Q2业绩再创历史新高显著超预期， 维持“买入”评级7月 29日晚，公司公布《2021年半年度报告》。受益于产品量价齐升， （1）产品放量： 烟台 MDI 装置（60-110万吨）完成技改、百万吨乙烯一期项目等产能投放； （2）价格上涨： 2021年 H1，公司实现营业收入为 676.57亿元，同比增长 118.91%；归母净利润 135.30亿元，同比增长 377.21%，业绩处于此前《2021年半年度业绩预增公告》的偏上限。其中， 2021Q2，公司单季度实现营业收入 363.45亿元，同比增长 133.52%；归母净利润69.09亿元，同比增长 373.80%。在 MDI 价格回落的背景下，公司仍然实现了高效运营， 2021Q2单季度业绩再创新高，同比、环比均显著超我们此前的预期。 同时，公司发布了《2021年 8月份中国地区 MDI 价格公告》： 公司上调 8月 MDI 挂牌价。此外公司再度上榜全球化工 50强，排名 29位。 我们维持公司盈利预测，预测公司2021-2023年归母净利润分别为254.34、267.69、 283.19亿元； EPS 分别为 8. 10、 8.53、 9.02元/股；对应 PE 分别为 14.1、 13.4、 12.7倍，维持“买入”评级。 聚氨酯业务： MDI 需求稳定增长， 近期 MDI 价格回暖后再度起航2021年 3月起， 国内聚合 MDI、纯 MDI 在前期价格涨势过快的背景下，市场价格下滑趋势延续至 6月。 随下游库存持续消耗、贸易商货源逐渐减少，部分厂商进入停车检修阶段， MDI 市场价格止跌，市场供需结构恢复紧平衡。 在供应偏紧、下游复苏的背景下，近期聚合 MDI、纯 MDI 价格大幅反弹。 截至 7月 29日，聚合 MDI 报 19900元/吨， 月度、季度涨幅分别为 11.17%、9.54%；纯 MDI 报 24433元/吨，月度、季度涨幅分别为 23.71%、13.64%。我们预计三季度国内 MDI 市场仍将坚挺运行为主。 未来公司继续以 MDI、 TDI 为核心，重点提升聚醚、改性 MDI 两个支撑平台能力。 坚持走专业化发展道路， 打造全球化运营的化工新材料巨擘受益于 2020年 11月大乙烯项目全面投产放量，石化产品均价回暖等，公司石化业务产销量增长显著。 精细化学品、新材料业务为公司注入发展活力； 四川基地将为公司向化工新材料行业的战略转型发挥重要作用。 我们坚定看好公司作为化工行业领军企业.将继续围绕“石化—聚氨酯—化工新材料—精细化学品”产业布局，从以 MDI 为主的聚氨酯企业，转型为三大板块协同高效、融合发展的现代化企业， 打造成为全球化工巨擎。 风险提示： 下游需求不及预期；新项目投产进度低于预期；产品价格大幅下滑等。

事件：公司发布2021年中报，报告期内公司实现归属上市公司股东净利润135.30亿元，同比增加377.21%，其中Q2单季度实现归母净利润69.09亿元，同比增长373.80%，环比增长4.35%。折合EPS 4.31元/股，同比+378.89%，加权平均ROE 25.07%，同比增加18.51个百分点，公司中报业绩超市场预期。 聚氨酯业务以量补价，石化、精细化工景气度大幅提升，公司单季度盈利继续创历史新高：公司2021年上半年MDI价格同比大幅增长，Q2单季度环比有所下滑，其中聚合MDI、纯MDI上半年均价分别为19656元/吨、22352元/吨，同比63.3%、53.1%，其中Q2单季度均价分别为17923元/吨、20542元/吨，环比Q1分别-16.1%和-15.0%，烟台MDI新增产能50万吨后万华MDI总产能达到260万吨，销量同比增加。石化业务百万吨乙烯项目2020年11月投产后，下游聚烯烃、环氧丙烷等化工品高景气，乙烯项目盈利大幅提升；精细化工品板块产品价格同比均大幅增长，其中PC、HDI等产品Q2单季度价格环比Q1仍上涨21.7%和71.7%，化工品高景气下，精细化工业务盈利能力不断增强。聚氨酯、石化、新材料三个板块业务盈利改善之下，公司单季度净利润继续创历史新高。 国外科思创、陶氏遭遇不可抗力压缩供应，国内外经济持续复苏，下半年需求旺季将至，供需改善下看好MDI景气度持续提升：近期国内外热流、台风、暴雨等极端天气较多，装置不可抗力风险加大，德国、美国科思创75万吨产能受不可抗力影响，停车检修，美国陶氏34万吨/年MDI装置不可抗力停车检修，日本东曹南阳、烟台万华厂家也进入为期一个月左右的检修季，预计会影响MDI市场约20%的供应。需求端聚合MDI下游冰箱冰柜产销及出口依然高增长，截止2021年5月国内冰箱销量3578.5万台，同比2020年增长24.52%，同比2019年增长12.99%。纯MDI下游氨纶企业开工维持9成左右，TPU开工6-7成左右，鞋底原液及浆料开工6-7成左右，终端需求仍在缓慢复苏之中，叠加下半年传统需求旺季，供需改善之下，MDI景气度预计将持续提升。 盈利预测与投资建议：我们预计公司2020~2022年归母净利润为232.68/255.46/282.04亿元，折合EPS分别为7.41、8.14、8.98元，目前股价对应PE估值分别为14.4/13.1/11.9倍，维持“买入”投资评级。 风险提示：全球疫情对经济活动影响时间超预期、新增产能释放进度超预期、原料采购及汇率风险、环保及安全生产风险。

