事件。 公司公布 2023年年报。报告期内，公司实现营业收入 172.10亿元，同比增加 33.42%；归母净利润为 16.31亿元，同比下滑 12.19%。 根据公司 2023年年报披露： 全年实现合同销售面积 28.21万平；合同销售收入 29.25亿元。期末合同负债约 166亿元，收入保障度高。期内新增土地储备 10.06万平，新增建筑面积 24.36万平。新开工面积 20.40万平；新竣工面积 91.76万平；实现结算面积 68.43万平，同比下降 37.98%，结算收入183.85亿元，同比增加 33.29%；结算均价 26869元/平，结算毛利率 40.01%，同比提高 6.87个百分点。 期末，账面资产负债率 60.60%，同比下降 5.69个百分点；扣除预收类款项后的资产负债率为 53.64%，负债率继续在行业中保持中等偏低水平。净负债率 60.06%，较期初上升约 1.23个百分点，处于行业低位。 2023年 2月，新湖集团向衢州方出资的新安财通转让 8.60亿股公司股份，转让完成后新安财通持有公司 10.11%的股权。 2024年 1月，新湖集团及其一致行动人恒兴力再次向衢州方转让 15.68亿股公司股份。截至目前，该项转让已完成前两批次合计 13.28%股权的过户登记。经过衢州国资与公司三年的深入合作，特别是引入衢州国资股东后（交割完成后，国资背景的衢州工业将成为公司第一大股东），衢州工业的国有制度优势和公司既有的机制优势相结合的混合所有制股权架构，有利于推动公司长远发展和转型顺利实现。 科技投资上：近年来，公司投资项目逐步进入回报期。 2023年是公司投资回收规模较大的一年，通过分红、变现回笼资金合计近 50亿元。 2024年计划： 公司计划开工面积 56.53万平，较 2023年增加 177.07%，主要系亚龙项目于年内开工；计划竣工面积 83.05万平，较 2023年下降 9.48%。 投资建议： 合理价值区间为 2.59-3.10元， 调高至“优于大市”评级。 我们预计公司 2024年 EPS 和 BPS 分别是 0.22和 5.17元。 考虑到目前公司对高科技企业的投资累计已超过 100亿元，已形成较为庞大的规模和体系，众多被投企业拥有国际领先的国产自主可控技术和数字化技术， 我们认为科创投资规模的扩大使得公司价值更适合使用 PB 进行估值，因此我们给予公司 2024年 0.5-0.6倍的动态 PB，对应的合理价值区间为 2.59-3.10元， 相应的公司2024年动态 PE 区间为 11.77-14.09倍， 调高至“优于大市”评级。 风险提示： 公司销售业务面临政策调控的风险，以及股权投资风险。

结算规模下行，开发业务毛利率下滑。 2024 年一季度，公司实现营业收入615.9 亿元，同比下降 10.0%，主要原因为一季度公司房地产开发业务贡献同比下降；公司归母净亏损 3.6 亿元，同比下降 125.0%，主要受受结算规模下降和开发业务毛利率下滑的影响；扣除税金及附加前，公司开发业务的结算毛利率为 10.5%，同比下降 6.7 个百分点；经营性业务的毛利率 18.9%，同比提高 5.4 个百分点；整体毛利率 10.8%，同比下降 4.6 个百分点。 负债结构稳健，项目回款保障。 截至 2024 年一季度末，公司扣除预收款后的负债率为 64.9%，相比 2023 年底下降 0.6 个百分点，净负债率 59.3%；持有货币资金 830.7 亿元，可以覆盖短期借款和一年内到期有息负债。公司回款效率（本年回款金额/本年签约销售金额）保持 100%以上。 销售下滑，未结转资源充足。 2024 年一季度，公司实现合同销售面积 391.1万平，合同销售金额 579.8 亿元，同比分别下降 37.5%和 42.8%；实现结算面积 318.2 万平，结算金额 466.7 亿元，同比分别下降 26.7%和 13.8%。截至 2024 年一季度末，公司合并报表范围内有 2322.5 万平已售资源未竣工结算，合同金额 3501.5 亿元。 维持土地投资，在手土储足量。 2024 年一季度公司新增 3 个开发项目， 总建筑面积约 36.2 万平，权益规划建筑面积约 19.7 万平，需支付权益地价 9.3亿元。截至 2024 年一季度末，公司在建项目总计容建筑面积 5675.7 万平，权益计容建筑面积 3592.9 万平；规划中项目总计容建筑面积 3169.0 万平，权益计容建筑面积 2019.5 万平。此外，公司还参与了一批旧城改造项目，按当前规划条件，总计容建筑面积合计 373.9 万平。 多元业务有序发展。 万物云持续推进多空间服务高质量发展。商企服务方面，一季度新增海尔集团全球总部、网易上海徐汇滨江园区、百度北京分公司等项目。一季度租赁住宅业务（含非并表项目，即泊寓业务）实现营业收入 8.33亿元，同比增长 7.3%。一季度物流仓储业务（含非并表项目）实现营业收入9.7 亿元，同比增长 1.0%。一季度商业开发与运营业务实现营业收入 23.8 亿元（含非并表收入,不含轻资产管理项目收入），同比增长 2.3%。 投资建议：维持“优于大市”评级。我们认为公司多项业务仍具备发展潜力，积极应对债务问题并获得多方支持。 预计公司 2024 年和 2025 年 EPS 在 0.94和 0.94 元。考虑公司龙头地位，我们给予公司估值适度溢价，按照 2024 年10-12XPE 水平，对应合理价值区间 9.38-11.26 元，维持“优于大市”评级。 风险提示：行业面临总量下行风险，公司化债方案实际落地需后续跟踪。

