公司事件科沃斯披露2024年报和2025一季报：2024年实现营收165.42亿元，同比+6.71%，归母净利润8.06亿元，同比+31.70%，扣非净利润7.16亿元，同比+48.09%。其中2024Q4营收63.16亿元，同比+27.07%，归母净利润1.91亿元，同比+2178.04%，扣非净利润1.85亿元，同比+2.24亿元；2025Q1实现营收38.58亿元，同比+11.06%，归母净利润4.75亿元，同比+59.43%，实现扣非净利润3.56亿元，同比+24.17%。 多品类海内外增长共振，新品支撑高端份额2024A公司服务机器人/智能生活电器营收同比+4.4%/+8.6%、内外销营收同比+5.0%/+9.1%。其中服务机器人量价分别同比+4.8%/-0.4%，或由于大促带动内销线上京东渠道占比提升，平台入仓模式均价偏低，且公司X8系列滚筒洗地机器人有效巩固高端份额，同时科沃斯品牌欧洲营收+52%，擦窗、割草机器人海外营收同比+215%/+187%，支撑业务增长；智能生活电器量价分别同比持平/+8.5%，公告表明添可品牌洗地机全球出货量同比+28.3%。参考奥维与APP下载量数据，我们预计2025Q1公司海内外延续增长，国内扫地机表现更优，法国、意大利趋势向好。 新品红利叠加降本增效，盈利进入改善通道2024A与2025Q1公司毛利率分别同比+1.9/+4.4pct，我们预计2024年毛利率提升主要由于积极降本与年末内销高端新品销售较好，2024年服务机器人毛利率同比+4.3pct。2024A与2025Q1公司销售费用率同比-0.9/+4.5pct，2024年公司营销效率提升，2025年以来或针对高端产品加大投放。此外，2024Q4存货减值计提同比增加、拖累2024年业绩，2025Q1投资子公司改按交易性金融资产列报、增厚当季业绩1.1亿元。综上，2024A与2025Q1公司归母净利率分别同比+0.9/+3.7pct。 经营趋势向好，维持公司“买入”评级2024年以来，公司推出性价比T30、T50系列，主动从研发、供应链、制造等多维度挖掘降本空间，并推出X8系列高端滚筒洗地机器人，充分享受结构优化与各省补贴政策红利，且营销效率持续提升，盈利能力同比改善显著。我们认为公司后续经营趋势向好，产品多价位布局可期，国内线下渠道、海外以法国、意大利为代表的市场或支撑营收增长，叠加结构改善与降本增效，盈利能力修复可期，且公司研发储备深厚，拥抱具身智能确定性较高。预计公司2025/2026年分别实现归母净利润15.7及17.4亿元，对应当前PE约18.2x及16.4x，维持公司“买入”评级。 风险提示：政策兑现不及预期，原材料成本大幅上涨，关税及外需不确定性

百亚股份发布 2025年一季报：公司实现营收 9.95亿元，同比+30.10%，实现归母净利润 1.31亿元，同比+27.27%，实现扣非后归母净利润 1.29亿元，同比+32.40%。 外围市场加速拓展， 315舆情影响逐步消化公司持续聚焦卫生巾系列产品， 2025Q1自由点卫生巾实现营收 9.52亿元，同比+35.8%，其中高端系列产品收入占比持续提升。分渠道来看， 公司在维持核心省份基本盘的同时，持续加速拓展外围省份，受 315舆情影响整体电商渠道同比增长趋缓，但 2025Q1仍然保持正增速。 2025Q1公司线下渠道实现收入 6.50亿元，同比+49.0%，其中外围省份同比+125.1%； 电商渠道实现收入 3.22亿元，同比+8.6%。 销售费率摊薄，净利润增速超预期受渠道和产品结构变化影响， 2025Q1公司综合毛利率同比-1.04pct 至 53.32%。为应对 315卫生巾舆情，同时持续投流抖音、天猫等线上平台，公司 2025Q1销售费用同比+28.5%，但随着营收和规模的高速增长， 销售费率逐渐被摊薄，公司销售/管理/研发/财务费率分别同比-0.43/-0.27/-0.48/+0.14pct。 2025Q1归母净利润为 1.31亿元，同比+27.27%；净利率 13.12%，同比-0.29pct，净利润增速超预期。 促销季短期扰动现金流，看好百亚长期优势公司 2025Q1经营性现金流净额 0.07亿元，同比-92.92%，主要系公司开展三八节日促销活动，未结算货款增加导致应收账款环比 Q4增长 0.95亿。 315舆情事件正逐步消化，目前已由公司自行接管生产残次品处理流程。舆情或将短期扰动经营，但随着公司口碑逐步修复，影响将逐渐减弱，中长期有望带动卫生巾行业更加规范化发展。未来公司也将继续拓展电商、加速外围市场建设，持续打造品牌力。 外围市场加速放量，维持“买入”评级舆情或短期扰动公司经营，但中长期来看，益生菌系列有望持续带动电商渠道和外围市场高增，核心五省基本盘保持稳定，因此我们预计 2025-2027年营收分别为 42.30/54.02/67.39亿元，同比+29.99%/+27.71%/+24.74%，归母净利润分别为3.68/4.52/5.58亿元，同比+28.02%/+22.67%/+23.47%， EPS 为 0.86/1.05/1.30元/股， 3年 CAGR 为 24.70%。电商稳步增涨，外围市场放量，维持“买入”评级。 风险提示： 舆论影响超预期风险；外围市场拓张不及预期风险；价格战等恶性竞争风险。

