成熟制程贡收九成，下游需求扩大带动满载扩产：晶圆代工行业2020年受下游景气度传导维持高景气趋势，据IHS预测，到2025年，成熟制程晶圆代工市场规模有望增长至415亿美元。2020年，公司成熟制程产品销售占晶圆营收的比重为90.8%，其中55/65纳米销售占比为30.5%（+3.2%），90纳米占比2.8%（+1.2%），其市场增长主要由下游PMIC、CIS、超低功耗、射频器件、指纹识别、特殊存储器等需求带动，据Yole预测，到2023年,PMIC、CIS、射频器件对成熟制程晶圆需求的年复合增长率为4.13%、11.84%和12.78%，总体受益5G通信设备、车联网、AIOT等市场渗透的持续加速。 先进制程贡收比例扩大，龙头公司业务全面开花：先进制程方面，公司2020年完成了1.5万片FinFET安装产能目标，第一代量产稳步推进，第二代进入风险量产阶段。先进制程晶圆的下游应用包括Wifi蓝牙芯片、音效处理芯片、高端智能机主处理器、CPU、GPU、矿机等高性能计算以及存储芯片、物联网芯片等。新兴技术带动的下游电子终端需求的全面爆发不仅对成熟制程，也对先进制程晶圆提出了大幅增长的需求，公司先进制程收入贡献比例由2019年4.3%增加至2020年9.2%。据IHS预测，到2025年，先进制程晶圆代工市场规模有望增长至442亿美元，公司作为中国大陆晶圆代工龙头预计将持续受益大幅增长的下游市场需求。 盈利预测与投资建议：预计公司2021-2023年分别实现营业收入342.74、407.63、484.60亿元，归母净利润为57.19、71.80、85.68亿元，EPS分别为0.72、0.91、1.08元，对应当前股价的PE分别为78.45、62.49、52.36倍，维持“增持”评级。 风险因素：疫情及贸易摩擦不确定的风险、技术研发不及预期的风险、新兴产业扩张速度不及预期的风险、市场竞争加剧的风险

大陆晶圆代工厂龙头，2020年年业绩创新高，上调为“买入”评级公司2020年营收274.71亿元，同比+24.77%，归母净利润43.32亿元，同比+141.52%；扣非归母净利润16.97亿元，同比扭亏。2020Q4单季度营收66.71亿元，同比+10.33%，环比-12.66%；归母净利润12.52亿元，同比+93.48%，环比-26.08%；扣非归母净利润0.4亿元，同比-83.22%，环比-96.37%。半导体行业景气度维持高位，同时公司持续扩产成熟制程，增长潜力充足，我们上调2021-2022年盈利预测并新增2023年预测，2021-2023年归母净利润预计为29.21（+6.87）/38.15（+11.63）/43.68亿元，EPS预计为0.37（+0.08）/0.48（+0.14）/0.55元，当前股价对应PE为151.1/115.7/101.1倍，上调为“买入”评级。 晶圆代工市场空间广阔，公司成熟制程稳步扩产，先进制程谨慎扩张据IHSMarkit预测，全球晶圆代工市场规模将从2020年的585亿美元，上升至2025年的861亿美元，CAGR达8.0%。目前市场上成熟制程供不应求，2020年中芯国际14/28nm先进制程营收占比9.2%，28nm以上成熟制程占比90.8%，2021年中芯国际的扩产路线将以成熟制程为主，资本开支预计为280.9亿元：计划成熟12英寸产线扩产1万片，成熟8英寸产线扩产不少于4.5万片，同时加强第一代、第二代FINFE多元平台开发和布建。先进制程产能谨慎扩张，2020年底已完成1.5万片产能安装的目标，如需进一步扩产，需要申请出口许可证。 业绩指引稳定增长，研发稳步推进，前景可期公司业绩指引，预计2021Q1收入环增7%-9%，2021H1收入目标139亿元，同比+6%。2021全年收入目标为中到高个位数增长，毛利率为10%-20%的中部。 公司研发稳步推进：目前第一代FinFET工艺制造水平逐步提高，进入成熟量产阶段，产品良率达到业界标准，第二代FinFET技术已经完成低电压工艺开发，已经进入风险量产，40纳米及0.11微米嵌入式非挥发性存储器平台进入风险量产等。未来受行业供给紧张和价格上升影响，公司利润有望继续上涨，增长潜力充足。 风险提示：：中美贸易摩擦风险、研发进展不及预期风险、产能扩张不及预期。

