方正大黑简体方正中等线简体 事项： 公司公布 2021年第三季度业绩预增公告，预计前三季度归母净利润 60亿元-66亿元，同比增 174%-201%，对应基本 EPS 约为 0.64元-0.72元。 平安观点： 上年低基数叠加 REIT 上市，业绩预期高增。公司预计前三季度归母净利润同比增 174%-201%，主要因：1）疫情导致上年同期基数较低；2）随着过往销售步入结转，期内房地产结转同比增加；3）以万融大厦、万海大厦为底层资产的蛇口产园 REIT 成功上市，产生税后收益 14.58亿元。 销售增长良好，拿地相对积极。前三季度公司销售面积 1038万平米、销售金额 2410亿元，分别同比增 26%、27%，显著优于克而瑞百强房企同期销售增幅（4%、13%）。拿地方面，公司把握供地“两集中”下土地市场机会，积极参与广州、重庆等重点城市集中土拍，期内新增土储建面 1081万平米、总价约 1552亿元左右，拿地销售面积比、拿地销售金额比分别为 104%、64%，拿地金额比高于 2020年全年（54%），后续仍有望把握地市降温背景下第二三批次拿地窗口期。 投资建议：考虑公司前三季度业绩占全年比重不高，维持原有盈利预测，预计 2021-2023年 EPS 为 2.15元、2.46元、2.76元，当前股价对应 PE分别为 5.9倍、5.2倍、4.6倍。公司汇聚原招商地产和蛇口工业区优质资源，为龙头房企中为数不多在一线城市拥有大量待开发土储的房企；同时“三道红线”、供地“两集中”新政下，信贷与土地资源将进一步流向债务良好的优质龙头房企，此外近期热点城市集中供地政策加码下，后续土地市场有望降温，带来拿地隐含利润率趋稳，维持公司“推荐”评级。 风险提示：1）近期楼市下行压力较大，若后续房企普遍以价换量，可能带来公司项目减值风险。2）2016年起受楼市火爆影响、地价持续上升，而后续各城市限价政策陆续出台，未来公司毛利率仍面临下滑风险；3）公司产业新城建设开发进度存在不确定性风险。

事件：公司发布 2021年 9月经营情况公告， 9月单月实现销售面积 98.86万平方米，同比减少 9.67%；实现销售金额 233.29亿元，同比减少 21.72%。 2021年 1-9月累计销售面积 1037.99万平方米，同比增长 26.38%；累计销售金额 2409.61亿元，同比增长 26.70%。 前三季度累计销售量稳定提升，全年销售业绩可期公司 2021年 9月单月销售面积 98.86万平方米，同比减少 9.67%；销售金额 233.29亿元，同比减少 21.72%；销售均价为 23598.02元/平方米，去年 9月单月销售均价为 27230.45元/平方米，同比减少 13.34%，环比今年8月销售均价为 24874.11元/平方米略减少 5.13%。公司 2021年前三季度累计销售金额 2409.61亿元，同比去年前三季度增长 26.70%；销售面积1037.99万平方米，同比去年三季度增长 26.38%；前三季度累计销售均价为 23214.19元/平方米，较去年上半年累计销售均价 23155.49元/平方米相比基本维持不变，较 8月销售均价 24874.11元/平方米环比略有下降。 公司单月销售量价略有下降，前三季度累计销售量稳定提升。考虑到四季度推货力度不减，公司全年销售业绩可期。 拿地以华东区域为主，权益比例有所上升公司 2021年 9月新增 7个地块，从区域分布看，华东：华北：华南：西南=4： 1： 1： 1，补货以华东区域为主；从城市能级看，一线城市：二线城市：三线城市=2： 4： 1，较高能级城市补货力度大；从权益比例看， 100%权益：非 100%权益拿地比例为 1： 6。 9月新增项目总占地面积为 43.24万平方米，新增规划建面 102.64万平方米，其中华东区域新增建面占比为43.75%；一线城市、二线城市和三线城市的新增建面占比分别为 15.47%、71.06%、 13.47%，该比例与上月一线城市：二线城市=25.68%： 74.31%相比，略有分散； 9月权益地价为 39.14亿元，总地价为 65.89亿元，相应的权益比例为 59.40%，对应权益规划建面 57.50万平方米，较上月的 41.61%的权益比例有所增加，主要与合作拿地比例下降有关。 单月新增项目以二线城市为主，拿地力度下降2021年 9月公司拿地力度为 28.24%，与上月 62.94%相比下降明显，去年9月拿地力度为 64.64%，今年较去年同期拿地力度下降 36.40pct，拿地力度下降大。从楼面价看， 2021年 9月新增项目楼面价为 6419.52元/平方米，较去年同期 6379.45元/平方米大致持平，较上月 24887.39元/平方米大幅下降，主要与当月在较低能级城市区域补货占比高有关。 9月的地售比为 27.20%，与去年同期 23.43%相比略微上升，和上月的 100.05%相差较多，主要与补货区域不同于销售区域有关。 投资建议： 公司前三季度累计销售量稳定提升， 考虑到四季度推货力度不减，公司全年销售业绩可期。 基于此，我们预计公司 2021-2023年净利润为 131.30亿、 147.91亿、 164.31亿元，对应 EPS 为 1.66、 1.87、 2.07元/股，维持“买入”评级风险提示： 房屋价格大跌、销售不及预期、宏观经济不及预期

