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唐凯 3
恒林股份 家用电器行业 2021-03-02 57.58 85.34 47.42% 72.83 26.48%
72.83 26.48% -- 详细
80年代欧美出现开放式办公和办公家具解决方案的需求。生产效率是办公家具升级的主要推动力,随着战后欧美国家第三产业特别是专业服务行业占比提升,欧美企业需要雇佣更多设计研发、市场等方面的专业人才,这部分员工的工作具有非模块化的特征,很难标准化,在工作中需要大量的沟通和外勤,因此衍生出开放式办公的需求,办公家具厂开始转型为整体办公家具解决方案提供商以满足开放式办公需求。与此同时,以WeWork为首的共享办公规模扩大后,将进一步惠及全球中小企业,使中小企业可以享受到之前无法获取的开放式办公环境,为办公家具解决方案带来了更大的市场机遇。 办公家具解决方案提供商的行业集中度高,国内市场前景广阔。美国办公家具市场规模是150亿美元左右,CR3为54%。办公家具解决方案提供商需要在各个家具品类下都有产品线,才能满足开放式办公的设计需求,因此达标的家具厂商较少。办公家具解决方案提供商集中度高于办公家具行业,目前steelcase市占率接近50%,Steelcase/HermanMiller/HNI三家上市公司的市场份额占比超过80%。我国人均办公家具费用低于美国,2019年我国办公家具市场规模是130.69亿美元。国内办公家具解决方案需求较小,随着我国人均GDP提升,以及IT/法律/商务等专业服务产业比重提高,我国办公家具解决方案需求将快速增长。 进引进ListaOffice,注重技术工艺研发及内销团队建设。ListaOffice是瑞士一家领先的专业办公环境解决方案提供商及办公家具制造商。平均每年为30万平方米的空间提供办公环境解决方案,以市场份额位居瑞士行业第一。LO在设计开放式空间的同时注重个人隐秘性和灵活拆装性,引进ListaOffice有助于提升设计能力。目前国内家具行业设计研发参差不齐,公司注重技术研发,搭建内销团队,打造内销长卖产品,提升企业竞争力。 投资建议:我们预计公司2020~2022年EPS分别为3.71/5.02/6.06元,当前股价对应2020~2022年PE分别为15.4倍/11.4倍/9.4倍,给予“买入”评级。 风险提示:原材料成本波动,中美贸易摩擦,跨境电商不及预期。
唐凯 3
恒林股份 家用电器行业 2021-02-05 60.77 96.03 65.88% 72.83 19.85%
72.83 19.85% -- 详细
事件1月 27日公司发布 2020年业绩预告:预计 2020年度实现归母净利润3.6亿元至 3.8亿元,同比增加 1.17亿元至 1.37亿元,同比增加 47.9%-56.1%;实现扣非后归母净利润为 3.1亿元至 3.3亿元,同比增加 1.22亿元至 1.42亿元,同比增加 65.0%-75.7%。对应 2020年四季度实现归母净利润 0.58亿元至 0.78亿元,同比增加 132.0%-212.0%;实现扣非后归母净利润为 0.32亿元至 0.52亿元,同比增加 95.1%-217.1%。 点评海外疫情蔓延使得居家办公需求延续,四季度家具出口继续高增长。 2020年海外疫情扩散带动居家办公需求爆发,2020年公司前三季度收入分别同比增长 7.50%/ 93.46%/ 87.06%。四季度以来海外疫情继续蔓延,疫情影响下居家办公、线上消费成为常态,家具出口实现高增长,10月/ 11月/ 12月家具及其零件出口额同比增长 28.01%/ 34.83%/ 19.68%。预计公司 2020年四季度及 2021年上半年收入将保持高增长。 运价/汇率/原料价格涨幅较大,利润率受到一定影响。2020年下半年以来,集装箱运能紧张,集装箱运价上涨,公司运输成本上涨;2020年下半年人民币汇率升值 8.5%,公司汇兑损益增加;2020年四季度钢材、塑料、TDI 等主要原料价格上涨,侵蚀部分利润。多因素影响下公司利润受到一定影响,未来公司将通过优化供应链、降本增效等方式提升利润水平。 海外产能进一步释放。公司已有国内、越南两大生产基地,以及瑞士ListaOffice,逐渐实现全球化产能布局。目前越南生产基地约有 18万平方米在建,预计 2021-2022年完工并量产,为公司今明两年增长提供有力支撑。 投资建议:由于运能短缺及原料成本上涨,我们下调盈利预期,预计公司 2020~2022年 EPS 分别为 3.71/ 4.98/ 6.09元,当前股价对应2020~2022年 PE 分别为 14.7倍/ 10.9倍/ 8.9倍,建议买入。 风险提示:原材料成本波动,出口业务不及预期。
恒林股份 家用电器行业 2021-01-29 58.00 -- -- 70.55 21.64%
