事件:2019年公司实现营收314.4亿元(+14.47%),归母净利润63.42亿元(+22.4%),扣非归母净利润61.8亿元(+20.53%);2020年一季度实现营收38.49亿元(-35.59%),归母净利润3.54亿元(-64.97%),扣非归母净利润3.62亿元(-62.73%)。 点评: 维持“买入”评级,目标价31.5元,在供给侧改革大背景下,公司水泥产能逆势扩张,充分受益于水泥行业景气度提升,业绩保持稳定增长;同时,公司加速产业链延伸,骨料及危废处理业务有望带来新的业绩增长点,高盈利背景下有望提升分红比例,回馈股东。我们调整公司20-21年归母净利润为66.08亿元和73.52亿元,对应EPS分别为3.15和3.51元;对应20-21年PE估值8.1和7.2倍,调整目标价至31.5元,维持“买入”评级。 军运会影响19年四季度量价,全年业绩增速放缓。由于军运会的影响,Q4量价受到一定影响,同时Q4有部分奖金计提及检修费用增加,导致Q4业绩略有下滑,公司2019年水泥熟料综合销量约7700万吨,同比增长约9%,其中Q4销量约2130万吨,同比增长约6%,继续保持稳定增长;从价格来看,我们测算公司Q4吨出厂均价约360元左右,同比下滑约4元/吨,环比上涨约12元/吨;同时公司Q4吨成本约217元/吨,同比提升8元/吨,环比提升10元/吨左右,主要原因进入12月份公司对部分生产线进行检修,维修成本及耐火材料价格有所增加所致;我们测算Q4吨毛利约为142元,同比下滑约12元。 骨料业务快速增长,未来成为新的业绩增长点。2019年公司骨料约1760万吨,同比增长约21%,毛利率约65%,同比基本持平,盈利仍维持高位。公司依托丰富的矿山资源加速拓展骨料业务,目前公司骨料产能为3950万吨/年,产能保持快速增长,公司计划到2020年力争实现1亿吨/年的骨料产能,随着国家对矿山开采督查日趋严格,骨料资源壁垒属性日渐凸显,加速拓展骨料业务将打造新的业绩增长点;与此同时,公司的环保业务也保持快速发展,产业链延伸初见成效。 分红比例提升至40%,资产负债表进一步修复。2019年末,公司经营性净现金流为96.8亿元,同比增长22.53%,创历史新高,同时公司在手现金约51亿元,现金流充沛,公司资产负债率降至36.23%,同比下降约8.6个pct;充足的现金流一方面偿还有息负债,优化债务结构,19年公司财务费用同比下降55.3%;另一方面,公司提高分红比例,加大力度回馈股东,19年公司拟向全体股东分配现金红利1.15元/股(含税),分红比例达到40%,创近三年来新高,按照当前市值计算,股息率超过5%。 2020年一季度湖北地区受疫情影响较大。我们测算,2020年一季度公司水泥熟料销量约1000万吨,同比下滑约31%,主要由于湖北处于疫情中心区,一季度整体需求基本停滞,湖北地区Q1水泥累计产量为774.3万吨,同比下滑64.2%,因此公司产销量均受到一定影响;我们测算,Q1吨出厂价约326元,同比下滑约25元/吨,吨毛利约106元,同比下滑约23元/吨,需求停滞导致价格承压,其中湖北地区价格较年初高点价格回落60-70元/吨。 下游需求逐步恢复,Q2起公司有望迎头赶上。随着各地复工复产加速,水泥企业库存快速下降,4月起西南及中南发货率达到9成以上,当前湖北地区除武汉外,其他区域发货量也恢复到9成以上,随着疫情影响边际减弱,Q1压制的需求有望集中释放,Q2起有望迎量价齐升; 我们认为,全年来看,基建确定性复苏,地产投资有韧性,整体需求仍有支撑,板块高景气度有望延续,而公司主要产能覆盖长江经济带,依托便利的水运将充分受益长江经济带协同发展带来的新契机;同时2020年公司海外并购项目将陆续落地,产能继续保证稳定增长,带来新的业绩增量。 风险提示:房地产投资大幅下滑,错峰生产不及预期,置换产能大幅释放。

