事件描述公司公告2024年营收3432亿（-26.3%），归母净利润亏损495亿（去年盈利122亿），扣非后归母净利亏损454亿（去年盈利98亿），综合毛利率10.2%（-5.1pct）。2024年不分红。 事件评论收入与毛利率下滑，大幅计提减值拖累业绩。2024年公司实现营收3432亿（-26.3%），主要由于开发业务结算资源量（-29.9%）价（-0.9%）齐降，拖累收入表现。归母净利润亏损495亿，主因综合毛利率同比下降5.1pct至10.2%（其中开发业务结算毛利率同比下降6.2pct至9.5%），投资净收益亏损28.6亿（去年盈利26.9亿），大幅计提减值损失335.7亿（去年同期计提减值38.7亿），其中资产减值71.7亿、信用减值264.0亿。开发业务收入与毛利率明显下滑，计提信用与存货减值，部分非主业财务投资亏损，大宗资产和股权交易亏损等因素共同导致归母净利大幅亏损。展望后期，公司表内预收账款1942.5亿（-37.4%），预收/结算=0.7X，结算规模将持续承压，毛利率短期难有明显起色，存货的减值压力仍在，尽管经营性业务保持稳健运营，但后续整体业绩仍需进一步努力。 缩表特征明显，需求与资金承压下审慎投资是理性选择。2024年公司销售额2460亿（34.6%），其中销售量价齐降，分别同比下降26.6%、10.9%。全年获取13个项目，全口径投资额约91亿（-89.0%），楼面价6670元/方（-52.0%），拿地均价下降与布局城市能级有关；金额、面积角度的投资强度分别为3.7%、7.6%，行业需求与资金链承压下投资审慎是理性选择。2024年新开工1023万方(-40.1%)，完成年初计划的95.4%；竣工2375万方(-24.2%)，完成年初计划的107.7%。2025年计划新开工、竣工量分别为352、1415万方，计划对计划同比下降67.1%、35.9%。截至2024年末公司未竣工土储6838万方（在建3720+待建3118万方），同比下降25.6%。行业仍在探底阶段，公司积极盘活资产展开自救，投资、开工、库存、竣工均呈现收缩特征，保障资金链安全是当务之急。 第二曲线稳健运营，助力公司穿越周期。2024年经营服务业务运营体现较强韧性，物业收入363.8亿(+8.9%)，蝶城战略持续深化，存量运营规模稳步扩大。商业全口径租金88.9亿(-2.5%)，合计开业181个项目，总建面1081万方，储备面积196万方。物流地产累计开业建面1043万方，全口径租金39.7亿(-5.0%)。长租公寓规模行业第一，规模持续扩大巩固领先地位，管理26.24万间，开业19.12万间，全口径租金收入37.0亿(+7.0%)。 投资建议：行业困境中公司积极自救，盘活库存，处置资产；融资端积极争取各类金融机构支持，新增融资，落地经营性物业贷；股东端深国资与深铁集团给予“真金白银”的有力支持，提供股东借款、协助公司处置资产、受让项目股权、协调各类金融资源助力公司融资。行业整体承压背景下，公司核心要务在于维持资金链平衡，在渡过流动性压力、成功穿越周期的前提下，公司存续价值仍相对突出。预计2025-2027年归母净利6/8/10亿，对应的P/E为134/109/82X，给予“增持”评级。 风险提示1、行业需求承压，销售大幅下滑；2、房价持续下行，资产减值压力进一步加剧。

下调盈利预测，维持“增持”评级级房地产行业仍然处于调整阶段，公司主动推动存量库存去化，同时积极借助大宗交易、REITs发行、金融支持政策等化解经营压力。惟其艰难，方显勇毅，我们期待万科能够安全穿越周期，构筑房企发展新模式。考虑到存货减值压力和较大折扣进行去库，我们下调盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润分别为-196.90、-19.92、17.51亿元（原值分别为-60.50、0.75、27.55亿元），EPS分别为-1.65、-0.17、0.15元（原值分别为-0.51、0.01、0.23元），当前股价对应2026年PE估值为47.5倍；考虑到公司销售规模相对平稳，月销售能维持在200亿元以上水平，维持“增持”评级。 销售规模同比下降，逾销售均价下降逾11%2024年12月，公司实现销售面积172.7万平方米，同比下降32.72%，实现销售金额233.4亿元，同比下降29.23%。2024年公司累计实现销售面积1810.7万平方米，同比下降26.57%，实现销售金额2460.2亿元，同比下降34.59%。2024年12月,公司项目销售单价为13515元/平方米，同比增长5.19%，2024年公司项目累计销售单价13587元/平方米，同比下降10.92%。 新增4宗土地储备，续连续3个月获取新项目2024年12月，公司获取4宗土地，共计占地面积21.3万平方米，建筑面积49.6万平方米，权益建筑面积35.6万平方米，权益地价23.7亿元。2024年12月，公司无新增物流地产项目。公司本月获取的项目分别位于广州、天津、贵阳、唐山，单月拿地力度16.1%，与2024年7月持平，为全年拿地力度最高的月份。 2024年全年，万块新增15个项目，总地价124亿元，总权益地价62亿元，拿地强度为5%，低于2023年和2022年（均为22%），公司在拿地上仍处于收缩状态。 风险提示：行业恢复不及预期、政策放松不及预期、公司销售恢复不及预期。

