事件描述2024H1营业收入约39.14亿元，同比减少2.15%；归属净利润约3.51亿元，同比增加15.4%。 事件评论爆破服务是核心边际还是支撑。分业务看：1、爆破服务27.6亿元，同比增长6.8%；毛利率20.95%，同比提升2.49个pct，爆破服务大幅增长主要是新疆区域煤炭产能大幅增长，公司在新疆区域承接的众多优质矿山工程项目调增年度采剥施工计划，带动公司工程服务业务同比实现较大幅度增长。2、民爆器材9.6亿元，同比下降22%；毛利率32.45%，同比增长1.95%。我们判断更多是区域结构影响，报告期内公司湖南、重庆区域工程市场需求回落，公司在相关区域的产品销量有所下降；新疆、广西、湖北等区域，公司获取矿山工程项目数量和年度开采工程量均有较大提升，自有工程项目的民爆物品需求带动相关区域市场占有率稳步增长。 分区域看：西北增速更高。西北地区收入同比增长10%，毛利率提升3.2个pct；华中地区收入同比下降16.54%，毛利率提升6个pct；西南地区收入同比下降7.5%，毛利率下降2个pct。具体从子公司来看，新疆子公司收入为17.4亿元，净利润为2.55亿元，是公司的核心支撑。 单季度看，24Q2利润率出现优化。24Q1、24Q2收入分别为17.8、21.4亿元，同比增速为4%、-7%；归属净利润分别为1.3、2.2亿元，同比增速为4%、24%。24Q1、24Q2毛利率分别为21.3%、23.9%，24Q2公司的毛利率持续改善，推测主要是区域结构优化的支撑。此外，24Q2公司投资收益0.16亿元，现金流来看，上半年经营现金流-1.1亿，上年同期为4383万元，主要是本期应收账款余额比期初增加，二是本期收现比率同比有所下降，三是清理了中小企业应付款。 产能布局逐步优化。目前公司炸药产能52万吨，产能利用率37.76%，电子雷管产能6450万发，产能利用率32.9%。公司正在积极进行内部产能在区域间的调配，部分中部地区过剩产能向新疆、西藏等市场转移，进而实现优化布局，带来新的增长点。 海外业务积极推进。自2012年进入国际市场，经过十余年的国际业务发展历程，积累了丰富的爆破一体化服务国际化运营经验，为中资企业承建的巴基斯坦、马来西亚等国别的多个水电工程项目和矿山开采项目提供专业爆破工程服务，业务已布局利比里亚、巴基斯坦、纳米比亚、马来西亚等多个“一带一路”沿线国家。2024年公司海外业务收入2.3亿元，同比增长9.58%，毛利率7.2%，同比下降6.7个pct。 预计公司2024-2025年业绩7.2、8.8亿元，对应当前市值估值为20.7、16.9倍。风险提示1、宏观经济情况不及预期；2、原材料价格波动不及预期；3、安全生产情况不及预期。

易普力：水利项目起家的民爆龙头，规模技术领先。 公司系中国能建葛洲坝旗下优质民爆资产，2023年与南岭民爆重组后上市，拥有营业性爆破作业单位、矿山工程施工总承包双一级资质，一体化覆盖生产、销售、服务。2023年生产总值、工业炸药年产量分别位列民爆生产企业的第2名、第1名。 民爆行业：矿山、能源、水利等高景气方向支撑需求，供给格局持续改善需求端：民爆下游需求约70%为矿山开采，基建（水利水电、公路铁路等）占比接近10%，我们认为上述下游有望在未来3-5年保持高景气。 1）矿山开采：煤炭、铜等金属矿处于价格高位，推升矿企资本开支意愿。 尤其西部省份矿山开采需求有望进一步受益西部大开发政策支持；2）基建：能源水利等投资增速近年保持较高水平，我们长期看好能源和水利等基建细分领域发展前景，提示关注水电、运河两个领域未来均将带来百万吨级别的爆破增量需求。 供给端：1）民爆服务重点项目特点包括投资大、周期长、错误成本高、专业性强，有利于提高下游客户及产业集中度。2）2006年以来行业出台多个指导政策推动出清落后产能，十四五规划生产企业降至50家；3）混装炸药、电子雷管替代率提升，强化头部企业领先优势。 公司优势分析：我们认为公司作为全国民爆龙头，重组后经营效率提升，率先受益国内数个高景气领域投资建设，同时起步拓展海外市场，是当前市场较为稀缺的高确定稳健增长标的。 1）强势拓展西部增量市场：2024年8月23日中共中央政治局召开会议审议《进一步推动西部大开发形成新格局的若干政策措施》，未来新疆、西藏等西部地区的矿山、水利预计维持较高需求。中国能建作为头部建筑央企，在西部承接较多重大基建项目，公司有望依托母公司资源进一步开拓西部地区业务，提供增长动能；2）规模效应凸显，降本增效：重组上市后进一步强化规模效应，提升效率，叠加硝酸铵价格下跌、预算体系建设等因素，有望实现降本增效；3）海外拓展起步：目前多家国内大型矿企逐渐扩大海外矿山布局。 公司已布局利比里亚、巴基斯坦、纳米比亚、马来西亚多个一带一路沿线国家，并于利比里亚投资子公司及乳化炸药产线，进一步注入发展动力。 估值分析：截至2024年9月4日，公司PE和PB为21.88倍、2.10倍，纵向来看处于十年来历史低位。我们判断当前估值并未充分反映公司成长性和行业龙头地位，存在低估。【投资建议】我们调整盈利预测，预计2024--62026年营业收入同比增长13.0%/11.8%/9.8%，归母净利润同比增长20.7%/15.6%/16.3%，按99月月55日收盘价对应2024--62026年EPE值分别为419.3/16.7/14.4倍，维持增持评级。【风险提示】宏观经济发展不及预期；企业安全风险；财务风险。

