投资要点久立特材创建于 1987年， 专业致力于工业用不锈钢及特种合金管材、棒材、线材、双金属复合管材、管配件等管道系列产品研发与生产。 公司发展以产品高端化和市场全球化为方向。 2006年，公司3500吨钢挤压机生产线投产，公司以此为契机， 大力推进进口产品的国产化进程，坚定“长、特、优、高、精、尖”的产品特色。 2009年，公司在深交所挂牌上市，同年，公司中大口径连续成型不锈钢焊接管生产线投产、不锈钢管/焊接管取得民用核安全设备制造许可证、年产 1000吨钛精密焊接管项目投产、第一口镍合金油套管成功下井，公司发力高端产品取得重要进展。 2023年，公司设立子公司“久立欧洲”，并通过久立欧洲成功收购德国 EBK，进一步完善海外市场布局。 作为国内不锈钢管材龙头企业，公司业绩有望保持快速增长主要缘于三个方面： 1）产品高端化： 突破技术壁垒产品迈向高端，高附加值产品收入占比持续提升。 公司高度重视研发投入，改善生产工艺，优化产品结构，推进产品转型升级，攻破多项核心关键技术，填补国内多项不锈钢管领域空白，打破国外垄断格局， 9个产品创下替代“第一”。 从高端产品收入占比看， 2020年，公司高端产品收入占比 16%， 2023年，公司高端产品收入约 19亿元，占公司营业收入的比重约为 22%。公司油气领域高端产品包括镍基耐蚀合金油井管、油气输送用大口径厚壁不锈钢焊接管等，电力设备领域高端产品包括核电蒸发器 U 形管等，高端产品市场需求景气上行。 2）市场全球化： 公司与世界头部企业在全球市场同台竞技，通过产品出口和收购海外优质标的，加速提升全球市场份额。公司产品远销 70余个国家和地区， 境外业务是公司收入的重要组成。 2023年，公司积极开拓境外中高端市场， 境外收入 29.45亿元，同比增长 84%，收入占比提升至 34%。 2023年，公司收购德国 EBK 加速海外市场拓展。 2023年 9月，公司发布《关于全资孙公司签订管线钢管供应合同的公告》， EBK 公司成功与阿布扎比国家石油公司签订总长度约 92公里的管线钢管供应合同，含税总价约 5.92亿欧元（约 46亿元人民币）。 3）布局新业务： 公司基于技术和产业规模优势，持续投入研发，拓宽产品线和业务领域，形成新业绩增长点。公司 2023年年报重新划分产品品类，在之前“无缝管”、“焊接管”、“管件” 和“其他” 四类产品的基础上，新划分了“复合管” 和“合金材料” 产品，公司多年培育的复合管和合金材料业务迎来发展期。 2023年，公司复合管和合金材料产品收入分别为 3.31亿元和 3.91亿元，分别同比增长 368%和 108%，复合管和合金材料等业务发展态势良好。 我们预计公司 2024-2026年归母净利润 16.14亿元、 18.69亿元和 20.83亿元，对应当前股价 PE 估值分别为 15、 13、 12倍，维持“买入” 评级。 风险提示出口退税等政策变动风险；汇率波动风险；行业需求及海外市场拓展不及预期风险；原材料价格波动及产品竞争激烈售价降低风险等。

工具箱龙头转型新能源，新主业增长蓄势待发。 通润装备 02年成立，主营金属工具箱及钣金件， 07年上市中小板。 23年 5月公司资产重组收购正泰电源进军光伏逆变器及储能业务并于 23年 6月并表，控股股东变更为正泰电器，同年 7月置出存在同业竞争的输配电业务。正泰电源 09年成立， 主营组串式逆变器， 12年进入美国市场， 23年美国收入约占 40%， 是市场上少有以自有品牌立足美国市场的企业。 通润装备 23年营收/归母净利润分别为 25.18/0.64亿元，同比+50%/-57%，利润下滑主要系合并后会计调整较多所致。 公司逆变器在美国、韩国工商业光伏市场市占率均居第一， 24年美国地面大功率组串和欧洲市场有望形成规模化突破，同时国内业务与集团协同有望增多，业绩有较大弹性，全球布局加速兑现。 基本盘：美韩工商业龙一份额稳中有升，国内与集团协同增长。 公司逆变器业务以组串式为主，由工商业向全场景覆盖，定位独特，品牌具备高认可度， 23年 BNEF可融资性升至第一，达 89%。公司出货以国内+海外高壁垒竞争弱的市场为主，其中： 1）美国工商业市场“小而美”， 高壁垒高盈利， 23年光伏装机 3GW， 23-26年CAGR 约 7%，公司占比约 30%， 稳定格局下份额将保持领先， 毛利率始终维持在40%左右， 我们预计出货维持 1.5GW，贡献稳定盈利。 