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唐凯 2 1 4
乐歌股份 机械行业 2021-04-22 35.88 49.92 61.45% 38.36 6.91% -- 38.36 6.91% -- 详细
事件:公司4月20日晚发布年报,2020年实现收入19.41亿元,同比增长98.42%;实现归母净利润2.17亿元,同比增长244.7%。其中,2020Q4实现营业收入7.22亿元,同比增长163.75%;实现归母净利润0.56亿元,同比增长126.68%。 点评:四季度收入提速,跨境电商业务保持高增。疫情影响下海外居家办公需求提升,公司Q4收入增速164%,较Q1/Q2/Q3的3.1%/72%/139%逐季环比提速。2020年公司自主品牌收入增长132%,收入占比同比提升9.37pct至65.26%。全年跨境电商销售收入10.2亿元,同比增长193%,较前三季度增速151%有所提升,其中独立站销售增长581%,目前公司全球独立网站每月访问量已达到60-70万。预计疫情将持续催化海外电商渗透率上行,公司跨境电商业务有望延续高增。 毛利率环比下滑,费用率同比下降。从毛利率看,公司Q4毛利率为44.72%,环比Q3的49.60%有所下降,预计主要系原材料涨价和汇率升值所致。从费用端看,公司费用率同比降低4.69pct至35.00%,其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比变动-4.92/-1.41/+0.15/+1.49pct至24.17%/4.75%/4.36%/1.72%,其中销售、管理费率下降主要系收入规模增大所致,财务费率上升主要系汇兑损失增加所致。 居家办公行业高景气有望延续,定增&。投资广西项目看好市场前景。2021年1-3月我国家具及其零件单月出口额增速分别为19%/353%/37%,预计海外疫情影响下居家办公需求有望维持旺盛。1月公司公告拟定增募资不超11.94亿元,加大线性驱动产品产能投资并加强跨境电商公共仓和独立站信息化建设。近日公司与广西合浦县政府正式签订100亿元产业园项目建设合同,持续加码跨境电商业务,未来增长可期。 盈利预测:预计2021-2023年EPS分别为2.15/3.02/4.31元,当前股价对应PE分别为16.77/11.97/8.38x。维持“买入”评级。 风险提示:海外需求不及预期,原材料、航运价格及汇率波动
唐凯 2 1 4
乐歌股份 机械行业 2021-01-28 36.89 -- -- 40.85 10.73%
42.01 13.88%
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四季度收入提速,跨境电商业务保持高增。海外疫情反复推升居家办公需求,2020年公司收入增速 97.96%,其中 Q4收入增速 162%,较 Q1/Q2/ Q3收入增速 3.11%/ 72.07%/ 138.52%逐季度环比加速。同时,公司自主品牌业务持续提升,跨境电商业务保持高增,2020全年跨境电商销售 10.3亿元,同比增长 197%,较前三季度增速 151%有所提升;全年跨境电商销售占比 53.3%,其中独立站销售占跨境电商销售比例为 27%,预计海外电商渗透率将继续上行,公司跨境电商业务有望延续高增。 汇率升值&原材料及航运涨价,毛利率环比下降。Q4人民币汇率快速升值、国际集装箱运费持续暴涨以及原材料价格上涨对毛利率造成拖累,Q4毛利率环比 Q3有所下降。随着原材料和航运涨价逐步收敛,预计公司 21年毛利率有望企稳。 居家办公行业高景气延续,定增&投资广西项目继续看好市场前景。四季度海外疫情反复,全球疫情防控呈现常态化趋势,海外居家办公行业高景气有望持续。1月 13日公司公告,拟向特定对象发行股票募集资金不超过 11.94亿元,以加大线性驱动产品产能投资并加强跨境电商公共仓和独立站信息化建设,继续看好海外市场前景,并推进海外仓中小企业服务平台建设;同时,公司与广西合浦县政府签订 100亿元产业园项目建设合同,其中一期投资额 20亿元,该项目将充分发挥当地产业链优势,降低综合生产运营成本,并加强公司在华南、西南地区辐射力度; 此外公司推出员工持股计划彰显对未来发展信心。 盈利预测:预计 2020-2022年 EPS 分别为 1.61/ 2.15/ 3.01元,当前股价对应 PE 分别为 23.03/ 17.22/ 12.30x。维持“买入”评级。 盈利预测:考虑到原材料、航运价格上涨以及人民币升值等因素,下调风险提示:海外需求不及预期,原材料、航运价格及汇率波动风险
乐歌股份 机械行业 2021-01-27 38.78 -- -- 40.85 5.34%
42.01 8.33%
