事件：公司8月25日发布2023年中报，1H23实现营收14.6亿元，YoY+28.4%；归母净利润1.54亿元，YoY+23.7%；扣非归母净利润1.46亿元，YoY+23.9%。业绩符合市场预期。我们综合点评如下：2Q23业绩同比增长49%；盈利能力有所提升。1）单季度看，2Q23营收8.4亿元，YoY+36.4%；归母净利润0.94亿元，YoY+48.7%；扣非归母净利润0.91亿元，YoY+51.0%。2）盈利能力方面，1H23毛利率同比提升0.9ppt至28.7%；净利率同比提升1.4ppt至12.7%。2Q23毛利率同比提升2.0ppt至28.8%；净利率同比提升3.0ppt至13.3%，盈利能力有所提升。 铸造高温合金快速增长；新力通经营情况持续向好。分产品看，铸造高温合金增速最快，1）铸造高温合金制品收入9.0亿元，YoY+49.1%，营收占比同比提升8.6ppt至61.5%；毛利率同比提升4.5ppt至28.2%。2）变形高温合金制品营收3.5亿元，YoY-1.4%，营收占比同比下降7.3ppt至24.1%；毛利率同比下降4.1ppt至16.5%。3）新型高温合金制品营收2.0亿元，YoY+20.2%，营收占比同比下降0.9ppt至13.4%；毛利率同比下降1.4ppt至54.3%。子公司中，新力通经营持续向好，1H23实现营收4.6亿元，YoY+96.4%，净利润0.6亿元，较去年同期-0.2亿元大幅改善；环比来看，2H22新力通实现营收6.3亿元，实现净利润0.76亿元，净利率为12.1%，1H23新力通净利率环比提升0.8ppt至12.8%。钢研德凯稳健增长，1H23实现营收5.0亿元，YoY+21.7%；净利润0.6亿元，YoY+1.6%。 持续加大研发投入；存货&合同负债或反映下游高景气。1H23期间费用率同比减少0.8ppt至12.9%，其中：管理费用率同比减少0.2ppt至6.9%；研发费用同比增加21.3%至0.6亿元，研发费用率同比减少0.2ppt至4.1%；销售费用率同比减少0.1ppt至1.1%；财务费用率同比减少0.2ppt至0.8%。截至1H23末，公司：1）应收账款及票据21.8亿元，较1Q23末减少4.1%；2）存货15.4亿元，较1Q23末增加17.7%；3）合同负债2.8亿元，较1Q23末增加17.7%，存货、合同负债增长或反映下游高景气；4）1H23经营活动净现金流为-1.86亿元，去年同期为-1.95亿元。 投资建议：公司是我国高温合金制品行业龙头，背靠钢研院保持技术领先性，积极向产业链下游布局拓展航空部件业务，有望充分受益于“十四五”期间航空发动机及燃气轮机高景气，我们持续看好公司发展。我们预计公司2023～2025年归母净利润为4.6亿元、6.1亿元和8.2亿元，对应PE为41x/30x/23x。考虑到下游持续高景气及在研和小批型号陆续批产放量，维持“推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期；产品批产进度不及预期等。

事件：公司发布 2023年中报，23H1收入 14.65亿元（+28.36%），归母净利 1.54亿元（+23.68%）。 中报业绩略超市场预期，新力通增长强劲。分业务看：1）铸造合金板块收入 9.00亿元（+49.13%），毛利率 28.18%（+4.45pct）。其中子公司河北德凯收入 5.05亿元（+21.71%），净利 0.64亿元（+1.60%）；子公司新力通收入 4.61亿元（+96.53%），净利 0.59亿元（扭亏为盈）。2）变形合金板块收入 3.53亿元（-1.42%），毛利率 16.49%（-4.07pct）。3）新型合金板块收入 1.96亿元（+54.34%），毛利率 54.34%（-1.43%）。23H1军品增速较往年略有放缓，可能是季度交付节奏波动所致；毛利率略降，可能与原材料成本上升有关。23H1民品业务延续 22H2强劲增长态势，新产能释放、市场拓展及盈利能力均获提升。上半年公司综合毛利率提升 0.87pct 至 28.68%，预期下半年随着军品销售回升、成本压力缓解，毛利率有望继续回升。 二季度环比改善明显，费用控制稳步向好。23Q2公司收入 8.44亿元（同比+36.36%，环比+35.85%），毛利率实现连续第 4个季度回升，净利 0.94亿元（同比+48.71%，环比+56.72%）。上半年公司期间费用率 12.88%（-0.76pct），为连续第 3年下降，说明在经营规模持续扩大的同时，公司管理能力也在不断提升。 存货及在建工程增长明显，产业基地布局顺利推进。公司期末存货 15.40亿元，较期增长 46.42%，其中原材料、在产品、库存商品、发出商品分别为 2.58、6.06、4.30、2.28亿元，同比分别增长 100%、41%、38%、26%。期末在建工程 1.95亿元，较期初增长 82.16%，主要为公司固定资产投资所致，其中包括德凯平度新材料基地（进度 95%）、西安叶片与结构件基地、德阳锻造一期（进度 90%）、沈抚盘轴加工一期（进度 100%）等项目。 考虑到原材料成本波动及报告期军民品销售趋势变化，调整公司 23～25年归母净利为 5.00、6.88、9.32亿元（原为 5.31、7.46、10.32亿元），根据可比公司 23年 40倍市盈率，给予目标价 25.6元，维持买入评级。 风险提示 交付确认低于预期；政府补贴低于预期；产品价格下降风险

