毛利率大幅提升，实现扭亏为盈。2023年，公司实现营业收入203.63亿元，同比下降17.09%。2023年公司实现归母净利润为5.59亿元，扣除其他权益工具股息影响2.35亿元后每股收益为0.1559元，扣除影响后的加权平均净资产收益率为1.60%。2023年公司投资净收益实现4.87亿元，2022年同期为-6.40亿元；2023年公司公允价值变动收益为-1.92亿元，2022年同期为-7.42亿元。我们认为随着公司被非主营业务负面影响波及的概率降低，未来将更多与主业发展相关。房屋销售再攀新高，产品研发立体提升。公司实现销售面积87.58万平，2022年同期为51.14万平；销售额424.65亿元，2022年同期为306.14亿元。2023年公司新增土地储备总建筑面积82.20万平（权益面积56.79万平），2022年同期为102.66万平（权益面积82.96万平）。 公司关注市场前沿，持续加大产品研究力度，全面推进设计管理和产品体系标准化建设。严格实施产品评审专家会机制，国誉府门IP完美对外亮相；香山樾、望京国誉府产品发布会被业界广泛关注；多个爆款户型引领市场。公司品牌和产品品质赢得客户和同行高度认可。多元业务协同开展，各项工作成效显著。棚改和一级开发高效推进，赢得政府和业主高度赞誉；保交付工作成效显著，公司以“智慧风控”平台为抓手，严格落实“业主开放日”制度，全年办理入住超14000套，入住面积约130万平方米，树立责任国企良好形象；商业地产逆势突围，公司首个自营项目城悦荟实现盛大开业，成为北苑区域商业新地标；城奥大厦荣获2022-2023年国家优质工程奖，综合租赁水平位居区域前列；文旅地产稳步推进，黄山项目乘索道开工建设及区域功能定位利好，发挥黄山公司和首联公司联合优势，加快项目整体建设进度，首批住宅实现顺利开盘，签订酒店委托管理协议。 投资建议：中特估值相关标的，“优于大市”评级。我们预测公司2024年和2025年EPS分别为0.29元和0.32元，公司2024年和2025年每股净资产分别为11.24元和11.58元。参考可比公司估值，我们给予公司2024年0.5-0.6倍PB估值，对应合理价值区间为5.62-6.74元每股。给予公司“优于大市”评级。风险提示：公司一级土地开发和棚改项目结转速度不及预期。

事件： 公司发布 2023 年年报。 2023 全年实现营收 203.6 亿元，同比降低 17.1%；归母净利润 5.6 亿元，相比去年同期的亏损 9.3 亿元增长 14.9亿元，业绩符合预期。 收入同比下降，利润率修复扭亏为盈。 公司 2023 全年营收同比降低17.1%，主要是由于项目结转减少导致。公司 2023 全年归母净利润实现转亏为盈，主要原因有二：（ 1） 2022 年公司业绩承压的原因是金融资产价格的大幅下跌。 2023 年公司加强了对股权投资的管理，投资净收益由2022 年的-6.4 亿元扭亏至 2023 年的 4.9 亿元，公允价值变动收益由 2022年的-7.4 亿元缩减至 2023 年的-1.9 亿元。（ 2） 2023 年公司房地产开发毛利率同比提升 7.1pct 至 18.3%， 其中北京区域毛利率同比提升 9.7pct至 20.8%。另一方面，受地产市场下行影响，公司计提资产减值损失和信用减值损失 9.7 亿元，同比增加 4.3 亿元。截至 2023 年末，公司合同负债 363.2 亿元，覆盖 2023 年营收 1.8X，为后续业绩释放奠定基础。 销售金额大幅增长，聚焦北京市场。 公司 2023 年实现销售金额 424.7 亿元，同比增长 38.7%。公司聚焦北京市场， 2023 下半年网签套数位居北京第一，克而瑞北京房企排名连续 3 年位列第二。公司投拓审慎，关注热点地区和城市。 2023 年在北京以 113.8 亿元对价获取 2 宗土地（海淀区双新村棚户区改造地块与朝阳区奶西村棚户区改造土地），后续又在黄山市和三亚市获取土地，合计拿地金额 151.1 亿，权益比 58.4%，全年投资强度达 35.6%。 棚改项目高效推进，商业地产逆势发展。 2023 年公司望坛回迁房、临河安置房实现平稳移交和入住，临河棚改锁定管理费并取得政府审定纪要，密云大小王回迁区域完成腾退并实现管理费计提，为项目后续结算打下坚实基础。商业地产方面， 2023 年公司首个自营项目城悦荟开业，成都漫悦里、熙悦中心招商突破 4 万㎡，租金涨幅超市场同类项目。 2023年公司商业地产持有面积 46.34 万方，商业地产经营额 6.5 亿元 融资渠道畅通，利率优于市场同期水平。 公司 2023 年经营性现金流净额为 131.2 亿元。截至 2023 年末，公司在手现金充裕达 136.9 亿元。公司净负债率 90.3%，现金短债比 1.6，均已符合“三道红线”监管要求。公司 2023 发行三笔公司债，共计 45 亿元，利率优于市场同期水平，分别为 3.40%/3.40%/3.37%，融资渠道畅通。 盈利预测： 公司多年深耕北京棚改市场，根据公司最新年报情况， 我们下调公司 2024/2025 年的归母净利润预测为 10.5/12.5 亿元（前值为15.2/18.5 亿元）， 预计 2026 年归母净利润为 13.7 亿元。 对应的 EPS 为0.49/0.58/0.64 元，对应的 PE 为 7.5/6.3/5.8 倍，维持“买入”评级。 风险提示： 城中村改造政策落地不及预期；房地产市场景气度超预期下行；结算进度不及预期。