一、事件概述公司发布2019年年报,2019年营收314亿元,同比增长14.5%,归母净利63亿元,同比增长22.4%,归母扣非净利62亿,同比增20.5%。 二、分析与判断受益产品量价齐升,公司19年净利同比增长22.4%据公司公告,2019年营收314亿元,同比增长14.5%,归母净利63亿元,同比增长22.4%,归母扣非净利62亿,同比增20.5%。营收和净利的快速增长主要是水泥熟料量价齐升所致。2019年全国P.O.42.5水泥平均价为459元,同比上涨22元,2019年公司水泥和熟料销售总量7693万吨,同比增长9%。财务费用2亿,同比下降55%,主要是本期财务费用较上年同期减少主要系借款规模缩减所致。在建工程同比增211%,主要是水泥及骨料项目投资增加所致。 规模及完整产业链优势、技术壁垒、品牌优势、区位等打造牢固护城河。 规模及完整产业链竞争优势:公司通过规模效应降成本,同时稳健发展混凝土、骨料、水泥装备与工程、水泥基高新建材材料及依托水泥窑进行协同处置的环保产业,较早实现了纵向一体化,具备了上下游一体化的产品、服务与综合解决方案的协同竞争能力。 技术壁垒:公司不仅拥有成熟的水泥生产设备研发、设计、制造、安装、运行、“交钥匙”的工程总承包能力,还具备水泥窑协同处置废弃物的技术开发及其工业化生产的产业转换能力。公司分别于2009年和2017年获得国家科技进步二等奖(是该奖项的第一完成单位)。截至2019年底,公司拥有发明专利40项,实用新型专利112项。 品牌优势:公司拥有的“华新堡垒”商标为中国驰名商标,是中国最老的水泥生产商标之一,百年老字号商号和品牌在业内享有很高的知名度与认同度。国内水泥行业中首家通过GB/T19001—ISO9001质量体系认证的企业,生产的全部15个水泥品种均为国家首批质量免检产品,水泥产品在全国水泥质量评比中始终名列前茅。 区位优势:公司重点布局市场需求量相对有保障的长江经济带、西部开发重点或热点地区。在境外的工厂,规划在“一带一路”与中国友好的国家,做填空式的布点建设。 水泥行业加大淘汰落后产能力度,供需格局未来持续向好近期,中国建材联合会联手15家专业协会共同制定了《建材行业淘汰落后产能指导目录》。水泥行业淘汰落后产能指导目录主要内容有:单套粉磨水泥产能100万吨以下的粉磨设施(特种水泥除外);水泥熟料产能利用率70%以下的地区(以省为单位)2000吨/日(含)以下的水泥熟料生产线(2020年底前),2500吨/日(含)以下的水泥熟料生产线(2021年底前);水泥熟料产能利用率70%以上的地区(以省为单位)2000吨/日(含)以下的水泥熟料生产线(2021年底前),2500吨/日(含)以下的水泥熟料生产线(2022年底前)等。我们判断随着淘汰落后产能指导目录的推进,水泥供需格局将持续优化,公司有望持续受益。 三、投资建议预计公司2020~2022年EPS分别为3.11元、3.31元、3.53元,对应PE分别为8.1倍、7.7倍、7.2倍。当前水泥行业可比公司TTM平均市盈率为10.7倍,维持推荐评级。 四、风险提示: 基建和地产增速下滑;水泥淘汰落后产能速度放缓。

全年业绩稳增 业绩稳增+ 高分红,Q1业绩受疫情影响承压2019年公司实现营业收入 314.39亿元,同比增长 14.47%,实现归母净利润 63.42亿元,同比增长 22.4%,EPS 为 3.03元/股,符合业绩预告。公司拟 10派 12.1元(含税),合计分红 25.4亿元(+47.3%),分红率实现 40%。2020年 Q1实现营业收入 38.49亿元,同比减少36%,归母净利润 3.54亿元,同比减少 65%,主要由于受新冠疫情影响销量下降 30%以上、以及停工损失、对外捐赠和防疫支出增加。 主导产品销售规模扩大,经营质量持续提升 主导产品销售规模扩大,经营质量持续提升2019年公司主导产品销量均实现稳步增长,其中水泥熟料销量 7693万吨(+9%),骨料和商混分别销售 1759万吨(+21%)和 423万方(+19%),环保处置 303万吨(+42%)。根据我们测算,核心产品水泥熟料的吨价格、吨成本和吨毛利分别为 354元/208元/146元,分别同比提高 17元/7元/10元,在水泥价格上行和公司成本对标管理下,盈利能力再创新高。同时,公司 2019年期间费用率继续下行 0.55pct至 12.25%,其中销售/管理/财务费用率分别下降 0.52/0.86/1.47pct,首次实现账面净现金 9亿元,资产负债率下降 8.52pct 至 36.23%,2020Q1进一步下行至 35.09%;2019年末经营性净现金流实现 96.79亿,同比增长 22.5%。 水泥主业不断巩固, 培育成长新动力 成长新动力2019年公司进一步做大水泥主业,国内收购云维宝山水泥 85%股权,建成投产云南禄劝项目,海外收购吉尔吉斯南方水泥 100%股权,其他海内外项目仍正常推进,建成后新增水泥产能 1200万吨/年。