事件：万华化学发布2024年三季报，实现营业收入1476.04亿元，同比增长11.35%；归属于上市公司股东净利润110.93亿元，同比下滑12.67%。 按31.4亿股总股本计算，实现每股收益3.53元，每股经营现金流6.15元。 其中第三季度实现营业收入505.37亿元，同比增长12.48%；归属于上市公司股东的净利润29.19亿元，同比下滑29.41%。 核心聚氨酯业务仍保持销售规模增加，综合毛利率受产品价格拖累而下滑，期间检修等或阶段性影响盈利。公司三大业务板块前三季度营业收入均实现增长，且单季度均实现同、环比增长。公司实现综合毛利率15.38%，较去年同期下滑1.38个百分点；单季度毛利率13.4%，同环比分别下滑4.0、1.9个百分点。公司前三季度期间费用率5.6%，较去年增加约0.5个百分点；其中第三季度期间费用率5.8%，同环比分别增加0.1、0.4个百分点。 从具体经营数据看，2024年前三季度，公司主营业务中聚氨酯系列、石化系列、精细化学品及新材料系列分别实现营收542、620、200亿元，较去年同期增加41.7、101.1、24.1亿元，yoy+8.3%、+19.5%、+13.7%；单季度营收分别为188、224、70亿元，同/环比分别增加8.5%、42.4%、10.9%/4.7%、6.4%、2.1%。其中公司核心聚氨酯业务前三季度销量410万吨，同比增加约14.2%；单季度实现141万吨同/环比增加13.7%、2.2%。石化业务前三季度产量同比增加20.4%；单季度产量同比增加15%、环比下降5.8%；单季度销量环比下降6.4%。精细化学品及新材料业务前三季度销量同比增长21.4%；单季度同/环比分别增加16.3%、4.2%。 从价格上看，24年三季度聚合MDI价差环比有所扩大，而公司其他多数产品Q3走势偏弱；叠加三季度烟台基地、匈牙利基地装置停产检修或对公司生产和相关费用产生一定影响；共同导致Q3盈利水平下降。 在建工程项目持续推进，贡献公司长期成长。上半年公司完成了福建MDI技改扩产，公司继续推动乙烯二期、蓬莱一期建设工作，此外公司公布与ADNOC等合作特种聚烯烃项目，持续提升国际化水平。公司在建工程规模继续扩张，截至三季度末达到历史高位697亿元，在建工程/固定资产的比例为66%。 盈利预测与估值：公司部分产品价格今年以来有所回落，结合产品价格趋势、未来产能投放节奏，预计公司2024~2026年归母净利润分别为149、194、235亿元（2024年前值为171、202、253亿元），维持“买入”的投资评级。 风险提示：竞争加剧致产品价格下跌、原材料价格大幅波动、新项目进度及盈利情况低于预期、汇率波动风险。

化工行业未来的竞争优势在于“工程师红利” ， 万华化学是国内少有的以技术创新驱动公司发展的典型。 公司以优良文化为基础， 通过技术创新和卓越运营打造出高技术和低成本两大护城河。 万华化学正以周期成长股的步伐向全球化工巨头之列进军。 短期看， 影响万华化学基本面的是产品的景气度， 从表征指标来看， 价差是影响短期利润最核心的因素。 万华化学的产品体系日益庞大， 为更好地表示公司景气的程度， 我们将万华化学的产品体系作为一个整体，按照现有的产品体系， 对营收和原材料的差值建模， 在现有产品体系下追溯历史上营收和原材料的价差， 将价差定义为万华化学价差指数， 以此来判断公司的景气位置。 长远看， 影响万华化学基本面的是未来的成长， 能够证明公司具有持续进化能力的里程碑式的产品至关重要。 万华化学在 MDI 赛道上已经证明了自己， 公司未来可能落地的项目就是公司未来发力的方向， 就是公司持续进化的空间。 2024Q4万华化学价差指数处于历史 13.27%分位数截至 2024年 11月 11日， 2024年 Q4万华化学价差指数平均为 76.01，较 2024年 Q3上升 2.76（ 以 2010年 Q1价差为基点）， 处于历史 13.27%分位数。 考虑到价差环比有所改善， 预计 Q4归母净利润 39亿元。 其中， 截至 11月 11日， 万华化学聚氨酯板块 Q3价差指数平均为 96.34，较 2024Q3上升 7.91， 处于历史 22.14%分位数。 万华化学 Q4石化板块价差指数平均为 60.57， 较 2024Q3下降 4.79， 处于历史底部。 万华化学 Q4新材料板块价差指数平均为 37.74， 较 2024Q3下降 0.12， 处于历史 10.04%分位数。 重点项目进展2024年 10月 16日， 万华化学（ 宁波） 有限公司年产 20万吨 HDI 技改扩能项目环境影响评价信息公开。 2024年 10月 24日， 万华化学集团股份有限公司年产 1万吨香兰素产业链项目， 环境影响报告书征求意见稿公示。 2024年 10月 25日， 万华化学（ 福建） 异氰酸酯有限公司 150万吨/年MDI 技改扩能一体化项目， 环境影响评价第一次公示。 2024年 11月 8日， 万华化学新一代电池材料产业园一期年产 10万吨磷酸铁锂项目， 首次环境影响评价信息公开。 MDI 价格价差据 Wind， 2024年 10月， 聚合 MDI 均价 18506元/吨， 同比+18.51%，环比+2.11%； 纯 MDI 均价 18248元/吨， 同比-11.67%， 环比-0.90%。 2024年 11月 12日， 聚合 MDI 价格 18500元/吨， 纯 MDI 价格 19100元/吨。 据 Wind， 2024年 10月， 聚合 MDI 与煤炭、 纯苯平均价差 12451元/吨，同比+37.58%， 环比+7.51%； 纯 MDI 平均价差 12193元/吨， 同比-13.49%， 环比+2.71%。 2024年 11月 12日， 聚合 MDI 与煤炭、 纯苯价差 12744元/吨， 纯 MDI 价差 13344元/吨。 据天天化工网和百川盈孚， 2024年以来， 海外 MDI 装置非计划内停产频发， 包括： 1） 美国巴斯夫 40万吨装置 4月 11日不可抗力停产； 2） 美国科思创 33万吨装置 4月底不可抗力停车； 3） 美国陶氏 34万吨装置 5月 21日不可抗力停产； 4） 韩国锦湖三井于 7月 23日故障停车； 5） 荷兰亨斯迈 47万吨/年 MDI 装置于 8月 5日被宣布不可抗力。 此外， 海外部分 MDI 装置处于低负荷， 据百川盈孚， 1-9月国内聚合 MDI 出口量合计 90.46万吨， 同比增长 5.69%。 下游冰箱出口量同比提升， 房地产新开工同比下滑2024年 9月， 国内家用电冰箱产量 963万台， 同比+9.0%； 2024年 9月， 家用电冰箱出口量 668万台， 同比+9.7%。 2024年 9月， 国内冷柜产量 344万台， 同比+5.6%； 2024年 9月， 国内冷柜销量 324.3万台， 同比+0.03%。 2024年 10月， 国内汽车产量 299.6万辆， 同比+3.6%； 2024年 10月，国内汽车销量 305.3万辆， 同比+7.0%。 2024年 9月， 房屋新开工面积累计 5.61亿平方米， 同比-22.2%。 2024年 9月， 房屋累计施工面积 71.60亿平方米， 同比-12.2%。 盈利预测和投资评级综合考虑公司产品价格价差， 预计公司 2024/2025/2026年营业收入分别为 1906、 2305、 2618亿元， 归母净利润分别为 150、 204、 260亿元，对应 PE 分别 16、 12、 9倍， 考虑公司未来成长性， 维持“买入” 评级。 风险提示项目建设不及预期； 市场大幅度波动； 新产品不及预期； 同行业竞争加剧； 产品价格大幅下滑； 原材料价格大幅上涨； 终端需求低于预期。

