公司发布公告：11月 6日，公司公告对外投资索尔斯光电，投资金额为 4000万美元（当前汇率折合人民币约 2.9亿元）。公司向索尔思光电境内全资子公司索尔思成都提供等值 4000万美元的人民币借款，待完成对索尔思光电 D 轮投资相关的企业境外投资审批手续、且索尔思光电满足其他协议约定条件时，公司可选择进行可转债行权， 取得索尔斯光电 5.79%股权。 同时，自索尔斯光电收到全额贷款之日起，公司被视为已经取得相应数量 D 轮优先股，享有对应股东优先权，并有权获得索尔思光电一席董事席位。 索尔斯光电为全球光通信元器件供应商， 2022年收入 16.43亿元、净利润1.95亿元： 索尔斯光电是一家全球领先的光通信元器件供应商，主要产品包括光芯片、光组件和光模块， 采用 IDM 运营模式，具备研发能力与垂直技术整合能力。 ①各类速率光模块产品具有较强竞争力，覆盖数据中心、传输网、 5G 网络、接入网等细分应用场景， 400G、 800G 等新型数据中心高速光模块产品已实现规模量产； ②拥有业内领先的 25G、 53G 及 106GEML 芯片设计、制造与规模交付能力，以及 25G 高速 DFB 芯片设计、制造与规模交付能力，已批量出货多款光通信用光芯片。受益于高速激光器芯片自主研发及生产能力，能保障目前国内市场短缺的DFB 和先进 EML 芯片供应，实现新型光模块产品研发、 交付。 2022年索尔斯光电销售收入达 2.26亿美元（人民币约 16.43亿元） ，净利润2680万美元（人民币约 1.95亿元） 。总资产 3.19亿美元，净资产 1.24亿美元。 前三季度业绩高增，系统门窗、汽车轻量化业务持续拓展： 23Q1-Q3公司实现收入 42.42亿元，同比+1%， 归母净利 1.24亿元，同比+401%，扣非归母净利 1.18亿元，同比+197%。其中， 23Q3实现归母净利0.57亿元、 扣非归母净利 0.56亿元。 业绩实现大幅增长，主因系①去年同期受到子公司安全事故影响，产生的赔偿款、损失等营业外支出较多。②重点转型发展的系统门窗以及汽车轻量化业务， 产销量同比增长。 系统门窗渗透率提升空间广阔，上半年“贝克洛”品牌工程中标量 105.68万平方米，同比+136%，超过2022年全年中标量。 汽车轻量化加速导入， 23H1公司新增 46个定点项目，汽车轻量化铝型材实现收入 4.73亿元，同比+34%，近期与凌云股份达成战略合作意向。 投资建议： ①公司业绩同比高增， 已消化前期不利影响；②系统门窗蓝海赛道，“贝克洛” 订单高增；③汽车轻量化业务加速导入，近期与凌云股份达成战略合作意向， ④拟对外投资全球光通信元器件供应商索尔斯光电的 5.79%股权。 我们预计公司 2023-2025年归母净利润分别为 1.71、 2.17、 2.66亿元，现价对应动态 PE 分别为 32、 25、 21X， 维持“推荐”评级。 风险提示： 铝价大幅波动；地产竣工走弱；汽车轻量化业务拓展节奏不及预期； 投资项目进展不及预期。

公司发布2023年三季报：23Q1-Q3实现营收114.25亿元，同比-29.04%，归母净利26.74亿元，同比-51.54%，扣非归母净利16.24亿元，同比-54.84%。其中，23Q3实现营收35.96亿元，同比-14.23%，归母净利6.11亿元，同比-53.41%，扣非归母净利3.54亿元，同比-53.83%。23Q1-Q3毛利率28.67%，同比-7.55pct，净利率24.27%，同比-10.98pct；23Q3毛利率27.14%，同比-6.78pct、环比-1.73pct。粗纱：23Q3单位净利预计环比有所回落，行业竞争加剧（1）单价方面，根据卓创资讯数据，23Q3全国缠绕直接纱2400tex均价为3650元/吨，同比-26.1%，环比-7.4%。Q3玻纤价格环比仍有下降，预计主因系23H1景气较好的风电市场Q3需求有所波动，同时下游其他领域需求仍相对较弱。（2）销量方面，根据卓创资讯数据，23Q3期末行业库存为90.13万吨，环比23Q2末增加5.16万吨，尤其是7-8月行业处于垒库阶段。巨石23Q3期末库存43.23亿元，环比+2.27%。考虑到23Q3行业、公司库存均有所增加，我们预计公司产销率环比Q2或有所回落（23H1粗纱及制品销量124.18万吨，同比+16%）。（3）盈利方面，23Q3扣非归母净利3.54亿元，考虑到23Q3扣非净利环比23Q2下降54.4%（其中部分受到汇兑损益影响，如23Q2财务费用为-0.97亿元、23Q3财务费用为1.01亿元），较23Q1下降28.35%，我们测算单吨扣非净利较23Q1-23Q2仍有一定幅度下降。电子布：价格已有所反弹，新增供给少、需求好转具备涨价条件单价方面，23Q3行业7628电子布均价约3.55元/米，同比-7.7%、环比-0.3%，价格处于历史低位。 8-9月电子布迎来2轮涨价，截至10月13日，7628电子布均价约3.78元/米，较7月最低点上涨0.43元/米（涨幅为12.7%），预计主因系①截至2023年9月末，行业无大规模7628电子布产能投放，明年新增供给或同样偏少，行业除巨石外出现较大面积亏损，一方面抑制行业投产动力，另一方面观测是否行业内是否有停产减产现象出现；②Q3起下游PCB需求环比有所回暖，例如7月起中国台湾PCB厂商月度营收持续3个月环比改善，7月营收环比+12.3%、8月营收环比+9.5%、9月营收环比+6.6%，同比降幅同样有所收窄。粗纱仍处于磨底阶段，关注行业供给侧出清及头部企业经营优势扩大2023年供给压力偏轻，截至23Q3末，全年行业共投产1条产线（巨石九江智能制造1线20万吨）、冷修复产2条产线、冷修2条产线，供给压力明显小于2021-2022年。供给投放较少主因系受国内外宏观环境影响，当前玻纤行业价格、单吨盈利能力均已处于底部阶段。综合判断短期粗纱价格仍需磨底，底部阶段关注行业供给侧出清（产品结构偏低端、成本偏高的落后产能退出）及头部企业经营优势扩大（中高端“三驾马车”产品结构占比继续提升，零碳基地领先全球）。 投资建议：考虑到粗纱价格降幅较大，我们调整盈利预测，预计2023-2025年公司归母净利分别为33.69、38.29和46.43亿元，现价对应PE分别为15x、13x、11x。公司看点包括：①粗纱仍处于磨底阶段，关注行业供给侧出清及头部企业经营优势扩大，②电子布价格有所反弹，新增供给少、需求好转具备涨价条件，③零碳基地领先全球，有望构成新一轮成本领先优势，维持“推荐”评级。风险提示：宏观经济下行风险；行业产能投放速度偏快；燃料成本大幅波动。

