事件概述公司发布2024年年度报告。2024年公司实现营业收入53.01亿元，同比增长16.65%；归母净利润1.41亿元，同比增长0.67%；扣非归母净利润1.17亿元，同比增长1.80%；EPS0.32元。其中，Q4单季度，公司实现营业收入15.32亿元，同比增长29.77%，环比增长5.87%；归母净利润0.43亿元，同比增长1.40%，环比增长38.71%；扣非归母净利润0.34亿元，同比下降1.93%，环比增长25.93%。 分析判断:主要产品销量增长，Q4毛利率环比修复1）公司主要产品销量增长，2024年公司改性塑料类/热塑性弹性体类/色母粒类产品销量分别为38.80/4.72/2.60万吨，分别同比增加约6.63/1/0.33万吨,弹性体TPV产品产销量大幅增长，新能源头部企业、海外市场支撑弹性体、改性塑料销量上升。2）主要原材料及产品价格微降，色母粒价格上升。据公司年报数据推算，2024年，公司改性塑料类/热塑性弹性体类/色母粒类产品销售单价分别为9807.65/16286.17/9522.03元/吨，分别同比-1.18%/-4.46%/+3.60%，2024年公司主要采购的原材料PP/ABS/PS的均价分别为6750/10485/8860元/吨，分别同比-1.46%/+3.91%/-0.39%。色母粒类产品价格上升的主要原因为公司产品结构调整。3）Q4单季度毛利率较Q3有所恢复，为13.42%，环比增加2.28pct。4）费用方面，2024年公司期间费用率9.23%，同比上升1.04pct，其中财务费用增长31.69%是借款增加所致，研发费用增长39.75%，主因公司加大研发投入。 DVA已处于产业化前夜，技术创新成果丰富1）公司DVA应用场景主要为轮胎的气体阻隔层，DVA气密性达传统的丁基橡胶气体阻隔层的7-10倍，相同气密性前提下，单胎降重800-1000克，已实现厚度不及传统IIR隔离层一半，但气密性、滚阻均优于IIR阻隔层的效果。公司DVA产品按计划2025年一季度开始批量跑路测试，将成为中国首例DVA气体阻隔层轮胎的路试公司。弹性体板块加大高端产品开发，取得多种技术突破。2024年，公司该板块实现营业收入7.68亿元，同比增长21.34%。微观海岛结构新型弹性体材料已成功通过铂催化加成-动态硫化技术制备，兼具高弹性、化学稳定性和生物相容性，可应用于可穿戴设备、电子器件、仿生皮肤等领域；酯化合成平台共聚酯项目完成柔性产线改造，正在优化生产工艺以实现高端聚酯技术进口替代。2）可降解塑料项目终止建设，公司利润有望修复。2022年3月11日，公司与青岛市即墨区大信街道办事处签订了《生物降解材料项目投资合作协议》，协议约定公司拟投资5亿元在青岛市即墨区建设道恩生物降解材料项目，项目分两期建设，主要生产生物降解原料粒子、软包装制品、生物降解吸管、刀叉勺、餐盒餐盘等餐饮用品。截至2025年3月，公司于该项目已累计投入6360.17万元，受可降解材料市场需求端增长乏力、产能过剩及市场竞争加剧影响，公司决定终止项目建设，目前可降解材料市场产能压力较大，公司终止该项目建设，有望降低该项目对业绩的不利影响。 投资建议我们更新盈利预测.预计2025-2027年公司营业收入分别为57.03/64.51/76.20亿元（2025-2026年前期预测值为58.31/63.36亿元），归母净利润分别为2.06/3.06/4.41亿元（2025-2026年前期预测值为3.09/3.58亿元），EPS分别为0.45/0.67/0.97元（2025-2026年前期预测值为0.69/0.80元），对应4月8日13.45元收盘价，PE分别为30/20/14倍,维持“增持”评级。 风险提示产品及原材料价格剧烈波动的风险，新产品推广进度不及预期的风险

事件概述公司发布 2024年年度报告。 2024年公司实现营业收入 43.55亿元，同比增长 1.95%；归母净利润 1.42亿元，同比增长 28.70%；扣非归母净利润 1.36亿元，同比增长 22.50%； EPS 0.29元。其中， Q4单季度，公司实现营业收入 12.32亿元，同比增长 14.67%，环比增长 13.25%；归母净利润 0.30亿元，同比增长 357.71%，环比降低 39.54%；扣非归母净利润 0.27亿元，同比增长 150.72%，环比降低 44.38%。 分析判断 炭黑销量增长，盈利能力改善1）公司主要产品炭黑销量增长， 2024年公司炭黑销量 55.53万吨，同比增长 12.70%， 白炭黑产量 3.10万吨，同比增长 2.40%。 2）主要原材料及产品价格降低。 据公司年报数据推算， 2024年，公司炭黑/白炭黑销售单价分别为 7273.55/4905.64元/吨，分别同比-11.01%/+5.56%，炭黑售价全年波动下行主因市场环境变化，上游煤焦油等原料价格下降，炭黑成本支撑减弱，下游轮胎企业全钢胎需求下滑。 2024年公司主要采购的原材料原料油（煤焦油、蒽油、乙烯焦油、炭黑油 ） /燃料的均价分别为 3781.75/2.74元/吨 ，分别同比降低8.13%/9.12%。 3）主要产品毛利率上升。公司继续优化运营。 2024年公司整体毛利率为 10.71%，同比增加1.13pct， 其中炭黑/白炭黑毛利率为 8.72%/35.12%，分别同比增加 0.74/6.03pct，盈利能力有所改善。 4）2024年公司期间费用率有所提升，主因公司山西项目投产，管理费用率同比增加 0.61pct 至 4.38%；财务费用为 0.51亿元，同比增长 37.15%，主因汇兑收益减少及可转债利息调整摊销。 产能居国内前列，开拓绿色智能发展路径1）山西龙星一期完成验收，产能逐步释放。 2024年公司炭黑设计产能 62万吨，主要生产基地位于河北沙河、河南焦作、山西长治，其中山西龙星为新增产能 20万吨， 2025年 1月 25日，该项目已竣工并完成验收，后续产能逐步释放，根据中国橡胶协会炭黑分会统计数据，公司位列我国重点企业炭黑产量前 3位。 2）公司收购中橡（重庆），已完成股权变更。 2025年 4月 2日，公司公告已完成收购中橡(重庆)炭黑有限公司的股权变更，中橡（重庆）作为全资子公司更名为重庆龙星科技有限公司，在打破产能瓶颈的同时，开拓西南增量市场，完善市场及客户布局。 3） 智能化及绿色布局，助力降本提效及提升差异化。 公司旗下全资子公司山西龙星新材料科技发展有限公司和河北新珑智控科技有限责任公司，分别在智慧工厂建设与先进装备制造领域取得显著成果，将提高生产效率，降低运营成本； 同时，公司开拓绿色发展路径，在研项目“废旧轮胎裂解油生产炭黑技术研发 ”已完成结项，预计将推动公司绿色经济和循环工业的发展； 2024年 10月 23日，杭州龙星生物科技有限公司成立，其中龙星科技持股 70%，此为公司在生物基材料的又一布局。 投资建议公司是炭黑行业领军企业，扩产收购扩炭黑主业产能，同时碳基新材料领域，内生外延成长动力充足。 据 2024年年报， 我们更新并新增 2027年盈利预测，预计公司 2025-2027年营业收入分别为 59.17/71.08/80.86亿元，归母净利润分别为 2.41/3.09/3.74亿元（2025-2026年原预测为 2.42/3.06亿元） ， EPS 分别为0.48/0.61/0.74元，对应 4月 8日 5.70元收盘价， PE 分别为 12/9/8倍，维持公司“增持”评级。