事件：公司发布2021半年报，报告期内实现营业收入446.57亿元，同比上涨83.62%，实现归母净利润42.5亿元，同比上涨365.3%。 园产业园REITs上市增厚利润，营收净利同比高增。公司本期归母净利润高增主要系房地产业务结转收入同比+86.75%至319.4亿元；另一方面是公司旗下万融大厦、万海大厦两处产业园物业作为底层资产的蛇口产园REITs作为首批基础设施公募REITs之一成功上市，产生税后收益14.58亿元。利润率方面，期内公司实现毛利率25.8%，同比+1.9pct，较2020全年-2.9pct；实现归母净利率9.5%，同比+5.8pct，较2020全年+0.1pct，截至期末录得合同负债1721.15亿元，同比+31.2%，覆盖2020年营收1.32倍。费用率方面，期内三费/营收为7.1%，同比-4.8pct，销管费用/营收为4.9%，同比-1.5pct，财务费用/营收为2.2%，同比-3.3pct，销管费用/销售金额为1.2%，同比-0.2pct。 销售增速位居行业高位，拿地相对积极地价有所上行。期内公司实现销售金额1769.8亿元，同比+59.9%，完成全年目标3300亿的53.62%，其中苏州、合肥、南京、上海、深圳、南通、大连、西安、东莞、烟台、绍兴等11个城市进入当地年度累计流量销售金额TOP10，城市深耕取得阶段性成效；实现销售面积770.2万方，同比+54.9%；实现销售均价22977元/平，同比+3.2%。拿地方面，期内公司拿地金额810.0亿元，同比+27.5%；拿地面积581.9万方，同比-11.9%，楼面价13920元/平，同比+44.7%，主要系公司投资进一步聚焦于核心一二线城市，在东部沿海经济发达地区保持高竞争优势；拿地金额/销售金额为45.8%，同比-11.6pct，拓地趋于审慎但仍处高位水平；楼面价/销售均价为60.6%，同比+17.4pct。开竣工方面，公司期内实现竣工面积436.6万方，同比+87%，完成全年计划的34%；新开工847.2万方，同比+59%，完成全年计划的65%。旧改方面，期内，公司获取大湾区3个项目前期服务商资格，重点推进转化20余个旧改项目；与上海市属国企筹划组建上海城市更新基金，基金总规模约800亿元，为目前全国落地规模最大的城市更新基金，将定向用于投资旧区改造和城市更新项目。多元业务方面，园区业务录得营收126.4亿元，同比+77%，运营管理的产业园区项目（网谷/意库/智慧城）布局15个城市，规划建面约475万平方米；招商积余录得营收47.8亿元，同比+23.6%，归母净利润2.48亿元，同比+38.85%；截至期末，公司长租公寓合计布局全国20城，约3.4万间；基于持有物业“双百战略”行动计划，期内公司成功新获南京玄武、上海浦东曹路两个优质商业项目，截至期末，公司处于运营期的主要集中商业项目17个。 三道红线稳居绿档，融资成本进一步优化。期内公司实现加权融资成本4.6%，同比-0.2pct。 三道红线方面，截止期末公司资产负债率（剔除预收款）60.26%，净负债率34.0%，现金短债比1.35，三项指标皆满足监管要求。负债结构来看，短期负债占比为26.2%，同比-19.0pct；长期负债占比为73.8%。期内，公司经营活动中产生的现金流量净额27.74亿元，同比+192.75%。 投资建议：维持公司买入评级，考虑到央企背景、稳健财务带来的投融资优势，预计公司2021-23年EPS分别为1.91/2.35/2.66元，对应PE为5.27/4.29/3.80倍。 风险提示：

事项：公司公布2021年中报，上半年实现营收447亿元，同比增84%，归母净利润43亿元，同比增365%，对应基本EPS 为0.47元/股，位于业绩预告中间水平。 平安观点：低基数叠加REIT 上市等，业绩同比高增。上半年公司营收同比增84%，归母净利润同比增长365%，利润增速显著高于营收增速主要因：1）疫情导致上年同期基数较低；2）随着过往销售项目步入结转，上半年房地产结转同比大幅增加；3）以万融大厦、万海大厦为底层资产的蛇口产园REIT 成功上市，产生投资收益19.47亿元；4）期间经营管理提效，销售管理费用率同比降1.5pct 至4.9%，财务费用亦因利息资本化增加致同比减少26.3%；5）受深圳前海启动区一期等高毛利率项目结转影响，园区业务毛利率同比上升12.4pct，带动整体毛利率同比提升1.9pct。期末公司合约负债与预收账款1721.1亿元，为2020年营收1.3倍，有力保障后续业绩增长。 销售增长靓丽，拿地延续积极。上半年公司销售面积770万平米、销售金额1770亿元，分别同比增55%、60%，全年3300亿元销售目标可期（同比增18.9%）。公司把握上半年融资收紧与供地“两集中”下土地市场机会，积极参与广州、重庆等重点城市集中土拍，新增土储建面883.6万平米、总价约1228亿元左右，拿地销售面积比、拿地销售金额比分别为114.7%、69.4%，拿地金额比显著高于2020年全年（54%）。 债务保持稳健，维持“绿档”水平。期末公司在手现金841.6亿，现金短债比达194%，同比大增97pct；期末剔除预收账款与合同负债后的资产负债率、净负债率分别为59.5%、30.4%，同比增1.0pct、降6.6pct，三项指标持续满足“三道红线”要求；上半年综合资金成本进一步降至4.6%。 投资建议：维持原有盈利预测，预计公司2021-2023年EPS 为2.15元、2.46元、2.76元，当前股价对应PE 分别为4.7倍、4.1倍、3.7倍。公司汇聚原招商地产和蛇口工业区优质资源，为龙头房企中为数不多在一线城市拥有大量待开发土储的房企；同时“三道红线”、供地“两集中”新政下，信贷与土地资源将进一步流向债务良好的优质龙头房企，此外近期热点城市集中供地政策加码下，后续土地市场有望降温，带来拿地隐含利润率趋稳，维持公司“推荐”评级。 风险提示：1）受新冠疫情影响，若后续楼市回暖持续性不足，房企普遍以价换量，可能带来公司项目减值风险。2）2016年起受楼市火爆影响、地价持续上升，而后续各城市限价政策陆续出台，未来公司毛利率仍面临下滑风险；3）公司产业新城建设开发进度存在不确定性风险。

