公司经营稳健,业绩平稳向好。1)营收业绩保持增长,限价结算影响利润率。公司2019年实现营业收入总额976.72亿元,同比增长10.64%;实现归属于上市公司股东的净利润160.33亿元,同比增长5.20%;实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为124.73亿元,较上年同期减少14.55%。2)融资成本保持低位,财务状况良好。公司毛利率为34.65%,比上年同期降低4.84个百分点;净利率为16.42%,比上年同期减少0.85个百分点。资产负债率为63.19%,较上年同期减少11.09个百分点;净负债率为29.28%,较上年同期减少15.73个百分点;剔除预收账款后的资产负债率为47.36%,较上年同期减少9.11个百分点。3)多年持续稳定分红,保护中长期股东价值。以公司总股本77.38亿股为基数,向全体股东每10股派息人民币8.3元(含税),合计现金分红金额(含税)为64.23亿元。 销售规模稳步增长,技术推动提质降本。2019年公司累计实现签约销售金额2204.74亿元,同比增加29.25%;累计实现签约销售面积1169.44万平方米,同比增加41.35%。 资源获取量质齐升,助力转型创新发展。2019年公司新增项目79个,扩充容建面积1423万平方米,总地价976亿元,权益地价523亿元。根据产业发展的不同阶段及规模,公司从产业创新孵化空间、特色产业园区以及产业新城/小镇三个维度布局园区业务。 紧跟战略布局湾区,转型发展运营服务。公司以将漳州开发区打造成为宜居宜业的滨海新城区为目标,开发布局双鱼岛、泛信息技术产业园、高端制造园区等业态,以促进海西经济区的经济发展。报告期内公司收购中航善达,并更名为招商积余(001914.SZ)在深交所敲钟上市。 2020年计划:公司计划实现签约销售额2500亿元,实现新开工面积1100万平方米、竣工面积1100万平方米。 投资建议:维持“优于大市”评级。我们预测公司2020、2021年EPS分别为2.38、2.73元。按照公司2020年4月21日收盘价16.61元计算,对应2020和2021年PE为6.98倍和6.08倍。我们给予公司2020年8-10XPE,目标价格区间为19.04~23.80元,较每股RNAV(36.12元)折让幅度为34.1%~47.3%,维持“优于大市”评级。 风险提示:1)国内外宏观形势变化;2)产业新城建设开发进度存在不确定性;3)政府调控政策变化;4)行业面临基本面下行风险。

事件。公司公布2019年年报。报告期内,公司实现营业收入33.52亿元,同比增加21.40%;归属于上市公司股东的净利润为10.85亿元,同比增长11.03%。公司2019年度按每10股向全体股东分配现金红利3.10元(含税)。 2019年,受结转的销售收入有所增加推动,公司营收增加21.40%;同期,归母净利润增加11.03%。2019年,公司实现营业收入合计33.52亿元。其中,房地产销售收入17.56亿元,同比增加45.97%;房地产租赁收入14.35亿元,同比增加2.94%;酒店公寓服务收入1.53亿元,同比下滑3.06%。 根据公司2019年年报披露:新开工及续建项目:(1)金桥智谷(4-02地块)项目(原名由度工坊Ⅴ期)于2019年9月开工;(2)由度工坊Ⅱ期(34-06),2019年年内取得产证并交付运营;(3)OFFICEPARKⅡ地铁板块项目(T3-5)完成工程整体施工,启动竣工验收备案相关工作;(4)Lalaport啦啦宝都商业综合体项目(T4-03),主体实物工程量施工基本完成;(5)碧云尊邸(S11地块住宅)项目,完成主体结构施工,提交预售许可证申报材料;(6)由度工坊Ⅲ期(31-02)项目,工程按计划推进中;(7)北郊未来产业园新材料创新基地东、南、北区项目,完成实物工程量施工,预计2020年8月实现开园。 2019年上半年,公司积极参与新区科创母基金的设立工作,目前母基金已正式运作。2019年下半年,公司全力推动浦东智能制造产业投资基金(拟20亿元规模,首期约10亿元)组建工作,公司坚持高起点的定位,通过央地合作打造基金品牌,成功引进国内智能龙头中车集团作为基金发起方。2019年,临港碧云壹零项目保持了良好的销售态势,全年累计收款约13亿元。 投资建议。重点项目碧云尊邸今年预售,“优于大市”评级。公司主要从事上海金桥经济技术开发区的开发、运营和管理。公司逐步从园区集成开发商向新兴城区开发运营商转型。公司采取租售结合、以租为主的经营模式。公司拥有厂房、办公楼、住宅、商铺以及教育、休闲配套等各类投资性物业约235万㎡。根据公司2019年年报披露:2020年,碧云尊邸(S11地块住宅)项目第一批开盘预售,全力以赴回笼资金,并确保2022年3月末之前交房。 我们预计公司2020、2021年EPS分别是1.22和1.52元。根据目前相关可比公司的动态PE估值,我们给予公司2020年14-18倍动态PE,对应合理价值区间为17.08-21.96元,维持公司“优于大市”评级。 风险提示:公司租售业务面临加息和政策调控风险,以及经济下滑风险。