一、事件概述 2021年7月29日公司发布半年度报告，上半年公司实现营业收入676.57亿元，同比增长118.91%；实现归母净利润135.30亿元，同比增长377.21%。其中，Q2实现营收363.45亿元，环比增长16.17%；实现归母净利润69.09亿元，环比增长4.34%。 二、分析与判断 三大系列产品均高速增长，产业链一体化优势凸显 2021年上半年，公司聚氨酯系列实现营收284.19亿元，同比增长111.78%，实现毛利率46.3%，主要系烟台MDI装置完成110万吨/年技改扩能；百万吨乙烯等新装置的投产也使得石化系列实现营收270.58亿元，同比增长159.83%，实现毛利率18%；精细化学品及新材料系列实现营收65.91亿元，同比增长106.22%，实现毛利率28.49%，公司主要产品产量、销量同比增加，因此上半年经营业绩同比大幅增长。 主要产品价格上涨，公司盈利能增强 2月初，部分海外装置遭遇极端天气停产，叠加亨斯曼和东曹等装置检修，使得全球MDI供给紧张，MDI价格快速上涨。公司纯MDI均价2.48万元/吨，同比上涨42%，聚合MDI均价2.27万元/吨，同比上涨64%，聚氨酯系列产品销量为189.49万吨，同比增长53%。此外，石化产品价格也均出现明显上涨，如PO价格同比上涨99.7%、正丁醇价格上涨134%、MTBE价格上涨37%等，产品销量实现508.79万吨，同比增长81%。上半年公司实现毛利率31.07%，同比增长11.02pct，盈利能力大幅提高。 下游需求持续改善，新项目促进强者愈强 在“碳中和”的大背景下，中国化工行业将迎来产业转型的重大发展机遇，同时也为聚氨酯在建筑节能领域的使用创造了良好的外部环境。公司在现有产能的基础上，规划建设年产108万吨苯胺项目、年产80万吨PVC项目、扩建25万吨/年TDI项目等，并且加速布局下游精细化学品及新材料相关领域，打造新材料协同创新综合技术解决平台，以支撑公司长期发展。 三、投资建议 公司作为中国化工行业的翘楚，拥有强劲的竞争优势，技术创新也给公司的长远发展带来驱动力。预计公司2021~2023年的每股收益分别为6.44、7.22、8.08元，对应的PE分别为18、16、14倍，考虑当前PE处于公司近十年PE的21%分位水平，首次覆盖，给予“推荐”评级。 四、风险提示： 产品价格波动风险；新项目进度不及预期

事件：公司发布] 2021年半年报，上半年公司营业收入为 676.6亿元，同比+118.9%，归母净利润为 135.3亿元，同比+377.2%，扣非净利润为 132.0亿元，同比+430.0%；二季度营业收入为 363.4亿元，同环比分别+1.3%、16.1%，归母净利润为 69.1亿元，同环比分别+3.7%、+4.3%，扣非净利润为 68.3亿元，同比+3.8%、环比+7.2%。 MDI 出口单价增长冲淡国内市场价格影响，石化板块产品价格全线上行：2021年 H1聚氨酯、石化、新材料板块营业收入分别为 284.2亿元、270.6亿元、65.9亿元，同比+111.8%、159.8%、106.2%，单价分别为 14998元/吨、5318元/吨、19918元/吨，同比+38.8%、43.4%、40.0%。2021年 H1华东地区 PM200均价为 20037元/吨，同比+61.3%，受下游开工影响，Q2聚合 MDI 国内市场价格环比转淡，Q2均价为 18232元/吨，同比+50.6%，环比-16.5%，但二季度聚合 MDI 出口均价环比上升 26.2%至 2027.6美元/吨，对公司聚氨酯板块价格带来积极影响；随着全球新冠疫情缓解，下游市场需求好转，且部分海外地区化工装置受极端天气等因素影响，导致全球供应紧张，公司石化板块产品价格均出现明显上涨，盈利能力大幅提高。 烟台 MDI 装置技改扩能，新材料板块保持快速增长：2021年 H1聚氨酯、石化、新材料板块产量分别为 201.5万吨、188.7万吨、35.7万吨，同比+64.2%、123.2%、43.2%，销量分别为 189.5万吨、508.8万吨、33.1万吨，同比+52.5%、81.2%、47.3%。2021年上半年，烟台 MDI 装置完成 110万吨/年技改扩能，公司 MDI 产能进一步提升；百万吨乙烯等新装置投产，石化板块主要产品产量、销量同比增加；精细化学品业务继续保持快速增长，业务工艺进一步优化，产品品质不断提升，竞争力持续增强，ADI 和特种胺业务凭借全球化布局及稳定的生产供应，客户开拓和市场份额快速提升；公司正在积极推进三元正极材料、可降解塑料等新兴业务产业化进程。 盈利预测与投资建议。我们预计公司 2021-2023年 EPS 为 6.98元、7.40元和7.79元，对应 PE 分别为 16X、15X和 15X，维持“买入”评级。 风险提示：项目进度不及预期、MDI、石化产品等主营产品价格大规模下滑、下游需求不及预期等风险。

