【事件】公司发布 2023年中报，公司 2023H1实现营业收入 33.74亿元，同比+15.41%；归母净利润 7.39亿元，同比+19.93%。对应公司 2023Q2营业收入22.14亿元，同比+41.57%；归母净利润 5.35亿元，同比+95.53%。 海内外市占率持续提升，公司 Q2营业收入快速增长。 公司 2023Q2营业收入 22.14亿元，同比+41.57%。我们认为公司显著受益于强大产品力+营销能力进阶带来的全球市占率快速提升。公司 Q1密集布局新品，Q2迎来收获期。国内来看，根据奥维云网数据，2023年 Q2公司扫地机线上销额8.68亿元，同比+10.2%，高于行业增速 8.2pct。海外高端化成果显著，伴随新品上新，预计美亚渠道保持高增长，欧洲经销商提货意愿快速恢复。 技术降本改善毛利率，远期外汇合同不利影响消除+子公司税收优惠增厚利润。 公司技术降本行业领先，以算法升级实现硬件降本，毛利率持续优化，公司 Q2毛利率 51.71%，同比+2.88pct。公司去年 Q2远期外汇合同损失导致净利润承压，今年公允价值变动实现正收益，驱动 Q2净利润率同比改善+5.99pct。子公司石头创新 2022年获得免税进一步增厚利润，Q2所得税率同比-0.93pct。Q1营销和研发费用前置缓和公司旺季费用投放压力，Q2销售/管理/研发费用率分别为19.40%/2.66%/6.99%，同比分别-1.04pct/+0.58pct/-0.01pct。综合因素影响下，Q2归母净利率 24.18%，同比+6.67pct。 产品创新持续赋能，公司回购彰显信心，看好扫地机新贵持续全球进击公司上半年凭借双旗舰机型在全球市场站稳脚跟，下半年国内推出 P10Pro，新增动态机械臂和热水洗拖布功能，克服贴边清洁及拖布清洁痛点，有望维持品牌竞争力。公司计划出资 0.51-1.02亿元回购股份，回购价上限 435元/股，高于 8月 30日收盘价 63%，彰显公司信心。公司技术硬实力领先同业，海内外布局持续进阶，看好公司扫地机全球市占率提升。 盈利预测预计 2023-2025年公司营收分别为 78.36/92.36/110.54亿元，同比+18.22%/+17.87%/+19.68%；净利润分别为 15.50/17.06/20.82亿元，同比+30.98%/+10.08%/+21.99%，对应 EPS 11.81/13.00/15.86元，维持“增持” 评级。 风险提示海外消费不景气，国内以价换量进展不及预期

业绩情况：23H1公司实现营收33.7亿元，同比+15.4%；实现归母净利润7.4亿元，同比+19.9%。其中，Q2实现营收22.1亿元，同比+41.6%；实现归母净利润5.4亿元，同比+95.5%，二季度业绩增长高于预期。 国内市场用性价比产品驱动量增，外销恢复较快，份额提升：分区域来看，公司上半年海内外营收占比为四六分。1）内销方面，由于公司在产品价格带上的拓展，于3月推出了3299的性价比款P10，有效刺激了量增，二季度P10的销额占比达到40%，成为公司主力机型，也拉动了公司的市占提升，23H1公司国内线上零售额市占率为27%，同比+3pct。2）外销方面，海外三大区域欧洲/亚太/北美的营收占比分别为50%/30%/20%，Q1经销商备货热情不高，同比增速下滑，Q2海外区域均实现同比40%以上的增长，同比21Q2也有20%多的增速，海外市场展现出明显的向好趋势，在德语区及部分亚太国家均超过irobot达到了市占第一的位置。 公司技术降本实力强劲，高毛利渠道占比提升，拉动整体盈利能力向上：Q2毛利率51.71%，同比+2.88pct，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为19.4%/2.7%/7.0%/-2.9%，同比-1.0/+0.6/-0.0/-0.4pct。公司盈利能力提升最主要的原因归结为，一是研发能力在线，无论3299元的性价比款或者4999元的高端款，都能在实现产品降价的同时，守住自己的高毛利，二是由于海外高毛利的经销商渠道占比在增加，并且海外经销商渠道的营销费用相对国内更低，整体上保证了公司的费用可控和盈利改善。 公司以研发技术形成自身壁垒：23H1公司研发投入2.87亿元，同比+26.65%，研发费用率为8.49%，高于行业平均6%；报告期末研发人员数量为499人，人数占比始终保持在50%以上，新增获得境内外授权专利273项。高研发投入还体现在对产品的创新上，8月底新上市的P10Pro针对边角盲区，创新推出了机械臂延边清扫，打造产品差异化特色来进行市场竞争，推动市场多元发展的同时，也为消费者提供了更多选择。