百年水泥品牌，业绩增长穿越周期公司前身湖北水泥厂始创于1907年，是近代中国开办最早的水泥厂之一，被誉为“中国水泥工业的摇篮”；公司拥有的“华新堡垒”商标为中国驰名商标，是中国最老的水泥生产商标之一。经过多年发展，公司已在华中具备优势地位并成为西南地区的主要从业者，在业内享有较高的知名度与认同度。截至2021年底，公司在湖北、湖南、云南、重庆、四川等14省市、塔吉克斯坦、吉尔吉斯斯坦等海外八国拥有270余家分子公司，具备水泥产能1.16亿吨/年（粉磨能力，含联营企业产能）。2021年，公司实现营业收入324.64亿元，同比增长10.59%；实现归母净利润53.64亿元，同比下降4.74%；受动力煤等主要燃料价格大幅上涨的影响，公司2021年盈利略承压；销售毛利率与净利润分别为35.29%/17.88%，分别同比下降4.46/3.15pct。公司的营收和业绩增速均优于行业整体水平，具备穿越周期的实力。 “十四五”期间资本开支高增，区域与业务双维度拓展1）水泥主业向海外拓展，作为首批“走出去”的中国水泥企业之一，公司已在中亚、东南亚及非洲八个国家实现产能扩张，特别是“一带一路”沿线的中亚，公司已成为当地水泥市场的领军者。截至2021年底，公司在海外已建成投产的水泥熟料产能规模位列全国第二；海外在建的水泥熟料产能位列全国第五。2022年3月28日，公司B股转H股，于香港联交所上市，为公司国际化战略部发展提供更加广阔的平台。2）产业链纵向发展，公司在主营水泥业务的基础上，前瞻转型水泥产业链一体化，2021年，公司加快推进骨料、墙材、混凝土、工程及装备、包装、助磨剂、环保等业务产能的建设；资本开支（以购建固定无形长期资产支付的现金计）为62.29亿元，同比大幅增长73.54%；2022年，公司计划在骨料、海外水泥和一体化业务投资122亿元，规划资本开支进一步增加。 水泥主业：两湖水泥市场韧性强，云南边际改善可期公司核心市场区域为两湖和云南；公司在两湖水泥市场的市占率领先，2021年公司在湖北、湖南的水泥产能分别占全省的36.8%/8.9%。公司有望凭借较高的市占率及长期建立起的成熟销售网络，在两湖水泥市场中占据较强的定价权。云南水泥市场集中度较低，2021年云南水泥产能CR5约为58.5%，与两湖接近80%的集中度相比还存在提升的空间。公司在云南的产线布局主要集中在物流基础设施相对便利的中部及西北部地区，为公司继续开拓云南水泥市场、提升市占率奠定基础。 长江沿岸石灰石资源较丰富，截至2021年底，公司已获得采矿许可证的石灰石及砂页岩资源总储量约36亿吨。公司大部分生产基地依矿石资源而建，直接通过传送带将石灰石运至产线。公司石灰石自给率超过95%，公司水泥、熟料吨原材料成本显著低于同业。非水泥业务：加速成长，贡献弹性骨料业务方面，2019年起，公司战略性地利用骨料行业结构性调整与升级的窗口期，加速布局骨料产能；截至2021年底，公司骨料产能增至1.54亿吨，2018-2021年骨料产能年均复合增速超过57%。目前公司阳新亿吨机制砂项目等10个在建骨料项目稳步推进中，全部投产后，公司骨料产能可达2.7亿吨/年。2021年，公司骨料业务毛利率为65.62%，同比提高3.03pct；骨料销售均价约59元/吨，同比增长14.4%；骨料单吨毛利约38.5元/吨，同比增长19.9%。随着公司骨料业务的持续放量，将拉动公司的盈利水平，提振业绩弹性。混凝土业务方面，公司在现有水泥熟料生产线周边投资建设混凝土搅拌站，充分发挥协同优势，与水泥主业共享渠道、客户资源。截至2021年底，公司已在湖北、湖南、云南、四川、重庆、西藏、河南、贵州、江西及江苏等10省市及柬埔寨布局混凝土搅拌站，混凝土产能达到4380万立方米。2021年，公司混凝土实现销量905万方，同比增长96.49%。 