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王保庆

华创证券

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华友钴业 有色金属行业 2020-03-31 29.50 33.50 10.71% 31.85 7.97% -- 31.85 7.97% -- 详细
2019年钴价中枢大幅下移致业绩大幅下滑。2019年收入188.53(+44.02)亿元,成本167.28(+64.11)亿元,毛利21.05(-20.09)亿元。其中,钴毛利6.38(-26.91)亿元,三元毛利1.71(-1.29)亿元,铜毛利8.55(+4.88)亿元。1)钴业务:产量2.83(+0.4)万吨,销量2.47(+0.29)万吨。单吨售价23.05(-20.92)万元,下降48%;单吨成本20.46(-8.23)万元,下降29%;单吨毛利2.59(-12.69)万元,下降83%。售价下跌主要因钴供过于求,价格持续大跌导致2019年钴价中枢大幅下移。2019年MB低级钴年均价29(-35)万元/吨,下跌55%。2)三元业务:产量1.32(+0.03)万吨,销量1.41(+0.1)万吨,单吨售价8.16(-2.48)万元,单吨成本6.86(-1.45)万元,单吨毛利1.3(-1.04)万元。3)铜业务:产量7.1(+3.3)万吨,销量6.6(+2.9)万吨。单吨售价4(-0.2)万元,单吨成本2.7(-0.5)万元,单吨毛利1.3(+0.3)万元。单吨毛利增加跌价放量带动铜业务毛利增加4.88亿元至8.55亿元,同比增长133%。其他:税金及附加2.54(+0.82)亿元,主要因刚果(金)矿业税率提高;资产减值损失3.29(-3.75)亿元,主要因钴价处于低位存货减值所致。 2020年价稳量增促业绩底部回升。目前,MB低级钴28万元/吨,同比基本持平。疫情导致3C和新能源汽车对钴需求不及预期,但因大量手抓矿停产和嘉能可KCC钴矿停产导致供给也在收缩。供需双弱,成本支撑价格底部企稳,上涨主要取决于需求。公司为一体化钴产业链。目前上游资源拥有自产钴0.45万吨/年,外购加工钴1.78万吨/年和自产铜3.4万吨/年产能;中游冶炼拥有钴产品3.9万吨/年和铜产品11.1万吨/年产能;下游拥有三元前驱体5万吨/年产能和参股的三元正极2.5万吨/年产能。公司牵手LG和浦项,仍在快速扩张三元前驱体及正极产能。同时,2018年启动的印尼年产6万吨镍项目稳步推进。 盈利预测、估值及投资评级。基于2020年/2021年/2022年钴价分别为34/38/38(万元/吨),铜价分别为4/4.2/4.2(万元/吨),钴产量分别为3/3.4/3.8(万吨),铜产量均为9.7万吨等假设,我们预计公司归属净利润分别为7.44/9.49/11.4(亿元),此前20/21年分别为5.68/7.5(亿元),业绩变化主要因铜产量超预期。对应EPS分别为0.67/0.85/1.02(元)。参考3月27日29.46元的最新股价,公司的PE分别为46/36/30(倍)。参考钴锂行业2020年50倍的PE估值,同时公司业绩对钴弹性大且不断增量,给予公司2020年50倍的PE,目标价“33.5”元,维持“推荐”评级。 风险提示:钴价上涨不及预期。
紫金矿业 有色金属行业 2020-03-26 3.90 3.90 5.41% 3.85 -1.28% -- 3.85 -1.28% -- 详细
2019年第四季度毛利环比基本持平。2019年第四季度,公司实现毛利39.9亿元,环比微增0.2亿元。1)矿产金:产量11.42(+1.1)吨,销量11.16(+1.46)吨,售价313.63(-5.12)元/克,但单位成本162.95(-16.27)元/克,毛利16.81(+3.27)亿元。增量及成本下降带动业绩增厚。2)矿产铜:产量10.56(+1.25)万吨,销量11.07(+1.72)万吨,售价3.48(-0.1)万元/吨,单位成本2.16(+0.06)万元/吨,毛利14.58(+0.68)亿元。 增量及金价上涨带动2019全年主业盈利大幅提升。2019年毛利增厚21.72亿元至155.15亿元。1)矿产金:产量40.83(+4.33)吨,高于年初的40吨计划。销量39.2(+3.07)吨,售价296.8(+44.74)元/克,单位成本172.69(-0.3)元/克,毛利48.65亿元(+20.08),量价齐升带动。2)矿产铜:产量36.99(+12.13)万吨,高于年初的35万吨计划。销量37.11(+12.16)万吨,售价3.54(+0.01)万元/吨,成本2.07(+0.31)万元/吨,主要因高成本的Timok并表所致。毛利54.44(+10.39)亿元,产量大增增厚业绩。3)矿产锌:产量38(+10.2)万吨,销量37.22(+8.94)万吨,售价1.04(-0.37)万元/吨,单位成本0.65(+0.16)万元/吨,主要因高成本的Nevsun并表所致,毛利14.77(-11.44)亿元。 产量稳步释放,成长助力公司穿越周期。根据公司公告的产品规划,2020年公司矿产金、矿产铜、矿产锌产量预计分别为44(+4)吨、41(+4)万吨和40(+3)万吨。2021年产量预计分别为42~47吨、50~56万吨和37~41万吨。2022年产量预计分别为49~54吨、67~74万吨和38~42万吨。矿产金增量主要来自武里蒂卡金矿等,矿产铜增量主要来自其他铜矿扩建及卡莫阿投产。 盈利预测、估值及投资评级。基于2020年/2021年/2022年铜价分别4(-0.7)/4.2(-0.5)/4.2(-0.5)(万吨),金价为330元/克,单位成本不变等假设,我们预测公司2020年/2021年/2022年的归属净利润将分别为32.65/46.19/60.51亿元(此前预期为42.48/62.76/—亿元),对应的EPS分别为0.13/0.18/0.24元,对应PE分别为29/21/16倍。基于公司低成本高速扩张的核心竞争力和行业地位,参考有色行业2020年36.34倍的PE估值,给予公司2020年30倍的估值,维持“推荐”评级,目标价3.9元。 风险提示:疫情引发铜锌价格下跌超预期、产量释放不及预期。