事件描述：7月30日，万华化学发布2021年半年度报告。据公告，公司2021年上半年实现营业收入676.57亿元，同比增长118.91%；归母净利润135.30亿元，同比增长377.21%；加权平均ROE 25.07%，同比提高18.51个百分点。 公司二季度实现归母净利润69.1亿元，高基础下再创历史新高2021H1，公司实现毛利润210.24亿元，同比上升了148.26亿元。上半年，公司财务费用6.64亿元，同比增加68.25%；管理费用8.44亿元，同比增长 46.45%；销售费用 19.84亿元，同比增加45.34%。公司三费增速小于营收增速反应市场景气度较高，需求旺盛。2021H1，公司研发费用12.22亿元，同比增长38.1%，研发费用占比达到1.81%，主要是因为公司在新材料等领域研发投入增加。 公司经营活动净现金流110.85亿元，同比上升76.25%，主要因为销售商品及提供劳务收到的现金增加；公司净现比为0.8，同比减少1.28，现金流水平有所下降，主要是因为应收账款增加；公司存货周转天数为47天，同比减少16.52天，相比2017年同期景气度较高时期64天，公司经营效率大幅提升。公司存货157亿元，同比大幅提升68亿元，我们认为一方面因为原料和产品库存量增加；另一方面因为价格上涨；最后一方面因为公司投产50万吨/年MDI，关键原料苯胺暂时无法完全自给，外采关键原料量增加所致。公司应付票据及账款、应收票据及账款同比小幅增加主要是销售收入增加所致。 公司2021年H1的资本开支为113.08亿元，已经连续两年的半年资本开支维持百亿以上，保障公司长期成长。 单季度看，2021Q2公司营收363.45亿元，同比增加133.52%，环比增加16.07%；实现毛利润109.63亿元，同比增加251.91%%，环比增加8.96%、实现归母净利润69.09亿元，同比增加373.80%，环比增加4.34%。公司主要经营数据同比与环比均实现提升，一方面因为三大业务产品销量均实现同比大幅提高以及高基数下环比的小幅提高，另一方面是因为海外MDI 价格和原油价格上涨，两方面原因让公司在21Q1的高盈利水平得以延续。 （1）聚氨酯板块：海外MDI 需求大年2021H1，聚氨酯板块实现营收284.2亿元，同比增长111.8%，营收占比42.0%；实现毛利131.6亿元，同比增长180.6%；毛利率46.3%。 2021年上半年，全球聚氨酯市场需求复苏明显,市场需求延续上行趋势。海外市场方面：欧美量化宽松政策，刺激下游消费需求,中国得益于完善的产业链、产能优势和有效的疫情防控举措，吸引了海外订单回流。海运市场的火爆，也印证了产品出口的旺盛需求。国内市场方面：国内经济向好，消费升级进一步促进聚氨酯需求提升。氨纶产品在纺织面料得到更多应用，氨纶行业持续供需两旺；无醛已经成为定制家具的潮流风尚，并开始向普通装修市场渗透；现代化冷链业务快速发展，聚氨酯保温板以其优异的性能在该领域获得了长足的发展；“碳中和”也为聚氨酯在建筑节能领域的使用创造了良好的外部环境。

7月29日，公司发布2021年半年报，2021年上半年公司实现营收676.6亿元，同比上升118.9%，归母净利润135.3亿元，同比增长377.2%。 分析公司产业链高度整合，聚氨酯、石化、新材料及精细化学品三大产业共振向上。其中公司聚氨酯板块实现收入284.2亿元，同比增长111.8%，毛利率46.3%，同比增加11.36个百分点；石化业务实现收入270.58亿元，同比增长159.8%，毛利率18%，同比增加17.96个百分点；精细化工以及新材料板块实现收入65.91亿元，同比增长106.2%，毛利率28.49%，同比增加9.1个百分点。 下游市场需求好转，消费升级推动MDI 应用领域不断拓宽。2021年鞋底原液、氨纶等对MDI 需求环比逐步改善。无醛已经成为定制家具的潮流风尚，并开始向普通装修市场渗透；现代化冷链业务快速发展，聚氨酯保温板以其优异的性能在该领域获得了长足的发展；“碳中和”也为聚氨酯在建筑节能领域的使用创造了良好的外部环境。我们预测MDI 需求量每年约有5-7%的增长。从供给端来看，3月份海外极端天气导致MDI 供应不足，7月初，部分海外厂家遇到不可抗力，MDI 产品供给端进一步收缩。结合供需判断，我们认为MDI 产品价格将震荡上行。2021年上半年，公司烟台MDI 装臵完成110万吨/年技改扩能，公司MDI 产能进一步提升。 受原油价格上涨及海外装臵异常影响，石化产品整体呈现上涨态势。原材料端来看，原油价格上升对乙烯及聚烯烃产品形成较强的成本推动；国内化工品需求稳定增长，海外需求逐渐恢复至正常水平，但海外部分装臵出现异常，在供需错配的情况下，上半年石化产品价格大多呈上涨态势。 多个项目有序推进，支撑未来长期成长。从在建工程来看，公司推进烟台工业园百万吨乙烯项目、眉山项目、以及福建聚氨酯项目，支持公司未来长期成长。 投资建议我们预测公司2021-2023年归母净利润为229、254.1和273.5亿元，EPS分别为7.3、8.1和8.7元，当前市值对应PE 分别为15.7X、14.2X 和13.2X，维持“买入”评级。 风险提示产品价格下行风险；新项目进度不达预期；新材料研发不及预期

