Q3业绩不及预期。 公司 24Q1-3营收 176亿元，同+24%，归母净利润2.2亿元，同-52%；其中 24Q3营收 61亿元，同环比+22％ /-4％，归母净利润 0.4亿元，同环比-65%/-73％，毛利率 7.4%，同环比-2.2/-2.6pct，归母净利率 0.7%，同环比-1.7/-1.7pct。 Q3锂电箔出货环增近 20%， 低价订单导致单吨利润下滑。 我们测算公司 Q1-3锂电箔出货近 10万吨，其中 Q3出货近 4万吨，环增近 20%，预计 Q4出货 4.5万吨左右，全年出货 14-15万吨，增长 10-15%。盈利看， 我们测算 Q3单吨利润 0.13万元左右，环比下降 35%左右，主要由于低价订单占比提升， 我们预计 Q4盈利水平维持稳定。 传统箔淡季亏损， Q4有望扭亏。 我们测算 Q3包装箔出货 8万吨左右，环比持平，全年出货量预期 30万吨左右，同增 35%； Q3单吨亏损 200元左右，主要由于淡季价格有所下滑，且受到海外工厂放假、铝价波动、内蒙工厂爬坡、汇兑损失等因素影响，我们预计 Q4有望扭亏。 我们测算 Q3空调箔和板带出货 8万吨左右，环比减少 20%，单吨亏损 100元左右，全年出货量预期 35万吨+。 费用控制良好， 经营性现金流环比下降。 公司 24Q1-3期间费用率 6.6%，同-0.6pct，其中 Q3费用率 6.7%，同环比+0.2/+0.6pct； 24Q1-3经营性净现金流 2.9亿元，同-66%，其中 Q3为 1亿元，同环比+132%/-86%； 24Q1-3资本开支 4.2亿元，同+23%，其中 Q3资本开支 1.8亿元，同环比+14%/-5%； 24Q3末存货 43亿元，较 Q2末-4%。 盈利预测与投资评级： 由于锂电箔盈利下滑以及传统箔亏损，我们下调公司 2024-2026年盈利预测，我们预计 2024-2026年归母净利润3.1/5.0/7.6亿元（原预期为 5.4/6.6/8.6亿元），同比-43%/+64%/+50%，对应 PE 为 27x/16x/11x， 考虑公司为电池箔龙头，维持“买入”评级。 风险提示： 原材料价格持续上涨，电池箔扩产不及预期，竞争加剧。

2024年上半年归母净利润同比下滑48%。公司2024年上半年实现营收114.84亿元， 同比+24.57%； 实现归母净利润 1.84亿元， 同比-47.60%； 实现扣非归母净利润 1.75亿元， 同比-42.52%。其中二季度单季实现营收 63.63亿元，同比+35.09%， 环比+24.26%； 实现归母净利润 1.53亿元， 同比-21.76%， 环比+402.72%； 实现扣非归母净利润 1.48亿元， 同比-8.66%， 环比+446.00%。 公司上半年业绩下滑主要由于电池铝箔产品加工费下滑所致， 产量同比仍有近 10%的增速。 二季度盈利能力有所恢复， 期间费用率管控良好。 2024年上半年， 公司销售毛利率为 9.88%， 同比-3.41pct； 销售净利率为 1.60%， 同比-2.20pct。 单二季度来看， 公司销售毛利率为 10.01%， 同比-2.64pct， 环比+0.29pct； 销售净利率为 2.41%， 同比-1.75pct， 环比+1.81pct。 上半年， 公司销售/管理/研发/财务费用率分别为 0.78%/1.17%/4.46%/0.19%， 较 2023年下滑0.48pct， 期间费用率管控良好。 截至 2024年二季度末， 公司资产负债率为74.80%， 较 2023年年末增加 7.20pct。 电池铝箔利润盈利能力基本趋于稳定， 看好公司海外产业链一体化。 公司主营铝箔产品， 其中电池铝箔是盈利能力最强、 对公司业绩贡献最大的品种。 电池铝箔的加工费自 2020年至今随需求变化经历了先涨后跌， 由于加工费波动较大， 导致公司业绩波动较大。 目前， 公司电池铝箔的单位净利润基本稳定在 2000元/吨左右， 行业中部分企业在当前加工费下已出现亏损， 加工费进一步向下调整的空间不大， 盈利能力趋于稳定。 公司的优势除成本外，还在于其全球化布局。 公司分别在泰国及意大利设有海外生产基地， 并于去年以现金形式收购了 Slim 铝业。 海外生产基地产品覆盖包装、 汽车、 运输等行业的铝板带箔， 有利于公司扩大海外市占率， 增强全球市场竞争力。 风险提示： 需求不及预期的风险； 行业竞争加剧、 产能过剩导致加工费下滑的风险。 投资建议： 下调盈利预测， 维持“优于大市” 评级。 预计公司 2024-2026年营业收入为 227.91/236.13/242.50亿元， 同比增速 19.55%/3.60%/2.70%； 归母净利润 5.03/6.29/7.71亿元， 同比增速-5.95%/+25.01%/+22.58%亿元； 摊薄 EPS 为 0.57/0.71/0.87元， 当前股价对应 PE 为 15.9/12.7/10.3x， 维持“优于大市” 评级。

