事件2025年1-4月，我国硝化棉出口数量为760万吨，同比增长39%；出口金额为2.50亿元，同比增长86%；平均单价为3.28万/吨，同比增长34%。 点评1、硝化棉业务毛利创新高，业绩拐点已现。2024年，公司实现营业收入19.47亿元，同比下降9.83%，归母净利润-0.28亿元，同比下降150.99%，业绩下滑原因在2024年三季报中描述为专项订货产品退还多付价款所致，子公司山西新华防化2024年亏损1.83亿元。硝化棉业务实现营收7.03亿元，同比下降5.84%，毛利率31.24%，虽因公司主动关停西安产线导致营收下降，但毛利创近年来新高，国外市场实现营收2.62亿元，毛利率达40.16%。公司2025年经营目标为实现营收26亿元，预计同比增长34%，实现利润总额1.4亿元，预计同比增长412%。2025年一季度，公司实现营收4.44亿元，同比增长50%，实现归母净利润0.30亿元，同比增长365%，主要是主要原因是硝化棉产品、防化产品的收入规模增加所致，业绩拐点已现。 2、硝化棉需求增长供给收缩，公司作为全球硝化棉龙头企业、世界硝化棉制造商协会三家执委之一有望充分受益。①全球弹药需求增长，带动硝化棉需求旺盛。德国军工巨头莱茵金属在2025年4月7日披露新闻，拟收购Hagedorn-NC公司，该公司为民用领域生产工业硝化棉逾百年，在此次收购过程中，其生产的相关部分将转为军事用途，尤其是为155毫米火炮弹药提供推进剂，Hagedorn-NC公司在民用领域的现有客户暂时将继续获得供应，未来几个月，公司计划将生产转为军用级硝化棉，通过此次收购，莱茵金属供应链中的战略短缺问题得以解决。北化股份2025年关联交易预计公告中披露，2025年预计向关联人销售产品8.93亿元，同比增长33%，其中向泸州北方、西安惠安、山西兴安、辽宁庆阳等销售含能硝化棉及其他产品均有不同程度增长。②从全球范围来看，硝化棉总产能从2023年的26.1万吨降至2024年的19.8万吨，产能减少24%，国内硝化棉总产能也出现了大幅下降。2024年5月9日，湖北雪飞化工有限公司硝化棉生产煮洗工段3名工人在煮洗作业过程中，一煮洗锅发生爆炸，造成3人死亡；2025年5月30日，衡水市武邑县建民纤维素有限公司煮洗车间发生爆炸，事故造成5人死亡，2人受伤，另外，北化股份主动关停西安硝化棉生产线，硝化棉产能从5.5万吨/年下降至3万吨/年。③在硝化棉需求旺盛、供给缩减的情况下，硝化棉企业盈利能力得到大幅提升。从中国海关数据来看，2024年中国硝化棉出口4.12亿，单价2.65万/吨，出口单价同比增长12%。2025年1-4月，我国硝化棉出口数量为760万吨，同比增长39%；出口金额为2.50亿元，同比增长86%；平均单价为3.28万/吨，同比增长34%，呈现量价齐升态势。 3、长期来看，军用硝化棉出口、民用硝化棉应用于烟花市场空间广阔。我们认为，在全球弹药需求不断增长态势下，军用硝化棉出口前景广阔，另外，民用硝化棉有望应用于环保烟花，将打开巨大的新市场。公司2020年发表学术论文《室内烟花用硝化纤维素的制备工艺及其性能研究》，2023年已经完成烟花用硝化棉的产业化工艺包设计，推动烟花发射药向无硫、无烟或微烟的环保方向发展。据统计，浏阳现有烟花爆竹生产企业431家，花炮产业2024年实现总产值502.2亿元，国内市场占有率约60%，出口约占全国70%，可见硝化棉代替烟花用黑火药市场空间巨大。 4、防护器材与工业泵业务有望增长。公司防化及环保产业随着国内经济进一步回暖，活性炭及催化剂和环保装备需求将增长；特种工业泵行业总体形势向好，在烟气脱硫、磷化工、海外市场仍然有较为稳定的需求，矿业冶金新市场需求有一定增长。 5、内生与外延发展并重。截至2025年3月31日，公司在手现金12.96亿元，交易性金融资产2.47亿元，公司将积极论证闲置募集资金投向规划，统筹推动三大产业板块协同发展；另外，公司控股股东中国北方化学研究院集团有限公司旗下泸州北方化学工业有限公司、西安北方惠安化学工业有限公司、山西北方兴安化学工业有限公司、辽宁庆阳特种化工有限公司2024年合计营收达78.47亿元，净利润8.9亿元，盈利能力较强。 6、我们预计公司2025-2027年实现营业收入26. 10、32. 12、38.72亿元，实现归母净利润1.37、3.00、4.28亿元，当前股价对应PE分别为58、26、19倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示1、硝化棉全球扩产导致竞争加剧；2、硝化棉市场拓展低于预期；3、公司外延发展低于预期。