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事件:乐歌股份发布2020年业绩预告。2020年全年,公司预计实现营收19.36亿元,同比增长97.96%;归母净利润2.1-2.3亿元,同比增长233.44%-265.19%;实现扣非归母净利润1.83-2.03亿元,同比增长273.74%-314.59%;单季度看,20Q4单季度预计实现营收7.17亿元,同比增长162%;归母净利润0.49-0.69亿元,同比增长97.77%-179.25%,扣非净利润0.41-0.61亿元,同比增长243.37%-412.22%。业绩符合市场预期。 收入结构优化,盈利质量改善。2020年全年,公司预计实现跨境电商收入10.3亿元,销售占比53.3%,同比增长197%,高于营收整体增速,带动公司收入结构优化。2020全年来自公司独立站的收入占跨境电商销售收入的27%,高于上半年18.1%的占比,我们判断公司独立站推广和流量获取继续取得突破。由于跨境电商产品毛利率和净利率较高,公司盈利质量显著改善,前三季度,公司综合毛利率47.9%,同比提升4.1pct,净利率13.2%,同比提升7.8pct。 募资巩固核心竞争力,员工持股调动积极性。1月中旬公司发布了非公开发行股票预案和员工持股计划,拟募集不超过11.9亿元资金用于线性驱动智能工厂建设,营销研发总部大楼建设,海外公共仓信息化建设等,以巩固公司核心竞争优势;拟面向不超过200名员工,开展不超过7600万元的员工持股计划,其中董监高认购1/3,其他员工认购2/3,此举有助于调动员工积极性,绑定股东、公司和员工利益。 跨境电商长逻辑:全球产业链迁移下的国货出海新征程。我们认为,跨境电商的崛起并非新冠疫情催化下的产业链短期爆发式趋势,而是全球产业链比较优势下的战略迁移催化剂。首先,2003年非典疫情过后,淘宝成交量仅用两年时间就超过ebay,消费者习惯一旦养成,可能导致长期购物习惯发生改变,带动线上渗透率持续向好。其次,跨境电商模式背后蕴含的是国产品牌M2C模式对欧美竞品B2B2C模式的直接冲击。基于产业链成本的比较优势,国货出海直面消费者后,由于产品极具性价比优势,可能持续抢占欧美竞品的市场份额,带动企业市占率长期持续抬升。公司极早布局跨境电商核心能力,并以此构筑竞争壁垒,目前海外仓储物流建设在行业内处于领先地位。同时自营平台逐步发力,有望继续抬升远期成长天花板。 投资建议:我们预估公司2020-2022年实现归母净利润2.2、3.0、4.2亿元,(前次预测2.3、3.0、4.8亿元,鉴于人民币升值、原材料和物流价格上涨可能导致公司利润承压),同比增长254.7%、35.4%、38.5%,对应EPS为1.6、2.2、3.0元,当前股价对应2020-2022年PE23X、17X、12X,维持“买入”评级。 风险提示:竞争加剧风险、中美贸易关税风险、原材料价格及汇率波动风险。
唐凯 2 1 4
乐歌股份 机械行业 2021-01-21 39.81 -- -- 40.85 2.61%
42.01 5.53%
详细
事件:公司1月13日公告:(1)拟向特定对象发行股票募集资金不超过11.94亿元用于线性驱动核心技术产品智能工厂、年产15万套智能线性驱动产品5G+智能工厂技改、公共仓及独立站信息化系统等项目;(2)与广西省合浦县政府签订大健康西部产业园投资项目建设合同,计划投资100亿元;其中项目一期拟投建线性驱动产品智能工厂及设立跨境电商运营中心和研发中心,投资额20亿元;(3)拟推出第一期员工持股计划,资金总额上限为7600万元,资金来源中员工自筹资金和对外融资资金比例不超过1比1,该持股计划涉及股票将通过二级市场购买或法律允许的其它方式取得。 点评:跨境电商业务保持高增,海外疫情反复推升居家办公需求。近期海外疫情呈现再次加重态势,美国自去年11月以来多次出现单日新增确诊病例超20万人,12月中旬英国发现更具传染性变异病毒感染病例并扩散至全球多个国家。疫情短期内难以结束,在此背景下海外居家办公需求有望维持旺盛。20Q4公司订单保持高速增长,同时跨境电商收入占比逐季提升,预计2020年跨境电商收入占比约6成,疫情常态化下美国线上消费景气度有望延续。 拟投建广西项目发挥产业链优势,员工持股彰显信心。公司与广西合浦县政府签订100亿元产业园项目建设合同,其中一期投资额20亿元。广西具有木材、钢材等原材料采购优势,且税收政策优惠,劳动力和土地成本较沿海地区具有优势,借助本次合作公司可充分发挥产业链优势,降低综合生产运营成本,同时加强在华南、西南地区辐射力度,未来将根据订单需求有序推进项目建设。此外,本次推出员工持股计划,涉及股票将通过二级市场购买等方式取得,彰显公司对未来发展信心。 盈利预测:考虑到原材料、航运价格上涨以及人民币升值等因素,下调2020-2022年EPS分别至1.55/2.11/3.23元,当前股价对应PE分别为25.67/18.89/12.35x。给予“买入”评级。 风险提示:海外需求不及预期,原材料、航运价格及汇率波动风险。
乐歌股份 机械行业 2021-01-14 41.17 -- -- 42.65 3.59%
42.65 3.59%
