事件： 极米科技披露 2024年一季报： 24Q1公司实现营收 8.25亿，同比-6.59%，归母净利润 0.14亿，同比-72.57%，扣非净利润 0.08亿，同比-80.52%。 行业景气仍有承压， 外销表现优于内销洛图数据显示 24Q1中国智能投影销量同比+8.7%至 144.3万台，销额同比-5.1%至 23.6亿元，内销景气仍承压；考虑到海外智能投影渗透率仍较低，预计海外市场景气较好。 在此背景下， 公司上年同期承接一部分推迟确认的收入，基数较高，预计实际终端增速转正， 考虑到公司海外渠道持续拓展，预计 24Q1外销增速快于内销。 随着 Play5与 RS 10Ultra 两款产品逐步兑现销售，公司营收或回归稳健增长通道，互联网业务也有望贡献增量。 毛利率下滑&费用压缩，营业利润环比转正公司 Q1毛利率同比-6.8pct 至 28.1%，预计主要由于毛利率偏低产品占比仍较高； 公司 Q1销售费用率同比+2.0pct，持续投入必要营销，管理、研发分别同比-0.8/-0.8pct，预计主要由于公司运营效率提升，此外公司财务费用率下滑&其他收益增加，营业利润率同比-5.0pct 至 2.0%，自 23Q2来首次转正；叠加所得税方面正贡献，公司 24Q1归母净利率同比-4.2pct。 现金流同比改善，产品布局&出海进度领先公司经营收到现金净额同比增加，主要由于当季支付的采购款有所减少。 后续看公司产品多价格带布局持续完善，一方面 H 系列价格带扩宽，有望承接不同消费者需求，另一方面分别在不同价格带布局性价比 Play 系列产品与高端 RS 系列产品，各具产品特色与尖端技术。随着公司多价位产品布局优化、海外渠道持续拓展、盈利能力改善， 预计公司经营有望逐步回升。 投影龙头蓄势待发，维持“买入”评级受制于景气低迷，公司短期业绩承压，但公司坚持自主创新，推出多款新品，强化海外布局，经营有望触底回升；预计 24-26年营收分别为 41、 48、56亿元，同比分别为+16%/+16%/+16%，业绩分别为 2.6、 5.0、 5.6亿元，同比分别为+116%/+93%/+12%， EPS 分别为 3.7、 7.2、 8.0元， 23-26年 CAGR为+67%。给予公司 24年 30倍 PE，目标价 111.30元，维持“买入”评级。 风险提示： 1）海内外需求不及预期； 2）原材料价格与汇率大幅波动。

梦百合发布 2023 年年报&2024Q1 季报： 2023 年公司实现营收 79.76 亿元，同比-0.52%， 归母净利润 1.07 亿元，同比+157.74%， 扣非归母净利润 1.01亿元，同比+178.12%。 2023Q4 实现营收 22.60 亿元，同比+15.96%， 归母净利润-0.06 亿元，扣非归母净利润-0.24 亿元。 2024Q1 实现营收 18.19 亿元，同比+7.08%， 归母净利润 0.20 亿元，同比+18.18%， 扣非归母净利润0.19 亿元，同比+262.74%。 2023A/2024Q1 公司计提减值 1.27/0.11 亿元。 内销业务表现亮眼，海外电商高速增长境内部分， 2023 年梦百合内销实现营收 14.31 亿元，同比增长 44.50%。分渠道看， 梦百合自主品牌内销直营店/经销店/线上/酒店实现收入1.34/3.78/3.40/ 2.21 亿元，同比+81.39%/+47.04%/+59.54%/+63.22%。国内小店向大店迁移和优化，终端质量提升， 2023 年底 Mlily 门店数量减至1095 家(-216 家)，其中 Mlily 经销店 928 家，直营店 167 家。 境外部分， 2023 年线上业务发展势头强劲，实现收入 9.66 亿元，同比增长 116.17%。 毛利率同比显著提升，销售&财务费用拖累净利率公司 2023 年毛利率达 38.35%，同比+7.31pct； 2024Q1 毛利率为 38.52%，同比+2.52pct，主要系 2023 年原材料价格及运费成本下降。费用率方面， 2023 年销售/管理/研发/财务费用率分别为 21.81%/7.18%/1.45% /3.77%，同比变动+3.88/-0.41/+0.26/+1.60 pct，受跨境电商运营相关费用增加影响， 2023 年销售费用同比增长明显，同时海外借款利率提高导致利息支出及信用卡手续费增加， 财务费用同样有所增长，因此拖累整体净利率表现。 海外产能占据先机，自主品牌稳步推进美国商务部已公布床垫第三轮反倾销初裁结果，除西班牙外，其他被调查国家均面临高额反倾销税。此举导致对美床垫出口国数量受限，本土供应紧张。梦百合受益于： 1）美国工厂： 布局领先同业，当前产能未饱和，具备快速响应市场增量的潜力； 2）西班牙工厂：初裁结果关税优于预期， 将维持对美出口能力。内销方面，自主品牌营收已初具规模，公司通过营销推广和整合线上下渠道以增强品牌力，预计未来自主品牌业务将维持增长。 美国工厂有望提升产能利用率，维持“买入”评级预计 2024-2026 年营业收入分别为 95.71/113.42/130.43 亿，同比分别+20.00%/+18.50%/+15.00%，归母净利润分别为 2.33/3.44/4.46 亿，同比分别+118.86%/+47.55%/+29.57%， EPS 分别为 0.41/0.60/0.78 元， 3 年 CAGR为 61.14%。 考虑到公司阶段性盈利波动较大， 而美国第三轮反倾销预计2024 年 5 月落地，公司美国工厂有望借其提升产能利用率， 2025 年将恢复经营状态， 给予 2025 年 21 倍 PE， 目标价 12.60 元， 维持“买入”评级。 风险提示： 渠道拓展不及预期； 国际贸易摩擦风险；原材料价格波动风险。