事件:公司公告《2020年第一季度报告》及《卓越共赢计划暨2019至2023年员工持股计划之二期持股计划(草案)》Q1经营稳健,业绩高增。公司2020年一季报实现营业收入总额76.27亿元,同比增长18.96%;实现归属于上市公司股东的净利润3.97亿元,同比增长57.13%;实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为4.11亿元,同比增长57.04%;实现稀释后每股收益0.07元,同比增长75%。 净利率显著上升,负债率小幅下降。报告期,公司毛利率为25.07%,比上年同期减少0.37个百分点;净利率为6.63%,比上年同期增加3.13个百分点。 截至报告期末,公司资产负债率为83.37%,较上年同期减少0.55个百分点; 剔除预收账款后的资产负债率为47.83%,较上年同期降1.16个百分点。公司总资产达到3272.43亿元,同比增长32.53%;货币现金359.69亿元,同比增长18.90%,合同负债达到1154.94亿元,为公司在新冠疫情影响下保持高质量发展提供了有力支撑。 积极应对疫情,销售拿地有序推进。报告期,公司实现销售金额约264亿元,同比下滑11.7%;销售面积约271万平米,同比下滑14.2%。公司新增土地26宗,计容建筑面积302万平米,合同投资金额109亿元,权益合同金额95亿元。 二期员工持股计划草案出炉,投资价值凸显。截止2月20日,一期持股计划已累计买入金科股份股票共计51523981股,占公司总股本0.96%,成交均价6.58元/股,对应已投金额为3.39亿元。公司2019年度经审计的归母净利润为56.76亿元,同比增长46%,实现《员工持股计划》规定的净利润增长目标。因此,提取其3.5%,即约1.99亿元,作为二期持股计划资金来源。按照融资资金与专项基金比例不超过1:1,按照最新收盘价计算,涉及的标的股票数量约0.51亿股,约占公司总股本的0.96%。 投资建议:维持“优于大市”评级。我们预计2020-2022年公司实现归属于母公司股东净利润分别为76.36亿元、96.12亿元、118.09亿元。以上收入和净利润对应的2020-2022年EPS分别为1.43元、1.80元、2.21元。按照公司2020年4月13日收盘价7.76元计算,对应2020和2021年PE为5.43倍和4.31倍。我们给予公司2020年8-10XPE,合理价值区间为11.44~14.30元,维持“优于大市”评级。风险提示:1)公司销售增长不达预期风险;2)房价出现较大幅度下行;3)股东变动。

事件。公司公布2019年年报。报告期内,公司实现营业收入214.49亿元,同比增加3.75%;归属于上市公司股东的净利润24.30亿元,同比增加1.07%;实现基本每股收益0.65元。公司2019年度拟向全体股东每10股派发现金红利2.60元(含税,按照3月26日收盘价计算的税前股息率为6.57%)。 2019年,受住宅销售和物业管理收入增加的推动,公司营收增加3.75%,归母净利润增加1.07%。根据公司2019年年报披露:(1)2019年,公司合并报表范围内主营业务收入,合计214.49亿元。其中,房地产营业收入207.27亿元,同比增幅3.76%;其他营业收入为7.22亿元,同比增幅3.35%。(2)2019年,公司实现住宅销售收入136.17亿元;商业地产销售收入63.77亿元;房地产租赁收入7.33亿元;酒店服务业务收入2.63亿元;物业管理收入4.33亿元;其他业务收入2570.62万元。(3)2019年,公司实现签约额244亿元,同比减少10%;实现销售签约面积约123万平方米,同比减少11%。 根据公司2019年年报披露:2019年,公司年内新增开工面积255万平方米,当年施工面积达到970万平方米,竣工面积达到97万平方米,公司持有的经营性物业面积达到166万平方米;房地产出租面积约142万平方米,取得租金收入约7.33亿元。截止2019年,公司共持有在建/待建的土地储备面积超过1892万平方米。 