“智能家居+云平台服务”双主业，物联云平台月活跃用户超 2600万萤石网络定位为智能家居产品和云平台服务的提供商，愿景是打造智能家居的生态体系，为用户营造安全、舒适、愉悦的居住和工作环境。依托萤石物联云平台，智能家居产品方面打造了“4+N”产品体系。萤石网络将自主研发集中于四大主要智能家居产品，包括智能家居摄像机、智能入户、智能控制和智能服务机器人。物联云平台专注于 PaaS 服务，满足用户对物联网数据的储存和应用需要，截止 2020年 9月末，全球萤石物联云平台 IoT 接入设备约 9500万台，平台注册用户超过 6700万，日活跃用户超过 1100万。 萤石网络营业收入及净利润持续增长，分拆上市有望提升核心竞争力2019年，萤石网络实现营业收入 24.26亿元，同比增长 60.20%；实现净利润 2.60亿元，同比增长 118.38%。2020年前三季度，萤石网络实现营业收入20.49亿元，实现净利润 2.73亿元。通过本次分拆，萤石网络将作为公司下属智能家居及云平台服务业务的平台独立上市。短期来看，公司按权益享有的净利润存在被摊薄的可能，但中长期来看，萤石网络通过科创板上市增强自身资本实力，将进一步提高研发能力和扩大业务布局，提升核心竞争力，实现智能家居业务的做大做强。 企业数字化需求持续释放，公司创新业务梯队已经基本形成公司以视频技术为核心，利用 AI、大数据和物联网等技术，为各行业企业客户赋能，助力设备和人力成本优化，EBG 业务实现较快发展，目前来看，企业数字化需求有望持续释放，公司成长空间较大。面对高度碎片化场景，公司打造统一软件技术架构和 AI 开放平台，提升研发效率，降低边际成本，规模效应逐渐显现。创新业务方面，公司目前已拓展了智能家居、机器人、汽车电子、存储器、红外视觉设备、消防解决方案、智慧检测等，创新业务的发展梯队已经基本形成。我们认为，EBG 业务和创新业务的快速发展有望成为公司发展的强劲动力，持续打开中长期发展的空间。 投资建议与盈利预测公司面向全球用户提供以视频为核心的智能物联网解决方案和大数据服务，在技术、产品与解决方案等方面拥有全面优势。预测公司 2020-2022年营业收入为 632.43、741.40、862.93亿元，归母净利润为 135.76、158.21、184.23亿元，EPS 为 1.45、1.69、1.97元/股，对应 PE 为 39.47、33.87、29.08倍。 考虑到：1）EBG 业务保持较快成长，空间较大，2）创新业务快速发展，萤石网络分拆上市，3）公司软件与 AI 能力提升带动附加值持续增长，4）统一软件技术架构规模效应逐渐显现，5）过去三个季度营业收入增速逐季改善，6）公司过去五年 PE 主要运行在 20-40倍等因素，给予公司 2021年 40倍的目标 PE，对应目标价为 67.60元，维持“买入”评级。

事件：海康威视1月8日发布公告，拟分拆控股子公司萤石网络至科创板上市。本次分拆完成后，海康威视股权结构不会发生变化，且仍将维持对萤石网络的控股权。 核心观点分拆上市加速萤石发展。萤石主营业务为智能家居产品和云平台服务，属于海康创新业务的一部分。萤石的IoT接入设备和月活用户数等指标发展迅速，约为小米的1/3。本次分拆上市将增强萤石资本实力，进一步提高研发能力和扩大业务布局，进而提升整体盈利水平，海康按权益比例享有的净利润预计将同步扩大。 收入增速逐季回升，费用率下降至正常水平：母公司前三季度实现营收420亿元，同比增长5%，其中第三季度营收178亿元，同比增长12%，增速相对一、二季度提升明显。前三季度归母净利润同比增长5%，三季度受汇兑损失影响（约5亿元）单季同比基本持平。经营性现金流表现突出，前三季度达55亿元。销售、管理、研发费用率三季度下降至正常水平。 EBG引领增长，PBG和SMBG持续改善：头部企业数字化转型需求稳健，国内EBG营收上半年增长超过20%。智能业务拓展也符合企业用户用技术手段降本增效的大趋势，海康具有丰富的感知技术（可见光、红外、毫米波等）、大而全的产品范围及个性化方案定制、统一软件架构平台带来的规模效应三大优势，有望在企业的数字化转型中获得显著份额。随着国内疫情缓解，中小企业经营逐步正常，三季度SMBG业务已企稳回正。新基建等政策持续拉动PBG需求，三季度PBG增速在二季度回正后继续有所回升，随着公司持续耕耘的重点业务落地，预期持续向好。其他创新业务也保持快速成长：创新业务前三季度继续保持快速增长，实现营业收入约44亿。海康机器人、海康安检、智慧存储等业务持续快速发展，海康消防、海康睿影等新创业务加入创新业务板块。 财务预测与投资建议 我们预测公司20-22年每股收益分别为1.51/1.74/1.97元，根据可比公司21年42倍估值，对应目标价为73.14元，维持买入评级。 风险提示 宏观经济发展不及预期，海外业务发展不及预期，创新业务发展不及预期。