投资建议公司是华中、西南水泥龙头，“稳增长”背景下，区域景气有望上行。同时，公司从业务和区域两个维度双向扩张，骨料、混凝土业务和海外市场的快速发展赋予公司更高的弹性。此外，公司股息率和现金分红比率在行业主要可比公司中处较高水平。我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为61.05/70.74/80.12亿元，分别同比增长13.8%/15.9%/13.3%，对应EPS分别为2.91/3.37/3.82元。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示宏观经济下行、基建与房地产投资增速大幅下降风险；原材料、燃料价格大幅波动风险；水泥行业供给端格局优化不及预期；骨料及海外业务拓展不及预期。

事件:华新水泥发布2021年报：公司全年实现营业收入324.64亿元，同增10.59%；归母净利润53.64亿元，同减4.74%；扣非归母净利润53.05亿元，同减4.48%投资要点：营收逆势实现增长，盈利基本稳定。2021年，在水泥需求相对放缓、疫情影响建筑施工进度情况下，公司实现了从2019年产销量低谷的反弹，延续了2020年产销量的上升态势。在水泥产销量基本稳定情况下，公司全年实现营业收入324.64亿元，同增10.59%。报告期内，国内煤炭价格上涨幅度较大，对公司盈利造成一定压力，全年实现归母净利润53.64亿元，同减4.74%。受成本上升影响，公司2021年毛利率为34.1%，仍维持在30%以上的较高水平。 加强产业链延伸投资与海外投资，产能规模持续扩大。2021年6月10日，公司收购LafargeZambiaPlc和LafargeCemetMalawiLtd100%股权，2021年11月30日交易各方完成股份收购协议中所约定的交割工作。本次股权收购完成后，公司在赞比亚增加150万吨/年的水泥产能及60万吨/年的骨料产能。同时，公司在尼泊尔的水泥熟料生产线项目于2022年1月投产。 B转转H顺利完成，A+H结构下公司资本运作更加灵活高效，有望进一步提高竞争力。 结构下公司资本运作更加灵活高效，有望进一步提高竞争力。经过一年多推动，2022年3月28日，公司7.35亿股境内上市外资股（B股）正式转换上市地，以介绍方式在香港联合交易所有限公司主板上市及挂牌交易。B转H方案实施后，将推动公司进一步完善法人治理结构，加速推进国际化进程，有利于公司提升境外资本运作水平，充分利用境外资本资源及市场激励来进一步加强竞争力。 盈利预测和投资评级：公司所在华中市场格局稳定，公司为地区内龙头，拥有规模优势及提高能效水平的技术优势，并在海内外通过股权投资扩大产能。我们预计公司2022-2024年营收分别为318.88、352.04、399.4亿元，归母净利润分别为55.34、62.96、72.31亿元，对应PE分别为6.79、5.97、5.20倍，首次覆盖给予公司“增持”评级。 风险提示：煤炭价格持续走高；水泥价格大幅下跌；水泥需求萎缩；基建项目投资不及预期；疫情对经济持续的负面影响超过预期；海外并购存在一定风险。

公司于3月29日发布2021年年报，全年营收324.6亿元，同增10.6%；归母净利53.6亿元，同减4.7%；EPS2.56元。单四季度公司营收100.1亿元，同增11.9%，归母净利18.0亿元，同增12.1%。一体化战略下公司非水泥业务持续放量增长。 支撑评级的要点21年公司营收稳增，利润小幅下滑：全年公司营收324.6亿元，同增10.6%；归母净利53.6亿元，同减4.7%。 