22Q1营收4.84亿元同增9.44%，归母净利1.69亿元同增512.32%公司22Q1实现收入4.84亿元，同比增长9.44%。22Q1归母净利1.69亿元，同比增长512.32%，增长主要系本期确认金寨路厂区土地使用权、厂房、设备等资产政府收储处置收益所致。22Q1扣非净利0.13亿元，同比减少52.81%，减少主要系22Q1原辅材料、能源价格高位盘整，其中，化工原料价格同比上涨约20-40%，天然气价格同比上涨约28%，同时部分材料供应紧张；公司产品售价虽呈现上涨趋势，但部分客户调价幅度低于原辅材料价格的涨幅，或有一定的滞后所致。 原辅材料涨价短期拖累盈利，高研发为长期蓄能公司22Q1毛利率18.36%，同比减少5.32pct；归母净利率34.89%，同比增长28.65pct。 公司22Q1销售费用率2.78%，同比减少0.20pct；管理费用率（含研发）11.07%，同比增长1.10pct；财务费用率1.31%，同比增长0.15pct；研发费用率7.70%，同比增长1.55pct。研发费用增长主要系公司为适应国内外品牌客户合作及发展需要，公司加大新材料、新工艺和新产品的开发，加大研发投入等原因所致。 强化生产经营实力，核心竞争能力增强，坚持创新驱动、品牌引领、智慧管理、智能制造、绿色发展的经营策略；提升品牌知名度及影响力，坚持品牌引领；加强科技研发和自主创新能力，坚持创新驱动，加大研发项目投入，加强高附加值、高技术含量产品开发；重视工厂环保体系建设，加大环保技改投入，加强生态环保管理。 上调盈利预测，维持买入评级。公司将积极扩大功能鞋材和沙发家居两大优势品类市场，常规产品增产增销与高技术含量、高附加值产品开发销售双轮驱动；深化与国内外品牌客户合作，做大做强现有优势存量客户，并积极培育新客户；做大总量并不断调整优化结构，增强发展质量与后劲。 我们预计2022-24年公司收入分别为24.9、29.8、36.3亿元（此前分别为25.1、29.1、35.8亿元），归母净利分别为2.3、2.6、3.2亿元（此前分别为1.8、2.4、3亿元），对应EPS分别为1.07、1.18、1.47元/股（此前分别为0.83、1.11、1.38元/股），对应PE分别为11.2、10.1、8.1x。 风险提示：：疫情反复及宏观环境复杂多变风险；产能不能充分利用的风险；原材料价格波动上涨风险等。

事件：公司发布2022年一季报：2022年第一季度实现营收4.84亿元，同比增长9.44%；实现归母净利润1.69亿元，同比增长512.32%；实现扣非归母净利润0.13亿元，同比减少52.81；基本每股收益0.79元。 国元观点：疫情背景下销量下滑致营收承压，Q1确认非经常性损益致利润高增归因于三月份以来疫情反复致物流受阻与需求端收缩，22Q1公司销量同比下滑，实现营收4.84亿元，同比增长，环比减少13.24%；实现归母净利润1.69亿元，同比增长，环比增长407.96%，归母净利润高增主要系公司确认资产处置净收益1.59亿元；同时受原材料价格上涨和汇率波动等因素影响，利润端有一定承压，扣除非经常性损益后归母净利润为0.13亿元，同比减少，环比减少52.59%。成本端看，受地缘政治因素及疫情影响，Q1原辅料与能源价格高位盘整，化工原料与天然气均实现约30%的价格涨幅，成本压力较大；利润端看，产品售价虽总体呈现上涨趋势，但由于下游部分客户调价幅度低于原料价格涨幅，利润空间受到挤压。 展望未来，公司已实现年产聚氨酯合成革及复合材料8500万米的生产经营能力，未来在技术创新加持下，将持续推进水性、无溶剂、TPU、赛丽康、可回收、可降解等新材料、新技术、新工艺的开发应用。毛利率受不利因素扰动边际下滑，持续加码研发创新受宏观因素与成本端的多重不利因素影响，2022Q1毛利率同比下滑5.32pcts至，较去年Q4环比下滑3.79pcts；净利率受确认资产处置净收益影响同比增长30.90pcts至37.10%。期间费用方面，22Q1销售费用率/管理费用率分别同比减少0.20pcts/0.44pcts至2.78%/3.37%；财务费用率增长0.15pcts至1.31%。公司保持研发驱动战略，并加大与头部客户的新产品研发力度，22Q1实现研发费用0.37亿元，较去年同期增长36.，研发费用率同比增长1.55pcts至，未来公司将不断提升高技术含量、高附加值产品占比来加强技术壁垒，提升市场份额。全球化产能布局+绑定头部大客户，清晰成长路径打开业绩增量空间安利越南2条生产线投产在即，产能释放叠加创新驱动产品迭代，公司未来成长路径清晰。预计2023年，公司生态功能性聚氨酯合成革及复合材料产能将达1亿米。