雪峰科技： 新疆“民爆+能化”双主业龙头公司总部位于新疆乌鲁木齐，始建于 1958年，主要从事工业炸药、雷管、索类等民用爆炸物品的研发、生产、销售、配送。 2022年收购玉象胡杨，注入天然气化工循环经济产业链模式，公司目前已建立起“民爆+能化”双主业协同发展体系，成为全疆唯一硝酸铵、硝基复合肥生产企业。 2023年公司疆内收入 56.18亿元，占比 80%。 民爆板块：新疆民爆高景气， 强强联合贡献新看点供给端来看： 民爆行业新增产能存在硬性约束，头部受益行业整合， 2025年生产总值 CR10有望上升至 60%。 需求端来看， 工业炸药下游应用领域 70%以上来源于矿山开采， 2022年以来金属矿山、煤炭开采领域资本开支实现逆势增长， 2024年 1-6月煤炭开采、采矿业固定资产投资增速分别为 16.6%、 17.0%。受益前期煤炭产能快速释放+基建需求， 新疆民爆市场步入高速发展阶段。 公司民爆业务以工程爆破一体化服务为核心，业务涵盖工业炸药、雷管、索类的“产、运、销”和工程爆破的“钻、爆、挖、运”，具备爆破方案设计、爆破工程监理、矿山爆破一体化解决方案规划实施等专业化服务能力， 以及爆破+矿山双一级资质， 目前工业炸药产能 11.75万吨/年、电子雷管产能 1890万发/年。 2024年 7月 2日， 广东宏大公告拟收购公司 21%股权，本次收购重点关注 3个方向，①溢价 50%，②打造“广东+新疆”跨省国资委整合新模式，③整合后雪峰有望打开产能新增空间。 能化板块： 尿素、三聚氰胺持续贡献业绩公司全资子公司玉象胡杨通过天然气生成合成氨，进一步生产尿素、三聚氰胺、硝酸铵、硝基复合肥等产品；其子公司新疆金象通过外采尿素生产三聚氰胺、硝基复合肥等产品。截至 2023年末，公司三聚氰胺、尿素、硝基复合肥产能分别达到 21/60/90万吨。 尿素方面： 2024年上半年行业开工率保持高位，需求高景气； 三聚氰胺方面： 公司 2023年销量达到 19.54万吨，同比+27.63%，平均售价受行业供需影响同比-19.29%，预计 2024年下半年传统需求旺季，需求或将有所改善。 新疆唯一硝酸铵生产企业，价格、盈利能力有支撑煤炭及配套煤电、煤化工产能快速释放，同样将驱动民爆上游硝酸铵市场高景气。公司硝酸铵业务具备牌照优势，目前全资子公司玉象胡杨是新疆地区唯一可以生产销售硝酸铵的企业，目前硝酸铵产能 66万吨。 2024年公司有望将疆内硝酸铵市占率提升至 85%左右， 2023年公司硝酸铵产量 33.05万吨，其中对外销量 23.05万吨，自用约 10万吨。公司硝酸铵业务毛利率整体保持较高水平， 2023年公司硝酸铵毛利率为 38.09%、吨毛利 1000元。 投资建议： 我们看好公司①疆内民爆高景气，打造“广东+新疆”跨省国资委整合新模式，②疆内硝酸铵生产龙头， 价格、盈利能力有成本优势支撑，③产业链一体化化工产品持续贡献。 我们预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 7.96、 9.07和10.07亿元，现价对应动态 PE 分别为 9x、 8x、 7x， 首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示： 下游矿山景气度不及预期；区域投资环境不及预期； 原材料价格波动风险； 安全、环保等政策变动的风险。

事件概述： 公司披露 2024半年报： 2024H1实现营收 151.54亿元，同比+30.29%；归母净利润 21.51亿元，同比+105.77%；扣非归母净利润 20.52亿元，同比+80.94%；其中 2024Q2实现营收 78.58亿元，同比+25.53%，环比+7.71%；归母净利润 11.18亿元，同比+61.85%，环比+8.13%；扣非归母净利润 10.37亿元，同比+35.21%，环比+2.20%。 2024Q2业绩历史新高， 高盈利水平持续。 公司 2024H1营收同比+30.29%，归母净利润同比+105.77%；其中 2024Q2营收同比+25.53%、环比+7.71%，归母净利润同比+61.85%、环比+8.13%， 2024Q2归母净利率达14.22%，维持高盈利水平。 我们分析原因如下： 1） 行业端， 美国进口需求具备韧性，中国轮胎产品在欧美半钢轮胎市场具备高性价比的竞争优势。根据美国海关， 2024H1美国半钢胎进口量 8,247.88万条，同比+7.47%，其中 2024Q2半钢胎进口量 4,052.07万条，同比-0.47%/环比-3.43%； 2024H1全钢胎进口量 2,925.68万条，同比+26.77%，其中 2024Q2全钢胎进口量 1,401.08万条，同比+20.30%/环比-8.10%； 2）销量端，2024Q2公司轮胎销售 1,796.20万条，同比+32.22%、环比+8.32%，受益于行业需求旺盛及公司产能持续释放； 24Q2公司轮胎产品均价为 421元，同比-3.44%、环比+0.46%，我们分析主要系公司产品结构变化； 3）原材料， 2024Q2天然橡胶等四项主要原材料采购成本同比+12.75%、环比+5.47%，公司通过与原材料企业签订战略合作、长约等形式，以进一步降低采购成本，同时也会适时调整采购策略，时刻关注原材料价格波动情况，提高市场行情预测的准确度，以尽可能降低原材料价格波动对企业带来的不利影响； 4）海运费，全球海运费均值 2024H1达 3,156美元，同比+89.85%，其中 2024Q2均值为 3,251美元，同比+127.42%/环比+6.23%，随海运费价格高位回落，我们预计 2024Q3公司成本压力降低。 