水泥主业保持稳健：2021年公司销售水泥及熟料7,526万吨，同减1.0%，我们测算2021年公司水泥及熟料吨售价341.1元，同增3.9%，上涨12.9元；吨成本229.1元，同增16.7%，上涨32.8元；吨毛利112.1元，同减15.1%，下降19.9元。受能耗双控和需求端冲击，公司水泥销售、利润有一定回落。 非水泥业务放量高增：2021年公司非水泥业务放量高增，实现销售收入67.9亿元，同增53.9%，利润26.4亿元，同增39.7%。非水泥业务占收入的比重达20.9%，同增5.9pct，占利润比重达23.8%，同增8.0pct。 绿色转型引领降本增效，非水泥业务提供业绩弹性：公司积极探索绿色低碳发展新路径，通过数字一体化改革积极推进自动化改造以及减碳成果转化，或将持续实现降本增效。2022年，公司计划投资122亿元深化一体化战略，计划销售骨料7,822万吨、混凝土1807万方，相比21年分别增长123.7%，147.3%。 估值考虑目前水泥高成本高价以及公司非水泥业务产能投放，我们部分下调盈利预测。预计2022-2024年，公司营收分别为425.3、463.5、500.6亿元；归母净利润分别为65.4、77.1、83.7亿元；EPS 为3.12、3.68、3.99元，维持公司买入评级。 评级面临的主要风险产能投放不及预期，稳增长政策力度不及预期，原材料价格上涨。

事件：公司披露2021年三季报，公司前三季度和三季度单季分别实现营业总收入224.54亿元、77.09亿元，同比分别增长10.0%、下降1.8%，分别实现归母净利润35.63亿元、11.25亿元，同比分别下降11.5%、36.5%。 Q3收入增速和毛利率均下行，预计主要是水泥量价与成本承压所致。（1）Q2以来由于基建投资在专项债发行进度滞后，地产新开工和施工端受政策调控影响的因素下，水泥需求释放节奏较为迟缓，加之同期疫情后赶工基数较高，区域水泥需求增速环比Q2明显放缓，我们测算公司主要的湖北、云南、湖南等市场Q3单季水泥产量同比增长0.5%、下降5.3%和23.2%，预计公司单季水泥和熟料综合销量也有一定程度的下滑。（2）区域水泥市场Q3价格走势呈现V形反转，主要得益于8月以来需求的修复以及9月云南等区域严格供给约束下价格的大幅上涨，我们测算Q3均价仍小幅低于Q2和去年同期。此外煤炭价格影响下水泥和熟料综合吨成本环比显上行，价格和成本因素共同拖累Q3毛利率环比下行4.1pct至35.8%，同比下降6.7pct。我们测算吨毛利的同比降幅预计超过20元。（3）预计骨料和混凝土业务随着新产能释放和爬坡延续较快增长，贡献收入增量对冲水泥收入的下滑。 费用率小幅上升，联营企业致投资收益有所减少，测算综合吨净利同比和环比均下降。公司Q3单季期间费用率为13.5%，同比增加1.6pct，主要是管理费用率增长1.5pct至6.0%所致。此外Q3实现投资净收益441万元，同比减少94.5%，主要是西藏联营企业受当地市场景气影响盈利下降所致。受上述因素共同影响，公司Q3净利率为15.9%，环比下降5.8pct，同比下降9.2pct，我们测算对应综合吨净利同比降幅约为30元。 盈利波动和混凝土业务扩张影响经营性现金流，资本开支较快增长，负债率有所上行。公司Q3单季经营活动产生的现金流为12.75亿元，同比减少40.7%，下降幅度略高于利润降幅，主要是期间应收账款和预付账款余额显著增长所致，其中应收账款环比增加3.31亿元，与公司混凝土业务规模持续扩张有关，预付款项增加2.19亿元，为燃料预付款增加。Q3公司购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为14.80亿元，同比增加78.6%，反映公司水泥产能与多元业务战略扩张势头不减。公司期末资产负债率为42.5%，较中报和去年同期分别小幅增加1.0、4.4pct，主要是并购及新建项目借款和债券余额增加所致。 