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管泉森

长江证券

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海信家电 家用电器行业 2020-04-20 9.35 -- -- 10.48 8.71%
12.73 36.15%
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事件描述海信家电披露2019年财报及2020年一季度业绩预告:2019年公司实现营收374.53亿,同比增长3.98%,实现归属净利润17.94亿,同比增长30.22%,实现EPS1.32元;其中四季度实现营收104.43亿,同比增长44.82%,实现归属净利润4.45亿,同比增长92.88%;此外拟每10股分红3.95元;同时公司预计2020年一季度归属净利润同比下滑70%-100%至0-1.26亿元。 事件评论 四季度并表带来增量,营收表现符合预期:公司空冰业务2019年收入下滑4.07%,四季度则预计实现个位数增长,原主业营收表现符合市场预期。从四季度单季看:家用空调方面,我们预计空调内销业务营收下滑20%以上,出口则延续了双位数增长,空调业务总体营收预计有个位数下滑;而冰洗方面,我们预计当季内销与出口均延续了此前较好增长趋势,预计当季冰洗业务营收实现稳健正增长;此外海信日立并表也给四季度带来25-30亿营收增量;综上,报告期公司营收表现符合预期。 资产重估增厚利润,经营性业绩符合预期:公司空调、冰洗业务2019年全年毛利率提升2.09及3.02pct,其中空调业务毛利率提升预计主要系中央空调业务并表所致;此外海信日立并表或也使得公司期间费用率有所提升。需要说明的是,海信日立并表所产生的股权重估收益预计增厚公司业绩2亿左右,若剔除该部分影响,公司2019全年及四季度归属净利润分别增长双位数及个位数,其中四季度表现略超出市场预期。 一季度经营承压,维持分红率回馈股东:2020年一季度我们预计公司收入下滑10%-20%,其中原空冰业务预计下滑30%-40%,其中出口表现好于内销,此外海信日立一季度预计营收下滑30%左右,但并表仍然为公司带来可观收入增量;利润端来看,当季收入规模大幅下滑使得盈利明显承压,我们预计原空冰业务或有一定亏损,而海信日立仍实现盈利,综合之下预计公司一季度利润下滑70%-100%,承压显著。此外2019年公司维持30%分红率,彰显了经营承压背景下仍注重股东回报。 维持公司“买入”评级:2019年公司经营表现符合预期,央空业务保持较好增长;而受疫情影响,一季度公司收入、业绩均有承压但也在预期之中;中长期来看,海信日立已并入公司报表,带动公司收入体量、现金流状况及资产结构优化,公司纯正中央空调标的定位更加清晰,后续估值体系有望重构;预计公司2020及2021年EPS 分别为0.90及1.05元,对应估值分别为10.49及9.08倍,维持公司“买入”评级。
格力电器 家用电器行业 2020-04-16 53.73 -- -- 59.36 8.32%
63.00 17.25%
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事件描述 格力电器发布2019年业绩快报及2020年一季度业绩预告:公司2019年营收同比增长0.24%至2005.08亿元,归属净利润同比下滑5.84%至246.72亿元,其中四季度营收同比下滑12.29%至438.32亿元,归属净利润同比下滑49.76%至25.55亿元;预计2020年一季度营收同比下滑44.15%-49.51%至207-229亿元,归属净利润同比下滑69.84%-76.54%至13.3-17.1亿元。 事件评论 促销费用集中投放,四季度经营略低预期:2019年四季度公司推出百亿让利促销活动,终端份额明显提升,但考虑到促销机型供不应求、低能效产品库存去化等因素以及去年同期出货基数较高,当期出货增速不及终端零售,叠加产品结构变化和公司主动降价影响,单季度收入有所下滑;盈利方面,受出厂均价下调、销售费用同比提升等因素影响,四季度归属净利率同比下滑4.35pct至5.83%,全年同比下滑0.80pct至12.30%;整体来看促销费用集中投放致使四季度经营表现略低于预期。 疫情冲击一季度动销,后续改善拐点清晰:一季度疫情对空调线下销售、物流配送、上门安装均有明显压制,奥维云网数据显示一季度公司线下零售额跌幅超70%;一季度出口业务表现相对较好,南京华新并表也贡献一定收入增量,但其盈利能力明显低于空调内销业务,业务结构变化及固定费用摊销受限致使一季度归属净利率同比下滑7pct左右。考虑到公司将“超级品牌日”等促销活动由往年的3月顺延至4月,后续动销有望逐步回暖,叠加渠道库存仍处于合理水平,二季度经营拐点清晰。 