投资要点：公司公告24H1业绩，业绩表现符合预期：24H1公司收入24.27亿元，同比＋44.6%，归母净利1.60亿元，同比-63.9%，主要系23H1有大额非经收益，扣非归母1.07亿元，同比＋29.9%。24Q2收入13.06亿元，同比＋48.1%，归母净利0.80亿元，同比＋74.0%，扣非归母0.66亿元，同比＋6.5%，表现符合预期。 海外仓：收入高增，盈利规模效应持续释放。24H1收入8.51亿元，同比＋130%，其中24Q2收入4.6亿元，同比约129%。公司尾程价格优势明显，年初竞对涨价边际挤出大客户到公司，能够匹配仓库面积的扩张，24H1公司提前完成全年规划，承接增量需求，24H2旺季有望继续扩仓，运营优化提供收入弹性。库容率有序提升带来盈利规模效应，24Q2毛利率15.6%，环比＋2.6pct。后续随自建仓库逐步投入运营提供利润率弹性。 品牌出海：独立站表现稳健，新平台有序放量。24H1收入9.15亿元，同比＋20%，其中24Q2收入同比＋17%，略有降速，主要系亚马逊竞争加剧。分平台：1）独立站：24H1收入3.69亿元，同比＋21%，好于整体；独立站UE模型更优，24H1占品牌出海收入比重达到40.3%（2023年为37.9%），推动净利率提升；2）亚马逊：24H1收入4.92亿元，同比＋16%；3）其他平台：24H1收入0.54亿元，同比＋69%，主要系拓展Tiktok等新平台。 海外ODM：补库逻辑持续兑现。24Q1订单高增，逐渐在Q2转化为收入，24Q2收入同比超30%；24Q2订单同比预计仍有双位数，支撑后续增速。 内销：仍处于营销破圈阶段，2024年预计减亏。24H1收入同比回落。内销仍处于品牌投入和消费者教育阶段，公司积极搭建线下渠道，通过经销方式布局线下体验店；但全年外部消费环境未有明显改善。展望后续，2024年品牌营销投入缩减，预计能盈亏平衡，贡献利润弹性。 费用率稳中有降，看好24H2毛利率回升。24Q2毛利率31.4%，同比-3.1pct，环比＋0.1pct，主要系海运费维持高位，长协覆盖有限。费用率稳中有降，24H1销售/管理/研发/财务费用率分别16.6%/4.4%/3.1%/1.1%，同比-4.1/-0.1/-0.9/+1.2pct。看好24H2净利率回升，一方面后续海运费回落提供跨境电商弹性；另一方面随电商旺季来临，海外仓加速爬坡，优化净利率。 持续分享全球升降桌渗透率提升红利，盈利能力步入上行通道。品牌已经具备自然引流能力，跨境电商利润率随独立站占比提升优化，海外仓规模效应强化。 我们维持2024-2026年经营性利润预测3.47/4.87/6.32亿元，当前市值对应经营性PE为13X/9X/7X，维持“买入”评级！ 风险提示：亚马逊价格战超预期、海外需求不及预期、国内市场拓展不及预期。

投资要点：事件：公司发布半年报，24H1实现营业收入24.27亿元，同比增长44.64%；实现归母净利润1.60亿元，同比降低63.86%；实现扣非归母净利润1.07亿元，同比增长29.95%。 单季度看，24Q2实现营业收入13.06亿元，同比增长48.08%；实现归母净利润0.80亿元，同比增加74.02%；实现扣非归母净利润0.66亿元，同比增长6.47%。24H1公司综合毛利率为31.35%，同减4.39pct。期间费用率为25.18%，同减3.92pct，其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为16.57%/4.35%/3.14%/1.11%，同比变化-4.11pct/-0.14pct/-0.86pct/1.18pct。分产品看,人体工学系列产品实现营业收入13.37亿元，同比增长17.41%；毛利率为40.17%，同比减少1.33pct。其中线性驱动产品实现营业收入10.20亿元，同比增长10.42%；毛利率为40.87%，同比减少2.76pct。仓储物流服务实现营业收入8.5亿元，同比增长116.15%；毛利率为15.00%，同比增长5.40pct。其他业务实现营业收入2.27亿元，同比增长41.08%；毛利率为40.04%，同比减少15.01pct。 海外仓业务景气向上。公司自2020年开始推出公共海外仓跨境物流服务，并通过“小仓换大仓”的方式滚动发展海外仓和优化仓库布局。截至24H1，公司在全球拥有17个自营海外仓，面积48.21万平方米。乐歌海外仓在为自身跨境电商业务赋能的同时，已累计服务778家外贸企业，规模效应显现，行业地位不断提升。 盈利预测与评级:我们预计公司24-25年净利润分别为4.6/5.3亿元，同比变化-27.4%/+14.7%，当前收盘价对应PE分别为9.55倍,8.33倍。参考可比公司给予24年16-17倍PE估值，对应合理价值区间23.52-24.99元/股，给予“优于大市”评级。 风险提示：外需景气回落，国际政治风险，海运紧张局面延续，原材料价格波动，汇率波动。

