公司 2024H1地产结算体量下降和税后毛利率下滑成为拖累业绩主要因素； 销售方面，销售目标完成率 58%，销售排名提升；拿地方面，投资力度仍保持行业前列；货币资金充裕，三条红线保持绿档，已经完成年内平均融资成本下降的目标。预计 2024-2026年 EPS 分别 0.93、 1.05、 1.07元，维持“强烈推荐”评级，考虑到未来行业竞争格局改善的长逻辑或抬升优质绿档房企估值溢价，且供给端逻辑有望主导新房市场，公司产品能力在行业中较强，给予目标价 10.2元/股（对应 2024PE=11X）。 销售排名提升，代建、租赁和养老等稳步推进。 根据公司公告， 2024H1公司实现全口径销售额 582.3亿，位列克尔瑞行业销售排名第 8位，较 2023年提升 3位。公司 2024年销售目标 1000亿，目标完成率 58%，预计完成全年销售目标无虞。参考克而瑞数据，公司 2024H1销售额同比下滑 40%，降幅小于百强降幅。同样参考克而瑞数据，权益销售金额 290亿，权益比例 50%（同比下降 3.5pct）；销售均价 4.1万/㎡，同比下滑 15%。 代建业务方面，公司 2024H1获取宁波余姚代建项目 1个， 8月获取代建项目1个，合计代建管理费 1.6亿元。 公司全年计划获取代建项目 5-10个，为开发业务起补充作用。 租赁业务方面，公司 2024H1持有用于出租的写字楼、商业裙房、社区底商及公寓面积约 43.1万平方米，可租面积较 2023年底增长 14%。 具体看，可租面积减少了底商业态 5445㎡，增加公寓业态 5.9万㎡。整体出租率稳定在 88%。 报告期内实现租金收入 2亿元。公司投资性房地产采用成本法计量，期末账面价值 92.6亿元，较 2023年底增长 8%。 养老业务方面，公司旗下首个康养项目，滨江和家御虹府长者之家有序运营中，截止 24H1，入住率已超 75%。 保持投资力度，土储结构优质。 2024H1公司拿地款总额为 222.6亿元，权益金额 112.2亿，权益比例 50%，较 2023年全年提高 6pct。 2024H1权益口径下的投资强度为 38.7%。 2024年公司计划投资金额控制在权益销售回款的40%以内，区域布局上将会聚焦杭州、深耕浙江、关注上海。

2024年上半年公司实现营业收入 242.01亿元，同比下降 10.46%；实现归母净利润 11.66亿元，同比下降 28.74%。 评论： 受交付体量较上年同期减少及交付项目本身毛利下降影响，上半年公司营业收入与利润均同比下滑。 上半年结算毛利率约 9.6%，较 2023年同期下滑8.7pcts，主要原因是报告期内结算的项目主要为 2020年、 2021年获得的项目，因自持、拿地溢价率高等原因导致毛利率较低，但随着 2022年前获取的项目逐渐结转完成， 叠加公司在杭州的强成本控制能力、高运营效率、好口碑， 预计毛利率有望逐渐修复。 受杭州房地产市场下行影响，上半年公司销售金额同比下降 37%，其中在杭州的销售金额同比下降 58%。 1） 上半年公司实现销售金额 582.3亿元，同比下降 37%， 主要原因是杭州房地产市场下行、项目去化放缓， 2024年上半年公司在杭州销售金额 310亿元，同比下降 58%。 2）2024年公司销售目标 1000亿元以上， 随着上半年新拿地的项目陆续开盘，预计可实现全年销售目标。 上半年公司投资聚焦大本营杭州，新增土储 87.5万方，仍保持较高的投资强度（38%）。 1） 上半年公司新增土地储备项目 10个，全部位于杭州，计容建面 87.5万方，总地价 223亿元，投资强度约 38%，权益地价 112亿元，权益比 50%。 2）截至 6月底，公司土地储备中杭州占 66%， 浙江省内经济基础扎实的二三线城市占比 25%，浙江省外占比 9%，杭州土储占比进一步提升，有利于公司持续发挥管理、品牌优势。 现金充裕，综合融资成本不断下降。 1） 截至 6月底， 公司权益有息负债 344亿元，并表有息负债规模 399亿元，其中银行贷款占比 79.5%，直接融资占比20.5%。短期债务约 108亿元，占比仅为 27%，现金短债比为 2.46倍，可有效覆盖短期债务。 2） 截至 6月底，公司综合融资成本为 3.7%，较 2023年底进一步下降 0.5pcts。 投资建议：公司深耕杭州多年，已转化为品牌、运营、成本护城河，支撑公司打造差异化产品，提升盈利能力，助力未来利润率回升。 考虑到当前房地产市场量价仍面临一定下行压力，我们调整公司 2024-2026年 EPS 预测分别为0.85、 1. 11、 1.17元（预测前值分别为 0.99、 1.33、 1.48元），公司在杭州建立起较为明显的竞争优势，预计中长期可以保持较高水平 ROE，在剩余收益模型上给予 10%估值溢价， 给予公司 2024年目标价 10元，对应 2024年 12倍PE，维持“推荐”评级。 风险提示： 行业继续单边缩表，市场超预期下行。