萤石网络披露 2024年报和 2025一季报： 萤石网络 2024年实现营收 54.42亿，同比+12.41%，归母净利润 5.04亿，同比-10.52%，扣非净利润 4.83亿，同比-12.63%； 其中， 2024Q4公司实现营收 14.79亿，同比+11.05%，归母净利润 1.29亿，同比-20.03%，扣非净利润 1.15亿，同比-29.65%。 2025Q1公司实现营收 13.80亿，同比+11.59%，归母净利润 1.38亿，同比+10.42%，扣非净利润 1.38亿，同比+13.24%。 双主业推动营收增长， 单季小幅提速2024年公司双主业推动整体营收同比延续增长，智能家居产品/云平台服务分别同比+10%/+23%，在硬件产品中，摄像机业务面对偏弱内需环境仅小幅下滑，入户、机器人业务在公司不断推出新品、扩展渠道的基础上分别同比+48%/+265%。分地区看，内外销分别同比+6%/+26%，公司表明将在不断拓展海外摄像机、智能门铃猫眼市场的基础上进一步挖掘海外智能门锁等业务的市场机遇。目前公司主业经营健康，智能入户业务高速增长，清洁机器人业务尚处于起步阶段，或有望在家用、商用场景持续高增。 2025Q1公司营收环比 2024Q4小幅提速，延续稳健增长表现。 费用投放节奏放缓，盈利能力持续修复从 2024年看， 还原毛利率口径， 公司毛利率同比小幅下滑，其中摄像机毛利率下滑，但同时高毛利率的智能入户与云平台服务业务、以及线上渠道营收占比提升； 2024年公司销售、管理、研发、财务费用率同比+1.73/-0.09/-0.14/+0.19pct，销售费用率提升主要由于公司新拓展的智能新品尚处于前期市场建设阶段，财务费用率提升或为欧元汇率波动所致。叠加有效所得税率提升， 2024年公司归母净利率同比-2.37pct 至 9.26%。 2025Q1公司毛利率同比基本平稳， 销售费用投放收缩背景下，公司 2025Q1归母净利率同比-0.11pct 至 10.00%，盈利能力持续修复。 维持公司“买入”评级硬件端，萤石生态体系全面升级为“2+5+N”，新增智能穿戴，叠加公司智能入户与机器人正在海内外攻城略地， 有望打开硬件天花板，随着费用投放节奏放缓，盈利能力有望修复。软件端，公司自研的具身大模型“萤石蓝海大模型”已通过备案，公司正式迈入“+AI”时代，叠加云平台业务稳步增长，公司 AI 技术、 智能设备以及物联网云服务深度融合的发展前景值得期待。 我们预计公司 2025/2026年分别实现归母净利润 6.6、 8.0亿元，对应 PE 约 43、 35倍，维持公司“买入”评级。 风险提示： 政策兑现不及预期，原材料成本大幅上涨， 关税及外需不确定性

公司事件小熊电器发布2024年报:2024年实现营收47.58亿元，同比+0.98%，归母净利润2.88亿元，同比-35.37%，扣非净利润2.46亿元，同比-35.51%；四季度实现营收16.19亿元，同比+16.18%，归母净利润1.08亿元，同比-17.03%，扣非净利润1.20亿元，同比+6.01%；公司拟每10股派现10元（含税），总额1.55亿，分红率54%。 罗曼并表&主业修复，营收增长环比提速公司单季收入增速环比显著提升：我们认为一方面罗曼智能四季度为出口旺季且当季小家电出口需求旺盛，预计罗曼并表带来的收入增量环比提升；另一方面，小熊原有主业当季或已扭转下滑走势，改善原因在于同期基数走低，及以旧换新对需求有一定拉动。考虑到国内基数持续走低，2025年公司营收改善趋势有望延续。 罗曼并表&积极控费，盈利能力环比改善公司单季归母净利率6.6%，同比-2.7pct，但环比显著改善；一方面，公司原主业盈利能力改善，公司积极控费背景下，当季销售/管理/研发费用率分别环比-4.2/-2.3/-1.3pct,改善显著；另一方面，罗曼2024年净利率达11.7%，并表或对整体归母净利润有显著带动。后续来看，我们预计公司盈利能力有望保持在稳定水平。 经营或已触底，收入及盈利持续改善可期2024年以来小家电行业整体需求偏弱，而在电商平台规则变化等因素影响下，行业竞争加剧，在此背景下，2024Q2以来公司营收承压显著，利润率也回落至极低水平。进入2025年，行业需求与格局均呈现一定程度改善，叠加基数转低、罗曼并表增量，以及国家提振内需的大环境，公司经营有望延续改善趋势，拐点显现。 经营拐点已现，维持公司“买入”评级小熊电器2024Q4收入环比提速，其中罗曼并表贡献较大，且公司原主业收入增速亦环比改善；盈利端，罗曼并表业绩超预期，且主业在控费背景下盈利能力降幅收窄。我们预计公司2025-2027年营收分别同比+8%/+10%/+10%，归母净利润分别同比+41%/+16%/+16%，对应当前PE分别为15/13/11倍，维持公司“买入”评级。 风险提示：1、终端需求大幅不及预期；2、行业竞争大幅加剧；3、原材料价格大幅波动。