万华化学发布三季度业绩报告：2024年1-9月实现营业收入1476.04亿元，同比增长11.35%；实现归母净利润110.93亿元，同比下滑12.67%。其中，2024Q3单季度实现营业收入505.37亿元，同比增长12.48%、环比下滑0.73%，实现归母净利润29.19亿元，同比下滑29.41%、环比下滑27.33%。 投资要点：受装置检修影响，产品产量环比小幅下滑2024年前三季度公司烟台、欧洲主要聚氨酯装置集中检修。其中匈牙利宝思德MID和TDI装置停产检修40天，烟台万华MID和TDI装置停产检修45天。受装置检修影响，公司三季度聚氨酯系列产品共生产138万吨，产量环比下滑6.12%。得益于公司检修计划的妥善安排，公司三季度聚氨酯系列产品销量并未受到装置检修影响，三季度共销售141万吨聚氨酯，环比增长2.17%。 原材料价格上涨明显，公司Q3利润承压2024年第三季度，公司主要原材料价格明显增长，叠加需求不振产品价格弱势，拖累公司整体净利润。三季度公司主要原材料纯苯/动力煤/丙烷/丁烷价格分别+13.06%/-1.96%/+25.16%/+24.35%。相比之下，公司主要产品纯MDI/聚合MDI/丙烯/正丁醇/TDI三季度均价环比变化分别为-1.71%/+1.96%/+0.60%/-9.50%/-8.62%，整体价格小幅下跌，压缩公司产品利润空间，导致净利润缩减。 携手国际巨头共建特种聚烯烃一体化项目阿布扎比国家石油公司、北欧化工、博禄化学组成投资联合体，与万华化学旗下万融新材料将按照50%：50%持股比例组建中外合资公司。此次合作依托北欧化工的Borstar?技术，在福建省福州市启动建设一套产能达160万吨/年的特种聚烯烃一体化设施，装置主要使用北欧化工的先进专有borstar?技术，具有强大竞争优势。结合博禄化学在特种聚烯烃生产方面的丰富经验，以及万华化学在乙烷供应链的综合优势，预计该项目投产后将显著提升万华化学的国际竞争力，助力公司进入国际化3.0时代。 盈利预测预测：公司2024-2026年EPS分别为6.20、7.34、8.36元，当前股价对应PE分别为13.0、11.0、9.6倍，维持“买入”投资评级。 风险提示：经济下行风险；产品价格大幅波动风险；项目建设不及预期风险；受环保政策开工受限风险；下游需求不及预期的风险

事件：2024年10月28日，万华化学发布2024年三季报，公司2024年前三季度营业收入为1476.04亿元，同比上升11.35%；归母净利润为110.93亿元，同比下降12.67%；扣非净利润为109.28亿元，同比下降12.07%。 对应公司3Q24营业收入为505.37亿元，同比上升12.48%，环比下降0.73%；归母净利润为29.19亿元，同比下降29.41%，环比下降27.33%。 点评：主要产品价格回落叠加多装置检修，3Q24公司业绩短期承压。受匈牙利、烟台MDI、TDI装置三季度检修影响，公司聚氨酯板块产量出现明显下滑。根据公司2024年一季度、半年度及前三季度经营数据公告显示，3Q24公司聚氨酯/石化/新材料板块产量分别138/130/45万吨，环比变化分别为-6.1/-5.8/-15.1%；聚氨酯/石化/新材料板块销量分别141/132/50万吨，分别环比变化+2.2/-6.4/+4.2%。我们认为随着相关装置的检修结束，公司聚氨酯板块产量有望回归正常水平。 产品价格方面，根据公司2024年三季度主要经营数据公告披露，纯MDI产品方面，三季度需求不振，下游成品库存高企，行业内卷加剧；聚合MDI产品方面，三季度冰箱冷柜受以旧换新政策影响需求上升，建筑市场需求略有好转，外销市场保持稳定；TDI产品方面，家居行业原料和成品库存较高，TDI市场需求较弱。软泡聚醚产品方面，三季度家居和汽车行业需求同比下滑，根据ifind数据显示，3Q24华东地区纯MDI/聚合MDI/TDI/聚醚软泡均价为18336.18/17404.05/13419.67/8727.65元/吨，环比变化分别为-1.84%/2.19%/-8.99%/-4.19%。石化产品方面，3Q24公司石化产品价格重心同比整体下移，产业链利润也有所收缩。根据公司2024年三季度主要经营数据公告披露，3Q24山东丙烯价格6926元/吨，同比上涨1.73%；山东正丁醇价格7444元/吨，同比下跌12.45%；山东丙烯酸价格6250元/吨，同比上涨1.66%；山东丙烯酸丁酯价格8936元/吨，同比下跌6.09%；山东NPG加氢价格10383元/吨，同比上涨10.73%；山东MTBE价格6302元/吨，同比下跌17.83%；华东LLDPE膜级价格8301元/吨，同比上涨0.80%；华东乙烯法PVC价格5776元/吨，同比下跌8.39%。 原材料价格方面，3Q24纯苯均价为8442元/吨，同比上涨13.06%；5000大卡动力煤均价752元/吨，同比下跌1.96%；丙烷CP均价592美元/吨，与同比上涨25.16%；丁烷CP均价577美元/吨，同比上涨24.35%。 公司2024年前三季度销售费用率为0.79%，同比上升0.04pcts；管理费用率为1.48%，同比上升0.17pcts；财务费用率为1.15%，同比上升0.26pcts；研发费用率为2.18%，同比上升0.01pcts。 2024年前三季度公司各项现金流净额变化较大。2024年前三季度公司经营性活动产生现金流净额为193.05亿元，同比上升12.65%；投资活动产生现金流净额为-306.17亿元，同比上升1.16%；筹资活动产生现金流净额为287.47亿元，同比下降18.15%。应收账款同比上升28.14%，应收账款周转率有所下降，由2023年同期的14.30次变为13.86次。存货同比上升33.82%，存货周转率有所下降，由2023年同期的5.93次变为5.41次。 公司多项目公示，MDI产能再扩充推动聚氨酯板块竞争力增强。