事件：公司发布2024年半年度报告。2024年上半年，公司实现营业收入114.84亿元，同比增加24.57%；实现归母净利润1.84亿元，同比下降47.60%；实现扣非归母净利润1.75亿元，同比下降42.52%；实现整体毛利率9.88%，较2023H1下降了3.42Pct；实现整体净利率1.6%，较2023H1下降了2.20Pct。 事件点评：国内锂电需求增速放缓，加工费压降导致公司利润短期承压。根据高工产业研究院调研数据，2023年中国锂电池出货量为940GWh，同比增长25%，其中车用动力电池出货量为630GWh，同比增长31.4%。2024年上半年，中国锂电池出货量459GWh，同比增长21%。国内新能源汽车及锂电池行业需求增速有所放缓，电池箔作为锂电池正极集电体的重要材料需求增量受限，叠加行业内电池箔加工费下滑影响，公司2024上半年盈利承压，扣非归母净利润同比下降42.52%。 公司期间费用保持合理区间。2024H1，公司期间费用率为6.60%，较2023H1下降了1.08Pct；其中销售费用为0.90亿元，同比下降12.60%；管理费用为1.35亿元，同比增加36.10%，主要系SLIM铝业自2023年下半年并表，去年同期数未合并该公司；公司持续加大研发投入，2024H1研发费用为5.12亿，同比增加5.76%。2024H1公司销售/管理/研发/财务费用率分别为0.78%/1.17%/4.46%/0.19%，较2023H1分别变化-0.33/+0.10/-0.79/-0.06Pct，公司整体降本增效成果明显。 海外产能逐步释放，有望率先供给下游主流电池厂。海外市场电动化率低，长期空间广阔，国内电池龙头宁德时代、比亚迪、亿纬锂能等积极出海建厂抢占海外市场，公司在意大利、泰国具有铝箔工厂，宁德时代在欧洲拥有德国14GWh和匈牙利100GWh产能规划。公司是国内率先完成海外布局的铝箔企业，有望率先供给其欧洲114GWh产能，此外公司与比亚迪、LG等龙头合作紧密，有望充分受益海外市场高增长，提升海外乃至全球市占率。 投资建议：我们下调业绩预测，我们预计公司2024-2026年的归母净利润分别为5.06/6.32/7.61亿元（前次预测为5.94/6.93/8.41亿元），EPS分别为0.57/0.71/0.85元，当前股价对应PE分别为15.74/12.61/10.48倍。考虑到公司为电池铝箔龙头，产能逐步释放有望受益海外需求高增长，因此维持“买入”评级。 风险提示：加工费波动的风险；下游需求不及预期的风险；市场竞争加剧的风险。

Q2利润环比大幅提升，略超预期。 公司 24H1营收 115亿元，同+24.6%，归母净利润 1.8亿元，同-47.6%，毛利率 9.9%，同-3pct，归母净利率1.6%，同-2pct；其中 24Q2营收 64亿元，同环比+35.1%/24.3%，归母净利润 1.5亿元，同环比-22%/+403%，毛利率 10%，同环比-3/+0.3pct，归母净利率 2.4%，同环比-2/+2pct。 Q2锂电箔盈利底部企稳，维持 2000元/吨。 公司 1H 锂电箔出货量 5.9万吨，同比微增 5%，其中 Q2出货量 3.3万吨，同环比+6%/+27%， 9月订单明显提高，预计全年出货量 14-15万吨， 同比增长 10-15%。盈利看， Q2单独利润维持 2000元，环比持平，贡献 0.6-0.7亿元利润，由于二线厂商基本亏损，铝箔加工费已触底，预计公司盈利水平维持稳定。 传统箔 Q2盈利改善，贡献业绩弹性。 Q2包装箔出货量 8万吨，环比提升 30%，单吨利润扭亏，并提升至 0.08万元左右，贡献 0.6亿元+利润，主要受益于规模效应和海外子公司盈利改善，全年出货量预期 30万吨左右，贡献 2亿元左右利润。 