事件概述。公司发布2024年业绩预告，全年实现归母净利润6000万~7800万元，同比大幅增长+217%~+313%；其中24Q4单季度实现净利润约2400~4200万元，同比+266%~+546%；环比24Q3归母净利润1600万元，增长+44%~+155%，公司经营业绩呈现跨越式增长。 转型服务国家重大工程，盈利能力大幅提升。2024年依托公司在核心技术+核心材料的技术实力实现了从传统的地产岩土基建承包商转型为国家重大基建项目服务商的战略目标，在关键的领域如核电、港口、水利水电及跨江海桥隧道等关键领域0-1的重大突破。24H1地产收入占比从2023年的60%降至30%，新签合同额中地产占比下降至23%；核电、水利水电、港口、跨海跨江大桥等领域的收入占比约为40%，判断未来随着订单转化该比例将继续大幅提升。根据24Q3季报数据，公司毛利率34.95%，同比+17.04pct，环比+13.22pct，盈利能力提升明显。 核电工程高景气度持续，岩土工程市场规模约150亿元。我国内地现有在运核电机组55台，居全球第三；在建核电机组26台，2022~23年连续两年，每年核准10台核电机组，核电建设在能源绿色转型大背景下进入快速轨道。去年8月19日，我国单次核准核电机组数量达11台，创2008年以来核准数量新高，建设需求维持高景气度；据公司投资者关系公告，预计未来核电建设中岩土工程市场规模每年大概在150亿元左右，技术上看，核电站选址面临软土地质，复杂岩土带来工程量和技术要求大幅提升，其中包括桩基、地基处理、基坑支护、陆域形成等。公司去年10月公告中标金七门核电厂1、2号机组工程1.59亿元订单，后面随着更多审批工程开标，公司有望取得更多份额；我们认为前期核电项目进入招标期后将释放更多岩土订单，且核电未来持续审批机组预期较强，公司成熟的业务模式的复制性有望实现1-N的飞跃。 雅鲁项目获国家核准有望进入开工期，港口项目有望成为新增量。（1）水利水电：2024年水利建设投资创历史新高，国家水网主骨架和大动脉加快构建，新开工国家水网重大工程41项，实施水利工程项目46967个，完成水利建设投资13529亿元，同比+12.8%；2024年12月雅鲁藏布江下游水电工程已获中国政府正式核准。预计总投资超万亿，装机容量近6000万千瓦，年发电量3000亿度，相当于3个三峡。公司在复杂岩土条件下有较大竞争优势，去年10月公司成立西藏分公司，雅鲁项目有望成为2025年开工端国内代表性项目。（2）港口：管控逐渐放开，舟山港、上海港、天津港等大港迎来“扩建潮”。在港口领域公司有核心固化剂材料，相比传统施工法有节省大量工期、造价更具性价比，港口项目有望在2025年更进一步。 岩土工程订单爆发增长，搭配材料销售实现“0-1”。24Q4公司新签订单4.58亿元，同比+695%，公司订单呈现爆发式增长，公司订单主要仍是岩土工程，达4.35亿元，同比+665%，材料销售有了“0-1”的突破，达2211万元；截止24Q4在手订单为6.28亿元，同比略有提升，环比+9.79%；材料销售在手订单为3892万元，公司在手订单充足，新签订单势比略有提升，环比+9.79%；材料销售在手订单为3892万元，公司在手订单充足，新签订单势头正盛。 投资建议我们维持收入预测2024-2026年分别为11.22/24.21/34.95亿元，归母净利润分别为0.76/2.07/3.34亿元，EPS0.6/1.63/2.64元，对应1月21日42.44元收盘价70.66/25.97/16.06xPE。维持“增持”评级。 风险提示核电建设投资不及预期；水电建设投资不及预期；资金到位不及预期；系统性风险。

炭黑产能扩张，规模效应有望持续凸显公司现有河北沙河、河南焦作、山西长治三大生产基地，拥有炭黑产能 42万吨，后续有山西 20万吨产能投产、拟收购中橡(重庆)股权等，公司炭黑产能持续扩张，规模效应有望进一步释放。公司深耕炭黑行业 30余年，拥有良好的客户资源，与风神轮胎、中策集团、米其林、大陆马牌等具有长期合作关系，待中橡(重庆)收购落地，公司将开拓西南市场，完善市场及客户布局。公司注重技术，截至 2024年上半年，公司累计获得国家专利授权 108项，涵盖炭黑反应炉、炭黑造粒炭黑改性等核心技术领域。公司管理能力优秀，产能利用率常年在 100%以上，盈利能力在行业内处于领先地位。山西长治拟建设 6条年产能 40万吨高纯度纳米炭黑生产线，配套建设 2套 35MW 超高温超高压高效蒸汽发电装置，一期 20万吨已试生产。山西工厂配备蒸汽发电装置，具有能源优势，进一步降低成本提升盈利空间。 布局新材料，引领长期成长公司致力于碳基材料和硅基材料等先进技术的研发，与复旦大学、中科院等科研院校联合开展先进新材料应用的研究；山西项目建成碳基新材料研发中心，构建碳基新材料循环经济产业链，后续有望成为公司新的盈利增长点。 投资建议公司是炭黑行业领军企业，扩产收购扩炭黑主业产能，同时积极开拓碳基新材料领域，内生外延成长动力充足。我们预计公司 2024-2026年营业收入分别为 43.53/59.17/71.08亿元，归母净利润分别为 1.49/2.42/3.06亿元，EPS 分别为0.30/0.48/0.61元，对应 12月 30日 5.46元收盘价，PE 分别为 18/11/9倍。参考可比公司金能科技、永东股份，2024-2026年 PE 均值为 123/19/11倍。首次覆盖，给予公司“增持”评级。 风险提示产品价格大幅下降的风险，原材料成本剧烈波动的风险，项目建设进度不及预期的风险，收购中橡(重庆）具有不确定性的风险