治理改善新纪元,稳健分红犹可期:公司近期推出历史上第一份回购方案,并明确提及回购的0.71-1.42%公司股权将用于“员工持股计划或股权激励”,可以理解为公司混改后治理改善真正落地的第一步,后续随着回购及相关激励措施逐步落地绑定高管利益,有利于公司长期发展。此外,公司账上货币资金规模超千亿,充足资金储备及优异现金流保障下,我们预计年报分红比例仍有望达50%以上,潜在股息率超4%。 锚定长期价值,维持“买入”评级:公司短期经营受疫情影响有所波动,但一方面经营环比改善趋势明确且全年维度公司经营仍大概率维持平稳,另一方面,在公司回购带来治理改善大周期启动背景下,公司长期稳健发展、分红政策的稳定性有望驱动公司估值逐步上行;考虑到空调行业长期发展空间、公司稳固的龙头地位以及优异的资产质地,我们坚定看好公司投资价值。预计公司2020及2021年EPS分别为4.39及5.00元,当前股价PE分别为12.84及11.27倍,维持“买入”评级。 风险提示:1、终端需求不及预期;2、行业发生恶性价格竞争;3、回购计划推进不及预期。
格力电器 家用电器行业 2020-04-16 53.73 -- -- 59.36 8.32%
63.00 17.25%
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报告要点事件描述格力电器公告回购计划:公司拟使用自有资金以集中竞价交易方式回购公司股份,回购总额不低于30亿(含)且不超过60亿(含),回购价格不超过70元/股;按本次回购最低、最高金额,预计可回购约4285.71-8571.43万股股份,约占总股本0.71%-1.42%;回购期限为自公司董事会审议通过本次回购方案之日起不超过12个月,回购股份将用于员工持股计划或股权激励。 事件评论 经营经历至暗时刻,后续逐季改善可期:疫情期间,因空调线下占比高、安装属性强以及价格承压,一季度公司经营压力显著;但后续来看,考虑到零售逐渐恢复、空调偏刚需的消费属性以及积极展开的销售活动,我们认为公司经营改善较为确定。此外,一季度占公司全年内销零售比例相对较低,叠加公司经营后续环比改善趋势基本确定,公司全年实现稳健经营依旧可期,同时行业承压期间,龙头抗风险优势也将愈发明显。 回购目的为激励,开启治理改善大周期:公司上市以来鲜少推进回购、股权激励或者员工持股计划等治理改善措施,这或许也是公司估值偏低的原因之一。此次回购方案中明确提及“回购股份将用于员工持股计划或股权激励”,这可以理解为公司混改之后治理改善真正落地的第一步,而参考其他公司表现,股份回购有利于维持公司股价稳定,员工持股计划、股权激励则是将管理层、员工与股东利益深度绑定,这有利于公司长期发展、分红等政策稳定,同时也或将驱动公司估值回归合理水平。 当前估值安全边际高,估值稳步恢复可期:一方面纵向来看,公司相对估值处于近10年中枢水平,考虑到当前无风险收益率较低,公司估值或许偏低;另一方面从股息率角度看,按照50-70%分红率预期,公司股息率为4-6%,结合长期稳健增长预期,其价值或存在低估;此外考虑到珠海明骏受让价格为46.17元/股且存在一定资金成本,公司当前股价安全边际较高;后续随着回购及分红落地,公司估值稳步恢复可期。 维持公司“买入”评级:此次回购方案的推出,是公司混改完成之后治理改善落地的第一步,这既有利于公司长期稳健发展、分红政策的稳定性,也有利于公司估值回归至合理水平;此外考虑到空调行业长期发展空间、公司稳固的行业龙头地位以及优异的资产质地,并结合短期基本面逐季改善预期,以及无风险利率回落背景下股息率优势凸显,我们坚定看好公司投资价值。综上,预计公司2019及2020年EPS 分别为4.35及4.55元,对应股价分别12.34及11.81倍,维持“买入”评级。
九阳股份 家用电器行业 2020-04-02 27.64 -- -- 33.30 18.29%
38.18 38.13%
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事件描述九阳股份发布 2019年年报:全年公司实现营收 93.51亿,同比增长 14.48%; 实现归属净利润 8.24亿,同比增长 9.26%,EPS1.07元;其中四季度公司实现营收 30.96亿,同比增长 13.40%,实现归属净利润 2.06亿,同比增长11.47%,EPS0.27元;此外,公司拟每 10股派发现金红利 5.8元(含税)。 事件评论内销稳健& 外销放量,营收维持两位数增长:2019年公司内销实现12.04%的稳健增长,其中线上维持 20%以上增速,占比或已超 55%; 线下渠道则保持低个位数增长;2019年公司与 Shark 代工出口交易达3.86亿(2018年 1.88亿),带动出口大幅增长 81.73%;分品类来看,受益于 SKY 创新系列产品较好销售表现带动,公司全年豆浆机实现小幅正增长,破壁产品则实现 30%左右亮眼增速,营养煲也在新品带动下实现双位数增长;此外 Shark 中国区业务预计全年收入规模已破亿。 