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蔡雯娟

天风证券

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工作经历: SAC执业证书编号:S1110516100008,曾供职于申银万国研究所和安信证券股份有限公...>>

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海尔智家 家用电器行业 2020-08-04 18.90 -- -- 21.61 14.34% -- 21.61 14.34% -- 详细
事件:公司公布重大资产购买暨关联交易报告书,拟私有化H股上市公司海尔电器。 采取换股+现金交易模式,溢价率相对合理 公司采取换股+现金的交易模式,一方面,为计划股东能继续间接参与海尔电器的业绩,充分享受公司的长期成长红利,另一方面,采取部分现金付款,为计划股东提供一定程度的流动性的同时,从成本、资本结构等角度考虑,也保留足够资源以支持公司未来经营及扩张。 从程序上看,此次交易除了需要A股、D股股东大会等表决通过,还需百慕大最高法院批准,其中反对批准计划决议的票数不得超过所有无利益计划股东持有的全部无利益计划股份所附投票权的10%,条件较为严格。如此规模的私有化交易难度在于如何平衡不同公司下的少数股东的利益,增发过多则A股股东不愿接受过分摊薄,交易价格过低则难获得H股股东认可,我们认为,公司采取一定现金支付的形式也是出于这方面的考量,现金一定程度上可以作为双方利益的“平衡器”。本次交易完成后,海尔智家将实现A+H+D股三地整体上市。 减少同业竞争及关联交易,提高全流程运营效率 通过本次私有化交易,一方面,两家公司的股权及管理架构更加明晰,统一优化资金的配置、管理及使用,合理运用H股资本运作平台提供完善的海外员工激励机制,另一方面,业务层面减少同业竞争及关联交易,明显提升全流程的运营效率。此次交易的目的在于从战略层面更加专注于其提到的智慧家庭方向,包括最近剥离卡奥斯,都显示出海尔持续聚焦主业、优化公司资源配置、提升整体效率的决心。 从财务角度看,由于此前海尔电器已纳入海尔智家合并报表范围,因此本次交易将不会对海尔智家资产总额、营业收入、营业成本、利润总额、毛利率等造成直接影响。交易完成后,海尔电器除海尔智家外其他股东享有的权益和损益将分别转为海尔智家归属于母公司所有者权益和归属于母公司所有者的净利润,同时H股新股发行增加股本,最终将导致海尔智家2019年度基本每股收益有所增加,2019年度扣除非经常性损益后的基本每股收益有所下降。 投资建议:由于此次交易审议存在不确定性,暂不对公司盈利预测做出调整,我们预计公司20-22年净利润为78.4、90.2、101.4亿元,对应动态估值分别为15.11x、13.12x、11.68x,维持“买入”评级。 风险提示:私有化海尔电器审议不通过;海尔智家H股发行上市审议不通过;股东审批风险;法律及政策风险;公司自身经营风险等。
海尔智家 家用电器行业 2020-08-03 18.90 -- -- 21.61 14.34% -- 21.61 14.34% -- 详细
事件公司拟向海尔生态投资转让公司持有的卡奥斯54.50%股权,转让后卡奥斯将不纳入公司合并报表范围。 40.6亿元剥离旗下工业互联网平台公司在卡奥斯整体评估值72.4亿元的基础上考虑评估基准日后A+轮引资2亿元增资额的影响,协商给予一定的溢价,最终确定拟出售资产(卡奥斯54.50%股权)的交易价格为40.6亿元。一旦完成剥离,公司测算处置卡奥斯控股权将实现投资收益约23亿元,增加归属于上市公司股东的净利润约16亿元。 卡奥斯成立于2017年4月,主要经营对外部中小企业赋能的工业互联网相关业务,涵盖精准营销、模块采购、智能制造、智慧物流等七大产品矩阵,已孕育出职业教育、纺织、农业、教育、服装、食品加工等15个行业生态。 2019年卡奥斯实现营业收入200.6亿元,归母净利润2.5亿元,净利率水平约为1.2%。 持续聚焦主业,优化公司资源配置从上市公司层面的战略布局看,剥离卡奥斯有利于海尔持续聚焦主业,优化公司资源配置。卡奥斯本身所处行业与家电行业在商业模式、客户群体等方面都有较大差异,剥离有利于上市公司专注于智慧家庭战略的发展。 且目前工业互联网行业尚处于培育期,仍需大量资金投入,投资回报存在不确定性,出售后将节约公司非主业资本性开支,降低公司业绩波动风险。 长期发展上,上市公司仍持有卡奥斯18.75%的股权(直接+间接),可继续分享其未来的成长红利。 投资建议公司剥离旗下工业互联网平台公司,进一步全面推进智慧家庭战略,长期表现值得期待。由于股权转让存在不确定性,暂不对公司盈利预测做出调整,我们预计公司20-22年净利润为78.4、90.2、101.4亿元,对应动态估值分别为15.1x、13.1x、11.7x,维持“买入”评级。 风险提示:转让股权进度不及预期;智慧家庭战略发展不及预期;行业竞争加剧;私有化进程不及预期等。
苏泊尔 家用电器行业 2020-07-24 79.94 -- -- 88.80 11.08% -- 88.80 11.08% -- 详细