2）韩国与现代集团深度绑定， 市场规模较小但相对成熟，公司份额稳定 30%左右， 24年出货我们预计维持约1GW。 3）国内地面光储基数大，公司依靠集团规模优势显著。 23年底国内地面光伏规划达 114GW，成本优势+消纳放松有望支撑 24年装机在 140GW+，同增 15%+。 国内市场高基数强竞争，盈利较弱， 公司凭借集团旗下地面&户用开发商赋能，量增较大，我们预计 24年逆变器/储能出货 5-7GW/300MWh，同比 45%/50%增长，为规模优势提供“安全垫”。 新增量：美欧日多场景延伸，大功率组串铸就未来增长点。 1）美国地面市场体量大+增速高， 23年地面光伏装机 22.5GW，同增 77%， 23-26年 CAGR 约 40%； 市场封闭下维持高价高盈利， 集中式逆变器占比超 90%。公司发力组串式替代，有望凭借： a）产品分体式设计，贴合实际运维，并有专利保护； b）美国地面双面组件超 80%，组串式转换率优势可更加体现，提升项目收益率； c）本土直销团队深耕多年， 工商业与地面市场客户重叠，可复用过往积累快速突破。 美国地面组串单价高达 4-5美分/W，毛利率超 40%，中性预期 24年空间达 2.5亿美元（18%组串式渗透率）， 目前公司 275kW 组串已成功应用在 Clenera 105MW 项目，大功率组串技术难度高， 24年我们预计出货 1.5GW+，破局有望铸造长期 alpha。 2）欧洲 23年实现 0-1突破， 24年增设德国、意大利子公司， 差异化发力工商业及小型地面市场，24年我们预计出货 1.5-2GW，逐步覆盖全欧市场； 3）发力美日户储，后期可贡献增量。 美日户储单价高，毛利率超 30%， 日本市场通过与东京电力合作，深度培育多年，我们预计 24年出货 30-60MWh， 25年可实现 GWh 级出货，美国户储我们预计 24年 5月发货，借力加州转向净计费后的需求增长，后续有望贡献业绩增量。 整体来看，我们预计 24年公司逆变器/储能系统出货 12GW+/400-600MWh，同增58%/128%。 金属业务外销贡献主要业绩，深耕多年盈利稳健。 公司金属制品经营多年，海外市场占比超 70%，毛利率常年稳定在 25%左右，是国内金属工具龙头企业。 23H1因公司资产重组订单有所下滑， H2重组完成后重回正轨， 24年海外降息周期拉动需求下有望稳健增长， 我们预计 24年可贡献归母利润 0.7亿元+。 盈利预测与投资评级： 基于公司在美国品牌渠道优势显著，大组串有望实现地面突破，叠加集团赋能下全球迅速开拓、光储协同发展，我们预计公司 2024-2026年归母净利为 2.9/4.4/5.8亿元，同增 344%/54%/33%， 对应 PE 19x/12x/9x， 我们给予公司 2024年 26xPE，对应目标价 20.5元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 竞争加剧，国际贸易及行业政策变动，全球化拓展不及预期等。

坚持稳健经营，锚定“特钢更特”历经重整，抚顺特钢引入世界500强企业沙钢集团，实施混合所有制改革，注入发展新动能。公司积极应对行业严峻形势，坚持稳健经营，2023年实现营业收入85.75亿元，同比增长9.72%；实现归母净利润3.62亿元，同比增长84.43%。同时，公司产品定位“特钢更特”，与国内特殊钢行业主要科研部门建立了战略合作关系，2023年研发费用率达4.16%，持续投入研发巩固技术领先优势，特种冶炼装备精良，掌握特钢冶炼生产全流程。 技改项目稳步推进，打破高端材料生产瓶颈。 公司围绕“三高一特”高端产品积极推进技改项目，各项目建设时间节点稳步推进。公司均质化项目、产业化一期项目、第三炼钢厂新建20台电渣炉技改项目等一批重点项目已在2023年投产，按照计划2024年还将有一批提升产能及产品质量的相关项目落地。技改项目的稳步推进，有力支撑了公司产品结构优化和高端产品产能释放，助力公司把握国内高温合金市场的增长机会。 国防军工及航空航天领域快速发展，拉动高温合金市场需求。 