Q2空调箔和板带出货量 13万吨左右，环比提升 10%左右，单吨利润贡献 0.01-0.2万元，全年出货量预期 35万吨+。 Q2现金流大幅改善。 公司 24H1期间费用 7.6亿元，同 7%，费用率6.6%，同-1pct，其中 Q2期间费用 3.9亿元，同环比 10%/4.5%，费用率6%，同环比-1/-1pct； 24H1经营性净现金流 1.9亿元，同-84%，其中 Q2经营性现金流 7.3亿元，同比大幅干山； 24H1资本开支 2.4亿元，同31%，其中 Q2资本开支 1.9亿元，同比 76%； 24Q2末存货 44.5亿元，较 Q1末 3%。 盈利预测与投资评级： 由于海外包装箔盈利逐步恢复，我们上调公司2024-2026年盈利预测，我们预计 2024-2026年归母净利润 5.4/6.6/8.6亿元（原预期为 4/6/8.5亿元），同比+1%/+22%/+31%，对应 PE 为15x/12x/9x， 给予 24年 20x，对应目标价 12元， 维持“买入”评级。 风险提示： 原材料价格持续上涨，电池箔扩产不及预期，竞争加剧。

公司24年半年度经营情况如下：24H1：实现收入115亿元，YOY+25%，归母净利润1.84亿元，YOY-48%，扣非归母净利1.75亿元，YOY-43%。 24Q2：实现收入64亿元，YOY+35%，QOQ+24%，归母净利润1.53亿元，YOY-22%，QOQ+403%，扣非归母净利润1.48亿元，YOY-9%，QOQ+446%。公司24H1销售毛利率9.88%，同比下降3.4pct，销售净利率1.6%，同比下降2.2pct。公司24Q2销售毛利率10.0%，同比下降2.6pct，环比提升0.3pct，销售净利率2.4%，同比下降1.8pct，环比提升1.8pct。期间费用端，公司24H1销售、财务费用分别同比下降12.6%、7.5%，管理费用同比提升36%，主要系主要系SLIM铝业自2023年下半年并表，去年同期数未合并该公司，研发费用同比提升5.8%。 投资建议：相比上一次盈利预测（2023年5月），考虑到公司23年业绩水平，我们下调公司24、25年归母净利润至5.2、6.4亿元（此前预测17.7、21.8亿元），预计26年实现归母净利润8.4亿元，考虑到当前估值水平（可比公司24年平均估值在22X），维持“买入”评级。 风险提示：电动车销量不及预期，国际局势变化超预期，行业竞争加剧价格下降超预期，原材料价格波动超预期

2023年营收同比增速-11.76%，归母净利润同比增速-61.29%。公司披露2023年报及2024年一季报，2023年实现营收190.64亿元，-11.76%；归母净利润5.35亿元，-61.29%；扣非归母净利润4.80亿元，-66.60%。24Q1，公司实现营收51.21亿元（同比+13.58%，环比+6.10），归母净利润0.30亿元（同比-80.31%，环比-54.33%），扣非归母净利润0.27亿元（同比-80.99%，环比-57.79%）。此外，公司拟向全体股东每股派发现金红利0.19元（含税），现金分红总额约1.69亿元，占公司2023年归母净利润的31.61%。 盈利能力阶段性下降，费用率保持稳定。2023年，公司销售毛利率为11.08%，-5.10pct；销售净利率为2.79%，-3.61pct；期间费用率为7.09%，同比基本保持不变，费用率保持稳定。24Q1，公司毛利率为9.72%，同比-4.24pct，环比+1.36pct；净利率为0.60%，同比-2.83%，环比-0.77%。截至2024年3月31日，公司的资产负债率为72.04%，较2023年末上涨4.44pct。 铝箔产品量价均有所下跌，铝板带产量同比增加24%。2023年，公司铝箔产品实现产量63.16万吨（-6.42%），销量63.26万吨（-4.30%），营收154.89亿元（-16.23%），毛利率为12.91%（-4.76pct）；铝板带产品实现产量11.28万吨（+24.32%），销量10.70万吨（+15.28%），营收21.77亿元（+8.22%），毛利率为3.30%（-4.29pct）。