业绩符合预期。公司上半年营业收入 9.64 亿元，同比增长 33.7%；归母净利润 0.71亿元，同比增长 95.6%；扣非归母净利润 0.72 亿元，同比增长 126.7%。2 季度营业收入 5.11 亿元，同比增长 44.8%，环比增长 12.8%；归母净利润 0.41 亿元，同比增长 72.9%，环比增长 37.9%；扣非归母净利润 0.45 亿元，同比增长 125.0%，环比增长 60.5%。上半年功放及 AVAS 等产品逐步上量，叠加原材料价格下降及汇兑收益增加等正向影响，公司营收及利润同环比实现较快增长。 2 季度毛利率同环比提升，现金流大幅改善。上半年毛利率 24.1%，同比提升 3.1个百分点；2 季度毛利率 24.8%，同比提升 2.8 个百分点，环比提升 1.3 个百分点，毛利率提升预计主要系原材料价格下降带动。上半年期间费用率 14.5%，同比下降0.7 个百分点，其中管理费用率同比下降 0.3 个百分点，财务费用率同比下降 1.5 个百分点，主要系汇兑收益增加影响（上半年汇兑收益 2309 万元，去年同期 810 万元）。上半年经营活动现金流净额 1.53 亿元，同比提升 171.1%，主要系公司销售回款增加，前期备货减少本年采购所致。 主要产品销量增长较快，汽车声学产品发展空间广阔。上半年公司继续巩固车载扬声器领域优势，另一方面加大对车载功放、AVAS 等产品的市场推广力度，实现单车配套价值提升。上半年公司车载扬声器销量 3422.84 万只，同比增长 12.8%；受益于整车音响配置升级，上半年公司功放产品销量 14.32 万台，同比增长 36.5%；受益汽车产销量增长，上半年公司 AVAS 产品销量 78.71 万只，同比增长 45.0%。 公司已进入特斯拉、比亚迪、蔚来、理想、华为金康等国内外知名新能源客户配套体系，为蔚来、理想、华为金康等客户配套整车音响系统；在新势力品牌带动下，预计汽车声学产品高端化趋势将延续，对扬声器数量配置及车载功放的性能需求有望持续提升，公司主要产品将具备广阔的市场空间。 产能建设继续推进。公司继续推进自动化生产线改造以及低音炮、AVAS 等产线建设、国内扬声器生产设备的升级改造等工作。目前苏州上声总部按募投项目建设电子产品线、扬声器生产线；可转债发行申请已获证监会同意注册，合肥新工厂建设稳步推进；海外捷克和墨西哥工厂对原有制造设备进行升级改造以提升自动化生产能力，同时还新增扬声器低音总装线、低音炮喇叭与低音炮箱体组装线、AVAS 组装线。新建产线将进一步提升公司产能水平及就近服务能力，为公司长远发展奠定坚实基础。 调整毛利率、费用率等，预测公司 2023-2025 年 EPS 分别为 1.17、1.65、2.11 元（原 1.26、1.71、2.25 元），按 23 年 PE 估值，可比公司 23 年 PE 平均估值 50倍，对应目标价为 58.5 元，维持买入评级。 风险提示车载扬声器业务配套量低于预期、车载功放业务、AVAS 业务配套量低于预期、原材料价格波动风险。

H1 整体略承压，Q2 环比改善态势明确：公司 23H1 实现营业收入 3.9 亿元，同比下降 5%；归母净利润 1.2 亿元，同比下降 15%，归母净利润较营收下滑更多主要是受到汇兑收益较同期下降等因素所致。其中 Q2 单季营收 2.0 亿元，同比基本持平，环比增长 8%，光学元组件主要下游应用条形扫描收入环比降幅收窄；归母净利润0.7 亿元，同比下降 17%，环比增长 45%。 23H1 毛利率 40.3%，同比下滑 0.8pct，其中 Q2 单季度毛利率 41.8%，同比微降，环比提升 3.1pct。公司 Q2 营收及盈利能力双向改善，底部恢复态势明确。 光学显微镜业务保持快速增长，盈利能力增强：23H1 光学显微镜业务实现销售收入1.9 亿元，同比增长 16%，毛利率 40.9%，同比提升 2.0pct。受益于公司高端光学显微镜品牌 NEXCOPE 系列产品持续发力，持续拓展生命科学、工业检测以及医疗领域客户，自有高端品牌实现营收近 6000 万元，占比近 3 成。此外，随着高端显微镜占比不断提升，未来显微镜整体毛利率有望持续提高。据 Grand View Research数据， 26 年全球光学显微镜市场空间将达到 61 亿美金，公司光学显微镜业务将持续受益于高端市场国产替代的巨大空间。 