中期供给侧严格约束和需求修复有望支撑水泥景气上行，骨料、混凝土增量持续贡献。短期由于基础材料价格快速上涨对下游需求释放形成阶段性制约，但能耗双控以及限电政策影响下行业供给严格受限的状态未有根本性改变，行业整体库存中低位震荡，供给延续紧缺的状态，叠加稳增长力度加强下需求的修复，将支撑中期水泥价格中枢高于往年同期，预计今年Q4-明年上半年盈利弹性可观。骨料产能高增长，混凝土一体化模式加速拓展，随着在建产能投产和建成基地爬坡，我们判断后续骨料、商混销量有望持续较快增长。 盈利预测与投资建议：（1）中期供给侧严格约束，结构性宽信用和稳增长下需求修复有望支撑水泥景气上行。（2）多元扩张颇具亮点，骨料和混凝土进入加速拓展期，持续贡献业绩增量。我们预计公司2021-2023年归母净利润分别为57.0亿元、69.0亿元和74.7亿元，对应6.2、5.1、4.7倍市盈率，维持“增持”评级。 风险提示：宏观政策反复、原燃料价格大幅波动、并购及产能扩张盈利贡献不及预期的风险。

公司于6月11日公告，第十届董事会第三次会议审议通过了《关于收购拉豪赞比亚、马拉维水泥及相关业务之关联交易的议案》。国信建材观点：1）收购大股东海外资产，加大海外业务拓展力度：此次收购完成后，公司海外水泥产能有望增加175万吨/年，未来还有望利用项目储备的石灰石资源扩大水泥产能，实现海外项目滚动发展，进一步拓展“一带一路”沿线国家发展空间，加速海外业务发展。2）湖北地区建设具备弹性，水泥需求获得支撑：在去年下半年至今的下游存量和新建工程项目持续推动下，湖北省整体基建端保持复苏趋势，随着项目的持续推进，预计全年湖北地区水泥需求具备明显支撑。3）两湖地区价格以稳为主，西南供需格局边际改善；4）风险提示：区域新增产能超预期；成本端上涨超预期；海外项目推进不及预期。5）投资建议：全产业链一体化发展，倍增计划彰显信心，维持“买入”评级：依托产业链一体化业务布局，公司制定了五年“倍增计划”，彰显公司对未来发展的信心，我们预计21-23年归母净利润为65.8/73.1/78.8亿元，EPS为3.14/3.49/3.76元/股，对应PE为6.5/5.8/5.4x，维持“买入”评级。

中西南地区水泥龙头，十四五期间“倍增发展”可期。20年受新冠疫情影响，公司收入、业绩下滑，营收294亿元，同比-7%，归母净利56亿元，同比-11%。公司具备水泥和熟料产能产能1.15亿吨/年年和和6691万万吨吨/年年，国内熟料产能主要分布于两湖（48%）与西南（37%），公司产能核心投放地区供给稳定，需求端全面推进疫后重振补短板强功能“十大工程”，市场高集中度下龙头企业具备经营优势；西南地区虽供给新增较多，但中期需求增长，且企业加强错峰生产，业绩修复可期。公司于公司于20年提出“里程碑”发展战略规划，年提出“里程碑”发展战略规划，力争力争25年实现产销量、营收、业绩等指标较较19年翻一番年翻一番。资本支出加速提高，“十四五”期间计划投资划投资600亿元亿元。 海外业务快速发展，未来产能有望翻两番。公司自11年开始开展海外业务，选址规划在“一带一路”与中国友好的国家，做“填空式”的布点建设。截至20年末海外产能约687万吨/年，营收18.9亿元，同增22%，在柬埔寨、吉尔吉斯斯坦、坦桑尼亚、塔吉克斯坦、乌兹别克斯坦以及尼泊尔均有建设分公司。目前尼泊尔2800吨/日熟料生产线和坦桑尼亚150万吨/年水泥粉磨站项目正加紧建设，建成后将进一步扩大华新海外产能规模优势，中期看海外产能有望翻两番。 传统水泥业务进入平台期，但供需韧性强，盈利无须过于悲观。我们认为当前市场可能在水泥股的标签下，轻视了公司在海外拓展和“水泥海外拓展和“水泥+””外延发展上潜在的成长性，未来倍增发展的增量主要在于：：1）骨料、骨料、商混的纵向一体化延伸。