云铝股份 有色金属行业 2020-03-25 3.97 4.50 17.80% 4.11 3.53% -- 4.11 3.53% -- 详细
产量增长叠加成本降低,电解铝毛利大幅提升。公司2019年生产氧化铝151.19万吨(+7.99%),生产原铝189.94万吨(+17.93%),生产铝材67.06万吨(+4.62%)。2019年国内电解铝不含税均价12295元/吨(+0.44%),氧化铝不含税均价2338.23元/吨(-8.12%),预焙阳极不含税均价3186.19元/吨(-8.97%),公司电力成本由因云铝鹤庆和云铝海鑫的投产而有所降低,两家公司实际执行电价为0.28-0.30元/度,而此前公司平均电价为0.345-0.35元/吨,2019年降低至0.33元/度。电解铝生产成本降低叠加产量增长,电解铝实现毛利率14.72%(+8.37%),铝材实现毛利率12.22%(+4.16%)。 行业利润周期性修复,公司现金流大幅改善。2019年公司实现经营活动现金流入230.85亿元(+5.39%),经营活动现金流出194.01亿元(-10.04%),经营活动现金流量净额36.84亿元(+992.10%),主因原材料采购成本降低而电解铝价格上涨。 相关资产继续计提减值准备,业绩有所拖累。公司2019年实现资产减值损失3.28亿元,主因公司部分项目处于停产或停建状态,其中固定资产减值损失952.92万元,在建工程减值损失2.95亿元。在建工程减值准备大幅增加主要涉及三个项目:(1)云铝沥鑫15万吨交通铝型材项目(减值2.22亿元)(2)高精、超薄铝箔项目(减值0.51亿元)(3)7万吨石油压裂支撑剂项目生产线技改扩建项目(减值0.22亿元),三个项目均处于停建状态。 盈利预测、估值及投资评级:受到目前疫情影响,电解铝价格大幅下跌,海外电解铝需求不振,而国内出口铝材占比达到20%,因此基于铝价下跌等因素,我们下调了前期对于公司营收和归母净利润预估。预计公司2020-2022年营业收入分别为269.91亿元、308.16亿元和336.85亿元,归母净利润分别为5.43亿元、7.85亿元和9.5亿元,市盈率分别为22倍、16倍和13倍。基于Wind一致预期的25.3倍PE,给予公司26倍估值,目标价4.5元,调整为“推荐”评级。 风险提示:电解铝产能释放不及预期、氧化铝价格大幅上涨、电解铝价格大幅下行。
隆华科技 机械行业 2020-03-17 8.12 9.82 45.91% 7.83 -3.57% -- 7.83 -3.57% -- 详细
公司概要:全面转型新材料,二次腾飞成果初显。公司于1995年在洛阳成立,2011年在深交所创业板上市。公司为复合型蒸发式冷却(凝)设备的行业龙头;2013年对工业水处理进行布局。2015年引进新材料管理技术复合型专家孙建科为公司总经理,通过并购对钼钯材、ITO靶材、PMI泡沫、舰船复合材料和PVC泡沫等新材料进行布局,该业务已成为公司收入和利润核心增长点。 收入占比已从2015年的3.91%提升至2019年上半年的31.11%。 传统环保节能业务:业绩中流砥柱,稳定发展。1)冷却(凝)器:主要应用于炼化和火力发电,市场复苏,但市场空间有限。公司复合型蒸发式冷却(凝)设备具备核心竞争力,收入周期性波动远低于国内其他企业,毛利率持续高于国内其他企业。未来平稳增长可期。2)工业水处理:主要用于火力发电,市场增速有限。该业务收入处于第一梯队,但毛利率较低,未来以平稳为主。 军工复合新材料:行业高增长,收入业绩双爆发。1)CFRP:具备质量轻,强度大等优势,广泛应用于航空航天、导弹和舰船等军工领域。海威复材(66.69%)为国内唯一专业从事海军舰船复材企业,广泛应用于海军舰艇各型号装备。 2019年上半年收入同比增长112%,净利润同比增长160%。2)PMI泡沫为比强度、比模量最高的碳纤维材料的夹层芯材,广泛应用于航空航天、雷达、风电等领域。兆恒科技(52.99%)为国内唯一能够为各型飞机包括军用飞机、无人机及其他直升机提供PMI材料的合格供应商。2019年上半年收入同比增长67%,净利润同比增长250%。3)PVC泡沫是目前复合材料使用量最大的芯材,广泛应用于航空航天、船舶、风力发电和轨道交通等领域。科博思(43.53%)为风机叶片用PVC泡沫和一体成型合成轨枕的优势企业,承诺2019~2020年三年累计净利润不低于9,000万元和注入剩余股权。 电子靶材新材料:钼钯材国内第一,ITO靶材国产加速替代进口。靶材主要用于PVD镀膜,广泛应用于显示、芯片、存储、光伏和工业等领域。液晶面板靶材占国内需求的45%。按照2020年国内液晶面板产能,钼靶材和ITO靶材需求分别为2,163吨和1,375吨,对应市场分别为9.12亿元和27.36元。钼靶材已经国产并大规模替代,ITO则仍高度依赖原装进口。1)钼钯材:四丰电子(100%)拥有100吨/月产能,为京东方和华星光电最大供应商,市场占有率第一。2019年上半年收入同比增长18%,净利润同比增长43%,已经进入收入持续增长,毛利率稳定的阶段。2)ITO:晶联光电(70%)拥有100吨/年产能,未来规划扩到400吨/年。2018年下半年已开始向京东方供货。目前仍处于收入增长,利润有限阶段。但未来有望复制公司钼钯材的成功经验。 盈利预测、估值及投资评级。我们预计2019年、2020年和2021年公司归属净利润分别为1.79亿元、2.33亿元和2.93亿元,EPS分别为0.2元、0.26元和0.32元。对应3月13日最新的8.12元的股价,PE分别为42倍、32倍和25倍。参照公司各业务的A股可比公司分部估值,我们给予公司2020年总市值89.87亿元,目标价9.82元,首次覆盖,给予“强推”评级。 风险提示:新业务增长不及预期、股市整体下向导致估值调整。