事件：易普力发布2024半年报，24H1实现营收39.14亿元，同比增长-2.15%；归母净利润3.51亿元，同比增长15.43%；扣非归母净利润3.40亿元，同比增长16.02%；毛利率23.87%，同比提升1.37pct。单季度看，24Q2实现营收21.38亿元，同比增长-7.04%，环比增长20.38%；归母净利润2.16亿元，同比增长23.75%，环比增长60.40%；扣非归母净利润2.09亿元，同比增长24.79%，环比增长59.57%；毛利率26.03%，同比提升3.41pct，环比提升4.75pct。 优化布局，经营效益提升。受宏观经济影响，公司部分区域民爆市场需求不足，同时战略性退出部分低效市场，民爆器材产品营业收入同比有所下滑。在公司核心市场区域，形成了显著规模效应，爆破服务营业收入稳步提升，有效促进了利润的增长。同时重组完成后，融合创效进一步凸显，在降本增效、期间费用压降等方面持续发力，有效促进了经营效益提升。分板块看，24H1公司工业炸药实现收入6.19亿元，同比增长-22.77%；毛利率33.65%，同比提升1.92pct。工业雷管实现收入3.42亿元，同比增长-19.63%；毛利率30.29%，同比提升2.10pct。爆破服务业务实现收入27.64亿元，同比增长6.75%；毛利率20.95%，同比提升2.49pct。 民爆景气持续，公司高效业务拓展。在煤炭保供政策持续发力及基建项目拉动的影响下，民爆产品和服务的市场需求进一步增加。据易普力2024半年报，2024年上半年在西部区域市场需求增加的带动下，行业总体利润保持稳定增长，民爆行业累计实现利税总额67.85亿元，同比增长11.47%；累计实现利润总额51.73亿元，同比增长16.22%。湖南、重庆区域工程市场需求回落，公司在相关区域的产品销量有所下降；新疆、广西、湖北等区域，公司获取矿山工程项目数量和年度开采工程量均有较大提升，自有工程项目的民爆物品需求带动相关区域市场占有率稳步增长。 公司精准拓展业务，紧盯矿山主战场和工业炸药用量大省，坚持稳存量、拓增量，顺利完成多个重点项目续签和市场滚动开发；秉承跟踪一批、洽谈一批、推进一批的原则，加快投资合作进程；全面融入中国能建“一体两翼”发展格局，主动开展多维度高端对接交流，建立“三个重点”清单计划，赴多个国别开展现场考察，市场深耕取得积极成效。 投资建议：易普力为民爆行业龙头，行业结构和格局持续优化，受益矿山资本开支上升和基建发力景气度持续，公司精准拓展降本提效，订单蓄水池释放增长动能。 我们维持盈利预测，预计公司2024-2026年收入分别为96.54/109.29/122.12亿元，同比增长14.6%/13.2%/11.7%，归母净利润分别为7.66/9.00/10.21亿元，同比增长20.8%/17.5%/13.5%，对应PE分别为19.3x/16.4x/14.5x；维持“增持-B”评级。 风险提示：需求不及预期；行业政策变化；项目进度不确定性；安全环保风险。

事件：公司发布2024年半年报，2024年上半年公司实现营业收入39.14亿元，同比下降2.15%，归母净利润3.51亿元，同比增长15.43%。维持“买入”评级。依靠高效市场和降本增效，推动公司业绩稳健增长。2024年上半年，公司实现营业收入39.14亿元，同比下降2.15%，归母净利润3.51亿元，同比增长15.43%。 其中，第二季度公司营业收入和归母净利润分别达到21.38亿元和2.16亿元，分别同比下降了7.04%和增长了23.75%。公司收入和利润增速存在差异，主要原因包括：一是在公司核心市场区域，形成了显著的规模效应，爆破服务营业收入稳步提升。二是公司重组完成后，融合创效进一步凸显，在降本增效、期间费用压降等方面持续发力，有效促进了经营效益提升。分区域来看，湖南、重庆区域工程市场需求回落，公司销量有所下降；新疆、广西、湖北等区域，公司获取矿山工程项目数量和年度开采工程量均有较大提升。截至2024年上半年，公司在西北地区的收入占公司收入的比重已经达到43.39%，同比增长10.39%持续深耕民爆业务，不断开拓国内外重点市场。 