事件：公司拟将其控股子公司萤石网络整体变更为股份有限公司后，分拆至科创板上市。本次分拆完成后，公司股权结构不会发生变化，且仍将维持对萤石网络的控股权。 萤石网络将作为公司下属智能家居及云平台服务业务的上市平台独立上市。分拆后，萤石网络将作为公司下属智能家居及云平台服务业务的上市平台独立上市，通过科创板上市加大对智能家居综合解决方案及云平台服务业务核心技术的进一步投入，实现智能家居业务的做大做强，持续为个人、家庭及类家居场景下的用户提供智能化产品和优质服务。作为知识和技术高度密集化的公司，萤石网络上市能够促进公司治理结构和激励制度的完善与建设，提升经营管理效率，保持核心人员稳定并进一步吸纳人才，提升团队凝聚力和企业核心竞争力。 萤石网络形成了“1+4+N”的产品和业务体系。根据萤石网络未经审计的财务数据，萤石网络2017-2019年的净利润分别为0.37亿元、1.19亿元、2.60亿元。 萤石网络形成了“1+4+N”的产品和业务体系，其中，1代表云平台服务，4代表智能家居摄像机、智能入户、智能控制和智能服务机器人等公司主要的智能家居产品，N代表公司生态体系中的其他智能家居产品，包括智能新风、智能净水、智能手环、儿童手表等。截止2020年9月末，全球萤石物联云平台IoT接入设备约9,500万台，平台注册用户超过6,700万，月活跃用户超过2,600万，日活跃用户超过1,100万。 萤石网络作为智能家居行业的头部厂商，拥有突出的市场地位及受认可度。通过本次分拆上市独立融资，可保障萤石网络落实在智能家居摄像机、智能入户、智能控制和智能服务机器人，以及人工智能、云架构、云安全等关键基础技术的研发投入，结合萤石网络在视频技术层面的长期积累，丰富智能家居产品品类，提高萤石物联云平台承载能力，强化与各智能家居厂商的战略合作，充分把握因新冠疫情所加速的智能家居市场需求，稳步扩大市场份额，借力资本市场在激烈的行业竞争中保持领先地位。 投资建议：公司作为全球安防龙头企业正迎来AI产品放量拐点，此外智能家居、机器人业务等创新业务被不断突破，预计2020-2021年EPS分别为1.58元、1.83元，维持买入-A评级。 风险提示：新产品市场进展不及预期；分拆上市不及预期。

美国禁令不改公司成长逻辑，物信融合趋势下海康平台化竞争优势凸显根据路透社报道，美国总统特朗普于2020年11月12日签署了一项新的行政命令：禁止美国投资由中国军方支持的31家公司，海康威视在列，该项禁令将于2021年1月11日上午9:30生效。11月13日海康威视副总经理、董秘黄方红回应称：海康威视不是军工企业，将海康威视列入这个清单是没有根据的。我们认为，如果禁令如期执行，海康部分外资股东或存在减持压力，但在物信融合的发展趋势下，公司平台化竞争优势凸显、创新业务前景可期，我们认为禁令对公司的基本面影响有限，预计公司20-22年EPS为1.44/1.68/1.96元，目标价55.43元，维持买入评级。 国内宏观经济基本面复苏，企业数字化转型需求保持稳健华泰研究所宏观团队在2020年10月31日发布的《内外需均向好，预示Q4增长继续修复》中指出：“我们对四季度的同比及环比总需求增长仍持乐观态度”。我们认为，在国内宏观经济基本面复苏的背景下，企业数字化转型的需求有望保持稳健。根据海康3Q20业绩说明会，3Q20公司企事业事业群(EBG)营收同比增速保持领先，主要系企业通过数字化手段降本增效的趋势延续。此外，根据广联达（002410CH）官网10月20日报道，海康与广联达签署战略合作协议，公司将助力建筑行业数字化转型升级。 中美贸易关系或迎转机，国内电子产业供应链安全风险将有所弱化北京时间20年11月8日凌晨，在赢下宾州（20张选举人票）之后拜登已经获得290张选举人票，当选新任美国总统的概率较大。市场普遍预期若拜登当选，华为（未上市）等国内科技企业面临的芯片禁令或迎来转机，中美贸易关系将有所缓和。