差异化进击高精尖医疗光学，静待激光雷达产业趋势：医疗光学产品的市场需求快速增长，但高端医疗光学产品如手术显微镜、内窥镜等严重依赖进口，公司医疗光学业务主要分为医疗影像及体外诊断产品。医疗影像方面，公司供应的医用光学元组件、手术显微镜的核心光学部组件等保持高增，内窥镜镜头已向国内数家医疗细分领域上市公司批量出货；体外诊断方面，多款高端医用生物显微镜已与数十家医院产生合作，应用于血球形态分析的高端嵌入式显微系统实现批量销售。激光雷达领域，公司与禾赛、Innoviz、Innovusion、北醒光子、麦格纳等国内外知名企业保持深度合作，不断提高市场占有率，卡位汽车智能化长期趋势。 我们预测公司 23-25 年每股收益分别为 2.77/3.43/4.30 元（原 23-24 年预测分别为3.19/4.23 元，主要下调营收及毛利率预测），根据可比公司 23 年 45 倍 PE 估值水平，对应目标价为 124.65 元，维持买入评级。 风险提示 扩产进度、产品销售不及预期；产品单价、毛利率提升不及预期。

事件：三环集团发布23年中报。 业绩符合预期，Q2业绩环比提升明显。2023H1公司实现营收26.3亿元，同比下降9%；归母净利润7.3亿元，同比下降22%；毛利率为39.7%，相比21年下降7.27pct，主要由于23年上半年电子行业终端需求疲软导致公司营收和盈利能力下降。23Q2实现营收14.4亿元，同比下降3%，环比提升21%；归母净利润4.1亿元，同比下降7%，环比增长28%，盈利能力明显修复。 MLCC复苏确定性高，三环卡位高端持续放量。目前MLCC行业进入被动去库存的尾声，各厂商稼动率持续改善，库存逐步消化，MLCC行业景气度向好趋势不改。 未来消费类需求回暖，叠加服务器、汽车类需求的强劲拉动，我们看好产业链相关企业因此受益。三环集团卡位高端，逐步建立起竞争优势，国产替代有望加速。公司通过改进工艺和优化设计，有效解决了MLCC常见的断裂和啸叫问题，产品性能持续提升；MLCC产品不断朝着高容化、微型化、高可靠等方向发展，致力于实现0805-100μF、1206-220μF中大尺寸高容规格和01005~0603等中小尺寸更高容量规格的开发与量产，超高容MLCC获得阿拉丁神灯奖“最佳产品奖”和“第十一届中国电子信息博览会金奖”，市场认可度不断提升。未来随着公司高容产品结构占比持续提升，以及车规级产品逐步导入和放量，MLCC业务有望维持高速增长。 陶瓷燃料电池应用系统渐成公司增长新极。目前，三环集团拥有50余项关键基础材料、单电池、电堆、系统的核心专利，开展的“210kW高温燃料电池发电系统研发与应用示范项目”顺利通过验收，同时牵头承担“十四五”国家重点研发计划。5月，公司牵头承担的国家重点研发计划“氢能技术”重点专项“百千瓦级固体氧化物燃料电池热电联供系统应用关键技术”项目顺利召开项目启动会，该项目的顺利实施将进一步提升我国大功率SOFC热电联供系统技术的自主创新能力。 我们预计公司23-25年归母净利润分别为18.6、23.0、28.7亿元（23-24年原预测为20.4、25.3亿元，主要下调了通信部件、电子元件及材料、半导体部件等业务的营收），根据可比公司24年33倍PE估值，对应目标价为39.6元，维持买入评级。 盈利预测与投资建议风险提示下游需求不及预期、产能扩张不及预期、行业竞争加剧风险。

业绩逐季环比改善趋势明显。公司23H1实现营收122亿元，同比减少22%，实现归母净利润4.96亿元，同比减少68%。逐季来看，23Q2公司实现营收63亿元，环比增长8%，实现归母净利润3.9亿元，环比增长251%。23Q2毛利率15.1%，环比23Q1提升3.3pcts。 需求逐步回暖，AI、汽车电子等新兴应用发展迅猛。受半导体行业周期下行、行业去库存的影响，半导体产业公司业绩相对低迷。但目前随着产业去库存取得阶段性进展，以及下半年消费电子新品备货拉动，公司业绩有望持续环比改善。中长期来看，AI、汽车电子等新兴应用有望引领半导体市场恢复增长。公司作为全球前十大OSAT厂商中排名第三、中国大陆第一的封测厂商，在技术能力、生产规模、运营效率、国际化运营等多方面具备优势，具备更强的业绩确定性。 加速高附加值市场战略布局，龙头优势进一步强化。