事件：公司发布2024年半年度报告。2024年上半年实现营业收入24.27亿元，同比+44.64%，实现归母净利润1.60亿元，同比-63.86%（主要系2023年1月出售海外仓，产生较大的非经收入，增加当期资产转让未扣除转让所得税的收益约7,352万美元），扣非归母净利润1.07亿元，同比+29.95%；经营活动产生的现金流量净额1.60亿元，同比-54.29%；基本每股收益0.51元,同比-63.86%；加权平均净资产收益率5.24%，同比-11.55pct。 投资要点:人体工学产品稳健增长，海外仓业务增速超预期。2024H1公司人体工学系列产品、仓储物流服务分别实现收入13.37、8.51亿元，同比分别增长17.41%、129.88%。人体工学系列产品仍是公司营业收入的主要来源，整体稳健，增速有所加快，占营业收入比重55.07%；公共海外仓业务快速发展，占营业收入比重由2023年的24.38%提升至35.07%。智能家居、健康办公产品品类拓展初见成效。2024H1，公司线性驱动升降系统产品实现销售数量78.38万套，销售金额10.2亿元，同比增长10.42%，销售规模持续扩大。公司智能家居、健康办公产品品类不断丰富，在保持升降桌主打产品优势的同时，利用线性驱动核心技术以及品牌、渠道协同优势，推出了电动沙发、人体工学椅等品类。2024H1欧美消费需求整体向好、电商渗透率稳步提升，健康办公、智能升降家居产品渗透率持续上升，新品类销售收入占比约8%，拓品类初见成效。 海外仓业务保持高增速，规模优势下盈利能力显著提升。2024H1，公司海外仓业务实现收入8.51亿元，同比增长129.88%，增速超预期，随着美国电商渗透率持续提升、中国跨境电商品牌出海趋势不断加强，大幅提升了海外仓需求。公司持续通过“小仓换大仓”的方式滚动发展海外仓和优化仓库布局，截至2024年7月末，公司在全球拥有17个自营海外仓，面积48.21万平方米，已累计服务778家外贸企业，其中不乏上市公司、中大件品类垂直类目的头部卖家等，规模效应显现，行业地位不断提升，2024年上半年处理包裹超过400万个，同比增加超过120%。2024H1公司海外仓业务毛利率15%，较2023年全年提高2.31个百分点，盈利能力显著提升。公司通过有序扩仓，以及库容利用率、周转的提升，发件数量同比显著增加，尾程折扣议价能力增强，集合了自身跨境电商业务货量以及所服务客户的货量，规模化优势明显，公司与跨境物流产业链上下游的议价能力较强，包括但不限于在头程海运、卡车派送、仓储服务成本、尾程快递、支付等方面的议价能力，因此盈利能力持续改善。2024年，公司推进自建海外仓建设，通过提高成本相对低的自建海外仓仓库占比（自建海外仓持有成本是租赁海外仓成本的三分之一到二分之一），降低整体海外仓物业运营成本，以此提高海外仓的竞争优势，吸引更多跨境电商卖家入驻。2022年至2023年期间，公司在“小仓换成大仓”过程中，提前以较低的价格在美国核心港口区域储备了5000亩工业物流用地，满足未来自建仓需求，形成行业内独有的竞争壁垒。 自主品牌影响力不断提升，自主渠道独立站表现亮眼。2024H1，公司自主品牌产品销售收入占主营业务收入（不含海外仓收入）比例为68.93%。其中，跨境电商销售收入9.15亿元，同比增长20.36%；独立站销售收入3.69亿元，同比增长20.87%，增速均高于去年全年。上半年，独立站收入占跨境电商收入40.31%，稳中有升。良好的产品力和品牌力是公司业务收入增长的重要保障，公司已成为线性驱动消费品垂直赛道领军者，核心品类如智能升降桌在海内外均居行业领导地位，海外品牌“FlexiSpot”两度荣获BrandZ中国全球化品牌50强，为家具类目第一名，“FlexiSpot”品牌升降桌在亚马逊、家得宝、沃尔玛、乐天、雅虎等电商平台升降桌品类销量排名第一；国内品牌“Loctek乐歌”品牌升降桌在天猫、京东平台上市场占有率持续保持第一，是国内线性驱动行业中的领导品。公司现已搭建了完备的销售渠道，传统ODM产品主要通过海外线下渠道销售，而自有品牌产品则主要通过独立站及线上第三方平台触达C端客群。近年来，公司独立站发展迅速，现有独立站12个，2024年上半年末，跨境电商收入中，独立站渠道和Amazon渠道收入比例分别为40.31%和53.76%。独立站能够较好满足消费者的定制化需求，销卖高端产品，且相比第三方平台，人均消费金额更高，收入增长更快，此外，独立站能够自主设置营销策略和开展营销活动，例如“5·25”会员日等。2024年上半年，公司美国独立站流量在主要竞争对手中排名第一，并稳定保持领先地位。 海外仓毛利率提升，销售费用率下降明显。毛利率方面，2024H1公司毛利率31.35%，同比-4.39pct，其中人体工学系列产品、仓储物流服务毛利率分别为40.17%、15%，分别同比-1.33、+5.40pct，仓储物流毛利率提升得益于海外仓需求的大幅提升，公司通过有序扩仓等一系列措施提升发件数量，规模优势显现；净利率方面，2024H1扣非净利率为4.41%，同比-0.49pct。期间费用方面，2024H1公司期间费用率25.17%，同比-3.93pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为16.57%、4.35%、3.14%、1.11%，分别同比-4.11、-0.14、-0.86、+1.18pct，财务费用率有所增加主要系汇兑收益减少所致。智能家居、健康办公行业市场规模持续扩大，中国品牌出海助力海外仓需求持续增加。根据Statista数据显示，2022年全球智能家居市场规模约1080亿美元，同比增长10.3%，预计在未来五年保持高速增长态势，复合增长率约为12.5%，2027年将增长至2330亿美元；全球智能家居渗透率从2018年的8.10%，增长至2022年的14.19%，预计2027年全球智能家居渗透率将增长至28.84%。全球办公家具市场规模稳步增长，根据IMARC数据显示，2022年全球办公家具市场规模为608亿美元，预计到2028年市场规模将增长至774亿美元，复合增长率约4.05%。全球升降桌市场规模持续扩容，根据CredenceResearch数据显示，2022年升降桌全球市场规模为67亿美元，预计到2030年全球升降桌规模有望达到110亿美元，复合增长率约为7.2%。 中国跨境电商的出口主要集中于美国、欧洲等发达国家和主要地区，美国商务部数据显示：2024年一季度美国电商销售额2681.2亿美元，同比增长8.5%。