全年新增骨料产能 1450万吨/年,在建产能 1150万吨/年,工业危废环评批复处置能力提升19万吨/年至40万吨/年,为公司未来成长提供新动力。 全产业链发展优势明显 , 综合实力强,维持 维持“ 买入” 评级公司作为百年水泥企业,已在行业内较早打通产业链上下游,综合实力显著。公司短期业绩受疫情影响明显,但在宏观政策和基建补短板加码下,水泥需求在疫情后有望回补和提高,预计 20-22年 EPS 为3.36/3.67/3.98元/股,对应 PE 为 7.6/6.9/6.4x,维持“买入”评级。 风险提示: 经济下行超预期;疫情反复;供给增加超预期

事件:公司2019年实现营业收入314.4亿元,同比增长14.5%,归属净利润63.4亿元,同比增长22.4%。2020年一季度实现营业收入38.5亿元,同比下滑35.6%,归属净利润3.5亿元,同比下滑65%。 2019年量价齐升,“水泥+”业务快速发展,2020年一季度受疫情影响严重。2019年公司销售水泥及熟料7693万吨,同比+8.8%,吨均价354元,同比+17元,归属吨净利82元,同比+9元。2019年公司混凝土销量同比+19%,骨料销量同比+21%。2020年一季度公司收入下滑35.6%,主要受销量同比下滑影响,毛利率同比下滑3pct至33.55%(但仍好于2018年同期),公司销售/管理费用率分别提升1.15/4.93pct,综合来看公司归属净利率同比下滑7.7pct至9.2%。 资产负债表进一步优化,分红率提升,最新收盘价对应股息率达4.8%。2019年公司经营性净现金流96.8亿元,同比增长22.5%,资本性支出仅41.2亿元。2019年末公司有息负债42亿元,较2018年末下降29亿元,有息负债率仅11.5%,较2018年末下滑1.5pct,整体资产负债率36.2%,降至历史最低水平。公司拟以2019年末公司总股本为基数,向全体股东1.21元/股(含税)分配现金红利,分红率40%,较2018年提升6.8pct,最新收盘价对应股息率达4.8%。 投资建议:核心区域需求恢复在即,期待需求加速回补,维持“买入”评级。我们预计公司2020-2022年EPS分别为2.65/3.09/2.81元,按最新收盘价对应PE分别为9.6/8.2/9.0倍,PB为2.2/1.8/1.6倍,综合考虑行业估值和公司盈利能力,给予公司2020年2.5xPB估值,对应合理价值29.4元/股,维持“买入”评级。 风险提示:新冠疫情防控不达预期、需求大幅恶化、行业新增供给超预期、协同停产破裂等。

19年和20Q1利润分别同比+22.4%、-65.0%,EPS3.03、0.17元 2019年公司实现营业收入314.4亿元,同增14.5%,归母净利润63.4亿元,同增22.4%,每股收益3.03元。单4季度公司实现营业收入8.4亿元,同增25.8%,归母净利润1.2亿元,同增22.7%,每股收益0.71元。利润分配预案:每股派发1.21元现金股利(含税),股利分配率上升到40%,股息率4.8%。2020年1季度公司实现营业收入38.5亿元,同减35.6%,归母净利润3.5亿元,同减65.0%,每股收益0.17元。 盈利能力上升,经营效率 2019年公司综合毛利率40.8%,同升1.1个百分点;销售、管理(含研发)和财务费率分别为7.9%、9.7%和1.0%,同比变动0.3、0.2和-1.0个百分点;期间费率18.6%,同降0.5个百分点;单4季度,公司综合毛利率39.5%,同降3.2个百分点;销售、管理(含研发)和财务费率分别为7.4%、7.0%和0.2%,同比变动1.7、2.1和-1.1个百分点,期间费率14.5%,同升2.7个百分点。2020年1季度,公司综合毛利率33.6%,同降3.0个百分点;销售、管理(含研发)和财务费率分别为7.9%、9.7%和1.0%,同比变动1.2、4.9和-0.5个百分点,期间费率18.6%,同比下降5.6个百分点。 长期战略布局领先,短期扰动无碍 2019年公司水泥和熟料销量7693万吨,同增8.8%。经测算,公司产品单价409元/吨同增5.2%,单位成本242元/吨同增3.3%,吨毛利167元同升12.6元。分区域看,湖北湖南江西、云南西藏重庆贵州、河南江苏安徽上海广西广东、以及海外收入占比分别为45.2%、40.0%、9.7%和5.0%,其中湖北收入占比最高34.3%。