归母净利润同比-29%， 毛利率持续承压。 2024H1， 公司实现营业收入 242亿元， 同比-10%， 主要受公司结算计划排布影响， 今年楼盘交付主要集中在第四季度； 归母净利润 11.7亿元， 同比-29%； 归母净利率为 4.8%， 同比下降1.2个百分点， 主要受毛利率降低影响。 2024H1， 公司毛利率 9.6%， 同比下降了 8.7个百分点， 主要因为 2020-2021年获取了一些低毛利项目， 待这些项目结算出清后， 毛利率有望企稳回升。 此外， 2024H1归母净利润占比 95%，同比提升了 11个百分点。 销售排名提升， 保持投资强度。 2024H1， 公司签约销售金额为 582亿元， 同比-37%， 行业排名第 8， 较 2023全年提升 3名。 2024H1， 公司新增土储 10宗， 新增土储计容建面 87.5万㎡， 总地价 223亿元， 同比-44%， 全部位于杭州市内， 深耕优势进一步彰显； 以拿地金额/销售金额计算的投资强度维持在 38%。 截至 2024H1末， 公司总土储中 66%位于杭州市内， 25%位于浙江省内（除杭州） ， 浙江省外仅占 9%。 财务状况保持良好， 融资成本持续下降。 截至 2024H1末， 公司三道红线财务指标保持“绿档” ， 剔除预收账款的资产负债率为 55%， 净负债率为 23%，现金短债比为 2.5倍， 短期债务占比仅为 27%。 截至 2024H1末， 公司平均融资成本为 3.7%， 较上年末下降 50个基点。 投资建议： 综合考虑公司地产开发业务充沛的待结转资源和结算毛利率的下行压力， 我们维持收入预期但稍微下调盈利预测， 预计公司 2024-2025年收入分别为 802/770亿元，2024-2025年归母净利润分别为 23.3/27.2亿元（原值为 27.1/29.3亿元） ， 对应每股收益分别为 0.75/0.87元， 对应当前股价PE 分别为 10.8/9.3倍， 维持“优于大市” 评级。 风险提示： 公司开发物业签约销售规模、 结转进度、 盈利水平不及预期。

公司2024年上半年受结算项目低毛利及结算节奏影响，业绩暂时承压，维持增持评级。2024年上半年，公司营业收入242亿元，同比下滑10.5%；归母净利润11.7亿元，同比下滑28.7%。考虑到上半年公司共交付16个项目，下半年按计划尚有22个项目待交付，主要集中在四季度，全年计划合计交付计容建筑面积442.5万方，同比上涨6.8%，预期全年业绩修复可期。维持2024~2026年EPS为0.98元、1.10元、1.22元，参考行业平均估值水平给予公司10XPE，上调目标价至9.83元（原8.75元），维持增持评级。 受低毛利项目集中中结算的影响，上半年公司毛利率加速下行，预期随着低毛利项目基本结算完成叠加房价逐步企稳，毛利率将出现改善。2024年上半年公司毛利率同比下跌8.7pct至9.6%，其中核心主业房产销售业务毛利率同比下跌8.7pct至9.1%，主要因为上半年结算项目大多为2020、2021年获得的低毛利项目。同时，从可结算的规模上看，截至6月底，公司尚未结算的预收房款有1394.4亿元，可结算资源充裕，后续业绩有支撑。 在头部房企中，上半年公司拿地态度相对积极为，拿地销售比为0.38，且全部布局在大本营杭州。2024年上半年，公司新增10个土地储备项目，合计新增计容建筑面积87.5万方，总土地总价款222.7亿元，总权益对价112.2亿元。根据克而瑞统计，上半年公司拿地销售比为0.38，在权益销售TOP10房企中位列第2。截至6月底，公司尚有土地储备总建筑面积1289.5万方，其中杭州、浙江省内非杭州城市、浙江省外分别占66%、25%、9%。另外，下半年的拿地投资将继续聚焦杭州、深耕浙江、关注上海，并且在总量上控制全年投资金额在权益销售回款的40%以内。 保持财务稳健，不断压降融资成本。公司自2020年以来，平均融资成本已累积下降150bp至3.7%，创历史新低；在直接融资额度上，截至6月底，公司尚有已获批未发行的公司债额度15.52亿元，注册完成尚未发行的短期融资券额度23亿元、中票额度23亿元。 风险提示：需求下行超预期，杭州房地产市场竞争格局恶化。

24H1业绩同比-29%、符合预期，费用率保持行业低位、可结算资源丰富。据公司公告，24H1公司营业收入242亿元，同比-10.5%；归母净利润11.7亿元，同比-28.7%；扣非业绩11.3亿元，同比-30.0%；基本每股收益0.37元，同比-30.2%。毛利率和归母净利率分别为9.6%和4.8%，同比分别-8.7pct和-1.2pct。三费费率为3.7%，同比持平，其中销售、管理和财务费率分别+0.2pct、+0.1pct和-0.3pct。24H1末合同负债1,395亿元，较23年末-2.5%，覆盖23年地产结算收入2.0倍，可结算资源丰富。公司业绩下降，主要受交付体量较上年同期减少及交付项目本身毛利下降影响。 24H1销售582亿元、同比-37%，排名升至第8位、较2023年提升3名。据公司公告，24H1，公司销售额582.3亿元，同比-37%；24H1销售额克而瑞排名第8名，较2023年提升3名；根据克而瑞数据，24H1销售面积125万平，同比-35%；销售均价4.66万元/平，同比-4%。公司计划2024年销售额1,000亿元以上，占行业总规模的1%，全国排名在15名以内。