结转和权益比例下降影响利润。 2024年一季度，公司实现营业收入 497.48亿元，同比+24.51%；净利润 39.83亿元，同比+0.44%，归母净利润 22.24亿元，同比-18.28%，下降的主要原因是受项目结转毛利率、权益比例下降等影响。另一方面，公司继续紧抓销售资金回笼，一季度实现销售回笼 576.51亿元，综合回笼率为 91.53%；期末货币资金余额 1295.54亿元。截至 2024年一季度末，公司总资产为 14243.56亿元，较 2023年度末-0.87%，归属于上市公司股东的净资产为 2000.30亿元，较 2023年末+0.75%。资产负债率为 75.88%，较 2023年度末下降 0.66个百分点。 高基数影响销售同比下滑，规模保持行业领先不变。 2024年第一季度，公司实现签约金额 629.84亿元，同比-44.81%，签约面积 366.87万平方米，同比-41.84%，我们认为主要是受到 2023年同期高基数的影响。根据克而瑞公布的百强房企销售月度销售榜单，公司 2024年 1-3月的全口径销售金额为629.0亿元，继续保持行业第一；权益口径销售金额为 478.0亿元，位于行业第二。随着两会和政治局会议定调房地产政策持续宽松的主基调不变，一线城市限购、限价等限制性政策有望迎来充分调整，叠加房地产融资协调机制以及“以旧换新”政策支持臵换和改善需求的推进落地，我们认为行业销售有望回暖，继续看好公司销售规模保持行业领先优势和行业龙头地位不变。 投资保持力度， 100%聚焦核心 38城。 2024年一季度，公司新拓展房地产项目 4个，新增容积率面积 59万平方米，总获取成本 50亿元，全部位于 38个核心城市；新开工面积 283万平方米，同比+42.9%；竣工面积 542万平方米，同比+5.0%。截至 2024年一季度末，公司共有在建拟建项目 635个，在建面积 8150万平方米，待开发面积 5758万平方米。 投资建议：维持“优于大市”评级。 考虑到公司各项业务扎实稳健，积极推动大股东增持回购并提升现金分红比例，体现出股东对公司未来发展的信心及长期投资价值的认可，我们给予公司 2024年 EPS 为人民币 1.07元，10-12倍 PE 估值，对应市值区间为 1280-1536亿元、对应合理价值区间为每股10.69-12.83元。风险提示：市场修复不及预期。 风险提示： 市场修复不及预期。

结转规模同比增长，营收利润快速上行。2024年1Q，公司营业收入237.47亿元，同比上升58.22%；净利润9.36亿元，同比上升120.55%；归母净利润3.32亿元，同比下降22.22%；归母扣非净利润为2.92亿元，同比上升8.00%。收入利润同比上升的主要原因是房地产开发业务结转规模同比增加、毛利率提升、期间费用率下降。公司3月末合同负债余额1705.07亿元，同比下行1.83%，可结转资源较为充足。 受行业下行影响，一季度销售业绩承压。2024年3月，公司实现签约销售面积70.74万平，实现签约销售金额191.56亿元。2024年1-3月，公司累计实现签约销售面积166.59万平，同比下降45.43%，累计实现签约销售金额402.08亿元，同比下降44.36%。 盈利能力提升，持续压降费用。2024年1Q，公司毛利率为14.50%，较2023年同期上升1.88个百分点；公司净利率为3.94%，较2023年同期上升1.11个百分点；公司期间费用率为5.92%，较2023年同期降低2.75个百分点。 截至2024年1Q底，公司资产负债率为67.71%，较2023年同期下降1.38个百分点。截至2024年1Q底，公司持有货币现金为832.06亿元，同比下降14.49%。2024年1Q，公司经营活动产生的现金流量净额-106.11亿元，转为负值，主要为2024年1Q销售回款同比减少。 发行新股部分解除限售。2023年6月16日，公司收到中国证监会出具的批复，同意公司发行股份募集配套资金不超过85亿元。2023年10月19日，公司向特定对象发行新增股份在深交所上市，发行股份数量为7.20亿股，均为有限售条件的流通股。截至2024年4月22日，12家交易方限售股份已达解除限售条件（发行时承诺的限售期为6个月），限售股上市流通数量为5.84亿股，占公司总股本6.45%。 投资建议：维持“优于大市”评级。我们预测公司2024、2025年的EPS分别为0.92和1.26元，考虑公司销售保持竞争优势，融资背景强，在当前市场供给侧改革背景下，我们给予公司估值适度溢价，即2024年15-17XPE，合理价值区间为13.85-15.70元，维持“优于大市”评级。 风险提示：行业面临销售下行和政策不及预期风险。

