优质核心业务。 1） 23Q3公司新开工项目面积 12.67万平，竣工面积 7.49万平；销售签约面积 3.3万平，同比增长 23.12%； 签约金额 5亿元，同比增长 25.42%； 2）公司持有多个优质物业，截至 23Q3，公司出租地产建筑面积 47.8万平， 23Q3租赁收入 1.35亿元。 随着主业景气度回归、债务厘清、地产去化，公司盈利能力有望持续向好： 23Q3公司实现毛利率 46.2%/+44.8pct，销售费率 4.3%/+1.6pct，管理费率16.1%/-5.6pct，财务费率 9.5%/-10.6pct，财务费用维持较低水平；归母净利率17.7%，同比降低主要由于去年同期南海明珠岛土地出让影响利润约 20亿元。 盈利预测与投资建议： 公司作为海南自贸港建设的重要参与者，我们预计将享受政策和发展红利，看好机场和免税业务中长期成长性。我们看好公司短中长期发展，预计 23-25年归母净利润分别为 11.07/12.98/15.0亿元，对应收盘价PE 分别为 39/34/29X， 维持“买入” 评级。 风险因素： 客流不及预期，产能扩张不及预期，免税店销售不及预期，政策风险等

博士眼镜披露三季报： 23Q1-Q3实现营收 9.05亿元/同比+24%，归母 0.98亿元/同比+101%，扣非 0.94亿元/同比+129%； 23Q3实现营收 3.07亿元/同比+12%，归母 0.31亿元/+10%，扣非 0.31亿元/同比+21%；实现毛利率 60.8%/同比+2.7pct，净利率 10.1%/同比-0.3pct。 离焦镜增速亮眼、自有品牌产品矩阵持续升级。 23年以来，公司加大离焦镜营销推广力度，离焦镜片销量同比+94%，单 Q3离焦镜片销量同比+88%，暑期旺季离焦镜配镜量同比增长超 70%；此外，公司持续培育自有品牌， 23Q1-Q3自有品牌镜片销量同比+63%。 积极完善线上平台布局、持续开拓本地生活平台&兴趣电商潜力。 线上渠道体量持续成长， 23Q3实现线上平台 GMV5108万元/同比+27%；同时，利用线上平台传播力为线下销售赋能， 23年前三季度本地生活平台团购券门店核销收入1.26亿元/同比+75%， Q3抖音本地生活 GMV 0.24亿元/环比+19%， Q3核销收入 0.15亿元/环比+67%。 轻加盟业务持续拓展、期待增长提速。 截至 23Q3，镜联易购注册用户共计8749家， 8月 27日至 9月 30日增加 331家；完成加盟签约流程的加盟商共计507家， 8月 27日至 9月 30日增加 166家。公司计划继续提高平台注册用户转化为加盟商的转化率，完善镜联平台产品品牌矩阵，打磨加盟单店模型，推动平台采购额提升，期待公司轻加盟规模加速拓展。 控股 股东承诺 6个月 内不减持 、彰显公 司发展信 心 。 公司控股股东ALEXANDER LIU 及 LOUISA FAN 承诺自 23年 10月 25日至 24年 4月 24日， 6个月内不以任何方式减持公司股份， 彰显公司对 2023年全年业绩的看好，有望提振市场信心。 盈利能力拆分来看， 23Q3实现毛利率 60.8%/同比+2.7pct，销售费率 39.8%/同比+0.8pct，管理费率 6.95%/同比-0.5pct，研发费率 0.6%，主因公司取得汉高信息&镜联易购控制权，研发支出费用化，财务费率 0.2%/同比-0.45pct，此外其他收益去年同期基数较高带来约 0.9pct 负向影响，实现营业利润率 12.8%/同比+1.2pct，净利率 10.1%/同比-0.3pct，环比基本持平。 盈利预测与投资评级： 博士眼镜是眼镜零售行业首家上市公司，我们认为公司基于数字化加盟新模式和灵活高效加盟采购平台在加盟门店数量方面的较大拓展潜力，以及未来有望基于庞大门店覆盖，进一步拓展深度加盟乃至收购，实现市占率及业绩规模的扩张。我们预计 23-25年公司有望实现营收 12.23、15.39、 19.56亿元，归母净利润分别为 1.35、 1.83、 2.50亿元，对应 10月 27日收盘价 PE 分别为 25、 19、 14X，维持“买入”评级。 风险提示：数字化加盟推进不及预期， 行业竞争加剧，系统性风险