根据公司2019年年报披露:根据公司目前开发的项目,2020年,公司计划实现合约销售270亿元,公司2020年度资本性支出预计为195亿元,三项费用预计为35亿元,计划采用银行借款、债权融资、预售房款等融资手段满足资金需求。公司未来中长期经营计划的展望:公司未来三年计划签约收入年均增幅达10%,公司未来三年计划净利润年均增幅达10%。 投资建议。布局一二线城市,打造商业地产龙头,“优于大市”评级。公司是集综合商业地产开发、销售、运营等多个业务板块于一体的综合地产上市公司。公司聚焦长三角、环渤海及海西等地区的一、二线经济发达城市。截止2019年底,公司共持有在建/待建的土地储备建筑面积1892万平方米。我们预计公司2020-2021年EPS将是0.79元和0.96元,对应RNAV是18.67元。考虑到公司的商业地产龙头地位,以及优质资产和分红比例较高,我们给予公司2020年5.5—6.5倍动态PE,对应的合理价值区间为4.35-5.14元,维持公司“优于大市”评级。 风险提示:公司面临销售不达标和销售价格下行风险,以及经济下行影响商办物业租赁风险。

事件:公司公告2019年年报。 公司经营厚积薄发,业绩同比大增。1)营收同增64.36%,净利润同增46.06%。 2019年公司实现营业收入677.73亿元,较上年同期增长64.36%;实现归属于上市公司股东的净利润为56.76亿元,较上年同期增长46.06%.2)经营业绩稳健提升,盈利能力持续保持较高水平。报告期,公司毛利率为28.84%,比上年同期增加0.27个百分点;净利率为9.38%,比上年同期减少0.37个百分点。截至报告期末,公司资产负债率为83.78%,较上年同期增加0.15个百分点;剔除预收账款后的资产负债率降至48%,较上年降低超2个百分点。公司预收账款达到1147亿元,同比提升超过50%,为公司未来提供充足业绩保障。3)持续稳定分红,保护中长期股东价值。2019年拟每10股派息人民币4.5元(含税),占到合并报表中归属于上市公司普通股股东净利润的42.91%。 深耕效果显著,销售规模再上台阶。2019年,公司及所投资的公司实现销售金额1860亿元,同比增长57%,完成年度目标的124%。房地产销售面积1905万平方米,同比增长42%,销售面积位居行业前列。 土地储备更趋均衡,总可售近6700万平米。2019年,公司新增土地192宗,土地购置合同金额达到888亿元,权益合同金额562亿元,计容建筑面积3323万平方米,圆满完成年度土地投资目标。截至报告期末,公司总可售面积近6700万平方米,其中,重庆占比降至29%,华东、西南(不含重庆)、华中、华南、华北占比分别达到22%、18%、16%、7%、5%,布局结构更加合理。 投资建议:维持“优于大市”评级。我们预计公司2020、2021、2022年公司营业收入分别在883.79亿元、1096.86亿元、1347.27亿元。我们预计2020-2022年公司实现归属于母公司股东净利润分别为76.36亿元、96.12亿元、118.09亿元。以上收入和净利润对应的2020-2022年EPS分别为1.43元、1.80元、2.21元。我们测算公司每股RNAV18.06元。我们预测公司2020、2021年EPS分别为1.43、1.80元。按照公司2020年3月24日收盘价7.59元计算,对应2020和2021年PE为5.31倍和4.22倍。我们给予公司2020年8-10XPE,合理价值区间为11.44~14.30元,维持“优于大市”评级。 风险提示:1)公司销售增长不达预期风险;2)房价出现较大幅度下行;3)股东变动。

事件:公司公告2019年年报。 财务稳健合理,在手现金充裕。截至2019年末,公司净负债率(有息负债减去货币资金,除以净资产)为33.9%。有息负债合计人民币2578.5亿元,占总资产的比例为14.9%。有息负债以中长期负债为主,一年以上有息负债人民币1639.7亿元,占比为63.6%。公司持有货币资金1661.9亿元,远高于一年内到期的流动负债的总和938.9亿元。 结算业绩保持增长,存货规模略有上升。公司实现营业收入3678.9亿元,同比增长23.6%;实现归属于上市公司股东的净利润338.7亿元,同比增长15.1%;每股基本盈利3.47元,同比增长13.3%。报告期末,存货金额为8970.2亿元,较2018年底增长19.6%;项目存货跌价准备为29.9亿元,影响本报告期税后净利润11.4亿元,影响归属于母公司股东的净利润7.8亿。 销售规模稳步增长,已售未结资源丰富。2019年,公司实现销售面积4112.2万平方米,销售金额6308.4亿元,分别增长1.8%和3.9%。