收入利润稳健增长，降费提效持续推进。 2024年 1-3月，公司实现营业收入37.25亿元，较 2023年同期增长 12.67%；实现归母净利润 1.91亿元，较2023年同期增长 3.34%；实现归母扣非净利润 1.81亿元，较 2023年同期增长 10.47%。截至 2024年 3月 31日，公司总资产达到 180.67亿元，归母净资产为 99.51亿元。 2024年 1-3月，公司毛利率为 11.68%，较 2023年同期下降 0.57个百分点；净利率为 5.37%，较 2023年同期下降 0.44个百分点； 期间费用率为 4.25%，较 2023年同期下降 0.71个百分点。 在管规模快速扩张，深耕多条外拓渠道。 截至 2024年 3月 31日，公司在管项目数量达到 2155个，管理面积达到 3.74亿平， 2024年一季度公司物业管理业务实现新签年度合同额 7.91亿元。 2024年一季度内，公司中标广州国际金融城、中国人寿大厦等多个大项目，办公类、园区类、政府类优势赛道贡献显著；金融、医院、轨道交通类项目拓展再突破，中标国家开发银行四川省分行、广州市第一人民医院南沙医院、上海轨道交通 3、 4号线 50座车站等服务项目；中标中兴、荣耀、京东、海康威视等大客户多个项目；与佛山市禅城区公用事业有限公司、佛山市城市更新开发建设有限公司共同设立佛山市城建积余智慧城市服务有限公司。 平台增值加快转型，专业增值竞争力提升。 平台增值服务方面，一季度公司做强做大易采品牌；一季度“招小播”自有直播平台直播总销售额较去年同期增长 5倍；到家服务新增收纳整理服务品类，一季度销售额同比增长 41%； 一季度落地“招小柜” 149台；截至一季度末招小充平台累计已接入充电桩台数超 25000台。专业增值服务方面，积余设施一季度接连中标荣耀全国代表处（南区）、海康威视滨江五期、新凯来平湖智造园等项目；建筑科技成功中标贵州茅台酒库等大型园区项目，市拓总合同额超 2000万元。 资管业务有序发展。 商业运营业务方面，截至一季度末，公司在管商业项目70个（含筹备项目），管理面积 397万平，其中自持项目 3个，受托管理招商蛇口持有项目 58个，第三方品牌输出项目 9个。一季度内，集中商业销售额同比提升 27.6%，同店同比提升 7.2%；客流同比提升 44.3%，同店同比提升 21.2%，会员总数同比增长 32.27%。持有物业出租及经营业务方面，公司总可出租面积为 46.92万平， 2024年 3月末总体出租率为 95%。 投资建议：维持“优于大市”评级。 我们预测公司 2024、 2025年的 EPS 分别为 0.85元、 1.07元。考虑公司增速速度和目前基本面发展趋势，我们给予公司 2024年 15-18XPE，合理价值区间为 12.71-15.26元。 风险提示： 1）行业面临销售下行和政策不及预期风险 2）毛利率恢复不及预期。

事件。 公司公布 2023年年报。 2023年公司实现营业收入 47.27亿元，同比增加 5.45%；归母净利润 15.60亿元，同比下滑 35.06%。公司 2023年度利润分配预案为向全体股东按每 10股派发现金红利 2.8元（含税）。 深耕南京区域， 经适房销售占比高。 1） 2023年，公司房地产业务实现合同销售面积 25.46万平方米（商品房项目 3.13万平方米、经济适用房项目 22.33万平方米），同比增加 48.51%；实现合同销售金额 19.14亿元（商品住宅、车位等项目 10.70亿元、经济适用房项目 8.44亿元），同比增加 63.18%。新开工面积 26.95万平方米，同比增加 208.71%。竣工面积 34.46万平方米，同比增加 8.54%。 房地产开发销售业务营业收入 35.03亿元（商品房项目结转营业收入 9438.50万元，经济适用房项目结转营业收入 33.30亿元，委建代建项目结转营业收入 7923.40万元），同比下降 3.93%。 2）公司新中标NO.2022G34地块商品房工程总承包、污水处理厂提标技术改造工程总承包等项目，合同总额达 13.8亿元。 2023年，公司市政业务实现营业收入 12.23亿元，同比增加 46.42%。 完善投资布局， 推进滚动投资。 1） 2023年，公司专注于生物医疗、信息科技、半导体等赛道，新增投资了曼森生物、汉欣医药、关怀医疗、嘉悦智能、亚格盛、芯科半导体、电气储能等 7个项目，并对纽瑞特实施了追加投资。 