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事件1:乐歌股份发布第一期员工持股计划:乐歌股份发布第一期员工持股计划。公司拟筹集资金不超过7600万元(对外融资与自筹金额比例不超过1:1)认购公司股份,参与员工总数不超过200人,其中董监高认购1/3,其他员工认购2/3。此次员工持股计划有助于调动员工积极性,绑定股东、公司和员工利益。 事件事件2:乐歌股份发布关于向特定对象发行股票公告。公司拟向不超过35名特定投资者发行股票,募集资金不超过11.9亿元,发行股份数不超过发行前总股本的30%,其中董事长现金认购不低于1亿元。募集资金拟用于线性驱动智能工厂建设,营销研发总部大楼建设,海外公共仓信息化建设等,巩固公司核心竞争优势。 跨境电商模式革新:全球产业链迁移下的国货出海新征程。我们认为,跨境电商的崛起并非新冠疫情催化下的产业链短期爆发式趋势,而是全球产业链比较优势下的战略迁移催化剂。首先,2003年非典疫情过后,淘宝成交量仅用两年时间就超过ebay,消费者习惯一旦养成,可能导致长期购物习惯发生改变,带动线上渗透率持续向好。其次,跨境电商模式背后蕴含的是国产品牌M2C模式对欧美竞品B2B2C模式的直接冲击。基于产业链成本的比较优势,国货出海直面消费者后,由于产品极具性价比优势,可能持续抢占欧美竞品的市场份额,带动企业市占率长期持续抬升。公司极早布局跨境电商核心能力,并以此构筑竞争壁垒,目前海外仓储物流建设在行业内处于领先地位。同时自营平台逐步发力,有望继续抬升远期成长天花板。 投资建议:我们预估公司2020-2022年实现归母净利润2.3、3、4.8亿元(前次预测2.6、4.1、6.4亿元,鉴于人民币升值可能导致出口型企业利润承压,下调未来盈利预测),同比增长265.8%、32.1%、56.6%,对应EPS为1.7、2.2、3.4元,当前股价对应2020-2022年PE24X、18X、11X,维持“买入”评级。 风险提示:竞争加剧风险、中美贸易关税风险、原材料价格及汇率波动风险。
唐凯 2 1 4
乐歌股份 机械行业 2020-11-03 58.50 77.85 151.78% 64.30 9.91%
64.30 9.91%
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产品转型叠加国际化战略布局,Q3业绩表现亮眼。①收入端,公司跨境电商 Q3实现营收 3.25亿元(独立站占比提升至 31.2%),同比增长410.3%,目前受制于产能供不应求,后续随新产能爬坡有望实现单季营收新高。②从毛利率看,Q3单季度毛利率环比增加 4.7pct 至 49.6%,主要得益于跨境电商收入占比提升。③从费用端看,公司前三季度期间费用率同比减少 5.1pct 至 34%,其中销售/管理/财务/研发费用率同比变动-6/-2.4/+2.8/+0.5pct 至 23.1%/5.2%/2.0%/3.7%,销售费用率降幅明显,主要原因是因为跨境电商规模效益释放&独立站占比提升带来的销售投入效率上升。综合来看,Q3净利率环比提升 2.4pct 至 15.9%。 除海外需求高景气外,跨境电商业务已成为公司成长的重要驱动。跨境电商收入占比从 Q1的约 45%持续提升到 Q3的 56%,M2C 模式推动产品单价和盈利能力显著提升,并伴随着独立站流量占比提高,实现销售费用投放效率的大幅优化。中长期看,海外电商红利持续释放,自主品牌借力电商&高性价比的 M2C 模式实现零售份额的稳步提升,未来伴随着海外仓、跨国产能布局等供应链规模效益体现,有望实现强者恒强。同时,乐歌亦将开放海外仓提供相关服务打造增量业务。 投资建议:预计公司 2020-2022年 EPS 分别为 1.80、2.94、4.02元,对应 PE 分别为 33.20、20.36、14.89X,首次覆盖,给予买入评级。 风险提示:中美贸易摩擦,跨境电商不及预期,美国居民消费力下降,业绩预测和估值不达预期。
乐歌股份 机械行业 2020-06-17 38.31 -- -- 57.30 49.57%
97.84 155.39%
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事件1:乐歌股份发布2020年半年度业绩预告:2020H1公司营收约6.19亿元,同比增长约35%;归母净利润6000万元-6700万元,同比增长155.5%-185.3%;非经常性损益约25万元左右,扣非净利润5975万元-6675万元。 单二季度营收约3.71亿元,同比增长60%左右;归母净利润4599-5299万元,同比增长248.4%-301.4%。二季度海外疫情导致居家办公需求脉冲式提升,叠加线上渠道渗透率显著增加,导致业绩超预期增长。 事件2:乐歌股份发布2020年股票期权激励计划:公司拟向包括董事、高级管理人员、中层管理人员及核心技术(业务)人员在内的89名激励对象授予190万份股票期权(占股本总额的2.17%),行权价格为28.75元/份,各年度业绩考核目标为:以2019年剔除股权激励影响后归属于母公司扣非后净利润为基数,2020、2021、2022年剔除股权激励影响后归属于母公司扣非后净利润增长率不低于30%、70%、100%,即扣非归母净利润不低于6365万、8324万、9793万。