盈利能力有所改善,扣非业绩大幅增长:公司 2019年整体、内销毛利率分别同比提升 0.39、0.98pct,预计主要受益于 SKY 系列高端产品占比提升及原材料红利;费用率层面,在规模效应显现及利息收入增加带动下,公司销售及财务费用率分别下滑 1.06及 0.13pct,整体期间费用率改善 0.95pct;但受去年四季度公司资产处置等非经常收益基数较高影响,公司全年归属净利率小幅下滑 0.42pct,后续有望重拾平稳走势。 高分红回馈股东,经营稳定性持续增强:公司在中报分红 3.84亿基础上,年报再次分红 4.45亿,全年分红率超 100%,潜在股息率超 4%; 此外公司全年经营性现金流净额大幅提升 207%,主要受益于营收规模稳步扩张且期内回款较好;应付款项有所提升,则主要由于公司年底提前备货;此外受疫情影响,公司小幅下调 2020年股权激励计划考核目标至收入、业绩增速分别不低于 11%、9%,整体仍维持稳健增长预期。 维持公司“买入”评级:2019年公司在内销份额提升及出口持续放量带动下营收端延续双位数稳健增长,且经营性盈利能力稳步改善,整体业绩表现符合预期;后续随着公司内部效率持续优化、高端新品占比稳步上行、渠道布局进一步完善及与 SharkNinja 协同发展效应显现,公司经营稳定性优势值得重视;预计公司2020、2021年EPS分别为1.18、1.37元,对应当前股价 PE 分别 23.80、20.62倍,维持“买入”评级。风险提示: 1、市场竞争大幅加剧;2、终端需求明显不及预期。
华帝股份 家用电器行业 2020-03-06 13.06 -- -- 13.49 3.29%
13.49 3.29%
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线下渠道轻装上阵,工程渠道整装待发 营收一直是影响华帝股价的关键指标,随着2018年二季度以来营收表现不及预期,公司股价倍受压制;不过2019年四季度公司营收增速已经转正,释放了公司经营改善的积极信号,以渠道为视角主要体现在两方面:一是线下渠道轻装上阵,随着扁平化效果显现,当前线下渠道库存已降至合理水平;二是工程渠道风险充分释放,前期高标段订单储备不足及验收周期较长问题在公司经营中已充分体现,而随着渠道负责人调整、拓展独立经销商及逐渐进驻B标楼盘,工程的短板有望得到补强;综上,公司经营拐点已然清晰。 洗碗机有望迎来爆发,新品拓宽成长边界 公司新品类扩展一直走在行业前列,后续新品的爆发增长有望拓宽公司成长边界。疫情影响下居民对于消毒类以及自动清洁类产品关注度开始提升,洗碗机行业有望自今年开始迎来爆发,而华帝洗碗机目前在款式布局、产品技术实力和价格定位上都处于行业较为领先水平,份额有望显著提升进而充分受益于行业红利;公司燃热产品一直坚持中高端定位,受行业低景气、竞品降价促销影响份额短期回落,但随着地产竣工带动行业景气回暖、渠道建设的恢复,以及品牌及产品升级驱动均价提升,燃热业务也有望恢复稳健增长。 转型升级稳步推进,内功优化支撑盈利 公司近年来转型升级战略效果显著,产品与高端龙头价差显著收敛,具体措施层面,一方面依靠品牌营销和终端门店形象升级,围绕“智慧+时尚”的品牌基因,塑造高端智能厨电的品牌形象,另一方面产品力配合提升,持续推进产品升级和新品迭代;后续来看,基于行业景气度回暖、渠道经营压力缓解,叠加公司高端转型的持续推进,价格端仍有提升空间;此外公司在成本优化方面仍有一定改善空间,随着公司持续推进原材料利用率和产品标准化提升、提高生产自动化水平、各环节降本增效,公司盈利能力提升仍有支撑。 有望迎来戴维斯双击,维持“买入”评级 经过两年蛰伏,公司2020年线下经销商轻装上阵、电商稳健增长、工程渠道整装待发且洗碗机等新品打开新空间,结合竣工释放支撑行业整体需求改善,公司经营改善弹性值得期待;此外考虑到高端转型的持续推进带动下价格仍有提升空间,叠加公司持续推进降本增效,盈利能力提升仍有支撑;当前估值处于较低水平,后续随着改善逻辑的逐步兑现,公司估值有望迎来修复,戴维斯双击值得期待。综上,预计公司2020、2021年EPS分别为1.01及1.19元,对应当前股价分别12.58及10.67倍,维持公司“买入”评级。
苏泊尔 家用电器行业 2020-03-03 72.35 -- -- 74.60 3.11%
74.60 3.11%