地产主业毛利率改善显著，归母净利扭亏为盈2023年公司营业收入为203.6亿元，同比减少17.1%；归母净利润为5.6亿元，与2022年归母净利润-9.3亿元相比，大幅增加14.9亿元。公司毛利率为20.39%，同比上升6.66pct；净利率为0.45%，同比上升4.05pct。2023年公司公司扭亏为盈的主要原因为：①房地产主业盈利改善，2023年公司房地产业务毛利率18.29%，同比+7.05pct；②公司持有的交易性金融资产影响减小，2023年公司公允价值变动净收益为-1.92亿元，同比亏损减少5.5亿元；③公司投资净收益改善，2023年公司投资收益为4.9亿元，同比大幅增加11.27亿元。此外，2023年公司计提资产及信用减值为-9.7亿元，同比增加4.3亿元，2019-2023年近5年累计计提资产及信用减值24.2亿元。 区域深耕优势尽显，北京市房企销售金额TOP22023年公司销售金额326亿元，同比增长7.4%，克而瑞全口径排行榜位列28位，首次跻身全国TOP30，且在克而瑞北京房企排名中连续3年位列第二。公司的明星项目北京城建天坛府销售金额约131亿元，位列北京市项目销售金额榜第二位，是北京首个连续两年单盘销售过百亿元的高端项目；星誉BEIJING精准定位，下半年网签套数位居北京第一。我们认为，公司明星项目频出彰显区域深耕优势，销售金额同比稳步提升，为公司长期业绩增长提供保障。 土储聚焦北京，资产保值增值能力突出截至2023年末，公司持有待开发项目25个，总规划计容建面213万平方米，集中分布于北京（35%）和黄山（50%），其余分布在三亚（15%）和保定（0.5%）。根据公司公告，2023年公司全口径拿地金额达153亿元，权益拿地金额为89亿元，其中在北京共获取2宗土地，权益拿地金额74亿元，拿地金额占比为83%。我们认为，公司在北京土储资源丰富，且聚焦北京持续进行拓展，北京市良好的销售韧性能够助力公司核心资产的保值增值，公司在北京市销售额及市占率亦有望进一步提升。 在手城市更新项目丰富，有望受益于城中村政策推进截至2023年底，公司共持有11个土地一级开发及棚改项目，其中包括7个前期项目及3个在建项目。其中，公司目前处于在建及前期状态的项目计容建面约772万平方米，总投资额约1065亿元。在手未开发项目中，仅1个项目位于河北省保定市，其余项目均位于北京市，在手项目区位优质。我们认为，自2023年7月21日国常会强调推进城中村改造以来，城中村改造模式对未来房地产行业发展重要性显著提升，且广州、深圳等多个城市相继发布相关政策推进城中村改造项目。公司作为北京市属国有企业，且拥有丰富的城市更新相关项目开发经验，有望受益于未来北京市城中村改造加速推进。 盈利预测与估值我们认为北京市房地产市场基本面扎实，政策放松力度逐渐增强，领先全国进入修复通道的可能性较大，看好公司受益市场北京市场率先修复。公司房地产主业经营保持稳健，且近5年公司减值计提充分，未来业绩有望进一步改善。预计公司2024-2026年归母净利润分别10.4、13.1和14.7亿元，2024年EPS为0.48元，BPS为11.44元，维持“买入”评级。风险提示：政策存在不确定性；行业下行影响毛利率；项目推进不及预期。

公司简介。 公司由北京城建集团独家发起， 为公司第一大股东， 北京市国资委为实际控制人。 公司近年确立房地产开发、 对外股权投资、 商业地产经营为三大主业协同发展新局面。 房地产布局从地方走向全国， 产品力凸出。 公司坚持立足北京、 拓展周边和一二线城市及中心城市的拿地策略， 开发区域遍及北京、 天津、 重庆、 成都、 南京、 青岛、 三亚、 黄山、 保定等地。 地产主业不断提质增效， 开发效率不断提升， 产品品质赢得市场认可， 品牌知名度持续提升。 控股股东资产注入预期高， 做大主业值得期待。 公司是城建集团旗下房地产类业务和资产整合的唯一上市平台。 集团旗下项目持续注入上市公司预期较强， 将有利于公司优质储备项目的进一步提升。 另一方面， 背靠大股东， 公司在融资及获取资源上也更具优势。 销售金额持续上升， 业绩修复值得期待。 公司近年销售金额持续提升，2022年销售额超300亿台阶， 预计2023年房地产销售将进一步上升， 未来逐步释放业绩可期。 按规定回购注销股本， 增厚每股含金量。 公司回购股份支付资金超10亿元， 规模在市场上名列前茅。 回购注销股本对于提升公司股票每股内在价值， 提振投资者信心作用明显， 将能促进公司股价回归合理水平。 