铝箔产品的盈利能力下降、量价齐跌主要由于公司在2023年收购了欧洲子公司Slim铝业，但疫情放开后铝加工产品的出口受到影响，导致订单不足，且电池铝箔产品的加工费也经历了几次下调。 电池铝箔盈利能力或趋于稳定，包装箔有望扭亏为盈。对于电池铝箔，根据我们的拆分与推测，1）销量：21-23年分别为6/11/13万吨；2）盈利：电池铝箔产品23年共下调两次加工费，全年电池箔单吨净利润4000元/吨左右，随着今年年初加工费再度下调，部分电池箔企业已经不盈利，加工费有望趋于稳定。对于食品包装箔，我们推测公司21-23年销量分别为19/31/23万吨，23年包装箔业务亏损，24年随着海外订单复苏有望实现扭亏为盈。 风险提示：需求不及预期；行业竞争加剧、产能过剩导致加工费下滑。 投资建议：下调盈利预测，维持“增持”评级。由于电池铝箔加工费进一步降低，我们下调公司2024-2026年营业收入至210.81/215.49/221.75亿元（2024/2025年前值为223.48/242.97亿元），同比增速10.58%/2.22%/2.90%；归母净利润至5.30/6.42/7.69亿元（2024/2025年前值为12.31/15.05亿元），同比增速-0.93%/+21.20%/+19.75%；摊薄EPS分别为0.60/0.72/0.86，当前股价对应PE分别为17.5/14.5/12.1x，维持“增持”评级。

业绩概要：公司发布2023年报及2024年一季报，2023年公司实现营业收入190.64亿元，同比下降11.76%；实现归母净利润5.35亿元，同比下降61.29%，对应每股收益0.61元。公司拟向全体股东每10股派发现金红利0.19元（含税）。2024年一季度公司实现营业收入51.21亿元，同比增长13.58%；实现归母净利润0.30亿元，同比下降80.31%，对应每股收益0.03元。 铝箔盈利水平下降，公司业绩承压。公司2023年业绩回落主要受铝箔行业景气度下滑影响。（1）量：2023年公司铝箔产量合计约63.16万吨，同比下降6.42%；销量合计约63.26万吨，同比下降4.30%。（2）利：2023年公司铝箔单吨毛利同比下滑1782元至3160元，毛利率同比下滑4.76pct至12.91%。 虽然铝箔需求稳定，但行业供给增量明显，铝箔加工费承压导致公司盈利水平有所收窄。分季度来看，公司23Q1-24Q1归母净利润分别为1.55/1.96/1.18/0.67/0.30亿元，公司Q1业绩环比下滑，主要由于铝箔行业景气度下行导致公司盈利能力回落。 电池箔市场空间巨大，产销量快速释放。在国家双碳目标的大背景下，新能源行业发展潜力巨大，是公司后续发展的主要方向和盈利点。保守估计，GGII预计到2025年全球动力电池出货量将达到1550GWh，2030年有望达到3000GWh。对应电池铝箔需求量分别为54.25万吨、105万吨。此外储能市场以及细分领域的电动化，钠离子电池未来的市场化，未来10年全球对动力电池的需求将超过10TWH，要求动力电池产业加快产能扩充，进而带动电池铝箔的需求量的大幅攀升。2022年7月21日，公司发布公告投资建设内蒙古“年产80万吨电池箔及配套坯料项目”。随着内蒙项目逐步投产，公司生产规模进一步扩大，电池箔产品产销量将持续提升。 持续完善全球化布局。随着美国IRA法案的实施及欧盟针对原产自中国的铝板带箔产品实施反倾销以后，将一定程度上限制我国铝箔的出口。公司分别在泰国和意大利设有生产基地，是目前国内唯一一家走出去的铝加工企业。 公司是国内率先完成海外布局的铝箔企业，有望通过海外布局充分受益海外市场高增长，提升海外乃至全球市占率。另外，公司审议通过了《关于收购境外公司股权的议案》，以现金形式收购了Sim铝业，收购总价预计5630万。Sim铝业分别在位于西斯特纳（意大利）和梅泽堡（德国）拥有两个生产基地，总生产能力约为13.5万吨/年。收购完成后，公司在欧洲将具备完整的产业链，即包含热轧-冷轧-箔轧等工序，既可为公司意大利子公司EuropeanMetasSr提供稳定的铝箔坯料，又可自身生产并销售铝板带箔类产品，如食品包装用铝箔、空调箔等传统产品。盈利预测与投资建议：公司作为国内铝箔产品的龙头企业，不断加强全球化布局，其规模优势显著。我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为4.22、5.78、7.21亿元，EPS分别为0.47、0.65、0.81元，4月30日收盘价对应PE分别为22.0、16.0、12.9倍，维持“增持”评级。 风险提示：下游需求大幅下滑、原材料与能源成本大幅波动、项目投产不及预期等。