事件 公司2020年上半年实现营业总收入81.87亿元,同比-16.76%,归母净利润6.66亿元,同比-20.48%。其中,Q2营业总收入46.06亿元,同比+5.59%,若不包括销售抵减,营业收入同比+10.84%,归母净利润3.60亿元,同比+11.32%。 二季度有序复工复产,线上主要品类销额增速良好 公司20H1营收同比下降除了Q1受新冠肺炎疫情的影响外,还受到执行新收入准则下销售抵减的影响。根据新准则及相关衔接规定,公司于2020年1月1日开始执行“新收入准则”,将符合销售抵减性质的应付客户费用抵减了“本报告期”的营业总收入,而“上年同期”则是原准则下的营业总收入,故两期营业总收入存在口径差异。如果将“本报告期”的营业总收入按“上年同期”的口径进行重算,则营业总收入同比下降12.05%。 随着国内疫情好转,Q2公司已有序复工复产。单从天猫数据看,Q2部分品类销额提升,线上渠道销额增速良好。其中公司营收占比较大的电器产品分类中的电饭煲、破壁机销额同比分别提升11.8%和266.8%,营收占比较小的油烟机、燃气灶销额同比也分别提升11.9%和27.8%。 线上销售费用增加,所得税变化短期影响净利率 公司20H1线上渠道销售力度加强,我们认为由于线上多为经销商渠道,与线下渠道相比毛利率略低,因此毛利率同比-5.66%,若不包括销售抵减,毛利率同比-1.65%。20H1公司归母净利润为6.66亿元,同比-20.48%,其中Q2归母净利润为3.6亿元,同比+11.32%。Q2净利润率为7.8%,同比+0.4pct。归母净利润下降幅度小于利润总额下降幅度,主要由于子公司所得税费用下降所致。2019H1子公司浙江绍兴苏泊尔生活电器有限公司营业收入占整体收入的47.7%,营业利润占整体49.1%。根据我们的测算,所得税率的减少短期对净利润端会带来5500万左右的影响。此外,公司本期部分理财产品到期收益增加也部分抵消了毛利率下降的影响,根据公司公告显示,Q2理财产品到期可得收益预计合计3679万元。 投资建议:公司是国内厨房炊具和厨房小家电龙头企业,长期看好小家电市场消费升级,公司Q2复工复产情况良好,线上销额同比提升;未来公司进一步围绕厨卫进行布局,拓展新品类热水器,或为公司带来新的增长点。根据20H1业绩快报的情况,我们预计20-22年净利润为20.8亿元、25.6亿元、27.1亿元(20-22年前值为20.9亿元、25.8亿元、27.3亿元),当前股价对应20-22年动态估值为31.9x、25.8x、24.4x,维持“买入”评级。 风险提示:WMF销售不达预期风险,新品销售不及预期,原材料涨价风险等。
新宝股份 家用电器行业 2020-07-21 45.01 -- -- 52.30 16.20% -- 52.30 16.20% -- 详细
事件:公司发布《2020年度非公开发行股票预案》,预案指出本次发行对象为不超过35名的特定投资者,募集资金总额不超过96,600万元。 国内小家电蓬勃发展,公司定增摊薄有限 随着国内生活水平的提升、消费观念的改变以及细分化需求的出现,小家电行业由于其本身的创新性属性,新的品类层出不穷,小家电除了满足功能性外,逐渐衍生出情感性需求,整体市场规模不断扩大。同时由于疫情带来的居家时间增加,小家电需求大幅增加,且线上销售渠道占比提升迅猛。 本次非公开发行拟发行股票数量按照本次非公开发行募集资金总额除以最终询价确定的发行价格计算得出,其中发行价格为不低于定价基准日前20个交易日公司股票交易均价的80%,我们以目前前20个交易日的股价为基准进行计算,发行价格应高于33.15元/股。另募集资金总额不超过96,600万元,则对应的发行数量为2914万股,约占发行前股本的3.6%,远低于公告中提到的30%,我们预计此次定增对于EPS的摊薄影响有限。 提升产能、营销、信息化水平,看好公司长期 发展本次非公开发行目的如下:提高公司产能,扩大国内市场占有率;提高营销能力,支持国内销售业务发展;提高信息化管理水平,实现降本增效。 提升产能对应的具体募集项目为压铸类小家电建设项目以及创意小家电建设项目,总计拟投入募集金额55,250万元,预计增加压铸类小家电产能每年480万件,创意类小家电产能年产315万件,进一步满足国内自主品牌快速增长的需求,突破产能瓶颈,提升规模效应。 提高营销能力、信息化水平对应的具体募集项目分别为品牌营销管理中心建设以及企业信息化管理升级项目,分别拟投入募集金额36,350万元、5,000万元。品牌营销管理中心包含营销中心牌物流配送中心,主要用于提升公司品牌形象及物流配送效率,更好、更高效的实现多品牌运营管理。企业信息化管理升级项目则主要包括对智慧生产园区管理系统、5G+工业互联网应用、供应链产业集群、品牌客户数据中心的升级,提高公司内部信息处理及自动化水平,增加公司核心竞争力。 投资建议:公司内销自主品牌表现优异,后续新产品的推出有望为公司全年收入带来增量;公司积极布局自动化,提升生产效率,进一步改善盈利能力。由于此次非公开发行股票仍存在不确定性,暂不对公司盈利预测做出调整,我们预计20-22年净利润为10.0、12.8、14.9亿元,当前股价对应20-22年动态估值为35.0x、27.3x、23.6x,维持“买入”评级。 风险提示:自主品牌发展不及预期;汇率波动风险;原材料价格波动风险等。
飞科电器 家用电器行业 2020-06-24 46.08 -- -- 62.79 36.26%
63.79 38.43% -- 详细