事件： 2023年 8月 25日，公司发布 2023年半年报。2023年上半年公司实现营收14.65亿元，同比增长 28.36%；实现归母净利润 1.54亿元，同比增长 23.68%，业绩稳步增长；扣非归母净利润 1.46亿元，同比增长 23.94%。23年第二季度实现收入 8.44亿元，同比增长 36.35%，实现归母净利润 0.94亿元，同比增长 46.88%。 铸造合金业务增长显著，部分产品毛利率小幅下降23年上半年，公司扩大销售规模，铸造合金产品实现收入 9.00亿元，同比增长 49.13%，毛利率为 28.18%，较同期上升 4.45pct，变形合金产品实现收入 3.53亿元，同比下降 1.42%，毛利率为 16.49%，较同期下降 4.07pct，新型合金产品实现收入 1.96亿元，同比增长 20.16%，毛利率小幅下降，较同期减少 1.43pct。公司积极推进产线建设，截止报告期末“德凯平度新材料产业基地”项目已完成 95%，“德阳锻造一期”项目已完成 90%，“沈抚新区盘轴加工车间一期项目”已完成建设，预计产能释放将进一步提升公司业绩。 持续加大研发力度，在手订单有所增加公司拥有雄厚的技术储备和较强的综合技术研发实力，专注航空发动机、燃气轮机，产品涵盖压气机、燃烧室、涡轮及尾喷口系统所有高温部件及附件部分铝、镁、钛精密铸件，23年上半年公司研发投入 1.06亿元，同比增长 74.29%。公司持续扩大销售规模，在手订单有所增加，截止报告期末公司合同负债为 2.79亿元，较上年末增加 1.47亿元。 盈利预测、估值与评级我们预计公司 2023-2025年营业收入分别为 35.50/46.69/59.55亿元，对应增速分别为 23.30%/31.52%/27.53%，归母净利润分别为 5.32/6.99/9.38亿元，对应增速分别为 58.04%/31.35%/34.22%，EPS 分别为 0.69/0.90/1.21元/股，3年 CAGR 为 40.71%，现价对应 PE 为 33x/25x/19x。公司集团构架体系，并且积极延伸产业链。鉴于公司技术背景雄厚，行业地位出众，根据相对估值法，参考可比公司估值，给予公司 2024年 29倍 PE，公司对应目标价 26.13元。维持“增持”评级。 风险提示：国际市场变化风险；市场竞争加剧风险；原材料价格大幅上涨风险；技术人员流失风险。

事件：公司发布 22年报，实现营收 28.79亿元（+43.77%），归母净利 3.37亿元（+10.48%），扣非净利 2.81亿元（+57.24%）。公司发布 23年一季报，实现营收 6.21亿元（+18.88%），归母净利 0.60亿元（-2.13%）。 22年收入高增费用改善，但投资收益下滑、资产减值损失影响利润表现。公司 22年1）铸造合金制品收入 17.32亿元（+44.27%），毛利率 26.28%（+1.83pct）。其中，子公司钢研德凯收入 9.57亿元（+66.29%），净利率 16.93%（+1.34pct），子公司新力通收入 8.62亿元（+51.87%），净利率 5.97%（+0.21pct）；2）变形合金制品收入 6.94亿元（+37.89%），毛利率 19.51%（-1.83pct）；3）新型合金制品收入 39.89亿元（+39.92%），毛利率 46.04%（-8.90pct）。三大业务板块均实现收入高增，综合毛利率 27.68%（-0.50pct），主要受镍价及审价等因素影响。得益于管理和研发费用率的下降，公司期间费用率降低 2.90pct 至 13.55%。但 22年公司投资收益仅为-1591万元，较 21年的 5998万元大幅下降，同时 22年发生 1473万元资产减值损失，而 21年为 119万元。上述原因导致公司 22年利润端表现弱于收入端，但扣非后公司 22年利润增速达 57.24%。 产品交付确认节奏影响一季度表现，存货增长较快。一季度公司利润增速慢于收入增速，同时毛利率出现小幅下滑，可能与高附加值产品交付确认滞后有关。期末公司存货 13.08亿元，同比增长 28.24%，合同负债 1.57亿元，同比增长 54.07%，说明公司订单及生产任务饱满，业绩表现有望逐季向好。 产品、业务布局多线并进，将逐步迎来收获期。过去公司在变形合金制品的生产上较多采取社会协作的模式，为了更好地适应未来发展需求，公司已在四川德阳布局变形高温合金生产示范基地，旨在通过生产全流程的装备建设，实现生产链条的贯通和一体化能力，进一步提升变形合金制品的批产交付能力。同时，22年新成立的子公司西安高纳已在报告期取得 101万元的收入，公司业务发展将更为多元化。 根据公司 22年年报，考虑到粉末盘毛利率下降，调整公司 23、24年每股收益为1.09、1.54元（前值为 1.15、1.57元），新增 25年每股收益为 2.13元，根据可比公司 23年 42倍市盈率，给予目标价 45.78元，维持买入评级。 风险提示产品交付确认低于预期；政府补贴低于预期；产品价格下降风险