最近几年公司加速从消费类向市场需求快速增长的汽车电子、5G通信、高性能计算、存储等高附加值市场的战略布局，持续聚焦高性能封装技术高附加值应用，进一步提升核心竞争力。公司2023年上半年度营业收入按市场应用领域划分情况：通讯电子占比35.4%、消费电子占比26.1%、运算电子占比16.4%、工业及医疗电子占比11.5%、汽车电子占比10.5%，与去年同期相比消费电子下降5.2个百分点，运算电子下降2个百分点，通讯电子下降1.3个百分点，汽车电子增长6.9个百分点，工业及医疗电子增长1.4个百分点。 我们预测公司23-25年每股净资产分别为14.99、16.40、18.19元（原23-25年预测为15.75、17.63、19.67元，下调了收入及毛利率预测），根据可比公司23年平均2.92倍PB估值，给予43.76元目标价，维持买入评级。 风险提示封测景气度不及预期、扩产进度不及预期、5G技术普及不及预期、市场竞争加剧。 盈利预测与投资建议

业绩快速增长，研发持续高投入；公司23H1实现营收3.3亿元，同比增长29%，实现归母净利润0.97亿元，同比增长31%。23H1公司毛利率60.5%，相比去年同期提升4.7pcts。公司保持高研发投入，23H1研发投入0.6亿元，占营收比例为18.4%。 OLED材料业务持续放量。公司上半年材料收入达到1.41亿元，同比增长62%。分业务板块来看：有机发光材料方面，公司加强客户开拓，提升产品在主要客户的市场渗透率、实现较快增长，展望下半年，受益消费电子新机发布和面板厂稼动率逐季回升，公司有机发光材料端收入规模有望进一步提升；封装材料方面，已成功导入多家客户产线，并实现批量供货，打造新的业绩增长动能；PDL材料方面，已经通过部分客户的量产测试，市场推广工作有序推进。 蒸发源设备签单顺利，8.5代线建设有望带来成长新动能。公司顺利完成了厦门天马一期、重庆京东方三期两个项目的验收工作以及厦门天马二期项目的合同签署，与下游客户开展多项技术合作。后续公司设备业务将一方面受益于OLED6代线的改造需求，另一方面受益于平板、笔电等产品OLED面板渗透率提升带来的8.5线建设需求，8.5线蒸发源用量有望显著提升。同时公司积极布局钙钛矿蒸镀设备，未来有望构筑新增长曲线。 我们预测公司23-25年每股收益分别为1.21、2.03、3.11元，维持给予24年28倍PE，给予56.84元目标价，维持买入评级。 风险提示蒸发源产品仅适配于Tokki蒸镀机的风险；客户集中风险；下游面板厂商出货量不及预期风险；市场竞争加剧风险；毛利率下降风险；存货管理风险；钙钛矿技术研发风险。 盈利预测与投资建议

上半年，公司营收同比略增至292亿元，归母净利润同比增长6%至12.6亿元，经营性净现金流高达30.4亿元。二季度单季归母净利润7.9亿元，同环比分别增长17%和73%。 安世的汽车应用占比提升，持续推出新产品：上半年安世来自汽车领域的营收占比提升至61%，公司半导体业务营收同比略降至76.4亿元，毛利率41.3%，净利润同比下降20%至13.9亿元。二季度营收与净利润环比分别增长1%和10%至38.4和7.28亿元。安世新推出多种产品，包括600VIGBT、新型电池寿命提升IC、低电压100/150V和高电压650V增强模式功率GaNFET等，并发布了650V碳化硅二极管等创新产品。公司研发的电源管理产品已应用于手机。控股股东闻天下投资的上海临港12英寸车规级晶圆厂配备全球领先的无人车间，将成为公司产能扩充的重要来源，已经开始导入产品，直通率达95%以上，已取得了ISO认证和车规级IATF16949的符合性认证。 产品集成业务二季度扭亏，多产品多元发展：产品集成业务营收上半年同比增长6%至206亿元，毛利率9.1%。二季度营收略增至103亿元，净利润扭亏至1.15亿元。公司与特定客户的笔电业务合作顺利，在昆明工厂扩充产能，也在黄石工厂增加笔电配套结构件产能。公司已为头部客户量产供货车载智能座舱产品，将沿着三大方向拓展汽车电子业务，包括车内触控屏、ADAS高级驾驶辅助和智能车载终端。公司服务器业务各产品项目进展顺利，拥有国际短视频、电商等互联网客户以及运营商等客户，已研发出液冷技术服务器产品。 我们预测公司23-25年每股收益分别为2.15、2.66、3.20元（原23-24年预测为2.99、3.79元，主要调整了其他业务销售收入和费用等），根据可比公司23年平均24倍PE估值，给予51.60元目标价，维持买入评级。 风险提示车载业务不及预期风险、行业需求不及预期风险、行业竞争加剧风险。 盈利预测与投资建议