公司在新疆、内蒙古、西藏等矿业大省的矿山开采施工业务稳步增长，尤其是新疆区域煤炭产能大幅增长，公司在新疆区域承接的众多优质矿山工程项目调增年度采剥施工计划，带动公司工程服务业务同比实现较大幅度增长。另外，公司加快国际业务发展步伐，实现纳米比亚市场深耕，存量项目稳定增长，上半年营业收入、利润总额均实现时间任务“双过半”。 投资建议：易普力因服务三峡工程而诞生，现已发展为民爆一体化头部企业，民爆物品、工程建设等业务覆盖全国约20个省份（自治区、直辖市），在新疆、内蒙古、西藏等多个矿业大省业务布局保持稳定。预计公司2024-2026年EPS为0.62/0.75/0.93元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格剧烈波动风险；国内宏观经济复苏不及预期风险；行业竞争加剧风险；安全生产风险；应收账款风险；不可抗力风险。

公司发布2024，半年报Q2。业绩环比大幅提升。24H1营收39.1亿元，yoy-2.2%，归母利润3.5亿，yoy+15.4%，公司营收小幅下降主要系部分区域民爆市场需求不足，公司战略性退出部分低效市场所致。Q2营收21.4亿元，yoy-7.0%，归母净利2.2亿元，yoy+23.8%，公司业绩环比大幅提升。 爆破服务业务收入稳健增长，毛利率提升。分产品来看，24H1公司爆破服务/工业炸药/雷管业务分别实现营业收入27.6/6.2/3.4亿元，yoy+6.8%/-22.8%/-19.6%，毛利率分别为21.0%/33.7%/30.3%，yoy+2.5/+1.9/+2.1pct。公司爆破服务业务实现稳健增长，24H1新签订单69.3亿元，同时退出低效市场使得毛利率提升。 西北地区收入大幅增长，西部地区需求高增下公司收入有望提升。分地区来看，24H1公司西北/华中/西南地区分别实现营业收入17.0/7.9/6.2亿元，yoy+10.4%/-16.5%/-7.5%，毛利率分别实现23.8%/33.6%/20.7%，yoy+3.2/+6.1/-2.0pct。公司布局新疆等民爆需求旺盛地区，实现收入增长，同时优质项目带来毛利率提升。 2214H1公司降本增效使得利润大幅提升，研发投入加速。24H1公司毛利率为23.9%，yoy+1.4pct。根据datayes！数据，24H1硝酸铵均价为3,942元/吨，yoy-7.8%，硝酸铵价格下降带来公司毛利率提升。 24H1公司销售/管理/财务/研发费用分别为0.48/3.26/0.08/1.31亿元，yoy-13.4%/-12.5%/-58.4%/+45.5%，费用率分别为1.2%/8.3%/0.2%/3.3%，yoy-0.2/-1.0/-0.3/+1.1pct，管理费率下降主因公司在重组完成后进一步压降费用，实现降本增效；财务费用下降显著主要系公司偿还借款，借款利息减少所致；研发费率提升主因公司增加研发项目立项，增大研发投入，提升产品力建设。 公司现金流变化较大主要系去年同期重组资产变动，基数较高。公司24H1经营性/投资性/筹资性现金流分别为-1.1/-0.8/-2.9亿元，yoy-348.5%/-119.7%/-145.8%，公司经营性现金流下降显著主要系1）公司应收账款余额增加，2）收现比率同比下降，3）公司清理了中小企业应付款；投资、筹资性现金流同比变化较大系23年同期重组收到募集资金、并入南岭民爆资产，2023年同期基数较高所致。【投资建议】公司位居民爆行业领先地位，在下游水利水电、矿山开采等需求高增下，业绩有望保持可持续增长。我们预计2024-2026年营业收入同比增长13.0%/11.8%/9.8%，归母净利润同比增长20.3%/14.3%/15.0%，对应2024-2026年PE值分别为18.0/15.8/13.7倍，首次覆盖，给予“增持”评级。【风险提示】宏观经济发展不及预期；企业安全风险；财务风险。

主要观点:公司为民爆行业龙头，拥有水利及军工双重基因，背靠优质股东助力公司加速发展。公司现有管理的炸药产能56.55万吨（体内许可产能为52.15万吨），产能规模领先，其中包装炸药26.80万吨，混装炸药29.75万吨，混装炸药产能占比52.61%，该比例居行业首位。2023年公司完成葛洲坝易普力（随三峡水利工程成立）和南岭民爆并购重组，集合水利建设、军工、炸药产能等多重优势，公司业务重点从民爆产品销售向附加值及技术含量更高、客户粘性更强的民爆服务一体化转变；且公司控股股东变更为中国能建，中国能建在能源、电力等建设领域地位领先，先后承建三峡工程、南水北调等重大水利工程，有望助力海内外业务发展，公司开启全新篇章。 民爆行业供给约束严格，行业持续出清，头部企业充分受益。近年来，民爆行业鲜有新审批产能，2023年民爆行业生产总值为436.58亿元，工业炸药产量为458.10万吨。