盈利方面， 公司 2024H1毛利率达 28.77%，同比+4.79pct，其中 2024Q2毛利率 29.77%，同比+2.65pct，环比+2.09pct。 费用方面， 2024H1研发费用达 4.69亿元，同比+23.27%，研发费用增长主要系公司在液体黄金轮胎等领域持续投入研发所致。 2024H1销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别同比+0.08pct、 +0.03pct、 -0.18pct、 -0.12pct 至 4.45%、 3.40%、 3.09%、 1.06%，其中 2024Q2销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别同比+0.40pct、 -0.54pct、 -0.07pct、+1.08pct 至 5.02%、 3.36%、 3.17%、 1.08%。 全球化稳步推进，非公路持续深耕。 公司现有产能超 7000万条，于青岛、东营、潍坊、沈阳、越南、柬埔寨均有产能，当前国内、越南、柬埔寨工厂已量产， 在建产能稳步推进，中长期规划产能充足，截至 2024年 6月底越南三期、柬埔寨 900万条半钢胎、柬埔寨 165万条全钢胎、潍坊非公路项目工程进度分别 82%、 90%、 80%、 70%。公司深耕非公路轮胎领域多年，产品规格系列全、品质优，国内已与同力重工、徐工集团、三一重工、海螺集团、中国神华等公司进行合作，国外已成功配套卡特彼勒、约翰迪尔、凯斯纽荷兰等公司；其中公司21.00R35规格非公路矿用刚性轮胎性能表现优异，实现单胎 137,460公里行驶记录，使用寿命达到 1.5万小时，远超市场该类型轮胎的平均寿命，有效降低了矿山单公里运行消耗成本。 液体黄金性能优异，助力公司品牌力提升。 液体黄金轮胎应用国际首创化学炼胶技术，降低轮胎滚动阻力，提升抗湿滑和耐磨性能，成功解决了困扰轮胎行业多年的“魔鬼三角”问题，增加了行车安全性、节能性和舒适性。已经过国际权威机构西班牙 IDIADA、史密斯实验室、中国橡胶工业协会等多项权威机构的测试和认证。 性能端， 2022年，太平洋汽车对 Model 3主流品牌 6款轮胎“米其林 PS4、倍耐力 P ZERO(PZ4)、马牌 CSC5、固特异 EAGLE F1Asymmetric 2、普利司通 S001和赛轮液体黄金 S01轮胎”，进行百公里加速、干湿地制动、麋鹿测试、滚阻测试、高速电耗、车内噪音 6大维度专业测试：赛轮液体黄金 S01在操控、安全、电耗方面表现出色， 其中湿地制动与电耗上，均胜于其余 5款国外品牌。 使用端， 平均 1条液体黄金卡客车胎、轿车胎可分别降低能耗 4%、 3%以上，使用液体黄金轮胎的新能源轿车可提高续航 5%-10%； 渠道端， 2024年以来公司在线下门店推出了新能源 EV、豪华驾享、都市驾驭及超高性能四大系列液体黄金乘用车轮胎新品，获得了广大消费者的认可，产品销量不断提升； 配套端， 液体黄金助力配套车型发挥更好的性能表现，陆续获得东风华神汽车最新研制的高端快递快运车型及 ECVT 车型、宇通客高端快递&物流&干线运输换电牵引车 T680E 和 T5轻卡等定点。 投资建议： 公司全球化产能布局稳步推进，液体黄金轮胎与非公路轮胎共同驱动，充分受益于轮胎市场的扩大，成长属性凸显。预计赛轮轮胎 2024-2026年收入为 331.48/365.21/419.00亿元，归母净利润为 42.75/49.35/58.43亿元，对应 EPS 为 1.30/1.50/1.78元，对应 2024年 9月 6日 12.91元/股的收盘价， PE 分别为 10/9/7倍，维持“推荐”评级。 风险提示： 原材料价格波动、全球轮胎需求不及预期、汇率波动、新产能落地不及预期、国际贸易摩擦加剧、运费价格波动等。

事件。 2024年 8月 19日， 宇新股份发布 2024年半年报， 2024年上半年公司实现营业收入 37.29亿元，同比增长 26.14%，实现归母净利 2.02亿元，同比-6.96%，实现扣非归母净利 1.89亿元，同比-11.63%。 其中， 2024第二季度实现收入 19.11亿元， 同比增长 29.40%，环比增长 5.15%， 实现归母净利 1.29亿元，同比增长 17.15%，环比增长 76.79%，实现扣非归母净利 1.18亿元，同比增长 7.43%，环比增长 67.05%，公司盈利能力环比高增长。 化工及新材料类产品盈利稳定，能源类产品盈利能力大幅提升。 2024年上半年，公司化工及新材料业务实现收入 21.82亿元，同比增长 29.08%， 毛利率12.40%，毛利率同比增加 0.30个百分点。 2024年上半年，公司能源类产品实现收入 15.47亿元， 同比增长 22.27%，毛利率 30.15%，比上年同期增长 15.39个百分点，公司能源类产品盈利贡献表现亮眼。 乙酸仲丁酯扩产项目投产，丁酮装置工艺路线改造项目加速推进。 报告期内，公司多套装置完成技改优化。上半年， 公司乙酸仲丁酯装置提质扩能项目顺利投产。宇新新材料丁酮装置仲丁酯加氢工艺优化改造项目正在加快推进， 该项目利用年产 10万吨丁酮联产 13万吨乙酸乙酯装置和年产 12万吨 1,4-丁二醇装置联合改造为年产 10万吨丁酮联产 6.5万吨乙醇装置。 PBAT 项目由于公用工程配套不齐，暂未开工。 