在先进的航空发动机中，高温合金用量所占比例已高达50%以上，约占原材料价值的35%。军用飞机的列装增量和维修存量市场潜力大，民航国产大飞机项目加快推进，应用在军民领域的国产航空发动机均取得进展，国产化步伐加快。2022年国内高温合金缺口或达2.8万吨，且供给增速低于需求增速，缺口有进一步扩大的趋势，高温合金存在国产替代空间。 盈利预测与投资建议我们预计公司2024-2026年归母净利分别为5.66/8.18/10.67亿元，对应EPS为0.29/0.41/0.54元/股。我们认为，公司作为国内特殊钢和高温合金龙头公司，技术研发实力和先进生产制造能力兼备，叠加公司技改项目陆续投产，支撑高温合金高端产品产能持续释放，有望把握国内高温合金市场的增长机会。首次覆盖，给予公司“买入”评级。 风险提示（1）原材料价格上涨超预期；（2）技改项目投产不及预期；（3）下游需求不及预期。

广日股份是国内电梯制造历史最悠久的企业之一。 公司以电梯业务为核心，向上下游产业链延伸。 2023年营收企稳，实现营收 73.84亿元，同比增 5%； 2023年实现归母净利润 7.62亿元，同比增 49%。 广日股份旗下拥有合资参股日立电梯、永大电梯，国有控股广日电梯、怡达快速电梯四大核心品牌。 公司既分享了高端电梯市场的成长，也提高了自身经营能力，在中低端市场有着自己的定位。加装、更新及维保有望带动电梯行业发展。根据测算，老旧小区电梯加装每年预计能为电梯市场带来接近 45~50亿的市场规模，广州旧改需求量较大，公司作为广州地方国企旗下企业有望获得稳定的订单量。电梯存量更新也将带来更大的空间。 根据我们的测算，电梯更新的市场规模 2024年达 283.30亿元，2026年更是达 407.45亿元， 2024~2026年复合增长率达 20%。 此外， 根据测算， 我国电梯后市场规模（含维保、大修、改造） 预计在 2024~2026年分别达到 1115.4/1192.8/1352.1亿元，市场空间广阔。 公司参股 30%日立电梯（中国）有限公司，与日立电梯深度绑定。 公司电梯零部件、物流服务初期深度依赖于日立电梯，此后积极拓展新客户。 公司与日立中国及下属分公司的关联交易额占公司营收比例在近几年不断下降。 日立中国给公司带来的投资收益占公司归母净利润比例较高， 公司享受日立中国高质量发展成果。日立中国电梯保有台量充足， 业绩有望保持稳定。 2023年，公司电梯整机在下游景气度下降、电梯行业订单整体下滑的情况下，电梯整机板块的订单台量和发运台量实现逆势增长。通过外延及并购，公司在电梯行业扩大市场规模及市占率，此外， 公司还扩充产业链及智能装备建设能力，同时通过投资加强产业赋能。 2023年 12月公司发布股权激励计划（草案）。 业绩考核目标内容较为全面，充分体现了公司对于未来发展的信心与决心，也体现了激励与约束相结合的原则。公司坚持分红策略回馈股东。股东回报规划颁布， 公司分红率有望继续提高。 盈利预测与投资建议： 我们预计公司 2024-2026年归母净利润分别达 8.45亿元、 9.58亿元、10.40亿元，同比提升 11%、 13%、 8%，对应估值 13、 11、 11倍。 可比公司 24年 PE 估值为 15X，给予公司 15X 估值， 对应股价 14.70元。 首次覆盖，给予公司“买入”评级。 风险提示： 下游需求不及预期； 市场竞争加剧； 参股公司经营情况不及预期； 项目进展不及预期； 股权激励方案变更风险。

大力发展先进钢铁材料，持续巩固市场领先优势公司持续加大研发投入，聚焦先进钢铁材料的产研突破，在多个细分领域建立起领先优势，9Ni钢、超高强耐磨钢板先后荣获制造业“单项冠军”产品，打破依赖国外进口局面，相关产品市占率领先。2023年公司先进钢铁材料销量258.79万吨，占公司钢材销量的25.06%，贡献钢铁业务41.98%的毛利。随着公司大力发展先进钢铁材料，高附加值产品将持续强化公司产品市场竞争力，增厚公司业绩韧性。 建立生态客户伙伴关系，积极开拓海外高端市场公司深耕国内市场，积累了大量优质稳定的头部客户资源，凭借出众的产品可靠性和服务能力，在船舶、油气等重点领域形成口碑和影响力，独家供货我国首艘国产大型邮轮“爱达·魔都”号，供货超低温用镍系钢已累计超30万吨，与下游高端客户建立了紧密的合作关系。