此外，2023年10月和2024年3月、5月杭州连续放松限购激活市场，也将有利于公司今年销售表现。 24H1拿地223亿、杭州占比100%，对应拿地/销售额比38%，拿地保持积极。据公告，公司24H1拿地金额223亿元，同比-43.8%，权益比例50%，同比+5pct；其中杭州占比100%；拿地面积88万平，同比-64.9%；拿地均价2.54万元/平，同比+60%。24H1拿地/销售金额比38%，拿地/销售面积比70%，拿地/销售均价比55%。公司计划24年权益拿地金额控制在权益销售回款40%以内，持续聚焦杭州、深耕浙江、省外重点关注上海。 三条红线绿档，有息负债持续下降，融资成本低位再降，财务安全性进一步提升。据公司公告，截至24H1末，公司持续处于三条红线绿档，剔预负债率55.1%，净负债率22.9%，现金短债比2.46倍；货币现金264亿元，同比-10.8%；经营活动现金流量净额-45.8亿元，同比-116.6%，源于公司维持较强拿地力度、销售同比下降、按揭比例下降等因素，随着已售项目逐步结顶达到按揭放款条件，下半年经营现金流有望持续改善。24H1末有息负债399亿元，较23年末-4%，对应下降16.5亿元；权益有息负债344亿元，较23年末-4%，对应下降15.6亿元；24H1末有息负债中银行贷款和债券类分别占比79.5%和20.5%；平均融资成本低至3.7%，较23年-50BP，并创新低。公司计划24年权益有息负债规模平稳，将一年期直接融资规模控制在40亿元以内，争取进一步降低融资成本。 投资分析意见：拿地积极、聚焦杭州，费用率低位、财务再优化，维持“买入”评级。滨江集团深耕杭州30载，公司自2015年开始销售换挡加速，2024H1公司销售排名已提升至行业第8名。近年来公司积极拿地扩张，拿地聚焦于大杭州，将赋予公司后续更强的销售弹性和毛利率弹性。我们维持公司24-26年盈利预测分别为29.1/33.4/36.9亿元，对应24年PE为9X，并且我们看好公司将同时受益格局优化和品质提升以及近两年拿地量质提升而赋予后期的业绩弹性，维持“买入”评级。 风险提示：地产调控政策超预期收紧，去化率不及预期，融资收紧、成本上升。

公司规模快速发展，大股东持股稳定分布。杭州滨江房产集团股份有限公司成立于1992年，具有建设部一级开发资质。公司业务涵盖房产开发、置业招商、物业服务、酒店旅业及长租公寓。截至2024年一季度末，公司前十大股东持股占比为71.14%，其中杭州滨江投资控股有限公司、戚金兴（董事长）、莫建华（董事）、朱慧明（总裁、董事）、戚加奇合计持股占比64.73%，中国香港中央结算有限公司持股占比1.67%，其余大股东均为公募及私募基金。 营收规模不断提升，利润水平维持稳定。2023年公司实现704.43亿元的营收，同比提升69.73%，其中商品房销售业务贡献693.35亿元，同比提升70.49%；2023年公司扣非归母净利润实现24.01亿元，同比减少35.52%，近五年来首次同比减少，主要受资产减值计提37.80亿元及信用减值计提5.27亿元影响；截至2024年一季度末，公司实现扣非归母净利润为6.48亿元，同比实现19.77%的增幅。 主动卧倒、匍匐前进，销售投资更加聚焦。2023年公司销售情况良好，实现销售额1534.7亿元，与上年基本持平，同比数据优于TOP100开发商；2023年公司实现销售积311.4万方，同比提升12.62%；2024年截至上半年末，公司实现销售面积94.1万方，同比下降48.75%；2023年公司新增项目计容建筑面积合计333万平方米，权益土地款256亿元，公司土地储备中杭州占60%。 深耕杭州市场，保持领头地位。根据中指研究院数据，2023年全年杭州全市共出让132宗宅地，获取土地出让金1803亿元，仅次于获得2202亿元土地出让金的上海；平均溢价率8.8%，位列TOP20城市第二位，仅次于12.6%的合肥；在土地成交单价方面，杭州以17765元/㎡的成交价位列新一线城市之首，仅次于北京、上海、广州和深圳；杭州成为各家开发商2023年的战略必争之地；作为杭州头部房企，滨江集团在杭州的销售额1276.7亿元，是第二名绿城中国的两倍多；销售面积267.2万㎡，是第二名绿城中国的1.65倍，稳坐头把交椅。 投资建议：公司作为杭州房地产市场龙头，具备以杭州为中心的浙江市场的深耕优势，无论从拿地端还是销售端，都较其他全国化拓展房企具备优势。作为民营房地产公司，滨江集团不断降低融资成本，缩减有息负债规模，采取“主动卧倒、匍匐前进”的新战略来应对市场波动。我们预计公司2024-2026年营业收入达730.09亿元/756.01亿元/761.63亿元，对应PE倍数为7/6/6。随着2024年517利率下调、首付比例降低等政策持续释放，改善型需求占据总购房需求首位，公司房地产开发业务或将随着市场平稳得以修复。首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：销售回暖不及预期，杭州市场下行风险，销售区域过于集中风险，融资成本上升风险。