销售规模稳居前列，优质土地储备充足，维持“增持”评级万科发布2024年1-10月经营数据。公司2024年1-10月销售规模同比收缩，销售单价有所下滑，销售规模稳居行业前列，拿地强度有所收缩，土储相对充足，贷款担保动作频繁，融资端获支持力度充分，负债结构不断优化。 我们维持盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润分别为-60.5、0.75、27.55亿元，EPS分别为-0.51、0.01、0.23元，当前股价对应PE估值分别为-18.8、1504.2、41.2倍，维持“增持”评级。 销售规模同比收缩，行业排名稳居前列2024年10月，公司实现销售面积143.9万平方米，同比下降28.05%，实现销售金额213.6亿元，同比下降32.89%。2024年1-10月公司累计实现销售面积1474.4万平方米，同比下降26.94%，实现销售金额2025.5亿元，同比下降35.17%。2024年10月,公司项目销售单价为14843.64元/平方米，同比下降6.73%，2024年1-10月公司项目累计销售单价13735.00元/平方米，同比下降11.27%。据克而瑞数据显示，2024年1-10月，公司全口径销售金额排名行业第四，销售规模明显领先于同行业平均水平，行业排名持续保持领先地位。 新增两宗土地储备，时隔两月再度拿地2024年9月，公司获取两宗土地，共计占地面积6.9万平方米，建筑面积17.2万平方米，权益建筑面积4.2万平方米，权益地价3.35亿元。其中一宗土地位于杭州市西湖区西湖大学站点，权益比例20.7%，占地面积6.0万平方米，综合容积率2.5，建筑面积15.0万平方米，权益建筑面积3.1万平方米，权益地价3.00亿元；另一宗土地位于青岛市黄岛区海岸万科城，权益比例51.0%，占地面积0.9万平方米，综合容积率2.4%，建筑面积2.2万平方米，权益建筑面积1.1万平方米，权益地价0.35亿元。2024年9月，公司无新增物流地产项目。 风险提示：行业恢复不及预期、政策放松不及预期、公司销售恢复不及预期。

事件：公司近期发布2024年三季报，前三季度实现营业收入2198.9亿元，同比下降24.3%；归母净利润为-179.4亿元，同比下降231.7%。 开发业务结算及毛利率下降叠加计提减值影响业绩。前三季度营收2198.9亿元，同比-24.3%，归母净利-179.4亿元，同比-231.7%，主要系开发业务结算规模同比24%，其贡献收入下降29%，其结算毛利率（扣土增税前）同比下降10.2pct至8.3%、投资净收益大幅下滑97%，叠加计提减值损失74.7亿元(较23年增加36亿元)。行业处于深度调整期，房企普遍为获取现金流压降销售毛利率、在房价下行趋势下对存货进行计提减值，我们预计公司短期结算毛利率或较难有明显改善。 截至目前，年内公开债全部兑付；持有的经营性资产具有融资空间，短期内公开债信用风险较低。公司1-9月累计销售额1812亿，且其同比降幅小于行业及头部房企，仍保持韧性，同时回款率超100%。此外，公司开展存量资源盘活，2023年至今累计盘活项目36个；推进大宗资产交易，1-9月签约金额233亿；持续获得金融机构支持，1-9月新增融资与再融资774亿、经营性物业贷合计落地262亿。在自身努力及外部支持下，公司持续降解存量债务，1-9月偿还有息负债约700亿元，年内已无境内外公开债。公司拥有较大体量的经营性资产，可继续通过资产处置、发行REITs、经营性物业贷缓解现金流紧压力，短期公开债信用风险较低。 多元化业务稳健发展，经营性资产释放价值。24年前三季度公司经营服务业务稳健，物业/租赁/商业/物流仓储收入同比增长12%/4%/2%/-1%。公司在REITs取得多方面进展，中金印力消费REITs表现良好，万科保障性租赁住房REIT和物流仓储REIT也已进入申报进程，中信万科消费Pre-REIT也已签约深圳龙岗万科广场和北京旧宫万科广场项目，未来将继续释放经营性资产价值。 维持买入评级，调整目标价至11.42元。根据2024年三季报，我们下调公司营收增速及毛利率，上调了公司费用率的预测，调整公司24-26年归母净利润预测值为-207.1/-122.6/21.8亿元（24-26年原预测值为110.8/92.5/83.1亿元）。可比公司25年PB为0.6X，对应目标价11.42元。 风险提示:房地产销售低于预期。逆周期政策不及预期。资产减值损失超预期。行业持续下行带来万科偿债能力下滑。