高毛利率骨料项目正加速扩张，20年7条新产线投产，新增1550万吨产能至5500万吨/年，且仍有在建项目11项，全部投产后公司骨料产能将超过2亿吨/年。尤其是阳新产业园亿吨机制砂石产线将显著增强公司骨料业务竞争力，成为有力盈利支撑。同时，商混产能进入快速扩张期，多地开始粉磨站+混凝土一体化整合及并购持续增加公司商混供给能力，20年公司商混产能达2710万方/年。 2）水泥窑协同处置废弃物的环保转型水泥窑协同处置废弃物的环保转型。据预测2020年我国危废产量可达7620吨，但整体危废处理率仍旧有限，市场空间较大。水泥窑协同处置作为固体废物处置的主要手段优势显著，公司自2007年进入市场经验深厚。目前公司废弃物处置产能已升至616万吨/年（含在建）、新项目签约不断，RDF替代煤炭效益亦有望持续增长，危废市场前景广阔、未来分享政策红利可期。 3）高新建筑材料的拓展高新建筑材料的拓展。公司已进军水泥基新材料领域，新型建材产业园正在加快建设，阳新、红河、桑植等地新材料产业园陆续开工，环保墙材、新型建材、水泥包装袋等业务蓬勃发展。20年2.4亿块/年综合环保墙材、30万吨/年石灰石、8万平米/年民建幕墙板、全国首条80万平方/年超高强混凝土幕墙挂板生产线相继建成投产，产能进一步扩张。 投资建议：公司水泥主业布局在中西南地区，两湖地区供需韧性强且西南地区存在边际改善空间，同时，公司海外水泥熟料产能持续扩张叠加骨料、商混、环保、新材料等业务快速发展将带来新的盈利增长点。结合公司里程碑长期发展规划与“倍增发展”目标我们看好公司在股权激励、资本支出扩大下，未来五年业绩翻倍增长有较大可能性。20年年分红率40.16%，经测算股息率近5%。我们预测公司我们预测公司2021-2023年实现收入分别为388、425、、477亿元，归母净利分别为70、82、91亿元；当前股价对应PE分别为7、6、5倍倍，上调至“买入”评级。 风险提示：市场需求波动风险；安全生产、合规运行的风险；产能过剩导致的无序价格竞争风险；骨料、混凝土、危废固废、新材料等业务拓展不及预期；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

公司发布2021年一季报，2021年一季度营收61.9亿元，同增60.8%；归母净利7.3亿元，同增107.3%；EPS0.35，同增105.9%。一季度业绩基本符合预期。 支撑评级的要点2021Q1报表靓丽，盈利能力大幅提升：公司一季报表现靓丽，各项指标明显改善。毛利率基本持平，费用率有所下降，毛利率-费用率为18.3% （+3.4pct），盈利能力大幅提升。 水泥熟料同比量增价减，非水泥熟料业务大幅增长：我们预计2021Q1水泥+熟料销量1,600万吨(同比+53.7%，环比-31.2%)，单价310元(同比-15.8元，环比-13.8元)，吨成本215元(同比-4.8元，环比+24.5元)，吨毛利95元(同比-11.1元，环比-38.3元)。2020Q1水泥熟料价格历史高位基数较高价格同比下滑，煤炭价格上涨对成本有一定影响。非水泥熟料业务收入12.3亿(同比+168.6%，环比-12.9%)，成本7.3亿(同比+168.9%，环比-12.3%)， 毛利5.0亿(同比+168.7%，环比13.7%)。非水泥熟料业务增速可观。 2021年区域水泥景气度有望明显改善：考虑2020年低基数以及部分项目加速建设，公司总部所在华中地区2021年水泥量价均将有明显改善。春节后至3月份，沿江熟料连续4轮提价基本验证全年区域水泥高度景气。 看好公司海外战略与骨料业务发展：公司自身海外股东背景，随着后续B 转H 股实施，海外战略有望顺利推进。未来公司国内重点发展骨料， 总产能将达到2亿吨，骨料将成为公司利润重要组成部分。 估值我们维持公司原有业绩预期。预计2021-2023年，公司营收分别为350.6、419.3、457.3亿元；归母净利润分别为74.3、89.1、97.0亿元；EPS 为3.54、4.25、4.63元，维持公司买入评级。 评级面临的主要风险海外战略不及预期，区域景气度复苏不及预期，原材料价格上涨，西南地区产能投放数量较多。