72.83 25.57% -- 详细
事件概述恒林股份披露 2020年业绩预告,预计全年实现归母净利润 3.60-3.80亿元,同比增长 47.91%-56.12%;扣非后归母净利润 3.10-3.30亿元,同比增长 65.02%-75.67%。其中,预计 Q4归母净利润 0.58-0.78亿元,同比增长129.72%-208.88%;扣非后归母净利润 0.32-0.52亿元,同比增长 97.28%-219.44%。四季度业绩延续高增长,业绩增长基本符合预期。 分析判断: 行业需求旺盛叠加跨境电商发力,业绩高增长。 公司业绩高增长,我们认为主要受益于行业需求爆发以及跨境电商业务快速发展。行业方面,受海外疫情持续影响,海外部分公司纷纷开启居家办公常态办公模式,办公椅需求爆发,出口订单也从 Q2开始逐季提升,据海关总署,2020Q1、Q2、Q3、Q4我国办公椅出口额分别为 31、63、82、101亿元人民币,同比分别-22%、+37%、+70%、+75%,且 Q4出口额达历史新高,其中,龙头企业客户、产能、渠道、产品优势明显,预计 Q4收入端表现较好。公司方面,继续推进大客户营销策略,加大对主要客户宜家、欧迪、史泰博等合作力度,在满足原有客户订单的同时,积极扩产以满足新客户订单需求,预计 B 端业务保持良好增长。此外,疫情促使海外消费行为逐渐从线下往线上迁移,公司因时而变,加大跨境电商业务开拓,跨境电商订单高速增长,带来自有品牌销售占比的快速提升,进一步提高公司整体盈利能力。 短期因素波动影响利润,盈利能力预计将有所改善。 公司产品主要用于外销,2019年公司外销收入占比 88%,占比相对较大,且外销业务中主要以美元结算。2020年年中以来,人民币持续升值,据 Wind,美元兑人民币平均汇率由 6月的 7.09下降至 12月的 6.54,人民币升值幅度约 8%,对公司业绩产生一定影响。公司主要原材料为皮革、网布、海绵、塑料、木制品、电子电器元件及五金配件等,直接材料成本占总成本比例约 8成,2020年主要原材料价格呈现不同幅度的上涨,据 Wind,2020年底塑料、TDI 价格相较于年初分别上涨 13%、8%,而公司与主要客户协调价格具有一定期限,导致产品价格上调滞后于原材料价格上涨,从而影响公司利润端。公司积极采取措施,于 2020年底开展外汇衍生品业务公告,最高额度约 11亿元,期间为 1年,有助于公司规避汇率波动带来的经营风险。截止 2020年底,公司外汇衍生品交易金额达 4800万美元。且公司跨境电商的快速发展,带来自有品牌占比的提升,后续随着公司自有海外仓及跨境电商仓库投入使用,预计海外仓租金、仓储费、物流等费用有所下降,有效提高整体的盈利能力。 行业景气度仍较高,中长期龙头企业市占率将提升。 从目前来看,海外疫情仍较为严重,海外居家办公需求旺盛,办公椅出口额逐季提升,行业内部分企业订单充足,办公椅出口景气度仍较高。中长期看,龙头企业市占率将进一步提升:1)相较于国外企业,我国智慧办公用品性价比优势明显,疫情加快国内龙头企业进入海外 C 端市场;而相较于国内中小企业,龙头企业海外产能布局领先,产品供应稳定性强,有效满足大客户及新增客户订单需求,此外,跨境电商布局较早,20年紧抓“宅经济”机遇以及 C 端“居家办公”机遇,加快推进跨境电商、自有品牌业务,后续将持续受益海外跨境电商渗透率的提升。 投资建议: 公司坚持大客户战略以及持续发展跨境电商、自主品牌,市占率预计有望提升,带来公司长期发展。暂不考虑厨博士并表,考虑到订单饱满上调收入预测,而原材料价格上涨以及人民币升值对利润产生一定影响,调整此前盈利预测,2020-2022年公司营收由此前的 44.22、55.50、64.32亿元调整至 45.98、58.69、67.83亿元; 归母净利润分别由此前的 3.94、5. 12、6.28亿元调整至 3.64、4.99、6.14亿元,对应 PE 分别为 16倍、12倍、10倍,维持“买入”评级。
唐凯 3
恒林股份 家用电器行业 2020-11-04 75.65 96.03 65.88% 80.68 6.65%
80.68 6.65%
