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东方雨虹 非金属类建材业 2021-12-01 40.83 -- -- 40.68 -0.37% -- 40.68 -0.37% -- 详细
一、事件概述2021年11月17日,公司与中绿能签订战略合作协议,双方将共同推动全国“BAPV”及“BIPV”光伏发电项目,研发光伏屋面一体化产品,同时推动包括新建及修缮改造领域在内的光伏防水一体化市场营销。 最近半年公司已分别与瑞和股份(11月5日)、上海晶日太阳能(10月28日)、晶澳太阳能(9月30日)、安徽信义电源(9月10日)签订战略合作协议。 二、分析与判断光伏屋面一体化新增防水应用空间分布式光伏提速,新增防水应用场景。“整县推进”加速分布式光伏渗透,前三季度分布式光伏在全国新增光伏装机总量占比67%,同比提高8.2个百分点。国家能源局对各类屋顶的光伏可安装比例提出要求,据此催生屋面防水3大类应用场景,存量修缮改造与新增同步:①工业厂房屋面;②学校、医院、车站等公共建筑屋顶;③农村居民屋顶。 提升材料要求,高分子防水格局更优一方面,光伏组件与电站运营设计年限一般不低于25年,普通防水材料无法满足耐久性要求,且防水层维修操作复杂成本较高。另一方面,金属屋面是工业与大型市政场所的主流,承重能力较低,而沥青基防水材料需要加水泥保护层而加重。因此,常见的沥青基材料并不适合分布式光伏屋面防水,目前,使用性能与经济性同时较好匹配的是高分子材料,属于高端防水材料之一。高端材料格局更优,技术、产能、规模效应兼具优势的企业偏少。 技术+渠道,先发优势凸显在技术积累方面,公司深耕TPO(高分子材料的其中一种)柔性屋面系统10年以上,所涉领域包括汽车、航天航空、电子通信、烟草等,成功案例丰富。在合作渠道方面,覆盖组件/EPC/电池材料/电站运营等,合作方例如晶澳科技、瑞和股份、中绿能、信义电源、晶日太阳能等,雨虹积极对接光伏产业链与内部一体化公司、各事业部,资源聚焦,有望加速订单落地。 三、投资建议龙头领航新趋势,光伏屋面一体化有望乘风加速成长,同时我们继续看好防水主业市占率提升,以及非防水业务的协同发展。我们预计公司2021-2023年归母净利分别为40.98、54.37、70.90亿元,11月26日股价对应动态PE分别为25.68X、19.35X、14.84X。消费建材可比公司2021-22平均动态估值为22X、14.4X,考虑到东方雨虹市值、规模等方面均为龙头地位,且长期战略清晰,估值溢价合理,首次覆盖,给予“推荐”评级。 四、风险提示光伏屋面防水需求、地产新开工、新业务拓展不及预期;原材料价格大幅波动。
东方雨虹 非金属类建材业 2021-11-11 38.90 65.10 61.50% 43.35 11.44% -- 43.35 11.44% -- 详细
回购彰显中长期发展信心,维持“买入”评级 11月9日公司发布公告,拟使用自有资金以集中竞价交易方式回购部分公司已在境内发行的A股股票,用于后期实施员工持股计划或者股权激励。拟用于回购的资金总额不低于10亿元,且不超过20亿元,回购价格不超过人民币55.79元/股。按本次拟用于回购的资金总额上限人民币20亿元测算,预计回购股份数量约3584.87万股,约占公司总股本的比例为1.42%;按本次拟用于回购的资金总额下限人民币10亿元测算,预计回购股份数量约1792.44万股,约占公司总股本的比例为0.71%,回购股份实施期限为自公司董事会审议通过本次回购股份方案之日起不超过12个月,我们认为公司大额回购彰显对中长期发展的坚定信心,维持“买入”评级。 成本端最困难时刻或已过,中长期有望展现业绩弹性 1)从前端地产数据来看,我们认为当前仍处于竣工高景气阶段,但地产资金紧张及产业链限电等因素可能延后了竣工景气高点的来临时间,进而降低了行业β的波动性,有利于龙头公司更好的体现自身α;2)从成本角度来看,受到化工行业限产等因素影响,进入10月以来,PVC等部分化工产品又出现一轮涨价行情,但在电力紧张逐渐缓解后,化工品价格有望逐步回归正常,叠加消费建材企业的调价行为,消费建材毛利率端的同比下行压力有望在11-12月有所缓解,明年缓解幅度或更大。总体而言,消费建材当前板块基本面处于底部,龙头公司依托于自身市占率的提升,仍有望在中长期取得较好的成长性。 估值角度,部分超跌品种已至历史低位 我们以PE(TTM)的历史分位,及其与指数PE(TTM)比值的历史分位,来判断消费建材品种所处的估值水平。目前东方雨虹、三棵树和坚朗五金仍处于2016年以来的较高估值区间,北新建材、东鹏控股已跌至2016年之后的中值以下,而其他的二线龙头则已经跌至历史较低水平。单纯从估值角度而言,二线龙头短期反弹的空间或更大,但中长期看,一二线龙头或始终具备一定估值差,一线龙头基本面在遇到行业低谷时的稳定性或更好。综合而言,我们认为消费建材品种的估值修复有望延续,且基本面的改善也有望逐步出现,当前时点,仍建议积极关注消费建材的反弹行情。 多元化布局持续推进,维持“买入”评级 我们认为随着下游客户集中度提升,叠加品牌、服务、渠道、成本优势加强,公司在防水行业市占率有望持续提升,同时公司在民用建材、涂料、保温、砂浆、修缮、新能源等多元化业务布局方面也走在行业前列。我们预计21-23年净利润预测为43.1/54.7/68.8亿元,参考可比公司22年20倍平均PE,考虑到公司龙头地位以及新业务的快速放量,认可给予公司22年30倍PE,目标价65.1元,维持“买入”评级。 风险提示:房地产新开工低于预期,沥青价格大幅反弹,现金流大幅恶化。
东方雨虹 非金属类建材业 2021-11-11 38.90 -- -- 43.35 11.44% -- 43.35 11.44% -- 详细