事件2025年 1月，公司与单位 A 完成 1份某型惯导装置的合同签订； 2025年 4月，公司与单位 A 完成 2份某型惯导装置的合同签订，上述3份销售合同金额共计 2.41亿元。 点评 1、传统型号项目持续落地。 公司主要产品惯性导航系统主要应用于远程制导弹药，已定型的**51、 **51A、 **51B 和**51C 型惯性导航系统均为相关配套装备的唯一供应商， 2023年公司上级配套单位的部分厂商出现了产能供应短缺，导致惯性导航系统销售数量大幅减少， 2024年订单有所恢复，新签订惯性导航系统订单并完成交付验收，惯性导航系统实现营收 1.02亿元，同比增长 5021%。 2025年 1月和 4月，公司与单位 A 完成 3份某型惯导装置的合同签订，总额为2.41亿元，产品交付时间为 2025年，预计**51系列惯性导航系统的订货合同会陆续签订。 2、新市场开拓稳步推进。 公司持续参与各军兵种新型武器弹药的研发配套工作，新项目新型号逐渐增多。航空领域是公司 2024年的重点发展方向，多个项目进展顺利，某航空项目，配套的某型光纤惯导按总体要求完成了首批产品研制交付并配合总体完成联试验证； 某航空项目，配套的某型电动舵机完成了多批次产品交付并配合总体完成了多次靶试试验；某航空项目，配套的光纤陀螺完成了试样阶段小批量产品研制交付，并首次配合总体完成靶试试验。与此同时，公司在航天、航海和陆用等领域也取得了一些承研承制机会，积极参与总体单位组织的或支撑总体单位参与的竞标择优工作。另外，公司将持续跟踪商业航天、低空经济及机器人等市场需求，进一步扩大民用市场的比重。我们认为，公司新领域拓展有望为公司打开成长空间。 3、 2024年 4月公司通过并购及增资的方式取得了宇讯电子、海为科技的控制权。 宇讯电子所处市场为专业化定向配套军工市场，主要用于地面固定、车载、机载、舰载、弹载等多种武器平台上，主要产品包括射频微波类器件/模块、组件、设备等， 2024年实现营业收入 0.50亿元，净利润-0.02亿元。宇讯电子 2025年度及 2026年度业绩承诺为：经审计的扣除非经常性损益后归属于母公司的净利润应分别不低于 1950、 2750万元。我们认为，在军工行业整体需求恢复的情况下，宇讯电子业绩也有望恢复。 4、我们预计公司 2025-2027年的归母净利润分别为 0.50、 1.49、3.01亿元，同比增长 1212%、 197%、 102%，对应当前股价 PE 分别为71、 24、 12倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示军品竞争加剧；新型弹药配套进展低于预期；民用市场拓展低于预期。

事件2025年1-4月，我国硝化棉出口数量为760万吨，同比增长39%；出口金额为2.50亿元，同比增长86%；平均单价为3.28万/吨，同比增长34%。 点评1、硝化棉业务毛利创新高，业绩拐点已现。2024年，公司实现营业收入19.47亿元，同比下降9.83%，归母净利润-0.28亿元，同比下降150.99%，业绩下滑原因在2024年三季报中描述为专项订货产品退还多付价款所致，子公司山西新华防化2024年亏损1.83亿元。硝化棉业务实现营收7.03亿元，同比下降5.84%，毛利率31.24%，虽因公司主动关停西安产线导致营收下降，但毛利创近年来新高，国外市场实现营收2.62亿元，毛利率达40.16%。公司2025年经营目标为实现营收26亿元，预计同比增长34%，实现利润总额1.4亿元，预计同比增长412%。2025年一季度，公司实现营收4.44亿元，同比增长50%，实现归母净利润0.30亿元，同比增长365%，主要是主要原因是硝化棉产品、防化产品的收入规模增加所致，业绩拐点已现。 2、硝化棉需求增长供给收缩，公司作为全球硝化棉龙头企业、世界硝化棉制造商协会三家执委之一有望充分受益。①全球弹药需求增长，带动硝化棉需求旺盛。德国军工巨头莱茵金属在2025年4月7日披露新闻，拟收购Hagedorn-NC公司，该公司为民用领域生产工业硝化棉逾百年，在此次收购过程中，其生产的相关部分将转为军事用途，尤其是为155毫米火炮弹药提供推进剂，Hagedorn-NC公司在民用领域的现有客户暂时将继续获得供应，未来几个月，公司计划将生产转为军用级硝化棉，通过此次收购，莱茵金属供应链中的战略短缺问题得以解决。北化股份2025年关联交易预计公告中披露，2025年预计向关联人销售产品8.93亿元，同比增长33%，其中向泸州北方、西安惠安、山西兴安、辽宁庆阳等销售含能硝化棉及其他产品均有不同程度增长。②从全球范围来看，硝化棉总产能从2023年的26.1万吨降至2024年的19.8万吨，产能减少24%，国内硝化棉总产能也出现了大幅下降。2024年5月9日，湖北雪飞化工有限公司硝化棉生产煮洗工段3名工人在煮洗作业过程中，一煮洗锅发生爆炸，造成3人死亡；2025年5月30日，衡水市武邑县建民纤维素有限公司煮洗车间发生爆炸，事故造成5人死亡，2人受伤，另外，北化股份主动关停西安硝化棉生产线，硝化棉产能从5.5万吨/年下降至3万吨/年。③在硝化棉需求旺盛、供给缩减的情况下，硝化棉企业盈利能力得到大幅提升。从中国海关数据来看，2024年中国硝化棉出口4.12亿，单价2.65万/吨，出口单价同比增长12%。2025年1-4月，我国硝化棉出口数量为760万吨，同比增长39%；出口金额为2.50亿元，同比增长86%；平均单价为3.28万/吨，同比增长34%，呈现量价齐升态势。 3、长期来看，军用硝化棉出口、民用硝化棉应用于烟花市场空间广阔。我们认为，在全球弹药需求不断增长态势下，军用硝化棉出口前景广阔，另外，民用硝化棉有望应用于环保烟花，将打开巨大的新市场。公司2020年发表学术论文《室内烟花用硝化纤维素的制备工艺及其性能研究》，2023年已经完成烟花用硝化棉的产业化工艺包设计，推动烟花发射药向无硫、无烟或微烟的环保方向发展。据统计，浏阳现有烟花爆竹生产企业431家，花炮产业2024年实现总产值502.2亿元，国内市场占有率约60%，出口约占全国70%，可见硝化棉代替烟花用黑火药市场空间巨大。 