事件：公司4月26日发布2022年报和2023年一季报，2022全年实现营收28.8亿元，YoY+43.8%；归母净利润3.4亿元，YoY+10.5%；扣非归母净利润2.8亿元，YoY+57.2%。公司2022年业绩符合市场预期。1Q23实现营收6.2亿元，YoY+18.9%；归母净利润0.6亿元，YoY-2.1%；扣非归母净利润0.55亿元，YoY-4.3%。2023年一季度业绩基本符合市场预期。 4Q22归母净利润同比增长133%；投资收益/资产减值损失影响全年利润。 1）单季度看，4Q22实现营收9.8亿元，同比增加69.9%；归母净利润1.2亿元，同比增加132.8%。2）盈利能力方面，1Q23毛利率同比减少0.5ppt至28.6%，净利率同比减少2.1ppt至9.7%。全年看，2022年公司毛利率同比减少0.5ppt至27.7%，净利率同比减少3.5ppt至11.7%，2022全年净利率下降主要受投资收益和资产减值损失影响，2022年投资净收益-1591万元，相较去年同期5998万元少7589万元，资产减值损失1473万元，相较去年同期119万元多损失1354万元，二者相较去年同期合计拉低2022年利润总额8943万元。 产品均价上升但毛利率略降；子公司新力通全年扭亏为盈。分产品看，2022年1）铸造合金制品营收17.3亿元，YoY+44.3%，毛利率同比增长1.8ppt至26.3%；2）变形合金制品营收6.9亿元，YoY+37.9%，毛利率同比下降1.8ppt至37.9%；3）新型合金制品营收4.0亿元，YoY+39.9%，毛利率同比下降8.9ppt至46.0%。全年合金制品产量15875吨，同比增加18.1%；销量15965吨，同比增长19.8%，均价同比增长20%至18万元/吨。2022年产品均价上涨但毛利率下降，我们认为或是产品结构优化和民品涨价带来了均价提升，但成本端镍价上行影响毛利率。子公司中，2022年钢研德凯实现营收9.6亿元，YoY+66.3%，净利润1.6亿元，YoY+80.6%；新力通营收8.6亿元，YoY+51.9%，净利润0.6亿元，YoY+74.3%，扭转上半年亏损态势（-0.2亿元）。 期间费用率持续优化；合同负债或反映下游旺盛需求。1）2022年公司期间费用率同比减少2.9ppt至13.6%，其中管理费用率和研发费用率分别同比减少1.9ppt和1.0ppt，伴随公司营收规模增加，规模效应推动期间费用率持续优化。2）截至2022年末，公司合同负债1.3亿元，同比增加63.6%，1Q23合同负债较年初继续增加18.4%至1.6亿元，或反映下游旺盛需求。 投资建议：公司是我国高温合金制品行业龙头，背靠钢研院保持技术领先性，积极向产业链下游布局拓展航空部件业务，未来发展空间广阔。考虑到原材料镍价仍处于较高位置，我们小幅下调公司2023～2025年归母净利润至4.6亿元、6.1亿元和8.2亿元，对应PE为42x/31x/23x。考虑到下游持续高景气及在研和小批型号陆续批产放量，维持“推荐”评级。 风险提示：业务拓展不及预期；下游新型号批产进度不及预期等。

事件4月 27日，钢研高纳发布 2022年年报和 2023年一季报。2022年，公司实现营收 28.79亿元，同比增长 44%，实现归母净利润 3.37亿元，同比增长 10%；2023Q1，公司实现营收 6.21亿元，同比增长19%，实现归母净利润 0.60亿元，同比下滑 2%。 点评 1、需求旺盛，收入保持较快增长。航发新机列装、国产化率提升、实战化训练以及高温合金自给率提升驱动高温合金需求增长。 2022年，公司铸造合金、变形合金和新型合金业务分别实现销售收入17.32亿元、6.94亿元和 3.99亿元，分别同比增长 44%、38%和 40%。 子公司德凯和新力通分别实现收入 9.57亿元和 8.62亿元，分别同比增长 66%和 52%。2023Q1，公司营收 6.21亿元，同比增长 19%，保持较快增速。 2、毛利率基本稳定，费用控制良好。2022年，公司销售毛利率27.68%，同比降低 0.50pcts，其中，铸造合金、变形合金、新型合金业务毛利率分别为 26.28%、19.51%和 46.04%，分别同比+1.83pcts/-1.83pcts/-8.90pcts。公司费用控制良好，2022年期间费用率 13.55%，同比降低 2.90pcts，其中，销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.29pcts/-1.92pcts/-0.99pcts/+0.30pcts。2023Q1，公司销售毛利率 28.55%，同比微降 0.48pcts，期间费用率 14.21%，同比小幅提高0.99pcts。 3、2022年投资收益大幅减少拖累短期业绩。2022年，公司对联营企业的投资等投资收益-1593万元，较 2021年 5998万元投资收益减少 7591万元，拖累公司 2022年业绩。此外，公司 2022年获得政府补助等其他收益 6878万元，较 2021年 7302万元减少 424万元。 剔除非经常性损益的影响，公司 2022年扣非归母净利润 2.81亿元，同比增长 57%。 4、业务持续拓展，成长空间广阔。公司业务多方向拓展，2022年成立全资子公司四川高纳，与航发动力成立控股子公司西安钢研。截至 2022年末，德阳锻造一期项目进度 40%，沈抚新区盘轴加工车间一期项目进度 95%。业务持续拓展打开公司成长天花板，长期较快发展可期。 5、盈利预测与投资评级：我们预计公司 2023-2025年的归母净利润分别为 4.45、6.29、8.63亿元，对应当前股价 PE 分别为 43、30、22倍，给予“买入”评级。 风险提示国内高温合金自给率提升不及预期；公司业务拓展不及预期；原材料价格上涨及高温合金产品降价超出预期等。