20年8月4日海康在投资者互动平台上表示：公司很早就开始对禁令做相关预案，包括增加原材料库存和寻求替代材料等，公司所使用的各种元器件都有相应的备选，公司经营一切正常。我们认为，中美贸易关系缓和的预期有望缓解市场对于国内供应链安全的担忧。 万物互联时代海康平台优势凸显，有望成为多元化下游应用的生态构建者根据海康官网11月12日报道，在第三届进博会召开期间，公司安检展现了智能分析和平台联网的能力，将物品识别，人体测温、人包关联，与安检业务及安防应用相结合，全方位保障进博会。根据海康官网10月23日报道，公司设计了“可见，可知，智控，开放”的信号控制系统，将助力城市道路畅通提升。“万物互联”时代无人化、远程化、规模化是关键，我们看好海康展现平台效应，成为面向多元化下游应用的生态构建者。 公司致力于做用户数字化转型的合作伙伴，维持买入评级我们维持20-22年1.44/1.68/1.96元EPS预期，参考可比公司Wind一致预期均值21年25.04倍PE估值，考虑到海康平台化的竞争优势及宏观经济基本面复苏背景下公司EBG营收的高增长预期，给予公司21年33倍预期PE，目标价55.43元（前值：45.35元），维持买入评级。 风险提示：国内外宏观风险；海外竞争加剧；智能化产品推进不及预期。

经营性现金流同比大幅改善，看好物信融合下的平台型竞争力，维持买入公司1-9M20营收420.21亿元(YoY5.48%)；归母净利润84.39亿元(YoY5.13%)；毛利率47.71%(YoY+1.27pct)；期间费用率27.28%(YoY+2.90pct)，主要系研发费用率同比提升及汇兑损失致财务费用率同比提升所致；经营性现金流55.35亿元，较19年同期1.24亿元大幅提升，主要系19年同期备货支出较大导致基数较低以及3Q20应收回款改善所致。基于物信融合发展趋势，我们看好公司在AIoT时代的平台型竞争力，预计20-22年EPS为1.44/1.68/1.96元，目标价45.35元，维持买入评级。 3Q20营收同比增长11.53%，，加汇兑损失致财务费用同比增加8.79亿元公司3Q20营收177.50亿元(YoY11.53%)，同比增速较1Q20(-5.17%)、2Q20(+6.16%)逐季提升；归母净利润38.15亿元(YoY0.12%)，增速放缓主要系汇兑损失导致财务费用同比增加8.79亿元；毛利率44.92%，环比下降6.37pct，同比下降1.70pct，主要系：1)3Q20国内疫情相对平稳，红外测温产品热度下降，公司收入结构回归正常；2)疫情背景下全球宏观经济下行。费用率方面，3Q20财务费用率受汇兑损失影响同比提升5.28pct至2.16%；销售费用率同比下降1.97pct至10.22%，管理费用率同比下降0.16pct至2.65%，主要系员工数目增速放缓、疫情期间差旅缩减所致。 企业客户数字化转型需求稳健，EBG营收同比增速保持领先根据公司3Q20业绩说明会，三个事业群在3Q20均实现营收同比正增长，其中：3Q20企事业事业群(EBG)营收同比增速依然保持领先，主要系企业数字化转型需求稳健，通过数字化手段降本增效的趋势不变；公共服务事业群(PBG)营收增速在2Q20转正后3Q20继续回升，细分领域的政府投资有所恢复；3Q20中小企业事业群(SMBG)营收同比增速企稳回正，渠道市场恢复后SMBG营收有望继续向好。此外，根据业绩说明会，公司创新业务前三季度实现营收约44亿元，同比增长接近50%，继续保持快速增长。 与广联达合作引领建筑行业数字化转型，，AI赋能让公益更“智慧”根据广联达（002410CH）官网10月20日报道，海康与广联达签署战略合作协议，公司将充分发挥在视频技术、智能物联网解决方案和大数据服务领域优势，与广联达共同打造软硬一体智能解决方案，助力建筑行业数字化转型升级。此外，根据浙江在线10月23日报道，公司基于AI开放平台，将免费向各类公益组织提供算法训练等功能，助力公益事业效率提升。 “软硬兼备”助力企业数字化转型，创新业务前景可期，维持买入评级考虑海外新冠疫情蔓延、全球宏观经济下行及国际关系不稳定等因素，我们将海康20-22年归母净利润预期从136.77/161.13/193.02亿元下调至134.28/156.98/182.99亿元。参考可比公司Wind一致预期均值2021年25.21倍PE估值，考虑到海康平台化的竞争优势，给予公司2021年27倍预期PE，目标价45.35元（前值：39.52~42.44元），维持买入评级。 风险提示：国内外宏观风险；海外竞争加剧；智能化产品推进不及预期。