业绩7月 8日，公司发布 2021年半年报业绩预告，预计 2021年上半年实现归属于上市公司股东的净利润 134亿元到 136亿元，同比增加 373%到 380%。 分析MDI 量价齐升。随着全球新冠疫情缓解，下游市场需求好转，我们预测聚合MDI 每年约有 5-7%的增长，长期来看，冰箱冷柜、无醛板、聚氨酯保温材料等领域的应用拓宽拉动聚合 MDI 需求。纯 MDI 方面，2021年鞋底原液、氨纶等对纯 MDI 需求环比逐步改善。从供给端来看，3月份海外极端天气导致 MDI 供应不足，7月初，部分海外厂家遇到不可抗力，MDI 产品供给端进一步收缩。结合供需判断，当前 MDI 产品价格将震荡上行，公司主要产品相比去年同期量价齐升，上半年经营业绩同比大幅增长。此外，2021年上半年，烟台 MDI 装置完成 110万吨/年技改扩能，公司 MDI 产能进一步提升。另外，百万吨乙烯等新装置投产，公司石化产品产量、销量同比增加。 多个项目有序推进，支撑未来长期成长。从在建工程来看，公司推进烟台工业园百万吨乙烯项目、眉山项目、以及福建聚氨酯项目，支持公司未来长期成长。从项目进度来看，6月 15日，公司年产 108万吨苯胺项目环境影响评价第一次公示，年产 80万吨 PVC 项目第二次公示，扩建 25万吨/年 TDI项目第二次公示，并且公示异氰酸酯有限公司附属配套设施工程。公司在聚氨酯、石化以及精细化工三大业务的基础上，加速布局下游精细化学品及新材料相关领域，打造新材料协同创新综合技术解决平台，我们长期看好万华成长成为平台型新材料公司。 投资建议我们修正公司 2021-2023年归母净利润为 227.1、254.8和 270亿元（前值分别为 179.24亿元、209.89亿元、223.93亿元），当前市值对应 2021-2023年 PE 分别为 17.2X、15.4X和 14.5X，维持“买入”评级。 风险提示产品价格下行风险；新项目进度不达预期；新材料研发不及预期

Q2业绩将再创历史新高显著超预期，维持“买入”评级 7月8日，公司公布《2021年半年度业绩预增公告》。受益于产品量价齐升，（1）产品放量：烟台MDI装置（60-110万吨）完成技改、百万吨乙烯一期项目等产能投放；（2）价格上涨：受部分不可抗力影响，2021Q1公司主营产品价格大幅上行，公司经营业绩有望再创新高，公司预计2021年H1实现归母净利润134亿元-136亿元，同比增长373%-380%；即2021年Q2，公司单季度实现归母净利润约68-70亿元，同比增长366%-380%，环比增长3%-6%。在MDI价格回落的背景下，公司仍然实现了高效运营，2021Q2单季度业绩再创新高，同比、环比均显著超我们预期。在此基础上，我们上调公司盈利预测，预测公司2021-2023年归母净利润分别为254.34、267.69、283.19亿元；EPS分别为8.10、8.53、9.02元/股；对应PE分别为14.8、14.1、13.3倍，维持“买入”评级。 聚氨酯业务：MDI需求稳定增长，看好三季度MDI行情 2021年3月起，国内聚合MDI、纯MDI在前期价格涨势过快的背景下，市场价格开启了下滑趋势。进入2021年6月，随下游库存持续消耗、贸易商货源逐渐减少，部分厂商进入停车检修阶段，MDI市场价格止跌，市场供需结构恢复紧平衡。近日，科思创宣布不可抗力、万华化学公告即将进行年度检修。截至7月8日，聚合MDI万华货源报盘21000元/吨，周度、月度涨幅分别为12.64%、24.24%；纯MDI上海货源报盘集中22000-22500元/吨，周度、月度涨幅分别为11.39%、13.99%。我们预计三季度国内MDI市场仍将坚挺运行为主，依旧有上涨趋势。未来公司继续以MDI、TDI 为核心，重点提升聚醚、改性MDI 两个支撑平台能力。 坚持走专业化发展道路，打造全球化运营的化工新材料巨擘 受益于2020年11月大乙烯项目全面投产放量，石化产品均价回暖等，公司石化业务产销量增长显著。精细化学品、新材料业务为公司注入发展活力；四川基地将为公司向化工新材料行业的战略转型发挥重要作用。我们坚定看好公司作为化工行业领军企业，遵循“创新成就卓越”的信条，公司将继续围绕“石化-聚氨酯-化工新材料-精细化学品”产业布局，从以MDI为主的聚氨酯企业，转型为三大板块协同高效、融合发展的现代化企业，打造成为全球化工巨擎。 风险提示： 下游需求不及预期；新项目投产进度低于预期；产品价格大幅下滑等。