同时，政策层面鼓励大型民爆企业收购合并小散产能，小产能持续出清，行业竞争格局已明显优化。据工信部及中爆协数据，“十三五”时期，我国民爆企业生产总值CR10由41%提升至49%，2023年该值已接近60%，CR20已超80%。“十四五”民爆行业发展目标包括，“到2025年，民爆生产企业数量将小于50家，排名前10家民爆企业行业生产总值预期占比将大于60%”；“形成3-5家具有较强行业带动力、国际竞争力的大型民爆一体化企业（集团）”。 国债增发及西部建设，需求端迎来长周期景气。 70%以上的民爆产品用于煤矿、金属矿、非金属矿的开采。民爆行业不光受开矿及基建的CAPEX影响，OPEX更是影响其持续性的关键因素。2021年以来，我国煤矿、有色金属矿、非金属矿、铁路、电力的固定资产投资完成额重回正增长，按照矿山3-10年的开采周期来测算，民爆行业迎来需求端的长期景气。政策端，一方面，国债增发为基建项目提供资金，支撑基建投资持续增长。2023年国债资金1万亿元已全部分配完毕，万亿国债的主要投向为灾后重建、自然灾害应急能力提升工程、自然灾害综合防治体系建设工程等；另一方面，重大工程修复、矿产资源开发利用等西部开发或将为民爆行业带来长期发展机遇。 原材料成本下降，增厚利润。硝酸铵构成炸药的主要成本，据百川盈孚，2024年6月25日，硝酸铵报价2453元/吨、其原料合成氨报价2792元/吨，分别自高点下降21%、84%；煤炭经保供释放，价格已大幅降低，6月24日，秦皇岛动力末煤价格已经降至761元/吨。硝酸铵目前开工率尚不足全面进击：规模领先、深耕西北、结构升级①矿山安监趋严，安全生产为矿企考虑的更具优先级的因素，公司规模领先，大型矿山服务经验丰富，利于业务开拓；②爆破服务不光受CAPEX影响，更与OPEX相关，矿山长周期的经营性开支为公司提供长期稳定营收，2023年至2024Q1公司新签约1亿元以上合同金额近300亿元，为公司业绩的持续释放提供保证。西北地区是公司主要营收领域，在西藏的炸药产能布局占该地区工业炸药许可产能的比例超30%，后续在新疆、西藏等西北矿山资本开支高的地区有望持续获取新订单；加快海外业务拓展，已布局利比里亚、巴基斯坦、纳米比亚、马来西亚等多个“一带一路”沿线国家；③公司主要营收来源由民爆产品转变为服务链条更长、价值量更高的工程爆破业务，有望增厚公司利润。 投资建议：公司是民爆行业龙头，控股股东中国能建有望助力海内外业务发展。民爆行业竞争格局明显优化，供给受控，需求端迎长周期景气。公司规模领先、经验丰富，深耕新疆、西藏等需求增长区，并进行结构升级。我们预计公司2024-2026年营业收入分别为92.51/105.04/115.88亿元，归母净利润分别为7.71/9.10/10.78亿元，EPS分别为0.62/0.73/0.87元，对应6月28日11.90元收盘价，PE分别为19/16/13倍。参考可比公司江南化工、广东宏大、金奥博，考虑公司规模领先、深耕西北、结构升级，我们看好公司长期成长力，首次覆盖，给予公司“买入”评级。 风险提示：矿山及西部开发建设进度不及预期；原材料价格剧烈波动风险；重大安全、环保事故风险等。

易普力：能建旗下唯一民爆服务平台易普力，是中国能建葛洲坝集团旗下子公司，2023年分拆重组上市，项目由中国能建A+H股上市公司分拆易普力、重组南岭民爆实现上市和募集配套资金三部分组成。公司是中国能建旗下唯一的上市公司和唯一民爆服务平台，大股东协同效应明显，例如能建在水电工程领域施工市占率超30%、大型水电超50%。 爆破服务行业：行业现场混装占比提升，公司在手订单充足、高度绑定新疆煤炭项目政策引导下，“十三五”以来现场混装炸药占比迅速提升，现场混装炸药多用于大型露天煤矿、金属和非金属矿山。2018-2023年民爆行业爆破服务收入CAGR为11.2%，增速明显高于民爆行业生产总值（7.1%）。爆破服务下游客户主要为各类矿山业主，下游矿山客户高度集中，因此爆破服务行业集中度天然较高，2023年民爆行业爆破服务CR10达87%，公司爆破服务市占率稳步提升，从2019年的12.62%提升至2023年的16.86%。2023年工程类新签订单同比高增，23Q1-Q4公司工程施工类新签订单分别达65.21、35.92、81.85、136.03亿元，其中23Q1-Q3新签订单增速分别为128%、51%、239%，在手订单充分保障公司矿服业务稳健增长。新签订单结构角度，公司高度绑定新疆煤炭项目，同步关注紫金巨龙铜矿项目执行情况。 炸药行业：供给偏紧，需求端煤炭、矿山带动景气度向上，公司炸药市占率约11%（1）民爆供给端：新增产能存在硬性约束，头部受益行业整合。民爆行业供给端行政审批壁垒高，生产、销售、运输和爆破作业，均须取得相应许可证。政策支持整合，供给侧迈向头部集中。（2）民爆需求端：煤炭、矿山带动景气度向上。