东睦股份 建筑和工程 2020-03-12 12.13 19.00 105.41% 11.70 -3.54% -- 11.70 -3.54% -- 详细
公司概要:管理层主导、收入利润持续双增长。公司于1994年由日本睦金属和宁波粉末冶金厂合资成立,并于2004年上市,为国内PM行业的唯一龙头。 从2017年开始,管理层合计持股已超过睦金属公司,管理层已经主导公司发展。上市以来,公司收入年复合增长率为12.94%,88%以上收入来自PM;毛利年复合增速为13.67%,增速略快于收入增速,其中90%以上来自PM。2019年开始公司重金布局MIM,开启双主业高增长新时代。 PM业务:行业唯一龙头、汽车行业企稳助业绩改善。全球,汽车占PM需求的近70%,全球汽车增速持续放缓导致2013~2018年PM行业年复合增速仅为3.92%。国内,汽车、家电和摩托车占PM需求的近90%,2018年随着汽车产量开始见顶下滑,PM行业开始进入平稳期甚至出现负增长。近十年公司一直为行业的唯一龙头,2018年收入占行业27%,为第二名的三倍,利润占行业40%。未来虽行业增长空间有限,但VVT等高端市场仍有空间。随着汽车行业企稳,该业务也有望逐步企稳并改善。 软磁业务:量价稳步提升、体量小利润贡献有限。2014年公司投资0.9亿元收购科达磁电60%股权,拥有1.2万吨/年产能。2015~2018年,销量平均年增长10%,毛利率也稳步提高。但体量小,2019年仅占总收入的10%左右,利润贡献有限。未来量价稳步提升有望持续。 MIM业务:行业唯二龙头、电子行业带动MIM高成长。MIM工艺可提供大批量精密三维小零件一体化解决方案,可满足电子产品小型化需求。全球,电子占MIM需求的50%,2010~2018年MIM行业年复合增速为16.1%。国内,手机、可穿戴设备和电脑占MIM需求的近80%。因连接器、SIM卡托、表壳等需求带动,2011年~2018年MIM行业年复合增速达30.7%。未来三到五年,摄像头支架、折叠屏手机铰链、TWS耳机等将带动MIM行业保持30%以上的增速。2019年公司先后收购控股东莞华晶(华为供应商)和上海富驰(华为苹果供应商)。富驰为行业唯一两家大型专业MIM厂商,收入规模、产能能力和研发实力等均位于行业前两位。两个公司合计产能规模、收入体量和行业第一的厂商旗鼓相当。同时,公司为华为折叠屏手机铰链供应绝大多数MIM件和部分BMG件。随着华为MateXs放量,该业务收入和利润有望大幅增长。 盈利预测、估值及投资评级。基于2020年和2021年华为MateXs产量分别为100万台和400万台等假设,我们预测2019年、2020年和2021年归属净利润分别为3.14/3.29/4.45亿元,业绩变化主要因收购MIM资产所致。扣非后净利润分别为1.22/3/4.45亿元,主要因拆迁补偿款。对应EPS分别为0.51/0.53/0.72元/股,对应3月6日收盘价12.73元,PE分别为26/25/18(倍)。PM业务按照SW有色金属PE(2020E)28.98倍和MIM业务按照可比公司精研科技PE(2020E)45.3倍的估值,则公司合理市值为118亿元,对应的PE为36倍。 首次覆盖,给予“强推”评级,目标价19元/股。 风险提示:汽车行业下滑超预期、华为折叠屏手机销量不及预期、MIM市场竞争超预期、BMG市场发展不及预期。
陕西煤业 能源行业 2020-03-02 7.93 10.48 39.73% 8.38 5.67%
8.38 5.67% -- 详细
量的增长抵消成本的上升,2019年116亿归母净利润略高于市场预期。区域市场上,陕西榆林6200卡煤产地年均含税售价452元/吨,与2018年持平;在企业端,公司2019年1-3季度实现396元/吨的售价,同比提升11元/吨,全年净利率为23%,相对2018年下降5%,主要体现资源税提升(2019年1月提高)、土地复垦基金(8月1日起征)缴纳和贸易煤权重提升带来成本端的压力。伴随成本的提升,公司销售量在2019年实现了24%的同比增速达到1.8亿吨,其中自产煤达到1.2亿吨(同比增长6%),贸易煤同比激增78%至6200万吨,量的增长有效抵消了成本端的压力,全年实现116亿元归母净利润,略高于市场预期。 2019年ROE达到20%,股息率接近6%。截至2019年底,公司所有者权益为582亿元,按照116亿元归母净利润计算,2019年实现21%的ROE,相对2018年略降0.8%,仍处于上市以来的最高水平。若按照40%的现金分红比例给予预期,对应2020年2月26日收盘价的股息率高达5.8%;即使考虑2019年回购的5亿元计入现金分红,股息率也高达5.2%,基本与神华持平,远高于申万煤炭4.2%的股息率,更是远高于行业股息率中枢的2.5%。 PB已经回到供给侧改革以前,估值安全性极高。由于煤炭行业供需整体较为宽松,宜用PB的方法来衡量估值的水位。截至2020年2月26日,公司的PB为1.4,处于公司上市以来的底部区间,仅高于2016Q1和2014年Q1-Q3,已经回到了供给侧改革之前的估值水平。与此同时,即使按进行保守测算,公司2020年的归母净利润也仍在100亿元以上,即ROE仍望维持在17%的水平,即到了2020年底,公司的PB将进一步消化至1.2的上市以来最低水平,可见公司的安全性极高,配置价值显著。 若PB回到1.8倍的中枢值,股价预期有30%以上的上涨空间。公司近5年的PB中枢为1.8倍,上市以来的估值中枢为2.1倍。从交易的角度观察,公司的PB曾经反复穿越过1.8倍的中枢值,若以此看待公司估值修复的空间,也可以期待30%的修复空间。在驱动上,目前wind弱周期/强周期的估值比值已经达到了2006年以来的最高水平,如果当下的主赛道科技存在业绩不及预期的情况,调仓需求便能提供增量资金。 投资建议:据我们测算,考虑煤价稳定性高于预期,对公司2019-2021年归母净利润预期从106亿元、100亿元和106亿元上调至116亿元、111亿元和114亿元,对应EPS依次为1.20元/股、1.14元/股、1.18元/股。按照3-5年的估值中枢1.8倍给予10.48元/股的目标价,维持“强推”评级。 风险提示:估值修复启动不及预期。
