营收相对稳定， 但业绩承压。 2023全年， 公司实现营业收入 4657亿元， 同比-8%； 归母净利润 122亿元， 同比-46%。 其中 Q4单季度营业收入 1754亿元， 同比+6%； 归母净利润-15亿元， 首次出现亏损， 主要因为年底计提存货跌价准备 48.5亿元（含非并表） 导致归母净利润减少 35.5亿元。 毛利率持续筑底， 持续影响归母净利率。 2023年， 公司综合毛利率 15.2%，同比下滑 4.3个百分点； 归母净利率 2.6%， 同比下滑 1.9个百分点。 其中Q4毛利率仅为 11.4%， 主要因为地价占售价的比例提升。 2023年， 公司归母净利润占比保持在 60%左右； 销售费率 2.64%， 近年来基本持平； 管理费率为 1.24%， 逐年稳步降低。 销售规模降幅收窄。 2023年， 公司实现签约销售 3761亿元， 同比-10%； 销售面积 2466万㎡， 同比-6%； 销售均价 1.5万元/㎡， 同比-4%。 虽难与高峰时期的销量相比， 但销售同比降幅已经收窄； 销售额市占率 3.2%基本企稳。 投资强度企稳回升， 新增土储质量较高。 2023年， 公司新增土储 529万㎡，同比-14%， 降幅较上年明显收窄； 新增土储建面对当年销售面积的覆盖倍数为 0.24， 呈企稳态势； 以拿地金额/销售金额计算的投资强度为 22%， 同比提升 2个百分点。 2023年， 公司新增土储质量较高， 在一二线城市投资金额占比 98%， 北京、 上海、 杭州、 成都新增货值占比近 40%， 新获取项目平均地价为 13.9万元/㎡， 对比 2023年的销售均价 1.5万元/㎡， 房地比创新低，更优质的土储为未来去化提供保障。 直面经营压力， 全力保障现金流健康。 公司总资产和负债额持续收缩， 但负债率也持续下降， 截至 2023年末， 现金短债比 1.6， 一年内到期有息负债偿付无忧。 2023年， 公司经营性净现金流依然保持为正。 公司管理层表态积极应对市场变化， 确保安全底线加强回款， 坚定降杠杆， 精简高效节衣缩食。 考虑到公司见证中国商品房市场的诞生与发展， 已顺利穿越多次地产周期，我们相信公司有能力承受本轮周期下行的压力。 投资建议： 考虑到地产开发业务结算规模和毛利率下行压力， 我们下调盈利预测（详细分析见正文） ， 但仍看好公司创立 40年来多次穿越地产周期的经营能力。 预计公司 2024-2025年归母净利润分别为 97/96亿元（前次预期分别为 242/245亿元） ， 对应每股收益分别为 0.81/0.80元， 对应当前股价PE 分别为 10.1/10.2倍， 维持“买入” 评级。 风险提示： 公司开发物业销售规模、 结转进度不及预期， 融资能力不及预期。

归母净利润增长 24%。 2023年公司实现营业收入 156.3亿元， 同比增长 20%； 实现归母净利润 7.4亿元， 同比增长 24%。 分板块看， 由于原有物业管理项目增长和新拓展物业管理项目增加， 物业管理业务实现收入 147.6亿元， 同比增长 18%； 由于上年同期公司按国家政策减免房租而本年无此事项， 以及在管商业运营项目规模扩大带来收入增长，资产管理业务实现收入7.0亿元，同比增长 50.1%。 市拓强劲， 深耕非住。 公司市场拓展加大发力， 接连在多领域斩获重点项目，在业态、 区域、 路径上实现新突破， 实现新签年度合同额 40.4亿元， 其中第三方项目新签年度合同额 35.4亿元（千万级以上项目占比过半） ， 同比增长 27%。 截至 2023年末， 公司在管项目 2101个， 覆盖全国 156个城市，管理面积达 3.45亿平方米， 其中非住业态管理面积达 2.13亿平方米， 占比61.9%。 2023年， 母公司招商蛇口累计实现签约销售面积 0.12亿平方米， 累计实现签约销售金额 2936亿元， 截至 2023年末， 公司来自母公司物业管理面积为 1.19亿平方米， 新签年度合同额为 5.1亿元。 商业运营规模扩大。 在商业运营方面， 截至 2023年末， 招商商管在管商业项目 70个（含筹备项目） ， 管理面积 397万平方米， 其中自持项目 3个，受托管理招商蛇口项目 58个（年内新增杭州临平花园城、 成都金牛招商花园城、 赣州招商局中心等项目） ， 第三方品牌输出项目 9个。 公司持有物业包括酒店、 购物中心、 零星商业、 写字楼等多种业态， 截至 2023年末总可出租面积为 46.9万平方米， 总体出租率为 96%。 风险提示： 地产开发超预期下行； 公司在管面积增长不及预期； 毛利率下行超预期。 投资建议： 公司作为央企物管龙头， 业态布局均衡， 非住领域保持领先，母公司招商蛇口综合实力突出， 未来公司将持续受益于行业格局的重构。 我们维持此前的盈利预测， 预计 24-26年公司归母净利润分别为8.5/10.2/11.6亿元， 对应 EPS 分别为 0.80/0.96/1.09元， 对应 PE 分别为13.9/11.6/10.2X， 维持“买入” 评级。