汇兑影响业绩增速。公司前三季度实现营收420.21亿元，同比增长5.48%；净利润84.38亿元，同比增长5.13%；其中第三季度单季度实现收入177.5亿，同比增长11.5%；实现归母净利润38.1亿，同比增长0.12%，主要由于三季度人民币大幅升值造成汇兑损失，影响公司业绩增速，剔除该因素影响前三季度利润增速预计超过10%。 经营净现金流大幅改善。公司第三季度实现54.6亿经营净现金流，去年同期仅为5.6亿，同比增长883.95%；公司前三季度实现55.3亿经营净现金流，去年同期仅为1.24亿，体现公司进一步加强销售回款与经营风险管理的显著成效。 AI赋能企业数字化转型，EBG成为主要增长极。公司企事业事业群收入保持相对较高增速，公司AI产品已经进入成熟放量期，推动企事业数字化转型的需求显现，已经成为公司收入增长主要驱动力。此外创新业务子公司海康汽车技术、海康微影、海康存储、海康慧影、海康消防、海康安检等相应业务进一步丰富公司企业级服务的产品服务范围。 投资建议：公司作为全球安防龙头企业正迎来AI产品放量拐点，此外智能家居、机器人业务等创新业务被不断突破，预计2020-2021年EPS分别为1.58元、1.83元，维持买入-A评级。 风险提示：海外贸易风险；新产品市场进展不及预期。

1．事件。 公司发布2020年三季报，前三季公司实现营收420.21亿元，同比增长5.48%；实现归母净利润84.39亿元，同比增长5.13%；EPS0.91元。 2．我们的分析与判断 （一）营收继续改善，汇兑损失侵蚀利润。 公司业绩持续保持稳健，营收情况逐季向好。具体来看，国内业务进一步恢复，3个BG都实现了增长：EBG受益于行业头部客户的较强韧性，增速最快，预计企业层面未来数字化转型仍有较大空间，公司该业务有望持续保持较快增长；PBG得益于部分政府项目的落地继续回升；SMBG在Q3实现企稳并实现了正增长，显示疫情给渠道带来的影响进一步消退，未来有望恢复常态。我们预计Q4这三个业务板块的情况都将进一步转好。海外业务受疫情反复影响，仍存不确定性。三季度人民币升值较为明显，汇兑损失给公司带来5亿元左右的财务费用，影响了公司的利润水平。我们认为，人民币升值预计仍将持续，汇兑方面Q4及未来一段时间仍将侵蚀公司的利润。整体来看，我们认为公司全年营收有望略超5%左右的增长，净利润将保持稳定。 （二）稳健策略凸显龙头本色。 新冠疫情促使智能化转型有望加快。公司积极把握行业趋势，创新业务表现亮眼，实现营业收入约44亿，同比增长接近50%；另一方面，公司面对疫情等不确定性，积极控费并重视现金流、存货等方面的情况，体现出龙头较好的抗风险能力。预计未来恢复常态后，公司中长期业绩将有望重回较快增长态势。 3．投资建议。 考虑到汇兑损失对公司利润方面的影响，我们调整盈利预测，预计公司2020-2022年净利润分别为124.57、142.08和163.04亿元，对应EPS分别为1.33、1.52和1.74元，目前股价对应2021年市盈率为25.75倍。公司在新冠疫情中展现龙头韧性，中长期将深度受益于产品智能化升级所释放的红利，仍有较好的投资价值，维持“推荐”评级。 4．风险提示。 外部摩擦升级，需求回暖不及预期的风险。

公司发布三季报，略优于市场预期。公司Q3实现营收177.50亿元，同比增长11.53%；实现归母净利润38.15亿元，同比增长0.12%，2020年前三季度合计实现营收420.21亿元，同比增长5.48%；实现归母净利润84.39亿元，同比增长5.13%。三季度业绩整体略优于市场预期。 l 收入增速逐季修复，毛利率回归正常区间。前三季度公司营收同比增速分别为-5.17%、6.16%、11.53%，呈现持续复苏。Q3单季毛利率44.92%，QoQ-6.37pcts，YoY-1.69pcts，我们判断除了汇率影响外，环比下降主要为红外热成像产品贡献减少导致，同比下降可能源于疫情对客户需求端的结构性影响以及收入结构变化（PBG比例降低）。 关注费用剪刀差信号，人效拐点正在显现。Q3单季公司三费合计仅同比增长1.9%，为近年来首次且大幅低于收入增速，我们判断除了疫情导致的业务费用减少的影响外，更重要原因在于公司人效拐点的显现。