2）公司择机减持了部分所持金埔园林股份，成功转让臣功制药剩余 49%股权。 3）公司投资项目中，海纳医药创业板上市申请已问询，一脉阳光完成港交所上市备案。 4） 全年实现投资收益 19.65亿元，同比减少 18.32%；实现公允价值变动收益-1.41亿元。 负债水平低位， 融资成本继续下行。 2023年底， 公司资产负债率继续保持低位，为 50.24%；期末公司有息负债总额为 98.49亿元，占总资产的 26.42%。 2023年， 公司平均融资成本为 2.99%，较 2022年下降 0.22个百分点。 2024年，公司计划新开工面积 5.16万平方米（燕栖渡），预计较 2023年实际新开工面积减少 80.85%；计划竣工面积 30.36万平方米（主要为品院、星院、 景院），预计较 2023年实际竣工面积减少 11.90%。 合理价值区间为 6.12-7.14元， “优于大市”评级。 我们预计公司 2024、 2025年 EPS 分别是 1.02元和 1.12元。给予公司 2024年 6-7倍动态 PE，对应的合理价值区间为 6.12-7.14元，维持公司“优于大市”评级。 风险提示： 公司面临加息和政策调控风险，以及转型不成功的风险。

营收规模稳步提升，财务业绩扎实稳健。 2023年，公司实现营业收入 3468亿元，同比+23.42%；归母净利润 120.67亿元，同比-34.13%；全年结转毛利率 16.02%，同比下降 5.99个百分点，主要是由于低利润项目结转占比提升。同时，公司出于谨慎性原则，对存货和长期股权投资计提减值合计约 50亿元，业绩扎实稳健。截至 2023年末，公司合同负债为 3772亿元，未来收入保障度高。 销售规模领先市场，市场占有率稳步提升。 2023年，公司实现销售金额 4222亿元，位居行业第一；实现销售面积 2386万平方米，位于核心 38城的销售贡献近 9成，同比提升 2个百分点，城市深耕效果持续凸显。 另一方面，公司 2023年的市占有率同比提升 0.2个百分点至 3.6%，其中，核心 38城市占率达 6.8%，同比提升 0.7个百分点；市占率超过 10%的城市共 27个，单城市占率天花板不断突破提升。此外，公司加大对存量项目的去化力度，年内存量项目签约金额和面积分别达到 2575元和 1643万平方米，占全年销售金额和面积的 61%和 69%。 聚焦高质量拓展，土储结构持续优化。 2023年，公司共拓展项目 103个，总地价 1632亿元，权益地价 1359亿元，同比+26%，拓展权益比提升 16个百分点至 83%，新增项目税前成本利润率平均在 15%以上，具有较强盈利能力。 具体来看，拓展金额中 99%位于核心 38城，住宅业态货值占比 95%，新增项目楼面均价 15187元/平方米，由此保证了开发效率和去化速度，年内新获取项目中 40%当年开盘并贡献签约金额超 300亿， 2022年新获取项目年内收回全部股东投入。 资产负债结构持续优化，融资成本不断降低。 截至 2023年末，公司资产负债率、扣预收资产负债率和净负债率分别为 76.55%、 67.14%和 61.20%，分别较年初下降 1.56、 1.34和 2.37个百分点；现金短债比为 1.28， 1年内到期的债务余额为 737亿元，占有息负债比重为 20.82%。另一方面，公司融资空间充足，成本持续降低。截至 2023年末，公司有息债务余额 3543亿元，较年初减少 271亿元，综合融资成本约 3.56%，较 2022年末下降 36个 BP。 投资建议：维持“优于大市”评级。 考虑到公司各项业务扎实稳健，积极推动大股东增持回购并提升现金分红比例，体现出股东对公司未来发展的信心及长期投资价值的认可，我们给予公司 2024年 EPS 为人民币 1.07元，10-12倍 PE 估值，对应市值区间为 1280-1536亿元、对应合理价值区间为每股10.69-12.83元。风险提示：市场修复不及预期。 风险提示： 市场修复不及预期。

事件。 2023年， 公司实现营业收入 31.27亿元，同比增加 20.35%；归母净利润 1.60亿元，同比下降 13.83%。公司向全体股东每 10股派发现金红利2.85元（含税）。 分项看， ①基础物业实现收入 27.49亿元，增长 14.29%。②创新业务实现收入 1.14亿元，增长 14.29%。③城市服务实现收入 2.63元，增长 184.34%。 2023年， 公司新拓展项目中标总金额 18.76亿元，饱和年化合同收入金额9.69亿元；营业收入 31.27亿元，同比增长 20.35%。上半年受市场环境影响，市场开拓放缓，下半年公司克服困难，多项举措推进市场营销工作，在学校、医养、金融写字楼等重点业态上取得较大突破，为 2023年业绩的平稳增长及后续业绩发展提供了有力支撑。 