深耕浙江，立足全国。公司作为长三角房地产领军企业，深耕浙江，品牌优势显著，2023年，公司营业收入快速增长，实现营业收入704.4亿元，同比增长69.73%，受计提存货跌价准备增加影响，归母净利润25.29亿元，同比下降32.41%。毛利率受市场环境影响有所调整，但公司管理能力突出，团队精干高效和产品标准化优势明显，销售毛利率表现优于部分全国化布局房企。 积极拿地，杭州土储占比6成。近年来公司积极投资增厚大本营土储，2023年，新增项目计容建筑面积333万平方米，权益土地款256亿元，全口径新增货值1030亿元，权益新增货值454亿元，位列2023年中国房地产企业新增货值第9位。公司聚焦杭州，深耕浙江，2023年末公司土地储备中杭州占60%，浙江省内非杭州的城市占比25%，浙江省外占比15%。 销售业绩向好，产品力认可度高。2023年，地产行业整体回调的大环境下，公司依旧实现1534.7亿的销售额，销售额基本同2022年持平，行业排名从2022年的13名提升到2023年的11名。公司深耕杭州效果逐步显现，杭州基本面良好，截至2024年5月杭州市场去化周期13.75个月，低于北京、上海等重点城市，且在因城施策动态调整之下，销售市场有望进一步改善，从而利好公司销售；同时，公司建立五大产品类型，打造标准化产品体系，产品力获市场认可。 信用资质良好，融资通畅。2023年，公司并表有息负债规模压降，较2022年减少120亿元，扣除预收款后的资产负债率为56.41%，净负债率为15.08%，现金短债比为2.42，财务稳健，杠杆水平持续降低，“三道红线”稳居“绿档”，综合融资成本持续下降。 投资建议：考虑到公司深耕浙江，重仓基本面良好的杭州，销售业绩增长稳健，信用资质良好，融资畅通，我们预计2024-2026年公司房产销售业务营业收入预计将分别增长7.7%、3.5%、2.6%至758.47亿元、785.17亿元和805.52亿元，归母净利润分别变动17.8%/20.1%/10.6%至29.79/35.77/39.54亿元，每股收益预测为0.96/1.15/1.27元，对应7月16日收盘价，PE分别为8X/7X/6X，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：商品房销售超预期下跌风险；区域布局单一风险；存货跌价准备增加风险

事件：据wind数据，5月9日至6月14日，杭州新房及二手房成交边际回暖。 点评：公司基本面保持稳健，杭州楼市边际回暖，公司销售有望率先受益。 杭州楼市边际回暖，公司销售有望率先受益：24年5月9日，杭州全面取消限购，伴随着杭州本地购房支持力度不断提升，近期杭州新房及二手房市场成交情况边际改善明显，24年5月9日至24年6月14日，杭州新房及二手房日均成交面积分别达到2.3万平米、1.7万平米，较24年4月份日均成交面积提升44.7%、13.1%。据克而瑞数据，24年5月，公司实现全口径销售额77亿元，同比减少60.3%；24年1-5月，公司实现销售额433亿元，同比减少46.0%，其中于杭州实现销售额约200亿元，稳居杭州本地销售额排行榜第一名。公司深耕杭州，可售货值充足，预期杭州市场回暖将助力公司销售稳步回升。 积极补充杭州优质土储，奠定良好销售基础：截至23年末，公司累计土储建面1320万平米（含在建和拟建项目），其中杭州土储总建面937万平米，浙江省内非杭州的城市布局范围包括宁波、金华、湖州、嘉兴等经济基础扎实的二三线城市。24年1-5月，公司已公开竞得7宗土地，全部位于杭州市，总地价188亿元，平均拿地楼面价约2.7万元/平米，拿地销售比约43.4%，积极补充杭州优质土储，为未来可持续发展打下良好基础。 收入有望稳步增长，减值压力有所缓释，财务保持稳健：2023年，公司实现营收704.4亿元，同比增长69.7%；毛利率为16.8%，同比降低0.72pct；归母净利润25.3亿元，同比减少32.4%；增收未增利主要因房地产销售毛利率同比下降0.71pct至16.4%以及资产减值损失同比增加30.8亿元至37.8亿元等因素导致。2024年Q1，公司实现营收137亿元，同比增长35.9%；毛利率为12.1%，同比降低8.65pct；归母净利润6.6亿元，同比增长17.8%。公司21-23年销售整体表现良好，预期24-25年收入有望保持稳步增长；23年公司主要对杭州域外部分项目大幅计提存货跌价准备，杭州域外项目减值压力有所缓释；鉴于公司24年Q1毛利率延续下滑趋势，预期公司短期内盈利水平或仍将磨底。截至23年末，公司有息负债规模415亿元，同比下降120亿元，现金短债比为2.4倍，可有效覆盖短期债务，平均融资成本为4.2%，具备较强信用优势。 盈利预测、估值与评级：考虑公司24年销售下滑、毛利率下行等因素，我们下调公司24-25年预测EPS为0.88元、1.16元（原预测为1.60元、2.02元）、新增公司26年EPS预测为1.34元，当前股价对应24-26年PE为9.0/6.9/5.9倍，公司深耕杭州，销售良好，土储优质，财务稳健，维持“买入”评级。 风险提示：销售及拿地不及预期、项目交付结算不及预期、市场下行超预期等。