中国中免披露三季报： 23Q1-Q3公司实现营收 508.37亿元/+29%，归母52.06亿元/+12%，扣非 51.91亿元/+13%； 23Q3公司实现营收 149.79亿元/+28%，归母 13.41亿元/+94%，扣非 13.37亿元/+104%； 23Q3实现毛利率34.5%/+9.8pct，实现归母净利率 9.0%/+3.1pct。 2）近期人事变动对公司经营影响或较小：原董事长李刚先生因病逝世，公司原业务主要负责人、总经理王 轩先生接任公司第五届董事会董事长。 收入端来看，消费力下行+打击代购预计使得海南板块环比略降，日上周年庆贡献增量： 我们预计海南板块贡献约 84亿元，消费力相对低迷、五一后打击代购显著加大、积分及折扣力度收窄、出境游分流等因素影响下 Q3收入端承压，环比或略有所下滑； 我们预计日上上海贡献收入约 45亿元， 9月周年庆大促下折扣+营销投放同步发力，环比收入增长。 毛利端来看，香化价格体系回升推动毛利率持续上行： 今年以来价格体系整体回升， Q3中免海南整体折扣力度维持较低，同时 6月会员权益下调，新积分体系下积分折扣收窄，助推毛利端持续修复， 23Q3实现毛利率 34.5%，同比+9.8pct、环比+1.6pct；此外，推动全岛统一定价、改善品类销售结构等亦对整体毛利水平提升有所助力。 净利端来看，出入境客流回升下日上租金环比增长、资产减值为净利增速不及毛利增速的主要原因， 23H1浦东机场出入境客流恢复至 19年同期26%， 23Q3恢复度已达 55%，客流回升下租金环比对应增长， 我们预计 Q3机场租金环比增加4亿+， 23Q3实现销售费率17.8%/+11.3pct、环比+3.0pct，且随国际客流恢复 Q4租金及销售费率或仍将有所提升；税金及附加率2.2%/+0.5pct，管理费率 4.0%/-0.4pct，研发费率 0.1%/+0.1pct，财务费率-1.5%/-2.2pct；此外， 23Q3计提资产减值损失 2.54亿元（23Q20.47亿、22Q30.86亿），最终实现归母净利率 9.0%/+3.1pct。 投资建议： 中免作为免税行业龙头，今年以来股价已回调较多、安全边际较高；展望后续，供给端精品引入+物业面积扩容，需求端下沉市场潜力仍待释放+海外消费持续回流，利润端香化价格体系回升+汇率弹性，有望共同驱动业绩兑现、实现触底回升。不考虑机场租金重谈等变化，我们预计公司 23-25年归母净利润分别 67.9、 93.6、 115.0亿元，对应 10月 26日收盘价 PE 分别27、 20、 16X，维持“买入”评级。 风险因素： 政策风险，市场竞争加剧，客流及销售不及预期等。

爱博医疗披露三季报： 23Q1-Q3公司实现营收6.68亿元/+51%，归母2.52亿元/+27%，扣非2.39亿元/+33%； 23Q3公司实现营收2.61亿元/+55%，归母0.89亿元/+20%，扣非0.86亿元/+26%； 23Q3实现毛利率78.9%/-6.7pct，实现归母净利率34.0%/-11.1pct。我们预计晶体角塑作为核心产品稳健高增长，视力保健贡献可观增量：1）随着上半年晶体积压需求释放， 23Q3白内障手术或回归正常增长通道，同时下半年蓬莱工厂产能逐步提升，供给端发力、需求端稳健之下预计公司晶体业务稳健高增。 展望后续，公司PR产品通过创新医疗器械审查、三焦人工晶体等高端晶体均有望陆续上市弥补国产空白，进一步拉动公司收入及利润率提升。2）消费力疲软+竞品放量+阶段性影响角塑行业增速，公司商业化能力优异，市占率或仍能稳中有升，因此我们预计公司角塑产品收入在高基数下仍能实现较快增长。 随着消费力逐步修复，作为控制近视效果最优的产品之一， 角塑行业仍有望稳健增长。