事项：公司公布2024年三季报，前三季度实现营业收入2198.9亿元，同比下降24.3%，归母净利润-179.4亿元，同比下降231.7%。 平安观点：多因素致业绩承压：2024年前三季度公司业绩亏损主要源于：1）开发业务结算规模和毛利率下滑，期内房地产开发业务结算面积1384.2万平米，贡献营业收入1732.3亿元，同比下降29.1%，公司整体毛利率9.5%，同比下降8.1个百分点，房地产开发业务毛利率8.3%，同比下降10.2个百分点；2）资产及信用减值损失74.7亿元，上年同期为3.6亿元；3）投资收益同比减少24.5亿元；4）部分大宗资产交易和股权交易亏损，期内资产处置损失25.4亿元。 全力保障高品质交付、公开债务兑付：2024年前三季度公司交付房屋11.3万套，多举措促进回款，保障公开债务顺利兑付：1）前三季度销售金额1812亿元，保持行业第一阵营，回款率超过100%；2）2023年至今累计盘活和置换新项目36个，合计优化及新增产能474亿；3）前三季度实现大宗交易签约金额232.6亿元（含印力资产交易及REIT发行），涵盖办公、商业、酒店、公寓等41个项目，遍布全国17个城市；4）拓展资产退出渠道，携手中信、泰康共同设立中信万科消费基础设施PreREIT基金，已签约深圳龙岗万科广场和北京旧宫万科广场项目。第三季度公司实现经营性净现金流3.3亿元，自二季度以来继续保持为正。截至9月底完成197亿元公开债务偿还，年内已无到期境内外公开债券。 融资渠道顺畅，多元业务有质量增长：2024年前三季度公司合并报表新增融资与再融资774亿元，新增融资综合成本3.58%，经营性物业贷合计落地262亿元，其中合并报表范围内新增187亿元。三季度末公司有息负债3276.1亿元，其中一年以上有息负债占比64.4%，净负债率66.2%，剔除预收款的资产负债率65.4%，较年初下降0.1个百分点，持有货币资金797.5亿元。前三季度经营服务业务全口径收入430.8亿元，同比增长6.3%。其中，万科物业拓展存量盘项目年化饱和收入同比增长12%，租赁住宅业务收入26.3亿元，同比增长3.7%，商业开发与运营业务收入66.7亿元，同比增长1.5%，物流仓储业务收入29.6亿元。 投资建议：考虑公司减值计提、投资收益减少超出预期，下调公司2024年EPS预测至-1.70元（原为-0.85元），维持2025-2026年EPS预测为0.10元、0.14元，当前股价对应PE分别为-5.5倍、93.0倍、67.1倍。公司积极化解债务，年内已无到期境内外公开债券，坚定围绕“保交房，保兑付，转型高质量发展”开展工作，全面化解潜在风险，多元业务有质量增长，仍具备持续发展潜力，当前股价一定程度反映业绩悲观预期，当前净资产对应PB0.47倍，明显低于可比公司均值（0.69倍），属于“止跌回稳”政策导向下高弹性标的，维持“推荐”评级。 风险提示：1）资金压力加剧风险；2）盈利能力进一步下探、持续减值等风险；3）楼市修复不及预期风险：若后续购房者信心不足、楼市修复低于预期，将对公司发展产生负面影响；3）核心城市地块获取概率降低风险：房企拿地策略趋同之下，核心城市核心地块竞争激烈，获地难度提升或导致公司优质土储获取不足风险。

事件：公司发布2024年三季报，前三季度公司实现营收2198.95亿元，同比下降24.25%；归母净亏损179.43亿元，同比转亏；基本每股收益-1.51元。Q3亏损幅度扩大，毛利率较年中回升。2024年前三季度，公司实现营收2198.95亿元，同比下降24.25%；归母净亏损179.43亿元，同比转亏。第三季度，公司实现营业收入771.2亿元，同比下降13.76%，其中，房地产开发业务结算面积为504.7万平方米，贡献营业收入615.5亿元；归母净亏损80.9亿元，单三季度营收增速表现好于24年中期，亏损幅度继续加大，主要原因是开发业务结算规模和毛利率下滑、计提减值、部分非主业财务投资出现亏损以及部分资产交易和股权处置的交易价格低于账面值等。 公司毛利率9.5%，较24H1提升1.38pct，较23年同期下降8.08pct；前三季度，公司计提资产减值损失20.11亿元（存货19.3亿、长期股权投资0.8亿元），与24年中期保持一致；信用减值损失较24年中期大幅增长33.6亿元至54.6亿元。公司销管研费率5.30%，较23年同期上升0.87pct，财务费率1.78%，较23年同期上升0.83pct。销售同比降幅收窄，新投项目去化良好。销售端，2024年前三季度，公司累计实现合同销售面积1,330.8万平方米，合同销售金额1,812.0亿元，同比分别下降26.8%和35.4%，克而瑞全口径、权益口径销售额排名行业第三、四名。 单三季度公司实现合同销售面积391.3万平方米，合同销售金额538.7亿元，同比分别下降24.9%和29.7%。受政策利好影响，十一期间公司实现认购金额102.2亿元，日均认购较中秋假期增长113%，其中南方、上海区域来访转化率提升明显，国庆较中秋日均认购提升2倍以上。截至三季度末，公司并表范围已售未结金额合计约2929.4亿元。前三季度公司加快库存去化，年初现房实现销售325亿元，准现房销售434亿元。投资端，前三季度，公司累计新增4个开发项目，总建面37.1万平方米，权益建面24.2万平方米，其中沈阳、徐州的3个项目已开盘销售，首开兑现度100%，规划中项目总建面约3,022.0万平方米，权益建面约1,920.1万平方米，存量土储规模较为充沛。 货币资金缩减较快，连续两季度经营性现金流为正。债务端，截至2024年三季度末，公司有息负债3276.1亿元，其中一年以上有息负债占比为64.4%；剔除预收款的资产负债率为65.4%，较年初下降0.1个百分点。公司顺利完成年内全部公开债的兑付，25年剩余到期境内债券余额（含回售权）331.5亿元及4.23亿元美元债。