2023年归母净利润受减值拖累，2024Q1重返正增长。2023全年，公司实现营业收入704亿元，同比+70%；归母净利润25亿元，同比-32%。分季度看，2023Q4对利润几无贡献，主要因为年末公司计提资产减值准备（主要是存货跌价准备）43亿元，拖累归母净利润22亿元。2024Q1，公司实现营业收入137亿元，同比+36%；归母净利润6.6亿元，同比+18%回正。 利润率持续承压。2023全年，公司归母净利率为3.6%，较上年下降了5.4个百分点，主要受计提减值影响；整体毛利率为16.8%，较上年下降了0.7个百分点；此外，归母净利润占比89%，较上年下降7个百分点。2024Q1，公司归母净利率4.8%，而毛利率12.1%延续下行趋势。 销售排名提升，保持投资强度。2023年，公司签约销售金额为1535亿元，同比-0.3%基本持平，行业排名第11，较上年提升2名；2024Q1，公司销售排名第8，再提升3名。2023年，公司新增土储总地价577亿元，同比-15%，以拿地金额/销售金额计算的投资强度38%，保持行业领先水平。截至2023年末，公司土储中60%位于杭州市内，25%位于浙江省内（除杭州），浙江省外仅占15%。 财务状况持续优化。2023年末，公司剔除预收账款的资产负债率56%；净负债率为15%，较上年下降40个百分点；货币资金327亿元，同比+34%，得益于经营性现金流净额创327亿元高位；现金短债比为2.4倍。2023年，公司融资成本为4.2%，较上年下降0.4个百分点。 投资建议：考虑到地产开发业务毛利率下行压力和减值计提影响，我们下调盈利预测（详细分析见正文），预计公司2024/2025年归母净利润分别为27/29亿元（前次预期分别为44/51亿元），对应每股收益分别为0.87/0.94元，对应当前股价PE分别为7.9/7.3倍，维持“买入”评级。 风险提示：公司开发物业签约销售规模、结转进度、盈利水平不及预期。

减值拖累全年业绩，核心净利率见底回升。 公司披露 23年年报及 24年一季报， 23年滨江实现收入 704亿元，同比+70%，营业利润 51亿元，同比-5%，归母净利润 25亿元，同比-32%。 24Q1营业收入 137亿元，同比+36%，营业利润 12亿元，同比-11%，归母净利润 7亿元，同比+18%。 23年公司结算收入大幅增长，毛利水平维持高位，业绩下滑主要为 43亿元减值、投资收益下降 10亿元及税费计量影响， 还原投资收益及减值后的核心净利率 4.9%，同比+0.2pct， 开始见底回升。 排名持续攀升，销售稳中有进。 23年公司销售金额 1535亿元，同比-0.3%，全国市占率 1.3%，超过年初 1%市占率的销售目标。 据克尔瑞，滨江 23年销售排名第 11，较 22年上升 2名， 24Q1继续升至第 8。 投资聚焦杭州，强把控中合作拓展。 23年公司拿地金额 567亿元，杭州占比 87%。合作拓展拉低 23年公司拿地权益比至 44%，较 22年下行 8pct，合作项目 95%以上由公司操盘，滨江保持对项目的强把控。 资产负债表改善，融资成本下行。 23年滨江有息负债 415亿元， 同比-22%， 净负债率仅 15%， 同比下降 40pct，现金短债比 2.42， 同比+0.75。融资成本压降 0.4pct 至 4.2%，公司经营安全性大幅提升。 盈利预测与投资建议。 滨江于市场下行期维持稳中有进的销售表现，通过销售回款、压降负债实现资产负债表的大幅改善，公司目前可结算资源充足，且非杭州项目减值压力得到一定程度的释放， 预计公司 24-25年归母净利润 35亿元、 45亿元，同比+39%、 +27%，对应 5.9x、4.7xPE。合理价值方面，我们根据 23年财报情况估算 NAV 387亿元，对应公司合理价值为 12.44元/股，维持“买入”评级。 风险提示。 未来基本面表现不及预期；未来融资环境收紧，对于渠道管控更加严格，信贷投放量减少； 供给侧改革出清影响情绪等

事件：公司发布2023年年报，全年实现营收704.4亿元，同比增长69.7%；实现归母净利润25.3亿元，同比下降32.4%。 预售房款支撑未来业绩，财务情况持续优化。2023年公司实现营业收入704.4亿元，同比增69.7%；实现归母净利润25.3亿元，同比下降32.4%，主要受本期计提存货跌价准备增加影响；期末未结算的预收房款为1430亿元，较年初增加9.7%。公司保持合理有息负债水平，“三道红线”监测指标持续保持“绿档”。 期末并表有息负债规模为415.2亿元，较上年末下降120.3亿元，银行贷款占比80%，直接融资占比20%。扣除预收款后的资产负债率为56.4%，净负债率为15.1%，短期债务占比32.5%，现金短债比为2.4倍。平均融资成本为4.2%，较上年末下降0.4BP。截止期末共获银行授信额度1217亿元，较上年末增加2.9%，剩余可用816亿元。期末已获批尚未发行公司债额度15.5亿元，注册完成尚未发行的短期融资券额度49亿元、中票额度35亿元。 销售情况良好，新增优质土储。