相比于公司2018年限制性股票激励计划本次激励计划考核指标由营收转变为利润,公司现阶段更加关注盈利增长。 疫情催化居家办公,人体工学工作站系列产品销售大增。2020H1公司人体工学工作站系列产品销售大幅增长,尤其线性驱动系列产品销售同比增长150%左右,预计Q2线性驱动系列产品销售同比增长215%左右。新冠病毒肆虐全球,催化国内外居家办公发展,国外发达国家健康办公市场教育相对成熟,居家办公成了发达国家企业员工的必然选择。公司人体工学工作站系列产品具有居家办公属性,一季度快速复工复产,越南基地持续生产出货。 营销网络覆盖国内/国外+线上/线下,境外电商业绩亮眼。2019年人体工学和非人体工学产品毛利率分别为44.82%/63.38%,境外线上渠道毛利率分别为69.19%/72.2%,二者境外线上销售收入占整体营收的35.44%,且贡献了整体毛利的53.33%,2020Q2公司境外电商销售同比增长68%左右。公司建立了国内/国外+线上/线下的营销网络,且线上零售业务占比较大,境外线上通过Amazon、HomeDepot、OfficeDepot、Walmar等电商平台进行销售,海外仓可独立直接发货,境外电商渠道发展快且毛利高。新冠疫情促使美国电商渗透率大幅提升,2009年至2019年美国电商渗透率从5.6%提升10.4个百分点至16%,2019年末至2020年4月美国电商渗透率四个月大幅提升11个百分点至27%(来源:BankofAmerica)。乐歌自主品牌较欧美品牌有成本价格优势,线上渠道价格透明,有助于公司拓展市场、提升品牌知名度,基于该逻辑,我们判断海外正常复工复产后,公司跨境电商依然有望取得较高的业绩增长(预计Q3/Q4业绩增速较Q2虽有回落,但预计较去年同期增速提升)。 团队、技术、产能并进,剑指人体工学自主品牌领军者。1)团队:公司在自主品牌研发和产品自主生产上的配置人员数量远超竞争对手,2020年股票期权激励计划指向利润增长,绑定核心团队,彰显发展信心。2)技术:公司主导产品均为自主开发,设立健康研究院,进行嵌入式系统、物联网、5G技术应用的开发。2019年终,公司拥有专利技术785项,其中已授权发明专利52项。3)产能:公司已建立跨国产能布局,2020Q1“年产100万台显示器支架及35万台升降台(桌)”募投项目投资进度已达86%,且通过可转债发行议案,拟募集资金总额不超过人民币3亿元,用于“年产120万台(套)人体工学产品生产线技改项目”、“越南生产基地扩产项目”、“综合运营楼项目”及补充流动资金。 投资建议:我们预估公司2020-2022年实现归母净利润1.3、1.6、2.0亿元(前次预测0.8、1.0、1.5亿元,鉴于境外线上销售大幅增长,同步带来公司营收结构改善,净利率预计有所提升,上修未来盈利预测),同比增长106.9%、24.4%、24.0%,对应EPS为1.5、1.9、2.3元,当前股价对应2020-2022年PE21X,17X,14X,维持“买入”评级。 风险提示:竞争加剧风险、中美贸易关税风险、原材料价格及汇率波动风险。
乐歌股份 机械行业 2019-05-15 22.47 16.97 -- 24.68 9.84%
24.96 11.08%
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公司是人体工学系列产品的国内龙头及品牌企业,未来有望通过向高附加值产品延伸、发展自主品牌和发力境外线上渠道实现稳步增长。 投资要点: 下调目标价至27.75元,维持增持评级。公司积极扩张渠道,通过构建自主品牌、产品结构持续优化将提升议价能力。受成本及费用影响,下调2019~2021年EPS至0.87(-0.42)/1.11(-0.69)/1.42元,参考可比公司给予2019年25倍PE,下调目标价至27.75元,增持评级。 受成本及费用影响,业绩增长低于预期。公司2018年实现营收9.47亿元,同增26.6%,实现归属净利润0.58亿元,同减8.34%,实现扣非归属净利润0.42亿元,同减21.83%。业绩增长低于预期来自于汇率波动及材料涨价,毛利率有所下降,此外公司加大营销推广投入带来销售费用增长较多,管理费用的增加主要来自于股权激励。 积极扩张渠道,布局境内境外的线上及线下市场。公司国际市场开拓上取得良好成绩,2018年境外线下同增25.22%,境外线上同增25.44%。境内销售方面,公司在巩固线上电商平台业务的同时,积极探索和开拓国内不同市场渠道。随着市场竞争态势将日趋激烈,公司将投入更多资源匹配营销定位和渠道开拓,从而实现多层次渠道布局的稳步推进。 产品优化不断优化,人体工学健康办公工作站系列产品快速增长。公司依托极强的产品需求挖掘和开发能力,持续优化产品结构,高附加值高毛利产品逐步增加,工作站系列产品的收入占比从2017年48%增长到2018年56%;此外公司积极布局自主品牌,2018年销售收入占比达到51.36%。随着自主品牌影响力不断提升,公司将进一步提升议价能力及盈利水平。 风险提示:原材料价格波动的风险,自主品牌推进进度不达预期。