2020年国内新冠肺炎疫情致使湖北直至当前基建地产需求都尚未完全恢复,受此影响公司一季度产品销量大幅下滑,业绩下滑65.0%。 公司长期战略布局稳步推进,19年完成投资41亿元,20年规划投资85亿元:1、完善熟料布局,19年获得云维保山水泥4000吨/日85%股权,吉尔吉斯南方水泥100%股权,云南禄劝乌兹别克斯坦4000吨/日建成投产;湖北黄石、乌兹别克斯坦扎克、尼泊尔纳拉亚尼建设进行中。2、环保业务覆盖率达50%,19年长山口、华坪、宜都生活垃圾处置项目及株洲、十堰、恩平危废处置项目建成,其他6个危废项目布点或签约。 3、加大水泥基新型建材产品研发和布局力度。 盈利预测与投资建议 华新水泥为国内水泥龙头,熟料产能布局中南和西南区域,另有海外飞点布局;骨料、环保、和新型建材产能扩张有序进行,将贡献新的业绩增长点。20年初新冠肺炎疫情影响下湖北复工复产速度慢于国内其他地区,预计将影响公司全年业绩表现,下调公司的盈利预测2020-2021年EPS2.57、3.54元(原预测3.52、3.90元),新增2022年EPS3.76元,当前价格对应的20年PE水平约10倍,短期业绩波动不改长期增长趋势,维持“买入”评级。 风险提示:固投、房投、基建增速下滑风险;原材料和煤炭价格波动风险。

1.事件华新水泥发布2019年年报。2019年实现营业收入314.39亿元,同比增长14.47%;实现归母净利润63.42亿元,同比增长22.40%;实现扣非归母净利润61.80亿元,同比增长20.53%。经营性现金流净额96.79亿元,同比减少22.53%。 同时,华新水泥发布2020年一季报。2020年Q1实现营业收入38.49亿元,同比减少35.59%;实现归母净利润3.54亿元,同比减少64.79%;实现扣非归母净利润3.62亿元,同比减少62.73%。经营性现金流净额4.35亿元,同比减少66.67%。 2.我们的分析和判断 (一)受新冠疫情影响,一季度业绩有所下降受新冠疫情影响,公司2020年Q1水泥产品销量下降同时停工期间管理费用增加,导致Q1营收同比下降36%,归母净利润同比下降64%。公司一季度ROE 水平为1.65%,较去年同期减少4.22个百分点。销售毛利率33.55%,较去年同期减少3个百分点;销售净利率9.87%,较去年同期减少8.5个百分点。 虽然一季度业绩有所下降,但因公司历年一季度利润占比较低,近3年一季度归母净利占全年净利润平均比重为10%左右,预计对公司全年业绩影响不大。 (二)水泥行业复工复产进度加快,2020年增长可期近期水泥行业复工复产进度明显加快,根据数字水泥网最新监测数据,随着各地疫情缓解,下游工程全面复工,前期被积压的水泥需求集中释放,同时市场进入旺季,水泥企业出货率快速提升。截止4月27日,全国水泥企业平均出货率为88%,较3月底增加20个百分点,同时也高出去年同期3个百分点。其中华东、华南、西南平均出货率达到99.57%、97.78%、93%,均高于去年同期水平。 随着基建投资逐步加码,重大工程建设开工进度加快,以及地方政府新增专项债额度增加,预计基建投资需求增长将成为2020年拉动水泥需求的主基调。 (三)公司骨料业务稳步推进公司现有骨料产能3950 万吨/年。2019 年公司实现骨料销售1758 万吨,同比增长21%。 公司2019 年投产富民、禄劝、景洪等8 条骨料生产线,新增骨料产能1450 万吨/年。目前在建骨料生产线4 条,预计新增产能1150 万吨/年。公司在骨料业务的产能扩张有利于高毛利骨料业务的发展,有助于提升公司整体毛利率水平。 3.投资建议预计公司2020-22 年归母净利润69.46/70.94/72.80 亿,同比增长9.53%/2.13%/2.61% ,EPS 为 3.31/3.38/3.47 元,对应当前股价PE 为7.66/7.50/7.31 倍。公司PB(MRQ)为2.67倍。与可比公司相比,PE 低于可比公司均值,PB 略高于可比公司均值,估值较为合理。维持公司“推荐”评级。 4.风险提示基建需求不达预期风险。