山西民爆行业龙头，“民爆、出口、爆破、军工”四轮驱动。 公司拥有民爆产品产能数码电子雷管 5880 万发、工业炸药 7.8 万吨、普通工业雷管 2000 万发、中继起爆具 2300吨。 出口方面， 近年来海外需求旺盛， 公司起爆具供不应求。 民爆领域， 公司拥有工程爆破和矿山工程施工总承包双一级资质，在保持雷管行业领先优势的同时，加快发展爆破服务业务， 2023年该部分业务收入 1.40 亿元，毛利率 49%。后续伴随我国矿山、水利及其他基建开发， 公司爆破服务业务有望成为新的业绩增长引擎。 军工领域， 公司加快布局，拥有“军工四证”，公司民爆产品可用于国防工程施工，且已参股三家优质军工企业。成都飞亚航空设备应用研究所有限公司（目前持股比例 11.05%）是一家集机载设备研制、航空地面保障设备研制、航空器部件维修和飞机加改装等业务为一体的航空综合运维保障服务商与机载产品提供商；另外还参股航天科工火箭技术有限公司（国内领先的商业航天发射服务公司）、重庆新承航锐科技股份有限公司，军工产业布局不断深化。 据 2023 年年报， 未来，公司将积极参与国防施工和军品配套，实施并购重组和资本运作，参股、控股、收购成长性好的军工企业，力争军品收入在“十四五”期间占到集团总收入的 10%。 2023 年，公司实现营收 13.14 亿元，同比增加36.31%；实现归母净利润 2.05 亿元，同比增加 68.69%。 民爆供给约束严格，需求或迎长周期景气。 民爆行业供给约束严格，行业持续出清。近年来，民爆行业鲜有新审批产能，据工信部及中爆协数据， 2023 年，我国民爆企业生产总值 CR10 已接近 60%， CR20 已超 80%。国债增发及西部建设，需求端迎来长周期景气。 2021 年以来，我国煤矿、有色金属矿、非金属矿、铁路、电力的固定资产投资完成额重回正增长，按照矿山 3-10 年的开采周期来测算，民爆行业迎来需求端的长期景气。 政策端，国债增发为基建项目提供资金，西部开发或将为民爆行业带来长期发展机遇。 地处山西区位优势显著，助力煤炭/水利领域业务开拓。 山西省内煤炭资源丰富，据中国煤炭网， 2022 年，山西省煤炭储量 483.1 亿吨，占全国煤炭储量比重为 23.30%， 2022 年山西省原料煤产量占全国比为 29.1%。采矿活动需要爆破服务的持续参与， 公司地处富煤区，稳定且充足的采矿活动为公司业绩的持续释放提供保证。 水利方面， 2024 年 1-7 月，中国水利管理业固定资产投资完成额累计同比增长 28.9%。 2024 年 7 月 9 日，工程估算总投资约 614.39 亿元的国家Ⅰ等大（1）型工程——黄河古贤水利枢纽工程开建。 黄河古贤水利枢纽工程位于黄河中游北干流河段，毗邻山西。 挺进大西北民爆需求高增区，设立西藏分公司。 2024年 7 月 18 日， 公司设立山西壶化集团爆破有限公司墨脱分公司。 公司参股弘合公司（壶化股份为其唯一省外股东），其子公司弘合爆破致力于打造“藏区一流的爆破一体化施工企业”。 西藏水能资源丰富，全区水力资源理论蕴藏量 1.88 万亿 kW，约占全国总量的 1/3，居全国首位。西藏水能资源主要集中分布在藏南和藏东，即雅鲁藏布江、怒江、澜沧江和金沙江干流。其中，雅鲁藏布江流域干流水能最丰富，其下游大拐弯地区堪称世界水能富集之最。《“十四五”现代能源体系规划》指出，要积极推进水电基地建设，推动金沙江上游、雅砻江中游、黄河上游等河段水电项目开工建设，实施雅鲁藏布江下游水电开发等重大工程。此外，西藏矿产资源丰富，公司或迎增长新机遇。 投资建议公司是山西省民爆龙头，“民爆、出口、爆破、军工”四轮驱动，民爆行业供给受控，需求端迎长周期景气，公司充分享受山西区位优势，并加快开拓西北需求高增长地区业务，军工领域积极参与并购重组和资本运作，深化布局，公司业绩或底部反转。 我们预计公司 2024-2026 年营业收入分别为 10.55/19.73/30.87亿元，归母净利润分别为 1.49/3.13/5.02 亿元， EPS 分别为0.75/1.57/2.51 元，对应 11 月 27 日 23.33 元收盘价， PE 分别为 31/15/9 倍。参考可比公司高争民爆、广东宏大、易普力，2024-2026 年 PE 均值为 36/26/19 倍。我们看好公司长期成长力，首次覆盖，给予公司“增持”评级。 风险提示矿山及西部开发建设进度不及预期；原材料价格剧烈波动风险；重大安全、环保事故风险等。

事件概述公司发布 2024年三季度报告。2024年前三季度，公司实现营业收入 236.28亿元，同比增长 24.28%；实现扣非归母净利润 31.26亿元，同比增长 48.96%；EPS 1.01元；毛利率 28.38%，同比增长 2.92pct。 2024年 Q3单季度，公司实现营业收入 84.74亿元，同比增长 14.82%，环比增长 7.84%；扣非归母净利润 10.74亿元，同比增长 11.37%，环比增长 3.59%；毛利率 27.69%，同比下降 0.1pct，环比下降 2.08pct。 分析判断: 需求保持旺盛，规模效应平滑原料成本压力公司轮胎产品销量创新高，同比环比均显著增加。2024年 Q3单季度，公司轮胎产量 1921.63万条，同比增加17.61%，环比增加 5.83%；轮胎销量 1933.39万条，同比增加 22.81%，环比增加 7.64%。原材料方面，公司第三季度天然橡胶、合成橡胶、炭黑、钢丝帘线四项主要原材料总体价格同比增长 15.08%，环比增长 1.77%，原材料价格和海运费成本均涨幅较大，但公司全球化布局优势及规模效应显现，平滑对盈利能力的影响，2024年Q3单季度公司毛利率 27.69%，同比下降 0.10pct，环比下降 2.08pct；净利率 13.15%，同比下降 0.62pct，环比下降 1.28pct。进入 10月份之后，轮胎主要原材料价格出现松动。据百川盈孚，天然橡胶价格逐渐下降，从10月初高点 17975元/吨下降至 10月 30日的 16992元/吨，海运费也从 2024年 8月开始回落。海运费、橡胶价格下降减轻企业出口及成本压力，利于公司盈利提升。 规划建设柬埔寨贡布经济特区项目，对墨西哥项目进行增资10月 29日，公司公告，公司拟投资建设“柬埔寨贡布经济特区项目”，项目投资总额 11,190万美元，以公司自筹资金解决。公司拟租赁约 750公顷土地建设柬埔寨贡布经济特区，计划引进全球与橡胶行业相关的化工新材料、废旧橡胶回收处理等头部企业入驻，建立轮胎产业集群。项目收入来源主要为土地出租收入，按 2025年底将土地租入完成，2026年-2035年对外出租（按对外租期 50年，一次性付清）测算，共计可实现营业收入15,351万美元，利润总额 5,101万美元，净利润 5,019万美元。项目建设期 12个月，总投资收益率为 4.6%，全部投资税后财务内部收益率 7.0%，税后投资回收期 8.2年。我们认为，此举有利于增强公司全球经营的抗风险能力，拓宽盈利渠道，全球化布局进一步完善。此外，为保证项目的稳步建设及公司战略要求，公司对墨西哥项目的实施主体 STT 进行增资，注册资本由 1.2亿美元调整至 2.4亿美元，公司出资比例由 51%调整至 75%。 投资建议公司为国内轮胎制造龙头，拥有全钢胎、半钢胎、非公路轮胎，品类齐全，产能国内领先；液体黄金轮胎性能优异，目前推广顺利，具有高成长性；公司全球化布局持续推进，分散国际贸易风险，辐射更广阔市场。维持盈利预测，预计 2024-2026年公司营业收入分别为 313.64/363.06/424.04亿元，归母净利润分别为 41.98/47.32/54.65亿元，EPS 分别为 1.28/1.44/1.66元（股本变化），对应 2024年 10月 30日收盘价 14.71元，PE 分别为 12/10/9倍。 我们看好公司长期成长力，维持公司“增持”评级。