同时，公司还把目光聚焦在海外市场，2023年公司钢材出口量120万吨，同比增长85%，参与到沙特阿美石油管线等多个国际大型高端项目，与多家全球制管、风能、石油等领域龙头公司加深合作，不断加强新市场开拓力度。 钢铁行业供需关系改善，钢企利润或将见底迎来修复钢铁行业正继续深入推进供给侧结构性改革，巩固化解产能过剩的成果，2023年粗钢产量同比持平显示出控产决心，2024年国家发展改革委等五部门将继续开展全国粗钢产量调控工作，扶优汰劣推动钢铁产业结构调整优化；另一方面，在中国经济持续向好背景下，汽车、船舶、家电等制造用钢领域将继续贡献增量，在政策支持下基建用钢预期保持增长，一定程度抵消房地产用钢需求萎缩造成的影响；另据世界钢铁协会预测，2024年全球钢铁需求将反弹1.7%，利好我国钢材出口形势。我们预测，2024年钢材消费量有望企稳，钢铁供需关系将得到改善，同时钢铁产品向高端化、高附加值方向发展等因素，钢企利润或将见底迎来修复。 盈利预测与投资建议：预计公司2024-2026年归母净利分别为24.68/27.18/31.2亿元，对应EPS为0.4/0.44/0.51元/股。我们认为，公司在行业利润底部仍能保持稳健经营，业绩具备韧性，在专用板材等领域建立起领先优势，同时公司围绕钢铁上下游布局新产业，挖掘业绩增长潜能，叠加公司重视回报股东，持续高比例分红且缩短分红周期至半年度，估值水平有望进一步提升，首次覆盖，给予公司“买入”评级。 风险提示（1）钢价不及预期；（2）产品结构升级不及预期；（3）产品出口不及预期；（4）产品生产不及预期；（5）印尼焦炭项目不及预期。

事件： 公司发布2023年报及24Q1季报， 2023实现营收24.2亿元，同比-77.8%；实现归母净利润4.45亿元，同比+52.9%；扣非归母净利4.46亿元，同比+48.1%。 24Q1实现营收3.8亿元，同环比-17.7%/-52.6%；实现归母净利润1.06亿元，同环比-26.2%/+31.1%。 2023年： 金矿首年全年并表带动利润大幅增长。 1）黄金采选业务全年实现净利润3.96亿元。 量： 23年公司黄金产量2.84吨，同比+2.51吨。 价： 23年伦敦现货均价1,941美元/盎司，折440元/克。 利： 23年实现毛利6.6亿元，实现毛利率52.7%，折算克金成本210元/克；实现净利润3.96亿元，吨金净利润1.4亿元/吨。 2） 23年贸易业务实现毛利3.23亿元，同比-38.2%； 倒算贸易及其他业务实现归母净利润0.5亿元。 2024Q1： 贸易业务拖累业绩，但金矿产量及价格符合预期。 1）黄金采选符合预期。 量： 24Q1实现营业收入3.54亿元，同比+6.1%，根据黄金均价计算，预计实现销量约0.75吨。 价： 24Q1伦敦现货黄金均价2,070美元/盎司，折 472.7元/克，同比+57元/克，环比+19元/克，同环比分别+13.5%/+4.2%。 利： 24Q1黄金实现净利润1.31亿元，同比+28.0%，折算单吨净利1.75亿元/吨。 2）贸易业务实现剥离，拖累部分利润。 24年公司将坚定出清相关大宗贸易业务，后续不再从事与矿业业务无关的大宗贸易业务。从24Q1营收看，黄金3.54亿元，占比93%，其他业务收入持续压缩，贸易业务将完成剥离。 2024年： 黄精产量有望达到3吨，贸易业务实现剥离。 24Q1公司实现归母净利润1.06亿元，其中黄金业务净利润1.31亿元，预计贸易及其他业务拖累公司业绩0.25亿元， 假设24Q2黄金均价530元/吨， 若贸易等减值因素无拖累，则单季度可实现净利润1.6亿元， 2024年全年预计黄金产量达到3吨。 盈利预测与投资建议： 根据最新情况， 我们调整公司贸易业务预期和黄金价格， 预计24-26年公司归母净利润为5.7/6.1/6.1亿元（24-25年前值为 6.7/6.3亿元） ，对应EPS分别为0.73/0.77/0.78元， 维持2024年20X估值，对应目标价格15.47元/股， 维持“买入”评级。 风险提示： 金价不及预期， 安全生产风险