事件：公司发布 2021年 6月经营情况公告， 6月单月实现销售面积 190.66万平方米，同比增加 18.05%；实现销售金额 443.31亿元，同比增加 36.10%。 2021年 1-6月累计销售面积 770.22万平方米，同比增长 54.88%；累计销售金额 1769.76亿元，同比增长 59.85%。 上半年累计销售量价齐升公司 2021年 6月单月销售金额 443.31亿元，同比去年增加 36.10%；销售面积 190.66万平方米，同比去年增加 18.05%；销售均价为 23251.34元/平方米， 去年 6月单月销售均价为 20167.17元/平方米，同比增长 15.29%，环比今年 5月销售均价 23184.34元/平方米略增长 0.29%。公司 2021年上半年累计销售金额 1769.76亿元，同比去年上半年增长 59.85%；销售面积770.22万平方米，同比去年上半年增长 54.88%；上半年累计销售均价为22977.33元/平方米，较去年上半年累计销售均价 22262.82元/平方米同比增长 3.21%，较 5月销售均价 22887.19元/平方米环比略有增长。公司单月销售均价大幅增长，上半年累计销售量价齐升。 考虑到下半年推货有望继续加大力度，公司三季度销售业绩可期。 拿地以华东地区为主公司 2021年 6月新增 11个地块， 从区域分布看， 华东：华中=9： 2，补货以华东区域为主；从城市能级看， 一线城市： 二线城市：三线城市=3： 7： 1，高能级城市补货力度大；从权益比例看， 100%权益：非 100%权益拿地比例为 2： 9。 6月新增项目总占地面积为 77.86万平方米，新增规划建面 191.77万平方米， 其中华东区域和华中新增建面占比分别为 57.31%、42.69%；一线城市、二线城市和三线城市的新增建面占比分别为 27.08%、66.74%、6.18%，该比例与上月一线城市：二线城市：三线及以下城市=6.17%： 73.22%： 13.48%相比，略有分散； 6月权益地价为 118.69亿元，总地价为220.05亿元，相应的权益比例为 53.94%， 对应权益规划建面 103.51万平方米， 较上月的 72.73%的权益比例有所降低，主要与合作拿地比例提升有关。 当月拿地力度有所下降2021年 6月公司拿地力度为 49.64%，与上月 84.14%相比下降明显，去年 6月拿地力度为 60.27%，今年较去年同期拿地力度下降 10.63pct，拿地力度下降大。从楼面价看， 2021年 6月新增项目楼面价为 11474.79元/平方米，较上月 18842.67元/平方米下降 39.1%，较去年同期 13869.79元/平方米下降明显，主要与当月在华东等价格较高区域补货有所降低有关。 6月的地售比为 49.35%，较去年同期的 68.77%和上月的 81.27%相差较多，主要与补货区域不同于销售区域有关。 投资建议： 公司上半年累计销售量价齐升，补货积极，考虑到下半年推货有望加大力度， 下半年销售业绩可期，考虑到毛利率下降等因素， 我们将公司 2021-2022年净利润由 189.02亿、 226.10亿元下调至 131.30亿元、147.91亿元，对应 EPS 由 2.39、 2.85元/股下调为 1.66、 1.87元/股，维持“买入”评级风险提示： 房屋价格大跌、销售不及预期、宏观经济不及预期

事件：公司发布2021年半年度业绩预增公告，上半年实现归母净利润37-47亿元，比上年同期增长305.04%-414.51%，EPS0.40-0.53元/股。 REITs上市推升半年报业绩，上调全年业绩预期。公司上半年业绩同比大幅增长305.04%-414.51%，一方面，公司结转项目业绩由于去年较低基数而取得大幅增长，另一方面，以公司万融大厦、万海大厦两处产业园物业作为底层资产的蛇口产园REIT（基金代码“180101”）作为首批基础设施公募REITs之一成功上市，贡献归母净利润约14亿元。若剔除REITs贡献的利润后，公司上半年净利润仍有151.8%-261.3%的同比增幅。公司已连续两年进行大幅计提减值，此前高价地所产生的影响在未来将显著降低，同时2020年公司拿地权益占比有所提升，意味着归母权益比例将有所修复。叠加REITs上市对公司业绩指标的增厚，我们上调公司2021年净利润至134.9亿元，对应增速约为10.1%。 销售排名提升，拿地依旧积极。根据克而瑞公布的上半年房企业绩，公司前6月实现销售额1769.7亿元，同比增长59.8%，全口径销售金额位列第7名，较2020年提升3名，已完成全年3300亿元目标的53.6%。拿地方面，公司拿地重点仍聚焦于核心一、二线城市，上半年在上海、广州、杭州、重庆等土地集中供应试点城市积极参与竞拍，公司于长三角、粤港澳大湾区、京津冀、中西部拿地金额分别为379亿、78亿、129亿和77亿元，全国总拿地金额达到671亿元，占比同期销售额的38%，对应总货值达到1887亿元，公司作为央企的拿地优势逐步显现。 对于存量资产的盘活大幅增加公司业绩弹性。近期上市的蛇口产园REIT以公司万融大厦、万海大厦两处产业园物业作为底层资产，考虑到公司旗下拥有较多产业园区，该类资产若能顺利实现盘活，将在短期快速兑现增值收益，中长期也可保持投资收益创造的可持续性。招商蛇口在核心区域拥有大量优质土地储备，同时公司独特的模式使其项目获取能力及土地成本更具优势，公司近年来通过管理模式的优化进一步提升项目去化率与IRR水平，随着公司核心区域项目的结转以及前期高价地压力的释放，预计将带来业绩的稳步提升，我们预计公司2021-2023年实现归母净利润134.9亿/152亿/155.7亿，对应PE 6.4/5.7/5.6倍，维持“买入”评级。 风险提示：公司在前海及太子湾片区土地建设进展不达预期，布局城市项目销售量价大幅低于预期，产城联动、港城联动业务发展不及预期等。