应付账款周转率下降：23H1期末公司存货7.60亿元，较22年期末提升了9.51%，应付账款为14.16亿元，较22年期末提升了102.42%，主要系报告期大促期间采购额增加且未到账期所致。周转方面，公司23H1期末存货/应收账款/应付账款周转天数较22年期末分别+10.21/-0.08/+34.01天，存货和应付账款周转效率有所下滑。 盈利预测：长期来看，扫地机器人行业以劳动替代需求为支撑，公司如若能保持净利率提升和份额增长，也将有效帮助行业扩容和格局稳定。我们预计公司2023-2025年实现营收76.95/90.12/105.82亿元，归母净利润15.29/18.02/21.44亿元，EPS分别为11.65/13.74/16.33元/股，给予公司27-30倍PE，对应合理价格区间314.55-349.50元，维持“买入”评级。 风险提示：海外需求不及预期，汇率波动风险，市场竞争加剧，原材料价格波动。

事件概述公司发布 23 年半年报：23H1：收入 33.74 亿元（YOY+15.41%），归母净利润 7.39 亿元（YOY+19.93%），扣非后归母净利润 6.60 亿元（YOY+12.30%）。 23Q2：收入 22.14 亿元（YOY+41.57%），归母净利润 5.35 亿元（YOY+95.53%），扣非后归母净利润 4.97 亿元（YOY+73.52%）。 分析判断收入端：内外销均有突破，根据我们拆分测算，Q2 内外销收入增速均在 40%以上。内销：年内公司推出新品 G10s pure、P10、G20 等，卡位不同价位段，其中全能基站款 P10 定价 3299元，当前消费弱复苏背景下，放量效果较好。旗舰新品拉动下石头品牌份额持续提升，据奥维云网，截至 23 年 7 月扫地机线上渠道石头品牌累计销额市占 26%，同比+2.81pct。外销：石头品牌海外坚持中高端定位，利用潜在的市场规模及高品质产品，重点发展美国、欧洲及亚太市场。我们认为，国产品牌凭借优质产品力海外市场份额有望持续提升。 利润端：23H1 公司实现销售毛利率 51.07%（YOY+2.87pct），归母净利率为 21.92%（YOY+0.83pct），对应 Q2 公司实现销售毛利 率 51.71% （ YOY+2.88pct ）， 归 母 净 利 率 为 24.18%（YOY+6.67pct）。我们判断毛利率提升主要系研发端优势反哺，性价比款产品仍能保持较高毛利率；石头品牌产品价格较为坚挺。 费用率方面，三费较为稳定。23H1 公司销售/管理/研发费用率分别为 19.92%/3.27%/8.49%，同比分别+2.78pct/+1.15pct/+0.75pct；对应 Q2 分别为19.40%/2.66%/6.99%，同比分别-1.04pct/+0.58pct/-0.01pct。 投资建议结合中报，我们调整 23-25 年公司收入预测为76.8/89.5/104.3 亿元，同比分别增长 15.8%/16.5%/16.6%（前值为 23-24 年营业收入分别为 76.9/92.5 亿元）。对应 23-25 年归母净利润分别为 15.6/18.0/20.1 亿元，同比分别增长32.2%/15.0%/11.8%（前值为 23-24 年归母净利润分别为14.3/16.8 亿元），相应 EPS 分别为 11.92/13.70/15.32 元（前值为 23-24 年 15.23/17.93 元）。以 23 年 8 月 31 日收盘价293.49 元计算，对应 PE 分别为 24.63/21.42/19.16 倍，维持 “增持”评级。 风险提示市场恢复不及预期；新品销售不及预期；竞争加剧风险。

事件：公司 23年上半年实现营业收入 33.74亿元，同比增长15.41%；归母净利润 7.39亿元，同比增长 19.93%；扣非后归母净利润 6.60亿元，同比增长 12.30%。公司 23Q2实现营业收入 22.14亿元，同比增长 41.57%；归母净利润 5.35亿元，同比增长 95.53%；扣非后归母净利润 4.97亿元，同比增长 73.52%。 欧洲市场大幅修复，新品提货占比提升，驱动营收迅速增长。伴随欧洲宏观经济及地缘政治缓解，公司欧洲市场 Q2超预期修复，同比增速超 40%，公司在欧高端策略已见成效，高价新品提货量显著提升，接近 50%。北美市场延续高增长，S8系列新品接力，加速抢占 irobot的高端市场份额，Q2市占率翻倍，线上市占率排名第二。