事件:11月月8日晚东方雨虹日晚东方雨虹发布关于回购公司股份方案的公告,公司拟拟12个月内个月内以自有资金通过集中竞价方式回购公司自有资金通过集中竞价方式回购公司A股股票,股股票,拟用于回购资金总额不低于拟用于回购资金总额不低于10亿元亿元(含),且不超过(含),且不超过20亿元(含),回购股份价格上限55.79元/股,按照回购资金总额股,按照回购资金总额上下限计算的回购股份数量占公司总股份比例分别为回购股份数量占公司总股份比例分别为1.42%和和0.71%,回购股份数量,回购股份数量不超过公司已发行股份总额的不超过公司已发行股份总额的10%,回购股份将用于后期实施员工持股计划或股权激励。励。 回购维护投资者利益,公司长期发展信心充分体现。根据公告内容,本次拟回购价格上限上限55.79元/股为过去20日均价的1.3倍,倍,距当前股价(当前股价(38.40元/股)有45.3%的的上行空间,体现公司维护投资者特别是中小投资者利益的决心,表明了公司对于自身未来中长期发展前景、盈利能力向好的信心。同时,公司拟回购股份用于后期实施员工持股计划或股权激励可进一步完善长效激励机制,调动核心骨干员工积极性,推动内生性动能提升,将股东利益、公司利益和核心团队个人利益相结合,共同推动公司长期稳健发展。长期稳健发展。 品牌建材至暗时刻已过,行业龙头进入布局时点。近期品牌建材板块受地产景气下行影响整体预期较低,同时原材料的大幅上涨也对行业内各企业的经营业绩造成了明显的影响。公司作为防水行业龙头通过一体化经营管理渠道下沉,对非房业务的大力拓展促使其在地产需求受限下仍旧延续收入高增,虽然受原材料涨价影响盈利承压,但我们认为综合考虑产品提价效应和原材料涨价放缓因素,产品提价效应和原材料涨价放缓因素,Q4成本成本端有望环比改善,行业的至暗时刻已过,公司作为防水龙头正筑底企稳,逐步进入布局时点。,逐步进入布局时点。 核心逻辑:核心逻辑:1)行业标准提升和下游客户集中度提升的趋势下,)行业标准提升和下游客户集中度提升的趋势下,龙头公司凭借品牌、渠道、规模、资金、客户资源和管理能力等领先优势促市占率稳步提升;;2))公司依托核心防水业务所积累的资源和客户优势,积极进行业务协同,向多元领域(涂料、保温等)充分延伸贡献业绩增量;;3)公司“一体化经营)公司“一体化经营管理”下渠道下沉,有效整合项目、渠道、品类等关键要素,加大非房业务扩展,进一步巩固竞争优势;;4)整县推进下光)整县推进下光伏屋面防水市场有望贡献新增量,公司已经与多家光伏企业合作,同时具备充分已经与多家光伏企业合作,同时具备充分TPO高分子卷材产能支撑,在竞争中处于领先地位。卷材产能支撑,在竞争中处于领先地位。 投资建议:我们预计公司预计公司21和和22年归母净利达到40亿元和56亿元,亿元,对应对应PE为为24和和17倍,当前时点倍,当前时点维持维持“增持”评级。 风险提示:行业竞争加剧;下游地产需求不及预期;原材料价格大幅波动;应收账款规模快速增长的风险。
东方雨虹 非金属类建材业 2021-11-10 39.60 67.20 66.71% 43.35 9.47% -- 43.35 9.47% -- 详细
事件:11月8日晚间,东方雨虹发布回购股份公告,公司拟使用自有资金以集中竞价交易方式回购普通股(A 股)股票,将用于后期实施员工持股计划或者股权激励,回购使用资金总额在10亿~20亿元,回购价格不超过人民币55.79元/股,回购股份占总股本比例为0.71%~1.42%。 自有资金回购股份,彰显管理层经营信心。受地产融资收紧以及头部地产商负面信息影响,防水行业整体增速有所放缓,同时引发市场对消费建材企业应收账款和经营性现金流的担忧,根据雨虹三季报公布的数据,公司前三季度经营性现金净流出约62.8亿元,其中21Q3净流出27.93亿元,市场悲观情绪加剧,消费建材板块整体回调较多。而此次公司计划用自有资金10~20亿元进行股份回购,一方面表明公司货币资金充裕,在地产链整体承压的背景下,依然可以保障各项业务的有序推进,另一方面则表明管理层对公司未来发展的坚定信念,提振市场信心。 回购股权用于股权激励或员工持股计划,建立长效激励机制。公司公告中指出,此次股份回购将用于员工持股计划或股权激励。此前公司分别于2012年、2016年、2019年和2021年发布四期股权激励计划,授予数量分别占股本总数5.24%、7.75%、2.21%和2.05%。作为防水行业的龙头企业,近年来不断拓展新品类,完善产能布局及渠道下沉,持续的股权激励及员工持股计划将进一步完善公司长效激励机制,在业务高速发展和市占率提升的关键时期,有望充分调动公司员工的积极性和创造性,吸引和留住优秀人才,促进公司高质量可持续发展,为股东带来持续、稳定的回报。 全线产品提价,向下传导成本压力。11月初,公司宣布将全产品线提价10~20%。 根据20年年报,生产成本中原材料占比约85%,而沥青占原材料的30%左右,根据山东地区沥青成交价测算,21Q3年沥青均价约3470元/吨,同比增长约34.3%,环比增长约7.7%,原材料价格持续上涨带来一定的成本压力。公司率先提出全线涨价,体现出作为行业龙头对下游议价能力的提升,此次涨价将有效传导原材料上涨压力,提升四季度和明年的盈利空间。 多元化发展雏形显现,迈向综合建材集团。随着行业发展愈发规范以及下游地产企业集中度的提升,防水行业进入“良币驱逐劣币”阶段,未来将呈现强者恒强,而当前公司市占率依旧较低,公司与百强地产商多数建立战略合作,随着地产商的集中度提升以及公司的渠道成熟完善,市场份额将稳步提升,成长空间广阔。