困局:营收利润增速放缓下滑 飞科电器是集剃须刀及个人护理电器研发、制造、销售于一体的国内龙头企业,2017年后公司的营收和净利润增速都呈现疲软的情况。将公司业务拆分后可发现,2018-19年主营业务剃须刀产品营收规模在下滑。从公司其他主营业务中可发现,近年来公司在通过尝试不断扩张新的品类的方式来提升整体的营收水平,但收效甚微。 从毛利率看,公司毛利率逐年略有下降。从制造端看,18年开始公司外包部分采购成本越来越高,高外包的生产模式已经难以支撑公司的利润水平,公司转型迫在眉睫。同时公司对于产品外观的设计和制造投入比例不高,并且在广告宣传投入上的投入费用转化率一般。 新零售背景下遇到的机遇与挑战 年轻消费群体的崛起为剃须刀产品重新定义。这类逐渐崛起的消费群体对产品的设计和外观的重视程度逐渐提升,意味着剃须刀产品拥有从工业品往消费品转型的价值。其次,电商渠道的发展为剃须刀销售赋能。由于产品形态的改变,不同于以往在线下体验产品的销售模式,越来越多的消费者选择在线上购买剃须刀产品。此外,个护类小家电市场逐渐崛起。以高端、时尚、功能性明显为特点的个护类小家电,正在逐渐占领市场。 破局:公司该如何重现国货之光? 首先,产品价格段提升打开更多市场空间。第二,涉足热门厨小电赛道,有的放矢扩张品类为公司赋能。第三,增加直营比重,尝试新兴销售渠道。 第四,积极扩建产能,强化自产能力。第五,加码人才和研发投入,探索行业新机会。 投资建议:公司主营产品电动剃须刀作为成熟较早的个护小家电在中低端市场已步入存量竞争阶段,随着公司产品端价格带提升和新品类的落地、在渠道端直营比例增加、在管理端积极引进研发人才、以及未来在厨房小家电品类上的储备和扩张,预计公司经营情况将会好转。由于目前公司改革端倪初现,部分措施尚需时间落地,2020年我们暂不调整盈利预期。 公司新品电动剃须刀价格分别为139元和239元,目前销量情况较好,因此我们适当提升21、22年的盈利预测,预计公司20-22年收入规模37.75、43.05、47.11亿元,增速为0.41%、14.05%和9.42%,净利润分别为7.2、9.0、10.1亿元(前值为7.2、8.5、9.1亿元),对应动态估值分别为30.1x、24.2x、21.6x。基于行业可比公司的PE及市值,同时参考行业平均估值,我们给予公司合理估值区间为2021年25-30倍PE,对应2021年225-270亿元市值,对应每股合理价格区间为51.7-62元/股。维持“买入”评级。 风险提示:原材料价格波动风险;渠道调整不及预期;新品推广不及预期。
格力电器 家用电器行业 2020-05-12 56.85 -- -- 62.58 7.93%
63.00 10.82% -- 详细
事件:5月10日当晚格力电器董事长董明珠参与两场直播,分别是淘宝直播国货正当潮——李佳琦+朱广权、快手直播——快手主播二驴+驴嫂平荣+山东电视台主持人李鑫。点评:昨晚的快手直播,3.1亿元的亮眼成绩相较于之前的抖音直播无疑是非常成功的,即使是单价1.21w元的灭新冠肺炎病毒的空气净化器都销售了100台。单从观看直播的体验来说,首先此次网络卡顿的问题大大缓解,整场直播十分流畅,其次格力在现场配备销售团队,实时对销售情况进行沟通,例如销量超过预期的产品是否有库存重新上架等。从直播选品的角度看,此次上架的热门产品非常注重性价比,品悦系列同样是双十二的促销系列之一。当时在董明珠的店中,品悦定频冷暖大1匹的补贴价是1849元/套,相比原价2649元/套,每套优惠了800元,而这次直播快手补贴价为1799元,让利幅度更大;品悦变频冷暖大1匹的补贴价是2049元/套,原价是3099元/套,而这次直播快手补贴价为2099元,让利幅度略小于双十二。另外,选择不一样的平台和采纳专业主播的协同同样是此次格力所做出的改变。对比抖音和快手平台的受众面,根据卡思数据,前者在女性用户、年轻用户、一二线城市用户中各占比更高,后者则更受男性以及三四线城市用户的欢迎。空调本身属于家庭中的大件,年长男性更具有购买的话语权,且三四线人群更关注产品性价比。选择直播人员方面,无论是淘宝直播借助李佳琦来介绍产品和卖货环节,还是快手借助二驴夫妇等,都意味着借助了更专业且流量更高的主播来运作,专业的事交给专业的人来做,懂得借势。公司19年年报中披露,在经历了双十一双十二两次重磅促销节点以及通过百亿补贴的营销手段,公司自有渠道董明珠的店全年实现14亿的销售额,渠道变革的决心已经初见,我们认为,此次直播这对于面临渠道变革的格力来说,无疑是一场最好的拥抱新零售的教育,想必会对公司在营销方面的策略带来一些新的想法,公司的渠道改革有望加速。另外,快手直播的过程中主播反复强调所有空调将从线下门店发货,假设该情况成立,该方式或许会成为公司常态化的营销模式,通过直播等形式带动线下专卖店的转型,并借机消化渠道库存,目前格力渠道库存1400w台左右,相较于同行仍有较大压力。投资建议:短期来看,疫情的发生使家电公司基本面遭受挑战,20年的业绩增长受困,从侧面同样是在加速公司的转型,此次直播的成功可以说是一次不错的新尝试。从长期角度来看,短期的波动实为龙头企业整合市场带来了契机,白电龙头仍具备配置价值。我们维持20-22年净利润为210.6、238.4、262.5亿元,对应动态估值分别为16.3、14.4、13.1倍,维持“买入”评级。风险提示:原材料涨价风险;空调业务竞争加剧风险;直播带货销售不及预期等。
华帝股份 家用电器行业 2020-05-08 11.07 -- -- 12.36 8.61%
12.02 8.58%