公司披露23Q3主要经营数据公告：2023年前三季度公司新签销售合同约229.2亿元，同比+17%，材料订单228.7亿元；其中23Q3新签合同78.6亿元，同比+16%。前三季度钢结构产量约323.2万吨，同比+31%，其中23Q3约112.9万吨，同比+29%。 大单项目数同比显著增长，继续发力新能源领域：23Q3签订金额超1亿元或钢结构加工量超1万吨的大订单26项，去年同期为13项。按季度看，23Q1、Q2大单数量分别为15/14项。按类型看，Q3大订单中新能源项目继续发力，例如“某光伏新能源全产业链新能源产业园一期项目”（1.51亿元）、“某高新区光伏产业园项目”（0.60亿元）、“某智能电动汽车产业园二期核心部件标准厂房项目”（0.71亿元）、“某新能源电池产业基地项目”（0.62亿元）、“某光伏产业园项目”（0.68亿元）、“某新材料科技有限公司光伏玻璃项目”（0.87亿元）等。按平均合同额看，Q3大订单平均合同额0.91亿元，环比下降11%，同比下降7%。按吨价格看，23Q3平均为5783元，Q1、Q2分别为6298、6130元，22Q3为6406元。整体呈现单个合同金额及单位价格走低，但项目数量扩大、领域更为离散的特征，体现公司灵活应对下游需求变化。 钢结构产量同比维持增长：23Q3钢结构产品产量112.88万吨，同比+29%，环比-4.8%。23Q1、Q2钢结构产品产量分别为91.71万吨、118.62万吨，同比分别+31%、+67%。 提高自动化、智能化，强化竞争壁垒：公司一方面降本增效，一方面加快交付，同时保质保量，例如2022年以来的激光切割机、2023年以来的焊接机器人，公司引领行业试水提效新路径，向自动化、智能化生产制造突破，并获得先发优势。 投资建议：我们看好公司①大单增长，效率提高；②顺应转型升级需求，及时发力新能源项目；③高筑高端制造壁垒。我们预计公司2023-2025年归母净利分别为14.2、16.9和20.0亿元，现价对应PE分别为14、11、10倍，维持“推荐”评级。 风险提示：原材料价格波动的风险；行业需求大幅下行的风险。

公司发布2023半年报：23H1实现营收68.85亿元，同比+6.05%，归母净利6.47亿元，同比-40.03%，扣非归母净利5.62亿元，同比-43.95%。其中，23Q2实现营收37.54亿元，同比+9.48%，归母净利5.35亿元，同比-4.06%，扣非归母净利4.97亿元，同比-4.13%。23H1实现毛利率20.66%，同比-9.74pct，净利率9.48%，同比-7.19pct，其中Q2毛利率26.7%，同比-0.12pct、环比+13.28pct。 浮法玻璃Q2盈利修复明显：23H1公司优质浮法玻璃原片营收41.24亿元，同比减少21.4%。销量方面，23H1公司生产各种优质浮法玻璃原片5691万重箱，同比+354万重箱；销量5369万重箱，同比+269万重箱。根据卓创资讯数据，23Q2全国浮法玻璃价格为2057元/吨，同比+5.2%、环比+18.4%；同时，23Q2全国重质纯碱市场价为2490元/吨，同比-11.4%，环比-10.4%，石油焦价格同比-49.1%，环比-29%。价格环比回升、成本压力明显缓解的情况下，我们预计公司浮法玻璃23Q2毛利率、单重箱净利环比回升幅度较大，23Q2公司整体毛利率环比+13.28pct。 多元化布局，光伏玻璃产能增长突出：（1）23H1公司节能建筑玻璃营收12.84亿元，同比+8%；（2）其他功能玻璃营收13.75亿元，收入占比达20.2%、2022年全年同口径收入占比为14.1%，占比明显提升，预计主因系光伏玻璃产能释放。截至2023年9月，公司有5条光伏玻璃生产线（郴州1线、郴州2线、漳州1线于2023年1月投产、宁海1线于2023年6月投产、漳州2线于2023年7月投产），目前光伏玻璃在产产能为5800T/D。考虑到点火时间，我们预计宁海1线、漳州2线在23H1贡献产量偏低，下半年边际新增产量弹性较大。盈利能力方面，23Q2天然气、纯碱采购成本回落，而价格环比保持稳定，根据卓创资讯数据，3.2mm镀膜玻璃23Q2均价环比仅回落1.3%，我们预计光伏玻璃盈利能力环比提升；（3）电子玻璃方面，23H1醴陵电子收入1.76亿元，同比+60%，净利润0.2亿元。产线商业化运营后业绩逐步释放，2022年醴陵电子净利润为0.55亿元，同比实现扭亏为盈，2022年10月公司拟分拆电子玻璃至创业板上市；（4）药用玻璃方面，23H1福建药玻收入0.25亿元，同比+201%，净利润-0.14亿元。 竣工韧性+保交楼持续，玻璃金九银十仍然可期：7月以来玻璃连续去库，除河北、湖北集散地外其他省份去库幅度同样较高。根据卓创资讯数据，截至8月31日，重点监测省份生产企业库存4209万重箱，较6月末下降1105万重箱，下降幅度达20.8%，价格方面，截至8月31日，全国浮法玻璃均价2085元/吨，较6月末上涨124元/吨。