公司发布2020年年报。2020年，公司实现营业收入275亿元，同比增长25%；实现归母净利润43亿元，同比增长142%；实现扣非归母净利润17亿元，同比增长425%；实现EBITDA为141亿元，同比增长46%。2020年，公司毛利率23.8%，净利率14.6%，EBITDA率51.4%。2020年研发费用47亿元，占营收17%；构建固定资产、无形资产等所支付的现金额为372亿元，占营收135%。 收入有望保持增长，资本开资主要用于成熟制程扩产。公司展望2021年收入目标中到高个位数增长，其中2021H1收入目标约139亿元；全年毛利率目标为10%~20%的中部；全年资本开支280.9亿元，大部分用于成熟工艺的扩产，小部分用于先进工艺、北京新合资项目土建及其它。 成熟制程需求旺盛，先进制程应用领域持续丰富。公司成熟制程方面，电源管理、超低功耗、射频、图像传感、指纹识别、特殊存储器等产品平台达到业内领先；先进制程方面，公司完成1.5万片FinFET安装产能目标，第一代量产稳步推进，第二代进入风险量产。2020年，公司成熟制程需求强劲，尤其是来自于电源管理、射频信号处理、指纹识别，以及图像信号处理等相关收入增长显著；先进技术在通讯、消费、物联网等应用领域持续丰富产品类别。 成熟制程、FinFET市场仍大有可为。中芯国际原本营收主要在45nm及以上的市场，根据Gartner，12~16nm、20~32nm两段制程市场分别有约100亿美元的市场空间，中芯国际在这两块市场仍大有可为。随着中芯国际产能扩张、技术成熟，有望将目标市场从45nm以上扩展到12nm以上。中芯国际代工将能充分地涵盖手机射频、物联网芯片、矿机芯片、MCU、机顶盒、CIS、指纹、Nor Flash等多领域。 中芯国际处于快速扩张期，受益于巨大的内需与国产替代、政策支持、技术追赶，公司估值仍有提升空间。公司成熟制程面临旺盛需求，处于高度景气期。随着公司产能加速扩张，先进制程逐渐放量，我们预计中芯国际2021~2023年分别实现归母净利润34.66/42.75/54.63亿元，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期、行业景气波动风险

2020业绩符合预期， 盈利能力稳步提升。 晶圆代工产能紧张，量价 齐升，驱动公司业绩实现较快增长：报告期内公司销售晶圆 570万片 （ +13.3%,8英寸当量）， 均价 4733元（ +10.87%）， 2020Q4单季度实 现毛利率 21.46%（ +0.13pct）， 超业绩指引上限（ 指引 19%-21%）， 归母净利率 18.77%（ +8.07pct）。 公司持续加码研发， 2020Q4研发投 入 12.92亿元（ +8.04%）。 公司费用把控能力持续改善， 2020年整体 期间费用率（不含研发） 1.83%， 其中销售费用率为 0.73%（ -0.10pct）， 管理费用率为 5.69%（ -1.20pct），财务费用率为-4.59%（ -2.04pct）。 按制程拆分来看， 公司 14/28nm 节点营收占比达到 9.2%（ +4.9pct）， 40-65nm 节点营收占比 46.1%（ +1.4pct）， 90nm 及以上节点营收占比 44.7%（ -6.3pct）。 展望 2021年， 公司 2021H1营收目标 139亿元， 全年收入实现 5%-9%增长，全年毛利率目标为 10%-20%中部。 考虑 到行业高景气度以及晶圆代工产能紧张态势， 我们认为目前晶圆代工 龙头将深度受益。 加码成熟制程， 引领国产化大潮崛起。 公司目前成熟制程已获供应 链许可， 2021年资本开支计划 280.9亿元，持续加码成熟制程： 公司 计划 2021年成熟 12寸产线扩产 1万片， 8寸产线扩产不少于 4.5万 片，此外公司 2021年 3月发布公告，拟与深圳政府以合资方式，新 建 28nm 及以上的 12寸产线，计划月产能 4万片，预期将于 2022年 开始生产。 先进制程方面，公司 2020年完成 1.5万片 FinFET 安装产 能目标， 第一代量产稳步推进，第二代进入风险量产。 我们认为在成 熟制程节点， 公司技术较为成熟，折旧压力较小， 来自电源管理、射 频、指纹识别、 图像信号处理等下游需求强劲， 公司作为半导体国产 替代先锋，有望借晶圆代工行业景气周期的东风， 引领国产化浪潮实 现崛起。 盈利预测与投资评级： 考虑中美贸易摩擦的不确定性以及公司产能、 客户结构调整，基于审慎性原则， 我们下调盈利预测， 预计公司 2021-2023年实现归母净利润分别为 37.95(-3.67)） /46.24（ -3.07））/55.14亿元， 最新股本对应 EPS 分别为 0.48/0.59/0.70元/股，对应当 前 PE 估值分别为 116/95/80倍。 我们认为公司作为中国大陆晶圆代 工龙头，是中国半导体产业链实现自主可控的关键所在，战略意义重 大。 公司制程工艺节点完善，技术先进， 大力加码布局成熟制程，战 略布局先进制程，将充分受益于晶圆代工行业成长和国产替代加速的 大趋势实现崛起， 维持“买入”评级。