云铝股份 有色金属行业 2019-09-09 5.38 6.60 72.77% 5.50 2.23%
5.50 2.23%
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公司主营电解铝冶炼,业绩有望扭亏为盈:云铝股份主要从事铝土矿开发、氧化铝生产、电解铝冶炼及铝材加工等,拥有集铝土矿—氧化铝—碳素制品—铝冶炼—铝加工为一体的完整产业链。其中,铝锭和铝加工的营收占比达 95%。 2016起铝价波动上升,一度达到 1.6万元/吨,公司盈利快速增长,但是 2018年价格下跌,成本上升,导致公司经营亏损。2019年上半年公司实现盈利 1.61亿元,同比增长 233%。公司产销量逐年增长,随着电解铝供需格局边际改善的情况下,业绩有望实现扭亏为盈。 铝价有望进一步抬升,氧化铝价格维持低位:1)电解铝:2019年至今国内电解铝新增产能已投产 135.8万吨,复产 28.5万吨,停产 87.5万吨。在供给侧改革背景下,我国电解铝产能存 4400万吨天花板。同时,下游对铝的需求量仍旧保持增长态势。预计 2019-2021年我国供给缺口将会持续,在供需双弱的情况下,去库存可期。2019年以来铝价上涨 5.2%,在供给短缺和消库存的情况下,预计未来铝价有望进一步抬升,同时成本处在较低位置,开启利润空间。 2)氧化铝:虽然 2019年国内新建、复产氧化铝产能达 880万吨,但是考虑到价格波动以及环保整顿等,实际投产远低于计划产能;国外工厂也复产投产,如海德鲁巴西复产产能 320吨,俄铝新增 200万吨,有利于缓解国外氧化铝供应紧张。由于电解铝产量拖累氧化铝需求,预计未来供给会略多于需求,氧化铝价格未来 3年维持在 2500-2800元/吨。 电解铝产能提升至 273万吨:公司目前电解铝已建成产能 214万吨,其中,公司新建的鹤庆项目一期 21.04万吨和昭通水电铝项目(70万吨)一期均已投产。 在购买华圣铝业 19万吨电解铝指标后,鹤庆项目二期(24万吨)逐步投入建设。在文山铝业 50万吨产能进度无法确定的情况下,公司鹤庆项目以及昭通水电项目完全投产后,预计公司电解铝产能将达到 273万吨。 购电成本下降,氧化铝外购有保障:1)电力成本:公司新增产能(鹤庆+昭通)115万吨用电价格为 0.28元/千瓦时,华圣置换产能投产后前 5年用电价格为 0.25元/千瓦时,相比于旧产能的电价 0.34元/千瓦时,按照吨铝耗电 13000度,新增产能将帮助公司用电成本节省约 11.2亿元。2)氧化铝:文山铝业已经形成氧化铝 140万吨产能且全部投产,外购部分在公司并入中铝集团后,优先从中国铝业采购,供应稳定。 盈利预测、估值及投资评级:我们预计公司 2019-2021年实现归属公司股东给的净利润分为 8.64/9.31/12.88(亿元); 2019-2021年的 EPS 分别为 0.33/0.36/0.42(元/股),对应前收盘价的 PE 分别为 15/14/10(倍)。参考申万铝行业 PE(2019年预测)23倍的估值,给予公司 20倍估值,目标价 6.6元,维持“强推”评级。 风险提示:云南省电费调整、氧化铝涨价超预期、电解铝跌价超预期。
云铝股份 有色金属行业 2019-09-09 5.38 6.60 72.77% 5.50 2.23%
5.50 2.23%
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2019年上半年业绩基本符合预期。上半年归属净利润1.61亿元略低于此前预告的1.62亿元,基本符合预期。1)氧化铝板块:量:产量73(+12)万吨。价:市场价2,784(-115)元/吨,内部销售为2,346(+819)元/吨。单位生产成本:1,967(+679)元/吨。归属净利润1.08(+0.81)亿元。2)电解铝板块:量:86.59(+9.86)万吨。价:市场价格13,827(-534)元/吨。假设其他业务无利润,则归属净利润为0.53亿元。 电解铝涨氧化铝跌致业绩双向修复、下半年业绩高增长可期。1)氧化铝板块:量:预计79(+0.2)万吨。价:假设下半年均价为最新市场价2,465元/吨,较上半年均价低319元/吨。单位成本假设与上半年持平。则归属净利润为-0.08亿元。2)电解铝板块:量:预计原铝约103(+18.73)万吨。价:假设下半年均价为最新市场价14,340元/吨,较上半年均价高513元/吨。单位成本:氧化铝下跌,可降低542元/吨。新投电费为0.28元/度,导致单位成本下降65元/吨。可知吨毛利环比增加1,061元/吨,毛利增厚10.93亿元,归属净利润按照净利润的81.5%计算,预计为8.1亿元。3)铝加工板块:简单假设亏1.07亿元。 低成本新产能不断投放、尽享云南水电铝优势。目前,公司拥有电解铝产能210万吨,2019年产量预计189.59(+28.59)万吨。仍有海鑫35万吨和溢鑫25万吨产能在建,新建产能电价为0.28元/度,其中从山西华圣购买的19万吨电费可优惠至0.25元/度。公司已成为中铝旗下公司,中铝拥有大量电解产能指标。未来公司凭借云南水电电价优势,有望成为中铝电解铝指标的主要承接方,产能望持续提升。 盈利预测、估值及投资评级。基于2019年/2020年/2021年电解铝价格均为1.4万元/吨,氧化铝价格均为2,625元/吨,电解铝产量分别为190/208/267(万吨),氧化铝产量均为150万吨等假设,我们预测2019年/2020年/2021年的归属净利润分别为8.64/9.31/12.88(亿元),EPS分别为0.33/0.36/0.49(元/股)。对应9月2日收盘价5.04元,PE分别为15/14/10(倍)。参考申万铝行业PE(2019年预测)23倍的估值,给予公司20倍的估值,目标价“6.6”元。首次覆盖,给予公司“强推”评级。 风险提示:云南省电费调整、氧化铝涨价超预期、电解铝跌价超预期。