去库主因系：①下游深加工厂订单回暖，存在补货需求，原片厂库存较为可控的情况下，8月需求增量较明显，大型加工厂订单较为饱满。截至8月中旬，深加工企业订单天数20.1天，较7月+2.8天，环比+16.18%。从其他省份（非河北、湖北）去库较多可看出，本轮下游需求真实改善；②供给温和复产，22年6月23日到年末合计冷修34条产线，而2023年至今冷修复产24条、冷修15条。 投资建议：①竣工韧性+保交楼持续，玻璃金九银十仍然可期，公司浮法玻璃原片成本、管理优势领先行业；②多元化布局蓄力成长，光伏玻璃有望成为新增长极；③纯碱伴随投产节奏、价格走低，成本压力缓解。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为18.5、24.31、29.05亿元，现价对应动态PE分别为12、9、8X。维持“推荐”评级。 风险提示：竣工需求不及预期；原材料、燃料价格波动；产能投产不及预期。

事件：北新建材发布公告，公司有意收购嘉宝莉的控制权，并与嘉宝莉的第一大股东香港世骏达成初步意向，9月 20日双方签署《交易条款备忘录》《诚意金协议》，北新拟支付 1000万元尽调诚意金（支付给以北新名义开立并由双方共同监管的银行账户）。当前，尽职调查、审计、评估等相关工作尚未完成，交易方案、交易对价未定。 点评：涂料翼，待振翅首先，“一体两翼”，将再下一城。嘉宝莉总部位于广东江门，业务涵盖建筑、家具、工业涂料等领域，拥有 9大生产基地，是中国涂料行业 10强、全球涂料25强企业。根据涂界，2022年嘉宝莉总收入 44.74亿元，其中，建筑涂料 30亿元（工程建涂 17亿元）。2023上半年北新工业及建涂营收 2.09亿元，如果顺利收购并表、将大幅提升建涂规模。 第二，股权结构穿透后，多为家族成员、核心管理层持股。嘉宝莉第一大股东为香港世骏（持股 31.41%），第二/三/四股东为江门市承胜投资、江门志成咨询、江门市卓誉投资持股比例均超 10%、合计持股 49.18%。 第三，知名涂料企业是稀缺资产。嘉宝莉工程建涂在中国市场市占率约2.43%，因环保、大 B风险、原材料波动、地产调控的影响，涂料行业呈现一定程度出清，全国性品牌、拥有完善的客户结构的品牌、拥有多地产能布局的品牌已不多见。涂料不仅是生产制造业，也是消费品，同时竞争激烈，收购比自建多了经验优势、节省时间成本。 第四，涂料版图“羽翼渐丰”。2021年 7月成立北新涂料， 同年 9月收购天津灯塔涂料 49%股权，2023年 4月受让灯塔涂料剩余 51%股权，叠加嘉宝莉的意向收购，涂料板块从建涂到工业，逐步完善布局。 投资建议：我们持续看好北新①“一体两翼”战略稳步推进，“做专涂料”发展涂料翼；②石膏板向“消费品”加速转型；③短期地产竣工景气较高；④防水资产逐步发挥正贡献。我们预计公司 2023-2025年归母净利为 40.1、43.1、46.3亿元，现价对应 PE 为 13、 12、11倍，维持“推荐”评级。 风险提示：新业务拓展不及预期；地产政策变动不及预期；原材料价格波动的风险。

事件：公司公告拟以自有资金 8080万收购浙江可瑞楼宇科技 60%股权。 浙江可瑞总部位于宁波，是国内舒适家居行业具有影响力的集成服务商之一。 上半年可瑞实现营收 15,369.35万元，营业利润-41.97万元，净利润-42.93万元。 点评：向正确的方向迈进首先，坚定推进“大系统”战略。本次收购是完善产品矩阵与升级商业模式的重要一步。公司 2021年年报首次提出加快“系统集成”打造，2022年年报首次提及坚定“大系统“的转型方向，2023年半年报进一步升级为”大系统“战略。系统集成定位持续“拔高”。本次收购浙江可瑞，一方面基于其 9大产品系统“中央釆暖系统”、“中央空调系统”、“冷暖热泵系统”、“水处理系统”、“新风系统”等，较快、较好满足不同消费群体对高品质生活的追求，另一方面积累系统集成经验，例如设计、施工、服务一体化能力的构建，便于公司加快熟悉舒适家的商业模式。 第二，理念契合。浙江可瑞定位较为高端，以零售为主、精装工程为辅，主要服务户型包括平层、别墅、复式、大平层等，在浙江及长三角区域有一定的品牌沉淀（杭州、宁波、绍兴、舟山、台州等）。伟星与可瑞在坚持一体化竞争力的输出、信任家装消费趋势的升级两个方面匹配度较高。 第三，互为增长、协同发展。舒适家可以提高伟星的客单值、强化品牌竞争力（相对单一产品）；同时，伟星年度服务户数远超可瑞（目前可瑞累计服务 5万+户），伟星可以为浙江可瑞导流，可瑞的服务面大幅拓宽。 投资建议：我们持续看好①公司高质量发展和高盈利能力，二手房+刚需逻辑兼具，受益面大；②深耕零售，推进“同心圆”战略，防水新业务业绩贡献加速；③立足东南亚，推进国际化，市场加速拓展。我们预计公司 2023-2025年归母净利为 14.0、16.0、17.1亿元，现价对应 PE 为 21、19、17倍，维持“推荐”评级。 风险提示：宏观经济下行风险；原材料价格波动的风险；行业竞争加剧的风险；新业务拓展不及预期。

