事项：公司公告：2024年9月19日，公司发布对外投资公告，公司拟投资15.70亿元，建设9万吨/年环氧氯丙烷（ECH）、1万吨/年四氟丙烯（HFO-1234yf）、2万吨/年聚偏氟乙烯（PVDF）。项目建设周期预计为4年，项目分三期建设，其中一期项目包括建设5万吨/年ECH、3万吨/年LNG（液化天然气）气站；二期项目将建设1万吨/年HFO-1234yf、2万吨/年PVDF，二期项目将视一期项目情况择机启动建设；三期项目包括建设4万吨/年ECH、10万吨/年精甘油（为9万吨/年ECH的配套原料），三期项目将视一期、二期项目建设情况择机启动建设。 国信化工观点：1）二代、三代制冷剂供给端具备长期约束，四代制冷剂具备极高的专利壁垒，看好配额约束下二代、三代制冷剂景气度延续，四代制冷剂远期广阔替代前景；2）今年为我国三代制冷剂配额限制元年，公司投资布局四代制冷剂产能有利于抓住第四代制冷剂产品的发展机遇，对制冷剂产品进行更新换代，巩固制冷剂业务优势；3）投建9万吨甘油法ECH，以甘油、氯化氢为主要原料，有助于消化公司副产品HCl。随着三代制冷剂产品供给侧结构性改革不断深化，行业竞争格局趋向集中，三代制冷剂有望保持长期的景气周期，公司作为行业领先企业将持续受益。公司积极布局第四代制冷剂、新材料、新能源等业务领域，并通过子公司向氟化工下游高附加值领域延伸。2024年上半年制冷剂产品价格已出现上涨，公司制冷剂产品量价齐升，我们维持2024-2026年盈利预测：预计公司2024-2026年归母净利润分别5.45/6.38/7.62亿元，同比增速95.0%/17.0%/19.5%；摊薄EPS为0.89/1.04/1.25元；对应当前股价对应PE为32.0/27.4/22.9X。维持“优于大市”评级。 评论：生态环境部发布2025年制冷剂配额方案征求意见稿，看好二代、三代制冷剂产品景气度延续2024年9月14日，生态环境部发布《关于公开征求2025年度消耗臭氧层物质和氢氟碳化物配额总量设定和分配方案意见的函》，方案初步制定了2025年二代制冷剂（HCFCs）与三代制冷剂（HFCs）的配额总量及分配方案，并对方案编制进行了说明。方案整体遵循目标导向、稳中求进、分段实施、分类施策的工作原则，二代制冷剂配额严格落实年度履约淘汰任务，三代制冷剂配额在综合考虑行业发展需求和2024年度HFCs配额实施情况下，对部分产品的配额发放进行了细微调整。我们认为，配额征求意见稿的发布预示着政策严肃性将持续，在供给端长期强约束的背景下，我们持续看好制冷剂产品的景气度延续。 四代制冷剂具备极高的专利壁垒，随着全球低GWP（全球变暖能值）制冷剂趋势发展，四代制冷剂应用前景广阔四代制冷剂中的四氟丙烯（HFO-1234yf），具有零臭氧潜能值、微可燃、低全球变暖潜能值（GWP）、制冷能效高、安全性高等特点，在汽车空调、家用制冷、商用制冷等领域具有广阔应用前景。当前美国环境保护署现已批准使用具有低GWP的R1234yf制冷剂替代R134a制冷剂，R134a已经计划于2021年禁止在新型乘务车和轻型卡车汽车空调系统中使用；欧美国家也已经开始逐步淘汰车用的三代制冷剂R134a，欧盟将在其新车辆中使用R1234yf和R744。我国作为制冷剂生产、消费大国，受广阔的市场前景吸引，国际厂商纷纷在国内建厂或授权代工，在此背景下，我国R1234yf制冷剂产业规模不断扩大，但国际氟化工巨头对四代制冷剂进行了完善的专利布局，形成了极高的专利壁垒，此外，R1234yf价格较为昂贵，在6-7万欧元/吨区间波动，因此国内R1234yf制冷剂市场应用规模较小。但根据《关于消耗臭氧层物质的蒙特利尔议定书》《〈关于消耗臭氧层物质的蒙特利尔议定书〉基加利修正案》，我国已对第二代制冷剂产品实施淘汰政策，并对第三代制冷剂产品实施了配额管理。在此背景下，公司建设R1234yf有利于抓住第四代制冷剂产品的发展机遇，对制冷剂产品进行更新换代，巩固公司在制冷剂业务优势。 投建9万吨甘油法ECH，以甘油、氯化氢为主要原料，有助于消化公司副产品HCl环氧氯丙烷（ECH）是一种重要的有机化工原料和精细化工产品，可作为原料生产环氧树脂、氯醇橡胶等产品，也可用作溶剂、增塑剂、阻燃剂和表面活性剂等，用途广泛。公司新产能采用甘油法制备ECH，以甘油、氯化氢（HCl）为主要原料，有助于公司消化副产物氯化氢；使用甘油代替丙烯生产ECH，可以减少对石油资源的使用。通过该工艺生产ECH，不仅提高了资源的利用率，降低了ECH的生产成本，符合环保和可持续发展的要求。 此外，公司在在建5000吨/年聚全氟乙丙烯（FEP）及5000吨/年聚偏氟乙烯（PVDF）项目的基础上，投资建设2万吨/年PVDF产能，有助于公司发挥规模效应，实现降本增效。 投资建议：随着三代制冷剂产品供给侧结构性改革不断深化，行业竞争格局趋向集中，三代制冷剂有望保持长期的景气周期，公司作为行业领先企业将持续受益。公司积极布局第四代制冷剂、新材料、新能源等业务领域，并通过子公司向氟化工下游高附加值领域延伸。2024年上半年制冷剂产品价格已出现上涨，公司制冷剂产品量价齐升，我们维持2024-2026年盈利预测：预计公司2024-2026年归母净利润分别5.45/6.38/7.62亿元，同比增速95.0%/17.0%/19.5%；摊薄EPS为0.89/1.04/1.25元；对应当前股价对应PE为32.0/27.4/22.9X。维持“优于大市”评级。 风险提示：氟化工需求疲弱；项目投产进度不及预期；产品价格大幅下滑等。

事件：2024年8月27日，三美股份发布2024年半年报。公司2024年上半年收入为20.40亿元，同比上升17.51%；归母净利润为3.84亿元，同比上升195.83%；扣非净利润为3.74亿元，同比上升197.83%。对应公司2Q24营业收入为10.82亿元，环比上升12.84%；归母净利润为2.29亿元，环比上升48.68%。 点评：制冷剂行业景气提升，公司制冷剂量价齐升，公司业绩同比改善。供给方面，随着三代制冷剂配额制的正式实施，供给端约束逐步落地。需求方面，下游主要应用领域产品产量同比提升。根据国家统计局数据，1H24我国房间空气调节器产量15705.6万台，同比增长13.8%；家用电冰箱产量5051.0万台，同比增长9.7%；家用冷柜产量1346.3万台，同比增长18.4%；汽车产量1,396.0万辆，同比增长5.7%。供需格局的优化带来了制冷剂产品价格的提升，1H24公司氟制冷剂/氟发泡剂/氟化氢均价分别为2.49/1.66/0.76万元/吨，YoY分别为16.29%/-27.31%/2.37%。