上半年，大华营收同比略增至 146.3亿元，归母净利润同比增长 30%至 19.8亿元。 存货连续两个季度下降至 62.5亿元。二季度单季，大华毛利率高达 43%以上，扣非归母净利润 13.6亿元，同环比分别增长 49%和 241%，单季经营性净现金流 16亿元，创二季度的历史新高，体现了公司的高质量发展和精细化管理的改善。公司拟以自有资金回购 4-6亿元的股份用于股权激励或员工持股计划，回购价不超过 31.71元/股，高于当前股价 60%以上。 境内 ToB、创新业务、软件业务快速增长：上半年，大华境内 ToB 业务同比增长9%至 38.6亿元，创新业务同比增长 34%至 22.6亿元，包括机器视觉和移动机器人、智慧生活、汽车电子、智慧安检、智慧消防、智慧存储及热成像等业务进展顺利。软件业务营收同比增长 26%至 7.6亿元。境外业务同比略增至 68.6亿元，毛利率同比提升 5.2个百分点至 47.3%。 大模型技术带来发展机遇：大华致力于结合大模型的能力和各细分行业的数据和知识，训练针对行业落地应用的视觉大模型。大华也融合多模态技术将不同模态的数据整合在一起，共同训练模型，有效地提升物联感知的精准性能力。公司全面开放从硬件、软件、算法到服务、业务生态，通过 DHOP 实现设备对接能力开放，并利用物联数智平台底座构建丰富组件，实现从 PaaS 到 SaaS 能力开放。大华还打造了巨灵人工智能开放平台，为合作伙伴提供一站式的算法训练服务。 中移动入股，战略协同性强：中移动已持有 8.8%的股本，成为公司第二大股东，并有权提名新的董事和监事以增加业务协同。大华积极参与中移动正筹建的全国范围亿级量纲的视联网，还将协同中国移动“视频算力一张网”的建设。大华与中移动优势互补，战略协同，在各项业务的市场开拓、联合研发、渠道合作等方面深入合作，公司 To G、To B、乐橙等业务均有望受益。 我们预测公司 23-25年每股收益分别为 1. 12、1.38、1.66元，根据可比公司 23年平均 24倍 PE 估值，给予 26.88元目标价，维持买入评级。 风险提示 行业需求不及预期；AI 大模型落地不及预期；海外业务不及预期风险。

23年上半年公司实现营业收入 20.22亿元，同比增长 10.6%，归母净利润-1.36亿元，扣非归母净利润-1.65亿元。公司上半年度出现净利润亏损的主要原因是上半年度计提存货及开发支出的资产减值损失约 3.96亿元。 加快去库存进度，存货减值压力基本释放：上半年受 22年度备货较多和市场消费疲软的影响，存货资产损失 1.71亿元，其中一季度 1.42亿元，二季度 0.29亿元，存货资产减值损失趋势已明显改善，公司预计下半年度不存在大额计提存货跌价准备的情况，存货价值压力业已基本释放，下半年有望轻装上阵。 23Q2营收同环比俱增迎来业绩拐点，人才激励充分增强发展动力：23Q2营业收入11.78亿元，环比增长 39.6%，同比增长 23.4%；23Q1归母净利润-1.39亿元，23Q2归母净利润 286万元，环比增长额 1.42亿元。23Q3库存预计将恢复到正常水平，同时随着新产品陆续推出和智能手机市场复苏，未来业绩有望显著增长。为了充分调动公司核心人才积极性，7月公司股东大会通过了 2023年第一期员工持股计划，计划向 1145位激励对象合计授予 1962.0万份股票期权，约占股本总额的4.3%，第一个行权期 2023年度的业绩目标为较 2022年营收增长不低于 10%。 研发项目优化调整，多元化产品布局逐步完善： 23Q2公司及时止损，终止 TWS 项目研发，与此同时，多款安全产品、音频功放产品和生物识别产品进展顺利。安全产品 NFC、eSE 芯片以及整体解决方案已通过国内外各项安全认证并向客户送样，预期下半年量产；音频功放产品 TFA9865是业界率先支持 12V 输入电压的智能音频功放，实现了超低功耗，并且提升了整体音频性能；新型生物识别解决方案已顺利流片，进入性能调优阶段。在智能手机业务之外，公司 PC、平板业务在提升，汽车电子、工业 IoT 等领域成长快速，业务更加均衡和健康。 我们预测公司 23-25年每股收益为 0.24、1. 12、1.40元（原 23-24年预测为 2.32、3.05元，主要受宏观环境和 TWS 项目终止影响，下调指纹业务和其他芯片业务营收，上调资产减值损失）。由于公司 23年受资产减值损失影响较大，选择可比公司24年平均 56倍 PE 进行估值，对应目标价为 62.72元，维持买入评级。 风险提示 手机市场复苏不及预期；新产品进展不及预期。