营收归母净利均两位数同比增长。2023 年上半年公司实现营业收入1370.27 亿元，同比上升 23.71%；2023 年上半年公司归母净利 122.22 亿元，同比上升 12.65%，或系二月份开始刚性需求释放及公司优化推盘节奏所致；公司上半年毛利率为 21.29%，同比下降 4.26 个百分点，且可能处于筑底水平，随着后续 2021 年下半年和 2022 年优质项目的相继结算，公司毛利率水平或将逐渐提升。 市占率水平逐步提升，多城市销售位列前三。2023 年上半年公司实现签约金额 2368.21 亿元、签约面积 1383.09 万平方米，同比增加 12.7%和 5.8%，销售规模同比增速明显，市场占有率提升 0.4 个百分点至 3.8%。在公司布局的城市中，上半年有 25 个销售排名第一，46 个排名前三，销售金额突破百亿的城市达到 6 个。截至 2023 年上半年，公司实现 2273 亿元现金回笼，同比提升13.9%，公司货币资余额 1486 亿元，维持在总资产的 10%左右，资金流动性相对合理。 加大投资力度，持续聚焦一二线城市。2023 年上半年公司共获取 41 个项目，拿地总价 709 亿元，同比增加 17%，新增计容建筑面积 385 万方，同比下降 7%，这或与公司持续聚焦一二线城市有关，公司在 38 个核心城市拓展的总地价和面积分别为 99%和 95%，同比提升 9 个百分点和 21 个百分点。截至 2023年 6 月，公司总土地储备为 14548 万平，土地储备较为充足。 “三道红线”维持绿档，低成本融资渠道不断拓宽。截至 2023 年上半年，公司扣预资产负债率 65.31%、净资产负债率 63.06%、现金短债比 1.38，“三道红线”均持续维持在绿档水平；从债务结构来看，截至 2023 年上半年，公司短期负债占总负债 18.6%，较年初下降 2.7 个百分点，银行贷款与直接融资比重为 86%，综合融资成本约 3.73%，较年初下降 19 个基点。公司分别于 2023 年3 月和 5 月共发行 30 亿元公司债券，利率分别为 3.2%和 3.0%；公司分别于2023 年 2 月和 3 月共发行 50 亿元的短期融资券，利率低至 2.26%，融资成本始终维持低位。 投资建议：公司作为央企龙头在融资端不断拓展新的融资渠道，在投资端加大一二线核心城市核心项目的获取，在销售端客户交房信心充足。我们预测2023-2025 年营收分别达 2934.18 亿元/3125.65 亿元/3383.43 亿元，同比增长 4.4%/6.5%/8.2%；2023-2025 年 PE 倍数为 8/7/6。维持“推荐”评级。 风险提示：“保交楼”工作滞后；公司土地拓展不及预期；市场回暖速度不及预期

营收归母净利大幅增长，经营性净现金流短期承压。2023 年上半年公司实现 48.39 亿元的总营收，同比提升 56.07%，主要为公司竣工交房项目结转面积较上年同期增加所影响；2023 年上半年公司实现归母净利 0.28 亿元，同比提升209.92%，主要系少数股东损益大幅减少所致；2023 年上半年公司经营性净现金流为-5.61 亿元，主要系土地款与税款较上年增加及与合营项目公司资金往来收支变化所致，随着公司融资渠道拓宽，短期资金压力或将得以化解。 销售规模保持稳定，土地获取不及年初计划。截至 2023 年上半年，公司实现合同销售面积 33.3 万方，同比增长 6.39%，合同销售金额 59.80 亿元，同比增长 2.15%，销售规模稳中有升；根据 2022 年年报，公司计划 2023 年以竞拍方式储备土地计容建面约 45 万方，截至 2023 年上半年，公司权益新增房地产计容建筑面积 12.24 万方，仅完成土地拓展计划的 27%。 资产负债率维持稳定，负债结构有待调整。截至 2023 年上半年，公司资产负债率为 87.64%，较 2022 年末的 87.28%增加 0.41 个百分点相对稳定，现金利息保障倍数从 2022 年末的 4.55 下降到了 0.41，降幅较明显；2023 年 5 月国资委批复了公司向 35 名特定投资者非公开发行总额不超过 12.5 亿元 A 股股票的申请，用项目建设和偿还金融机构借款，定增实施后公司负债结构或将得以优化。 投资建议：母公司端：公司作为西安唯一上市的国资房地产开发公司，具备以西安为中心的西部市场深耕优势；融资端：公司定增方案获批复；销售端：截至 2023 年 H1，公司的销售金额和面积均实现同比正增长；投资端：目前拿地成本相对较低。预测公司 2023-2025 年营业收入达 112.43 亿元/118.33 亿元/125.18 亿元，2023-2025 年 PE 倍数为 7/5/4。随着融资政策宽松、需求端逐渐修复，我们认为公司无论在开发能力还是拓展能力方面均具备较大优势。维持“推荐”评级。 风险提示：负债率上升风险，西安市场下行风险。

公司发布 2023年半年报：23H1实现营收 158.32亿元，同比+10.02%，归母净利 11.93亿元，同比-24.85%，扣非归母净利 11.70亿元，同比-23.80%。 其中，23Q2营收 92.03亿元，同比+17.11%，归母净利 9.45亿元，同比+3.23%，扣非净利 9.37亿元，同比+5.71%。23H1公司毛利率 24.38%，同比-3.64pct，净利率 8.53%，同比-3.17pct，其中 Q2毛利率 27.37%，同比-2.05pct、环比+7.14pct。 水泥：盈利下滑，能耗管控领先。23H1公司水泥销售实现收入 91.91亿元，同比-2.46%，占比 58.06%，同比-7.43pct；熟料销售实现收入 5.73亿元，同比-33.31%，占比 3.62%，同比-2.35pct。营收下滑的原因主要系国内市场下游需求趋弱，盈利能力下滑，上半年公司水泥及商品熟料销量同比+2.13%（国内销量同比-0.76%），但水泥产品的吨毛利下降至 74.37元/吨，同比-15.97%。 公司在水泥生产能耗管控方面表现出色，上半年公司国内窑线合并 AFR 热替代率达到 22.16%，同比+10.12pct，熟料产品传统热耗同比-57.58kcal/kg，目前公司国内 52条窑线中有 33条窑线熟料单位产品综合能耗低于 100kgce/t 的国家标杆水平。