公司事件石头科技披露 2024年报： 公司 2024年实现营收 119.45亿，同比+38.03%，归母净利润 19.77亿，同比-3.64%，扣非净利润 16.20亿，同比-11.26%。 2024Q4实现营收 49.38亿，同比+66.54%，归母净利润 5.04亿，同比-26.99%，扣非净利润 4.34亿，同比-24.11%；拟每股派现 1.07元（含税），分红总额 1.98亿，分红率 10%。 单季营收创下新高，内外销均大幅增长2024Q4公司营收增速显著提升， 单季营收规模创新高， 海内外收入均大幅增长，主要由于公司产品重点突破主流价格段，且其他智能电器业务增长显著。全年分量价看，我们预计扫地机同比量增为主，价格变动不大，其他智能家电以价换量明显。 后续来看，洗地机、洗衣机有望凭借新品带动增长， 扫地机新品在海外各市场或陆续迭代， 此外公司海内外保持积极策略的确定性较高， 我们预计公司营收或延续较快增长；更重要的是，公司发布 G30Space 积极探索机械手扫地机值得重视。 积极策略巩固壁垒，盈利能力同比下滑还原毛利率口径， 2024Q4公司毛利率同比-9.68pct， 我们预计主要因关税增加营业成本、 海外老品降价以及国内低毛利率的其他智能家电占比提升所致。 费用方面， 2024Q4销售/管理/研发费用率同比+7.02/+0.94/+0.94pct，我们认为销售费用率增加主要因直营占比提升、销售人员数量增加，同时公司市场策略较为积极，研发与管理费用率小幅提升主要由于员工随营收增长而增加。叠加其他收益同比增加，资产减值损失同比减少， 2024Q4公司归母净利率同比-13.09pct 至 10.21%。 勇立潮头， 维持公司“买入”评级回顾石头科技产品迭代历程， 我们认为公司既擅长“做多”产品， 推出引领行业的新功能， 又擅长“做精”产品， 不断发力品类普及，公司国内 P 系列、海外 Q 系列性价比全能款扫地机多次掀起销售热潮。 虽然当前公司面临行业竞争激烈与关税等风险，但凭借公司较强产品竞争力，依托海外市场“属国化”、精细化管理，有望在行业长期发展中勇立潮头。 我们预计公司 2025/2026年分别实现归母净利润 18.3及 23.2亿元，对应当前 PE 约 19.0x 及 15.0x，维持公司“买入”评级。 风险提示： 政策兑现不及预期，原材料成本大幅上涨， 关税及外需不确定性

海尔智家发布2024年报：2024Q4实现营收830.10亿元，同比+9.88%，实现归属净利润35.87亿元，同比+3.96%，扣非净利润31.20亿元，同比+0.52%；2024A实现营收2859.81亿元，同比+4.29%，归属净利润187.41亿元，同比+12.92%，扣非净利润178.05亿元，同比+12.52%；拟每10股派现9.65元（含税），总额89.97亿元（含税），分红率48%。公司拟于自3月27日起12个月内以10-20亿元回购股份，价格不超40元/股，对应当前股价约0.4-0.7亿股，占总股本0.4%-0.8%。 国内表现强劲，海外稳健增长2024Q4海尔收入同比+10%，2024Q2/Q3分别同比+0.1%/+0.5%，受益国内以旧换新政策及开利制冷并表，公司Q4主营提速明显。内销方面，据产业在线，海尔Q4冰箱/洗衣机/空调出货量分别同比+10%/+8%/+29%，政策拉动出货，产品结构好转，卡萨帝Q4收入同比+30%，表现抢眼，全年零售+12%。2024A海尔海外收入同比+5%，其中H1/H2分别同比+4%/+7%，环比提速，开利制冷10月并表有积极影响；2024H2美洲收入同比持平，欧洲较H1提速6pct至+15%，南亚/中东非等新兴区域高增。 真实盈利改善，一次性有拖累2024Q4公司归母净利润率同比-0.2pct，毛利率同比+1.3pct，期间费用率同比+1.6pct，考虑会计准则调整影响营业成本及销售费用，当季毛销差同比+0.3pct，连续改善；分项看，2024Q4管理/财务/研发费用率分别同比+0.3/+0.2/+0.1pct，一次性因素较多，财务费用率预计主因汇兑拖累，高利率或也有影响，管理费用率或主要受开利等并表影响。2024Q4期末合同负债108.5亿，环比+73.3亿，同比+30.0亿，有力支撑后续主营；Q4经营现金净流量126.7亿，同比-5%，略有波动。 投资建议2024Q4海尔内销在政策刺激和中国区主动调整下迎来拐点，弹性突出，海外表现稳健。2025年以来，公司内销强劲，结构改善+一次性影响逐步消退，我们预计公司收入业绩有望提速。预计2025/2026年业绩分别为212亿/240亿，对应当前股价PE分别为12.0x及10.6x，股息率约4%，分红率稳步提升，维持“买入”评级。 风险提示：政策兑现不及预期，原材料成本大幅上涨