乐歌股份 机械行业 2019-04-25 24.57 -- -- 25.92 4.56%
25.69 4.56%
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盈利下降叠加费用率提升导致业绩下滑。2018年,虽然毛利率保持逐季提升态势,但仍受制于人民币贬值影响,全年综合毛利率同比下降2.89pct.。为拓展海外市场以及自主品牌建设,公司销售费用增长39.82%,销售费用率提升2.65pct.,尤其是Q4销售费用率达到31.51%,同环比提升3.9pct.和2.84pct.。另一方面,公司在去年进行了股权激励,相关费用确认导致管理费用增长29.38%。盈利下降叠加费用率提高,导致归母净利润下滑。 境内外线上增长良好,高毛利产品占比提升。公司在去年强化境内外渠道拓展,特别是境外充分协同线上及线下资源,不断提升海外跨境业务的运营质量。在境内公司进驻天猫商城、京东商城、小米有品等电商品台,境内线上收入增长25.22%,海外进驻Amazon、eBay等平台,境外线上收入实现增长25.44%。除了渠道拓展之外,产品结构优化也在持续。公司人体工学健康办公工作站作为高毛利产品,2018年实现收入5.27亿元,同比增长47.37%,收入占比提升7.85pct.达到55.73%,进一步强化核心产品地位。其中,电脑升降台同比增长29.63%、智能升降桌同比增长337.70%、健身车同比增长118.5%。 自有品牌占比超过50%。公司以M2C为主要模式,通过减少流通环节降低销售成本,直接销货给消费者。去年内公司集中优势资源,主力打造品牌建设和市场教育。截至2018年末,公司自主品牌产品销售收入占比为51.36%。 盈利预测与投资建议 境内外人体工学市场空间广阔,公司通过产品结构优化及加大线上线下营销力度保障营收持续增长,然而去年起公司新增股权激励费用,我们下调公司2019/2020年完全摊薄后EPS预测至0.81/1.08元(原为1.40/4.98元),三年CAGR28.5%,对应PE分别为31/23/18倍,维持公司“增持”评级。 风险因素 原材料价格持续上涨的风险;中美贸易战导致自主品牌盈利能力下降的风险;汇率波动拖累公司业绩增长的风险;海外市场需求放缓的风险。
乐歌股份 机械行业 2018-12-17 22.95 14.49 -- 23.50 2.40%
28.10 22.44%
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投资逻辑 境内人体工学领航者。公司产品涵盖平板电视支架、显示器支架、升降桌/台以及桌边健身车等主要类别,以家居与办公为主要应用场景,通过自主品牌为核心、ODM/OEM并举的经营模式,在境内外利用线上线下渠道进行产品销售。近年公司快速成长,2017年分别实现营收/归母净利润7.48亿元/6,282.78万元,同比分别增长47.88%/4.57%;2018前三季分别实现营收/归母净利润6.82亿元/4,314.33万元,同比分别增长28.26%/-1.97%。 人体工学市场处于黄金成长期。1)欧美发达国家队人体工学的重视由来已久,而且均有政府下属部门对人体工学产品在工作环境中普及的推动,对于普通工作产品的替代使其逐渐成为工作环境“必需品”。2)国内人体工学企业仍处成长期,头部企业市占率不足10%,未来有机会扩大品牌效应,进一步整合市场。3)办公场景将成为人体工学市场增长的突破口,升降工作台等产品直击“久坐办公”痛点,未来有望带动市场规模快速增长。 紧跟大健康消费趋势,多维度驱动业绩成长。1)公司具有高附加值的升降桌/台、桌边健身车等人体工学工作站类产品销售增长强劲,1H2018取得营收2.35亿元,同比增长55.14%,在总收入中占比53.55%。未来伴随工作站类产品需求的持续放量与产能扩张,公司产品结构有望进一步优化。2)境外市场为公司的核心销售市场,贡献超过80%的收入。公司自2016年加强境外市场广告营销力度,使得境外市场成为保障增长的动力,1H2018境外市场取得营收3.69亿元,同比增长31.33%。随着自主品牌产品在境外市场的推广以及线上销售渠道的拓展,也使得公司能够享有更高的综合毛利率。3)1H2018取得内销收入6250.09万元,同比增长5.51%。公司在国内业务线上线下双向布局,线上依靠M2C直营模式降低运营成本,线下积极探索M2B模式。另一方面国内大力推广自主品牌产品。 估值与投资建议 境内外人体工学市场空间广阔,公司具有较强的品牌影响力,产品结构优化带动收入业绩持续向好,线上线下各渠道加大营销力度,助力销售额保持增长。我们预测公司2018-2020年完全摊薄后EPS分别为0.76/0.95/1.13元,给予公司2019年PE25X,对应目标价为23.7元,首次覆盖予以“增持”评级。 风险提示 原材料价格持续上涨的风险;中美贸易战导致自主品牌盈利能力下降的风险;汇率波动拖累公司业绩增长的风险;海外市场需求放缓的风险;首发原股东限售股份解禁的风险。
乐歌股份 机械行业 2018-08-02 29.55 -- -- 28.33 -4.13%