根据公司官网披露，聚氨酯方面，公司于福建工业园建设150万吨/年MDI技改扩能一体化项目，项目在原80万吨/MDI装置基础上将缩合单元、光化单元、分离单元技改扩能至150万吨/年MDI产能；精细化学品方面，公司于烟台工业园建设年产1万吨香兰素产业链项目，项目主要包括50000吨/年苯二酚装置、12000吨/年愈创木酚（愈创木酚和邻乙氧基苯酚）装置及10000吨/年香兰素（甲基香兰素和乙基香兰素）装置。我们看好公司MDI产能的扩充，聚氨酯板块市场竞争力将进一步增强。 投资建议：我们预计万华化学2024-2026年收入分别为1974.07/2241.04/2528.58亿元，同比增长12.6%/13.5%/12.8%，归母净利润分别为153.53/200.23/225.40亿元，同比增长-8.7%/30.4%/12.6%，对应EPS分别为4.89/6.38/7.18元。结合公司11月4日收盘价，对应PE分别为16/12/11倍。我们基于以下两个方面：1）我们认为随着相关装置的检修结束，公司聚氨酯板块产量有望回归正常水平；2）我们看好公司MDI产能的扩充，聚氨酯板块市场竞争力将进一步增强，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动风险，需求不及预期风险，项目建设风险，环保政策风险

公司发布2024年三季报：公司2024年前三季度实现营业收入1476.04亿元（YoY+11.35%），归母净利润110.93亿元（YoY-12.67%），扣非归母净利润109.28亿元（YoY-12.07%）。其中，Q3实现营业收入505.37亿元（YoY+12.48%，QoQ-0.73%），归母净利润29.19亿元（YoY-29.41%，QoQ-27.33%），扣非归母净利润28.29亿元（YoY-31.3%，QoQ-28.77%），业绩低于预期。 三大板块经营情况：聚氨酯板块Q3冰冷需求旺盛，但纺服需求疲软，同时欧洲不可抗力叠加装置检修，盈利环比回落；石化成本高位，产品景气随油价下跌回落，价差持续承压；新材料板块项目顺利推进，板块销量规模维持增长。 2024年冰箱冷柜需求维持高位，Q3产销维持高位。从国内需求来看，根据产业在线，占据聚合MDI需求半壁江山的冰箱行业24Q3产销维持高位，其中冰箱合计产量2471.8万台，同比增加6.3%；冷柜销售同样保持旺盛，24Q3合计产量达969.9万台，同比增加1.6%。24Q3冰冷行业需求旺盛，MDI国内需求不断改善。 传统旺季下终端需求有望边际回暖，叠加供给端支撑力度强，景气有望稳中偏强。9-11月份为MDI传统旺季，终端需求存回暖预期，同时从供给端来看，海外仍有多套装置维持低负荷运行，国内多套装置出台后续检修计划。亨斯迈位于欧洲47万吨/年MDI装置不可抗力，万华匈牙利基地遭遇洪水影响，北美巴斯夫、科思创装置维持低负运行，国外装置存缩量预期。国内万华宁波、科思创伤害、巴斯夫重庆、亨斯迈上海均陆续出台检修计划，短期终端需求回暖叠加供给端支撑，景气有望偏强。长期看，截至2025年新产能投放以万华为主，届时万华化学MDI全球市占率有望接近40%，利好规模企业盈利。 高研发投入+高资本开支支撑长期发展，寻求周期成长的确定性与预期差，长期看好万华全面发展成为全球化工行业领军者。公司未来成长目标清晰，各大基地5年维度的规划陆续浮出水面，烟台基地将持续打造一体化园区，福建MDI后续150万吨扩产规划出台，规模体量持续扩大；公司每年40亿级别研发投入做强劲技术支撑，未来5年大规模资本开支加速技术储备产业化，长期看好万华全面发展成为平台型化工新材料公司，成长为全球化工行业领军者。 盈利预测与估值：由于公司海外基地不可抗力影响开工，叠加石化板块价差走弱，我们下调公司2024年盈利预测，预计实现归母净利润150.3亿元（调整前为185.2亿元），维持2025-2026年盈利预测，预计分别实现201.7、259.9亿元，当前市值对应PE估值为16X、12X、9X。根据wind统计，公司当前PB估值为2.605X，自2021年11月5日至今三年PB估值中枢为3.666X，具备较高安全边际，维持“买入”评级。 风险提示：新项目投产不及预期；下游需求不及预期。

公司Q3营收为505.37、亿元，同比+12.48%，环比-0.73%，实现归母净利29.19亿元，同比-29.41%，环比-27.33%，实现扣非归母净利28.29亿元，同比-31.30%，环比-28.77%。展望未来，随着产能持续投放，公司全球聚氨酯材料龙头地位有望不断巩固加强。此外，石化产品产销稳步增长，公司携手海外共建特种聚烯烃项目，强强联合打造全球竞争力。新材料板块高速成长，20万吨POE装置/4.8万吨柠檬醛装置均已投产，公司多点布局成效显著。 事件公司披露2024年三季报公司2024年前三季度实现营业收入1476.04亿元，同比增长11.35%，实现归母净利110.93亿元，同比减少12.67%，实现扣非归母净利109.28亿元，同比减少12.07%。Q3营收为505.37亿元，同比+12.48%，环比-0.73%，实现归母净利29.19亿元，同比-29.41%，环比-27.33%，实现扣非归母净利28.29亿元，同比-31.30%，环比-28.77%。 简评Q3营收环比基本持平，毛利率下滑2024年三季度聚氨酯下游需求偏弱，部分产品价格呈现回落走势，同时石化产品价格盈利走弱，整体盈利能力有所下滑。公司Q3实现毛利率13.40%，同比-4.03pct，环比-1.91pct，实现净利率6.59%，同比-3.66pct，环比-2.07pct。期间费用方面，Q2公司销售/管理/研发/财务费用率分别环比+0.19/+0.07/+0.19/-0.01pct，费用率有所上升，Q2减值损失合计0.05亿元，环比减亏1.6亿元。 聚氨酯盈利有望修复，龙头地位不断巩固24Q3聚氨酯板块营收187.9亿元，环比增长4.7%；销量141万吨，环比增长2.2%。根据百川盈孚，24Q3纯MDI均价1.85万元/吨，同比-13%，环比-1.8%，聚合MDI均价1.75万元/吨，同比+5.5%，环比+2.3%。Q3纯MDI、TDI需求不振，聚合MDI略好，同时纯苯原料价格提升，对毛利率造成一定挤压。公司聚氨酯板块总产能516万吨/年，福建基地和宁波基地扩能全部投产后公司MDI/TDI总产能在全球占比均将超过35%。随着福建检修结束和未来新产能落地，公司有望持续放量。技术方面，公司MDI低盐酸比新工艺、盐水回用技术得以投用推广、TDI新技术将纯度提升至99.99%，综合来看，公司全球聚氨酯材料龙头地位有望不断巩固加强。 石化业务营收稳步增长，携手外资共建特种聚烯烃项目24Q3石化板块营收224亿元，环比增长6.37%。公司7月公告，拟与阿布扎比国家石油公司、北欧化工、博禄化学共同成立中外合资公司，并启动在福州市建设160万吨/年特种聚烯烃一体化设施的可行性研究。该合作有望利用北欧化工先进且专有的Borstar聚烯烃技术的竞争优势、博禄化学在特种聚烯烃的生产优势以及万华的供应链优势，多维度增强项目竞争力。