我们认为随着制冷剂前期库存的逐步消化以及家电设备以旧换新政策的落地，制冷剂供需格局将进一步改善，主流产品价格仍有上行空间。 产销量方面，1H24公司氟制冷剂/氟发泡剂/氟化氢产量分别为8.78/0.75/7.12万吨，YoY分别为12.52%/-8.89%/14.32%。销量分别为6.61/0.51/3.56万吨，YoY分别为5.83%/14.21%/2.61%，原材料方面，萤石与硫酸价格上涨较为明显。1H24公司萤石粉/偏氯乙烯/三氯乙烯/四氯乙烯/氯仿/硫酸/二氯甲烷采购均价分别为3206.65/6212.31/4203.45/4082.11/2539.41/323.67/2467.13元/吨，YoY分别为14.25%/-25.10%/-25.39%/-19.88%/15.87%/31.26%/-0.92%。 1H24公司销售费用同比下降19.45%，销售费用率为1.14%，同比下降0.52pcts；财务费用同比上升19.67%，财务费用率为-3.11%，同比上升1.43pcts；管理费用同比下降2.85%，管理费用率为3.53%，同比下降0.74pcts；研发费用同比上升94.63%，研发费用率为1.74%，同比上升0.69pcts。 1H24公司各项现金流净额变化较大。1H24经营性活动产生的现金流净额为1.61亿元，同比下降62.53%；投资活动产生的现金流净额为-5.55亿元，同比下降152.36%；筹资活动产生的现金流净额为-1.41亿元，同比上升3.49%；期末现金及等价物余额为25.98亿元，同比下降27.23%。应收账款同比上升22.82%，应收账款周转率有所上升，从2023年同期的4.91次上升到5.89次；存货同比上升17.36%，存货周转率有所下降，从2023年同期的3.12次下降到2.84次。 公司多个项目即将投产，推进氟化工一体化布局。根据公司2024年8月27日投资者交流纪要披露，公司6000t/a六氟磷酸锂项目预计将于2024年10月进入试生产；5000t/a聚全氟乙丙烯（FEP）及5000t/a聚偏氟乙烯（PVDF）项目预计将于2024年12月左右进入试生产；盛美锂电正在开展年产3,000吨（折固）双氟磺酰亚胺锂项目的技改工作。根据公司2024年8月26日对外投资公告披露，公司计划投资21.90亿元，新建氟化工一体化项目（一期、二期），其中一期项目包括废盐综合利用30万吨/年离子膜法制造烧碱装置，二期项目包括5万吨/年电石干法乙炔制二氟乙烷(R152a)装置及配套电石干法乙炔装置、1.5万吨/年三氟乙酸(TFA)装置、0.5万吨/年三氟乙酸乙酯(ETFA)装置，项目的实施将进一步保障原材料供给与调配、降低成本、优化公司的业务及产品结构。我们看好公司在氟化工一体化领域的上下游布局，预计公司在氟化工领域综合竞争力将进一步提升。 投资建议：我们预计三美股份2024-2026年收入分别为46.82/55.35/63.75亿元，同比增长40.4%/18.2%/15.2%，归母净利润分别为8.40/11.54/14.72亿元，同比增长200.4%/37.4%/27.5%，对应EPS分别为1.38/1.89/2.41元。 结合公司9月13日收盘价，对应PE分别为20/15/12倍。我们基于以下三个方面：1）我们认为随着制冷剂前期库存的逐步消化以及家电设备以旧换新政策的落地，制冷剂供需格局将进一步改善，主流产品价格仍有上行空间；2）我们看好公司在氟化工一体化领域的上下游布局，预计公司在氟化工领域综合竞争力将进一步提升，维持“买入”评级。 风险提示：安全环保风险、行业周期性波动风险、新产品替代风险、生产配额紧缩风险、外贸风险、汇率波动风险。

事件：公司发布2024年半年报，报告期内，公司实现营业收入20.40亿元，同比+17.51%，实现归母净利润3.84亿元，同比+195.83%，其中Q1/Q2分别实现归母净利润1.54/2.29亿元，分别同比+672.53%/+109.06%，分别环比+270.79%/+48.68%。 2024H1氟制冷剂量价齐升，带动业绩大幅上涨。2024年上半年，公司氟制冷剂、氟发泡剂、氟化氢业务板块产品外销量分别为66115.92、5120.06、35594.21吨，同比+5.83%、+14.21%、+2.61%，外售均价分别为24940.16、16557.17、7622.78元/吨，同比+16.29%、-27.31%、+2.37%，营收分别为16.49、0.85、2.71亿元，同比+23.06%、-16.98%、+5.05%。 公司氟制冷剂量价齐升，盈利能力同步改善，2024H1，公司氟制冷剂板块毛利率修复至29.71%，达到自2019年以来的高点。 自2024年制冷剂进入配额元年，价格价差开启上行通道。据百川盈孚数据，二代制冷剂方面，2024年9月13日，R22价格为30000元/吨，价差为21249元/吨，较年初分别上涨53.85%、91.95%。三代制冷剂方面，2024年9月13日，R32价格为35500元/吨，价差为22296元/吨，较年初分别上涨105.80%、371.77%；R134a价格为33000元/吨，价差为19286元/吨，较年初分别上涨17.86%、62.54%；R125价格为29500元/吨，价差为13911元/吨，较年初分别上涨6.31%、12.14%。 公司作为制冷剂行业龙头之一，未来将充分受益于行业景气周期。二代制冷剂方面，公司现有R22产能1.44万吨/年，2024年生产配额9547吨，国内占比5.29%。三代制冷剂方面，公司现有R32产能4万吨/年，2024年生产配额27779吨，国内占比11.6%；现有R134a产能6.5万吨/年，2024年生产配额51506吨，国内占比23.88%；现有R125产能5.2万吨/年，2024年生产配额31498万吨，国内占比19.01%。 投资建议：我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为8.28/12.63/17.52亿元，EPS分别为1.36/2.07/2.87元，对应PE分别为21/14/10倍，考虑公司作为国内制冷剂行业龙头，将充分受益于制冷剂行业的景气修复，维持“买入”评级。 风险提示：上游原材料价格大涨；配额政策变化风险；下游需求不及预期；新建项目投产进度不及预期。