内销方面，公司销售同比增速约 40%，P10+G20系列拓宽价格带，精准匹配国内消费市场需求，加速渗透率提升，市占率提升显著，已实现超 20%品牌份额。公司 23H1毛利率 51.07%，同比增加 2.87pct，Q2毛利率 51.71%，同比环比均有明显改善，主要源自公司新品高端系列及 P10系列产品均维持较高毛利率水平，带动整体毛利率上行。 Q2业绩超预期，品牌力建设加强，研发持续推进，构建坚实的“产品+品牌”护城河，助力后续销量转化。公司 23H1净利率 21.92%，同比提升 0.9pct；其中，销售费用率 19.92%，同比增加 2.78pct，主要由于公司为新品投放及品牌建设增加投入，在品牌市占率及销量已有明显成效兑现；公司管理费用率 3.27%，同比增加 1.15pct；研发费用率 8.49%，同比增加 0.75pct，财务费用率-2.51%，同比减少 0.63pct，主要为利息收益及汇兑受益。 传统扫地机海内外新品周期共振，欧洲市场修复；独创分子筛洗烘一体机带来增长弹性。传统扫地机业务，国内发售新品 G20及 P10，率先补齐基站扫地机市场的空白价格带，其先发优势有望助力新品放量，进一步扩张市场份额；北美发售新品 S8系列价格中枢持续上行，锚定海外高端市场；地缘政治对欧洲业务的影响已基本缓解，欧洲地区延续强修复。独创分子筛洗烘一体机，凭借高性价比“低温烘干黑科技”破局洗烘一体机市场，打开增长新曲线。 盈利预测与投资建议：上调公司预期，2023~2025年营业总收入分别为 86.73、112.19、144.94亿元，同比增速分别为 30.84%、29.36%、29.19%；归母净利润分别为 17.76、24.46、32.98亿元，同比增速分别为 50.10%、37.72%、34.83%，对应 23-25年 PE 分别为 20X、14X、11X，考虑到公司盈利优化，扫地机+洗烘一体机双新品发力，维持“买入”评级。

事件：公司7月17日发布公告，公司全资子公司北京石头创新科技有限公司取得“国家鼓励的重点软件企业”的认定。 创新驱动成长，软件及智能化领域持续深耕。公司全资子石头创新为公司软件系统研发中心，多年来深耕软件及智能化领域的研发与技术创新。公司22年研发费用率7.37%，23Q1研发费用率11.36%，研发投入维持在较高水平，已形成与扫地机软件系统开发匹配的软硬件设施，为后续产品迭代夯实技术储备。 获“国家股利的重点软件企业”认定，助力公司盈利优化。公司凭借在新兴技术软件领域的持续投入及研发，全资子公司石头创新取得“国家鼓励的重点软件企业”认定。根据国家政策，公司自获利年度起，第一年至第五年免征企业所得税，接续年度减按10%的税率征收企业所得税。石头创新2022年企业所得税可申请免征，对公司2023年度净利润影响额约为5500万元。 本轮新品周期表现靓丽：欧洲大幅修复，北美延续高成长，内销份额持续提振。公司本轮扫地机新品P10/G20系列、S8系列、Q系列矩阵完善，二季度新品出货占比不断提升，销售情况亮眼。欧洲方面，二季度市场景气度已见明显回暖，叠加上年渠道建设成果兑现，有望实现同比大幅修复。北美方面，公司S8系列产品力领先，Q系列补齐价格带，primeday销售延续高成长趋势。内销方面，公司P10+G20系列显著拓宽价格带，618大促公司表现优于行业增速，销量同比增速约26%，市占率大幅提升至32%以上，加速抢占市场份额。 盈利预测与投资建议：上调公司预期，2023~2025年营业总收入分别为77.79、90.88、104.80亿元，同比增速分别为17.35%、16.83%、15.32%；归母净利润分别为15.64、18.37、22.13亿元，同比增速分别为32.17%、17.44%、20.46%，对应23-25年PE分别为22X、19X、17X，考虑到公司盈利优化，扫地机+洗烘一体机双新品发力，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧；税收优惠对盈利影响落地不确定。