此外公司蓬莱项目一期装置进入管道试压和电缆敷设攻坚阶段，将按计划陆续中交，乙烯二期稳步推进，预计24H2逐步投产，为公司中长期广阔成长空间打下基础。 精细化学品和新材料板块继续成长，POE、柠檬醛相继投产24Q3精细化学品和新材料板块营收70.2亿元，环比增长2.14%。销量50万吨，环比增长4.17%，继续稳健增长。公司20万吨/年POE项目已顺利投产，实现“卡脖子”材料大规模国产化，4.8万吨柠檬醛装置成功投料试车，单套产能全球最大。公司在新材料领域布局效果显著，竞争力不断提升。 盈利预测和估值：预计公司2024至2026年归母净利润预测值为151.6、170.4、195.9亿元，对应PE为16.5、14.7、12.8X，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济增速低于预期（公司主要产品MDI市场需求与地产家电等宏观周期紧密相关。公司主要产品的销售价格和销量随宏观经济发展状况、市场供求关系的变化而呈现出一定波动变化。随着国内外宏观经济的周期性波动，下游行业对于公司产品的需求和价格可能出现下降的情形，对公司未来业务发展和经营业绩带来不利影响）；公司石化业务原料和产品价格波动剧烈，将导致公司业绩波动；公司新材料项目进度不及预期（公司规划了柠檬醛及衍生物、电池材料、可降解塑料、高端聚烯烃等一系列新项目，若上述项目不能如期落地，将对公司的产销、经营成本等造成影响，进而影响收益）。

万华化学发布三季报，公司第三季度营收505.37亿元，同比增长12.48%；归母净利润29.19亿元，同比下降29.41%；扣非净利润28.29亿元，同比下降31.30%，环比下降28.77%。主要系产品价格同比下降，同时主要原料价格同比上涨，产品成本增加，毛利减少。 多套装臵完成技改扩产及新产能投产，主要产品产销量实现同比增长。2024年前三季度，聚氨酯系列销量410万吨，同比增长14.21%；石化系列实现满销，产量407万吨，同比增长20.41%；精细化学品及新材料系列销量142万吨，同比增长21.37%。 产品价格同比下降同时主要原料价格同比上涨，产品成本增加毛利减少。2024年三季度聚氨酯下游需求偏弱，部分产品价格呈现回落走势。纯MDI三季度需求不振，下游成品库存高企，行业内卷加剧，三季度市场均价在19500元/吨左右；聚合MDI三季度受冰箱冷柜以旧换新政策影响需求上升，建筑市场需求略有好转，外销市场保持稳定，三季度市场均价在17800元/吨左右；家居行业原料和成品库存较高，TDI市场需求较弱。2024年三季度石化产品价格与去年同期相比重心整体下移，产业链利润也有所收缩。 新产能不断投产，公司成长可期。三季度公司大规模自主研发POE工业化装臵实现从研发生产到销售全线贯通；4.8万吨/年全球单套产能最大的柠檬醛装臵一次性开车成功。四季度乙烯二期、蓬莱一期有望如期投产。根据环评公示，福建80万吨/年MDI装臵将技改扩能至150万吨/年，公司MDI市占率有望进一步提升。 盈利预测：由于产品价格下降成本增加，我们调整公司2024-2026年归母净利润分别为148.95、196.99、222.50亿元（原值分别为200.07、230.76、256.39亿元），对应EPS分别为4.74、6.27、7.09元/股，我们看好公司未来成长，给予2024年17-19倍PE，合理价值区间为80.58-90.06元，维持优于大市评级。 风险提示：新建项目进度不及预期；产品价格大幅下跌。

事件：10月28日，公司发布2024年三季报。2024年前三季度公司实现营业收入1476.0亿元，同比+11.4%；归母净利润110.9亿元，同比-12.7%；扣非归母净利润109.3亿元，同比-12.1%。2024Q3单季实现营业收入505.4亿元，同比+12.5%，环比-0.7%；归母净利润29.2亿元，同比-29.4%，环比-27.3%；扣非归母净利润28.3亿元，同比-31.3%，环比-28.8%。 装置检修叠加成本及费用增加，公司单三季度盈利承压。三季度为公司主要装置的传统集中检修期，根据公告，2024Q3子公司匈牙利宝思德化学公司、烟台产业园MDI、TDI等一体化装置和PDH装置陆续停产检修，检修期分别约49、55和37天（PDH装置合计检修约45天），较2023年同期增加约14（不考虑MDI技改扩能）、12、2天。成本端看，2024Q3公司主要原料纯苯、煤炭、丙烷和丁烷均价同比+13.1%、-2.0%、+25.2%和+24.4%。费用上看，2024Q3公司期间费用率约5.8%，同比+0.1pct。其中，财务费用率、管理费用率、研发费用率和销售费用率分别约1.2%、1.5%、2.3%和0.9%，同比+0.1pct、+0.1pct、-0.2pct和+0.05pct。 聚氨酯产品涨跌互现，长周期景气有望改善。2024Q3公司聚氨酯系列产品产量138万吨，同环比+16.0%和-6.1%；销量141万吨，同环比+13.7%和+2.2%；营业收入188亿元，同环比+8.5%和+4.7%。分产品看，受海外不可抗力以及终端白电排产量增影响，聚合MDI景气维持高位，2024Q3价差均值10461元/吨，同环比+2.0%和+6.6%。相比之下，受纺服、软体家具等行业疲软影响，纯MDI和TDI景气承压，2024Q3价差均值11524和7477元/吨，同比-22.3%和-33.8%，环比-1.1%和-6.9%。产能上看，2024年4月福建基地完成40万吨技改扩能至80万吨/年；宁波基地60万吨新产能进入调试阶段。近期公司福建基地MDI装置技改扩能一体化项目环评一次公示，后续将由80万吨/年增扩至150万吨/年，待目前已规划产能投产后，公司总产能有望达480万吨/年，全球市占率进一步提升。伴随消费品以旧换新政策的持续深入，截至10月30日，国内纯MDI、聚合MDI和TDI价差较2024Q3均值已分别+7.3%、+16.3%和+2.5%。受益于公司新产能持续量增，在装置陆续恢复正常负荷以及终端需求持续回暖背景下，聚氨酯产品盈利有望持续改善，公司或将充分受益。 景气回落石化承压，原料改造&新项目投产在即，板块远期利润有望增长。2024Q3公司石化系列产品产量和收入同比+15.0%和+42.4%，环比-5.8%和+6.4%。国际油价上看，2024Q3Brent油价均价78.71美元/桶，同环比-8.4%和-7.4%。受油价下跌影响，石化产品景气价格重心整体下移，山东丙烯、山东正丁醇、山东丙烯酸、山东丙烯酸丁酯、山东MTBE、华东LLDPE膜级、华东乙烯法PVC均价同比分别+1.7%、-12.5%、+1.7%、-6.1%、-17.8%、+0.8%、-8.4%，产业链利润收窄明显。