23H1业绩符合预期，Q2扣非环比高增：23H1公司实现营业收入152.9亿元，同比增长3.3%；归母净利润12.5亿元，同比增长159.3%，接近业绩预告上限，扣非归母净利润10.7亿元，同比增长129.8%。Q2单季度公司实现营收80.7亿元，同比增长4%，环比增长12%；扣非归母净利润6.5亿元，同比增长181%，环比增长51%。业绩提振得益于1）营收层面，公司不断拓展与海内外知名汽车、动力电池等领域头部客户及国际领先的清洁能源领域客户的业务合作，在汽车及光伏储能业务方面现较快增长；2)盈利能力端，公司持续进行产品结构优化及降本增效。23H1毛利率为20.5%，同比增长2.4pct；净利率8.2%，同比提升近5pct。 消费电子基本盘稳固，深度受益AI赋能智慧硬件：23H1消费电子业务实现收入134.7亿元，同比小幅下滑2%，毛利率21.7%，同比提升3.5pct。公司作为北美大客户主要精密小件供应商之一，具备“一站式”智能制造服务及解决方案的能力，该优势不仅易于公司拓展业务纵深，更有利于公司在终端景气度疲弱背景下抢占市场。23H1公司AR/VR、服务器等细分领域收入及毛利率同比有较大增长，公司目前已切入北美大客户初代MR产品，单价价值量可观，同时独家承担国内AR领先企业Nreal产品的眼镜整机组装、注塑结构件和声学件制造。此外，公司机器人产品收入实现跨数量级的增长，新兴应用静待爆发。 汽车&光伏两翼齐飞，协同效应赋能业务拓展：1）汽车业务：23H1公司汽车业务收入7.1亿，同比增长72%，毛利率同比提升0.23pct。公司汽车业务目前主要产品包括动力电池壳体、盖板、转接片等，现已成为国内外头部客户的重要供应商，且客户资源持续丰富。据EVTanK数据，预计2025年全球动力电池结构件市场规模将达到768亿元，22-25ECAGR达30%，新能源汽车电池厂商对高端精密结构件的高增需求将推动公司进一步打开成长天花板。2）光伏业务：23H1公司光伏储能业务收入达9.1亿元，同比增长118%，毛利率同比提升1.9pct，实现营收利润双升。公司作为全球微逆龙头Enphase唯二代工商，23年Enphase订单扩充叠加公司新厂产能释放，市场份额有望进一步提高。公司新能源业务与原有业务协同性强，消费电子领域的精益智造、自动化&智能化、规模化供应及配套能力将助力公司在快速布局并取得竞争优势。 我们预测公司23-25年每股收益分别为0.30/0.39/0.49元(原23-25年预测为0.31/0.41/0.52元，受上半年消费电子需求疲弱影响小幅下调相关业务营收预测)，维持23年27倍PE估值，对应目标价为8.10元，维持买入评级。 风险提示客户拓展不及预期；新业务整合与拓展不及预期风险；汇兑损失风险；资产减值风险。 盈利预测与投资建议

精细化管理促高质量稳健发展，业务下沉打造快速响应能力：大华自 15 年以来管理费用率低于 4%，存货周转、营运周期、经营性活动现金流在疫情前持续改善；随着疫情和芯片供给影响缓解，有望重返各指标持续改善的轨道。23Q1 归母净利润约5.0 亿，毛利率回升至 42.5%；根据公司业绩快报，23H1 归母净利润同比增长 30%至 19.8 亿。大华已完成国内六大省区开发中心大区制建设，拥有 67 个海外子公司，响应市场需求变化和客户个性化诉求，多次快速把握智慧物联领域关键商机。 AI 大模型提升视觉准确性，实现多模态融合，大华优势明显：大华拥有大量成熟的算法开发、工程部署和行业实践经验，在场景应用和 AI 产业化方面处于龙头地位。 大华通过模型蒸馏实现大模型的本地化小型化部署，在基于 Transformer 模型的视觉类 AI 上有先发优势，在场景应用和产业化处于龙头地位。 AI 大模型技术让大华布局多年的全域 6D 感知产品技术框架迎来新的发展机遇，全域哈勃摄像机、雷视系列化产品等将获得广泛运用。