事件：索菲亚发布2024Q1业绩公告：2024Q1公司实现营收21.11亿元，同比+16.98%；实现归母净利润1.65亿元，同比+58.59%；实现扣非后归母净利润1.56亿元，同比+73.81%；实现基本每股收益0.17元/股，同比+50.78%。 整装渠道持续发力，米兰纳增速强劲公司自2022年以来不断开拓橱柜、卫浴、门窗和墙地市场，各品牌、渠道持续释放动力，在整家战略加持下，客单值不断提升。报告期内公司整装渠道维持高增，米兰纳品牌定位下沉蓝海市场，增速同样强劲，叠加2024年春节推迟、生产订单同比较为充足和2023年低基数，2024Q1收入实现同比双位数增长。未来整装渠道将持续开拓合作装企，扩大业务覆盖范围。 期间费率大幅降低，净利率同比修复2024年公司让利于经销商,叠加材料采购成本有所上行，因此2024Q1毛利率同比-0.63pct至32.62%。费用端来看，公司期间费率同比下降3.43pct，其中销售/管理/研发/财务费率分别同比-1.13/-0.93/-0.24/-1.13pct，主要系公司利用数字化转型、大数据应用及智能制造等多项措施，不断提升人效，销售费率同比下降；同时公司报告期内优化了借款结构，利息支出减少，财务费用下行明显，Q1整体净利率提升至8.24%，同比+2.47pct。 口径变更现金流有所压制，未来橱柜门窗有望增长公司2024Q1实现经营现金流净额-10.19亿元，一方面受今年经销商考核口径改变影响，导致销售商品、提供劳务收到的现金较上年同期减少，另一方面本期生产量增加导致材料采购支出相应增加。2024Q1应收账款/应付账款/存货周转天数分别为41.75/80.78/38.58天，营运能力表现稳定。 公司坚定多品牌、全品类、全渠道战略不动摇，未来赋能橱柜、门窗等新品类的同时，将继续大力发展米兰纳品牌及整装渠道，业绩有望持续增长。 多品牌、全品类、全渠道战略卓有成效，维持“买入”评级未来索菲亚零售有望依靠橱柜、木门带动客单价提升，整装渠道维持高增，降本增效改善盈利，预计2024-2026年营业收入为131.26/146.95/164.29亿元，同比分别+12.52%/+11.95%/+11.80%，归母净利润分别为14.66/16.60/18.74亿元，同比+16.23%/+13.24%/+12.90%，EPS分别为1.52/1.72/1.95元，3年CAGR为14.11%。公司多品牌、全品类、全渠道战略卓有成效，给予24年14倍PE，目标价21.28元，维持“买入”评级。 风险提示：地产恢复不及预期；消费信心不及预期；原材料价格波动风险。

事件： 海尔智家发布 2024 年一季报， 24Q1 实现营业收入 689.78 亿，同比+6.01%，归属净利润 47.73 亿，同比+20.16%，扣非净利润 46.40 亿，同比+25.41%。同时，公司披露年度 A/H 股核心员工持股计划： A 股拟覆盖不超2400 人/额度 7.12 亿， H 股 30 人/额度 6850 万；按 40%、 60%比例分两期归属，考核目标 24 年及 25 年扣非净利润较 23 年同比/复合增速不低于 15%且净资产收益率不低于 16.8%， 两指标等权重加权完成率 0.8~1 商议归属。 内销增势稳健， 海外略有放缓24Q1 海尔收入同比+6%， 其中国内收入+8%， 平稳延续 23 年增速； 分品类，空调/厨电/楼宇及水产业增速均超 10%， 结合三方监测， 冰洗预计个位数稳健增长；卡萨帝收入同比+14%，环比提速， 触点持续扩张。 海外收入+4%，其中北美需求偏弱，本币量价承压，汇率仍有正贡献，人民币口径预计平稳为主； 欧洲基数走高， 环比或有所放缓， 南亚等新兴市场增势预计稳健。 业绩大超预期，降本增效显著24Q1 公司毛利率同比+0.26pct， 23A 为+0.18pct；期间费用率同比-0.79 pct，其中销售/管理费用率分别-0.49/-0.34pct，降本增效成效显著，财务费用率同比略降，前期拖累消除。 综合影响下， 24Q1 归母净利润率同比+0.82pct 至 6.92%， 历史同期次高，单季业绩增速为近 6 个季度最快。 分区域看，中国区/海外经营利润分别+30%+/+10%+， 外销毛利率迎向上拐点。 经营看点十足， 股东回报强化公司α突出， 短中长期看点十足。 短期来看， 卡萨帝提速、 空调持续高增，海外盈利进入改善通道； 中期来看， “降本增效+高端化+海外盈利修复 ”有望推动净利率从目前的 6%→10%； 长期来看， 治理优化，基础坚实； 高端化和全球化有壁垒，收购开利商用制冷，业务版图持续扩张。 发展的同时，公司股东回报力度加强， 23 年度分红率由 36%升至 45%， 且后续稳步提升。 改善势能强劲， 维持“买入”评级海尔 24Q1 业绩超预期，内外销增长稳健，降本增效持续兑现， 盈利能力继续向上。后续来看，公司内销份额稳步提升，受益以旧换新大周期；海外盈利拐点向上，品牌出海断档领先；现金流表现稳健，分红率稳步提升。预计公司 24 及 25 年归属净利润 192 亿、 221 亿，对应当前股价 PE 为 15.4及 13.4 倍； 给予 24 年 17.3 倍 PE，目标价 35.18 元， 维持“买入”评级。 风险提示： 内外需大幅低预期，原材料价格大幅波动

