季度营收基本稳定， 24Q1归母净利润环比大幅改善。 公司 2023年实现营收1374.54亿元， 同比+12.81%； 实现归母净利润 26.99亿元， 同比-35.49%； 实现扣非归母净利润 18.67亿元， 同比-25.01%。 2024Q1， 公司实现营收327.20亿元， 同比-4.71%， 环比-6.14%； 实现归母净利润 10.97亿元， 同比+7.39%， 环比+790.53%； 实现扣非归母净利润 11.00亿元， 同比+52.59%，环比+5155.71%。 此外， 公司拟向全体股东每 10股派发现金红利 0.8元（含税） ， 现金分红总额约 10.13亿元， 占公司 2023年归母净利润的 37.54%。 盈利能力稳步提升，资产负债率保持稳定。2023年，公司销售毛利率为7.26%，同比+1.40pct； 销售净利率为 2.76， 同比+0.15pct； 期间费用率为 2.51%，+0.73pct， 主要由管理费用率和财务费用率的提升所致。 2024Q1， 公司销售毛利率为 8.32%， 同比+3.48pct， 环比+2.27pct； 销售净利率为 4.19%， 同比+2.09pct， 环比+2.88pct。 截至 2024年 3月 31日， 公司的资产负债率为50.37%， 较 2023年末提升 0.85pct。 2023年公司各品种生产情况为：自产铜精矿含铜 17.51万吨，同比+239.34%； 阴极铜 175.63万吨， 同比+7.83%； 铜加工材 41.41万吨， 同比+5.94%； 硫酸 536.65万吨， 同比+8.33%； 黄金 20.83吨， 同比+10.56%； 白银 556.83吨， 同比+8.65%； 铁精矿 36.28万吨， 同比+1.68%； 硫精矿 50.96万吨， 同比-2.71%。 米拉多铜矿实现并表， 矿山铜产量大幅提升。 公司 2023年自产铜精矿含铜量由 2022年的 5.16万吨大幅提升近 2.5倍的原因是 2023年 8月， 公司收购了控股股东旗下世界特大型铜矿-厄瓜多尔米拉多铜矿。 米拉多铜矿探明加控制的铜金属量超 600万吨， 实际开采品位 0.6%， 分两期开发， 目前一期满产， 年产铜 12万吨左右； 二期项目 2025年下半年投产， 预计年产铜超 14万吨。 米拉多铜矿满产后， 有望跻身全球前 20大铜矿山， 铜陵有色也将成为 A 股铜上市公司铜产量前三名。 风险提示：新建项目进度低于预期风险；受国内外宏观经济及风险事件影响，铜价大幅回落风险； 铜冶炼加工费大幅回落风险； 硫酸价格下跌风险。 投资建议： 下调盈利预测， 维持“买入” 评级。 我们预计公司 2024-2026年 营 业 收 入 1596.08/1643.13/1879.87亿 元 ， 同 比 增 速16.12%/2.95%/14.41%；归母净利润 39.67/45.55/57.28亿元（2024/2025年前值为 43.26/56.83亿元） ， 同比增速 46.98%/14.82%/25.75%； 摊薄EPS 为 0.31/0.36/0.45元， 当前股价对应 PE 为 12.9/11.2/8.9x。

公司 2023 年归母净利润同比增长 114%。 2023 年公司实现营收 219.7 亿元（+0.2%） ， 归母净利润 14.3 亿元（+114%） ， 扣非归母净利润 14.7 亿元（+144%） ， 经营活动产生的现金流量净额 34.1 亿元（-0.52%） 。 2024Q1 公司营业收入 46.7 亿元（同比-19.3%） ， 归母净利润 4.89 亿元（同比-16.0%），扣非归母净利润 4.6 亿元（同比-20%） 。 2023 年国内锌现货年均价 21635 元/吨， 同比降幅达 14.2%， 公司锌产品毛利润同比减少 2.2 亿元， 但冶炼综合回收盈利增加， 冶炼版块增利显著， 其中呼伦贝尔驰宏扭亏， 2023 年净利润达到 5059 万元。 分红方面， 拟向全体股东每 10 股派发现金红利 1.40 元（含税） ， 合计拟派发现金红利 7.1 亿元， 分红比例 49.75%。 公司 2021-2023 年分红比例分别是104.54%/91.24%/49.75%。 财务费用进一步下降。 公司借助近几年行业高景气周期， 降低资产负债率，利息费用显著下降， 2023 年公司财务费用仅 0.96 亿元， 比 2022 年下降超过50%。 截至 2024Q1 末， 公司带息债务仅 44 亿元， 其中短期借款 6.3 亿元，长期借款 22.8 亿元。 公司公告了 2024 年生产经营计划： 力争实现矿山金属产量 33 万吨， 铅锌精炼产品产量 70 万吨。 截至目前来看， 公司矿山版块有望充分受益于 3 月份以来的铅锌价格大幅上涨， 但铅精矿和锌精矿的加工费也在明显回落， 尤其锌精矿加工费跌至 3000 元/吨附近， 公司冶炼版块可能承压。 风险提示： 铅锌价格下跌风险， 矿山增产进度不及预期风险。 投资建议： 维持 “买入” 评级参照今年年初至今各个商品的均价， 假设 2024/2025/2026 年锌锭现货年均价 23000 元/吨（前值 22000 元/吨） ， 锌精矿加工费均为 4000 元/吨（前值5000 元/吨） ， 铅锭现货价格年均价 17000 元/吨， 铅精矿加工费为 900 元/吨， 银价 7000 元/千克， 且假设公司不计提大额资产减值， 预计公司2024-2026 年归母净利润分别为 23.03/25.1/25.88 亿元， 同比增速60.7/9.2/3.0%， 摊薄 EPS 分别为 0.45/0.49/0.51 元， 当前股价对应 PE 为13.0/11.9/11.6X。 考虑到公司是国内铅锌龙头企业， 拥有全球顶级高品位铅锌矿山， 配套冶炼产能布局合理， 未来 2-3 年依托股东加速扩张且路径明确， 维持“买入” 评级。

