事件：欧普康视披露 2023半年报，二季度略不及预期：23H1公司实现营业收入 7.80亿元/同比+13.99%，实现归母净利润 3.11亿元/同比+20.28%；23Q2营业收入 3.79亿元/同比+20.88%，归母净利润 1.37亿元/+24.75%，扣非后归母净利润 1.16亿元/+14.67%；23Q2公司实现毛利率 72.6%/同比-2.2pct，实现净利率 40.0%/同比+1.1pct。 分产品来看：1）行业竞争加剧、消费力疲软，角膜塑形镜业务增速不及往年： 23H1角塑业务实现营业收入 3.8亿元/同比+11%，毛利率 89.5%/+0.15pct，根据公司公告披露，增速不及预期主因：i）获证品牌增多、竞争加剧；ii）低价且偏消费属性的离焦镜，营销宣传管控较松，渠道可覆盖至门店众多的眼镜店，竞品影响角膜塑形镜转化；iii）角膜塑形镜为高客单价产品，而居民消费较预期疲软，对新客转化造成影响，其中 3-4月积压需求释放、镜片订单高增，但 5-6月在高基数及消费力影响下订单滑落； 2）护理产品受线上及竞争冲击，增速贡献由正转负：护理产品过往是公司业绩增长的重要来源，23H1由于市场品牌增多，竞争加剧，线下专业机构销售份额不敌线上，加上公司自产护理产品占比增加而单价较低，订单量下滑。23H1护理产品实现营收 1.2亿元/同比-8%，毛利率 54%/+1.1pct； 3）服务终端稳步推进：目前已建立的终端总数超 1500家，参控股终端 360家。 23H1医疗服务实现营业收入 1.3亿元/同比+19%，毛利率 74%/+1.1pct； 4）其他业务表现平稳，后续贡献度有望提升：普通框架镜销售及其他业务增幅较大，23H1实现营收 1.4亿元/同比+51%，毛利率 58%/-8pct；若剔除新并表公司销售收入，营收同比+19%，毛利率为 66%，与去年相当。公司角塑、护理以外的产品占比仍然较小，我们预计公司或将通过增加其他产品的销售激励等方式，促进收入增长。 分渠道来看：23H1公司经销业务实现收入 2.95亿元；直销业务指向非控股终端直接销售，收入 1.1亿元；终端业务营收 3.7亿元，占比约 47%。 半年度利润增速低于收入增速：1）新并表子公司的医疗设备和耗材销售收入较大且毛利率较低，23Q2销售毛利率 72.6%，同比下滑 2.2pct，销售费率24%/+1.1pct，管理费率 6.0%/-1.4pct，研发费率 3.0%/+1.1pct，财务费率-0.2%，实现净利率 40%/+1.1pct；2）23H1股权激励分摊费用同比减少 1500万元，理财收益同比增加 3177万元，为非业务性正向影响；3）23H1少数股东损益占净利润比例达 11%，同比增加 1.6pct。 与“三只羊”达成战略合作切入隐形眼镜赛道，我们预计公司先完善销售渠道后实现自产：1）公司拟现金出资 1710万元，与三只羊网络科技（国内头部互联网电商销售平台）、赵春生合资 3000万元设立合资公司，将持有 57%股份； 2）拟共建新品牌“梦视清”，合作第一步包括隐形眼镜相关产品，由公司负责研发生产，“三只羊”主负责线上全渠道销售；3）结合公司眼视光领域领先研发优势与合作方电商全渠道销售平台，有利于拓宽公司业务范围与盈利渠道，增强公司整体竞争力。 投资建议：公司作为深耕眼视光行业的龙头企业，在近视防控各类产品上不断推陈出新，我们认为未来公司的增长方向将更加多样化，抵御风险的能力将更强。我们持续看好公司中长期的发展。我们预计公司 2023-2025年归母净利润分别为 7.64、9.43、11.19亿元，对应 8月 11日收盘价 PE 分别为 34、27、 23X，维持“买入”评级。 风险因素：新产品放量不及预期，政策风险，市场竞争加剧等。

博士眼镜复盘：深耕眼镜零售三十年，发展稳扎稳打 ummary] 。博士眼镜是眼镜零售行业首家上市公司，立足华南、拓展全国，截至 22年末 513个经营网点遍布全国 23个省份，并逐步推出六大差异化品牌、18年开启全域运营；23年公司正式入驻抖音本地生活、创新引流方式，并控股汉高信息及其子公司镜联易购，开辟数字化加盟新模式。22年公司实现营收9.62亿元，近 5年 CAGR 15.4%，实现归母 0.75亿元，近 5年 CAGR7.6%，毛利率 61.8%，净利率 7.7%，ROE11.0%。 博士 1.0：行业内生增长+创新获客方式推动下自营业务有望稳定增长。 中国眼镜市场增长稳定，据欧睿数据，2022年中国眼镜市场规模达588.7亿元，未来 5年或将保持 8.1%的复合增速：1）“一人多镜”理念的推广及高客单价的功能性镜片、特别是青少年防控镜片的迅速发展有望持续驱动行业规模的内生增长；2）眼镜零售商创新获客方式，发力抖音本地生活服务等新零售渠道，有望促进单店平效提升。 博士 2.0：行业连锁化率低，轻加盟开启攻城略地。