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内外销均衡发展,营收延续双位数增长:2019年国内小家电行业景气略有回落,奥维云网数据显示行业全年零售额仅小幅增长1.6%,增速环比回落5.5pct,但公司基于品牌、研发、生产及渠道等多方面综合优势不断抢占市场份额,全年内销业务仍延续双位数稳健增长,其中电商渠道增速近20%,表现较为抢眼;外销虽然全年增速略慢于内销,但在SEB订单稳步转移保障下仍维持大个位数增长。总的来说,在内外销业务均衡发展支撑下,公司营收增长依旧稳健,经营穿越周期属性凸显。 所得税率追溯调整,盈利能力稳步改善:年内公司主动加大电商费用、赠品费等营销资源投入,全年销售费用率同比提升0.39pct,但整体归属净利率仍同比提升0.32pct至9.67%,一方面受益于产品结构持续优化及原材料成本红利带动公司全年毛利率同比提升0.29pct至31.15%;另一方面,四季度公司控股子公司绍兴苏泊尔重新获得高新技术企业认证,所得税率回调至15%并对前三季度税费进行追溯;此外,报告期内公司资金运作收益率提升及子公司政府补助增长对盈利能力均有助益。 疫情影响无需过忧,2020年稳增长无虞:当前疫情对家电行业需求有一定压制,但考虑到小家电及炊具安装属性较弱、公司线上渠道占比达50%,后续随着快递物流逐步恢复,预计疫情对公司短期经营冲击或较为有限;此外尽管武汉炊具生产基地短期停滞,但公司已及时将部分热销品类生产向玉环基地转移,产能问题无需过忧。从全年维度来看,基于既有品类稳步升级迭代、母婴电器及热水器等新品类有序拓展,叠加公司盈利能力稳步上行,我们预计后续业绩维持良性增长仍值得期待。 维持公司“买入”评级:在内销份额提升、出口订单有序转移带动下,2019年公司收入维持稳健增长,盈利能力也持续改善,业绩确定性优势凸显;后续考虑到公司短期需求受疫情影响有限且产能问题无需过忧,全年基于持续挖掘新兴品类、多元品牌协同发展,稳增长带来的长期配置价值值得重视;预计公司2020、2021年EPS分别为2.66、3.03元,对应当前股价PE分别为28.46及24.99倍,维持“买入”评级。
格力电器 家用电器行业 2019-11-14 59.45 -- -- 63.46 6.75%
70.56 18.69%
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事件描述 格力电器于今日晚间发布扩大补贴范围公告,并披露以自有资金 20亿认购三安光电股权以及关于珠海明骏和控股股东拟延期签署股份转让协议公告。 事件评论 如何解读格力扩大补贴范围:此次补贴覆盖的时间范围超出预期,且最终受益对象为消费者, 我们认为公司通过该举措可以树立起保护消费者利益的可靠品牌形象,同时由于补贴需通过“董明珠的店”申报,也可以实现对公司电商渠道的“二次”宣传;此外预计本次补贴金额总体有限,经推算本次补贴涉及出货量或约 350万台,相应总补贴金额为 35亿左右,仅小幅超过昨日披露的 30亿补贴金额,且测算得出预计 2019年 1-10月活动机型销量约 100万台,对应补差金额仅约 11亿元左右。 如何解读格力认购三安光电股权:格力参与非公开发行后,将持有三安光电 4.76%股权,此次格力参股性质类似于去年参股闻泰科技,主要基于业务协同和布局芯片等层面考量;我们预计协同主要体现在两个方向:第一,三安光电后续将发力 SiC 功率器件,而格力在该领域也有布局和研发,且功率器件为空调必用的零部件;第二,格力或可给三安提供空调、智能装备、模具等产品,并由此切入半导体行业。最后,考虑到此次财务投资金额仅为 20亿元, 对格力整体经营影响预计较为有限。 如何解读格力混改落地推迟:此次转让涉及到 400亿级体量的公司股权,预计相关合作条款细节较多,在此背景下转让双方经历延期磋商我们认为也在情理之中,不宜做过多解读;考虑到格力混改的示范意义,我们判断该事项发生变数的概率较小,后续顺利落地前景可期。退一步讲,即便没有混改,格力整体运行节奏也十分高效,且考虑到历史上2015-2016年公司经营承压阶段也实施了 70%以上的分红,随着今年年初董总顺利完成了连任,我们判断公司后续大概率将恢复稳健分红。 维持公司“买入”评级:第一,补贴消费者有利于提升品牌信任度且金额有限;第二,参股三安主要基于业务层面协同考虑,整体风险可控; 第三,混改体量较大,过程波折或延后十分正常,事项大概率将顺利执行,极端情况下即便有变数,对公司经营层面也无影响。总之各事件实际影响均较为有限,考虑到公司稳固的龙头地位、深厚的护城河,我们坚定看好公司未来发展。预计公司 2019、2020年 EPS 分别为 4.78、5.26元,当前股价分别对应 12.79、11.63倍 PE,维持“买入”评级。 风险提示: 1、终端需求不及预期;2、公司混改事项不及预期。 本报告仅供-国泰基金管理有限公司-公共邮箱使用 p1
格力电器 家用电器行业 2019-11-05 64.10 -- -- 65.16 1.65%
70.56 10.08%