28.33 -4.13%
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欧美人体工学市场相对发展比较成熟,而国内市场仍处于成长初期。在美国和欧洲等发达国家和地区,人体工学办公家具市场已经具备了较高的成熟度,受到了市场和政府的共同关注,很多国家都出台了相关的法律法规,鼓励和监督企业为员工的健康提供人体工学方面的保护。而对标我国的实际情况来看,仍处于发展初期。结合平板电脑、电视机出货量的稳步提升以及白领健康意识逐步复苏的趋势来看,预计目前国内人体工学的市场规模近30亿元,而目乐歌2017年国内市场的规模仅1.35亿元,市占率仅4.5%。由此可见,未来随着消费者教育的逐步落地,人们对于健康办公的消费需求也将持续提升,市场空间仍可观。 工作站系列量价齐升、品类扩张助推收入高增长。公司的主营业务收入增速自从2015年触底之后,2016-2017年以来呈现加速提升的趋势,这主要因为从2016年起公司除了在保持原有主业大屏支架产品稳定增长的同时,扩充了人体工学工作站系列中高毛利率的升降台、升降桌以及桌边健身车等新增品类。在此基础上,公司持续提升电脑支架、升降桌、升降台的自主品牌的收入占比及海外线上渠道的收入占比,从而使得在销量稳步增长的情况之下,客单价得以加速上行。 自主品牌兴起叠加海外线上高增长,助推毛利率持续上行。公司的毛利率从2013年起呈现持续提升的趋势,2013-2016年公司主营业务毛利率分别对应37.71%、40.04%、43.58%和50.42%。公司毛利率水平变动的主要因素包括:销售模式和渠道变化、产品结构优化、原材料价格波动、汇率波动等。首先,公司的主要销售模式包括自主品牌OBM模式和ODM模式,从2014年至2017H1,随着公司自主品牌销售占比的不断提升,基于自主品牌销售模式下生产企业具有较强的自主研发设计的能力及品牌价值,一般相较贴牌销售模式享有更高的定价主导权和更高的毛利率水平。对应2014年、2015年、2016年、2017上半年,公司自主品牌产品收入占主营业务收入的比例分别为24.21%、31.07%、43.58%和51.71%,收入呈现逐年快速增长的趋势。因自主品牌的毛利率比ODM/OEM的毛利率高了近30pct,在其收入占比呈现加速提升的趋势之下,直接推动了综合毛利率的提升。 成长期的阵痛,增收不增利的主要原因为高额广告费及平台服务费的投放。从公司近几年收入、利润增速的变化趋势来看,2015-2018Q1营业收入的同比增速呈现加速提升的趋势,同期归母净利润的同比增速呈现不断下滑的趋势,究其主要原因为净利率的大幅下滑。净利率下滑的主要原因为销售费用率的加速上升以及2017以来毛利率的小幅回落。销售费用率的加速上升主要归因于广告费用、平台服务费的大幅增加、毛利率的小幅回落主要和原材料价格的上涨以及和人民币的升值有关。 盈利预测和投资评级:未来在人体工学行业市场规模逐步增长的趋势之下,乐歌股份作为行业龙头有望在境外线上高增长以及自主品牌加速发展、产品结构持续优化升级的趋势之下实现稳健增长。考虑到成长初期仍然存在增收不增利的问题,即广告费及平台服务费的投放占比过高以及原材料价格波动显著的问题,预计短期仍会对利润增速造成一定的影响。预计2018-2020年的EPS分别为0.75元、0.86元和0.98元,对应的PE分别为40.59倍、35.30倍和31.18倍。因此,我们给予“增持”评级。 风险提示:原材料价格上涨、境外线上增速回落、自主品牌盈利状况不及预期、中美贸易战加征关税政策对境外业务的影响、汇率波动对公司业绩的影响。
乐歌股份 机械行业 2018-07-31 31.35 -- -- 29.88 -4.69%
29.88 -4.69%
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事件:乐歌股份发布公告,公司正在筹划发行股份购买资产事项,拟由公司通过发行股份及现金支付的方式,购买交易对方持有的江苏四海商舟电子商务有限公司全部或部分股权,收购完成后,四海商舟将成为公司全资或控股子公司。此次交易中标的公司估值及交易支付对价、发行价格、支付方式及交易金额等事项需经进一步谈判协商确定。 融合产品品质与渠道能力,提升业绩增长确定性。四海商舟系国内领先的跨境电商综合服务提供商。公司于2011年获IDG数千万美金投资,同年入选中国行业电子商务优秀服务商30强。2016年合计流水超过2亿美金,90%以上来自美国。服务的A股上市公司超过10家。当前公司在家居、时尚、运动户外、等多条品类线积累了丰富运营经验和配套资源,在美国洛杉矶、底特律等地设有运营中心和仓储物流中心。我们认为,一方面,此次收购有助于利用标的的专业能力加速品牌在Amazon、eBay、Flexispot等平台的孵化,提升乐歌品牌价值。另一方面,标的在海外的运营中心和仓储服务体系有助于提升双方在海外运作体系中的优势互补,助力公司提升运作效率。 境外线上渠道发力,收购护航业绩引擎。2017年乐歌股份海外自主品牌实现营收2.6亿元,同比增长133.5%,贡献了乐歌股份营收增量的57.2%(2016年海外自主品牌增长贡献总增长的71.3%)。