轻烃二期项目正在建设中， 投产后公司 MTBE 产能有望突破 100万吨/年。 目前，公司的 MTBE 产能在华南地区居于首位，华南的市场占有率较高。公司轻烃综合利用二期项目在建设 55万吨/年异丁烷脱氢及 105万吨/年混合醇醚装置，项目投产后，公司 MTBE 总产能将超过 100万吨/年，进一步巩固在华南地区的规模优势。 此外， 公司异辛烷的生产工艺较为先进，公司 30万吨/年异辛烷生产装置是华南地区规模最大的异辛烷生产装置。 投资建议： 公司是国内领先的碳四深加工企业，目前已具备正丁烯、异丁烯、正丁烷和异丁烷等碳四组分综合利用能力，同时在新材料和功能化学品领域的产业布局也已全面启动。公司有多个在建项目，未来三年内有望带动盈利增长。我们预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 4.57、 6.96、 8.09亿元，对应 EPS分别为 1.19、 1.81、 2.11元，现价（2024年 8月 20日）对应 PE 分别为 9倍、 6倍、 5倍。我们看好公司未来成长性， 维持“推荐”评级。 风险提示： 1）项目建设进度不及预期风险； 2）新能源汽车推广对公司未来业务持续经营的影响风险； 3） 应收账款占收入比重过高的风险。

事件。 2024年 8月 12日，万华化学发布 2024年半年报， 2024年上半年，公司实现营业收入 970.67亿元，同比 10.77%，实现归母净利润 81.74亿元，同比-4.60%，扣非归母净利 80.99亿元，同比-2.54%。 其中， 2024年第二季度实现销售收入 509.06亿元，同比 11.42%， 环比 10.28%， 实现扣非归母净利润39.72亿元，同比-8.09%，环比-3.76%。 三大业务产销量稳步增长， 上半年多个重点项目顺利推进。 聚氨酯、石化、精细化学品及新材料三大板块产销量保持稳步增长。其中，聚氨酯系列产品2024Q2销量 138万吨，同比增长 13.08%，环比增长 5.34%，石化系列产品销量 141万吨，同比增长 28.97%，环比增长 5.22%，精细化学品及新材料产品销量同比增长 29.27%，环比增长 9.09%。上半年，福建 MDI 产能从 40万吨/年提升到 80万吨/年，园区综合竞争力进一步提升，宁波 18万吨/年己二胺项目顺利投产，完善 HDI 产业链配套。烟台工业园一期 20万吨/年 POE 项目投产，柠檬醛、香精香料等新兴业务产业化顺利推进中。蓬莱工业园，上半年 PDH、POCHP、 EO、聚醚、 EOD 等一期装置均已进入管道试压合电缆敷设攻坚阶段，将陆续高质量中交。 两大石化重点项目建设进入冲刺阶段，对外重磅合作与投资频频出手。 2024年下半年，公司将通过数智化手段继续提升安全管理水平，继续推动乙烯二期、蓬莱一期建设工作， 这两大项目均是公司近年来投资规模较大的项目。 今年， 公司还与阿布扎比国家石油公司（ADNOC）、北欧化工（Borealis）、博禄化学（Borouge） 达成协议成立合资公司，共同在福建福州建设特种聚烯烃一体化项目。 2024年 4月公司子公司万华电池科技，取得安纳达 15.20%股权，并取得安纳达公司控制权。 半年现金分红 16亿元，践行股东回报计划。 根据公司 8月 12日公告， 公司拟向全体股东每 10股派发 5.20元现金红利（含税），共计分配利润 16.32亿元，剩余未分配利润 503.11亿元。根据公司 4月 8日股东大会审议通过的《未来三年股东回报规划（2024-2026年）》，未来 3年公司将坚持现金分红，每年现金方式分配利润不低于当年实现可分配利润的 30%。 投资建议： 公司是国内化工行业龙头，在聚氨酯、石化、精细化学品、新材料等领域通过持续的技术创新和产业链布局， 已经建立了较强的竞争优势。 2024年公司多个重点项目将迎来投产。我们预计 2024-2026年归母净利润为 172.29、216.56、 245.12亿元，对应 PE 分别为 14x、 11x、 10x。 我们看好公司发展趋势，维持“推荐”评级。 风险提示： 1） 下游需求下滑的风险； 2） 贸易冲突的风险； 3）新项目建设进度不及预期的风险； 4）汇率波动的风险。

沧州大化是老牌聚氨酯原料企业，以光气化平台为核心，目前拥有TDI和PC两大核心产品。沧州大化集团前身是我国首批全套引进的13套大化肥企业之一的河北省沧州化肥厂。2022年公司成为中国中化控股的二级企业，公司现主要拥有15万吨/年TDI、10万吨/年PC、20万吨/年双酚A等装置。公司TDI和PC生产都依托于公司的光气化平台，而光气是高危化学品，相关项目审批困难，行业进入壁垒较高。公司2023年实现销售收入48.67亿元，实现归母净利润1.90亿元。 TDI行业格局供应端明显优化，公司扩产优化或将显著提升产品竞争力。TDI是聚氨酯重要的异氰酸酯原料之一，主要用于生产软体家具、涂料固化剂、以及汽车内饰等产品。近3年需求端沙发等家具国内表现不佳，但床垫类产品出口、汽车内饰等领域需求有一定支撑。供应端，万华化学并购福建东南电化、巨力集团等企业，关停部分落后产能，导致国内TDI行业集中度快速提升，至2023年CR3更是达到82.98%，供应端格局优化明显。公司采用系列先进工艺对现有TDI装置进行提升优化和产能提升，目前处于实施中。此轮项目实施后公司TDI产能将提升至38.5万吨，甲苯、硝酸、蒸汽等关键物料和动力消耗也将得到大幅优化，单吨成本有望降低超700元，公司TDI产品竞争力将明显提升。 