事项： 公司发布半年度业绩预增公告，上半年实现归母净利润37.0-47.0亿元，同比增长305.0%-414.5%，基本每股收益0.40-0.53元。 平安观点： 低基数叠加 REIT 上市，业绩大幅增长。上半年公司归母净利润同比增长305.0%-414.5%，主要因：1）疫情导致上年同期基数较低；2）随着过往销售项目步入结转，上半年房地产结转同比大幅增加；2）以万融大厦、万海大厦两处物业作为底层资产的蛇口产园 REIT 成功上市，贡献归母净利润约 14亿元，剔除这部分后上半年归母净利润同比增长 153%-263%。 销售增长靓丽，拿地延续积极。前 5月公司销售面积 579.6万平米、销售金额 1326.5亿元，分别同比增 72.6%、69.8%，全年 3300亿元销售目标可期（同比增 18.9%）。公司把握融资收紧与供地“两集中”下土地市场机会，积极参与广州、重庆等重点城市集中土拍，前 5月新增土储 686万平米、总价 1008亿元，分别为同期销售面积、销售金额的 118%、76%，拿地金额比显著高于 2020年全年（54%）；平均楼面地价 14701元/平，较2020年全年增长 59%。 投资建议：考虑上半年利润占全年比重较低，维持原有盈利预测，预计公司2021-2023年 EPS 为 2.15元、2.46元、2.76元，当前股价对应 PE 分别为 5.1倍、4.5倍、4.0倍。公司汇聚原招商地产和蛇口工业区优质资源，为龙头房企中为数不多在一线城市拥有大量待开发土储的房企；同时“三道红线”、供地“两集中”新政下，信贷与土地资源将进一步流向债务良好的优质龙头房企，公司将充分受益。考虑行业拿地利润率未见企稳，短期房企估值或仍将承压，我们将公司评级由“强烈推荐”下调至“推荐”方正中等线简体 风险提示：1）受新冠疫情影响，若后续楼市回暖持续性不足，房企普遍以价换量，可能带来公司项目减值风险。2）2016年起受楼市火爆影响、地价持续上升，而后续各城市限价政策陆续出台，未来公司毛利率仍面临下滑风险；3）公司产业新城建设开发进度存在不确定性风险。

业绩稳定增长，未结资源充足。公司一季度营收同比增7.4%，归母净利润同比增24.2%，利润增速高于营收主要因：1）受结算结构变化等影响，毛利率同比升0.7个百分点至26.3%；2）合联营企业投资收益同比增加2.2亿元至2.3亿元；3）受益央企融资优势与管理提效，期内期间费用率同比降0.6个百分点至11.6%。由于销售高于结算，期末预收款及合同负债合计值较期初上涨16.1%至1522.4亿元，为未来业绩释放奠定基础。 销售表现靓丽，拿地相对积极。公司一季度实现销售额723亿元、销售面积314万平米，分别同比增100%、112%。2021年公司目标销售3300亿，同比增18.9%，全年可售货值约5300亿，对应去化率62%。公司一季度新增土储213万平、总价339亿元，分别为同期销售面积、销售金额的67.8%、46.9%，低于2020年全年（130.7%、54.0%）；平均楼面地价15915元/平，较2020年全年增长72%，主要因公司重点拓展南京、杭州、苏州等核心城市。 财务状况稳健，维持“绿档”水平。期末公司在手现金758.8亿元，为一年内到期负债的157.8%，短期偿债压力无忧；净负债率和剔除预收款后的资产负债率分别为32.7%和58.5%，同比分别升0.3个与1.6个百分点，三项指标仍符合“三道红线”要求（未剔除永续债影响）。 投资建议：维持原有盈利预测，预计公司2021-2023年EPS为2.15元、2.46元、2.76元，当前股价对应PE分别为5.7倍、5.0倍、4.4倍。公司汇聚原招商地产和蛇口工业区优质资源，为龙头房企中为数不多在一线城市拥有大量待开发土储的房企；同时“三道红线”、供地“两集中”等新政下，信贷与土地资源将进一步流向债务良好的优质龙头房企，公司将充分受益；此外物业板块分拆上市且业绩表现良好，有望打开了存量市场业务的新空间，综上我们维持“强烈推荐”评级。 风险提示：1）受新冠疫情影响，若后续楼市回暖持续性不足，房企普遍以价换量，可能带来公司项目减值风险。2）2016年起受楼市火爆影响、地价持续上升，而后续各城市限价政策陆续出台，未来公司毛利率仍面临下滑风险；3）公司产业新城建设开发进度存在不确定性风险。