境外线上渠道是海外自主品牌主要销售渠道,2017H1占海外自主品牌销售收入的92.3%。此外,境外线上渠道毛利率达到75.9%,较公司总体毛利率高出27.7pct(2017H1)。因此,海外线上渠道已成为公司收入与利润增长的核心动力,此次收购有望通过发挥协同效应,提升公司境外线上渠道成长的确定性。 大屏支架稳健增长,人体工学工作站高速前行。2013-2017年公司人体工学大屏支架营收CAGR为8.2%。受益于公司结构性调整带来的单价提升机会未来该项业务依然有望稳健前行。此外,由于OBM自主品牌的发展和原材料涨价利空的逐渐平滑,我们认为大屏支架业务毛利水平有望反弹。与此同时,公司人体工学工作站持续保持高速增长,2013-2017年CAGR高达131.5%。截至2017年该项业务占主营业务收入比重已达48%。我们认为,未来人体工学工作站将在两大逻辑支持下维持高速增长:1)收入提升带来的消费能力增强和健康意识增强带来的消费意愿升级将导致渗透率提升。2)产品结构升级带来的扩容机会:2015年前公司人体工学工作站产品中电脑支架占比接近100%,截至2017H1,已有21.4%的销量来自升降台,从单价来看,升降台五倍于电脑支架。由于亚马逊业务的高速发展,未来该项红利有望得以保持。 技术优势构筑竞争壁垒,产能投放缓解瓶颈。截至2017年,公司拥有专利技术489项,其中发明专利31项。远超同业竞争对手。公司自主研发的专利《一种电视机挂架》,一举打破了美国Sanus 公司虚拟轴(Virtual Axis)技术在平板显示支架自由定位技术方面的技术垄断。产能方面,IPO项目投产后公司将新增年产显示器支架100万台、升降台20万台、升降办公桌15万台的生产能力。新增产能完全放量后,将助力公司在销售端的快速扩张。 投资建议:我们预估公司2018-2020年实现归母净利润0.69、1.06、1.5亿元,同比增长10.3%、53.3%、41.1%,对应EPS为0.79、1.22、1.72元。当前股价对应19年PE 25X,维持“买入”评级。 风险提示:国外市场需求不景气风险、国内市场受到线上低价冲击的风险、原材料价格大幅上涨风险、汇率大幅波动风险。
乐歌股份 机械行业 2018-07-12 33.14 -- -- 34.25 3.35%
34.25 3.35%
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事件:乐歌股份发布2018年半年度业绩预告。预计2018年半年度实现归属于上市公司股东的净利润2850万元-3100万元,比上年同期下降1.3%-9.3%。 点评: 营收稳健增长,归母净利润有所下滑。公司预计2018年上半年营业收入同比增长28%,收入增长主要系海外市场收入增长较快,较去年同期增长35%,国内市场稳健增长,较去年同期增长10%。归母净利润同比下滑主要系:1)主要原材料(钢材)价格本年度持续高位上涨,其他材料价格也不同程度的上涨。2)人民币美元汇率升幅较大,虽然公司调整了产品售价但尚未能覆盖升值对净利润的影响。3)进一步加大研发投入,研发费用同比增加70%。4)加大海外市场的品牌推广宣传,境外广告费用同比增长40%。公司预计非经常性损益对净利润的影响金额约为950 万元。 专利壁垒+品牌美誉度构筑核心竞争力,加大营销力度提升产品知名度。公司主要产品均由自有专利覆盖,有效形成了技术和专利壁垒;公司18年上半年进一步加大研发投入,研发费用同比增加70%。公司自主品牌“乐歌loctek ”已成为海内外人体工学显示支架市场的成熟品牌之一,已积累形成一定的市场认可度和美誉度,“乐歌”品牌已被评为中国驰名商标。自主品牌收入逐年提升,公司持续加大投放广告力度,境外广告费用同比增长40%。 盈利预测:海外市场高增速有所放缓,我们下调营收、净利润增速。预测公司2018-2020年营收分别为9.8/12.5/15.4亿元,分别增长31.1%/27.5%/23.1%;净利润分别为0.64/0.77/0.89亿元,分别增长1.6%/20%/16.2%,EPS分别为0.73/0.88/1.02元,考虑公司大力发展自主品牌,维持“增持”评级。 风险提示:原材料价格上涨风险、汇率波动风险、行业竞争加剧的风险。
乐歌股份 机械行业 2018-06-28 37.00 -- -- 37.71 1.92%
37.71 1.92%