工业炸药下游应用领域70%以上来源于矿山开采，其余应用领域主要为基建。2022年以来金属矿山、煤炭开采领域资本开支实现逆势增长，同时铜矿资本开支力度与铜价具有一定相关性，2024年以来采矿业资本开支加速。（3）公司：截至2024年5月，公司目前管理工业炸药产能56.55万吨，市占率约10.98%，其中混装炸药许可产能29.75万吨、产能占比52.61%。 受益“西部大开发”，掘金西藏、新疆市场，同步关注出海步伐“西部大开发”背景下，西北、西南区域民爆行业景气度突出。民爆行业供给端偏紧，新增产能存在硬性约束，主要增量来自于将产能闲置的区域调至产能紧缺的区域，我们建议关注西藏、新疆、海外等重点区域市场：（1）西藏：重点关注重点工程+巨龙铜矿进展。西藏区域民爆行业供给格局优，公司藏内建有2.5万吨混装产能；（2）新疆：煤炭产能快速释放，驱动民爆产品及爆破服务需求量上升。相较西藏民爆尚处于起量阶段，新疆市场更为成熟；（3）海外：基建业务出海依托大股东依托中国能建的国际水利工程等基础设施业务优势，矿服业务跟随国内矿企出海。2023年公司海外收入达4.39亿元，占比为5.21%。 投资建议：我们看好公司①民爆行业供给偏紧，矿山需求向上，②受益“西部大开发”，掘金西藏、新疆市场，③能建葛洲坝集团旗下子公司，协同效应显著。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为7.64、8.89和10.08亿元，现价对应动态PE分别为19x、16x、14x，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：下游矿山景气度不及预期；西部区域开发不及预期；原材料价格波动风险；重大安全、环保事故风险；海外市场开拓风险。

易普力（002096.SZ）的直接控股股东为中国葛洲坝集团股份有限公司，直接持有公司43.37%的股权，实际控制人为国务院国有资产监督管理委员会。易普力与1993年因服务三峡工程而诞生，现已发展为民爆一体化头部企业。2023年1月，易普力与南岭民爆顺利完成并购整合。合并重组后，易普力工业炸药产能达到52.15万吨，产能居全国第二位，2023年产量达50.31万吨（含托管企业产量），居行业前列。现有电子雷管产能6450万发/年，另有3400万发/年在建产能。 看点一：抢占优势区位，规模稳居行业前列；看点二：以重点下游领域为抓手，乘顺周期之风，有望实现长期稳定增长；（2023年易普力新签及开始执行的在手订单达319.01亿元。2024年一季度，易普力新签订单39.18亿元。）看点三：充分利用股东优势和产业基因，积极参与重点工程建设；看点四：盈利能力有望持续提升；预计公司2024/2025/2026年归母净利润分别为7.69亿、9.25亿和11.55亿，当前股价对应2024/2025/2026年PE分别为18.5X、15.5X和12.5X。 给于“买入”评级。 风险提示：原材料市场波动剧烈的风险；下游需求不及预期的风险；安全生产、环保风险；政策风险

事件： 易普力发布 2023年报和 2024年一季报， 2023年实现营收 84.28亿元， 同比增长 52.90%（重组追溯调整后口径） ； 归母净利润 6.34亿元， 同比下降 0.24%（重组追溯调整后口径） ； 扣非归母净利润 6.28亿元， 同比增长 26.77%（重组追溯调整后口径） 。 2024Q1， 实现营收 17.76亿元， 同比增长 4.46%， 环比下降 17.13%； 归母净利润 1.35亿元， 同比增长 4.20%， 环比下降 15.92%； 扣非归母净利润 1.31亿元， 同比增长 4.33%， 环比下降 17.16%。 业绩稳健， 订单充足。 易普力构建了集研发、 生产、 销售、 运输、 爆破服务为一体的完整民爆业务产业链， 是目前国内从事现场混装炸药生产和爆破施工一体化服务规模最大的专业化公司。 分板块看， 2023年公司工业炸药实现收入 18.08亿元， 同比增长 151.80%； 毛利率 36.98%， 同比提升 1.64pct。 工业雷管实现收入 8.59亿元，同比增长 382.69%；毛利率 32.00%，同比提升 0.30pct。爆破服务业务实现收入 53.71亿元， 同比提升 19.16%； 毛利率 19.54%， 同比下降 0.65pct。 2023年公司新签订单合同超 300亿元， 创历史最好水平， 2024Q1新签或开始执行爆破服务工程类项目订单金额 39.18亿元， 保持良好态势， 为业务发展蓄力， 后续随着项目陆续开工，业绩将逐步释放。 采矿复苏基建发力， 民爆景气上行。 在煤炭保供政策持续发力及基建项目拉动的影响下， 民爆产品和服务的市场需求进一步增加。 