事件： 万华化学发布 2021年半年度业绩预增公告，预计 2021年上半年实现归属于上市公司股东的净利润 134~136亿元，同比增加 373%到 380%。 根据公告，公司二季度单季度预计实现归母净利润约 68~70亿元，同比增长 366%~380%，环比增长 2.7%~5.7%，大超市场预期。 点评： 二季度业绩大超市场预期，龙头抵御周期波动能力及成长能力得以证明 （1） 聚氨酯板块，公司核心产品 MDI、以及 TDI、聚醚等 Q2国内价格环比回落是市场对业绩担忧的主要因素，特别是国内聚合 MDI、纯 MDI 的国内价格/价差分别环比下滑 16%/28%、 16%/25%。而我们推测从量的角度，公司烟台 MDI 装置于 2月底扩能 50万吨产能预计在二季度有增量贡献，同时根据百川咨询，浙江+山东（万华 MDI 生产基地在宁波、烟台） 一季度合计出口 MDI 约 23.5万吨， 4月、 5月分别为 7.4、 9.7万吨，单月出口量保持强势； 公司目前国内生产基地 MDI 产能为 230万吨，即单月 19万吨， 推测约近半数出口，而 4、 5月份纯 MDI、聚合 MDI 出口均价较一季度则分别增长 18%、 26%；此外公司在海外 BC 公司拥有 MDI 产能，而美国、欧洲 MDI 均价 Q2环比分别增长 8.5%、 14.1%。因而我们推测，二季度公司 MDI 销售量预计环比仍有增长，同时 MDI 出口及海外产品价格的环比提升部分抵消了国内价格下跌带来的影响。 此外， 2020年通过收购福建 TDI项目新增产能 10万吨/年，聚醚项目新增产能 19.5万吨/年预计推动上半年销量增长。 （2）石化板块， 百万吨乙烯产业链项目于 2020年 11月建成投产，运行良好，预计 Q2产出效应进一步发挥； 价格方面， 除 PO、 LLDPE Q2价格环比小幅略有下滑外，公司石化产品价格全线上涨， 因而推测石化板块预计成为公司二季度利润的主要增长来源。 （3）新材料及功能化学品中， TPU、 PC、 SAP、 PMMA、 HDI 二季度国内均价分别环比进一步提升 2%、 27%、 14%、 3%、 28%。特别是 PC、 HDI 价格环比的大幅提升，预计将为新材料业务带来增长。 盈利预测与估值： 公司已形成产业链高度整合、生产高度一体化的聚氨酯、石化、精细化学品及新材料三大产业集群，通过继续加大技术创新，依托国际化布局竞争优势、卓越运营体系有效保持公司业务快速成长和发展。 结合公司产品价格趋势、未来产能投放节奏，我们上调 2021~2023年净利润预测至 2 14、233、253亿元（前值为 187、2 10、224亿元），对应 2021~2023年 EPS 分别为 6.82、 7.41、 8.07元/股，维持“买入”的投资评级。 风险提示： 业绩预告是初步测算结果，具体财务数据以公司披露公告为准； 宏观经济下行风险，产品及原料价格大幅波动风险、新建项目进度及盈利不达预期风险

事件：公司发布] 2021年半年度业绩预告，预计上半年实现归母净利润 134-136亿元，同比+372.7%-379.7%；预计二季度实现归母净利润 67.8-69.8亿元，同比+365.0%-378.7%，环比+2.4%-5.4%。 上半年国内 MDI 略显疲软，业绩增量主要来自装置技改与海外需求：2021年上旬国内 MDI 市场价格呈现倒 V 走势，一季度因春节前库存低位及美国装置不可抗力，MDI 价格在 2月快速上涨，在 3月初达到高点后因贸易商获利了结及需求偏弱，价格进入下行通道后于 6月中旬触底。根据卓创资讯统计，聚合 MDI（华北 PM200）、纯 MDI（华东）H1均价分别为 20030、22343元/吨，同比+61.7%、+53.3%，Q2均价分别为 18265、20470元/吨，同比+51.2%、+49.1%，环比-16.2%、-15.5%。国内价格虽显疲软，但海外装置不可抗力频发与需求旺盛拉动上半年出口量价屡创新高，1-5月累计出口金额与数量同比+172.1%、+92.6%。万华烟台装置于 2月份技改完成，产能由 60万吨扩至 110万吨，而我国出口额自三月份开始大幅增长，我们估计其增量主要来自万华。展望后市，目前海外科思创装置不可抗力，万华烟台 110万吨装置开启检修，在贸易商惜售与厂家供货收紧的双重压力下，MDI 市场开始反弹；需求端，下半年需求进入旺季，建筑保温相关政策的出台预计将带来聚氨酯保温板增量市场，看好下半年 MDI 景气上行对公司带来的业绩支撑。 石化板块产品价格上行，百万乙烯装置持续放量：石化板块量价齐升也是公司业绩超预期的因素之一，2020年 11月，公司 100万吨乙烯项目正式投产，2021年随着石油价格持续走强，各类大宗产品价格持续上涨。