2023年销售额1534.7亿元，与上年基本持平，克而瑞排名第11位，较2022年提升2位，并连续6年荣获杭州市场销售冠军；权益销售现金回笼732亿元，创历史新高。新增土地储备项目33个，其中杭州27个，杭州市场份额进一步巩固；新增项目计容建筑面积合计333万平，权益土地款256亿元。期末累计土储总建筑面积1320万平，土储中杭州占60%，浙江省内非杭州的城市包括宁波、金华、湖州、嘉兴等经济基础扎实的二三线城市占比25%，浙江省外占比15%。 多元业务稳步推进，养老业务取得新进展。租赁业务方面，期末公司持有用于出租的写字楼、商业裙房、社区底商及公寓面积约37.8万平，实现租金收入3.58亿元，投资性房地产账面价值85.8亿元。公司重启代建业务板块，对开发业务起到补充作用。康养服务品牌“滨江和家”推出的首个社区嵌入式高品质养护机构和家·御虹府长者之家已正式开业。 盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年归母净利润复合增速为10.2%。 考虑到公司销售表现稳健，土地储备项目丰富，给予公司2024年8.5倍PE，目标价8.08元，维持“买入”评级。 风险提示：竣工交付低于预期、销售低于预期、地产宽松政策不及预期等风险。

事件：公司发布 2023 年年报和 2024 年一季度报告。 2023 年公司实现营业收入 704.4 亿元（ YoY+69.7%）；归母净利润 25.3 亿元（ YoY-32.4%）；扣非归母净利润 24 亿元（ YoY-35.5%）。 2024 年一季度公司实现营业收入 137 亿元（ YoY+35.9%），归母净利润 6.6 亿元（ YoY+17.8%），扣非归母净利润 6.5 亿元（ YoY+19.8%）。减值计提拖累 2023 年业绩，期间费用率优化。 公司 2023 年营收高增但利润下降主要由于：（ 1） 低毛利项目结转使得整体毛利率同比下降 0.7pct至 16.8%，其中房产销售业务毛利率同比下降 0.7pct 至 16.4%； （ 2）投资收益同比减少 44.7%至 12.3 亿元； （ 3）计提资产减值损失 37.8 亿（主要计提位于深圳、永康、台州、桐乡、千岛湖、平湖等城市的项目） 、信用减值损失 5.3 亿，共计 43.1 亿元，较上年同期增加 34.5 亿元。 此外，公司期间费用率显著降低， 2023 年公司销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为 1.2%、 1.1%、 0.8%，同比分别下降 0.7pct、 0.4pct、 1.7pct。销售排名持续上升， 拿地聚焦杭州。 根据克而瑞数据， 2023 年和 2024 年Q1 公司分别实现销售额 1535/263 亿元，同比分别为-0.3%/-35.2%，增速分别优于百强房企 17/14 个百分点，销售额规模列克而瑞行业销售排名第 11/8 位，排名不断提升，并连续 6 年荣获杭州销售冠军。 2024 年公司计划销售额 1000 亿元以上，占行业总规模 1%，全国排名在 15 名以内。公司通过多种方式积极拿地， 2023 年通过并购、竞拍、联合竞拍拿地的全口径金额占比分别为 56%、 39%、 6%。 2023 年和 2024 年 Q1 公司分别新增土储项目 33/5 个， 计容建面 333/40 万方， 权益土地款 256/103 亿元， 全口径价款577/114亿元， 其中杭州投资额占比分别达到85%/100%，全口径拿地金额/销售金额分别为 38%/43%， 拿地强度维持合理水平。主动压降有息负债规模， 融资成本持续优化。 截止 2023 年末， 公司有息负债 415.2 亿元， 同比减少 22.5%，其中银行贷款和直接融资占比分别为80%和 20%，债务结构清晰。 2023 年末公司现金短债比 2.4 倍； 剔除预收账款的资产负债率 56.4%， 较上年末下降 4.3pct； 净负债率 15.1%，较上年末下降 40.3pct。 公司融资成本持续下降， 2023 年为 4.2%，同比降低 40 个 BP， 2024 年公司计划确保下降至 4%，争取降至 4%以内。投资建议：维持“买入”评级。 公司拿地长期聚焦杭州等核心城市，土储优质， 销售增速行业领先，且公司近几年积极优化资产负债表，主动压降有息负债，融资成本不断降低， 待大幅减值计提叠加低毛利项目结算后，公司盈利能力有望改善。 预计 2024/2025/2026 年公司营收 740/705/651亿元；归母净利润为 28.5/32/33.1 亿元； 对应 EPS 分别为 0.92/1.03/1.06元。 当前股价对应 2024 年动态 PE7 倍，维持“买入”评级。 风险提示： 政策放松不及预期，毛利率改善不及预期，结算进度不及预期