2023年， 民爆行业总体运行情况稳中向好， 主要经济指标保持两位数增长。 据易普力年报， 2023年生产企业累计完成生产总值 436.58亿元，同比增长 10.93%；生产企业累计实现主营业务收入 499.51亿元， 同比增长 14.19%； 累计实现利润总额 85.27亿元， 同比增长 44.99%； 累计实现爆破服务收入 338.04亿元， 同比增长 6.80%。 公司抓住行业发展契机， 全面调研重点省域民爆市场现状， 创新商业模式， 差异化制定市场竞争策略， 坚持重点项目专班工作机制， 在新疆、 西藏、 内蒙等煤矿市场和有色金属市场积极布局， 驱动产能高质量释放。 政策推动行业格局优化， 公司受益行业整合和一体化跨区域布局。 政策鼓励以产业链为纽带的上下游企业进行资源整合和业务延伸， 推进一体化进程， 促进产业集中度提升， 化解产能过剩问题。 工信部发布的民爆行业“十四五” 规划提出， 到 “十四五” 末， 重特大生产安全事故零发生， 企业安全生产标准化二级及以上达标率达到 100%， 龙头骨干企业研发经费占营业收入比重达到 3.5%， 现有危险岗位操作人员机器人替代比例达到 40%， 包装型工业炸药生产线最小许可产能大于等于 12000吨/年， 企业现场混装炸药许可产能占比达到 35%以上， 生产企业（集团） 数量由76家减少到 50家以内， 排名前 10家民爆企业行业生产总值占比大于 60%， 除保留少量产能用于出口或其他经许可的特殊用途外， 2022年 6月底前停止生产、 8月底前停止销售除工业数码电子雷管外的其他工业雷管， 按期对普通工业雷管实施停产、 停售。 易普力围绕产业链上下游积极拓展， 逐步形成了在行业地位、 跨区域服务能力、 全产业链布局、 技术研发能力和科研团队配置、 安全管理水平、 人才团队等方面的竞争优势。公司是国内工业炸药产量第一， 爆破服务业务收入第二的企业，有望在政策加持下充分受益行业整合。 目前公司的许可产能有工业炸药 52.15万吨/年、 电子雷管 6450万发/年、 导爆管雷管 2000万发/年、 工业电雷管 1000万发/年。 此外， 新疆多个生产点、 四川米易生产点等共计 4.7万吨工业炸药在建产能，向红公司、 湘器公司分别在建 1500万发电子雷管和 1900万发电子雷管生产线。 投资建议： 易普力为民爆行业龙头， 民爆供给管控严格， 行业整合不断推进， 结构和格局持续优化， 需求端受益矿山资本开支上升和基建发力， 行业景气度上行。 预计 公 司 2024-2026年 收 入 分 别 为 96.54/109.29/122.12亿 元 ， 同 比 增 长14.6%/13.2%/11.7% ， 归 母 净 利 润 分 别 为 7.66/9.00/10.21亿 元 ， 同 比 增 长20.8%/17.5%/13.5%， 对应 PE 分别为 20.5x/17.5x/15.4； 首次覆盖， 给予“增持-B”评级。 风险提示： 需求不及预期； 行业政策变化； 项目进度不确定性； 安全环保风险。

事件一：3月28日，公司发布2023年年报。2023年公司实现营收84.28亿元，同比+52.90%；归母净利6.34亿元，同比-0.24%；扣非归母净利6.28亿元，同比+26.77%。 单四季度实现营收21.43亿元，同比+70.97%，环比-6.22%；归母净利1.60亿元，同比-7.59%，环比-5.44%；扣非归母净利1.58亿元，同比+750.20%，环比-10.76%（根据年报最新披露口径）。 事件二：4月26日，公司发布2024年一季报。2024年Q1实现营收17.76亿元，同比+4.46%，环比-17.13%；归母净利1.35亿元，同比+4.20%，环比-15.92%；扣非归母净利1.31亿元，同比+4.33%，环比-17.16%。 23年：民爆龙头重组完成，提质提量业绩稳增。2023年全年公司实现工业炸药营收18.08亿元，同比+151.80%，工业雷管实现营收8.59亿元，同比+382.69%，爆破服务实现营收53.71亿元，同比+19.16%。公司毛利率为25.69%，同比+2.53pct。报告期内营收增幅高于利润增幅，主要系上年同期公司处置山东泰山民爆、卓力化工等股权以及剥离部分资产获得的处置收益及其他非经常性损益合计约1.40亿元导致。1）工业炸药：原南岭民爆依托原易普力的客户资源与爆破服务业务经验，产能得以优化，部分包装炸药产能向附加值更高的混装产能转换，实现高质量释放。截至2023年末，公司拥有工业炸药产能52.15万吨，产能利用率为89.97%，仍有提高空间。此外，公司布局新疆准东2.1万吨+黑山1万吨+奇台0.8万吨+四川米易0.3万吨+广西崇左0.5万吨，合计4.7万吨的混装炸药产能，有望打开产能瓶颈，保障爆破服务订单的释放。