3）天眼产能加速释放、 Q4并表优你康，隐形眼镜业务扬帆起航： 随着江苏天眼产能爬坡， 我们预计23Q3或贡献可观收入增量（ 23H1收入1629万，利润- 584万），同时随着规模效应盈利能力有望逐步改善，年底前有望扭亏； 10月福建优你康已完成51%的股权变更登记事宜，两大工厂预计年底有望形成2亿片产能，搭配后续硅水凝胶等高壁垒产品，隐形眼镜业务有望快速起量的同时改善利润率，成为公司第三大产品线。盈利能力来看： 我们预计隐形眼镜业务收入占比提升及蓬莱工厂产能爬坡致使整体毛利率有所下滑， 23Q3 公司实现毛利率 78.9%/-6.7pct，市场恢复下产品推 广 及 品 牌 营 销 力 度 加 大 ， 销 售 费 率 19.8%/+2.9pct ， 管 理 费 率11.3%/+0.4pct，研发费率 8.8%/-1.2pct，财务费率 0.2%/+0.8pct，最终实现归母净利率 34.0%/-11.1pct。 投资建议： 作为具备强研发能力的平台型公司，公司近年亦验证了其优异的商业化能力。我们预计手术类高端产品迭代持续、市占率稳中有升，近视防控潜力有望继续释放，彩瞳布局逐步完善。 我们预计公司 23-25 年营收分别为8.6、 12.3、 16.7 亿元；归母净利润分别为 3.3、 4.5、 6.0 亿元，对应 2023 年10 月 25 日收盘价 PE 分别为 52、 38、 28 倍，维持“买入”评级。 风险因素： 新产品放量不及预期，政策风险，市场竞争加剧等

欧普康视披露三季报， 增速放缓： 23Q1-Q3 公司实现营收 13.20 亿元/同比+9%，归母 5.38 亿元/同比+6.5%，扣非 4.71 亿元/同比+2%； 23Q3 公司实现营收 5.39亿元/同比+2%，归母 2.27 亿元/同比-8%，扣非 2.06 亿元/同比-8.5%； 23Q3 实现毛利率 78.3%/同比-1.2pct，实现归母净利率 42.2%/同比-4.7pct。 分产品来看：竞争加剧+消费力疲软， 角塑业务略有下滑： 23Q3 角塑实现营收 2.93 亿元/同比-3%，增速环比下滑主因： ①竞品离焦镜具低价且偏消费属性，营销宣传管控较松，渠道可覆盖至终端数量众多的眼镜店，影响角塑转化； ②获证品牌增多、竞争加剧； ③角塑为高客单价产品，居民消费疲软， 7 月后虽有好转但行业仍增长乏力，影响新客转化， 6 月订单下滑幅度大，其中部分销售在 Q3 确认， 7-8 月为销售旺季，订单同比较 6 月有所好转但仍小幅下滑， 9 月已转为增长； 护理产品销售下滑幅度较上半年有所扩大， 公司已积极布局电商业务： 公司护理产品主要包括博视顿（经销）、镜特舒（进口 OEM、自产）， 23Q3 护理产品实现营收 0.65 亿元/同比-22%，下滑幅度较上半年有所扩大主因： ①销售渠道向线上集中而公司线上销售占比较小； ②自产护理品推广力度加大，占比持续提升； ③品牌增多，竞争加剧。公司已成立专门电商部，加强线上销售并管控价格，此外，自产品利润空间较大，公司加大促销推广力度，并正强化研发、补充产品矩阵，护理品产能已扩大 5 倍、双氧水即将面世； 框架镜及其他业务持续快速增长， 建立第二经销管理中心有望贡献更多增量： 普通框架镜销售及其他业务持续快速增长， 23Q3 实现营收 0.96 亿元/同比+60%，占比 18%，主要源于新并表子公司医疗耗材及设备销售收入；公司已启动“康视先锋”计划强化，成立第二经销中心， 我们认为有望在核心产品之外寻找更多收入增长点； 23Q3 医疗服务营收 0.84 亿元/同比+4%，占比 16%； 分渠道来看，终端数量稳健增长，更关注质量而非数量： 部分对医疗机构的销售由直销改为经销， 23Q3 公司经销业务实现收入 1.91 亿元/同比+4.5%，占比35%；直销业务指向非控股终端直接销售，收入 0.88 亿元/同比-8%，占比 16%；控股终端实现营收 2.61 亿元/同比+5%，占比 48%、进一步提升。 