2023 年公司归母净利润同比增长 25%。 2023 年实现营收 1105 亿元（+9.2%） ，归母净利润 5.27 亿元（+25.3%） ， 扣非归母净利润 3.77 亿元（+105%） ，经营性净现金流-21.8 亿元。 2024Q1 营业收入 248 亿元（同比+3.4%， 环比-12.4%） ， 归母净利润 1.09 亿元（同比+28.9%， 环比-23.9%） ， 扣非归母净利润 1.12 亿元（同比+659%， 环比+40%） 。 铜加工产品盈利企稳。 在行业整体偏低迷的情况下， 2023 年， 公司实现铜及铜合金材料总产量 191.2 万吨， 同比增长 9.4%。 2023 年， 公司应用于新能源汽车、 光伏、 风电等领域的铜产品销量 18.49 万吨， 占比 9.7%。 稀土永磁版块盈利下滑， 2023 年公司稀土永磁版块毛利润 1.4 亿元， 比 2022 年减少1.8 亿元， 稀土永磁产品毛利率跌至 12%， 主因 2023 年稀土原材料价格下跌，以及市场竞争加剧。 铜加工产品盈利企稳， 2023 年公司铜及铜合金产品（不含铜线排） 单位毛利润为 1986 元/吨， 比 2022 年增加近 500 元/吨； 铜线排的毛利润仍然维持在低位， 2023 年单吨毛利润仅为 471 元。 优化产业布局， 产能出海。 2023 年公司铜管、 电磁线、 铜带等铜材产品海外销量 14.09 万吨， 同比增长 19.22%。 公司通过新建泰国生产基地， 并拓展越南基地产线规模， 扩大公司海外基地的联动优势。 报告期内， 公司“泰国年产 8 万吨精密铜管生产项目” 进展顺利； 越南扁线项目、 紫铜管件项目等已开始规划。 风险提示： 新能源汽车等增量市场需求不及预期风险； 铜价或稀土原材料价格大幅波动风险； 市场竞争激烈导致产品毛利率下滑风险。 投资建议： 维持“增持” 评级参照年初以来主要有色金属价格走势， 假设 2024-2026 年铜价均为 75000 元/吨， 预计 2024/2025/2026 年公司的营业收入分别为 1461/1502/1542 亿元，同比增速 32.2/2.8/2.7%， 归母净利润分别为 6.11/7.01/7.91 亿元， 同比增速 15.9/14.8/12.9%， EPS 分别为 0.41/0.47/0.54 元， 当前股价对应 PE 倍数分别为 16.2/14./12.5。 公司在充分利用国内产能基础上， 未来将在东南亚进一步布局产能， 充分受益于新能源市场对铜材及稀土永磁材料的增量需求， 维持“增持” 评级。

2023 年公司归母净利润同比下降 16%。 2023 年实现营业收入 264.4 亿元（-4.8%） ， 归母净利润 13.5 亿元（-15.7%） ， 扣非归母净利润 10.5 亿元（-16.3%） ， 经营性净现金流 6.7 亿元。 其中 2024Q1 营业收入 71.9 亿元（同比+17.9%， 环比+2.8%） ， 归母净利润 3.6 亿元（同比+2.3%， 环比+94%） ，扣非归母净利润 2.7 亿元（同比-3.4%， 环比+125%） 。 明泰铝业板带箔产销量创新高。 2023 年公司铝板带箔销量 125 万吨， 同比增加 8 万吨。 2024 年以来随着义瑞新材投产放量， 以及下游需求弱复苏， 公司产销量创新高， 2024 年 3 月单月销量超过 12 万吨。 单位盈利方面， 2023 年公司铝板带毛利润 1713 元/吨， 铝箔毛利润 2543 元/吨。 以季度归母净利润除以季度板带箔销量， 简单测算板带箔吨盈利， 2024Q1 反弹到 1065 元/吨。 资产负债表方面， 截至 2024Q1 末公司资产负债率 24.7%， 较 2022 年末 33.3%的水平有明显下降。 应收账款和应收票据 43.6 亿元， 比 2022 年末增加 11.4亿元， 主要是销量增加， 延长部分客户账期； 存货 45.8 亿元， 比 2022 年末增加 7 亿元。 负债方面， 截至 2024Q1 末应付账款和应付票据 33.3 亿元， 比2022 年末增加 7 亿元。 重点项目方面， 义瑞新材年产 70 万吨绿色新型铝合金材料项目完成 1+4 热连轧精轧机、 1850 冷轧机等机列建设工作， 助力公司早日实现铝板带箔产销量 200 万吨， 再生铝 140 万吨的目标。 风险提示： 市场竞争激烈或需求低迷导致加工费下滑、 销量不及预期风险。