事件公司发布2024年三季报：2024年前三季度，公司实现营业收入32.96亿元，同比+35.96%；实现归母净利润13亿元，同比+139.4%。 2024年Q3，公司实现营业收入10.98亿元，环比-23.42%/同比-6.83%；实现归母净利润4.16亿元，环比-36.33%/同比+1.47%。 前三季度量价齐升，Q3环比或减产1）量：受益子公司银漫矿业自选矿厂技改完成以及子公司乾金达矿业持续复产影响，2024年前三季度公司主营矿产品产销量同比增加。 Q3公司主营产品价格环比相对稳定，但业绩环比下滑明显，产销量或有下降。2）价：2024年前三季度及公司主营矿产品销售价格同比上涨，其中Q3白银期货均价7,525元/kg，环比-0.6%/同比+30.8%；锡均价26万元/吨，环比-1.1%/同比+16.4%；锌期货均价2.4万元/吨，环比+0.3%/同比+13.2%；铅期货均价1.8万元/吨，环比-0.4%/同比+10.9%。 3）利：2024年前三季度公司销售毛利率为64.31%，较去年全年提升了11.43个百分点；销售净利率为38.83%，较去年全年提升了13.11个百分点。 产能释放稳步推进，资源储备持续增厚1）银漫二期：2025年1月，全资子公司银漫矿业297万吨扩建工程项目取得内蒙古自治区发展和改革委员会核准批复，待完成主要手续办理工作后，根据银漫二期项目可研，建设期为两年。2）收购宇邦：2024年12月，公司拟收购宇邦矿业85%股权。宇邦24年1-10月处理矿石量95.45万吨，根据我们测算约合银产量44吨，年化银产量约53吨。23年10月16日，内蒙古自治区发改委批准宇邦矿业25000t/d银铅采矿扩建项目，项目建设期4年，扩建完成后产能达825万吨/年。3）收购探矿权：2024年9月，全资子公司锡林矿业拟受让兴业集团持有的内蒙古自治区东乌珠穆沁旗朝不楞矿区多金属矿勘探探矿权；全资子公司融冠矿业拟受让兴业集团持有的内蒙古自治区东乌珠穆沁旗查干敖包多金属矿勘探探矿权。4）银漫增储：银漫矿业探矿工作稳步有序推进，2023年,银漫矿业实施勘探地表钻51076.25米,坑内钻19516.76米，坑道6820.9米，共计投入10268.54万元。5）布敦银根注入:布敦银根矿业增储完成后，未来计划采选规模为年处理矿石量297万吨，投产且形成利润后一年内，兴业集团将启动将相关采矿权或采矿业务子公司转让给上市公司。 盈利预测与投资建议由于Q3产能释放可能不及预期，下调公司24-26年归母净利预期分别为17.03/22.55/25.97亿元，前值24-26年归母净利为20.3/27.6/30.1亿元，对应EPS为0.96/1.27/1.46元/股。我们认为，公司资源储备持续增厚，未来产能逐步释放可期，叠加银、锡等产品价格乐观，继续看好公司高成长，维持公司“买入”评级。 风险提示银/锡价格不及预期，安全生产风险。

公司全资子公司银漫矿业于近日取得《内蒙古自治区发展和改革委员会关于西乌珠穆沁旗银漫矿业有限责任公司白音查干东山矿区铜铅锡银锌矿 297万吨/年扩建工程项目核准的批复》。 银漫扩建项目获批，公司矿产量有望进一步增长银漫矿业目前采选产能 165万吨/年，主要产品为银、锡、锌、铜及铅金属。 2023年 7月，银漫矿业选厂完成技改， 入选品位及回收率均得到提升。 2024H1银漫矿业实现净利润 7.09亿元，同比增长 410.64%。根据银漫二期项目可研，扩建项目建设期为两年； 项目建成投产后，银漫矿业采选产能将提升至 297万吨/年， 有望进一步增强公司的盈利能力和市场竞争力。 拟收购宇邦矿业 85%股权， 夯实公司白银龙头地位2024年 12月 21日， 公司发布公告，拟以自有及自筹资金 23.88亿元收购国城矿业、李振水、李汭洋持有的宇邦矿业 85%股权。 宇邦矿业目前拥有双尖子山银铅矿采矿权，银、铅、锌资源丰富。 根据 USGS，双尖子山矿区银铅锌矿白银保有储量占国内总储量的 20.93%、 全球白银储量的 2.70%。 宇邦矿业并表后，公司白银保有储量将增至 2.45万吨，占国内总储量的 34.56%、 全球白银储量的 4.46%；根据世界白银协会，截至 2023年底，公司在白银公司中排名位列亚洲第一，全球第八。 宇邦矿业经营好转，扩建项目白银增量显著宇邦矿业 2021-2023年分别实现净利润-4354/-8182/-9425万元，主要由于 2021-2023年期间矿山发生安全事故， 导致长期无法正常生产。 2024年以来，矿山逐步恢复正常生产，矿山规模效应逐步显现。 2024年 1-10月， 宇邦矿业银金属产量约为 44吨，实现净利润 2837万元。 2023年宇邦矿业 2.5万吨/日银铅采矿扩建项目获批，建设期 4年，目前还未进行安全设施设计审批。 根据采矿权评估报告，拟改扩建矿山（扩建期原生产系统不停产），一期 66万吨/年、二期 330万吨/年、扩建后生产期 825万吨/年、减产后 325万吨/年。扩建项目完全达产后，矿山年产银/铅/锌金属产量分别约为 481/19462/42943吨，白银产量有望实现大幅增长。 盈利预测、估值与评级鉴于公司主力矿山银漫矿业一期技改完成及二期项目积极推进；拟收购宇邦矿业，进一步扩大公司资源和产能规模，公司矿产量有望持续增长；且我们看好银和锡价格走势，公司业绩高弹性可期。我们预计公司 2024-2026年归母净利润分别为17.95/21.56/24.51亿元，分别同比增长 85.20%/20.10%/13.70%； EPS 分别为1.01/1.21/1.38元，当前股价对应 P/E 为 11.8/9.9/8.7倍，维持“买入”评级。 风险提示： 宏观经济环境风险；有色金属价格大幅波动风险；项目建设进展不及预期；安全环保风险。