【事件】7 月17 日，石头科技发布公告，全资子公司北京石头创新科技有限公司（以下简称“石头创新”）取得“国家鼓励的重点软件企业”的认定，依据政策，石头创新2022 年企业所得税可申请免征，汇算清缴后不影响公司2022 年年度报告，对公司2023 年度净利润影响额约为5500 万元。 全资子公司获企业所得税减免，有望显著增厚公司2023 年业绩根据相关政策规定，我们认为在石头创新持续被认定为国家鼓励的重点软件企业前提下，按照该子公司初始获利年度2019 年计算，该子公司2022 年及2023 年将被免征企业所得税，2024 年及以后将按照10%的税率征税，而此前年度石头创新的企业所得税为12.5%。根据我们的测算，2022 年石头创新营业利润应占公司整体营业利润32.7%，假定未来保持该占比不变，则2023-2025 年或将分别增厚公司净利润1.22 亿元/0.16 亿元/0.20 亿元。 我们认为若2022 年度退税5500 万元叠加2023H1 免征所得税于2023Q2 冲抵，结合去年同期净利润低基数情况，预计公司Q2 归母净利润增速超50%。 国内市场：618 以价换量趋势显现，公司市占率持续提升，增速领跑行业受益于全能型基站降价普及驱动，扫地机行业618 销量微增，以价换量趋势显现。公司凭借双旗舰新品广拓价格带，市占率提升明显，根据AVC 数据，公司6 月线上销额/销量分别+15%（行业+3%）/+18%（行业-2%），增速领跑行业。单Q2 来看，公司扫地机线上销额同比+10%（行业+2%）；同时洗地机份额提升亦较快，Q2 线上销额同比+224%（行业+9%）。根据AVC，公司Q2 国内扫地机+洗地机线上收入同比+19%。公司当前主推双旗舰扫地机P10 和G20 主要通过技术实现降本，预计毛利率有望维持较高水平。 海外市场：去年低基数+Q2 集中上新，海外业务有望焕活海外市场于全年4 月开始进入低基数区间。随着俄乌危机影响逐渐消退以及4-7月进入密集提货上新期，我们判断欧洲经销商提货意愿有较为明显修复。同时公司在美亚市场坚持高端化，自营渠道始终保持强劲活力。公司经销渠道净利率高于自营渠道，随着经销商需求快速复苏，公司Q2 净利率有望进一步改善。 盈利预测及投资建议国内以价换量格局显现，公司市占率快速提升，海外高端化成效显著，低基数情况下焕活可期，叠加子公司获税收减免，公司盈利有望超预期。我们预计公司2023-2025 年营业收入分别为78.27/94.19/114.50 亿元，同比分别+18.07%/+20.34%/+21.56%。预计归母净利润分别为15.56/17.31/21.46 亿元，同比分别+31.51%/+11.21%/+24.01%，当前股价对应PE 分别为21X/19X/15X。维持“增持”评级。 催化剂及检验标准海外需求复苏超预期；国内以价换量效果超预期 风险提示退税时间不确定，子公司未来年度未持续获得认定，费用投放超预期

外销同比改善明显，内销大促拉动，市占提升。1）外销端，欧洲区域营收预计从4月开始提速，上半年整体营收增速同比+10%，终端经销商提货增多，频次变高一定程度上能够反映出市场需求的恢复；北美地区延续较快增长，美亚有大幅提升，与第一iRobot的差距逐渐缩小；亚太地区23Q1营收略有承压，预计二季度企稳回升。2）内销方面预计国内4-5月营收同比+20%，618大促期间GMV实现同比+20%，石头市占率达到28.7%，同比约+7pct，总体来说内外销均得到改善。 产品价格带向下拓展，新品逐渐放量。今年一季度以来各品牌密集上新扫地机新品，石头进行了价格带拓宽，新品P10在保证产品体验的基础上，价格下调至3299元，而其他品牌新品仍主要布局在3999元以上价位带。石头P10在3000-3500元价格带的率先布局有利于占据消费者心智，抢占这部分的用户。P10的终端销售也表现良好，根据奥维云网数据，自3月上市后，4月即成为全行业销售排行TOP2机型，618大促期间，P10的销量在石头品牌总销量占比达到约40%。 发布双重激励计划，覆盖人员较广，彰显信心。1）2023年股权激励计划涉及的激励对象共计206人，包括管理骨干、技术骨干和业务骨干人员，计划拟授予激励对象的限制性股票数量为54.26万股，约占公司股本总额的0.58%。激励计划限制性股票的授予价格为166.04元/股，分四期归属，各期归属的比例均为25%。2）合伙人持股计划持有人不超过51人，包括董事、监事及核心技术人员等，考核要求是以2022年营业收入为基数，2023-2026年各年度营业收入增长为10%/14%/18%/22%的目标值达到，则解锁80%；2023-2026年各年度营业收入增长为12%/16%/20%/24%的目标值若达到，则解锁100%。 盈利预测：预计公司2023-2025年实现营收75.36/88.19/106.62亿元，归母净利润13.85/16.53/21.11亿元，EPS分别为14.78/17.64/22.53元/股，给予公司25-27倍PE，对应合理价格区间369.50-399.06元，维持“买入”评级。 风险提示：终端需求不及预期，汇率波动风险，市场竞争加剧。