四通新材 交运设备行业 2019-09-09 13.17 15.39 13.50% 15.35 16.55%
15.35 16.55%
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事项: 2019年 8月 27日,公司发布 2019年半年度报告, 2019年上半年公司实现营业收入 32.03亿元,同比下降 5.11%;归属净利润 2.21亿元,同比增长 23.52%; 扣非净利润。2019年第二季度,公司实现营业收入 16.22亿元,环比增加 2.59%; 归属净利润 1.21亿元,环比增加 21%。 评论: 2019年上半年业绩超预期。 1)功能性中间合金新材料:营业收入 6.46亿元,同比增长 18.86%;毛利率 12.98%,同比提高 2.9个百分点;营业利润 0.81亿元,同比增长 91%;扣非后归属净利润 0.39亿元,同比增长 110.39%。主要因高端晶粒细化剂产品实现批量生产;航空航天用特种中间合金产品取得市场突破,实现爆发式增长。其他功能性中间合金产品在客户群体、产品结构上进行了优化。 2)铝合金车轮轻量化:营业收入 25.12亿元,同比下降 10.3%; 毛利率 22.15%,提高 3.1个百分点;营业利润 2.02亿元,同比 19.49%;扣非后归属净利润 1.64亿元,同比增长 23.44%。收入下降主要因上半年中国汽车产量下滑 14.2%所致。利润增加主要因积极优化客户结构,重点加大海外高端市场的开发力度,向宝马、奥迪和奔驰等高端汽车厂商收入占比 38.85%,同比提高 7.56个百分点;国际市场销售占比 61.08%,提高 7.55个百分点。 新产能继续投放和结构升级带动业绩成长。 1)功能性中间合金新材料:目前,公司拥有功能性中间合金产能 1.5万吨/年,在建两条高端晶粒细化剂生产线产能 2.5万吨/年预计年底完成。同时,公司收购的高端晶粒细化剂企业英国熔体国际 70%股权,实现了产品的升级。我们认为,随着全球铝消费增速放缓,作为铝合金添加剂的晶粒细化剂总需求增速也将放缓。但高端晶粒细化剂性能优异,未来市场高可期。 2)铝合金车轮轻量化:目前,公司拥有 1,500万只/年产能,位居国内第三位;募投项目在建 400万只/年正在建设,并在规划泰国二工厂 300万只/年。我们认为,未来汽车行业有望逐步企稳,客户及市场优化业绩增长可期。注入承诺利润 2018年、 2019年和 2020年净利润不低于2.3亿元、 2.54亿元以及 2.72亿元, 2018年实际完成 3.06亿元,完成率 133%。 盈利预测、估值及投资评级。 基于 2019年/2020年/2021年晶粒细化剂产量分别为 1.5/2.5/3.5(万吨);高端晶粒细化剂占比分别为 6.7%/20%/28.6%;铝合金车轮产量(含委外) 2,020/2,150/2,400(万只);高端铝合金车轮占比分别为 40%/50%/60%等假设,我们预测归属净利润分别为 4.71/5.82/7.31(亿元),EPS 分别为 0.81/1.01/1.26(元/股)。对应 8月 30日收盘价 12.77元, PE 分别为14/12/9(倍)。按照 SW 有色金属新材料 PE(TTM) 45倍和 SW 汽车零部件行业 PE(TTM)18.62倍的估值,给予公司 19倍的估值, 首次覆盖,给予“推荐”评级,目标价 15.39元/股。 风险提示: 晶粒细化剂市场过剩、汽车行业增速持续下滑。
洛阳钼业 有色金属行业 2019-09-09 3.74 4.00 13.31% 3.89 4.01%
3.89 4.01%
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钴量价齐跌致上半年业绩大幅下滑。1)铜钴板块:价:伦铜均价为6,177(-734)美元/吨,同比下跌11%;MB钴均价为17.15(-23.84)美元/磅,同比下跌58%。量:阴极铜产销量分别为8.85(+0.43)和9.42(+1)万吨。粗制氢氧化钴产销量分别为0.86(-0.04)和0.68(-0.22)万金属吨。收入:44.75(-39.91)亿元,主要因钴量价齐跌减少35亿收入所致。成本:41.19(-3.86)亿元,矿山绝大部分为固定成本,并不会因价格下跌减少。毛利:3.56(-36)亿元。净利润:1.41(-30)亿元。归属净利润减少18.44亿元至0.79亿元。2)钼钨板块:价:河南钼铁均价为11.37(+0.64)万元/吨;江西白钨精矿均价为9.43(-1.67)万元/吨。量:钼铁产销量分别为0.73(-0.07)和0.79(+0)万金属吨。钨精矿产销量分别为0.52(-0.07)万金属吨和0.5(-0.05)万氧化物吨。收入:20.71(-2.66)亿元。成本:9.34(-0.32)亿元。毛利:11.37(-2.34)亿元,该板块成为公司业绩的中流砥柱,贡献了绝大部分利润。3)铌磷板块:MAP价格下跌,归属净利润减少0.38亿元至1.35亿元。4)铜金板块:虽金价大涨,但全年产量不到1吨,且铜价大跌,归属净利润减少1.34亿元至0.5亿元。 