事件：公司发布2020年度报告，报告期内实现营业收入1296.21亿元，同比上涨32.7%，实现归母净利润122.53亿元，同比下跌23.6%。 五年内利润首度下滑，主要系低毛利项目结转、减值准备较多等原因。归母净利润下跌主要系以下4点原因：1、公司期内结转项目为过去毛利率较低项目；2、计提存货、应收款等减值准备较多，直接减小期内归母净利润21.84亿元；3、去年转让子公司产生较多投资收益形成的高基数；4、由于公司结转项目的权益比例下降导致的少数股东损益同比+65.0%。 投资力度上行，新增项目聚焦核心一二线城市。期内公司实现销售金额2776.08亿元，同比+25.9%，完成全年目标2500亿的111.04%，实现销售均价22324元/平，同比+18.4%，销售指标表现优异主要系核心城市贡献力度大，销售实现当地TOP10城市数占比超30%，城市深耕收效显著。公司2021全年销售目标3300亿元，较2020全年销售额+18.9%，公司2021年可售货值为5300亿，按照2020年61.27%（同比+1.5pct）的去化率足以保证目标实现。开竣工方面，公司预计2021年开竣工为1300万方，均较2020全年目标+18.2%。拿地方面，期内公司拿地金额1511.4亿元，同比+44.6%，楼面价9302元/平，同比+23.9%，主要系公司投资聚焦于核心一二线城市且新增项目中不乏上海内环等高价项目，拿地金额/销售金额为54.4%，同比+7.0pct，公司的投资力度保持高位，值得一提的是公司通过“一城一模板”升级操盘能力使得期内拿地权益成本利润率较2018年+5pct，未来利润率提升可期。 融资成本低位优化，三道红线全部达标。三道红线方面，截止期末公司资产负债率（剔除预收款）58.84%，净负债率28.81%，现金短债比1.23，三项指标皆满足监管要求，值得关注的是，此次公司在计算净资产等科目时，剔除了2020年8月后发行的计入所有者权益的永续债，表明监管层对于“明股实债”的穿透式监管。公司期内融资成本为4.70%，同比下降0.22pct，低廉的资金成本叠加稳健财务结构是可持续经营的保障。 投资建议：维持公司买入评级，考虑盈利改善的滞后性预计公司2021-23年EPS分别为1.91/2.35/2.66元，对应PE为6.64/5.41/4.79倍。 风险提示：疫情反复存在不确定性；业绩预测和估值判断不达预期。

事件：2020年公司实现营业收入1296.2亿元，同比增长32.7%；归母净利润122.5亿元，同比减少23.6%；EPS为1.46元（剔除永续债影响），加权平均ROE为14.4%，同比减少7个百分点，公司拟每10股派发现金红利6.4元（含税）。 利润率下降叠加充分计提减值致业绩下滑。公司2020年营收同比增长得益于期内结转规模的相应增长，地产项目结转收入较2019年增长30.7%至1168.6亿元。整体业绩出现下滑主要由于1）2020年住宅开发业务结转毛利率同比下滑6.1个百分点至18.1%；2）公司2020年计提减值31亿元，同比增加9.7亿元，减少公司2020年归母净利润21.84亿元，对归母净利润的影响同比增加7.5亿元；3）公司于2020年的投资收益较2019年同期下降31.2亿元，对应形成的归母净利润减少25.1亿元；4）由于合作项目结转占比的提升，公司少数股东损益占比较2019年提升12.6个百分点至27.6%。 综合来看，公司连续两年进行大幅计提减值，此前高价地所产生的影响在未来将显著降低，同时2020年公司拿地权益占比有所提升，意味着归母权益比例将有所修复。此外，由于公司所布局的核心城市房价稳步走高，相应结转毛利率将企稳，同时考虑到期末公司预收账款达到1310.9亿元，同比增长34.1%，预计公司2021年业绩可录得小幅增长，2022年之后将步入改善通道。 ，可售资源充足，“一城一模板”提升综合操盘能力。公司2020年全年实现签约销售金额2776.1亿元，同比增长25.9%，超额完成全年2500亿的销售目标，其中杭州、苏南、上海、深圳、南京、广州、宁波7个城市公司突破百亿销售，华东、深圳、西南、华南、江南5个区域销售金额增速超过20%，销售规模实现当地TOP10的城市数占比超过30%，城市深耕取得阶段性成效。公司通过“一城一模板”提升综合操盘能力，2020年拿地到首开的工期同比提速93天，部分项目实现3个月开盘，销售去化率、拿地权益成本利润率也相应提升。2021年公司全年可售货值约为5300亿元，目标签约销售额为3300亿元，对应2020年销售额增速为18.9%。2021年前两月公司已完成销售额418.4亿元，同比大增190%，已完成全年目标的12.7%。 积极扩张，独特模式筑就战略资源优势。2020年公司拿地重点聚焦于核心一二线城市，全年新增土地总计容建面1625万平米，同比增长14.2%，其中权益面积为1044.8万平米，权益占比为64.3%，同比增加9个百分点。港城联动、产城联动已经成为公司综合发展模式下获取优质资源的重要方式，2020年公司通过港城联动相继获取南通滨江及烟台芝罘项目，产城联动获取成都天府新区项目、太原小店项目、武汉神龙厂项目、西安港务区项目、博鳌乐城项目等一系列大型项目。通过产城、港城联动，公司已在粤港澳大湾区、漳州开发区、海南自贸区（港）等区域获取了特有的战略资源。此外公司在前海土地整备范围内共拥有计容建面455.8万平方米的项目储备（不含人才用房），在蛇口太子湾片区共拥有计容建面170万平方米的项目储备，核心资源优势明显。 融资成本下行，三道红线处绿档。三道红线各项指标来看，截至2020年末，公司剔除预收账款后的资产负债率为58.84%，净负债率为28.81%，现金短债比为1.23，均达到绿档标准。公司2020年先后发行了超短期融资券、中期票据等产品，发行金额合计206.5亿元，全年综合资金成本为4.70%，较2019年下降了22bp。公司近三年经营活动产生的现金流量均为正，财务结构及成本的优化令公司可以更加从容地应对行业融资政策的变化。公司2020年分红占比达到40.4%，拟每10股派发现金红利6.4元，对应当前股价的股息率为5%。 投资建议及盈利预测。由于公司前期低毛利项目仍处于结算期，预计仍将对2021年的结转利润率造成干扰，而结合公司此前充分计提减值以及投资收益创造的可持续性，我们判断公司2021年全年业绩可录得小幅增长。招商蛇口在核心区域拥有大量优质土地储备，同时公司独特的模式使其项目获取能力及土地成本更具优势，公司近年来通过管理模式的优化进一步提升项目去化率与IRR水平，随着公司核心区域项目的结转以及前期高价地压力的释放，预计将带来业绩的稳步提升，我们预计公司2021-2023年实现归母净利润123.7亿/139.5亿/142.8亿，对应PE8.1/7.1/7.0倍，给予“买入”评级。 风险提示：公司在前海及太子湾片区土地建设进展不达预期，布局城市项目销售量价大幅低于预期，产城联动、港城联动业务发展不及预期等。