投资建议： 维持 “买入” 评级。 参照年初以来板带箔国内外需求情况及加工费， 预计 2024/2025/2026 年公司的营业收入分别为 313/345/378 亿元， 同比增速 18.4/10.3/9.3%， 归母净利润分别为 14.99/16.52/18.15 亿元， 同比增速 11.3/10.2/9.9%， EPS 分别为 1.21/1.33/1.46 元， 当前股价对应 PE 倍数分别为 11.1/10.1/9.1。 近几年铝板带箔行业产能扩张较多， 加工费承压， 今年以来需求弱复苏， 明泰铝业成本控制能力强， 能在保证销量的情况下维持较高盈利水平。 近年来构筑了再生铝保级利用优势， 在铝加工产品降碳的大趋势下优势凸显， 市场空间广阔， 维持“买入” 评级。

2023 年公司归母净利润同比下降 43%。 2023 年公司实现营收 656 亿元（+18.5%） ， 归母净利润 6.9 亿元（-43.3%） ， 扣非归母净利润 6.43亿元（-45%） ， 经营性净现金流 15.7 亿元（+45.3%） 。 2023 年公司盈利下降主因铅锌价格下跌及铅锌精矿产量下降， 2023 年国内锌现货年均价 21635 元/吨， 同比降幅达 14.2%； 2023 年公司境内铅锌精矿产量 17.04万吨， 同比下降 6.2%。 从子公司来看， 增利主要来自收购的铜冶炼厂-山东中金铜业， 2023 年中金铜业阴极铜产量 40.3 万吨， 净利润达 5.5 亿元， 上市公司持股比例 39.26%； 减利主要来自子公司佩利雅， 2023 年佩利雅净利润亏损 3.01亿元， 去年盈利 5400 万元。 国外铜矿项目将成为重要的盈利增长点。 展望 2024 年， 多年罕见的铜精矿低加工费、 锌精矿低加工费将给冶炼业务带来一定压力， 但是受益于铜、 锌、 铅价格上涨， 公司精矿产品盈利增加。 更远期看， 迈蒙矿投产后年产铜 3 万吨、 锌 3 万吨， 将成为公司重要盈利增长点。 风险提示： 铜、 锌价格或铜精矿加工费下跌风险， 矿山投产进度不及预期风险。 投资建议： 维持“增持” 评级。 假设 2024-2026 年锌价均为 23000 元/吨（前值 22000 元/吨）， 铅价 17000元/吨（前值 15500 元/吨） ， 锌精矿加工费 4000 元/吨（前值 5000 元/吨） ， 铅精矿加工费 900 元/吨。 铜价均为 75000 元/吨（前值 68000 元/吨） ， 铜精矿加工费 60/70/70 美元/吨（前值均为 88 美元/吨） ， 得到 公 司 归 母 净 利 润 分 别 为 7.83/8.65/12.23 亿 元 ， 同 比 增 速13.8/10.5/41.4%， 摊薄 EPS 分别为 0.21/0.23/0.33 元。 当前股价对应PE 分别为 23.5/21.2/15.0x。 公司是国内铅锌采选冶头部生产企业， 拥有凡口铅锌矿等优质铅锌矿山， 已探明的铜锌铅等有色金属资源总量近千万吨， 充分受益于铜铅锌价格上涨趋势， 公司通过并购东营方圆铜冶炼厂， 正式进军铜产业链， 进一步打开成长空间， 维持“增持” 评级。

2023年公司归母净利润同比下降 50%。 2023年公司实现营收 76.5亿元（-16.0%） ， 归母净利润 3.06亿元（-49.8%） ， 扣非归母净利润 3.03亿元（-47.2%） ， 经营性净现金流 3.50亿元（-73.9%） 。 其中 2024Q1单季营收18.6亿元（同比+10.0%）， 归母净利润 0.61亿元（同比+19.9%， 环比-38.7%）,扣非归母净利润 0.60亿元（同比+32.7%， 环比-47.6%） 。 公司盈利下滑主因镁价下跌， 2022年镁锭年均价高达 30655元/吨， 2023年跌至 22234元/吨， 公司镁合金产品毛利率从 2022年的 29.14%降至 2023年的 18.08%。 公司处于产能加速扩张期。 公司目前拥有 10万吨原镁产能及 20万吨镁合金产能， 子公司五台云海、 巢湖云海均入选 2020年 11月工信部公告的镁行业规范企业名单（第一批） 。 公司正在巢湖新建 5万吨原镁产能、 在五台新建10万吨原镁产能、 在青阳新建 30万吨原镁产能。 随着各地产能达产， 公司将拥有 55万吨原镁和 60万吨镁合金的规模。 镁材料性价比凸显， 公司利润对镁价具备高盈利弹性。 过去 12年， 镁价是铝价的 1.2倍， 截至 2024年 4月份已跌至 0.9附近。 镁价目前已经重回合理区间， 以镁代铝性价比优势再度显现。 公司 2023年镁冶炼产能 10万吨，未来产能达到 55万吨后， 对镁价的弹性会更明显。 参考电解铝行业产能调控政策， 未来如果镁冶炼产能扩张做到有序可控， 对于这类没有资源瓶颈的商品， 产业链利润将集中于冶炼环节， 公司拥有庞大的镁冶炼产能， 将显著受益于镁冶炼利润上行趋势。 风险提示： 项目建设进度不及预期风险； 原料成本上涨或镁价下跌风险； 镁合金及铝合金深加工产品市场竞争加剧风险。 投资建议： 维持 “买入” 评级。 假设 2024-2026年镁合金价格均为 22000元/吨， 预计 2024-2026年归母净利润 4.52/6.59/8.12亿元， 同比增速 47.5%/45.9%/23.1%； 摊薄 EPS 分别为0.64/0.93/1.15元， 当前股价对应 PE 分别为 28/19/16x。 公司是全球镁产业链一体化龙头， 当前处于项目建设期、 产能加速扩张期， 对镁价具有高盈利弹性， 当前镁价重回合理区间， 替代其他金属具备明显的性价比， 我们看好镁在固态储能、 汽车中大部件及一体化压铸大部件、 建筑模板等方面的应用， 维持“买入” 评级。