氟化工头部企业， 持续完善产业链布局。 公司是氟化工头部企业， 主要从事氟碳化学品和无机氟产品等氟化工产品的研发、生产和销售。公司氟碳化学品主要包括氟制冷剂和氟发泡剂， 公司现有 R32、 R125、 R134a、 R143a、 R22、 R142b、R141b 产能分别为 4万吨/年、 5.2万吨/年、 6.5万吨/年、 1万吨/年、1.44万吨/年、 0.42万吨/年、 3.56万吨/年， 以上产品皆为供给强约束产品，公司 2024年配额分别为 2.78万吨、 3.15万吨、 5.15万吨、0.63万吨、 0.95万吨、 0.17万吨、 1.45万吨。 同时，公司依托新材料产业园的资源优势、现有产品、品牌和资金优势，以含氟新材料为主要方向，在现有产业布局基础上，延伸氟化工产业链，丰富公司产品结构，推动产业转型升级。 供给强约束叠加需求刚性， 制冷剂景气度持续提升。 ①供给强约束： 制冷剂供给具有强约束性，配额政策限定了我国制冷剂的生产上限，同时对配额的内用和出口、各制冷剂生产企业生产配额做了明确的划分，制冷剂供给端细化且约束较强。 ②需求刚性： 制冷剂下游主要是家用空调、汽车等， 成本占比低且为制冷必需品。 据 IEA 预测，全球住宅空调的总空间冷却输出容量将从 2016年的约 6200GW 增长到 2050年的近 23000GW，复合增长率 4%。同时由于专利、成本、安全等因素，四代制冷剂短期难以对现有制冷剂品种形成替代， 二代、三代制冷剂需求具有刚性。 供给强约束和需求刚性背景下，制冷剂供需格局持续优化， 景气度持续提升，价格价差纷纷上涨， 截至 2024年 9月 4日， R32、 R125、 R134a、R22市场均价为 3.55万元/吨、 2.95万元/吨、 3.3万元/吨、 3.3万元/吨，分别增长 108.8%、 7.3%、 20.0%、 61.0%；价差为 2.24万元/吨、1.39万元/吨、 1.90万元/吨、 2.42万元/吨，分别增长 414.2%和 14.7%、70.9%、 101.5%。 公司是制冷剂头部企业，有望充分受益制冷剂景气提升带来的利润中枢上行。 积极拓展氟化工产业链，稳步推进项目建设。 公司依托新材料产业园的资源优势、现有产品、品牌和资金优势，以含氟新材料为主要方向，在现有产业布局基础上，延伸氟化工产业链，丰富公司产品结构，推动产业转型升级。目前，公司已布局的项目有：年产 3,000t/a（一期为 500t/a）双氟磺酰亚胺锂（LiFSI）项目、 5,000t/a 聚全氟乙丙烯（FEP）及 5,000t/a 聚偏氟乙烯（PVDF）项目、 6,000t/a 六氟磷酸锂（LiPF6）及 100t/a 高纯五氟化磷（PF5）项目、 1,200t/a 六氟乙烷(R116)项目、 20,000t/a 高纯电子级氢氟酸项目。 未来随着公司氟材料产品陆续投产， 公司盈利空间将进一步打开。 投资建议在供给强约束和需求刚性的背景下，制冷剂景气度持续提升， 公司作为制冷剂头部企业，盈利中枢有望持续上行， 预计公司 2024年-2026年分别实现营业收入 39.2、 46.3、 52.7亿元，实现归母净利润 8.8、12.9、 16.1亿元，对应 PE 分别为 19X、 13X、 11X。首次覆盖给予公司“买入”评级。 风险提示 （1）行业政策风险； （2）产品替代风险； （3）宏观经济风险； （4）原材料价格波动风险； （5）海外需求下行风险。

2024年上半年公司实现营业收入 20.4亿元，同比+18%；实现归母净利润 3.8亿元，同比+196%；其中 Q2营收 10.8亿元，同比+13%，环比+13%；实现归母净利润 2.3亿元，同比+109% ，环比49%，其中 24H1公司氟制冷剂/氟发泡剂/氟化氢分别实现营收16.5/0.8/2.7亿元，同比分别 +23%/-17%/+5% ，分别实 现 售价24940/16557/7623元/吨，同比分别+16%/-27%/+2%，产量分别为8.8/0.8/7.1万吨，同比分别+13%/-9%/+14%，销量分别为 6.6/0.5/3.6万吨，同比分别+6%/+14%/+3%。 事件公司发布 2024年中报： 2024年上半年公司实现营业收入 20.4亿元，同比+18%；实现归母净利润 3.8亿元，同比+196%。 简评制冷剂盈利能力提升， Q2业绩同比环比增长2024年上半年公司实现营业收入 20.4亿元，同比+18%；实现归母净利润 3.8亿元，同比+196%；其中 Q2营收 10.8亿元，同比+13%，环比+13%；实现归母净利润 2.3亿元，同比+109% ，环比49%，其中 24H1公司氟制冷剂/氟发泡剂/氟化氢分别实现营收16.5/0.8/2.7亿元，同比分别 +23%/-17%/+5% ，分别实 现 售价24940/16557/7623元/吨，同比分别+16%/-27%/+2%，产量分别为8.8/0.8/7.1万吨，同比分别+13%/-9%/+14%，销量分别为 6.6/0.5/3.6万吨，同比分别+6%/+14%/+3%。 制冷剂整体后续仍有进一步提升空间，规划项目有序推进今年是 HFCs 实行配额制首年，前期存在产品库存积累，除家用空调需求明显改善外，其他下游市场需求较弱，尤其是出口市场较为疲软，导致供给总量较为充裕、部分产品市场竞争仍较为激烈，价格从原非理性下跌向上回归缓慢，品种差异较大，后续随 着制冷剂配额逐步消耗，以及四季度原料价格等支撑抬升预期下，氟化工产业链整体价格盈利有望进一步改善。 此外，公司稳步推进浙江三美 5000t/a FEP 及 5000t/a PVDF、福建东莹 6000t/a LiPF6及 100t/a 高纯五氟化磷等项目，参股公司盛美锂电 3000吨（折固） LIFSI 项目技改、森田新材料高纯电子级氢氟酸扩产等工作也在有序开展中。 盈利预测与估值： 预计公司 2024年、 2025年、 2026年归母净利润分别为 8.7亿、 13.9亿和 17.0亿， EPS 分别为 1.4元、 2.3元和 2.8元， PE 分别为 20X、 12X、 10X，维持“买入”评级。