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事件: 公司发布 2020年三季报, 前三季度实现营收 32.26亿元,同比 增长 65.24%;实现归母净利润 3.02亿元,同比增加 38.43%;实现扣 非后归母净利润 2.78亿元,同比增长 61.94%。 Q3实现营收 14.38亿 元,同比增加 87.06%;实现归母净利润 1.46亿元,同比增加 57.51%, 扣非后实现净利润 1.36亿元,同比增长 63.82%。 点评: 业绩符合预期,海外居家办公需求持续爆发带动增长。①从收入端看, Q3营收在同比维持高增长的情况下,环比亦实现增长 24%,分拆看, 办公椅和跨境电商业务继续高增,沙发订单三季度显著提升。 ②从盈 利能力看, 受原材料价格上行&人民币升值, Q3毛利率环比减少 2.79pct 至 30.89%,同时, Q3单季度财务费用较 Q2增加 0.37亿元至 0.35亿元(预计主要为汇兑损失),但公司 Q3净利率仅同比小幅减少 0.77pct 至 10.12%,且经营活动现金流同比增长 164.9%至 2.6亿元, 这 表明了公司跨境电商业务较强的净利率水平及回款能力。 ③Q3在建工 程较 Q2增加 2.8亿至 3.1亿元, 公司继续加大跨境电商仓储建设,奠 定长期竞争力。 海外需求高景气,跨境电商迎收获期,办公环境解决方案打开长期成 长空间。 短期来看, 海外疫情带动办公家具需求爆发(行业层面看, 七/八/九月办公椅出口金额同比分别增长 67.0%/74.0%/69.8%)。中长期 看, 流量红利带动跨境电商 OBM 模式进入爆发期,后续增加销售品 类&开拓欧洲市场,亦将带动该业务持续高成长;同时, 公司收购瑞 士办公行业龙头企业 Lista Office(在瑞士市占率达 25%), 切入国内 办公环境解决方案市场,实全品类布局,成长潜力突出。 盈利预测与估值: 上调盈利预测, 考虑风险偏好下调目标价, 预计 2020-2022年 EPS 分别为 3.96、 5.44、 6.65元,对应 PE 分别为 17.32X、 12.62X、 10.32X。维持“买入”评级。 风险提示: 原材料成本波动,中美贸易摩擦,跨境电商不及预期。
恒林股份 家用电器行业 2020-11-02 71.38 80.54 39.13% 80.68 13.03%
80.68 13.03%
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恒林股份三季报:前三季度公司收入32.3亿元,同比增长65%,实现归母净利润3亿元,同比增长38%,扣非后增长62%;单三季度公司收入14.4亿元,同比增长87%,归母净利润1.5亿元,同比增长58%,扣非后增长64%。 跨境电商拉动公司业绩持续高增:公司前三季度收入增长65%,Q3单季增长87%,延续Q2高增长趋势。公司跨境电商业务4月并表以来,对公司业绩增长拉动明显,我们测算4-9月跨境电商业务实现收入接近4.5亿元,占公司总收入达到14%,单三季度收入约2.9亿元,环比二季度亦提升显著;另一方面公司收购瑞士智慧办公解决方案提供商ListaOffice于19年9月并表,估计前三季度Lista贡献收入接近5.8亿元,占公司总收入接近18%;Q3单季收入约2.1亿元,占公司收入15%。在海外需求快速增长的环境下,其他传统ODM业务亦实现双位数增长。 :毛利有所提升,盈利能力相对稳定:报告期内公司综合毛利率30.8%,同比提升5pct,主要因为业务结构的变化:跨境电商直营模式下,毛利整体较高,同时根据公司公告Lista业务毛利水平也在30%以上。报告期内公司期间费用率20.4%,同比提升6%,主要因为销售费用率提升6.1%,主要为跨境电商业务海外仓租金、仓储费、收派服务费等营运费用大幅增加所致;管理、研发费用率分别下降0.9pct、0.7pct,财务费用率提升1.6pct。公司净利率9.4%,同比下降1.8pct,主要为新业务整体盈利能力略弱于传统业务,同时跨境电商业务亦在投入期,随着公司跨境电商业务的扩大,物流体系建设完善及固定成本摊销降低,仍可能有进一步提升空间。 现金流状况较好:报告期内公司经营性净现金流2.6亿元,同比大幅提升,受益于公司加速应收账款回收。报告期内公司存货周转天数68天,通过比提升7天,环比有所改善,跨境电商业务带来的存货压力整体可控。应收账款周转天数54.5天,同比减少16天,新业务模式下应收账款回收情况显著增强。 跨境电商业务有望成为公司增长的长效驱动:新冠疫情使得居民办公、出行受到很大影响,同时也带动了美国电商渗透率的大幅提升。 我们认为,跨境电商需求的大幅提升不是疫情催化下的短期需求,更可能演变为长期趋势:一方面,消费者线上消费习惯的养成有可能逐步形成长期的消费习惯;另一方面,跨境电商背后是我国低成本供应链+F2C模式下高性价比产品对欧美高价值产品的直接冲击,同时伴随着企业跨境电商布局的深入,仓储/物流等基础设施建设完善,物流成本较高/时滞较长等问题亦有望得到改善,进一步提升电商消费的吸引力。2018年,公司陆续布局跨境电商业务。同时在美国东、西部分别自建设立海外仓储物流基地及仓库,总面积达8万平方米。为抓住跨境电商发展机遇,进一步提升服务水平,根据公司公告,公司计划2021年在美国新增3个海外仓库,建立更为完善的辐射美国及北美区域的配送服务网络,力争实现2日内送达用户的服务,提升用户体验;同时通过将零散国际间运输转化为大宗运输降低公司物流成本。目前公司跨境电商产品以人体工学座椅、智能升降、按摩椅、沙发等产品为主,未来随着供应链的完善有望拓展至其他品类,在行业快速发展&企业积极布局的趋势下,跨境电商业务有望成为拉动公司增长的长效驱动。 :投资建议:我们预计公司20-22年净利润分别为4.2亿元、5.3亿元、6.5亿元,分别增长72.6%、26.2%、22.6%,维持“买入-A”评级。 (不考虑厨博士收购并表)风险提示:跨境电商投入过大,跨境电商增长不及预期