德尔玛发布 2023年报及 2024年一季报： 2023A， 实现营收 31.53亿元，同比-4.64%，归母净利润 1.09亿元，同比-42.93%，扣非净利润 1.00亿元，同比-44.39%；2023Q4， 实现营收 8.82亿元，同比-12.18%，归母净利润 0.09亿元，同比-90.39%，扣非净利润 0.09亿元。 2023年公司拟分红 0.46亿元，分红率 42.45%； 2024Q1，公司实现营收 7.16亿元，同比+7.69%， 实现归母净利润 0.23亿元，同比+0.52%，扣非净利润 0.21亿元，同比+0.32%。 非核心业务有干扰， 稳步发展海外自主品牌公司 2023年逐步剥离华帝品牌等非核心业务， 损失 1.0亿元收入；若剔除此拖累， 2023年收入降幅从-4.6%收窄至-1.8%。拆分内外销， 公司海外稳步开拓飞利浦、德尔玛自主品牌销售， 2023年海外收入同比+29.8%至 5.8亿元，占比达 18.5%； 上下半年分别同比+43.7%/+19.9%； 预计 2024Q1延续较优增长； 内销在 2023H2随着环境走弱， 增长有所降速，此外内销 ODM 下滑也有拖累。 2024Q1随着非核心业务不再拖累，收入步入稳健增长通道。 保持费用投入力度， 盈利能力有所承压公司毛利率持续改善，但由于坚持大力投入销售/研发以建设长期实力， 盈利承压。具体来看， 公司积极推动降本增效， 2023年内销/外销毛利率分别同比+0.4pct、 +4.7pct 至 29.6%、 36.0%， 叠加毛利率较高的海外占比提升，综合毛利率改善； 2024Q1毛利率改善趋势延续，同比+1.4pct。公司 2023A、2024Q1销售费用分别同比+18.7%、 23.9%，保持了较大营销推广力度， 对应费率分别同比+3.8、 +2.5pct； 2023A、 2024Q1研发费用分别同比+23.5%、24.9%，研发人员及投入均有增加，对应费用率分别同比+1.1、 +0.7pct。 核心业务发展健康，静待公司经营拐点在非核心业务调整下， 公司 2023年收入增长平淡，但自主品牌业务仍保持健康发展； 2024年公司轻装上阵， Q1收入已现改善拐点，后续收入增长预计较为稳健：其一，飞利浦品牌影响力较强， 净水/个护的市场竞争力有望持续提升；其二， 2024年健身器材品类有望开始投入市场，并为公司带来收入增量；其三，公司飞利浦、德尔玛品牌的海外发展持续培育，有望维持较优增长；叠加去年同期经营基数逐季转低，公司经营改善拐点在即。 轻装步入新财年，给予公司“买入”评级我们预计公司 2024-2025年营收分别 36.8、 42.3亿元， 同比增速分别为16.7%、 15.0%，归母净利润分别 1.7、 2.0亿元， 同比增速分别为 55.6%、20.6%， EPS 分别 0.37、 0.44元， 2023-2026年 CAGR 为 31.0%。鉴于公司灵活创新、高效营销，自主品牌海内外发展潜力较大，叠加盈利能力持续改善； 给予公司 2024年 35倍 PE，目标价 12.95元，给予公司“买入”评级。 风险提示： 1）贸易政策变化； 2）汇率大幅波动； 3）原材料价格大幅波动。

恒林股份发布 2023 年年报&2024Q1 季报： 2023 年公司实现营收 81.95 亿元，同比+25.78%，实现归母净利润 2.63 亿元，同比-26.60%， 扣非净利润2.35 亿元，同比-27.32%； Q4 公司实现营收 24.19 亿元，同比+28.34%，实现归母净利润-1.03 亿元，扣非净利润-1.03 亿元，主要系 2023 年计提减值 2.8 亿元。 2024Q1 公司实现营收 23.54 亿元，同比+38.98%，实现归母净利润 1.03 亿元，同比+31.20%， 扣非归母净利润 1.03 亿元，同比+33.96%。 跨境电商拥抱多平台，制造业务拓张新版图公司跨境电商涵盖 Amazon 等美国线上零售平台和 Tiktok、 TEMU 等国内出海电商平台， 并于北美设立了 5 个仓储配送中心， 2023 年电商业务持续实现高增，营收 16.21 亿元，同比+60.50%，其中 Tiktok 家居类目销量排名首位。 制造端永裕 14.9 亿收入并表带动营收增长， 2023 年 ODM/OEM 业务营收 48.15 亿元，同比+29.09%，剔除永裕影响后 ODM/OEM 营收同比-9.66%。2023 年公司业务已扩至中东、南美地区， 后续补库需求有望修复代工业务。 效能提升修复毛利率， 减值扰动表观业绩公司 2023 年加强供应链管理，建立全集团物料数据库，统一询价、大规模集采降低采购成本， 整体毛利率提升 2pct 至 23.78%。 