事件：公司发布2022年年度报告和2023年一季报。2022年公司实现营业收入28.79亿元，同比+43.77%，实现归母净利润3.37亿元，同比+10.48%。2023年一季度，公司实现营业收入6.21亿元，同比+18.88%，实现归母净利润0.60亿元，同比-2.13%。 2022Q4营收、归母净利润大幅增加，铸造合金全年营收、毛利率双升。2022年分季度看：2022Q1-Q4营收分别为5.22/6.19/7.57/9.81亿元，分别同比+49.21%/+29.00%/+27.17%/+69.86%；2022Q1-Q4归母净利润分别为0.61/0.63/0.92/1.20亿元，分别同比+10.39%/-47.49%/+19.70%/+132.82%。2022年分产品看：铸造合金制品实现营业收入17.32亿元，同比+44.27%，毛利率26.28%，同比+1.83pct。 变形合金制品实现营业收入6.94亿元，同比+37.89%，毛利率19.51%，同比-1.83pct。新型合金制品实现营业收入3.99亿元，同比+39.92%，毛利率46.04%，同比-8.90pct。2022年公司整体毛利率27.68%，同比-0.50pct，主要受变形高温合金和新型合金制品成本增加较快拖累。2023Q1公司毛利率28.55%，同比-0.49pct。 2022年研发费用保持较快增长，净利率略有下降。2022年，公司期间费用率为13.55%，同比-2.90pct。其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.29pct/-1.92pct/-0.99pct/+0.30pct。公司研发费用1.46亿元，同比+20.27%。公司重点投入的研发项目包括高强抗富氧烧蚀合金研制、变形高温合金涡轮盘锻件工程化研制、增材制造复杂构件精密成型技术研究等。2022年末，公司研发人员数量369人，同比+15.67%。2022年，公司整体净利率为13.27%，同比-3.20pct，公司投资净收益同比减少0.76亿元以及成本增加较快在一定程度上拖累净利率。2023Q1公司净利率11.83%，同比-0.63pct，主要和公司管理费用和研发费用增长较快有关。 存货明显提升，或预示下游需求旺盛。公司2022年末存货10.52亿元，同比+22.57%。2023Q1，公司存货13.08亿元，较年初+24.38%。 2022年末，合同负责1.32亿元，同比+63.60%。2023Q1合同负债1.57亿元，较年初+18.40%。公司存货和合同负债同比均有明显增加或预示下游需求旺盛，公司积极备货备产。截止2022年底，公司使用自筹资金建设的德阳锻造一期、沈抚新区盘轴加工车间一期项目实施进度分别达到40%和95%。后续随产能释放，公司业绩有望迈向新台阶。 投资建议：公司目前是国内高端和新型高温合金制品生产规模最大的企业之一，拥有生产超千吨航空航天用高温母合金的能力以及航天发动机用精铸件的能力。公司掌握变形高温合金盘锻件和汽轮机叶片防护片等方面的生产技术，拥有先进航空发动机高温合金和ODS合金的生产技术和能力。我国航空航天发动机产业快速发展，以及“一带一路”带来的石化、冶金、建材等领域高温合金出口增加，公司未来市场空间广阔。我们预计公司2023年-2025年净利润分别4.63亿元、6.11亿元、7.77亿元，对应PE分别为39.03、29.55、23.23。维持“增持”评级。 风险提示：研制任务进展不及预期，原材料价格大幅上涨。

我们首次覆盖高温合金龙头企业之一：钢研高纳（300034.SZ），给予“推荐”评级，主要理由如下： 深耕高温合金领域二十年，产品技术实力雄厚。1952年，钢铁研究总院成立；2002年，高纳有限经过部分资产重组后成立；2004年完成股改；2009年12月创业板上市，目前是国内高端和新型高温合金制品生产规模最大的企业之一。公司拥有年生产超千吨航空航天用高温合金母合金的能力以及航天发动机用精铸件的能力，铸造高温合金精铸件、变形高温合金部分产品、ODS 合金在国内相关市场领域占有重要地位。目前，公司及其前身牵头研发高温合金种类占总牌号数量的 56%，并形成了生产国内 80%以上牌号高温合金的技术能力。 高温合金规模国内领先，股权激励彰显长期发展信心。1）营收利润持续增长：2017~2021年，公司营收由 6.7亿元增长至 20.0亿元，CAGR=31.2%； 归母净利润由 0.6亿元增长至 3.0亿元，CAGR=51.3%，盈利能力也在不断提升。 2）聚焦高温合金主业：公司主营铸造高温合金、变形高温合金和新型合金制品，高温合金业务占公司总营收的 99%，高温合金规模在国内同行业中排名第一。3）重视新产品与新技术研发：公司持续加大研发投入，2021年研发支出 2.1亿元，同比增长 82.9%；研发支出占总营收 10.5%，高于行业平均水平。4）激励长效充分：公司 2019年实施股权激励，力度大且约束时间久，充分调动成长动力； 2020年定增 3亿元，由大股东 100%认购，彰显对公司发展的长期信心。 航空发动机持续放量，产业链纵向延伸潜力较大。“十四五”期间，受益于飞机和发动机发展加速，高温合金市场较大。根据前瞻产业研究院预测，2020年我国高温合金市场规模为 187亿元，预计 2025年将达到 314亿元。同时国内高温合金市场供需不匹配，2021年，我国高温合金需求量为 6.2万吨；生产量为 3.8万吨，部分航空航天、燃气轮机、核电等领域尚需进口。近年，公司通过收购、扩建等方式增加产能，横向拓宽业务布局；2022年 6月，公司与航发动力成立合资公司西安高纳，拓展发动机铸件业务，纵向向产业链下游延伸，未来发展将充分受益于下游行业持续景气的需求。 投资建议：公司是我国高温合金规模最大的企业之一，技术水平领先，产品种类丰富，向产业链下游布局拓展航空部件业务，未来发展空间弹性大。公司多个型号粉末高温合金盘锻件能够满足航发的应用需求，粉末高温合金需求增长有望走出第二增长曲线。受益于航空发动机及燃气轮机的需求拉动，公司未来业绩增长确定性强。我们预计公司 2022～2024年归母净利润分别是 3.62亿元、4.96亿元和 6.79亿元，对应 2022～2024年 PE 为 63x/46x/34x。考虑到下游需求的持续旺盛及公司的技术实力与产业布局，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：原材料价格波动、市场竞争加剧、产品研发不及预期等。