同时,公司深耕防水领域多年,建立起成熟的销售渠道及品牌,公司一方面加快各品类产品产能基地建设,另一方面依托防水业务建立的成熟渠道,快速扩张新品类,以建筑涂料为代表的新产品,通过“零售+工程”并举,保持高速增长,未来将成为公司新的业绩增长点;而节能保温、非织造布、特种砂浆、建筑装饰涂料等多领域也保持较快增速,公司向综合建材集团迈进。 投资建议:我们认为,短期受地产融资收紧以及头部地产商负面信息影响,行业增速受到一定影响,但随着央行表态保障房地产行业的稳定发展,部分地区人行对房地产信贷进行窗口指导,地产融资端和居民信贷端在边际放松,我们预计Q4地产或迎来政策底;而雨虹依托自身强大的渠道及品牌优势,具有强α属性,防水行 业集中度提升趋势依旧确定,公司作为防水行业龙头,未来成长可期。我们暂时维持21-23年公司归母净利润分别为43.8、56.5和71.7亿元,对应EPS 分别为1.74、2.24和2.84元,对应PE 估值分别为22.1、17.1、13.5倍,维持目标价区间67.2-78.4元,维持“买入”评级。 风险提示:原材料持续涨价,成本压力加剧;地产投资大幅低于预期;行业竞争加剧,企业扩张进度低于预期;环保监管放松,产能退出进度不及预期。
东方雨虹 非金属类建材业 2021-08-16 53.00 71.61 77.65% 57.20 7.92%
57.20 7.92%
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事件概述。公司发布 2021中报。公司 2021H1实现营收 142.29亿元,同比+62.01%,实现归母净利润 15.37亿元,同比+40.14%;其中,Q2实现营收 88.52亿元,同比+40.11%,实现归母净利润 12.41亿元,同比+28.48%。 公司同日公告贵阳生产基地投资计划,其中一期投资 6亿元,二期投资 4亿元,对应产值 10亿/7亿元。 一体化战略成效显著,Q2销量保持高增速。公司业绩位于业绩预告中间位置,符合我们预期。2021H1,防水材料需求总体保持良好,Q2营收在去年高基数上(20Q2依然取得同比 21%的收入增速)继续增长 40%。同时公司深化一体化发展战略,加强区域协同和品类协同,成效明显,由于 C 端提价已经执行,产品售价稳中有升; 而分产品来看,防水涂料收入 46.4亿元,同比增长 91.5%,高于卷材收入增速(51.9%),体现公司建筑涂料、民用建材等领域增长迅速。我们估算 2021H1公司建筑涂料收入超 10亿元,实现翻倍式增长。 Q2毛利率承压,计提减值增加拖累利润增速。根据 wind 数据,2021H1,改性沥青价格累计上涨 400-500元/吨左右,其余相关化工原料价格也有所上涨,使得公司 Q2成本端压力增加。根据中报披露数据,Q2单季度公司毛利率 31.6%,环比 Q1继续下降 1.3个百分点左右;2021H1,剔除运输费用重新归类影响后,公司毛利率同比下降5.15个百分点,毛利率下降是公司净利润增速低于收入增速的主要原因,此外 2021H1公司计提信用减值同比增加 1.3亿元,政府补助同比有所减少,同样拖累了净利润增速。 现金流情况总体稳定。报告期内经营现金流净流出额 34.9亿元,同比增长 871%,主要原因是:1)原材料价格上涨,且公司原料储备支出增加,2)判断履约保证金支付节奏有所变化,但从年度报表角度不影响公司现金流。2021H1,公司应收账款年化周转率 3.58,较 2020H1提升 30%以上,体现公司现金流情况仍总体稳定。 Q3毛利率压力预计缓解,竞争优势进一步巩固。由于 Q2沥青价格曾阶段性回落,我们判断公司进行储备后,相关成本改善作用将于 Q3体现,同时我们预计公司针对 B 端的提价也将从 Q3起逐渐执行,因此 Q3公司毛利率压力或将缓解。公司今日公告贵阳投资项目,进一步弥补在当地的产能空白,全国化布局进一步完善; 目前公司已经基本在各省均拥有产能布局,与政府资源的绑定进一步深化,同时随着建筑涂料、民建修缮等业务发展,公司将逐渐拥有从开工端、竣工端、以及全生命周期包工包料服务的能力,在核心客户中的竞争优势有望进一步扩大,而定增落地也将进一步增强公司确定性,从而使得公司开启新一轮成长。 投资建议上调销量及成本假设,维持净利润预测基本不变。预计 2021-2023年公司归母净利润 43.0/54.6/71.3亿元,同比增长 26.9%/27.1%/30.5%。考虑到一体化战略或使得公司优势进一步扩大,提升估值至 2022年 33xPE,提升目标价至 71.61元(原:69.76元),维持“买入”评级。 风险提示需求不及预期,成本高于预期,系统性风险。
东方雨虹 非金属类建材业 2021-08-13 54.30 -- -- 57.20 5.34%
57.20 5.34%
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事件 东方雨虹发布2021年中报。2021年上半年实现营业收入142.29亿,同比增长62.01%。实现归母净利润15.37亿,同比增长40.14%。基本每股收益0.64元。ROE 为6.56%。 二季度营收维持高增长 公司2021年二季度单季实现营业收入88.52亿,同比增长40.11%,归母净利润12.41亿,同比增长28.47%。 公司营收增速显著高于行业平均增速,显示公司在行业市占率以及竞争力进一步提升。但沥青等原材料价格同比涨幅较大,对公司毛利率以及净利率均有一定影响,上半年公司根据未来生产经营需要对部分原材料进行了战略性储备,预计下半年公司的生产经营将不受原材料价格扰动的影响。 防水卷材、涂料等多业务发展态势良好 公司2021年上半年防水卷材销售收入70.24亿,同比增长51.93%。防水涂料销售收入46.43亿元,同比增长91.53%。防水施工实现营业收入14亿元,同比增长2.26%。其他业务收入5.63亿元,同比增长85.32%。