核心观点：智能扫地机龙头2022年收入稳增，全年营收规模同比增长13.56%达66.29亿元，但受大额远期外汇合同损失等影响，同期归母净利润水平同比下滑15.62%为11.83亿元。2023Q1公司经营明显承压，营业收入/归母净利润同比-14.68%/-40.42%，主要分析为当期海外销售淡季以及高通胀环境拖累终端出货，以及公司为新品宣发投入费用增多所致。随着后续欧洲及亚太市场需求回暖，渠道拓展成效释放，叠加国内终端需求稳增态势，公司业绩有望实现较快修复，给予公司“买入”投资评级。 投资要点：内销收入及份额稳增，海外需求阶段下滑。分地区来看，公司2022年国内/外销营收为31.28亿元/34.83亿元，同比+26.47%/+3.54%，其中，内销增速显著高于同期行业整体水平（+3.4%），且市场份额较上年进一步提升，头部优势持续稳固；外销增速较明显下滑，主要受海外宏观环境扰动抑制终端需求影响，且在进入销售淡季以及高通胀持续情况下，2023Q1公司海外市场延续承压表现。参照我国海关总署统计2023年1-3月吸尘器出口金额同比-9.1%的情况，预计同期扫地机等清洁电器出口增速均有一定程度回落，拖累公司经营短期承压。 均价提升推动毛利率优化，新品宣发致费用增加。公司毛利率水平持续改善，2022年整体与2023Q1同比分别提升1.15pct和2.36pct，主要受益于原材料成本优化以及产品结构升级推动。根据奥维云网数据显示，2023Q1公司产品国内线上/线下均价同比上涨298元/660元每台，其中配置“激光+视觉导航”等中高端机型双端市场均价涨幅超过35%/40%，出货占比提升21pct/6pct以上，有效带动收入结构优化。另一方面，由于报告期内公司推出多款新品，导致销售各项费用投入明显增长，其中2023Q1公司销售/管理/研发/财务费用率同比+7.58pct/+5.03pct/+2.77pct/-0.62pct。随着未来产品持续打开市场，规模效应显现下，公司盈利能力或将稳步提升。 行业景气度修复暂缓，以价换量有望稳固成长。受益于2019年扫地机自清洁技术的发展成熟，行业迎来新一轮增长红利，产品均价整体明显提升。不过，在短期多种客观因素冲击下，行业增速逐步趋缓，特别是受洗地机行业价格下探影响，扫地机市场需求边际走弱。根据奥维云网数据显示，2022年国内扫地机器人销售量为441.4万台，同比下滑23.6%，而在市场均价提升情况下，行业零售额规模同比增长3.4%达124亿元。尽管提价在一定程度上抑制了市场增量，但随着消费者对品牌及产品技术认可的提升，以价换量成效显然。目前我国扫地机器人渗透率相较海外市场仍然偏低，且需求主要集中在高线城市，下沉市场由于对其产品认识尚且不足，市场增量受限但成长空间广阔。同时基于行业技术不断迭代，自清洁与洗拖一体等标配赋能产品力提升考虑，未来或将逐渐替代传统洗地机增长空间，保持长期高成长性。 产品上新&海外渠道拓展，持续强化品牌竞争。2023年初以来公司陆续推出G20、P10等新品，产品线不断丰富的同时，对不同价段市场及目标用户拓展日渐完善，品牌竞争力持续提升。此外，公司于海外市场建设稳步发力，目前已在美国、日本、德国等地设立海外公司，同时积极拓展线上渠道，品牌专卖店开设覆盖亚马逊、家得宝、塔吉特、百思买、沃尔玛等知名零售商。近年来公司品牌在海外市场份额增长迅速，相较国内其他出海品牌优势突显，随着未来公司于重点欧美及东南亚市场的深入发展，营收水平有望伴随品牌影响力持续提升。 投资评级与盈利预测：作为智能扫地机行业龙头，公司技术及渠道优势突出，产品线与海外市场布局逐步成熟。未来在行业景气及需求回暖下，公司业绩有望企稳增长。预计公司2023-2025年可实现归母净利润分别为13.89亿元、16.55亿元、19.67亿元，同比增速分别为17.38%、19.16%、18.86%，对应EPS分别为14.83、17.67、21.00元/股，根据6月1日309.62元收盘价计算，对应PE分别为20.8X、17.5X、14.7X。 综上分析，给予公司“买入”投资评级。 风险提示：海外需求增长不及预期；原材料价格及汇率持续波动；行业竞争加剧。