事项：公司披露2023年业绩快报，2023年公司营业收入3471亿元，同比增长23.5%；归母净利润120亿元，同比下降34.4%。公司发布2023-2025年股东回报规划，在公司未分配利润为正、当期可分配利润为正且公司现金流可以满足公司正常经营和可持续发展的情况下，公司原则上每年进行一次现金分红，2023年度至2025年度现金分红占当年归属于上市公司股东净利润的比例均不低于40%。 国信地产观点：1）公司毛利率下滑和计提减值导致业绩承压，2023年归母净利润120亿元，同比下降34.7%；2）公司销售规模行业第一，2023全年实现销售金额4222亿元，同比下降7.7%，增速优于行业平均水平；3）公司发布股东回报规划，未来三年分红比例不低于40%，配合大股东增持计划，有助于提振市场信心；4）受毛利率下降和计提减值等因素影响，公司2023年业绩承压，随着优质项目的逐渐结转，公司未来的毛利率有望逐渐企稳。由于未来两年房价的不确定性而带来的潜在减值风险，下调2023-25年公司归母净利润至120/124/146亿元（原值为204/230/272亿元），对应EPS分别为1.01/1.03/1.22元，对应最新股价PE分别为8.7/8.4/7.1X，维持“买入”评级。 评论：毛利率下滑和计提减值导致业绩承压公司披露2023年业绩快报，2023年公司营业收入3471亿元，同比增长23.5%；归母净利润120亿元，同比下降34.4%。公司增收不增利的主要原因是项目结转毛利率下降，以及公司结合当前市场情况拟对部分项目计提资产减值准备。

营收高增， 前三季度归母净利润正增， 但 Q3承压。 2023年前三季度， 公司实现营业收入 473亿元， 同比+40%； 归母净利润 22亿元， 同比+1%。 Q3单季度， 实现营业收入 158亿元， 同比+95%； 但归母净利润 2.75亿元， 同比-5%。 利润主要受到毛利率下行压力和归母净利润占比降低的影响。2023年前三季度， 公司实现归母净利率 4.7%， 较 2022全年提升 0.3个百分点； 虽然整体毛利率 17.7%， 较 2022全年下降了 2.5个百分点， 但归母净利润占比 71%，较 2022全年提升 16个百分点。 而 Q3单季度， 公司归母净利率仅 1.7%， 一方面毛利率降至 15.5%， 另一方面归母净利润占比降至 47%。 销售排名不断提升， 待结转资源充沛。 2023年前三季度， 公司实现签约销售额 1036亿元， 同比+42%， 位列克而瑞行业销售排名第 14位， 较 2022全年提升了 4位。 受益于销售增长， 截至 2023Q3末， 公司尚未结算的预收房款1020亿元， 较年初增长 26%， 预收款的持续增厚， 为未来业绩提供充分保障。 财务健康定增助力， 控股股东不懈支持。 截至 2023Q3末， 公司剔除预收款的资产负债率为 65%； 货币资金 537亿元， 较上年末增长 2%。 前三季度， 公司经营活动净现金流为 463亿元， 经营状况良好。 此外， 10月 17日， 公司公告了控股股东增持计划实施进展， 华发集团于 10月 10日至 13日累积增持比例达到公司总股本的 1%； 10月 28日， 公司发布了定增落地情况， 截至10月 24日向特定对象发行股票总数 6.35亿股， 募集资金总额为 51.2亿元，其中控股股东认购了 28.5%。 投资建议：公司业绩平稳销售高增， 控股股东持续助力。 预计公司 2023-2024年归母净利分别为27.3/29.7亿元，对应每股收益EPS 分别为1.29/1.40元，对应 PE 分别为 6.5/6.0倍， 维持“买入” 评级。 风险提示： 公司开发物业销售、 结算不及预期； 行业基本面下行超预期； 政策支持力度不及预期。