事件： 公司发布 2023年度报告。 2023年公司实现营收 704.4亿元，同比增长 69.7%；归母净利润 25.3亿元，同比下降 32.4%。业绩符合预期。 营收大幅增长，计提减值导致业绩下滑。受交付楼盘同比增长影响， 2023年公司营收同比高增 69.7%；而归母净利润下滑的原因主要有： （1）公司 2023年毛利率同比下降 0.7pct 至 16.8%，但值得注意的是杭州地区的毛利率同比提升 2.6pct 至 18.3%； （2）2023年公司计提信用减值损失和资产减值损失共计 43.1亿元， 2022年仅 8.6亿元，主要是房地产市场下行导致的应收款坏账和计提存货跌价准备； （3）2023年公司投资净收益同比减少 9.9亿元至 12.3亿元。费控方面： 2023年公司销管费率同比下降 1.1pct 至 2.3%，财务费率同比下降 1.7pct 至 0.8%，一定程度上对冲了上述负面影响。截至 2023年末，公司尚未结算的预收房款 1430亿元，较年初增长 9.7%，覆盖 2022年营收 2.0倍，为后续业绩释放奠定基础。 销售稳定、回款良好， 2024年销售目标行业总规模 1%。 公司 2023年实现销售额 1534.7亿元，同比基本持平，位列克而瑞销售排行榜第 11名，较 2022年提升 2名，并连续 6年获得杭州房企销售冠军。公司 2023年权益销售现金回笼 732亿元，创历史新高。展望未来，公司 2024年销售目标为 1000亿元以上，占行业总规模 1%，全国排名前 15。 投拓积极聚焦杭州，土储质优量足。 公司 2023年新增项目 33个（其中杭州 27个，金华、湖州各 2个，南京、宁波各 1个），拿地金额 576.8亿元，权益拿地金额 255.9亿元，权益比 44.4%。公司 2023年金额口径投销比为 37.6%， 2024年公司投资金额将控制在权益销售回款 40%以内，聚焦杭州，深耕浙江，省外重点关注上海。截至 2023年末，公司土地储备中杭州占比 60%，浙江省内其他城市占比 25%，浙江省外城市占比仅 15%，优质土地储备为公司未来发展提供保障。 三道红线稳居绿档，有息负债和融资成本下降。 公司债务结构健康：截至 2023年末，公司有息负债规模 415.2亿元，同比下降 120.3亿元；银行贷款占比高达 79.8%；公司融资成本仅 4.2%，较 2022年末下降 0.4pct，2024年公司争取下降至 4%以内。三道红线稳居绿档：净负债率 15.1%，剔除预收账款资产负债率 56.4%，现金短债比 2.4，货币资金可以有效覆盖短期债务。 盈利预测与投资评级： 公司作为深耕杭州的龙头民企， 尽管 2023年资产减值影响业绩表现，但公司销售投资财务状况在行业中均处于领先位置，后续业绩有望持续修复。根据公司最新年报情况，我们下调公司2024/2025年的归母净利润预测至 29.6/34.1亿元（前值为 53.6/62.0亿元），预计 2026年归母净利润为 37.9亿元。对应的 EPS 为 0.95/1.09/1.22元，对应的 PE 为 6.8/5.9/5.3倍，维持“买入”评级。 风险提示： 毛利率修复不及预期；市场景气度恢复不及预期； 房价下跌超预期。

事件：公司发布 2023年报和 2024年一季报。2023年公司实现营收 704.43亿元，同比增长 69.73%；归母净利润 25.29亿元，同比下降 32.41%；每股现金分红 0.09元。 2024年 Q1公司实现营收 137.01亿元，同比增长35.85%；归母净利润 6.60亿元，同比下降 17.84%。 减值影响业绩： 公司 2023年实现营收 704.43亿元，同比增长 69.73%； 归母净利润 25.29亿元，同比下降 32.41%。归母净利润不升反降的原因在于： 1） 毛利率上， 2023年房地产业务毛利率为 16.64%，较上年下降0.74pct； 2）土地增值税同比提高 97.31%至 10.99亿元； 3）投资收益同比下滑 44.67%至 12.31亿元； 4） 资产减值损失为 37.80亿元，上年同期为 7.02亿元，减值损失较多主要由于计提存货跌价准备所致； 5）信用减值损失为 5.27亿元，上年同期为 1.56亿元，由于应收账款和其他应收款坏账损失，导致信用减值损失变化较多； 6）少数股东权益占净利润比重为 11.33%，上年同期该值为 4.16%，或由于合作项目逐渐结转所致。费用率上， 2023年销售费用率和管理费用率分别为 1.22%、 1.10%，分别较上年下降 0.74pct、 0.41pct，期间费用率下滑表现费用管控的优势。 销售良好区域深耕： 2023年公司实现销售额 1534.7亿元，与上年基本持平，位列克而瑞行业销售排名第 11位，较 2022年提升 2位，连续 6年荣获杭州市场销售冠军。 2023年全年公司新增土地项目 33个，其中杭州 27个；新增项目计容建面 333万方，土地总价款 576.77亿元，对应楼面价 17300.28元/平米。 按照土地总价款与销售金额计算的拿地力度为 37.58%。 权益土地款 256亿元， 对应的权益比例为 44.36%。 截至 2023年末， 公司累计土储建面 1320.31万方，其中杭州土储占比 70.99%，较2023年上半年末的土储占比提高 0.64pct。 优质的土地储备为公司未来可持续发展提供良好保障。 2024年公司计划销售额 1000亿元以上，占行业总规模的 1%，投资金额控制在权益回款的 40%以内，区域布局聚焦杭州、深耕浙江、省外重点关注上海。 