我们认为，这具体体现在：1）当前国内眼镜零售行业仍有较大整合空间：21年国内眼镜零售行业 CR10仅 10%-15%，博士眼镜 22年门店市占率仅约 0.5%；2）传统加盟模式扩张速度较慢，轻资产加盟模式有望快速提升公司门店覆盖速度及密度：23年博士眼镜收购汉高信息、增资镜联易购，开启轻资产加盟模式，镜联易购承诺至 2025年活跃门店数及平台 GMV 分别不低于 1万家、3亿元。从驱动力来看，疫情期间小 B（夫妻老婆店等单体、小规模眼镜零售商）经营受困，轻加盟模式下，博士眼镜将从供应链、更低拿货价、导流赋能、低试错成本、ERP 系统等多方位支持小 B 发展，助力其降本增收；从壁垒来看，轻加盟模式由公司长期考察研究而创新推出，服务商绑定、ERP 系统、公司自身稀缺性及规模优势、先发优势等因素有望共同构筑公司在轻加盟模式的护城河；3）轻加盟业务有望贡献可观业绩增量：轻加盟收入主要由平台销售收入+加盟费收入构成，基于大基数的门店覆盖，或将在 25年贡献约 1亿元的加盟费收入。 博士 3.0：加盟模型跑通后，盈利能力及业绩体量潜力较大。我们认为，这具体体现在：1）议价能力提升带来利润率提升：参考同样兼具零售+医疗属性的药店行业，随着门店数量的逐步增加，议价能力提升有望带来毛利率的增长。假设规模效应下 25年采购成本降低 2%-10%，则直营业务、加盟业务毛利率分别有望提升 0.8pct-3.7pct、1.7pct-8.5pct，假设费用端不变，归母净利润有望提升 0.10-0.49亿元；2）市占率和业绩提升空间：公司通过轻加盟模式有望将门店覆盖数量提升至万家以上，并从中筛选优质门店转型升级为深度加盟，甚至并购门店，有望实现前期投入更低且成功率更高的市占率提升。3）持续扩大产业链布局：①积极布局上游产品开发设计，设立产业基金挖掘上下游优质企业，为长期发展储备资源；②持续探索智能眼镜新赛道，成为华为及灵伴科技的重要合作伙伴，22年华为三代智能眼镜、ROKID AIR 等销售均稳步增长；并与雷鸟创新达成战略合作、成立联合实验室。 盈利预测及投资建议：博士眼镜是眼镜零售行业首家上市公司，我们看好公司基于数字化加盟新模式和灵活高效加盟采购平台，在加盟门店数量方面的较大拓展潜力，以及未来有望基于庞大门店覆盖，进一步拓展深度加盟乃至收购，实现市占率及业绩规模的扩张。我们预计 2023-2025年公司有望实现营收分别 12.59亿元、16.07亿元、20.80亿元，分别实现归母净利润 1.33亿元、1.77亿元、2.68亿元，对应 2023年 7月 24日收盘价 PE 分别为 30倍、23倍、15倍。我们看好公司中长期发展潜力，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：数字化加盟模式效果不及预期；政策风险；市场竞争加剧风险等。

海南机场深度参与海南自贸港建设，开启“一本两翼双引擎”业态新格局。2021 年，公司破产重整程序顺利执行，公司控股股东变更为海南省属最大的国资平台海南发控，正式融入海南国资体系。公司开启以机场为根本，以免税商业地产、物管酒店服务为两翼，以临空、资本为两大驱动引擎的“一本两翼双引擎”业态新格局。破产重整完成后，2022 年公司实现收入和归母净利润分别47.01 亿元、18.56 亿元，同比均有所修复。 机场业务：三亚凤凰机场资产优质，第七航权赋予海南国内航空枢纽最高自由度。公司通过控股+参股+管理输出11 家机场，2021 年机场业务营收和毛利贡献率均为35%左右，其中：1）三亚凤凰机场为公司核心资产，2022 年占机场板块业务营收约90%，2023 年以来客流量快速回升，盈利能力有望改善，T3 航站楼及配套项目建设完成后，凤凰机场整体保障旅客吞吐量可达2700-3000 万人次/年；2）中小机场布局覆盖全国8省10 家机场，2019 年宜昌三峡机场客流超300 万人次，其余机场目前体量较小。 免税业务：卡位优质流量入口，深度参与离岛免税业务。公司以参股投资和场地租赁的形式参与5 家离岛免税店，2022 年线下免税销售额约75亿元，占海南岛内12 家免税店销售额比例约21.5%。1）公司持有美兰机场免税店49%的股权，2021、2022 年实现投资收益分别2.90、0.45 亿元，美兰机场免税店批复经营面积约3.99 万平米、已开业面积约1.79万平米，入驻品牌数量超500 个，精品供给持续扩容；2）公司通过参股+租赁方式参与三亚凤凰机场免税店，2021 年贡献投资收益、租金收入分别约0.18、1.22 亿元，2022 年实现投资收益、租金收入分别为0.07、0.76 亿元。当前凤凰机场已开业面积约0.18 万平米，2023 年底凤凰机场有望新增约0.5 万平米，叠加新增多个精品品牌，有望为凤凰机场免税店贡献可观增量；3）自持优质物业日月广场，坐落于海口市大英山CBD，为中免日月、海控全球精品提供免税场地租赁，2022 年海岛商业实现免税店租金收入0.91 亿元，随着日月广场免税商业扣点水平回归市场化，公司有望与免税商共同做大免税销售体量、实现互利共赢；4）设有三处免税提货点，2022 年凤凰机场收取免税提货点租金收入0.63 亿元。 房地产业务：传统地产业务逐步退出，积极拓展临空产业开发经营。