公司石化板块相关产品丙烯、PO、丙烯酸、丁醇、丙烯酸丁酯上半年均价分别为 7901、17398、9402、12449、15699元/吨，同比+23.8%、+98.5%、+38.7%、+133.1%、+100.0%； 二季度均价分别为 8102、16536、9569、13780、16889元/吨，同比+27.0%、+89.0%、+38.8%、+160.1%、+115.5%，环比+5.2%、-9.4%、+3.6%、+23.9%、+13.5%。 盈利预测与投资建议。我们预计公司 2021-2023年 EPS 为 6.98元、7.40元和7.79元，对应 PE 分别为 18X、17X 和 16X，维持“买入”评级。 风险提示：项目进度不及预期、MDI、石化产品等主营产品价格大规模下滑、下游需求不及预期等风险

事件：2021年7月8日晚，公司发布2021年半年度业绩预增公告，预计2021年H1实现归母净利润134亿元-136亿元，同比增长373%到380%；每股收益4.27元到4.33元。 投资要点 2021年Q2业绩再创新高，超我们预期：2020Q1-2021Q2，公司单季度分别实现归母净利润13.77亿元、14.58亿元、25.14亿元、46.92亿元、66.21亿元、67.79-69.79亿元。公司2021年Q2单季度盈利再创新高，超我们预期。公司业绩靓丽，我们分析主要原因如下：（1）烟台MDI装置完成110万吨/年技改扩能完成后，新增50万吨MDI产能，预计带来销量的提升。（2）根据百川盈孚资讯，2021年Q2，聚合MDI价格指数（17909元/吨，环比-17.1%）、纯MDI价格指数（20522元/吨，环比-16%）、TDI价格指数（13662元/吨，环比-3.8%）环比有所下降，但国内MDI出口数据较好，2021年4-5月份，聚合MDI出口额3.94亿美元（2021年Q1为4.21亿美元），纯MDI出口额0.56亿美元（2021年Q1为0.75亿美元），预计公司受益。（3）受益于油价中枢向上，预计公司75万吨PDH产业链、100万吨乙烯产业链在内的石化板块盈利良好。 自我造血，三大板块齐发力：2020年公司研发费用20.43亿元，同比+19.84%，持续高研发投入支持公司提质增效，进军更多新材料领域。“碳中和”背景下，公司依然自我造血，围绕聚氨酯板块、石化板块、精细化学品和新材料板块，布局多个聚氨酯（MDI/TDI/聚醚等）、新材料（尼龙12/PC/双酚A/TPU/可降解塑料/柠檬醛/POE/电池材料等）及石化产业链（MMA/IB/DIBE/NPG/POCHP等）项目。 盈利预测与投资评级：基于量价同比提升，我们上调公司2021~2023年归母净利润的预测，分别为237.84（前值186.73）亿元、250.72（前值207.66）亿元和257.05（前值233.87）亿元，EPS分别为7.58元、7.99元和8.19元，当前股价对应PE分别为16.5X、15.6X和15.2X。考虑公司原有主业盈利能力强，自驱型管理层，自我造血，三大板块齐发展，增量项目多，推动公司中长期成长，维持“买入”评级。 风险提示：原料及产品价格大幅波动、项目投产及盈利不及预期、宏观经济下滑。

事件： 据天天化工资讯，科思创宣布其位于德国 Brunsbuttel 的所有MDI产品,自当地时间 2021年 7月 2日起不可抗力生效。 据公司公告， 自 2021年 7月份开始，公司中国地区聚合 MDI分销市场挂牌价 19600元/吨（环比持平），直销市场挂牌价 19600元/吨（环比持平）；纯 MDI挂牌价 21800元/吨（环比持平）。 短期看，供给端限制叠加原材料价格上涨有望形成 MDI价格支撑，静待 Q3旺季需求回暖，看好后市行情。 供给端分地区看，据天天化工， Q2国内开工率环比有所下降，叠加日本东曹装臵检修+断电影响，亚洲地区 Q2开工率环比-5.3pct，短期供给预期仍偏紧； 欧洲受新冠变异带来的物流影响持续，短期内科思创不可抗力使供应雪上加霜； 北美 Q1的寒潮影响仍未完全消退， 现阶段科思创 Baytown 工厂 MDI产品不可抗力持续，据 ICIS 资讯，北美上半年 MDI贸易逆差达到 16.8万吨，与我国 Q2对北美出口大幅增加相对应。 从原料端看，近期 MDI上游原材料价格快速上行， 现阶段 MDI-原材料价差在历史低位，且已逼近部分厂家完全成本线，在供给端受限下未来有望形成 MDI价格支撑。 需求端看， Q2来自汽车、建筑和家电行业的 MDI拉动仍然强劲，随着国内市场 Q3传统旺季来临， 后市 MDI行情回暖可期。 中长期看， 建筑节能需求+外墙外保温限制+县城楼层限高政策有望带动 MDI下游国内聚氨酯保温材料需求持续增长。 未来碳中和大方向既定， 建筑节能要求提升趋势下， 建筑保温层厚度要求相应增加， 而现有的外墙外保温体系下，保温层的“厚脸皮”现象带来了巨大的安全风险，据各地住建部门通告， 2020年至今，重庆、嘉兴、上海等地出台了对外墙外保温材料不同程度的限制性政策，上海尤甚。