根据eMarketer数据显示，2023年美国电商渗透率为15.6%，有望在2027年上升至20.6%。根据商务部数据显示，截至2024年一季度，全国跨境电商主体已超12万家，建设海外仓超2500个、面积超3000万平方米。据弗若斯特沙利文测算，2023年我国跨境电商物流市场规模为3.6万亿元，2024年我国跨境电商物流市场规模约为4万亿元，同比增长11.1%；其中B2C市场规模约为6624亿元，B2C出口市场直邮/海外仓模式分别占比55%/45%，市场规模达2532/2038亿元。当前，美国的海外仓行业尚处发展前期，存量市场极大，尚未形成除亚马逊之外的海外仓运营巨头，在美运营海外仓的中国企业正处于洗牌出清、格局逐步走向集中的进程中。 维持公司“买入”投资评级。预计2024年、2025年、2026年公司可实现归母净利润分别为4.15亿元、4.70亿元、5.50亿元，对应EPS分别为1.33元、1.50元、1.76元，对应PE分别为10.63倍、9.40倍、8.02倍。考虑到公司是人体工学行业龙头企业，自主品牌和渠道持续发展，且不断丰富产品品类，在全球智能家居市场规模及渗透率逐年提升的背景下，公司未来有望受益于健康消费及智能家居产业发展，另外，中国跨境电商品牌出海势头迅猛，欧美等发达国家的市场需求旺盛并且电商渗透率持续提升，随着公司公共海外仓业务的持续扩张，规模效益和仓库利用率进一步提升，公司盈利能力有望增强，维持公司“买入”投资评级。 风险提示：国际政治经济风险；海运费及汇率大幅波动的风险；原材料价格波动的风险；需求不及预期的风险；海外仓扩张不及预期的风险；行业竞争加剧的风险。

二季度收入维持高增长， 归母净利润增速亮眼。 公司发布 2024年半年报，2024H1实现收入 24.3亿， 同比+44.6%； 归母净利润 1.6亿， 同比-63.9%； 扣非归母净利润 1.1亿， 同比+30.0%； 经测算， 2024Q2实现收入 13.1亿，同比+48.1%； 归母净利润 0.8亿， 同比+74.0%； 扣非归母净利润 0.7亿， 同比+6.5%。 公司以智能家居与海外仓业务双轮驱动， 各业务增速较去年均有所加快， 在规模与折扣优势下海外仓盈利能力持续改善， 业绩稳步增长。 海外仓增速强劲， 下半年旺季值得期待。 受益于海外电商渗透率提升、 跨境电商崛起与品牌出海趋势加强， 催生大量海外仓需求， 2024H1公司海外仓收入同比+129.9%至 8.5亿， 上半年累计处理包裹超过 400万个/+120%， 发件数量同比显著增加， 考虑到下半年圣诞节、 黑五网一等大促活动节点密集，预计海外仓业务有望延续高景气。盈利方面， 通过提升库容利用率与周转率、执行新的快递折扣与提升仓库管理水平， 2024H1海外仓毛利率同比+5.4pct至 15.0%， 盈利能力持续改善。 当前公司在美国核心港口区域储备了 5000亩工业物流用地， 经测算， 自建海外仓持有成本是租赁成本的 1/3～1/2， 未来通过提升自建比例预计将进一步降低成本。 独立站表现优异， 代工稳健增长， 拓品类初见成效。 2024H1公司跨境电商收入 9.2亿/+20.4%， 其中亚马逊收入 4.9亿/+16.9%、 独立站收入 3.7亿/+20.9%， 独立站占跨境电商的比例提升至 40.3%， 获取自主流量的能力有明显提升； 代工业务方面， 基于新客户的增量贡献与订单的季度波动影响， 预计 Q2实现较快增长； 此外 2024H1电动沙发与人体工学椅等新品类的销售收入占比约达到 8%， 后续也有望成为重要的收入增长点。 盈利受海运费与汇兑扰动， Q2净利率小幅提升。 Q2毛利率 31.4%/-3.1pct，其中受海运费影响线驱产品毛利率同比-2.8pct， Q2净利率 6.2%/+0.9pct，销售、 管理、 研发、 财务费用率分别为 15.7%/4.2%/3.3%/0.8%， 分别同比-4.9pct/+0.2pct/-1.0pct/+3.4pct， 财务费用增加主要系汇兑收益减少。 风险提示： 海外需求不及预期； 原材料价格与海运费上涨； 海内外竞争加剧。 投资建议： 调整盈利预测， 维持“优于大市” 评级。 跨境电商维持景气、 新品放量， 代工订单充足； 库容利用率提升带来海外仓规模与盈利能力的同步提升。 考虑到海运费与汇兑扰动， 调整盈利预测， 预计 2024-2026年归母净利润 4.5/5.1/5.7亿元(前值 4.6/5.2/6.0亿)， 同比增速-29%/13%/12%，当前股价对应 PE=10/9/8倍。维持“优于大市” 评级。

2024H1收入增速靓眼， 海外仓业务增长超预期，维持“买入”评级公司 2024H1实现营业收入 24.3亿元（同比+44.6%，下同），归母净利润 1.6亿元（-63.9%），扣非归母净利润 1.1亿元（+30.0%）， 其中资产处置损益为 6213万元。 单季度看，公司 2024Q2实现营业收入 13.1亿元（+48.1%），归母净利润0.8亿元（+74.0%），扣非归母净利润 0.7亿元（+6.5%）。 考虑到 2024下半年为欧美传统消费旺季，跨境电商及海外仓业务有望持续增长，我们维持 2024-2026年盈利预测，预计 2024-2026年归母净利润分别为 4.54/5.17/6.03亿元，对应 EPS为 1.45/1.65/1.93元，当前股价对应 PE 为 9.9/8.6/7.4倍，维持“买入” 评级。 盈利能力：低毛利海外仓业务占比提升导致毛利率承压，期间费用管控持续公司 2024H1毛利率 31.3%（-4.4pct）， 毛利率降低主系低毛利海外仓业务占比提升， 期间费用率为 25.2%（-3.9pct），销售/管理/研发/财务费用率分别为16.6%/4.3%/3.1%/1.1%，同比分别-4.1/-0.1/-0.9/+1.2pct。