疫情影响业绩,2020Q1量价齐跌。2020Q1公司经营受到疫情影响较为严重,预告下降幅度略低于市场预期。 我们估算公司2020Q1水泥熟料销量1000-1050万吨,同比下滑30-35%,平均售价335-340元/吨,同比下滑8-10元/吨。此外,由于销量下滑带来的单位生产成本及管理费用上升,2020Q1公司吨毛利同比下滑15-20元/吨至105-110元/吨,同时吨三费同比上升10元/吨以上,从而使得吨净利同比下滑20元/吨以上至45-50元/吨。分地区而言,预计鄂西是受疫情影响最严重的区域,估算该区域销量同比降幅50%以上,而云南地区受到影响相对较小。 3月下旬以来各地复工良好,武汉水泥需求逐渐启动。根据数字水泥数据,3月底以来湖北除武汉地区外已陆续解封,截止上周鄂西地区水泥出货率已恢复至60-65%,随着封城解除,武汉地区需求已逐渐启动,出货率恢复至30%左右,而云南地区出货率已恢复至90-95%,下游需求基本恢复正常。目前湖北、云南地区平均水泥库存70%/60%左右,判断需求恢复后库存及水泥价格压力总体有限。 成长前景依旧向好。2020年湖北省规划公路水路固定资产投资1000亿元,同比增长11%,判断疫情后基建将成为当地稳增长重要抓手,全年水泥需求仍将保持良好。此外,公司黄石万吨线有望于今年投产,海外项目亦稳步推进,骨料产能逐渐爬坡,因此我们认为疫情结束后随着产能释放,公司销量能够实现平稳增长,成长前景依旧向好。 投资建议。暂时维持盈利预测不变,等待更多数据披露。预计公司2020/2021年归母净利润70.1/73.5亿元,同比增长6.3%/4.9%,维持目标价30.06元及“买入”评级。 风险提示 疫情持续时间超预期,环保限产弱于预期,系统性风险。

维持“增持”评级。公司预计2019年归母净利同增9.1-14.28亿元,同比增加18%-28%,符合我们的预期。维持公司2019-21年EPS 3.13、3.25、3.43元的预测,分别同增27%、4%、6%。根据可比公司估值,上调公司2020年目标价至30元,对应2020年PE 9X。 Q4归母净利同比下降,主要源于奖金的预提及过年费的发放。根据业绩预告倒算,Q4公司实现归母净利区间为12.46~17.64亿元,同比增加-29.6%~-0.34%。我们判断主要影响因素为2020年春节较早,全年奖金的预提及过年费的发放可能提前至四季度,2018年预提时点为2019年1月。 Q4水泥熟料均价同比基本持平,销量则逐月爬坡。测算Q4水泥熟料均价约360元/吨,与2018年同期相较基本维持平稳;Q4吨毛利同比下降约10元,我们判断主因或为12月生产人员奖金预提及过年费的发放;根据公司预告测算Q4水泥熟料销量超2100万吨,同增超6%。从销量趋势来看,我们判断公司10月水泥熟料发货受军运会影响,而会议结束后需求迅速回暖,赶工效应显著。 骨料、混凝土业务稳步拓展。我们测算2019年公司骨料销量超1750万吨,同增21%,混凝土销量超400万方,同增19%。截至2019年底,公司骨料及混凝土总产能分别达3950万吨、2330万方。我们认为公司新业务拓展顺利,将成为公司中长期发展的关键引擎 风险提示:基建力度不及预期、地产新开工大幅下滑。

事件概述。公司公布2019年业绩预告。公司预计2019年归母净利润同比增加9.1-14.3亿元(18-28%),对应全年实现归母净利润60.9-66.1亿元,2019Q4实现净利润12.7-17.9亿元,同比增长-28%-1%。 成本上升致低于预期,湖北水泥2019Q4保持高景气。2019Q4湖北水泥行业保持高景气,高标水泥价格上涨100元/吨,前11月湖北水泥需求同比增长5.5%,但受2019Q4公司部分地区水泥售价下滑影响,公司2019Q4水泥熟料售价略低于去年同期,同时由于原材料及其他成本上升,公司2019Q4吨毛利同比亦有所降低,致业绩低于预期。我们测算2019Q4公司水泥熟料销量2150万吨左右,同比上升7%左右,平均售价355-360元/吨,同比下降3-4元/吨左右,吨毛利140-145元/吨,同比下滑10-15元/吨左右。 骨料业务发展迅速。2019H1公司新增骨料产能450万吨,因此尽管军运会期间矿山开采活动受到一定制约,2019全年公司骨料销量仍实现21%同比增长,对应2019H2销量同比增长16.4%,我们估算2019年全年公司骨料业务毛利率仍然维持60%以上的高位。 未来两年增长趋势仍然坚实。根据公司2019年中报披露进度推算,2019H2公司禄劝4000吨/日生产线及海外生产线将陆续投产,预计2020年开始逐渐放量,而公司黄石万吨线置换项目预计2020年投产,我们估算上述生产线2020年将给公司带来700-900万吨的水泥销量增长。