事件概述公司发布2024年半年报。2024年上半年，公司实现营业收入41.10亿元，同比增长16.21%；归母净利润10.77亿元，同比增长77.71%；扣非归母净利润10.59亿元，同比增长81.65%；EPS1.28元。其中，Q2单季度，公司实现营业收入19.95亿元，同比增长6.17%，环比减少5.67%；归母净利润5.73亿元，同比增长60.96%，环比增长13.69%；扣非归母净利润5.62亿元，同比增长63.85%，环比增长13.08%。 公司发布2024年半年度利润分配方案，拟每10股派发现金红利2.1元（含税）。 分析判断:2024Q2毛利率、净利率续创历史最佳，智能制造、精细化管理、低税率提升盈利能力1）上半年轮胎产销齐升：2024年上半年，公司轮胎产量1608.66万条，同比增长18.90%；其中，半钢胎产量1559.55万条，同比增长17.90%；全钢胎产量49.11万条，同比增长62.78%。轮胎销量1509.71万条，同比增长10.35%；其中，半钢胎销量1461.21万条，同比增长9.06%；全钢胎销量48.49万条，同比增长71.28%。2）Q2公司轮胎总产销量同比增长，环比略下滑，主因全钢下滑较多。Q2公司轮胎产量801.09万条，同比增长10.95%，环比下降0.80%；其中，半钢胎产销量同环比提升，全钢胎由于海外市场库存相对充足及客户海运成本压力等因素，需求偏弱，公司全钢产销量环比下滑超50%。3）尽管Q2面临原材料及海运费价格上行，公司2024Q2公司盈利能力续创历史最佳，2024Q2公司毛利率提升至35.27%，同比+12.82pct，环比+3.94pct；净利率28.76%，同比+9.81pct，环比+4.94pct,森麒麟泰国取得美国商务部对泰国乘用车和轻卡轮胎反倾销调查第一次年度行政复审终裁单独最低税率1.24%，低税率提高公司议价空间。2024Q2，轮胎主要原材料价格上行，据百川盈孚，二季度天然橡胶/顺丁橡胶/炭黑市场均价分别为14295/14004/8677元/吨，分别同比+22%/29%/4%，分别环比+7%/8%/2%；2024上半年以来，受地缘冲突、港口拥堵等影响，海运运输时间延长，海运价格大幅上涨，货柜难求。4）2024H1，公司继续加强精细化管理，期间费用率同比下降0.37pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为1%/2%/2%/-2%。 摩洛哥项目争取四季度投产，公司重视股东回报进行年中分红公司摩洛哥基地位于摩洛哥丹吉尔科技城，预计将实现年产半钢子午线轮胎1200万条的规模。据中国轮胎商务网，6月，摩洛哥工厂的基建已接近完工，多个厂房已经封顶，设备进场调试阶段即将开始。公司正计划加快建设及投产进度，以满足已获取的订单需求，预计在2024年四季度投产运行，待该项目投产后，可进一步满足欧美市场需求，完善全球化布局。公司重视股东回报，发布2024年半年度利润分配方案，拟每10股派发现金红利2.1元（含税）。 投资建议维持盈利预测，预计2024-2026年公司营业收入分别为97.91/117.63/133.39亿元，归母净利润分别为19.44/23.00/26.32亿元，EPS分别为1.89/2.24/2.56元，对应2024年8月29日收盘价23.05元PE分别为12/10/9倍。我们看好公司长期成长力，维持公司“增持”评级。 风险提示原材料价格大幅波动，产能建设及释放不及预期，国际贸易风险，需求大幅下滑等。

事件概述公司发布2024年中期报告。2024年上半年，公司实现营业收入8.01亿元，同比增长11.34%；归母净利润0.31亿元，同比减少39.04%；扣非归母净利润0.28亿元，同比减少42.25%；EPS0.08元。其中，Q2单季度，公司实现营业收入4.15亿元，同比增长3.49%，环比增长7.51%；归母净利润0.19亿元，同比减少29.63%，环比增长58.33%；扣非归母净利润0.18亿元，同比减少33.33%，环比增长80.00%。 分析判断:Q2盈利情况环比改善，新建10万吨TPU项目产能爬坡2024年上半年，公司发挥差异化优势，实现TPU销量同比增长22.66%，但受上游原材料价格下降以及市场竞争加剧影响，公司TPU售价同比下降，上半年公司盈利能力承压，销售毛利率/净利率分别为12.21%/3.78%，分别同比下降4.11/4.34pct。但环比来看，公司二季度盈利能力改善，2024Q2，公司毛利率12.82%，环比+1.26pct，TPU需求端修复，2023年，TPU国内消费量回升至约61万吨，基本恢复至2021年水平。公司位于山东烟台大季家厂区的年产20万吨弹性体一体化项目于2023年末已完成10万吨产能的建设，今年上半年陆续投产，伴随下半年产能爬坡，公司规模效应有望进一步释放，并缓解当前产能紧张的局面。 河南HDI项目即将投产，加快打造上下游产业链协同河南鹤壁聚氨酯一期项目已进入试生产阶段，即将投产，项目建成后将实现年产12万吨特种异氰酸酯产能（HDI设计产能10万吨，CHDI和PPDI的设计产能合计为2万吨）；与此产能相匹配，公司加快开拓市场，一方面积极进行终端产品市场开拓，如发泡型TPU、水性聚氨酯PUD等。上半年，公司发泡型TPU实现了海外市场突破，将轻量化、耐黄变的高性能材料推向全球；水性聚氨酯PUD完成了产品测试，并建立了销售渠道。另一方面，公司进行以特种异氰酸酯为原料的产品产线建设。8月27日，公司以简易程序向特定对象发行股票募集资金，拟募集资金总额不超过19,698.91万元（含本数），用于年产1万吨膨胀型TPU项目和年产3万吨水性聚氨酯项目，预计项目税后内部收益率39.68%。该项目建成有助于公司发挥规模效应，扩展聚氨酯新材料产品线，上下游一体化增强产业链稳定性，协同效应增厚利润。 投资建议根据公司2024年中报及公司项目调整，我们调整2024-2025年的盈利预测，并新增2026年盈利预测，预计公司2024-2026年营业收入分别为25.54/41.04/54.52亿元（原预测2024-2025年分别为33.14/51.84亿元），归母净利润分别为1.67/3.62/4.95亿元（原预测2024-2025年分别为4.12/6.04亿元），EPS分别为0.40/0.87/1.20元（原预测2024-2025年分别为1.37/2.01元），对应8月29日13.35元收盘价，PE分别为33/15/11倍。我们看好公司长期成长力，维持公司“增持”评级。 风险提示下游需求不及预期，项目投产不及预期。