随着水泥行业节能降碳相关政策的稳步推进，公司的协同处置带来的高效能优势将进一步凸显。 “水泥+”：产能扩张，业绩强势增长。上半年公司混凝土销售贡献收入31.74亿元，同比+58.53%，占比 20.05%，同比+6.14pct；骨料销售贡献收入21.62亿元，同比+69.08%，占比 13.66%，同比+4.77pct。从销量来看，上半年公司混凝土及骨料业务分别实现销量 1094.97万方、5051.24万吨，分别同比+82.31%、+103.30%。盈利能力方面，混凝土及骨料业务的单位毛利分别下降至 37.74元/方、19.32元/吨，分别同比-35.54%、-37.68%。我们认为公司 “水泥+”业务的核心竞争力在于产能与成本优势，截至 23H1末，公司的骨料产能达到 2.4亿吨（同比+42.86%），分布于湖北、云南、重庆、湖南、四川、河南、贵州及西藏等 8省市，较全面的地区覆盖也能更好地节省运输成本。同期公司商品混凝土产能达到 8990万吨，同比+49.58%，产业链一体化的布局可以有效降底混凝土产品的生产成本，实现上游环节的利润留存，看好公司凭借领先的成本优势有望进一步扩张“水泥+”产品的市场份额。 其他关注点包括：①上半年公司营运资金周转效率显著提升，期末经营性现金流净额为21.27亿元，同比+67.89%。②期末应收账款及票据同比+54.37%，其中应收账款同比+62.14%，占比约 87%，主要系赊销模式偏多的混凝土业务规模扩大所致。③筹资活动现金流净额为-20.55亿元，主要系资本支出项目投入减少而降低借款，以及偿还到期债务而有息负债降低。④持续加码海外布局，期末海外水泥粉磨产能达到 1677万吨/年，同比+39.75%。 投资建议：看好华新水泥的周期+成长属性：①水泥行业龙头，估值明显偏低，②“水泥+”业务加速拓展，打造第二成长曲线，③海外加速布局，“一带一路”迎来新机遇。我们预计 2023-2025年公司归母净利分别为 31.87、39.98、45.64亿元，现价对应 PE 为 9、7、6倍，维持“推荐”评级。 风险提示：基建项目、地产政策落地不及预期；国际营商环境变化不及预期。

公司披露2023年半年报：23H1实现营收22.37亿元，同比-10.58%，归母净利4.94亿元，同比+35.46%，扣非归母净利4.82亿元，同比+39.55%。其中，23Q2营收13.41亿元，同比-10.38%，归母净利3.21亿元，同比+29.44%，扣非归母净利3.11亿元，同比+33.63%。23H1实现毛利率41.16%，同比+3.43pct，净利率22.51%，同比+7.79pct；其中Q2毛利率43.82%，同比+5.29pct、环比+6.64pct；Q2净利率24.37%，同比+7.71pct、环比+4.65pct。 行业下行、主动风控，整体收入下滑，同心圆配套率稳步提升23H1收入同比下滑10.58%，不完全是客观因素，也与主观控制工程规模、控制风险有关。分产品看，表现最突出是其他产品，实现收入3.2亿，收入占比14%，同比增速接近30%，同心圆配套率不断提升。PPR产品收入下滑近12%，我们预计与继续去库有关，PE收入下滑近16%，我们预计与市政工程的风控有关，PVC收入下滑近20%，一方面与产品原材料大幅下降，行业基于原材料和产品成本变化的动态定价策略有关，另一方面与行业激烈价格战有关。在收入占比角度，PPR/PE/PVC分别占比46.45%、21.89%、15.49%。分地区看，东北、华北、西部均呈现超过15%的下滑幅度，我们预计与工程控制有关；占比最大的华东地区（51%）下滑近8%，小于整体下滑幅度，境外下滑9.5%，我们预计与部分工程陆续结束有关。其他业务下滑33.56%，主因原材料销售减少。 继续提升盈利能力，利润优先Q2综合毛利率43.82%，同比+5.29pct、环比+6.64pct，盈利能力显著提高，一方面是受益于原材料降价，另一方面受益于主导产品PPR价格体系稳定、工程择优而做。23H1实现PPR、PE、PVC系列产品毛利率分别同比+2.63pct、+3.27pct、+8.68pct，改善明显，尤其是工程业务在价格竞争激烈的情况下，既能保证现金流、又能提高毛利率。 23Q2扣非归母净利剔除投资收益后，同比仍然实现正增长，较Q1明显改善。 23H1期间费用率合计21.67%，同比+2.65pct，其中，①销售费用同增7.2%，费用率12.42%、同比+2.06pct，主因加大了售后服务投入（同比+61%，我们预计与同心圆业务服务加码有关），加大推广宣传力度（品宣费、销售业务费同增9%、13%）；②管理费用基本持平，费用率10.42%，同比+1.11pct，③财务费用-2631万，费用率同比-0.53pct，公司继续保持无长债，短期借款为0.25亿元，主要系收到的由客户开具的供应链融资工具作为质押向银行取得借款所致。此外，23H1所得税率为13.03%，同比-3.78pct，主因总利润中投资收益提升带来的贡献增加。 现金流表现继续领先消费建材板块，继续保持高质量报表23H1收现比1.20（2020-2022H1年分别1.19、1.10、1.11）。期末应收账款及票据4.4亿元，同比及比年初基本持平。经营活动产生的现金流量净额4.06亿元，其中Q2净额为5.48亿元（23Q1为-1.42亿元，22Q2为1.59亿元），主因购买商品、接受劳务支付的现金同比减少4.54亿元（原材料降价）。期末货币资金25.56亿元，上年同期14.86亿元。 投资建议：我们看好①公司高质量发展和高盈利能力，二手房+刚需逻辑兼具，受益面大；②深耕零售，推进“同心圆”战略，防水新业务业绩贡献加速；③立足东南亚，推进国际化，市场加速拓展。我们预计公司2023-2025年归母净利为14.0、16.0、17.1亿元，现价对应PE为23、20、19倍，维持“推荐”评级。 风险提示：宏观经济下行风险；原材料价格波动的风险；行业竞争加剧的风险；新业务拓展不及预期。