融资端，公司前三季度合并报表新增融资与再融资774亿元，新增融资综合成本3.58%，经营性物业贷合计落地262亿，其中合并报表范围内新增187亿。资金端，截至三季度末货币资金为797.5亿元，较24年中期减少126.5亿元；第三季度，公司实现经营性净现金流3.3亿元，自二季度以来继续保持为正。 经营业务表现稳健。2024年前三季度，公司1）物业服务：万物云累计拓展存量盘项目年化饱和收入同比增长12%；2）仓储物流：物流业务实现经营收入（含非并表项目，下同）29.6亿元，其中高标库营业收入16.1亿元，冷链收入13.5亿元，同比+6.3%。3）租赁住宅：租赁住宅业务实现营业收入26.3亿元，同比+3.7%，净新增开业0.49万间，规模持续扩大。4）商业运营：商业业务营业收入66.7亿元，同比+1.5%。客流同比增长9.6%，销售额同比增长4.1%。 投资建议：受行业调整及去杠杆等因素影响公司短期现金流承压，公司积极推动销售及大宗交易回款、并积极利用金融支持政策化解潜在风险，我们期待其安全跨越周期，在新发展阶段继续领跑并引领高质量转型。考虑房价下行及计提风险，我们调整公司24-26年归母净利润至-155.4、-29.5、10.10亿元，考虑公司债务稳步化解且销售经营能力稳健，维持“增持”评级。 风险提示：国内外宏观形势变化、房地产销售不及预期、市场竞争加剧风险

（ 1）前三季度净亏损 179亿元， 同比由盈转亏。 公司 2024年前三季度累计实现营收 2198.9亿元， yoy-24.25%（其中开发业务结算面积 1384.2万平， yoy-24%；贡献营收 1732.3亿元， yoy-29%）；净亏损 179.43亿元，上年同期净利润 136.21亿元，由盈转亏。 Q3单季度实现营收 771.2亿元， yoy-13.76%（其中开发业务结算面积 504.7万平， yoy-14%；贡献营收 615.5亿元， yoy-16%）；净亏损 80.91亿元，亏损额环比略微收窄。 亏损主要因开发业务结算规模和毛利率下滑、计提减值（信用减值损失约34亿元）、部分非主业财务投资出现亏损以及部分资产交易和股权处置的交易价格低于账面值等。 （ 2）开发基本盘承压，但 9月底以来现积极信号。 1-9月，公司累计实现销售面积 1330.8万平（ yoy-26.8%），销售额 1812.0亿元（ yoy-35.4%）； Q3单季实现销售面积 391.3万平（ yoy-24.9%），销售额 538.7亿元（ yoy-29.7%）。 1-9月，公司开发业务税前毛利率 8.3%（ -10.2pct），税后毛利率 2.7%（ -11.9pct）；集团整体税前毛利率 9.5%（ -8.1pct），税后毛利率 4.9%（ -9.4pct）。受 923新政后利好影响，市场活跃度提升，公司十一期间实现认购额 102.2亿元，日均认购较中秋假期增长 113%。 1-9月，公司累计新增项目 4个，总建面 37.1万平（权益比 65%）；其中沈阳、徐州的 3个项目已开盘销售，平均开盘周期 4.3个月，首次开盘的兑现度 100%。 （ 3）多举措坚守财务安全线；年内无到期公开债券。 截至 9月底，公司有息负债合计 3276.1亿元，其中一年以上有息负债占比为 64.4%；净负债率 66.2%，剔预后的资产负债率 65.4%；持有货币资金 797.5亿元。公司通过加速回款（实现销售金额 1812.0亿元，回款率超 100%）、盘活存量（ 2023年至今累计盘活和置换新项目 36个）、推进大宗资产交易（前三季度实现大宗交易签约金额 232.6亿元）、拓展资产退出渠道等多种举措保障现金流，以实现公开债务顺利兑付。 Q3公司经营性净现金流 3.3亿元，自 Q2以来继续保持为正；且截至 9月底，公司已完成 197亿元公开债务的偿还，年内已无到期的境内外公开债券，并累计新增融资、再融资774亿元（新增融资综合成本 3.58%）。 投资建议： 考虑到行业下行压力， 但公司销售规模仍稳居行业第三位， 且融资获支持下具备一定拿地能力， 我们预测公司 2024/2025/2026年营收为 3189.6/3104.3/3082.6亿元；归母净利润为-139.0/2.3/13.0亿元；对应 EPS 为-1.17/0.02/0.11元/股。 维持“增持”评级。 风险提示： 政策放松不及预期，拿地规模不及预期，行业基本面下行风险。

行业排名稳居前三，融资端获支持力度充分，维持“增持”评级万科发布2024年1-9月经营数据。公司2024年1-9月销售规模同比收缩，销售单价有所下滑，销售规模稳居行业第三位，拿地强度有所收缩，土储相对充足，贷款担保动作频繁，融资端获支持力度充分，负债结构不断优化。我们维持盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润分别为-60.5、0.75、27.55亿元，EPS分别为-0.51、0.01、0.23元，当前股价对应PE估值分别为-17.9、1439.3、39.4倍，维持“增持”评级。 销售规模同比收缩，行业排名稳居前三2024年9月，公司实现销售面积123.1万平方米，同比下降36.49%，实现销售金额174.2亿元，同比下降45.58%。2024年1-9月公司累计实现销售面积1330.8万平方米，同比下降26.82%，实现销售金额1812.0亿元，同比下降35.43%。