依托于统一软件架构平台的成熟应用，公司在行业智能化升级背景下的研发效率和项目交付效率出现质的提升，我们判断这一趋势有望延续，未来一段时间公司经营性利润增速有望持续快于收入增速。 国内业务有望继续改善，数智融合长逻辑加速演绎。我们预计伴随宏观经济进一步复苏，四季度及明年公司国内业务有望延续向上趋势。公司业务已实质性转型成为包括大数据服务在内的视觉AIoT全栈服务商，成长天花板彻底打开，短期体现为EBG增速亮眼，未来伴随芯片成本下降，公司业务升级将加速演绎，带动未来整体业绩表现。 维持“买入”评级。预计20~22年EPS为1.48/1.82/2.26元，参考可比公司估值，综合考虑公司行业地位、未来业绩成长性和经营稳健性，给予2020年30倍PE，合理价值44.26元/股，维持“买入”评级。 风险提示。新冠疫情影响，中美贸易摩擦影响等。

管理持续优化，看好长期发展：2020年前三季度公司实现营收420.21亿元（5.48% YoY），归属上市公司股东净利润84.39亿元（5.13% YoY），销售毛利率和净利率分别为47.71%和20.41%，同比分别提升1.27pct、0.09pct，每股收益0.91元。公司2020年Q1、Q2和Q3单季度毛利率分别为47.36%（2.54% YoY）、51.29%（3.90% YoY）和44.92%（-1.69% YoY），上半年公司热成像产品的销售推动公司毛利率提升，Q3该产品销售逐步减少。费用端，2020年前三季度公司销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率分别为12.46%（-0.48pctYoY），3.18%（+0.22pctYoY）、11.28%（+1.22pctYoY）和0.37%（+1.94pct YoY），前三季度期间费用率同比提升2.9pct，财务费用率提升主要是人民币升值带来汇兑损失。考虑到美国出口管制风险的紧迫性，公司进一步加大了对美国物料与技术的梳理工作，全面开展了美国物料的替代准备工作。在硬件产品方面，公司继续加强感知技术的研究，继续提升产品系统的设计能力；依托AI、云计算等技术，升级产品包解决方案，打造产品综合竞争力。 安防监控绝对龙头，运营服务长期可期：公司是全球领先的安防监控产品及内容服务提供商，产品及服务已实现视频监控系统所有主要设备的全覆盖，全球市场占有率排名第一。国内市场，公司持续推进“行业细分、区域下沉、业务到端”的营销策略，将更多资源推向省级业务中心，来提升省级业务中心对区域业务的支撑能力，海外销售服务网络进一步完善。此外，相对于欧美市场运营服务57%的占比而言，我国的运营服务比重依然较低欧美安防运营服务市场规模是安防产品市场的五倍以上。我国安防运营服务的巨大蓝海正待发掘，目前中国安防运营服务还只在起步阶段，未来将迎来安防运营服务黄金周期。 AI引领安防智能化变革，公司继续推进创新业务发展：在安防智能化升级趋势下，产业的核心竞争力逐步转变为技术架构以及解决方案的落地能力，拥有深厚技术实力的企业将保持与行业变革同步，技术投入薄弱的小公司进一步淘汰，行业门槛提高，使得产业集中度有望进一步提升，行业格局持续优化。同时，随着人工智能技术的发展，计算机对视频图像的处理技术，将极大的增加视频监控的使用效率和大数据价值的利用率，摄像机采集图像的功能将不再受限于安全防范目的。因此，“人工智能+ 安防”在帮助客户提升业务效率的同时，也极大程度地拓展了视频技术实现业务管理需求的市场空间。在数据为王的背景下，公司拥有巨量数据资源将在安防智能化变革中拥有绝对天然优势。另外，公司在萤石业务和海康机器人业务盈利，海康汽车电子、海康存储等其他创新业务都对目标市场进行了较大的投入和推动，未来有望和主业形成合力。 投资建议：公司是全球领先的安防监控产品及内容服务提供商，产品及服务已实现视频监控系统所有主要设备的全覆盖；同时，公司海外市场拓展稳步前行，创新业务渐入佳境将为业绩的稳步增长增添动力。考虑到疫情给公司海外业务带来的部分影响，我们调整公司盈利预测，预计公司2020-2022年归母净利润分别为134.61/152.45/175.90（原值为139.15/165.37/198.19亿元），对应PE为27/24/21倍，维持公司“推荐”评级。 风险提示：1）技术更替风险：随着云计算、大数据、人工智能等技术的不断演进，行业业务和应用需求可能会随之演变。如果不能密切跟踪行业前沿技术的更新和变化，公司未来发展的不确定性将会加大；2）汇率波动风险：公司在海外市场多个不同币种的国家和地区开展经营，汇率风险主要来自以非人民币（美元为主）结算的销售、采购以及融资产生的外币敞口及其汇率波动，可能会影响公司的盈利水平。3）全球市场开拓风险：公司业务覆盖全球150 多个国家和地区，如果业务开展所在国出现贸易保护、债务问题、政治冲突等情况，可能对公司的业务发展产生不利影响。