盈利能力拆分来看，新并表子公司医疗耗材及设备销售贡献较多收入而毛利率较低： 23Q3 毛利率 78.3%/同比-1.2pct；销售费率 18.6%/同比+3.3pct，主要是终端占比增加所致；管理费率 7.0%/同比+1.4pct，研发费率 2.1%/同比+0.5pct；财务费率-0.4/同比+0.3pct；实现归母净利率 42.2%/同比-4.7pct。 投资建议： 公司作为深耕眼视光行业的龙头企业，在近视防控各类产品上不断推陈出新，我们认为未来公司的增长方向将更加多样化，抵御风险的能力将更强。公司当前已积极进行架构调整，有望在行业新趋势下回归增长通道，我们预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 6.81、 7.61、 8.23 亿元，对应 10 月 24 日收盘价 PE 分别为 30.43、 27.23、 25.18X， 维持“买入” 评级。

事件：公司半年报符合预期，相比 21年仍有稳健增长：23H1公司实现营收 5.99亿元/同比+31%，归母净利润 0.67亿元/同比+230%；23Q2营收 2.89亿元/同比+22%，较 21Q2+32%，归母净利润 0.29亿元/+120%，较 21Q2亦增长 24%，扣非 0.27亿元/+193%，较 21Q2亦增长 33%；23Q2实现毛利率 62.28%/同比+1.85pct，实现净利率 10.57%/同比+5.18pct。 分产品来看：离焦镜持续发力、自有品牌占比领先。1）23H1光学眼镜及验配服务实现营收 3.95亿元/+26.4%，毛利率 69.41%/+0.8pct，其中①功能性镜片销量实现 23%的稳健增长，其中青控镜片销量同比+56%，②自有品牌镜片及镜架持续放量，23H1自有品牌镜片销量同比+78%，占比 67.82%，自有品牌镜架销量同比+84%，占比 70.65%；2）成镜营收 0.99亿元/+84.5%，毛利率 44.27%/-4pct，预计主要由于旅游恢复及线上渠道放量；3）隐形眼镜营收 0.77亿元/+13%，毛利率 37.85%/-1.65pct。 直营门店来看：兴趣电商引流释放活力、消费力下行门店增速恢复稳健： 1）23H1直营门店收入 4.82亿元/+29%，直营门店 492家，考虑到宏观经济环境及消费力，开店速度回归稳健，对盈利不佳门店及时止损，新开 23家、关店23家，公司预计下半年将在稳固华南大本营的同时拓展长三角区域和海南免税中心，同时关店数量预计环比减少； 2）积极完善本地生活服务平台布局，为线下门店引流，23H1线上团购券交易金额 0.88亿元/+89%，2023年 1月上线抖音本地生活，抖音平台实现 GMV0.70亿元，到店核销 0.47亿元，其中 23Q2实现抖音平台 GMV 0.20亿元，到店核销 0.09亿元。同时公司将继续挖掘流量增长来源，有望继续保持行业领先。 主流平台全布局、线上业务实现大幅增长：23H1公司线上 GMV0.97亿元，对应营收 0.86亿元。公司在主流平台均开设了官方账号及旗舰店，同时抖音店铺开展常态化日播，提升关注度同时实现标品在下沉市场的错位销售，其中博镜抖音直播间实现 GMV 0.14亿元/+782%，微商城 GMV 0.16亿元/+445%。 轻加盟近期提速、有望快速实现市占率提升：今年 4月收购汉高信息&镜联易购，开启数字化加盟，向单体门店赋能供应链及督导管理。截止 23H1，镜联易购注册用户 7450家，完成加盟签约流程的加盟商 264家，交易额 158万元，为进一步提升加盟效率，镜联易购电子合同于 7月 20日上线，截至目前，镜联易购注册用户 8418家，完成流程的加盟商 341家，且我们预计较多加盟商处于流程中。我们认为，下半年轻加盟有望进一步提速，有望快速提升公司市占率和“砼”品牌覆盖度。 财务分析：1）盈利能力来看，23Q2实现毛利率 62.28%/同比+1.85pct，相比21Q2+1.4pct，销售费率 41.30%/-2.75pct，管理费率 7.73%/-2.2pct，研发费率 0.40%/+0.4pct，财务费率 0.83%/-1.1pct；整体净利率 10.57%/同比+5pct，与 21Q2基本持平，环比 23Q1下滑主要由于季节性因素影响；2）公司账面资金 1.56亿元，经营性现金流持续好转，达到 1.70亿元/+84.5%；3）23H1存货周转率 1.36，应收账款周转率 10.7，相较于 21H1均略有提升。 