2020年以来，公司根据国家区域发展战略和行业发展进程，结合自身规模发展诉求，深耕区域重点城市，推动实施全国化战略。截至 2023年末，公司项目管理部数量达到 594个，较上年增长 15.79%，服务面积增至约 1.7亿平方米。重庆以外区域的项目占比提升至 65.82%，数量同比增长 26.54%。 2023年，重庆大本营基本盘稳健，实现收入 10.93亿元，同比增加 5.32%； 重庆以外区域收入保持快速增长，实现收入 20.31亿元，同比增长 30.34%。 从收入占比上看，重庆以外区域收入占比提升至公司主营业务总收入的65.02%，较上年占比提升 4.98个百分点。 ①办公物业实现收入 12.67亿元，同比增长 19.70%，收入占 40.55%。 ②公共物业实现收入 7.80亿元，同比增长 40.33%，收入占比 24.97%。 ③学校物业实现收入 4.35亿元，同比增长 16.09%，收入占比 13.92%。 ④商住物业实现收入 3.47亿元，同比增长 4.39%，收入占比 11.09%。 ⑤航空物业实现收入 2.96亿元，同比增长 7.47%，收入占比 9.46%。 投资建议： 公建物业领域保持相对竞争优势， “优于大市”评级。 公司深耕公建物业 20余年，秉持差异化战略定位，持续专注于中国未来智慧城市公共建筑与设施的管理和运营，现已形成较大的规模，具有一定的先发优势，在公建物业领域保持相对竞争优势。 我们预计公司 2024-2025年 EPS 分别为 0.8元、 0.92元，给予公司 2024年动态 PE 为 12-15倍，对应合理价值区间9.60-12.0元/股，维持 “优于大市” 评级。 风险提示。 激励计划推行遇阻； 人工成本上升； 区域过度集中等风险。

毛利率大幅提升，实现扭亏为盈。2023年，公司实现营业收入203.63亿元，同比下降17.09%。2023年公司实现归母净利润为5.59亿元，扣除其他权益工具股息影响2.35亿元后每股收益为0.1559元，扣除影响后的加权平均净资产收益率为1.60%。2023年公司投资净收益实现4.87亿元，2022年同期为-6.40亿元；2023年公司公允价值变动收益为-1.92亿元，2022年同期为-7.42亿元。我们认为随着公司被非主营业务负面影响波及的概率降低，未来将更多与主业发展相关。房屋销售再攀新高，产品研发立体提升。公司实现销售面积87.58万平，2022年同期为51.14万平；销售额424.65亿元，2022年同期为306.14亿元。2023年公司新增土地储备总建筑面积82.20万平（权益面积56.79万平），2022年同期为102.66万平（权益面积82.96万平）。 公司关注市场前沿，持续加大产品研究力度，全面推进设计管理和产品体系标准化建设。严格实施产品评审专家会机制，国誉府门IP完美对外亮相；香山樾、望京国誉府产品发布会被业界广泛关注；多个爆款户型引领市场。公司品牌和产品品质赢得客户和同行高度认可。多元业务协同开展，各项工作成效显著。棚改和一级开发高效推进，赢得政府和业主高度赞誉；保交付工作成效显著，公司以“智慧风控”平台为抓手，严格落实“业主开放日”制度，全年办理入住超14000套，入住面积约130万平方米，树立责任国企良好形象；商业地产逆势突围，公司首个自营项目城悦荟实现盛大开业，成为北苑区域商业新地标；城奥大厦荣获2022-2023年国家优质工程奖，综合租赁水平位居区域前列；文旅地产稳步推进，黄山项目乘索道开工建设及区域功能定位利好，发挥黄山公司和首联公司联合优势，加快项目整体建设进度，首批住宅实现顺利开盘，签订酒店委托管理协议。 投资建议：中特估值相关标的，“优于大市”评级。我们预测公司2024年和2025年EPS分别为0.29元和0.32元，公司2024年和2025年每股净资产分别为11.24元和11.58元。参考可比公司估值，我们给予公司2024年0.5-0.6倍PB估值，对应合理价值区间为5.62-6.74元每股。给予公司“优于大市”评级。风险提示：公司一级土地开发和棚改项目结转速度不及预期。

2024 年 4 月 14 日，公司发布《2024 年 4 月 14 日投资者关系活动记录表》。 积极应对阶段挑战，交付化债双重承诺。 公司已制定一揽子稳定经营和降低负债的方案，能够妥善化解阶段性压力，首先立足“自救”，其次是用足现有的各类融资工具。公司承诺，今明两年债务规模将下降 1000 亿元，债务风险获得实质性化解；万科集团所有项目，将保证按时高质量交付。 行有不得，反求诸己。 公司自我总结导致目前挑战的三大原因： 1）转型业务超出资源匹配能力，过多占用了开发业务资金，规模过大也导致管理能力跟不上，经营目标未能按计划达成； 2）未能坚决摆脱行业惯性，在不少城市包括一些重点城市和一线城市，出现投资冒进和失误； 3）对融资模式趋势性变化的认识一开始不够全面透彻，集团已经启动了房地产融资模式的调整，但从总对总的信用融资为主转向新的融资模式还需要一个过程。 