4、防护器材与工业泵业务有望增长。公司防化及环保产业随着国内经济进一步回暖，活性炭及催化剂和环保装备需求将增长；特种工业泵行业总体形势向好，在烟气脱硫、磷化工、海外市场仍然有较为稳定的需求，矿业冶金新市场需求有一定增长。 5、内生与外延发展并重。截至2025年3月31日，公司在手现金12.96亿元，交易性金融资产2.47亿元，公司将积极论证闲置募集资金投向规划，统筹推动三大产业板块协同发展；另外，公司控股股东中国北方化学研究院集团有限公司旗下泸州北方化学工业有限公司、西安北方惠安化学工业有限公司、山西北方兴安化学工业有限公司、辽宁庆阳特种化工有限公司2024年合计营收达78.47亿元，净利润8.9亿元，盈利能力较强。 6、我们预计公司2025-2027年实现营业收入26.10、32.12、38.72亿元，实现归母净利润1.37、3.00、4.28亿元，当前股价对应PE分别为53、24、17倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示1、硝化棉全球扩产导致竞争加剧；2、硝化棉市场拓展低于预期；3、公司外延发展低于预期。

事件近日，陕西华达发布2024年年报及2025年一季报。2024年，公司实现营业收入6.30亿元，同比下降26%，实现归母净利润0.47亿元，同比下降41%。2025年一季度，公司实现营业收入0.86亿元，同比下降53%，归母净利润-0.18亿元，同比下降283%。 点评1、2024年与2025Q1业绩承压。公司主营业务为电连接器及互连产品的研发、生产和销售，是国内研制和生产电连接器的大型骨干企业、国家军用射频同轴连接器核心企业、中国电子元件行业协会电接插元件分会的副理事长单位，在军用射频同轴连接器及电缆组件领域处于国内领先地位。2024年，公司实现营业收入6.30亿元，同比下降26%，主要是受市场环境影响，部分军工项目暂停、暂缓，军工订货下降导致收入下滑；实现归母净利润0.47亿元，同比下降41%，主要是公司订货及回款均出现波动，毛利率水平较上年同期略有下降。2025Q1，公司实现营业收入0.86亿元，同比下降53%，归母净利润为-0.18亿元，同比下降283%，业绩承压。 2、3月以来，防务领域行业需求逐步呈现出积极回暖态势。目前，公司已全面部署订单保障交付工作，主要通过优化订单排产、募投项目产线建设、提高工序自动化水平等方面加快交付节奏，提高交付保障能力，以满足当前市场需求，公司业绩拐点有望到来。 3、商业航天前景广阔。公司紧跟国家重点战略部署，在航空航天、武器装备、通讯等领域继续深度布局，特别是星网、G60等国家重点项目，积极发挥公司在行业上的优势地位。随着国内商业航天的蓬勃发展，公司产品在商业航天领域前景广阔。 4、我们预计公司2025-2027年的归母净利润分别为0.81、1.23、1.66亿元，同比增长74%、52%、35%，对应当前股价PE分别为72、47、35倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示1、市场竞争加剧；2、产品价格下降；3、商业航天发展不及预期等。

事件近日，西测测试发布2024年年报及2025年一季报。2024年，公司实现营业收入3.89亿元，同比增加34%，实现归母净利润-1.58亿元，同比减少206%。2025年一季度，公司实现营业收入7688.15万元，同比减少30%，归母净利润-1995.4万元，同比增加45%。 点评1、2024年，公司实现营业收入3.89亿元，同比增加34%，实现归母净利润-1.58亿元，同比减少206%，主要是由于公司电装业务战略性聚焦高可靠性领域，特别是军工业务大量处于试产和验场阶段，产能利用率仍然较低；引入高级管理人才用人成本上升；以及对固定资产及在建工程计提减值损失。2025年一季度，公司实现营业收入7688.15万元，同比减少30%，归母净利润-1995.4万元，减亏1602.92万元。 2、布局商业航天、商飞相关民机检测业务，前景广阔。2024年，公司按照既定的战略方向持续发力，公司环境可靠性实验服务能力大幅提升，特别是面向商业航天方面的热真空等实验能力、卫星载荷试验服务能力快速提升，发展势头良好；同时，公司大幅增加电磁兼容性试验服务能力建设，引进先进设备；电装业务生产效率逐步提升，继续以航空航天客户为核心方向，正在落地部分批产任务，随着设备利用率的提高，业绩将不断改善。公司持续加强在商用飞机方面的布局，取得了中国商用飞机有限责任公司的试验资格证书，并与为商飞配套的众多服务商建立了良好的合作关系，公司在民机检测领域的品牌优势进一步提升。 3、实验室全国布局初步完成，业绩有望改善。公司按照确定的全国布局的战略，加大在西安、成都、北京、武汉等地的实验室建设力度，业务区域基本完成西北、西南、华北、华中的初步布局，将有利于公司做大做强的目标实现，市场拓展服务能力进一步提升。 4、我们预计公司2025-2027年的归母净利润分别为0.09、0.54、1.23亿元，同比增长106%、477%、125%，对应当前股价PE分别为326、56、25倍，维持“增持”评级。 风险提示1、市场拓展不及预期；2、下游需求不及预期；3、研发进展不及预期。