制冷剂产品同比量价齐升， 2024年上半年归母净利润同比增长 195.83%。 2024年 8月 26日晚， 三美股份发布 2024年半年度报告， 报告显示， 2024年上半年公司实现营业收入 20.40亿元， 同比增长 17.51%， 实现归母净利润3.84亿元， 同比增长 195.83%， 实现扣非后归母净利润 3.74亿元， 同比增长 197.83%。 2024年上半年， 受益于制冷剂产品盈利能力提升， 公司销售毛利率、 销售净利率同步提升至 26.91%、 18.81%。 制冷剂方面， 公司不断优化产品销售策略， 制冷剂产销量总体呈现出增长态势： 2024上半年， 公司实现制冷剂产量/销量分别 7.81/6.61万吨， 分别同比+12.52%/+5.83%。 价格方面， 据我们编制的市场价格指数， 截至 6月 30日， 国信化工制冷剂市场价格指数的季度涨幅（相较于 1月 1日）达到 47.8%（国内市场价） ， 其中 R22、 R32受家用空调需求提振、 供给端配额收紧影响， 2024年上半年价格大幅上涨， 截止至 6月 30日， R22价格为 29500元/吨， 较年初上涨 55.26%， R32价格为 35500元/吨， 较年初上涨 119.40%。 公司产品端制冷剂板块均价为 24940.16元/吨， 同比+16.29%， 板块营收同比+23.06%。 氟化氢量价齐升， 氟发泡剂以量补价。 2024年上半年， 公司氟化氢/氟发泡剂销售均价同比变化+2.37%/-27.31%， 两者销量同比变化+2.61%/14.21%，两者毛利率水平相比 2023年变化-3.41pct/-4.46pct。 控股子公司拟投建烧碱、 电石干法乙炔制二氟乙烷、 三氟乙酸、 三氟乙酸乙酯装置， 将有利于完善公司在上游原材料、氟精细化学品等领域的产业布局。 公司控股子公司重庆市嘉利合新材料科技有限公司拟投资21.90亿元建设氟化工一体化项目（一期， 投资 11.0亿元） 与氟化工一体化项目（二期， 投资 10.90亿元） 。 其中一期项目拟建设废盐综合利用 30万吨/年离子膜法制造烧碱(NaOH)装置； 二期项目拟建设 5万吨/年电石干法乙炔制二氟乙烷(R152a)装置及配套电石干法乙炔装置、1.5万吨/年三氟乙酸(TFA)装置、0.5万吨/年三氟乙酸乙酯(ETFA)装置。 本项目的建设有利于完善公司在上游原材料、 氟精细化学品等领域的产业布局， 将进一步保障原材料供给与调配、降低成本、 优化公司的业务及产品结构， 提升公司抗周期性波动风险的能力， 有利于提升市场竞争力， 促进公司高质量可持续发展。 向氟制冷剂、 氟精细化学品、 氟聚合物方向进行产业链一体化投资布局。 近年来， 公司积极布局新材料、 新能源等业务领域， 并向氟化工下游高附加值领域延伸。目前， 公司已布局的项目有：3000吨（一期 500吨）LiFSI项目、 5000吨 FEP 及 5000吨 PVDF 项目、 6000吨六氟磷酸锂 及 100吨高纯 PF5、 1200吨 R116、 20000吨高纯电子级氢氟酸项目。 风险提示： 氟化工需求疲弱； 项目投产进度不及预期； 产品价格大幅下滑等。 投资建议： 维持盈利预测， 维持“优于大市” 评级。 随着三代制冷剂产品供给侧结构性改革不断深化， 行业竞争格局趋向集中，三代制冷剂有望保持长期的景气周期， 公司作为行业领先企业将持续受益。 未来， 公司将积极布局新材料、 新能源等业务领域， 并通过子公司向氟化工下游高附加值领域延伸。 2024年上半年制冷剂产品价格已出现上涨， 公司制 年归母净利润分别 5.45/6.38/7.62亿元， 同比增速 95.0%/17.0%/19.5%； 摊薄 EPS 为 0.89/1.04/1.25元； 对应当前股价对应 PE 为 33.3/28.5/23.7X。 维持“优于大市” 评级。

事项：公司发布2024年半年报，2024H1实现营收20.40亿元，yoy+17.51%；实现归母净利润3.84亿元，yoy+195.83%；归母扣非净利润3.74亿元，yoy+197.83%；销售毛利率26.91%，较2023年同期提升14.72个百分点。 平安观点：2024年年上半年氟制冷剂基本面转好，公司相关产品量增价涨。2024H1公司氟制冷剂产品量价触底反弹，制冷剂业务实现营收16.49亿元，同比增长23.06%，该业务毛利率达29.71%，较2023年全年提升18.1个百分点，24H1公司氟制冷剂产销量分别达8.78万吨和6.61万吨，同比增加12.52%和5.83%，产品销售均价同比上涨16.29%至2.49万元/吨。24H1公司氟发泡剂外销量同比增长14.21%，销售均价同比下降27.31%，营收0.85亿元，同比下降16.98%；24H1公司氢氟酸产品产量和外销量分别同比增加14.32%和2.61%，销售均价同比提高2.37%，营收2.71亿元、同比增加5.05%。行业层面，供应端，据生态环境部，2024年三代制冷剂HFCs实行配额制，供应总量受控，2025年二代制冷剂HCFCs受控用途生产量和使用量将分别淘汰基线值的67.5%和73.2%，制冷剂整体供应趋减态势明确；需求端，国内以旧换新政策促进家电汽车存量置换需求有所释放，海外东南亚国家经济回暖、家电等进口高增，带动我国空调排产呈现较高增长（据产业在线数据，2024年1-8月我国空调总排产同比增加17.3%）。 加大研发投入力度，降低销售和管理费用率。2024H1公司投入研发费用3548.54万元，同比增加94.63%，占营业收入的比例为1.74%，较2023年同期同比提高0.69个百分点；其他期间费用方面，2024H1公司销售、管理、财务费用率分别为1.14%、3.53%、-3.11%，2023年同期分别为1.66%、4.27%、-4.54%，销售和管理费用率下降明显，主要系本期佣金、罐箱费等支出减少和股份支付、业务招待费等费用减少所致。 投资建议：公司作为国内制冷剂头部供应商，在核发的2024年三代制冷剂生产总量中获取高配额，据生态环境部，公司总配额占比位于全国第二。2024年三代制冷剂HFCs供应总量锁定，2025年二代制冷剂HCFCs受控用途生产量和使用量将再缩减，整体供应趋减态势明确，同时家电出海需求增长带动国内空调等排产增加，氟制冷剂基本面好转，公司相关产品量增价涨，业绩有望实现增长。预计2024-2026年有望实现归母净利润7.15、7.91、8.08亿元（较原值6.94、7.83、8.06亿元小幅上调，主要是根据2024年半年报数据，下调了销售费用率和管理费用率），对应2024年8月26日收盘价PE分别为24.5、22.2、21.7倍。三季度金九银十的到来或将驱动国内家电维修需求回暖，公司主要生产的主流制冷剂产品价格有望保持高位坚挺，维持“推荐”评级。 