太阳纸业发布 2024年业绩快报： 2024年公司实现营收 407.39亿元，同比+3.02%； 实现归母净利润 31.26亿元，同比+1.29%；实现扣非后归母净利润 32.63亿元，同比+7.81%。单季度看， 2024Q4实现营收 97.64亿元，同比-5.59%；实现归母净利润 6.67亿元，同比-29.74%；实现扣非后归母净利润 6.72亿元，同比-28.63%。 全年经营韧性凸显， Q4利润短期承压2024年太阳纸业在行业供需双弱、纸价持续探底的背景下，依托林浆纸一体化壁垒与精细化成本管控，全年实现稳健经营， 期内公司资产负债率进一步优化至45.5%（同比-2.76pct）。 根据卓创资讯， 2024Q4双胶纸/双铜纸均价环比分别-3.92%/-1.99%， 受此影响 2024Q4太阳纸业单季度利润环比承压，但公司凭借管理降本增效以及新增产能释放对冲部分压力，全年归母净利润仍维持正向增长。 文化纸提价函落地， Q1盈利修复可期2月 10日，太阳纸业、 华劲集团、 APP（中国） 等均发布文化纸提价函（幅度 200元/吨），反映行业盈利修复诉求强烈。截至 2月 21日，阔叶浆价格已从 12月低点反弹至 4846元/吨（累计上涨约 461元/吨），叠加海外浆厂 Arauco 针叶银星/阔叶明星 3月报价提涨 10/20美元/吨，成本端支撑逐步增强。考虑到 3-4月出版招标旺季临近，下游补库需求释放与浆价温和上行形成共振，本轮提价落地概率较高。公司作为文化纸龙头，议价能力突出， Q1文化纸单吨毛利有望环比提升。 产能建设持续推进，夯实一体化壁垒太阳纸业 2025年新增产能有望持续释放： 1）南宁一期项目： PM11和 PM12预计将在 2025Q4试产， 4条生活用纸生产线已在 2024Q3陆续进入试产； 2）南宁二期项目：预计将在 2025年年底前陆续进入试产； 3） 山东溶解浆生产线搬迁改造项目： 已于 2024年 10月初启动，预计将于 2025Q2完成； 4） 山东基地颜店厂区特种纸项目： 3.7万吨特种纸预计将在 2025H1进入试产， 14万吨特种纸项目二期开工建设。 公司产能建设有序推进，叠加成本端精细化管控优势，中长期成长动能充足。 投资建议：维持“买入” 评级短期看，文化纸提价落地驱动盈利修复， 2024Q4或为业绩低点；中长期看，公司林浆纸一体化优势稳固，产能释放与产品结构升级支撑成长韧性。 参考公司 2024年业绩快报，我们预计公司 2024-2026年营收分别为 407.39/441.64/469.46亿元， 同比+3.02%/+8.41%/+6.30%，归母净利润分别为 31.26/36.22/41.83亿元，同比+1.29%/+15.87%/+15.48%， EPS 为 1.12/1.30/1.50元/股， 维持“买入”评级。 风险提示： 原材料价格波动风险；经营不达预期风险；产能投放延后风险

富森美发布 2024年年报： 2024年公司实现营收 14.30亿元，同比-6.18%；实现归母净利润 6.90亿元，同比-14.39%；实现扣非后归母净利润 6.82亿元，同比-13.92%；单季度看， 2024Q4公司实现营收 3.51亿元，同比-4.19%；实现归母净利润 1.44亿元，同比-24.18%；实现扣非后归母净利润 1.42亿元，同比-26.15%。 收入维持稳健，聚焦主业韧性凸显2024年公司实现营收 14.30亿元（同比-6.18%），其中市场租赁及服务收入 12.47亿元（同比-4.52%），占比 87.20%。 报告期内，公司通过“三提前”策略（提前谋划、储备、续签）保障卖场租赁连续性，全年合同续签与招商补位总体稳定； 在维持80%常规品类经营的基础上，针对性培育 15%高增长型品类；政策端推行“分级定价”与租期优惠扶持，稳定商户经营。行业承压背景下，公司核心租赁业务韧性凸显。 盈利短期承压，经营性现金流稳定2024年公司期间费用率为 4.85%，同比-0.44pct， 其中销售/管理/财务费用率分别为 0.36%/4.54%/-0.05%，同比-0.14/-0.31/+0.01pct。 