此外,公司骨料项目储备充足,我们估算待公司在建、拟建骨料项目投产后,骨料产能将增长60%以上。在水泥、骨料行业高景气度预计持续的背景下,我们认为未来两年公司成长前景依旧坚实。 投资建议。基于更加谨慎的成本假设,小幅下调2019-2021年公司盈利预测3.1%/1.6%/0.1%至65.9/70.1/73.5亿元,但由于更加确定的前景,给予公司2020年盈利预测9倍估值,上调目标价16%至30.06元(原:26.00元),维持“买入”评级。 风险提示 需求不及预期,环保限产低于预期,系统性风险。

事件:公司发布 2019年业绩预告,预计 2019年全年业绩为 60.9-66.08亿元(+9.1至 14.28亿元),同比增加 18%-28%,扣非后归母利润58.85-64.03亿元,同比增加 15-25%,其中 Q4业绩为 12.46-17.64亿元,同比下滑 29.6%-0.3%。 点评:维持“买入”评级,目标价 33.3元,在供给侧改革大背景下,公司水泥产能逆势扩张,充分受益于水泥行业景气度提升,业绩保持稳定增长;同时,公司加速产业链延伸,骨料及危废处理业务有望带来新的业绩增长点,高盈利背景下有望提升分红比例,回馈股东。我们调整公司 19-21年归母净利润为 63.91亿元,69.72亿元和 70.4亿元,对应 EPS 分别为 3.05、3.33和 3.36元;对应 19-21年 PE 估值 8.45、7.74和 7.67倍,目标价33.3元,维持“买入”评级。 军运会影响 Q4量价,全年业绩增速放缓。由于军运会的影响,Q4量价受到一定影响,同时 Q4有部分奖金计提及检修费用增加,导致 Q4业绩略有下滑,我们测算公司 2019年销量约 7700万吨,同比增长约 8.2%,其中Q4销量约 2130万吨,同比增长约 6%,继续保持稳定增长;从价格来看,我们测算公司 Q4吨出厂均价约 360元左右,同比下滑约 4元/吨,环比上涨约 12元/吨;同时公司 Q4吨成本约 217元/吨,同比提升 8元/吨,环比提升 10元/吨左右,主要原因进入 12月份公司对部分生产线进行检修,维修成本及耐火材料价格有所增加所致;我们测算 Q4吨毛利约为 142元,同比下滑约 12元;骨料业务快速增长,未来成为新的业绩增长点。我们测算 19年公司骨料约 1755万吨,同比增长约 21%,假设按照去年骨料毛利率约 65%的水平计算,骨料业务盈利能力十分突出。公司依托丰富的矿山资源加速拓展骨料业务,目前公司骨料产能为 2500万吨/年,计划到 2020年力争实现 1亿吨/年的骨料产能,随着国家对矿山开采督查日趋严格,骨料资源壁垒属性日渐凸显,加速拓展骨料业务将打造新的业绩增长点。 2020年区域有望延续高景气度,产能保持稳定增长。19年 1-11月份湖北、云南水泥累计产量增速为 5.48%和 8.01%,保持稳健增长;我们认为,在 2020年地产投资有韧性,基建投资确定性复苏的背景下,整体需求仍有支撑,国内高景气度有望延续,而公司主要产能覆盖长江经济带,依托便利的水运将充分受益长江经济带协同发展带来的新契机;同时 2020年公司海外并购项目将陆续落地,产能继续保证稳定增长,国际化进程进一步加强;

公司产销表现优于行业平均。报告期内水泥及熟料销量实现7708万吨,同比增长9%(2018年增速为3%),2019年1-11月全国累计水泥产量21.3亿吨,同比增长6.14%,熟料产量14.04亿吨,同比增长6.1%(12月数据虽未出,但是淡季比重不大影响不大)。 全年价格受部分地区影响表现并不突出。例如11月以来昆明高标价格同比下降15元/吨,重庆同比下降幅度在20-50元/吨,成都同比下降20元/吨,贵阳同比下降幅度最高达到100元/吨。 结合公司主要经营地区分布在华中、西南来看,2019年的特殊性可以概括为淡旺季规律与以往不同,产销节奏有所改变,造成的原因包括: ①湖北区域全年受军运会影响较大,前期有工程赶工,10月停工时间较长需求压抑,11月以后释放; ②湖南、广东等区域上半年受雨水影响,年中开始恢复景气; ③西藏10月以来同比大幅降价100元-140元/吨; ④上半年云南干旱需求同比旺盛,年中在昆明禄劝投产5000t/d新线贡献增量; ⑤河南环保管控严格,部分时间段熟料紧缺价格飞涨导致外地流入补充,鄂北地区与河南直接接触,一定程度带动销量。 ⑥春节早赶工+暖冬导致下游需求旺盛具有普适性。 我们认为未来看点可以概括为,活力如初,成长可期:第二代智能化熟料水泥万吨生产线将于2020年投产,新增产能进一步巩固行业地位;骨料销量预计实现1755万吨,同比增加21%,延续高增长(2018年增速26%),资源型产业加快布局体现战略深度;境外全资子公司拟境外发行总额不超过5亿元美元债券用于境外项目股权投资、偿还债务等,根据公司规划,未来一年内海外投资额将达到7亿美元以上,海外进军加速;拟以自有资金1-1.25亿元回购股份,计划用于后续员工持股计划或股权激励。 投资建议:根据2019年度公司业绩预增情况,以及2020年新开工不确定性和西南新增产能对价格带来的或有压力,我们将2019-2020年预测从68.09、75.79亿元调整为64.58、66.98亿元,对应动态PE分别为8.4X、8.1X,维持买入评级。 风险提示:海外项目进展不及预期,西南地区新增产能冲击较大,湖北项目数量、质量同比不及预期。

投资建议: 公司为长江中上游区域水泥龙头,海外扩张领先行业,西藏区域布局享有优势,收购西南拉法基后实力进一步增强。2020年公司湖北黄石、海外乌兹别克斯坦等产线预计投产,为公司带来销量弹性。同时,公司骨料、环保业务加速拓展,扩张动能不减,有望形成新的业绩新增长点。前期公司公布2025年发展规划,计划届时营业收入达到600亿,在目前基础上翻一番,中期发展目标明确。我们调整盈利预测,预计2019-2021年公司归母净利润分别为64.9亿、67.4亿、70.4亿元,对应1月10日PE分别为8.3倍、8.0倍、7.7倍,维持“审慎增持”评级。

投资逻辑: 公司近期公布了海外债发行的规划,积极布局海外水泥产线; 国内骨料产线、水泥窑协同处置也将进一步开拓。 2019年的业绩考虑到西南地区水泥价格走势低于预期,小幅下调 2019年归母净利润至 68.05亿。 2020年,基于水泥供需双韧性我们认为水泥价格下行幅度将低于预期,并考虑骨料和水泥窑协同处置贡献的增量利润,我们上调 2020年的净利润至 69.7亿元,相比2019年略有增量。 受益整体水泥价格的高基数以及需求量的提升,华新水泥 2019年前三季度业绩再创历史新高。 销量上, 我们测算前三季度公司实现水泥及熟料销量合计约5552万吨,同比增长约 9.7%; Q3单季度我们测算公司实现水泥及熟料销量约1992万吨,同比增长约 8%。 我们认为公司销量的内生增长是主要贡献。 关于吨毛利, 我们测算公司 2019Q3水泥及熟料综合吨价格为 349元, 同比提升 10元,环比下降 13元; 2019Q3水泥及熟料综合吨毛利 142元,同比提升 7元,环比下降 20元。 展望 2020年, 随着云南的新增产线、湖北黄石的置换产线以及海外的拓展,我们预计 2020年公司水泥销量有望维持 8~10%的增速,即使考虑水泥价格潜在的下行,整体水泥板块盈利贡献有望与 2019年持平。 从 2019年的资本开支计划看,公司水泥业务主要是进一步扩展海外项目和进行国内旧产能置换,计划建设尼泊尔和乌兹别克斯坦项目,完成湖北黄石和云南禄劝旧产能置换项目的建设,我们预计这些水泥产能有望在 2020年陆续投产。 骨料&制砖业务:原材料资源价值持续增强,产业链延伸打造新的盈利看点。 2019H1公司云南剑川、景洪、开远及临沧等骨料项目建成投产,新增 450万吨/年的骨料生产能力。我们预计 2019年上半年骨料的吨毛利与吨净利与 2018年基本持平,而骨料对业绩贡献的比例进一步增加。我们认为骨料作为天然具备高毛利属性的行业,未来在行业集中度进一步提升的过程中,将为公司贡献更多的盈利增长极。公司同时探索使用骨料矿山废弃物进行制砖,变废为宝,与骨料形成良好的协同效应,优化资源利用效率。 2020年水泥窑协同处置盈利有望改善, 长期看政府提升环保与可持续发展权重趋势不改,公司布局长远,环境正外部性有望逐渐重估。 目前华新协同处置生活垃圾处于盈亏平衡状态,核心原因在于政府补贴仍然处于较低水平;而从公司处置的废弃物产品结构看,未来将逐渐提升危废比例。对标垃圾焚烧发电,水泥窑协同处置废弃物的功能更完善、处理效果更好、利用率更高,然而水泥 企业并没有因此获得适当的补贴,我们认为随着未来政府在发展思路中对环保和可持续发展的权重持续增加,具备水泥窑协同处置的公司拥有向上的政策期权,有望逐渐增厚盈利。 2019H1云南昭通、湖北十堰、武汉长山口等生活垃圾预处理项目及湖北宜昌污泥处置项目投产运营,环保业务处置能力提升 134万吨/年。 预计公司 2019年、 2020年归母净利润为 68.03亿元、 69.7亿元(调整前分别为68.13亿元和 59.10亿元),维持“增持”评级。 风险提示: 1. 宏观经济风险 2. 供给侧改革推进不达预期