公司发布2020年三季报。公司第三季度营业收入177.5亿元，同比增长11.53%；归母净利润38.15亿元，同比增长0.12%。单季度毛利率44.92%，净利率22.03%。公司营收逐季改善，2020Q1/Q2/Q3同比增速分别为-5.2%/6.2%/11.5%。第三季度受汇兑损失带来的财务费用约5亿元，去年同期有汇兑收益4亿元，不考虑汇兑影响，单季度经营性利润表现较为靓丽。 EBG引领公司业务，各版块均逐渐回暖。第三季度，公司三个事业群收入均实现正增长。EBG仍然具有最快收入增速，下游头部企业持续推进数字化转型，公司智能化业务助力降本提效。PBG业务收入增速在第二季度回正，第三季度持续回升，政府端需求有所回暖。SMBG收入增速在第三季度也企稳回正，随着疫情缓解、经济复苏，该业务有望逐渐恢复。热成像产品在上半年起到支撑作用，三季度的影响已经回落到常规产品范围。 夯实效率，提高人均指标，持续控制费用率。2016年以来的人员大规模投入，主要来自于业务扩张、统一软件架构搭建、营销下沉、智能化升级、其他业务及创新业务的投入等。海康已经在多个维度完成转型与升级，沉淀了较强的业务能力和风险应对能力。预计今年人员增长会在双位数以下。三季度单季度销售费用率同比下降2.1个百分点；管理用率同比下降0.6个百分点；研发费用率同比下降1.6个百分点；财务费用率由于汇兑，同比提升了4.7个百分点。 传统行业向数字化升级，智慧视频物联打开蓝海市场，安防龙头率先卡位布局。人工智能率先将在智慧视频物联领域落地，未来大数据、云计算、边缘计算打开行业天花板。视频监控作为AI感知的入口端和海量数据的分析源，安防龙头企业具有天然的竞争禀赋。海康威视把握技术趋势加大布局，全系列AI产品、AICloud架构、物信融合、统一软件架构等战略规划持续落地，具有较强竞争优势。 海康威视是国内安防龙头企业，在AI升级时引领行业发展，打开物信融合、数据分析蓝海市场。我们预计，随着智慧视频物联升级，海康有望持续受益于龙头地位的竞争优势。我们预计，2020~2022年公司归母净利润分别为134/164/196亿元，维持“买入”评级。 风险提示：全球需求不确定性、贸易关系影响不确定性、安防AI推进不及预期。

2020年前三季度归母净利润同比增长 5.13%，业绩平稳增长。2020年前三季度营业收入 420.21亿元，同比增长 10.36%；归母净利润 84.39亿元，同比增长 5.13%； 净利率 20.41%，同比增加 0.09pcts。其中 2020Q3单季度公司实现营业收入 177.5亿元，同比增加 11.53%；归母净利润 38.15亿元，同比增长 0.12%。 EBG 业务及创新业务为公司三季度增速主因，经营性现金流大幅改善。公司 20Q3业绩较 Q2季度增速放缓，与去年同期基本持平，增速的主因来自 EBG 快速增长，未来头部企业数字化转型需求稳健；其次 PBG 在 Q2增速由负转正，Q3季度持续回升，部分细分领域的政府投入有所恢复，整体向好；创新业务 Q3季度实现营收 44亿，同比增长 50%，是主要增长点之一。本币升值带来一定的汇兑损失，203Q 汇兑损失带来的财务费用为 5亿元，去年同期汇兑收益为 4亿元。热成像测温业务环比快速回落，疫情带来的增量在前三季度已基本兑现。受销售回款增加所致，经营性现金流净额同比提升 883.95%。 AI 与机器人等创新业务持续落地，看好公司未来数字化与智能化转型。公司不断升级产品与解决方案，在创新业务（海康汽车技术、海康微影、海康存储）中颇显成效。 与此同时，公司启动智能家居业务的分拆上市筹备工作，机器人、汽车电子、智慧存储、海康微影等业务持续快速发展，海康消防、海康睿影等新创业务加入创新业务板块，创新业务的发展梯队逐渐形成，传统业务与创新业务协同发展，为公司成长打开新的空间。 风险提示。行业增速放缓风险，创新业务不及预期。