公司在增强与现有存量客户绑定关系的同时，积极联系和推进与新兴增量品牌的合作进程，并持续开拓国内外优质客户资源。在头部客户的下游应用推动下，高毛利产品有望持续放量，伴随宏观因素与成本压力边际改善，公司利润端表现有望回暖。 投资建议与盈利预测公司为PU合成革龙头企业，伴随产品力的不断提升，叠加与下游客户的深入合作，公司未来成长可期，根据报告期内确认资产处置收益与原材料波动等因素，我们调整盈利预测，预计2022-2024年分别实现营收25.04/30.26/36.11亿元，归母净利润为1.93/2.31/2.74亿元，对应EPS分别为0.89/1.06/1.26元，当前股价对应PE为13.46/11.25/9.49倍，维持“买入”评级。风险提示汇率大幅波动；原材料价格大幅波动；下游需求不及预期。

22Q1归母净利同增 497.84%~534.07%， 主营产品营收同比增长约 7.2%公司发布 22Q1业绩预告， 实现归母净利润 1.65~1.75亿元，同比增长497.84%~534.07%， 其中公司完成金寨路厂区收储交接工作，确认资产处置净收益 1.59亿元， 计入当期损益的政府补助约 671.38万元， 同增 380.72万元。 扣非后归母净利润 1100~1600万元，同比减少 60.14%~42.03%， 主要系原辅材料、能源价格高位盘升， 其中化工原料价格同比上涨约 20-40%，天然气价格同比上涨约 28%， 同时部分材料供应紧张， 公司产品售价虽呈现上涨趋势，但部分客户调价幅度低于原辅材料价格的涨幅，或有一定的滞后，利润受一定影响。 受疫情阶段性影响，短期增速放缓，生产经营总体稳定。 近期受疫情影响，国内物流、运输受阻， 销量略有下降， 但公司主营产品产量较上年同期增长约 1.6%。 若 22Q2疫情逐步好转，则物流运输紧张将有所缓解，我们认为公司产销量或将快速增长。 加大新材料、新工艺和新产品的开发，增强发展后劲。 公司不断加大研发投入， 促进产品优化升级，巩固领先优势， 22Q1研发费用约 3729.67万元，同增约 1007.14万元，积极布局生态功能性、水性、无溶剂聚氨酯合成革及复合材料工艺技术，积极开发应用 TPU、再生纤维、生物基、硅基、可回收、可降解等新材料、新工艺。 维持盈利预测，维持买入评级。 公司多年来保持高研发投入驱动产品创新升级，提早布局优势品类抢占先机； 下游应用场景拓宽驱动长期增长，环保背景下生态功能性材料成新亮点； 持续布局全球产能，携手国际大牌打开成长空间。 我们预计 2022-24年 EPS 分别为 0.83、 1. 11、 1.38元/股，对应 PE 分别为16.67、 12.49、 10.00倍。 风险提示： 疫情反复及宏观环境复杂多变风险，产能不能充分利用的风险，原材料价格波动上涨的风险等。 业绩预告仅为初步核算结果，请以全年业绩公告为准。

2021年营收20.5亿同增32.3%，归母净利1.3亿同增161.4% 收入增长主要系主营革产品销量同增12.3%，同时产品结构优化，高附加值产品比重加大，主营革产品销售单价同增15%，量价齐升。其中21Q1-4总营收及增速分别为4.43亿（+51.8%）、5.1亿（+95.05%）、5.35亿（+8.01%）、5.58亿（+12.06%）。 归母净利增长主要系公司（1）生产经营发展稳中向好、快中提质、又好又快。（2）不断加大的研发投入，促进产品优化升级，增强发展后劲，提高盈利能力的可持续性。（3）计入当期损益的补助收益1,722.67万元，较上年同期减少207.94万元，生产经营利润比重进一步提高，利润结构向好。其中21Q1-4归母净利及增速分别为0.28亿（+447.06%）、0.41亿（+601.4%）、0.3亿（-8.05%）、0.33亿（-0.42%）。 公司2021年度利润分配预案为：向全体股东每10股派发现金红利2.1元人民币（含税），共计分配现金股利4,462.04万元（含税），占归母净利润的33.83%。 毛利率22.87%同增3.57pct，归母净利润率6.45%同增3.19 pct 分渠道看，2021年直销毛利率23.97%，同比增长3.79pct；经销毛利率16.68%，同比增长2.5pct。 分地区看，2021年华东部毛利率23.91%，同比增长3.11pct；国际市场毛利率22.46%，同比增长3.58pct。 公司发布员工持股计划，涉及451万股，员工购买价10.54元/股，公司近两年积极拓展市场渠道，优势品类稳定增长，新兴市场领域拓展加快，客户、市场双转型成效显著，均离不开核心高管团队努力，本次发布员工持股计划，有助于进一步绑定核心人才，激发干劲，助力中长期健康发展。 调整盈利预测，维持买入评级。公司将积极扩大功能鞋材和沙发家居两大优势品类市场，常规产品增产增销与高技术含量、高附加值产品开发销售双轮驱动；深化与国内外品牌客户合作，做大做强现有优势存量客户，并积极培育新客户；做大总量并不断调整优化结构，增强发展质量与后劲。 我们预计2022-24年EPS分别为0.83、1.11、1.38元/股，对应PE分别为15.62、11.71、9.37倍。 风险提示：疫情反复及宏观环境复杂多变风险，产能不能充分利用的风险，原材料价格波动上涨的风险等。