在建产能方面，蓬莱一期及乙烯二期项目如期推进，计划于2024Q4至2025年年初陆续投产；乙烯一期计划由丙烷进料改造为乙烷原料，在提高双烯收率的同时有望显著提高公司生产装置的经济性。此外，今年7月公司携手海外巨头阿布扎比国家石油公司、北欧化工、博禄化学和控股子公司万融新材料拟按50%：50%持股比例组建中外合资公司，共同启动在福建省福州市建设160万吨/年特种聚烯烃一体化项目设施的可行性研究，随原料改造以及新项目投产放量，石化板块盈利能力有望持续增强。n新材料0-1持续突破，板块销量规模持续增长。2024Q3公司精细化学品及新材料系列产品产量45万吨，同环比+15.4%和-15.1%；销量50万吨，同环比+16.3%和+4.2%；营业收入70亿元，同环比+10.9%和+2.1%。值得注意的是，2024年6月底，公司20万吨/年POE一期项目实现全流程贯通并于当日产出合格产品，7月10日实现首批发车，标志着国内首套大规模自主研发POE工业化装置实现从研发生产到销售的全线贯通，正式开启POE国产化新纪元。8月底，公司4.8万吨/年柠檬醛装置各工序成功投料试车并顺利产出合格产品，标志全球单套产能最大的柠檬醛装置一次性开车成功。此外，根据规划，公司二期蓬莱基地年产40万吨POE项目目前已开工建设，预计2025年末建成投产。新材料0-1多点开花、持续突破背景下，随石化平台搭建逐步完善，公司有望迈向新材料平台型企业。 盈利预测与投资建议：基于公司定期报告披露数据，结合近期聚氨酯、石化及新材料行业市场情况和公司未来发展规划，我们调整盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为147.5、180.1、223.9亿元（前次预测分别为169.6、207.1、244.5亿元），主要考虑到终端需求相对疲软以及石化产品景气仍处低位，下调产品均价假设；同时略微上调单位成本假设，调整后当前股价对应PE分别为16.0、13.1、10.6倍，对应PB分别为2.3、2.0、1.7倍，维持“买入”评级。 风险提示：经济下行；产品、原料价格大幅波动；新项目进度不及预期；下游需求不及预期；信息更新不及时等

事件：公司发布2024年三季报，前三季度，公司实现营业收入1476.04亿元，同比+11.35%，实现归母净利润110.93亿元，同比-12.67%，其中Q1-Q3单季度归母净利润分别为41.57/40.17/29.19亿元，同比分别为+2.57%/-11.03%/-29.41%，环比分别为+1.09%/-3.38%/-27.33%。 前三季度产品产销量提升带动营收增长，但Q3单季度产品价差收窄以及装置检修导致利润下滑。2024年前三季度，公司多套装置完成技改扩产及新产能投放，如福建工业园MDI装置完成了产能从40万吨/年至80万吨/年的技改扩能，因此各主要产品产销量实现同比增长，带动营收增长。具体来看，聚氨酯板块的产销量分别为421/410万吨，同比+15.34%/+14.21%，石化板块产量为407万吨，同比+20.41%，精细化学品及新材料板块产销量分别为145/142万吨，同比+22.88%/+21.37%。 但第三季度，除聚合MDI之外，聚氨酯板块其他产品受需求疲弱、原料成本高位等不利影响，价格下跌，价差走弱。具体来看，2024年Q3单季度，纯MDI价格价差分别为18508/8606元/吨，同比分别为-12.85%/-17.27%，聚合MDI价格价差分别为17453/7672元/吨,同比分别为+4.82%/+20.97%，TDI价格价差分别为13376/6436元/吨,同比分别为25.33%/-34.29%，硬泡聚醚价格价差分别为9167/3148元/吨,同比分别为-6.90%/-5.70%，软泡聚醚价格价差分别为8597/2643元/吨,同比分别为-12.59%/-20.57%，另外，第三季度公司烟台工业园MDI（110万吨/年）、TDI（30万吨/年）、匈牙利BC公司MDI（40万吨/年）、TDI（25万吨/年）、烟台工业园PDH（75万吨/年）等装置陆续停产检修。产品价差收窄以及装置集中检修，共同导致三季度利润同比下滑。 资本支出持续高增长保障长期成长。自2018年开始，公司资本支出达到100亿元以上，并连续多年保持快速增长，2023年达到430.98亿元，同比+31.97%。2024年前三季度在2023年高基数的基础上继续同比小幅增长1.10%至297.54亿元。未来福建MDI技改项目、乙烯二期项目、蓬莱工业园高性能新材料等多个项目全力推进，成长空间广阔。 投资建议：基于三季度业绩下滑，我们下调公司2024-2026年归母净利润分别为152.67/189.14/224.04亿元，EPS分别为4.86/6.02/7.14元，对应PE分别为16/13/11倍，考虑公司虽身处周期行业，但自我造血，持续强资本支出推动公司中长期成长，维持“买入”评级。 风险提示：产品价格大幅下滑，新项目进展不及预期。

事件描述2024年 10月 28日晚，万华化学发布 2024年三季度报告， 报告期内营收 505.37亿元，同比增长 12.48%，环比下降 0.73%，归母净利润29.19亿元，同比下降 29.41%，环比下降 27.33%， 实现销售毛利率13.40%，环比变化-1.91pct。 烟台、 BC 两地检修影响产销量， TDI 等价格回落业绩短期承压三季度受到烟台、 BC 两地检修影响， 公司部分主营产品产销量有所减少， 2024Q3聚氨酯/石化/新材料板块产量分别 138/130/45万吨，分别环比变化-6.1/-5.8/-15.1%； 聚氨酯/石化/新材料板块销量分别141/132/50万吨，分别环比变化+2.2/-6.4/+4.2%； 产品及原料价格方面， 2024Q3聚合 MDI/纯 MDI/TDI/软泡聚醚/纯苯/动力煤（Q5000） 、丙烷（CP） 均价分别 1.75/1.85/1.35/0.87/0.85/0.08/万元/吨、 592美元/吨， 分别环比变化+2.2/-1.8/-8.8/-4.3/-4.8/-1.1/+0.4%，从经营数据看，新材料板块稳定增长；石化板块因存在 LPG 贸易原因， PDH 检修影响较小，整体石化板块收入仍环比保持增长； 聚氨酯板因烟台、BC 两地 MDI、 TDI 等存在检修，同时纯 MDI、 TDI、聚醚等产品价格有所回落。此外， Q3费用相比 Q2也出现增长，综上使得公司 2024Q3利润环比回落。 以旧换新政策叠加美国降息预期， MDI 需求未来有望改善目前 MDI 下游需求逐步进入春节旺季， 价格有所支撑。长期看， 国务院正式印发《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》，明确家电产品以旧换新，推动家装消费品换新，有助于冰箱冷柜等家电消费需求。 