风险提示：1）供应过剩的压力：前期企业为竞争配额大幅扩产致市场产能有所过剩，后续配额管控正式实施，若市场供应仍显宽松，则可能对企业盈利能力改善预期形成一定冲击。2）下游需求不及预期的风险：终端空调、冰箱、汽车等需求若处持续疲软状态，则对氟化工制冷剂产业造成不利影响。3）原材料萤石等价格大幅波动的风险：若上游核心原料萤石价格大幅波动，则可能会对制冷剂产品利润造成较大影响。4）制冷剂价格回落的风险：若市场供需结构未如预期改善，制冷剂前期价格超涨可能在后续快速回落，从而影响公司业绩。公司继续推进氟化工产业一体化布局。报告期内，公司“年产9万吨无水氟化氢及年产1万吨三氟乙烷改造项目”、“5000t/a聚全氟乙丙烯（FEP）及5000t/a聚偏氟乙烯（PVDF）项目”、“6000吨/年六氟磷酸锂及100吨/年高纯五氟化磷项目”等已取得环评批复；其中，6000吨/年六氟磷酸锂项目预计将于2024年10月进入试生产，5000t/a聚全氟乙丙烯（FEP）及5000t/a聚偏氟乙烯（PVDF）项目预计将于2024年12月左右进入试生产。此外，盛美锂电正在开展年产3000吨(折固)双氟磺酰亚胺锂项目技改工作。

公司发布2024年半年度业绩预告， 预计上半年实现归母净利润3.34-4.34亿元， 同比增长157.19%-234.35%； 预计上半年实现扣非归母净利润3.25-4.23亿元， 同比增长158.93%-236.61%， 业绩符合预期。 制冷剂产品涨价、 部分原材料价格下行， 预计公司上半年盈利能力明显提 升 。 2024Q2， 公 司 预 计 实 现 归 母 净 利 1.8-2.8亿 元 ， 同 比+63.64%~+154.55%， 环比+16.88%~+81.82%； 预计实现扣非归母净利1.71-2.69亿元， 同比+64.42%~+158.65%， 环比+11.04%~+74.68%。 公司二季度业绩预计同环比实现明显增长， 主要是由于： （1）三代制冷剂于2024年开始实施配额管理， 公司上半年制冷剂价格同比上涨， 销量同比增长， 叠加部分主要原材料价格同比下行， 公司盈利能力预计明显提升； （2） 预计上半年获得非经常性损益959.80万元， 同比增加550.40万元。 近期部分三代制冷剂价格有所反弹， 维修需求有望支撑制冷剂价格维持坚挺。 根据百川盈孚的数据， 截至7月10日， R32价格是36000元/吨， 相比此前的低点上涨5.88%； R134a价格是30000元/吨， 相比此前的低点上涨3.45%， 二者的毛利润也相应有所提升。 三季度是空调新装的淡季，但是维修市场的旺季， 随着维修市场的启动， 以及年内配额的逐步消耗，制冷剂价格有望维持坚挺。 稳步推进项目建设， 丰富氟化工业务布局。 2023年， 公司的福建东莹AHF扩建项目、 重庆信辰R32产品充装项目、 盛美锂电一期500t/a双氟磺酰亚胺锂（LiFSI）项目已实现试生产。 同时， 公司稳步推进浙江三美5,000t/a聚全氟乙丙烯（FEP） 及5,000t/a聚偏氟乙烯（PVDF） 项目、 9万吨AHF技改项目； 福建东莹6,000t/a六氟磷酸锂（LiPF6）及100t/a高纯五氟化磷（PF5） 项目， 项目的稳步推进有利于公司丰富业务布局， 实现下游产业链延伸。 投资建议： 公司深耕氟化工领域， 已形成无水氟化氢与氟制冷剂、 氟发泡剂自主配套的氟化工产业链， 并成为行业内主要的供应商。 预计公司2024年的基本每股收益是1.36元， 当前股价对应市盈率是28倍， 维持买入评级。 风险提示： 原材料价格大幅波动风险； 汽车、 空调等下游需求波动风险； 部分制冷剂品种需求弱于预期风险； 贸易摩擦风险； 出口量不及预期风险； 行业供需格局恶化风险等。

事件： 公司发布 2024年半年度业绩预增公告， 预计上半年实现归母净利润3.34亿元至 4.34亿元，同比增加 157.19%到 234.35%；实现扣非净利润 3.25亿元至 4.23亿元，同比增加 158.93%到 236.61%。 其中单二季度预计实现归母净利润 1.80-2.80亿元，同比增长 63.64%到 154.55%，环比增长 16.88%到81.82%；实现扣非净利润 1.71-2.69亿元，同比增长 64.62%到 158.65%，环比增长 11.04%到 74.68%。 量价齐升助力公司业绩高增。 2024年 HFCs 配额制度落地执行，制冷剂价格显著回升，根据百川盈孚的数据口径， 2024年二季度，主流制冷剂品种 R32、R125、 R134a 内销均价分别达到 3.33、 4.18、 3.13万元/吨，同比分别增长了128.32%、 68.32%和 32.56%，内销价格的提升带动公司业绩显著增长。 此外，公司制冷剂销量同比也有增加，量价齐升下，公司业绩增长显著。 下游外贸出口保持强劲。 根据海关总署的数据，今年 4-5月 R32、 R134a、R125出口价格分别为 1.83、 2.70、 3.10万元/吨，分别比一季度均价增长 4.74%、1.95%和 4.18%。 按照排产数据，制冷剂下游空调的外销订单保持旺盛， 6-7月空调的外销排产分别同比增长 50.5%和 34.7%，在全球变暖的大环境下，空调的外销有望保持强劲，对制冷剂价格有支撑，公司业绩有望持续增长。 投资建议： 公司业绩有望随着海内外需求的增长而持续提升，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为 8.57、 12. 13、 14.23亿元，现价（2024/07/09）对应 PE 分别为 28、 19、 17，维持“推荐”评级。 风险提示： 市场竞争加剧风险，经销商库存高位风险，下游需求不及预期风险。