事件：布公司发布2020年年报报2020年实现营收274.7亿元，同比增长24.8%；归母净利润43.3亿元，同比增长141.5%；扣非归母净利润16.97亿元，扭亏为盈。2020Q4单季度实现营收66.71亿元，归母净利润12.52亿元，分别同比增长10.3%、93.5%。 主要系受益于晶圆代工产能紧张，成熟制程需求增加，公司晶圆销量增加及平均售价上升共同影响（约当8英寸晶圆销量增加13.3%，均价由上年4269元增至本年4733元）而导致的收入增加、政府项目资金增加、投资联营企业和金融资产取得的投资收益增加。 同时公司在年报中给出指引：2021年公司计划上半年收入目标约139亿元；全年毛利率目标为10%-20%中部。 先进制程稳步推进、保障经营连续性，亟待突破先进制程方面，公司依然面临美国“实体清单”管制不确定因素的影响。2020年公司完成了1.5万片FinFET安装产能目标，第一代量产稳步推进，第二代进入风险量产。2020年28/14nm的营收占比由2019年4.3%上升至9.2%，20Q4由Q3的14.6%下降至5%，Q4先进制程承压明显。 根据公司年报，公司2021年继续与供应商、客户及相关政府部门紧密合作、积极沟通，推进出口许可申请工作，尽最大努力保障运营连续性。 成熟制程持续加码，有望持续带来可观增量成熟制程方面，下游需求强劲，产能满载。公司在电源管理、超低功耗、射频、图像传感、指纹识别、特殊存储器等产品平台，特别是0.15/0.18微米、55/65纳米、40/45纳米等工艺节点，达到行业领先水平。营收结构来看，20年全年40nm及以上成熟制程收入占90.8%（其中55/65nm与0.15/0.18微米占比分别为30.5%与32.6%），Q4单季度约占95%。 2021年计划资本开支为280.9亿元，其中大部分用于成熟工艺的扩产，小部分用于先进工艺、北京新合资项目土建及其它。2020Q4晶圆产能（约当8英寸）约52.10万片/月，计划2021全年晶圆产能方面12英寸增加1万片,8英寸增加不少于4.5万片。目前下游消费电子、新能源等持续发展，成熟制程需求将维持强劲，随新产能于下半年逐步释放，将持续带动公司收入高增长。 盈利预测及投资建议公司系大陆晶圆代工龙头，先进制程稳步推进，成熟制程方面，下游需求强劲，目前公司产能利用率达到高位，公司将于国产替代加速、行业持续高景气、资本与政策多因素共振下深度受益，预计公司2021-2023年的营业收入为299.7/335.7/386亿元，归母净利润分别为28.10/36.46/46.57亿元，EPS分别为0.36/0.46/0.59元/股，4月1日收盘价对应PE为157/121/95倍，维持“强强烈推荐”评级。 风险提示：竞争加剧、中美贸易关系紧张、产能扩建进程不及预期、先进制程研发不及预期、客户拓展不及预期

事件： 4月1日公司披露2020年年报，公司实现累计营业收入274.71亿元，同比+24.8%；实现归母净利润43.32亿元，同比+141.5%，扣除非经常性损益的净利润16.97亿元，较去年实现扭亏。公司成熟应用平台需求强劲，对应产品如电源管理、射频信号处理、指纹识别，以及图像信号处理等相关收入增长显著。先进技术在通讯、消费、物联网等应用领域持续丰富产品类别，拓展客户群体。 报告要点： 先进及成熟技术研发进展顺利，一站式服务提升竞争力 先进工艺：研发进展顺利，第一代FinFET进入成熟量产阶段，良率达到业界标准，多个衍生平台开完成并实现量产产品多样化。第二代技术采用SAQP技术实现更小尺寸结构的需求，目前已经完成低电压工艺开发，可以提供0.33V/0.35V低电压使用需求，并进入风险量产。特色工艺：多个技术交付量产，40纳米及0.11微米嵌入式非挥发性存储器平台进入风险量产, 其它高压驱动、特殊存储和图像传感项目研发也在稳步进行。公司还为客户提供设计与IP支持、光掩模制造、凸块加工及测试等一站式配套服务，与产业链各环节的合作伙伴一同为客户提供全方位的集成电路解决方案。 产能利用率持续饱满，新兴应用放量产能优势凸显 20Q4月产能约52.1万片8”等效晶圆，产能利用率为95.5%，鉴于目前芯片供不应求，全年有望保持高水平。