1）公司持续推进去房地产化工作，2022 年地产业务营收20.73 亿，同时积极推进优质存量项目建设，重点项目海南中心有望于2026 年底投入运营，建成后有望成为海南自贸港的新地标；2）公司持有物业租赁以海口市为主，2022 年海口地区租金总收入3.37 亿元，其中日月广场收入1.88 亿元；3）2018 年起公司逐步将地产业务重点转向临空产业园区开发，促进临空产业与机场主业功能互补，并搭建合资公司及合作平台，布局临空上下游产业链。 物业业务：海南机场坐拥海南本岛规模最大的物业服务企业海南物管，聚焦三大优质业态+两大服务体系，在管物业项目共计163 个，管理面积逾1600 万平米。公司物管业务市场拓展方向主要为航空机场产业园、政企事业单位、住宅商业写字楼等优质业态及项目，并进行餐饮服务、资产管理服务两大体系业务布局；近年来，公司物业管理面积保持在1500平米以上，在管项目稳定在约170 个，受益于公司较为稳定的在管项目数量及管理面积，2018-2022 年物业业务营收稳健，基本维持在7-8 亿元，且毛利率较为平稳，疫情前后均维持在15%左右。 盈利预测及投资建议：公司作为海南自贸港建设的重要参与者，我们预计公司有望享受政策和发展红利，看好公司机场和免税业务中长期的成长性。我们预计2023-2025 年公司分别实现营收77.30 亿元、83.00 亿元、88.03 亿元，分别实现归母净利润11.60 亿元、13.34 亿元、16.77亿元，对应2023 年6 月30 日PE 分别为40 倍、35 倍、28 倍。由于公司将以机场及免税为主要业务，逐步去地产化，我们选取上海机场、白云机场、深圳机场和格力地产作为可比公司，2023 年可比公司PE 平均值为47 倍。我们看好公司机场及免税业务伴随海南自贸港建设持续成长，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：宏观经济下行风险；客流不及预期风险；经营相关风险；政策风险。

事件：公司发布新一轮股权激励，期限5年，考核2023-2027年扣非后净利润（复合增速≥20%），激励对象包括公司与控股子公司管理人员及核心技术/业务人员共97人。 此次股权激励增速相比过往未有明显下调，此轮长达5年的激励计划彰显了公司对中长期发展的信心：①2017版股权激励：期限3年，净利润复合增速要求22%；②2019版股权激励：期限3年，扣非后净利润复合增速要求22%；③2021版股权激励：期限5年，扣非后净利润复合增速要求20%。 拟投资设立欧普视方，即将开启低浓度阿托品三期临床：公司拟与视方极医药共同出资设立欧普视方，其中欧普出资1820万元，占比65%，双方于6月16日签订合资协议。本次合作后，视方极将低浓度阿托品所有全球区域权益（知识产权、临床批件、商业化权益）转让给欧普视方，欧普视方成立后即将启动低浓度阿托品三期临床准备工作。 欧普作为深耕近视防控领域的眼科上市公司，此前公司控股合肥康视眼科医院已获批阿托品滴眼液院内制剂，未来阿托品成品药的有望上市或将进一步丰富公司的产品管线，与现有的角膜塑形镜等产品形成互补。此外，当前在新加坡、日本等地区，每人每年阿托品花费约3000元，若按10%渗透率（占青少年近视人群）计算，则潜在市场空间达300亿元，或可贡献可观业绩增量。 河北及三明联盟集采报价公示，欧普康视标准片及环曲片拟中选价格分别为1760元/片、2260元/片，但我们预计“服务”部分将单列计算，有望显著减少影响。我们认为集采或对出厂端影响较小，目前公司终端对产品的总收费也无降价计划，且此前作为三类医疗器械的角塑产品广告宣传一直受到限制，集采后家长对于角塑产品的认知度有望提升，有望进一步打开渗透率天花板。 投资建议：公司作为深耕眼视光行业的龙头企业，在近视防控各类产品上不断推陈出新，我们预计23年起视光终端数量有望快速增加，股权激励有望缓解短期集采可能带来的不确定性，同时未来公司的业绩增长来源有望更加多元化，抵御风险的能力有望提高。公司过往业绩通过了各种考验，我们持续看好公司中长期的发展。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别至7.79、9.63、11.8亿元，对应6月16日收盘价PE分别为35、28、23X，维持“买入”评级。 风险因素：产品临床及商业化进展不及预期，市场竞争加剧，新产品放量不及预期等。