综合影响下 2024H1销售净利率为 6.6%（-19.8pct），扣非净利率为 4.4%（-0.5pct），销售净利率下降主系2023年 1月出售海外仓产生较大非经常性收益所致。 单季度看，公司 2024Q2毛利率为 31.4%(-3.1pct)，期间费用率为 24.1%（-2.4pct），综合影响下 2024Q2销售净利率为 6.2%（+0.9pct），扣非净利率为 5.0%（-2.0pct）。 收入拆分：海外仓增长超预期，跨境电商独立站表现靓眼海外仓业务： 2024H1实现收入 8.5亿元（+129.9%），毛利率 15.0%（+5.4pct），截至 2024年 6月末，公司海外仓已累计服务超过 778家出海企业， 2024H1处理包裹数量超 400万个，同比增加超 120%，规模化优势逐渐显现， 跨境物流产业链上下游的议价能力、库容利用率及周转显著提升，随着 2024下半年欧美迎来传统消费旺季，公司持续布局新仓，我们预计海外仓包裹发货量有望进一步提升。 跨境电商业务： 2024H1实现收入 9.15亿元（+20.4%），其中独立站表现靓眼，实现收入 3.7亿元（+20.9%）， 收入占比提升至 40.3%； 亚马逊收入 4.9亿元（+16.3%）。 产品方面， 公司智能家居、健康办公产品品类不断丰富， 2024H1新品类销售收入占比约 8%，品类拓展初见成效。随着欧美电商渗透率及健康办公、智能升降产品渗透率逐步提升，公司品类拓展战略持续推进，我们预计公司产品结构有望进一步优化，跨境电商业务收入实现稳步提升。 风险提示： 海外市场不及预期、海外仓拓展不及预期、跨境电商竞争加剧。

公司发布 2024年半年度报告。24H1公司实现营业收入 24.3亿元，同比+44.6%； 归母净利润 1.6亿元，同比下-63.9%；扣非归母净利润 1.1亿元，同比+30.0%，每股收益为 0.51元。 公司发布 2024年半年度报告。24H1公司实现营业收入 24.3亿元，同比+44.6%；归母净利润 1.6亿元，同比下-63.9%；扣非归母净利润 1.1亿元，同比+30.0%，每股收益为 0.51元，上半年净利润同比下滑主要系公司于去年同期出售海外仓所产生较高非经常性收入。单季度来看，公司 24Q2实现营业收入 13.1亿元，同比+48.1%；归母净利润 0.8亿元，同比+74.0%；扣非归母净利润 0.7亿元，同比+6.5%。 公司毛利率出现短期波动主要系海运费不利影响与业务占比变化，较强费用管控下扣非净利率降幅较小。24H1公司实现毛利率 31.4%，同比-4.4pcts，期间费用率为 25.2%，同比-3.9pcts，其中销售/管理/研发费用率分别为 16.6%/4.4%/3.1%，同比-4.1/-0.1/-0.9pct，实现扣非净利率 4.4%，同比-0.5pct。单 24Q2来看，公司实现毛利率 31.4%，同比-3.1pcts，期间费用率为 24.1%，同比-2.4pcts，其中销售/管理/研发费用率分别为 15.7%/4.3%/3.3%，同比-4.9/+0.2/-1.0pcts，实现扣非净利率 5.0%，同比-2.0pcts。 人体工学系列产品在更高性价比与更丰富产品线下实现稳健增速，品牌知名度建设卓有成效，独立站增速略高。24H1人体工学系列业务实现收入 13.4亿元，同增 17.4%，主要系公司在保持升降桌主打产品优势的同时，增加电动沙发、人体工学椅等新品类，当前新品占比约 8%，拓品类初见成效。24H1该业务实现毛利率 40.2%，同比-1.3pcts，主要系海运费激增与低毛利性价比产品占比提升影响。分板块来看，跨境电商业务增速略高于代工业务，24H1跨境电商实现销售收入 9.15亿元，同增20.36%；独立站实现销售收入 3.69亿元，同增 20.87%，独立站在电商中的占比已至四成，品牌建设卓有成效。 海外仓业务收入实现翻倍增长，毛利率同比环比均有提升，新仓填仓完成后仍有提升空间。截至报告期末，公司在全球拥有 16个自营海外仓，面积 46.01万平方米，较去年同期的 27.58万平方米大幅提升。24H1海外仓业务实现收入 8.51亿元，同比增长 130.0%，主要系海运拥堵提升海外仓备货需求，以及公司新开两仓库容增加，在总营收中的占比提升 13.4%至 35.07%。海外仓业务实现毛利率 15%，同比+5.4pcts，环比也有个位数提升。随着客户丰富度提升，以及新快递折扣价的投入使用，新开仓有望逐步超过盈亏平衡点，下半年毛利率仍有提升空间。 公司主营业务发展稳健，跨境仓储物流打开第二增长曲线。1）公司主营业务发展稳健，高研发投入累积技术壁垒，全球化产能布局增强供应能力，产品力得到提升；公司大力投入品牌建设，通过媒体营销投放拓宽品牌知名度，走品牌发展之路。2）公司积极拓展海外仓业务，采用“小仓换大仓”的方式滚动发展海外仓，较大体量已带来更高的快递折扣，同时新开拓的 分销业务有望进‘’一步提升客户丰富度，规模效应有望进一步增强。我们预计公司 2024年~2026年营业收入分别为 50.8/63.6/76.4亿元，同比+30%/25%/20%，归母净利润分别为 4.5/5.2/6.0亿元，同比-28%/+14%/+16%，主要系资产处置带来较大非经常性损益，对应 24年 PE 为 9.9，维持“强烈推荐”投资评级。 风险提示：海外工厂经营不及预期风险、竞争加剧风险、汇率波动风险。