事件3月23日，招商蛇口发布2020年年度业绩，全年实现营业收入1296.2亿元，同比+32.7%；权益净利润122.5亿元，同比-23.6%。 评点评营收增长，权益净利润同比下降。公司权益净利润率9.5%，同比去年下降7pct，主要由于：①①结算毛利率下滑。住宅开发业务结转项目毛利率同比下降6.1pct，主要为过去几年高价地项目所拖累。预计未来1-2年结算毛利率将持续下行，但前瞻指标销售毛利率将企稳改善；②计提减值准备。计提存货跌价准备及应收款项信用损失准备等31亿元，同比增加9.7亿元。公司根据市场情况，连续两年计提较充分的减值，不给未来留负担，长期而言并非坏事；③投资收益减少。2020年投资收益较2019年减少31亿元。考虑到写字楼等资产的权益销售已成为重要的经常性销售方式，更多与自身销售安排有关，无需过多担心。 合约销售额超额完成，拿地保持积极。2020年合约销售金额2776亿元，同比+25.9%，超额完成2500亿目标；合约销售面积1244万平，同比+6.3%；销售均价22324元/平米，同比+18.4%。2021年公司目标销售3300亿，同比2020年完成情况+18.9%。以2020年底5300亿可售资源，以及全年62%去化率来计算，全年目标可以达成。2020年公司新增计容建面1,625万平，同比+14.2%；全口径拿地金额约1500亿元，拿地金额/销售金额54%，近几年保持在50%左右，未来销售增长的确定性高。 持有型业务运营管理踏上新台阶。2020年公司成立资产管理中心，设立“招商商管”，成立“招商伊敦”酒店公寓管理平台，完成四大持有型业态资产盘点，搭建专业化资管体系。公司资源禀赋优秀，具备稀缺性，未来T+3、T+ 10、T+30业务将持续开展，互为补充。同时，随着资管体系逐渐完善，经营业绩将持续提升，亦能通过资本化手段释放业务价值。 投资建议我们将2021-2022年EPS预测由1.91元、2.26元下调至1.69元、1.91元，预测2023年EPS为2.25，维持“买入”评级和22.63元目标价。 风险提示前海建设进度低于预期，公司规模扩张低于预期，政策调控超预期。

多因素致业绩下滑，未结资源依然充足。公司 2020年营收同比增 32.7%，归母净利润同比降 23.6%，净利润增速低于营收主要因：1）因限价与结算结构变化，社区开发业务毛利率同比降 6.1pct；2）计提的资产减值损失同比增 9.7亿元至 31.0亿元，减少归母净利润 21.8亿元；3）上年同期转让子公司股权产生净收益较 2020年多 25.1亿元；4）少数股东损益占比同比提升 12.6pct 至 27.6%。受益融资成本下滑，期内财务费用率下滑1.1pct 至 1.7%。由于销售保持良好增长且显著高于结算，期末预收款及合同负债合计值同比增 34.1%至 1310.9亿元，为未来业绩释放奠定基础。 销售目标超额完成，2021年目标 3300亿元。2020年公司销售额 2776亿，同比增长 25.9%，超额完成 2500亿目标；销售面积 1244万平，同比增长 6.3%；销售均价 22324元/平米，同比增长 18.4%；其中杭州、上海、深圳等 7个城市公司销售突破百亿，销售规模实现当地 TOP10的城市数占比超过 30%，城市深耕取得阶段性成效。2021年公司目标销售3300亿，同比增 18.9%，全年可售货值约 5300亿，对应去化率 62%。2021年新开工、竣工计划均为 1300万平。 拿地投资力度加大，港城与产城联动效果显现。2020年公司加大拿地力度、坚定城市深耕策略，年内新增土储建面 1625万平，同比增长 14.2%，拿地销售面积比 130.7%，较 2019年提升 9pct。期内港城与产城联动效果显现，公司通过港城联动相继获取南通滨江、烟台芝罘项目，通过产城联动实现成都天府新区项目、太原小店项目等一系列大型项目落地，助力公司中长期货值储备。 积极发力存量服务，物管业务发展迅速。期内公司轻资产运营服务平台——招商积余在物管市场拓展持续发力，高质量深化服务现有业态的同时，在城市服务、军队等业态接连获得新突破。期末招商积余在管面积达 19090万平，同比增长 25%，其中非住宅 9476万平、住宅 9614万平；全年实现营收 86.35亿元，同比增长 42.1%，归母净利润 4.35亿元，同比增长 52.0%。 顺利跻身“绿档”，融资成本显著下滑。期末公司在手现金 893.1亿元，为一年内到期负债的 160.9%，较 2019年提升 23.4pct；净负债率和剔除预收款后的资产负债率分别为 26.3%和 58.2%，同比分别降 3.0pct、升 1.9pct，至此三项指标均符合“三道红线”要求（未剔除永续债影响）。