2023Q4 净利润转亏， 2023A 净利率下滑 1.84pct 至 3.39%，主要系 2023 年受存货跌价及厨博士业务影响，公司信用及资产减值计提 2.8 亿，扰动表观业绩。 期间费率有所上行，主要系 2023 年销售费率提升（同比+0.40pct）。 2024Q1 公司继续投入市场推广费以拓渠道，销售费用同比+91.94%，销售费率同比+3.70pct。 永裕子公司影响现金流，营运能力表现稳定公司 2023A/2024Q1 分别实现经营现金流净额 4.47/1.58 亿元，同比- 29.10%/+146.97%，受永裕等子公司及其他营业单位支付的现金增加影响， 2023 年实现投资活动现金流净额-7.15 亿元，同比-116.77%， 应收账款/应付账款/存货周转天数分别为 55.11/84.14/101.59 天，营运能力表现稳定。2024Q1 公司营收利润均实现 30%+增速，主要系跨境电商仍保持强劲势头，未来美国地产回暖预期下 PVC 地板收入有望提升， ODM/OEM 业务有望修复。 盈利预测、估值与评级公司跨境电商持续高速增长，制造板块后续有望受益于海外地产需求回暖而得到修复， 降本增效有望改善盈利， 上调 2024-2026 年营业收入分别为104.25/125.52/148.68 亿，同比分别+27.21%/+20.41%/+18.46%，归母净利润分别为 5.41/6.74/8.11 亿，同比分别+105.58%/+24.52%/+20.37%， EPS为 3.89/4.84/5.83 元， 3 年 CAGR 为 45.52%。 公司多品类布局践行大家居战略，给予 2024 年 13 倍 PE， 对应目标价 50.57 元， 维持“买入”评级。 风险提示： 海外需求不及预期；原材料价格波动风险。

事件： 新宝股份发布 23年报及 24年一季报： 23年， 实现营收 146.47亿，同比+6.94%，归母净利润 9.77亿，同比+1.64%，扣非净利润 9.96亿，同比-0.51%； 23年四季度， 实现营收 38.92亿，同比+30.66%，归母净利润 2.41亿，同比+105.07%，扣非净利润 1.95亿，同比+180.72%。 23年公司拟分红3.27亿，分红率 33.5%。 24年一季度， 实现营收 34.74亿，同比+22.79%，归母净利润 1.73亿，同比+24.74%，扣非净利润 2.13亿，同比+131.83%。 外销延续高增， 内销自 Q4逐季改善由于海外客户在 22Q3-23Q2进入去库周期， 该区间公司外销规模基数偏低； 随着订单逐步恢复叠加偏低的基数， 23Q3/23Q4/24Q1外销收入分别同比+38%/+52%/+30%， 23年外销同比+11%；展望后续， Q2外销有望延续快速增长，预计下半年恢复常态。内销端，考虑到 23年以来小家电景气承压且竞争激烈， 23A/23Q4/24Q1内销分别同比-3%/+1%/+7%， 预计摩飞品牌随着主营煎烤机需求改善，收入逐步企稳； Q1东菱品牌及国内 ODM 表现预计较优。 毛销差持续提升， 经营性盈利改善23年毛销差提升 1.2pct， 毛利率同比+1.6pct，其中外销随着规模恢复叠加汇率助益，毛利率同比+2.4pct 至 21.0%，达到历史较高水平。 23年公司拟锁定汇率影响，积极套保对冲波动，全年汇率对业绩绝对值的影响基本正负相抵（①财务费用中汇兑收益 8554万； ②套保对冲， 亏损 7947万），但因为 22年汇率对业绩正面贡献较大（汇兑收益 2.45亿， 套保损失 7462万），所以 23年汇率波动对整体净利率同比有所拖累。 24Q1毛销差同比+0.3pct 且管理/研发费用率合计同比-1.1pct， 经营性盈利表现较优； 汇率对业绩的影响基本相抵（汇兑收益同比+7886万； 套保损失同比+8041万）。 外销长期平稳增长，内销复苏可期经历了前期海外订单转移、核心品类扩张后，公司外销规模中枢已经从 19年的 70亿左右提升至当前的 110亿左右；在此背景下，品类覆盖面、供应链自动化水平等综合竞争实力均有进一步提升，外销长期平稳增长可期。 短期来看，考虑外销客户的库存周期及公司外销基数，预计 Q2外销仍将延续较优增长； 内销也于 Q4逐季环比改善，主营品类需求改善的驱动明显。 正值经营改善周期，给予公司“买入”评级我们预计公司 2024-2025年营业收入分别为 164.6、 180.2亿元， 同比增速分别为 12.4%、 9.5%，归母净利润分别为 11.6、 12.8亿元， 同比增速分别为 19.0%、 10.2%， EPS 分别为 1.41、 1.56元， 2023-2026年 CAGR 为 13.2%。 鉴于公司中国小家电代工的龙头地位，内销自主品牌持续培育的潜力， 我们给予公司 2024年 15倍 PE，目标价 21.2元，给予公司“买入”评级。 风险提示： 1）贸易政策变化； 2）汇率大幅波动； 3）原材料价格大幅波动。