事件：公司2021年一季度实现营收 61.89亿元（+60.8%），归母净利润为7.34元（+107.34%），扣非归母净利润为7.27亿元（+101.02%）。 点评：一季度量增价跌，业绩保持稳定增长。我们测算，2021年一季度公司实现水泥熟料综合销量约为1600万吨，同比增长约57%，较2019年一季度增长约8.5%，整体需求稳中有升，得益于地产投资及施工保持强劲，基建投资保持稳定，同时今年春节鼓励原地过年，节后下游复工快于以往，施工周期更长，1-2月、3月湖北地区水泥产量增速分别为138.29%、363.85% ；云南地区水泥产量增速为50.14%、12.56%，公司产销量均有所增长；我们测算，Q1公司水泥单价约310元/吨，同比下滑15元/吨，环比下滑13元/吨，主要是一季度为传统淡季，1-2月份价格回落；吨毛利约95元，同比下降约10元/吨；吨成本约为215元，同比下降约5元/吨，主要去年受疫情影响，公司产销量较低导致成本摊销增加所致。 资产负债表依旧强劲，股息率超过5%。一季度公司经营性净现金流约为2.88亿元，同比下降约33.8%，主要是各项税费以及发放奖金薪酬增加导致现金流出较多所致；期末在手现金约82.3亿元，同比增长83.8%，其中还有可交易性金融资产约4亿元，现金流充沛；期末资产负债率约为40%，环比下降约1.4个pct，资产负债表依旧稳定。我们认为，充足的现金流一方面保障各项业务有序进行，另一方面偿还有息负债降低财务费用，21Q1公司财务费用约0.35亿元，同环比继续下降；同时持续提高分红比例，目前股价对应股息率超过5%，持续回馈股东。 骨料业务快速增长，未来将带来新的业绩增长点。公司2020年实现骨料销量约2300万吨，同比增长约31%，预计毛利率约63%左右，盈利仍维持高位。公司依托丰富的矿山资源加速拓展骨料业务，截止2020年末，公司骨料产能达到5500万吨，较年初增加约1550万吨左右，目前公司骨料在建项目有11个，待全部投产后，公司骨料产能将达到2亿吨，保持快速扩张，预计一季度公司骨料业务保持快速发展；随着国家对矿山开采督查日趋严格，骨料资源壁垒属性日渐凸显，加速拓展骨料业务将打造新的业绩增长点；与此同时，公司的环保业务也保持快速发展，20年年底公司工业危废环评批复的处置能力提升到56万吨/年，非水泥业务保持快速发展，产业链延伸初见成效。2021年需求仍有支撑，二季度价格上涨有望超预期。“十四五”期间云南省计划未来5年新增高速公路5000公里，新增高铁里程1000公里，其中2021年力争开通丽香铁路，建成玉磨等铁路；2021年湖北省将加快建设十堰至西安湖北段，沿江高铁武汉至宜昌段等铁路，启动沿江高速武汉至合肥段等高铁线路，2021年公司主要产能区域仍有重点工程支撑，预计行业需求保持平稳；公司黄石万吨线以及海外两条新投产4000吨/天的生产线将为2021年带来新的增量；同时骨料业务快速发展，预计21年新产能投放后将更进一步；我们认为，进入二季度下游需求持续复苏，沿江熟料价格上调5轮超市场预期，长三角、珠三角水泥价格上调3轮，发货接近100%，两湖地区价格也逐步上涨，行业库存低于5成，需求依旧稳定且强劲，二季度在熟料超预期上涨的背景下，水泥价格上涨有望迎超预期。 投资建议：我们调整公司21-22年归母净利润为70.7亿元和76.4亿元，对应EPS 分别为3.37和3.64元；对应20-21年PE 估值6.5和6倍，低估值、高分红（当前股息率达到5.25%），资产负债表持续改善，有望迎来估值修复行情。维持“买入”评级及目标价30.33元。 风险提示：地产投资大幅下滑，原燃材料价格大幅上涨，错峰生产不及预期等