事件：公司发布 2022年年度报告及 2023年一季报，2022年全年实现营业收入 66.29亿元，同比+13.56%；归母净利润 11.83亿元，同比-15.62%；拟每 10股派发现金红利 12.70元（含税）。2023Q1实现营业收入 11.60亿元，同比-14.68%；归母净利润 2.04亿元，同比-40.42%。 点评： 2022年扫地机行业竞争加剧，公司经营承压。分品类看，2022年扫地机/手持吸尘器产品收入为 63.46/2.65亿元，同比分别+13.22%/+14.14%； 此外据奥维云网数据，2022年中国扫地机市场零售额规模为 124.1亿元，同比+3.4%，零售量为 441.4万台，同比-23.8%，年内行业竞争加剧下扫地机销量有所下滑，但公司通过产品结构升级带动均价抬升（据测算2022年公司扫地机均价同比约+42%），并于 2022年实现了优于行业的增长。分区域看，2022年海外/国内销售收入同比分别+3.54%/+27.21%至 34.83/31.46亿元，海外收入占总营收比重同比-5.09pct 至 52.54%，受欧美通胀及出口需求下滑影响，公司海外市场增长放缓。 2022年公司毛利率改善，受公允价值变动影响净利率下滑。受益于原材料价格、海运成本改善及产品结构优化，2022年公司毛利率同比+1.15pct 至 49.26% ， 其 中 扫 地 机 / 手 持 吸 尘 器 毛 利 率 分 别+1.36pct/-2.42pct 至 49.52%/44.48%；2022年销售/管理/研发/财务费用率分别+3.81pct/+0.09pct/-0.18pct/-0.71pct 至 19.89%/2.13%/7.37%/-1.60%，销售费用率上涨主要系公司加大海外市场拓展力度所致；叠加年内远期外汇合约公允价值变动损失影响，2022年公司净利率同比-6.18pct 至17.85%。2022Q4/2023Q1公司毛利率分别为 50.72%/49.85%，净利率分别为 14.69%/17.61%，2023年以来净利率有所改善。 投资建议：扫地机行业方兴未艾，短期承压不改长期成长逻辑，维持“买入”评级。目前国内扫地机市场竞争压力较大，但行业格局在持续优化，龙头品牌市场份额不断提升，且目前扫地机渗透率仍处低位，未来有较高成长空间；同时考虑到短期内欧美等地通胀影响，扫地机海外需求仍稍显疲弱，我们下调公司盈利预测，预计公司 2023-2025年归母净利润分别为 13.94/17.04/20.62亿元（原 2023-2024年预测值分别为 14.95/17.71亿元），对应当前市值 PE 分别为 21/18/14倍，维持“买入”评级。 风险提示：新品开发不及预期，消费恢复不及预期，原料价格上涨等。

石头科技为扫地机器人龙头，以优质的产品力领跑行业。我们认为公司当下营销能力进阶+渠道布局日臻完善，国内技术降本下沉价格带+海外坚持高端化，有望驱动全球市占率提升，带来业绩超预期。 扫地机天花板高，未来技术降本+供应链效率驱动行业以价换量，渗透率有望持续提升我们认为清洁电器具有较强的刚需属性，市场空间天花板较高。在走向大众的过程中，扫地机行业会经历产品力升级驱动，以及技术降本+供应链效率驱动两大发展阶段，分别对应量价双升和以价换量两种发展模式。而在当下扫地机行业进入产品微创新的主要趋势后，我们认为下一阶段需求释放将由技术降本+供应链效率提升产品性价比驱动，渗透率在以价换量阶段仍有加速提升潜力。 产品力为基，持续创新筑核心壁垒公司研发实力突出，2022年研发人员占比达 55%，拥有风光机电 AI 综合优势。 持续的创新一方面造就公司扫地机强劲的产品力，另一方面使公司有能力通过技术降本顺应行业以价换量大趋势，下沉价格带的同时保持盈利稳定性。此外，公司强劲的创新能力并不仅限于清洁电器，还有望充分发挥研发优势，多元布局综合智能硬件，在扫地机份额提升的同时，发掘新的营收增长点。 营销短板补齐+多元渠道布局+自建产能拓展，多维成长营销方面，公司借力顶流代言人，打出一系列营销组合拳促进品牌形象年轻化，成功实现流量变现。渠道方面，公司国内试水线下渠道，海外丰富经销+自建渠道布局。此外，公司也开始优化生产模式，在过去委托生产基础上，自建产能以加速产品革新，柔性供应链持续提升抗风险能力。综合能力升级的石头正站在发展的关键点，随着 2023年公司在国内密集推出有竞争力的新品，在海外坚持高端化布局，公司全球扫地机市场占有率有望进一步提升，促进业绩增长。 盈利预测及估值预计 2023-2025年整体营业收入分别为 76.62/89.55/106.37亿元，对应增速分别为 15.59%/16.88%/18.77%，归母净利润分别为 13.88/16.39/19.82亿元，对应增速分别为 17.32%/18.04%/20.89%，对应 EPS 分别为 14.82/17.49/21.15元。 风险提示行业销量持续下滑；公司新品销量不及预期；汇率变动风险