2020年资本支出为57亿美元，主要用于上海12”、北京12”、天津8”厂的扩产。2021年计划资本支出43亿美元，主要用于非FinFET产能扩充，少部分用于先进制程。12”月产能将扩充1万片，8”的月产能将扩充4.5万片。 投资建议与盈利预测 预计2021-2023年公司营收326.63、350.02、366.64亿元，归母净利润31.52、37.70、45.70亿元，当前市值对应2021-2023年PE分别为144、120、100倍，对应PB为4.29、4.14、3.97倍，维持“增持”评级。 风险提示 中美摩擦导致产业链供应风险；景气度持续性风险；先进制程开发进度不及预期。

事件：公司发布2020年度报告，全年实现营业收入274.7亿元，同比增长24.8%；实现归母净利润43.3亿元，同比增长141.5%；实现扣非归母净利润16.97亿元，扭亏为盈。其中Q4单季度营收和归母净利润分别为66.71亿元、12.52亿元，同比增长10.3%、93.5%，环比增长-12.7%、-26.08%。 产能利用率处于高位，盈利能力提升：半导体行业处于高景气周期，下游需求旺盛，公司作为全球第四位、中国大陆第一的晶圆代工企业，产能利用率从2019Q3开始维持在95%以上。在高产能利用率情况下，公司盈利能力明显提升，2020年毛利率为23.78%，提升2.95个百分点；归母净利率为15.77%，提升7.62个百分点；管理费率为5.69%，下降1.2个百分点；研发费率为17.01%，下降4.54个百分点； 研发人员占比为13.5%，下降2.5个百分点。Q4单季度毛利率、归母净利率分别为21.46%、18.77%，环比下降4.83、3.41个百分点，主要是受客户结构调整影响。 收入构成拆分：分业务来看，光掩模制造、凸块加工测试等其他主营收入占比明显提升，由2019年的1%提升到11%，但晶圆代工仍是公司收入主要来源，占比87%。 分地区来看，公司来自中国大陆及香港的收入占比为63.5%，提升4.1个百分点，来自北美洲、欧洲及亚洲其他区的收入占比分别为23.2%、13.3%。以应用分类，智能手机仍是代工收入主要来源，占比44.4%。以技术节点分类，14/28纳米占代工业务收入的比例提升5个百分点，达到9.2%，0.15/0.18微米、55/65纳米占比超过30%。 技术研发继续推进，成熟工艺需求旺盛：2020年公司先进技术平台研发进展顺利，完成了1万5千片FinFET安装产能目标，第一代量产稳步推进，第二代进入风险量产，后续进展还需观察许可证获得情况。特色工艺技术方面也有多个技术交付量产，40纳米及0.11微米嵌入式非挥发性存储器平台进入风险量产,其它高压驱动、特殊存储技术和图像传感项目研发也在稳步进行中。目前全球晶圆代工产能紧缺，公司成熟制程处于超满载状态。 2021年目标及计划：2021年公司外部环境仍面临较大不确定性，在基于运营连续性不受重大不利影响的前提，公司全年收入目标为中到高个位数增长，其中上半年收入目标约139亿元，全年毛利率目标为百分之十到二十的中部。资本开支计划为280.9亿元，其中大部分用于成熟工艺的扩产，小部分用于先进工艺、北京新合资项目土建及其他，计划全年12英寸增加1万片,8英寸增加不少于4.5万片。 投资建议：我们预计公司2021年至2023年的归母净利润分别为31.61、38.73、47.65亿元，同比增长-27.0%、22.5%、23.0%，对应2021年3月31日的股价，A/H股的PB分别为4.33倍、1.66倍，给予“增持-B”的投资评级。

一、事件概述3月31日公司公告，2020年实现营收275亿元，同比增长25%；归母净利润43亿元，同比增长142%。 二、分析与判断20年业绩符合预期，21年延续景气周期1）营收：2020年营收275亿元，同比增长25%；20Q4营收66.7亿，同增10.3%，环减12.7%，主要受益于晶圆代工产能紧张，成熟制程需求旺盛，带动全年晶圆销量增加及平均售价上升。 2）毛利率：20Q4毛利率21.5%，高于此前预告的19-21%上限，同比提升0.2pct，环降4.8pct。 3）归母净利润：20年归母净利润43亿元，同比增长142%；20Q4归母净利12.5亿，同增94%，环减26%，20Q4扣非0.4亿，同减82%，主要因第四季度计提存货跌价损失增加所致。 4）产能利用率：20Q4产能利用率95.5%，较20Q3降低2.3pct，但仍处于较高水平。 