公司发布 2024年半年报。 2024H1公司实现营业收入 24.27亿元，同比增长 44.64%；实现归母净利润 1.60亿元，同比减少 63.86%；实现扣非归母净利润 1.07亿元，同比增长 29.95%。归母净利润下滑主要系 23Q1出售海外仓取得非经收益 7352万美元。 人体工学系列产品贡献主要营收，增长稳健；海外仓业务超公司预期增长，占比持续提升。 跨境电商： 1） 品牌力持续提升，独立站表现亮眼。 24H1跨境电商业务实现销售收入 9.15亿元，同比增长 20%； 其中 Amazon 和独立站分别实现销售收入 4.92/3.69亿元， 渠道占比分别为 54%/40%。自主品牌+自主渠道双轮驱动，能够在相对激烈的竞争环境中保持成长韧性。 2）品类拓展见成效，新品贡献业务增量。 公司人体工学系列产品以智能升降桌为核心品类， 上半年陆续拓展人体工学椅、 电动沙发等新品类， 销售占比已达到 8%，考虑推广周期叠加下半年消费旺季，增速有望进一步提升。 公共海外仓： 海外仓需求旺盛，扩仓有序盈利提升。 24H1公共海外仓业务实现营业收入 8.51亿元，同比增长 130%。海外仓需求旺盛，主要因为 1） FBA 大件产品物流提价，需求外溢； 2） Tiktok、 Tem 等跨境电商平台发展迅猛， 增量需求较大。北美租仓库租金大幅上涨，中小仓储服务商退出，也使得海外仓需求进一步向以公司为代表的头部企业集中。 短期来看， 公司有序扩租赁仓， 库容利用率、周转持续提升，尾程折扣议价能力增强，盈利能力持续改善； 长期来看， 公司美国前期已储备 5000亩工业物流土地，自建仓即将启动，未来租赁转自建，小仓换大仓，有效降低海外仓成本，增加盈利空间， 形成独有竞争壁垒。 营收结构调整，海运费上涨共同影响公司毛利率水平。 24H1公司毛利率 31.35%，同比下滑 4.39pct。其中跨境电商业务产品成本下降，但受海运费上涨影响，毛利率下降 1.6pct；海外仓毛利率 15%， 较去年全年提高 2.31pct，业务占营收比重提升至 35%， 影响整体毛利率水平。公司销售/管理/研发/财务费用率分别为 16.6%/4.4%/3.1%/1.1%，同比分别-4.1pct/-0.1pct/-0.9pct/+1.2pct。 公司是全球知名的智能升降家居的领军企业，公共海外仓业务成为公司第二增长曲线。我们维持 2024-2026年盈利预测， 预计公司 2024-2026年实现营业收入 50.98/65.10/79.49亿元，实现归母净利润 4.58/5.62/6.48亿元， EPS 分别为 1.46/1.80/2.07元/股，对应 PE 分别为 10/8/7倍。我们看好公司智能升降产品业务稳健发展，海外仓业务快速成长，维持“买入”评级。

事件：乐歌股份发布2024年半年报：2024H1公司实现营收24.27亿元，同比+44.64%，实现归母净利润1.60亿元，同比-63.46%，实现扣非后归母净利润1.07亿元，同比+29.95%；单季度看，2024Q2公司实现营收13.06亿元，同比+48.08%，实现归母净利润0.80亿元，同比+74.02%，实现扣非后归母净利润0.66亿元，同比+6.47%。 跨境电商稳步增长，海外仓业务超预期分产品来看，公司2024H1人体工学系列产品收入13.37亿元，同比+17.41%，其中线性驱动产品实现销售数量78.38万套，销售金额10.20亿元，同比+10.42%，自主品牌收入占主营业务收入（不含海外仓）比例为68.93%。跨境电商销售收入9.15亿元，同比+20.36%，独立站和亚马逊渠道收入占跨境电商收入比例分别达到30.31%/53.76%。2020年起公司大力发展海外仓业务，海外仓迅速成长为乐歌第二增长曲线，2024H1公司仓储物流服务收入为8.51亿元，同比+129.88%，目前已累计服务778家出海企业，2024上半年处理包裹量超400万个，同比增速超过120%。 仓储物流毛利率上行，表观利润受卖仓扰动公司2024H1/Q2毛利率分别为31.35%/31.39%，同比-4.40/-3.16pct，毛利率降低主要受线性驱动及其他产品盈利能力下滑影响，上半年公共海外仓毛利率则同比增长5.40pct达到15%水平，较2023年全年增长2.31pct。从期间费率来看，2024Q2公司销售/管理/研发/财务费率分别同比-4.93/+0.24/-1.04/+3.35pct。上半年归母净利润同比下滑63.46%，主要系2023Q1卖仓及锁汇等业务产生非经常性收益3.7亿元，从扣非后归母净利润来看2024H1/Q2分别同比+29.95%/+6.47%。 新仓有望快速爬坡，自建仓提升盈利水平公司在中大件海外仓行业中处于领先地位，2023年在运营海外仓基本满仓，净利率增幅明显。2024年持续小仓换大仓，7月芝加哥和德国仓库完成开仓，目前公司已拥有17个自营海外仓，面积48.21万平方米，预计新增仓库也将快速完成爬坡期，4supply分销平台赋能中小企业跨境电商，百万包裹量带来较强尾程议价能力，公司海外仓业务将保持快速增长，佐治亚州自建仓完成后有望提升盈利水平。 海外仓开启第二增长曲线，维持“买入”评级公司利用产品和渠道优势打造品牌力，海外仓小仓换大仓、租赁转自建后有望扩大库容规模和盈利水平。预计公司2024-2026年营收为50.59/62.62/76.90亿元，同比增速为29.66%/23.77%/22.81%。归母净利润为4.52/4.92/5.73亿元，同比增速为-28.60%/8.75%/16.36%，扣非后归母净利润3.20/3.99/5.14亿元，同比增速为27.12%/24.68%/28.78%，营收和扣非归母净利润CAGR为25.38%/26.85%，EPS为1.45/1.57/1.83元/股。公司海外仓开启第二增长曲线，维持“买入”评级。 风险提示：消费意愿不达预期风险；海外经营环境和政策风险；人民币汇率波动风险。