第二季度业绩环比改善主要靠内因。价:伦铜、mb钴、钼铁、钨精矿、MAP和铌铁价格分别为6,132(-90)美元/吨、15.58(-3)美元/磅、12.02(+0.59)万元/吨、9.25(-0.36)万元/吨、367(-32)美元/吨和21(-3)万元/吨。除钼外,其他价格总体下跌,可知相关行业仍在下行。量:阴极铜、粗制氢氧化钴、钼铁、钨精矿、MAP和铌铁产量分别为4.8(+0.74)万吨、0.38(-0.1)万吨、0.26(+0)万金属吨、0.37(+0)万氧化物吨、26.07(-0.53)万吨和0.25(+0.08)万吨。毛利:环比增加8.49亿元至15.25亿元。非市场回暖因素导致,而是因铜钼销量增加、成本下降、其他产品产销节奏变化等内部因素导致。 盈利预测、估值及投资评级。因钴供过于求,价格大跌,我们将2019年钴价格预测下调7.74美元/磅(人民币12万元/吨),计价系数下调10%;产量下降0.21万吨至1.65万吨,毛利下降较此前预计多34.91亿元。其余假设不变。2020年与2019年保持一致,则公司的归属净利润将分别为18.01/20.12/21.31 (亿元),此前预测为36.70/30.91/-(亿元),对应的EPS分别为0.08/0.09/0.10(元/股)。对应8月30日收盘价3.58元,PE分别为43/39/36(倍)。参考可比公司华友钴业和寒锐钴业PE(2019年Wind一致预测)47倍和108倍的估值,给予公司50倍的PE估值,对应目标价为4元,维持“推荐”评级。 风险提示:刚果(金)投资环境恶化、铜钴价格下跌。
银泰资源 有色金属行业 2019-09-02 16.30 18.30 24.66% 17.51 7.42%
17.51 7.42%
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矿产金量价齐升助推2019年上半年收入和业绩大增。2019年上半年毛利8.22(+2.42)亿元,其中矿产金6.47(+2.15)亿元。价:SGE2#金均价278.78(+16.54)元/克,市场价格上涨带动公司售价提高,公司东安、板子庙和大柴旦的黄金售价分别为302(+21)元/克、278(+6)元/克和298元/克。量:矿产金销量3.27(+0.648)吨,其中东安、板子庙和大柴旦分别为1.76(+0.33)吨、1.11(-0.09)吨和0.4(+0.4)吨。增加主要因东安销量增加和大柴旦4月26日正式复工生产所致。成本:东安、板子庙和大柴旦成本分别为113(+21)元/克、155(-15)元/克和72元/克。其他:玉龙矿业净利润1.29(+0.4)亿元,因公司未披露银铅锌产销量数据,我们预计业绩增加主要因银价上涨和销量提升。 全年业绩高增长可期。价:随着美国经济逐步进入衰退期,美联储已进入降息周期,实际利率将进一步下降,利好金价。同时全球经济衰退和中美贸易摩擦等持续升级,避险情绪将持续,下半年金价将继续稳中上涨。量:上半年大柴旦矿仅生产两个月,下半年产量将继续释放,下半年产量预计可达1吨左右。假设东安和板子庙销量不变,则全年矿产金销量6.98(+1.39)吨。 低成本有成长的黄金小龙头、业绩主要受金银价格影响。量:玉龙矿采矿系统改造将于2019年下半年完成,将处理能力从80万吨/年提升至100万吨/年,将进一步带动银产量提升。东安矿露天转井下工程将于2019年底完成,年底将达到出矿能力;同时扩大生产能力(1200吨/日)已在黄金协会审核通过。大柴旦设计产能2.5吨,有望在明年逐步达产。 盈利预测、估值及投资评级。基于2019/2020/2021年金价分别为310/310/310(元/克)、矿产金元销量分别为6.98/7.98/7.98(吨)等假设,我们预测公司2019E/2020E/2021E归属净利润分别为11.02/12.11/12.11(亿元),对应的EPS分别为0.56/0.61/0.61(元/股),对应8月28日15.8元的收盘价,PE分别为28/26/26倍。公司下半年金价仍将稳中有升、公司低成本且具备成长性。参考申万黄金行业估值,给予公司32.66倍PE,对应目标价18.3元,下调评级至“推荐”。 风险提示:金价下跌、东安金矿品位下滑、东安金矿转地下成本提高。
天齐锂业 有色金属行业 2019-08-30 23.25 -- -- 29.10 25.16%
30.62 31.70%
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2019年 8月 23日,公司发布 2019年半年度报告, 2019年上半年公司实现营业收入 25.90亿元,同比下降 21.28%;归属净利润 1.93亿元,同比下降 85.23%。 主要原因是:前述锂化工品售价下降影响;公司财务费用为 10.1亿元,同比增加 8.78亿元。其中公司因购买 SQM 股权而新增 35亿美元并购贷款相应产生的借款利息费用(含摊销)为 8.61亿元。 2019年第二季度,公司实现营业收入 12.53亿元,环比下降 6.28%;归属净利润 0.82亿元,环比下降 26.13%。 公司预计 2019年前三季度归属净利润为 2~2.5亿元,同比下降 88.16%~85.2%。 变动原因主要为锂化工品售价下降和并购贷款增加利息支出大幅增长。 评论: 2019年上半年业绩基本符合预期。价格: 电池级碳酸锂市场含税均价为 77,483(-68,681)元/吨,同比下降 47%。公司锂精矿、碳酸锂和氢氧化锂售价分别为 5469(+63)元/吨、 67,791(-53,266)元/吨和 81,686(-13,957)元/吨,同比分别上涨 1.16%、 -44%和-14.59%。 销量: 锂精矿、碳酸锂和氢氧化锂销量分别为 19(-2.3)万吨、 15,758(+1,600)吨和 2,561(+891)吨。 