恒林股份 家用电器行业 2020-11-02 71.38 -- -- 80.68 13.03%
80.68 13.03%
详细
投资建议: 海外疫情反复,居家办公需求旺盛,办公家具出口市场迎来高增长。公司坚持B端大客户战略,跨境电商、自主品牌持续发展,以及海外生产基地产能释放,全年业绩有望保持良好增长。暂不考虑厨博士并表,考虑行业需求持续爆发以及公司海外布局,我们调整此前盈利预测,2020-2022年公司营收由此前的38.43、47.40、55.09亿元上调至44.22、55.50、64.32亿元;归母净利润分别由此前的3.03、3.97、4.95亿元上调至3.94、5.12、6.28亿元,对应PE分别为18倍、14倍、11倍,维持“买入”评级。 风险提示 办公椅需求不及预期;沙发需求不及预期;跨境电商发展不及预期;行业竞争加剧风险;原材料价格大幅上涨风险;汇率波动风险。
恒林股份 家用电器行业 2020-11-02 71.38 -- -- 80.68 13.03%
80.68 13.03%
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业绩总结:2020年前三季度公司实现营业收入32.3亿元,同比增长65.2%;归母净利润3亿元,同比增长38.4%;扣非后净利润2.8亿元,同比增长61.9%。 其中,Q3单季度营收为14.4亿元,同比增长87.1%;归母净利润达到1.5亿元,同比增长57.5%;扣非后归母净利润达到1.4亿元,同比增长63.8%。受益于疫情下海外办公家居需求增长,公司业绩快速放量。 跨境电商放量带来自主品牌规模提升,毛利率稳步上行。2020年前三季度公司毛利率同比上涨5.0pp至30.8%,一方面由于公司发力建设跨境电商品牌,毛利率较高的自有品牌销售占比提升,拉动主营产品办公椅业务毛利率快速上升;另一方面由于公司凭借自身研发制造优势,自有品牌产品品类和价格带逐渐丰富,覆盖更多消费群体需求,人体工学座椅、按摩椅等中高端价格带产品销量有所增长,利润空间打开。费用方面,前三季度期间费用率为20.4%,同比上升6.1pp。销售费用率为11.5%,同比增长6.1pp,主要由于市场推广及海外仓租金等投入上升;管理费用4.8%,同比下降0.3pp;研发费用3.1%,同比下降0.7pp;财务费用率1%,同比增长1.6pp。综合毛利率和费用率的影响来看,净利率同比降低1.8pp至9.4%。我们认为随着公司海外出单量持续增长,规模效应扩大,前期投入的销售费用逐渐转化为长期优势,盈利能力有望稳步提升。 跨境电商加速布局,渠道力逐渐增强。前三季度海外电商渗透率提升,居家办公需求大幅增长,公司抓住机遇加速布局跨境电商,取得了一定先发优势。渠道建设方面,公司较早布局数字化贸易业务,抓住办公椅、按摩椅等产品跨境电商需求的市场机会,发展跨境电商自有品牌,取得了较好的曝光率,在亚马逊等平台销售排名较为靠前。同时加快海外仓储物流基地部署。目前公司在美国已经投入使用2个海外仓,另外有3个海外仓已经开始布局,预计明年开始陆续投入使用,仓储物流成本有望进一步下降,跨境电商的物流及交付效率有望大幅提升。整体来看,公司跨境电商的快速放量成为业绩的重要支撑,未来随着公司独立站、亚马逊电商平台等新的流量带动,公司跨境电商渗透面有望进一步拓宽。 研发制造基础扎实,支撑长期需求保持稳健。受海外疫情期间居家办公常态化影响,第三季度海外办公家具需求爆发,但我们认为疫情后办公家具需求仍有望保持稳健,主要是公司的产品研发和制造能力有助于品牌粘性提升,长期看跨境电商流量入口拓宽后,需求有望保持稳健增长。制造力方面,公司全球化产能格局逐渐完备,已形成国内生产基地、越南生产基地以及瑞士Listaoffice办公家具生产基地的布局。目前越南生产基地利用原有收购的厂房开始生产出货;公司“年产300万套健康坐具生产线项目”已开始投产,产能瓶颈消除后业绩有望继续放量。 盈利预测与投资建议。预计2020-2022年EPS分别为3.92元、5.36元、6.76元,对应PE为18倍、13倍和10倍。考虑到跨境电商业务处于快速成长期,且公司未来三年归母净利润将保持40%的复合增速,维持“买入”评级。 风险提示:汇率大幅波动的风险;成本大幅波动的风险;终端销售放缓的风险。
恒林股份 家用电器行业 2020-10-14 67.23 80.54 39.13% 80.68 20.01%