投资要点事件： 公司发布公告， 拟以自有资金及自筹资金人民币 23.88亿元收购国城矿业股份有限公司、 李振水、 李汭洋持有的赤峰宇邦矿业有限公司 85%股权， 其中公司以 16亿元收购国城矿业持有的宇邦矿业 65%股权、 以 7.88亿元收购李振水和李汭洋持有的宇邦矿业 20%股权。 本次交易完成后， 公司将成为宇邦矿业的控股股东。 主营银铅锌采选， 国城矿业于2020年入主。 宇邦矿业成立于2009年， 位于内蒙古自治区赤峰市巴林左旗富河镇兴隆山村， 主营业务为自有银铅锌矿开采及选矿业务， 主要产品为银精矿、 铅精矿和锌精矿，2011年取得采矿权证， 2020年 1月， 国城矿业以 9.80亿元收购其 65%股权， 同年办理采矿权证延续， 证载规模扩至 825万吨矿石量/年。 宇邦矿业为亚洲第一大银矿。 目前宇邦矿业拥有一宗采矿权和三宗探矿权， 核心资产为位于内蒙古自治区巴林左旗的双尖子山矿区银铅矿采矿权。 根据美国地质勘探局发布截止 2023年 5月的数据， 宇邦矿业双尖子山矿区银铅锌矿白银保有储量占国内总储量的20.93%， 占全球白银储量的 2.70%； 根据世界白银协会统计截至2023年底的数据， 单体银矿排名位列亚洲第一位， 全球第五位。 银/铅/锌储量 1.82/85.1/188.82万吨。 根据公司公告， 宇邦矿业已备案的主、 共生矿产保有资源储量为 1.59亿吨矿石量， 其中银金属量 1.51万吨， 平均品位 138g/t， 铅金属量 38.91万吨， 平均品位 1.03%， 锌金属量 150万吨， 平均品位 1.46%， 另有伴生银/铅/锌0.31/46.19/38.82万吨。 产能： 宇邦矿业目前具备采矿 2000t/d+选矿 5000t/d 的生产能力， 矿区主要有兴隆山和双尖山两个矿段， 其中东采区兴隆山矿区进入开采阶段， 西采区双尖子山矿段处于探矿阶段。 产量： 由于宇邦矿业 2021-2023年发生多次安全事故， 矿山开采工作经常停滞， 对企业生产造成较大影响， 2021-2023年公司银精矿产量为 1.48/1.26/1.25万吨。 2024年公司经营恢复正常， 1-10月实现净利润 0.28亿元， 同比实现扭亏， 银精矿产量为 3.86万吨， 按入选品位 68.31g/t， 回收率 68%测算， 约合 44吨白银。 扩建项目达产后， 预计贡献归母净利润 6.14亿元。 2023年 10月 16日， 内蒙古自治区发改委批准宇邦矿业 25000t/d 银铅采矿扩建项目： （1） 项目总投资 30.28亿元， 其中新增固定资产投资在扣除前期已有改扩建固定资产投资后， 需追加 16.06亿元。 （2） 建设期 4年， 共分两期， 建设期各两年， 其中一期 66万吨/年， 26年建成； 二期 330.00万吨/年， 预计 2027年建成， 2030年达产， 扩建完成后公司产能达 850万吨/年。 （3） 根据公司公告， 预计达产后可年产金属银/铅/锌约 481吨/1.95万吨/4.29万吨， 按银价 7492元/千克、 铅锌价格 1.74/2.55万元/吨测算， 营收为 32.69亿元， 归母净利润为 6.14亿元。 （4） 目前项目已申请到立项核准， 还未进行安全设施设计审批。 并表后公司白银储量扩至 2.45万吨， 跻身全球白银巨头。 本次收购完成后， 公司白银保有储量将增至 2.45万吨， 占国内总储量的34.56%， 占全球白银储量的 4.46%， ； 根据世界白银协会统计截至2023年底的数据， 公司在白银公司中排名位列亚洲第一位， 全球第八位， 公司核心竞争力和可持续发展能力得到极大增强。 投资建议： 我们预计公司 2024/2025/2026年实现营业收入56.12/70.92/79.84亿元， 分别同比增长 51.43%/26.38%/12.58%； 归母净利润分别为 16.35/21.37/26.68亿元， 分别同比增长68.66%/30.70%/24.90%， 对应 EPS 分别为 0.92/1.20/1.50元。 以 2024年 12月 24日收盘价为基准， 对应 2024-2026E 对应 PE分别为 14.01/10.72/8.58倍。 维持公司“买入” 评级。 l 风险提示： 金属价格波动风险； 下游需求不及预期风险； 模型假设与实际不符； 政策超预期风险等。