营业收入: 25.9(-6.99)亿元,同比下降 21%。 营业成本: 10.08(+1.05)亿元,同比增长 11%。 营业毛利: 15.82亿元,同比减少 8.04亿元,主要因跌价导致收入减少所致。 财务费用: 10.1(+8.78)亿元,主要因购买 SQM 23.77%股权新增借款 35亿美元导致利息支出增加 8.61亿元所致。 投资净收益: 2.33(+2.03)亿元,主要因参股的 SQM25.86%股权确定的 2.48亿元投资收益所致。 SQM 锂销售均价为 12,900美元/吨,下降 22%;锂销量为 2.28万吨,同比上升 7.87%。 长期成长价值突出、偿债压力仍较大。内生扩张:泰利森锂精矿二期将于 2019年第三季度竣工,三期或推迟至 2021年,届时产能翻倍至 180万吨/年。亚奎纳纳氢氧化锂一期将于今年年底进入连续生产阶段,二期预计于 2019年内完成施工和设备安装,并逐步进入调试和产能爬坡阶段,两期产能各 2.4万吨年。遂宁碳酸锂 2万吨/年已开始投资。 外延并购:公司以 278.44亿元的现金收购 SQM 的 23.77%,持股比例上升至 25.86%。后者为全球最大的盐湖提锂企业,资源质地优良,已拥有 8.22万吨/年碳酸锂产能,未来仍有进一步扩建计划。 偿债压力:根据公司公告,若公司决定按贷款协议约定对并购贷款进行展期,则 2019年无需偿还相关本金。 2020年至 2023年公司需偿还的本金分别为 158.12亿元、 24.75亿元、 24.75亿元及 33.00亿元。 盈利预测、估值及投资评级。 基于 2019E/2020E/2021E 碳酸锂价格分别为7/6.5/6(万元/吨)等假设(维持不变) , 我们维持预测 2019E/2020E/2021E 的归属净利润分别为 3.93/7.04/9.17(亿元), EPS 分别为 0.34/0.62/0.8(元/股)。对应8月 28日收盘价 23.17元, PE 分别为 86/48/37(倍), 公司长期价值突出,维持“推荐”评级。 风险提示:财务成本超预期、锂价下跌超预期。
天齐锂业 有色金属行业 2019-05-08 28.45 32.77 63.20% 29.31 2.30%
29.10 2.28%
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第四季度投资净收益导致利润增加。主营:2018年第四季度,公司实现毛利8.84亿元,环比下滑0.66亿元。第四季度金价环比下跌1.8万元/吨至7.9万元/吨,公司或通过增加销量对冲了部分跌价带来的损失。其他:营业税金及“三费”环比均不同程度增长,营业税金及附加1.71(+0.83)亿元;管理费用1.55(+0.47)亿元;财务费用2.22(+1.05)亿元。但投资净收益4.84(+4.59)亿元,主要系持有约占SQM总股本2.1%的B类股股份,在本年转入长期股权投资时原计入其他综合收益的累计公允价值变动损益转至投资收益。 2018年全年业绩业绩基本符合预期。主营:2018年,公司生产锂矿和锂化学品分别为72.4(+7.75)和3.96(+0.7)万吨。毛利增加3.84亿元至42.21亿元。虽然碳酸锂市场均价下跌3.01万元/吨至11.99万元/吨,但公司锂产品包含部分氢氧化锂,销售单价下跌幅度仅为0.78万元/吨。同时叠加增量,毛利仍大幅增加。其他:营业税金附加:2.09(+1.53)亿元,主要为并购借款合同缴纳智利印花税所致;财务费用:4.71(+4.16)亿元,系为完成购买SQM23.77%股权新增借款35亿美元导致利息支出增加、美元和澳元汇率上升导致文菲尔德汇兑损失增加所致。但依托投资净收益5.39(+5.12)亿元,所以公司的利润同比有所增长。 成长为未来业绩主逻辑。内生扩张:目前泰利森二期将于2019年第二季度竣工,三期将于2020年第四季度竣工并开始试生产,产能翻倍。氢氧化锂一期将于今年投产,二期已完成投资43.51%,两期产能各2.4万吨/年。遂宁碳酸锂2万吨/年已开始投资。外延并购:公司以278.44亿元的现金收购SQM的23.77%,持股比例上升至25.86%。后者为全球最大的盐湖提锂企业,资源质地优良,已拥有8.22万吨/年碳酸锂产能,未来仍有进一步扩建计划。 盈利预测、估值及投资评级。基于2019E/2020E/2021E碳酸锂价格分别为7/6.5/6(万元/吨)等假设,我们预测2019E/2020E/2021E的归属净利润分别为3.93/7.04/9.17(亿元)(此前预计分别为21/28/(亿元)),EPS分别为0.34/0.62/0.8(元/股)。对应4月30日收盘价29.63元,PE分别为86/48/37(倍),虽短期公司无估值,但长期价值突出,维持“推荐”评级。 风险提示:财务成本超预期、锂价下跌超预期。
紫金矿业 有色金属行业 2019-05-08 3.09 3.60 -- 3.40 6.92%
3.88 25.57%
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事项: 3月23日,公司发布2018年年度报告,全年公司实现营业收入1059.54亿元,同比增长12.11%;归属净利润40.94亿元,同比增长16.71%。2018年第四季度,公司实现营业收入298.21亿元,环比增加13.13%;归属净利润7.41亿元,环比下降10.29%。 评论: 第四季度毛利环比基本持平。2018年第四季度,公司实现毛利31.06亿元,环比减0.32亿元,基本持平。其中,冶炼毛利环比增加2.28亿元贡献最大增量,主要受益于加工费上涨和产量增加。矿产金产量10.35(+1.09)吨,销量10.46(+0.87)吨,销售价格254.76(+8.98)元/克,但单位成本大幅增加21.81元/克,导致虽量价齐升,但毛利却下降0.6亿元至7.34亿元。