业绩简述：1H24公司实现营业收入24.27亿元/yoy+44.64%，归母净利润1.60亿元/yoy-63.86%，归母净利润大幅下滑主要系23年1月出售海外仓，增加当期资产转让未扣除转让所得税的收益约7352万美元，使得基数较高，扣非归母净利润1.07亿元/yoy+29.95%。其中2Q24实现营收13.06亿元/yoy+48.08%，归母净利润0.80亿元/yoy+74.02%，主要系23Q2远期锁汇公允价值变动损失3973万元导致基数较低，扣非归母净利润0.66亿元/yoy+6.47%。 海外仓订单持续高增，毛利率环比改善。分业务看，24H1①海外仓收入8.51亿元/yoy+129.88%，毛利率15%/相比23年全年+2.31pct，占比总营收35.07%，上半年处理包裹量为400万件，同比增加超过120%。截至7月31日，公司在全球拥有17个自营海外仓，相比24年年初增加5个，面积48.21万平方米，相比24年年初增长66.47%，累计服务客户778家。②自主品牌10.86亿元/yoy+16.15%，占比总营收44.76%，其中跨境电商9.15亿元，独立站3.69亿元/yoy+20.9%，占比跨境电商40.3%，公司现有独立站12个，亚马逊4.92亿元/yoy+16.3%，占比跨境电商53.8%。③代工4.90亿元/yoy+30.00%，占比总营收20.18%。分产品看，24H1人体工学系列实现收入13.37亿元，占营收比重为55.07%。 毛利率和销售费用率同时下降，归母扣非净利率保持稳定。盈利能力方面，1H24/2Q24毛利率分别为31.35%/31.39%，分别同比变化-3.06/-3.07pct，扣非归母净利率分别为4.41%/5.03%，分别同比变化-0.50/-1.96pct。费用率方面，1H24销售/管理/研发费用率分别为16.57%/4.35%/3.14%，同比变化-4.11/-0.14/-0.86pct，2Q24分别为15.73%/4.25%/3.29%，同比变化-4.93/+0.24/-1.04pct。 海外仓业务随自建仓占比提升，毛利率有望持续优化。2022年至2023年期间，公司在“小仓换成大仓”过程中，提前以较低的价格在美国核心港口区域储备了5000亩工业物流用地，满足未来自建仓需求。经公司测算，自建海外仓持有成本是租赁海外仓成本的三分之一到二分之一，通过提高自建海外仓占比，可以有效降低海外仓物业成本，增加盈利空间，形成行业内独有的竞争壁垒。 投资建议：从需求端来看，海外大件家居线上渗透率提升，需求端旺盛，截至7月31日，公司2024年已扩仓19万平米，我们预计下半年仍有持续扩仓计划。从公司盈利能力来看，随着自建仓落地，有望降低成本提升毛利率。我们看好公司长期的业绩成长性。预计24-26年实现收入50.81/63.31/73.97亿元，同比增长30.2%/24.6%/16.8%，预计24-26年实现归母净利润4.45/4.96/6.10亿元，同比变化-29.8%/+11.4%/+23.1%，对应24-26年PE为10/9/7X，维持“推荐”评级。 风险提示：海外需求不及预期，新项目落地不及预期，出口成本大幅变化，汇率变动风险。

公司发布2024年半年度报告24H1收入24.3亿，同增45%，归母净利润1.6亿，同减64%，扣非归母净利润1.1亿，同增30%，其中非经常损益主要来自非流动性资产处置损益；24Q2收入13.1亿，同增48%，归母净利润0.8亿，同增74%，扣非归母净利润0.7亿，同增6%。分产品，24H1人体工学系列产品收入13.4亿，同比+17.4%，毛利率40.2%，同比-1.3pct；仓储物流服务收入8.5亿，同比+129.9%，毛利率15.0%，同比+5.4pct。 中大件海外仓竞争壁垒突出，仓储面积持续扩容截至2024年7月末公司全球布局17仓、面积48万方，累计服务客户778家；24H1处理包裹超400万个，同增120%，收入增速靓丽；通过有序扩仓，库容利用率、周转的提升，发件数量同比显著增加，尾程折扣议价能力增强，盈利能力持续改善。乐歌海外仓集合了自身跨境电商业务货量以及所服务客户的货量，规模化优势明显，提升了公司与跨境物流产业链上下游的议价能力，包括但不限于在头程海运、卡车派送、仓储服务成本、尾程快递、支付等方面的议价能力；此外公司拥有14年跨境电商和12年海外仓运营经验，深知中大件跨境卖家的痛点难点，可以提供更加经济、高效的服务。公司以较低价格在美国核心港口储备了5000亩工业物流用地，满足未来自建仓需求。经公司测算，自建海外仓持有成本是租赁成本的1/3-1/2，自建占比提升可有效降低海外仓物业成本，增加盈利空间，形成独有竞争壁垒。 跨境电商：拓品类成效初现，独立站增长靓丽24H1公司跨境电商收入9.2亿，同增20%，其中独立站表现亮眼，收入3.7亿，同增21%，同比增长提速。一方面公司拓品类初见成效，24H1欧美消费需求整体向好、电商渗透率稳步提升，健康办公、智能升降家居产品渗透率持续上升，公司新品类销售占比8%；另一方面，独立站增长靓丽，24H1独立站收入占跨境电商40.3%，能够较好满足定制化需求，且人均消费金额更高，能够自主设置营销策略和开展营销活动如“5·25”会员日等。我们乐观期待下半年公司旺季表现。海运费回落预计盈利改善，产业链全球布局规避风险24H1公司毛利率31.4%，同比-4.4pct，扣非净利率4.4%，同比-0.5pct，我们预计主要系海运费上涨因素影响；当前海运费已现回落，我们预计下半年盈利能力或有所改善。公司全球布局4个生产基地，供应链稳定，生产保障能力强，抗风险能力和成本优势明显，可实现0关税出口美国，凭借领先的生产规模优势和全球化制造布局，公司在采购上具有较高的议价能力及供应链整合能力，也拥有了海内外市场竞争对手难以复制的效率及成本优势，我们预计整体关税风险可控。 维持盈利预测，维持“买入”评级三方海外仓+跨境电商精准卡位，受益赛道景气及竞争力验证，我们预计24-26年归母分别为4.5亿/5.1亿/5.7亿，对应PE分别为10X/9X/8X，维持“买入”评级。 风险提示：海外需求不及预期；新仓爬坡不及预期；线上竞争加剧；加征关税风险等