公司 2024年前三季度营收同比+35.96%， 归母净利润同比+139.40%。 公司2024年 Q1-Q3实现营收 32.96亿元， 同比+35.96%； 归母净利润 13.00亿元，同比+139.40%； 扣非归母净利润 13.05亿元， 同比+130.96%。 单三季度来看，公司实现营收 10.98亿元， 同比-6.83%， 环比-23.42%； 归母净利润 4.16亿元， 同比+1.47%， 环比-36.33%； 扣非归母净利润 4.10亿元， 同比+0.63%，环比-38.50%。 公司前三季度利润同比提升幅度较大， 主要由于银漫一期的技改的成果是从 2023年三季度开始体现的， 技改完成后产量明显提升， 另外公司核心商品锡精矿和银精粉的价格也均有提升。 单三季度公司利润环比有所下滑， 主要由于银漫二期的推进一定程度上影响了一期产量， 且三季度商品价格环比也略有下滑。 布敦银根采矿证顺利获取。 布敦银根是兴业黄金冶炼集团的控股子公司， 据我国自然资源部官网公开信息， 布敦银根已于 2024年 9月获得采矿权， 开采主矿种为银矿， 开采方式为地下开采， 设计生产规模为 67.5万吨/年， 面积为 5.21平方公里， 有效期为 2024年 9月至 2032年 9月。 拿到采矿证后，布敦银根或有望注入上市公司体内。 收购澳大利亚上市公司 FEG20%股权。 2024年 9月 4日， 公司通过全资子公司兴业黄金（香港） 与澳大利亚上市公司 FEG 签订《股权认购协议》 ， 兴业黄金（香港） 以每股 0.2澳元的价格分三批认购 FEG 在澳大利亚证券交易所（ASX） 向兴业黄金（香港） 定向增发的普通股， 认购股份总数占认购完成日其已发行股份的 19.99%， 合计交易金额约 1424.73万澳元， 折人民币约6656.79万元。 FEG 是一家勘探公司， 在印尼的巽他岩浆弧上有三个矿业项目， 在澳大利亚昆士兰州中部的德拉蒙德盆地和康纳斯弧地区有三个矿业项目， 目前均处于勘探阶段， 这些项目的矿产资源均以铜金矿为主。 此次收购是公司实现“面向全球， 布局产业延伸” 战略目标的重要一步。 风险提示： 公司资源开发进展不达预期的风险； 金属价格大幅波动的风险。 投资建议： 下调盈利预测， 维持“优于大市” 评级。 基于对公司产量和商品价格的判断， 我们预计公司2024-2026年营业收入52.07/61.03/63.90亿元，同比增速 40.50%/17.21%/4.70%； 归母净利润 16.68/20.35/21.69亿元， 同比增速 72.05%/22.01%/6.60%； 摊薄 EPS 为 0.91/1.11/1.18元， 当前股价对应 PE 为 14.9/12.2/11.5x。 考虑到公司依托内蒙古地区资源富集的区位优势， 兼顾内生发展的同时积极通过外延并购储备优质的矿产资源， 维持“优于大市” 评级。

事件：公司发布2024年三季报，报告期内公司实现营业收入32.96亿元，同比增长35.95%；实现归母净利润13.00亿元，同比增长139.40%，实现扣非归母净利润13.05亿元，同比增长130.96%。Q3公司实现营收10.98亿元，同比/环比下降6.87%/23.43%，实现归母净利润4.16亿元，同比/环比+1.46%/-36.39%。公司业绩符合预期。 前三季度产销量同比增加，三费占比整体下降。公司前三季度业绩增长主要由于公司主营矿产品产销量同比增加，毛利率/净利率为64.31%/38.83%，销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率为0.09%/7.05%/2.74%/1.85%，较去年同期+0.01/-0.99/-1.58/-0.06pct。 Q3产销环比或有下滑。Q3毛利率/净利率为63.66%/37.36%，环比Q2下降5.62/7.62pct，价格方面，Q3锡价/银价/铅价/锌价环比-1.11%/-0.88%/+1.50%/+1.23%，整体产销量或较Q2有所下滑。销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为0.07%/7.82%/2.52%，环比增加0.02/2.56/0.51pct。此外，Q3货币资金环比-2.72亿元，应收票据及应收账款环比-0.39亿元，存货环比+0.88亿元。 银漫二期如期推进，布敦银根矿已获采矿权证。根据公司披露，公司银漫二期项目仍在办理相关审批手续，预计年内可以完成立项并启动征地手续，建设期为2年。此外公司大股东兴业集团对部分探矿权承诺，在完成探转采且形成利润后一年内，兴业集团将启动注入上市公司工作，目前大股东旗下布敦银根矿已于9月获批采矿权证。 投资建议：考虑到美联储正式开启降息周期，金价持续新高，金银比有望修复，公司银漫二期提供未来增长动能，我们预计公司2024/2025/2026年实现营业收入56.12/70.92/79.84亿元，实现归母净利润16.35/21.37/26.69亿元，分别同比增长68.66%/30.70%/24.90%，对应EPS分别为0.89/1.16/1.45元。以2024年11月1日收盘价为基准，2024-2026年对应PE分别为15.24/11.66/9.34倍。维持公司“买入”评级。 风险提示：金属价格波动风险；下游需求不及预期风险；模型假设与实际不符；政策超预期风险等。