鸿路钢构是钢结构制造商龙头，专注精品钢构20余年。公司2002年成立，2011年上市，主营业务为钢结构及相关围护产品生产、销售，产品主要分为建筑重钢结构、建筑轻钢结构、桥梁钢结构、空间钢结构、设备钢结构等。 2023年公司实现营业收入235.4亿元（+18.6%），实现归母净利润11.8亿元（+1.4%），钢结构产品销量425.7万吨（+30.6%）。 行业层面，基于产业链视角，核心观察有三：1）上游钢材价格影响钢结构企业毛利率，头部钢企或可采用“钢材价格×（1+合理毛利率）”定价机制缓释原材料价格波动风险；2）中游钢结构企业分制造商和承包商，行业集中度偏低，规模前五企业市占率约6.5%，随着市场环境趋严、高端需求释放、资本实力支撑产能扩张与智能化改造，行业集中度缓慢提升；3）下游需求随我国城镇化工业化进程放缓，已过爆发式增长期，BIPV（光伏建筑一体化）、装配式建筑等政策推动支撑需求平稳释放。 钢结构行业迎来需求平稳释放、智能化升级、“强者愈强”关键时期。 制造商宜谋求产能扩张，抢占市占率，提高下游议价能力与风险控制能力，承包商宜打造差异化品牌竞争力，在BIPV等新兴市场精耕细作。 公司层面，产能优势与智能化优势促“量价齐升”：1.短期看产能优势：公司2023年产能达500万吨遥居行业第一，产能优势一体现在规模效应，如与优质供应商长期战略合作、单吨费用逐年下滑等，二体现在生产基地扩张，公司2016年起在全国范围持续拿地，资本开支明显增多，现已拥有十大生产基地。2.中长期看智能化优势：钢结构行业具备制造业与建筑工程业的双重特性，人口红利消退期，智能制造转型需求迫切。 公司前瞻布局智能制造核心技术，据我们测算，单条产线智能化升级后焊接环节每年可节约成本约273.4万元，若鸿路钢构智能焊接机器人渗透率达到15%，毛利率可对应提升至少0.9个百分点。 盈利预测与估值：公司作为钢结构制造商龙头，前有扩张生产基地促产能爬坡，后有布局智能化改造促提质增效，无论产量规模还是经营质效均居行业首位。预计公司2024-2026年归母净利润12.03/13.58/15.11亿元，每股收益1.74/1.97/2.19元，对应当前股价PE为11.85/10.47/9.42X。综合上述绝对估值和相对估值，公司合理估值25.75-27.28元，较当前股价有25.75%-32.43%溢价，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：钢结构渗透率不及预期风险、原材料钢材价格波动风险、用工风险、技术开发不及预期风险、融资成本上行风险等。

公司2023及24Q1业绩符合预期。2023年在行业下行背景下，公司钢铁主业毛利率仍实现环比提升；钒价止跌反弹，公司钒化工板块有盈利有望逐步恢复。 投资要点：维持“增持”评级。[Table_Summary]公司2023、24Q1归母净利润为10.84、1.59亿元，同比降22.30%、37.58%，业绩符合预期。考虑钢铁需求仍偏弱，且钒价同比下降，我们下调2024-2025年归母净利润预测为11.99/13.10亿元（原19.52/21.75亿元），新增2026年归母净利润预测为14.10亿元，对应EPS为0.12/0.13/0.14元。参考可比公司，我们给予公司2024年0.53倍PB估值，维持目标价3.02元，维持“增持”评级。 产品结构持续优化。2023年，公司钢材销量2605.42万吨，同比降1.70%，而其中重点产品销量同比升8.2%，高强双相钢、水电钢等产品合格率大幅提升，公司钢铁产品结构持续优化。 行业下行背景下，公司钢铁主业毛利率持续提升。2023年公司钢铁行业毛利率为10.37%，同比升0.88%，在钢铁行业下行背景下，公司持续优化产品结构、降本增效，实现盈利能力提升。 钒产品价格逐步回升，公司钒化工板块盈利有望逐步恢复。公司拥有2.2万吨/年钒产品产能，主要产品包括五氧化二钒（片剂、粉剂）、氧化钒、钒铁、氮化钒铁、钒铝合金等，并成功研发了99.9%能源级氧化钒、钒电池电解液、金属钒、钛合金粉末等一系列高端钒钛产品。根据Mysteel数据，2024年4月份以来，四川五氧化二钒（片状、98%）价格已止跌反弹，由4月7日的7400元/吨涨至5月11日的82000元/吨，随着钒价逐步回升，公司钒化工板块盈利有望逐步恢复。 风险提示：钢铁需求大幅下降，钒价大幅下跌。