事件3月31日，航材股份发布2024年年报。2024年，公司实现营收29.32亿元，同比增长5%，实现归母净利润5.81亿元，同比增长1%。4月30日，航材股份发布2025年一季报。2025Q1，公司实现营收6.53亿元，同比减少4%，实现归母净利润1.35亿元，同比减少9%。 点评1、2024年，公司对主要客户销售收入实现较快增长。2024年，公司对航空工业系统内客户销售收入11.55亿元，同比增长9%，对中国航发系统内客户销售收入9.76亿元，同比增长16%，对航天科工系统内客户销售收入0.99亿元，同比增长29%。公司实现营收29.32亿元，同比增长5%，实现归母净利润5.81亿元，同比增长1%，业绩增长稳健。分产品看，基础材料收入12.19亿元，同比减少8%；航空成品件收入13.51亿元，同比增长9%；非航空成品件收入1.80亿元，同比增长45%；加工服务收入1.59亿元，同比增长97%。 2、毛利率有所下降，费用控制良好。2024年，公司销售毛利率29.64%，同比下降1.91pcts，主要由于产品结构变化。2025Q1，公司销售毛利率29.51%。费用率方面，2024年，公司四费费率9.26%，同比提高0.34pcts，主要由于研发费用率同比提高0.98pcts为8.26%；公司销售、管理、财务费用率分别为0.55%、2.69%、-2.23%，分别同比+0.02pcts、-0.24pcts、-0.44pcts。 3、加大国际市场开拓，紧抓民机、低空经济等领域市场机遇。 2024年，公司加大国际市场开拓，与国外某客户签订了长期框架合同，合同期限自2025年至2030年，预计累计合同金额折合人民币约21亿元。公司紧抓民机市场机遇，积极主动对接下游各单位，提前启动各研制任务，多款产品通过适航认证；聚焦低空经济领域，与沃飞开展合作，拓展低空飞行器透明件市场。 4、2025年经营目标稳健增长。根据公司2025年度财务预算，2025年，公司预计营业收入29.90-32.20亿元，同比增长2%-10%；预计净利润5.90-6.40亿元，同比增长2%-10%。 5、我们预计公司2025-2027年的归母净利润分别为6.38、7.39、8.67亿元，对应当前股价PE分别为38、33、28倍，维持“买入”评级。 风险提示军品市场需求不及预期；民品市场拓展不及预期；产品或原材料价格波动超出预期等。

事件近日，晶品特装发布2024年年报。2024年，公司实现营业收入1.64亿元，同比减少27%，实现归母净利润-0.57亿元，同比减少287%。 点评1、2024年，公司实现营业收入1.64亿元，同比减少27%，实现归母净利润-0.57亿元，同比减少287%。受客户总体单位合同签订进度、技术状态等因素影响，部分已明确的需求因合同签订时间较晚，未能及时确认收入，导致公司国防军工销售收入同比下降45%至1亿元，进而影响公司整体业绩。民用销售收入实现0.62亿元，同比增加71%，公司民用领域拓展初见成效。 2、深度融合人工智能，军用机器人应用前景广阔。2024年，公司军用机器人产品实现收入0.40亿元，同比减少52%，毛利率减少5.46个百分点至31.34%。针对智能化、无人化作战的迫切需求，公司深度融合人工智能等先进技术，研发智能作战机器人，该类装备将作为未来无人化作战的骨干力量，应用前景广阔。除此之外，公司前瞻未来技术和产业发展方向，依托“超人脑”技术发展战略，研究军用机器人模型构建、具身智能模型仿真训练平台以及多模态大模型端侧高效部署等所涉及的系列关键技术，为公司相关军用机器人产品开发提供技术支撑，并可为足式机器人等其他智能化产品研发赋能，助力行业发展。 3、一季度收入同比高增、利润减亏，在手订单有望支撑全年业绩。2025Q1，公司实现营收2641万元，同比增加213%，归母净利润-358万元，减亏571万元。截至一季度末，公司在手订单及备产通知约3.30亿元（含税），现金流充足，有望较好支撑全年业绩。 4、看好军贸业务拓展发力。2024年6月公司与保利科技签署了战略合作协议，双方将在智能化装备外贸领域展开合作，为公司拓展外贸市场提供了强力支撑。 5、我们预计公司2025-2027年的归母净利润分别为0.62、1.06、1.71亿元，同比增长209%、71%、60%，对应当前股价PE分别为90、53、33倍，维持“增持”评级。 风险提示1、军品恢复不及预期；2、军贸拓展不及预期；3、研发进展不及预期。

事件4月22日，西部超导发布2024年年报和2025年一季报。2024年，公司实现营收46.12亿元，同比增长11%，实现归母净利润8.01亿元，同比增长6%；2025Q1，公司实现营收10.74亿元，同比增长35%，实现归母净利润1.70亿元，同比增长54%。 点评1、超导产品需求持续放量、钛合金需求同比向好，2024年公司业绩稳步增长。2024年，公司实现营收46.12亿元，同比增长11%。 分产品看，钛合金收入27.52亿元，同比增长9.87%，超导产品收入13.04亿元，同比增长32.41%，高温合金收入3.27亿元，同比减少31.02%。2025Q1，公司业绩恢复性高增长，实现营收10.74亿元，同比增长35%，实现归母净利润1.70亿元，同比增长54%。 2、毛利率同比提升，费用控制良好。2024年，公司销售毛利率33.55%，同比提高1.68pcts。分产品看，钛合金产品毛利率38.67%，同比提高4.26pcts，超导产品毛利率30.22%，同比降低4.17pcts，高温合金毛利率22.25%，同比提高6.39pcts。