公司公布2024年三季报，业绩同比高增。2024年前三季度公司实现营业收入33.0亿元，同比+36.0%；归母净利润13.0亿元，同比+139.4%；扣非归母净利润13.05亿元，同比+131.0%；24Q3实现营业收入11.0亿元，同比-6.8%；归母净利润4.2亿元，同比+1.5%；扣非归母净利润4.1亿元，同比+0.6%。 锡和银已成为公司主要产品。从业务结构来看，公司主要产品为铅锌精粉、锡精粉、银精粉等，且近年随着公司银漫一期项目投产，锡和银产品占比提升明显，铅锌产品占比有所下降。2024上半年，公司锡精粉和低品位锡精粉营收占比分别为26.9%和9.1%，含铅银精粉和含铜银精粉营收占比分别为7.4%和17.0%；锡精粉和低品位锡精粉毛利润占比分别为30.4%和10.3%，含铅银精粉和含铜银精粉毛利润占比分别为7.5%和19.6%。 银漫矿业技改后锡产能和整体效益大幅提升。2023年6月9日银漫矿业停产技改，并于7月10日起正式恢复生产，本次技改主要针对提升锡回收率，技改完成后银漫矿业各金属产量均有所提升，尤其锡产量提升明显。 银漫二期项目持续推进，产能有望大幅提升。银漫矿业总设计采选生产规模每日10000吨，一期设计每日5000吨，年采选矿石165万吨。选矿采用浮选加重选工艺，分为铅锌和铜锡两系统。目前一期165万吨/年目前已实现满产运营；银漫二期计划主要处理铅锌银系列，矿石品种、品位与一期变化不大，预计年内完成项目立项及启动征地手续办理工作，建设期两年，投产后与一期合并可实现297万吨/年生产规模。 给予“强烈推荐”投资评级。预计2024-2026年公司归母净利润分别为18.3、23.3、25.3亿元，对应PE分别为14、11、10倍。考虑白银价格中枢抬升以及公司未来高成长性，我们上调公司投资评级至“强烈推荐”。 风险提示：金属价格下行、矿山安全事故性风险、投产项目进度不达预期等。

2024年 10月 10日锡林郭勒盟自然资源局公告 2024年 9月采矿权审批结果，西乌珠穆沁旗布敦银根矿业有限公司布敦乌拉矿区银矿采矿权获批，开采主矿种为银矿，设计生产规模为 67.50万吨/年。 布敦银根探转采，有利于控股股东解决债务问题2024年 8月 13日公司公告， 根据《重整计划》规定的有财产担保债权清偿安排及兴业集团的说明，留债期间的第 2年末，兴业集团清偿上述留债债权本金的额度比例应达到 30%，上述债权中有上市公司股票质押部分的清偿金额应达到约 11.65亿元，目前本金已还款金额为约 4.09亿元。布敦银根采矿权获批，有利于公司控股股东解决债务问题，另外，兴业集团承诺，在集团及下属子公司（除上市公司）完成探转采后，在相关采矿权或采矿业务子公司投产且形成利润后一年内，兴业集团将启动资产转让给上市公司的工作。 投资印尼铜金矿项目，加大黄金资产全球化布局2024年 9月 5日公司公告，公司通过全资子公司兴业黄金（香港）认购 FEG在澳交所向其定向增发的普通股，认购股份总数占认购完成日其已发行股份的 19.99%，合计交易金额约 1425万澳元，交易完成后， 兴业黄金（香港）将成为 FEG 第一大股东。 FEG 在印尼有三个铜金矿项目，具有很高的远景。本次对外投资有利于公司加大黄金资产全球化布局，为公司发展储备战略资源。 矿产品量价齐升，公司业绩弹性释放2024H1，沪银均价为 6799元/千克，同比上涨 27.8%；沪锡均价为 24.1万元/吨，同比上涨 15.7%。 受益于银、锡价格上涨，公司业绩弹性释放； 2024H1公司实现归母净利润 8.83亿元，同比增长 566.43%。 2024H1公司锌精粉/铅精粉/含铜银精粉/锡精粉业务分别实现毛利率 53.33%/56.69%/74.42%/73.06%，分别同比提高 16.92/23.26/28.35/26.10pct。 盈利预测、估值与评级公司矿产量未来或有增量，属于周期成长股； 且我们看好锡和银价格走势，公司业绩有望高增。 我们预计公司 2024-2026年营业收入分别为 52.12/56.65/57.77亿元，分别同比增长 40.62%/8.70%/1.98%；归母净利润分别为 17.55/19.85/20.81亿元，分别同比增长 81.01%/13.14%/4.83%； EPS 分别为 0.96/1.08/1.13元， 当前股价对应 P/E 为 13.0/11.5/10.9倍， 维持“买入”评级。 风险提示： 产品价格波动风险； 在建项目和产量不及预期；安全环保风险。