事件描述通润装备发布 2023年年报及 2024年一季报， 2023年公司实现收入 25.18亿元，同比增长50%；归母净利 0.64亿元，同比下降 57%；其中，2023Q4实现收入 8.4亿元，同比增长 117%，环比增长 12%；归母净利 0.22亿元，同比下降 13%，环比增长 7%。 2024Q1实现收入 6.84亿元，同比增长 115%，环比下降 18%；归母净利 0.15亿元，同比增长 4%，环比下降 29%。 事件评论l 2023年，公司顺利完成资产重组，正泰电源 6月开始并表。 6月-12月，正泰电源实现逆变器销量 4.2GW，贡献收入 9.8亿；储能产品销量 208MWh，贡献收入 1.4亿。盈利水平上看， 6-12月公司逆变器和储能毛利率分别为 21.4%、 34.6%，由于资产重组时对公司可辨认资产的公允价值进行了评估，此后评估增值成本结转约 1.13亿，影响了合并层面成本和毛利率。 l 2024Q1，逆变器业务在淡季下量利表现稳定，储能销量较少。公司出于长远考虑积极扩充团队，加大研发投入，导致管理、销售、研发费用偏高，又因淡季下规模效应发挥不佳，公司 Q1期间费用率达到 22.5%，进而影响净利率水平。此外， Q1预计受股份支付费用和存货评估增值影响利润释放。 l 展望后续，公司作为美国工商业逆变器龙头企业， 2024年计划凭借大功率组串式逆变器打开美国地面电站市场，并借助开拓的东欧市场，逐步辐射整个欧洲地面及工商业市场。 韩国市场龙头绑定稳固，国内市场发挥正泰集团协同效应，分布式和地面电站亦有望保持较好增长。 l 我们预计公司 2024-2025年实现利润 3、 5亿，对应 PE 为 17、 11倍。维持“买入”评级。

事件： 公司发布 2023年报和 2024年一季报， 公司 2023年实现营收 85.7亿元，同比+31.1%；归母净利润 14.9亿元，同比+15.6%；扣非归母净利 12.2亿元，同比-5.1%。 2024Q1，公司实现营收 23.9亿元，同比+42.3%；归母净利润 3.3亿元，同比+41%；扣非归母净利 3.4亿元，同比+51.4%。 行业层面： 不锈钢管分化严重-高端产品享有溢价。产量： 我国不锈钢管产能约300万吨，产品分化严重，整体呈现低端过剩，高端紧缺的局面。 需求： 不锈钢管广泛应用在发电、航空航天、油气和水输送领域，核电和航空航天领域产品溢价显著，其他领域周期波动较大，跟宏观经济需求密切相关，目前钢管整体需求处在弱周期之内。 公司层面： 高端产品占比不断提升-镍基油井管增量空间较大。 价： 23年不锈钢均价 15209元/吨， 同比-14.3%, 镍均价 17.3万元/吨， 同比-13.4%。 24Q1不锈钢均价 13768元/吨，同比-16.2%； 镍均价 13.2万元/吨，同比-35.8%， 不锈钢成本同比大幅下降， 公司无缝管和焊接管单吨盈利水平回升。 量： 23年公司无缝管销量 6.1万吨，同比+14.8%；焊接钢管销量 6.5万吨，同比+6.7%。 公司目前具有 20万吨工业用成品管材、 1.5万吨管件和 2.6万吨合金材料的生产能力。 利： 23年公司毛利率为 26.2%，同比+0.9pp，其中无缝钢管毛利率为28.4%，同比-3.6pp；焊接钢管毛利率为 24.8%，同比+2.0pp。 24Q1公司毛利率为 27%，同比增长 3.3pp。 财务指标： 23年公司持有永兴材料股权投资收益2.5亿元； 24Q1投资收益 0.3亿元。 加快推进重点项目建设，高端产品占比不断提升。 23年公司用于高端装备制造及新材料领域的高附加值、高技术含量的产品收入约为 19亿元，占公司营业收入的比重约为 22%。 24年公司将加快推进年产 5000吨特种合金管件、特冶二期、 高精度超长管等重点项目建设工作， 计划 24年实现工业用成品钢管总销量约 18.3万吨，管件销量约 1万吨。 盈利预测与投资建议： 我们预计未来三年归母净利润分别为 16.6/18.7/21.2亿元，实现 EPS 分别为 1.70/1.92/2.16元，对应 PE 分别为 15/13/12X，维持“买入”评级。 风险提示： 原材料价格波动、项目投产不达预期、 下游需求不及预期等风险。