2025Q1，公司销售毛利率35.29%。费用率方面，2024年，公司销售、管理、研发、财务费用率分别为0.61%、4.22%、7.61%和0.79%，分别同比-0.13pcts、0.45pcts、-0.31pcts和-0.33pcts，四费费率13.23%，同比降低1.22pcts。 3、超导产品供货优势显著，受益于医疗、可控核聚变以及磁控直拉单晶硅等领域需求增长。医疗领域，公司已成功取得GE、SIEMENS、飞利浦、上海联影、宁波健信、上海辰光等国内外主要MRI设备生产商的NbTi超导线材批量供货订单；可控核聚变领域，公司圆满完成ITER项目低温超导线材的供应任务，完成国内核聚变CRAFT项目超导线材交付任务，并开始为BEST聚变项目批量供货；磁控直拉单晶硅方面，2024年，公司300mm磁控直拉电子级单晶硅用超导磁体首次实现年交付超百台。公司低温超导产品供货优势显著，有望充分受益于市场需求增长，此外，公司高温超导材料工程化制备技术取得显著进展，综合性能达到新型超导储能、超导磁共振成像仪等应用要求。 4、公司钛合金产品在航空领域市场主导地位稳固，向直升机、无人机、商用飞机等多领域推广应用。公司生产的航空钛合金棒材获评国家工业和信息化部颁发的“制造业单项冠军企业”证书，公司钛合金产品在航空领域市场主导地位稳固。2024年，公司高端钛材在直升机、无人机、商用飞机、商用航空发动机、燃气轮机、兵器等方面的推广应用取得了显著进展，获得了多个型号的供货资格，为公司扩大产品应用领域和新市场奠定了良好基础。公司已开发出多个牌号钛合金循环利用全套熔炼技术，钛合金循环利用处理线和丝棒材连轧线建设顺利。 5、高温合金生产能力提升，建成高温合金返回料处理线。2024年，公司高温合金二期熔炼生产线建成投产，此外，公司自主设计建成高温合金返回料处理线，突破了高温合金返回料处理技术，多个主要牌号通过“两机”、航天型号等用户产品认证，行业地位进一步提升。 6、我们预计公司2025-2027年的归母净利润分别为10.07、12.30和14.27亿元，对应当前股价PE分别为32、26、22倍，维持“买入”评级。 风险提示公司产品需求及市场拓展不及预期；产品降价超出市场预期；原材料涨价超出市场预期等。

事件4月24日，佳力奇发布2024年年报和2025年一季报。2024年，公司实现营收6.27亿元，同比增长35%，实现归母净利润1.00亿元，同比减少2%；2025Q1，公司实现营收1.82亿元，同比增长70%，实现归母净利润0.11亿元，同比减少56%。 点评1、交付能力显著提升，收入规模创新高。2024年，公司积极应对内外部诸多不利因素影响，开展多轮阶段性攻坚战，产能利用率、质量合格率、交付准时率提升明显，生产效率和交付能力显著提高。 在产品端，公司持续在航空领域深耕细作，实现多个新项目转产落地，重点型号管道项目顺利转产、多款主战型号机翼大壁板合格交付。 2024年，公司实现营收6.27亿元，同比增长35%，实现归母净利润1.00亿元，同比减少2%，公司收入规模创新高。2025Q1，公司实现营收1.82亿元，同比增长70%，实现归母净利润0.11亿元，同比减少56%。 2、受主机厂采购定价政策调整等影响毛利率有所下降，费用控制良好。受主要军用飞机主机厂采购定价政策调整以及新项目转产规模效应未充分体现等影响，2024年公司销售毛利率28.30%，同比降低4.51pcts，2025Q1公司销售毛利率20.62%。公司费用控制良好，2024年，公司销售、管理、研发和财务费用率分别为1.68%、4.57%、5.45%和-0.39%，分别同比-0.24pcts、-1.31pcts、-1.71pcts和+0.49pcts，四费费率11.31%，同比降低2.77pcts。 3、产能储备充足，多方向开拓市场。公司提前布局，产能和人员储备充足。在产能配备层面，公司近期新增1台大型热压罐和数台自动铺丝铺带机，同时大型龙门式超声扫描检测系统投入使用；人员配备层面，去年下半年以来，人员规模不断扩充，由2024年初600人左右增加到目前900人左右，人员储备充足。公司向多方向开拓市场，完成了民机、航天、低空经济等领域多家客户的深入对接、供应商准入及项目转产落地工作，为公司第二增长曲线注入活力。 4、我们预计公司2025-2027年归母净利润为1.26亿元、1.59亿元和2.01亿元，对应当前股价PE为35、28、22倍，维持“增持”评级。 风险提示公司产品最终定价与暂定价产生较大出入；军品需求不及预期；民航、低空等市场拓展不及预期；产品降价超出市场预期等。