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事件 :1)公司 2019年实现营业收入 57.48亿元,同比-5.69%,归母净利润 7.48亿元,同比+10.46%,扣非归母净利润 6.97亿元,同比+6.94%。2)公司 2020Q1实现营业收入 6.91亿元,同比-48.07%,实现归母净利润4634.56万元,同比-65.01%,实现扣非归母净利润 4001.01万元,同比-68.86%。3)2019年度利润分配方案:拟向全体股东每 10股派发现金红利 3元(含税),合计派发现金红利 2.5亿元,分红率为 34.01%,股息率为2.71%。 工程渠道业务持续发展,新品类及大家居收入增长显著 :分品类来看,公司 2019年实现营业总收入 57.48亿元,同比-5.69%,其中油烟机、燃气灶、热水器以及洗碗机收入同比分别-9.26%、-12.02%、-12.33%以及+50.45%,受到行业整体下滑影响,公司传统烟灶业务部分拖累业绩, 相对较新的品类如蒸烤一体机、集成灶、净水器以及定制家居业务增幅十分显著。 受益原材料价格下降以及产品结构改善,19年整体利润水平有所提升 :公司 2019年毛利率、净利率分别为 48.26%、13.2%,同比+0.92、+1.9pct,按产品来看,油烟机、燃气灶以及热水器的产品毛利率分别为 51.14%、52.80%、45.88%、同比分别+3.1、+3.03、+0.36,产品毛利率的提升主要受益于原材料价格的下降以及产品结构改善。从费用率看,公司 2019年销售、管理、研发、财务费用率同比分别-0.6、+0.25、+0.46、+0.67pct;其中,Q4季度销售、管理、研发、财务费用率同比分别-1.43、+0.59、+0.36、+2.92pct。 应收账款周转天数 有所 上升 ,现金流保持稳定 :从周转情况看,公司 2019年期末存货、应收账款和应付账款的周转天数分别为 63.39、49.04、90.85天,同比+10.47、+14.95、+13.16天;公司 2020年 Q1季度存货、应收账款和应付账款的周转天数分别为 130.17、101.18、144.52天,同比+69.32、+47. 14、+57.56天,具备强安装属性的厨电产品受疫情影响显著,销售受阻导致周转天数显著上升。从现金流量表看,公司 2019年经营活动产生的现金流量净额为 7.79亿元,同比+23.77%,销售商品及提供劳务现金流入51.15亿元,同比+18.00%;与收入增速相匹配。 投资建议: :考虑到疫情以及行业需求不振的影响,我们调整公司 2020-2021年净利润至 7.9、9.1亿元(前值为 8.2、10.1亿元),新增 2022年净利润为 10.0亿元,对应当前股价动态估值为 12.35x、10.66x、9.76x,维持“买入”评级。后续疫情以及随着竣工数据的好转,烟灶品类需求有望进一步恢复;同时,公司不断丰富产品线寻找新的收入增长点,加以公司对渠道变革的积极落实,有望进一步提升公司经营效率,降低成本。 风险 提示 :新品销售不达预期;原材料波动风险;宏观经济波动风险;疫情进一步加剧风险。
九阳股份 家用电器行业 2020-05-07 30.77 -- -- 33.20 7.90%
39.50 28.37%
详细
推出热点新品满足时下需求,调整销售策略拉动内销业务 受疫情期间线下销量下滑的影响,公司20Q1营收同比-5.37%。虽然线下销售受到影响,但公司积极在产品和渠道方面进行拓展和尝试。产品方面,公司推出了顺应当下热点的一系列具备蒸汽杀菌功能的厨房小家电产品,其中,Shark蒸汽除菌拖把已连续10个月成为天猫蒸汽拖把行业TOP1,产品备受好评,甚至一度出现个别型号售罄的情况。渠道方面,公司及时调整了销售策略,通过自建的新零售体系、系统化的全民直播体系等方式,努力实现了内销业务的正增长。通过网红带货的营销手段,九阳LINEFRIENDS联名款三明治机直播销量破万台。 毛利率略有上升,销售管理费用下降 公司20Q1毛利率、净利率33.34%、8.57%,同比分别+0.61pct、-0.3pct。 毛利率略有上升主要是公司营收成本下降0.75亿,同比-6.24%所致。从费用端来看,公司20Q1销售、管理、研发、财务费用率同比分别+0.68pct、+0.14pct、+0.29pct、-0.72pct,从绝对值来看,销售费用下降129.02万元,同比-0.5%;管理费用下降84.93万元,同比-1.4%;研发费用增加94.64万元,同比1.3%;财务费用下降1261.23万元,同比-192.4%,主要系本期存款利息增加及汇率变动所致。 营业周期拉长,现金流情况稳定 从资产负债表看,20Q1期末货币资金+交易性金融资产为19.72亿元,同比41.17%,主要系本期购买理财增加所致。应收账款+票据15.62亿元,同比-13.19%。存货6.89亿元,同比21.83%。预收款项2.58亿元,同比35.75%。 周转方面,公司20Q1年存货及应收账款周转天数分别同比+21.59天、+1.47天,主要系疫情期间存货增加所致。 从现金流量表看,20Q1经营活动产生的现金流量净额1.43亿元,同比-19.3%。其中销售商品、提供劳务收到的现金23.16亿元,同比-2%。 投资建议:公司新品推出以及产品结构的改变将带动公司实现高质量发展,伴随公司积极尝试拓展新媒体销售渠道以及与SharkNinja的协同效应逐步显现,预计公司业务将进一步做大做强。基于公司一季报的情况以及此次疫情的影响,预计20-22年净利润分别为8.9/11.2/13.2亿元(前值9.3/11.4/13.4亿元),对应动态估值分别为27.2x、21.6x、18.2x,给予“增持”评级。 风险提示:新品销售不达预期;Shark品牌销售不达预期;原材料波动风险。
海尔智家 家用电器行业 2020-05-04 14.86 -- -- 16.89 11.41%
18.94 27.46%