期内公司大力提升现金流管理能力，借 LPR 换锚机会降本增效，通过优化债务品种、加大供应链金融产品应用等举措，全年综合资金成本为同比降 22bp 至 4.70%，先后滚动发行超短融、中票等产品，合计金额206.5亿元，均为同期市场较优利率。 投资建议：受核心城市限价等影响，公司毛利率下行速度快于此前预期，下调公司 2021-2022年 EPS预测至 2.15元（原为 2.60元）、2.46元（原为 2.94元），当前股价对应 PE 分别为 5.9倍和 5.2倍。公司汇聚原招商地产和蛇口工业区优质资源，为龙头房企中为数不多在一线城市拥有大量待开发土储的房企；同时“三道红线”、供地“两集中”等新政下，信贷与土地资源将进一步流向债务良好的优质龙头房企，公司将充分受益；此外物业板块分拆上市且业绩表现良好，有望打开了存量市场业务的新空间，综上我们维持“强烈推荐”评级。 风险提示：1）受新冠疫情影响，若后续楼市回暖持续性不足，房企普遍以价换量，可能带来公司项目减值风险。2）2016年起受楼市火爆影响、地价持续上升，而后续各城市限价政策陆续出台，未来公司毛利率仍面临下滑风险；3）公司产业新城建设开发进度存在不确定性风险。

事件：公司公告经营简况，1月公司实现签约金额246.19亿元，YOY+106.92%；实现签约面积97.54万方，YOY+120.73%。 单月销售量价齐升，Q1销售金额的增速有望超4成 1月公司实现签约金额246.19亿元，YOY+106.92%；实现签约面积97.54万方，YOY+120.73%；对应销售均价25,240元/平米，YOY-6.26%，较上月均价提升6659元/平。1月公司销售量价齐升，主要源于当月货源较为充足。考虑到2020年1季度疫情影响带来的低基数效应，我们判断，公司在2021年Q1销售金额的增速有望超4成。 单月新增项目以华东二线城市为主，拿地力度略有收缩 1月新增项目9个，分别为南京（+2）、杭州（+3）、苏州、大连、深圳、东莞。以总地价口径计算，按城市能级划分，一线城市：二线城市＝9%：91%；按城市圈划分，环渤海：长三角：珠三角＝18%：70%：12%；按区域划分，华东：东北：华南＝70%：18%：12%，单月新增项目以华东地区的二线城市为主。 新增土地面积35.5万方（环比+104%），新增规划建面83.1万方（环比+1%），新增总地价114.7亿元（环比+41%）。以权益口径看，新增权益土地面积28.3万方（环比+201%），新增权益建面66.3万方（环比+23%），权益地价93.8亿元（环比+61%）。 1月拿地力度为46.6%，较上月力度收缩8.99pct，权益拿地力度为38.1%，较上月权益拿地力度提升1.56pct。从补货均价来看，1月新增项目楼面单价13802元/平米，较上月楼面价提升5634元/平米，楼面价的提升主要源于1月新获取项目中82%位于长三角和珠三角地区，拉高整体拿地均价（1月新增两个南京项目对应楼面价分别为16,461元/平米、20,977元/平米，三个杭州项目对应楼面价分别为5,553元/平米、25,944元/平米、15,569元/平米，苏州项目楼面价为9,592元/平米，大连项目楼面价为10,086元/平米，深圳项目楼面价为7,931元/平米，东莞项目楼面价为24,021元/平米）1月楼面价/销售均价为54.7%，较上月提升10.7pct，主要受月度拿地结构与推货结构扰动。 投资建议：公司积极补充土储，为公司规模增长奠定基础。基于此，我们预计公司2020、2021、2022年净利润分别为165亿、189亿、226亿，对应EPS分别为2.08元、2.39元、2.85元，对应PE为5.69、4.96、4.15，维持“买入”评级。 风险提示：房屋价格大跌、销售不及预期、宏观经济波动

事件：公司公告经营简况，12月公司实现签约金额321.41亿元，YOY+37.20%；实现签约面积172.98万方，YOY+10.90%。1-12月累计实现签约金额2776.08亿元，YOY+25.91%；累计签约面积1243.53万方，YOY+6.33%。 单月销售较为平稳，销售端超预期较高 12月公司实现签约金额321.41亿元，YOY+37.20%，环比+9.84%；实现签约面积172.98万方，YOY+10.90%，环比+36.19%；对应销售均价18581元/平米，YOY+23.71%，较上月均价收缩4458元/平。1-12月累计实现签约金额2776.08亿元，YOY+25.91%，较上月增速提升1.34pct；累计签约面积1243.53万方，YOY+6.33%，较上月增速提升0.7pct；对应累计销售均价22324元/平米，YOY+18.41%，较上月均价收缩605元/平米。12月单月销售较为平稳。1-12月累计签约金额为完成全年销售目标（2500亿元）的111.0%，目标超预期完成概率较高。 单月新增项目以华东及华中二线城市为主，权益比例有所回升 12月新增项目11个，分别为温州、沈阳、珠海（+2）、武汉、长春、海口、烟台、三亚、惠州、徐州。以总地价口径计算，按城市能级划分，二线城市：三线城市＝95%：5%；按城市圈划分，长三角：珠三角：环渤海：中部：海南岛：其他＝30%：10%：11%：32%：9%：7%；按区域划分，华东：华中：东北：华南＝38%：32%：10%：20%，单月新增项目以华东及华中地区的二线城市为主。 12月新增土地面积94.6万方（环比+55%），新增规划建面218.6万方（环比+43%），新增总地价178.6亿元（环比-17%），以权益口径看，新增权益土地面积66.6万方（环比+100%），权益建面154.2万方（环比+83%），权益地价117.4亿元（环比+18%）。