5）CAPEX：20年CAPEX为372亿元，主要用于上海12''、北京12''、天津8''扩产；计划21年CAPEX为281亿元，主要用于成熟制程，少部分用于先进制程。 6）指引：公司预计21Q1收入环增7%-9%，21年上半年收入目标139亿元，同增6%。 21全年收入目标为中到高个位数增长，毛利率为10%-20%的中部。 2021年满载运营，大力加码成熟制程20年28nm以上成熟制程营收约35.4亿美元占比90.7%，满载运营。公司28nm及以上制程技术成熟，折旧压力小，新产能爬坡迅速，稳扎成熟制程有望借助行业高景气度实现增长、改善业绩。当前公司现有约当8寸产能52万片/月，21年成熟12寸线扩产1万片，成熟8寸线扩产不少于4.5万片，按照预定设备至少需两个季度、安装和试生产耗费几周的时间，预计公司成熟制程新产能有望于2021H2逐步释放。 谨慎扩充先进制程，保障生产连续性20年14/28nm先进制程营收约3.6亿美元占比9.3。第一代FinFET14nm于4Q19量产，第二代FinFETN+1已进入风险量产。截至2020年底，已投产1.5万片/月，但是4Q20起FinFET产能利用率不足，收入尚未达到预期水准，折旧压力较大。21年，公司一是保证保障生产连续性，与供应商推进出口准证的申请；二是谨慎扩产；三是加强第一代、第二代FinFET多元平台开发和布建。 三、投资建议我们预计21-23年公司归母净利为27/41/48亿，目前中芯H股PB为1.7x，中芯A股PB为4.3x，参考可比公司台积电9.1xPB，华虹H股2.8xPB，具有显著增长空间，维持“推荐”。 四、风险提示：四、中美贸易摩擦加剧，疫情控制不及预期，下游大客户出货量不及预期。

预告2020年年净利润同比增长142%，符合市场预期2020年公司营收274.70亿元，同比增长25%；归母净利润43.33亿元，同比增长142%；扣非归母净利润16.97亿元，同比扭亏为盈。 20Q4营收66.71亿元，同比增长10%，环比下降12%；归母净利润12.52亿元，同比增长94%，环比下降26%；扣非归母净利润为0.40亿元，环比下降96%。主要计系下游大客户被禁，先进产能折旧提升，及部分计提存货跌价损失所致。 获得成熟制程产业链供应许可，公司继续坚定加码扩产扩产3月初，公司公告与阿斯麦上海签订经修订的批量采购协议，标志着成熟制程供应链公司已获得向中芯国际继续供货的许可。3月中旬，中芯国际和深圳政府拟以合资方式，新建28纳米及以上的12吋产线，计划产能为4万片/12吋晶圆，进一步加码扩产成熟制程，并预期将于2022年开始生产。 根据年度计划，公司21年资本开支为43亿美元(20年约为57亿美元)，主要用于成熟工艺的扩产，计划成熟12英寸产线扩产1万片，成熟8英寸产线扩产不少于4.5万片。 成熟制程需求旺盛，保障需求旺盛，保障21年稳步增长，14nm继续推进在成熟制程需求提升的背景下，公司盈利能力有望超过预期，公司预告21Q1营收中值10.59亿美元(对应67.81亿元)，同比增长17%，毛利率位于17%~19%。 此外公司14nm制程继续推进，2020年销售收入约占总营收3.50%，且完成1.5万片/月的FinFET产能目标，并继续推进第一代量产，第二代进入风险量产。 半导体中军，受益半导体景气度高企，给予半导体中军，受益半导体景气度高企，给予“增持”评级公司作为国内晶圆制造龙头企业，受益全球半导体景气度高企，预计21-23年净利润45.94/56.39/66.46亿元，增速分别为6%/23%/18%，目前股价对应A股PB约4倍，港股PB约2倍，给予“增持”评级。 风险提示风险提示宏观经济不及预期；全球政治因素导致上游供应链中断；疫宏观经济不及预期；全球政治因素导致上游供应链中断；疫情发展导致需求不及预期等。情发展导致需求不及预期等。

全球晶圆制造产能紧张，2021Q1晶圆代工行业收入增速约20%，主要工厂产线大多满载。根据集邦估计，2021Q1全球主要晶圆代工产能紧张，营收均同比保持增长。目前，全球主流晶圆代工厂台积电、联电、中芯国际、华虹、世界先进等产线大多满载，德州大雪部分影响三星LineS2工厂，受寒潮影响约占全球12寸产能的1~2%，加剧行业紧张格局。 全球领先的晶圆代工厂将在2021~2023年之间进行大规模的半导体设备投资，当前的行业热潮有望成为新一轮产业跃升的开端。AMAT展望，全球将踏入10年以上的半导体投资周期，目前才处于初始阶段。