公司发布 2023 年半年报：23H1 实现营收 20.81 亿元，同比+9.54%，归母净利2.23 亿元，同比+22.6%，扣非归母净利 2.11 亿元，同比+19.17%。其中，23Q2 实现营收 10.03 亿元 ，同比+7.23%，归母净利 1.03 亿元，同比+10.39%，扣非净利 0.97 亿元，同比+6.07%。产品结构上，23H1 有机硅胶占比 51.9%，非胶类产品 22.5%，聚氨酯胶 18.2%；应用领域上，23H1 可再生能源占比 55.7%，交通运输设备制造和维修19.4%，电子电器 14.5%。23H1 公司毛利率 25.51%，同比+2.76pct，净利率 10.71%，同比+1.13pct，其中 23Q2 毛利率 24.94%，同比+2.6pct、环比-1.1pct。 光伏胶出货量同比大幅提升：23H1 公司可再生能源业务收入 11.6 亿元，同比+3%，毛利率 22.99%，同比+2.5pct。 其中光伏硅胶稳居行业龙头地位，出货量同比大幅提升，但受原材料价格下滑影响（根据wind 数据，上半年 DMC 价格同比-45.1%，光伏胶行业报价紧跟原材料走势），销售收入同比+18%，产品毛利率得到一定修复，同时公司新发布阻水系列产品已为多家标杆客户送样；太阳能电池背膜产品结构进一步优化、透明网格背板实现快速上量，产品毛利率持续提升。 23H1 大交通板块收入同比+57%、动力电池胶头部客户放量：23H1 交通运输业务收入 4.04 亿，同比+56.95%（明显好于 23H1 锂电行业景气度），毛利率 28.24%，同比-1.64pct。新能源汽车及动力电池业务围绕行业 TOP 级客户持续发力，结构胶产品批量保供基础上强化成本管控，负极胶产品批量订单落地；乘用车业务在龙头客户实现切换供货及新产线导入供货，销售同比大幅增长。 大电子板块毛利率同比+10.2pct，高值产品布局优势显现：23H1 电子电器业务收入 3.01 亿元，同比+3.43%，毛利率 39.6%，同比+10.19pct。面对下游需求下滑影响，公司实现批量新客户导入，培育高值产品、布局增量业务，PUR 热熔胶、三防漆、环氧底部填充胶等在消费电子、芯片封装、汽车电子等领域标杆客户处快速上量。 重点区域齐头并进：储备产品方面，丁基胶、阻水胶、PUR 热熔胶、环氧底部填充胶、UV 胶、芯片绑定胶、锂电负极胶等产品实现技术突破或市场上量；23H1 公司出口业务收入 3.24 亿元，同比+28.57%，占公司收入比重达 15.55%。光伏硅胶保持市场份额高位稳定、同时持续开拓新客户，上半年近 10 家新客户开始起量，汽车用胶、包装胶、汽化产品在俄罗斯、越南、澳大利亚等地区跻身区域市场 TOP 品牌，电子胶产品在韩国、中国台湾等地区标杆客户处取得实质性进展。 投资建议：我们看好：①光伏领域硅胶保持龙头地位，背板产品结构优化，②大交通领域头部客户迅速放量，③23H1 负极胶一期产能释放，关注 PAA 胶导入进展，④大电子领域关注华为合作进展及部分新品导入情况。我们预计公司 2023-2025 年归母净利为3.78、4.95、6.04 亿元，现价对应 PE 分别为 16、12、10 倍，维持“推荐”评级。 风险提示：新产品导入不及预期；大客户导入不及预期；市场竞争格局恶化；原材料价格大幅波动。

公司发布 2023 年半年报：23H1 实现营收 654.36 亿元，同比+16.28%，归母净利 64.68 亿元，同比-34.26%，扣非归母净利 61.58 亿元，同比-33.77%。 其中，23Q2 营收 340.68 亿元，同比+10.56%，归母净利 39.18 亿元，同比-20.28%，扣非净利 40.03 亿元，同比-15.28%。23H1 公司毛利率 19.43%，同比-9.04pct，净利率 16.69%，同比-7.66pct，其中 Q2 毛利率 22.13%，同比-3.97pct、环比+5.63pct。 水泥主业同比继续承压。受下游需求趋弱影响，上半年公司 42.5 级水泥、32.5 级水泥、熟料分别实现收入 306.65 亿元、50.54 亿元、40.25 亿元，分别同比-5.08%、-7.96%、-40.62%，水泥及熟料（自产品）合计占营收比重为60.73%，同比-18.47pct。骨料业务贡献收入 16.88 亿元，同比高增 116.84%，占比 2.58%；贸易业务实现收入 13.12 亿元，同比+46.37%，占比 2.01%；商品混凝土实现收入 9.77 亿元，同比+21.80%，占比 1.49%；其他业务贡献收入217.15 亿元，同比+135.44%，占比 33.19%。 水泥熟料单位盈利回落，骨料盈利能力提升。上半年公司水泥熟料实现净销量 1.34 亿吨，同比+3%，其中自产品销量 1.30 亿吨，同比+1.78%，（自产品）吨售价约 326 元，同比-32 元（-8.93%），吨成本 236 元，同比-2.8 元（-1.18%），吨毛利 90 元，同比-29.2 元（-24.45%），吨能源成本同比-4.75%，主要系煤炭价格下降及煤电耗降低所致。上半年单吨期间费用约 36 元，同比+3.7 元（+11.56%）。骨料及机制砂毛利率为 57.55%，同比+1.78pct；商品混凝土毛利率 12.62%，同比-9.73pct。 做强水泥，做大产业链布局。截至 23H1 末，公司拥有熟料产能 2.69 亿吨，水泥产能 3.88 亿吨，骨料产能 1.30 亿吨（较年初+2160 万吨），商品混凝土产能 3330 万立方米（较年初+780 万立方米），光储发电装机容量 513MW（较年初+38MW）。