海外方面， 从 2022年开始，海外经济进入缓慢增速阶段，需求相对偏弱，聚合 MDI 出口价格有所承压，但 MDI 出口量仍维持高位， 2023年，聚合 MDI 出口量达到 104.37万吨，纯 MDI 出口量为 12.10万吨。 2022年后，美国地产景气度偏弱，未来随着美国降息， 房贷利率逐步回落，美国地产有望出现反弹，我们预计以美国为代表的海外需求将迎来逐步修复。 聚氨酯+新材料产能逐步落地，未来业绩成长可期公司有序推进宁波、 福建 MDI 以及福建 TDI 新装置建设及投产， 宁波基地远期目标计划将 MDI 装置技改扩能至 150万吨/年， 未来 MDI、TDI 供给格局有望继续向好， 在聚氨酯领域，产能+成本均具有明显优势。乙烯二期以及蓬莱一期预计也将于 2024年底逐步投产， 乙烯二期+未来乙烯一期原料乙烷改造，未来石化板块有望重估。 目前 20万吨 POE 项目、 4.8万吨柠檬醛及衍生物项目已经投产， 未来柠檬醛、维生素、香精香料产业链将相继打通。 公司三位一体布局，多个项目陆续投放，未来业绩持续发展。 投资建议万华化学是全球聚氨酯行业知名企业， 考虑到烟台及 BC 主要装置检修及宏观需求缓慢影响，我们下调公司业绩， 预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 153.07、 207.67、 236.12亿元，（2024-2026前值分别为 202.75、 253.41、 277.54亿元） ，同比增速分别为-9.0%、 35.7%、 13.7%， 当前股价对应 PE 分别为 16、 12、 10倍，维持“买入”评级。 风险提示 （1）项目建设进度不及预期的风险； （2）项目审批进度不及预期的风险； （3）原材料价格大幅波动的风险； （4）产品价格大幅下跌的风险。

2024年三季度公司营收同比提升，归母净利润同环比下滑。公司2024年三季度营收505.4亿元（同比+12%，环比-1%），归母净利润29.2亿元（同比-29%，环比-27%）；销售毛利率/净利率为13.4%/6.6%，同环比下滑；期间费用率5.8%，同环比略有提升。三季度营收同比提升，但归母净利润、毛利率、净利率同环比下滑，盈利短期承压。2024年前三季度，公司多套装置完成技改扩产及新产能投产，主要产品产销量实现同比增长。然而，部分主营产品价格同比下降，但主要原材料价格持续维持高位，同时公司烟台、欧洲主要装置集中检修，导致三季度利润同比下降。 聚氨酯板块营收及产销量均同比增长，需求整体疲软。2024年三季度公司聚氨酯板块营收187.9亿元（同比+8.5%，环比+4.7%），产量/销量为138/141万吨（同比+16%/+14%，环比-6%/+2%）。2024年第三季度，聚氨酯下游需求整体疲软，纯MDI、TDI等产品价格出现下降趋势，纯MDI/聚合MDI/TDI/软泡聚醚三季度市场均价分别约为1.95/1.78/1.35/0.87万元/吨。其中，纯MDI面临需求疲软，下游成品库存积压，行业内部竞争加剧；聚合MDI受益于冰箱冷柜以旧换新政策的推动，需求有所上升，叠加建筑市场需求的略微回暖和外销市场的稳定；TDI需求较弱，家居行业原料和成品库存较高；软泡聚醚产品受到家居和汽车行业需求同比下降的影响。 石化板块营收同环比提升，销量环比下滑。2024年三季度公司石化板块营收224.0亿元（同比+42.4%，环比+6.4%），产量/销量为130/132万吨（环比-6%/-6%）。受国际原油价格波动、石化下游需求偏弱等因素影响，石化行业虽然略有复苏但整体利润仍处于相对较低水平。 精细化学品及新材料板块产销量同比增加。2024年三季度公司精细化学品及新材料板块营收70.2亿元（同比+10.9%，环比+2.1%），产量/销量为45/50万吨（同比+15%/+16%，环比-15%/+4%）。一期POE、柠檬醛项目已经投产，香精香料等新兴业务产业化推进中。 风险提示：项目投产不及预期；原材料价格上涨；下游需求不及预期等。 投资建议：公司作为聚氨酯行业龙头，存在稳固的利润保障，但由于地产需求持续疲弱等不利因素影响，聚氨酯下游需求略不及预期，叠加成本高位，我们谨慎下调公司2024-2026年归母净利润预测为147.08/172.72/189.44亿元（原值为173.21/199.38/218.51亿元），对应EPS为4.68/5.50/6.03元，当前股价对应PE为17.0/14.5/13.2X，维持“优于大市”评级。

化工行业未来的竞争优势在于“工程师红利”，万华化学是国内少有的以技术创新驱动公司发展的典型。公司以优良文化为基础，通过技术创新和卓越运营打造出高技术和低成本两大护城河。万华化学正以周期成长股的步伐向全球化工巨头之列进军。 短期看，影响万华化学基本面的是产品的景气度，从表征指标来看，价差是影响短期利润最核心的因素。万华化学的产品体系日益庞大，为更好地表示公司景气的程度，我们将万华化学的产品体系作为一个整体，按照现有的产品体系，对营收和原材料的差值建模，在现有产品体系下追溯历史上营收和原材料的价差，将价差定义为万华化学价差指数，以此来判断公司的景气位置。长远看，影响万华化学基本面的是未来的成长，能够证明公司具有持续进化能力的里程碑式的产品至关重要。万华化学在MDI赛道上已经证明了自己，公司未来可能落地的项目就是公司未来发力的方向，就是公司持续进化的空间。 2024Q3万华化学价差指数处于历史9.66%分位数截至2024年10月10日，2024年Q3万华化学价差指数为72.77，较2024年Q2上升1.20（以2010年Q1价差为基点），处于历史9.66%分位数。考虑到价差略有改善，预计Q3归母净利润41亿元。 其中，截至10月10日，万华化学聚氨酯板块Q3价差指数为87.73，较2024Q2上升5.22，处于历史16.23%分位数；截至10月10日，万华化学Q3石化板块价差指数为65.62%，较2024Q2下降4.24，处于历史8.30%分位数；截至10月10日，万华化学Q3新材料板块价差指数为36.69，较2024Q2下降1.88，处于历史8.53%分位数。 重点项目进展2024年9月26日，万华化学（福建）有限公司48万吨年EDC改扩建项目环境影响评价第一次公示。 2024年9月20日，万华化学集团股份有限公司年产3800吨香酮项目环境影响报告书征求意见稿公示。 MDI价格价差2024年9月，聚合MDI均价18123元/吨，同比+7.94%，环比+3.83%；纯MDI均价18413元/吨，同比-16.47%，环比-3.24%。2024年10月11日，聚合MDI价格18500元/吨，纯MDI价格18100元/吨。 2024年9月，聚合MDI与煤炭、纯苯平均价差10150元/吨，同比+14.10%，环比+6.92%；纯MDI平均价差15405元/吨，同比-22.94%，环比-4.32%。2024年10月11日，聚合MDI与煤炭、纯苯价差12414元/吨，纯MDI价差12014元/吨。 