总结与投资建议： 整体看， 公司持续深耕北京， 近年销售及拿地在北京排位靠前。 在市场环境转弱情况下， 竞争对手拿地更为谨慎， 有利于公司弯道超车实现市场占有率的提升。 公司近年积极进取发展， 经营管理及效率逐步向更优秀企业看齐。 大股东解决同业竞争， 持续向公司注入优质项目预期高。 另外背靠大股东资源及影响力、 国企品牌效应及良好资金面状况， 持续获得北京及外埠优质项目， 提速发展值得期待。 公司2023年开始随着结算项目的增加以及毛利率企稳回升， 业绩有望持续修复。 公司当前估值便宜， PB已跌至0.5倍附近， 股价超跌明显。 近期国务院国资委也提出， 将进一步研究将市值管理纳入中央企业负责人业绩考核等， 国有资产保值增值诉求较高。 公司近年在二级市场上回购公司股票支付金额超10亿元， 回购规模在市场上名列前茅， 回购也将进行股本注销， 将实实在在提升每股内在价值， 有利于股价回归合理区间。 预测公司2023年至2025年EPS分别为0.41元、 0.58元和0.66元， 对应当前股价PE分别约11倍、 8倍和7倍。 企业与集团加强资源整合， 发展后劲不断增强， 同时看好公司提质增效， 精准投拓的能力， 从而实现行业排位不断上升。 公司估值回升， 价值回归理性区间值得期待， 建议关注。 风险提示： 房地产优化政策出台力度低于预期。 楼市销售持续低迷， 销售数据不理想。 棚改项目回款较慢， 带来现金流压力。 销售项目毛利率下降带来增收不增利。 股权投资等在股市下跌情况下持续产生亏损。 公司管理及经营提速增效不及预期。

营收高增，业绩大幅好转。2023 年前三季度，公司实现营收 160.50 亿元，同比+64.68%，实现归母净利润 5.98 亿元（去年同期为-7.87 亿元）；单三季度，公司实现营收 63.04 亿元，同比+366.93%，实现归母净利润 1.14 亿元（去年同期为-4.58 亿元）。公司营收高增、业绩大幅好转主要由于：1）持有金融资产股价同比大幅改善。前三季度公司公允价值变动净收益及投资净收益 0.37 亿元（去年同期为-15.43 亿元）。2）本年项目结转收入大幅增加。 7 月天坛府一期交付推动三季度结算规模大幅增长。截至三季度末，公司合同负债 305.41 亿元，未来业绩仍有保障。 销售表现远超行业平均，北京区域优势明显。23 年 1-9 月城建发展实现销售面积 67.8 万方，同比+67.0%，实现销售金额 316.3 亿元，同比+29.5%，而百强房企 1-9 月销售金额累计同比-10.3%，公司销售增速远超行业平均。公司亮眼的销售表现主要得益于在北京区域的良好布局，前三季度，公司在北京区域权益销售金额排名第二。其中，公司天坛府项目六开六捷，位居北京住宅项目销售榜首，项目前三季度合计成交金额 114 亿元。 拿地保持积极，持续深耕北京。23 年 1-9 月公司新增土储备总建面 64.1 万方，同比+4.7%，累计拿地金额 148 亿元，拿地力度（拿地金额/销售金额）47%。其中，北京新增 2 宗地块（北京朝阳区奶西村棚改地块及海淀区双新村棚改地块），全口径拿地金额 114 亿元，占总拿地金额的 77%。 三道红线优化，融资优势明显。测算三季度末，公司净负债率 86.8%、剔除预收账款的资产负债率 74.7%、现金短债比 2.71，较 22 年末优化。23 年以来共发行公开债 25 亿元，平均发行利率 3.4%（22 年综合融资成本4.67%），融资成本有望进一步改善。 投资建议：公司深耕北京，受益一线城市基本面韧性及政策优化，销售去化有保障。且公司作为城建集团下唯一地产开发上市平台，在北京拥有丰富的城市更新资源，也有望持续受益于后续核心城市城中村改造推进。我们预计公司 23 年、24 年 EPS 分别为 0.44、0.61 元，按照 2023 年 11 月 13 日收盘价，对应 PE 分别为 13.3 倍，9.8 倍，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：销售恢复不及预期、对外投资股价大幅波动、地产政策风险。

事件：公司发布2023年三季报。2023年1-9月实现营收160.5亿元，同比增长64.7%；归母净利润6.0亿元，相比去年同期的亏损7.9亿元增长13.9亿元，业绩符合预期。营收高速增长，业绩扭亏为盈。收入方面：公司2023Q3实现营收63.0亿元，同比高增366.9%，主要是由于去年同期结算项目较少导致。利润方面：公司2023年1-9月归母净利润实现转亏为盈。2022年公司业绩承压的原因是金融资产价格的大幅度下跌。2023年公司加强了对股权投资的管理，投资收益由2022全年的-6.4亿缩减至2023年1-9月的-.6亿，公允价值变动收益由2022全年的-7.4亿扭亏至2023年1-9月的1.0亿。同时2023年1-9月公司毛利率企稳回升至20.1%（2022全年为13.7%）。