事件：石头科技披露其 2024 年一季报： 公司实现营收 18.41 亿，同比+58.69%，归母净利润 3.99 亿，同比+95.23%，扣非净利润 3.42 亿，同比+110.03%。 外销表现超预期，带动收入实现高增参考奥维数据， Q1 石头内销或实现+20%左右增长，预计价格小幅下滑，销量持续高增，其中扫地机较快，洗地机、洗衣机均延续增长； 反推外销或实现高双位数超预期增长， 预计欧美领跑，亚太明显提速， 一方面上新节奏差异导致的低基数有一定贡献，另一方面在属国化运营持续深化基础上，线上自营快速放量， 带动营收增长。 考虑到内销 P10S Pro 以及 V、 G 系列新品预售有待 Q2 确认收入， 海外陆续上新， 公司营收高增势头有望延续。 毛利率持续提升，规模效应摊薄费用24Q1 公司毛利率同比+6.6pct，或主要由于高毛利率线上自营渠道占比提升， 且预计各地区毛利率同比均提升，产品结构持续向上升级； 24Q1 销售、管理、研发费用率分别同比-0.2/-1.7/-0.8pct， 均受益于营收高增的规模效应，研发费用增长与营收同步。 进一步考虑到公司投资收益对业绩有正贡献，但财务费用率同比提升、公允价值变动收益减少及资产减值损失拖累，公司 24Q1 归母净利率同比+4.1pct，带动业绩实现同比接近翻倍增长。 卡位北美关键资源，长期发展值得期待展望后续，石头几乎是唯一一家掌握北美品牌与渠道资源的国产扫地机龙头，此前石头已凭借自身产品力与线上销售成绩证明自己、 成功切入北美Target 渠道，后续线下市场份额提升确定性较高，此外公司北美团队线上运营经验丰富，有望在竞争中保持领先地位，在 iRobot 产品创新缓慢，经营依然承压背景下，石头有望首先获益于全球扫地机行业的格局优化红利；叠加欧洲、 亚太稳健增长，国内多品类挖掘增量，公司长期发展值得期待。 超预期或许只是开始，维持“买入”评级鉴于公司技术领先， 海内外多价位布局得当， 份额持续提升，延续增长势头可期，我们预计公司 24-26 年营收分别为 107、 134、 169 亿元，同比增速分别为+24%/+25%/+26%，业绩分别为 25、 30、 36 亿元，同比增速分别为+21%/+19%/+21%， EPS 分别为 19.0、 22.6、 27.4 元， 23-26 年 CAGR 为+21%。我们给予公司 2024 年 25 倍 PE，目标价 472.29 元， 并维持“买入”评级。 风险提示： 1）海内外需求不及预期； 2）原材料价格与汇率大幅波动。

海信视像披露其 2024 年一季报： 一季度公司实现营业收入 127.02 亿元，同比+10.61%； 其中主营业务收入 118.59 亿元，同比+14.91%； 实现归母净利润 4.67 亿元，同比-24.81%； 扣非归母净利润 3.78 亿元，同比-21.92%。 行业需求走势平稳，公司收入表现优异迪显数据显示 24 年 1-2 月全球/国内/海外 TV 出货量同比-2.0%/+0.6%/- 2.5%， 虽然报告期内公司主动推进战略性去库存，但预计公司出货量表现仍优于行业整体， 其中西欧市场在品牌建设与赛事宣传基础上或保持稳定增长。 进一步考虑到公司全球产品升级节奏，预计公司均价同比稳步提升，综合影响下公司 Q1 主营同比+15%。 此外值得期待的是随着库存调整顺利完成且 Q2 欧洲杯开幕在即， 后续体育营销带动公司全球持续量价齐升可期。 毛利率短期承压， 后续盈利拐点可期公司 Q1 毛利率同比-2.4pct 至 15.8%， 与 23Q4 情况相似， 主要受到清理老品库存与面板等原材料价格短期波动影响， 预计 Q2 起体育营销带动新品占比提升背景下，后续毛利率走势将迎来改善； Q1 销售/管理/研发/财务费用率同比分别-0.6/-0.2/-0.4/+0.1pct， 期间费用率有所优化，但去年同期并表乾照光电致使投资收益基数较高，综合影响下公司 Q1 归母净利率同比-1.7pct； 不过考虑到新品占比提升及费用端持续优化， 盈利改善拐点在即。 短期波动不改趋势， 体育营销蓄势待发Q1 公司经营净现金流同比有所减少， 主要由于销售节奏及原材料储备策略变化影响。中长期看，一方面公司以体育营销为契机、以产品力为抓手，有望持续抢占海内外彩电份额， 进一步巩固市场地位，剑指全球第一； 另一方面公司主动清理库存后有望轻装上阵， 以中高端产品提升海内外盈利能力， 穿越 TV 面板价格周期， 且新显示新业务有望打开公司成长天花板。 戴维斯双击可期，维持“买入”评级预计公司 24-26 年营收分别为 605、 686、 782 亿元，同比增速分别为+13%/+13%/+14%， 业绩分别为 24.2、 29.9、 37.1 亿元，同比增速分别为+16%/+24%/+24%， EPS 分别为 1.9、 2.3、 2.8 元， 23-26 年 CAGR 为+21%。鉴于公司海内外多品牌策略成效显著， 体育营销发力在即， 全球份额提升，我们给予公司 2024 年 18 倍 PE，目标价 33.41 元， 并维持“买入”评级。 风险提示： 1）海内外需求不及预期； 2）原材料价格与汇率大幅波动。