矿产铜产量6.61(+0.3)万吨,销量6.75(+0.34)万吨,销售价格3.42(+0.05)万元/吨,但单位成本增加0.3万元/吨,导致毛利下滑1.04亿元至10亿元。矿产锌产量5.86(-1.25)万吨,销量6.71(+0.5)万吨,销售价格1.2(-0.02)万元/吨,但因单位成本下降0.04万元/吨,毛利仍增加0.45亿元至4.95亿元。 “三费”和减值等增加进一步拖累业绩。2018年第四季度,公司管理费用(含研发费用)9.84(+2.17)亿元,主要是费用化勘探支出及并购咨询费增加所致。财务费用4.49(+3.04)亿元。同时,资产减值(含信用减值)损失8.09(+3.53)亿元,主要包括无形资产、固定资产、商誉和在建工程等。但投资收益7.74(+6.15)亿元和公允价值变动收益0.09(+2.04)亿元。 未来业绩核心仍为铜矿产量和铜金锌价格。2019年公司主要矿产品产量计划:矿产金40吨,同比增长9.6%,矿产铜35万吨,同比增长41.1%,矿产锌38万吨,同比增长36.7%,矿产银275吨,同比增长24.6%,铁精矿250万吨,同比基本持平。增量主要来自Nesun和RTBBOR两个高成本项目,业绩贡献相对有限。核心看点仍为持股43.52%的卡莫阿铜矿,预计该铜矿2021年投产,年产铜20~30万吨/年。 盈利预测、估值及投资评级。根据市场和公司计划,我们上调2020年铜价0.3万元/吨,新增假设2020年铜价5.6万吨;2019年黄金产量上调2.1吨;财务成本增加10.69亿元,其余假设不变。预计公司2019E/2020E/2021E的归属净利润分别为40.35/42.48/62.76(亿元),此前分别为49.60/55.75/-(亿元),对应的EPS分别为0.18/0.18/0.27(元/股)。对应4月30日收盘价3.32元,PE分别为19/18/12(倍)。基于未来两年金价仍望保持上涨和公司的铜矿产量持续增加的预期,维持“推荐”评级。参考SW铜行业33倍的PE(TTM,中值)和公司自身长期15~26倍的估值,给予公司20.5倍的估值,对应目标价3.7元。 风险提示:铜金价格不及预期、财务费用超预期、产量不及预期。
华友钴业 有色金属行业 2019-05-08 21.30 24.52 -- 29.58 6.40%
23.95 12.44%
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事项: 3月30日,公司发布2018年年度报告,全年公司实现营业收入144.51亿元,同比增长49.7%;归属净利润15.28亿元,同比下降19.38%。2018年第四季度,公司实现营业收入43.77亿元,环比增加33.04%;归属净利润-3.84亿元。 评论: 第四季度钴价下跌致毛利下滑和减值暴增、最终导致亏损。主营:2018年第四季度,公司实现毛利6.43亿元,环比下降2.19亿元,下降25%。主要因公司产品销售价格环比下跌幅度远大于原材料,第四季度mb 钴季度均价仅下跌6%(粗钴以mb 价格为基础,不考虑系数调整),但硫酸钴和四氧化三钴季度均价环比下跌21%和16%,最终导致毛下降较多。其他:销售费用和管理费用(含研发费用)环比基本持平;营业税金及附加0.71(+0.19)亿元;投资净收益-0.48(-0.68)亿元;资产减值损失6.96(+6.99)亿元,其中存货减值损失7.4亿元,原材料、在成品、库存商品和委托加工物资的存货跌价准备分别为4.76亿元、0.31亿元、2.28亿元和0.59亿元。2018年12月31日,mb钴、硫酸钴、四氧化三钴季度末均价分别下跌20%、28%和25%,导致公司存货54.88(-13.76)亿元,环比下降25%。根按存货减值损失可知,公司仍在去库存状态。钴价大跌带来的毛利下滑和资产减值最终导致公司营业利润下滑11.03亿元至-5.7(-11.03)亿元。 2018年全年量价齐升助毛利增加、但“三费”及减值增加致利润下滑。主营: 2018年全年,公司实现毛利41.14亿元,增加7.94亿元。虽然2018年钴价下跌,但年均价仍高于2017年,四氧化三钴年均价上涨19%。同时,公司钴产品和三元销量分别为2.18万吨和1.31万吨,同比增增长5.45%和57.39%。其他:管理费用:7.99(+3.25),主要因研发费用中材料耗用大幅增加1.76亿元所致;财务费用:5.94(+2.64),主要因扩建借款规模增加所致;资产减值损失:7.04(+5.75)亿元,主要因钴价大跌,存货减值所致。 钴价接近底部、未来业绩主要看成长。目前,钴商品价格已经处于历史底部,公司业绩也将逐步接近底部。公司作为钴盐、前驱体等行业龙头企业,且布局上游,具备完整的产业链,料将充分享受到行业高发展带来的红利。未来的业绩增量主要来自于产量的提升。公司和LG、浦项的合作项目将于今年竣工,预计2020年开始放量。未来产量料将保持30%以上的增长。 盈利预测、估值及投资评级。根据市场,我们下调2019年和2020年钴价格16万元/ 吨, 2019年资产减值增加3亿元, 其余不变。我们预测2019E/2020E/2021E 的归属净利润分别为1.42/5.68/7.5(亿元),此前分别为14.58/14.01/-(亿元),EPS 分别为0.17/0.68/0.9(元/股)。对应4月30日收盘价29.08元,PE 分别为170/42/32(倍),虽然公司短期估值高,但鉴于公司内生的成长性和拟并购天津巴莫,产业链布局完善,维持“推荐”评级。参考SW 稀有金属行业2.77倍的PB 和钴板块2.17~7.58倍的PB,给予公司3.5倍的估值,对应目标价32元。 风险提示:钴价继续下跌、存货减值超预期、财务费用超预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名