在现常用外墙保温材料中，据 CNKI 数据， 相同保温效果下，聚氨酯硬泡保温层厚度仅有岩棉或聚苯乙烯泡沫板的 1/2，是聚苯乙烯挤塑板的 2/3，因此长期看聚氨酯保温材料有望受益于政策红利。 更进一步看， 如果未来更加安全的外墙夹芯保温和外墙内保温技术得到普及，由于其对室内建筑面积的占用，聚氨酯保温材料“薄脸皮”优势将更加突出。 另一方面，高层建筑由于对防火要求等级高很大程度上限制了对有机保温材料的使用，近期住建部、科技部和工信部等联合印发的《关于加强县城绿色低碳建设的意见》中规定， 县城新建住宅以 6层为主， 6层及以下住宅建筑面积占比应不低于 70%，县城新建住宅最高不超过18层， 这意味着对建材保温材料的燃烧性能可放宽至 B1级， 中长期看聚氨酯保温板相较聚苯板的优势将进一步凸显。 宁波 MDI 扩产+福建苯胺、 PVC 配套持续巩固公司行业龙头地位。 近期据公司官网环评信息披露， 公司拟在宁波厂区内实施 MDI/HDI 技改扩能一体化项目和 180万吨/年 MDI技改项目， 计划新增 MDI产能60万吨， 包含一套 28万吨/年改性 MDI 生产装臵，新建一套 5万吨/年的 HDI单体生产装臵、 6万吨/年的加合物生产装臵； 福州江阴港城经济区管委会发布了关于万华化学（福建）年产 108万吨苯胺项目、年产 80万吨 PVC 及扩建 25万吨/年 TDI 项目环评公示，公司在 MDI产能扩张上步步为营，未来市场份额将继续提升。 据公司公告， 二十年来，万华每次 MDI技术突破都伴随产能放量和成本大幅下降，市场份额一路攀升，并给公司带来超额利润；从单位投资额看，万华与在华投资外商相比也有巨大优势。 未来宁波 MDI技改扩能后，公司第六代 MDI技术将进一步拉开与海外竞争对手的技术、成本差距，继续强化公司的 MDI定价权和话语权，巩固行业龙头地位。 投资建议： 预计 2021-2023年归母净利润为 193.2、 209.6、 252.5亿元，维持买入-A 投资评级。 风险提示： 产品需求不及预期，产品价格大幅下跌， 建设进度不及预期。

事件描述： 7月2日，据海外市场报道，科思创宣布其位于德国布伦斯比特的所有MDI产品，自当地时间2021年7月2日起不可抗力生效。 科思创德国MDI装置发生不可抗力，美国MDI等装置仍处于不可抗力状态，全球MDI供给收紧 7月2日，科思创宣布其位于德国布伦斯比特的所有MDI产品发生不可抗力。该MDI装置是在为了8-9月的装置例行检修备货时发生了停车，停车原因是生产系统的意外故障所致。目前，尚无法确定此情况会延续多久，但预计将会导致较大程度的聚合MDI和纯MDI的供货延迟。此外，科思创位于美国得克萨斯州的年产33万吨的MDI及其它产品装置，包括液碱、Makroblend聚碳酸酯和盐酸(HCl)，仍然处于不可抗力中。 据百川盈孚，今年以来，全球MDI装置处于不可抗力和低负荷运行的装置数量较多，即使万华烟台扩产，全球MDI供给格局仍然较为紧张，尤其是海外市场。截止6月份，全球仍有约466万吨MDI产能没有处于满开状态，其中大部分集中在海外。MDI的出口平均单价也不断提高，5月份聚合MDI出口平均单价2056美元/吨，纯MDI出口平均单价2696美元/吨，均创19年以来的新高，反映了海外MDI市场供不应求。

估值与投资建议公司作为化工行业领军企业， 遵循“创新成就卓越” 的信条， 持续依托不断创新的核心技术、 产业化装置及高效的运营模式， 深化聚氨酯、 石化、 精细化学品及新材料产业链一体化纵深， 提升产品的附加价值；不断创造具有技术领先优势的新产品， 拓展多元化产品组合。 未来， 公司将继续围绕“石化—聚氨酯—化工新材料—精细化学品” 产业布局， 从以MDI为主的聚氨酯企业， 转型为三大板块协同高效、 融合发展的现代化企业；并从采购端、 生产端、 销售端等各个环节重新定义全球化布局， 打造成为全球化工巨擎。 我们上调公司盈利预测， 预计公司2021-2023年净利润分别为212.47/232.70/256.07亿元（调整前分别为205.97/225.09/250.12亿元） ， 同比增长111.6/9.5/10.0% ； EPS分别为6.77/7.41/8.16元/股（调整前分别为6.56/7.17/7.97元/股） 。 结合绝对估值法和相对估值法， 我们测算公司未来一年的合理估值区间在142.11-158.28元， 较当前股价溢价29.78%-44.54%， 维持“买入” 评级。 核心假设与逻辑 一、 聚氨酯业务： 公司烟台工业园60至110万吨的MDI改扩能项目已完成。 截至2021年6月， 公司具备260万吨MDI产能（占全球27.5%） ， 待未来福建40万吨和宁波60万吨扩能项目完成后， 公司将进一步巩固全球MDI巨头地位。 公司将继续以 MDI、 TDI 为核心， 重点提升聚醚、 改性 MDI 两个支撑平台能力。 