公司研发行业专属大模型，百亿级参数大模型将于今年选择高价值行业进行试点，明年在多行业应用。 海外业务增长强劲，盈利能力突出：18 年以来，大华持续全面本地化并优化海外营收结构，设立海外供应链中心、本地化营销和服务中心，注重海外品牌和形象建设，设立品牌形象店及大华元素店等；成立独立海外软件研发团队，并在海外六大区驻点服务重大项目和重点客户。大华 18-22 年海外业务 CAGR 约 15%，22 年海外营收达 148 亿元，占总营收的 48%，毛利率为 42.9%，高于境内 9.7 个百分点。 中移动入股，战略协同性强：23 年 4 月中移动成为公司第二大股东，持有 8.8%股本。大华积极参与中移动正筹建的全国范围亿级量纲视联网，还将协同中移动“视频算力一张网”建设。大华与中移动优势互补，战略协同，在各项业务市场开拓、联合研发、渠道合作等方面深入合作，公司 To G、To B、乐橙业务均有望受益。 我们预测公司 23-25 年每股收益分别为 1.12、1.38、1.66 元（原 23-25 年预测为1.06、1.36、1.65 元，主要调整了汇兑收益），根据可比公司 23 年平均 24 倍 PE估值，给予 26.88 元目标价，维持买入评级。 风险提示 行业需求不及预期；AI 大模型落地不及预期；海外业务不及预期风险。

营收快速增长，利润同比下滑。23H1公司实现营收8.3亿元，同比增39%，实现归母净利润0.96亿元，同比下滑5%。23H1毛利率27.5%，去年同期为33.6%，主要受低毛利率的模组类产品占比上升影响，占比由去年同期的20%提升至23H1的42%。为新厂储备的人员、设备额外增加了3500万的成本费用，同时研发费用由去年同期的4618万大幅提升至9181万，致公司利润短期承压。 引领设备零部件国产化进程，国内收入大幅增长。公司上半年来自中国大陆的收入约5.3亿元，同比增加73%，同时占收入比重达64%，国内地区成为贡献收入的主体。公司在国内下游客户包括北方华创、中微公司、拓荆科技等头部客户，公司未来一方面将受益于下游客户的快速成长，另一方面，公司不断储备新品，增大研发投入，满足下游客户零部件国产替代的迫切诉求，亦有望持续受益于新品放量。在服务海外客户方面，公司在8月4日公告拟投资4400万美元设立海外子公司，有助于应对国际形势变化及更紧密服务海外大客户需求。 模组类产品收入大幅增长，未来模组、气体管路产品占比有望进一步提升。公司上半年模组产品收入贡献达3.4亿元，同比增加189%，收入占比由去年同期的20%提升至23H1的42%，产品结构不断由单件定制化向模组化优化。新增产能布局方面，公司南通厂目前处于导入设备、调试阶段，预计2025年达产，年产能规划20亿元；北京厂预计2027年达产，年产能规划20亿元。 我们预测公司23-25年每股收益分别为1.40、1.96、2.79元（原23-24年预测为1.62、2.42元，主要上调了收入中模组产品占比及研发费用预测、下调了整体毛利率预测），根据DCF估值法，对应目标价为101.25元，维持买入评级。 风险提示对第一大客户依赖度高；国际贸易摩擦加剧；市场竞争加剧；研发或新产品发展不及预期；假设条件变化影响测算结果；估值相关风险；产能建设及释放不及预期。 盈利预测与投资建议

二季度正增长，盈利能力强：公司上半年营收同比略增至 375.7亿元，实现归母净利润 53.4亿元，同比下滑 7%。二季度单季的营收和归母净利润分别为 213.7和35.3亿元，同比分别增长 3%和 1%，毛利润同比增长 9%至 96.6亿元。毛利率维持在 45.2%的较高水平，低毛利率的主业建造工程占比降低，供应链成本的优化、主动聚焦盈利更好的业务等都对毛利率有所贡献。公司保持高强度研发，单季研发费用创 28.2亿元的历史新高。在保持 196亿的较高安全库存水平下，经营活动净现金流 43.1亿元，创下二季度单季的历史最高水平。 主业稳健发展：上半年，境内企事业事业群 EBG 营收略增至近 70亿元，保持了去年下半年以来相对公共服务事业群 PBG 的领先。境内中小企业事业群 SMBG 营收同比下降 9%至 57.5亿元。境外主业营收略增至 99.1亿元。随着宏观经济持续复苏，公司的主业需求将持续回暖，并保持稳健发展。 创新业务具有韧性：创新业务整体收入 81.9亿元，同比增长 17%，占公司营收比重达近 22%。