正面回应舆情，化解负面影响。 1）烟台实名举报不予立案，烟台万科已提起民事诉讼。 一是烟台举报方就万科挪用资金问题于 2023 年向烟台公安机关报案并被受理；烟台公安机关经过3 个月调查取证后，于 2023 年 11 月作出决定不予立案。二是税务机关对烟台万科进行稽查，万科不存在拒不交账的情况，目前税务机关亦没有认定烟台万科存在偷逃税款之主观故意。三是合作项目中不存在所谓万科管理团队私人利益。烟台万科公司已于 2024 年 2 月在烟台法院提起民事诉讼，依法主张合法权利。该案件已进入正式审理阶段，法院已依法裁定对合作方资产采取诉讼保全。 2）济南万科总经理肖劲被公安机关带走属于个人案件，与烟台举报无关。 3）不存在领导出国不回，管理层境外公务正常开展。 原华中区域首席合伙人蔡平，孩子在美国出生，现在到了接受教育的阶段，需要家庭陪伴，其于 2023年提出辞职并获得公司同意。原总部协同中心牵头合伙人王润川，因前往香港深造提出离职，目前人常住深圳。集团管理层境外公务出行正常进行。 投资建议：维持“优于大市”评级。我们认为公司多项业务仍具备发展潜力，积极应对债务问题并获得多方支持。 预计公司 2024 年和 2025 年 EPS 在 1.08和 1.13 元。考虑公司龙头地位，我们给予公司估值适度溢价，按照 2024 年10-12XPE 水平，对应合理价值区间 10.78-12.92 元，维持“优于大市”评级。 风险提示：行业面临总量下行风险，公司化债方案实际落地需后续跟踪

计提减值致主营业务亏损，深化专业化整合。 2023 年，公司实现主营业务收入 556 亿元，同比-27%，其中旅游综合业务贡献收入 314 亿元，同比+15%；房地产业务贡献收入 242 亿元，同比-51%。截至 2023 年末，公司归母净利润为-65 亿元，亏损的主要原因在于地产业务收入结转金额和毛利率较 22 年同期下降，对部分项目计提资产减值准备。年内， 公司进一步厘清各业务板块的资产关系和管理边界，完成超过 50 个存量在运营项目的管理重组，推动运营类项目从城市公司剥离至欢乐谷、商管、华服、酒店、旅发等专业化公司集中管理，酒店公司存量房地产业务向房地产公司移交，各事业部承担资产主体责任、专业化公司承担运营提升责任，进一步落实专业化整合。 旅游业务复苏势头强劲，锤炼专业化发展能力。 2023 年，公司旗下文旅项目共计接待游客 9365 万人次，同比+51%。一方面，公司不断增加优质产品供给，推出特色主题活动， 提升淡季经营业绩。另一方面，公司强化 IP 应用，丰富游客体验，如重庆欢乐谷积极探索“IP+”新模式，联合 Smiley、蓝精灵、 Bingo 等 IP 赋能节庆创新。此外，公司稳步推进项目拓展及成熟项目焕新，年内与地方政府就长沙文化旅游综合项目一期（亲子乐园）达成轻资产输出协议、 北京玛雅海滩水公园项目施工建设工作有序进行。 地产业务狠抓去化，做优增量。 2023 年公司累计实现签约销售面积 227 万平方米，签约销售金额 449 亿元，克而瑞行业百强企业 2023 年全口径销售金额排名中，华侨城从 2022 年的第 35 名上升至第 31 名。一方面，公司采取灵活的销售策略，狠抓去化，东莞松湖原岸、佛山顺德二期、成都信和等项目位列当地或片区商品房销售榜前三。另一方面，秉持“优中选优”理念，深耕核心区域，年内顺利拓展 4 个项目，合计新增土地面积 38.13 万平方米，计容建筑面积 59.87 万平方米。 强化流动性管理，资本结构再优化。 公司坚定贯彻落实“以销定产”、“以收定投”的管理策略，确保现金流安全稳定。截至 2023 年末，公司货币资金余额为 401 亿元，占总资产比例超过 10%， 对短债覆盖倍数为 1.63； 经营性现金流净额 34 亿元，较 2022 年的-5.7 亿元大幅改善。此外，公司保持融资渠道通畅，加快扩容长期债务， 2023 年的平均融资成本为 3.91%，较年初下降32bp，有息负债总额 1334 亿元。 投资建议：维持“优于大市”评级。 考虑到公司 2023 年业绩压力充分释放，后阶段随着文旅行业逐步复苏，我们预测公司 2024 年 EPS 为 0.07 元，每股净资产为 7.77 元，给予 0.4-0.5 倍 PB，对应合理价值区间为每股 3.11-3.89元。 风险提示： 行业销售存在下行风险。