2024年公司毛利率、归母净利率分别为 67.24%/48.27%，同比-2.94/-4.63pct。公司费用控制优秀，毛利率、归母净利率下降主要系收入短期承压及天府项目转固影响。根据我们测算，天府项目转固后，单年折旧约 5000万，叠加运营成本预计单年成本约 6000万。公司现金流优异，全年经营现金流净额 8.16亿元（同比+29.66%），显著高于净利润。 高分红可持续， 期待天府项目进展2024年度利润分配，公司拟每 10股派发现金红利 6.80元（含税），总金额约 5.09亿元， 2024年全年分红比例达 117%； 近三年累计分红 22亿元，分红比例 88%，稀缺类 REITs 属性凸显。 天府项目进入招商期，依托成都新经济活力区位优势，有望打造中国西南场景中心、内容中心、流量中心。 参考成熟项目坪效， 利润弹性显著。 2024年， “富森美在线 3.0”小程序升级上线，全年访问量超 600万次，线上开单 6.4万单；抖音本地生活矩阵引流超 2万组客户，数字化赋能商户效果显现。 投资建议：维持“买入”评级我们预计公司 2025-2027年营收分别为 15.09/16.14/16.45亿元，同比分别+5.56%/+6.92%/+1.93%；归母净利润分别为 7.59/8.14/8.28亿元，同比分别+9.95%/+7.20%/+1.73%。 EPS 分别为 1.01/1.09/1.11元。公司作为成都家居零售龙头经营稳定持久盈利，长期或受益于成都人口和政策红利，维持“买入”评级。 风险提示： 新项目招商不及预期风险、 地产景气度下滑风险、分红比例低于预期风险

萤石网络发布42024年业绩快报：2024年公司实现营业收入54.42亿元，同比+12.41%，实现归母净利润5.04亿元，同比-10.52%，实现扣非归母净利润4.83亿元，同比-12.63%；其中2024Q4实现营业收入14.79亿元，同比+11.05%，实现归母净利润1.29亿元，同比-20.03%，实现扣非归母净利润1.15亿元，同比-29.73%。 Q4营收增长延续，摄像头经营稳健公司2024Q4营收保持双位数增长，延续Q3趋势，洛图数据表明中国消费级监控摄像头2024年销量同比+0.2%，总体较平稳，传统电商渠道当中萤石全年销量份额保持行业前列，我们预计剔除运营商渠道后公司摄像头经营稳健。第二增长曲线方面，洛图数据表明中国智能门锁全年线上销量同比高增32%，我们预计公司入户业务保持高增。此外，公司云平台服务或持续扩张、机器人业务开始发力增长。 保持合理投入，盈利能力有所波动公司保持合理的投入，为中长期发展提供动力，持续投入产品、技术研发，海内外渠道拓展以及新品、品牌营销等费用，因此公司2024Q4/2024A营业利润率分别同比-2.73/-1.90pct，2024Q4/2024A归母净利率分别同比-3.39/-2.37pct，业绩同比下滑。随着智能入户规模效应显现，我们预计这一业务有望逐步贡献利润增量。 率先接入DeepSeek，新品前景可期一方面公司积极迎接AI时代，2025年2月宣布部分产品率先接入并完成DeepSeek模型部署，用户随时可以通过对话方式与DeepSeekAI大模型展开交互，随着产品迭代更新，产品接入范围与覆盖用户有望逐步扩大。另一方面公司积极捕捉机器人市场机遇，公司近期宣布推出首款割草机器人RM600，搭载C-TOF定位技术，能自主绘制地图并规划最优路径，每小时可修剪90平方米草坪，我们预计该新品主要面向欧洲市场。我们看好公司拥抱“AI+”与机器人机遇，打开发展天花板。 积极拥抱“AI+”，维持“买入”评级我们预计萤石网络2025-2026年营业收入分别为62.7、73.1亿元，同比分别+15.2%、+16.7%；归母净利润分别为6.7、8.8亿元，同比分别+33.2%、+30.9%。 EPS分别为0.85、1.12元，对应PE估值分别为51.6、39.4倍。萤石网络积极拥抱“AI+”，“智能家居+物联网公有云”双主业模式领先，海内外持续扩张，智能入户或较快增长，商用、家用、割草机器人多产品推进，我们维持公司“买入”评级。 风险提示：政策兑现不及预期，原材料价格及汇率波动，外需改善不及预期