据天天化工网和百川盈孚，2024年以来，海外MDI装置非计划内停产频发，包括：1）美国巴斯夫40万吨装置4月11日不可抗力停产；2）美国科思创33万吨装置4月底不可抗力停车；3）美国陶氏34万吨装置5月21日不可抗力停产；4）韩国锦湖三井于7月23日故障停车；5）荷兰亨斯迈47万吨/年MDI装置于8月5日被宣布不可抗力。此外，海外部分MDI装置处于低负荷，1-8月国内聚合MDI出口量合计80.97万吨，同比增长3.62%。 下游冰箱出口量同比提升，房地产新开工同比下滑2024年8月，国内家用电冰箱产量898万台，同比+4.70%；2024年8月，家用电冰箱出口量732万台，同比+20.59%。 2024年8月，国内冷柜产量314.90万台，同比+0.3%；2024年8月，国内冷柜销量320.10万台，同比+2.7%。 2024年8月，国内汽车产量249.2万辆，同比-3.2%；2024年8月，国内汽车销量245.3万辆，同比-5.0%。 2024年8月，房屋新开工面积累计4.95亿平方米，同比-22.5%。2024年8月，房屋累计施工面积70.94亿平方米，同比-12.0%。 盈利预测和投资评级综合考虑公司主要产品价格价差，预计公司2024/2025/2026年营业收入分别为1906、2305、2618亿元，归母净利润分别为180、236、297亿元，对应PE分别13、10、8倍，考虑公司未来呈高成长性，维持“买入”评级。 风险提示项目建设不及预期；市场大幅度波动；新产品不及预期；同行业竞争加

化工行业未来的竞争优势在于“工程师红利” ， 万华化学是国内少有的以技术创新驱动公司发展的典型。 公司以优良文化为基础， 通过技术创新和卓越运营打造出高技术和低成本两大护城河。 万华化学正以周期成长股的步伐向全球化工巨头之 s 列进军。 短期看， 影响万华化学基本面的是产品的景气度， 从表征指标来看， 价差是影响短期利润最核心的因素。 万华化学的产品体系日益庞大， 为更好地表示公司景气的程度， 我们将万华化学的产品体系作为一个整体，按照现有的产品体系， 对营收和原材料的差值建模， 在现有产品体系下追溯历史上营收和原材料的价差， 将价差定义为万华化学价差指数， 以此来判断公司的景气位置。 长远看， 影响万华化学基本面的是未来的成长， 能够证明公司具有持续进化能力的里程碑式的产品至关重要。 万华化学在 MDI 赛道上已经证明了自己， 公司未来可能落地的项目就是公司未来发力的方向， 就是公司持续进化的空间。 2024Q3万华化学价差指数处于历史 8.79%分位数截至 2024年 9月 18日，2024年 Q3万华化学价差指数为 71.99，较 2024年 Q2上升 0.42（以 2010年 Q1价差为基点）， 处于历史 8.79%分位数。 考虑到价差略有改善， 预计 Q3归母净利润 41亿元。 其中， 截至 9月 18日， 万华化学聚氨酯板块 Q3价差指数为 85.75， 较2024Q2上升 3.24， 处于历史 14.88%分位数。 截至 2024年 9月 18日，万华化学 Q3石化板块价差指数 66.48， 较 2024Q2下降 3.38， 处于历史9.73%分位数。 截至 2024年 9月 18日， 万华化学 Q3新材料板块价差指数为 36.77， 较 2024Q2下降 1.80， 处于历史 8.65%分位数。 重点项目进展2024年 9月 5日， 万华化学（福建）有限公司万华福建工业园 MDI 一体化配套项目-48万吨/年甲醛项目环境影响评价信息第二次公示。 2024年 8月 20日， 万华化学集团股份有限公司甲烷-二氧化碳联合重整工业化试验项目环境影响报告书报批前公示。 2024年 8月 12日， 万华化学（福建） 有限公司 TDI 一期技改扩能 36万吨/年项目环境影响评价信息第二次公示。 2024年 8月 9日，万华化学集团股份有限公司甲烷-二氧化碳联合重整工业化试验项目环境影响报告书征求意见稿公示。 2024年 8月 2日， 万华化学（烟台） 石化有限公司 100万吨/年乙烯装置原料多元化改造项目环境影响报告书报批前公示。 MDI 价格价差2024年 8月， 聚合 MDI 均价 17455元/吨， 同比+0.17%， 环比+0.74%； 纯 MDI 均价 19031元/吨， 同比-14.81%， 环比+5.25%。 2024年 9月 18日， 聚合 MDI 价格 18200元/吨， 纯 MDI 价格 18450元/吨。 2024年 8月，聚合 MDI 与煤炭、纯苯平均价差 10832元/吨，同比-4.15%，环比+2.16%； 纯 MDI 平均价差 12407元/吨，同比-23.47%，环比+9.25%。 2024年 9月 18日， 聚合 MDI 与煤炭、 纯苯价差 11663元/吨， 纯 MDI价差 11913元/吨。 据天天化工网和百川盈孚， 2024年以来， 海外 MDI 装置非计划内停产频发， 包括： 1） 美国巴斯夫 40万吨装置 4月 11日不可抗力停产； 2） 美国科思创 33万吨装置 4月底不可抗力停车； 3）美国陶氏 34万吨装置 5月 21日不可抗力停产； 4） 韩国锦湖三井于 7月 23日故障停车； 5） 荷兰亨斯迈 47万吨/年 MDI 装置于 8月 5日被宣布不可抗力。 此外， 海外部分 MDI 装置处于低负荷， 1-7月国内聚合 MDI 出口量合计 72.24万吨，同比增长 5.5%。 下游冰箱出口量同比提升， 房地产新开工同比下滑2024年 7月， 国内家用电冰箱产量 830万台， 同比-3.0%； 2024年 7月， 家用电冰箱出口量 693万台， 同比+14.9%。 2024年 7月， 国内冷柜产量 311万台， 同比-1.3%； 2024年 7月， 国内冷柜销量 319.0万台， 同比+7.9%。 2024年 8月， 国内汽车产量 249.2万辆， 同比-3.2%； 2024年 8月， 国内汽车销量 245.3万辆， 同比-5.0%。 2024年 8月， 房屋新开工面积累计 4.95亿平方米， 同比-22.5%。 2024年 8月， 房屋累计施工面积 70.94亿平方米， 同比-12.0%。 盈利预测和投资评级综合考虑公司主要产品价格价差， 预计公司 2024/2025/2026年营业收入分别为 1906、 2305、 2618亿元， 归母净利润分别为 180、 236、 297亿元， 对应 PE 分别 13、 10、 8倍， 考虑公司未来呈高成长性， 维持“买入” 评级。 风险提示项目建设不及预期； 市场大幅度波动； 新产品不及预期； 同行业竞争加剧； 产品价格大幅下滑； 原材料价格大幅上涨； 终端需求低于预期。