归母净利润增长， 但利润率仍有下行压力。 2023年前三季度， 公司实现营业收入 464亿元， 同比+134%； 归母净利润 25亿元， 同比+20%。 Q3单季度实现营业收入 194亿元， 同比+111%； 归母净利润 11亿元， 同比+8%。 但利润率承压。 2023年前三季度， 公司实现归母净利率 5.3%， 较 2022全年下降 3.7个百分点； 主要因为整体毛利率 15.0%， 较 2022全年下降了 2.5个百分点； 此外归母净利润占比 84%， 较 2022全年下降了 12个百分点。 销售增速高于行业整体， 预收款持续增厚。 2023年前三季度， 公司实现签约销售额 1221亿元， 同比+16%， 位列克而瑞行业销售排名第 10位， 较 2022全年提升了 3位。 受益于销售增长， 截至 2023Q3末， 公司尚未结算的预收房款为 1552亿元， 较年初增长 19%， 预收款的持续增厚， 为未来业绩提供了充分保障。 财务稳健， 资金充裕。 截至 2023Q3末， 公司总资产为 3053亿元， 较上年末增长 11%； 净资产 613亿元， 较上年末增长 16%； 剔除预收账款的资产负债率为 59%； 货币资金为 299亿元， 较上年末增长 23%。 2023年前三季度， 公司经营性现金流净额为 279亿元， 资金状况良好。 投资建议： 公司营收高增， 业绩靓眼。 预计公司 2023-2024年归母净利分别为 39/44亿元， 对应最新股本的 EPS 分别为 1.24/1.43元， 对应最新股价的PE 分别为 6.8/5.9倍， 维持“买入” 评级。 风险提示： 公司开发物业销售、 结算不及预期， 行业基本面下行超预期， 政策支持不及预期。

经营稳健， 按竣工节奏， Q4结算收入可期。 2023年前三季度， 公司实现营业收入 2903亿元， 同比-14%； 归母净利润 136亿元， 同比-20%。 Q3单季度实现营业收入 894亿元， 同比-32%； 归母净利润 38亿元， 同比-22%。 其中，房地产开发业务的结算面积前三季度同比-19%， Q3单季度同比-38%； 结算收入前三季度同比-17%， Q3单季度同比-37%。 主要因为前三季度， 公司完成竣工面积仅占全年计划的 59%， 预计竣工将集中在 Q4兑现结算收入。 毛利率持续筑底但归母净利率略升。 2023年前三季度， 公司实现归母净利率4.7%， 较 2022全年略升 0.2个百分点； 虽然整体毛利率 17.6%， 较 2022全年下降 2.0个百分点，但归母净利润占比 65%，较 2022全年提升 5个百分点。 销售企稳， 投资谨慎。 2023年前三季度， 公司实现签约销售额 2806亿元，同比-11%； 销售面积 1818万㎡， 同比-6%。 2023年前三季度， 公司新增土储529万㎡，100%位于一二线城市，权益占比58%，与2022年度持平。截至2023Q3末， 公司总土储建面仍有超 1亿㎡， 可保障未来两三年的发展需要。 财务表现良好， 现金流健康。 截至 2023Q3末， 公司净负债率 54%保持低位； 现金短债比为 2.2倍； 短期负债占比较年初下降 6个百分点至 15%； 前三季度公司在境内新增融资的综合成本为 3.64%。 前三季度， 公司经营性现金流在覆盖新项目投资支出后依然保持为正， 已连续 14年为正。 投资建议： 公司经营稳健， 财务健康。 预计公司 2023-2024年归母净利分别为 241/242亿元， 对应的 EPS 分别为 2.07/2.08元， 对应当前股价的 PE 分别为 5.5/5.5倍， 维持“买入” 评级。 风险提示： 公司开发物业销售、 结算不及预期， 行业基本面下行超预期， 政策支持不及预期。