①水泥主业方面，水城海螺低碳减量置换项目建成投产，乌兹别克斯坦塔什干海螺、上峰友谊公司和柬埔寨金边海螺的水泥熟料生产线项目建设有序推进，八菱海螺粉磨站迁建项目和蒙城海螺粉磨站项目顺利开工。②“水泥+”方面，马鞍山绿色建材、芜湖建科等 8 个骨料项目顺利投产，公司通过新建、并购和租赁等方式新增了 8 个在运营商品混凝土项目，“水泥+”产能进一步提升。 其他关注点包括：①23H1 公司管理费用为 31.35 亿元，同比+15.75%，管理费用率为 7.17%，同比+1.41pct，主要由于集团财务报表合并范围内子公司数量增加，以及《企业安全生产费用提取和使用管理办法》中要求非煤矿山安全费用计提标准上升所致。②上半年公司经营性活动现金流净额为 50.77 亿元，同比+13.63%，主要系上半年缴纳税费的同比减少。 投资建议：当前水泥行业处于相对底部位置，公司龙头地位稳固，竞争优势显著，22 年公司股息率高达 5.41%，我们预计 2023-2025 年公司归母净利润分别为 159.74、165.09、167.79 亿元，8 月 22 日股价对应动态 PE 为 8x、8x、8x，维持“推荐”评级。 风险提示：基建项目落地不及预期；原材料价格波动的风险。

公司发布 2023 年半年报：23H1 实现营收 114.02 亿元，同比+8.84%，归母净利 18.96 亿元，同比+15.58%，扣非归母净利 18.29 亿元，同比+19.16%。 其中，23Q2 营收 66.77 亿元，同比+15.86%，归母净利 13.04 亿元，同比+21.13%，扣非净利 12.67 亿元，同比+27.28%。23H1 公司毛利率 30.20%，同比+0.16pct，净利率 16.69%，同比+0.89pct，其中 Q2 毛利率 32.53%，同比+1.17pct、环比+5.62pct。 产品结构上，“一体”持稳，“两翼”高增。23H1 公司石膏板业务实现收入 70.18 亿元，同比-0.62%，占比 61.56%；龙骨业务实现收入 12.23 亿元，同比-8.67%，占比 10.73%；防水业务（防水卷材+防水涂料+防水工程）贡献收入 18.16 亿元，同比+9.79%，占比 15.93%；工业和建筑涂料业务贡献收入 2.09亿元，同比+38.02%，占比 1.83%；其他产品实现收入 11.34 亿元，同比高增321.77%，占比 9.95%。 石膏板盈利能力提升，非石膏板业务贡献突出。公司坚持“价本利”战略，分业务来看：①上半年公司石膏板业务实现 38.44%的毛利率，同比+2.98pct，主要系上游护面纸、煤炭、天然气价格均有回落，同时中高端价格稳中有升。②公司龙骨产品配套率提升，原材料降价、整体均价回落明显，但毛利率稳定，上半年毛利率为 19.74%，同比+0.01pct。③防水卷材业务方面，原材料价格下行叠加新产品的大力推广，盈利能力持续提升，上半年毛利率为 20.82%，同比+3.09pct。④其他收入实现高增 322%，主要为“石膏板+”产品。 加码营销投入，管理费用、财务费用明显下降。从费用端来看：①23H1公司销售费用为 4.32 亿元，同比+15.68%，销售费用率 3.79%、同增 0.22pct，主要系公司加大营销投入，其中占比 69.16%的人工成本同比+10.20%，占比近9%的广告及展览费增长 25.37%，占比近 5%的中介机构费增长 174.45%。②公司进一步加强成本管控，23H1 管理费用同比-13.50%，费用率 4.29%、同减1.11pct，其中占比近 54%的人工成本下降约 10%，占比近 8%的折旧费增长约8%，占比近 15%的停产损失大幅下降约 44%。③上半年公司研发费用基本持平，研发费用率 3.68%、同比+0.1pct。④上半年公司财务费用同降 18.61%，费用率 0.40%、同降近 0.1pct，期末短期借款为 4.04 亿元，期初 1.68 亿元，去年同期 8.43 亿元；长期借款 11.28 亿元，年初及去年同期均为近 5 亿元。 其他关注点包括：①上半年公司收现比为 86.39%，同比-4pct。期末应收账款及票据同比+10.61%，其中应收票据同比-28.39%、应收账款同比+12.76%。其中，防水分部期末应收账款 26.5 亿、轻质建材 13.8 亿。防水建材分部经营活动产生的现金流量净额扣除归集至母公司资金影响，23H1 为-2.7 亿，上年同期为-5.35 亿。②23H1 公司所得税费用为 8751.48 万元，同比+72%，主要系盈利增长、纳税调整项。③处置资产收回现金净额为 7425.13 万元，同比+123.78%，预计主要为旧产线设备处理等。 投资建议：考虑到公司“一体两翼，全球布局”战略的稳步推进及地产竣工需求景气延续，我们预计 2023-2025 年公司归母净利分别为 40.08、43.12、46.29 亿元，现价对应动态 PE 分别为 11x、10x、10x。维持“推荐”评级。 风险提示：地产政策变动不及预期；原材料价格波动的风险。