2024年9月，公司项目销售单价12084元/平方米，同比下降26.82%，2024年1-9月公司项目累计销售单价13562元/平方米，同比下降11.76%。据克尔瑞数据显示，2024年1-9月，公司全口径销售金额排名行业第三，销售规模明显领先于同行业平均水平，行业排名持续保持领先地位。2024年8月，公司无新增开发、物流地产项目。 贷款担保动作频繁，融资端获支持力度充分2024年，公司贷款担保动作频繁，融资端获支持力度充分。公司于2023年度股东大会审议同意公司为控股子公司、以及控股子公司为母公司或其他控股子公司的银行及其它金融机构信贷业务以及其它业务提供担保，在授权有效期内提供的新增担保总额不超过人民币1500亿元。2024年10月11日，公司发布公告披露公司全资子公司深圳市泊寓租赁服务有限公司前期向华夏银行股份有限公司深圳分行申请贷款人民币4亿元，期限1年，目前已完成提款，贷款余额2亿。 风险提示：行业恢复不及预期、政策放松不及预期、公司销售恢复不及预期。

（1）公司 24H1业绩转亏，主要受开发业务拖累； （2）开发业务方面， 24H1销售额下滑约四成，以现金流安全为核心，暂缓拿地节奏； （3）经营业务方面，物管、长租及商业板块收入规模持续正增长； （4）债务层面，积极通过资产交易及抵押应对公开债券偿付。预计 24E/25E/26E EPS 分别为-0.74/-0.13/0.21元/股（同比分别-172%/-82%/-259%），当前股价对应 PE 分别为-8.6/-49.2/30.9，综合考虑公司销售仍面临下行压力以及公司截止目前积极处置及抵押资产以应对公开债务偿付的情况，维持“增持”评级。 24年上半年业绩转亏，主要受开发业务拖累。 公司 24H1实现营业收入/营业利润/归母净利润分别为 1428亿元/-77亿元/-99亿元 ，同比分别为-29%/-138%/-200%； （1）营业收入同比下降主要受开发业务结算规模下降拖累，非开发业务收入整体维持个位数增长，结构上，开发业务实现结算收入 1117亿元（同比-35%），非开发业务实现收入 311亿元（同比+3%），非开发业务占营业收入比例约 28%； （2）营业利润同比增速明显低于营收增速主要是受毛利率下滑、销管费用率及财务费用率增加、资产减值损失增加等影响，具体看，整体毛利率下降 10.8pct 至 8.1%，其中开发业务毛利率下降 13.5pct 至 6.8%，非开发业务毛利率增加 1.5pct 至 12.2%；销售费用率增加 0.6pct 至 2.9%，管理费用率增加 0.5pct 至 2.2%，财务费用率增加 0.3pct至 1.5%；资产减值损失增至 20亿元（去年同期无计提）；投资收益占收入比例上升 0.3pct 至 1.2%；资产处置产生亏损 25.5亿元（去年同期亏损 0.2亿元）； （3）归母净利润亏损金额较营业利润进一步扩大，主要是受所得税及少数股东损益影响，具体看， 24H1所得税 4.6亿元（同比-92%），少数股东损益 13.3亿元（同比-75%），两项数据为正的主要原因或是部分合作项目仍有盈利。 往后看，据半年报披露，公司 24年预计全年交付 18.8万套（预计较 23年下降 35%），判断全年结算收入规模存在一定下行压力。 24H1销售额下滑近四成，以现金流安全为核心，暂缓拿地节奏。 公司 24H1实现全口径销售金额 1273亿元（同比-38%），销售面积 940万方（同比-28%），销售单价 13553元/平（同比-14%），据克而瑞排行榜，公司 24H1全口径销售额排名位居行业第三（较 23年全年排名下降 1名）； 24H1年权益拿地金额 8亿元（同比-97%），权益拿地面积 20万方（同比-87%），权益楼面价3944元/平（同比-78%），估算全口径投资力度为 1%（较 23H1下滑 22pct）； 土储方面，截止 24H1，估算未售建面（规划中+在建-已售未结）5052万方（同比-20%），对应 24H1静态去化周期约 2.4年。 积极通过资产交易及抵押应对公开债券偿付压力。 公司截止 24H1有息负债金额 3313亿元（较 23年末+4%），货币资金 924亿元（较 23年末-7%），公司披露净负债率 62.0%（较 23年末+7.3pct），估算剔预资产负债率 66.3%（较23年末+0.1pct），披露现金短债比 1.5（较 23年末-0.1）；结构上，一年内到期/一年以上到期有息负债占比分别为 31%/69%，同比分别+17pct/-17pct，银 行 借款 /应 付债 券 /其他 借 款占 比分 别为 68%/20%/13%， 同比 分 别+5pct/-4pct/-1pct，境内负债/境外负债占比分别为 83%/17%，同比分别+3pct/-3pct；此外，截止 24M7公司实现资产交易 204亿元（含印力的资产交易及 REIT 发行）， 24H1公司经营性物业贷合计落地 219亿元，公司积极通过资产交易及抵押应对公开市场债券偿付压力，截止 24H1公司投资性房地产规模 1061亿（较 23年末-4%），其中已用于抵质押的规模为 326亿元（23年末为 135亿元）； 据 wind 债券数据统计，截止目前，公司公开市场债券余额 601亿元（不含供应链融资），其中 24年公开市场债券已全部兑付， 25年/26年/27年/29年到期规模分别为 362亿元/124亿元/94亿元/21亿元。 