事件概述公司发布 2024年中期报告。2024年上半年，公司实现营业收入 39.14亿元，同比-2.15%，归母净利润 3.51亿元，同比+15.43%，扣非归母净利润 3.40亿元，同比+16.02%；EPS 0.28元。 2024年 Q2单季度，公司实现营业收入 21.38亿元，同比-7.04%，归母净利润 2.16亿元，同比+23.75%，扣非归母净利润 2.09亿元，同比+24.79%。 分析判断: 收入下滑利润提升，主因产品结构改善，西北地区营收增加2024年上半年公司营收总体同比下滑，主因部分区域民爆市场需求不足，同时公司战略性退出部分低效市场，细分品类看，上半年，公司民爆产品营收同比下降 21.69%，工程爆破营收不降反增，同比增长 6.75%。公司上半年归母净利润 3.51亿元，同比增长 15.43%，一是由于公司在核心市场区域已经形成规模效应，爆破服务营业收入稳步提升，有效促进了利润的增长；二是公司重组完成后，持续降本增效，经营效益提升。 公司产品结构改善明显，相较于 2023年年底，2024H1公司爆破收入占比进一步提升 6.9pct 至 70.63%，炸药、雷管收入占比分别下降 5.63/1.46pct 至 15.83%/8.73%，该结构优化验证公司加快推进混装炸药一体化服务模式，将业务结构向服务链条更长、更具收入持续性的工程爆破转变，有望进一步提高竞争壁垒及客户粘性。分地区看，公司主动进行产能的地区间调控，将产能逐步从低效市场向高利润市场转移。2024年上半年，公司在西北地区的营收及毛利率均有所增长，营收同比增长 10.39%，毛利率为 23.82%，同比提升 3.22pct；华中、西南地区的营业收入有所降低，分别同比降低 16.54%、7.51%。 下半年为民爆旺季，关注西部大开发带来的长期发展机遇民爆行业具有季节性，下半年一般为需求旺季，公司业绩有望持续释放；原料端，据百川盈孚，7月至今秦皇岛动力末煤、合成氨、硝酸铵市场均价分别为 844.52、2619.23、2424.14元/吨，总体呈下降趋势并处于底部位置；需求端，西部开发或将为民爆行业带来长期发展机遇。2024年 4月 23日召开的新时代推动西部大开发座谈会上，总书记指出，要加快推进重要生态系统保护和修复重大工程，加强矿产资源规划管控和规模化集约化开发利用，加快形成一批国家级矿产资源开采和加工基地，提高水资源安全保障水平等，未来西部开发或将为民爆行业带来长期发展机遇。 投资建议维持盈利预测，预计公司 2024-2026年营业收入分别为 92.51/105.04/115.88亿元，归母净利润分别为7.71/9.10/10.78亿元，EPS 分别为 0.62/0.73/0.87元，对应 8月 28日 11.44元收盘价，PE 分别为 18/16/13倍。我们看好公司长期成长力，维持公司“买入”评级。 风险提示矿山及西部开发建设进度不及预期；原材料价格剧烈波动风险；重大安全、环保事故风险等。

事件概述 公司发布 2024年半年度报告。2024年上半年，公司实现营收 168.97亿元，同比+29%；实现归母净利润 33.05亿元，同比+46%，EPS 为 0.45元；其中 Q2单季度实现营收 86.70亿元，同比+36%，环比+5%；归母净 利润 18.84亿元，同比+76%，环比+33%；扣非归母净利润 20.34亿元，同比+76%，环比+37%。 分析判断: 油价支撑产品价格，煤价环比下跌，烯烃板块总体量价齐升 2024H1，公司主要产品聚烯烃产量 122.27万吨，同比增长 87%，烯烃产量大幅增长主要原因系宁东三期煤制烯 烃项目产能逐步释放。产品价格方面，上半年原油价格整体处于高位，于成本端支撑烯烃价格。据 Wind 数据， 2024H1，布伦特原油均价为 84.27美元/桶，同比增长 5.64%；二季度油价环比增长，2024Q1/Q2布伦特原油均价 为 83.39/85.15美元/桶，分别环比增长 4.54%/2.11%。2024H1，聚乙烯（以 LLDPE 薄膜料为例）均价为 8417元/吨，同比+2.6%；聚丙烯（以均聚拉丝料为例）上半年均价 7505元/吨，同比-0.4%；2024Q1/Q2，聚乙烯均价 分别为 8244/8586元/吨，分别环比+0.2%/+4.1%;聚丙烯均价分别为 7387/7622元/吨，分别环比-2.0%/+3.2%。 原料端，上半年主要原料煤炭价格出现回落，以鄂尔多斯市场 5500大卡动力煤为例，上半年市场均价 658元/ 吨，同比-1.7%；一季度均价 671元/吨，环比-2.7%；二季度均价 646元/吨，环比-3.8%。总体来看，上半年油 价上升支撑产品价格，煤价下行扩大烯烃价差，公司烯烃板块毛利率为 35.63%。 焦炭利润承压，EVA 产品达产提升附加值 2024H1，房地产新开工面积延续下行，钢企盈利收缩，导致焦炭下游需求承压，焦炭行业产销同比下行。全国焦 炭产量 24182万吨，同比下降 0.9%；全国生铁产量 43562万吨，同比下降 3.6%，粗钢产量 53057万吨，同比下 降 1.1%。2024H1，公司焦炭产量为 349.6万吨，同比+3%，价格 1458元/吨，同比-7%。公司三期烯烃项目配套的 25万吨/年 EVA 装置已达产，产出合格光伏级 EVA 产品，上半年共开发新客户 58家，涉及光伏胶膜、发泡鞋材、 热熔胶等领域，上半年 EVA 产品产量为 7.92万吨，不含税均价为 8813元/吨，EVA 产品达产有效提升了公司烯烃 产品附加值。 内蒙一期将于 10月试生产，新疆基地即将启动 内蒙烯烃项目有望年内投产贡献增量：内蒙一期 260万吨/年煤制烯烃及配套 40万吨/年绿氢耦合制烯烃项目自 2023年启动建设，资金配套方面，2024年 5月内蒙子公司完成银团贷款业务办理，保障了内蒙项目建设后续资 金需求; 截至 2024年 8月 12日，内蒙项目已完成投资付现 70%。项目建设方面，2024年 7月 1日动力装置 1#锅 炉顺利点火，首套装置将按计划于 10月投入试生产。 7月 30日，新疆宝丰煤基新材料进行煤化工项目环评公示，项目包括 4×280万吨/年甲醇、4×100万吨/年甲醇 制烯烃、4×110万吨/年烯烃分离、3×65万吨/年聚丙烯、3×65万吨/年聚乙烯，1套 25万吨/年 C4制 1-丁烯 装置，1套 29万吨/年蒸汽裂解装置，1套 3万吨/年超高分子量聚乙烯装置，1套 25万吨/年 EVA 装置，1套 5万吨/年 MMA/PMMA 装置及配套的公用工程、辅助工程和储运设施等，新疆拥有丰富的煤炭资源，价格低廉，公司 就地建设煤化工项目将形成进一步价差优势，增厚利润。投资建议 根据 2024年中报，我们调整盈利预测，预计公司 2024-2026年营业收入分别为 376.37/556.04/618.54亿元 （原预测 2024-2025年为 385.67/552.35亿元），归母净利润分别为 83.16/134.74/150.41亿元（原预测 2024-2025年为 95.34/146.83亿元），EPS 分别为 1.13/1.84/2.05元（原预测 2024-2025年为 1.30/2.00元），对应 8月 14日 15.09元收盘价，PE 分别为 13/8/7倍。我们看好公司长期成长，维持 “增持”评级。 风险提示 油价大幅波动；原材料价格大幅波动；下游需求不及预期；项目投产不及预期等。