2）电子雷管：公司拥有电子雷管产能6450万发，产能利用率79.36%，同比+48.88pct。主要受益于公司合并，开工率大幅提升。 24年Q1：Q1淡季平稳过度，Q2订单有望释放。根据Wind，截至2024年3月，国内煤炭开采和洗选业、黑色金属矿、非金属矿采选业和有色金属矿采选业资本开支累计同比分别为+32.90%、+24.80%、+46.40%和+32.60%。整体看，我国采矿业资本开支表现良好，民爆下游需求支撑行业景气。在Q1民爆行业淡季的背景下，公司订单释放较为平稳，业绩符合预期。考虑到公司2023全年新签订单合计319.01亿元，同比+204.98%，2024年Q1新签订单39.18亿元；即将步入二季度，随着公司新签项目的陆续开工，有望迎来业绩加速释放。 民爆板块景气持续，行业整合利好龙头。根据中爆协，2023年/2024年Q1民爆生产企业生产、销售总值累计分别完成436.58/81.74亿元和434.48/78.23亿元，同比+10.93%/+0.31%和+11.73%/-0.93%。产量方面，2023年/2024年Q1国内生产企业工业炸药累计产量458.10/87.64万吨，同比+4.34%/+0.19%。民爆行业数据显示行业景气持续上行。政策大力推动水利建设，针对2035年完成《国家水网建设规划纲要》的目标，水利部已将重点任务全面进行了分解细化，预计将有力带动民爆行业景气。 根据《“十四五”民用爆炸物品行业安全发展规划》中行业发展主要预期指标，到2025年排名前10家民爆企业行业生产总值占比不低于60%，公司响应政策，持续推进收购并购计划，有望持续提高市场份额。同时，公司积极响应国家“一带一路”倡议，紧跟中资企业海外工程开展国际化业务，截至2023年末，海外业务营收占比达到5.21%，目前在纳米比亚、利比里亚、巴基斯坦和马来西亚等区域已有布局，有望打造未来增长点。 盈利预测与投资建议：基于对公司爆破服务订单的判断，我们调整盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利分别为7.68/9.03/10.77亿元（原值24-25年预测值为7.51/9.05亿元），对应PE分别为20.91/17.78/14.92倍，对应PB分别为2.11/1.94/1.76倍（对应2024/5/10收盘价），维持“买入”评级。 风险提示：原材料及产品价格波动；国家政策变动的风险；订单推进进度低于预期；下游需求下滑风险；使用信息滞后或更新不及时风险

民爆巨头重组上市，股东雄厚持续赋能。易普力 1993年成立并参与三峡工程 70%的爆破工程，爆破服务资质优异；2020年收购威奇化工，炸药生产许可产能达 38.45万吨，位居行业第二。同时，背靠中国能建集团，受益大股东赋能。南岭民爆业务主要包括工业炸药、管索生产并延伸至爆破服务一体化，2006年在深交所上市。2023年完成对原易普力的收购后重组上市并改名为易普力。截至 2023H1，易普力工业炸药许可产能增至 52.15万吨，现场混装炸药许可产能占比超 50%，电子雷管许可产能达 6450万发，位居行业前列。随原易普力与老南岭民爆协同效应增强，公司竞争力将再上台阶。 需求强：景气向上的稀缺板块。 2023年民爆景气向上。根据中爆协，2023年 1-11月，民爆生产企业生产、销售总值累计分别完成 401.9亿元和 400.0亿元，同比+13.5%和+14.3%。产量方面，2023年1-11月，国内生产企业工业炸药累计产量 417.9万吨，同比+4.7%。 下游矿采基建持续向好。根据 Wind，截至 2023年 11月，国内煤炭开采和洗选业、非金属矿采选业和有色金属矿采选业资本开支累计同比分别为+12.6%、+24.2%和+42.2%，电力、热力、燃气及水的生产和供应业及交通运输、仓储和邮政业资本开支累计同比分别为+24.4%和+10.8%。整体看，我国采矿业和基建行业资本开支表现良好。 政策大力推动水利建设。近日，中央财政增发万亿国债第一批资金预算已“落地”。超半数国债资金将用于水利建设。2023年 10月底，浙赣运河前期相关专题研究项目顺利通过评审。作为一项横跨浙江、江西和广东三省的大型运河工程，浙赣粤运河由浙赣运河和赣粤运河两部分组成，规划长度合计约 1988公里。雅鲁藏布江水利项目已入西藏自治区十四五规划和 2035年远景纲要，预计将有力带动民爆行业发展。 预期差：成长性的低估。 产业链定位决定盈利差异。民爆为受强监管的牌照行业，有很强的配额壁垒。我们对产业链进行再梳理发现，民爆企业可以分为生产型和工程型企业，其中生产型企业主要生产工业炸药、工业雷管以及上游硝酸铵、尿素等，下游爆破工程服务能力较弱。工程型企业有一定工业炸药和雷管产能，同时具有较强的爆破工程服务能力。