截至2023年9月30日，公司合同负债305.4亿，为后续业绩释放奠定基础。 销售金额高速增长，投拓聚焦北京市场。公司销售业务迅速增长，公司023年1-9月销售面积67.8万方，同比大幅增长67.2%，销售金额316.3亿元，同比增长29.7%。上半年公司位列北京市房企权益金额榜第二名，后备销售潜力较为充足。公司积极参与投标拓展，2023年1-9月在北京获取2宗土地（北京海淀区双新村棚户区改造地块与北京市朝阳区奶西村棚户区改造土地），后续又在黄山市和三亚市各获取1宗土地，合计拿地金额148.2亿，权益比57.6%，1-9月的投资强度达46.8%。棚改项目取得突破，城中村业务成立专班跟进。公司长期专注重资产棚改项目和一级土地开发业务。2023年以来各棚改项目取得重大突破。临河回迁房全部顺利入住，望坛项目首批10栋回迁楼克服多重困难完成交验，2300户居民圆梦新居。根据公司业绩会交流情况，公司已经成立专班跟进城中村改造业务。财务稳健，融资渠道畅通。公司2023年1-9月经营性现金流净额为101.7亿元。截至2023年9月30日，公司在手现金充裕达162.9亿元。 公司净负债率87.2%，现金短债比2.7，均已符合“三道红线”监管要求。公司2023年6月发行10亿元公司债，利率仅3.4%，融资渠道畅通。盈利预测：公司多年深耕北京棚改市场，随着望坛、临河两个重大棚改项目的逐步交付，公司未来3年结算业绩确定性较强。我们维持公司2023/2024/2025年的归母净利润预测为10.5/15.2/18.5亿元，对应EPS为0.47/0.67/0.82元，对应市盈率为12.5/8.7/7.1倍，维持“买入”评级。风险提示：城中村改造政策落地不及预期；房地产市场景气度超预期下行；结算进度不及预期。

事件：2023年年10月月30日公司发布2023年年三季度报告。 投资要点资要点Q3营收高增367%，全年业绩释放可期待2023Q1-3公司营业收入为160.5亿元，同比增长64.5%；归母净利润为6.0亿元，与2022Q1-3归母净利润-7.9亿元相比，公司归母净利润同比大幅增加。单季度来看，2023Q3公司营业收入63亿元，同比大幅增长366.9%；归母净利润1.1亿元，与2022Q3归母净利润-4.6亿元改善显著。2023Q1-3公司毛利率为20.1%，较2023H1降低0.26pct；净利率为3.78%，较2023H1降低1.9pct。 明星项目销售保持通畅，销售排名首次跻身首次跻身TOP30根据克尔瑞数据，2023年1-10月公司全口径销售金额441亿元，同比增长2%，销售排名首次跻身全国TOP30。9月26日公司在北京的明星项目天坛府迎来第6期开盘，首开去化73亿元，项目保持热销。根据中国房地产报统计，该项目已累计销售319亿元，刷新北京住宅历史单盘销售金额新纪录。公司销售排名稳步攀升叠加明星项目保持畅销，公司品牌形象及行业地位进一步上升。 处置回购股份期限将到，或将增厚股东权益处置回购股份期限将到，或将增厚股东权益2023年9月15日公司发布关于回购股份进展的公告，公司此前分别于2020年和2021年进行了两次回购，累计回购股份181亿股，占公司总股本8.01%，回购的股份在披露回购结果暨股份变动公告后三年内完成出售。本次公告共提及两个重要内容：①本次出售回购股份的价格下限不低于2022年公司经审计的每股净资产，即8.97元/股，出售数量不超过总股本的2%；②首次回购股份三年持有期限于2023年11月18日届满，公司将于届满前履行变更回购股份用途的程序，对未实施出售或未出售完毕的剩余首次回购股份予以注销。自9月15日截至10月31日，公司的股价未高于8.97元/股，且10月31日公司收盘价为5.83元/股，距离8.97元/股仍有较大差距。若截至11月18日仍未能满足出售要求，公司或将注销2.15-2.18亿股，占3.51%-4.51%的股本，我们认为此举有望增厚股东权益。 盈利预测与估值盈利预测与估值我们认为北京市房地产市场基本面扎实，政策放松力度逐渐增强，领先全国进入修复通道的可能性较大。预计公司2023-2025年归母净利润分别10.24、12.92和15.47亿元，2023年EPS为0.45元，BPS为11.09元。我们保持对公司1倍的PB估值，对应目标价11.09元/股，维持“买入”评级。 风险提示：政策存在不确定性；行业下行影响毛利率；项目推进不及预期。