PU合成革领军企业，推动行业绿色生态革命先发布局水性无溶剂聚氨酯合成革公司成立于1994年，主营生态功能性聚氨酯合成革和聚氨酯复合材料，积极构建“2+4”层次有序、动能强劲的市场格局，产品广泛应用于功能鞋材、沙发家居、电子产品、体育装备、工程装饰、汽车内饰、手袋箱包等领域；现已与苹果、耐克、彪马、李宁、安踏、宜家、芝华仕、爱室丽等国内外知名运动休闲与沙发家具品牌建立起长期良好合作关系。 公司建立完善技术创新机制，专利数领先同行，截至2021年9月末公司拥有专利权482项；产能持续突破，拥有干湿法生产线40条，具有年产聚氨酯复合材料8500万米、年产聚氨酯树脂7万吨的生产经营能力。 公司产品结构优化、高附加值产品比重提升带动量价齐升，公司预计2021年收入约20.4亿同增约32%，归母净利1.30~1.38亿同增157.65%~173.51%。。 下游应用场景拓宽驱动长期增长，环保背景下生态功能性材料成新亮点聚氨酯合成革较天然皮革不受时间、原料限制，性能接近甚至优于真皮，逐渐取代PVC人造革和天然皮革成为主流产品，应用场景随下游运动休闲、新能源汽车等行业景气度上升而进一步拓宽；国内聚氨酯合成革行业竞争较为激烈，企业数量多、规模小、行业集中度低，龙头企业目前技术工艺、客户等优势稳固。 随国家环保监管愈发严格、国际环保标准越来越高，聚氨酯合成革行业面临转型升级，具有突出环保优势的水性、无溶剂工艺技术逐步受到下游客户青睐，成为未来合成革发展的关键驱动力之一。 高研发投入驱动产品创新升级，提早布局优势品类抢占先机公司多年来保持高研发投入，布局行业前沿技术较早，水性、无溶剂、生物基、硅基、回收再生、可降解等核心技术全面发力，促进产品、技术向中高端发展。其中水性、无溶剂类产品环保性能突出，下游需求强劲，目前占公司营收比例约为18%，2025年或可提升至40%左右，此类高附加值产品销售增长带动产品结构不断优化，公司盈利能力稳定性与可持续性有望提升。 拓展头部品牌优化客户结构，兼具业务稳定性与成长前景公司凭借其行业领先的产品质量、工艺技术、服务及供货稳定性等综合优势，持续开拓新客户，近两年头部客户数量及合作深度同步提升，如苹果、耐克、彪马、安踏、李宁、361°、宜家、欧派、谷歌、迪卡侬、丰田、长城、比亚迪等国内外头部品牌有望带来较大订单增量，为公司打开成长空间。鞋材、家居两大传统优势品类订单预期将保持稳健增长，电子产品、汽车内饰等新兴品类或将快速发展，为未来业务增长同时提供稳定性与成长新动能。 产能规模优势显著，海外建厂完善产业布局截至21H1，公司具备年产8500万米聚氨酯合成革产能，生态功能性PU合成革生产规模、出口量、出口发达国家数量等指标均居国内同行业前列。同时公司响应国家战略规划和全球合成革行业及下游市场的发展趋势布局越南、俄罗斯；越南为中国合成革出口第一大国，同时坐拥区位与生产要素优势，使公司更贴近下游制造业客户，助推与国际品牌合作；公司预计越南1200万米生态功能性聚氨酯合成革及复合材料于2022H1部分投产。 首次覆盖，给予买入评级公司主营生态功能性聚氨酯合成革和聚氨酯复合材料，产品广泛应用于功能鞋材、沙发家居、电子产品、汽车内饰、体育装备、工程装饰等领域。 高研发投入驱动产品创新升级，提早布局水性、无溶剂等优势品类在愈发严格的环保要求下抢占市场先机；两大优势领域稳健发展，四项低基数新品类预期高增，苹果、耐克、彪马、安踏、李宁、宜家、谷歌、长城、耐克、李宁、宜家、谷歌、比亚迪等头部客户订单有望放量增长；持续布局全球产能，携手国际大牌打开成长空间。 我们预计2021-23年营收分别为20.38亿、25.12亿、29.07亿元，归母净利分别为1.35亿、2.10亿、2.84亿元，EPS分别为0.62、0.97、1.31元/股，对应PE分别为21.09、13.53、10.04倍。 风险提示：汇率波动的风险，出口退税政策变化的风险，原材料价格波动上涨的风险，环保风险等。