投资要点 富森美：手握核心地段资源，高分红业务稳健富森美深耕成都二十年，是成都地区最大的建材家居市场之一，主营业务为市场租赁及服务， 2023年收入占比达 85.7%。公司较早地占据了成都核心地段资源，拿地成本较低，位置优越，因此毛利率长期维持在 70%左右。公司始终保持较高分红比例，尤其近几年地产疲软环境下， 2022-2023年分红比例提升至 100%+。公司经营稳定持久盈利，分红能力与意愿均较强， 预计将持续保持较高的分红水平。 家居卖场：逆风期区域性卖场抗风险能力更强家居卖场作为产业链中游的关键平台，通过提供样板间和展示场景等方式，让消费者在购买前能够直观感受产品的实际效果，具有不可替代性。装饰建材家居市场可以分为三类：全国性连锁卖场、区域性卖场和其他传统小型市场。行业扩张期全国性连锁卖场快速提升覆盖范围，但行业收缩期全国性连锁卖场相比区域性卖场也会出现监管难、出租率低的问题。与此同时，一站式整装有望成为继全包、全屋定制后家装领域下一风口，家居卖场也从传统零售向完整“家”解决方案转变。 自持物业稳健经营，天府项目有望贡献增量公司聚焦成都地区，早年拿地成本较低，区位条件优越，资产增值明显。作为成都地区家居卖场龙头，富森美凭借稳健拓张的步伐，长期保持相对稳定的出租率和租金收入。公司委管业务规模稳定，门店运营良好，预计未来每年持续贡献 1200-1300万收入。“富森美·天府”项目采用“直播港+总部港”形式，是天府新区最大的家居综合体。天府项目正全力推进招商，未来有望为公司贡献显著业绩增量。 投资建议：经营稳定持久盈利，给予“买入”评级我们预计公司 2024-2026年营业收入分别为 14.27/15.21/15.65亿元，同比分别-6.40%/+6.61%/+2.87%；归母净利润分别为 7.43/8.15/8.45亿元，同比分别-7.84%/+9.69%/+3.62%； EPS 分别为 0.99/1.09/1.13元/股； 公司 2023-2026年营收和归母净利润 CAGR 为 0.88%和 6.85%。 我们选择公司自由现金流 FCFF 进行绝对估值，测得每股价值 16.99元。 公司作为成都家居零售龙头，当前估值仍处低位，长期或受益于成都区域的人口流入和政策红利。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 新项目招商不及预期风险，地产景气度下滑风险，分红比例低于预期风

事件百亚股份发布2024年业绩快报：2024年公司实现营收32.55亿元，同比+51.80%，实现归母净利润2.85亿元，同比+19.69%，实现扣非后归母净利润2.51亿元，同比+16.27%；单季度看，2024Q4公司实现营收9.30亿元，同比+39.18%，实现归母净利润0.47亿元，同比-16.49%，实现扣非后归母净利润0.25亿元，同比-44.14%。 线上线下渠道协同发展，自由点收入同比高增2024年公司持续聚焦卫生巾系列产品，其中自由点实现营收30.37亿元，同比+60.7%，主要系以益生菌为代表的大健康系列产品带动收入高增。渠道端公司持续深耕优势地区，电商保持三位数高速增长的同时，线下外围市场也持续得到突破，2024年电商渠道实现营收15.25亿元，同比+103.8%；线下渠道16.16亿元，同比+26.8%，其中外围省份4.34亿元，同比+82.1%，百亚线上线下渠道协同高增。 产品结构优化提升毛利率，销售费用使得利润承压百亚自2023Q3起便持续聚焦益生菌系列，期间不断优化产品结构，中高端系列产品收入占比持续增加，2024年公司综合毛利率和自由点产品毛利率分别为53.1%和55.7%，较去年同期分别+2.8pct/+0.9pct。其中四季度大促使得公司营销费用和新品推广费用大幅增加，2024Q3及Q4销售费用分别同比+82.9%/+83.3%，短期扰动利润表现，2024A/2024Q4归母净利润分别为2.85/0.47亿元，同比分别+19.69%/-16.49%。我们预计未来公司将持续加强品牌建设，以提高产品竞争力。 舆情短期扰动行业表现，中长期看好百亚核心优势2024年11月卫生巾长度、pH值标准不达标等行业舆情迅速发酵，中国轻工业联合会及时回应将尽快修订卫生巾新国标，该事件虽短期扰动卫生巾品牌表现，但中长期有望带动卫生巾行业更加规范化发展。据久谦数据，自由点12月天猫/京东/抖音三平台总销额仍维持三位数高增趋势，同比+120.97%。我们预计未来公司将继续放大电商优势，持续打造品牌力从而扩大收入规模；线下川渝云贵陕地区作为百亚基本盘，市占率维持前二，公司有望复制核心五省经验以开拓外围市场。 电商及外围市场持续放量，维持“买入”评级益生菌系列带动电商渠道高增，线上赋能线下逐渐突破外围市场，核心五省基本盘稳定增长。参考百亚股份2024年业绩快报，我们预计公司2024-2026年营收分别为32.55/41.41/51.42亿元，同比+51.80%/+27.22%/+24.18%，归母净利润分别为2.85/4.06/5.80亿元，同比+19.69%/+42.51%/+42.82%，EPS为0.66/0.95/1.35元/股，3年CAGR为34.56%。公司电商及外围市场持续放量，维持“买入”评级。 风险提示：电商ROI不达预期风险；外围市场拓张不及预期风险；价格战等恶性竞争风险。