事件8月30日公司发布2023年半年度报告。 投资要点 营收稳健增长，归母净利润实现扭亏为盈2023H1公司营业收入为97.47亿元，同比增长16.08%；归母净利润为4.84亿元，与2022H1归母净利润-3.29亿元相比，公司归母净利润同比大幅增加247.11%，实现扭亏为盈；毛利率为20.36%，较2022年增长6.63pct；净利率为5.68%，较2022年由负转正增长9.28pct。公司在2022年业绩承压，主要因为公司非房地产业务利润大幅度下降，2023H1公司持有的金融资产价格变动幅度较2022年明显减小，展望全年，公司业绩有望持续改善。 销售排名再创新高，多项目销售表现优异根据克尔瑞销售数据，2023年1-8月公司全口径销售金额337亿元，同比增长5.7%，位列克尔瑞排行榜全国第33位，较2022年底提升8位，连续创造公司销售排名最好记录。从单项目来看，公司多个项目在市场搏击中表现优异，天坛府五开五捷，刷新北京单盘销售金额记录；文源府以快制胜，入市半年整体去化超70%；国誉燕园斩获北京一季度销售套数、销售面积双冠军；国誉朝华、星誉BEIJING、黄山项目首开基本售罄；国誉万和城住宅、车位、仓储同步销售，整体去化遥遥领先区域竞品。我们认为，公司多个明星项目销售市场表现优异，既保障了业绩的稳定，也显示出公司较强的经营韧性、品牌形象及产品力。在当前各项政策持续刺激楼市的情况下，北京市场可能迎来率先复苏，公司整体销售业绩预期持续增长。 棚改项目成果丰硕，有望受益于城中村改造推进截至2022年底，公司共持有11个土地一级开发及棚改项目，其中包括7个尚未开发项目及3个在建项目。公司目前处于在建及前期状态的项目计容建面约772万平方米，总投资额约1052亿元。2023年上半年公司各棚改项目取得重大突破，其中临河回迁房全部顺利入住，项目收益及平各庄B 地块财务费用与政府达成一致协议，取得阶段性成果；望坛项目打造核心区最优民生工程，首批10栋回迁楼克服多重困难完成交验，2300户居民圆梦新居。7月21日国务院审议通过在超大特大城市积极稳步推进城中村改造，我们认为，公司有望受益于城中村改造推进，未来公司的一级开发及棚改能力有望得到进一步发挥和体现。 同业竞争解决进展更新，大股东承诺5年内进行解决公司目前与控股股东城建集团的两家全资子公司“开发公司”及“住总集团”存在房地产业务的同业竞争。此前，城建集团2018年承诺在2023年10月21日解决开发公司同业竞争问题，并将其注入公司。8月30日，公司发布公告称目前住总房开和开发公司仍存在重大诉讼、历史遗留产权等问题需要解决，暂不具备注入公司条件。开发公司方面，城建集团将继续通过股权托管的方式委托公司管理开发公司；住总集团方面，城建集团和住总集团将住总房开经营权委托给公司；待5年内符合注入条件后，将两者注入城建发展。 盈利预测与估值我们认为公司有望受益于一线城市政策调整及北京市场基本面率先恢复，预计公司2023-2025年归母净利润分别10.24、12.92和15.47亿元，2023年EPS 为0.45元/股，BPS 为11.09元/股。我们认为北京房地产市场基本面扎实，政策放松空间充分，领先全国进入修复通道的可能性大。我们给予公司1倍PB 估值，目标价11.09元/股，维持“买入”评级。 风险提示：政策存在不确定性；行业下行影响毛利率；项目推进不及预期。

事件：2023H1公司实现营业收入 97.5 亿元，同比增长 16.1%，实现归母净利润 4.8 亿元，实现扭亏为盈（2022H1 亏损 3.3 亿元）。 业绩表现稳健，财务优势突出。2023H1 公司实现营业收入 97.5 亿元，同比增长 16.1%，实现归母净利润 4.8 亿元，实现扭亏为盈。公司在手现金充沛，期末货币资金 227.1亿元，较上年末增加 63%，经营性净现金流 98.2亿元，回款管控良好。 销售大幅增长，核心城市逆势扩充土储。2023H1 实现销售面积 54.0 万平，同比增长 104%；销售额 230.7 亿元，同比增长 55%，公司位列北京市上半年房企权益金额榜第二名。期内多个项目实现热销，天坛府刷新北京单盘销售金额记录，文源府入市半年整体去化超 70%，国誉燕园斩获北京一季度销售套数、销售面积双冠军。公司逆势投资，积极参与土地竞拍，共参与北京、成都、黄山等超 22宗地块，总建筑规模超 170万平方米的土地竞买，期内新增土地储备建筑面积 34.3万平，较去年同期为 34.1万平略有增加，其中权益面积 29.7 万平。公司土储质量优质，2022年公司持有待开发土地和一级土地项目的总计容建面 482万平中，北京占比达 78.75%。城建集团拟将住总集团旗下房地产板块交由公司托管，待资产注入后公司综合实力及资源储备将进一步增强。 多元业务协同发展，战略布局纵深推进。1）商业地产：期末公司商业地产持有面积 43.53万平方米，商业地产经营额 3.1亿元，城悦荟完成竣工验收备案，整体招商率超 85%。2）文旅地产：黄山项目整体运营架构及运营方案深化，首期住宅成功面市，与斯维登酒店签订度假住宅托管协议；云蒙山景区二销产品逐步赢得市场认可。3）棚改：临河回迁房全部顺利入住，项目收益及平各庄 B 地块财务费用与政府达成一致协议，望坛项目首批 10栋回迁楼克服多重困难完成交验。 盈利预测与投资建议：预计 2023-2025 年归母净利润复合增速为 41.2%。考虑到公司深耕核心城市，业务储备丰富且增速较高，维持“买入”评级。 风险提示：竣工交付或低于预期、拿地和销售回款或低于预期、地产调控风险、金融资产公允价值变动风险等。