索菲亚发布 2024Q1业绩预增公告： 2024Q1预计实现营收 19.85-21.66亿元，同比+10-20%； 实现归母净利润 1.57-1.88亿元，同比+50-80%； 实现扣非后归母净利润 1.35-1.61亿元，同比+50-80%，预计基本每股收益达0.16-0.20元/股。报告期内公司整装渠道、米兰纳品牌增速强劲，叠加 2024年春节推迟、生产订单同比去年充足和 2023年低基数，营业收入双位数增长。同时公司持续推行降本增效措施，并严控费用， Q1净利润同比高增。 大家居战略稳步推进，米兰纳增速强劲公司顺应整家定制需求，围绕大家居战略进行品类扩充升级，其中索菲亚品牌逐步推出橱柜、系统门窗、卫浴等全新品类， 截至 2023年底拥有经销商 1812位，专卖店 2727家，营业收入同比+10.96%；华鹤收入略有下滑，司米经销商与索菲亚重叠率进一步降低，终端门店逐渐向整家转型；米兰纳品牌定位大众市场， 截至 2023年底共有经销商 514位，专卖店 514家，营业收入同比+47.24%。随着米兰纳市场不断下沉，预计将持续贡献收入。 整装渠道持续发力，降本增效成果显著2023年整装渠道建设持续发力，营收同比+67.52%，截至 2023年底整装事业部已合作装企 221个，覆盖 185个城市及区域。 24Q1公司整装增速维持强劲增长，带动收入上行， 未来公司将持续开拓合作装企，加快全品类布局。 公司 Q1持续降本增效，并严格控制费用投入，成本降低的同时人效提升，利润同比高速增长，预计 24Q1净利润 1.35-1.61亿元， 同比+50-80%。 多品牌、 全品类、全渠道战略卓有成效，维持“买入”评级未来索菲亚零售有望依靠橱柜、木门带动客单价提升，整装渠道维持高增，降本增效改善盈利，预计 24-26年营业收入分别为 131.26/146.95/164.29亿 元 ， 同 比 分 别 +12.52%/+11.95%/+11.80% ， 归 母 净 利 润 分 别 为14.66/16.60/18.74亿元，同比+16.23%/+13.24%/+12.90%， EPS 分别为1.52/1.72/1.95元， 3年 CAGR 为 14.11%。 公司多品牌、 全品类、全渠道战略卓有成效，给予 24年 13倍 PE，目标价 19.79元， 维持“买入”评级。 风险提示： 地产恢复不及预期；消费信心不及预期；原材料价格波动风险。

事件：太阳纸业发布2023年年报：2023年实现营收395.44亿元，同比-0.56%，实现归母净利润30.86亿元，同比+9.86%，实现扣非净利润30.27亿元，同比+9.22%；其中公司Q4实现营收103.42亿元，同比+2.13%，实现归母净利润9.49亿元，同比+75.51%，实现扣非净利润9.41亿元，同比+75.56%。 此外公司拟每10股派发现金分红3元，总金额8.38亿元，分红率27.17%。 新增产能销量增加，全年营收同比趋稳随着公司广西基地南宁园区新建项目和技改项目陆续达产，2023年末公司纸、浆合计总产能已经超过1200万吨，山东、广西和老挝“三大基地”进入全面协同发展新阶段。分产品看，公司非涂布文化用纸/铜版纸/牛皮箱板纸/淋膜原纸/生活用纸/化机浆/溶解浆/电及蒸汽业务收入分别同比+22.58%/+10.38%/-5.65%/-24.64%/33.70%/-7.78%/-12.08%/-9.42%，公司新增产能释放，产品销量增加，虽然市场售价降低，全年营收仍保持平稳。 大宗降价修复毛利，利息汇兑降低费率受大宗材料变动幅度较大影响，2023年公司产品销售成本降低，带动营业利润及净利润同比上升，全年整体毛利率15.89%，同比变动+0.72pct，其中主营业务非涂布文化纸/铜版纸/牛皮箱板纸/生活用纸毛利率分别为16.63%/12.87%/14.74%/14.41%，同比分别+0.07/-2.25/+4.52/+5.34pct。 此外受股权激励成本、利息支出和汇兑损失减少及研发力度加大影响，公司全年销售/管理/研发/财务费率分别同比+0.01/-0.18/+0.39/-0.17pct。 盈利能力改善显著，新产能增厚未来业绩2023年公司精益生产提质增效，Q4归母净利润达9.49亿元，同比+75.51%；净利率达9.22%，同比+3.83pct，环比+0.18pct。北海和南宁园区双园驱动效应凸显，老挝基地纸浆林种植保有面积达6万公顷，企业综合实力显著提升。2024年4月9日公司宣布拟投资不超过70亿元建设南宁二期项目，包括年产40万吨特种纸、年产35万吨漂白化学木浆、年产15万吨机械木浆生产线及相关配套设施，未来新增产能有望持续赋能，增厚公司业绩。 综合竞争优势显著，维持“买入”评级公司创新实力、品牌影响力和海外市场增长潜力逐步增强，林浆纸一体化彰显强α，因此上调24-26年营业收入预期分别为454.99/493.24/524.31亿，同比分别+15.06%/+8.41%/+6.30%，上调归母净利润预期分别为37.97/42.54/46.38亿，同比分别+23.05%/+12.04%/+9.01%，EPS分别为1.36/1.52/1.66元，3年CAGR为14.55%。公司综合竞争优势铸就长期护城河，给予2024年14倍PE，对应目标价19.02元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动风险；经营不达预期风险；产能投放延后风险。