海康机器人分拆上市申请已获得深交所受理，上半年营收同比增长 29%至 22.8亿元。萤石网络已在科创板独立上市，上半年营收同比增长 9%至 22.8亿元。汽车电子业务营收同比增长 22%至 10亿元。 积极发展多维感知、人工智能、大数据三大技术主干：在感知端，海康近年不断拓展红外、毫米波、声波、X 光、紫外、温湿度、压力等多维感知手段。在人工智能技术方面，海康处于行业第一梯队，打造了 AI 开放平台，更高效灵活的支撑大量非标场景中算法的落地，并从 2021年起将底层算法逐步切换成 Transformer 架构，提升感知算法的能力。在大数据技术方面，海康构建可以融合物联网和信息网的数据平台，不断总结和归纳数据在各行业的应用形式，建立和完善相应的数据模型。 我们预测公司 23-25年每股收益分别为 1.69、1.91、2.18元（原 23-25年预测为1.81、2. 14、2.44元，主要调整了营收、毛利率、费用率和汇兑），根据可比公司23年 24倍 PE 估值水平，对应目标价为 40.56元，维持买入评级。 风险提示 宏观经济发展不及预期，海外业务发展不及预期，创新业务发展不及预期。

23年上半年公司实现营收近 2068亿元，同比下降 8%；归母净利润 71.6亿元，同比增长 4%；扣非归母净利润 75.36亿，同比增长 18%。其中，2Q23营收 1009亿，同比下降 16%；归母净利润 40.3亿元，同比增长 12%；扣非归母净利润 43.30亿，同比增长 32%。 盈利能力持续提升，主营业务质量增强。受益于 AI 算力需求爆发和产品结构优化，1H23盈利水平显著提升。1H23毛利率 7.17%，同比增长 0.7个百分点；1H23净利率 3.46%，同比增长 0.4个百分点。其中，2Q23毛利率 6.97%，同比增长 0.7个百分点；净利率 4.0%，同比增长近 0.98个百分点。服务器毛利率增长显著，1H23同比增长超过 1个百分点。 服务器行业龙头，业务布局持续增深增广。公司在全球服务器市场长期保持市占率领先，据 1H23半年报，上半年 AI 服务器销量强劲增长，产品结构性优化，CSP 产品占比提升。公司持续推动服务器业务布局增深增广，一方面，坚持深化 AI 服务器业务，在高性能 AI 服务器、边缘服务器、数据中心模块化等方面不断探索；另一方面，积极拓展新领域，加速研发车用移动服务器、太空运算服务器等。 AI 应用推高网络设备业务，800G 交换机产品预计下半年贡献营收。23年上半年，受益于 AI 发展带来的数据中心及运营商网络设备需求，公司高速交换机、高速路由器业务分别增长 70%、95%。其中，400G 交换机出货快速增长，800G 交换机产品已进入 NPI 阶段，预计 2H23将贡献营业收入，并自 2024年起放量。 推动“智能制造+工业互联网”发展战略，加大大数据及新能源领域投资布局。公司打造“灯塔工厂+数字制造平台”创新发展模式，截至 1H23末累计打造含全球首座精密金属加工“灯塔工厂”在内的 6座“灯塔工厂”；上半年参与联合发起山东孚弘新能源产业投资基金，领投上海采日能源科技，增加对 NUWA Robotics 投资。 我们预测公司 23-25年每股收益分别为 1.21、1.51、1.73元（原 23-24年预测为1. 11、1.23元，主要受 AI 行业快速发展上调通信网络和云服务设备营业收入）。采用可比公司 23年 27倍 PE 进行估值，对应目标价为 32.67元，维持买入评级。 风险提示 业务竞争加剧，汇率等因素导致盈利波动。

需求疲软叠加去库存压力，短期业绩承压。23H1公司实现营业收入115.4亿元，同比下降19%，归母净利润8.1亿元，同比下降43%，23H1公司毛利率为18.3%，同比下降1.2pct；其中，Q2单季来看，公司营业收入48.7亿元，同比下降32%/环比下降27%，归母净利润3.9亿元，同比下降53%/环比下降6%。 通讯用板业务收入及盈利能力逆势增长。2023上半年，全球通胀高企、宏观经济恢复不及预期导致智能手机及以平板电脑等为代表的消费电子需求疲软，同时行业整体去库存压力较大。公司消费电子及计算机用板业务营收28.8亿元，同比下降51%，毛利率19.1%，同比下滑4.9pct。