事件：4月26日，石头科技披露2022年年度报告及2023年一季报。 2022年全年实现营收66.29亿元，同比+13.56%；归母净利润11.83亿元，同比-15.62%；实现扣非净利润11.98亿元，同比+0.63%。2023Q1实现营收11.60亿元，同比-14.68%；归母净利润2.04亿元，同比-40.42%；实现扣非净利润1.63亿元，同比-45.97%。 点评：内外销增速放缓，静待Q2需求回暖。2022Q4营收同比+11%，国内市场方面，奥维云网数据显示石头科技22Q4国内线上同比增长+12%，环比增速有所放缓，主要受疫情和同期基数较高影响。海外市场22Q4大促带动外销增长，同比实现双位数左右增长。23Q1营收同比-15%，内外销均有承压。国内市场方面，23Q1新品推出较多，频繁上新产生的销售真空期较多，叠加扫地机行业23Q1需求仍偏弱，国内市场收入同比持平。海外市场方面，欧洲亚太23Q1淡季需求较弱，叠加经销商提货谨慎，收入下滑较大；北美市场，高端产品持续畅销，收入仍保持高速增长。展望23Q2，国内市场有望在“618“大促下需求释放，实现较快增长；海外市场方面，我们预计23Q2需求回暖，欧洲、亚太市场重回增长通道。 毛利率持续提升，净利率有所承压。22Q4/23Q1毛利率分别为50.7%、49.9%，同比分别+6.0pct、+2.4pct，我们预计主要受益于原材料价格下降以及产品结构升级。费用率方面，23Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为20.9%/4.4%/11.4%-1.8%，同比分别+7.6/+2.3/+2.8/-0.6pct，综合影响下，2023Q1净利率为17.6%，同比-7.6pct。展望Q2，净利率基数逐季走低，22Q2/22Q3/22Q4净利率分别为17.5%/16.2%/14.7%，随着公司后续加强费用管控以及收入增速提速，我们预计盈利弹性逐步释放。 中长期来看，扫地机赛道在全球范围内依然具备高成长性，石头科技具备在全球市场持续份额扩张的潜力。国产扫地机龙头产品力、供应链、迭代创新速度等均强于海外龙头，具备全球竞争优势。以石头科技、科沃斯等为代表的国产龙头全球市占率提升明显，分别从2017年的1%、11%提升至2020年的9%、17%。随着国产品牌在海外市场渠道建设进一步完善，海外份额有望持续提升。 投资建议：预计公司2023-2025年归母净利润分别为15.01、18.08、21.67亿元，同比+26.8%、+20.5%、+19.9%，目前股价对应PE20x、16x、14x。维持“推荐”评级。 风险提示：海外需求持续低迷；渗透率提升不及预期；行业竞争格局恶化

2023 年4 月26 号公司发布2022 年年报和2023 年一季报。2022 年公司实现营业总收入66.29 亿元，同比+13.56%，归母净利润11.83 亿元，同比-15.62%，扣非后归母净利润11.98 亿元，同比+0.63%。22Q4 营业总收入22.36 亿元，同比+11.25%，归母净利润3.28 亿元，同比-15.00%，扣非后归母净利润3.39 亿元，同比+14.37%。23Q1 营业总收入11.60 亿元，同比-14.68%，归母净利润2.04 亿元，同比-40.42%，扣非后归母净利润1.63 亿元，同比-45.97%。 收入端：直营贡献提升，海外通胀拖累。2022 年公司营收+14%，分市场来看，境内：全能基站产品推动份额提升明显，奥维数据显示22 年线上扫地机市场石头品牌销额份额21.3%（+7.4pct），推动公司境内收入31.28 亿元，同比+26.47%，占比提升至47%；境外：受俄乌冲突及其他综合因素影响表现趋弱，22 年公司境外收入34.83 亿元，同比+3.54%。分销售模式来看，22 年公司直营收入22.49 亿元，同比+54.10%，主要系境内收入增加、海外电商平台收入增加，经销收入43.62亿元，同比-0.36%。23Q1 公司营收下滑15%，预期内销：受去年同期高基+新品影响需求后延表现或较为平淡，奥维云网数据显示23Q1 线上扫地机品类石头品牌销售额份额21.9%（+3.0pct），对应销售额同比-3%，主要系行业需求仍显平淡，且公司年内推出G10S PURE 系列、G20 系列及P10 系列扫地机新品及分子筛洗烘一体机H1，其中G20 与P10 于3 月21 日开启预售，4 月15 日开始支付尾款，新品预售期间预计会影响部分消费需求的后延。