海南机场深度参与海南自贸港建设，开启“一本两翼双引擎”业态新格局。2021 年，公司破产重整程序顺利执行，公司控股股东变更为海南省属最大的国资平台海南发控，正式融入海南国资体系。公司开启以机场为根本，以免税商业地产、物管酒店服务为两翼，以临空、资本为两大驱动引擎的“一本两翼双引擎”业态新格局。破产重整完成后，2022 年公司实现收入和归母净利润分别47.01 亿元、18.56 亿元，同比均有所修复。 机场业务：三亚凤凰机场资产优质，第七航权赋予海南国内航空枢纽最高自由度。公司通过控股+参股+管理输出11 家机场，2021 年机场业务营收和毛利贡献率均为35%左右，其中：1）三亚凤凰机场为公司核心资产，2022 年占机场板块业务营收约90%，2023 年以来客流量快速回升，盈利能力有望改善，T3 航站楼及配套项目建设完成后，凤凰机场整体保障旅客吞吐量可达2700-3000 万人次/年；2）中小机场布局覆盖全国8省10 家机场，2019 年宜昌三峡机场客流超300 万人次，其余机场目前体量较小。 免税业务：卡位优质流量入口，深度参与离岛免税业务。公司以参股投资和场地租赁的形式参与5 家离岛免税店，2022 年线下免税销售额约75亿元，占海南岛内12 家免税店销售额比例约21.5%。1）公司持有美兰机场免税店49%的股权，2021、2022 年实现投资收益分别2.90、0.45 亿元，美兰机场免税店批复经营面积约3.99 万平米、已开业面积约1.79万平米，入驻品牌数量超500 个，精品供给持续扩容；2）公司通过参股+租赁方式参与三亚凤凰机场免税店，2021 年贡献投资收益、租金收入分别约0.18、1.22 亿元，2022 年实现投资收益、租金收入分别为0.07、0.76 亿元。当前凤凰机场已开业面积约0.18 万平米，2023 年底凤凰机场有望新增约0.5 万平米，叠加新增多个精品品牌，有望为凤凰机场免税店贡献可观增量；3）自持优质物业日月广场，坐落于海口市大英山CBD，为中免日月、海控全球精品提供免税场地租赁，2022 年实现免税店租金收入0.91 亿元，随着日月广场免税商业扣点水平回归市场化，公司有望与免税商共同做大免税销售体量、实现互利共赢；4）设有三处免税提货点，2022 年凤凰机场收取免税提货点租金收入0.63 亿元。 房地产业务：传统地产业务逐步退出，积极拓展临空产业开发经营。1）公司持续推进去房地产化工作，2022 年地产业务营收20.73 亿，同时积极推进优质存量项目建设，重点项目海南中心有望于2026 年底投入运营，建成后有望成为海南自贸港的新地标；2）公司持有物业租赁以海口市为主，2022 年海口地区租金总收入3.36 亿元，其中日月广场收入1.88 亿元；3）2018 年起公司逐步将地产业务重点转向临空产业园区开发，促进临空产业与机场主业功能互补，并搭建合资公司及合作平台，布局临空上下游产业链。 物业业务：海南机场坐拥海南本岛规模最大的物业服务企业海南物管，聚焦三大优质业态+两大服务体系，在管物业项目共计163 个，管理面积逾1600 万平米。公司物管业务市场拓展方向主要为航空机场产业园、政企事业单位、住宅商业写字楼等优质业态及项目，并进行餐饮服务、资产管理服务两大体系业务布局；近年来，公司物业管理面积保持在1500平米以上，在管项目稳定在约170 个，受益于公司较为稳定的在管项目 数量及管理面积，2018-2022 年物业业务营收稳健，基本维持在7-8 亿元，且毛利率较为平稳，疫情前后均维持在15%左右。 盈利预测及投资建议：公司作为海南自贸港建设的重要参与者，我们预计公司有望享受政策和发展红利，看好公司机场和免税业务中长期的成长性。我们预计2023-2025 年公司分别实现营收77.30 亿元、83.00 亿元、88.03 亿元，分别实现归母净利润11.60 亿元、13.34 亿元、16.77亿元，每股收益分别为0.10 元、0.12 元、0.15 元。截至2023 年6 月12 日收盘价，对应2023-2025 年PE 分别为41 倍、36 倍、28 倍。由于公司将以机场及免税为主要业务，逐步去地产化，我们选取上海机场、白云机场、深圳机场和格力地产作为可比公司，2023 年可比公司PE 平均值为51 倍。我们看好公司机场及免税业务伴随海南自贸港建设持续成长，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：宏观经济下行风险；客流不及预期风险；经营相关风险；政策风险。

格力地产 拟收购珠免 100%股权。格力地产拟向珠海市国资委、城建集团购买珠海免税 100%股权，交易对价 89.78亿元，其中股份对价 76.31亿元，现金对价 13.47亿元；此外，拟向不超过 35名特定投资者发行股票募集配套资金，募资额预计不超 70亿元。本次交易前，格力地产总股本为 18.85亿股，交易完成后格力地产总股本将增至 33.03亿股。 格力地产在大消费+精品地产+生物医药方面齐头并进，免税业务有望成为公司新增长点。房地产业务为公司核心主业，经营模式以自主开发销售为主，主要产品为中高端住宅，定位于精品化路线；自 2016年开始拓展大健康产业，围绕科研孵化+产品落地+资源整合，2020年起布局加速，在产品研发、创新及销售等方面持续升级，以把握生物医药产业新机遇；重组完成后，公司主营业务将发生实质性转变，发展成为拥有以免税业务为主导的大消费产业、坚持精品化路线的房地产业、以科华生物为平台的生物医药大健康产业三大板块齐头并进的公司。 珠免集团深耕口岸免税行业 40余年，是国内最早一批经国务院批准开展免税品销售的国有独资公司，旗下有 14家控股公司，9家为免税业务相关，覆盖免税品采购、销售全环节。