截至报告期末,公司合并报表范围内有4288.5万平方米已售资源未竣工结算,合同金额合计约6091.0亿元,较上年末分别增长15.6%和14.8%。 土地获取有序推进,投资集中一二线。2019年公司获取新项目147个,权益规划建筑面积3716.5万平方米,新增项目均价为6252元/平方米。按权益投资金额计算,79.9%位于一二线城市。截至报告期末,公司在建项目总建筑面积约10256.1万平方米,权益建筑面积约6170.0万平方米;规划中项目总建筑面积约5394.3万平方米,权益建筑面积3360.2万平方米。 投资建议:维持“优于大市”评级。我们预计公司2020年和2021年EPS在4.00和4.76元,按照3月20日股价25.80元计算,对应2020年PE为6.45倍。目前公司RNAV在41.7元。考虑公司龙头地位,我们给予公司估值适度溢价,按照2020年9-10XPE水平,按照公司2020年EPS在4.00元,对应合理区间价值区间36.0-40.0元,维持“优于大市”评级。给予公司估值溢价的原因在于:1)已售未竣工金额约6091.0亿元;2)多元化业务在龙头企业中最佳,具备物业(2019年营收达到127亿元)等多项稳定性现金流业务,在未来市场波动中可以部分对冲风险。 风险提示:1)公司销售增长不达预期风险;2)三四线销售增速出现较大幅度下行;3)房价出现较大幅度下行;4)宏观经济出现较明显下滑导致人均收入下行。

疫情短期影响业务,现金流保持稳定。根据公司2月12日投资关系活动记录,我爱我家全国各城市线下门店均未营业,集团和城市的后台团队分别在1月底到2月初陆续开工,均采用线上办公模式。受疫情影响,由于线下门店无法提供线下带看服务,公司的买卖和租赁业务受到影响。但审慎的按月确认收入原则平滑了公司的收入,收入降幅有限。现金流出方面,公司变动成本占比较高,公司有效的控制了成本规模。且公司在疫情期间取得绝大部分供应商的理解,缓解了成本和费用维度现金流出压力。现金流入方面,公司线上收款保证了回款率和回款周期,相寓30万套规模的业务提供了稳定的收入和现金流。公司目前有息负债率不高且已经取得多家银行支持,后续在间接融资补充现金流方面或有实质性进展。 线上布局继续深化,成立防疫工作组。公司从去年开始布局VR看房。疫情出现后,公司于2月1日完成了租赁的线上签约功能并完成了北京市首个租赁业务的全线上化签约。目前公司官网有VR房源12.5万套可通过无接触模式完成相寓房源的成交,后续将会继续对线上看房及经纪人微信营销的体验进行持续优化并上线AI讲房功能。疫情发生后,公司第一时间成立防疫工作组,就复工延期、消杀品储备、员工安全教育及返岗前隔离、租客健康信息采集和监控、公寓公共区域消毒等方面制定了全面的防范方案。 疫情推动行业集中度提升,制定三维发展战略。公司表示,短期受疫情影响,低频需求会被压制但不会消失,长周期来看总需求相对稳定,行业集中度进一步提升,头部公司竞争力更加突出。对于长期发展,公司表示公司2015年制定了三维发展战略:1)多元化:把我爱我家打造为一个居住服务公司,通过业务多元化比如新房、租赁、相寓,包括海外置业、商业地产、装修等,获得多元化收入;2)一体化:通过垂直一体化为客户提供完整的居住解决方案,而后通过水平一体化把经验、能力逐步复制到其他城市;3)平台化:通过多元化培养出横纵一体化水平后,利用平台化扩张方式,把多元化组合、优秀的管理、高强度的品控结合起来拓展,做到高质量发展。 投资建议:“优于大市”评级。考虑中环互联收购终止且2020年疫情对线上线下销售影响,我们调整了公司盈利预测。我们预测公司2019年EPS为0.33元、2020年EPS为0.34元。可比公司2020年PE均值约为10倍。我们认为,行业需求会延后不会消失,疫情结束后公司主营业务收入修复可期,我们给与公司2020年12-15倍PE估值,对应合理市值区间为95-118亿元,对应合理价格区间为4.02-5.03元,对应2020年PEG为1.01-1.26。 风险提示:新冠疫情持续时间超预期。