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事件:公司发布2019年年报及2020年一季报。 公司收入增长稳健,各品类份额持续提升:公司收入端增长稳健,根据我们的测算,若剔除今年Candy并表以及物流业务出表的因素,可比口径下的营业收入增速约为6.3%。分品类看,中怡康数据显示,各品类线上线下份额持续提升,尤其是冰洗均保持行业第一的市占率。公司高端品牌逐渐成型,卡萨帝净收入达到74亿元,同比增长30%。海外市场方面,公司实现收入941亿元,占比47%,保持高速增长同比+21.71%,外销收入部分几乎全是自主品牌,全球角度的多品牌布局逐步完善,逐步实现各主流市场的份额提升。Q1受疫情影响,冰洗在零售端均出现大幅下滑。公司Q1收入增速好于预期,主要受Q1海外市场同比+8.5%的带动,但随着二季度海外疫情的发酵,且海外业务多为自有品牌,预计对外销收入带来较大影响。 毛利率有所改善,整体净利率下滑:分品类看,毛利率的提升主要由冰箱和厨电带动,H2冰箱、厨电毛利率同比分别+2.83、+2.41pct,H2空调则受制于规模及价格战的因素同比-1.83pct,H2洗衣机毛利率保持平稳。2020年Q1毛利率为27.44%,同比-1.68pct,净利率为3.11%,同比-2.44pct,我们认为,毛利率下降可能与一季度毛利率更低的海外业务收入增速较快有关,同时国内线上市场占比提升带来产品结构的变化,以及人工等固定成本的投入,综合导致单季度毛利率下降。从费用率看,19Q4单季度销售费用提升明显,海尔电器年报中提到销售费用提升主要源于加快智慧家庭转型增加的体验店建设及相关服务的投入。 在手现金充裕,经营周期拉长:从资产负债表看,公司2019年期末现金+交易性金融资产(包含短期理财产品)+其他流动资产(包含银行理财存款)为434.73亿元,同比-3.88%。从现金流量表看,公司2019年经营活动产生的现金流量净额为150.83亿元,同比-21.21%,其中销售商品及提供劳务现金流入2041.53亿元,同比+7.59%,与收入增速相匹配;19Q4经营活动产生的现金流量净额为60.76亿元,同比-26.27%,其中销售商品及提供劳务现金流入564.35亿元,同比+5.87%。公司2020年Q1经营活动产生的现金流量净额为-57.88亿元,同比-520.62%,其中销售商品及提供劳务现金流入421.36亿元,同比-15.66%。 投资建议:公司形成全球多品牌运营,研发制造国际化加速;国内的竞争格局高端品牌已经领先,卡萨帝快速增长;智慧家庭战略全面推进,成套智慧家电落地初见成效,前期战略布局逐步进入收获期,短期疫情影响公司业绩,长期表现仍值得期待。我们预计公司20-21年净利润为78.4、90.2亿元(前值为94.69、102.99亿元),新增22年净利润为101.4亿元,对应动态估值分别为12.6x、10.9x、9.7x,维持“买入”评级。 风险提示:原材料波动风险;公司海外销售不及预期等。
小熊电器 家用电器行业 2020-05-01 79.19 -- -- 140.33 35.27%
165.90 109.50%
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事件:1)公司 2019年实现营业收 26.88亿元,同比+31.70%;归母净利润2.68亿元,同比+44.57%;扣非归母净利润 2.67亿元,同比+49.28%;2)公司 2020年 Q1实现营业收入 7.39亿元,同比+17.32%;归母净利润 1.03亿元,同比+83.66%;扣非归母净利润 9931万元,同比+75.91%;3)2019年度利润分配方案:拟向全体股东每 10股派发现金红利 10元(含税),合计派发现金红利 1.2亿元,分红率为 44.75%,股息率为 0.94%。 19年营收维持高增长,疫情期间 Q1收入依然亮眼:公司 19年实现收入26.88亿元,同比+31.70%,Q4营收同比+33.76%,均保持了高速增长水平。 20Q1公司实现收入 7.39亿元,同比+17.32%,公司在疫情期间营收逆势增长,我们判断主要是疫情进一步延续和带动了公司部分品类的高增长,如打蛋器、电热饭盒、电烤箱、多士炉等厨房小家电产品。 推广费用延后投放,利润率水平显著提高:公司 19年毛利率为 34.26%,同比+1.75pct,净利率为 9.98%,同比+0.89pct,19年厨房小家电电动类、电热类、锅煲类、壶类、西式类和生活小家电的毛利率分别为 36.45%、36.74%、36.48%、36.34%、27.66%和 30.78%,分别同比+3.31、+3.97、+1.85、+2.03、+1.94和+1.78pct,毛利率的提升主要受益于原材料价格的下降和产品结构改善。从费用率看, 20年 Q1季度销售、管理、研发、财务费用率同比分别-2.49、-0.47、+0.04、-0.79pct。销售费用率的较大幅度下降我们预计是因为今年疫情影响,各大电商平台取消“315”等传统重大促销活动导致以电商渠道为主的小熊推迟销售费用投入所致。 应收账款周转天数下降,现金流保持稳定:从资产负债表看,公司 2020年 Q1季度期末现金+交易性金融资产(理财产品)为 15.38亿元,环比+1.66亿元;存货为 4.06亿元,同比+36.24%;应收票据和账款合计为 0.86亿元,同比-38.57%。从周转情况看,公司 2020年 Q1季度存货、应收账款和应付账款的周转天数分别为 79.19、11.61和 42.36天,同比+12.83、-2.90、-0.18天。从现金流量表看,公司 2020年 Q1经营活动产生的现金流量净额为 1.83亿元,去年同期为-365万元,提升显著,其中销售商品及提供劳务现金流入 7.87亿元,同比+20.33%,在疫情期间现金流仍保持着较好表现。 投资建议:随着疫情逐步得到控制,公司生产端、行业需求端以及物流都将逐渐得以恢复,已成功奠定了细分创意小家电龙头品牌基础的小熊有望以更具性价比、更具创意的外观设计及细分功能的产品结构进一步提高市场份额,提升盈利能力。基于公司业绩预告的情况,我们调整 20-22年净利润分别为 3.59、4.66亿元(前值分别为 3.53、4.41亿元),新增 2022年净利润为 6.01亿元,对应动态估值分别为 34.56x、26.63x、20.65x,维持“买入”评级。 风险提示:新品销售不达预期;原材料波动风险;宏观经济波动风险;疫情进一步加剧风险。