珠免集团在渠道端、品类端、物业端和运营端全面综合发展：1）渠道端：①口岸免税：珠免市场份额约 3.5%，口岸免税业务体量居全国第二，截至 23年 3月，珠免旗下共拥有 7家已开业免税店和 5家已中标免税店，其中 10家均地处粤港澳大湾区，在珠海各口岸布局较为完整，有望承接大湾区发展红利,其中拱北口岸店为亚太地区单体面积最大的陆路口岸免税店，且经营稳健，2019-20年单店营收分别 19.79、20.05亿元，毛利率均可达约 46%；同时，珠免口岸免税版图已拓展至广西、内蒙古等地，并计划持续扩大全国机场口岸免税业务；②横琴布局：珠免提前布局横琴深合区，已中标横琴口岸出境免税店，并正在筹备特色零售标杆项目珠免横琴创新方，且未来拟在横琴进行轻资产+重资产并重的业务布局，有望把握横琴封关后带来的市场机遇；③海南布局：东西双线并行，一方面计划依托三亚合联项目申请离岛免税牌照，另一方面按照海南省总体部署积极拓展海南西线免税市场布局；④市内免税：珠海为国家重点口岸城市及粤港澳大湾区核心城市，年出入境旅客流量超 1.7亿人次；珠免作为珠海市属国企，占据珠港澳三地出入境口岸的核心窗口。我们认为，未来珠免有望在珠海拓展市内免税市场，发挥市内+口岸渠道的联动效应，获取增量业绩。 2）品类端：珠免供应链完善，烟酒为传统强项，2022年 1-11月疫情下烟、酒销售占比分别高达 84%、14.5%；同时，珠免香化品类引入品牌持续提质扩容，近期拱北口岸进境店已升级改造、开启试营业，并计划于23年 5月 24日正式开业，新店拟引入超 100个国际高端香化品牌，其中陆路口岸首进品牌比例超 50%；展望未来，珠免计划构建香化+精品的多元品类矩阵，逐步提升香化及精品的销售占比，顺应出入境旅客消费需求。 3）物业端：珠免免税店及商铺物业多为自有或国资委持有，其中自有物业主要包括拱北口岸、九洲港口岸免税店及三亚合联 CBD 项目，该模式下无租金返点压力，可为利润率提供更大空间；租赁物业多由珠海市国资委或珠免控股股东持有，我们预计租金政策较为合理； 4）运营端：珠免积极布局数字零售，与格力地产合作打造免税+保税+有税综合性电商平台珠海免税 Mall,线上、线下并轨，并搭建会员服务体系、积极开拓新消费场景，截至 2021年末，珠海免税 Mall 累计访问量达到 1848.1万，总用户数 148.6万，订单累计积分总数 6400万，商品序列数超 1.2万个。 盈利预测及投资建议：公司深耕粤港澳大湾区，具备优质资源。若注入免税资产后，将有望在口岸免税业务稳定增长的同时拓展市内及离岛免税业务，业绩增长可期。不考虑免税业务，基于公司现有业务，我们预计公司 2023-2025年 EPS 为 0.19元、0.26元、0.31元，对应 2023年 5月 17日股价 PE 分别为 41、30、25X。当前公司免税资产注入进程持续推进，公司估值与可比公司平均水平相近，免税业务有望为公司注入成长新动能，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：交易事项进展不及预期风险；现金流风险；经营相关风险；政策风险等。

事件：欧普康视发布 2023年一季报：23Q1实现营收 4.01亿元/+8.17%，实现归母净利润 1.73亿元/+16.96%，扣非归母 1.49亿元/+8.43%，实现毛利率78.36%/+0.80pct，销售净利率 49.23%/+5.20pct，基本符合我们预期。 收入端来看： 1）12月由于客观原因，我们预计镜片订单同比下滑较多，1、2月我们预计仍然为负增长，3月行业景气度向好，我们预计同比较快增长，使得 Q1整体实现正增长；2）公司部分经销渠道的销售确认有约一个月的滞后性，叠加去年同期增速较高，使得整体增速偏弱。 利润端来看：毛利率稳中有升，相比 22Q1上升 0.80pct 达到 78.36%，期间费率与理财收益使得净利率明显提升，相比 22Q1上升 5.20pct 达到 49.23%：1）期间费率来看，销售费率 18.83%/+0.77pct，我们预计主要由于新产品上市因此小幅提升，管理费率 5.69%/-3.47pct，我们认为主要由于公司回购 2021年首次股权激励计划约 28万股，冲回股权激励摊销费用约 740万元，研发费率 1.96%/-0.47pct，财务费率-0.55%；2）闲置资金理财收益同比增加约 1780万元，贡献净利润约 1500万元，因此扣非增速低于归母；3）收购终端增加，少数股东损益占比从 22Q1的 9.37%提升至 23Q1的 12.36%，因此归母端增速略低于净利润增速。 展望来看： 1）3月部分收入递延，从近期线下消费恢复态势及近视防控相关公司表现来看，Q2低基数下+高景气度可期，我们预计 Q2同比增长可观；2）公司今年收购有望加速，我们预计未来几个季度业绩增长有望提升。 