事件概述2024年 8月 10日，公司发布 2024年半年报，上半年实现营业收入 5.94亿元，同比增长 17.49%，归属于母公司股东的净利润 0.35亿元，同比下降 59.37%，EPS0.18元。Q2单季度营业收入 2.96亿元，同比增长 11.94%，环比微降 0.53%，归属母公司股东的净利润 0.14亿元，同比下降 71.1%，环比下降 29.77%。 分析判断: POX 项目与催化剂盈利水平有所下滑，开拓新项目导致费用增加。公司上半年增收不增利，收入增长主要因催化剂不断开拓市场带来销量与收入大幅增加、蒸汽收入与残膜回收业务收入增加，但催化剂行业竞争激烈导致销售价格下滑，POX 项目停工检修增加费用，同时公司不断开拓新项目增加相关管理费用与人工成本，以上三因素使得公司利润率显著下滑；上半年公司销售毛利率/净利率为 24.06%/6.57%，分别同比下降 9.35/11.13pct，管理 /销售 /财务费用率为8.24%/2.51%/4.86%，分别同比增加 2.13/0.2/0.2pct。 废塑料综合利用产业链提速打造先发优势，助力未来业绩高速成长。公司积极推进 20万吨混合废塑料资源化综合利用项目建设，力争早日投产，根据公司 2024年 8月 9日公众号，项目办公楼已于 8月 8日完成结构封顶，为年底建成投产打下坚实基础。原料端，根据 2024年 8月 3日公众号，公司 8月 2日与国内头部环境综合服务商北京环境签署战略合作协议，将聚焦低值可回收物分选、利用及相关环境综合服务等领域；公司已在广东揭阳建设 10万吨废塑料综合利用项目，在江西瑞昌建设 8万吨回收物再生资源分拣中心，同时在广东、山东、江西、甘肃等地区推进 10个包括分拣回收中转站项目、垃圾填埋场等在内的项目。产品销售端，公司正在积极与潜在客户商谈。我们预计 20万吨废塑料项目可增厚公司净利约 3.3亿元，未来如项目按期达产，将依托建立的先发优势快速复制产能，带来产业链、规模、成本优势进入正向循环，业绩持续高速增长。 投资建议基 于 公 司 经 营 情 况 ， 调 整 此 前 盈 利 预 测 ， 预 计 公 司 2024-2026年 营 业 收 入 分 别 为12.86/24.50/45.23亿 元 （ 原 预 测 为 12.38/23.92/44.54亿 元 ）， 归 母 净 利 润 分 别 为1.06/4.78/11.41亿元（原预测为 1.63/5.25/11.94亿元），EPS 分别为 0.54/2.45/5.85元，对应 2024年 8月 13日收盘价 42.70元 PE 分别为 76/17/7倍。公司虽当前业务短期利润承压，但未来 20万吨废塑料综合利用项目达产后，业绩有望持续快速增长，维持“买入”评级。 风险提示废塑料项目达产时间低于预期的风险。

主要观点:公司为民爆行业龙头，拥有水利及军工双重基因，背靠优质股东助力公司加速发展。公司现有管理的炸药产能56.55万吨（体内许可产能为52.15万吨），产能规模领先，其中包装炸药26.80万吨，混装炸药29.75万吨，混装炸药产能占比52.61%，该比例居行业首位。2023年公司完成葛洲坝易普力（随三峡水利工程成立）和南岭民爆并购重组，集合水利建设、军工、炸药产能等多重优势，公司业务重点从民爆产品销售向附加值及技术含量更高、客户粘性更强的民爆服务一体化转变；且公司控股股东变更为中国能建，中国能建在能源、电力等建设领域地位领先，先后承建三峡工程、南水北调等重大水利工程，有望助力海内外业务发展，公司开启全新篇章。 民爆行业供给约束严格，行业持续出清，头部企业充分受益。近年来，民爆行业鲜有新审批产能，2023年民爆行业生产总值为436.58亿元，工业炸药产量为458.10万吨。同时，政策层面鼓励大型民爆企业收购合并小散产能，小产能持续出清，行业竞争格局已明显优化。据工信部及中爆协数据，“十三五”时期，我国民爆企业生产总值CR10由41%提升至49%，2023年该值已接近60%，CR20已超80%。“十四五”民爆行业发展目标包括，“到2025年，民爆生产企业数量将小于50家，排名前10家民爆企业行业生产总值预期占比将大于60%”；“形成3-5家具有较强行业带动力、国际竞争力的大型民爆一体化企业（集团）”。 国债增发及西部建设，需求端迎来长周期景气。 70%以上的民爆产品用于煤矿、金属矿、非金属矿的开采。民爆行业不光受开矿及基建的CAPEX影响，OPEX更是影响其持续性的关键因素。2021年以来，我国煤矿、有色金属矿、非金属矿、铁路、电力的固定资产投资完成额重回正增长，按照矿山3-10年的开采周期来测算，民爆行业迎来需求端的长期景气。政策端，一方面，国债增发为基建项目提供资金，支撑基建投资持续增长。2023年国债资金1万亿元已全部分配完毕，万亿国债的主要投向为灾后重建、自然灾害应急能力提升工程、自然灾害综合防治体系建设工程等；另一方面，重大工程修复、矿产资源开发利用等西部开发或将为民爆行业带来长期发展机遇。 原材料成本下降，增厚利润。硝酸铵构成炸药的主要成本，据百川盈孚，2024年6月25日，硝酸铵报价2453元/吨、其原料合成氨报价2792元/吨，分别自高点下降21%、84%；煤炭经保供释放，价格已大幅降低，6月24日，秦皇岛动力末煤价格已经降至761元/吨。硝酸铵目前开工率尚不足全面进击：规模领先、深耕西北、结构升级①矿山安监趋严，安全生产为矿企考虑的更具优先级的因素，公司规模领先，大型矿山服务经验丰富，利于业务开拓；②爆破服务不光受CAPEX影响，更与OPEX相关，矿山长周期的经营性开支为公司提供长期稳定营收，2023年至2024Q1公司新签约1亿元以上合同金额近300亿元，为公司业绩的持续释放提供保证。