事件近日，光电股份发布2024年年报。2024年，公司实现营业收入12.97亿元，同比减少41%，实现归母净利润-2.06亿元，同比减少398%。 点评1、防务类产品收入下降是2024年亏损的主要原因，新华光营收利润双增长。受下游客户计划推后影响，精确制导类产品部分合同和订货需求推后履行，未能形成收入，导致防务产品收入大幅下降67%至5.26亿元，毛利率下降12.56个百分点至4.06%。光电材料与器件业务收入达7.42亿元，同比增长29%，毛利率下降2.75个百分点至12.29%，子公司新华光实现净利润909万元，同比增长47%。 2、产品线不断拓展，开辟四足/人形机器人等平台应用。公司2024年开展了四足无人平台双光模块研制，研制的双目相机搭载于多型装备中，并在2024年度的珠海航展随总体亮相；开展了人形机器人头部模组研制工作，产品装备于某型机器人系列平台，于2024年完成首批交付，正在进行新一轮研制。目前该类项目还在研发布局阶段，后续有望产业化，成为公司新的业绩增长点。 3、公司2025年经营计划为实现营业收入25亿元，其中防务业务16.85亿元，光电材料与元器件8.15亿元，预计2025年将实现扭亏为盈。2025Q1，公司实现营收3.06亿元，同比增长33%，实现归母净利润0.01亿元，同比增长110%，业绩拐点已现。 4、拟定增不超过10.2亿，投向高性能光学材料及先进元件项目、精确制导产品数字化研发制造能力建设项目以及补流。其中，高性能光学材料及先进元件项目旨在高性能光学材料和先进元件生产线改造和扩能建设，拟通过改扩建生产线形成年产高性能光学玻璃材料1560吨、非球面精密模压件3600万件、红外镜头400万只的生产能力，相关产品将应用于智能驾驶等领域。随着“智驾平权”时代到来，智能驾驶相关镜片产品空间广阔。4月15日，公司关于向特定对象发行股票申请获得上海证券交易所审核通过。 5、2025年2月6日，兵器工业集团与兵器装备集团举行工作会谈，双方一致认为，兵器两集团同根同源，面向未来，要相互欣赏、相互成就、相互拥抱，围绕一个共同使命，建立一个工作计划，形成一套工作机制，组建一个工作团队，开启战略合作新局面。我们认为，随着两集团合作的深入，光电股份作为上市平台可承接的资产将更加丰富。 6、我们预计公司2025-2027年的归母净利润分别为0.74、1.53、2.52亿元，同比增长136%、106%、65%，对应当前股价PE分别为100、49、29倍，给予“买入”评级。 风险提示1、军品恢复不及预期；2、民品竞争压力大导致盈利能力下降；3、未来资本运作具有不确定性。

事件4月 24日， 振华科技发布 2024年年报和 2025年一季报。 2024年，公司实现营收 52.19亿元，同比减少 33%，实现归母净利润 9.70亿元，同比减少 64%； 2025Q1，公司实现营收 9.08亿元，同比减少10%，实现归母净利润 0.59亿元，同比减少 43%。 点评 1、 需求节奏影响以及单价下调， 2024年和 2025Q1公司业绩承压。 2024年，随着新型电子集中采购、单价下调、门槛降低等国家与行业政策的逐步深化落实，以及受装备采购节奏调整等因素影响，公司 2024年和 2025Q1业绩承压。 2024年，公司实现营收 52.19亿元，同比减少 33%，实现归母净利润 9.70亿元，同比减少 64%。 子公司中，振华永光收入 12.42亿元，同比减少 38%，净利润 5.02亿元，同比减少 49%； 振华云科收入 6.63亿元，同比减少 39%，净利润 1.59亿元，同比减少 68%； 振华富收入 5.47亿元，同比减少 32%，净利润 1.25亿元，同比减少 66%。 2025Q1，公司实现营收 9.08亿元，同比减少 10%，实现归母净利润 0.59亿元，同比减少 43%。 2、 营收规模下降和产品降价影响盈利能力。 2024年和 2025Q1，公司营收规模下降以及产品单价下调影响盈利能力， 2024年，公司销售毛利率 49.70%，同比下降 9.65pcts； 2025Q1，公司销售毛利率42.49%，同比下降 5.07pcts。 费用率方面， 2024年，公司销售、 管理、研发、财务费用率分别为 5.72%、 13.87%、 6.89%和 0.19%，分别同比+1.77pcts、 +4.73pcts、 +1.23pcts 和-0.25pcts。 3、 前瞻性指标向好， 2025年财务预算实现营业收入 57亿元，利润总额 11.45亿元。 2024年末，公司存货 22.43亿元，同比增长 7%，主要由于为满足订单交付要求，在产品和库存商品同比增加。 2024年末，公司存货中在产品 6.61亿元，同比增长 14%； 库存商品 3.64亿元，同比增长 20%。 2025Q1末，公司存货 23.89亿元，较 2024年末增长 7%；公司合同负债 0.30亿元，较 2024年末增长 38%。 4月 24日，公司披露 2025年度财务预算报告， 根据公司 2024年度财务决算情况以及 2025年经营计划， 公司 2025年度预计营业收入 57亿元，利润总额 11.45亿元，分别较 2024年完成额增长 9%和 3%。 4、我们预计公司 2025-2027年的归母净利润分别为 11.41、14.46、 17.50亿元，对应当前股价 PE 分别为 26、 20、 17倍，维持“买入”评级。