物管、长租及商业板块收入规模持续正增长。 （1）物管： 24H1实现收入（含内部服务）176亿元（同比+9%），其中社区空间服务收入 102亿元（同比+11%），商企及城市空间服务收入 61亿元（同比+7%）， AIoT 及 BPaaS 解决方案服务收入 14亿元（同比+6%）； （2）长租： 24H1实现收入（含非并表） 17亿元（同比+5%），累计开业间数 18.3万间（同比+5%），管理间数 24.2万间（同比+8%）， 23年末出租率 95.2%（较 23年末-0.6pct）； （3）商业： 23年实现收入（含非并表） 46亿元（同比+7%），累计开业建面 1106万方（同比-1.1%），估算在管建面 1331万方（同比-11.2%）； （4）物流： 24H1实现收入（含非并表） 19亿元（同比-0.5%），其中高标库收入 11亿元（同比-6%），冷库收入 9亿元（同比+8%），累计开业可租赁面积 1044万方（同比+6%）。 投资建议： （1）公司 24H1业绩转亏，主要受开发业务拖累； （2）开发业务方面， 24H1销售额下滑约四成，以现金流安全为核心，暂缓拿地节奏； （3）经营业务方面，物管、长租及商业板块收入规模持续正增长； （4）债务层面，积极通过资产交易及抵押应对公开债券偿付。预计 24E/25E/26E EPS 分别为-0.74/-0.13/0.21元/股（同比分别-172%/-82%/-259%），当前股价对应 PE 分别为-8.6/-49.2/30.9，综合考虑公司销售仍面临下行压力以及公司截止目前积极处置及抵押资产以应对公开债务偿付的情况，维持“增持”评级。 风险提示： 经营性物业贷及资产出售不及预期、行业下行超预期进一步拖累公司销售、大股东支持力度不及预期等。

行业排名保持领先，融资支持力度充分，维持“增持”评级万科发布2024年1-8月经营数据。公司2024年1-8月销售规模同比收缩，销售单价有所下滑，销售规模稳居行业第三位，拿地强度有所收缩，土储相对充足，贷款担保动作频繁，融资端获支持力度充分，负债结构不断优化。我们维持盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润分别为-60.5、0.75、27.55亿元，EPS分别为-0.51、0.01、0.23元，当前股价对应PE估值分别为-12.6、1007.5、27.6倍，维持“增持”评级。 销售规模同比收缩，行业排名保持领先2024年8月，公司实现销售面积122.7万平方米，同比下降22.14%，实现销售金额172.4亿元，同比下降23.75%。2024年1-8月公司累计实现销售面积1207.6万平方米，同比下降25.67%，实现销售金额1637.8亿元，同比下降34.12%。2024年8月，公司项目销售单价14051元/平方米，同比下降2.06%，2024年1-8月公司项目累计销售单价13562元/平方米，同比下降11.37%。据克尔瑞数据显示，2024年1-8月，公司全口径销售金额排名行业第三，销售规模明显领先于同行业平均水平，行业排名持续保持领先地位。2024年8月，公司公司无新增开发、物流地产项目。 贷款担保动作频繁，融资支持力度充分2024年，公司贷款担保动作频繁，融资端获支持力度充分。公司于2023年度股东大会审议同意公司为控股子公司、以及控股子公司为母公司或其他控股子公司的银行及其它金融机构信贷业务以及其它业务提供担保，在授权有效期内提供的新增担保总额不超过人民币1500亿元。2024年9月4日，公司发布公告披露其控股子公司为银行贷款事项提供担保的两笔贷款相关信息。第一笔贷款由平安银行股份有限公司深圳分行提供，本金为35亿元，目前贷款余额为29.46亿元，期限为3年，担保方式包括质押、抵押及保证担保。第二笔贷款由交通银行股份有限公司深圳分行为牵头行的银团提供，本金为79.8亿元，目前贷款余额为16亿元，期限为5年，担保方式为质押担保。 风险提示：行业恢复不及预期、政策放松不及预期、公司销售恢复不及预期。

1）结算规模及毛利承压至业绩亏损。结算规模及毛利承压至业绩亏损。2024H1万科实现营收1427.8亿元，yoy-28.9%；实现归母净利润亏损98.5亿元，yoy-199.8%。业绩亏损主要因 （1）开发业务结算规模和毛利率下滑（结算收入1116.8亿元，yoy-34.6%；结算毛利率6.8%，yoy-13.5pct）； （2）计提减值（计提存货跌价准备、信用减值损失各21亿元）； （3）部分非主业财务投资出现亏损； （4）为更快回笼资金，公司部分资产交易和股权处置价格低于账面值。同期公司已售未结合同金额3272.0亿元（覆盖营收2.3X），较上年末-9.2%。 2）销售）销售及拿地面临阶段性挑战。面临阶段性挑战。2024H1万科实现销售面积939.5万平，同比下降27.6%；实现销售金额1273.3亿元，同比下降37.6%；销售金额在14个城市位列第一，在14个城市排名第二。同时公司在强化回款（实现回款率超100%，回款金额1300亿元）的策略下二季度经营性现金流净额较一季度明显改善，实现42亿元正向现金流。