80.68 20.01%
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公司参股公司永裕家居拟在创业板上市:公司参股公司永裕家居于2020年10月12日召开临时股东大会,审议并通过了《关于公司拟首次公开发行股票并在创业板上市的议案》。目前,公司持有永裕家居2840万股股份,占其总股本的30.91%,并通过全资子公司美家投资持有永裕家居重要控股子公司越南永裕49.27%的股权(永裕家居通过其全资子公司HongKong YOYU 持有越南永裕50.73%的股权)。 永裕家居主要经营竹木、竹塑、石塑等材质地板的生产、销售和研发,2019年公司收入达到6.45亿元,CAGR5达到11.8%,归母净利润为6849万元,CAGR5达到23.8%。目前公司业务仍然以出口为主,2019年出口业务收入达到5.98亿元,占营业收入的92.68%,目前已经和SHAW、家得宝等国际家居建材销售巨头建立合作关系。自2019年起,公司提升SPC 地板收入占比,收入占比迅速由2018年的37.81%提升至65.48%,达到4.2亿元。SPC 地板的主材是聚氯乙烯和石粉,聚氯乙烯在常温下是环保无毒的可再生资源,石粉作为天然材料不含甲醛,因此公司产品兼具环保、防水、可再生的特点,契合海外客户对产品质量及环保指标高要求的特点。永裕家居创业板上市,有望获取资金支持,进一步扩大其主营业务规模。同时,永裕家居的上市有望为公司带来可观的投资收益,参考地板及瓷砖公司动态PE 估值基本落在15X-30X 之间,按照估值中枢22.5X 及2019年公司归母净利润计算,公司目前的持股比例30.91%对应的股权价值有望达到4.8亿元,对应投资收益约3.1亿元(2019年5月公司以1.6亿元购入永裕家居29.81%的股份)。 海外疫情二次爆发,居家办公有望成为常态:海外疫情下居家办公带动办公椅需求提升及公司跨境电商布局,部分海外公司允许员工长期在家办公,例如2020年10月9日微软发布通知允许员工每周不超过50%的时间在家办公,经经理批准后可永久进行远程工作。公司早期便进行跨境电商和国内电商双布局,2018年起已经开始在美国陆续建设海外仓储物流基地,并且办公椅产品满足疫情之下居家办公“宅经济”的需求带动销量增长,公司进一步拓展自主品牌线上销售,公司前期海外布局优势凸显;同时公司产品具有稳固的市场地位,根据公司公告,2020年上半年公司办公椅出口金额占全国总额的6.53%,延续2008年至今同行第一的位置。另一方面,公司19年外延收购瑞士子公司Lista Offie,主要提供领先的专业办公系统解决方案及办公家 具制造,上半年办公系统解决方案销售收入3.65亿元,占公司总收入的20.4%。 拟收购厨博士100%股权,进军B 端定制家居领域:2020年5月公司签订意向书,拟以7亿元现金收购厨博士100%的股权,并承诺收购完成后增资3亿元人民币。根据公司公告,厨博士专业从事家具等产品的生产和销售,其知名自有品牌涵盖整体家居、橱柜、浴室柜、商业柜台等多个领域,目前已经成功成为万科、中航里程、中海、保利、金地、碧桂园等房地产企业的战略合作伙伴,并且是截至2020年唯一一家连续7年获万科A 评级的工程定制类供应商。此次交易对手方Glory Winner Trading Limited 承诺厨博士20-22年实现的平均净利润不低于7000万元人民币,本次收购价格约为扣非后三年平均净利的10倍,具有较高的性价比。公司借助厨博士将有望进入工程业务领域,根据奥维云网统计,2019年橱柜、木门、卫浴等品类精装修配置率已经接近100%,随着精装修渗透率不断提升,公司在行业快速发展的窗口期把握机会,在外销收入大幅增长的同时拉动内销业绩提升;同时厨博士在公司相关资金及平台的助力之下有望进一步扩大业务规模,产生协同效应。 投资建议:我们预计公司20-22年净利润分别为3.36亿元、4.23亿元、5.03亿元,分别增长37.9%、26.1%、18.7%,首次给予“买入-A”评级。(不考虑厨博士收购并表) 风险提示:海外疫情不确定性较大,行业竞争激烈。
恒林股份 家用电器行业 2020-08-19 81.00 78.00 34.74% 90.29 11.47%
90.29 11.47%