西北地区是公司主要营收领域，在西藏的炸药产能布局占该地区工业炸药许可产能的比例超30%，后续在新疆、西藏等西北矿山资本开支高的地区有望持续获取新订单；加快海外业务拓展，已布局利比里亚、巴基斯坦、纳米比亚、马来西亚等多个“一带一路”沿线国家；③公司主要营收来源由民爆产品转变为服务链条更长、价值量更高的工程爆破业务，有望增厚公司利润。 投资建议：公司是民爆行业龙头，控股股东中国能建有望助力海内外业务发展。民爆行业竞争格局明显优化，供给受控，需求端迎长周期景气。公司规模领先、经验丰富，深耕新疆、西藏等需求增长区，并进行结构升级。我们预计公司2024-2026年营业收入分别为92.51/105.04/115.88亿元，归母净利润分别为7.71/9.10/10.78亿元，EPS分别为0.62/0.73/0.87元，对应6月28日11.90元收盘价，PE分别为19/16/13倍。参考可比公司江南化工、广东宏大、金奥博，考虑公司规模领先、深耕西北、结构升级，我们看好公司长期成长力，首次覆盖，给予公司“买入”评级。 风险提示：矿山及西部开发建设进度不及预期；原材料价格剧烈波动风险；重大安全、环保事故风险等。

事件概述公司发布2023年年度报告和2024年第一季度报告。2023年，公司实现营业收入53.11亿元，同比下降26.75%；实现归母净利润7.04亿元，同比下降58.46%；实现扣非归母净利润6.08亿元，同比下降64.75%；EPS1.27元。2024年一季度，公司实现营业收入12.13亿元，同比下降12.30%；实现归母净利润1.29亿元，同比下降47.34%；实现扣非归母净利润1.21亿元，同比下降38.61%。 分析判断:甜味剂价格下滑，公司业绩短期承压2023年公司业绩较上年同期明显下降，主要原因是产品价格受行业竞争和市场需求波动影响呈现不同幅度的下降，毛利率水平也呈现较大幅度下降。2023年，公司食品添加剂/大宗化学品实现营业收入28.90/17.71亿元，同比变化-36.6%/-13.73%，占营业收入比重分别为54.40%/33.35%；食品添加剂/大宗化学品毛利率分别为32.76%/10.21%，同比变化-15.01pct/-4.35pct；食品制造/基础化工类产品销量同比增加15.68%/25.87%，营收下降主要是由于受市场因素影响，食品制造类产品下半年均价较上半年下降，基础化工类产品价格持续低位运行，根据公司年报数据推算，食品制造类产品2022年销售均价128278元/吨，2023年销售均价70300元/吨，同比下降45.20%；基础化工类产品2022年销售均价1757元/吨，2023年销售均价1350元/吨，同比下降23.16%。2023年，公司管理费用同比增加39.60%，主要原因是本期摊销的股份支付费用增加。根据百川盈孚，2023年主要甜味剂品类价格下降明显，三氯蔗糖全年均价16.72万元/吨，同比下降56.05%；安赛蜜全年均价4.82万元/吨，同比下降35.24%；甲基麦芽酚全年市场均价8.3万元/吨，同比下降26.22%；乙基麦芽酚全年市场均价6.51万元/吨，同比下降26.85%。产品市场价格持续下行致公司2024年一季度业绩继续承压，营收及利润同比均有下滑。2024年一季度，三氯蔗糖均价12.5万元/吨，环比下降7.20%；安赛蜜均价3.8万元/吨，环比下降4.04%；甲基麦芽酚均价6万吨/吨，环比下降-2.60%；乙基麦芽酚均价5.7万元/吨，环比下降3.06%。 新建产能顺利推进，进军合成生物学助力长期成长2023年，公司完成“定远二期项目第一阶段”主要项目工程建设工作，主题项目包括年产60万吨硫酸、年产6万吨离子膜烧碱、年产6万吨离子膜钾碱、15万吨双氧水等，预计2024年4月陆续达到试生产条件；公司三氯蔗糖技改项目建成投产，项目进行了生产工艺的技术改造，降低部分原料消耗，在不改变主要原料蔗糖用料的前提下，可将原有5000吨/年三氯蔗糖产能提高至6780吨/年。此外，2023年公司完成D-阿洛酮糖-3-差向异构酶申报工作，并于2024年2月29日成功获批作为食品工业用酶制剂新品种，依托阿洛酮糖装置为基础的合成生物学中试线，公司开展了非粮生物基材料原料化利用、益生元、膳食纤维、功能性日化香料等产品生产的研究工作，持续完善甜味剂应用技术与方案。 投资建议我们更新盈利预测，预计2024-2026年公司营业收入分别为54.34/58.99/64.15亿元，归母净利润分别为7.03/8.46/9.59亿元，EPS分别为1.23/1.49/1.68元，对应公司5月8日25.01元收盘价，PE分别为20/17/15倍，维持“增持”评级。 风险提示新建项目进度不及预期，竞争格局恶化等风险；2022年12月27日，公司收到滁州市应急管理局下达的《行政处罚决定书》

公司发布2023年年报及2024年一季报。2023年，公司实现营收201.65亿元，同比+18.58%；归母净利润13.91亿元，同比+376.88%；扣非归母净利润12.95亿元，同比+622.52%；EPS0.95元。2023Q4，公司实现营收56.35亿元，同比+33.24%,环比+6.46%；归母净利润4.31亿元，同比+471.45%，环比+8.16%；扣非归母净利润4.04亿元，同比+466.82%，环比+3.14%；2024Q1，公司实现营收50.45亿元，同比+15.04%，环比-10.48%；归母净利润4.41亿元，同比+106.32%，环比+2.31%；扣非归母净利润4.28亿元，同比+137.34%，环比+5.83%。 分析判断:量价同比均提升，利润率持续修复1）产销量及价格方面，2023年，公司实现轮胎产量7911.70万条，同比+20.40%；销量7798.15万条，同比+26.09%；其中半钢产量增加19.20%，全钢增加30.79%，斜交胎减少6.19%。2024Q1，公司实现轮胎产品收入49.85亿元，产量2155.33万条，同比+26%，环比-2%；销量1898.43万条，同比+13%，环比-16%；按此计算的单条轮胎价格为262.58元，同比+1.85%，环比+7.27%，价格提升的主要原因为市场结构变化及公司内部产品结构调整。2）成本端，一季度公司四项主要原材料综合采购成本环比增加0.35%，同比降低0.16%。3）利润端，公司利润率呈持续修复态势，2023年公司销售毛利率21.01%，同比+7.40pct，净利率6.90%，同比+5.18pct；2024Q1，销售毛利率达23.43%，同比+6.47pct，净利率8.74%，同比+3.87pct。2021Q2以来，公司毛利率、净利率整体呈持续回升态势，目前已达近三年来最高水平。 完善非公路产品布局，加快提升新能源及高端配套1）非公路轮胎方面，2024年1月，公司首条自主研发的巨型子午胎27.00R49在吉林玲珑轮胎有限公司成功下线，填补公司相关产品空白，未来公司将实施“3+3”非公路轮胎产业布局。