公司主要经营有色金属及贵金属矿产采选冶业务，银锡金属处于业内前列兴业银锡注册成立于 1996年 8月 23日，主营业务为有色金属及贵金属采选与冶炼。公司拥有三十多年的行业经验及得天独厚的地域条件，矿产资源丰富，生产能力及采选技术科技含量在同规模矿山企业中处于领先地位。旗下子公司银漫矿业以铅锌银矿、铜锡银锌矿资源为主，含银量较多、矿产品位较高、剩余服务年限较长，为国内最大白银矿山之一，同时也是国内锡精矿生产骨干企业。据中国有色金属工业协会锡业分会数据，银漫矿业 2023年锡精矿产量国内排名第二位，国内市场占有率为 8.7%，较 2022年上升 6.1%。 公司金属储量丰富， 主力矿山技改成果优异，公司 2024年锡银产量将大幅增长兴业银锡公司矿产资源丰富、储量规模较大、品位较高，具有较强的资源优势。目前拥有资源储量矿石 20549.65万吨，锌 215.90万吨，铁 277.62万吨，银 9678.69吨，锡 19.10万吨，铜 15.57万吨，铟 1150.76吨，铅 86.31万吨，锑18.47万吨，镉 9206.46吨，金 20.65吨，镍 32.84万吨。 公司旗下主力矿山， 银漫矿业的选矿厂于 2023年 6月 9日进行停产技改，选矿工艺在原有的基础上改造锡石浮选，已于2023年 7月 10日完成并投入使用。银漫矿业矿产产能顺利释放， 经营业绩已于 2024年上半年实现大幅增长。 国内锡供应小幅增长，海外供应放量仍缓慢， 预计全球锡供应维持低增速存量方面，缅甸总体仍未复产， 2023年 4月以来主要产锡地区缅甸佤邦发布通知将于 8月起暂停矿产资源开采，缅甸佤邦除曼相以外的其他矿区自 2024年 1月 3日起复工复产，因此目前仍几无复产； 印尼面临陆上资源品位下滑问题， 多次重申 2024年将停止锡出口； 增量方面，巴西、刚果（金）及摩洛哥今年或有新产能投放，但项目实际投产或仍有延后，其中进度最快的刚果金 Mpama South 投产计划仍延迟两个季度， 因此整体新建项目投产时间仍发生较大程度延后。综合存量变动及增量投产预期， 预计 2024-2026年全球锡供应量为 38.04、 39. 13、 40.03万吨， 3年 CAGR 为 2.65%。 需求侧向好， 焊锡终端半导体需求恢复增长，光伏+电车贡献需求高增长锡主要终端需求仍维持高位。 1） 全球半导体销售额持续回暖，国内集成电路产量持续增长， 2023年全球半导体销售额、中国集成电路产量同比分别为-10.93%、 +8.40%。 2024年 1-7月全球半导体销售额同比+17.32%，国内集成电路产量同比+8.40%。 2） 三大家电需求同比增速维持高位，有望拉动锡焊需求提升， 2023年空调、冰箱、洗衣机产量分别同比+13.50%、 +14.5%、 +19.3%， 2024年 1-7月空调、冰箱、洗衣机累计产量分别同比+9..5%、 +7.3%、 +7.9%。 3）光伏、电动车持续贡献高增长。 预计 2024-2026全球锡消费量为40.69、 41.29、 42.08万吨，三年 CAGR 为 4.28%。 预计 2024-2026年全球锡平衡为-2.65、 -2.16、 -2.04万吨，锡供需有望维持短缺。 叠加全球锡矿开采成本中枢逐渐上移，锡价或将在未来几年保持较强走势。 盈利预测预测公司 2024-2026年营业收入分别为 54. 14、 62.34、70.26亿元，归母净利润分别为 16.24、 20.74、 25.93亿元，当前股价对应 PE 分别为 11.8、 9.3、 7.4倍。 考虑到近期锡价和银价较前次盈利预测时期价格有所回落，因此略微下调盈利预测。但是考虑到锡价有望持续高位运行，白银价格或延续高位走势，叠加公司锡银产量有望提升。 我们维持“买入”投资评级。 风险提示1）技改项目放量节奏不达预期； 2）主要产品价格下跌风险； 3）矿山生产安全风险； 4）缅甸复产进度超预期； 5）下游半导体需求复苏不及预期等。

事件：兴业银锡发布2024年半年报，公司上半年实现营业收入21.98亿元，同比增长76.42%；归属于上市公司股东的净利润8.83亿元，同比增长566.43%。 点评：公司主营业务为有色金属及贵金属采选与冶炼。公司拥有的矿产品种多为多金属矿，主要产品为银、锡、铅、锌、铁、铜、锑、金等有色金属、贵金属及黑色金属，目前主要以精粉或混合精粉等产品销售为主。目前，公司已经形成了有色金属资源勘查、储备、开发、冶炼以及有色金属贸易等一系列较为完整的产业链条，使公司的抗风险能力和发展潜力进一步得到加强。 公司矿产资源丰富，储量规模较大，品位较高，具有较强的资源优势。 目前，公司旗下拥有9家矿业子公司，其中银漫矿业以铅锌银矿和铜锡银锌矿蕴藏为主，含银量较高，矿产品位较高，剩余服务年限较长，为国内最大的白银生产矿山之一，同时也是我国生产锡精矿骨干企业。根据中国有色金属工业协会锡业分会数据，银漫矿业2023年锡精矿产量国内排名第二位，国内市场占有率8.7%。 公司控股股东兴业集团优质矿产资源有望持续注入。集团通过三十多年的行业积淀，储备了雄厚的基本金属、稀贵金属资源，而公司利用其嫁接资本市场的资金、人才和管理等优势，进行优质矿产资源的开发和生产，兴业集团和公司形成互补，有利于增强公司的持续经营能力和市场竞争能力。兴业集团及其下属矿业公司拥有多项金属矿探矿权，覆盖金、银、铜、铅、锌、锡、铁等基本金属、稀贵金属种类。兴业集团已针对部分探矿权做出承诺：在兴业集团及下属子公司（除上市公司）从事探矿业务完成探矿权转为采矿权后，在相关采矿权或相关采矿业务子公司投产且形成利润后一年内，兴业集团将启动将相关采矿权或采矿业务子公司转让给上市公司工作。 盈利预测与投资评级：预计2024-2026年公司营业收入分别为56.37/62.54/69.93亿元，归母净利润分别为18.48/21.73/25.02亿元。考虑到公司各类产品价格呈上涨趋势，公司毛利率持续改善，给予公司“增持”评级。 风险提示：公司各类产品价格波动的风险；公司各类产品需求不及预期的风险；公司产能释放不及预期的风险；业绩预测和估值判断不及预期的风险。