2023年营收同比增速-11.76%，归母净利润同比增速-61.29%。公司披露2023年报及2024年一季报，2023年实现营收190.64亿元，-11.76%；归母净利润5.35亿元，-61.29%；扣非归母净利润4.80亿元，-66.60%。24Q1，公司实现营收51.21亿元（同比+13.58%，环比+6.10），归母净利润0.30亿元（同比-80.31%，环比-54.33%），扣非归母净利润0.27亿元（同比-80.99%，环比-57.79%）。此外，公司拟向全体股东每股派发现金红利0.19元（含税），现金分红总额约1.69亿元，占公司2023年归母净利润的31.61%。 盈利能力阶段性下降，费用率保持稳定。2023年，公司销售毛利率为11.08%，-5.10pct；销售净利率为2.79%，-3.61pct；期间费用率为7.09%，同比基本保持不变，费用率保持稳定。24Q1，公司毛利率为9.72%，同比-4.24pct，环比+1.36pct；净利率为0.60%，同比-2.83%，环比-0.77%。截至2024年3月31日，公司的资产负债率为72.04%，较2023年末上涨4.44pct。 铝箔产品量价均有所下跌，铝板带产量同比增加24%。2023年，公司铝箔产品实现产量63.16万吨（-6.42%），销量63.26万吨（-4.30%），营收154.89亿元（-16.23%），毛利率为12.91%（-4.76pct）；铝板带产品实现产量11.28万吨（+24.32%），销量10.70万吨（+15.28%），营收21.77亿元（+8.22%），毛利率为3.30%（-4.29pct）。铝箔产品的盈利能力下降、量价齐跌主要由于公司在2023年收购了欧洲子公司Slim铝业，但疫情放开后铝加工产品的出口受到影响，导致订单不足，且电池铝箔产品的加工费也经历了几次下调。 电池铝箔盈利能力或趋于稳定，包装箔有望扭亏为盈。对于电池铝箔，根据我们的拆分与推测，1）销量：21-23年分别为6/11/13万吨；2）盈利：电池铝箔产品23年共下调两次加工费，全年电池箔单吨净利润4000元/吨左右，随着今年年初加工费再度下调，部分电池箔企业已经不盈利，加工费有望趋于稳定。对于食品包装箔，我们推测公司21-23年销量分别为19/31/23万吨，23年包装箔业务亏损，24年随着海外订单复苏有望实现扭亏为盈。 风险提示：需求不及预期；行业竞争加剧、产能过剩导致加工费下滑。 投资建议：下调盈利预测，维持“增持”评级。由于电池铝箔加工费进一步降低，我们下调公司2024-2026年营业收入至210.81/215.49/221.75亿元（2024/2025年前值为223.48/242.97亿元），同比增速10.58%/2.22%/2.90%；归母净利润至5.30/6.42/7.69亿元（2024/2025年前值为12.31/15.05亿元），同比增速-0.93%/+21.20%/+19.75%；摊薄EPS分别为0.60/0.72/0.86，当前股价对应PE分别为17.5/14.5/12.1x，维持“增持”评级。

公司发布 2023 年年报： 实现营收 60.13 亿元， 同比-25.22%； 实现归母净利润 22.08 亿元， 同比-32.98%； 实现经营活动产生的现金流量净额 30.02 亿元， 同比+46.54%。 公司发布 2024 年一季报： 实现营收 11.27 亿元， 同比-45.63%； 实现归母净利润 2.56 亿元， 同比-76.63%； 实现经营活动产生的现金流量净额-1.06 亿元， 同比-124.10%。 核心产品方面： 2023 年， 公司锂盐产量约 1.84 万吨， 同比-19.51%， 销量约1.74 万吨， 同比-28.09%， 期末库存量 1697.54 吨， 同比+92.78%， 其中公司自有矿产销量大幅提高， 自有矿共实现锂盐产量约 1.58 万吨。 利润分配方面： 公司拟向全体股东每 10 股派发现金红利 10.00 元(含税)，拟派发现金红利总计约 7.22 亿元(含税)。锂矿&锂盐业务： 自有矿增速最快的锂矿标的之一。 Bikita 矿山新建 200 万吨/年透锂长石精矿(技术级和化学级透锂长石柔性生产线)选矿改扩建工程和 200 万吨/年锂辉石精矿选矿工程， 于 2023 年 7 月建设完成并正式投料试生产， 于 2023 年 11 月实现稳定生产。 目前两个选矿项目生产的透锂长石精矿和锂辉石精矿正持续不断运抵公司国内锂盐工厂， 标志着公司正式进入锂矿全面自给时代， 符合公司锂盐板块的战略规划预期。 