2024H1万科累计获取新项目3个，总规划计容建筑面积24.6万平；项目总地价10.2亿元（对应拿地强度0.8%）。此外，7月公司新增上海宝山合作开发项目1个，支付权益地价10.84亿元；公司自5月起已连续三个月拿地。 3）受益金融支持政策，财务恢复稳健，持续降解存量债务。增量方面，公司2024H1合计实现新增融资、再融资612亿元（累计偿债524亿元），融资渠道相对畅通；其中新增融资综合成本3.66%。上半年公司经营性物业贷合计落地219亿元，其中表内新增150亿元。余额方面，截至2024H1，公司有息负债3312.7亿元（短期占比30.8%），净负债率62.0%。此外，公司公开债务如期顺利兑付，当前已完成73亿元境内公开债券和104亿元境外公开债券的偿付，年内公开债仅余9月到期的20亿元境内债。 4）大宗资产和股权交易加速，补充资金大宗资产和股权交易加速，补充资金204亿元亿元。截至7月底，万科完成大宗交易签约金额204亿元，涵盖办公、商业、酒店、公寓等31个项目。上半年万科大宗交易实现回款约93.4亿元，在行业融资趋紧及市场持续下行的大环境中，持有型资产自身的变现能力为企业在下行周期中增加了重要的对抗风险能力。其中，年内公司旗下印力完成32.6亿元商业基础设施REITs上市，REITs平台的搭建在为公司流动资金、资产负债表等维度形成利好的同时亦为不动产“管理”价值发现与运营升维带来更多可能；同时公司物流、保障性租赁住房REITs也已进入申报过程，有利于持续构建多样化的资产孵化、运营、管理、交易路径。 投资建议：基于行业下行周期，我们调整盈利预测，预计2024/2025/2026年营收为3189.6/3104.3/3082.6亿元；归母净利润为-139.0/2.3/13.0亿元；对应EPS为-1.17/0.02/0.11元/股。下调至“增持”评级。 风险提示：政策放松不及预期，拿地规模不及预期，行业基本面下行风险。

事项：公司公布2024年半年报，上半年实现营业收入1427.8亿元，同比下降28.9%，归母净利润-98.5亿元，同比下降199.8%，降幅略超出业绩预告区间上限。 平安观点：多因素致业绩承压，管理层增持彰显信心：2024年上半年公司业绩亏损主要源于：1）开发业务结算规模和毛利率下滑，期内开发业务结算收入1116.8亿元，同比下降34.6%，综合毛利率同比下降10.8个百分点至8.1%，其中开发业务结算毛利率同比下降13.5个百分点至6.8%；2）计提存货跌价准备21亿元（含非并表项目计提1.7亿元），针对部分应收款项计提信用减值损失21亿元；3）部分非主业财务投资出现亏损，由于公司投资性房地产按照成本法计量，对投资标的普洛斯按公司会计政策调整为成本法，并计提折旧摊销，导致账面亏损约10亿元；4）部分大宗资产交易和股权交易亏损，期内资产处置损失25.5亿元。截至7月15日，公司骨干管理人员自筹资金20,074万元，共耗资人民币20,008万元（为初始承诺增持金额100.04%），完成公司股份增持计划，共增持公司股票2956.4万股，占公司总股本（包括库存股）0.25%，彰显对行业和公司未来发展长期信心。 全面聚焦开发、物业、租赁三大主业，提升产品服务竞争力：2024年上半年公司开发业务按期保质交付169个项目、262个批次合计7.4万套房；实现销售金额1273.3亿元，同比下降37.6%，但仍保持行业第一阵营，实现销售回款近1300亿元，回款率超100%；加速库存去化，年初现房实现销售240亿元，准现房销售320亿元，车（位）商（铺）办（公）销售150亿元，并在前沿产品研发、现房销售模式、代建服务等方面积极探索。物业服务业务深入贯彻蝶城战略，实现运营提效，累计完成200个蝶城流程改造，覆盖1337个住宅物业项目，占在管项目比例超30%。租赁住宅业务在运营管理规模扩大的情况下实现效率提升，上半年新获取房源1.5万间，其中80.6%位于一线城市，累计开业数量增加至18.3万间，出租率保持95.2%，GOP利润率接近90%，继续保持行业领先水平。 推进大宗资产、股权交易，持续转变融资模式，如期兑付公开债务：1-7月公司共实现大宗交易签约金额204亿元（含印力资产交易及REIT发行）。REITs和Pre-REIT基金等创新型工具取得积极进展，其中印力集团完成32.6亿元商业基础设施REITs发行，保障性租赁住房REITs和物流仓储REITs在申报过程中，建万租赁Pre-REIT基金实现广州项目扩募，设立消费Pre-REIT基金。上半年公司积极利用金融支持政策，推动融资模式转型，合计新增融资、再融资612亿元，新增融资综合成本3.66%。经营性物业贷合计落地219亿元，其中表内新增150亿元；“白名单”项目申报175个；银团贷款有序推进，5月获得招商银行牵头的200亿元银团贷款；此外，6月落地交通银行65亿元固融资产包融资。截至7月末公司年内累计完成73亿元境内公开债券和折合人民币约104亿元的境外公开债券偿付，年内尚有9月到期的20亿元境内公开债券待兑付；合并报表的有息负债加供应链融资合计较年初净下降172亿元。 