PC行业供需平衡预计快速修复，公司PC粉料和硅共聚PC竞争力较强。 PC是综合性能优异的热塑性工程塑料，广泛应用于汽车零部件、消费电子、家用电器、建筑板材等领域。2015-2022年扩产较多，导致行业开工率较低。但2023年以来随着新增产能增速下降、国产PC装置在全球范围内竞争力提升，中国PC进口替代、反向出口趋势明显。预计PC行业开工率水平在未来3年明显提升，盈利水平将持续修复。公司光气法PC可生产PC粉料，粉料PC在市场上具有一定的稀缺性。此外公司还是国内首家成功开发出硅共聚PC的企业。 公司在PC产品开发端逐步积累起较强优势。 投资建议：公司是国内TDI行业的知名企业，随着技改扩产项目实施，公司产品竞争力将得到较大幅提升，公司PC粉料和硅PC产品具备一定的市场优势地位。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.42、2.95、4.35亿元，EPS分别0.34、0.71、1.05元，现价（2024年08月06日）对应PE分别为30x、14x、10x。我们看好公司未来成长性，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：1）TDI行业需求增长不及预期的风险；2）PC新产品推广进度不及预期的风险；3）安全生产的风险；4）原材料价格波动的风险。

事件。 2024年 8月 1日，公司发布 2024年半年度报告。 2024年上半年，公司实现营收 59.92亿元，同比增长 32.35%； 实现归母净利润 3.11亿元，同比增长 22.74%； 实现扣非后归母净利润 2.87亿元，同比增长 19.55%。其中2024Q2，公司实现营收 30.97亿元，同比增长 42.15%；实现归母净利润 1.60亿元，同比增长 9.58%，环比增长 5.86%；实现扣非后归母净利润 1.47亿元，同比增长 6.18%，环比增长 4.63%。 主营业务稳扎稳打， 整体收入实现较大提升。 分业务板块来看， 2024年上半年，公司 MGF（全球货代业务） 营业收入为 16.12亿元（yoy +46.83%） ，毛利率为 10.82%；MGM（全球移动业务）营业收入为 4.64亿元（yoy +35.99%），毛利率为 13.67%； MWT（仓配一体化业务） 营业收入为 12.48亿元（yoy -2.75%） ， 毛利率为 20.17%； MCD（不一样的分销） 营业收入为 26.62亿元（yoy+47.94%） ， 毛利率为 6.74%。 补齐短板，锻造长板，内外布局加强未来竞争实力。 主营业务方面，公司积极打造全国 7个集群的建设，分别为：北方（天津、大连、营口）、山东（青岛、烟台）、长江（南京、镇江、武汉、张家港、连云港、长沙）、上海、浙闽（宁波、厦门、福州）、西部（新疆、西安、川渝、昆明）和两广（广州、清远、东莞、惠州、湛江、防城港），为实现《密尔克卫“六五”战略规划（2023-2027年）》而布局中国密度建设。 2024年，公司收购了了广州市捷晟智谷颜料有限公司（现已更名为“广州密尔克卫捷晟科技有限公司”） ，新设密尔克卫（涿州）供应链管理有限公司、 上海化运新辉供应链管理有限公司、湖北密尔克卫智能供应链服务有限公司等全资或控股子公司，并在新加坡、马来西亚、美国等地设有子公司，同时谨慎拓展东南亚、北美等海外市场，基于客户需求布局全球化发展战略，目前公司全球化布局已初显成效；除大力发展主业外，公司结合自身的优势和不足，着力于补齐业务的短板，比如铁路、跨境卡车运输、快运、拼箱等业务，并积极拓展线上新业务， 主要有线上物流电商“化亿达”、线上交易平台“灵元素”、线上运输平台“运小虎”等，同时，公司也在不断开发新领域、挖掘新客户，打造供应链上下游健康生态圈。 投资建议： 随着工业物联网的渗透率不断提高以及公司业务边界不断扩张，公司业绩或将继续增长。我们预计公司 2024-2026年将实现归母净利 5.68亿元、 6.49亿元和 7.46亿元， EPS 分别为 3.46元、 3.95元和 4.54元，对应 8月1日收盘价的 PE 分别为 15、 13和 12倍， 维持“推荐”评级。 风险提示： 化工品物流需求下降、物流安全风险、并购整合不及预期。

事件：7月30日，公司发布24年半年报，24H1实现营收19.53亿元，同比+5.57%，归母净利润3.30亿元，同比+3.60%，扣非归母净利润3.08亿元，同比+8.81%。其中Q2实现归母净利润1.97亿元，同比+0.83%，环比+47.77%。 催化材料和精密陶瓷板块持续放量，助推Q2业绩增长。催化材料板块24H1实现营收4.06亿元，同比+21.20%，毛利率达到43.56%（同比提高0.17pcts）。 其中蜂窝陶瓷载体方面，公司充分把握天然气重卡结构性机会，进一步提升重卡领域的市场份额；乘用车领域配合车型和认证平台数量持续提升，预计乘用车产品将逐步释放业绩。精密陶瓷方面，公司陶瓷球已搭载国内外多家头部新能源车企的主力车型，同时多家客户同步验证，并加快推进高端氮化硅粉体产线建设。 传统业务LED基板方面，已成功突破全球头部企业成为其合格供应商，开始批量供货，在汽车自动驾驶、工业激光、通讯射频微系统等领域新产品均开始逐步释放业绩。 电子材料延续复苏趋势，多个新产品实现突破。电子材料板块24H1实现营收2.79亿元，同比-2.19%，毛利率达到35.58%（同比提高1.19pcts）。