本轮半导体芯片供需失衡的重要原因包括（1）晶圆厂2015~2019年扩产不足；（2）新冠疫情、地缘政治影响；（3）新技术需求。AMAT法说会乐观表示，半导体产业进入10年以上的投资周期，目前还处于初期阶段。半导体是多项新趋势发展的关键途径，随着5G及新能源汽车趋势下，当前的半导体产业热潮有望成为新一轮产业跃升的开端。 受益于本轮半导体创新大周期、产业高度景气，全球晶圆制造产业价值重估。全球晶圆代工资源紧缺，供不应求局面，拥有产能的晶圆厂话语权有望增强。核心晶圆厂PB估值在过去一年中均有较大提升幅度。台积电（9.1x）、联电（2.8x）、世界（6.0x）、华虹（3.0x），核心公司PB均已提升，且产业趋势仍向上。SMICHK（1.8x）仍有较大提升空间。中芯国际EBITDAMargin不亚于同行联电，一定程度上反映公司长期竞争力。 成熟制程、FinFET市场仍大有可为。中芯国际原本营收主要在45nm及以上的市场，根据Gartner，12~16nm、20~32nm两段制程市场分别有约100亿美元的市场空间，中芯国际在这两块市场仍大有可为。随着中芯国际产能扩张、技术成熟，有望将目标市场从45nm以上扩展到12nm以上。中芯国际代工将能充分地涵盖手机射频、物联网芯片、矿机芯片、MCU、机顶盒、CIS、指纹、NorFlash等多领域。 国产替代窗口期才刚开始，将逐步重塑产业链，代工、设备、材料、封测、IP各环节有望加快发展。国内政策支持、关键性公司能力提升、下游诉求增强，半导体产业链国产化全面能力提升。随着海外核心厂商供货延长，SMIC扩产确定性增强，扩产相应伴随着的国产设备、材料的需求增加，利好国内设备、材料链；并且有利于缓解当前紧张的供需格局，利好核心设计公司出货增长。 中芯国际处于快速扩张期，受益于巨大的内需与国产替代、政策支持、技术追赶，公司估值仍有提升空间。随着公司产能加速扩张，先进制程逐渐放量，我们预计中芯国际2020~2022年分别实现归母净利润43.42/44.10/45.70亿元，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期，制程追赶进度不及预期，供应链风险。

一、事件概述 公司公告与阿斯麦批量采购协议期限从原来的2020年底延长至2021年底。且公司已于20年3月至21年3月与阿斯麦签订了总额为12亿美元的购买单。 二、分析与判断 延长采购协议有望保障扩产计划顺利执行，未来成长性不必担心 光刻机是晶圆代工中最核心的制造设备，而阿斯麦是全球光刻机龙头，市占率高达67%，且是全球唯一的EUV光刻机供应商。本次延长与阿斯麦的采购协议是公司近期以来首次公告获得重要设备供应商支持。当前公司现有约当8寸产能52万片/月，计划21年成熟12寸产线扩产1万片，成熟8寸产线扩产不少于4.5万片，并加强第一代、第二代FinFET多元平台开发和布建，公司21年资本开支为43亿美元。此前市场担心中芯国际未来的扩产计划能否顺利进行，随着本次重要设备采购协议的签署，预计未来其他设备厂商的供应也会逐步放开，使公司扩产计划顺利落地，未来成长性不必担心。 需求大幅提升产能紧缺，增长空间十分广阔 随着5G、HPC/新能源、物联网等带动先进/成熟制程芯片需求大幅增加，当前产业呈现出芯片紧张，供不应求的格局。据IHSMarkit预测，全球晶圆代工市场规模将从2020年的585亿美元，上升至2025年的861亿美元，其中先进制程市场规模447亿美元，成熟制程市场规模414亿美元。而2020年中芯国际14/28nm先进制程营收约3.6亿美元占比9.3%，28nm以上成熟制程营收约35.4亿美元占比90.7%，成长空间十分广阔。 把握产业链设备、材料、封测企业投资机遇 前期由于中芯国际美产设备的供应需经审批，关键设备进口存在不确定性，继而可能影响到整条产线其他国产设备的订单落地。而获得供应许可及与阿斯麦延长采购协议后，一方面国产设备现有订单将得到有效执行，另一方面，中芯国际未来扩展的确定性和积极性将进一步增加。从中长期看，基于自主可控的需要，国产替代进程仍将持续，有利于国产半导体设备的订单增长。同时，随着扩产产能的逐步释放，半导体材料、下游封测的需求也将持续增加。 三、投资建议 我们预计2020/2021/2022年公司归母净利为43.3/45.4/52.9亿元，对应PE为107/102/88倍，PB为4.0/3.9/3.7倍，当前申万半导体指数PE为96倍，参考国际可比公司台积电9倍PB，考虑到晶圆代工产业的高景气，以及公司在国内的龙头地位，维持“推荐”评级。 四、风险提示 中美贸易摩擦风险、研发进展不及预期风险、新冠疫情影响风险。