财务稳健负债规模下降： 公司“三道红线”保持“绿档”。截至 2023年末，公司的扣除预售账款后的资产负债率为 56.41%，净负债率 15.08%，严格控制杠杆率；债务构成上，短期债务 135.07亿元，占债务的 32.53%； 截至 2023年末货币现金 327.04亿元，现金短债比 2.42倍，可有效覆盖短期债务。截至 2023年末， 公司权益有息负债 360亿元，较上年末下降110亿元。融资成本不断下降，截至 2023年末，公司平均融资成本为4.2%，较上年末下降 0.4pct。 租赁业务稳定推进： 截至 2023年末，公司实现租金收入 3.58亿元，同比增长 8.16%， 公司持有用于出租的写字楼、商业裙房等面积约为 37.78万方。公司 28个主要项目中，有 11个项目 2023年平均出租率达到 100%，表现出公司租赁业务的运营能力。 投资建议： 公司 2023年全年和 2024年 Q1营收稳定增长， 受到计提减值等因素的影响，业绩承压。销售排名提升至第 11位，持续深耕杭州。 公司 2023年销售排名提升， 长期扎根杭州。 考虑到行业整体毛利率承压等因素，我们预测公司 2024-2026年归母净利润 29.88亿元、 35.18亿元、39.81亿元， EPS 为 0.96元/股、 1.13元/股、 1.28元/股，对应 PE 为 6.69X、5.68X、 5.02X，维持“推荐”评级。 风险提示： 宏观经济不及预期的风险、 房地产销售不及预期的风险、 房价大幅下跌的风险、 去化不及预期的风险、政策不及预期的风险。

事件： 公司发布 2023年三季报， 2023年前三季度公司实现收入 463.93亿元，同比增长 133.50%；归母净利润 24.73亿元，同比增长 20.23%；基本每股收益0.79元/股，同比增长 19.7%。 收入表现亮眼： 2023年前三季度，公司实现营业收入 463.93亿元，同比增长133.5%， 收入大幅提高主要由于当期交付楼盘较上年同期增长；归母净利润24.73亿元，同比增长 20.23%。 归母净利润增速低于营业收入增速，主要有如下原因： 1） 2023年前三季度公司毛利率 14.99%，较去年同期下降 1.66pct； 2） 营业税金及附加同比增长 158.35%，主要由于交付楼盘较多并且部分交付楼盘土地增值税率较高； 3）2023年前三季度实现投资净收益 4.28亿元，同比下降 72.98%，主要由于对联合营企业的投资收益减少； 4）2023年前三季度计提资产减值损失 6.25亿元，去年同期尚未计提； 5）2023年前三季度实现少数股东损益 4.64亿元，去年同期为 2.55亿元， 较去年同期增长较多。费用率方面， 2023年前三季度销售费用率、管理费用率分别为 1.32%、 0.96%，分别较去年同期下降 1.13pct、 0.89pct，费用管控效果凸显。 销售逆势增长： 根据克而瑞口径， 2023年 1-9月，公司实现全口径销售收入1221.4亿元，位列第 10，名次较去年同期上升 2位。公司前 9月累计销售金额同比增长 16.25%，百强房企前 9月全口径销售金额同比下降 12.28%； 全口径销售面积上，公司前 9月实现 253.6万方的销售面积，同比增长 24.56%，百强房企前 9月全口径销售面积同比下降 21.04%，销售实现逆势增长。 公司2023年前 9月全口径销售金额占全国同期商品房销售额的 1.37%，已超过公司 2023年销售占全国商品房销售金额 1%的销售目标， 全年完成销售目标值得期待。 拿地持续深耕： 根据公司公告， 公司 2023年第三季度共竞得三个地块，总建面 27.15万方，权益比例 100%，总地价 27.02亿元，对应楼面价 9955元/平米，三个地块均位于浙江省，其中一个地块位于杭州市。 公司投资深耕核心区域。 从 拿地强 度看 ， 2023年 前 9月公司全口 径下 的拿 地金额 /销 售金额 为34.64%，投资保持稳健。 财务稳健： 截至 2023年 9月，公司在手现金 299.17亿元，我们计算得到现金短债比为 3.21；剔除合同负债后的资产负债率为 59.15%，较去年同期下降8.49pct，净负债率为 14.17%，较去年同期下降 8.94pct。 公司财务稳健，保持较低的杠杆水平，三道红线保持“绿档”。 2023年前三季度经营性现金流净额为 278.95亿元，去年同期为 30.25亿元， 较去年同期增长较多，主要由于公司销售回款增加并且购买商品、接受劳务支付的现金减少。 投资建议： 公司财务稳健，杠杆保持低位，三道红线维持绿档；收入大幅增长，费用管控效果显著；销售实现逆势增长，投资稳健持续区域深耕。我们认为随着四季度加大推盘力度，公司全年销售目标可期。我们看好公司的稳健经营的战略，维持公司 2023-2025年归母净利润 44.66亿元、 52.97亿元、 63.74亿元， EPS 为 1.44元/股、 1.70元/股、 2.05元/股的预测，对应 PE 为 5.91X、4.98X、 4.14X，维持“推荐评级”。