24Q1实现归母净利 0.3亿元，环减 54%，符合市场预期。 公司 24Q1营收 51亿元， 同增 14%，环增 6%， 归母净利 0.3亿元， 同减 80%， 环减54%， 扣非净利 0.27亿元，同减 81%， 环减 58%， 24Q1毛利率 10%，同减 4pct，环增 1pct，符合市场预期。 24Q1电池箔出货同比持平微增， 24年有望实现 25%增长。 我们预计公司 24Q1电池箔出货 2.6万吨，同比微增 5%左右，公司 4月起排产环增明显， 我们预计 Q2出货有望同增 30%，全年电池箔出货有望达 16万吨，实现 25%左右增长。盈利方面， Q1电池箔单吨扣非利润降至 0.2万元左右，环比下降 0.1万元，主要系加工费下降及产能利用率较低所致，当前铝箔加工费基本见底，我们预计 24年单吨利润有望达 0.25万元左右， 25年有望恢复至 0.3万元左右。 24Q1包装箔亏损逐步缩窄， 后续需求逐步恢复有望扭亏为盈。 我们预计 24Q1包装箔出货 6.5万吨左右，环比增长明显， Q1单吨亏损缩窄至0.05万元/吨左右，公司目前具备意大利 12万吨+德国 1.5万吨食品包装箔产能，由于海外厂生产成本较高及产能爬坡导致亏损，后续随着海外包装箔需求恢复， 我们预计 24年可逐步扭亏为盈。 我们预计 24Q1空调箔及板带出货 10万吨左右，环比持平，基本维持微利。 费用控制良好， 资本开支显著下滑。 24Q1期间费用率 7%，同比下降0.7pct，费用控制良好； 24Q1末底存货 43.4亿元，较年初增长 12%； 24Q1计提资产减值损失 0.2亿元，计提信用减值损失 0.3亿元。 24Q1经营活动净现金流-5.5亿元，同环比转负； 24Q1资本开支 0.5亿元，同比下滑 31%。 盈利预测与投资评级： 由于海外包装箔需求仍较弱，我们下调公司 2024-2026年盈利预测，我们预计 2024-2026年归母净利润 4/6/8.5亿元（原预期为 5.0/7.3/9.5亿元），同比-25%/+52%/+40%，对应PE为 24x/16x/12x，维持“买入”评级。 风险提示： 原材料价格持续上涨，电池箔扩产不及预期，竞争加剧。

事件：公司发布2023年年度报告，2023年公司实现营收190.64亿元，同比下降11.76%；实现归母净利润5.35亿元，同比下降61.29%；实现扣非归母净利润4.80亿元，同比下降66.60%；实现整体毛利率11.08%，较2022年下降5.10Pct。 事件点评：受海外包装箔需求影响，公司全年业绩承压。2023年，公司铝箔产品销售63.26万吨，实现收入为154.88亿元，同比下滑16.23%，毛利率为12.91%，较2022年下降了4.76Pct；铝板带销售10.70万吨，实现收入为21.77亿元，同比增长8.22%，毛利率为3.30%，较2022年降低了4.29Pct。其中，公司铝箔产品收入及盈利能力下滑主要系海外市场包装箔需求量下滑以及海外基地建设仍处于爬坡阶段，随着海外基地逐步投产以及海外需求逐步复苏，包装箔业务有望得到修复。 公司期间费用稳定，经营性现金流净额有所下滑。2023年，公司期间费用为13.52亿元，较2022年同比减少12.04%，期间费用率为7.08%，较2022年减少了0.03Pct，整体维持稳定。2023年末公司经营活动产生的现金流量净额为11.33亿元，较2022年下滑37.82%。 连续三年市占率国内第一，规模优势突出。2021-2023年，公司铝箔产销量、市场占有率均位居国内第一，其中，电池箔产销量、市场占有率均位居国内第一。公司凭借规模优势，一方面降低了产品的单位固定成本，增强了市场竞争力；另一方面在规模扩张过程中，积累经验，通过内向挖潜与技术改造，大幅提高了生产效率，提高了公司的快速供应能力；同时规模优势保证了企业在市场环境发生变化时能够及时调整产品结构，抓住新产品的发展机遇，抢先占领市场。 持续完善海外市场布局，有望充分受益海外市场高增长。