量价齐升,业绩维持高增长。 公司前身为湖北水泥厂,被誉为中国水泥工业的摇篮, 经过 100多年发展,公司水泥熟料产能位居全国第五,成为集水泥、混凝土、骨料、环保处置等业务的全球化建材集团。 2019年前三季度公司实现营收 224.72亿元,同比增加 18.02%;实现归母净利润 48.44亿元,同比增加 41.99%;其中 Q3公司实现营收 80.85亿元,同比增加 12.96%,实现归母净利润 16.81亿元,同比增加 25.15%。公司业绩增长主要受益于水泥产品量价齐升,我们测算公司前三季度水泥销量同比增长约 10%左右,水泥价格同比增长 7.5%左右。 毛利率维持高位,现金流大幅改善。 2019年前三季度公司毛利率41.52%,同比提升 3.22个百分点,其中 Q3毛利率 40.34%,环比 Q2下降 5.11个百分点,同比提升 1.15个百分点。公司期间费用率为11.35%,同比下降 1.89个百分点,其中销售/管理/财务费用率分别为6.18%/4.30%/0.87%,分别同比下降 0.26/0.61/1.02个百分点;本期公司有息负债大幅减少,导致财务费用同比下降 46%,公司加大在新业务和环保研发投入,研发费用同比增长 129%。 公司前三季度经营性现金流净额为 70.51亿元,同比增长 36.88%,经营现金流大幅改善。 行业维持高景气,全年业绩稳增无忧。 需求端来看,房地产新开工及施工面积增速均维持高位,叠加基建逆周期调控加强,基建投资增速有所回升,水泥需求端有望保持稳定;供给端方面,当前秋冬季错峰生产已经实施,供给收缩力度虽不及往年, 但预计仍能保持一定强度; 我们认为后续水泥价格仍有望维持高位,但上涨幅度或将弱于去年同期。全年来看,预计公司水泥产量仍将维持一定增长,价格水平同比也将略有提升,公司全年业绩增长无忧。 盈利预测与投资评级: 预计公司 2019/2020年归母净利润 65.11/65.30亿元, EPS 为 3.11/3.11元,我们认为当前或为水泥价格阶段性景气高点,公司未来业绩更多取决于水泥销量及骨料业务发展,给予公司 2019年 6.5-7倍估值,对应合理价格区间为 20.2-21.8元,维持公司“谨慎推荐”评级。 风险提示: 房地产、基建投资大幅下滑; 供给收缩不及预期。

支撑评级的要点 业绩再创新高,财务指标同比向好:Q1-Q3公司营收224.72亿元,同增18.02%;归母净利48.44亿元,同增41.99%。三季度水泥继续呈现量价齐升的良好态势,各项财务指标同步向好。毛利率同比提升1.15pct,各项费用率下降1.62pct。应收账款周转率和存货周转率均有所提升,债务率继续下降,资本开支随着近期黄石万吨产能等即将投产达到历史高位。 三季度公司水泥继续呈量价齐升态势:据近期调研,7月份出货量621万吨,单价350元,吨毛利149元;8月份出货量673万吨,单价347元,吨毛利136元。相比去年同期均价330元,水泥单价依然有可观的提升。 产能落地大年,业绩释放无忧:2019年是公司产能落地大年,云南4,000吨产能已点火;年底黄石万吨产能和海外乌兹别克斯坦和尼泊尔产能均可投产,合计日产1.8万吨。骨料产能2019年投产450万吨,合计在产产能2,950万吨,规划产能2,000万吨。 行业需求坚挺加区域景气抬升,公司受益最大:从行业看,Q4基建回暖加上施工旺季,水泥需求仍有保障。从区域看,9月份湖南地区产能有所减少导致华中地区水泥量价表现全国最好,公司或成最大受益者。 估值 公司业绩基本符合预期,我们维持原先预测,预计2019-2021年营收分别为317.53、339.79、361.13亿元;归母净利分别为67.13、70.02、72.01亿元;EPS为3.20、3.34、3.43元。维持公司买入评级。 评级面临的主要风险 骨料产能建设不及预期,协同处置进展不及预期,华中区域数据回落。