事件：公司发布中报，报告期实现收入11.41 亿元（+37.53%），归母净利1.25 亿元（-29.22%）。 军品收入增速略超预期，受镍价影响毛利率下降。分业务看：1）铸造合金收入6.04 亿元（+17.28%），其中新力通收入2.34 亿元（+0.33%），增量贡献主要来自军品（+31.80%），毛利率23.73%（-6.56pct）；2）变形合金收入3.58 亿元（+80.58%），毛利率20.56%（-0.94pct），说明下游配套型号需求旺盛；3）新型合金收入1.63 亿元（+42.88%），毛利率55.77%（-4.12pct）。上半年综合毛利率27.81%，同比下降4.53pct，可能与上半年镍价大幅上涨导致成本增长有关。 新力通、联营企业阶段性亏损影响利润表现。报告期公司利润增速低于收入，主要有以下几个原因：1）镍价上涨导致毛利率下降4.53pct；2）报告期新力通净利润-1859 万元，去年同期为2762 万元；3）报告期投资收益-494 万元，较去年同期的4797 万元下降较多，主要由于22H1 联营企业阶段性亏损所致。上半年公司费用控制较好，得益于管理费用率的下降，期间费用率下降0.87pct 至13.64%。 预付款、存货大幅提升，德阳、沈抚项目投产顺利。报告期末公司预付款8061 万元（较期初增长91.70%），存货11.32 亿元（较期初增长31.93%），主要为军品保供实施原材料战略储备所致。根据中报披露，上半年公司德阳锻造一期及沈抚盘轴加工车间一期项目建设顺利，截止期末已累计投入3131 万元，投产后预期将为公司变形业务带来可观增量。 未来4 个季度公司有望重回高增长通道。上半年经营压力较大，但展望未来4 个季度，随着镍价回落、新力通出货量增长、与航发动力的合资企业并表以及联营企业下半年盈利修复，未来4 个季度公司有望重回高增长通道。 维持22-24 年每股收益为0.82、1.15、1.57 元，参考可比公司22 年65 倍市盈率，给予目标价53.30 元，维持买入评级。 风险提示原材料价格波动风险；投资收益不及预期风险

投资要点： 钢研高纳 2021年实现营业收入 20.02亿，同比增长 26.35%；实现归母净利润 3.05亿，同比增长 49.56%，连续 4年保持 30%以上的高速增长；每股收益为 0.65元。 2022年一季度实现营业收入 5.22亿，同比增长 49.21%；归母净利润 6137.9万，同比增长 10.39%。 营收增长较快，新型高温合金接力成长2021年公司实现营业收入 20.02亿元，同比增长 26.35%，归属于上市公司股东的净利润 3.05亿元，同比增长 49.56%，扣非归母净利润 1.78亿，同比下滑 2.45%高温合金几乎是公司的全部营业收入构成。其中，2021年铸造高温合金营业收入 12.01亿，同比增长 20.75%，占主营业收入比例 59.96%；变相高温合金营业收入 5.04亿，同比增长 26.32%，占主营业收入比例 25.14%；新型高温合金 2.85亿，同比增长 54.42%，占主营业收入比例 14.24%。 新型高温合金快速增长，成为公司 2021年靓丽的增长点，高单价、高毛利率的新型粉末冶金高温合金产品快速增长，有望不断优化公司产品结构，提升毛利率水平和盈利能力。 公司目前是国内高端和新型高温合金制品生产规模最大的企业之一，拥有年生产超千吨航空航天用高温合金母合金的能力以及航天发动机用精铸件的能力，在变形高温合金盘锻件和汽轮机叶片防护片等方面具有先进的生产技术，具有制造先进航空发动机亟需的粉末高温合金和 ODS合金的生产技术和能力。 2021年公司各种高温合金产量 13445吨，同比增长 31.91%；销量 13322吨，同比增长 35.66%，高温合金平均单价为 15.03万元/吨，同比下降1.11万元/吨。 原材料上涨毛利率承压，存货、合同负债大增需求良好2021公司毛利率 28.18%,同比下滑约 6.42pct。主要原因是镍、钴等原材料价格大幅上涨，公司铸造高温合金、变形高温合金产品毛利率下滑较大。 2021年公司铸造高温合金毛利率 24.45%，同比下滑 10.13pct；变形高温合金毛利率 21.34%，同比下滑 7.18pct；新型高温合金毛利率 54.94%，同比逆势提升了 7.64pct。 2021年公司净利率 16.47%，同比上升 0.92pct。主要原因是投资收益同比 明显上升，扣非净利率 8.91%，同比下降 2.63pct。 2021年公司加权 ROE 为 11.64%，同比上升 2.16%。 2021年公司存货 8.58亿，同比增长 44.96%，合同负债 0.8亿，同比增长 45.98%，存货、合同负债高速增长表明公司需求旺盛，订单良好。 最专业最全面的高温合金龙头企业，深度合作航发动力，充分受益高端高温合金需求增长公司主要从事高温合金、金属间化合物、铝镁钛等材料及制品的研发、生产和销售，掌握了高温合金、钛铝合金、轻质合金等材料的熔炼、铸造、粉末、变形、3D 打印等工艺及特种检测技术。