海外：受宏观经济波动及海外高通胀拖累，预计海外终端需求表现弱势。 利润端：新品影响费用前置，短期盈利仍显承压。22Q4 公司实现毛利率50.72%，同比+3.04pct，费用率方面，销售、管理、研发、财务费用率分别为23.70%、1.82%、6.43%、-0.56%，同比分别-0.42pct、+0.45pct、-0.02pct、+0.12pct，归母净利率14.69%，同比-4.54pct。23Q1 公司实现毛利率49.85%，同比+2.36pct，销售、管理、研发、财务费用率分别为20.93%、4.43%、11.36%、-1.84%，同比分别+7.59pct、+2.26pct、+2.77pct、-0.62pct，销售费率和研发费率提升主要系Q1 推出多款新品影响销售费用前置及研发投入增长，综合影响下23Q1 公司归母净利率17.61%，同比-7.61pct。 投资建议：我们预计2023-2025 年公司营业总收入分别为75.45、91.66、107.18亿元，同比分别+13.8%、+21.5%、+16.9%，预计2023-2025 年归母净利润分别为13.77、17.19、20.05 亿元，同比分别+16.4%、+24.8%、+16.6%。当前股价对应2023-2025 年PE 分别为20x、16x、14x，维持“买入”评级。 风险提示：清洁电器渗透率不及预期，原材料及组件价格大幅上涨风险，汇率大幅波动风险，新品拓展不及预期。

事件公司发布 2022年年度报告及 2023年一季度报告，2022年公司实现营业收入 66.29亿元，同比上涨 13.56%；实现归母净利润 11.83亿元，同比下滑 15.62%；实现扣非归母净利润 11.98亿元，同比上涨0.63%。其中，单四季度实现营业收入 22.36亿元，同比上涨 11.25%； 实现归母净利润 3.28亿元，同比下滑 15%；实现扣非归母净利润 3.39亿元，同比上涨 14.37%。 另外，23Q1公司实现营业收入 11.6亿元，同比下滑 14.68%；实现归母净利润 2.04亿元，同比下滑 40.42%；实现扣非归母净利润 1.63亿元，同比下滑 45.97%。 公司拟向全体股东每 10股派发现金红利 12.70元（含税）并且拟以资本公积向全体股东每 10股转增 4股。综上，公司 2022年度合计分红金额（含税）为 1.8亿元，合计分红金额占合并报表中归属于上市公司普通股股东的净利润的比率为 15.21%。 核心观点海 内 外 整 体 承 压 。 2022年 公 司 境 内 / 境 外 营 收 分 别 为31.28/34.83亿元，同比分别+26%/+4%，公司国内扫地机市占率逐步扩大，内销占比持续提升，海外在整体宏观环境承压下仍取得正增长。 23Q1公司营收有所下滑，内销方面：据奥维云网数据显示，23Q1清洁电器销售额规模同比-2%；其中洗地机销售额同比+43%，扫地机器人销售额同比-11%，扫地机品类整体承压。外销方面：受海外宏观经济环境变动以及高通胀影响，终端需求下滑。 营销及研发费用投放力度加大，业绩短期承压。23Q1公司销售毛利率为49.85%，同比+2.36个pct，环比-0.87个pct；毛销差为28.92%，同比-5.22个 pct，环比+1.9个 pct；销售净利率为 17.61%，同比-7.61个 pct；环比+2.92个 pct。 费用端来看，公司 23Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为20.93%/4.43%/11.36%/-1.84%，同比分别+7.58/+2.26/+2.77/+-0.62个 pct。公司销售费用同比提升 34%，一方面，公司 Q1发布多款新品，年度双旗舰扫地机 G20及 P10系列新品以及新品类筛洗烘一体机 H1，另一方面，公司持续拓展多元化销售渠道，国内外多渠道搭建销售体系，线上线下协同发展。公司研发费用达 1.32亿元，同比提升 13%，公司专注对人工智能、导航算法、新型传感器等核心技术的研究，培育自身技术壁垒，巩固自身技术领先性。 维持“增持”评级。我们预计 2023-2025年公司营业收入分别为74/84/98亿元，同比分别增长 11%/14%/17%，归母净利润分别为13/16/19亿元，同比分别增长 10%/25%/18%，摊薄每股收益分别为14/17/20元，对应 PE 分别为 22/17/15倍。 风险提示国际贸易关系及政策变动风险；汇率变动风险；海外业务运营不及预期风险、新品销售不及预期风险。