营收和归母净利润双增长，分红丰厚。 2023 年，公司实现营业收入 39.5 亿元，同比增加 14.9%；实现归母净利润 12.59 亿元，同比增加 12.8%。 2023年公司拟向全体股东每股派发现金红利 0.8 元(含税)。另外，为回报股东对公司的长期信任和支持，公司拟向全体股东每股特别派发现金红利 0.5 元(含税)，上述两项合计每股派发现金红利 1.3 元(含税)， 派息率大幅提升至 104%，以 2024 年 4 月 2 日收盘价测算公司股息率为 5.26%。 物业租赁及管理收入和酒店经营收入双增加。 2023 年，公司的营业收入分为物业租赁及管理和酒店经营。其中， 2023 年，公司物业租赁及管理收入 33.85亿元，同比增加 6.84%，毛利率为 66.41%，较 2022 年下降 0.12 个百分点；公司酒店经营收入 5.69 亿元，同比增加 107.41%，毛利率为 8.09%，较 2022年上升 67.06 个百分点。 平均租金有所上升，出租率保持平稳。 分项目看， 2023 年，公司写字楼、商城、公寓、酒店、其他租金收入分别为 15.61 亿元、 12.75 亿元、 1.83 亿元、5.69 亿元、 3.66 亿元，占比分别为 39.47%、 32.25%、 4.64%、 14.39%、 9.25%。2023 年，公司写字楼平均租金为 638 元/平方米/月，较 2022 年上升 11 元/平方米/月，平均出租率为 95.9%，同比下降 0.4 个百分点；商城平均租金为1279 元/平方米/月，较 2022 年上升 120 元/平方米/月，平均出租率为 98.2%，同比下降 0.6 个百分点；公寓平均租金为 370 元/平方米/月，较 2022 年下降6 元/平方米/月，平均出租率为 85.9%，同比上升 12.6 个百分点。 毛利率上升费用率下降， 资金充裕结构安全。 2023 年，公司毛利率为 58.01%，同比上升 1.48 个百分点； 三项费用率为 6.31%，较 2022 年下降 0.65 个百分点。 公司在手资金充足，截至 2023 年底公司在手货币资金 40.89 亿元，同比增加 16.98%。由于 2023 年公司偿还银行借款 5.1 亿元且经营改善利润同增， 债务压力进一步减轻， 截至 2023 年底公司 EBITDA 全部债务比为 1.37X，利息保障倍数为 24.61X。 投资建议：维持“优于大市”评级。 未来公司将抓住北京市培育建设国际消费中心城市等战略机遇，重点围绕北京市传统商圈布局，推进国贸商圈改造升级，强化科技赋能，进一步提升公司的核心竞争力。 根据公司自身预测，2024 年实现营业收入 39.5 亿元，成本费用 20.2 亿元，税金及附加 3.7 亿元，利润总额 15.6 亿元。 我们预计公司 2024-2025 年 EPS 分别为 1.22 元、 1.27元，给予公司 2024 年 20-21XPE，合理价值区间在 24.31-25.52 元，维持公司“优于大市”评级。 风险提示：写字楼需求不足，消费需求不坚韧

事件。 公司公布 2023 年年报。 报告期内，公司实现营业收入 20.26 亿元，同比上升6.24%；归属于上市公司股东的净利润9.48亿元，同比增加15.29%；实现全面摊薄每股收益 0.61 元。 公司拟向全体股东每 10 股派发现金股利人民币 1.9 元(含税)。 2023 年，公司处于大体量、快节奏载体开发周期，主要开发建设项目 19 个，其中竣工 2 个，续建 16 个，新建 1 个。总建筑面积 324 万平方米，计划总投资额 504 亿元，当年完成投资 60 亿元。已完工项目 2 个，总完工面积约32 万平方米。 公司坚持以通过“直投+基金+孵化”的方式，聚合市场资源助推产业发展。直投方面，公司累计直投项目 52 个，投资总额 38.60 亿元。基金方面， 2023年已完成基金认缴 11.3 亿元。主动管理型基金方面，完成燧芯基金全部实缴出资，募集设立燧锋二期基金。依托 895 孵化器，公司打造了“创新基地+创业营+孵化基金”三位一体产业培育模式，全方位地服务科技产业初创企业。截至 2023 年年末， 895 创新基地年内新增 58 家创新企业，新租面积超 11000平方米。 895 创业营成功举办第十二、十三季，聚焦航空航天、信息安全，海选 108 个项目，入营 56 个项目，成功举办“海创浦东”归国留学人员创新创业大赛。 2023 年，公司围绕“金色中环发展带”的总体部署，重点推进上海集成电路设计产业园、张江城市副中心、张江西北区及传奇广场城市更新等区域项目的空间开发，对标对表完成建设任务。 2024 年，计划新开项目 3 个，总建筑面积 34.8 万平方米，竣工项目 9 个，总建筑面积 114.2 万平方米。 2023 年，公司加快进行资产梳理和重组工作，通过资产证券化工具盘活物业资产，提高资金周转速度，加快产业投资布局。结合“张江 REIT”首发和扩募的资产证券化运作经验，完善“项目公司-PreREITs 基金-REITs 公募基金”的全通道构建。 合理价值区间为 21.28-25.08 元，维持“优于大市”评级。 我们预计公司2024-2025 年 EPS 分别为 0.76 元、 0.86 元。考虑到公司作为浦东新区直属国有控股上市公司，上海科创中心核心承载区张江科学城的开发主体、产业创新生态构筑者和产业资源的组织者， 23 年归母净利润保持增长，因此给予公司 2024 年 28-33 倍的动态市盈率，对应合理价值区间为 21.28-25.08 元，对应 2024 年动态 PB 为 2.42-2.85 倍，维持“优于大市”评级。 风险提示。 公司租售业务面临政策调控的风险，以及创投业务拓展不顺风险