河北及三明联盟集采事件以来，欧普股价已回调超 20%，我们预计此次集采将于 5月初最终落地，我们认为集采或对出厂端影响较小，对终端盈利能力的影响或将是逐步、可控的，且此前作为三类医疗器械的角塑产品广告宣传一直受到限制，我们认为集采后家长对于角塑产品的认知度有望提升，从而有望进一步打开渗透率天花板； 当前角塑品牌逐步增多，竞争加剧背景下验证了公司向下游渠道拓展决策的正确性：作为经过严格审核的角膜塑形镜产品，市场上大部分产品的近视防控效果均较为优秀，而由于验配场景的特殊性，品牌的选择主要由医生和终端引导推荐，因此我们认为渠道把控能力是长期市占率的关键，随着公司终端的加速布局，我们认为公司有望继续享受集采后行业增长提速的红利。 投资建议：公司作为深耕眼视光行业的龙头企业，在近视防控各类产品上不断推陈出新，我们预计 23年起视光终端数量有望快速增加，虽然短期集采或带来不确定性，但我们认为未来公司的增长方向有望更加多样化，抵御风险的能力有望更强。公司过往业绩通过了各种考验，我们持续看好公司中长期的发展。我们预计公司 2023-2025年归母净利润分别为 8.08、10.33、13.40亿元，对应 4月 24日收盘价 PE 分别为 36、28、22X，维持“买入”评级。 风险因素：1）新产品放量不及预期；2）政策风险；3）市场竞争加剧；4）终端收购不及预期。

事件：欧普康视披露2022年年报：疫情对角膜塑形镜的验配及公司新建视光服务终端和投资并购计划的推进有较大影响，2022年公司实现营收15.25亿元/+18%，实现归母净利润6.24亿元/+12%；22Q4公司实现营收3.14亿元/+5%，实现归母净利润1.18亿元/+6%。 毛利率、净利率基本与往期持平，疫情冲击下仍保持稳定：1）22年公司实现销售毛利率76.89%/+0.2pct，22Q4销售毛利率73.77%/-1.6pct，环比-5.7pct；2）22年销售费用2.95亿/+21%，销售费率19.37%/+0.5pct；管理费用1.26亿/+23%，管理费率10.48%/+0.4pct；研发费用0.34亿/+23%，研发费率2.20%/+0.1pct；财务费率-0.46%/-0.8pct，主因公司定增后银行存款增加带来相应利息收入；3）22年销售净利率45.67%/-0.01pct，22Q4销售净利率41.50%/+2.9pct，环比-11.9pct。 分产品来看：1）疫情影响下，22年硬镜销售量69万片，同比增长8.88%，片量增速放缓，硬镜（包括OK镜、日戴维）实现营收7.63亿元/+11%，毛利率89.62%/+0.3pct；2）护理产品不断突破、推新，认可度提升，实现营收2.99亿元/+31%，自有品牌占比提升，毛利率55.48%/+0.7pct；3）并表机构增加，医疗服务实现收入2.53亿/+43%，其中医院毛利率较低，毛利率71.45%/-0.9pct；4）普通框架镜实现营收2.02亿元/+3%。 分渠道来看：1）经销业务实现收入5.45亿元/+19%，实现毛利率68.46%/-1.07pct；2）直销业务指向非控股终端直接销售，由于部分终端转为控股因而增速较低，营收2.58亿元/+2%，毛利率79.45%/-1.8pct；3）我们预计终端有望开启公司第二增长曲线，随着并表终端门店增加，实现营收7.23亿元/+24%，实现毛利率82.33%/+2pct。 研发及新产品进展：1）公司推出了离焦镜、润眼台灯、智能眼罩等新型近视防控产品；2）硬镜方面，在基础产品外，公司预计23年将完成新一代角膜塑形镜的临床观察；巩膜镜已完成临床试验备案及部分入组。 集采进展：22年10月，河北省医保局发布包括OK镜在内的集采医用耗材产品信息填报工作的通知，12月发布带量采购文件的公开征求意见通告，三明采购联盟随后也加入了河北的带量采购。截至23年3月，OK镜带量采购工作处于收集公立医院验配数量的阶段。实际上，角膜塑形镜由公立医院收费的情况较少，因此我们预计占比较少；从中长期来看，我们认为最终集采带来的降价会传导至包括民营机构在内的视光终端，但随着供给提升、宣传推广，我们预计OK镜的知名度和渗透率将快速提升，以价换量。 投资建议：公司作为深耕眼视光行业的龙头企业，在近视防控各类产品上不断推陈出新，我们预计23年起视光终端数量有望快速增加，虽然短期集采或带来不确定性，但我们认为未来公司的增长方向将更加多样化，抵御风险的能力将更强。公司过往业绩通过了各种考验，我们持续看好公司中长期的发展。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为8.08、10.33、13.40亿元，对应4月3日收盘价PE分别为36、28、22X，维持“买入”评级。 风险因素：新产品放量不及预期，政策风险，市场竞争加剧等。