公司发布 2023年半年报：23H1实现营收 10.56亿元，同比+22.39%，归母净利 2.21亿元，同比+0.5%，扣非归母净利 1.98亿元，同比-6.64%。其中 23Q2实现营收 4.87亿元，同比+20.91%，归母净利 0.9亿元，同比-11.93%，扣非归母净利 0.8亿元，同比-16.23%。23H1公司毛利率 38.75%，同比-6.71pct，净利率 20.94%，同比-4.56pct，其中 Q2毛利率 36.29%，同比-8.54pct、环比-4.56pct。 23Q2利润环比承压，主因部分领域碳纤维价格回落： 公司综合毛利率同比、环比下降，主因上游原材料丙烯腈降价幅度不及碳纤维。23Q2华东 T700-12K 碳纤维价格同比降幅约 32%、环比降幅约 19.4%（来源：百川盈孚），同期丙烯腈均价 10393元/吨，同比-22%、环比-14.6%。考虑到 23Q1公司收入同比+21%，而百川盈孚报价下调幅度较大，我们预计两点原因：①23Q2量同比增加，公司西宁二期1.4万吨碳纤维项目于 23Q2全面投产，目前总产能达 2.85万吨；②报价下调体现在部分产品，高端产品价格预计较为坚挺。 费用方面，23H1期间费用率 18.2%，同比+1.6pct。其中，销售费用 1001万元，同比+765%；管理费用率为 8.1%，同比-0.4pct；研发费用同比+89%，我们预计公司在航空航天、新能源等领域研发投入持续增加；财务费用率为-0.6%（去年同期为 1.6%），主因提前偿还贷款及利息收入增加。 单位盈利方面，考虑到 23Q2公司扣非归母净利同比-16.23%、环比-31.76%，我们预计单吨扣非净利同/环比有一定程度下滑。 降价/降本大周期开启，关注高端碳纤维拓宽应用领域： 公司 T700级及以上产品国内市占率保持 50%+，其中国内储氢气瓶领域市占率 80%、碳/碳复材领域市占率 60%。截至 8月 19日，华东 T700-12K 碳纤维价格为 160元/kg，较去年高点下降 41%，我们看好高端碳纤维降价后拓宽应用领域，如①电子 3C，今年 3月华为新款折叠旗舰 Mate X3发布，通过业界独有的超轻金刚铝及碳纤维实现突破性减重，整机重量仅 239g。苹果 MR 开发独特的“弯曲主板”以适应弯曲外部壳体，内部使用碳纤维来加固；②航空航天，公司目前已掌握增韧树脂和 T800级航空预浸料生产技术，建成 T800级碳纤维航空级预浸料生产线。 技术研发精进，持续降本可期： 公司是干喷湿纺领头企业，技术积累深厚，首次实现单线年产 3000吨高性能碳化生产线设计和运行。23H1公司①实现单套 5000吨/年 PAN 原液的稳定化均质化制备和精细化控制，纺丝速度达到 450m/min，单线规模达 5000吨/年；②研发干喷湿纺大丝束原丝制备技术及其大容量高效氧碳化技术，成功制备出干喷湿纺 T700级 48K 大丝束碳纤维，产品兼顾小丝束的工艺性能和大丝束的低成本优势。 投资建议：考虑到高性能碳纤维有一定幅度降价，我们调整业绩预期为 2023-2025年公司归母净利润 6.56、9.36、13.02亿元，现价对应 PE 分别为 48、33和 24X。我们看好①碳纤维需求多维成长，国产替代正当时，中小丝束持续高景气，②公司产品型号基本对标日本东丽，下游应用领域广，高端民品业务占比高，客户优质。维持“推荐”评级。 风险提示：行业新增产能投放的风险；需求增速不及预期；原材料价格大幅波动。

深耕大湾区四十年，重组上市开创发展新阶段。公司背靠招商局集团，2015年重组上市后实现快速增长，连续多年稳居头部央企开发商行列。公司股权结构较为稳定，大股东招商局集团自上市以来保持绝对控股地位，业绩快速增长，截至 2021年末销售额突破 3000亿元。 销售降幅显著低于同行，销售额排名实现新突破。公司 2016-2020年销售额同比增速均超 20%，位于头部房企前列。2022年，受市场整体下行影响，公司销售金额为 2926亿元，销售面积为 1257万平；从整体来看，销售表现显著优于行业平均。公司总销售面积和金额在 2023年上半年提升至第 5位。 强势定增给足底气，房地产行业“第三支箭”首发在即。2023年 6月 16日，公司定增方案获批，成为房企股权融资的“第三支箭”首单。公司发行股份募集配套资金 85亿元，资金实力进一步增强，国资入股强化股权结构，收购南油集团与招商前海实业股份将扩大公司前海区域优质资源控制权，盘活存量资产，利于公司主导前海妈湾片区的开发与建设 。 土地储备丰富，质量不断修复。在发行股份购买资产交易完成后，公司在前海妈湾土储将增加 80.62万平，在前海、蛇口等土地资源稀缺的核心地段总土储将会大幅增加。在深圳市大力推行商改居的政策推动下，公司土地结构将继续优化，质量不断提升，为后期公司在蛇口、前海等片区发展提供强劲动力。 发力战略转型，培育第二成长曲线。公司继续坚持区域聚焦、城市深耕、综合发展三大策略，2019年，将旗下物业公司招商积余分拆上市，截至 22年末，招商积余管理面积达 3.11亿平方米，同比增长 10.7%，物业营收实现 125亿元 ，同比增长 26.2%。 财务指标：营收稳定增长，利润短期承压，融资成本优化，现金流充沛。 公司近年来营业收入快速提升，15-22年营收和归母净利润年复合增速分别为21%和-2%。18-22年，受低毛利项目结转规模增加、政府限价与行业政策调整等因素影响，公司毛利率从 22.7%降至 19.25%，归母净利率从 17.3%降至2.3%，随着 2020-2022年获取的优质项目入市，公司利润率有望出现回升。 投资建议：公司作为具有低融资成本优势的央企，20-22年紧抓窗口期，积极拓展核心城市土储优势，计提减值轻装再出发，定增落地增长动能充足。我们预测公司 2023-2025年营业收入达 2243.8亿元/2321.1亿元/2448.6亿元，23-25年 PB 倍数为 1.0/1.0/0.9。随着融资政策宽松、土储结构优化，我们认为公司在开发能力和运营能力方面的优势将凸显。首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：市场竞争上升风险；前海片区土地结构变化不及预期风险；资产减值超预期风险；政策变动风险。