公司发布 2024年半年度业绩预告，业绩基本符合预期。2024年 H1公司预计实现归母净利润3.34~4.34亿元，同比增长 157%~234%；预计实现扣非归母净利润 3.25~4.23亿元，同比增长159%~237%，业绩基本符合预期。其中 2Q24单季度公司预计实现归母净利润 1.79~2.79亿元，同比增长 63%~155%，环比增长 16%~81%，中值为 2.29亿元，业绩基本符合预期。2024年上半年公司业绩同比增长的主要原因为：1. 2024年制冷剂配额落地，公司三代制冷剂量价齐升，且部分主要原材料价格同比下降；2. 预计 2024年半年度非经常性损益金额为 959.80万元，合计比上年同期增加 550.40万元。其中 2Q24年单季度归母净利润预计环比增长的主要原因为：二季度属于制冷剂旺季，产品量价环比增长明显。 2Q24家用空调动销表现强劲，公司制冷剂业务量价齐升，3Q24长协价格再度上扬，公司业绩兼具确定性与弹性。根据产业在线数据，4-6月国内家用空调排产分别同比增长 22%、21%、9%至 2221、2282、1888万台，4-5月国内家用空调外销分别同比增长 35%、37%至 984、907万台，制冷剂旺季需求火热，预计二季度销量环比提升明显。价格方面，根据百川盈孚数据，二季度 R32、R125、R134a 浙江地区低端均价分别较一季度上涨 10970、4426、396元/吨至 327 14、41253、30769元/吨，虽然内外贸价差仍未抹平，但二季度长协价格的环比增长带来的利润弹性逐渐显现，2Q24公司业绩同环比继续增长。展望未来，在供给配额制叠加空调排产超预期和消费品以旧换新的需求刺激下，R32价格和价差仍处连续上涨模式。根据百川盈孚的报价，截止 2024年 7月 8日，R32浙江地区低端价格较 4月 1日上涨 7000元/吨至 35500元/吨，三季度长协价格有望环比大幅上扬；R125和 R134a 浙江地区低端价格分别为 34000和 29000元/吨，近期虽呈下滑趋势但目前已企稳，且两者主要需求来自旺季即将到来的维修市场，后续量价有望回升。此外，随着海外库存去化，外贸价格呈现缓慢上涨的态势，因此即使三季度为传统制冷剂的淡季，预计行业 3Q24业绩同环比将继续增长，公司三代制冷剂配额处于国内第一梯队，业绩兼具确定性与弹性。 公司未来将延伸产业链布局下游高端氟化学品，同时布局四代新型环保制冷剂。根据公司 2023年报，2023年福建东莹 AHF 扩建项目、重庆信辰 R32产品充装项目、盛美锂电一期 500t/a 双氟磺酰亚胺锂（LiFSI）项目实现试生产。同时公司稳步推进浙江三美 5000t/a 聚全氟乙丙烯（FEP）及 5000t/a聚偏氟乙烯（PVDF）项目、9万吨 AHF 技改项目；福建东莹 6000t/a 六氟磷酸锂（LiPF6）及 100t/a高纯五氟化磷（PF5）项目。公司同时公告募集资金变更后拟投入项目之一为浙江三美研发中试建设项目，包括 1：新型环保制冷剂 HFO-1234yf（2,3,3,3-四氟丙烯）合成技术的研究；2：新型环保液体发泡剂 HFO-1233zd（1-氯-3,3,3-三氟丙烯）联产新型环保制冷剂 HFO-1234ze（1,1,1,3-四氟丙烯）合成技术的研究；3：全氟己酮及六氟丙烯二聚体、三聚体合成技术的研究。 投资分析意见：公司是国内三代制冷剂主流企业之一，2024年各企业 HFCs 配额已下发，行业格局优化叠加下游需求的超预期带来制冷剂价格价差底部拐点向上，涨价弹性大。由于 2024年初以来三代制冷剂价格已出现持续大幅的上涨，且后续仍存上行逻辑，因此我们维持公司 2024-2026年归母净利润预测为 12.51、18.77、24.39亿元，对应的 EPS 为 2.05、3.07、4.00元，当前市值对应 PE为 19X、13X、10X，维持增持评级。 风险提示：1）原材料价格大幅上涨；2）制冷剂价格上涨不及预期；3）制冷剂下游需求低于预期；4）新项目进展不及预期。

事件描述公司 2023年实现收入 33.3亿元（同比-30.1%），实现归属净利润 2.8亿元（同比-42.4%），实现归属扣非净利润 2.1亿元（同比-53.6%）。其中 Q4单季度实现收入 7.2亿元（同比-27.7%，环比-16.9%），实现归属净利润 0.42亿元（同比+74.5%，环比-61.6%），实现归属扣非净利润0.39亿元（同比+146.6%，环比-11.7%）。 2024Q1，公司实现收入 9.6亿元（同比+23.3%，环比+32.3%），实现归属净利润 1.54亿元（同比+672.5%，环比+270.8%），实现归属扣非净利润 1.54亿元（同比+610.6%，环比+293.5%）。 2023年公司每 10股派发现金红利人民币2.30元（含税）。 事件评论 2023年公司制冷剂板块整体均价回落。2023年氟制冷剂板块实现营业收入 25.1亿元（同比-31.0%），实现毛利率 11.6%（同比-3.7pct），实现外销量 12.3万吨/年（同比-12.4%），年度销售均价为 2.0万元/吨（同比-21.2%）。 制冷剂价格下滑主要由于 R142b 价格回落，主要三代制冷剂产品价格有所修复， 2023年 R22、 R142b、 R32、 R134a、 R125年均价为 2.0、 2.1、 1.5、 2.4、 2.5万元/吨，同比变化+12.6%、 -84.3%、 +10.1%、 +7.3%、 -28.9%。 2023年氟发泡剂板块实现营业收入 1.9亿元（同比-45.1%），实现毛利率 55.1%（同比+23.9pct），实现外销量 0.88万吨（同比-52.7%），实现销售均价 20929元/吨（同比+16.0%），由于二代发泡剂 R141b 配额减少，公司氟发泡剂销量有所降低。 2023年公司氟化氢板块实现营业收入 5.7亿元（同比-13.4%），实现毛利率 7.1%（同比-6.8pct）。 2024Q1公司制冷剂板块迎来景气反转。 2024Q1公司氟制冷剂实现外销量 3.2万吨（同比+19.9%，环比+24.4%）， 2024年公司二代+三代配额总量为 12.83万吨，一季度配额销量占全年 25.2%。2024Q1制冷剂均价 2.4万元/吨（同比+8.5%，环比+25.7%）。2024Q1公司氟发泡剂实现外销量 0.22万吨（同比-8.7%，环比-16.7%），实现销售均价 1.6万元/吨（同比-27.3%，环比-11.4%）。 预计制冷剂产品景气将持续上行，公司有望充分受益。2024年三代制冷剂行业配额下发，公司第三代制冷剂获得配额 11.7万吨，位于行业前列。截至 2024年 4月 26日， R22、R32、R134a、R125、R143a（永和出厂价）价格较年初+0.5、+1.4、+0.45、+1.75、+2.85万元/吨至 2.45、 3.1、 3.2、 4.5、 6.0万元/吨。随着北半球变热，出口需求逐步提升，出口价格有望跟进。下游空调排产表现较好，对 R32、 R410a 的需求增长，夏季来临，有望迎来维修市场旺季。 为下游拓展做充足技术储配。 公司储备了制备新型环保制冷剂（ R1234yf）、新型环保发泡剂（ R1233zd）、含氟聚合物(聚全氟乙丙烯、聚偏氟乙烯)和含氟精细化学品(双氟磺酰亚胺锂、六氟磷酸锂、全氟己酮)的专利，为公司巩固主营业务以及延伸下游产业链做好准备。 三代制冷剂景气有望长周期向上，公司在主流品种上市占率高，具有显著优势。预计2024-2026年归属净利润为 12.5/19.0/30.1亿元，维持“买入”评级。 风险提示 1、新项目进展不及预期； 2、制冷剂行业发展不及预期。