事件。 公司公布 2023 年年报。报告期内，公司实现营收 10.32 亿元，同比增加 17.04%；归属于上市公司股东的净利润为 0.99 亿元，同比增加 1.85%；经营活动产生的现金流量净额为 6.44 亿元，同比增加 10.57%；公司向全体股东每 10 股派发现金红利 2.20 元（含税）。 2023 年公司营收增加的主要原因：主要系并购及爬坡期项目收入增加所致。2023 年公司归母净利润增加的主要原因：遵循新租赁准则规定，与项目相关的使用权资产、租赁负债终止确认导致资产处置损益增加。 根据 2023 年年报披露：公司的经营模式主要包括承租运营、参股运营和受托运营。截止 2023 年末，公司承租运营的项目有 42 个，可供出租运营的物业面积约 77 万平方米。公司受托运营的项目有 29 个，可供出租运营的物业面积约 52 万平方米。公司参股运营的项目有 2 个，可供出租运营的物业面积约10 万平方米。 截止 2023 年末， 公司在管项目 73 个，在管面积约 140 万平方米，整体项目数量、面积均处于行业领先地位。分地域看，上海 61 个项目，北京 9 个项目，杭州 2 个项目，南京 1 个项目。 投资建议：受益超大特大城市城中村政策的利好， “优于大市”评级。 公司是一家轻资产运营的服务型公司，主营业务为城市老旧物业、低效存量商用物业的定位设计、改造、招商、运营和服务。 我们预计公司 2024-2025 年 EPS 约为 0.28 元、 0.36 元， 根据上海、北京两地的统计局披露，截止 2003 年年底，两地办公建筑、商场店铺及其他非住宅房屋累计竣工面积规模约 8000 万㎡，排除部分项目已经更新改造，仍存在较大的可供改造空间。而公司在管物业主要位于上海、北京等一线城市的核心区位，将充分受益，因为我们给予公司 2024 年 18-22 倍的动态市盈率，对应合理价值区间为 5.04 元-6.16 元， 维持“优于大市”投资评级。 风险提示： 出租率和租金差下降风险；区域过度集中风险

事件：12月12日，保利发展发布A股回购方案与实控人增持计划公告。 回购方案维护公司价值及股东权益。公告显示，鉴于保利发展目前股票收盘价格低于最近一期每股净资产，为维护公司价值和股东权益，公司拟以自有资金通过集中竞价交易方式回购公司A股股份。本次回购资金总额将不低于人民币10亿元（含）但不超过人民币20亿元（含），回购价格不超过15.19元/股。预计本次回购完成后，公司无限售条件流通股将相应减少65832785股至131665570股，转为公司库存股，但公司总股本不会发生变化。 实控人增持计划充分体现股东信心。公告显示，保利发展实际控制人保利集团有计划在未来12个月内，通过集中竞价交易方式增持公司A股股份，增持金额不低于人民币2.5亿元，但不超过人民币5亿元，增持价格不超过15.19元/股，资金来源为保利集团自有或自筹资金。复盘过往，保利发展历史上曾次（2008/9/9、2014/2/26、2015/8/28、2021/8/5）在股价底部发布实控人保利集团对公司的增持计划，充分体现了股东对公司未来发展的信心及长期投资价值的认可。 23年前三季度营收利润实现双增，销售规模稳居行业第一。2023年1-9月，公司实现营业收入1925.06亿元，同比+23.10%；归母净利润132.93亿元，同比+1.33%，毛利率为19.39%。根据公司最新披露的销售情况，公司2023年1-11月实现签约金额3995.04亿元，同比-0.16%，签约面积2257.59万平方米，同比-6.25%，销售规模稳居行业第一。投资方面，公司持续在核心城市发力，23年1-9月新增容积率面积654万平方米，总获取成本1082亿元，其中38个核心城市拓展金额占比99%。 定增工作有序推进。公司于22年12月30日发布非公开发行A股股票预案并于23年6月28日获得证监会批复同意，本次募集资金总额不超过人民币125亿元，募资净额将全部用于14个房地产开发项目及补充流动资金。我们预计公司后续将有序推进融资工作。 投资建议：维持“优于大市”评级。考虑到公司各项业务扎实稳健，定增工作有序推进，结合本次发布回购和增持计划所体现出股东对公司未来发展的信心及长期投资价值的认可，我们给予公司2023年EPS为人民币1.72元，10-12倍PE估值，对应市值区间为2062-2475亿元，对应合理价值区间为每股17.23-20.68元。 风险提示：市场修复不及预期。