其他材料销售业务收入5.69亿元,同比增长1608.54%。公司各项业务呈现多点开花,高速增长态势,充分显示公司多层次市场营销网络的布局优势,公司已成为集防水材料、建筑涂料、砂浆、节能保温等多元业务的建材系统服务商。 全国性布局优势显著 公司在华北、华东、东北、华中、华南、西北、西南等地区均已建立生产基地,能以较低的仓储、物流成本辐射全国市场。2020年6月以来,公司先后在安徽、广东、河北、海南、重庆、湖南、陕西、河南、江苏、内蒙、新疆、吉林等地投资兴建生产基地,进一步完善公司全国性布局,巩固公司龙头地位。 行业提标促进集中度提升加速 防水行业目前仍呈现“大行业、小公司”的格局,中小企业居多,行业整体营收规模为2000亿左右。 随着下游客户对建筑质量要求的提升,防水材料作为建筑质量的重要保障之一,近年来非标产能呈现逐步淘汰和出清的局面,行业向头部聚集的局面,龙头公司市占率有望持续提升。预计下半年新的建筑质量标准规范将出台,行业集中度提升将进一步加速。 投资建议 公司作为防水行业龙头,在品牌、服务方面具有明显优势,随着行业标准的提升和非标产能淘汰,公司市占率将持续提升。 同时公司多业务发展有望拓展公司的成长空间。预计公司21-22年归母净利润为43.27亿/54.46亿,21-22年每股收益为1.71元/2.16元,对应市盈率为33倍/26倍。基于公司良好的发展预期,维持“推荐”评级。 风险提示 多业务发展不及预期的风险;应收账款回款不及预期的风险。
东方雨虹 非金属类建材业 2021-08-12 55.21 64.20 59.27% 57.20 3.60%
57.20 3.60%
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事件: 东方雨虹发布 2021半年度报告,2021H1营收实现 142.29亿元,同比增长 62.01%;归母净利润达到 15.37亿元,同比增长 40.14%;扣非归母净利润为 14.47亿元,同比增长 39.47%。 点评: 2021Q2表现亮眼,营收增长符合预期。2021Q2营收达 88.5亿元,尽管去年二季度集中复工导致基数较大,仍实现同比增长 40.11%,归母净利润 12.40亿元,环比增加 318.81%,2021Q2增长亮眼。上半年防水卷材产品收入 70.24亿元,同比增长 51.93%,防水涂料板块营收实现 46.43亿元,同比增长 91.53%,占总营收超 30%,对整体营收增长贡献卓著。 战略储备加大现金流压力,成本上升冲击毛利。上半年受油价上涨影响,原材料价格不断攀升,故公司积极进行库存储备,以期缓解成本端压力,导致经营活动现金流出大幅增加,现金流量净额为-34.91亿元,同比缩减 871.43%。尽管如此上半年毛利率仍同比下降 8.21%,剔除新会计准则下运输费用的影响后,毛利率为 34.67%,较上年同期降低 5.15%。 零售端渠道下沉,民建收入规模显著扩张。2021上半年,零售端持续扩大渠道覆盖率,截至报告期末,经销商已近 3000家,分销网点 8万余家。民建集团上半年达成 18.34亿元营业收入,同比增长 129.24%。 公司积极拓展客户资源,目前已与 500多家大型装饰公司、2万余家家装公司建立合作关系;结合线上销售通道;从 C 端消费者角度开发防霉抗菌产品,拓宽产品品类,多途径为中长期持续增长蓄力。 建涂板块飞速成长,节能环保领域创新发展。公司不断完善建筑涂料产能布局,新增产能超过 80万吨,上半年预计营收超 12亿元,达到翻倍增长。得益于防水业务多年积累,建涂发挥协同性积累客户资源、利用现有销售渠道,助力打造化学建材类平台型公司。响应双碳政策,公司推进节能环保领域创新,首创中国近零能耗整合式 EPC 解决方案,并在多个近零能耗建筑项目成功应用。非防水业务呈现整体突破。 给予公司“买入”评级,预计公司 2021-2023年 EPS 为 1.69/2.14/2.79元,对应 PE 为 34.12/26.97/20.67倍。 风险提示:原材料价格大幅波动,估值与盈利预测不及预期。
东方雨虹 非金属类建材业 2021-08-12 55.21 62.65 55.42% 57.20 3.60%
57.20 3.60%
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收 入 保 持 高增 长 , 多 品 类扩 张 顺 利 。 21H1实现收入 /归母净 利润142.29/15.37亿 , YOY+62%/40% , 其 中 Q2单 季 度 收 入 / 净 利 润YOY+40%/28%, 在预判沥青涨价情况下,在 Q2进行较大规模沥青储备。 分业务, 防水材料销售/施工/其他业务收入 YOY+66%/2%/85%, 通过新设一体化公司加强了空白区域市场的覆盖率、并与地方政府合作获取非房业务增量, 带动防水主业销售稳健增长, 多品类通过渠道优势继续高速成长,预计建涂/保温增速均达到 120%,继续保持强劲增长。 原材料涨价影响毛利率/现金流,定增落地改善资本结构。 剔除运费调整影响后的毛利率为 34.67%,同比下降 5.15pct,主要由于成本中的沥青涨价导致, H1全国沥青(200#)平均价格 YOY+15%; 加回运费后, 期间费用率同比下降 2.91pct 至 18.17%, 其中销售费用率基本持平,规模效应和管理效能提升使管理费用率下降 1.78pct, 借款利息减少使财务费用率下降 1.12pct。 资产负债率 34%,较年初下降 13pct,主要由于收到定增发行资金、资本结构进一步改善; 实现经营性净现金流-34.91亿,同比多流出 31.32亿,主要由于 1)原材料涨价+公司提前备货导致采购支出较大,购买商品、接受劳务支付的现金同比增加 43.45亿; 2)支付其他与经营相关现金同比增加 21.72亿,我们判断是履约保证金有所增加。 