公司发布2023年年报和2024年一季报，2023年公司实现营业收入33.34亿元，同比下降30.12%，实现归母净利润2.80亿元，同比下降42.41%。 2024年一季度，公司实现营业收入9.59亿元，同比提高23.28%；实现归母净利润1.54亿元，同比提高672.53%。公司拟每10股派发现金红利2.3元（含税）。 制冷剂价格上涨，2024Q1业绩大幅改善。2023年公司实现营业收入33.34亿元，同比下降30.12%，实现归母净利润2.80亿元，同比下降42.41%。 2024年一季度，公司实现营业收入9.59亿元，同比提高23.28%；实现归母净利润1.54亿元，同比提高672.53%。2023年10月24日，生态环境部召开常务会议，审议并通过了《2024年度氢氟碳化物配额总量设定与分配方案》，三代制冷剂供给约束正式落地。根据生态环境部公示，2024年全国HCFC-142b、HCFC-22生产配额分别为9,355吨、180,503吨，三美股份生产配额分别为1,706吨、9,547吨，占比分别为18.24%、5.29%；2024年全国HFC-134a、HFC-125、HFC-32、HFC-143a生产配额分别为215,670吨、165,668吨、239,563吨、45,517吨，三美股份生产配额分别为51,506吨、31,498吨、27,779吨、6,285吨，占比分别为23.88%、19.01%、11.60%、13.81%。在配额政策出台、下游空调排产超预期的背景下，制冷剂价格大幅上涨，公司一季度制冷剂均价达到23,829元/吨，同比上涨了8.47%、环比上涨了25.71%。制冷剂价格上行带动公司毛利率提升，2024Q1公司销售毛利率为22.77%，同比提升了12.63个百分点。 内生扩张持续向含氟新材料倾斜。公司积极布局新材料、新能源等业务领域，并向氟化工下游高附加值领域延伸。目前，公司已布局的项目有：年产3000吨（一期为500吨）LiFSI、5000吨FEP、5000吨PVDF、6000吨六氟磷酸锂及100吨高纯五氟化磷（PF5）、1200吨R116、2万吨高纯电子级氢氟酸等项目。 投资建议：三美股份是国内氟化工的先进企业，制冷剂行业政策落地有望推动公司经营持续向好。预计公司2024/2025/2026年EPS分别为1.05元、1.25元、1.31元，维持“买入”评级。 风险提示：产品价格下跌、需求下滑、项目推进不及预期等。

事件： 2024 年 4 月 29 日，公司发布 2023 年报&2024 年一季报：（1）2023 年实现营业收入 33.34 亿元， yoy-30.12%；实现归母净利润 2.80 亿元，yoy-42.41%；扣非净利润 2.09 亿元， yoy-53.62%。（2） 2023Q4 实现营收7.25 亿元 ， yoy-27.70% ， qoq-16.94% ；实 现 归 母 净 利润 0.42 亿 元 ，yoy+74.51%， qoq-61.59%；扣非净利润 0.39 亿元， yoy+146.64%， qoq-11.66%。（3） 2024Q1 实现营收 9.59 亿元， yoy+23.28%， qoq+32.25%；实现归母净利润 1.54 亿元， yoy+672.53%， qoq+270.79%；扣非净利润 1.54亿元， yoy+610.63%， qoq+293.48%。 2023 年公司各氟化工相关板块业务收入均有所下滑。 公司 2023 年氟制冷剂、氟发泡剂、氟化氢板块贡献收入同比下降， 2023 年氟制冷剂板块实现收入25.09 亿元， 同比下滑 30.95%。主要原因在于氟制冷剂的外销量和价格均有所下滑，其中氟制冷剂对外销量 12.34 万吨， 同比下滑 12.39%，氟制冷剂价格（区间均价）为 2.03 万元/吨， 同比下滑 21.18%；氟发泡剂板块实现收入 1.85 亿元， 同比下滑 45.14%， 主要原因在于氟发泡剂的外销量同比下滑 52.69%；氟化氢板块实现收入 5.67 亿元， 同比下滑 13.36%，主要原因在于氟化氢的外销量和价格分别下滑 6.47%、 7.37%。 2024Q1 公司氟制冷剂板块业务量价齐升。 公司 2024 年一季度氟制冷剂板块实现营收 7.69 亿元，同比增长 30.05%，主要原因在于氟制冷剂的外销量和价格均实现正向增长，其中氟制冷剂对外销量 3.23 万吨，同比增长 19.89%，氟制冷剂价格 2.38 万元/吨，同比提升 8.47%。 公司业绩有望随着季单落地而逐渐兑现。 一季度虽然现货价格显著上涨，但是公司仍有季度订单按照一月份的价格执行合同，因此一季度公司业绩未充分受益于现货涨价。随着二季度的季单重新确认价格，公司二季度开始业绩有望持续兑现。 2024 年三代制冷剂配额已经下发，公司在主流品种 R32、 R125、 R134a、R143a 配额量分别为 2.78、 3.15、 5.15、 0.63 万吨， 分别占全国配额量的比例为 11.6%、 19.0%、 23.9%和 13.8%， 配额占比较高，业绩有望充分受益。 投资建议： 公司业绩有望随着季单的陆续落地而持续增长， 我们预计公司2024-2026 年归母净利润分别为 7.65、 12.12、 14.22 亿元，现价（2024/04/29）对应 PE 分别为 34、 22、 18，维持“推荐”评级。 风险提示： 市场竞争加剧风险，经销商库存高位风险，下游需求不及预期风险。