公司MLCC介质粉体产品延续复苏趋势，公司快速实现端电极铜浆、薄层高容镍浆、车载树脂银浆等产品产业化，将逐步形成国产替代，公司纳米级复合氧化锆成为多款智能手表背板的主要供应商，新产品在人造宝石领域实现突破并形成批量销售。 生物医疗材料和建筑材料板块延续全球化路线，继续丰富产品管线。生物医疗材料板块24H1实现营收4.38亿元，同比+6.07%，毛利率达到57.91%。上半年公司对牙科用纳米级复合氧化锆粉体业务进行了专线技改，陆续推出荧光氧化锆瓷块、磷酸酸蚀剂、硅橡胶印模材料、口外研磨材料等新产品。子公司国瓷康立泰24H1实现营收4.72亿元（同比-14.18%），净利润1.11亿元（同比+56.34%），盈利水平大幅改善，主要因为新产品持续开发叠海外市场不断开拓。 投资建议：国瓷材料是陶瓷新材料平台型企业，平台研发优势显著，新品持续放量有望带动公司成长，我们预计公司2024-2026年将实现归母净利润7.25、9.11、11.39亿元，现价（2024年7月31日）对应PE分别为26x、21x、17x，维持“推荐”评级。 风险提示：原材料价格大幅上涨、下游需求不及预期、产品研发节奏不及预期的风险。

事件。2024年7月29日，梅花生物发布2024年半年报。2024H1，公司实现营收126.43亿元，同比下降6.96%；实现归母净利润14.74亿元，同比增长7.51%；实现扣非后归母净利润13.03亿元，同比下降7.37%。其中，2024Q2，公司实现营收61.56亿元，同比下降7.26%；实现归母净利润7.22亿元，同比增长26.68%；实现扣非后归母净利润6.66亿元，同比增长7.38%。 多品类布局，抗周期性突出——味精、黄原胶价格承压，苏赖氨酸景气提升。据公司公告，2024H1，公司鲜味剂（谷氨酸钠、核苷酸等）实现收入38.80亿元，同比下降12.72%，其中大包装味精产品价格同比下降12.64%，收入同比下降13.91%；饲料氨基酸（赖氨酸、苏氨酸等）实现收入54.72亿元，同比增长14.99%，其中苏氨酸、98%赖氨酸销售价格同比增长13%左右；医药氨基酸（谷氨酰胺、脯氨酸、亮氨酸、异亮氨酸、腺苷等）实现收入2.50亿元，同比下降16.66%；大原料副产品（肥料、蛋白粉、胚芽、玉米皮粉、饲料纤维等）实现收入19.12亿元，同比下降22.74%。其中蛋白粉等大原料副产品与豆粕对标定价，24年上半年因豆粕价格平均为3447元/吨，环比下降21.23%，同比下降18.91%，使得大原料副产品板块虽然产销量有所增长，但因销售价格有所下降，该板块收入同比下降22.74%；其他（黄原胶、海藻糖等）实现收入11.29亿元，同比下降29.86%。其中，黄原胶产品价格同比下降47.52%。 平台型企业，内外协同发展——新增产能持续投放，海外选址构建新篇章。针对具备成本优势、技术持续迭代且市场需求仍具备增量空间的优势产品，公司坚决迅速扩充产能，2024年新增项目主要有通辽味精扩产及技改项目、新疆异亮氨酸技改、黄原胶工艺提升项目等，各项目依照项目规划有序建设，预计24年下半年投产试车。吉林赖氨酸项目已完成立项公示，24年已取得梅花头部经济产业园一期年产60万吨赖氨酸及配套项目环境影响报告书的批复。据环评报告，该项目拟新建60万吨年产80%赖氨酸硫酸盐，预计将于25年7月实现投产。此外，近年来海外国际贸易局势不确定性较大，公司基于现有各基地完整的配套产业链及产业化能力，积极推进海外选址考察工作，重点梳理在生物基础技术、精密发酵等方向的产品机会，助力公司向平台型企业迈进。 投资建议：公司是全球氨基酸龙头企业，规模及成本优势突出。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为30.29、31.44、33.58亿元，EPS分别为1.06、1. 10、1.18元，现价（2024/7/29）对应PE分别为10X、9X、9X。我们看好公司未来成长空间，维持“推荐”评级。 风险提示：主要产品波动及市场竞争加剧、原材料价格大幅波动、环保风险等。

公司是上海国资下属的大型化工集团。上海华谊集团股份有限公司是上海市国资委下属的大型国有控股上市公司，是上海华谊控股集团有限公司的核心子公司。母公司上海华谊控股是由上海市政府国有资产监督管理委员会授权，通过资产重组建立的大型化工企业集团。公司主要从事能源化工、绿色轮胎、先进材料、精细化工和化工服务五大核心业务，并已基本形成“制造+服务”双核驱动的业务发展模式，以及上下游产业链一体化发展体系。2023年公司实现主营收入403.84亿元，实现利润总额15.65亿元，归属于母公司净利润9.05亿元。 公司近年管理效率和人效提升显著。2019-2023年的5年间，公司业务保持稳健增长，同期公司员工总数却呈下降趋势，从2019年的13020人，下降至10774人，人数下降幅度达17%。同期公司人均创收从290.56万元，提升至383.58万元，上升幅度达32%。近5年中主要是生产人员和行政人员数量有所下降，2019-2023年间，生产人员数量从9660人，下降至8223人，下降幅度达15%，行政人员从1681人下降至876人，而同期技术人员则有11%的增长。 经过数年调整，公司人员效率提升、人员结构优化显著。 广西华谊一体化基地打开公司发展新格局。长期以来，公司精细化工等业务在上海地区受制于土地和环境容量等方面资源相对紧张。自2019年开始，公司在广西钦州石化园区规划了一体化产业基地，目前已经建成投产75万吨/年PDH、40万吨/年丙烯酸、40万吨/年丙烯酸丁酯等项目，另有阻聚剂、100万吨/年甲醇制烯烃、30万吨/年EVA等众多新项目在建设之中。