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单季度收入业绩快速增长,业绩表现符合预期。公司2020Q2收入11.60亿元,同比+93.46%(Q1同比+7.50%),归母净利润1.26亿,同比+59.54%(Q1同比-35.42%),增速环比大幅改善,公司整体业绩表现符合我们预期。我们认为收入快速增长主要原因一是公司全球化生产销售布局持续完善;二是跨境电商业务快速发力。我们认为下半年随疫情减弱,公司凭借全球化运营实力有望实现收入业绩快速提升。 毛利率同比提升,净利率短期承压。公司2020年上半年毛利率同比提升6.98pct至30.65%,我们认为主要原因一是公司持续推进经营效率提升;二是产品结构变化,2020年上半年公司办公椅销售收入9.12亿元,同比+31.28%,毛利率同比提升7.52pct至33.31%;沙发销售收入 3.01亿元,同比-8.52%,毛利率同比提升3.03pct至27.16%;按摩椅销售收入0.47亿元,同比+197.67%,毛利率同比提升19.07pct至49.99%;办公系统解决方案销售收入3.65亿元,毛利率31.84%。运杂费、销售人员薪资、市场推广、海外仓租金等增加致销售费用率同比提升6.93pct至12.31%,管理费用率同比下降0.26pct至8.95%,研发费用率同比下降0.59pct至3.46%,财务费用率同比下降0.04pct至-0.20%。综合影响下公司净利率同比下降1.54pct至9.10%。我们预计未来随公司产品及渠道结构进一步优化,公司盈利水平料将持续改善。 全球化布局积极扩产,跨境电商助力竞争实力提升。生产端:公司通过收购和投资建设已经初步形成了总部生产基地、越南生产基地、瑞士生产基地、国内其他子公司生产基地的全球化生产制造格局,以及智能化工厂的建设,公司生产能力和抗风险能力将进一步提升。渠道端:公司目前以大宗业务ODM为主,主要客户合作关系稳定,同时2019年起公司开始积极拓展跨境电商业务和境内线上业务,形成“恒林(HENGLIN)”、“NOUHAUS”、“Lista Office LO”和“跨境电商(NOUHAUS 、SMUGDESK、Rimiking、smugchair、orveay、smugoffice)”的自主品牌矩阵,未来随着自主品牌知名度的不断提升,OBM业务料将成为公司业绩重要组成部分,品牌溢价带来公司盈利能力提升。 业务转型提供新增长点,维持“推荐”评级。我国办公家具市场和沙发市场增长稳定,行业发展由量的增长转向质的提升。恒林股份在生产端主动分散风险积极扩产,在产品端拓展品类推动业务转型,在渠道端拓展跨境电商业务并在境内打造自主品牌发力线上,业绩有望快速增长。我们维持预计公司2020-2022年归母净利润分别为3.40/4.20/5.16亿元(EPS分别为3.40/4.20/5.16元),对应当前股价PE分别21、17、14倍,考虑公司领先同业的业务转型及“新冠”疫情影响,维持78元目标价,对应2020年23XPE,维持“推荐”评级。 风险提示:新开发业务不及预期,原料成本大幅波动,市场竞争加剧。
孟杰 6
恒林股份 家用电器行业 2020-08-19 81.00 -- -- 90.29 11.47%
90.29 11.47%
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恒林股份2020H1实现营收/归母净利/扣非归母净利分别为17.87、1.56、1.42亿元,同比增长51.06%、24.40%、60.19%;2020Q2实现营收/归母净利/扣非归母净利分别为11.60/1.26/1.15亿元,同比增长93.46%、59.54%、133.63%。分业务看,2020H1办公椅/沙发/按摩椅销售收入分别为9.12、3.01、0.47亿元,同比变动+31.28%、-8.52%、+197.67%,办公系统解决方案(ListaOffice)实现收入3.65亿元。 ListaOffice:2020H1实现收入3.65亿元,贡献了30.85%的增长。瑞士子公司ListaOffice自2019年9月并表,销售服务网络遍及瑞士各大、中型城市,以25%的市场占有率位居行业第一,客户包括CreditSuisseAG、UBS、FIFA、瑞士再保险。 跨境电商:2020H1实现收入约1.7亿元(主要为办公椅业务,集中体现在Q2)。自4月份以来,海外疫情严峻,居家办公催化办公椅需求,公司持续推动跨境电商业务的发展,通过亚马逊(占比约70%)等平台进行线上B2C销售,促进了业绩提升。 ODM业务:2020H1实现收入约12.52亿元,贡献了近6%的增长,其中办公椅/沙发/按摩椅/其他业务分别变动约+5000万、-3000万、+3000万、+2000万;ODM订单到收入确认间隔约3个月,Q3收入主要来源于Q2订单,受海外疫情影响,Q3及Q4收入或受波及,预计全年ODM业绩略有增长。 利润率情况:2020H1毛利率和净利率分别为30.65%、8.75%,比去年同期分别增加6.97pct、下降1.87pct;其中办公椅/沙发/按摩椅业务毛利率分别为33.31%、27.16%、49.99%,分别同比增加7.52pct、3.03pct、19.08pct。毛利率增长主要系人民币贬值、ListaOffice及跨境电商业务毛利率较高所致。 