事件近日， 国科军工发布 2024年年报。 2024年，公司实现营业收入12.04亿元，同比增长 16%，实现归母净利润 1.99亿元，同比增长41%。 点评 1、 2024年，公司实现营业收入 12.04亿元，同比增长 16%，实现归母净利润 1.99亿元，同比增长 41%。 2024年， 弹药装备板块保持稳定增长， 导弹（火箭）固体发动机动力模块实现快速增长， 驱动公司军用产品营收增长 17%，至 11.67亿；公司实现归母净利润 1.99亿，同比增长 41%，保持较快增长。 2、 弹药业务向中口径、火箭弹突破，军贸领域取得新进展。 公司在弹药装备领域深耕多年，是国内小口径弹药的主要科研生产单位之一。 公司在小口径防空反导弹药方面具备国内先进水平， 在中口径弹药业务拓展方面打开新局面， 正在开展系列智能弹药装备研制，公司弹药装备由常规弹药向智能化、信息化弹药转型。 2025年 1月，公司披露 7.39亿合同，奠定了 2025年弹药业务增长的基础。 3、 公司导弹（火箭）固体发动机动力模块板块实现了快速增长。2024年公司积极参与军方武器装备型号项目的竞标与研发，凭借先进的技术和优质的产品，获得了更多项目订单，实现了产品交付量的大幅增长，相关子公司航天经纬实现营收 3.76亿，同比增长 72%，实现净利润 1.12亿，同比增长 90%。 4、 2024年 12月，公司完成股权激励授予。公司此次激励计划考核年度为 2025年-2027年三个会计年度，业绩考核要求为，以 2023年扣非归母净利润为基数， 2025-2027年扣非归母净利润年复合增长率应不低于 15%，且不低于对标企业 75分位水平或同行业平均值。股权激励授予绑定了员工与股东利益，同时彰显了公司发展信心。 5、我们预计公司 2025-2027年的归母净利润分别为 2.47、 3.31、4.27亿元， 同比增长 24%、 34%、 29%， 对应当前股价 PE 分别为 38、28、 22倍，维持“买入”评级。 风险提示导弹下游需求不及预期；固体发动机和弹药行业竞争恶化；装备采购价格变动等。

事件4月 9日， 天秦装备发布 2024年年报。 2024年，公司实现营业收入 2.31亿元，同比增长 49%； 实现归母净利润 0.42亿元， 同比增长 29%。 点评 1、 受益于弹药产业高景气，公司业绩实现较快增长。 公司系装备防护领域的核心供应商， 主要产品包括以高分子复合材料及金属材料制成的弹药防护装备及装备零部件，公司产品已被广泛应用于已列装及在研的大、中、小口径炮弹、常规枪械弹药及特种新型装备等领域。 公司专用防护装置产品属于消耗品，一次性使用。 2024年，公司实现营业收入 2.31亿元，同比增长 49%，其中专用防护装置实现营收2.06亿元，同比增长 37%，装备零部件实现营业收入 0.24亿元，同比增长 743%； 整体毛利率为 35.40%，比去年同期下降 2.97个百分点； 实现归母净利润 0.42亿元，同比增长 29%， 利润增速低于营收增速，主要是由于 2024年公司首次授予限制性股票增加当年摊销费用1653万元，若不考虑该因素，公司归母净利润应为 0.58亿元，同比增长 81%。 公司近年来经营性净现金流一直大于净利润， 2024年实现经营性净现金流 0.76亿，公司在手现金与交易性金融资产合计为4.65亿元，另外部分货款在 2025年 1、 2月份收回，在手资金充裕。 2、 从弹药向导弹领域扩张， 打开成长空间。 公司正在研发多型导弹防护箱体、 储运发一体式导弹发射筒体、大型火箭舱体金属包装箱， 防护装备从弹药拓展至价值量更大的导弹、火箭等领域，其中多数项目已完成样机研制， 1型储运发一体式导弹发射筒体已完成首批供货，为公司提供了新的业绩增长点。 我们认为，导弹市场空间要远大于弹药，进军导弹领域为公司成长提供了长期驱动力。 3、 围绕弹药产业链横纵双向延伸。 公司已成立全资子公司诚达科技及控股子公司秦晖新材， 满足高分子材料持续增长的采购需求，极大降低公司核心原材料的采购成本； 为进一步满足公司战略规划及业务需要， 提升公司在新材料、装备智能化、信息化等方面的研发创新能力和市场竞争力，公司已成立全资子公司北京天秦，进一步整合京津冀三地资源和产业链，形成更加完善的产业结构和业务体系，继续在专用防护装置及装备零部件等领域深耕，并筹建面向新材料、 装备智能化、信息化、无人化等领域的研发中心，丰富产品种类、推动性能升级，提升公司整体竞争力。 4、 受益于弹药放量、向导弹领域拓展以及业务不断延伸，公司业绩有望保持较快增长。 我们预计公司 2025-2027年归母净利润为0.85、 1.46和 2.05亿元， 同比增长 104%、 72%、 40%，当前股价对应PE 为 36、 21和 15倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示弹药放量不及预期； 业务拓展低于预期； 行业竞争加剧等。

投资要点观想科技成立于2009年，立足国防装备自身信息化、装备管理信息化领域，以自主可控新一代信息技术在军工行业的应用为核心业务。结合AI技术发展前景，公司向智能装备和人工智能方面转型升级，并基于已有的军工行业经验及技术积累拓展民用市场，已在智慧教育、智慧工地、智慧安防、智慧应急、智慧警务等领域实现产业技术及市场突破。 智能装备业务基于“软件定义硬件”技术路线，契合“低成本、可持续”发展趋势成长空间广阔。软件算法升级一方面可以有效提升装备性能，另一方面可以降低硬件依赖进而降低装备成本。公司坚持“软件定义硬件、通用技术专用化”技术路线，形成了智慧大脑、载荷单元、动力单元、装备平台等系列产品，有效降低费效比，形成装备低成本研发量产。公司智能装备契合武器装备“低成本、可持续”发展趋势，竞争优势带来广阔成长空间。2024年12月，公司公告与客户B签订了《载荷（观想）订购合同》，总金额7150万元，体现了公司智能装备的优效费比研制、生产及交付能力。 多方向布局AI领域，打造专业化边缘AI能力。