核心观点公司公司24H1营收同比增长76.42%，归母净利润同比增长566.43%。公司2024年上半年实现营收21.98亿元，同比增长76.42%；实现归母净利润8.83亿元，同比增长566.43%；实现扣非归母净利润8.95亿元，同比增长467.87%。 单二季度来看，公司实现营收14.34亿元，同比增长82.20%，环比增长87.63%；实现归母净利润6.54亿元，同比增长451.63%，环比增长185.18%；实现扣非归母净利润6.67亿元，同比增长395.93%，环比增长192.05%。 盈利能力稳步提升，资产负债率有所下降。2024年上半年，公司销售毛利率为64.63%，同比+24.39pct；销售净利率为39.57%，同比+10.55%，盈利能力大幅提升。销售/管理/研发/财务费用率分别为0.09%/6.66%/1.45%/2.85%，保持稳步下降。2024Q2，公司销售毛利率为69.28%，同比+27.49pct，环比+13.37pct；销售净利率为44.98%，同比+30.05pct，环比+15.56pct。 截至2024年二季度末，公司资产负债率为35.21%，较2023年年末下降5.37pct。 受益技改完成，银漫矿业上半年净利润同比增加411%。2024H1，主要为兴业银锡贡献利润的子公司为银漫矿业和乾金达矿业，其中银漫矿业实现净利润7.09亿元，同比增加410.64%；乾金达矿业实现净利润1.42亿元，同比增加1491.88%。银漫矿业的业绩增长主要由于：1）其自2023Q3开始采选标高710m-810m之间的原矿，锡的品位较高；2）银漫选矿厂于2023年6月9日起进行1个月的停产技改，选矿工艺在原有的基础上改造锡石浮选，技改后锡的选矿回收率由50%提高至60%（未来将逐步提高至70%），使得锡精粉、含铜银精粉等矿产品的产销量同比增加；3）银、锡等商品价格上涨。乾金达矿业的业绩增长主要由于：1）选矿处理量同比提升；2）锌、铅等商品价格上涨。 投资建议：上调盈利预测，维持“优于大市”评级。基于对公司产量和商品价格的判断，我们预计公司2024-2026年营业收入57.96/60.61/63.47亿元，同比增速56.38%/4.57%/4.73%；归母净利润18.94/20.07/21.42亿元，同比增速95.36%/6.00%/6.69%；摊薄EPS为1.03/1.09/1.17元，当前股价对应PE为10.8/10.2/9.6x。考虑到公司依托内蒙古地区资源富集的区位优势，兼顾内生发展的同时积极通过外延并购储备优质的矿产资源，维持“优于大市”评级。 风险提示：公司资源开发进展不达预期的风险；金属价格大幅波动的风险。

投资要点事件：公司发布2024年半年报，报告期内公司实现营业收入21.98亿元，同比增长76.42%；实现归母净利润8.83亿元，同比增长566.43%，实现扣非归母净利润8.95亿元，同比增长467.87%。Q2公司实现营收14.34亿元，同比/环比增长82.21%/87.70%，实现归母净利润6.54亿元，同比/环比增长449.58%/185.59%。公司业绩符合预期。 公司上半年业绩大增主要由于各金属价格上涨，银漫矿业、乾金达等公司产量提升。 收入：锡粉（含锡次）//含铜银精粉//含铅银精粉贡献收入27.91/3.73/1.62亿元。上半年公司锡精粉/锌精粉/含铜银精粉/铅精粉/低品位锡精粉/含银铅精粉/铁精粉分别实现营收5.91/4.18/3.73/3.07/2.00/1.62/1.34亿元，同比变化+115.13/28.17%/66.37%/118.63%/529.03%/30.41%/15.07%。 毛利：公司整体毛利率为64.70%，较上年同期提升11.75pct。 锡精粉/锌精粉/含铜银精粉/铅精粉实现毛利4.32/2.23/2.78/1.74亿元，同比增长234.69%/87.73%/168.75%/270.79%，毛利率为73.06%/53.33%/74.72%/56.69%。 价格：上半年锡价/银价/铅价/锌价/铜价上涨15.67%/28.18%/11.37%/0.26%/9.61%。 银漫//乾金达矿业实现净利27.09/1.42亿元。分矿山看，上半年银漫矿业净利为7.09亿元，同比增410.64%，矿石储备充足及选厂技改带动采选处理量提升，锡精粉、银精粉等矿产品产销量同比增加。 乾金达矿业实现净利润1.42亿元，同比增长1491.88%，主要由于23H1受复工延迟及年初库存矿石储备不足影响未能满产，2024H1矿石供应稳定，选矿产能释放，选矿处理量同比增加。博盛矿业由于采区技改和选矿工艺流程优化等因素亏损0.38亿元。 银漫二期如期推进，大股东承诺部分探矿权满足条件将注入上市公司。根据公司披露，公司银漫二期项目仍在办理相关审批手续，预计年内可以完成立项并启动征地手续，建设期为2年。