公司是国内率先完成海外布局的铝箔企业，分别在江苏镇江、浙江杭州、内蒙通辽及“一带一路”沿线国家泰国及意大利共建设5个生产基地。公司在意大利、泰国具有铝箔工厂，宁德时代在欧洲拥有德国14GWh和匈牙利100GWh产能规划，公司有望通过海外布局率先供给其欧洲114GWh产能。此外，公司与比亚迪、LG等龙头合作紧密，有望充分受益海外市场高增长，提升海外乃至全球市占率，进一步巩固公司竞争优势。 投资建议：考虑到电池铝箔加工费下行，我们下修公司业绩预测，预计公司2024-2026年的归母净利润分别为5.94/6.93/8.41亿元（2024-2025前次预测值为9.17/9.94亿元），EPS分别为0.67/0.78/0.95元，当前股价对应PE分别为15.75/13.50/11.12倍。考虑到公司为电池箔行业龙头，电池箔扩产速度行业领先，因此维持“买入”评级。 风险提示：加工费波动的风险；下游需求不及预期的风险；市场竞争加剧的风险。

公司 23年实现归母净利 5.3亿元，处于预告中值，符合市场预期。 公司 23年营收 191亿元， 同减 12%， 归母净利 5.3亿元， 同减 61%，扣非净利 4.8亿元，同减 67%， 23年毛利率为 11%，同减 5pct。其中 Q4营收 48亿元，同减 3%，环减 4%，归母净利 0.7亿元，同减 81%，环减 43%，扣非净利 0.6亿元，同减 82%，环减 43%， Q4毛利率 8%，环减 1.3pct。公司此前预告 23年归母净利 5-6亿元，处于预告中值，符合市场预期。 23Q4电池箔出货环降 8%+， 24年有望实现 30%增长。 公司 23年铝箔产品销量 63万吨，同减 4.3%，其中我们预计电池箔出货近 13万吨，同增 18%左右， 23Q4电池箔出货近 3.5万吨，环降 8%以上；随着下游需求恢复，我们预计公司 24年电池箔出货有望达 16-17万吨，实现 30%左右增长。盈利方面， 我们测算电池箔 23年单吨扣非利润近 0.4万元，同降 40%左右，其中 Q4单吨扣非利润 0.3万元左右，环比下降 10%+； 我们预计 24年单吨利润 0.25万元左右， 25年有望恢复至 0.3万元左右。 23Q4海外包装箔持续亏损， 24年需求逐步恢复将扭亏为盈。 我们预计23年包装箔出货 22万吨左右，同减 30%+，其中 Q4出货 5万吨左右，环比持平；公司 23年底具备意大利 12万吨+德国 1.5万吨食品包装箔产能，但由于海外食品包装箔需求较弱，且海外厂生产成本较高导致亏损， Q4食品包装箔整体亏损 0.5亿元以上； 24Q2起海外包装箔需求恢复，且海外基地后续可转换为电池箔产能， 我们预计 24-25年可逐步扭亏为盈。 我们预计 23年空调箔出货 29万吨左右，同增 25%，其中 23Q4出货 10万吨左右，环增 60%+，基本维持盈亏平衡。 费用控制良好， Q4经营活动净现金流好转。 23年期间费用率 7%，同比持平，其中 Q4费用率 6.6%，同减 1.1pct，环增 0.2pct； 23年投资损失 0.9亿元，同减 62%。 23年底存货 39亿元，较年初增长 12%，较 Q3末增长 5%； 23年计提资产减值损失 0.5亿元。 23年经营活动净现金流11亿元，同减 38%，其中 Q4经营活动净现金流 3亿元，环增 192%； 23年资本开支 5.6亿元，同比持平。 盈利预测与投资评级： 由于 Q1海外包装箔需求仍较弱，我们下调公司2024年盈利预测， 基本维持 2025年盈利预测， 我们预计 2024-2026年归母净利润 5.0/7.3/9.5亿元（24-25年原预期为 6.0/7.3亿元），同比-6%/+46%/+31%，对应 PE 为 20x/14x/10x，维持“买入”评级。 风险提示： 原材料价格持续上涨，电池箔扩产不及预期，竞争加剧。