事件: 公司近日发布了2020Q4业绩预告，预计第四季度公司实现营收66.71亿元，同比增长16.9%，环比下滑9.4%。从全年来看，2020年营收预计实现271.70亿元，同比增长23.1%，毛利为62.74亿元，同比增长43.3%，归母净利润43.37亿元，同比增长140.7%，创历史新高。 投资要点: 大陆晶圆代工龙头，半导体国产替代的砥柱中流：公司是中国大陆技术最先进、产能规模最大的晶圆代工厂商。在技术领域，公司在大陆率先实现14nmFinFET量产，代表集成电路国产替代的最先进制造水平，并拥有24nmNAND、40nmCIS等特色工艺。在产能方面，公司目前有3个8英寸晶圆和4个12英寸晶圆生产基地，合计产能超过50万片/月。据TrendForce数据，2020年Q4中芯国际在晶圆代工领域全球市占率为4.3%，排名全球第五，其35um-14nm的工艺节点布局广泛服务于高通、海思、豪威等国内外知名厂商。 成熟制程需求旺盛，公司产能优势进一步扩大：28nm以上成熟制程芯片主要应用于MCU、物联网、汽车电子、CIS、PMIC等，多用8英寸晶圆制备。受益于5G、新能源汽车、物联网等渗透率提升，8英寸晶圆IC供不应求，晶圆代工行业产能利用率持续维持95%以上，成熟制程需求旺盛。据公司业绩快报，公司全年营收增长主要得益于成熟制程的需求放量，2020Q4公司28nm以上产品营收占比超90%。在上游半导体设备厂商主要转向12英寸晶圆生产的大背景下，8英寸晶圆代工扩产一定程度上存在壁垒，公司在成熟制程领域具备产能优势，据CounterpointResearch数据，2020年全球半导体成熟制程市场中，中芯国际排名第三，市场份额为11%，占比超过三星电子。此外，2021年公司也将投入43亿美元继续扩产成熟制程，扩大规模经济优势。 先进制程短期受限，国产替代迎更大发展机遇：受美国禁令影响，公司14nm及以下芯片生产和供应链短期受限，Q4季度公司先进制程营收占比仅为5%，环比下降9个pct，Q4毛利率为18.0%，环比下降6个pct，主要受禁令影响使得先进制程产品结构调整所致，尤其是来自华为海思订单的减少使得公司先进制程营收不及预期，订单缺口填补尚需时日。我们认为，美国管制对公司基本面影响依然可控，从长期国产替代的大趋势看，公司不会停止7nm及5nm制程研发。同时，此次禁令彰显半导体产业链自主可控具有紧迫性，上游光刻机等半导体设备的国产替代进程有望加速，公司也有望迎来代工产线全国产化的产业机遇期。 盈利预测与投资建议：预计2020、2021、2022年公司分别实现归母净利润43.20亿元、43.32亿元、49.28亿元，对应EPS分别为0.55元、0.55元、0.62元，对应当前股价的PE分别为98.76倍、98.48倍、86.57倍，维持“增持”评级。 风险因素：技术研发及市场竞争风险、半导体下游市场波动的风险、美国针对性压制的风险。

事件： 公司发布20Q4财报，四季度实现营收$981mn，环比减少9.37%，（三季报指引QoQ -10%--12%），同比增长16.9%。四季度实现毛利率18.0%，（三季报指引19%-21%），去年同期23.8%。净利润$229mn，同比增加202.1%，环比减少13.2%。21Q1指引收入环比增加7%-9%，毛利率为17%-19%。 投资要点： 全年多项财务指标创新高，先进制程受阻不改成熟制程旺盛需求公司全年业绩创新高，全年实现营收$3.91bn，净利实现$716mn，主要受益于消费电子、5G以及疫情居家需求带动下芯片用量上涨，晶圆代工行业产能紧张，尤其是成熟制程端产能需求旺盛带动全年营收增长。Q4单季度环比增长主要系政府补助未明显下滑（Q4为$123mn, Q3$141mn）且投资收益上升迅速（$105mn）。先进制程（14/28nm）占比从Q314.6%下滑至Q45%，受实体清单影响先进制程产能扩张与客户进展均存在不确定性。 实体清单不确定性下聚焦成熟制程目前代工行业产能仍较为紧张，成熟制程需求强劲，我们预计公司成熟制程仍维持满载状态。公司预计今年资本开支为43亿美元，多数用于成熟工艺的扩产，少数用于先进工艺。产能计划今年成熟12英寸产线扩产1万片，成熟8英寸产线扩产不少于4.5万片。实体清单影响下，公司将加强第一代、第二代FinFET多元平台开发和布建，并拓展平台的可靠性及竞争力。 盈利预测预期公司2020-2022年营业收入为274.70/304.22/344.67亿元，净利润43.34/30.48/35.51亿元，对应PE为98/ 139/ 119x，维持推荐评级。 风险提示美国技术封锁风险；新产线折旧压缩公司净利润；技术研发不及预期；行业竞争加剧导致全球部分产能过剩，价格下滑。