此外公司大股东兴业集团对部分探矿权承诺，在完成探转采且形成利润后一年内，兴业集团将启动注入上市公司工作。 投资建议：考虑到美联储降息周期临近，金属价格有望继续上涨，公司银漫二期提供未来增长动能，我们预计公司2024/2025/2026年实现营业收入60.12/77.12/87.84亿元，实现归母净利润19.17/25.74/32.33亿元，分别同比增长97.79%/34.27%/25.60%，对应EPS分别为1.04/1.40/1.76元。以2024年8月27日收盘价为基准，2024-2026年对应PE分别为11.10/8.26/6.58倍。维持公司“买入”评级。 风险提示：金属价格波动风险；下游需求不及预期风险；模型假设与实际不符；政策超预期风险等。

根植内蒙，聚焦银锡资源。内蒙古兴业黄金冶炼集团为公司控股股东，股东实质合并重整计划在执行阶段，其约40亿元的有财产担保债权需在23-25年分别清偿10%/20%/70%的本金，我们认为，作为集团旗下优质矿业资源企业，公司或持续推动资源优势转化为产量和利润优势，助力集团重整进程。 公司坚持扎根内蒙，专注于矿产资源的开发业务，重点围绕银、锡、金等稀贵金属及符合社会发展趋势的关键矿种。 资源种类众多，银锡资源丰富。公司旗下银/锡矿山主要为银漫矿业，铅锌矿山主要为融冠矿业和锡林矿业，铜/镍矿山主要为唐河时代，金矿山主要为博盛矿业。截至23年末，公司旗下矿山合计拥有银金属量9679吨，锡金属量19万吨，金金属量21吨，锑金属量18万吨，锌金属量216万吨，铅金属量86万吨，铜金属量16万吨，镍金属量33万吨。 银漫矿业扩产空间广阔。银漫矿业为公司最主要的子公司，主要品种为银和锡，23年共实现净利润8.44亿元，占公司归母净利润比例达90%。23年7月，银漫矿业选厂技改项目完成并投入使用，在原矿品位增加的同时，锡石回收率已经由44%提升至60%，我们认为，24年将是银漫矿业技改项目落地后完整生产的第一年，银漫矿业利润或实现同比高增长。 此外，银漫矿业持续推进二期扩建项目，据锡林郭勒盟自然资源局，银漫矿业正在推进其白音查干东山矿区297万吨/年的扩建工程项目，较银漫矿业目前165万吨/年的处理能力提升80%。据投资者关系活动记录表（24年5月），银漫二期预计24年可以完成立项并启动征地手续。 资产注入和外延并购可期。集团及其下属矿业公司拥有多项金属矿探矿权，已针对部分探矿权做出承诺：在集团及下属子公司（除上市公司）从事探矿业务完成探矿权转为采矿权后，在相关采矿权或相关采矿业务子公司投产且形成利润后一年内，集团将启动将相关采矿权或采矿业务子公司转让给上市公司工作。此外，公司积极开拓海外市场，并购海外优质矿产资源，期间设立海南国贸和天津国贸两家贸易公司，加快与国际市场接轨进程。 盈利预测与估值。公司为银锡行业龙头，将充分受益于银和锡价格的上行，我们预计未来三年随着技改项目的落地，公司将迎来量价齐升的投资机会。 我们预计公司24-26年EPS分别为1.02、1.16和1.54元/股。参考可比公司估值水平，给予2024年14-15倍PE估值，对应合理价值区间14.34-15.37元/股，给予“优于大市”评级。 风险提示。扩产进展不及预期；银/锡价不及预期；原材料成本上升；海外并购风险。

事件：公司发布2023年年报及2024年一季报，2023全年公司实现营业收入37.1亿元，同比+77.7%；归母净利润9.69亿元，同比+457.4%；扣非归母净利润10.2亿元，同比+410.1%。2024Q1公司实现营业收入7.6亿元，同比+66.5%，环比-40.35%；归母净利润2.3亿元，同比+1539.4%，环比-46.2%。 2023年银锡产量增长带动公司利润同比大幅增加。1）量：23年公司锡精矿产量0.78万吨，同比+0.47万吨/+155.4%；银精矿产量122吨，同比+9.5吨/+8.4%；锌精矿5.5万吨，同比+1.36万吨/+32.8%；另外，收购西藏博盛后2023年公司金精粉产量46公斤。2）价：23年锡均价21.2万元/吨，同比-3.25万/-13.3%%；白银均价5,579元/公斤，同比+838元/+17.7%。3）利：23年公司实现毛利19.6亿元，同比+10.3亿/+111.3%。 其中，锡产品毛利8.6亿元，同比+6.5亿/+311.4%，折吨锡成本5.5万元/吨；银产品毛利5.0亿元，同比+2.8亿/+124.5%，折银成本2,600元/公斤。 4）分公司：银漫矿业实现净利润8.44亿元，同比+317.6%；乾金达1.76亿元，同比+480.6%；融冠矿业1.22亿元，同比-32.7%24Q1季节性减产影响公司阶段性利润。1）量：24Q1春节+冬季影响产量，预计锡产量0.16万吨，银产量51吨。2）价：24Q1锡均价21.7万元/吨，同比+0.8万/+3.8%，环比+0.81万/+3.9%；白银均价6,025元/公斤，同比+938元/+18.4%，环比+121元/+2.1%。3）利：24Q1公司实现毛利4.3亿元，同比+2.6亿/+147.6%，环比-3.6亿/-45.6%；实现毛利率55.9%，同比+18.3pct，环比-5.3pct。 2024年多矿山技改完成，产量继续发力。银漫矿业技改完成后产量大幅提升，乾金达、荣邦矿业也分别于2023年技改完成，2024年产量继续发力，预计公司锡产量将达到1.15万吨、银233吨、铅锌7.6万吨、金0.44吨。 盈利预测与投资建议：根据最新市场价格及最新年报，我们上调了锡/银价预期以及产量，预计24-26年公司归母净利润为20.3/27.6/30.1亿元（24-25年前值为19.1/24.0亿元），对应EPS分别为1.1/1.5/1.6元，分别对应当前13/9/8XPE，给予2024年20X估值，对应目标价格22.06元/股，维持“买入”评级。 风险提示：银/锡价格不及预期，安全生产风险