与此同时， 公司通过调整原料产品结构、 建设光伏电站和扩大市政供电能力等方式不断降低锂精矿生产成本。 铯铷盐业务： 应用市场持续拓展， 具有明显竞争优势。 公司 2023 年铯铷盐板块实现营业收入 11.24 亿元， 同比+20.70%， 实现毛利 7.24 亿元， 同比+20.12%。 未来随着全球绿色经济转型达成共识， 铯铷盐下游应用领域加速扩展， 公司在铯铷盐行业的优势将更加明显。 铜业务： 加大铜领域布局， 打造新成长曲线。 公司拟收购 Junction65%股权，其主要资产是位于赞比亚的 Kitumba 铜矿项目。 Kitumba 铜矿项目目前处于待开发阶段， 保有铜金属量 61.40 万吨， 铜平均品位 2.20%。 风险提示： 锂盐和铯铷盐市场需求不达预期； 公司扩产进度低于预期。 投资建议： 维持“买入” 评级。考虑到锂价进一步调整， 下修公司的盈利预测。 预计公司 2024-2026 年营收分别为 68.77/82.71/97.53(原预测 106.90/117.43/-)亿元， 同比增速14.4%/20.3%/17.9% ， 归 母 净 利 润 分 别 为 15.62/18.88/23.79( 原 预 测34.53/37.58/-)亿元， 同比增速-29.3%/20.9%/26.0%； 摊薄 EPS 分别为2.14/2.59/3.26 元， 当前股价对应 PE 为 17/14/11X。 考虑到公司拥有强大的地勘能力， 能够赋能矿山开发， 自有两大主力锂矿山有望快速放量， 同时打造铜领域新的成长曲线， 维持“买入” 评级。

公司发布2023年年报：实现营收121.89亿元，同比-21.76%;实现归母净利润34.07亿元，同比-46.09%;实现扣非归母净利润32.39亿元，同比-47.66%;实现经营活动产生的现金流量净额39.44亿元，同比-40.67%。 公司发布2024年一季报：实现营收23.00亿元，同比-31.07;实现归母净利润4.68亿元，同比-49.70%;实现扣非归母净利润3.08亿元，同比-67.14%;实现经营活动产生的现金流量净额-1.74亿元，同比-113.44%。 核心产品方面：2023年，公司锂盐产量约2.71万吨，同比+37.30%，销量约2.69万吨，同比+36.43%，期末库存约433吨；2024年一季度，公司锂盐销量约0.69万吨，同比+14.81%。2023年，公司特钢产量约31.15万吨，同比+1.38%，销量约31.03万吨，同比+3.62%，期末库存约6782吨。 利润分配预案方面：公司拟向全体股东每10股派发现金股利人民币20.00元(含税)，共计分配现金红利约10.63亿元，加上公司2023年半年度利润分配以及2023年股份回购，2023年总计分配现金红利约17.51亿元。 锂业务降本增效：公司通过集中维保、集中生产、数据对比分析、流程优化改进等方式，提高公司生产运行效率；通过焙烧配方和工艺优化、浸出液和冷冻液新的除氟工艺开发、沉锂母液新萃取工艺研发、长石石英分离技术研究与工业化试验等，提高锂收得率，降低能源消耗，推动副产品综合利用。 2023年，公司单吨碳酸锂营业成本约5.31万元，同比下降4.16%；2024年一季度，单吨碳酸锂成本在2023年基础上又有所降低，目前碳酸锂不含税完全成本已经降到6万元/吨以下。 特钢业务稳中有升：在能源用钢需求复苏背景下，公司及时调整产品结构，优化产品比例，吨钢毛利提升明显。2023年，公司吨钢毛利2000元/吨以上产品销量占比超过40%。 风险提示：项目建设进度不及预期；产品价格波动超预期。 投资建议：维持“买入”评级。 考虑到锂价进一步调整，下修公司的盈利预测。预计公司2024-2026年营收分别为93.55/102.40/111.25(原预测116.9/118.1/-)亿元，同比增速分别为-23.2%/9.5%/8.6%；归母净利润分别为16.57/19.33/22.09(原预测32.98/34.30/-)亿元，同比增速分别为-51.4%/16.6%/14.3%；摊薄EPS分别为3.07/3.59/4.10元，当前股价对应PE为15/13/12X。考虑到公司资源优势突出，成长路径清晰，锂业务降本增效成果显著，能够有效应对锂价下跌带来的不利影响，维持“买入”评级。

2023年业绩再创新高。2023年公司资源项目取得突破，矿山服务业务高质量发展，公司全年实现营业收入73.99亿元，同比增长38.18%；归属于上市公司股东的净利润10.31亿元，同比增长68.74%，处于业绩预告上限。2024年一季度公司实现毛利5.77亿元，其中矿山服务毛利4.06亿元，资源开发毛利1.69亿元；归属于上市公司股东的净利润2.74亿元，同比增长48.07%。 矿服业务竞争优势突出。公司深耕矿服领域，凭借技术优势、卓越的执行力以及服务表现，为矿山业主提供了大量的增值服务，得到了业主的广泛认可，并积累起优秀的行业口碑。公司在发展过程中，也在不断优化项目结构，可以看到近年来海外项目占比不断提升，且单个项目收入体量持续上涨，与优秀的客户合作优秀的项目有利于公司高质量发展。