突发疫情提高了物业服务的价值。我们认为,此次突发疫情是对物业管理公司管理制度、服务质量的一次考验,同时也是优质物业公司脱颖而出的机遇。首先,高质量应对突发疫情,有助于树立物业公司长期品牌。第二,促进入户服务发展,拓展业主增值服务空间。第三,行业集中度提升助力优质物业公司提供优质服务。第四,对机构类物业行业而言,疫情需要全社会加强后勤保障市场化,客观上打开了更大物业服务市场空间。 疫情提升综合性物业公司价值,公司面临发展新机遇。公司综合实力位于中国物业服务百强企业第18名。2019年上半年,公司物业管理服务中的综合物业项目收入分别为公共物业、学校物业、住宅物业、园区物业、商业物业,占比分别为46%、28%、13%、7%、6%。为全面做好新型冠状病毒感染肺炎防控工作,公司做到了第一时间部署,公共点位全面消杀,统一部署、全国联动。我们认为,作为综合性多元化的物业管理公司,随着此次疫情促使社会更加重视物业服务的价值和优秀物业公司的服务能力,因此公司将加大拓展自身业务的力度,更快的成长。 物管市场规模逐年递增,公司成长空间广阔。公司在中国指数研究院《2019中国物业服务百强企业研究报告》中被评选为2019中国物业管理行业市场化运营领先企业第3名,2019中国专项物业服务优秀企业教育物业管理第3名,2019中国物业服务百强企业第18名,处于行业前列。 智慧城市综合服务商定位推动公司未来的发展。公司战略是成为“专注于智慧城市公共建筑与设施的基础物业管理与创新利用一体化的综合服务提供商”,我们认为,此次疫情将提高社会对物业更完善的配套服务的需求,而公司的智慧城市综合服务提供商的战略定位将有助于更好地满足这种物业发展的趋势,从而获得更多的发展机会。 适度提高业绩增速,维持“优于大市”评级。考虑到此次2020年初的疫情将在未来提高社会对物业服务的更多需求,从而对公司未来业务产生一定的提振作用,我们适当提高公司2020-2021年的业绩预测,预计公司2019-2021年EPS分别为1.53元、1.90元、2.34元。参考同类型公司2020年平均估值在36倍左右,考虑机构类物业发展增速快,公司属于新股且目前具有较大增长空间,公司位于机构物业排名前三,给予公司2020年36-40倍动态PE,对应合理价值区间68.4-76.0元/股,维持“优于大市”评级。 风险提示。人工成本上升风险;区域过度集中风险;增值业务拓展不及预期风险。

无可争议的长三角一体化龙头。2019年12月1日,新华社北京电:中共中央、国务院印发了《长江三角洲区域一体化发展规划纲要》。《纲要》的出台和实施将加快推动深耕长三角区域的中新集团更好的发展。中新集团在成功开发了苏州工业园区后,将园区开发模式成功复制到以长三角为核心的各个区域,包括江苏南通,安徽滁州、常熟、张家港、宿迁,浙江嘉善等地。 公司的土地开发模式具备一定的优势,其土地一级开发分为收益分成模式和成本加成模式。公司受政府委托进行土地一级开发业务,在土地开发完成后由政府土地储备中心收储,并将通过公开拍卖的方式予以出售。近年来公司土地开发项目众多,苏州拍地有望再获收益。 公司财务稳健,现金流较为充裕。近年来公司负债水平逐步下降。2019年三季度末,公司资产负债率为42.84%,大幅回落。公司短期偿债能力逐年提高。2019年三季度末,公司流动比率大幅上升至1.76倍。 依托园区优质上市资源,有望加码产业投资。公司已经参股20%的中新兴富和参股19.95%的中新博通两只产业基金已经取得了不错的成绩。未来公司将充分发挥苏州工业园区的创新优势,加大对产业的投资。2020年2月11日,公司作为有限合伙人分别出资2500万元投资智能叁号、医疗叁号产业基金。 公司物业和租赁业务优势较大。公司租赁业务充分发挥其招商代理业务优势,将物业出租给大品牌,形成“招商引资-大客户落地-产业集聚-租赁需求上升-市场吸引力提高-人流聚集-房地产需求上升”的良性循环。我们认为,公司努力提升管理水平,并通过综合开发模式,推动园区持续繁荣。 全产业链的环保业务,有望异地复制。公司在苏州工业园打造了“污水处理-污泥处理/餐厨及园林绿化垃圾处理-热电联动/沼气利用”为核心的环保产业链,并适度探索固废/危废业务。我们认为,后续伴随其他园区开发业务的推进,公司将实现环保业务异地复制,发展前景可期。 投资建议:合理价值区间为15.04元-18.80元,“优于大市”评级。按照公司总股本1499万股计算,2019-2020年公司EPS预计分别为0.79元、0.94元。考虑到公司有科技产业投资,估值上更应向张江高科靠近,而不是浦东金桥(生产制造)和陆家嘴(商业),因此给予公司2020年16-20倍的动态市盈率,对应合理价值区间为15.04元-18.80元,维持公司“优于大市”投资评级。 风险提示。公司园区开发和运营业务面临加息和政策调控风险,以及经济下滑风险。