事件：公司于10月23日晚发布《2020年第三季度报告》。2020年前三季度，公司实现营业收入420.21亿元，同比增长5.48%；实现归母净利润84.39亿元，同比增长5.13%。2020年前三季度，公司销售毛利率为47.71%，较上年同期提高1.27pct。 点评：前三季度营业收入增速逐季向好，经营性现金流净额改善明显第三季度，公司实现营业收入177.50亿元，同比增长11.53%，增速呈现逐季改善的良好态势。第三季度，公司实现归母净利润38.15亿元，同比增长0.12%，增速较低的主要原因是：人民币在三季度快速升值，汇兑损失带来的财务费用约5亿元，而去年同期约有4亿的汇兑收益。第三季度，公司热成像产品恢复到常规产品的销售节奏，随着公司收入结构回到了相对比较正常的状态，销售毛利率也回归到比较正常的水平。前三季度，公司经营性现金流净额达55.35亿元，相比去年同期改善明显，原因是：第三季度应收回款环比有所改善；去年同期加强备货导致大额现金支出。 第三季度大三大BG均实现正增长，创新业务继续保持快速发展势头国内业务方面，三季度在二季度的基础上进一步恢复，3大BG均实现了正增长。EBG增速领先，主要受益于企业数字化转型需求持续释放，降本增效大趋势下需求从安保部门拓展到生产技术等部门。PBG增速在二季度回正后，三季度继续有所回升，部分细分领域的政府投资有所恢复。SMBG增速企稳回正，上半年中小企业受到疫情冲击较大，三季度渠道市场逐步复苏。创新业务方面，前三季度继续保持快速增长，实现营业收入约44亿，同比增长接近50%，其中，萤石互联网业务的独立上市工作有序进行中。 受疫情影响，不同国家之间的收入增长情况差异较大前三季度，疫情仍然是影响海外业务收入增速的最大因素。疫情控制较好的国家和地区，销售收入增长较好，已基本接近疫情前的增长水平。部分国家和地区，如印度、非洲、拉美等，疫情情况依然严峻。美国业务近两年连续受到政治和疫情等方面的不利影响，美国市场继续负增长，整体占比继续萎缩。第四季度，仍然需要重点关注各个国家和区域疫情反复的情况，疫情反复对正常业务开展仍然会造成很大的不确定性。 投资建议与盈利预测作为全球安防龙头，公司在技术、产品与解决方案等方面拥有全面优势。考虑到新冠肺炎疫情对海内外市场的影响，小幅下调公司2020-2022年营业收入至632.43（下调42.35）、741.40（下调51.77）、862.93（下调62.79）亿元，同时，小幅下调归母净利润至135.76（下调8.10）、158.21（下调8.51）、184.23（下调7.71）亿元，对应PE为26.95、23.13、19.86倍。 考虑到公司的行业地位、过去三个季度营业收入增速逐季改善、过去五年PE主要运行在20-40倍之间等因素，小幅上调公司2020年的目标PE至32倍，对应目标价为46.40元，维持“买入”评级。 风险提示新冠肺炎疫情导致宏观经济发展不及预期，企业数字化转型的需求不及预期，海外市场拓展不及预期，创新业务发展不及预期，行业竞争加剧等。

行业需求持续回暖，云边融合+物信融合落地打开成长空间。国内疫情得到控制后PBG业务复苏，随着政府在基建项目的大力投入，我们判断这一趋势将得到延续；EBG方面，龙头企业在信息化上的投资刚刚拉开帷幕，成长空间巨大；SMBG和海外业务最差的时候也已经过去。整体而言，我们认为公司后续业绩有望逐渐上行。公司在行业调整期苦炼内功、精耕细作，18年基本完成统一软件架构平台的搭建，19年持续磨合，在部分项目中逐渐落地，我们认为随着未来行业需求回暖，公司响应能力将进一步提升，有望获取更高份额，人均效率也将持续提升，Q3销售费率的改善就是一个较好的开端。 中长期看，公司推动的AI Cloud云边融合计算架构、物信融合数据架构持续落地，不仅大幅增加原有业务的附加值，而且通过智能物联网与信息网之间的数据交互，也夯实在深度学习、大数据、智能物联网、数据应用等领域的发展基础，不断挖据有助于社会效率提升的新市场、新需求，完成从安防公司向大数据公司的转型。预计公司20-22年归母净利润为136.7、165.6、203.8亿元，对应当前股价（2020年10月23日收盘价）PE为26.8、22.1、18倍，维持“买入”评级！ 风险提示：宏观经济下行；中美贸易恶化；行业竞争加剧。