投资建议：博士眼镜是眼镜零售行业首家上市公司，我们看好公司基于数字化加盟新模式和灵活高效加盟采购平台在加盟门店数量方面的较大拓展潜力，以及未来有望基于庞大门店覆盖，进一步拓展深度加盟乃至收购，实现市占率及业绩规模的扩张。我们预计 23-25年公司有望实现营收 12.23、15.39、19.56亿元，归母净利润分别为 1.35、1.83、2.50亿元，对应 8月 29日收盘价 PE 分别为 27、20、15X，维持“买入”评级。 风险因素：数字化加盟模式效果不及预期；政策风险；市场竞争加剧。

中免披露23H1半年报，与快报一致：1）23H1营收358.58亿元/同比+30%，归母38.66亿元/同比-2%，归母净利率10.78%/同比-3.5pct，扣非38.54亿元/同比-2%；2）23Q2营收150.89亿元/同比+39%，归母15.65亿元/同比+14%，归母净利率10.37%/同比-2.3pct，环比-0.7pct，扣非15.59亿元/同比+14%；3）去年同期受疫情影响基数较低，线下客流恢复推动免税销售大幅回暖，23H1免税销售239.56亿元/同比+48%、有税销售116.78亿元/同比+5%。 收入及利润拆分来看，二季度消费力疲软、折扣力度收窄、打击代购等因素影响下，需求端显著承压，同时，畅销品供给问题或亦对销售有所拖累，三亚市内店+中免香港供货利润预计构成核心利润来源：三亚市内店（海棠湾、线上预订、三亚机场、补购）23H1实现营收168.76亿元/同比+10%，归母16.88亿元/同比-31%，归母净利率10.00%/同比-6.0pct，预计部分利润计入中免国际供货利润所致，其中三亚机场店贡献营收、归母分别5.97、0.16亿元；海免公司主要运营美兰机场&日月店，23H1实现营收28.09亿元/同比-19%，归母1.48亿元/同比-19%，归母净利率5.27%，预计亦有供货利润计入中免国际：①美兰（51%。 51%股权）贡献营收、归母分别16.09、0.33亿元，净利率7.98%；②日月（51%股权）预计贡献营收、归母分别12.00、1.15亿元，净利率18.74%；日上上海（51%股权）23H1实现营收81.97亿元/同比+50%，线上持续营销维持高收入体量，线下客流修复预计收入占比近20%；归母0.08亿元/同比-97%，归母净利率0.10%/同比-4.4pct，预计主要由于租金按照客流恢复比例收取，而线下销售恢复速度不及客流恢复速度；展望后续，机场线下收入有望随出入境恢复而逐季增加，投放力度持续+品牌品类拓展有望推动线上有税平台声量不断扩大，H2周年庆及双十一等大促下平台表现可期；新海港作为新增综合体，此次未独立披露营收，我们预计收入贡献或至35-40亿元，且子公司层面或实现盈利；中免国际向各免税店供货获得供货利润，同时运营cdf会员购平台，23H1实现归母净利润17.65亿元。 折扣力度收窄+积分体系优化+汇率影响收窄推动毛利率环比改善，23Q2实现毛利率32.83%/同比-1.1pct，环比+3.8pct；销售费率14.75%/同比+10.8pct，环比+4.9pct，出入境客流恢复带来机场租金大幅提升，23H1租金约18.42亿元；管理费率3.71%/同比-0.3pct；财务费率-0.31%/同比-6.0pct；23Q2实现净利率10.37%/同比-2.3pct，环比-0.7pct。 财务分析：截至23H1，公司存货244.54亿元，同比略有增加、但较22年末已减少12%，并有望随客流及销售恢复而持续有所优化；23H1资产减值损失2.23亿元/同比+0.45亿元，或仍主要受过往积压库存影响，销售提升、库存改善下后续已较为可控；23H1公司经营性现金流85.73亿元，销售收入增长推动下同比由负转正。 