事件：公司发布 2020年四季度业绩快报2020Q4实现营收 66.71亿元，同比增长 10%，环比下降 12%；归母净利润12.52亿元，同比增长 94%，环比下降 26%；扣非归母净利润 0.40亿元，同比下降 82%，环比下降 96%，下降主要系第四季度计提的存货跌价损失增加所致。2020年全年公司实现营收 274.70亿元，归母净利润 43.33亿元，分别同比增长 25%、142%，实现扣非归母净利润 16.97亿元，扭亏为盈，主要系晶圆销量增加及平均售价上升共同影响而导致的收入增加、政府项目资金增加、投资联营企业和金融资产取得的投资收益增加。 先进制程短期承压、高研发投入亟待更大突破受美国实体名单及美国对海思限制影响，公司先进制程产能扩充及收入短期承压，28/14nm 的营收占比由 20Q3的 14.6%大幅下降至 Q4的 5%，导致 20Q4整体毛利率环比下降 4.83pct，为 21.46%（同比上升 0.14pct）。根据公告，公司会考虑加强第一代、第二代 FinFET 多元平台开发和布建，并拓展平台的可靠性及竞争力，从研发支出来看，20Q4研发支出为 1.94亿美元，环比增长 22.6%，同比增长 14.4%，先进工艺亟待更大突破。 成熟制程需求强劲，产能持续加码，开拓空间公司成熟制程需求强劲，产能满载，于产能扩充方面继续加码。公司 20Q4营收结构中，40nm 及以上成熟制程约占 95%，其中 55/65nm 与 0.15/0.18微米占比分别为 34%与 32.5%。根据公告公司 2020年资本开支为 57亿美元，主要用于上海 300mm 晶圆厂、控股的北京 300mm 晶圆厂以及天津 200mm晶圆厂的产能扩充，2020Q4晶圆产能（约当 8英寸）约 52.10万片/月，环比提升 2.1%，同比提升 16.1%，2021年计划的资本开支约为 43亿美元，其中大部分用于成熟工艺的扩产，小部分用于先进工艺。目前下游消费电子、新能源等持续发展，成熟制程需求将维持强劲，将带动公司收入高增长。 盈利预测及投资建议公司系大陆晶圆代工龙头，将于国产替代加速、资本与政策多因素共振下深度收益，预计公司 2020-2022年的营业收入为 274.7/3392/379亿元，归母净利润分别为 43.33/45.8/51.72亿元，EPS 分别为 0.56/0.59/0.67元/股，2月 5日收盘价对应 PE 为 117/103/92倍，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：竞争加剧、先进制程研发不及预期、客户拓展不及预期

中芯国际公布四季度营收9.81亿美元，9%环比衰退，17%同比增长。18%毛利率及26%净利率皆优于市场预期。公司预期2021年一季度营收10.50-10.69亿美元，7-9%环比增长，明显优于市场预期近12个点，毛利率维持在17-19%，略高于市场预期1个点。公司预期2021年营收同比增长5-9%（高于市场预期的5.6%），毛利率约15%（低于市场预期的19%）。 经营分析成熟制程扩产加速：中芯因成熟制程需求强劲，产能满载，预期于2021年投入43亿美元作为资本开支，主要系增加12“月产能10,000片，8”月产能45,000片，我们分析中芯是透过购买8“／12”成熟制程二手设备，配合非美设备采购，所以不受美国政府封锁半导体设备的影响。 先进制程客户受限：中芯宣布考虑加强第一代，及第二代FiFET多元平台开发和布建及拓展平台可靠性及竞争力，我们认为中芯意指因海思无法下14m大单后，公司先进制程营收大幅下滑（28/14m的营收占比从去年三季度的14.6%，大幅下滑到四季度的5%），而想要开发新的14m平台给其他新的客户。 美国商务部对设备材料管制的变数：1.明年产能扩充不易，材料耗材缺货都会让公司营收同比增长困难；3.未来两年增长率将下修到5%或更低。 投资建议受限于扩产及营收增长不易及毛利率不如预期，我们维持中芯目标价格66元，并保持“增持”的投资建议。 风险提示美国商务部对中芯国际技术，设备，材料，耗材封锁而停产的风险，短期折旧费用飙升及现金流短缺的风险，先进制程落后卖折扣价格的风险，海思持迟迟无法申请到生产许可执照的风险。