6月17日公司发布公告，为进一步提升公司竞争力，加速公司公共海外仓业务发展，公司下属全资孙公司EllabellBryanLecangsLLC拟与Clayco,Inc.签订“美国佐治亚州Ellabell海外仓项目”建造合同，建造总价预计7,800万美元(折合人民币约5.5亿元)。“美国佐治亚州Ellabell海外仓项目”为公司向特定对象发行股票的募投项目，本次建造所需资金由公司先行投入，待公司向特定对象发行股票募集资金到位后予以置换。 【评论】跨境电商公共海外仓需求提升。近年来，由于美国电商渗透率的提升和中国跨境电商的迅猛发展，仓储需求不断增加。1）大件产品对物流价格更为敏感，乐仓产品配送的物流成本约为亚马逊的40%-60%；2）亚马逊今年陆续推出提升大件仓储价格、分仓配送、收取入仓配置费等多个物流政策，对跨境卖家的商品盈利和周转能力提出更高要求，导致仓储需求外溢；3）海外仓短期是亚马逊的配套物流途径，长期是独立站和多平台运营的必备物流模式。 坚定推进“小仓换大仓”及自建仓建设。近年来随仓储需求增加，美国核心港口和交通枢纽仓库购买价格和租金均呈上涨态势。未来随着其他海外仓经营者租赁仓库陆续到期，可能面临较大的续租压力。 2022年至2023年期间，公司在“小仓换成大仓”过程中，提前以较低的价格在美国核心港口区域储备了5000亩工业物流用地，满足未来150万平自建仓需求。自建海外仓持有成本是租赁海外仓成本的三分之一到二分之一，通过提高自建海外仓占比，可以有效降低海外仓物业成本，增加盈利空间。投资建议】公司是全球知名的智能升降家居的领军企业，延伸布局了公共海外仓服务。 我们维持2024-2026年盈利预测，预计公司2024-2026年实现营业收入50.98/65.10/79.49亿元，实现归母净利润4.58/5.62/6.47亿元，EPS分别为1.46/1.80/2.07元/股，对应PE分别为11/9/8倍。我们看好公司智能升降产品业务稳健发展，海外仓业务快速成长，维持“买入”评级。【风险提示】宏观经济下行；填仓进度不及预期；行业竞争加剧。

公司公布2023年报，23Q4扣非利润略超预期：2023年收入39.02亿元，同比+21.6%，归母净利6.34亿元，同比189.7%，扣非净利2.52亿元，同比142.4%。23Q4收入12.16亿元，同比35.8%，归母净利1.17亿元，同比93.5%，扣非归母0.99亿元，同比160.6%！公司公告24Q1业绩，扣非利润略超预期：24Q1收入11.22亿元，同比+40.8%；归母净利0.80亿元，同比-79.9%，扣非归母净利0.41亿元，同比+100.1%，归母净利下滑主要系23Q1有大额卖仓非经常性收益，基数较高。 海外仓：收入高增，盈利规模效应持续释放。2023年收入9.51亿元，同比94%，略超预期，增长主要来自库容率和周转率优化；24Q1收入同比129%。公司尾程价格优势明显，竞对涨价边际挤出大客户到公司，能够匹配仓库面积的扩张，运营优化提供收入弹性。2024年仓库仍以租赁为主，经营利润率同比维稳，尾程快递费率价差让利客户获得收入增长，2025年及之后自建仓库陆续投入运营，通过降低仓库成本提供利润率弹性。 品牌出海：23H2以来收入增速回暖，新品类、新市场扩张支撑中期增长。2023年收入17.73亿元，同比13%，主要系23H2以来随着中低端产品线补充到位+新品类电动沙发上市；全年量增价减，2023年亚马逊/独立站买家数量同比12%/11%，人均消费金额同比-4%/-4%。24Q1收入同比18%，短期看，预计Q2收入增速能够延续，主要系基数走低＋新品类放量＋525促销；中长期看，未来两年仍有扩品类、扩市场逻辑支撑增长。 海外ODM：补库逻辑持续兑现。2023年收入同比7%。客户订单同比增速自23Q2中旬已经转正，考虑到订单转化为收入的滞后节奏，23Q3以来收入提速，补库逻辑持续兑现；24Q1收入同比24%。2024年大客户增量明显，提供收入增长弹性。 内销：仍处于营销破圈阶段，2024年预计减亏。2023年收入2.62亿元，同比微降，24Q1延续回落。内销仍处于品牌投入和消费者教育阶段，公司积极搭建线下渠道，通过经销方式布局线下体验店；但全年外部消费环境未有明显改善。展望后续，2024年品牌营销投入缩减，预计能盈亏平衡，贡献利润弹性。 毛利率改善，费用率稳中有降。2023年公司毛利率36.5%，同比+2.1pct，主要系海运费同比下降、人民币贬值；海外仓毛利率同比+9.3pct至12.7%；2023年销售/管理/研发/财务费用率分别20.1%/4.2%/3.7%/1.0%，同比-0.1/+0.5/-0.8/0.0pct。24Q1毛利率31.3%，同比-5.9pct，主要系Q1海运费上涨拖累跨境电商毛利率；24Q1销售/管理/研发/财务费用率分别17.6%/4.5%/3.0%/1.5%，同比-3.2/-0.6/-0.7/-1.2pct。持续分享全球升降桌渗透率提升红利，盈利能力步入上行通道。品牌已经具备自然引流能力，跨境电商利润率随独立站占比提升优化，海外仓规模效应强化。我们维持2024-2025年经营性利润预测至3.47/4.87亿元，新增2026年经营性利润预测6.32亿元，当前市值对应经营性PE为16X/11X/9X，维持“买入”评级！风险提示：亚马逊价格战超预期、海外需求不及预期、国内市场拓展不及预期。