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事件：华新水泥发布2021年一季度业绩预增公告，预计21Q1归母净利7.19到7.49亿元，同比增长103.07%到111.54%，中值7.34亿元，同比增长107.30%；扣非归母净利7.12到7.42亿元，同比增长96.75%到105.04%，中值7.27亿元，同比增长100.89%。销量：预计公司一季度水泥销量在1600万吨以上，同比增长超过60%；混凝土和骨料销量同比增长超过200%。 一季度销量高增长主因公司产品主要销售地为湖北，受去年一季度新冠疫情影响最为严重，销量基数较低，反弹更为明显。吨价：预计21Q1均价同比基本持平或略有下滑。吨净利，按公告一季度归母净利中位数测算，吨归母净利46元，同比+12元，或由于成本及费用端有一定改善。华新核心逻辑：行业价格企稳，盈利韧性增强。一方面，2021年是国家“十四五”的开局之年，基建、地产整体趋势向上，叠加去年上半年基数较低，水泥刚性需求预计持续高增。下半年增速视天气情况，需求增速或有所减缓。 另一方面，行业错峰生产常态化，在维持政策执行力度的情况下，我们预计供给增速保持小个位数，因而水泥价格或维持高位。同时，煤炭统购和协同处置带来成本优势，公司盈利韧性正逐步增强。海外产能稳健扩张，布局“一带一路”全球市场。截至20年末，华新水泥产能已升至1.15亿吨/年，其中海外产量约800万吨/年。目前尼泊尔纳拉亚尼2800吨/日水泥熟料生产线项目和坦桑尼亚150万吨/年水泥粉磨站项目正在加紧建设，建成投产后将进一步扩大华新海外产能规模优势。产业链一体化加速布局，“水泥+”业务积极拓展成长空间大。1）高毛利率骨料项目正加速扩张，2020年7条新产线投产，新增产能1550万吨/年至5500万吨/年，且仍有在建项目11项，全部投产后公司骨料产能将超过2亿吨/年，尤其是阳新产业园亿吨机制砂石产线，将显著增强公司骨料业务竞争力、成为有力盈利支撑。2）废弃物处置产能已升至616万吨/年（含在建）、新项目签约不断，RDF替代煤炭效益亦有望持续增长，危废市场前景广阔、未来可期。3）新型建材产业园加快建设，阳新、红河、桑植等地新材料产业园陆续开工，环保墙材、新型建材、水泥包装袋等业务蓬勃发展，将进一步增厚公司营收和利润水平。投资建议：我们预计公司2021-2022年实现归母净利70和78亿元，当前股价对应PE分别为7和6倍，维持“增持”评级。 风险提示：需求不及预期；供给端限产松动；水泥价格大幅波动；新建产能投产不及预期等。

事件：公司披露2021年一季度业绩预告，报告期内业绩预计同比增加3.65-3.95亿元，同比增长103.1-111.5%，预计扣非后归母净利润同比增加3.5-3.8亿元，同比增长96.8-105.0%。点评： Q1水泥景气低位改善，骨料、混凝土增量凸显，低基数下业绩弹性可观。按照业绩预告中枢，公司Q1预计实现归母净利润7.34亿元，基本符合我们的预期。Q1盈利大幅增长，一方面主要是去年Q1公司核心市场湖北受疫情冲击较为严重基数较低，核心产品水泥销量同比增长超过60%，另一方面也得益于骨料、混凝土前期布局产能释放，销量同比增长超过200%，增量贡献凸显。我们测算公司Q1水泥销量超过2019年同期，但由于公司水泥价格仍处相对低位，测算较2019、2020年同期下降约30元，导致公司盈利低于2019年同期。 