海信家电 家用电器行业 2020-05-01 9.19 -- -- 12.64 33.33%
12.73 38.52%
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事件:公司2020Q1实现营业收入75.86亿元,同比-12.68%,归母净利润0.44亿元,同比-89.67%,扣非归母净利润-0.37亿元,同比-109.58%。 Q1收入端承压,空调外销有所好转:并表后的20Q1收入较未并表的19Q1仍有12.68%的下滑。空调业务方面,从产业在线数据看,Q1海信+科龙空调内销量同比下降52.4%, 20年1-2月单月外销量均出现双位数下滑,待国内疫情缓解后,3月空调外销量迅速恢复,同比+24.0%,二季度海外疫情开始发酵,或对空调出口造成一定影响。冰箱方面,根据中怡康数据统计,疫情对线下冰箱销售影响程度较大,行业零售量同比-40.3%,其中容声品牌冰箱同比-36.3%,降幅略小于行业。中央空调业务方面,产业在线数据显示,20年1-2月海信日立中央空调销量同比-36.5%,疫情对线下安装影响较大,展望全年,后续工程端在竣工的带动下或出现一定恢复。 毛利率略有改善,期间费用率有所上升:2020年Q1毛利率、净利率为20.55%、1.17%,同比分别+0.75pct、-3.81pct,基于收入下降的规模效应减弱的考虑,传统白电业务毛利率应该较同期有所下降,我们判断毛利率的提升或受中央空调业务较高的毛利率带动。从费用率看,公司2020年Q1季度销售、管理、研发、财务费用率同比分别+1.53、+0.8、+1.61、-0.65pct,从绝对值的角度看,销售费用基本与同期持平,管理费用则由于并表而出现较大幅度的提升,疫情期间刚性费用的存在以及单季度研发费用的投入加大等因素综合导致净利率下降明显。 在手资金充裕,经营周期拉长:从资产负债表看,20Q1期末货币资金+交易性金融资产(主要为理财产品)+其他流动资产(主要包含一年以内到期定期存款及利息)为110.15亿元,环比-3.54亿元。从周转情况看,公司20Q1季度存货、应收账款和应付账款的周转天数同比分别+16.23、+9.89和+16.92天。存货和应付账款周转天数拉长或受疫情影响,产品销售受阻、回款周期延长。从现金流量表看,公司20Q1经营活动产生的现金流量净额为0.51亿元,同比-76.68%,其中销售商品及提供劳务现金流入77.42亿元,同比+31.06%,现金流量表科目的大幅增加主要系海信日立并表所致。 投资建议:突发疫情对整体市场有较大影响,20年公司传统白电业务承压,考虑到20Q1费用率有所提升的影响,我们预计公司20-22年净利润为14.9、17.8、20.9亿元(前值分别为15.3、17.8、20.9亿元),分别对应动态估值8.4x、7.1x、6.0xPE,公司目前账上扣除借款后的净现金约为106亿元,在手现金充裕,同时考虑到海信日立在中央空调行业中的领先地位和技术优势,对应当前公司126亿元的市值水平看存在明显低估,在给予中央空调业务10-15xPE 的假设下,2020年仅该业务对应市值区间在140-210亿元,维持“增持”评级。 风险提示:原材料价格波动风险;空调业务竞争加剧风险;中央空调业务不及预期等。
苏泊尔 家用电器行业 2020-05-01 64.74 -- -- 72.08 9.21%
88.80 37.16%
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事件:1)公司2019年实现营业收入198.53亿元,同比11.22%,归母净利润19.2亿元,同比14.97%,扣非归母净利润17.34亿元,同比14.65%;2)其中,Q4收入49.57亿元,同比11.2%,归母净利润6.72亿元,同比18.75%,扣非归母净利润5.13亿元,同比11.17%。3)公司2020Q1实现营业收入35.81亿元,同比-34.57%,归母净利润3.07亿元,同比-40.44%,扣非归母净利润2.93亿元,同比-41.21%。4)分红方案:每10股派13.3元,对应全年67.99%的现金分红率以及约2.32%股息率。 内销外销双双增长,公司营收稳步提升:公司19年营业总收入同比增长11.22%,公司19年内销外销营收同比分别为12.47%和7.75%。分品类看,营收占比最高的炊具和电器营收同比分别+5.49%和+13.98%。其中19H2营收同比分别为2.65%和15.52%。从海外收入情况看,公司19年境外收入为51.1亿元,同比7.75%,其中19H2营收29.26亿,同比+5.56%,下半年外销业务增速略有放缓。全年出口业务中公司与SEB的关联交易出口金额为47.41亿元,同比+6.72%。20Q1公司营收同比-34.57%,一方面受新冠肺炎疫情影响,另一方面公司主要子公司之一武汉苏泊尔炊具有限公司19年营业收入为39.53亿元,营收占比19.9%,预计也是造成业绩下滑的原因之一。 