事件： 公司发布 23年报和 24年一季报， 23年实现营业收入 39.0亿元，同增 21.6%；实现归母净利润 6.3亿元，同增 189.7%；归母净利率 16.2%，同增 9.4pct；实现扣非归母净利润 2.5亿元，同增 142.4%，扣非归母净利率6.5%，同增 3.2pct。 单季度看， 23Q1-24Q1分别实现营业收入 8.0/8.8/10.1/12.2/11.2亿元，同比变化分别为+4.3%/+12.3%/+31.9%/+35.7%/+40.8%。归母净利润 4.0/0.5/0.7/1.2/0.8亿元，同比变化+2082.0%/-58.9%/+163.9%/+93.5%/-79.9%。 23年毛利率为 36.5%，同增 2.1pct。 23年期间费用率 28.9%，同减 0.3pct。 其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为 20.1%/4.2%/3.7%/1.0%，同比变化-0.1pct/+0.5pct/-0.8pct/+0.1pct。 24Q1综合毛利率为 31.3%，同减 5.9pct。 期间费用率为 26.4%，同减 5.6pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为 17.6%/4.5%/3.0%/1.5%，同比变化-3.2pct/-0.6pct/-0.7pct/-1.2pct。 分产品看， 23年人体工学系列产品/仓储物流服务/其他收入分别实现营业收入 26.1/9.5/3.4亿元，同比变化+8.7%/+94.0%/+7.4%，占比 66.9%/24.4%/8.7%。乐歌海外仓在为自身跨境电商业务赋能的同时，已累计服务超过 600家外贸企业，其中不乏上市公司、中大件品类垂直类目的头部卖家等，头部效应，以及业务和自营海外仓的规模效应显现。 分渠道看， 23年直销渠道/分销渠道实现营业收入 19.69/19.33亿元，占比50.46%/49.54%，同比增长 15.08%/29.07%。 公司线上直销渠道以独立站和亚马逊为主， 23年分别实现收入 6.7/10.0亿元，同比增长 16.72%/7.78%，营收占比 17.21%/25.68%。线上分销渠道以京东-非自营和淘宝分销为主， 23年实现收入 0.7/0.3亿元，同比变化+10.6%/-14.5%。 盈利预测与评级： 我们预计公司 24-25年净利润分别为 4.6/5.3亿元，同比变化-27.4%/+14.7%，当前收盘价对应 PE 分别为 12、 11倍。参考可比公司给予 24年 16-17倍 PE 估值，对应合理价值区间 23.52-24.99元/股，给予“优于大市”评级。 风险提示： 外需景气回落，国际政治风险，海运紧张局面延续，原材料价格波动，汇率波动。

业绩简述： 1Q24 公司实现营收 11.22 亿元/yoy+40.83%， 环比-7.79%，归母净利润 0.80 亿元/yoy-79.89%， 环比-31.69%， 主要系 1Q23 非经损益 3.71亿元， 1Q24 大幅减少为 3856 万元， 扣非归母净利润 0.41 亿元/yoy+100.08%，环比-58.38%，非经损益主要来自海外仓出售收益 6198 万元及远期锁汇公允价值变动损益-1287 万元。 海外仓业务发展带动整体收入增长，自建仓占比提升增加盈利空间。 海外仓业务致力于为中大件产品跨境卖家提供综合服务，包括头程海运、一件代发、 FBA转运、海外仓储、售后托管、出口代理、供应链金融服务、独立站分销等一站式跨境物流服务。自 2020 年发展以来，已服务超 600 家跨境电商卖家品牌出海。2022 年至 2023 年期间，公司在“小仓换成大仓”过程中，提前以较低的价格在美国核心港口区域储备了 5000 亩工业物流用地，满足未来自建仓需求。经公司测算，自建海外仓持有成本是租赁海外仓成本的三分之一到二分之一，通过提高自建海外仓占比，可以有效降低海外仓物业成本，增加盈利空间。 跨境电商模式下销售收入呈现前低后高趋势， 下半年收入有望持续增长。 跨境电商模式下，销售旺季和平台、卖家促销紧密相关，一般集中在下半年，如黑五和圣诞季，年度内呈前低后高趋势，销售逐季增加。 而海外仓的收入走势也和跨境电商保持一致，营收和利润逐季增长，且四季度因为促销旺季，带来库内产品周转加快，通常是一年内营收和利润最好的季度。 受限于新仓爬坡，毛利率暂时承压。 盈利能力方面， 1Q24 实现毛利率31.29%/-5.87pct， 环比-5.25pct，扣非净利率 3.68%/+1.09pct，环比-4.48pct。费用率方面，销售/管理/研发费用率分别为 17.55%/4.47%/2.97%，分别同比变化-3.16/-0.55/-0.66pct。 投资建议： 从需求端来看， 海外大件家居线上渗透率提升，需求端旺盛，公司 2024 年将扩仓 10-15 万平米。 从公司盈利能力来看， 随着自建仓落地， 有望降低成本提升毛利率。 我们看好公司长期的业绩成长性。预计 24-26 年实现收入48.70/59.44/68.47 亿元，同比增长 24.8%/22.0%/15.2%，预计 24-26 年实现归母净利润 4.59/5.02/5.78 亿元，同比变化-27.6%/+9.4%/+15.2%，对应 24-26 年 PE 为 13/12/10X， 维持“推荐”评级。 风险提示： 海外需求不及预期，新项目落地不及预期，出口成本大幅变化