苏泊尔披露2024年业绩预告：2024年实现营收224.27亿，同比+5.27%，归母净利润22.30~22.60亿，同比+2.30%~+3.68%，扣非净利润20.50~20.80亿，同比+2.78%~+4.29%。2024Q4实现营收59.15亿，同比-0.37%，归母净利润7.97~8.27亿，同比-2.50%~+1.17%，扣非净利润6.45~6.75亿，同比-2.22%~+2.32%。 Q4外销维持增长，收入整体表现平稳Q4收入同比基本平稳，我们预计外销仍维持增长，内销则有所下滑。外销层面，Q4在同期销售基数偏高背景下，订单仍表现较优，结合前三季度外销表现，全年外销取得较好增长。内销层面，我们预计Q4炊具品类维持前期增长趋势，小家电内销则有所下滑，“以旧换新”政策对小家电品类及区域覆盖面均相对有限，对行业景气带动不及大家电品类，受制于可选消费景气平淡，全年内销同比略有下降。 Q4盈利能力平稳，积极控费保障盈利Q4公司归母净利润同比-2.50%~+1.17%，与收入同比-0.37%的表现基本相近，对应归母净利率分别同比-0.29pct~+0.21pct,基本维持平稳。盈利能力的压力主要体现在内销，竞争加剧背景下，产品销售均价、毛利率预计均有承压，但公司采取积极措施，持续提高营销效率并严格控制各项费用支出，保障了盈利能力保持稳定。 内销经营压力大，龙头彰显稳健底色2024年厨房小电需求疲弱，同时电商平台、TOP品牌加大竞争力度，行业竞争压力相对大。在此背景下，苏泊尔仍维持内销平稳经营态势，显著优于行业。这一方面受益于公司在小家电领域的品牌、渠道、产品综合实力强大；另一方面，苏泊尔炊具业务稳健增长也起到一定保障；2024年整体经营再度凸显了公司的稳健属性。 Q4经营维稳，维持公司“买入”评级Q4国补对小家电行业景气提振有限，苏泊尔内销仍有所下滑，外销则维持增长；公司积极控费，盈利能力仍相对平稳，表现领先行业。我们预计公司2024-2026年营收为224/244/266亿元，同比+5%/+9%/+9%；归母净利润为22.4/24.4/26.8，同比+3%/+9%/+10%，对应2025/2026年PE为17.2/15.7倍，维持“买入”评级。 风险提示：1、终端需求大幅不及预期；2、行业竞争大幅加剧；3、原材料价格大幅波动。

海信视像披露 2024年业绩预告： 2024年公司实现收入 520.0-600.0亿元，同比-3.0%至+11.9%，实现归母净利润 20.0-23.0亿元，同比-4.6%至+9.7%，实现扣非归母净利润 16.0-19.0亿元，同比-7.7%至+9.6%。其中， 2024年四季度公司实现收入 113.5-193.5亿元，同比-21.1%至+34.5%，实现归母净利润 6.9-9.9亿元，同比+47.5%至+111.6%，实现扣非归母净利润6.1-9.1亿元，同比+63.5%至+143.6%。 四季度收入或提速，内销快于外销据产业在线数据， 公司 LCD TV 2024年 10-11月内/外销出货量分别同比+3%/+12%，内销环比提速，外销延续较优增长。 奥维数据显示 2024Q4公司内销线上/线下彩电零售额增速均优于 2024Q1-Q3， 线上海信品牌零售额增速快于 Vidda， 主要得益于公司品牌力持续提升以及“以旧换新” 补贴政策带动产品结构优化。 综合看， 我们预计公司 Q4收入增速或快于 Q3， 其中内销快于外销，全年收入靠近预告中值。 MiniLED 表现亮眼， 盈利显著改善补贴政策带动下， 2024Q4彩电行业 MiniLED 零售额/量占比分别提升至 50%/30%左右， 明显高于 2024Q2补贴前 28%/14%左右水平。 且 Q4公司在线上 MiniLED 产品中零售额份额已达 20%，领跑行业，最受益于行业结构改善； 我们预计公司 Q4内销均价同比高增，叠加期内面板价格同比仅小幅震荡，公司盈利能力同比显著改善。 技术引领，看好龙头结构持续优化公司 2025CES 发布 RGB-MiniLED 产品，依托乾照光电/信芯微技术优势，通过分别控制 R、 G、 B 分区背光，或实现比白光 MiniLED 更加精细的背光控制，打开彩电显示效果天花板， 技术实力可见一斑。我们认为，凭借较为优秀的产品力以及引领行业的研发实力，公司有望持续改善产品结构，穿越 TV 面板周期，推动盈利增长。 Q4业绩超预期， 维持公司“买入”评级海信视像四季度收入同比或提速，盈利能力在产品结构优化背景下大幅改善， 业绩表现超预期， 我们预计公司 2024-2026年营业收入为 563/624/693亿元，同比+5%/+11%/+11%；归母净利润为 21.1/24.6/29.3亿元，同比+0.6%/+16.7%/+19.2%，EPS 分别为 1.62/1.89/2.25元，对应 2025年 PE 为 11.8倍， 维持“买入”评级。 风险提示： 政策兑现不及预期；原材料价格及汇率波动；外需改善不及预期