公司发布2023年报及2024年一季报，业绩符合市场预期。2023年，公司实现营收85.68亿元，同比增长31.07%，实现归母净利润14.89亿元，同比增长15.58%；23Q4公司实现归母净利润3.81亿元，同比下降7.23%，环比下降3.79%；24Q1公司实现归母净利润3.28亿元，同比增长40.95%，环比下降13.8%。 不锈钢管销量稳定增长，吨毛利水平维持高位。2023年，公司实现无缝管销量6.14万吨，同比增长14.82%，吨售价约65509元/吨，同比增长8.6%，吨成本约46929元/吨，同比增长14.42%，吨毛利约18580元/吨，同比下降3.76%；同时，公司实现焊接管销量6.5万吨，同比增长6.72%，吨售价约35227元/吨，同比增长4.19%，吨成本约26478元/吨，同比增长1.44%，吨毛利约8749元/吨，同比增长13.51%。整体来看，得益于高端不锈钢管行业的高技术壁垒，公司无缝管和焊接管业务均维持了较高的毛利水平。 期间费用同比有所上升，研发投入维持较高水平。2023年，公司期间费用合计10.29亿元，同比增长29.87%。其中管理费用3.67亿元，同比增长66.14%，主要系本期新增久立欧洲公司的管理费用所致；销售费用3.64亿元，同比增长27.32%；财务费用-0.42亿元，同比减少0.23亿元，主要系本期货币资金增加、存款利息收入上升所致；此外，研发费用为3.39亿元，同比增长11.54%，维持较高水平。 收购海外优质资产，复合管业务有望贡献业绩增量。根据公司公告，报告期内公司成功收购德国EBK公司，复合管产能获得扩张；同时于2023年9月，子公司EBK公司与阿布扎比国家石油公司签订总长度约92公里的管线钢管供应合同，合同总价（含税）约为5.92亿欧元（折算为人民币约46亿元），合同工期为自合同签订日期起至2025年9月。随着该合同订单陆续交付，预计公司业绩将进一步增长。 投资分析意见：十四五期间，油气、电力等不锈钢管主要下游需求预期持续增长，叠加公司复合管子公司带来业绩增量，我们上调公司2024-2025年归母净利润预测至14.68亿元、16.82亿元（原预测分别为14.52亿元、15.87亿元），并新增2026年归母净利润预测18.95亿元，对应24-26年PE分别为17倍、14倍和13倍，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格大幅上涨，影响产品销量；下游需求不及预期。

主要产品量增价稳，23及24Q1业绩同比大增。据抚顺特钢2023年报及2024年一季报，23年营收、归母净利分别为85.7、3.6亿元，同比分别变动9.7%、84%，24Q1营收、归母净利分别为20.7、1.1亿元，同比分别变动3%、90%。23年合金结构钢、不锈钢、高温合金等主要品种量增价稳，24Q1品种结构调整叠加成本回落，助力业绩反转。 2023年主要产品量增价稳，核心产品接单量高速增长。据公司23年报，需求方面，全年高温合金、超高强度钢、特冶不锈钢等核心产品订单稳步增长，核心产品全年接单量同比提高17.4%。供给方面，23年实现钢产量67.79万吨，同比+10.42%；钢材产量50.66万吨，同比+11.10%。新建3台真空感应炉、18台电渣炉、9台真空自耗炉等设备已按计划时间正式投入生产使用。全年电渣钢产量同比+19%，感应钢产量同比+19%，自耗钢产量同比+20%。 高端品种产能稳步释放，继续期待24年业绩修复。据据公司23年报，2024年公司计划实现钢产量72万吨至79万吨、钢材产量56万吨至62万吨，其中“三高一特”核心产品8万吨至9万吨；实现营业收入90亿元至110亿元，实现净利润4亿元至7亿元。伴随感应炉、电渣炉、自耗炉等产能投放，预计24年高端品种产能继续释放并支撑业绩继续修复。 盈利预测与投资建议：预计公司2024-2026年EPS为0.33/0.41/0.49元/股，对应2024年5月9日收盘价，2024-2026年PE为21/17/14倍。参考公司历史估值及可比公司估值，我们给予公司2024年PE估值30倍，对应合理价值为10.01元/股，给予公司“买入”评级。 风险提示。宏观经济大幅波动。国防装备建设需求不及预期。公司新增产能建设不及预期。原材料价格波动超预期。