北京棚改第一股，一级开发经验丰富，把握时代机遇；深耕北京市场 30 年，在手土储质量高，市场下行期销售拿地双突破，储备业绩进入兑现期公司禀赋：背靠北京国资委 财务经营稳健w 股东背景强劲：背靠母公司北京城建集团，穿透股东为北京市人民政府，为公司深耕北京，深耕商品房及一级土地开发提供充沛资源；w 营收整体稳定增长，2016-2020 年 CGAR15.8%，2022 年及 2023Q1 受结算进度影响营收增速下滑，2022 年营收 246 亿元，同比+1.6%，2023Q1 营收同比-56.5%，2023 全年将回归正增长；w 2022 年盈利能力受金融资产价格下跌冲击，导致亏损 8.84 亿元（公允价值变动及投资收益合计-15.25 亿元），2023 年一季度扭亏为盈，毛利率触底反弹至 29.2%；w 业绩储备充足，2023Q1 合同负债对 2022 年营收覆盖倍数达历史高位，融资成本低，2022 年平均融资 4.67%，在手现金充足，现金短债比 3.16。 时代机遇：行业基本面、政策情绪面、市场博弈面迎共振w 行业基本面进入新周期，分化市场下获得竞争优势：本轮商品房销售一二三线城市间分化显著，随着供需关系改变后，购房者将持续聚焦优质城市及优质项目，公司土储高度聚焦北京，预计销售表现将显著好于行业平均水平；w 政策情绪面迎来高峰，旧城改造创造历史性机遇：近期房地产政策再度迎来宽松期+超大特大城市城中村改造的双重政策礼包，均将对公司经营产生积极影响；对于前者新一轮“因城施策”将更多刺激一二线城市销售；对于后者，公司作为北京本土且具备丰富一级开发及棚改经验的上市国企，有望在本轮城中村改造中，充分对接政府、资金、项目等多方，成为政策推动的主要参与者，并从中获益；w 市场博弈尚不充分，中小市值房企仍有机会：我们回顾了 2021 年 11 月至2023 年 6 月地产板块整体走势，发现相比大盘股，中小市值房企累计涨幅落后，考虑到存量市场下，规模大并不等同于公司质地好，中小市值房企同样有成长空间，并进行了中小房企横向盘点，城建发展在比选中脱颖而出。 经营表现：销售拿地双突破 储备业绩兑现中 资源整合再提速w 销售拿地逆势增长，彰显公司经营健康，信心充足： 2023Q1 公司公告口径实现销售额 124 亿，同比+146.4%， 2023H1 权益销售额同比+73.7%，2022年权益拿地金额同比+22.1%，拿地强度 39%， 2023H1 因摇号不中拿地金额同比减少，但拿地强度仍位居行业前列；w 销售土储结构聚焦北京，充分受益于北京市场良好表现： 根据中指研究院统计，2023H1 销售额中北京市场占比 93.1%，在建待建面积中北京占比达75.5%，2023 年北京商品房月度供求比始终保持在 1 以下，市场成交较活跃，公司销售当前可充分受益于北京市场的良好表现；w 储备业绩逐步兑现，营收盈利能力将迎提升：天坛府等多个优质项目将在2024 年前后陆续结算，天坛府当前合同负债 136 亿元占比达 50.2%，此外一级开发项目也将陆续从投入期转入回款期，公司营收盈利能力将获提升；w 母公司下属同业竞争公司注入再提速：北京城建集团全资涉地产开发子公司，将在条件满足后将地产业务注入城建发展，二者合计总资产约 1420 亿元，注入后将显著提升公司资产规模，2023 年 7 月 13 日，母公司北京城建集团董事长新任命，有望将加速资源整合进程。 投资建议：我们预测公司 2023-2025 年归母净利润分别为 9.7、15.7、21.5 亿元。给予公司 2023 年 0.95 倍 PB 估值，EPS 为 0.43 元/股，EBS 为 11.02 元/股，对应股价 10.47 元/股，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：商品房市场复苏不及预期，深耕区域市场销售下行，一级开发项目进度、盈利能力不及预期，盈利预测中假设偏离真实情况的风险

事件8月5日公司发布公告竞得三亚市抱坡片区BP01-05/07/09地块国有建设用地使用权。 投资要点三亚再增新土储，北京核心区连续斩获优质土储2023年8月5日，公司发布公告，公司参与的合作项目公司以32亿元的价格竞得三亚市天涯区抱坡片区BP01-05/07/09地块国有建设用地使用权，该地块总用地面积为11.6万平方米，地上建面为29.8万平方米，公司权益比例为30%。7月31日，公司与越秀地产宣布合作开发北京海淀区双新村棚户区改造地块（即海淀四季青地块，该宗地由越秀地产于6月14日通过摇号以15%的溢价率获取，拿地总价79.35亿元），公司持股比例49%，对应权益拿地金额39亿元。6月19日，公司以34.5亿元的价格，竞得北京市朝阳区奶西村棚户区改造土地。 公司在2023年1-8月（截至8月5日）全口径拿地金额达150亿元，权益拿地金额为86亿元，其中在北京共获取2宗土地，权益拿地金额74亿元，拿地金额占比为86.3%，持续深耕北京。