产品结构优化提升毛利率,短期疫情影响使销售费用下降:公司19年毛利率、净利率31.15%、9.65%,同比分别+0.29、+0.3pct,对应19Q4毛利率、净利率32.6%和13.53%,同比分别-0.22、+0.85pct。公司20Q1毛利率、净利率23.97%、8.56%,同比分别-7.31、-0.84pct。从费用端来看,公司19年销售、管理、研发、财务费用率同比分别+0.39、-0.19、+0.02、-0.19pct,其中19Q4销售、管理、研发、财务费用率同比分别+2.63、-0.18、+0.19、+0.38pct。主要由于公司广告、促销及赠品费增加3.75亿元,同比21.5%所致,以保证在行业竞争加剧情况下公司营业规模的稳定增长。 公司营业周期缩短,现金流情况良好:从资产负债表看,19年期末货币资金+交易性金融资产为25.73亿元,同比38.91%。主要系其他货币资金同比增加0.6亿元,同比293.5%所致。周转方面,公司19年存货及应收账款周转天数同比-5.62天、+0.47天,营业周期缩短。从现金流量表看,19年经营活动产生的现金流量净额17.33亿元,同比-13.94%。其中,购买商品、接受劳务支付的现金153.94亿元,同比15.85%。Q4经营活动产生的现金流量净额15.44亿元,同比1.32%。其中,Q4销售商品、提供劳务收到的现金116.69亿元,同比16.02%。 投资建议:公司是国内厨房炊具和厨房小家电龙头企业,长期仍看好小家电市场消费升级,公司WMF、SEB等新品牌及新品类中长期仍将为公司持续提供增长动力。根据19年年报和20年一季报的情况,我们预计20-22年净利润为20.9亿元、25.8亿元、27.3亿元(20-21年前值为22.4、25.8亿元),当前股价对应20-22年动态估值为25.9x、21.0x、19.9x,维持“买入”评级。 风险提示:WMF销售不达预期风险,原材料涨价风险等。
石头科技 2020-05-01 341.01 -- -- 412.88 20.54%
455.98 33.71%
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事件:公司2020Q1实现营业收入6.11亿元,同比-29.48%,归母净利润1.26亿元,同比-7.94%,扣非归母净利润1.18亿元,同比-11.52%。 营收同比下降,疫情影响线下销量:公司Q1实现营收6.11亿元,同比-29.48%,主要系主要系本期小米定制产品订单减少以及疫情对行业线下收入有影响所致。根据天猫数据,Q1石头和米家的销额同比分别为41.7%和44.9%,线上销额表现良好。但由于公司内销线上营收占比较小,线下经销商营收占比38%,根据奥维云网数据显示,Q1扫地机器人线下销额同比-49.06%,销量同比-47.07%。线下销量下滑是影响公司营收的主要原因。 自有品牌占比提升提高毛利率,销售管理研发费用均有增加:公司20Q1毛利率、净利率45.53%、20.58%,同比分别+15、+4.81pct。毛利率同比大幅提升主要是营业成本同比降低2.69亿元,同比-44.71%所致。营业成本降幅高于营收降幅主要由于公司毛利率较高的自主品牌销售占比持续增长,产品盈利能力得到相应提升所致。根据19年年报显示,公司扫地机器人毛利率为36.12%,同比+7.3pct。从费用端来看,公司20Q1销售、管理、研发、财务费用率同比分别+8.05、+1.33、+2.57、-0.92pct,从绝对值来看,销售费用增加3376.5万元,同比64.5%,主要系Q1海外亚马逊销售额增长带来的平台费增加和海外推广费增加所致。管理费用增加506.68万元,同比49.1%,主要系公司规模扩大管理人员增加所致。研发费用增加448.69万元,同比11.8%。 营业周期拉长,现金流情况良好:从资产负债表看,20Q1期末货币资金+交易性金融资产为53.73亿元,同比370.11%,同比增加42.3亿元,主要系本期收到募集资金所致。应收账款+票据1.2亿元,同比-39.75%。主要系小米定制产品订单减少造成应收小米货款降低所致。存货2.65亿元,同比-10.58%。预收款项0.25亿元,同比235.01%。主要系已收款未发货订单较多所致。周转方面,公司20Q1年存货及应收账款周转天数分别为75.99天和23.46天,环比+37.5天、-1.39天,主要系疫情影响使营业周期拉长。从现金流量表看,20Q1经营活动产生的现金流量净额2.38亿元,同比44.4%。其中购买商品、接受劳务支付的现金3.92亿元,同比-46.5%。 投资建议:公司在国内扫地机器人行业属于头部企业,产品方面,公司不断提升自有品牌营收份额提高整体毛利率水平;渠道方面,公司依托小米销售渠道的同时也积极开发自有品牌的渠道。未来随着扫地机器人行业渗透率的提升,以及海外疫情逐渐好转,公司将具有较大的潜力。基于20年一季报的情况,疫情对公司有一定的影响,预计20-22年净利润为8.7亿元、11.8亿元、15.4亿元(前值为9.1亿元、11.8亿元、15.4亿元),当前股价对应20-22年动态估值为26.0x、19.2x、14.7x。维持“增持”评级。 风险提示:自有品牌增长不及预期;小米订单不及预期;宏观经济环境变化导致市场需求不及预期。
浙江美大 家用电器行业 2020-04-24 10.77 -- -- 11.07 2.79%
13.66 26.83%