垂直整合扩大成本优势,民用建材市场潜力广阔。 公司近期公告拟投资建设乳液、胶粉项目,通过布局上游原材料,未来有望进一步提升采购环节抗风险能力、增强产业链综合实力。 C 端市场大但极其分散,公司一方面通过渠道下沉、增加网点密度,并与头部互联网平台紧密合作,同步抢占线上线下流量入口,另一方面不断扩充产品品类,更好地满足消费者多元化的家装需求,未来有望打造成新的业绩增长点。 财务预测与投资建议 预计 21-23年 EPS 为 1.79/2.26/2.83元,行业 21年平均 PE 29X, 由于公司为防水龙头成长更加稳健、新业务潜力大, 给予 20%溢价至 35倍 PE,目标价 62.65元, 维持“买入”评级。 风险提示: 原材料价格大幅上涨、地产需求大幅下滑风险、应收账款坏账风险
东方雨虹 非金属类建材业 2021-08-12 55.21 -- -- 57.20 3.60%
57.20 3.60%
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事件:公司发布2021 年半年报,上半年实现营业收入142.29 亿元,同增62.01%; 归母净利润15.37 亿元,同增40.14%,符合此前业绩预告区间;扣非归母净利润14.47 亿元,同增39.47%。单二季度,公司营收88.52 亿元,同增40.11%; 归母净利润12.41 亿元,同增28.48%。 点评: 产品销量增长&费用管控加强,业绩保持高增: 2021 年H1,公司业绩同比实现增长,主要依托于两方面:1、公司各项业务均拓展顺利,防水材料及其他品类产品销量增加,带动各项业务规模均有所增长。其中,民建集团实现营业收入18.34 亿元,同比增长129.24%;2、加强成本费用管控,并且营收增长带来规模效益的持续发挥,总成本费用得到一定的摊薄,报告期内期间费用率(不含研发费用)为13.69%,较上年同期下降5.77 个百分点。 原材料价格上涨拖累盈利能力,期待后续反弹:公司产品所需原材料主要包括沥青、聚醚、聚酯胎基、扩链剂、乳液、MDI 和SBS 改性剂等石油化工产品,原油价格持续上涨导致采购成本上升。以沥青为例,截至2021 年6 月底,沥青价格较年初上涨约30%。生产成本增加导致盈利能力有所下滑,剔除会计准则调整影响,公司毛利率为34.67%,较上年同期降低5.15 个百分点。后续随着公司价格调整的逐步落实,产品毛利率有望提升,并带动公司整体盈利能力增强。 现金流有所承压:报告期内,公司经营活动产生的现金流量净额为-34.91 亿元, 较上年同期减少871.43%。主要有三方面原因:1、原材料涨价导致采购支出增加;2、为应对原材料涨价,缓解成本上涨压力,公司根据生产经营需要,对原材料进行战略性储备,购买商品、接受劳务支付的现金较上年同期增长72.79%; 3、支付履约保证金及对应的收付节奏变化导致经营现金支出增加,公司其他应收款科目中,押金、保证金期末余额达到20.10 亿元,期初余额为1.93 亿元。 盈利预测、估值与评级:基于对公司下半年盈利能力提升的信心,同时伴随防水材料市占率继续提升、多品类扩展的顺利进行,我们认为公司全年业绩仍有望保持高增,继续维持公司21-23 年EPS 预测分别为1.71、2.14 和2.57 元,维持“买入”评级。 风险提示:下游房地产企业资金紧张、防水材料需求不及预期、现金流进一步恶化、防水材料标准升级幅度不及预期、原材料石油化工产业链价格上升等。
东方雨虹 非金属类建材业 2021-08-11 57.58 67.20 66.71% 57.20 -0.66%
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事件:公司2021年上半年实现营收142.3亿元(+62.01%),归母净利润15.37亿元(+40.14%),略高于前期业绩预告中枢,扣非归母净利润为14.47亿元(+39.47%),其中Q2实现营收88.52亿元(+40.11%),归母净利润为12.41亿元(+28.48%),扣非归母净利润为11.74亿元(+26.35%)。 点评: Q2营收创新高,民建集团保持高增长。随着下游客户对建筑品质需求的持续升级,公司防水材料市占率稳步提升,同时依托于防水主业多年积累的客户资源及销售渠道的协同性,公司产品多元化发展迅速;我们判断,公司二季度整体出货增速在40%以上,单季度营收规模创新高,公司在巩固工程端市占率的同时,上半年民建集团通过渠道下沉,增加渠道密度等积极拓展客户资源,实现营收18.34亿元,同比增长129.24%,远高于行业整体增速;截止报告期末,公司民建经销商已达近3000家,分销网点8万余家,同时与500多家大型装饰公司、2万余家家装公司建立合作关系,我们认为,未来随着我国进入存量房时代,零售市场空间广阔,同时零售市场现款现货的交易方式会极大改善公司现金流压力。 Q2毛利率环比下滑2个pct,盈利压力最大阶段已过去。上半年公司整体毛利率为31.61%,同比下滑8.21个pct,一方面由于会计准则调整,运输装卸费用由销售费用调整至营业成本,若剔除该部分影响,则毛利率为34.67%,同比下降5.15个pct,主要是上半年沥青等原材料价格大幅上涨导致;其中Q2销售毛利率为30.85%,环比回落2个pct,同比下降11.6个pct,由于二季度以来原油价格持续上涨,沥青价格也出现明显提升,根据2020年年报显示,防水材料成本中原材料占比约85%,而沥青占原材料的30%左右,根据山东地区沥青成交价测算,21Q2年沥青均价约3230元/吨,同比增长约48.4%,环比增长约5.8%,因此Q2原材料价格上涨将带来一定的成本压力,但雨虹作为业内少数可以做到沥青集采且具备较大库存能力的企业(在原材料价格较低位置加大库存),公司依旧是行业内成本费用管控稳定且突出的企业,二季度公司净利率为14%,同比下滑仅1.34个pct。