2023年，公司矿服营收66.07亿元，同比增长25.52%，毛利率提升1.37个百分点至28.95%。 铜矿项目陆续兑现。2023年Dikulushi铜矿全年生产铜精矿含铜（当量）约0.98万吨；2024年计划生产、销售铜精矿含铜（当量）约1万吨。Lonshi铜矿提前一个季度投产，2023年生产阴极铜0.46万吨，2024年计划生产铜金属2万吨，预计2024年底实现达产。SanMatias铜金银矿项目已顺利完成Alacran铜金银矿床可行性研究，并于2023年12月向哥伦比亚国家环境许可证管理局提交了环境影响评估（EIA）。2024年1月，公司公告计划以1美元收购KBI持有的LCML80%股权，并以1美元收购LCHL向LCML提供的8.6亿美元贷款所形成的债权。若本次交易顺利完成，公司将拥有Lubambe铜矿80%的权益。公司目前正积极推进Lubambe铜矿项目交割，同时确保矿区生产平稳。 磷矿项目实现达产。南采区按计划实现投产目标，并取得了建成即达标的好成绩。北采区目前已开始下掘。该磷矿品位优秀，P2O5平均品位高达32.65%，在磷矿石价格保持景气的背景下，项目投产将为公司带来新的业绩增长点。 风险提示：公司资源开发进展不达预期；铜价下跌超预期；安全环保风险。 投资建议：公司矿山服务业务优势明显，毛利率高，增速快。矿山资源业务已布局优质铜矿、磷矿资源，项目开发稳步推进，并存在增储前景。考虑到商品价格景气且项目进度超预期，我们小幅上调原业绩预测，预计公司2024-2026年收入102.2/127.6/146.2亿元（原预测102.0/123.3/-），归属母公司净利润17.7/24.0/27.8亿元（原预测17.4/21.3/-），利润年增速分别为71.7%/35.6%/15.9%；摊薄EPS为2.94/3.99/4.62元，当前股价对应PE为18.9/13.9/12.0x，维持“买入”评级。

2023年公司归母净利润同比下降17%,2024Q1归母净利润同比增加44%。2023年实现营收 289.7亿元（-12.2%） ， 归母净利润 22.1亿元（-16.8%） ， 扣非归母净利润 18.8亿元（-25.8%） ， 经营性净现金流 39.2亿元（+24%） 。 2024Q1单季营收 68.3亿元（同比-1.7%， 环比+2.9%） ， 归母净利润 7.2亿元（同比+43.5%， 环比+26.7%） , 扣非归母净利润 7.1亿元（同比+125.1%，环比+27.4%） 。 公司 2023年盈利下滑主因铝价下跌， 以及高纯铝出口关税。 2023年公司毛利润 40.9亿元， 同比减少 9.6亿元， 其中自产铝锭版块毛利润同比下滑 7.9亿元： 2023年自产铝锭销售价格 16545元/吨， 同比减少 890元/吨或 5%； 自产铝锭营业成本 13108元/吨， 同比减少 328元/吨或 2%。 售价降幅大于成本降幅， 导致自产铝锭单吨毛利润同比下降 562元/吨至 3438元/吨， 这是盈利下滑的主因。 其次 2023年海关对高纯铝征收 30%出口关税， 导致高纯铝业务毛利润同比减少 2.3亿元。 同时因为高纯铝影响， 公司自产铝锭销量同比减少了 4万吨， 也是盈利下降的重要原因。 2024年海关取消了高纯铝出口关税， 公司正积极拓展国内外高纯铝业务。 2024年公司降本增效可期。 广西本地铝土矿资源开发有望继续推进， 同时公司在几内亚完成了一家本土矿业公司的股权收购并获得其铝土矿产品的独家购买权， 降低天桂铝业铝土矿采购成本； 天铝有限于 2023年末获评高新技术企业， 将按 15%的税率缴纳企业所得税； 天足铁路专用线同车也将进一步降低物流成本。 风险提示： 铝价下跌风险， 电池铝箔市场竞争加剧风险， 新建项目进度不及预期风险。 投资建议： 维持 “买入” 评级假设 2023-2025年铝现货价格为 19500元/吨（前值 19000元/吨） ， 氧化铝价格为 3300元/吨（前值 2925元/吨）， 预焙阳极价格 4500元/吨（前值 5500元/吨），预计2024-2026年收入382/383/385亿元，同比增速31.9/0.2/0.5%，归母净利润 32.52/34.70/37.64亿元， 同比增速 47.5/6.7/8.5%； 摊薄 EPS分别为 0.70/0.75/0.81元， 当前股价对应 PE 分别为 9.8/9.1/8.4x。 公司今年在降低铝土矿采购成本、 降低物流成本及税费等方面有积极变化， 并推进海外产业链一体化发展战略， 为公司打开长期成长空间， 维持“买入” 评级。