1．事件公司发布2020年中报，上半年实现营收242.71亿元，同比增长1.45%；实现归母净利润46.24亿元，同比增长9.66%。 2．我们的分析与判断 （一）业绩环比改善，展现龙头韧性公司业绩环比改善，二季度恢复正增长，符合我们的预期。公司近一年来积极备货，2020H1存货为112.12亿元，同比增长30.21%，维持较高的水平，说明公司在受美制裁后已积极应对。公司业绩依然保持稳健，具体来看，国内业务2020H1实现营收167.29亿元，同比小幅下降1.48%，其中EBG 逆势增长20.15%，主要由于行业的头部客户韧性较强；PBG 下降5.16%，在招标好转的情况下，Q2业绩实现了正增长；SMBG 受新冠疫情影响最大，同比下降26.90%，主要由于中小企业的抗风险能力有限。我们预计下半年EBG、PBG业绩增速将继续扩大；SMBG 业绩仍将受到新冠疫情的影响，但下降幅度将收敛。 海外业务2020H1实现营业收入75.42亿元，同比增长8.63%，受海外疫情影响，下半年业绩仍存不确定性。我们认为，公司全年营收有望实现5%左右的增长，净利润实现10%左右的增长。 （二）智能化转型加快，业务有望多点开花新冠疫情影响下，率先实现智能化转型的制造企业转危为机，智能化转型有望加快。公司积极把握行业变革，加大研发力度，2020H1研发费用率提升至12.62%；创新业务表现亮眼，实现营收25.11亿元，同比增长40.40%，机器人、智能家居、萤石等业务占比不断提升。我们认为，公司将在智能化安防领域继续保持领先优势，稳居全球安防龙头，中长期公司业绩将有望重回较快增长态势。 3．投资建议我们小幅上调2020年盈利预测，预计公司2020-2022年净利润分别为136. 14、155.08和176.74亿元，对应EPS 分别为1.46、1.66和1.89元，目前股价对应2020年市盈率为23.08倍。公司在新冠疫情中展现龙头韧性，中长期将深度受益于产品智能化升级所释放的红利，仍有较好的投资价值，维持“推荐”评级。 4．风险提示外部摩擦升级，需求回暖不及预期的风险。

事件:2019年公司实现营收576.58亿元,同比增长15.69%,实现归母净利润124.15亿元,同比增长9.36%,全年利润处于业绩指引中位区间,符合预期。1Q20公司实现收入94.29亿元,同比下滑5.4%,归母净利润14.96亿元,同比下滑2.6%,扣非净利润14.69亿元,同比-0.9%,超市场预期。 EBG和SMBG业务保持快速增长,创新业务多点开花。2019年公司EBG业务同比增长23.88%至125.91亿元,SMBG实现收入93.56,同比增长23.38,均保持快速增长态势,是公司全年实现15.69%的主力。PBG受政府支出下降影响,全年实现155.86亿元,同比增长4.09%,保持平稳。创新业务多点开花,智能家居业务实现58.38%高速增长,其他创新业务实现10.3亿元收入,同比大增101.96%。 效益提升和产品结构改善提升毛利率,存货大幅增长源于公司对实体清单事件的应对。2019年公司毛利率45.99%,同比提升1.14各百分点。毛利率改善一是来源于公司整体效益的提升,二是产品结构的改善,智能化产品占比的上升拉动了公司整体毛利率的提升。2019年公司存货112.68亿元,较2018年57.25亿元大幅提升,主要是公司为应对美国实体清单增加了原材料储备,存货中原材料由去年的15.53亿元升至2019年的48.64亿元。 人员研发持续投入,构筑公司宽广护城河。公司员工人数从2018年底3.4万人增长到2019年底4万人,其中研发技术人员增长了3000多人。2019年继续加大研发投入,全年研发费用54.83亿元,同比增长22.3%,研发费率9.51%,同比提升0.52各百分点。高人员和研发投入为公司的统一软件研发体系的开发、营销业务下沉、以及在多维感知、AI算法、大数据等基础能力提升、非安防业务和创新业务的发展都提供很好的支撑,为公司长期发展构筑了宽广的护城河。 维持“买入”评级。我们预计2020-2022年公司净利润为141.79、171.06和206.32亿元,对应PE为19.59x、16.24x和13.47x,维持“买入”评级。 风险提示事件:疫情扩大风险;宏观经济、政府支出低于预期。行业竞争加剧;智能化、数据分析市场需求低于预期。