公司发布2021年度业绩预告，预计期内实现营收约20.4亿元，同比增长约32%，创历史新高。实现归母净利润1.3-1.38亿元，同比增长157.65%-173.51%，扣非后归母净利润1.18-1.28亿元，同比+232%-260%。其中Q4单季度预计实现营收约5.54亿元，对应增速11.12%，单季度归母净利润3137-3937万元，同比变动-6.1%~+17.84%，单季度扣非后归母净利润2496-3496万元，同比+1%-41.5%。 大客户陆续放量，短期量减不改长期趋势。虽然部分客户受到海运、国内外疫情等影响，预计H2销量同比有所下滑，但在新大客户陆续放量下，全年主营革产品销量同比+12%。并且期内仍持续开拓新客户（2021全年签约欧派、谷歌、比亚迪、耐克等下游各领域头部客户），保障公司长期成长。 产品结构加速升级，盈利能力提升。随高毛利率大客户放量（据公司公告，原毛利率约20%，新客户多为30%-50%），公司高附加值产品比重持续加大，销售单价环比提升（2021前三季度/全年单价分别+12.57%/15%），带动盈利能力提升。预计Q4扣非后净利率为4.5~6.3%，中值环比Q3提升。同时，公司不断加大研发投入（全年研发费用约1.28亿元，同比+0.43亿元；研发费用率提升0.8pcts至6.26%），为后续公司竞争力的持续提升提供保障。 行业高端化及国产替代趋势凸显，公司十年深耕迎来突破。从行业发展趋势来看，在环保政策推动及观念强化下，PU革正在逐步替代PVC革，其中健康、绿色、生态环保的水性/无溶剂PU革成为未来行业发展大趋势，在下游国际头部运动休闲品牌、高端沙发家居、汽车内饰等高端应用中快速渗透。而公司过去持续高额研发投入，布局新产品水性/无溶剂革及储备攻关大客户，2019年下半年开始国际大客户步入持续突破期考虑到公司仍有众多储备客户待放量，有望迎来发展黄金期。 投资建议：公司为全球生态功能性PU革龙头，立足研发，逐鹿外资高端PU革市场，步入大客户梯次放量期。高毛利率大客户放量，叠加规模效应，公司步入高成长、高质量发展通道。短期考虑Q3受越南疫情、原材料涨价、海运等因素影响盈利能力有所承压，我们预计2022/2023 年归母净利润2/2.83亿元（原为2.21/3.04亿元），同比增长50%/41%，对应估值分别为20/14倍，维持“买入”评级。 风险提示：原材料大幅波动；冬季天然气价格大幅上涨风险；东南亚疫情影响越南投产进度；下游客户需求下降。研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

事件概述 11月 5日， 公司公告和谷歌公司（Google Inc.）签订《硬件供应协议》， 主要为谷歌公司提供生态功能性 聚氨酯复合材料，电子产品领域客户再下一城。 本协议适用于谷歌或任何谷歌关联公司或为谷歌或任何谷歌关联公 司订购的任何产品， 包括第三方授权购买者订购的产品。 分析判断: 自 2021年开始， 公司与谷歌公司（Google Inc.）及谷歌公司相关企业开展联系互动和合作交流，先后通过 了谷歌公司对质量管理体系、产品研发实力、物料管控、生产控制、检测与计量、销售与客户服务等的现场审 核，以及多轮产品的开发、审核。 目前公司已与苹果建立了良好的合作关系，努力培育华为、小米等品牌客户，电子产品客户占比已达到 10%。 我们分析， 公司进入谷歌公司供应链体系后， 一方面将有助于公司拓展订单体量， 另一方面有望提高公司盈利 能力， 功能性聚氨酯复合材料在电子产品的成本中占比很低，因此电子客户对公司产品价格的敏感性较低，从而 使得电子产品客户的毛利率更高。 投资建议 我们分析， （1） 公司 Q3主要受到限电、原材料涨价等方面的影响，但我们估计自 10月以来公司已通过提价 18%左右覆盖 70-80%客户； （2）尽管越南疫情导致产能延迟至明年上半年投产，对业绩影响不大、因为国内产能 足够。 （3）我们预计大客户中 NIKE、丰田、宜家、比亚迪等处于打基础阶段， 有望在明年下半年成为重要增长 动力。 （4） 土地收储奖励有望贡献净利 1.5-1.6亿，估计明年上半年确认。 维持 2021/2022/2023年收入 20.2/25.44/31.38亿元，归母净利 1.32/1.84/2.46亿元，对应 EPS 0.61/0.85/1.13元、 2021年 11月 5日收盘 价 14.83元对应 PE 为 24/18/13X，尽管短期公司受疫情和成本影响，但中长期仍看好水性无溶剂产品带来的客户 结构和盈利能力改善， 维持“买入”评级。 风险提示 疫情发展的不确定性；客户拓展不及预期；产能拓展不及预期；财务投资股东减持风险；系统性风险。