公司 2023年业绩同比+10.4%， 完成《重整计划》 业绩承诺。 公司 2023年实现营收 187.93亿元（+7.29%） ， 归母净利润 11.59亿元（+10.40%） ， 扣非归母净利润 9.66亿元（-1.94%） 。 其中单四季度实现营收 51.50亿元（同比+43.56%， 环比+3.87%） ， 归母净利润 3.65亿元（同比+452.53%， 环比-3.75%） ， 扣非归母净利润 2.10亿元（同比+248.01%， 环比-40.82%） 。 2021-2023年， 公司归母净利润分别为 6.56/10.50/11.59亿元， 合计 28.65亿元， 完成了三年归母净利润合计不低于 28亿元的业绩承诺。 2023年扣非归母净利润略有下滑， 主要受加工板块拖累。 2023年公司的非经常性损益项目主要包括广元子公司收到的合计 2.6亿元的政府补助。 2022年 8月， 公司位于广元的部分电解铝产能因电力紧张而停产， 并于 2023年 3月恢复正常生产， 因此 23年电解铝产量比 22年增加 10万吨左右， 但公司整体的扣非归母净利润仍同比略有下滑， 原因是疫情放开后铝加工产品的出口受到影响， 全年销量合计 50万吨， 同比下滑 2万吨； 平均毛利润为 2,214元/吨， 较 22年下降 1,493元/吨。 2023年公司电解铝外销量实现翻倍。 产销情况方面， 2023年公司电解铝产量（不含下游铝加工使用数量）43.56万吨（+114%），销量 43.52万吨（+114%），单位毛利 3,625元/吨； 铝加工产品产量 50.98万吨（-3%） ， 销量 50.22万吨（-4%） ， 单位加工费 3,499元/吨， 单位毛利 2,214元/吨。 中孚铝业 25%股权变更已经完成工商登记。 2023年 9月， 公司公告称拟以自有资金 12.12亿元收购豫联集团持有的中孚铝业 25%股权。 目前上市公司已经支付了第一期股权转让款 6.18亿元， 中孚铝业也已经完成股东变更工商登记， 上市公司对中孚铝业持股提升至 76%。 后续， 在 2024年 10月前公司需要向豫联集团支付二期价款 5.94亿元。 目前公司具备电解铝并表产能 75万吨， 即火电铝 25万吨+水电铝 50万吨； 权益产能 63万吨， 即火电铝 19万吨+水电铝 44万吨。 风险提示： 对电解铝需求不及预期， 导致铝价大幅波动的风险； 市场竞争激烈导致产品毛利率下滑的风险。 投资建议： 下调盈利预测， 维持“买入” 评级。 预计公司 2024-2026年营业收入 264.00/285.73/294.05亿元， 同比增速+40.48%/8.23%/2.91%； 归母净利润 19.78/21.86/24.33亿元， 同比增速+70.67%/10.48%/11.31%； 摊薄 EPS为 0.49/0.55/0.61元， 当前股价对应 PE 为 8.0/7.2/6.5x。 考虑到公司为电解铝行业中稀有的仍具备权益产能增加能力的企业， 维持“买入” 评级。

2023年公司归母净利润同比下降13%。2023年营收426.7亿元，同比-12.0%，归母净利润39.6亿元，同比-13.4%,扣非归母净利润39.3亿元，同比-9.6%，经营性净现金流58.7亿元，同比-15.1%。公司公告了利润分配预案：以公司现有总股本34.68亿股为基数，向全体股东每10股派发现金红利2.3元（含税），共派发现金红利7.98亿元。 原铝产量同比下降20万吨。受限电减产影响，公司2023年生产原铝240万吨，比2022年减少20万吨，其中2023H1产量97.4万吨，2023H2产量142.6万吨。氧化铝和炭素产量维持稳定，近年来文山铝业氧化铝产量一直在140万吨左右。 财务费用显著下降。与其他电解铝上市公司类似，云铝股份借助近几年电解铝行业高景气周期，持续降低财务杠杆率，截至2023年末，公司带息债务45亿元，比2022年末减少20亿元，公司资产负债率降至25.6%，财务费用降至1.1亿元，较2020年之前动辄8-10亿元的财务费用显著下降，财务费用率从2015年的6.3%降至2023年的0.3%，增强了公司盈利能力。 绿电优势突出：2023年公司生产用电结构中绿电比例约80%。公司依托绿色能源生产的绿色铝与煤电铝相比，碳排放约为煤电铝的20%左右。 今年3月份生态环境部公开征求铝冶炼行业碳核算与核查指南意见，碳交易市场扩围，公司低碳铝产品优势凸显。 风险提示：限电影响产量，氧化铝价格大幅上行风险。 投资建议：维持“买入”评级我们假设2024-2026年铝现货价格分别为19000元/吨，氧化铝价格为3200元/吨（原预测值2900元/吨），预焙阳极价格为4500元/吨（原预测值5500元/吨），公司用电含税价格为0.44元/度（原预测值0.41元/度），预计2024-2026年收入459/493/519亿元，同比增速7.7/7.3/5.3%，归母净利润41.05/43.93/46.13亿元，同比增速3.8/7.0/5.0%；摊薄EPS分别为1.18/1.27/1.33元，当前股价对应PE分别为12.8/12.0/11.4x。公司是国内绿色水电铝龙头企业，电力成本较低且稳定，产品低碳优势将进一步凸显，维持“买入”评级。