事件。当地时间9月18日，美国联邦储备委员会当地时间宣布，将联邦基金利率目标区间下调50个基点，降至4.75%至5.00%之间的水平。这是4年来，美联储首次降息。此外，根据美联储的预测，今年年底美国联邦基金利率将达到4.4%，即4.25%至4.5%的目标区间，到2025年将降至3.4%，到2026年预计将降至2.9%。 聚合MDI在海外主要用于建筑保温，降息或利好美国地产市场需求。公司核心产品聚合MDI主要应用于冰箱冷柜保冷、建筑保温等领域，在海外重点应用于建筑保温。以北美重要的聚氨酯供应商Huntsman数据为例，其2023年聚氨酯部门的收入中有44%来自于保温相关领域需求，其中较为重要的使用形式为PU泡沫喷涂。海外房地产市场是对MDI需求影响最大、最为直接的领域之一。此前，美国市场利率处于历史高位，过高的房贷利率对于新房需求存在明显压制。同时，对于已持有房产的居民，也很难接受过高的房贷利率进行住房置换。本次美联储降息后，房贷利率下降趋势确认，北美房地产市场将会释放此前被压制的购房需求。 美国是中国最大的MDI出口目的国，公司是最主要的出口商。根据海关数据显示，2023年，公司所在省份向美国出口聚合MDI约21.69万吨，占所在省份出口量的比例（下同）为25.17%，向俄罗斯出口10.07万吨，占比11.68%，向荷兰出口8.34万吨，占比9.68%，分别位列第一至三位。2024年1-7月，公司所在省份向美国出口16.63万吨，占所在省份出口比例为26.94%，向荷兰出口8.05万吨，占比13.05%，向土耳其出口4.75万吨，占比7.70%。2019年以来，美国一直是公司最大的MDI出口目的国，占公司所在省份出口比例的24%-33%之间。而根据美国海关方面数据显示，2023年中国向美国进口聚合MDI约17万吨，中国货源占76.06%。若美国地产的需求复苏，或将直接利好公司的MDI产品出口增长。 投资建议：公司是国内化工行业龙头，在聚氨酯、石化、精细化学品、新材料等领域通过持续的技术创新和产业链布局，已经建立了较强的竞争优势。2024年公司多个重点项目将迎来投产。我们预计2024-2026年归母净利润为172.29、216.37、244.72亿元，对应PE分别为14x、11x、10x。我们看好公司发展趋势，维持“推荐”评级。 风险提示：1）下游需求下滑的风险；2）贸易冲突的风险；3）新项目建设进度不及预期的风险；4）汇率波动的风险。

公司24Q2公司实现营收509.0亿元，同比+11.4%，环比+10.3%，实现归母净利40.2亿元，同比-11.0%，环比-3.4%，实现扣非归母净利39.7亿元，同比-8.1%，环比-3.8%。其中Q2毛利率15.3%，环比-2.3pct有所下滑，主要受到纯苯等原料成本抬升的影响。 展望下半年，纯MDI/TDI价格价差已开始反弹，看好后续修复。 石化产品产销稳步增长，公司携手海外共建特种聚烯烃项目，强强联合打造全球竞争力。新材料板块高速成长，20万吨POE装置/4.8万吨柠檬醛装置均已投产，公司多点布局成效显著。 事件公司披露2024年中报，公司2024年上半年实现营业收入970.7亿元，同比增长10.8%，实现归母净利81.7亿元，同比减少4.6%，实现扣非归母净利81.0亿元，同比减少2.5%。其中Q2公司实现营收509.0亿元，同比+11.4%，环比+10.3%，实现归母净利40.2亿元，同比-11.0%，环比-3.4%，实现扣非归母净利39.7亿元，同比-8.1%，环比-3.8%。 简评Q2营收同比增长11%，毛利率环比略减随着公司聚氨酯等扩建项目产能持续释放，2024年上半年公司主产品营收、产销均实现同比增长。盈利方面，相关业务毛利率有所下滑，公司Q2实现毛利率15.3%，同比-0.1pct，环比-2.3pct，实现净利率8.7%，同比-2.0pct，环比-1.2pct。期间费用方面，Q2公司销售/管理/研发/财务费用率分别环比-0.2/-0.1/-0.2/+0.1pct，基本保持稳定，Q2减值损失合计-1.5亿元，环比减亏0.9亿元。 聚氨酯盈利有望修复，龙头地位不断巩固24Q2聚氨酯板块营收180亿元，同比增长5.2%，环比增长2.6%；销量138万吨，同比增长11.3%，环比增长5.3%。根据百川盈孚，24Q2纯MDI均价1.9万元/吨，同比-0.5%，环比-7.1%，聚合MDI均价1.7万元/吨，同比+11.6%，环比+6.0%。受原油等因素影响，Q2公司纯苯等原料价格提升，对毛利率造成一定挤压。 展望Q3，纯MDI/TDI价格价差已开始反弹，在全球不可抗力频发的背景下，看好盈利持续修复。公司聚氨酯板块总产能516万吨/年，福建基地和宁波基地扩能全部投产后公司MDI/TDI总产能在全球占比均将超过35%。随着福建检修结束和未来新产能落地，公司有望持续放量。技术方面，公司MDI低盐酸比新工艺、盐水回用技术得以投用推广、TDI新技术将纯度提升至99.99%，综合来看，公司全球聚氨酯材料龙头地位有望不断巩固加强。 石化业务营收稳步增长，携手外资共建特种聚烯烃项目24Q2石化板块营收211亿元，同比增长17.4%，环比增长13.8%。公司7月公告，拟与阿布扎比国家石油公司、北欧化工、博禄化学共同成立中外合资公司，并启动在福州市建设160万吨/年特种聚烯烃一体化设施的可行性研究。该合作有望利用北欧化工先进且专有的Borstar聚烯烃技术的竞争优势、博禄化学在特种聚烯烃的生产优势以及万华的供应链优势，多维度增强项目竞争力。此外公司蓬莱项目一期装置进入管道试压和电缆敷设攻坚阶段，将按计划陆续中交，乙烯二期稳步推进，预计24H2逐步投产，为公司中长期广阔成长空间打下基础。 精细化学品和新材料板块继续成长，POE、柠檬醛相继投产24Q2精细化学品和新材料板块营收68.7亿元，同比增长16.0%，环比增长12.6%。销量48万吨，同比增长23.1%，环比增长9.1%，继续稳健增长。公司20万吨/年POE项目已顺利投产，实现“卡脖子”材料大规模国产化，4.8万吨柠檬醛装置成功投料试车，单套产能全球最大。公司在新材料领域布局效果显著，竞争力不断提升。 盈利预测和估值：预计公司2024至2026年归母净利润预测值为187.4、228.2、245.2亿元，对应PE为11.9、9.8、9.1X，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济增速低于预期（公司主要产品MDI市场需求与地产家电等宏观周期紧密相关。公司主要产品的销售价格和销量随宏观经济发展状况、市场供求关系的变化而呈现出一定波动变化。随着国内外宏观经济的周期性波动，下游行业对于公司产品的需求和价格可能出现下降的情形，对公司未来业务发展和经营业绩带来不利影响）；公司石化业务原料和产品价格波动剧烈，将导致公司业绩波动；公司新材料项目进度不及预期（公司规划了柠檬醛及衍生物、电池材料、可降解塑料、高端聚烯烃等一系列新项目，若上述项目不能如期落地，将对公司的产销、经营成本等造成影响，进而影响收益）。