事件概述2021H1，公司实现收入/归母净利/扣非归母净利分别为9.52/0.68/0.67亿元、同比增长72%/525%/424%、较19H1增长18%/278%/738%，符合预期。21Q2公司收入/归母净利/扣非归母净利分别为5.1/0.41/0.39亿元、同比增长95%/601%/485%、较19Q2增长19%/172%/195%、收入较21Q1提速（21Q1同比19Q1增长17%）。 分析判断:定价能力显著提升。2021H公司主营业务收入同比增长68.8%，拆分来看，量/价分别增长49.2%/13.1%，我们分析，1）量增主要来自客户开拓带来的产能利用率提升（我们估计上半年产能利用率在80%左右、较20H大幅提升）；2019年公司的第一条水性无溶剂产线投产后，2020年相继拓展苹果、NIKE等高毛利国际客户；2）单价提升主要来自产品结构优化，生态功能性合成革占比进一步提升，公司的定价能力发生了本质性变化：2021H生态功能性合成革/普通合成革收入分别为8.47/0.71亿元、同比增长77%/9%，生态功能性合成革收入占比达92%。 大客户占比提升及产品结构优化贡献毛利率大幅提升。尽管上半年原材料上涨、汇率升值，但公司2021H1毛利率为24.26%、同比增长5.9PCT、较19H1提高4.31PCT，其中生态功能性合成革/普通合成革毛利率分别为25.41%/18.63%、同比提高5.82/7.32PCT。我们分析，毛利率提升主要由于得益于大客户占比提升以及产品结构优化，我们分析上半年增长较多来自家居贡献，我们估计目前大客户占比接近20%。 212Q2净利率环比继续提升。2021H1净利率为7.32%、同比提高10.4PCT、较19H1提高5.06PCT，21Q2净利率为8.29%、同比提高11.37PCT、较19H1提高4.7PCT，环比21Q1继续提升（21Q1为6.32%），我们分析主要来自毛利率提升以及费用率改善。从费用率看，2021H公司销售/管理/研发/财务费用率3%/4%/6%/1%、同比下降2/1/2/1PCT、较19H1下降1/1/0/0PCT，费用率下降主要来自收入增长带来的规模效应。投资收益/收入为1%、同比提高1PCT，主要由于远期结售汇到期交割收益；信用减值损失/收入为1%、同比提高1PCT，主要由于应收账款坏账准备增加；营业外收入/收入为1%、同比提高1PCT，主要来自处置固定资产。 2021H末公司应收账款为2.32亿元、同比增长58%，平均应收账款周转天数为37天、同比减少10天、较19H1减少1天。经营现金流/净利为-22%、较19H1提高149PCT，经营现金流为负主要由于存货、应收增加以及应付减少。 投资建议我们判断，公司下半年仍有望延续净利率提升趋势；公司2021年的增长主要来自Ashley和苹果贡献、明年增量来自NIKE放量以及新能源汽车企业。维持2021/2022/2023年EPS分别为0.69/0.98/1.36元、对应PE为28/20/14X。维持目标价30元，维持“买入”评级。 风险提示疫情发展的不确定性；客户拓展不及预期；产能拓展不及预期；财务投资股东减持风险；员工持股计划解禁风险；系统性风险。

事件：公司发布2021年中报业绩报告，上半年实现营收9.52亿元，同比+72.24%；归母净利润6820万元，同比+524.9%，处于业绩预告的区间中值；扣非归母净利润6654万元，同比+423.7%；基本每股收益0.31元。 国元观点：新客户开拓进展顺利，量价共促业绩再创历史新高上半年实现营收9.52亿元，同比+72.24%；归母净利润为6820万元，同比+524.93%，推断系家居沙发及功能鞋材业务实现高增长。公司大客户拓展成效显著，21H1先后同宜家达成战略性合作；通过日本丰田汽车标准体系审核认证，成为天津一汽丰田唯一中资PU 材料供应商；成为耐克唯一中资鞋用聚氨酯合成革和复合材料合格供应商。21H1公司产品结构持续优化，客户转型升级成效显著，主营产品销售单价同比提升约13.1%，创历史新高。此外，合肥基地新增一条水性无溶剂生产线，量价齐升助力公司业绩维持高增长势能， Q2营收/ 归母净利润再创新高， 分别环比增长15.17%/47.11%至5.09亿元/ 4060万元。展望后续，耐克鞋用材料预计将于下半年实现量产并逐步贡献利润增量，公司短期业绩增长具备支撑，中长期成长动能充足。 客户与产品结构双优化，盈利能力环比持续增强公司扩大与头部品牌合作，叠加高技术含量及高附加值产品比重提高，根据可比口径，毛利率同比提升7.13pcts 至24.26%。21H1公司实现扭亏为盈，净利率同比提升10.36pcts 至7.32%。其中，Q2毛利率环比提升1.09pcts至24.77%，净利率环比提升2.09pcts 至8.29%，盈利水平延续稳增态势。 