此外,2月末公司沥青类卷材提价10-15%,防水涂料提价10-20%,向下游传导成本压力,我们认为,去年三季度沥青价格基数环比有所提升,另一方面公司提价逐步落实中,预计二季度为毛利率承压最大的阶段,三季度将逐步改善。 受储备原材料的影响,上半年现金流大幅流出。上半年公司经营活动净现金流为-34.91亿元,同比减少871.43%,主要是上半年原材料价格上涨,公司采购成本增加所致;其次,为应对及缓解未来原材料价格上涨对成本端造成的压力,Q2公司加大了原材料的采购储备,导致报告期采购支出进一步增加;同时,报告期支付履约保证金及对应的收付节奏变化导致经营现金支出增加。Q2公司现销比为0.76x,同比下滑0.04,上半年公司应收票据及应收账款同比增长29.74%,低于营收增速,公司加大力度考核回款,尽可能控制应收账款规模;由于上半年定增融资资金到位,公司资产负债率降至34.11%,环比回落3.2个pct。 行业新规颁布在即,充分利好龙头企业。近年来随着环保监管以及政策标准引导行业规范化发展,防水行业进入良币驱逐劣币阶段,高耗能、落后的小企业逐步被淘汰。2021年下半年《建筑和市政工程防水通用规范》新标准有望实施,《规范》以提高防水工程设计使用年限为核心,有利于行业规模扩容以及对产品品质提出更高的要求,我们认为,新规实施将充分利好生产规范、产品和服务质量有保证的头部企业,未来集中度将继续加速向龙头企业聚拢。 公司渠道优势突出,多品类扩张迈向综合建材集团。随着行业发展愈发规范以及下游地产企业集中度的提升,防水行业进入“良币驱逐劣币”阶段,未来将呈现强者恒强,而当前公司市占率依旧较低,公司与百强地产商多数建立战略合作,随着地产商的集中度提升以及公司的渠道成熟完善,市场份额将稳步提升,成长空间广阔。同时,公司深耕防水领域多年,建立起成熟的销售渠道及品牌,公司一方面巩固防水领域的龙头地位,另一方面依托防水业务建立的成熟渠道,快速扩张新品类,以建筑涂料为代表的新产品,通过“零售+工程”并举,保持高速增长,未来将成为公司新的业绩增长点;而节能保温、非织造布、特种砂浆、建筑装饰涂料等多领域也保持较快增速,公司向综合建材集团迈进。 投资建议:我们认为公司依托公司强大的渠道及品牌优势,具有强α属性,一方面定增落地加速产能扩张,继续巩固防水领域的龙头地位;另一方面股权激励调动员工积极性,多品类扩张带来新的业绩增长点,未来成长可期。我们维持21-23年公司归母净利润分别为43.8、56.5和71.7亿元,对应EPS分别为1.74、2.24和2.84元,对应PE估值分别为33.2、25.7、20.3倍,维持目标价区间67.2-78.4元,维持“买入”评级。 风险提示:原材料持续涨价,成本压力加剧;地产投资大幅低于预期;行业竞争加剧,企业扩张进度低于预期;环保监管放松,产能退出进度不及预期。
东方雨虹 非金属类建材业 2021-08-11 57.58 64.98 61.20% 57.20 -0.66%
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业绩符合预期,龙头优势显著,维持“买入”评级8月 9日晚公司发布 21年中报,21H1公司实现收入 142.3亿元,同比+62%,归母净利润 15.4亿元,同比+40.1%,位于此前业绩预告中枢,符合我们与市场的预期,实现扣非归母净利润 14.5亿元,同比+39.5%,其中 21Q2单季度实现收入 88.5亿元,同比+40.1%,实现归母净利润 12.4亿元,同比+28.5%, 在原材料涨价背景下,公司业绩仍实现较快增长,龙头优势尽显,我们维持 21-23年净利润预测 43.1/54.7/68.8亿元,维持“买入”评级。 多领域布局持续推进,民建业务增长大超预期按产品看,公司 21H1防水材料销售收入 116.7亿元,同比+65.6%,其中卷材 70.2亿元,同比+51.9%;涂料 46.4亿元,同比+91.5%,防水工程施工收入 14.3亿元,同比+2.3%,上半年防水主业延续良好增长态势,保温、无纺布等其他业务实现收入 5.6亿元,同比+85.3%, 材料销售 5.7亿元,同比+1608.5%,多领域布局持续推进。 21H1民建集团实现收入 18.3亿元,同比+129.2%,大幅超我们与市场预期,主要系公司积极实施渠道下沉策略,增加渠道密度,截止 21H1末,公司经销商已达到 3000家,分销网点 8万余家,零售端业务进入快速增长新阶段。 原材料端压力有望缓解,费用控制能力明显增强21H1公司毛利率 31.6%,同比-8.2pct, 剔除运输费计入成本影响后公司毛利率为 34.7%,同比-5.2pct, 主要受到上半年沥青等原材料涨价的影响,考虑到公司对于部分重要原材料采取了淡季采购和择机采购的策略进行战略性储备,我们预计下半年原材料端涨价的压力有望缓解。 同比口径下,公司 20H1期间费用率 18.2%,同比下降 2.91pct, 其中销售(加回运输费)/管理/研发/财务费用率同比分别 0/-1.59/-0.20/-1.12pct, 21H1公司净利率 10.75%,同比-1.69pct。21H1公司 CFO 净额-34.9亿元,同比多流出 31.3亿元,主要系沥青原材料采购、 履约保证金对应的收付节奏变化及其他应付款的影响, 21H1公司收现比 88.43%,同比-4.87pct,付现比 110.95%,同比-1.97pct, 21H1公司计提资产(含信用)减值损失 4.8亿元, 占收入的比重同比下降 0.5pct 至 3.35%。 多元化布局持续推进,维持“买入”评级我们认为随着下游客户集中度提升,叠加品牌、服务、渠道、成本优势加强,公司在防水行业市占率有望持续提升,同时公司在民用建材、涂料、保温、砂浆、修缮等多元化业务布局方面也走在行业前列。我们预计 21-23年净利润预测为 43.1/54.7/68.8亿元,参考可比公司 21年 35倍平均 PE,考虑到公司龙头地位以及新业务的快速放量,认可给予公司 21年 38倍 PE,目标价 64.98元, 维持“买入”评级。 风险提示: 房地产新开工大幅低于预期,油价及沥青价格大幅反弹,现金流大幅恶化。