维持“增持”评级。公司2024年1季报业绩符合预期，公司下游民用特钢需求逐步恢复，公司业绩逐步企稳。维持公司2024-25年归母净利润预测为5.83/7.2亿元，新增2026年归母净利润预测为8.62亿元，对应EPS为0.30/0.37/0.44元。考虑到行业整体估值水平的下移，参考同类公司，给予公司2024年30倍PE进行估值，下调公司目标价至9元（原11.5元），维持“增持”评级。 核心产品持续增量。2023年公司高温合金产品销量8000吨，同比上升800吨，不锈钢、合金结构钢产品销量分别为9.4、25.78万吨，同比分别上升0.18、2.17万吨。2023年公司高温合金等核心产品全年接单量同比提高17.4%。随着公司技改项目逐步落地，预期公司核心产品产销量仍将上升。 积极开发需求，关键品种提产。23年公司快速推进产品认证，并积极开发油服、新能源车等下游需求，全年通过各类产品认证56项，核电产品合同量同比提升32%，轴承钢同比增长50%。同时，通过强化生产组织，23年公司电渣、感应及自耗钢产量同比分别增长19.21%、18.91%、20.09%。 公司充分挖掘客户需求及自身产能，预期盈利能力将逐步恢复。 技改工作持续推进。2023年，公司新建的3台真空感应炉、18台电渣炉、9台真空自耗炉等设备已按计划投入生产，公司高端产品产能瓶颈被突破。此外，公司高合金小棒材、2200吨精锻机、高合金板材等项目正在逐步推进。随着技改项目的不断落地，我们预期公司产能将持续增长。 风险提示：原材料价格大幅波动风险，新产线建设不及预期。

事件： 1）公司发布 2023年年度报告，公司 2023年实现营业收入 121.89亿元，同比下降 21.76%；归母净利润 34.07亿元，同比下降 46.09%；扣非归母净利润 32.39亿元，同比下降 47.66%。 2）公司发布 2024年第一季度报告，公司 2024Q1实现营业收入 23.00亿元，同比下降 31.07%；归母净利润 4.68亿元，同比下降 49.70%；扣非归母净利润 3.08亿元，同比下降 67.14%。 2024Q1碳酸锂吨净利逆势提升根据 iFinD， 2023年 99.5%电池级碳酸锂市场均价为 25.7万元/吨，同比下降 46.7%， 2024Q1市场均价为 10.4万元/吨，同比下降 73.7%，环比下降 29.9%。 2023年公司碳酸锂销量 2.69万吨，同比增长 36.43%；实现营业收入 52.82亿元，同比下降 39.55%；实现归母净利润 28.79亿元，同比下降 51.72%。 2024Q1公司碳酸锂销量 0.69万吨，实现归母净利润 3.51亿元。 根据我们的测算， 2024Q1公司碳酸锂单吨净利润约为 5.09万元/吨，环比增加 2.49万元/吨。 碳酸锂业务降本增效， 项目建设积极推进2023年公司单吨碳酸锂营业成本 5.31万元，同比下降 4.16%； 2024Q1碳酸锂成本进一步下降， 不含税完全成本已降到 6万元/吨以下。公司碳酸锂业务成本下降主要由于 1） 持续技术研发，锂收率提高； 2） 天然气和纯碱等大宗商品价格下降； 3） 碳酸锂市场价格下降导致少数股东权益下降。 2024年，公司将积极推动项目建设，力争早日完成化山瓷石矿安全生产许可证相关手续和采矿项目建设；加快推进年产 300万吨/年锂矿石高效选矿与综合利用项目建设，力争年内实现投产。 特钢产品结构优化，吨钢毛利明显提升公司特钢新材料业务持续调整优化产品结构，增加火电、核电等领域销量。 2023年公司不锈钢产品销量 31.03万吨，同比增长 3.62%； 实现营业收入 69.07亿元，同比增长 0.96%； 毛利 8.25亿元，同比增长 37.38%； 吨钢毛利明显提升，单吨毛利 2000元/吨以上产品销量占比超过 40%。 盈利预测、估值与评级我们预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 17.36/21.82/26.07亿元，EPS 分别为 3.22/4.05/4.84元。参考可比公司估值，我们给予公司 2024年 16.8倍 PE，目标价 54.04元，维持“买入”评级。 风险提示： 宏观经济波动风险；原材料价格大幅波动风险；碳酸锂价格大幅下跌风险；项目建设进展不及预期。