期间费用率方面，公司稳步推进智慧管理和智能制造，运营效率提升，销售费用率/ 管理费用率/ 财务费用率同比下降0.35/1.03/0.57pcts 至3.07%/3.86%/1.41%。公司坚持创新驱动战略，上半年研发投入共5649万元，同比增长31.65%，推断系与核心客户合作研发新产品所致。此外，公司于今年3月与科思创签订战略合作协议，深度聚焦水性聚氨酯合成革和复合材料的研发、应用与市场推广。 借行业结构化增长东风，公司迎来黄金发展期安利越南投产在即，预计2023年公司生态功能性聚氨酯合成革及复合材料产能将达1亿米左右，产能释放叠加创新驱动产品迭代，公司将进一步占领市场和技术的高地。环保政策趋严背景下，水性无溶剂聚氨酯合成革乘势而起，在耐克、ZARA、宜家等国内外运动和家居头部品牌的推动下，公司作为水性无溶剂技术的全球领军者，有望充分受益行业结构化升级带来的增长红利。公司部分高技术含量产品毛利率达40%-60%，功能鞋材、汽车内饰、沙发家居、3C 产品等领域的高附加值产品持续放量，预计将带动单价和毛利率提升，叠加智能运营实现降本增效，净利率中枢有望抬升。 投资建议与盈利预测公司转型进程加速推进，产品和客户双升级，量增价升态势有望延续，业绩增长势能强劲。预计公司2021-2023年分别实现营收20.86/25.42/29.40亿元，归母净利润为1.56/2.22/2.90亿元，对应EPS 分别为0.72/1.02/1.34元，当前股价对应PE 为28.8/20.3/15.5倍，上调至“买入”评级。 风险提示汇率大幅波动；原材料价格大幅波动；产能投放进度不及预期。

事件：公司发布2021 年中报业绩预告，预计上半年实现归母净利润6600-7100 万元，同比增长511.2%-542.4%。其中Q2 单季度预计实现归母净利润3840-4340 万元，同比增长574.7%-636.5%，环比增长39.1%-57.3%。 报告要点：l 转型升级成效显著，上半年实现量价齐升根据公司公告，2021 年上半年预计归母净利润范围中值为6850 万元，同比增长526.8%，净利率中值约为7.3%。Q2 单季度预计实现归母净利润中值为4090 万元，同比增长605.5%，净利率中值约为8.3%。报告期内，公司营收及产品单价均创历史新高，主营产品收入/销量/销售单价同比增长约68.8%/49.2%/13.1%，量价齐升助推公司整体盈利能力大幅提升。 高附加值产品占比提升，带动销售单价及毛利率上行公司为聚氨酯复合材料龙头，是全球功能鞋材和沙发家居领域的主力供应商。今年以来，公司先后与宜家、丰田、耐克、匡威达成深度合作，未来有望不断进入下游应用领域头部企业供应链，推动公司营收规模持续增长。转型升级稳步推进，高端化高附加值产品占比持续提升，销售单价较上年同期增长约13.1%。此外，公司坚持创新驱动，技术加速迭代升级，且稳步推进智慧管理和智能制造，上半年主营产品毛利率同比提升6.3pcts 至24.7%。 公司竞争优势显著，新增产能释放将夯实龙头地位我们预计2023 年公司生态功能性聚氨酯合成革及复合材料产能将达1 亿米左右，公司作为国内最大PU 革及复合材料龙头企业地位将得到进一步巩固，营收规模增长可期，市占率有望持续提升。公司部分高技术含量产品毛利率达40%-60%，功能鞋材、3C 产品、汽车内饰、沙发家居等领域的高附加值产品持续放量，预计将带动单价和毛利率提升，叠加智能制造推动运营降本增效，净利率中枢有望抬升。 投资建议与盈利预测新增产能释放在即，核心客户订单再获新进展，公司成长路径清晰，耐克鞋用材料预计下半年量产并逐步贡献业绩增量。预计公司2021-2023 年分别实现营收20.86/25.42/29.40 亿元，归母净利润为1.56/2.22/2.90 亿元，对应EPS 分别为0.72/1.02/1.34 元，当前股价对应PE 为28.1/19.8/15.2 倍，维持“增持”评级。 风险提示汇率大幅波动；原材料价格大幅波动；产能投放进度不及预期。