费用率情况:2020H1公司销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为12.31%/5.49%/-0.20%,分别较去年同期变动+6.93/+0.33/-0.04pct。销售费用增加主要系运杂费、职工薪酬、市场推广费、海外仓租金等费用增加。 管理费用增加主要系员工工资及福利费、折旧摊销、办公费用等增加。 盈利预测:暂不考虑厨博士并表,预计2020-2021年营业收入为39.81、51.64亿元,分别同比增长37.1%、29.7%,实现归属于母公司净利润分别为3.15、4.34亿元,同比增长29.3%、37.9%;对应2020年8月14日股价的P/E分别为22.5和16.3倍。 风险提示:疫情影响反复;跨境电商增长不及预期。
孟杰 6
恒林股份 家用电器行业 2020-06-26 52.77 -- -- 63.98 21.24%
90.29 71.10%
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恒林股份成立于1998年,于2017年在上海交易所上市。公司自成立以来专注于坐具行业,是国内领先的坐具开发商和目前国内最大的办公椅制造商及出口商之一。瑞士子公司Lista Office是瑞士领先的专业办公环境解决方案提供商及办公家具制造商,拥有Lista Office LO和LO办公家具品牌,能够为客户提供办公家具的设计、研发、制造和集成一体化办公环境解决方案,以25%的市场占有率位居行业第一,是瑞士全方位办公环境服务领导品牌。根据海关总署全国海关信息中心及中国轻工工艺品进出口商会统计,2008年至2019年,公司办公椅年出口额稳居同行业第一。 原有主业稳中有增,瑞士子公司+跨境电商贡献业绩增量。受疫情影响,居家办公用户增加,办公椅出口需求不降反增,带动公司跨境电商业务高速增长,预计今年可落地5亿元收入。此外,19年收购瑞士子公司Lista Office,该公司以25%的市场占有率位居当地行业第一,且业务以B端为主,受疫情影响有限,预计今年能贡献收入约8亿元。因此全年来看,公司业绩增长趋势较为确定。 拟收购厨博士进军定制家居,业绩来源大幅拓宽。厨博士主要产品包括整体橱柜、浴室柜、全屋定制及收纳家具、木门及防火门等,销售渠道以工程端为主,是唯一一家连续七年荣获万科A级供应商的工程定制类企业。收购后上市公司可为厨博士提供资金及产能(子公司广德恒林定制家居产能)支持,厨博士承诺20-22年净利润分别为0.5、0.7以及0.9亿元。通过收购厨博士,公司正式进军定制家居领域,为业绩增长提供了新的支撑点。 盈利预测:考虑厨博士并表,预计2020-2021年营业收入为40.65、55.53亿元,分别同比增长40.0%、36.6%,实现归属于母公司净利润分别为3.25、4.70亿元,同比增长33.7%、44.4%;对应2020年6月19日股价的P/E分别为12.8和8.9倍,建议审慎增持。 风险提示:跨境电商销售不及预期;ListaOffice及厨博士业务拓展不及预期。
唐凯 3
恒林股份 家用电器行业 2020-05-15 41.97 52.91 -- 47.38 12.27%
75.00 78.70%
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事件: 公司发布战略框架协议,拟以现金收购GLORYWINNERTRADINGLIMITED持有的厨博士100%股权,对价为7亿元(以厨博士2020-2022年承诺的三年平均扣非净利润平均数7000万元的10倍进行估值),收购后公司将向厨博士增资3亿元。 点评: 1)借力厨博士布局精装工程渠道。厨博士是目前国内房地产精装修工程业务领域的优秀企业,主要合作方为万科、碧桂园、保利、阳光城、旭辉、蓝光、金科等房地产龙头企业。恒林股份本次收购厨博士,有利于公司在传统办公椅的基础上快速拓宽布局定制橱柜赛道,打开成长空间。此外,厨博士承诺2020-2022年实现的平均净利润不低于7000万元人民币,有力增厚公司业绩。GLORYWINNERTRADINGLIMITED在收到交易对价后,将扣除税费后余额至少50%用于购买公司二级市场股份(直接购买或大宗交易等),预计将对公司股价产生积极作用。 2)积极实施外延扩张,推动“办公环境解决方案”和“大家居”战略。公司2019年收购瑞士全方位办公环境服务领导品牌ListaOffice(在瑞士市占率高达25%),优化其供应链和提高其运营能力,同时引进ListaOffice先进的家具制造技术、产品以及办公环境整体解决方案到国内中国,实现智慧办公在空间上的全新布局,打开国内办公家具市场蓝海。公司前期变更募投资金2亿元用于开启定制家居业务,从传统办公领域扩大至民用家具领域,本次收购厨博士,有望通过切入厨博士客户体系,加速该战略实施。 盈利预测与估值:受疫情影响,下调2020-2021年预测,预计2020-2022年EPS分别为2.81、3.88、4.73元(暂不考虑并购),对应PE为14X、10X、8X,受益并购增厚业绩,上调目标价,给予买入评级。 风险提示:并购事项不确定性、疫情反复、外贸不及预期。