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事件描述 格力电器披露其2019年三季度财务报告:单三季度公司实现营业收入577.42亿元,同比增长0.03%,实现归属净利润83.67亿元,同比增长0.66%,实现EPS1.39元;前三季度公司实现营业收入1550.39亿元,同比增长4.26%,实现归属净利润221.17亿元,同比增长4.73%,实现EPS3.68元。 事件评论 空调主业或小幅下滑,新业务贡献营收增量:内销方面,因新冷年格力采取了偏积极的营销策略以及偏谨慎的出货策略,预计三季度空调内销收入同比小幅下滑,公司当季内销出货与安装卡增速基本匹配,这反映了格力并未显著向渠道补库存,也并透支未来增长潜力;而公司出口业务预计保持平稳。不过受益于华新金属、晶弘冰箱等资产并表带来30亿左右的收入增量,高基数背景下公司整体收入仍同比持平殊为不易。 毛利率小幅下滑,当季归属利润率保持平稳:公司三季度毛利率下行1.64pct,预计主要受低毛利的华新金属等新业务并表拖累,而剔除新业务并表影响,我们预计公司空调业务毛利率基本保持稳定;费用率方面,公司三季度整体期间费用率下行1.17pct,其中研发费用率下行0.87pct,预计主要因季度间波动影响,前三季度研发费用率保持稳定;而叠加营业外收入小幅增加,公司当季归属净利率小幅提升0.09pct。 渠道支持力度或有加大,报表质量依旧优良:我们预计公司空调业务“毛-销差”基本持平,若参考较好的成本、汇率环境以及增值税调整红利,预计公司对渠道支持力度有所加大,季末“其他流动负债”环比减少或也可佐证,而在行业承压之时,公司保障渠道利益更有利于长期稳定发展。此外,公司当季经营性净现金增加165.28%至163亿元,盈利质量明显优化,而账面现金、其他流动负债十分充沛,公司报表质量优良。 维持“买入”评级:公司当期经营表现符合预期,行业承压背景下龙头彰显本色;而考虑到行业成长空间、优良竞争格局以及格力的稳固龙头地位,我们认为公司投资价值存在显著低估,而叠加混改逐步落地带来的治理结构优化以及稳健分红预期,我们看好公司长期投资价值,15倍的格力或许并不遥远;我们预计公司2019、2020年EPS分别为4.78、5.26元,当前股价分别对应12.27、11.15倍PE,维持“买入”评级。 风险提示: 1、需求不及预期风险;2、价格战风险。
海信家电 家用电器行业 2019-11-04 10.61 -- -- 11.93 12.44%
13.40 26.30%
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事件描述海信家电公布三季度财报:三季度公司实现营业收入 80.60亿元,同比下滑4.48%,实现归属净利润 3.89亿元,同比增长 9.56%,实现扣非净利润 2.19亿元,同比下滑 16.97%,实现 EPS0.29元;前三季度公司实现营业收入270.10亿元,同比下滑 6.24%,实现归属净利润 13.49亿元,同比增长17.62%,实现扣非净利润 10.98亿元,同比增长 9.58%,实现 EPS0.99元。 事件评论 冰洗业务收入环比改善,空调业务仍然承压:三季度公司营业收入下滑4.48%,增速环比二季度有所收窄, 这主要受冰洗业务环比改善所带动,三季度公司冰箱内销收入实现个位数增长,增速环比上半年有一定改善;而空调业务则因行业低景气度延续及竞争加剧拖累,三季度内销端仍有双位数下滑;综上,公司当季营收端小幅改善,而后续随着海信日立利润表并表,预计可为公司整体收入带来近 20-30%左右的营收增量。 毛利率改善延续,非经常性收益增厚业绩:三季度公司毛利率同比提升0.49pct,延续前期改善趋势,其中冰洗业务毛利率提升显著,预计仍然受益于均价提升、有利的汇率及增值税环境等,而空调业务受内销竞争加剧及低毛利出口占比提升所累,毛利率有所下滑;因收入规模下滑及投入加大,公司三季度期间费用率提升 1.22pct;而叠加非经常受益明显增厚,公司当季归属净利润同比增长 9.56%,利润端基本符合预期。 海信日立稳健增长,并表优化公司资产结构:我们预计三季度海信日立营业收入增长 15%左右,收入增速环比有所提升;但因当期政府补贴减少的影响,预计三季度其利润端增速约为 11%,不过前三季度累计利润仍增长近 20%,表现优异。此外,期末海信日立资产负债表已经并表,并表后公司账面现金( “货币资金”+“其他流动资产” )达到 127亿,而截止目前公司总市值为 156亿,可见并表后公司价值或许有所低估。 维持公司“买入”评级:三季度公司收入环比小幅改善,业绩在毛利率提升及非经常性收益增加带动下实现了近 10%的增长;当前海信日立资产负债表并表已带动公司资产结构优化,而伴随海信日立完整并表,公司收入体量、现金流状况预计将明显改善。当前公司最纯正中央空调标定位已然明晰,长期价值有望重构;预计公司 19及 20年 EPS 为1.17及 1.33元,对应当前估值为 9.81及 8.60倍,维持“买入”评级。 93794风险提示: 1、地产销售增速大幅下滑;2、空调行业竞争加剧风险。
九阳股份 家用电器行业 2019-11-04 22.49 -- -- 26.24 16.67%
27.80 23.61%