1-12月累计获取土地项目95个，累计土地面积660.4万方（YOY-6%），累计规划建面1610.9万方（YOY+15%），累计总地价1509.8亿元（YOY+56%）；对应权益口径，累计权益土地面积444.0万方（YOY+13%），累计权益建面1054.5万方（YOY+37%），累计权益地价967.3亿元（YOY+86%）。以建面、金额计算的权益口径，单月权益比例分别为70.5%、65.8%，累计权益比例分别为65.5%、64.1%，累计权益比例高于19年全年权益比例55.2%、53.6%。 拿地力度平稳，二线城市项目占比较高拉低单月楼面单价 12月拿地力度55.6%，较上月力度收缩18.3pct；权益拿地力度分别为36.5%，较上月权益拿地力度提升2.5pct；1-12月累计拿地力度、累计权益拿地力度分别为54.4%、34.8%，较1-11月均收缩0.2pct。2020年整体拿地力度高于2019年拿地力度（44.0%）、权益拿地力度（23.6%），年初至今拿地端一直保持较为积极的态度。 从补货均价来看，12月新增项目楼面单价8169元/平米，较上月楼面价收缩5940元/平米，楼面价的收缩主要源于12月新获取项目95%为二线城市，而11月新增项目主要为一线城市。12月楼面价/销售均价44.0%。1-12月累计楼面价9373元/平米，累计楼面价/销售均价42.0%，较19年全年（36.9%）有所提升。 投资建议：公司12月销售较为平稳。1-12月累计签约金额为全年销售目标的111.0%。公司年初至今拿地端一直保持积极的态度，为未来规模增长奠定基础。预计公司2020、2021、2022年净利润分别为165亿、189亿、226亿，对应EPS分别为2.08元、2.39元、2.85元，对应PE为6.60、5.75、4.81，维持“买入”评级。 风险提示：房屋价格大跌、销售不及预期、宏观经济波动、政策调控超预期

单月销售同比表现亮眼，销售端超预期概率较高11月公司实现签约金额 292.61亿元，YOY+63.05%，环比+12.41%；实现签约面积127.01万方，YOY+34.87%，环比+3.90%；对应销售均价 23038元/平米，YOY+20.89%，较上月均价提升 1744元/平米。1-11月累计实现签约金额 2454.67亿元，YOY+24.57%，较上月增速提升 3.86pct；累计签约面积 1070.55万方，YOY+5.63%，较上月增速提升 3.00pct；对应累计销售均价 22929元/平米，YOY+17.93%。11月单月销售同比增速再次刷新年内记录，量涨价升带动环比走强。1-11月累计签约金额已完成全年销售目标（2500亿元）的 98.2%，预计目标超预期完成概率较高。 单月新增项目以华东及华南一二线城市为主，权益比例略有降低11月新增项目 11个，分别为上海、广州、佛山、南京 33%（+2）、大连、杭州、苏州（+2）、济南、漳州。以总地价口径计算，按城市能级划分，一线城市：二线城市：三线城市＝44%：54%：2%；按经济圈划分，长三角：珠三角：环渤海：海峡西岸＝50%：35%：13%：2%；按区域划分，华东：华南：东北＝57%：35%：8%，单月新增项目以华东及华南地区的一二线城市为主。 11月新增土地面积 61.1万方（环比+38%），新增规划建面 153.1万方（环比+51%），新增总地价 216.0亿元（环比+52%），以权益口径看，新增权益土地面积 33.2万方（环比+10%），权益建面 84.4万方（环比+33%），权益地价 99.7亿元（环比+19%）。 1-11月累计获取土地项目 84个，累计土地面积 565.8万方（YOY-10%），累计规划建面 1392.3万方（YOY+7%），累计总地价 1331.3亿元（YOY+54%）；对应权益口径，累计权益土地面积 377.5万方（YOY+8%），累计权益建面 900.4万方（YOY+25%），累计权益地价 849.9亿元（YOY+81%）。以建面、金额计算的权益口径，单月权益比例分别为 55.1%、46.2%，累计权益比例分别为 64.7%、63.8%，累计权益比例高于19年全年权益比例 55.2%、53.6%，单月权益比例相对较低主要由于当月新增体量较大的项目采取合作拿地的模式。 拿地力度较强，一线城市项目占比较高拉高单月楼面单价11月拿地力度、权益拿地力度分别为 73.8%、34.1%，1-11月累计拿地力度、权益拿地力度分别为 54.2%、34.6%，均高于 2019年整体的拿地力度（44.0%）、权益拿地力度（23.6%），年初至今拿地端一直保持较为积极的态度。 11月新增项目楼面单价 14108元/平米，楼面价/销售均价 61.2%，单月新增项目楼面价较高主要源于当月新增项目中一线城市占比相对较高。1-11月累计楼面价9562元/平米，累计楼面价/销售均价 41.7%，较 19年全年（36.9%）有所提升。 投资建议：公司 11月销售同比增速再次刷新年内记录，1-11月累计签约金额已完成全年销售目标的 98.2%，预计目标超预期完成概率较高。同时公司年初至今拿地端一直保持较为积极的态度，为未来规模增长奠定基础。我们预计公司 2020、2021、2022年净利润分别为 165亿、189亿、226亿，对应 EPS 分别为 2.08元、2.39元、2.85元，对应 PE 为 6.60、5.75、4.81，维持“买入”评级。 风险提示：房屋价格大跌、销售不及预期、宏观经济波动