水泥业务盈利有望持续回升，骨料、混凝土业务翻倍增长，2021年盈利具备一定弹性。（1）鄂东受益沿江景气，西南受益贵州改善，随着3月中下旬区域提价落地，以及后续旺季水泥价格弹性，我们预计后续水泥均价将延续回升趋势，去年前高后低基数下盈利增速有望逐季回升。（2）骨料产能高增长，公司2020年新增骨料产能1550万吨至5500万吨/年，在建骨料项目11个，建成后公司骨料年产能将达到2亿吨。混凝土一体化模式加速拓展，有望贡献新增长点。公司2020年混凝土一体化项目加速布局，新增混凝土产能1000万方/年至2710万方/年，且新的一体化项目也在加速推进。公司此前经营计划中骨料、商混销量年度目标均有翻倍增长，Q1销量如期高增长反映前期布局产能释放良好。随着在建产能投产和建成基地爬坡，我们判断后续骨料、商混销量有望持续高增长。 投资建议：（1）沿江水泥市场延续高景气，川渝中期景气有望稳步改善，公司在2020年量价低基数下迎来盈利修复。（2）多元扩张颇具亮点，骨料和混凝土进入加速拓展期，2021年销量有望实现翻倍增长。我们预计公司2021-2023年归母净利润分别为74.2亿元、84.1亿元和90.0亿元，对应6.6、5.8、5.4倍市盈率，维持“增持”评级。 风险提示：宏观政策反复、原材料价格大幅波动、并购及产能扩张盈利贡献不及预期的风险。

疫情等因素短期冲击业绩，全年逐季恢复 公司 2020年实现营收 293.57亿元， 同比下降 6.62%，归母净利润为 56.30亿元，同比下降 11.22%， EPS 为 2.69元/股，拟 10派 10.8元 （含税）， 符合此前业绩快报。 上半年在受疫情和洪涝灾害影响下， 湖 北地区经营受到冲击较明显，随着复工推进，下半年公司业绩逐季恢 复， Q1-Q4单季度归母净利润分别为-65%/-11.8%/5.4%/7.2%。 骨料商混逆势增长，水泥盈利能力小幅承压 公司全年水泥熟料、骨料和商混收入分别实现 249.4/11.8/18.8亿元， 分别同比-8.5%/14.5%/3.8%，三大业务销量分别为 7601万吨（ -1.2%）、 2305万吨（ +31%）、 461万方（ +9%）。我们测算全年水泥熟料吨收 入、吨成本和吨毛利分别约 326元、 190元和 136元，分别同比下降 约 28/18/10元， 吨收入下降主要受疫情及降雨天气影响，成本端受煤 炭价格下降影响有所下行。 费用端方面，报告期内研发和财务费用分 别上涨 50%和 46.9%至 0.56亿和 16.1亿，主要由于公司加强技术创 新研发和汇兑损失导致。 报告期内，公司资产负债率小幅上升 5.2pct 至 41.4%，主要由于并购和新建项目贷款增加及新发行海外债等，但 整体资债水平仍保持健康；经营性现金流净额为 84.1亿元，同比减少 13.2%，主要由于收入下降影响。 深化一体化转型， 加快智能化发展步伐 报告期内，公司在巩固水泥业务的同时，加快产业一体化转型发展： 水泥业务方面， 在海外分别新建和并购一条 4000t/d 生产线，国内产能 置换的黄石 285万吨/年项目投产；骨料新增产能 1500万吨，在建项 目 11个；混凝土新增产能 1000万方/年；工业危废环评批复处置产能 提升 16万吨至 56万吨/年。 此外，公司上榜工信部“工业互联网试点 示范项目名单”，是唯一上榜水泥企业，并获得多项有关智能制造奖项。 看好区域需求复苏，维持“买入”评级 公司超一半产能位于两湖地区， 是区域内龙头企业， 疫情因素缓解后， 今年区域内建设需求具备一定弹性， 预计 21-23年 EPS 为 3.1/3.5/3.8元/股，对应 PE 为 7.4/6.7/6.2x， 维持“买入”评级。 风险提示： 项目落地不及预期；供给增加超预期；成本增加超预期。