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线上渠道表现靓丽,出口增量如期兑现:三季度内销延续稳健增长,其中电商约实现20%的较好增长,线下预计增速约5%;当季与SharkNinja代工出口收入增量贡献依旧可观,且伴随出口旺季来临,全年超过年初目标较为确定;分产品来看,传统核心品类豆浆机三季度延续小个位数增长,破壁机在份额提升驱动下仍实现20%以上优异增长;且shark国内销售累计已至7000万以上,全年1亿销售目标有望兑现。 毛利率大幅改善,扣非业绩表现优异:当季公司毛利率同比提升1.23pct,主要在于高毛利业务占比提升带动;费用率层面,当期公司贴现票据转而投资理财,综合财务费用率及投资净收益变动产生微幅正影响;而合计管理、销售及研发费用率下滑0.54pct;若进一步考虑政府补助减少及捐赠支出增加,公司当季归属净利率下滑0.83pct,但扣非后公司三季度归属净利润同比增长18.68%至2.05亿元,表现优异。 经营质量健康,长期逻辑有望稳步兑现:三季度经营性现金流净额大幅增长282%至7.45亿,改善极为显著,主要由于下游集中回款,销售收到的现金增加且收现比提升。期末货币资金同比大幅提升72%至10.70亿,预计与加大票据贴现有关,相应应收票据期末下滑14%至12.55亿;而应收账款同比大幅提升115%,应主要受到出口海运周期、经销商授信政策以及电商创新模式影响;整体公司经营质量较为健康。 维持公司“买入”评级:公司在渠道增效、新品类放量及代工订单转移等多重动力带动下,收入延续2018年以来的改善趋势;而综合毛利率受高毛利业务占比提升带动明显改善,虽然受政府补贴及捐赠支出等非经常损益影响,三季度盈利能力略有下滑,但业绩仍在收入较快增长带动下实现个位数增长。综上预计公司19、20年EPS分别为1.07及1.24元,对应当前股价PE分别为19.55及16.94倍,维持“买入”评级。
海尔智家 家用电器行业 2019-11-04 16.14 -- -- 18.88 16.98%
20.23 25.34%
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事件描述海尔智家今日披露其 2019年三季度财报: 前三季度, 公司实现主营 1488.96亿元,增长 7.72%,实现归属净利润 77.73亿元,增长 26.16%,实现扣非归属净利润 58.34亿元,增长 5.65%,实现 EPS1.22元;其中三季度实现主营 499.16亿元,同比增长 4.56%,实现归属净利润 26.22亿元,增长90.96%,实现扣非归属净利润 11.31亿元,增长 8.10%,实现 EPS0.41元。 事件评论? 外销延续较好表现,卡萨帝重回高增长:剔除物流出表影响后,公司三季度主营增长 9.1%,总体表现较为平稳;其中,外销延续此前良好趋势,前三季度收入同比增长 25%,成为收入增长最核心的驱动因素; 内销总体表现较为稳健,值得关注的是,洗衣机产能调整到位后,卡萨帝重回高增长,单季增速高达 42%,较上半年的 15%提升明显;此外,产业在线出货数据也显示,公司空调内销下半年以来持续好转,预计后续对主营得拖累将逐步减弱,综合影响下, 预计公司内销或将迎来改善。 ? 毛利率较为平稳,资产处置增厚业绩:考虑到中高端结构占比提升以及原材料成本红利,预计公司内销家电业务毛利率大概率延续上半年的改善趋势,不过由于年内外销占比提升明显,其绝对毛利率水平低于内销,综合影响下公司整体毛利率较为平稳。费用节奏与二季度类似,研发投入力度较大,管理费用及财务费用或受 Candy 并表冲击;此外,三季度公司处置物流股权,获得 14.4亿元一次性收益,且 Candy 三季度以来改善明显, 公司三季度归母净利润率同比大幅提升 2.38pct 到 5.25%。 ? 内销品牌红利释放,海外销协同整合可期:公司内销存在两大看点,一是高端占位优势持续显现,中高端市场的规模增长有望驱动整体盈利改善,二是公司目前正在着力推进的物联网及零售渠道两大转型,全价值链协同带来的市场深化和降本增效值得重视。外销方面,随着 Candy的并表,公司在海外成熟市场的布局已经较为完善,同时类似 GEA 的整合协同效应正在 Candy 逐步兑现,海外业务盈利提升路径日渐清晰。 ? 维持公司“买入”评级:公司主业经营表现略优于此前市场悲观预期,外销仍是主营增长核心动力,内销相对平稳,卡萨帝重回高增长, Candy有所改善,物流出表所带来的一次性收益增厚公司当期业绩;后续来看,空调基数走低叠加卡萨帝放量,内销改善预期强化,且随着海外整合深入,盈利能力也有望逐步回升。预计公司 2019及 2020年 EPS 为 1.45及 1.39元,对应当前股价 PE 10.52及 10.91倍,维持“买入”评级。 风险提示:1、终端市场需求持续下滑,2、原材料价格大幅上行,3、汇率大幅波动;
格力电器 家用电器行业 2019-10-31 59.71 -- -- 65.16 9.13%
70.56 18.17%