中国中免 披露 2022年年报：22年全年实现营收 544.33亿元，同比下降 20%； 归母净利润 50.30亿元，同比下降 48%，归母净利率 9.24%，同比下降 5pct； 22Q4营收 150.68亿元，同比下降 17%，环比增加 29%；归母净利润 4.02亿元，同比下降 65%，环比下降 42%。 分业务来看：1）免税业务疫情下销售承压，而毛利率仍实现同比提升，与我们持续跟踪的折扣情况一致：22年免税销售 260亿元，同比下降 39%，毛利率39.41%，同比增加 2pct；2）香化产品保质期较短，我们预计疫情下库存压力使得线上有税体量增长，临期处理&折扣力度加大导致毛利率下滑：22年有税销售 279.74亿，同比增加 17%，毛利率 17.42%，同比下降 7pct。 分地区来看：1）22年疫情影响下海南客流承压、且线下门店多次停业，实现营收 347亿元，同比下降 26%，毛利率 25.43%，同比上涨 2pct；2）中免日上知名度扩大、且或部分承接海南地区库存，上海地区营收显著提升，折扣力度加大导致毛利率下滑：实现营收 141.45亿元，同比增加 13%，毛利率 22.94%，下降 8pct。 分板块来看：1）首次披露中免国际财报，我们预计中免国际主要利润来源为供货利润及 cdf 会员购平台，22年实现营收 420.30亿元，归母净利润 12.09亿元；2）三亚市内店下半年受疫情影响停业近 2个月，叠加客流有限，业绩承压： 22年营收 302.44亿元，同比下降 15%；归母净利润 25.55亿元，同比下降39%，其中 22H2归母净利润 0.97亿元；3）海免公司 22年营收 56.38亿元，同比下降 65%，我们预计主因线上（补购、预订）业务调整至三亚市内店，实现净利润 7.24亿元，逆势下实现净利率 12.84%；归母净利润 3.46亿元，归母净利率 6.14%；4）日上上海折扣力度加大、知名度提升，上海疫情压力下销售仍同比实现增长：22年实现营收 141.45亿元，同比增加 13%；归母净利润 6.29亿元，同比下降 9%，归母净利率 4.45%，下降 1pct，降本增效，显著低于毛利率下滑幅度；5）日上北京 22年营收 19.69亿元，同比增加 3%；归母净利润0.05亿元；6）日上互联科技贡献投资收益 1.38亿元。 财务分析：1）毛利率：疫情压力下，有税占比提升且折扣力度加大，22年毛利率 28.39%/-5pct；22Q4毛利率 21%/-5pct（vs 22H1约 34%）；2）期间费率： 22年税金及其他费率 2.23%/-0.4pct；销售费用 40.32亿元/+4%，销售费率7.41%/+2pct，22年公司获约 16亿租金减免（vs 21年租金减免超 31亿元）； 管理费用 22.09亿元，基本与往期一致，管理费率 4.13%/+0.8pct；财务费率0.40%/+0.5pct；公司首次发生研发费用 2.20亿元，研发费率约 0.07%，主要为外包服务费；3）库存及现金流：22年末公司存货 279.25亿元/+41%，主因海南地区备货增加所致；22年公司经营性现金流-34亿元，同比下降 141%，主因营收有所下滑所致。 展望后续，我们预计中免有望实现销售额、市占率、利润率的全方位提升，助力业绩兑现： 1）销售额来看，出入境复苏下海南仍具强游客吸引力，我们预计 23年客流可恢复至 19年的 90%-100%；即买即提即将落地、精品销售占比持续增加、或有望引入顶奢，客单价高水平有望延续，共同推动销售额提升； 2）市占率来看，中免在拿货价格、品牌落位、地理位置、知名度全方位竞争实力逐步显现，海棠湾、新海港为真正能随客流提升而获得销售额弹性的免税综 合体，预计市占率将稳中有升； 3）利润率来看，随着韩免价格水平的逐步回升、普通消费者占比提升、中免营收结构性优化，预计中免利润率水平有望进一步修复； 4）此外，市内免税政策预期持续增强，有望贡献业绩增量。 近期市场对于出入境放开对海南免税市场的影响较为担忧，中免股价回调较多，但公司作为运营能力、资源禀赋、供应链能力均十分优秀的白马股，有望充分享受海外消费回流和免税政策红利，逐步兑现业绩。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为 119.6、165.6、206.6亿元，对应 3月 31日收盘价 PE 分别为 32、23、18X，维持“买入”评级。 风险因素：政策风险，市场竞争加剧，客流及销售不及预期等。

事件：中国中免公告公告2022年业绩快报年业绩快报：：1）2022年实现营收544.63亿元，同比-19.52%；2022年实现归母净利润50.25亿元，同比-47.95%，实现归母净利率9.23%，同比-5.04pct；2022年实现扣非净利润48.97亿元，同比-48.64%；2）22Q4实现营收150.99亿元，同比-16.93%，环比+28.90%；22Q4实现归母净利润3.97亿元，同比-65.87%，环比-42.50%，实现归母净利率2.63%，同比-3.77pct，环比-3.26pct；22Q4实现扣非净利润3.13亿元，同比-72.63%，环比-52.19%。 