事件： 公司发布 2023 年业绩预告， 23 年实现归母净利 5-6 亿元，同减57-64%；扣非净利 4.3-5.3 亿元，同减 63-70%，其中 Q4 归母净利 0.32-1.32 亿元，同减 62-91%，环比-73%-+12%；扣非净利 0.14-1.14 亿元，同减 69-96%，环比-88%-+2%，基本符合市场预期。 23Q4 电池箔出货环降 8%+， 单吨盈利环比持平。 出货端来看，我们预计公司 23 年电池箔出货近 13 万吨，同增 18%左右，其中 23Q4 预计出货近 3.5 万吨，环降 8%以上；随着下游需求恢复，我们预计公司 24 年电池箔出货有望达 15-16 万吨，实现 20%左右增长。盈利方面，我们测算 Q4 单吨扣非利润 0.35 万元左右，环比持平，全年单吨扣非利润近 0.4万元，同降 40%左右；我们预计 24 年单吨利润有望维持 0.3 万元左右。 23Q4 海外包装箔持续亏损， 空调箔+板带盈亏平衡。 我们预计 23 年包装箔出货 22 万吨左右，同减 30%+，其中 Q4 出货 5 万吨左右，环比持平， 24 年需求预计缓慢恢复；公司目前具备意大利 12 万吨+德国 1.5 万吨食品包装箔产能，但由于海外食品包装箔需求较弱，且海外厂生产成本较高导致亏损， Q4 食品包装箔合计亏损 0.5 亿元以上，海外基地后续可转换为电池箔产能， 我们预计 24-25 年可逐步扭亏为盈。 23Q4 空调箔出货 10 万吨左右，环比增长 60%+，基本维持盈亏平衡。 盈利预测与投资评级： 由于海外包装箔需求较弱，我们下修公司 2023-2025 年归母净利润至 5.5/6.0/7.3 亿元（原预期为 6.1/7.5/10.0 亿元），同比-60%/+10%/+21%，对应 PE 为 15x/14x/12x，考虑公司为电池铝箔龙头，扩产速度领先同行，给予 2024 年 20xPE，目标价 13.6 元，维持“买入”评级。 风险提示： 原材料价格持续上涨，电池箔扩产不及预期，竞争加剧

主要观点： 深耕铝压延制品加工， 是国内铝箔市场规模最大的企业。 2003年公司成立于江苏镇江， 成立之初即从事铝板带箔的研发、 生产与销售业务。 2010年公司新产品新能源动力电池箔投入市场， 2018年 4月于上交所上市。 经过十几年的不断耕耘， 公司铝压延加工产品种类齐全，按功能及用途可分为包装用铝箔、 家电印刷用铝箔、 基建用铝材、 新能源材料用铝箔四大类， 新能源材料用箔客户涵盖了国内主要的储能和动力电池生产厂商， 2019年至 2022年， 公司铝箔产销量、 市场占有率均位居国内第一。 2023年电池铝箔加工费下降， 关注 2024-25年行业产能释放进度。 需求端： 1） 受新能源汽车销量增长需求推动， 全球锂电池出货量大幅提升， 带动电池铝箔需求迅速增长； 2） 钠离子电池正极、 负极均可使用电池铝箔， 相比锂电池正极铝箔使用量倍增。 供给端： 新建产能受限设备采购安装、 客户认证周期长， 完全达产周期需 2年以上， 部分厂商转产动力不足， 预计供给或将于 2024-25年集中释放。 具备客户+技术优势， 延伸涂碳箔产品增厚利润。 1） 客户： 公司与国内外主流电池客户龙头合作绑定， 紧跟下游主流电池厂商的全球化布局， 与宁德时代、 LG 新能源等世界领先电池制造厂商签订合作框架协议。 2） 技术： 依托长时间工艺沉淀， 公司自主研发“铸轧—冷轧断流程绿色制造技术” ， 持有电池箔相关发明专利数量行业领先； 设备创新设计能力提高了生产的自由度与灵活度， 可快速实现电池箔转产； 3） 涂碳箔： 高盈利水平的涂碳箔已与下游客户签订供货框架协议。 投资建议： 我们预计公司 2023-2025年的归母净利润分别为 6.30亿元、 9.17亿元、9.94亿元， EPS 分别为 0.71、 1.03和 1.12元， 对应 P/E 分别为 16. 11、11.05和 10.21倍。 考虑到公司在建内蒙古逐步建成投产， 持续拓展下游海外电池厂商达成供货协议， 出货量有望逐年增加， 因此首次覆盖 给予其“买入” 评级。 风险提示： 公司产能建设不及预期风险； 行业产能过剩、 竞争加剧的风险； 上游材料价格波动及供应的风险； 境外经营环境恶化的风险。