是我国高温合金及轻质合金领域技术水平最为先进、生产种类最为齐全的企业之一，是国内航空、航天、兵器、舰船和核电等行业重要的研发生产基地。自 1958年以来，公司共研制各类高温合金 120余种。其中，变形高温合金 90余种，粉末高温合金 10余种，均占全国该类型合金 80%以上。最新出版《中国高温合金手册》收录的 201个牌号中，公司及其前身牵头研发114种，占总牌号数量的 56%。在铸造高温合金领域技术优势明显，具备生产复杂精铸件及高温叶片能力，与下游需求建立了紧密的合作关系，相关产品市占率超 40%。新型高温合金领域技术优势明显，产品放量明显。 随着我国自主研发先进航空航天发动机进度推进，航空航天市场对高端和新型高温合金的需求增加，航空航天高温合金领域始终处于供不应求的阶段。此外，电力、船舶领域的燃气轮机需求对民用高温合金也构成较大的促进作用。上海电气、东方电气、哈尔滨汽轮机厂等大型发电设备制造集团在生产规模和生产技术等方面近年来有了较大提高，拉动了对发电设备用的涡轮盘的需求。正在进行国产化研制的新一代发电装备——大型地面燃机取得了显著进展，实现量产后将带动对高温合金的需求。高温合金是我们航空航天、船舶、电力等诸多领域动力装备的核心材料，受益国产自主可控、升级换代需求增长。 2022年 4月 23日，公司公告出资 7477万元，持股 67.97%，航发动力以 204台设备资产及 9项无形资产作价 3523万元出资，持股 32.03%，在西安设立新的合资公司，经营铝镁轻质合金、不锈钢、双合金等高端金属材料铸件的制造。本次合作提升了公司产业能力，深度合作航空发动机主机厂航发动力，促进公司长远战略规划逐步落地，进一步提升公司综合竞争实力，对公司的持续发展有积极促进作用。 盈利预测与估值鉴于公司是国内最全面、最专业的高温合金龙头企业，受益航空、电力等动力装备需求增长，高端高温合金业务增长无忧。我们预测公司 2022年-2024年营业收入分别为 27.22亿、35.87亿、46亿，归母净利润分别为4.22亿、5.53亿、7.22亿，对应的 PE 分别为 43.72X、33.35X、25.55X，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：1：航空航天需求不及预期；2：原材料价格继续上涨；3： 募投产能进度不及预期；4：行业竞争加剧，市场份额下滑。

事件：钢研高纳发布2021年报，2021年公司实现营业收入20.0亿元、同比+26.4%；实现归母净利润3.0亿元、同比+49.6%；扣非归母净利润1.8亿元、同比-2.5%。公司同时发布2022年一季报，一季度实现营业收入5.2亿元、同比+49.2%；实现归母净利润6138万元、同比+10.4%；扣非归母净利润5775万元、同比+17.9%。 新型高温合金业务收入增长54.4%、贡献业绩增量：公司2021年铸造高温合金实现收入12亿元、同比+21%；毛利率为24.5%、同比下降10.1个百分点。主要系民品子公司青岛新力通业绩下滑，2021年营收5.2亿、同比+8%；净利润3270万元、同比-68.2%。变形高温合金实现收入5亿元、同比+26%；毛利率为21.3%、同比下降7.2个百分点。新型高温合金实现收入2.9亿元、同比+54%；毛利率为54.9%、同比提升7.6个百分点。 毛利率受原材料涨价影响下滑，其他收益增加提升公司整体盈利水平：公司2021年整体毛利率为28.2%、同比下降6.4个百分点，主要系镍、钴等原材料价格大幅上涨所致；净利率为16.5%、同比提升0.9个百分点，主要得益于其他收益和投资净收益的大幅增长。2021年公司持续加大研发投入，研发费用高达1.2亿元，同比增加29.8%；期间费用率整体稳定。 存货及合同负债金额大幅增长，预示下游需求旺盛：公司2021年末存货8.6亿元，较年初增加44.9%，合同负债8094万元，较年初增加45.9%；存货及合同负债金额大幅增长主要是为军品保供而增加原材料战略储备和公司销售规模扩大所致。2022Q1存货进一步增长至10.2亿元，合同负债达1.03亿元，两项指标预示公司业绩有望实现快速增长。 技术储备与研发实力领先：公司产品涵盖压气机、燃烧室、涡轮及尾喷口系统所有高温部件及附件部分铝、镁、钛精密铸件，工艺覆盖变形、铸造、粉末、3D 打印等制备技术。铸造合金和轻质合金领域，在某大尺寸型号单晶合金及涡轮叶片上突破核心制备工艺，具备批量交付生产能力；实现多种涡轮铸件批产交付任务，推动大尺寸薄壁精密铸造技术向前发展。变形合金领域，拳头产品GH4169系列合金再创交付新高；某型号合金涡轮盘锻件实现小批量生产。粉末高温合金市场需求快速增长，型号需求开始放量；FGH4097高压涡轮盘在某盘件国产化招标中竞标第一，近年来又在FGH4096和四代粉末盘制备技术上取得重大突破；Ti2AlNb 金属间化合物持续保持技术领先优势，完成ODS 合金生产扩产项目、建立了我国第一条完整的氧化物弥散强化高温合金生产线。 联合航发动力设立航空部件公司，进一步提升公司综合实力：2022年4月公司公告与航发动力共同出资设立西安钢研高纳航空部件有限公司，主要业务包括铝镁轻质合金、不锈钢、双合金等高端金属材料铸件的制造。公司拟出资7476.49万元、持股67.97%，预期能够提升产业能力、促进公司长远战略规划逐步落地，对公司持续发展有积极促进作用。 投资建议：预计公司2022-2024年归母净利润分别为4.0/5.8/8.0亿元，当前股价对应PE 为43/30/22倍，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：疫情反复影响宏观经济和民品市场的风险；原材料价格大幅波动的风险；市场竞争加剧的风险。