深耕新型材料二十余载，中高端 PU 革及复合材料龙头企业公司主营生态功能性聚氨酯合成革复合材料，与耐克、彪马、迪卡侬、亚瑟士、安踏、李宁、特步、361°、匹克、宜家、芝华仕、爱室丽等国内外知名运动休闲和沙发家居品牌，建立了良好、长期的合作关系，是全球功能鞋材和沙发家居领域的主力供应商。2020年生态功能性合成革业务实现营收13.5亿元，占比总营收近 88%。公司为研发驱动型企业，累计拥有有效专利权 423项，是全国同行业拥有专利最多、自主创新能力最强的企业。管理团队兼具研发能力与管理能力，创新驱动公司产品质量及附加值提升。 高端化绿色化发展，生态功能性 PU 革及复合材料迎契机短期催化因素来看，2020年 Q3以来，日韩、台湾地区部分核心 PU 革生产商受新冠疫情影响，导致交货出现延迟或停产，因此国内企业承接相关订单。中长期驱动力来看，国内厂商产品质量稳定，与核心客户建立的合作关系有望长期保持并深化，或逐步替代日韩、台湾地区供应商。消费升级浪潮下，供应有限且对环境污染较为严重的动物皮革市场规模增速或进入下滑通道，性价比更高的优质替代品 PU 革及复合材料市场规模预计将以两位数增长，企业间盈利水平将出现分化。国家环保政策趋严，将加速淘汰落后产能，国内 PU 革行业集中度预计将进一步提高，头部企业迎来发展契机。 公司竞争优势显著，新产能投放将进一步夯实龙头地位我们预计 2023年安利股份生态功能性聚氨酯合成革及复合材料产能将达 1亿米左右，将巩固公司的国内最大 PU 革及复合材料龙头企业地位，营收规模增长可期，市占率将进一步提升。公司研发能力与产品质量处于全球行业领先水平，已与核心头部客户达成战略合作，且于 2020年已逐步进入业绩收获期。公司部分高技术含量产品毛利率达 40%-60%，功能鞋材、沙发家居、电子产品、汽车内饰等领域的高端产品持续放量，利润弹性有望增强。 投资建议与盈利预测新增产能释放在即，核心客户订单再获新进展，公司成长路径清晰，业绩有望保持较快增长。预计公司 2021-2023年分别实现营收 20.86/25.42/29.40亿元，同比增长 34.91%/21.83%/15.66%；归母净利润为 1.56/2.22/2.90亿元，同比增长 209.33%/41.94%/30.69%；对应 EPS 分别为 0.72/1.02/1.34元，当前股价对应 PE 为 30.5/21.5/16.4倍，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示汇率大幅波动；原材料价格大幅波动；产能投放进度不及预期。

安利股份专注于安利股份专注于PU合成革生产。合成革生产。公司主营生态功能性聚氨酯合成革和聚氨酯复合材料。据2020年半年报，公司规模全球领先，拥有40余条生产线，具有年产生态合成革8150万米、PU树脂7万吨的能力。 持续研发投入，率先突破水性无溶剂持续研发投入，率先突破水性无溶剂PU合成革生产技术。2019年研发费用支出高达8628万元，同比增长5.12%。研发费用率基本保持在5%以上，远高于行业平均水平。公司积极开展水性无溶剂聚氨酯合成革研发生产，积极推进采用水性无溶剂材料替代溶剂型材料，先后投入2亿多元引进国际先进的环保技术和设备。目前已拥有5条水性无溶剂生产线，2020年10月份将再投产1条。 产品升级，持续获得优质客户订单。依托公司优质产品与生态功能性环保聚氨酯合成革和复合材料技术，公司持续获得优质订单。2020年8月与苹果公司签订第一批2200万元订单。根据公司公告，公司近年来陆续与美国耐克装备、德国彪马、日本亚瑟士、美国PVH集团，法国迪卡侬，长城汽车等陆续建立合作关系。 布局海外，越南工厂投产在即。公司顺应行业趋势，在越南合资设立控股子公司，利用越南区位优势布局海外业务发展，扩大国际市场份额。 安利越南工厂于2019年3月开工建设，计划争取2020年底基本完成基建和部分产线投产。 20-22年业绩分别为0.29/0.69/1.04元/股股。基于我们的假设，我们预计公司20-22年EPS为0.29/0.69/1.04元/股，参考可比公司2021年平均22.5倍PE估值，综合考虑公司细分行业龙头地位与公司下游客户需求结构升级，给予2021年业绩25倍PE估值，对应合理价格17.24元/股，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示。汇率大幅波动；贸易争端不确定性；苹果订单大幅下滑；原材料价格大幅波动。

事件：公司近期公告与美国苹果公司签订《开发与供应框架性协议》，并披露相关订单信息。根据公告，此次苹果向安利下达的8月份订单额，预计为2200万元左右，占2019年8月份母公司营业收入的比重约为13.26%，占2019年公司全年营业收入的比重约为1.30%。 投资要点： 与苹果签订合作协议，客户及产品双转型效果显著 公司自2019年3月开始，与美国苹果公司进行合作沟通及产品开发，先后通过苹果公司品质控制、管理能力等资质审核，以及多轮产品验证及审核，取得供应商资格，并于近期签订了《开发与供应框架性协议》。公司作为苹果公司合格供应商，未来将主要为苹果公司有关产品及配件指定的代工厂和相关企业提供合成革材料，包括生态聚氨酯合成革、新型无溶剂合成革，以及TPU类产品。