股权之争告一段路,发展进入快车道。截至2019年9月30日,公司实际控制人为创始人黄红云及其一致行动人,合计持股29.98%,略高于融创中国间接持有的公司股份29.35%。在公司2016年变更公司章程之后,实际控制人黄红云先生通过其提名的董事在新一届董事会占据多数席位从而达到实际控制董事会。尽管实际控制人黄红云控制的发行人股权比例与融创中国控制的较为接近,我们认为公司目前不存在实际控制人变更的风险,股权结构的稳定将有助于公司发展进入快车道。 深耕战略效果显著,销售迈向更高能级。公司持续加大区域深耕力度,提高区域市场占有率。2018年公司在重庆的市场份额高达8.79%,同比增长31%;合肥、郑州、南宁、无锡等重点城市的市场占有率同比增长超100%。2018年公司实现销售金额1188亿元,同比增长81%,首次突破千亿规模。根据克而瑞公布的数据,金科股份2019年实现全口径销售金额1803.4亿元。我们认为,在公司新开工量增加的背景下,潜在货值释放能力增强,全口径销售有望在2020年突破2000亿元,迈向更高能级。 土地投资提速,预收账款覆盖率较高。公司新增计容建筑面积稳步上升,从2015年的339万平米提升至2018年的2054万平米,合同投资金额从100亿提升至700亿元。截至2019年上半年末,公司总土地储备达到5600万平米,足以支持公司3年左右的发展。公司预收款对应营业收入的覆盖率自2016年起持续逐步提升,2018年达到1.85倍,我们认为持续保持预收款高覆盖率是公司未来业绩持续性增长的有力保证。 物业服务百强居十,潜藏投资价值。在中国指数研究院发布的《2019中国物业服务百强企业名单》中,金科物业服务排名第十。我们初步测算,若金科服务实现分拆上市,其2019年上半年盈利为1.59亿元,全年盈利至少为上半年两倍即3.18亿元,按照市场平均41XPE估值,对应的市场价值约为130亿元,大约为当前金科股份总市值的37%。 投资建议:给予“优于大市”评级。我们预计公司2019-2021年实现归属于母公司股东净利润分别为53.43亿元、72.04亿元、90.88亿元,EPS分别为人民币1.00元、1.35元、1.70元,每股RNAV是14.73元。截至2020年2月4日,公司收盘于6.63元,对应2019和2020年PE在6.63倍和4.91倍,每股RNAV为14.73元,当前股价较每股RNAV折价约55%。我们给予公司2019年8-10XPE,合理价值区间为8.00-10.01元,给予“优于大市”评级。 风险提示:公司面临房地产销售不及预期风险,新能源业务易受市场调控影响面临业绩不及预期风险。

19年非京销售额占比提升,销售贡献趋于均衡,有利于平衡风险。2019年公司全年销售额总计1451.59亿元,同比-11.21%,其中产业园区结算收入额381.31,同比+22.85%,房地产开发签约销售额1027.94亿元,同比-20.42%,其他业务(物业及酒店等)42.34亿元,+29.80%。销售区位贡献方面,京津冀地区的销售金额占比从2018年48.5%下降到39.4%,非京地区占比从51.5%上升到60.6%。我们认为,公司2019年房地产开发签约销售额同比下降主要是因为2018年公司投资取地不足导致阶段性货值不足,公司2019年销售布局变化体现出公司异地拓展项目销售贡献正在逐渐放量,区位销售贡献趋于均衡将有助于分散因城施策带来的区域调控风险,有助于降低整体销售和经营风险。 环京主要销售地区进入限购第三年,受制需求有望逐步释放。根据廊坊市人民政府2017年6月发布的《关于进一步促进全市房地产市场平稳健康发展的实施意见》,廊坊市主城区(含广阳区、安次区、廊坊开发区)、三河市、大厂回族自治县、香河县、固安县、永清县、霸州市和文安县的限购政策为:非当地户籍居民家庭需提供当地3年及以上社会保险缴纳证明或纳税证明的,限购1套住房。20年为公司环京主要布局城市(固安、大厂、香河、廊坊)限购政策实行的第三年。我们认为,伴随受制刚需逐步在20年逐步满足限购要求,20年环京地区住宅销售有望转好。 19年公司积极补充土地储备,20年销售有望好转。2019年公司取地金额共计311亿元,面积共计421万平方米,分别较2018年增长204%和63%。我们认为公司2019年积极补充土地储备,为2020年新开工以及对应销售的提速做好了准备,2020年的销售增长有望同比回正。 股权激励业绩锁定性强,历史分红率稳定30%+。根据2018年7月公司出台股票期权和限制性股票激励计划的业绩要求,2019年公司净利润增长率应较2017年不低于65%(净利润约为145亿元)。此外公司2016-2018年分红比例稳定在30%以上。我们认为公司业绩增长有望达标,分红比例保持稳定。 投资建议:“优于大市”。我们预测公司2019年EPS约为4.92元(我们对公司2019年归母净利润预测保持不变,公司因回购和股权激励导致股本变化,进而影响EPS),给予公司2019年8-10倍PE估值,对应市值约为1185-1476亿元,对应合理价值区间为39.32-49.15元,对应2019年的PEG为0.28-0.35。风险提示。 产业园区面积较大,业务周期长。