小熊电器发布 2023年报： 23年实现营收 47.12亿，同比+14.43%； 归母净利润 4.45亿，同比+15.24%， 扣非净利润 3.82亿，同比+5.59%； 其中 Q4实现营收 13.94亿，同比-1.79%， 归母净利润 1.30亿，同比-11.13%， 扣非净利润 1.13亿，同比-8.29%。 2023年拟现金分红 1.86亿，分红率 42%。 海外贡献增量，国内控制费用投入Q4收入同比-2%，环比降速； 其中海外维持较优增长， 国内线下预计稳健，国内线上有所下滑。国内线上承压主要有三方面原因： （1）小家电行业需求依旧偏弱、 （2）以美的为代表的品牌竞争加剧、 （3）传统电商平台促销活动力度下降；在此背景下， 由于费用投放效率不高，公司控制投入，国内线上承压下滑。进一步拆分，传统电商天猫/京东下滑压力大， 增量渠道抖音随着基数提升， Q4预计平稳。 全年收入 yoy+14%， 其中海外同比+106%，占比 8%； 国内线下同比+14%，占比 10%；国内线上同比+10%，占比 82%。 Q4盈利承压，全年盈利能力维稳Q4归属净利率同比-0.97pct， 主要由于毛利率同比-5.86pct，其明显下滑原因在于： （1） Q4降价促销，国内线上毛利率承压、 （2）海外/国内线下毛利率全年分别同比-2.53、 -3.53pct； （3） 毛利率相对低的海外、国内线下占比提升。 Q4公司积极控费， 效果较优，销售/管理费用率分别同比-3.20/-1.08pct。 23年全年归属净利率基本持平，受行业需求偏弱、 竞争加剧影响，费用投入效率转低，毛销差同比-0.87pct， 其他费用率基本平稳;进一步综合其他因素影响， 营业利润率-1.37pct， 营业外收支对盈利有所支撑。 18周年确立新征程， 品牌升级&出海尽管季度间经营有一定波动，但公司 2023年全年仍实现了收入及业绩的双位数增长，考虑到经营大环境颇具压力，这样的成绩也已不易。今年正值小熊品牌创立十八周年，公司于近期召开了周年大会并确立了清晰的长期发展方向，即品牌升级且积极出海。综合考虑小熊优秀的创新能力及已具备一定基础的品牌实力，长期品牌升级值得期待； 此外公司依靠跨境平台，丰富、 差异化的创新品类， 品牌积极出海长期带来的收入增量也值得关注。 延续双位数增长，维持公司“买入”评级我们预计公司 2024-2025年营业收入分别为 53.00、 59.95亿元， 同比增速分别为 12.47%、 13.12%，归母净利润分别为 4.97、 5.64亿元， 同比增速分别为 11.67%、 13.41%， EPS 分别为 3.17、 3.60元， 2023-2026年 CAGR 为13%。鉴于公司创新实力、逐步增强的品牌影响力和海外市场增长潜力， 我们给予公司 2024年 21倍 PE，目标价 66.58元，给予公司“买入”评级。 风险提示： 1）需求大幅不及预期； 2）原材料价格大幅波动。

海信家电发布 2023 年报： 2023 年实现营收 856.0 亿元，同比+15.5%，实现归母净利润 28.4 亿元，同比+97.7%，实现扣非净利润 23.6 亿元，同比+160.1%；其中公司四季度实现营收 207.0 亿元，同比+21.1%，实现归母净利润 4.1 亿元，同比+12.7%，实现扣非净利润 2.9 亿元，同比+124.8%。此外公司拟每 10 股派发现金分红 10.13 元，总金额 13.9 亿元，分红率 49.0%。 各业务增长共振，东盟区表现亮眼2023 年公司收入延续稳健增长，分业务看，央空主营同比+9.3%，简单剔除海信日立营收后家用空调同比+15%左右； 冰箱/洗衣机/合计主营分别同比+18.7%/+53.6%/+22.9%； 汽车空压&综合热管理业务全年实现收入 90.5 亿元， 参考三电公司公告，预计同比实现增长。分地区看，公司境内/境外主营分别同比+15.0%/+12.3%，其中东盟区业务同比+20%以上，表现较为亮眼。 家空全年盈利修复，费用率短期提升全年暖通/冰洗分部利润率分别同比+2.7/+2.4pct 至 12.7%/3.7%，供应链优化&效率提升成效正显现，其中海信日立净利率同比+1.1pct 至 14.6%，预计家空业务规模效应强化&产品结构升级对暖通盈利能力提升有所带动。Q4 公司毛利率同比+0.6pct， 稳健提升， Q4 销售/管理/研发/财务费用率分别同比+1.6/+0.8/+0.3/+1.0pct， 或主要由于公司年末计提一定长效激励。 盈利质量逐步改善，稳健增长可期在上年同期减值拖累减少、当期公允价值变动收益增加基础上，公司 Q4 扣非净利率同比+1.1pct 至 1.9%， 且 Q4 现金流同比+20 亿元，整体盈利质量逐步改善；在 2024 年体育大年背景下，公司有望充分运用营销资源、加快传统家电自主品牌出海步伐，央空有望凭借多品牌、多品类优势延续增长，三电未来有望逐步释放新能源业务高增长潜力，总体看公司稳健增长可期。 盈利预测、估值与评级预计公司 24-26 年营收分别为 940、 1033、 1134 亿元，同比增速分别为+10%/+10%/+10%，业绩分别为 32.6、 37.5、 43.0 亿元，同比增速分别为+15%/+15%/+15%， EPS 分别为 2.4、 2.7、 3.1 元， 23-26 年 CAGR 为+15%。鉴于海信家电经营持续改善， 2024 年有望再创佳绩， 中长期增长可期， 我们给予公司 2024 年 15 倍 PE，目标价 35.20 元，并维持公司“买入”评级。 风险提示： 1）海内外需求不及预期； 2）原材料价格与汇率大幅波动