投资建议：考虑公司结算规模、盈利能力承压，减值及资产处置等也可能对利润表现形成扰动，下调公司2024-2026年EPS预测至-0.85元（原为1.06元）、0.10元（原为0.98元）、0.14元（原为1.01元），当前股价对应PE分别为-7.6倍、64.3倍、46.4倍。公司积极化解债务，总负债规模降低，坚定围绕“保交房，保兑付，转型高质量发展”开展工作，全面化解潜在风险，各项业务稳步推进，仍具备持续发展潜力，前期股价调整一定程度反映悲观预期，当前净资产对应PB0.32倍，明显低于可比公司均值（0.53倍），同时公司骨干管理人员增持彰显发展信心，维持“推荐”评级。 风险提示：1）资金压力进一步加剧、流动性承压风险；2）结算规模收窄、盈利能力进一步下探、持续减值等风险；3）楼市修复不及预期风险：若后续购房者信心不足、楼市修复低于预期，将对公司发展产生负面影响；4）核心城市地块获取概率降低、持续发展受阻风险：房企拿地策略趋同之下，核心城市核心地块竞争激烈，获地难度提升或导致公司优质土储获取不足、持续开工销售受损风险；5）经营服务业务发展不及预期风险。

事件：公司发布2024H1年报，公司24H1实现营业收入1427.8亿元，同比-28.93%；归母净利润亏损98.5亿元，同比-199.82%；基本每股收益-0.83元/股，同比-198.56%。 结转利润率下滑叠加计提因素，业绩承压。公司24H1实现1427.8亿元，同比-28.93%；归母净利润亏损98.5亿元，同比-199.8%，主要因（1）开发业务结算规模和毛利率下滑，24H1结算毛利率6.8%，同比下降13.5pct；（2）计提减值，公司对部分项目计提存货跌价准备21.0亿元（含非并表项目计提1.7亿元），对部分应收款项计提信用减值损失21.0亿元；（3）部分非主业财务投资出现亏损；（4）为更快回笼资金，公司对资产交易和股权处置，部分交易价格低于账面值。公司24H1毛利率8.12%（未扣除税金及附加），较23年同期下降10.75pct，其中开发、物业毛利率分别为7.25%、13.65%，较23年同期分别-12.06pct、-1.74pct。公司聚焦经营安全，未来继续围绕“保交房，保兑付，转型高质量发展”开展工作，全面化解潜在风险，推动企业尽快重回健康发展轨道。 销售优势维持，加速存量去化。24H1公司实现销售面积939.5万平，同比-27.6%，销售金额1273.3亿元，同比-37.6%，销售额在14个城市位列第一，在14个城市排名第二，在9个城市排名第三。同时加速库存去化，24H1现房实现销售240亿元，准现房销售320亿元，车（位）商（铺）办（公）销售150亿元。截至24H1末，公司已售未结面积、金额分别为2213万平、3272亿元，较23年末分别-5.4%、-9.2%。24H1公司累计获取新项目3个，总规划计容建筑面积24.6万平方米，项目总地价10.2亿元，权益地价总额约7.8亿元，新增项目平均地价为3944元/平。22年以来公司累计投资项目82个，首开兑现度约87%。此外，公司通过商改住、资源置换等方式，23年以来共计完成产能455亿元的资源盘活和优化，盘活和优化的资源实现约140亿元销售签约。 现金流继续承压，加速推进大宗交易。债务端，截至24H1末，公司有息负债3312.7亿元，占总资产比例23.3%。其中一年内到期的有息负债1019.5亿元，占比为30.8%。分融资对象看，银行借款、应付债券、其他借款分别占比67.8%、19.5%、12.7%。分境内外看，境内、境外负债分别占比83.3%、16.7%。公司净负债率62.0%，较24年初上升7.4pct。 公司年内尚有9月到期的20亿元境内公开债券待兑付。截至24H1末，货币资金924.0亿元，同比-24.4%，24H1经营性现金净支出51.8亿元，现金流压力加剧。融资端，24H1公司新增融资、再融资612亿元，综合成本3.66%。经营性物业贷落地219亿，其中表内新增150亿；“白名单”项目申报175个；银团贷款有序推进。公司积极推进大宗交易实现资金回款，24年前7月大宗交易增加签约金额204亿元（含印力的资产交易及REIT发行）。 经营业务表现稳健，REITs募资进展顺利。24H1，公司1）物业服务：万物云实现营业收入176.3亿元，同比+9.5%，分项业务收入增速表现良好。2）仓储物流：物流业务实现经营收入（含非并表项目，下同）19.4亿元，同比-0.5%，其中高标库营业收入10.7亿元，同比-6.0%，冷链收入8.8亿元，同比+8.4%。3）租赁住宅：租赁住宅业务实现营业收入17.3亿元，同比+5.3%，净新增开业0.33万间，规模持续扩大。4）商业运营：商业业务营业收入45.9亿元，同比+6.7%。24H1中金印力消费基础设施REITs在深圳证券交易所挂牌上市，募集资金净额32.6亿元，保租房REITs和物流仓储REITs处申报过程中。 投资建议：受行业调整及去杠杆等因素影响公司短期现金流承压，公司积极推动销售及大宗交易回款、并积极利用金融支持政策化解潜在风险，我们期待其安全跨越周期，在新发展阶段继续领跑并引领高质量转型。考虑上半年业绩发生较大亏损，我们调整公司24-26年归母净利润至-88.11、-9.32、5.52亿元（前值91.9、95.0、102.8亿元），调整评级至“增持”。 风险提示：房屋销售不及预期、房屋价格下跌、宏观经济不及预期