事件：公司发布年报及一季报，21年实现收入20.02亿元（+26.35%），净利3.05亿元（+49.56%）；22Q1实现收入5.22亿元（+49.21%），净利6139万元（+10.39%）。 主业增长强劲，原料价格上涨拖累毛利率。分业务看，21年公司铸造合金收入12.01亿元（+20.75%），毛利率24.45%（-10.13pct）；变形合金收入5.04亿元（+26.32%），毛利率21.34%（-7.18%）；新型合金收入2.85亿元（+54.42%），毛利率54.94%（+7.64pct）。铸造合金业务毛利率下降可能与原材料电解镍及镍板涨价有关，其中新力通21年实现收入5.67亿元（+8.31%），净利3270万元（-68.22%），对公司21年业绩影响较大。剔除新力通后，公司收入14.35亿元（+35.26%），净利2.84亿元（+107.14%），说明主业增长强劲。 其他收益及投资收益增长较多。公司21年综合毛利率下降6.42pct至28.18%，期间费用率微降0.01pct至16.45%，得益于其他收益（7302万元，去年同期2819万元）和投资收益（5998万元，去年同期-11万元）的大幅增长，公司净利率提升0.92pct至16.47%。其中其他收益主要来源于13个科研项目，投资收益主要为Q2确认的联营企业（青岛钢研投资）分红。 一季报收入增长较快，期末存货及固定资产增长明显。一季度收入同比增长49.21%，实现开门红，但利润端受镍价的持续上涨影响，增速较收入端较低。一季度毛利率为29.04%，同比下降3.39pct；期间费用率13.22%，同比下降1.96pct；期末存货10.20亿元，同比增长33.16%，主要为军品保供实施原材料战略储备所致；期末固定资产8.26亿元，同比增长57.96%，主要为青岛铸造新产能转固所致。 与航发动力设立合资公司，迈出外延拓展第一步。4月23日，公司公告出资7477万元，持股67.97%；航发动力以204台/套设备资产及9项无形资产作价3523万元出资，持股32.03%，在西安设立新的合资公司。本次合作符合公司业务及经营发展的需要，对公司发展具有积极意义，将进一步强化公司长期发展逻辑。 考虑到镍价的持续上涨，调整公司22、23年每股收益为0.82、1.15元（前值为0.98、1.36），新增24年每股收益为1.57元，根据可比公司22年43倍市盈率，给予目标价35.26元，维持买入评级。 风险提示疫情影响生产交付风险；产品价格继续下降风险

事件：公司发布2021年报：2021年实现营收入20.03亿元，同增+26.35%；归母净利润3.05亿元，同增+49.56%；扣非归母净利润1.78亿元，同增-2.45%。 投资要点，三大主业势头良好，业绩。同比大幅增长。公司2021年实现营业收入20.03亿元，同比增长26.35%；实现营业利润3.59亿元，同比增长22.92%；实现净利润3.30亿元，同比增长33.90%；公司年末存货8.58亿元，同比增长44.93%；合同负债0.81亿元，同比增长44.64%；公司主营的铸造、变形、新型高温合金，2021年分别实现营收12.01亿元、5.04亿元和2.85亿元，较2020年分别实现增长20.82%、26.32%和54.05%，三大主业齐头并进，尤其是新型高温合金业务势头迅猛，带动相关产业发展，公司发展势头良好，实现营收大幅增长，前景光明。 精准定位满足市场需求，行业龙头企业领军行进。公司主营的铸造高温合金、变形高温合金和新型高温合金是制造航天航空发动机核心部件的关键材料，当前航空航天发展势头迅猛，火箭发射数量不断增加，公司精准定位，以其关键材料为主营构成，迎合市场需求，实现营收增长；公司作为国内高端和新型高温合金制品生产规模最大的企业之一，不断增强其核心竞争力，在变形高温合金盘锻件和汽轮机叶片防护片等多领域具有先进生产技术，与业内众多航空航天发动机装备制造企业和大型的发电设备企业建立了长期、稳定的合作关系，具有较强的可持续发展能力和良好的发展前景。 加大研发投入搭建重点实验室，实现产能可持续把握行业黄金阶段。未来的5-8年内，公司迎合我国航天航空产业高速发展以及一带一路规划发展需求，把握行业发展的黄金时期，加大研发投入搭建重点实验室，搭建以高温合金、金属间化合物及轻质铸件等产业方向的工程化关键技术、共性技术和产业前沿技术输出为主要任务的发展平台，为公司长期发展提供所需的技术支持与保障。 盈利预测与投资评级：基于我国航空航天技术快速发展前景以及公司在高温合金领域的领先地位，预计2022-2024年归母净利润分别为4.27/5.56/7.88亿元，对应EPS分别为0.88元、1.14元及1.62元，对应PE分别为31/24/17倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：1）下游需求及订单波动；2）公司盈利不及预期；3）市场系统性风险。