公司广西基地发展容量充裕，已规划投资已超过300亿元，该基地将成为公司拉动各板块业务的重要支撑和引擎。 投资建议：公司是上海市国资委下属的大型化工集团企业，在能源化工、绿色轮胎、精细化工、先进材料等领域都有较强竞争优势和自主创新能力。经过多年的持续管理优化，公司内部人员效率得到大幅提升，公司在广西钦州实施的一体化基地项目将为公司发展开辟全新天地。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为10.97、16.46、17.11亿元，EPS分别0.51、0.77、0.80元，现价（2024年07月23日）对应PE分别为12x、8x、7x。我们看好公司未来成长性，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：1）项目建设进度不及预期的风险；2）重点产品价格下滑的风险。

事件：7月21日，中共中央发布《中共中央关于进一步全面深化改革、推进中国式现代化的决定》，提出发展农业适度规模经营，以及推动新型农业经营主体扶持政策同带动农户增收挂钩。 国光股份深耕植物生长调节剂赛道。植物生长调节剂具有使用成本低、见效快、用量微、效果显著、投入产出比较高的特点，是生产优质农产品、无公害有机绿色食品、农业增产、农业抗灾必不可少的生产资料，也是农业集约化、规模化、机械化的配套措施之一。截至2023年底，公司拥有植物生长调节剂登记证129个（含原药登记证33个），是目前国内植物生长调节剂原药及制剂登记产品最多的企业。 土地流转加快，农业规模化种植推动高质农资品需求增加。粮食事关国计民生，国内粮食播种面积一直保持着稳定增长的趋势，2023年全国粮食播种面积17.85亿亩，同比增加954.6万亩。而随着土地流转加速，种粮大户等新型农业经营主体越来越多，他们对于农资产品的需求发生了变化：（1）对于优质高效农资产品需求增加；（2）对于提升粮食单产的高技术方案如作物全程解决方案等各项新技术需求增加。 大田全程解决方案增产增收效果好，有望成为公司新增长点。公司凭借自身丰富的植调剂品质和作物调节技术，自23年以来加快作物全程解决方案的推广。 作物全程解决方案是通过对作物“从种到收”的生长周期实施全过程、一体化的管理解决方案，核心解决种植户增产增收的诉求，同时通过定期巡田和技术指导等服务增加种植户的粘性。6月6日，国光股份在山东省聊城茌平区举办小麦全程方案实测验收会，对小麦对照田进行现场测产。经测量，国光小麦全程方案折合亩产干重791.13kg，现场对照农户自理田折合亩产干重664.04kg，单亩增产254.18斤，亩产增幅高达19.14%；假设小麦每斤收购价1.17元/斤，可实现亩增收297.4元。全程解决方案实现增产增收效果显著，未来有望成为公司新增长点。 投资建议：国光股份是国内植物生长调节剂龙头企业，公司积极布局大田作物蓝海市场，公司大田领域收入有望快速增长，带动整体业绩继续高增长。我们预计公司2024-2026年将实现归母净利润3.74、4.66、5.79亿元，现价（2024年7月19日）对应PE分别为18x、15x、12x，维持“推荐”评级。 风险提示：原材料价格大幅上涨、市场需求不及预期、产能投放节奏不及预期的风险。

事件。 2024年 7月 15日， 公司发布 2024年半年度业绩预增公告。 2024年上半年，公司预计实现归母净利润 0.88-0.98亿元， 预计同比增长 9348.14%-10421.80%；预计实现扣非后归母净利润 0.78亿元-0.88亿元。 其中 24Q2，公司预计实现归母净利润 0.47-0.57亿元，预计同比增长 213.33%-280.00%，预计环比增长 14.63%-39.02%；预计实现扣非后归母净利润 0.40-0.50亿元，预计同比增长 344.44%-455.56%，预计环比增长 5.26%-31.38%。 主营产品量价齐升， 24Q2创单季度最高记录。 据公司公告， 24H1，公司主营产品销量同比增长约 19.70%，销售收入同比增长约 29.10%，主营业务发展态势良好。同时， 公司继续深化与品牌客户之间的合作，客户结构和产品结构不断优化，其中运动体育、电子产品、汽车内饰等高毛利、高附加值产品占比提升，使得公司 24上半年毛利率较同期实现大幅提升，利润增长显著。 “低基数、高成长” ——汽车内饰初具规模，助力业绩迈向新台阶。 公司自2015年进入汽车内饰领域，最早与合肥本地汽车品牌江淮汽车展开合作，后续逐步成为丰田、长城、小鹏、比亚迪等知名汽车品牌供应商， 2023年下半年开始逐步放量。 2024年下半年，比亚迪车型定点较多； 截至 24年 6月底已获得的定点项目预计将在 2024年年底或者 2025年上半年量产。我们认为，伴随着公司在汽车内饰方面的优势积累、市场份额扩张，汽车内饰业务未来有望实现“低基数、高增长”的态势。 “稳运营、大空间” ——安利越南爬坡进行， 为长期发展奠定基石。 安利越南总设计产能为 1200万米， 截至 2023年年底，安利越南前两条线已实现投产，但因安利越南整体定位中高端市场， 客户认证周期较长，产销量尚未达到盈亏平衡点（截至 24年 6月底月产量约为 20-30万米）， 23年亏损 2062万元。 而进入 2024年，安利越南先后通过了耐克公司（24年 2月）、美国乐至宝公司（24年 4月）、阿迪达斯（24年 5月）的供应商认证，伴随着以上客户的订单放量，加之下半年剩余 2条生产线预计分别在 24年 9月、 12月实现调试生产，我们认为，安利越南 24年盈利有望实现减亏， 为 25年发展打下坚实的基础。 投资建议： 公司是国内 PU 合成革企业，未来生态环保型新产品的需求增长及下游客户的拓展释放，再加上越南工厂即将迈入产能释放期，未来公司业绩有望实现较大增长。我们预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 2.02、 2.62、3.16亿元， EPS 分别 0.93、 1.21、 1.46元， 现价（2024年 7月 12日）对应 PE分别为 16x、 12x、 10x， 维持“推荐”评级。 风险提示： 原材料价格波动的风险、天然气供应和成本费用提升的风险、产能无法充分利用的风险等。