22Q4营收环比+28.90%，但，但盈利能力短期承压，我们预计，我们预计22Q4业绩下滑或主业绩下滑或主要由于：：1））我们预计毛利率较低的线上有税渠道占比环比持续提升：22Q4全国疫情仍然反复，三亚凤凰机场、海口美兰机场旅客吞吐量环比分别增长9%、5%，但营收环比增速快于客流增速，我们预计补购渠道销售额环比提升较多，致使整体毛利率下滑；2）Q4管理费用和资产减值费用通常较高，21Q4、22Q4资产减值损失分别达6.38、3.46亿元；管理费用率分别达4.34%、5.36%；3））新海港开办费用影响：海口国际免税城于2022年10月28日开业，我们预计其开办费用亦对Q4利润率造成一定影响。 春节黄金周海南旅游及免税市场火热，且我们预计亮眼表现有望持续。 1）春节黄金周海南客流及销售数据亮眼，高客单价验证购买力无需过分担忧：商务厅口径下，春节假期海南免税店总销售额达25.72亿元，同比增长20.69%，相比19年+329%，新海港带动下海口实现翻倍以上增长；海关口径下，春节假期离岛免税销售15.6亿元，同比增长5.88%，客单价为9959元，23年以来海口海关多次披露的客单价均远超9000元，其中春节三亚凤凰机场提货口径客单价超1.1万元，我们预计高客单价主要来源于春节普通消费者占比提升及新海港开业，推动精品销售占比增加；；2））春节假期结束后海南客流增势持续，我们预计免税销售有望延续春节高水平：1月27日-2月2日，海口美兰、三亚凤凰机场客流环比分别+16.61%、+13.13%，1月26日-31日，三亚凤凰机场旅客吞吐量连续6日突破8万人次，机场预计元宵节前凤凰机场日均客流仍将维持在8万人次左右高位运行；此外，多个OTA平台预测黄金周后海南将迎来错峰出游高峰，三亚市旅文局局长亦表示将力争让春节旅游“黄金周”变为“黄金月”。我们预计黄金周后海南旅游及免税市场持续火热，免税销售有望延续高增长。 海南客流有望领先于出境客流得到修复，无需过分担心出入境分流影响：疫情下跨省游亦受到较大影响，2022年三亚凤凰机场、海口美兰机场旅客吞吐量分别仅恢复至2019年的47%、46%，海南客流相较疫情前仍有较大恢复空间，根据奥纬咨询，出境游恢复后，海南仍为消费者仅次于香港的优选目的地，海南客流有望领先于出境客流得到修复；此外，疫情下海南免税把握窗口期修炼内功，国内免税商在品牌方端的话语权已获提升，在价格优惠度、品牌及SKU丰富度等方面逐步具备国际化竞争水平。出入境客流恢复后，海南免税市场仍有望凭借持续升级的供给、较高的消费额度、便捷的线上平台、较低的购物门槛等竞争优势长期占领消费者心智和保持全球竞争力。 投资建议：中免作为免税行业龙头，有望充分享受海外消费回流和免税政策红。利，逐步兑现业绩。我们预计公司2023-2024年归母净利润分别134.63、181.17亿元，对应2月3日收盘价PE分别32、24X，维持“买入”评级。 风险因素：政策风险，市场竞争加剧，客流及销售不及预期等。

中国中免公告人事变动，陈国强总保留董事职务，预计对公司经营层面无明显影响：1）陈国强先生因工作调整，申请辞去总经理职务，保留董事职务；2）聘任王轩先生（原常务副总经理）为总经理，聘任常筑军先生（董秘）为常务副总经理，聘任周领军先生（原国旅海南副总经理，现兼任国旅海南总经理）为副总经理；3）增选李刚先生（兼任国旅海南副总经理）为董事会非独董候选人。 公司修订章程，增设副董事长职务：公司增设副董事长1人，协助董事长工作，董事长不能履行或不履行职务的，由副董事长履行职务；董事长、副董事长均任期3年，可连选连任。 海南免税市场率先复苏，中免竞争优势显著有望营收利润齐升。 1）元旦海南离岛免税数据亮眼，客单价超9800元：据海关披露，12月31日-1月2日海南离岛免税销售额4.22亿元，购物人次4.3万，客单价达9816元；其中三亚免税销售额3.8亿元，购物人次4万，客单价约9500元；2）持续看好中免市占率较高确定性：从项目增量来看，海口国际免税城开业有望释放可观增量，三亚凤凰机场近期多品牌逐步开业，海棠湾一期2号地有望年内开业；从过往竞争格局来看，新进免税商共享离岛免税红利，不减中免行业龙头地位和消费者心智占领；3）折扣力度收窄+客流回升，利润率有望加速提升：韩国免税逐步取消SMG模式，免税行业价格中枢有望上行，且随着客流量的逐步修复，免税收入占比提升，利润率有望加速提升。 出入境客流修复在即，市内免税政策或有望放开，中免提前卡位有望占据较高市场份额：此前，“完善市内免税店政策”已被纳入十四五规划，多省市曾提出推动设立市内免税店，积极争取放宽服务对象、提升免税购物额度等；近期出入境政策进一步调整，出入境客流即将逐步修复，市内免税政策的放开或有望随之落地，我们预计在购买人群或购买期限等方面或将有所拓展。中免当前在国内已布局6家市内店，分别位于北京、上海、厦门、大连、青岛及哈尔滨，另有武汉、西安、天津三个城市的市内免税店拟开业。中免在多个重点地区已具备先发优势，后续有望在该增量板块持续获得较高的市场份额。 中免作为免税行业龙头，有望充分享受海外消费回流和免税政策红利，逐步兑现业绩。我们预计公司2022-2024年归母净利润分别60.7、139.2、179.2亿元，对应1月6日收盘价PE分别77、34、26X，维持给予“买入”评级。 风险因素：政策风险，市场竞争加剧，客流及销售不及预期等。