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国内人体工学家具行业龙头,2017年营业收入同比增长53% 乐歌股份是国内人体工学家具行业的先行者,主打符合健康需求理念的人体工学家具,核心产品包括人体工学大屏支架和人体工学工作站。2017年实现营业收入7.48亿元,同比增速为53%,2013-2017年复合增速为26%;2017年公司毛利率达47%,2018Q1略有下滑,为41%。 欧美人体工学家具市场较为成熟,国内市场处于起步阶段 欧美国家的人体工学产品的接受度较高,知名人体工学家具生产厂商成立时间悠久,市场认可度较高,产品附加值高,在细分领域拥有强大的竞争力。人体工学家具属于办公家具的一个分支,在我国呈现稳中有增的格局,2017年我国办公家具销售收入1811亿元,预计到2020年将达2100亿元。其中,根据测算,人体工学家具2017年市场规模约为30亿元,占比约为1.5%。 调整产品结构,布局多元销售渠道,打造全价值链业务模式 公司人体工学大屏支架销售收入超3亿元,维持稳定增长;人体工学工作站的收入规模快速增长,2017年收入占比已经超过五成。人体工学工作站毛利率为53%,高于大屏支架38%的毛利率,未来收入占比还将继续提升。公司加快线上渠道建设和自主品牌的打造,推进“乐歌”品牌出海战略,打造从研发、生产到销售的全价值链业务模式。 首次覆盖予以“增持”评级 公司是人体工学家具行业龙头企业,随着未来三年135万套新产能的陆续释放,预计2018-2020年,营业收入10.51亿元、14.64亿元、20.06亿元,实现归属母公司的净利润为0.92亿元、1.42亿元、2.04亿元,EPS分别为1.05元、1.63元、2.33元,对应2018-2020年P/E分别为33.91倍、21.79倍、15.21倍。首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:原材料价格上涨超预期;产能建设和客户订单不达预期。
乐歌股份 机械行业 2018-06-25 33.29 -- -- 37.71 13.28%
37.71 13.28%
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高速成长的人体工学领军企业。乐歌股份是国内人体工学行业的领先企业,形成了覆盖市场调研、产品企划、研发设计、供应链管理、生产制造、渠道建设、品牌营销和售后服务的全价值链业务模式。当前公司主要产品包括人体工学大屏支架和人体工学工作站,2017年两项业务分别占主营业务收入比重的41%和47.9%。2013-2017年,公司主营业务收入由2.99亿元提升至7.48亿元,CAGR为25.8%。归母净利润由3523万元提升至6283万元,CAGR为15.6%。2018Q1公司实现营收2.28亿元,同比增长47.1%。实现归母净利润1382万元,同比下降10.3%。 大屏支架稳健增长,人体工学工作站高速前行。2013-2017年公司人体工学大屏支架营收CAGR为8.2%。受益于公司结构性调整带来的单价提升机会未来该项业务依然有望稳健前行。此外,由于OBM自主品牌的发展和原材料涨价利空因素的逐渐平滑,我们认为大屏支架业务毛利水平有望反弹。与此同时,公司人体工学工作站持续保持高速增长,2013-2017年CAGR高达131.5%。截至2017年该项业务占主营业务收入比重已达48%。我们认为,未来人体工学工作站将在两大逻辑支持下维持高速增长:1)由于可支配收入提升带来的消费能力增强和伴随健康意识增强带来的消费意愿升级将导致渗透率提升。2)产品结构升级带来的扩容机会:2015年公司前人体工学工作站产品中电脑支架占比接近100%。截至2017H1,已有21.4%的销量来自升降台,从单价来看,升降台五倍于电脑支架。由于亚马逊业务的高速发展,未来该项红利有望得以保持。 自主品牌转型初具规模,有望享有品牌溢价。由于公司产品具有较强的功能属性,“乐歌制造”向“乐歌品牌”的战略转型能够助力公司最大程度上享有市场高速增长的红利。从当前情况看,乐歌的产品品牌化道路较为成功,OBM占比在国内持续维持在85%以上,国外OBM占比稳步提升,2017H1国外OBM业务占比已达43.8%。随之而来的是产品毛利率的增长潜力,当前公司OBM业务毛利率较ODM/OEM业务高出近30pct,模式的成功转型使得公司盈利能力具备提升基石。 技术优势构筑竞争壁垒,产能投放缓解瓶颈。截至2017年,公司拥有专利技术489项,其中发明专利31项(含29项国内发明专利和2项美国发明专利),均远超同业竞争对手。其中公司自主研发的专利《一种电视机挂架》,一举打破了美国Sanus 公司虚拟轴(Virtual Axis)技术在平板显示支架自由定位技术方面的技术垄断。产能方面,IPO项目投产后公司将新增年产显示器支架100万台、升降台20万台、升降办公桌15万台的生产能力。新增产能完全放量后,约相当于2017H1显示器支架、升降台和升降桌销量的3.8、2.6和27.8倍,验证了公司大力发展人体工学产品线的战略布局。 投资建议:我们预估公司2018-2020年实现归母净利润1.02、1.63、2.24亿元,同比增长62.7%、59.7%、37.4%,对应EPS为1.17、1.87、2.57元。我们给予乐歌股份18年35X PE,对应价格40.95元,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:国外市场需求不景气风险、国内市场受到线上低价冲击的风险、原材料价格大幅上涨风险、汇率大幅波动风险
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名