中新合资的大型园区开发公司。公司以园区开发运营为主体板块,以产业载体配套和绿色公用为两翼支撑板块,目前集团旗下拥有50多家子公司,总资产超200亿元。上市后(按发行14989.00万股),实际控制人为苏州工业园区国有资产控股发展有限公司(园区国控)将间接持有公司股份13.25%(园区国控持有中方财团28.31%的股权,公司发行上市后中方财团持有的公司股份比例摊薄为46.8%,即园区国控在公司上市后将间接持有公司股份13.25%)。 中国开发区行业发展稳定,未来可持续水平高。我国各级开发区在区域经济发展、吸引外资及先进管理经验、产业培育、科技进步、城市建设、出口创汇、创造税收和就业等诸多方面都取得了显著成绩,成为中国经济最有活力、最具潜力的经济增长点。苏州工业园区多年名列“中国城市最具竞争力开发区”榜首,当前正处于工业化转型、城市化加速、国际化提升的关键时期。 公司毛利率逐年上涨,负债水平缓降,短期偿债能力有所回升。近年来公司保持高收益率,2019年上半年,公司毛利率和净利率分别为44.45%和27.20%;公司营业收入和归母净利润分别为35.96亿元和9.78亿元。同时公司负债水平逐步下降,短期偿债能力逐年提高。2019年上半年,2019年上半年公司资产负债率为42.30%;流动比率大幅上升至1.81倍。 募资用于投资于斜塘项目基础设施改造,提升综合竞争能力和盈利能力。该项目总投资金额为265701.7万元,公司拟投入募集资金13.62亿元。本次募投项目的改造符合公司拓展业务、公司配合园区发展及促进产业转移联动的需要。本次发行完成后,公司的净资产预计将有较大幅度的提高;公司资产负债率将有大幅度下降。 合理价值区间为14.22元-15.80元,“优于大市”评级。按照本次公司发行后的总股本1499万股计算,2019-2021年公司EPS 预计分别为0.79元、0.94元、1.11元,此次公司IPO 发行价为9.67元,对应2019年动态PE 约12.28倍。参考同类可比公司并考虑公司属于新股,给予公司2019年18-20倍的动态市盈率,对应合理价值区间为14.22元-15.80元,首次覆盖给予“优于大市”投资评级。 风险提示。公司园区开发和运营业务面临加息和政策调控风险,以及经济下滑风险。

领先的综合性物业专业公司。公司主要经营学校物业、办公物业、航空物业、公共物业、商住物业五大业务,综合实力位于中国物业服务百强企业第18名。上市后(按发行1791.07万股),王宣、李茂顺、陈建华、廖才勇为实际控制人,其中董事长王宣合计直接和间接持有33.01%股份。 物业管理业市场规模逐年递增,未来成长空间广阔。近年来全国物业管理行业市场规模及行业集中度逐年递增,据中国指数研究院《2018-2019中国物业服务百强企业研究报告》显示,2015-2018年全国百强物业管理面积均值由2361.5万平米增至3718.1万平米,实现逐年高速递增,而国家政府相继颁布了一系列重要法律法规和产业政策,鼓励物业管理市场化、多元化、智能化。 公司归母净利润震荡攀升,负债水平缓降,短期偿债能力有所回升。2018年和2019年上半年,公司分别实现营业收入8.86亿元和4.90亿元,同比分别增加15.41%和15.48%。2018年,公司实现归母净利润8808万元,同比增加24.65%。2019年上半年,公司实现归母净利润4751万元。公司扣除预收款后的资产负债率为40.8%,呈震荡下行趋势。 募资用于企业建设和业务拓展,打造基础物业管理及创新一体化的服务提供商。公司本次募集资金主要用于企业信息化建设、物业业务拓展、人力资源企业文化建设、市政环卫业务拓展、停车场及投资建设和偿还银行贷款。该项目的顺利实施,将有利于提高公司的整体综合实力,促进公司未来业务的快速发展。 合理价值区间为32.13元-36.72元,“优于大市”评级。按照本次公司发行后的总股本7164万股计算,2019-2021年公司EPS预计分别为1.53元、1.84元、2.23元,此次公司IPO发行价为26.76元,对应2019年动态PE约17.53倍。参考同类可比公司并考虑公司属于新股,给予公司2019年21-24倍的动态市盈率,对应合理价值区间为32.13元-36.72元,首次覆盖给予“优于大市”投资评级。 风险提示。人工成本上升风险;区域过度集中风险;增值业务拓展不及预期风险。