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事件描述格力电器今日公告控股股东格力集团拟协议转让公司15%股权的公开征集受让方结果,珠海明骏为最终受让方,且其将在10 个工作日与格力集团签署《股权转让协议》;此外珠海明骏已向格力电器管理层提出合作邀请,若管理层接受邀请,双方需在《股权转让协议》签署前对外披露具体合作方案。 事件评论 珠海明骏背靠高瓴,格力混改落地在即:珠海明骏为高瓴资本旗下股权投资公司,随着其最终赢得角逐成为格力电器15%股权的受让人,意味着格力混改事项落地在即,高瓴取代格力集团成为公司新控股股东基本已成定局。高瓴资本在家电等消费领域投资经验丰富且成果斐然,并长期位处格力电器前十大股东之列;根据此前公开征集方案,高瓴后续在提升格力经营质量、维护公司长期健康发展方面有望起到积极作用。 管理层合作前景可期,基本面依旧确定:根据公开征集方案要求,股权受让方需提出维护管理层稳定及与管理层合作的相关方案,据此我们判断股权转让完成后,格力电器现有管理团队大概率将保持稳定,并在主业经营管理层面拥有充分自主权,公司基本面确定性依旧。此外考虑到格力高管持股比例及相关激励制度相比美的存在较大差距,后续管理层与公司在股权层面进一步绑定以及享受更市场化的激励政策值得期待。 稳健分红预期强化,估值中枢有望提升:一直以来市场对格力治理结构层面的担忧远超主业经营本身,并对公司估值形成一定压制;而随着混改事项尘埃落定,治理结构优化有望驱动公司估值体系重构。此外,考虑到公司货币资金储备充沛、主业资本开支需求较低且战略投资者与机构股东对稳健分红回报均有较高期望,我们预计公司后续分红比例大概率将恢复并稳定在较高水平,高股息支撑公司估值中枢提升更为确定。 15 倍的格力并不遥远,维持“买入”评级:格力电器基于产业链深度整合以及自有渠道体系构建形成了深厚护城河,其过往经营表现堪称行业翘楚;且随着此次混改事项逐步落地,公司治理结构优化、管理层股权绑定及稳健分红预期持续强化,并有望驱动估值中枢提升,15 倍的格力并不遥远;综上,我们预计公司2019 及2020 年EPS 分别为4.83及5.34 元,对应当前股价分别11.79 及10.66 倍,维持“买入”评级。 风险提示: 1、混改事项推进不及预期;2、分红比例不及预期。
老板电器 家用电器行业 2019-10-24 29.68 -- -- 33.50 12.87%
34.98 17.86%
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工程渠道增量可观,经营回暖趋势确立 受地产周期波动等因素影响,2018年以来厨电行业整体经营承压,老板电器也未能独善其身,业绩增速中枢较前期明显下移;但我们判断当前时点公司基本面正发生积极变化,分渠道来看,虽然线下零售渠道景气仍较平淡,但电商渠道延续稳健增长,且工程这一新兴渠道放量增长尤为值得重视。在前期爆发式增长的精装房逐步迎来厨电配置环节背景下,2019年上半年老板电器工程渠道营收同比增长80%,且预计后续高增长趋势仍将延续,边际增量极为可观;进一步考虑到地产竣工逻辑有望提振终端需求及低渠道库存,公司短期经营有望呈现“V”型反弹走势,后续业绩增速逐季回升值得期待。 紧抓渠道变革趋势,长期增长动能充沛 在率先入驻KA渠道基础上,老板电器分别基于专卖店铺设及电商渠道发力增长,穿越了2012及2015年两轮行业下行周期,公司对渠道红利捕捉能力可见一斑。我国精装修普及趋势较为确定,这也意味着厨电行业渠道结构将迎来新的变化,考虑到老板电器作为高端厨电龙头,在工程端具备明显竞争优势,预计公司将充分受益本轮工程渠道红利。此外,随着一二线市场厨电更新需求逐步释放及新品类加速渗透,且公司基于多品牌等战略持续挖掘三四线市场新置需求,高端厨电领域持续扩容背景下,公司长期增长动能充沛。 品牌支撑产品溢价,盈利能力仍具保障品牌力优势保障 下公司对下游C端消费者具备较强议价能力,且基于电商渠道实现部分渠道利润再分配,公司整体盈利能力表现较为优异。考虑到厨电产品强装修等属性使得其需求价格弹性较低,且当前品牌梯队区隔清晰,行业爆发大规模价格战概率较低,而小幅终端降价可在渠道环节充分消化,可见公司ToC业务盈利能力较为确定。工程渠道兴起背景下,虽然B端客户议价力较强或致使公司毛利率走势承压,但考虑到工程渠道费用率也明显偏低,综合影响下其净利率并无明显劣势,总体来看公司盈利能力仍极具保障。 厨电龙头正焕第二春,给予“买入”评级 精装修占比提升背景下,厨电行业渠道结构正发生新一轮变革;随着工程渠道持续放量增长,老板电器作为高端行业龙头,短期受益于新渠道增量,经营拐点确立,中长期基于品牌力等综合竞争优势,市场份额稳步提升趋势确定。且考虑到地产竣工增速逐步回暖带动下,厨电行业零售端景气度有望企稳回升,综合影响下公司后续经营改善弹性及持续性有望超出市场预期,且长期发展也极具保障;综上,我们预计公司2019、2020年EPS分别为1.70及1.90元,对应当前股价分别17.14及15.37倍,给予公司“买入”评级。
三花智控 机械行业 2019-10-18 13.27 -- -- 14.86 11.98%