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事件:公司发布 2020年一季报业绩:报告期内,公司实现营收 1.12亿元,同比-61.35%;归母净利润为 2031.85万元,同比-73.03%;扣非归母净利润1979.08万元,同比-72.57%;经营性现金流净额-1.13亿元,同比-372.95%。 公司整体营收受疫情影响显著因产品属性原因,受限于线下安装问题 20Q1集成灶整体市场销售情况承压,根据奥维云网数据显示,20Q1集成灶行业零售额 15.1亿元,同比-38.7%;零售量 19.9万台,同比-33.6%。公司 20Q1业务收入达到 1.12亿元,同比-61.35%,我们认为主要系疫情导致线下终端销售显著差于线上渠道,而公司目前收入构成主要来自于线下,故公司收入降幅高于行业水平。 同时,相较于集成灶,橱柜产品更加受限于安装服务,故我们合理推测公司橱柜业务收入同比降幅或高于集成灶品类。 单位成本增加导致利润率有所下降从利润端来看,报告期内公司毛利率、净利率分别为 46.52%和 18.15%,同比-7.32、-7.87pct,利润率下降预计是公司受疫情影响,产量减少但相应的折旧、人员薪酬等固定费用导致单位成本增加所致。从费用端来看,20Q1销售、管理、研发、财务费用率分别为 12.97%、10.94%、4.95%以及-4.14%,同比-2.53、+5.24、+1.74、-3.62pct。 应收账款大幅增长,经营性现金流显著下降, 从资产负债表看,20Q1货币资金+其他流动资产为 6.49亿元,同比-18.77%; 存货为 1.09亿元,同比+37.97%;应收票据和应收账款合计为 3315.54万元,同比+86.44%。19Q1与20Q1的应收账款与收入规模比例分别为10.22%、29.46%,应收账款占比有较大的增长,公司收入质量有一定幅度下降。周转方面,周转方面,公司 20Q1存货、应收账款和应付账款周转天数分别为 142.02、20.46和 290.87天,同比+96.81、+13.13和+216.26天,整体周转天数大幅上升 109天,我们认为主要源于疫情导致物流周转受到较大影响,导致公司周转效率显著下降。 从现金流量表看,公司 20Q1经营活动产生的现金流量净额-1.13亿元,同比-372.95%,我们认为主要系公司存货以及应收账款增加所致。 投资建议公司作为集成灶行业龙头,大力发展多元化渠道、进军一二线城市,提升产品结构、拓宽产品矩阵,业绩有望保持快速增长,基于公司 19Q4及 20Q1经营表现,我们预计公司 2020-2022年净利润为 4.97、6.43、7.73亿元,对应动态 PE 分别为 15.0x、11.6x,9.7xPE,维持“增持”投资评级。 风险提示:原材料价格波动风险;行业竞争加剧风险;宏观经济波动风险; 厨电龙头切入集成灶领域带来竞争加剧风险。
格力电器 家用电器行业 2020-04-14 53.92 -- -- 59.36 9.40%
63.00 16.84%
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事件:格力电器发布关于回购部分社会公众股份方案公告。 公司发布回购预案,管理层激励逐步落地 在19年12月发布的《股份转让协议》中,高瓴层面在交易结构与协议中,以多重形式保障管理层的激励,一方面,格臻在GP份额所享有的8%的收益部分也将分配给有贡献的管理层,另一方面,将在交易完成后,给予管理层和骨干员工总额不超过4%上市公司股份的股权激励计划,而此次回购计划正是激励计划落实的第一步。 以公告中最高回购资金60亿元测算,此次回购数量约占目前总股本的1.42%,后续至少还有2.58%的回购空间,以70元/股的回购价测算,尚需109亿元的回购资金总额。另外,《股份转让协议》中同样提到分红率相关预期,公司将尽力促使每年净利润分红比例不低于50%,以19年60-70%的现金分红比例测算,分红金额约为170-200亿元。从现金流的角度看,考虑到后续可能发行的债务融资工具,格力电器货币资金+其他流动资产+票均金额合计1747.3亿元(参考19Q3财报披露值),同时根据我们在《疫情风险之下,家电企业的现金流还好吗?》中的相关经营性现金流测算,短期市场现金流断裂风险较小,后续分红及回购逐步落地概率大。 以员工激励为目的的回购有望常态化 参考同为白电龙头的美的集团,自18年起公司以开启多次的回购。在18年内外部环境复杂的情况下,公司开展以市值管理为目的的回购,并已完成约40亿元的股份回购。19年2月公司再次推出回购计划,拟回购股份数量的上限为8,000万股,约占公司目前总股本的1.14%,主要用于实施公司股权激励计划及/或员工持股计划,截至2020年2月10日,公司已实施的回购金额32亿元以及约6200万股份数量。 20年2月公司继续推出以激励为目的的回购计划,拟回购股份数量不超过8,000万股且不低于4,000万股,常态化趋势明显。同时分红率并没有明显下降,仍保持在40%以上的水平,坚定维护股东权益。我们认为,格力电器在保持较高分红水平下,4%的股权激励在20年全部兑现概率不大,常态化的回购计划可能性更大,进一步强化公司未来经营目标的长期性。 投资建议:在经历了股权转让后,管理层激励逐步落地,进一步强化公司未来经营目标的长期性。短期来看,疫情的发生使家电公司基本面遭受挑战,2020年的业绩增长受困。但从长期角度来看,短期的波动实为龙头企业整合市场带来了契机。我们暂不对盈利预测做出调整,19-21年的净利润分别为270.0、309.1和343.0亿,对应动态估值分别为12.0、10.5和9.4倍,维持“买入”评级。 风险提示:股份回购进度不及预期;海外疫情发展超预期等。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名