事件:公司公告2019年10月经营情况和股票期权与限制性股票激励计划。 2019年前十月销售稳增长,彰显韧性。公司2019年10月单月实现签约销售金额246.82亿元,同比增长13.40%,实现签约销售面积236.57万平,同比增长36.02%,合约销售均价为10433.28元每平,同比下降16.63%。2019年1-10月公司累计销售额为2223.73亿元,同比增长22.63%,累计销售面积为1959.62万平,同比增长35.50%,累计销售均价为11347.76元每平,同比下降9.5%。 向中高层人员和核心骨干授予股权激励和限制性股票激励。公司2019年9月28日公告股权激励计划和授予名单,11月12日公布更新公告。此次公司拟向董事、中高层管理人员和核心骨干共计108人,授予两部分激励1)股票期权激励和2)限制性股票激励,总计2723.24万份,约占公告日公司股本总额的1.21%,其中股票期权为1556.88万份(占公司股本总额0.69%),限制性股票为1166.36万股(占公司股本总额0.52%)。激励分首次授予和预留授予两步,首次授予的股票期权的行权价格为27.40元/股,限制性股票的首次授予价格为13.70元/股。首次授予的限制性股票授予价格为每股13.70元,满足授予条件后,激励对象可以每股13.70元的价格购买公司已回购的股票。股票期权和限制性股票分期行权(见表3-4) 期权行权要求绑定公司业绩及个人绩效,调动员工积极性。各行权期个人当年实际可行权额度=个人激励额度×当年可行权比例×公司绩效系数×个人绩效系数。公司业绩要求:首次授予的限制性股票的考核目标为2019、2020和2021年扣非后归母净利润较2018年增长不低于20%、70%和120%,预留授予的限制性股票(股票期权)的考核目标为2020和2021年扣非后归母净利润较2018年增长不低于70%和120%。个人业绩考核:个人上一年度绩效考核达到优秀(A)和良好(B)时行权系数为100%,合格(C)行权系数80%,不合格则不能行权。 投资建议:“优于大市”。我们预计公司2019年EPS约为5.98元,我们给予2019年7-8倍PE估值,对应市值约944-1079亿元,对应合理价值区间为41.85-47.83元,对应2019年的PEG为0.22 -0.26,维持“优于大市”的评级。 风险提示:三线城市需求需求减弱导致公司销售增速放缓。

资产重组完成,开启发展新篇章。2018年12月4日,公司发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易事项获得中国证监会无条件通过。2019年1月底标的资产完成过户,2月新增股份上市,3月公司更名为“大悦城控股集团股份有限公司”。至此,原中粮地产对大悦城地产的重大资产重组完成,开启新“大悦城控股”的高质量发展新篇章。 重组后公司亮点: 城市布局融合,聚焦核心城市圈。在城市布局上,原中粮地产和大悦城地产重合度较高。重组完成后公司将以“3+X”城市群布局为主线,因城施策,重点布局京津冀、长三角、珠三角、长江中游、成渝等中国五大城市群的核心城市及周边辐射区域。公司计划到2021年,在现有26个城市布局的基础上,进一步拓展至45~50个城市。 销售规模显著提升,土地获取能力多元化。重组后,AH两大平台2018年的销售额体量可以达到487.47亿元,较原A股平台提升22.28%。中粮地产的土地获取方式主要包括:1)公开市场竞争;2)通过城市更新;3)通过产业整合。而大悦城地产的土地获取方式包括公开市场竞争、凭借“大悦城”商业品牌拿地、一级土地开发等。我们认为,重组后的大悦城控股将同时发挥AH两大平台的优势,具备多元化的土地获取能力,特别是在非公开市场竞争领域的土地获取,以应对竞争日趋激烈的土地市场。 大悦城品牌优势突出,商业运营成绩斐然。1)物业项目主要位于北京、上海、天津、成都、沈阳、杭州、西安等一线城市或二线城市的核心地段。公司的购物中心经营稳健,租金收入持续稳健增长,2014-2018年年均复合增速在14.4%。2)大悦城、大悦春风里、祥云小镇三条产品线落地。3)稳步推进轻资产战略。2016年开始至今,大悦城地产先后成立了三只基金,通过盘活资产存量,建立可持续资本循环,推动从开发运营模式向资产管理模式的转型升级。 投资建议:给予“优于大市”评级。我们预计公司2019-2020年EPS分别为人民币0.67元、0.90元,截至2019年11月6日,公司收盘于7.14元,对应2019和2020年PE在10.66倍和7.93倍,每股RNAV为12.27元,当前股价较每股RNAV折价约42%。我们给予公司2019年13-16XPE,合理价值区间为8.71-10.72元,给予“优于大市”评级。 风险提示:公司拿地销售不及预期,投资性物业拓展、出租运营不及预期,行业面临基本面下行。