我们认为，公司在三亚及北京先后落地土储，能够助力公司在当地区域的深耕，公司的销售额及市占率有望进一步提升。我们认为公司拿地聚焦核心城市及核心区域，拿地方式多样化，且保持较高的拿地强度，彰显了公司良好的经营状态及抗周期能力。 销售排名再创新高，具备受益北京市场销售改善的预期根据克尔瑞销售数据，2023年1-7月公司全口径销售金额308亿元，同比+7.4%，位列克尔瑞排行榜全国第35位，较2022年底提升6位，创公司销售排名最好记录。其中，2023年1-7月公司于北京市全口径销售金额为292亿元，位列克尔瑞北京市排行榜第2位。我们认为，当前全国范围内不同城市间分化形式显著，北京自2016年调控收紧以来未放松，供需结构良好；7月29日北京住建委表示“大力支持和更好满足居民刚性和改善性住房需求”，我们认为后续北京政策放松或进入实施阶段，利好基本面修复，利好公司顺销。 2023H1扭亏为盈，全年业绩改善可期根据公司公告，2023H1公司预计实现归母净利润为3.56亿元到5.09亿元，归属于母公司所有者的扣除非经常性损益后的净利润3.35亿元到4.77亿元，与2022H1归母净利润-3.29亿元相比，公司归母净利润大幅增加，能够实现扭亏为盈。公司在2022年业绩承压，主要因为公司非房地产业务利润大幅度下降，2023H1公司持有的金融资产价格变动幅度较2022年减小，对公司业绩影响较小。我们认为，公司的房地产开发主业始终保持良好的经营状态，随着金融资产价值的波动减小，2023年公司投资收益拖累公司业绩概率较低，2023H1公司预计能够实现扭亏为盈，我们预期公司2023年全年整体业绩能够持续改善。 盈利预测与估值我们认为公司有望受益于一线城市政策调整及北京市场基本面率先恢复，预计公司2023-2025年归母净利润分别10.24、12.92和15.47亿元，2023年EPS为0.45元/股，BPS为11.09元/股。我们认为北京房地产市场基本面扎实，政策放松空间充分，领先全国进入修复通道的可能性大。我们给予公司1倍PB估值，目标价11.09元/股，维持“买入”评级。 风险提示：政策存在不确定性；行业下行影响毛利率；项目推进不及预期。

聚焦深耕北京市场，销售保持通畅公司是一家专注于房地产开发和经营的大型品牌地产开发商，以房地产开发为主要业务方向，以北京为核心实施区域布局。2022年公司销售金额303.42亿元，同比增长18.01%，位于2022年度北京市销售排行榜第2名、中国房企销售额百强榜第69名，创造公司成立以来销售业绩最好记录。根据中指研究院2023年1-6月销售榜单数据，2023H1公司销售金额为183.08亿元，同比增长36.96%，销售排名稳居北京市TOP2，全国房企销售额百强榜排名跃升至第40名，行业地位及市场影响力再度提升。 旧改能力突出，保障公司可售货值充足截至2022年底，公司共持有11个土地一级开发项目，其中包括7个尚未开发项目及3个在建项目。公司目前处于在建及前期状态的项目计容建面约772万平方米，总投资额约1052亿元。在城市分化的大背景下，房地产企业的投资策略更加趋同，核心城市拿地竞争较为激烈。公司具备丰富的旧改储备，且均位于北京的热点板块，从短期来看，在竞争日益加剧的环境下，公司的旧改土储能够为公司提供丰富的可售货值，巩固市场地位；从长期来看，公司的旧改能力及旧改储备能够为公司进驻存量开发市场做好准备。 投资收益有望扭亏为盈，2023年业绩预期改善2022年公司实现营业收入245.62亿元，同比上升1.56%；归母净利润为-9.26亿元，同比减少244.4%。2023Q1公司扭亏为盈，实现归母净利润0.63亿元，同比增加106.18%；毛利率及净利率企稳回升，2023Q1分别达到29.22%、2.39%，较2022年底增长15.49pct及5.99pct。2022年公司整体业绩承压主要因为非房地产业务利润大幅度下降，我们认为，公司的房地产开发主业始终保持良好的经营状态，随着2022年影响市场的不利因素逐渐减少，我们认为2023年公司投资收益拖累公司业绩概率较低，公司整体业绩预期改善。 受益集团资源整合，管理规模有望扩大公司目前与控股股东城建集团的两家全资子公司“开发公司”及“住总集团”存在房地产业务的同业竞争。城建集团承诺待开发公司满足注入条件后尽快解决同业竞争问题，同时拟先将住总集团旗下房地产板块交由公司托管，待其具备条件后注入公司以解决同业竞争问题。我们认为，公司控股股东的资源整合，有利于公司管理规模扩大、资源利用效率提高及品牌优势增强。 盈利预测与估值综合考虑公司的财务安全性、土储质量、品牌力，我们认为公司应当享有估值溢价。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别10.24、12.92和15.47亿元，2023年EPS为0.45元/股，BPS为11.09元/股。综合NAV及PB估值，我们给予公司0.65倍PB估值，目标价7.21元/股。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：政策存在不确定性；行业下行影响毛利率；项目推进不及预期。