2）配套方面，2023年，公司新能源汽车轮胎配套突破900万条，新能源轮胎配套整体市占率近24%，新增配套量产项目包括一汽红旗HS7/HS3/H6、比亚迪海豚/海鸥、吉利银河/领克、长安逸达、赛力斯蓝电E5、巴西大众Polo、美国及墨西哥宝马、Stellantis、通用微蓝6、日产轩逸/骐达、日产逍客等车型，品牌力快速提升。未来，公司将加快配套中高端品牌、中高端车型、中高端产品占比三个结构调整，持续提升在全球配套领域的品牌影响力，并以此形成品牌突破及替换拉动。2024年，公司将继续加快新能源和高端配套，乘“新能源转型”和“整车出海”东风，巩固并扩大公司在新能源配套领域的优势地位。 泰国基地税率降低有望增厚利润，塞尔维亚基地渐入佳境1）泰国基地，2024年1月，美国商务部发布对泰国乘用车和轻卡轮胎反倾销调查第一次年度行政复审终裁结果公告，公司税率由21.09%降至4.52%，降幅达16.57%，降幅最高。税率降低一方面产生对北美玲珑的退税，另一方面还将提升泰国玲珑竞争力，有利于后续订单获取和盈利改善。2）公司海外第二基地——塞尔维亚基地的推进渐入佳境，全钢胎设计产能160万条，半钢胎1200万条，预计分别于2024、2025年建成，特胎2025年一期投产；塞尔维亚工厂一期卡车胎、乘用车胎分别于2023年5月、12月取得试用许可，据互动问答，截至2024年4月16日，塞尔维亚半钢一期400万套项目已于2024年初投产，目前正在进行新产品试制和快速提升产能，卡车胎2023年5月已经实现生产销售。作为欧洲基地，塞尔维亚基地即将成为公司营收及利润增长的新引擎,进一步提高公司国际化经营的抗风险能力、整体市占率和盈利能力。 盈利预测与投资建议公司是国内轮胎制造龙头，“7+5”战略稳步推进，塞尔维亚基地产能爬坡有望加速业绩释放，根据2023年年报，我们调整2024-2025年盈利预测，并新增2026年盈利预测，2024-2026年公司营业收入分别为271.20/303.60/345.40亿元(此前2024/2025年分别为271.20/300.50亿元)，归母净利润分别为21.66/26.55/34.23亿元(此前2024/2025年分别为21.04/25.35亿元)，EPS分别为1.47/1.80/2.32亿元(此前2024/2025年分别为1.43/1.72元)，对应2024年4月25日收盘价23.75元，PE分别为16/13/10倍。我们看好公司未来成长，维持“增持”评级。 风险提示原材料价格大幅上涨；海运费价格大幅上涨；项目建设及达产进度不及预期；国际贸易摩擦加剧。

事件概述公司发布 2023年年度报告。2023年公司实现营业收入 45.44亿元、同比增长 0.41%；归母净利润 1.40亿元、同比下降 8.15%，扣非归母净利润 1.15亿元、同比下降 8.29%；EPS 0.31元。其中，Q4单季度公司实现营业收入 11.81亿元、同比下降 2.67%；归母净利润 0.42亿元、同比增长 47.82%；扣非归母净利润 0.35亿元、同比增长 55.70%。 分析判断: 产销总体平稳，毛利率自 Q2逐步提升或得益于产品结构改善及原材料成本下降1）公司主要产品产销量总体平稳，2023年公司生产改性塑料类产品 36.80万吨，同比增加约 2.69万吨，销售32.18万吨，同比减少约 0.03万吨；生产热塑性弹性体类产品约 3.88万吨，同比增加约 0.6万吨，销售 3.71万吨，同比增加约 0.8万吨；生产色母粒类产品 2.68万吨，同比增加约 0.4万吨，销售 2.26万吨，同比增加约 0.18万吨；2）产品及原材料价格整体下降，据公司年报数据推算，2023年，公司改性塑料类/热塑性弹性体类/色母粒类产品单价分别为 9924.46/17045.94/9191.58元/吨，分别同比增长-7.33%/-8.32%/0.59%。产品价格下降的主要原因为原材料价格下降，按公司年报数据推算，2023年公司主要采购的原材料 PP/ABS/PC 的均价分别为 6.85/10.09/8.90元/KG，分别同比下降 10%/16%/43%。3）公司总体毛利率从 Q2开始逐季回升，2023Q4毛利率达 15.14%，创自 2021年以来的最好毛利率水平，我们认为，毛利率上升的原因一方面是产品结构改善，毛利率较高的热塑性弹性体类产品占比逐步提升，另一方面则是原材料成本下降。 多板块有进步成果，继续加码研发及产品推广1）弹性体板块加大高附加值产品开发，强化业务领先优势：2023年，公司该板块实现营业收入 6.32亿元，同比增长 16.91%，研发新品 523个，公司加快弹性体板块高端产品开发，开拓了新能源汽车行业头部企业，并批量供货。公司 TPV 产品在新能源汽车水管应用方面比现有材料 EPDM 和 PA12更具轻量化、高性价比和低碳化优势，部分产品已经为比亚迪、上汽等主机厂量供。酯化合成平台完成了高温聚酯、共聚酯（PCT、PETG、PCTG）材料产品的布局，高温聚酯具有耐高温、高韧性、耐刮擦、抗黄变、低介电损耗等特性，可用于半导体LED 发光体封装器件、5G 通讯、汽车组件、太阳能背板膜等领域。氢化反应平台 HNBR 产品正加快产能开发并开发高端客户。2）改性塑料及色母粒业务升级客户服务，提高客户粘性，可降解塑料业务加大推广力度，公司 PBAT 项目进行试生产，产品质量合格达标。公司现已形成“PBAT 合成+PBAT 改性+PBAT 制品”可降解全产业链，并加大 PBAT 在农业、医药等领域的研发和应用。 在建产能较多，期待公司新产能投放及产品升级带来的业绩释放公司现有热塑性弹性体/改性塑料/色母粒年设计产能分别为 4/40/2.7万吨，现有产能利用率较高，另有热塑性弹性体/改性塑料/PBAT 在建产能分别为 5/10/6万吨。公司 TPV 产品已应用于国内汽车产业链，未来市场份额有望继续增长，HNBR、TPU、DVA、TPEE、共聚酯等新产品持续取得技术突破，公司将加快新产品在航空航天、国防军工、石油、汽车零部件及轮胎等领域的推广力度，期待技术突破及新产能投放给公司带来的业绩增量；改性塑料和 PBAT 目前行业竞争较为激烈，伴随落后产能出清，行业竞争格局有望优化，山东道恩高分子材料西南总部基地项目（一期）按计划有序建设，已具备试车投产条件。 投资建议我们更新盈利预测.预计 2024-2026年公司营业收入分别为 52.33/58.31/63.36亿元，归母净利润分别为2.56/3.09/3.58亿元，EPS 分别为 0.57/0.69/0.80元，对应 4月 10日 11.33元收盘价，PE 分别为 20/16/14倍,维持“增持”评级。 风险提示原材料价格剧烈波动的风险，新产能建设及投放不及预期的风险