下半年多个催化剂有望释放：下半年暑期、国庆及冬季海南旅游旺季的渐次来临有望支撑销售环比增长；一期2号地及两大顶奢落成在即，有望推动海棠湾客流吸引力及承载能力更上层楼，新海港Gucci、Prada或于年内陆续开业，品牌引入及重装进展持续；凤凰机场免税面积大幅扩容、美兰机场供给提质亦有望贡献显著增量；此外，市内免税政策的有望加速推出、线下机场口岸的逐步恢复、机场租金减免、宏观经济预期向好及消费力恢复均值得期待。 我们仍然看好利润端持续改善：1）随着外资香化品牌价格体系在全渠道的回升、中免对于会员权益的下调及折扣力度的收窄，我们坚定看好公司盈利能力的改善；2）汇率是影响今年全年净利润的重要因素，根据公司测算，美元及港币汇率变动1%影响公司净利润分别达0.35、0.81亿元。 投资建议：公司作为免税行业龙头，有望充分享受海外消费回流和免税政策红利，逐步兑现业绩。我们预计公司23-25年归母净利润分别为70.8、95.7、116.1亿元，对应8月25日收盘价PE分别为31、23、19X，维持“买入”评级。 风险因素：政策风险，市场竞争加剧，客流及销售不及预期等。

事件：23H1公司实现营收 33.70亿元/+49%，归母净利润 5.83亿元/同比+807.5%；23Q2营收 21.11亿元/+96%，归母净利润 3.50亿元/+3332%，扣非归母净利润 2.81亿元/+825%；23Q2实现毛利率 40.89%/+6pct，实现净利率 16.96%/+20pct。 机场业务全面恢复，超 19年同期：23H1机场管理实现营收 9.56亿元/+47.5%： 旗下控股及管理输出 9家机场完成航班起降 8.9万架次/+68%、旅客吞吐量1310.63万人次/+109%、货邮吞吐量 7.51万吨/+45%，恢复至 19年同期的116%/110%/106%，其中，三亚凤凰机场实现飞机起降架次 6.89万架次/+64%、旅客吞吐量 1124.30万人次/+105%、货邮吞吐量 5.93万吨/+43%，恢复至 19年同期的 112%/108%/98%。 免税及商业稳健增长，财务口径影响表观增速：免税及商业实现营收 1.40亿元/-41%，主要由于持有型物业租赁收入调整至房地产业务：海岛商业参股免税实现投资收益 0.79亿元/+44%，其中海口机场免税店 0.63亿元、三亚机场免税店0.15亿元；三亚机场免税店场地租赁收入 0.84亿元、免税提货点租赁收入 0.36亿元/+13%（均计入机场管理）。此外，三亚机场免税店法式花园 5000平新增面积开业在即，有望进一步贡献租赁收入+投资收益。 加快存量地产项目去化，聚焦临空产业：23H1地产业务营收 15.22亿元/+141%，占比 45%，主要来源于结转豪庭南苑 C14项目收入，23Q2公司地产销售项目签约面积 3.7万平/+59%，签约金额 5.7亿元/+55%；此外，积极拓展临空产业项目土地，2023年 5月取得海口市 2块土地使用权，后续将推进临空产业项目开发和配套项目多元化经营。 公司积极拓展航空机场产业园、政企事业单位、住宅商业写字楼等资金回笼快速的优质大规模项目，物业管理业务实现营收 3.53亿元/-14%。其他业务实现营收 3.99亿元/+19%，其中酒店业务营收 1.56亿（不含三亚机场酒店）、天羽飞训营收 1.93亿。 随着机场业务快速恢复、债务厘清，盈利能力回归正轨：23Q2公司实现毛利率40.89%/+6pct，销售费率 1.88%/+1pct，主因地产业务销售佣金较上年同期增加，管理费率 8.37%/-6pct，财务费率 8.01%/-5.5pct，财务费用绝对值基本维持稳定；整体净利率 16.96%/+20pct。 投资建议：公司作为海南自贸港建设的重要参与者，我们预计将享受政策和发展红利，看好机场和免税业务中长期成长性。我们看好公司短中长期发展，预计23-25年归母净利润分别为 11.77/13.94/16.50亿元，对应收盘价 PE 分别为39/33/28X。 风险因素：客流不及预期，产能扩张不及预期，免税店销售不及预期，政策风险等。