此次与苹果公司签订重大合作协议及订单，是公司客户结构转型升级成功的有效体现，也是公司高附加值无溶剂新产品获得头部客户认可的体现，目前公司仍在积极探索新应用领域，挖掘新客户，且未来将有多条无溶剂产品满足市场需求。 越南项目积极推进，预计明年正式投产 越南市场是公司未来走出去的重要增量市场，由于越南突出的人口红利以及对外贸易政策红利，目前合成革行业下游全球知名品牌如Nike、Adidas、Puma、Asics等均已在越南设有工厂，为顺应产业转移，加速与国际品牌认证与合作，进一步提高全球市场占有率，越南项目将是公司未来重要方向之一。目前越南项目正处于加快建设阶段，预计2020年下半年基本完成基建，并于明年正式投产。 盈利预测及评级 考虑到公司客户及产品双转型的逐步成功，以及未来新增产能的逐步投产，我们认为公司产品盈利能力将大幅提升，预计公司2020年~2022年EPS分别为0.18元、0.55元、1.09元，维持“推荐”评级。 风险提示。客户拓展不及预期；新项目进度不及预期。

事件:公司发布2019年三季报。今年前三季度,公司实现营收12.35亿元,同比下降0.24%;归母净利润5111.42万元,同比增长1459.83%;扣非归母净利润2175.5万元,同比增222.92%。其中Q3实现营收4.28亿元,同比下降4.94%;归母净利润3300.7万元,同比增长102.19%;扣非归母净利润1407万元,同比-27.9%。 投资要点: 高附加值无溶剂产品销量占比提升提升公司产品盈利水平 报告期内,公司持续努力推进产品和客户双转型、双升级,高附加值无溶剂合成革产品增加,大客户比重增加,前三季度公司主营产品销售单价较上年同期增长5.92%,三季度公司合成革产品延续上半年向好局势;同时,公司前三季度计入当期损益的政府补助累计约2845万元,同比去年增加1209万元,其中,3季度当季确认为当期损益的政府补助约2238万元,较上年同期增加1349万元左右。 未来增量重点关注新增无溶剂生产线及越南项目 从公司的产品及项目规划来看,未来公司增长动力将主要来自于新增产能的投放及高附加值产品的结构替换,包括合肥母公司新增的水性无溶剂生产线及越南子公司新增的1200万米常规合成革生产线。其中水性无溶剂生产线完成设备安装,现处试产阶段;越南项目进展顺利,已于2019年3月开工建设,现处于基础建设之中,计划2020年上半年基本完成基建及部分生产线投产。此外,由于无溶剂产品属于未来合成革重点发展方向,未来公司或将进一步扩充无溶剂合成革的生产规模,以满足市场日益增长的需求。 盈利预测及评级 预计公司2019年~2021年归母净利润分别为0.70亿元、1.10亿元、1.55亿元,EPS分别为0.32元、0.51元、0.71元,目前合成革行业仍处在集中度提升初级阶段,未来公司市场份额提升空间大,维持“推荐”评级。 风险提示。原材料价格波动幅度大;新增产能投放不及预期。

事件:公司发布2019年中报。公司上半年实现营收8.07亿元,同比增长2.45%;实现归母净利润1810.72万元,而上年同期为亏损1304.74万元。其中二季度实现营收4.28亿,同比增长2.2%;实现归母净利润1493.3万元,环比一季度增长370.4%。 投资要点: 产品、客户持续升级,推动上半年业绩大幅增长 公司上半年经营业绩较上年同期大幅增长,尤其二季度经营情况已基本恢复历史正常水平,主要原因为:1、公司持续推进产品和客户双转型、双升级,无溶剂高附加值产品及大客户比重明显增加,上半年主营产品聚氨酯合成革平均销售单价同比增长9.52%,增长幅度高于销量及主营收入的增长,主营产品毛利率较上年同期提高3.72%,产品盈利能力大幅增强;2、公司加强能源管控,实行集中生产、错峰生产,减少了因煤改气带来的成本增加,上半年能耗较上年同期减少206.6万元。 新项目建设进度加快,是公司未来增长主要驱动力之一 公司积极推进新项目建设,“生态功能性聚氨酯合成革综合升级项目”基本完成约2.52万平方米厂房及配套设施等建设,目前正进行一条无溶剂生产线设备安装,计划今年9月份完成安装并调试投产;安利越南工厂建设进展顺利,于2019年3月开工建设,现处于厂房等基础设施建设之中,计划争取2019年底、不迟于2020年上半年基本完成基建及部分生产线投产。 盈利预测及评级 假设公司越南项目今年完成基础建设并于明年逐步放量,预计公司2019年~2021年归母净利润分别为0.70亿元、1.10亿元、1.55亿元,对应EPS分别为0.32元、0.51元、0.71元,结合最新收盘价PE分别为22X、14X、10X,维持“推荐”评级。 风险提示 越南项目不达预期;原材料价格波动大;终端消费需求弱。