但通讯用板业务的表现优于行业整体水平，23H1营收84.2亿元，仍较上年同期增长3.1%，毛利率为18.1%，同比提升1.8pct，此主要系公司的数字化转型以及高阶产品占比提升。 展望下半年，消费电子需求回暖，汽车电子和服务器将为公司带来新的增长空间。 1）预计随着行业去库存的结束，行业周期探底回升以及下半年行业旺季的到来，短期业绩压力将得到释放；此外消费电子的创新脚步并未暂停，以AR/VR、元宇宙等为代表的新产品为行业不断注入新动力。2）从行业角度，根据Prismark数据，服务器及存储设备领域、汽车领域的PCB产品增长最快，2022-2027年复合增长率分别为7.6%和6.2%。从公司角度，2023上半年，在汽车领域，公司已完成雷达运算板的顺利量产，同时进行激光雷达的技术储备及样品认证，域控制器产品也已进入稳定量产出货的状态，后续将进一步提升车用PCB的市占率；在服务器领域，公司目前主力量产机种板层已由10~12L提升至16~20L，并已全球知名服务器客户供应链。 我们预测公司23-25年每股收益分别为1.88/2.11/2/2.36元(原23-25年预测分别为2.26/2.61/2.87元，主要下调通讯用板收入、消费电子及计算机用板收入及毛利率，上调其他收益)，根据可比公司23年18倍PE估值水平，对应目标价33.84元，维持给予买入评级。 风险提示大客户占比较高风险；原材料价格上涨风险；研发或产能投放不及预期；汇率变动风险。 盈利预测与投资建议

国内高端电子封装材料领导者，开启高速成长新阶段。德邦科技主要从事高端电子封装材料研发及产业化，聚焦核心和“卡脖子”环节关键材料，现已形成覆盖晶圆加工、芯片级封装、功率器件封装、板级封装、模组及系统集成封装的从 0级封装到 3级封装的全产业链产品体系，满足下游应用领域前沿需求并提供创新性解决方案，进入到众多知名客户的供应链体系，在半导体、消费电子等领域打破海外垄断，助力我国高端电子封装材料国产替代。公司产品在集成电路、智能终端、新能源等领域均处于国内或国际领先地位，导入头部厂商，且在优质客户中均享有较高份额或供应地位。公司 18-22年 营收 CAGR 高达 47%，归母净利润 19-22年 CAGR超 50%，高增长有望成为未来主旋律。 集成电路封装材料全方位布局，剑指国产替代，加速向上拐点已至。公司集成电路封装材料主要包括晶圆 UV 膜、芯片级固晶胶、板级封装材料等。公司已成为国内唯一拥有自主知识产权研发并实现大批量供货的晶圆 UV 膜企业，产品已成功向国内主要封测厂商批量供货。芯片级封装材料方面， 国内芯片固晶材料市场 90%以上由海外厂商垄断，国产替代空间广阔。除上述三大产品线外，公司先进封装材料固晶膜（DAF）、芯片级底部填充胶、AD 材料、芯片级热界面材料等也已在国内头部 IC设计厂、封测厂等展开认证，有望于 23H2起初步出货上量。一方面，公司现有批量供货的产品线 UV 膜、固晶胶等伴随导入产品型号及料号的增多，产品份额、渗透率逐步提升，有望开启从“1”到“N”的加速成长阶段；另一方面，公司先进封装材料卡位优势明显，将受益于先进封装技术突破及应用趋势。叠加短期半导体行业周期底部明确，下游封测厂稼动率有望环比改善，公司集成电路封装材料业务短中长期逻辑共振，有望迎来加速向上。 新能源方兴未艾，智能终端应用材料空间广阔。公司动力电池结构胶保持动态领先，在宁德时代等头部客户保持较高的供货份额，在比亚迪实现小批量供货，公司的聚氨酯低密度结构材料已通过行业领先客户认证，预计在 23年实现量产，同时光伏叠晶材料、储能电池应用材料等有望带来增量。智能终端应用材料领域，公司已进入苹果、华为、小米等知名品牌供应链并实现大批量供货，根据我们测算公司已在苹果 TWS 耳机等部分代表性智能终端产品应用上取得了较高的份额，未来公司产品应用的拓宽，如手机、平板、笔记本等终端应用单机价值和渗透率的提升将进一步驱动成长。 我们预测公司 23-25年每股收益分别为 1.20/1.73/2.51元，考虑行业周期影响及公司集成电路封装材料有望于 24年起进一步验证通过并放量，因此采用 24年估值水平，根据可比公司 24年 41倍 PE 估值，对应目标价为 70.93元，首次覆盖给予买入评级。 风险提示 终端需求复苏不及预期、毛利率下滑风险、行业竞争加剧风险、半导体封装材料国产替代进度不及预期、产能建设及释放不及预期的相关风险、假设条件变化影响测算结果