事件。2024年7月9日，公司发布半年度业绩预告，2024年半年度实现归属于母公司所有者的净利润为950万元到1,425万元，与上年同期相比，将实现扭亏为盈。公司预计2024年半年度实现归母扣除非经常性损益的净利润为-74,318万元到-89,182万元。2023年同期归属于母公司所有者的净利润-16,397万元，归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润-56,202万元。 行业新增产能持续投放，公司盘活资产提升运营效率。2024年上半年公司所处行业新增产能持续投放，下游终端需求低迷局面暂未有明显改善，市场价格仍处于低位。同时国际原油等大宗商品价格在上半年持续上涨，导致公司部分重点产品在盈利端受到挤压。在此基础上，叠加公司重点新装置产能利用率仍处于爬坡阶段，盈利能力尚未完全释放。本期业绩扭亏为盈主要是由于非流动资产处置收益导致。为优化经营模式、盘活存量资产、提升运营效率，公司于二季度以公开挂牌方式，完成所持有的上海德寰置业有限公司70%的股权及5亿元债权的对外转让并开展资产证券化事项。公司完成上述交易后，实现了约15.17亿元的资金回笼，并确认了非流动资产处置收益，对当期经营业绩产生正向积极影响。 环氧树脂价格逐步企稳，公司销量稳步提升。根据公司5月公开交流披露信息显示，今年一季度以来，公司仪征基地17万吨/年环氧树脂装置满产满销，连云港基地18万吨/年环氧树脂装置产能利用率持续提升中，一季度环氧树脂产品销量同比增长约10%。从下游需求看，涂料、电子电工、风电叶片等核心应用领域需求较为稳定，公司加大客户开拓力度，提升应用开发和客户解决方案能力，稳定提升国内市场份额。为应对行业供需错配问题，公司加快布局发展特种树脂产品系列，积极推进环氧树脂海外市场战略，2023年累计实现环氧树脂出口量1.9万吨，公司预计2024年出口量将进一步增长。根据隆众资讯等价格信息显示，2024年上半年以来环氧树脂等产品价格已经处于相对企稳状态。 投资建议：公司多项产品处于细分赛道领先地位，公司碳三产业链项目投产后，多个产品处于行业景气较差水平，盈利水平处于低位。但目前包括环氧树脂等重点产品价格已有企稳迹象。我们预计公司2024-2026年归母净利分别为1.37、8.30、12.69亿元。EPS分别为0.04元、0.23元、0.35元，现价（2024年7月10日），对应PE分别为93x、15x、10x。维持“推荐”评级。 风险提示：1）产品价格持续下跌的风险；2）下游需求增速下滑的风险；3）产能过剩的风险。

事件： 公司发布 2024H1业绩预增公告， 预计上半年实现归母净利润 21.20亿元至 21.80亿元，同比增长 102.68%到 108.41%%；实现扣非净利润 20.30亿元至 20.90亿元，同比增长 79.01%到 84.30%。 其中单二季度预计实现归母净利润 10.86-11.46亿元，同比增长 57.16%-65.85%，环比 5.03%到 10.83%； 实现扣非净利润 10.15-10.75亿元，同比增长 32.33%-40.16%，环比 0.00%到5.91%。 国内外销量高增，产品结构持续改善，带动业绩高速增长。 2024年上半年，公司全钢、半钢和非公路轮胎的销量均创历史同期最好水平；公司产品在国内外的销量同比增长均超过了 30%， 并且毛利率较高的产品增幅更大， 带动公司的营收和盈利能力持续提升。 加速全球化产能布局，保持公司成长性。 公司目前规划了越南、柬埔寨、墨西哥、印尼四个海外基地，其中越南三期基地今年的产量有望随着产能的爬坡而持续提升，柬埔寨、印尼、墨西哥基地的产能有望于 2025年陆续落成，为公司业绩增长提供保障。 并且推进全球化布局，有助于公司应对突发的关税挑战，订单与产能之间灵活调配保障公司业绩。 产品力不断提升，公司龙头地位有望保持。 公司注重研发投入， 2023年研发费用达到 8.38亿元，占营收比值达到了 3.23%， 比值创下有公开披露财务记录以来的新高。高研发支出下，公司的产品力也在提升， 成功研发的“液体黄金轮胎”同时优化了“滚动阻力、抗湿滑、耐磨性”这三大性能，产品性能以及技术壁垒领先行业，随着公司加大对“液体黄金轮胎”的宣传和推广，消费者对于“液体黄金轮胎”认知逐渐提升，公司业绩有望持续受益。并且公司经过多年持续发力巨胎板块，目前公司的巨胎业务已经配套进了卡特彼勒、约翰迪尔、 三一重工等知名企业，平均运行时间达到了国际先进水平，巨胎产品线的构建进一步加深了公司护城河。 投资建议： 公司轮胎产能持续扩张，海内外轮胎消费高景气度，并且公司配套液体黄金产能提升自身产品性价比。我们预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 43.04、 49.76、 58.84亿元，现价（2024/7/10）对应 PE 分别为 11X、10X、 8X，维持“推荐”评级。 风险提示： 原材料成本大幅上行；项目建设不及预期；航运等运力紧张。