公司AI技术着力于以软硬件结合的方式打造专业的边缘AI能力，深度结合军事知识构建专用领域模型，赋能无人装备和边缘算力设备，实现态势感知、路径规划、敌我识别、智能辅助等功能。国防信息化建设是推动国防现代化全方位转型升级,实现国防军事从传统人力规模型向质量效能型和科技密集型转变的主要推动力量，2024年信息支援部队成立体现了信息化的重要性。公司使用AI技术赋能国防信息化，业务前景可期。2025年3月，公司公告，公司和北京邮电大学、数据通信科学技术研究所联合体与某单位签署《某项目典型课题试验研究和试验条件建设项目合同》，总金额1.51亿元，公司承担部分合同工作量，合计4904万元，主要职责包括数字孪生试验平台、数据应用模型、***信息多模态挖掘、*****目标智能识别等试验条件建设及课题研究。此外，公司拓展民用领域AI相关业务，2024年11月，公司公告与雅安数字经济运营有限公司签署了《雅安经济技术开发区数据赋能基础设施建设项目（智算基础平台及配套设备）采购合同》，总金额9416万元。 装备全寿命周期管理经验积累丰富，向民用领域拓展打开市场空间。装备全寿命周期管理系统是公司核心业务，之前客户主要为军队、军工集团、科研院所等单位。故障预测与健康管理（PHM）是未来智能装备系统保障维护的重要发展方向，公司立足在军工领域积累的丰富经验拓展民用市场，公司是“四川省智能装备健康管理工程技术研究中心”，由公司参与起草的《塔式起重机再制造技术规范》于2024年5月由中国安全产业协会发布。2025年1月，公司公告中标中交二航局特种设备监控系统框架协议集采，体现公司成功打开PHM业务的民用市场空间。2024年业绩扭亏为盈，智能装备和AI贡献新业绩增长点。2024年，公司预计实现归母净利润648万元-754万元，同比扭亏为盈。受益于AI产业及技术革新趋势推动，公司在AI赋能国防信息化及低成本智能装备领域的布局和业务拓展取得突破性进展，贡献了新的业绩增长点。技术创新与产业升级不仅为公司带来了短期的业绩提升，更为公司持续性发展筑牢根基。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为0.07亿元、0.95亿元、1.44亿元，对应当前股价PE估值为511、38、25倍，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示客户需求不及预期；市场竞争加剧；客户对新技术、新产品接受度不及预期等。

事件4月1日，应流股份发布2024年年报。2024年，公司实现营业收入25.13亿元，同比增长4%，实现归母净利润2.86亿元，同比减少6%，实现扣非归母净利润2.77亿元，同比减少1%。 点评1、营收稳步增长，燃机产品接单增幅103%。2024年，公司营收25.13亿元，同比增长4%，其中，高温合金产品及精密铸钢件产品收入14.69亿元，同比增长7%，核电及其他中大型铸钢件产品收入6.42亿元，同比减少5%，新型材料与装备收入2.33亿元，同比增长4%，其他业务收入0.85亿元，同比增长41%。公司“两机”业务全球化进程进入新阶段，公司2024年燃气轮机产品接单增幅103%，在手“两机”订单超过12亿元。 2、毛利率同比降低1.93pcts，费用控制良好，合同负债大幅增长。2024年，公司销售毛利率34.24%，同比降低1.93pcts，四费费率26.45%，同比提高0.50pcts，主要由于财务费用率同比提高0.58pcts。截至2024年末，公司合同负债1.82亿元，同比增长118%，反映下游需求旺盛。 3、拟发行可转债募集资金新建产能，奠定公司长期发展基础。4月1日，公司公告“关于公司向不特定对象发行可转换公司债券预案（修订稿）”，公司拟发行可转债募集资金不超过15亿元，用于叶片机匣加工涂层项目、先进核能材料及关键零部件智能化升级项目、补充流动资金及偿还银行贷款。“叶片机匣加工涂层项目”为公司现有产品深加工工序的延伸，项目建成公司将形成完整的叶片、机匣生产、加工及涂层生产链，提高产品附加值、提升公司市场竞争力；“先进核能材料及关键零部件智能化升级项目”将引进自动化生产线和智能制造系统，大幅提升生产效率和效能，提高生产能力，保障公司在先进核能材料及关键零部件领域的核心竞争力。 4、紧抓低空发展机遇，有望受益于国内低空产业发展。发动机方面，公司积极开展YLWZ-190发动机各项性能优化改进工作；完成YLWZ-300发动机整机装配与试车验证，中标某专项课题并实现了产品交付；与北京理工大学合肥无人智能装备研究院开展战略合作，为陆空多域平台、长航时重载eVTOL、STOL和UAM等平台提供高效率、高功重比混合动力系统；与翊飞航空签署战略合作协议，为ES1000大型无人机提供涡轮混合动力系统解决方案。无人直升机整机方面，起飞重量600公斤无人直升机完成海洋和高原环境任务演练并获专业用户认可；起飞重量1100公斤无人直升机完成工程样机并进行了首飞实验。此外，2025年3月，公司子公司负责运营的六安金安机场取得了通用机场使用许可证，成为安徽省第三家取证的A1类通航机场。5、我们预计公司2025-2027年的归母净利润分别为4.15、5.81、7.89亿元，对应当前股价PE分别为27、19、14倍，维持“增持”评级。 风险提示国内燃气轮机和核电行业发展不及预期；发动机、直升机等整机产品发展不及预期；出口贸易及汇率波动风险等。