事件：公司发布年报和一季报，2021年营收20.03亿元，同比增长26.35%，归母净利3.05亿元，同比增长49.56%。2022Q1营收5.22亿元，同比增长49.21%；归母净利润6137.86万元，同比增长10.39%。 收入稳步增长，扣非后利润微降。公司实现营收20.03亿元（YoY+26.4%），归母净利3.05亿元（YoY+49.6%），增速大幅高于营收增速，主要因2021年政府补助和对联营企业投资收益增加。 扣非后归母净利1.78亿元，同比微降2.5%。另外，在当前疫情和国际形势下，公司国内外民品部分在手订单的发货和交付受到影响，无法如期实现收入确认，部分在手订单执行暂缓，影响公司的营业收入。 1）分业务看，公司各业务收入稳定增长。铸造高温合金依然为主力业务，2021年公司将铸造高温合金和轻质合金整合入子公司河北德凯，实现优势互补，营收12.01亿元（YoY+18.3%），收入占比60.0%（YOY-2.7pct）；新型高温合金材料以及制品因现有型号量产以及国产替代加速，实现收入2.85亿元（YoY+54.1%），收入占比14.2%（YOY+2.6pct），增长较为迅猛；变形高温合金制品表现稳定，21年营收5.04亿元（YoY+26.3%），收入占比25.1%（YOY-0.1pct）。 2）分季度看，21Q4营收5.78亿元（YoY+11.8%，QoQ-3.0%），Q4归母净利润0.51亿元（YoY-30.3%，QoQ-33.4%）。主要因为公司综合毛利率下降明显，21Q4毛利率22.8%，同比下降10.6pct，环比下降4.9pct。22年Q1营收5.22亿元（YoY+49.2%，QoQ-9.6%），归母净利润0.61亿元（YoY+10.4%，QoQ+19.6%），毛利率修复至29.0%。 受外部因素影响较大，毛利率显著承压。公司2021综合毛利率为28.2%，同比减少6.4pct。其中铸造高温合金（24.5%，-10.1pct）和变形高温合金（21.3%，-7.2pct）毛利率下降明显，新型高温合金毛利率（54.9%），2021年大幅提升7.6pct。毛利率下降主要因为原材料成本上升，2021年原材料成本在公司产品成本构成中所占比重63.6%，同比增加9.2pct，部分产品原材料成本占比超过70%。由于新签订单可以重新议价，因此，公司可将部分涨价压力传导至下游，长期来看毛利率有望逐步修复。另外，公司期间费用率16.5%，与维持上年持平，其中管理费用率下降0.6pct，研发费用率上升0.2pct。 存货、合同负债快速增长，或预示在手订单充足。公司存货2021年末8.58亿元，同比增长45.0%，环比微降6.0%。其中原材料和在产品分别为1.35亿元和3.57亿元，同比增长22.9%和54.6%，主要为军品保供实施原材料战略储备所致。存货中的“发出商品”达2.45亿元，同比增长39.2%，凸显公司未来的快速增长势头。另外，公司合同负债0.81亿元，同比增加45.9%，预示公司在手订单持续增长。 投资建议：预计公司2022年至2024年归母净利为4.07亿元、5.56亿元和7.52亿元，EPS为0.84元、1.14元和1.55元，对应PE为32X、24X和17X，维持“推荐”评级。 风险提示：上游原材料涨价、疫情影响产品交付和毛利率下行的风险。

2021归母净利润同比增长50%超预期，高温合金盈利能力大幅提升公司2021年实现营收20亿元，同比增长26%，实现归母净利润3.1亿元，同比增长50%超预期；公司2019-2021收入复合增速18%，归母净利润复合增速40%；公司2022Q1实现营收5.2亿元，同比增长49%，实现归母净利润0.6亿元，同比增长10%。 分产品看，公司2021年铸造高温合金营收12亿元，同比增加21%，多种涡轮铸件实现批产交付，涡轮叶片具备批量生产能力；变形高温合金营收5亿元，同比增加26%，“拳头产品”GH4169系列交付再创新高；新型高温合金营收2.9亿元，同比增加54%，制备技术取得重大突破，为批量生产奠定基础。 毛利率受原材料影响有所下降：公司2021年毛利率28%，同比下降6.4个百分点，主要原因系镍、钴等原材料成本大幅上涨（原材料成本占比46%）；2022Q1毛利率29%，同比下降3.4个百分点，原材料上涨导致的盈利能力下降预期仍将持续。盈利能力下降的同时净利润大幅提升，主要原因系其他收益（政府补助）和投资收益大幅增长，未来公司有望通过工艺改进、提高良率等方法有效控制成本。 存货及合同负债大幅上涨印证需求高景气，大力开拓市场稳步前进存货及合同负债大幅上涨：公司2021年末存货8.6亿，较期初增长45%，2022Q1存货进一步增加至10.2亿，主要为军品保供实施原材料战略储备所致；公司2021年末合同负债0.8亿，较期初增长46%，2022Q1增长至1.03亿，主要系预收货款增加所致，多向指标有力印证下游需求高景气，公司未来业绩有望较快增长。 深度合作航发动力，受益新机列装+存量替换+国产替代超行业增速成长公司拟同航发动力共同成立合资公司，大幅提升服务能力及核心竞争力，通过深度合作航发动力，争做航空发动机高温合金“排头兵”；高温合金市场空间大：军用发动机新增+维修促高温合金高端市场大发展，民用国产大飞机有望打开高温合金应用天花板，导弹“耗材”对发动机用高温合金需求大，舰船、核电站、化工多线助推高温合金需求上涨；龙头企业领军先行：公司在产品覆盖型号、产业规模上超过其他院所企业，在研发实力上超过特钢类企业，在经验、背景上超过民营企业，有望受益于新机列装+存量发动机替换+国产替代率提升带来的高温合金行业高增长，长期业绩弹性大。 投资建议：强技术实力+多产品型号+产能扩张+市场开拓共促业绩高增长预计公司2022-2024年净利润4.2/5.6/7.7亿，同比增长38%/34%/37%，复合增速36%，PE为31/23/17倍，维持“买入”评级。 风险提示：军用发动机列装不及预期，竞争格局变化等风险。