以易普力为例，2019-2021年爆破服务业务营收 CAGR 为 25.6%，毛利率分别为 15.2%/19.9%/19.5%。 营收规模持续增长，盈利表现较为稳定，实现穿越周期成长。 在手订单保障业绩释放。根据公司公告，2023年前三季度，易普力新签或开始执行的在手订单合计 183.0亿元，同比+139.4%，有效支撑公司未来业绩高增。 爆破服务市场壁垒高筑。爆破服务业务资质壁垒高筑，对民爆企业的资金体量、技术、管理人员的数量和工作年限、获奖情况等均有严格考核。公司于 1993年开始使用混装炸药爆破技术，拥有营业性爆破作业单位一级资质、矿山工程施工总承包一级资质等，混装技术成功应用于三峡工程、白鹤滩、水布垭、乌东德水电站、川藏铁路项目等多个国家重点工程项目。此外，公司设立绿色民爆研究院，推行绿色智慧矿山一体化解决方案，是目前国内从事现场混装炸药生产和爆破施工一体化服务规模最大的专业化公司。 政策推动整合利好龙头。工信部推动民爆行业整合加速，提出到 2025年，行业的 CR10将由 2020年的 49%提升至 60%，企业混装炸药占炸药产能的比例提升至 35%以上，即传统包装炸药的最高比例仅 65%。混装炸药产能往往需匹配爆破服务，生产型小企业通常无法完全释放该部分产能且缺乏经济性，为龙头企业收并购盘活资产提供契机。 盈利预测：预计公司 2023-2025年营收为 84.6/103.7/125.7亿元，归母净利润为6.2/7.5/9.1亿元，同比+1203.7%/+20.7%/+20.6%，EPS 分别为 0.5/0.6/0.7元。对应PE 分别为 21.5/17.8/14.7（2024/1/4收盘价）。公司是民爆行业龙头，炸药许可产能和爆破服务位居行业前列，资质优异。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：原材料及产品价格波动；国家政策变动的风险；订单推进进度低于预期；下游需求下滑风险；使用信息滞后或更新不及时风险。

投资要点：公司是央企中国能建旗下民爆板块重要上市平台。易普力在国内市场分布在重庆、新疆、四川、湖南等二十多个省（区），国际市场分布在东南亚、中亚、非洲等地区，拥有炸药许可产能近 52.15 万吨，雷管许可产能 9450 万发，具有技术、品牌优势和高端资源运作及市场开发能力。2023 年，易普力通过借壳上市的方式，成为民爆行业产能规模排名前列的上市公司。 政策鼓励兼并重组，行业集中度将进一步提升。民爆行业营收和利润重回正常增长区间，爆破服务收入持续提升，“一体化”进程正逐步推进。煤炭、金属和非金属矿山开采业仍是我国工业炸药最主要的使用领域。政策继续加码，“培育 3 至 5 家头部企业，形成 8 至 10家骨干企业”是未来行业整合方向，易普力作为具有央企背景、名列前茅的民爆企业，有望充分受益于行业整合。 公司是混装炸药和爆破一体化服务引领者。混装炸药技术作为矿山爆破工程的核心，凭借其安全性和高效性，正逐渐成为行业主流，易普力作为国内混装炸药的领军企业，以高达50.13%的混装炸药产能占比远超行业平均水平。同时公司也是国内爆破一体化服务的领先企业，拥有丰富的经验和全方位的业务实力，能够有效解决了各类爆破作业难题，2023年 1-10 月，新签订单已超过 300 亿元，其中 1 亿元以上订单占比 82%，均来自矿山爆破一体化服务，可保证公司稳定的现金流，奠定中长期成长。 对标海外巨头澳瑞凯，公司未来成长之路可期。澳瑞凯（Orica）公司是全球最大的民用爆破器材公司，通过自身经营和收购兼并成为行业领导者。内在管理和企业文化是澳瑞凯成功的关键因素，包括策略、效率和文化的经营方针。对标澳瑞凯，易普力也在一体化和提高经营效率的道路上发展，通过整合民爆生产企业、经销公司和爆破服务公司，步入我国民爆行业前列。易普力的期间费用率和资产周转率表现优异，展现出较高的经营效率。 投资分析意见：预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 6.54、7.61、9.06 亿元，当前市值对应 PE 分别为 20、17、14 倍，据测算，可比公司 2023-2025 年平均估值分别为24、17、13 倍。我们认为重组并购后，易普力已成为我国头部的民爆上市公司，其背靠中国能建集团，能够充分受益于民爆行业重组浪潮。从长期成长的角度来看，易普力也在一体化和提高经营效率的道路上持续发展，参考可比公司平均估值，公司具备中长期成长性，给予一定的估值溢价，给予 2024 年 PE 估值 20 倍，对应当前市值上行空间约 18%，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：原材料价格波动风险；下游采矿业、基建等需求不及预期；安全生产风险