唐凯 3
恒林股份 家用电器行业 2020-01-27 37.62 53.47 -- 40.46 7.55%
40.46 7.55%
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公司发布2019年 业绩预告:预计 2019年度实现归母净利润 2.4-2.74亿元,同比增长40%-60%;扣非后归母净利润为1.88-2.14亿元,同比增长40%-60%。 点评: 毛利率明显改善,业绩稳步增长。公司依托海外建厂和外延收购实现业绩稳步增长,预计2019年实现归母净利润2.4-2.74亿元,同比增长40%-60%。受益于原材料价格下跌、优化生产端和加强成本管控,毛利率明显改善,2019年前三季度毛利率为25.77%,同比提升7.63%。人民币贬值导致外汇收益增加,以及降税减费增厚业绩。公司2019年在越南设立工厂,目前工厂已投产开始出货,将对美订单向海外转移来降低贸易战影响。随着公司不断开发海外市场和越南工厂产能持续爬坡,预计海外ODM 业务有望实现爆发。 收购瑞士Lista Office 双向协同,打开国内办公家具市场蓝海。公司于2019年收购瑞士全方位办公环境服务领导品牌Lista Office,在瑞士市占率高达25%,客户包括国际足联、瑞士国家电视台、瑞士再保险、瑞士SBB 铁路等。公司优化其供应链和提高其运营能力,同时引进Lista Office 先进的家具制造技术、产品以及办公环境整体解决方案到国内中国,双向协同助力发展。公司通过此次收购来实现智慧办公在空间上的全新布局,打开国内办公家具市场蓝海,助力公司在品牌和品质创新上再次飞跃。 盈利预测与估值:预计19-21年EPS 分别为2.57、3.73、4.47元,对应PE 分别为16X、11X、9X。给予“买入”评级。 风险提示:原材料价格大幅上涨,中美贸易摩擦升级
恒林股份 家用电器行业 2018-06-01 43.70 -- -- 48.82 11.72%
48.82 11.72%
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国内外需求稳健增长,行业集中度待提升。在全球一体化背景下,全球坐具市场规模迅速提高,同时国内市场规模随着我国经济的发展而不断壮大,我们估算2017年国内办公椅市场规模超270亿。公司作为办公椅行业龙头企业,充分受益需求提振而带来的业绩增长。2013-2017年,公司营收CAGR为14.17%。8年Q1实现营收4.44亿元,同比增长6.25%。从行业格局看,国外办公家具进口额保持稳定增长,国内办公椅CR2仅为2.35%,龙头企业有望依托自身优势,逐步提高市场份额。 外销业务稳定,深耕海外龙头客户。多年来,公司办公椅年出口额稳居同行业第一,在行业内积累了良好的口碑和品牌形象。2017年,公司实现营业收入总额18.96亿元,其中出口占总收入的88.21%。公司凭借雄厚的技术实力和卓越的产品品质,通过了欧洲、美国和日本等国家和地区知名采购商的严格认证,与全球知名企业IKEA、NITORI、Office Depot、Staples、SourceByNet、Home Retail、MGB建立了长期稳定的合作关系。 募投项目逐步落地有望缓解产能压力,保障业绩稳定增长。近年来,公司多次扩产以解决产能瓶颈对公司盈利能力提升的制约。募投项目投产后,办公椅年产能将由2017年的660万套扩展至904万套,传统沙发年产量将由2017年的60万套扩展至110万套,功能沙发产量将扩展至25万套,按摩椅年产量将由2017年的5.72万套扩展至11.72万套。产能的扩充将为公司业绩的持续增长提供保障。 公司研发投入较高,创新能力较强。公司研发团队科研水平较高,目前,公司拥有专利共计449项。同时,公司研发投入相对同行较高。近三年公司研发投入占总营收比例维持在4.5%以上,大幅领先同业龙头永艺股份(约为3%)。 投资建议:我们预估公司2018-2020年实现归母净利润1.86、2.35、3亿元,同比增长12.2%、26.2%、27.7%,对应EPS为1.86、2.35、3元。我们给予恒林股份19年22XPE,对应价格51.7元,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:国外市场需求不景气的风险,原材料价格大幅上涨风险,汇率大幅波动风险
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名