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事件: 公司发布 2021年中报。 报告期内实现营收 142.29亿元,同比+62.01%,归母净利 15.37亿元,同比+40.14%。其中,单 Q2实现营收88.52亿元,同比+40.11%,归母净利 12.41亿元,同比+28.48%。 Q2收入增长 40%,渠道稳步扩张, 市场份额进一步提升。 分业务来看,防水涂料及其他收入增长显著,新品类贡献增量。 2021H1防水卷材营收70.24亿元,同比+51.93%;防水涂料营收 46.43亿元,同比+91.53%, 原有卷材及防水涂料快速增长的同时, 建筑涂料及砂浆等新品类贡献增量;施工实现营收 14.30亿元,同比+2.26%。 其他收入 5.63亿元,同比+85.32%,主要系无纺布、保温材料等销售增加;材料销售 5.69亿元。 受原材料价格上涨影响毛利承压,期间费用率下降显著。 期间公司去年同口径下的毛利率 34.67%, 同比降低 5.15%。 分季度来看, 2021Q1-Q2调整前口径毛利率分别为 36.07%、 33.02%, 同比分别变动了+3pct、-9.43pct, 主要由于 Q2受主要原材料价格大幅提升影响。 期内公司期间费用率合计 15.12%, 剔除运输费用率后其他各项费用率合计降低 2.82个百分点。 其中, 管理费用率 5.52%, 同比下降 1.52pct;研发费用率 1.42%,同比下降 0.19pct;财务费用率 0.68%, 同比下降 1.12pct。 经营性现金流阶段性承压,收/付现比有所下降。 公司期内经营性活动现金流量净额为-34.91亿元,较上年同期减少 871.43%,去年同期为-3.59亿元,主要系报告期内公司支付履约保证金及原材料采购支出增加。 1)收现比情况:期内公司收现比 88.43%,同比下降 4.87个百分点。 报告期末公司应收账款及应收票据余额为 114.09亿元,上年同期为 87.94亿元,同比增长29.74%; 其他应收款 21.21亿元,同比增长 127.71%,其中期末押金及保证金余额 20.10亿元,较期初增加 18.17亿元。 2)付现比情况: 期内公司付现比 106%,较上年同期下降 6.95个百分点。 投资建议: 公司品牌影响力不断提升,销量和业务规模持续增加。公司在强化自身核心竞争力的同时追求更加可持续、高质量的健康发展,转型和调整效果持续显现,同时公司培育及打造新型业务板块,有望借助资源整合和协同优势实现快速增长。我们认为公司多品类战略开始展露头角,定增融资80亿元增强资金实力,多品类布局及小 B 工程市场开拓进一步打开成长空间,股权激励及员工持股强化信心。我们预计公司 2021-2023年归母净利分别为 42.60、 54.02、 67.60亿元,对应 EPS 分别为 1.69、 2. 14、 2.68元,对应 PE 分别为 34、 27、 22倍;维持“买入”评级。 风险提示: 下游房地产行业的宏观调控政策和行业波动风险;原材料价格波动风险;市场竞争风险;应收账款风险
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收入规模快速增长,业绩基本符合预期 2021H1公司实现营收142.3亿元,同比+62%,实现归母净利15.4亿元,同比+40.1%,符合此前业绩预告(同比+35%-45%),扣非归母净利14.5亿元,同比+39.5%,EPS为0.64元/股,主要受益于防水主业市场份额进一步提升,销量同比快速增长,叠加非防水业务板块持续提升;其中Q2单季度实现营收88.5亿元,同比+40.1%,归母净利12.4亿元,同比+28.5%,扣非归母净利11.7亿元,同比+26.4%。 原材料价格上涨拖累盈利能力,下半年有望逐步修复 2021H1综合毛利率31.6%,同比-8.2pct,剔除运输装卸费调整至营业成本核算影响,还原后毛利率34.7%,同比-5.2pct,主要受原材料价格大幅上涨所致,其中Q2单季30.9%,还原后33.8%,同比-8.6pct,环比-2pct,预计下半年成本压力有望环比减弱。期间费用率15.1%,同比-6pct,其中销售/管理/财务/研发费用率分别为7.5%/5.5%/0.7%/1.4%,同比-3/-1.6/-1.1/-0.2pct,Q2单季期间费用率12.2%,同比-6.94pct。受益成本费用管控和规模效应带来费用率进一步摊薄,净利率10.8%,同比-1.69pct,Q2单季14%,同比-1.3pct。 现金流承压明显,负债率大幅降低 2021H1实现经营性现金流净额-34.9亿元,上年同期-3.6亿元,现金流承压主因1)原料价格大幅上涨导致采购支出增加,同时为缓解成本端压力对原料进行战略性储备导致支出进一步增加,本期购买商品等支付现金同比+72.8%;2)支付履约保证金及对应收付节奏变化导致经营现金支出增加,本期支付其他与经营活动有关现金同比+146.1%。截止2021H1,资产负债率34.1%,同比-15.7pct,资债结构大幅改善。 一体化经营助力成长,多元化发展拓宽护城河,维持“买入”评级 公司作为国内防水龙头,一体化经营组织变革打破渠道壁垒,进一步强化防水主业核心竞争力,提升市场占有率,同时依托防水优势,多元化布局打造化学建材类平台型公司,进一步拓宽护城河,长期成长空间大、路径清晰。预计21-23年EPS为1.71/2.16/2.72元/股,对应PE为33.6/26.7/21.2x,维持“买入”评级。 风险提示:房地产投资超预期下跌;沥青价格大幅反弹。