深耕制冷剂超二十年，上行周期中的弹性标的。 三美股份是业务较为纯粹的国内制冷剂头部企业，聚焦二代和三代制冷剂。公司成立于 2001年，2016年剥离上游萤石精粉加工业务， 2019年上交所主板上市， 2020年迈入含氟聚合物领域， 新布局 LiFSI、电子级氢氟酸、 FEP、 PVDF、 LiPF6等产品，开启氟化工一体化布局。 2024年三代制冷剂配额正式核发，公司在主流品种 R32、 R125、 R134a、 R143a 上获取配额量分别为 2.78、3.15、 5.15、 0.63万吨，占全国配额核发量的比例为 11.6%、 19.0%、23.9%、 13.8%， 主流品种总配额占比达 16%， 位于全国第二， 头部地位加固，有望在行业集中度提升和制冷剂价格上涨趋势中实现业绩反弹。 回顾氟化工产业周期， 新一轮上行周期将开启。 2009-2011年产业景气高升，系国内四万亿国债拉动需求； 2012-2016年低位调整，欧债危机和国内地产调控放缓经济增速， HCFCs 总量管控落地； 2017-2018年，供给侧结构性改革和环保趋严， 供应趋紧推涨制冷剂价格； 2019-2023年宏观经济偏弱运行， 终端需求较为低迷， 2020-2022年三代配额竞争使制冷剂供应过剩。 展望后市： 2024-2026年萤石供应偏紧形势延续， 三代制冷剂供应总量受控，二代配额大幅缩减（到 2025年需累计缩减 67.5%）， 主流品种基本面迎来改善、价格已高涨（据百川盈孚， 2024年初至今 R32价格上涨超 40%）， 核发配额中高占比的企业业绩或将实现较好的触底回升。 供应总量锁定、配额政策落地，头部集中度提升。 2024年 HFCs 总量(不含 R23)锁定在 74.6万吨， 其中出口配额约 40.6万吨，占比 54.4%。主要三代制冷剂品种 R32、 R125、 R134a、 R143a 总配额量分别为 23.96、16.57、 21.57、 4.55万吨，头部企业巨化股份、三美股份、东岳集团、中化蓝天(昊华 )、永和 股份、淄 博飞源( 拟由巨化 控股)配额 占比分别达30.7%、 16.0%、 10.5%、 13.1%、 7.6%、 7.4%； 2024年 R32、 R125、R134a 的生产配额 CR3分别高达 66.2%、 66.0%和 79.6%，呈现明显的高集中度特征， 后续随着配额逐步削减，集中化趋势将进一步演绎。 主流三代制冷剂品种供需格局或将扭转。 1）R32加速替代 R22和 R410a 成为国内空调新装市场主要冷媒，维修市场渗透率尚有较大提升空间， 2024-2026年 R32国内供应稳定在 14.2万吨情况下，或出现 0.5-1.5万吨的较大供需缺口； 2）R125作为混配 R404A/R407C/R410A/R507等多种制冷剂的原料仍有较大需求，但考虑到上述制冷剂有被 R32、R134a 等逐步取代的风险，其需求或同比下降，预期中短期呈供略大于求的弱平衡状态； 3）R134a 仍占据汽车制冷市场主要份额， 汽车产销量和保有量的增加带动 R134a 需求规模持续扩大， 2024-2026年 R134a 国内供应稳定在 8.26万吨的情况下， 短期将呈紧平衡状态， 中期或有一定供需缺口，远期有被 R1234yf 替代的风险。 盈利预测及投资建议： 三美股份作为纯粹的国内制冷剂头部供应商，在核发的 2024年三代制冷剂生产总量中获取高配额，随着 HFCs 供应总量受控，行业基本面预期向好，氟化工产业长景气周期开启，主流制冷剂品种价格高涨，公司有望在上行周期中实现较好的业绩反弹，同时在制冷剂行业集中度提升的趋势下，公司头部地位也将加固。预测 2023-2025年公司实现营收 35.33、 43.70、 52.10亿元， 归母净利润分别为 3. 13、 7.05、 8.11亿元，对应 EPS 分别为 0.51元、 1.15元、 1.33元，对应 2024年 3月 4日收盘价 PE 分别 84.7、 37.6、 32.7倍， 首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示： 1）供应过剩的压力： 前期企业为竞争配额大幅扩产致市场产能有所过剩，后续配额管控正式实施，若市场供应仍显宽松，则可能对企业盈利能力改善预期形成一定冲击。 2）下游需求不及预期的风险： 终端空调、冰箱、汽车等需求若处持续疲软状态，则对氟化工制冷剂产业造成不利影响。 3）原材料萤石等价格大幅波动的风险： 若上游核心原料萤石价格大幅波动，则可能会对制冷剂产品利润造成较大影响。 4）制冷剂价格回落的风险： 若市场供需结构未如预期改善，制冷剂前期价格超涨可能在后续快速回落，从而影响公司业绩。

氟化工一体化布局领先企业，上游配套氢氟酸形成成本优势。公司现阶段业务板块主要包括氟制冷剂、氟发泡剂以及氟化氢，2023年上半年营收占比分别为77.2%/14.9%/5.9%。制冷剂业务方面，公司以三代制冷剂为核心产品，分别拥有R32/R125/R134a/R143a产能4/6.5/5.2/1万吨,24年对应配额为2.78/3.15/5.15/0.63万吨。同时公司目前拥有无水氟化氢产能13.1万吨，主要作为配套原料用于氟制冷剂和氟发泡剂的生产，从而形成一体化优势。 三代制冷剂开启配额管理期，公司有望受益于行业景气上行。（1）不同于二代制冷剂在削减初期具备可替代性，四代制冷剂由于专利壁垒和高成本无法对三代制冷剂形成规模化替代，同时在基线年部分品种出现成本倒挂，而在进入配额管理期后供需格局明显改善，三代制冷剂价格有望进入持续上行通道。（2）三代制冷剂下游需求主要取决于空调和汽车，其中空调需求与房地产竣工面积具有一定关联，而未来汽车需求增长主要来源于出口以及新能源汽车的增长，经过测算在品种间不进行转换的情况下国内可能于2024年出现供需缺口。（3）根据测算，在主要制冷剂品种价格均上涨0.5/1.0/1.5/2.0/2.5/3.0万元的假设下，公司业绩相较22年拥有86%/171%/257%/342%/428%/514%的弹性空间。 布局含氟精细化工品和氟聚合物，实现下游产业链延伸。公司6000t/a六氟磷酸锂项目预计将于24年一季度试生产，5000t/a聚全氟乙丙烯及5000t/a聚偏氟乙烯项目预计将于24年12月左右进入试生产，项目投产后有望进一步丰富公司产品矩阵，完善氟化工产业链一体化布局，同时预计24-25年公司将为公司贡献营业收入1.13、5.33亿元。 我们预测，2023/2024/2025年公司实现营业收入35.09亿/43.39亿/52.66亿元，同比-26.45%/+23.65%/+21.37%，归母净利润3.01亿/7.46亿/9.60亿元，同比-38.08%/+148.20%/+28.63%，对应EPS为0.49/1.22/1.57元。考虑到公司是三代制冷剂领先企业以及行业景气度有望持续上行，给予公司2024年28倍PE，目标价34.23元/股，首次覆盖，给予“增持”评级。 原材料价格波动；下游需求不及预期；行业竞争加剧；项目建设进度不及预期；配额管理政策具体实施过程可能存在瑕疵。