事件： 公司发布 2024年半年度业绩预增公告， 预计上半年实现归母净利润3.34亿元至 4.34亿元，同比增加 157.19%到 234.35%；实现扣非净利润 3.25亿元至 4.23亿元，同比增加 158.93%到 236.61%。 其中单二季度预计实现归母净利润 1.80-2.80亿元，同比增长 63.64%到 154.55%，环比增长 16.88%到81.82%；实现扣非净利润 1.71-2.69亿元，同比增长 64.62%到 158.65%，环比增长 11.04%到 74.68%。 量价齐升助力公司业绩高增。 2024年 HFCs 配额制度落地执行，制冷剂价格显著回升，根据百川盈孚的数据口径， 2024年二季度，主流制冷剂品种 R32、R125、 R134a 内销均价分别达到 3.33、 4.18、 3.13万元/吨，同比分别增长了128.32%、 68.32%和 32.56%，内销价格的提升带动公司业绩显著增长。 此外，公司制冷剂销量同比也有增加，量价齐升下，公司业绩增长显著。 下游外贸出口保持强劲。 根据海关总署的数据，今年 4-5月 R32、 R134a、R125出口价格分别为 1.83、 2.70、 3.10万元/吨，分别比一季度均价增长 4.74%、1.95%和 4.18%。 按照排产数据，制冷剂下游空调的外销订单保持旺盛， 6-7月空调的外销排产分别同比增长 50.5%和 34.7%，在全球变暖的大环境下，空调的外销有望保持强劲，对制冷剂价格有支撑，公司业绩有望持续增长。 投资建议： 公司业绩有望随着海内外需求的增长而持续提升，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为 8.57、 12. 13、 14.23亿元，现价（2024/07/09）对应 PE 分别为 28、 19、 17，维持“推荐”评级。 风险提示： 市场竞争加剧风险，经销商库存高位风险，下游需求不及预期风险。

事件概述：公司披露2024半年度业绩报告：2024H1预计归母净利润10.00~12.00亿元，同比+64.95%~+97.94%；预计扣非归母净利润10.00~12.00亿元，同比+71.50%~+105.80%。 业绩维持强劲，海外订单供不应求。公司2024H1预计归母净利润10.00~12.00亿元，同比+64.95%~+97.94%；预计扣非归母净利润10.00~12.00亿元，同比增长+71.50%~+105.80%。其中2024Q2预计归母净利润4.96~6.96亿元，同比+39.41%~95.59%，环比-1.47%~+38.24%，公司业绩同比高增，我们分析主要原因系：1）持续进行内部流程再造，最大限度地实现人员、设备、软件的有机结合，不断提升适应公司智能制造模式的管理水平，最大程度地释放智能制造的效应，不断实现降本增效，人均效益、生产效率、产品品质提升，与公司智能制造相匹配的精细化管理模式进一步提升了公司盈利能力；2）欧美轮胎市场中，公司订单持续处于供不应求状态，需求旺盛。 智能制造赋能全球化发展，833plus战略稳步推进。公司将智能制造引入轮胎生产工艺流程，实现轮胎生产的自动化、信息化、智能化、数字化、可视化及可溯化，构建工业互联网和生产制造物联网体系，实现生产成本的降低和生产效率差的提升，人均收入和业绩均超行业均值，且为国内唯一一家4次获得国家级智能制造殊荣的中国轮胎企业。得益于智能制造赋能，公司“833plus”战略稳步推进，在现有青岛工厂、泰国工厂基础上，2021年12月20日公告建设西班牙智能制造工厂，2022年12月31日公告建设摩洛哥智能制造工厂并于2023年10月21日开工建设，2023年10月25日再次公告投资建设摩洛哥二期项目，合计海外现有&规划半钢胎产能达4000万条、全钢胎产能达200万条，分别占公司总产能的74%、100%，833plus战略稳步推进。 泰国反倾销关税落地，助力公司盈利能力上行。2020年6月29日美国商务部启动针对泰国乘用车及轻卡轮胎的反倾销调查，其中森麒麟适用17.06%的原审税率，受贸易摩擦影响公司从定价上适度让利；2022年9月6日再次启动反倾销关税复审调查，2023年7月复审初裁结果落地，其中森麒麟适用1.24%的复审税率，为该次多家轮胎企业复审结果中最低税率水平；2024年1月反倾销关税复审终裁结果落地，其中森麒麟维持初裁1.24%的税率水平，较原审税率大幅下降。目前公司泰国一期&二期工厂合计半钢胎产能1600万条，本次税率大幅下降预计进一步强化公司产品竞争力、带来需求增长，并有望通过提价等方式带来盈利能力上行。 投资建议：公司智能制造能力行业领先，持续赋能全球化发展，随摩洛哥及西班牙产能陆续落地贡献增量，叠加关税下降利好，带来公司营业收入及盈利能力持续向上。考虑公司2024Q1业绩超预期，我们上调公司利润预测，预计公司2024-2026年收入为97.45/116.61/134.97亿元，归母净利润为22.12/24.83/28.38亿元，对应EPS为2.15/2.42/2.76元，对应2024年7月9日24.01元/股的收盘价，PE分别为11/10/9倍，维持“推荐”评级。 风险提示：原材料价格波动、全球轮胎需求不及预期、汇率波动、新产能落地不及预期、国际贸易摩擦加剧、运费价格波动等。