20.46 54.18%
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多元化渐入佳境,成长拐点开启 今年以来市场对公司基本面核心关注点主要集中在制冷主业景气波动及新能源业务向上弹性,我们认为当前时点上述两点边际改善趋势显著:1)制冷业务盈利能力企稳回升,商用制冷及电子膨胀阀等高能效产品伴随渗透率提升仍具备较大增长潜力,尤其空调能效标准升级政策落地有望提振需求;2)新能源热管理业务全球龙头地位奠定,市场空间超过传统主业,2020年海外订单开始业绩兑现后弹性将提升,2024年营收体量有望接近家用制冷业务。 传统制冷业务周期底部企稳向上 2018年下半年以来家用空调行业周期下行是压制公司基本面的核心因素,但今年Q2公司通过降本增效等手段实现了制冷业务毛利率同比改善;当前空调行业需求疲软市场已有预期,盈利能力回升表明主业已企稳。此外,年内空调能效升级政策有望落地,未来三年公司电子膨胀阀等高能效产品需求将显著提振;当前国内空调电子膨胀阀渗透率不足三成,两年内渗透率有望翻倍,2018年公司电子膨胀阀销售收入约12亿元,预计2019、2020年可分别达到14、20亿元,支撑制冷业务营收增长10%以上,贡献向上弹性。 新能源车热管理业务成长性重估 公司是全球少有的同时具备电子膨胀阀、电子水泵、换热器等全系热管理部件供应商,未来随着电动车热泵空调推广及车企部件模块化采购趋势,单车价值量可提升至2000元以上,预计2020、2025年全球市场空间可分别达53、244亿元。公司目前已全面定点特斯拉、戴姆勒、沃尔沃、大众、宝马、通用等欧美一线车企巨头(Tier 1),客户覆盖面及订单储备量在电动车产业链供应商中较为稀缺,2020年随着特斯拉国产化、欧系车企定点项目集中量产将加速业绩兑现,预计2019~2021年营收可分别达到8.5、14、20亿元,贡献净利润约1.7、2.9、4.3亿元,2020年贡献净利润占比可达18%,全球市占率26%;2025年新能源业务营收有望达65亿元,与制冷形成双主业。 成长属性强化将重构估值体系 公司“蓝筹白马”特性显著,分红率及外资机构认可度高、稳健家族企业治理等特征均支撑公司估值水平;新能源车热管理业务的高成长性将推动公司市值扩张,传统业务企稳向上、新能源业务弹性渐起有望抬升估值水平。预计2019~2021年归属于母公司所有者净利润分别为14.0、16.2、19.1亿元,对应PE分别为26.2、22.6、19.2倍,当前估值合理,维持买入评级。
海尔智家 家用电器行业 2019-09-03 15.91 -- -- 16.21 1.89%
18.88 18.67%
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内销承压外销强劲,主营表现略超预期:上半年公司内销下滑1.01%,外销增长23.60%,二季度外销依旧强于内销;其中,内销受制产业景气,空调承压明显;外销除了Candy并表增量外,原海外业务增速达13%,进而驱动当期主营增长表现略超预期;分品牌来看,卡萨帝上半年收入增长约15%,增速受制产能调整有所放缓,GEA增长12.6%,延续较好表现。后续来看,空调基数明显回落、产能调整完成、海外整合拓展以及当前汇率环境等助力下,公司主营有望保持稳健增长态势。 Candy拖累短期报表,真实盈利有所改善:上半年及二季度公司毛利率分别同比下降0.11及0.40pct,预计主要与毛利率较低的外销占比快速提升有关。期间费用率方面,销售费用率有所下降,其中二季度存在毛利率与销售费用率同降的情况,单季度管理费用率及财务费用率均小幅提升,预计或受Candy并表影响,研发费用率提升较明显。综合来看,上半年及二季度归母净利率同比分别下滑0.09及0.13pct,如果剔除Candy的1.25亿元亏损,公司原有业务真实盈利能力应有所改善。 品牌产品红利持续释放,渠道转型驱动效率:公司内销存在两大看点,一是高端占位优势持续显现,中高端市场的规模增长有望驱动整体盈利改善,二是公司目前正在着力推进的物联网及零售渠道两大转型,全价值链协同带来的市场深化和降本增效值得重视。外销方面,随着Candy的并表,公司在海外成熟市场的布局已经较为完善,同时类似GEA的整合协同效应正在Candy逐步兑现,海外业务盈利提升路径日渐清晰。 维持“买入”评级:受海外市场较好增长及并表驱动,在内销承压的情况下,公司主营表现依旧略超预期;盈利方面若剔除Candy影响,公司当期真实盈利能力稳中略有提升,且在产品结构持续优化、可预期的成本红利以及Candy整合稳步推进的助力下,后续公司整体的盈利改善逻辑有望逐步得以兑现。预计公司2019及2020年EPS为1.26元及1.39元,对应当前股价PE为12.20倍及11.17倍,维持“买入”评级。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名