2023年公司归母净利润同比下降 12.7%。 2023实现营收 1470亿元（+8.9%） ，归母净利润 15.8元（-12.7%） ， 扣非归母净利润 15.4亿元（-15.1%） ， 经营活动产生的现金流量净额 64.4亿元（+6.1%） 。 其中 2023Q4营业收入 364亿元（同比-1.2%， 环比-8.4%） ， 归母净利润 0.61亿元（同比-88%， 环比-88%） 。 2023Q4盈利大幅下滑主因计提资产减值。 公司利润分配方案： 以2023年末总股本20亿股为基数，拟向全体股东每10股派发现金股利3元（含税） ， 合计分配现金股利人民币 6亿元。 计提资产减值：西南铜业分公司搬迁升级改造，老装置计提长期资产减值 5.0亿元， 楚雄矿冶六苴铜矿可采资源量减少计提长期资产减值 2.1亿元， 计提存货跌价准备 1.2亿元， 共计 8.3亿元。 硫酸跌价拖累业绩。 2023年公司毛利润 60.7亿元， 同比减少 4.6亿元。 其中铜版块 37.9亿元， 同比增加 3.7亿元， 主因铜冶炼加工费 TC 上涨； 受益于贵金属价格上涨， 贵金属版块增利 5.8亿元。 减利项主要是硫酸， 2023年硫酸市场价格大跌， 公司硫酸业务毛利润从 2022年 11.9亿转为亏损 0.5亿元。 大股东优质资产注入： 2026年 11月 29日之前， 启动将大股东持有的凉山矿业股份有限公司股权注入云南铜业的工作。 大股东持有凉山矿业 40%股权，上市公司持有 20%， 2023年凉山矿业净利润 6亿元。 注入后， 上市公司将持有凉山矿业 60%股权。 凉山矿业拉拉铜矿年产铜精矿 1.3万吨左右， 另外凉山矿业红泥坡铜矿已于 2022年 5月开工， 总投资 18.5亿元， 2025年下半年建成， 该矿区建成后年采选规模 198万吨， 折铜金属量 2.6万吨/年。 风险提示： 铜价或硫酸价格大幅下跌风险， 老旧矿山产量缩减风险。 投资建议： 维持 “增持” 评级。 我们假设 2023-2025年铜现货含税价均为 69000元/吨， 铜精矿 TC 均为60/70/70美元/吨， 硫酸价格为 150元/吨， 黄金价格 500元/克， 白银价格5800元/千克， 预计 2024-2026年归母净利润 20.18/23.08/31.09亿元， 同比增速 27.8/14.4/34.7%； 摊薄 EPS 分别为 1.01/1.15/1.55元， 当前股价对应 PE 分别为 14.0/12.3/9.1x。 公司借助近几年铜行业高景气周期， 资产质量得到提升， 现金流强劲， 作为中铝集团旗下唯一铜上市平台， 大股东优质资产注入可期， 维持“增持” 评级。

公司发布年报：实现营收329.72亿元，同比-21.16%；实现归母净利润49.47亿元，同比-75.87%；实现扣非归母净利润26.76亿元，同比-86.59%。2023Q4实现营收72.90亿元，同比-48.70%；实现归母净利润-10.63亿元，同比转亏；实现扣非归母净利润-16.76亿元，同比转亏。 核心产品产销量数据：2023年，公司锂产品产量约10.43万吨，同比+7.25%，销量约10.18万吨，同比+4.57%；动力储能类电池产量约10.62Gwh，同比+56.46%，销量约8.20Gwh，同比+20.38%；消费电子类电池产量约2.79亿只，同比+71.53%，销量约2.79亿只，同比+53.83%。 财务数据：①公司2023年确认非经常性损益约22.71亿元，其中确认政府补助约15.36亿元，确认公允价值变动收益7.84亿元；②公司2023年确认投资收益约33.15亿元，同比基本持平；③截止至2023年年末，公司资产负债率为42.95%，相比2022年年末上升4.68个百分点；在手货币资金约为94.82亿元，同比-4.35%；在手存货约为82.64亿元，同比-18.27%。 闭环锂生态系统，一体化布局持续取得突破上游锂资源情况：公司锂资源继续实现突破：①MtMarion90万吨/年锂辉石精矿产能目前在逐步释放的过程中；②Cauchari年产4万吨碳酸锂项目已于2023年上半年完成项目建设，目前正在稳定爬坡中；③Mariana计划2024年底前产出首批产品；④Goulamina年产50.6万吨锂辉石精矿产能项目预计2024年投产；⑤PPG建设工作在前期准备过程中；⑥松树岗项目探转采手续已完成；⑦蒙金矿业预计于2024年持续产出锂云母精矿。 中游锂盐深加工：截至目前公司已在国内形成约合15万吨LCE以上的锂盐产品生产能力，再加上阿根廷Cauchari锂盐湖4万吨LCE产能，总产能达到将近20万吨LCE。 下游锂电池业务:公司目前已在新余、东莞、宁波、苏州、惠州、重庆等地设立锂电池研发及生产基地。我们预计公司今年年底锂电池业务将形成年产约20Gwh的有效产能。 风险提示：项目建设进度不达预期，锂盐产品产销量不达预期。 投资建议：维持“买入”评级。 由于锂价波动较大，我们进一步下修了2024-2026年锂价预期，所以也进一步下修了公司的盈利预测。预计公司2024-2026年营收分别为271.70/338.31/405.04(原预测383.38/443.13/-)亿元，同比增速-17.6%/24.5%/19.7%；归母净利润分别为44.36/58.82/69.20(原预测103.44/113.74/-)亿元，同比增速-10.3%/32.6%/17.6%；摊薄EPS分别为2.20/2.92/3.43元，当前股价对应PE为18/14/12X。考虑到公司是全球最优质锂业公司，目前已构建闭环锂生态系统，在全球范围内有众多优质锂资源布局，成长性非常值得期待，维持“买入”评级。