二、 石化业务： 公司现已拥有乙烯、 丙烯产能分别100、 75万吨， 未来将继续向下发展具有独特优势的改性 PP、 高吸水树脂 SAP、 新戊二醇 NPG、 聚醚多元醇、 MIBK、 异佛尔酮等更为精细、 附加值更高的产品， 我们看好公司将继续深耕 LPG/烯烃商业模式， 逐步做大石化产业集群。 三、 精细化工与新材料业务： 万华作为国际先进的 TPU 供应商， 产品广泛应用于鞋材、 线缆、 汽车、 电子及医疗等应用领域；公司特种胺业务深耕环氧固化剂等领域， 并逐步拓展到风电复合材料、 美缝剂等新的应用领域； PC 二期装置建成投产， 已具备 21万吨/年的 PC 供应能力， 未来将进一步技改扩大产能； IP-IPN-IPDA-IPDI 产业链已于2020年实现全面复产， 产品组合更丰富；尼龙 12等重点项目按节点顺利推进； 2021年4月， 万华化学柠檬醛及其衍生物一体化项目环境影响报告书已经报批前公示。 此外， 公司在四川眉山规划建设的一期改性塑料项目已正式投产， 二期6万吨PBAT生物降解聚酯、 1万吨锂电池三元材料等项目已批在建（同时规划预留后期建设项目） ， 我们预计有望于2021年年底投产。 万华四川基地将在万华向化工新材料行业战略转型的过程中发挥重要作用。 与市场差异之处 一、 市场普遍认为化工行业属于传统行业， 我们认为受益于中国经济持续向好的发展趋势， 国内化工行业仍处于重要战略机遇期， 行业向高质量发展模式转型， 产业结构优化升级潜力巨大。 我们长期、 持续并坚定看好具备硬核技术、 坚守自主创新、 怀揣远大格局和社会理想的“中国制造” 优秀企业。 作为化工行业领军者， 公司将聚焦未来、 放眼全球， 打造成为全球化运营的化工新材料公司。 二、 市场普遍认为MDI产品的价格波动会造成公司业绩表现出显著的周期性。 实际上公司目前已形成产业链高度整合， 深度一体化的聚氨酯、 石化、 精细化学品及新材料三大产业集群， 随着公司业务的发展， 未来非MDI业务的占比将有望逐渐提高， 各产业板块之间将形成高度协同。 三、 我们从下游建筑保温材料、 冰箱家电、 鞋底原液、 TPU、 氨纶等行业的角度， 对MDI的需求格局进行了拆分及测算。 我们测算出2021-2023年全球纯MDI需求量分别为236.68/245.47/254.89万吨， 较2019年分别增长5.95%/9.88%/14.10%；聚合MDI需求量分别为561.32/581.97/603.75万吨， 较2019年分别增长8.03%/12.00%/16.19%， MDI需求前景仍然广阔。 股价变化的催化因素 一、 中长期来看， 公司主营产品聚合MDI下游箱冰柜出口、 房地产竣工需求的增长趋势向好， 纯MDI需求端有望受益于氨纶、 TPU行业的快速增长。 二、 随着国际原油高位企稳， 石化版块业绩有望修复， 且一期百万吨乙烯项目目前运行良好， 有望于2021年全面释放业绩。 三、 改性树脂、 HDI、 PBAT、 锂电池三元材料等精细化学品及新材料新增/改扩建产能将陆续于未来1-2年内投放， BDO等项目正在环评中。 核心假设或逻辑的主要风险全球宏观经济下行；产品需求不及预期、 价格大幅下滑；公司产能投放不及预期的风险；化工安全生产风险等。

事件描述： 6月18日，聚合MDI华东中间价（含税）为17350元/吨，纯MDI华东中间价（含税）为18600元/吨。原材料价格上涨和MDI价格下降，导致MDI价差缩小至近期低点。 MDI价格已击穿边际产能现金成本，传统旺季临近，价差有望反弹 MDI价差继续下行可能性不大。2021年以来纯苯价格大幅上涨，月均价从1月的4563元/吨上涨到6月的7753元/吨，而MDI价格经历3月高点后已经回落，导致聚合MDI价差从3月的18250元/吨下降到6月的9555元/吨，纯MDI价差从3月的20479元/吨下降到6月的11747元/吨。根据6月至今的均价测算，万华聚合MDI单吨毛利润和单吨净利润分别约为4000元/吨和2500元/吨；万华纯MDI单吨毛利润和单吨净利润分别约为3800元/吨和2300元/吨。 1） 由于MDI占比最高的苯或苯胺大幅涨价，MDI的生产成本大幅提升。当前价格下，MDI市场价格已经低于边际产能（高成本的产能）的现金成本了，在即将到来的三季度传统旺季情况下继续下跌的概率不大。 2） 库存方面，国内聚合MDI企业库存9.1万吨，处于历史同期较低水平；纯MDI社会库存1.4万吨，处于历史同期较高水平。 3） 最后，黑色商品（钢、铝、铜等）在下游冰箱的原料成本占比非常高（超过60%），二季度大幅上涨也抑制了下游需求。随着黑色商品价格得到控制，有望激发下游采购意愿。 我们认为，在原材料价格上涨、MDI价差缩小、行业盈利空间压缩的背景下，MDI价格价差继续下行的可能性不大。同时，由于聚合MDI库存历史分位低于纯MDI历史分位，在“金九银十”的传统MDI需求旺季来临之前，聚合MDI价格有望率先反弹。