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一、事件概述 2021年8月9日,公司发布2021年上半年业绩公告,2021年上半年实现营收142.3亿元,同比增长62.0%;实现归母净利润15.4亿元,同比增长40.1%;实现扣非归母净利润14.5亿元,同比增长39.5%。 二、分析与判断 收入大幅增长,毛利率及现金流承压 收入端:分产品看,防水卷材、防水涂料、防水工程和材料销售分别实现营收70.2/46.4/14.3/5.7亿元,同比增长51.9%/91.5%/2.3%/1608.5%,防水材料销售营收占比为82%,仍为公司主要业绩来源,材料销售业务增长迅猛,未来发展潜力可期。成本端:公司实现营业成本97.3亿元,同比增长84.1%,毛利率31.6%,同比下降8.21个百分点,剔除会计准则变更影响后,营业成本仍同比增加75.9%,毛利率34.7%,同比降低5.15个百分点,原材料价格上涨影响。现金流量端:公司经营性现金流量净额为-34.9亿元,同比下降871.4%,主要系原材料价格大幅上涨导致当期采购支出增加、为应对及缓解未来原材料价格上涨压力而进行淡战略性储备以及支付履约保证金及等影响。 防水板块:行业集中度提升及坐拥三大优势,公司市场份额有望进一步提升 行业层面,一方面,在地产商的集中采购政策下,产能全国布局且具有资金优势的防水龙头更受地厂商青昧,市场份额快速提升;另一方面,防水产品质量标准的提升加速了落后产能的淘汰和龙头企业的集中提升:2021年5月成都住建局发布《关于政府投资项目使用水性建筑涂料、高分子防水材料的通知》,指出“涉及室外喷涂、粉刷,防水、标线和标识作业等VOCs排放工序作业的政府投资项目要全部使用水性建筑涂料、高分子防水材料”。公司层面,公司拥有渠道、品牌和资金三重优势,在行业竞争中保持绝对领先优势;在行业集中度提升的趋势下,公司有望凭借三大优势带来的强大竞争力进一步提升市场份额,巩固防水“基本盘”。 非防水板块:多品类扩张战略拓宽了公司的成长边界 公司在进一步巩固防水卷材及涂料龙头地位的同时,积极布局民用建材、节能保温、非织造布、特种砂浆、建筑涂料、建筑修缮和建筑粉料七大产业,已基本实现化学建材的全覆盖。我们认为,公司在防水领域长期积累的客户及渠道优势将助力公司品类拓展,实现1+N的迭代,从而进一步增强公司的增长韧性及中长期竞争力,并有望成为公司未来增长新动能。 三、投资建议 预计公司2021-2023年实现营业收入282.8/364.7/471.6亿元,归母净利润43.1/56.5/72.4亿元,EPS为1.71/2.24/2.87元,对应PE为33.7/25.7/20.1倍。以可比公司凯伦股份、科顺股份和北新建材2021年18.5倍的PE为参考,考虑到公司在防水行业的领军优势及品类扩张战略的顺利推进,维持“推荐”评级。 四、风险提示: 房地产开工数据下降,防水行业集中度提升速度大幅放缓,沥青等原材料价格上涨。
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公司发布2021 年中报,上半年营收142.3 亿元,同增62.0%;归母净利15.4 亿元,同增40.1%。EPS0.61 元/股,同增41.9。其中,Q2 公司营收88.5 亿元,同增40.1%;归母净利12.4 亿元,同增28.5%。 支撑评级的要点 各项业务收入保持高速增长:上半年营收防水卷材和防水涂料销售收入合计占比82%。其中防水卷材营收70.2 亿元,同增51.9%;防水涂料营收46.4 亿元,同增91.5%。此外依托于防水主业多年积累的客户资源以及具有较强协同性的渠道,以建涂为代表的非防水业务也有快速提升。 公司毛利率同比略有下滑,沥青价格提升或是主要原因:2021H1 公司营业成本97.3 亿元,同增84.1%;综合毛利率31.6%,同减8.2pct。2021Q2 沥青价格同比提升是毛利率下滑主因。Q2 沥青期货均价约3,124.8 元/吨, 同增32.3%,环比提升8.1%,对产品成本影响较大。 “员工持股、股权激励、超大规模定增”三管齐下,看好公司长期发展:2021 年上半年,公司先后推出大规模股权激励和员工持股计划,绑定员工与公司核心利益;2021 年4 月,公司定向增发股票1.76 亿股,合计募集资金约80 亿元,帮助公司向上游产业链延伸,完善公司全国布局。2020 年以来公司累计计划投资额超过 300 亿元,市场占有率居防水行业首位,有利于公司充分发挥规模优势平抑成本。预计今年将出台的防水行业新规也将使公司充分受益。 估值 公司表现基本符合预期,我们小幅调整盈利预测。预计2021-2023 年,公司营收分别为302.6、395.1、513.6 亿元;归母净利润分别为44.3、54.9、76.6 亿元;EPS 为1.76、2.18、3.04 元,维持公司买入评级。 评级面临的主要风险 沥青价格上涨挤压利润、项目投产不及预期、防水行业竞争格局恶化、应收账款回收风险。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名