海容冷链发布 2023 年报： 2023A 实现营收 32.05 亿元，同比+10.34%，归母净利润 4.13 亿元，同比+41.37%，扣非净利润 3.92 亿元，同比+40.55%；23Q4 实现营收 7.07 亿元，同比+20.24%，归母净利润 0.57 亿元，同比+140.08%，扣非净利润 0.38 亿元，同比+103.36%；年度现金分红率 51.0%。 主营逐季提速，客户调整告一段落23 年公司营收逐季增速分别为+6%/+7%/+15%/+20%，剔除下半年低基数影响， Q3/Q4 收入较 21 年同期分别持平/+6%，趋势改善。分产品，冷冻东南亚市场拉动外销，国内预计中个位数增长，全年+18%；冷藏内销低基数恢复为主，海外自 Q3 起增速转正，全年+5%。整体看，冷冻柜海外拓展贡献主要增量， 23A 公司外销收入+41%，内销受客户波动影响较大，同比持平。 结构持续改善，盈利向上好于预期受益外销、冷冻业务占比提升， 23 年整体毛利率同比+6pct，恢复至疫前水平。结构变化之外，除冷藏受竞争加剧影响毛利略降，冷冻、智能柜毛利均有高个位数提升，商超低位修复；国内/海外毛利率分别+3/+10pct，原材料汇率利好、制造优化降本亦有贡献。 23 年新业务投入加大及海外渠道调整影响下销售费用率+2.4pct，其余费率基本平稳， 归属利润率+2.8pct。 下游扩张恢复，客户拓展兑现增量B 端生意难以避免来自大客户及下游产业环境的外生波动，过去 2 年压制收入增长的两大因素：疫情冲击线下场景及冷藏、商超大客户波动均在 23年先后步入尾声。 1-2 月国内宏观指标多有回暖，若消费环境平稳向上，线下快消渠道投放有望重回长期扩张通道。剔除大客户波动， 23 年海外及中小客户表现可圈可点，内生驱动持续放量较为确定，α与β展望均较积极。 内生增长驱动，维持“买入” 评级23 年海容收入/归母净利润分别同比+10%/+41%，盈利能力改善较超预期。 展望后续，产业下游需求端向上趋势较为确定，公司新客户及新业务持续取得突破，内生增长有驱动；海外与客户层级持续拓展，长期看订单波动影响或趋弱。海外占比提升+规模增长，销售投入预计平稳为主，盈利能力或稳定于历史偏高位。预计公司 24/25 年归属净利润 4.7/5.6 亿，同比+15%/+18%，给予 2024 年 16 倍 PE，对应目标价 19.6 元， 给予“买入”评级。 风险提示： 原材料价格上涨，大客户订单波动，下游需求不及预期。

我们为什么看好太阳纸业？综合竞争优势铸就公司护城河。 太阳纸业产品质量稳定，客户服务周全，文化纸产品享有市场溢价。林浆纸一体化的科学布局及内部精细化管理帮助公司实现降本增效，且前瞻性的逆势投资使得公司新投项目的单吨资本开支低于竞争对手；产品溢价叠加成本优势，公司的盈利能力领先于行业整体。进一步考虑到向上游延伸给予了公司熨平周期波动的能力，业绩有望持续增长，此外随着绿色能源自给率逐步提升，低碳优势将在未来显现。 文化纸：夯实龙头地位受益于教材教辅、党政期刊的刚性需求，以及出口量稳步增长，文化纸供需有望维持弱平衡态势，纸价相对于其他纸种更为稳定。公司文化纸产能5年扩张近 100万吨，持续夯实龙头地位。依托于更稳定的产品质量及优质的客户服务，太阳纸业的双胶纸产品出厂价高于主要竞品；且内部精细化管理助公司生产成本持续下降，均充分彰显公司优异管理的软实力优势。 箱板瓦楞纸：布局周期底部公司作为箱板瓦楞纸市场的后入者，通过布局海外及积极开发新型纤维原料消除外废清零政策的影响，产品毛利率实现了由落后至领先行业的逆袭。 同时，逆势投产也彰显了公司精准把握投资时机的能力，单吨资本开支低于竞争对手，并有望享受未来行业周期向上的红利。此外广西基地的投产补齐了公司工厂布局战略位置上的短板，提升了公司在南方市场的竞争力。 林浆纸一体化：砥砺前行2010年老挝森林覆盖率高达 68%，其林木收购及种植成本均低于国内。目前公司老挝基地林地种植面积达到 6万公顷，轮伐面积 5万公顷左右，预计短期内实现每年新增 1万公顷左右的种植计划。 同时，林浆纸一体化还能提高公司绿色能源的自给率，公司的制浆成本和能源成本均有望下行。 高护城河且盈利稳定增长，给予“买入”评级我们预计公司 23-25年营业收入分别为 397.03/449.53/487.89亿元，同比分别-0.16%/+13.22%/+8.53%；归母净利润分别为 30.72/36.09/41.94亿元，同比增速分别为 9.38%/17.46%/16.22%。 EPS 分别为 1.10/1.29/1.50元。 可比公司 2024年平均 PE 为 9.99倍， 鉴于公司作为行业龙头，随着林浆纸一体化稳步推进，利润有望稳定增长， 因此采用相对估值法给予公司2024年 13倍 PE， 给予目标价 16.77元， 首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 原材料价格波动风险；经营不达预期风险；产能投放延后风险。