事件：兴业银锡发布2023年年报，公司实现营业总收入37.06亿元、同比增长77.67%，归母净利润9.69亿元、同比增长457.41%，基本EPS0.53元，拟每10股派发现金红利0.65元（含税）。 铅、锌、锡产量增长，银销量增长受乾金达选矿处理量增长影响，23年公司锌精粉产量5.5万吨、同比增长33%，铅精粉产量1.42万吨、同比增长204%。受银漫矿业选矿技改完成影响，23年公司锡精粉（含低品位）产量0.78万吨，同比增长155%。23年公司银精粉（含铜+含铅）产量122吨、同比增长8%，同时公司加大对于库存产品销售力度，公司银精粉（含铜+含铅）销量153吨、同比增长64%。 盈利能力改善，经营性现金流好转23年公司毛利率52.88%、同比增加8.41个百分点，期间费用率14.55%、同比减少8.67个百分点，净利率25.72%、同比增加17.39个百分点。随着公司盈利能力改善，公司负债率降至40.58%、同比减少1.69个百分点，经营活动产生的现金净额17.5亿元、同比增长125%。负债率下降及经营性现金流改善为银漫二期采选扩建提供资金支持。 锡产量国内市占率提升，贵金属产品未来有增量23年公司对银漫矿业选矿工艺技改，锡回收率从技改前的44%提升至60%，同时受锡原矿品位提升影响，锡入选品位从22年的0.76%提升至23年1.2%。原矿品位及回收率增长带动公司锡产量大幅增长，根据公司23年年报披露，公司锡精矿产量国内市占率8.7%，国内排名提升至第二。随着乾金达采区二期投产及西藏博盛矿业复产，公司贵金属产品仍有增量。 盈利预测与投资建议我们预计公司2024-2026年营业收入分别为52.12/56.65/57.77亿元，分别同比增长40.62%/8.7%/1.98%；归母净利润分别为17.13/19.49/20.51亿元，分别同比增长76.71%/13.81%/5.23%；EPS分别为0.93/1.06/1.12元。 我们给予公司2024年17倍PE，目标价15.85元，维持“买入”评级。 风险提示：产品价格波动风险；产量不及预期；矿山安全及环保风险。

2019年银漫矿业事故对公司生产经营产生影响，随着银漫矿业复产和技改完成，2023年公司收入和利润有望超事故前水平。未来公司产量或有增长，属于周期成长股，且我们看好锡和银价格走势，公司业绩有望重回增长。 公司是国内银锡资源龙头公司实际控制人为吉兴业先生，银漫矿业是国内最大的白银生产企业之一，乾金达矿业是不可多得的高品位矿山。银锡是公司主要收入和利润来源，2022年公司银储量国内占比14.2%、锡储量国内占比19.5%。2023年公司归母净利润中位数10.08亿元，银漫矿业事故对公司业绩影响或已结束。 供需缺口扩大推升锡价中枢2022年全球锡静态消费年限仅14.6年，因缅甸佤邦复产仍具不确定性及全球新投产项目多处于产能爬坡期，预计供给增量有限。锡的需求在半导体、光伏、新能源车等多重催化下有望提升。我们预计2024-2025年全球精炼锡供需缺口为-0.80/-0.62万吨，供需缺口扩大，锡价中枢有望抬升。 白银价格具备向上弹性2022年来，受美联储激进加息影响，白银价格表现明显弱于黄金，推动金银比上涨。随着海外主要经济体货币政策陆续进入降息周期、清洁能源特别是光伏领域用银需求上涨、行业低库存现状再加上当前金银比值处于高位，我们认为，白银价格存在补涨需求，金银比有望阶段性回落。 主力矿山增产预期强银漫一期技改及二期建设、乾金达采区二期建成投产、锡林采场充填完工、荣邦选厂扩建、锐能竣工投产、西藏黄金复工及扩建等项目将提升公司产量。与2022年产量相比，未来产量有望增加：铅2.44万吨、锌7.25万吨、铜0.23万吨、银207吨、金1吨、铁精粉14.64万吨、铋465吨。 盈利预测、估值与评级我们预计2023-2025年公司营业收入分别为37.52/51.01/55.02亿元，同比增长79.88%/35.97%/7.84%；归母净利润分别为9.96/16.21/18.05亿元，同比增长472.94%/62.71%/11.32%；EPS分别为0.54/0.88/0.98元。基于公司主要矿山产量未来有望增长，我们给予公司2024年15倍PE，目标价13.24元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：价格波动风险；大股东资金风险；项目进度和产量不及预期；安全风险。