推荐逻辑：背 靠城建集团产业资源雄厚，公司资金充沛，现金短债比连续五年维持绿档。2）快周转加速楼盘去化，1-5月销售金额同比增长86%，增速领跑行业。3）核心城市逆势扩充土储，北京市货值2115 亿元位于行业首位，未来集团内部地产资产有望注入。 业绩表现稳健，财务优势突出。2022 年公司实现营业收入246 亿，同比增长1.6%；归母净亏损9.3 亿，主要来自非主业对外投资亏损。2022年公司平均融资成本4.67%，现金短债比1.3，连续5年维持绿档。公司在手现金充沛，2022年销售回款率达100%，经营性净现金流达到83.4 亿元，同比增长170%。 快周转加速楼盘去化，核心城市逆势扩充土储。2022年公司合同销售额303 亿元，同比增长18%，销售均价高达58474 元/平米，同比增长76.6%。销售签约额位居北京2022 年度销售排行榜第二名、中国房企销售额百强榜第69 名。公司坚持“快周转、去库存”思路，新入市楼盘去化加速，推盘的国誉万和城项目2022 年成交套数、成交金额连续10 个月为丰台区销冠，整体去化率达到80%。可见公司深耕北京区域、打造高端豪宅战略卓有成效。2022 年公司逆势投资，积极参与土地竞拍，共新增15 个项目，多以底价获取，新增土储面积103万方，同比增长21.1%。2022 年公司持有待开发土地和一级土地项目的总计容建面482 万平中，北京占比达78.75%。城建集团拟将住总集团旗下房地产板块交由公司托管，待资产注入后公司综合实力及资源储备将进一步增强。 多元业务协同发展，战略布局纵深推进。1）商业地产：截至2022 年底，公司商业地产已租赁面积38 万平方米，出租率为76%，商业经营额达5.3亿元，同比增长43.2%。2）文旅地产：黄山项目成立首联平台公司，高站位高标准推进酒店方案设计等工作；云蒙山景区全年累计接待游客约35 万人次,景区影响力逐步扩大。3）对外投资：公司对外股权投资管理持续优化，未来随着非主营业务的影响的减弱，公司有望实现业绩好转。 盈利预测与投资建议：预计2023-2025 年归母净利润复合增速为41.2%。考虑到公司深耕核心城市，业务储备丰富且增速较高，给予2023 年0.8 倍PB，目标价7.16 元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：竣工交付或低于预期、拿地和销售回款或低于预期、地产调控风险、金融资产公允价值变动风险等。

主营业务稳健快速增长,归母净利润同比增长70%。公司2019年实现营业收入164.32亿元,同比22.8%,主要原因是公司主营房地产行业结转收入增加。主营业务中,棚改项目全面提速,文旅地产板块中的云蒙山项目和黄山项目正在高效推进,商业地产初具规模,已有项目运营良好。公司2019年实现归属于上市公司股东的净利润20.88亿元,同比增长69.7%,整体毛利率达到24.12%,同比下降8.79百分点;整体净利率为13.53%,同比增加3.42个百分比;ROE为9.07%,同比增加3.4个百分点。每股拟分红0.24元,以公积金转增股本0.2股。 销售回款持续增长,经营性现金流缺口收窄。公司共计实现销售金额202亿元,销售面积85万平方米,对应均价23765元/平。公司销售回款204.86亿元,同比增长33.26%,销售回款率提升显著。经营活动产生的现金流出7.59亿元,同比-91.2%,经营性现金流缺口收窄。截止2019年底,公司总资产负债率为77.17%,同比基本持平,公司账面货币资金96.31亿元,同比增长4.84%,偿债能力有保障。 融资能力持续增强。公司2019年平均融资成本低至5.26%,融资能力持续增强。公司依托上市公司优势,综合利用银团融资、地产基金、棚改基金、债权融资、中期票据等多种融资方式,有效保证了开发项目所需资金,融资成本远低于同期利率水平。 土地储备精准发力。公司2019年持有待开发土地的面积657001.27平方米,一级土地整理面积7723285.12平方米,规划计容建筑面积7649309.87平方米。共涉及20个持有待开发项目,主要项目地为北京。公司把握京津冀协同发展战略机遇期,获取保定双胜街地块;竞得怀柔03街区地块;与天津北方彤茂再度合作取得顺义北小营地块;与京城机电成立合作公司,推进56公顷土地整体开发;通过招拍挂取得黄山谭家桥南部组团2宗用地。 投资建议:“优于大市”。我们预计公司2020年EPS为1.30元每股,给予公司2020年6-7倍PE估值,对应市值约为147-172亿元,对应合理价值区间为7.82-9.12元,对应2020年的PEG为0.42-0.49。 风险提示:,公司开竣工受疫情影响滞后,结算收入低于预期。