2024前三季度实现营收 126.03亿，同比+8.58%，归母净利润 32.63亿，同比+16.00%，扣非净利润 28.39亿，同比+8.26%。三季度实现营收 42.17亿，同比+5.04%，归母净利润 10.25亿，同比+3.36%，扣非净利润 9.36亿，同比-2.21%。 行业需求走弱，营收依然实现增长24Q3公司收入同比+5%， 环比小幅降速，考虑到行业景气偏弱，收入符合市场预期。 其中我们预计 24Q3公司新能源延续高速增长； 电连接预计小幅正增长；智能电工照明预计增长中个位数， 智能生态品类预计增长优于整体，墙开预计个位数增长； 总的来说，除新能源业务维持高增长之外，电连接及智能电工照明业务均有降速。 保持高费用投入，经营性利润率承压24Q3公司毛利率同比-1.2pct，主要因前期铜价上涨所致。 费用率同比+2.6pct，管理/研发/财务费用率平稳， 而销售费用率同比+2.7pct， 主因在于渠道建设进入新阶段，新零售、旗舰店建设加速。此外 24Q3公司其他收益增加/投资净收益（理财收益） 增加/信用减值损失减少/营业外支出减少（去年有捐赠） /所得税费用下降分别贡献净利率 0.4/0.7/0.4/1.1/0.5pct。 综上，公司归母净利率基本稳定。 公司α属性凸显，看好长期稳健经营虽然公司收入降速， 但考虑到偏弱的地产需求环境，仍维持平稳增长已属不易。我们长期看好公司经营的稳健属性；一方面基石业务——转换器需求平稳；另一方面公司经营实力强大，传统品类保持高效推新、挖掘消费者需求；此外积极拓展新品类贡献增量。短期来看， 考虑到家电、家居品类受益政策驱动，需求大幅提振，与之相关的家庭装修类品类需求也有望受到驱动，公司后续收入也有望环比改善。 维持公司“买入”评级24Q3公牛营收实现个位数增长，结合偏弱的需求环境，实属不易；虽毛利率承压&费用率提升，但其他收益增加，公司盈利能力维持稳定。后续来看，我们认为公牛集团综合竞争实力凸出， 战略清晰， 长期有望持续维持稳健经营， 预计公司 24-26年业绩分别同比+13%/+8%/+12%，对应当前估值 22X/20X/18X， 维持买入评级。 风险提示： 1、 新房装修需求下滑压力超预期； 2、新业务拓展不及预期。

事件2024前三季度，实现营收31.39亿，同比-5.40%，归母净利润1.80亿，同比-42.90%，扣非净利润1.26亿，同比-52.99%。三季度，实现营收10.08亿元，同比+3.17%，归母净利润0.19亿，同比-75.60%，扣非净利润0.04亿，同比-94.39%。 罗曼并表有一定助益，原有业务承压显著24Q3公司收入+3%，环比提速，主因在于当季并表罗曼智能，若剔除并表影响，小熊原有业务收入预计下滑10%左右，在24Q3国内小家电需求环境相对低迷背景下，公司当季收入承压在预期中。具体来看，24Q3传统电商预计仍延续下滑，也是主要的拖累项；抖音电商收入则在同期基数转低、公司运营策略变化驱动下，预计扭转大幅下滑的趋势；海外收入预计维持较优增长，提供增量；线下预计相对平稳。 毛利承压且研发投入加大，盈利大幅下滑24Q3公司毛利率同比-7.5pct，这一方面与并表罗曼智能拖累相关，另一方面期内行业竞争激烈，预计公司原有业务毛利率继续承压。费用方面，24Q3公司销售/管理/研发费用率分别-2.7/+0.8/+2.0pct，其中营销投入有所控制，管理/研发费用仍投入较大。此外，24Q3公司资产减值损失减少/所得税费用减少分别贡献1.0/2.0pct。综上，毛利下滑叠加研发投入增加，公司归母净利率同比-6.2pct。 内部策略调整&政策驱动需求，Q4经营改善可期2024Q3因小家电行业需求仍疲软，小熊主业收入延续下滑趋势，同时在消费降级叠加竞争加剧背景，公司盈利能力压力继续凸显。不过值得一提的是，公司今年以来持续保持高研发投入，后续研发转化为产品值得期待。展望后续，一方面公司经营承压后积极调整策略，后续经营质量提升或可期；而另一方面，政策刺激叠加双十一促销，行业需求或将环比改善；公司四季度收入及盈利能力改善值得关注。 维持公司“买入”评级剔除罗曼智能并表后，24Q3小熊传统业务收入延续近双位数下滑，且盈利压力继续承压。不过公司后续经营有望逐步改善，一方面公司积极调整策略、经营质量提升可期；另一方面政策刺激叠加电商大促，行业需求有望环比改善；我们预计公司2024-26年业绩分别同比-37%/+46%/+13%，对应估值26X/17X/15X，维持买入评级。 风险提示：1、国内市场景气大幅下滑；2、原材料价格大幅提升。