2023年 Q3公司归母净利润 1.2亿元，环比下降 40％， 略低于市场预期。 23年前三季度公司营收 142亿元，同减 14%，归母净利润 4.7亿元，同减 55%，其中 Q3公司营收 50亿元，同减 3％，环增 7%，归母净利 1.2亿元，同减 73%，环减 40%，扣非归母 1.1亿元， 同减 77%，环减 31%； Q3毛利率 9.6%，同减 8.9pct，环减 3.0pct，归母净利率 2.4%，同减 6.1pct，环减 1.8pct，略低于市场预期。 23Q3电池箔出货环增 20%+， 单吨盈利小幅下滑， 加工费维持稳定。 公司前三季度电池箔出货 9.4万吨左右，同增 25%，其中 23Q3预计出货 3.8万吨左右，环增 20%+，公司 10-11月排产稳定，我们预计公司Q4出货环比微增， 23年电池箔出货达 13-14万吨，同增 20-30%。盈利方面，我们测算 Q3单吨扣非利润 0.35万元左右，环比下滑 10%，电池箔加工费 Q3维持稳定，公司费用摊薄影响单位盈利水平， Q4单吨利润预计环比持平，全年单吨利润预计 0.4万元左右。 包装箔海外厂并表导致亏损， 空调箔+板带盈亏平衡。 前三季度单双零箔出货 16万吨左右，同减 35%左右，其中 Q3出货 5万吨左右，环比持平， Q3公司收购 Slim 铝业 100%股权完成并表，目前具备意大利 12万吨+德国 1.5万吨食品包装箔产能，但由于海外食品包装箔需求较弱，且海外工厂生产成本较高， Q3海外工厂导致 0.4-0.5亿元亏损，食品包装箔合计亏损 0.2亿元左右，海外基地后续可转换为电池箔产能，预计24-25年可逐步扭亏为盈。空调箔 Q3淡季，出货 6万吨左右，基本维持盈亏平衡。 Q3存货水平提升， 经营性现金流环比明显下降。 23年前三季度费用率7.2%，同增 0.3pct，其中 Q3期间费用 3.2亿元，同减 8%，环减 9%，费用率 6.4%，同环比-0.4/1.1pct，销售费用率环减 0.8pct，研发费用率环减 0.6pct； Q3末存货 37亿元，较年初增长 7%，较 Q2末增长 17%； Q3经营活动现金流净额-3.2亿元，环比下降 131%。 盈利预测与投资评级： 由于海外包装箔需求较弱， 我们下修公司 2023-2025年归母净利润至 6.1/7.5/10.0亿元（原预期为 8.0/10.7/13.6亿元），同比-56%/+24%/+33%，对应 PE 为 21x/17x/13x，考虑公司为电池铝箔龙头，扩产速度领先同行，给予 2024年 22xPE，目标价 18.7元，维持“买入”评级。 风险提示： 原材料价格持续上涨，电池箔扩产不及预期，竞争加剧。

事件：公司发布中报，23年 H1实现营收 92.19亿元，同比-19.46%；实现归母净利润 3.50亿元，同比-41.28%。其中 Q2公司实现营收 47.10亿元，同比-18.77％，环比+4.47%；归母净利润 1.96亿元，同比-48.68%，环比+26.53％。 弱需求下公司降本增效提升盈利韧性。23年上半年，外部贸易局势紧张叠加相关产业去库存，市场需求下滑明显，国内需求虽逐步恢复但整体国内企业经营仍承压。公司全面实施降本增效，致力于弱需求背景下提升盈利韧性：1）技术： 强化工艺创新，优化工艺流程，提高产品生产效率并降低产品成本；2）运营： 从生产、采购、销售、包装、物流、人力等多维度精益化管理实现降本增效。 海外产业链一体化布局持续推进中。 国际贸易形势紧张背景下，公司收购 Slim铝业及其子公司，分别在位于西斯特纳（意大利）和梅泽堡（德国）拥有两个生产基地，欧洲总生产能力约为 13.5万吨/年，具备铝箔坯料、铝板带箔类产品产能，看好后续欧洲市场市占率竞争力。 Q2减值损失减少，经营性现金流环比大幅改善，H1财务费用降幅明显，期末存货下调。1）减值损失：23H1公司计提资产减值 0.38亿元，信用减值 0.17亿元，其中 Q2计提资产减值 0亿元，信用减值 0.04亿元；2）经营性现金流：上半年公司经营性现金流净额 11.57亿元，同比+0.50%，其中 23Q2经营性现金流10.24亿元，环比+670.04%； 3）财务费用：23H1财务费用同比-73.08%，主要受益于汇兑收益叠加存款利息增加；4）存货：公司 23H1末存货为 31.72亿元，较 H1期初-8.12%。 投资建议：考虑到公司作为电池箔龙头，成本管控能力出色，外部需求承压，我们预计 23-25年公司营收分别为 219.64/245.89/265.67亿元，归母净利润分别为12.03/15.32/15.94亿元，对应 PE 分别为 11.5x/9.0x/8.7x，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧、原材料价格波动、汇率波动风险。

公司发布 2023年中报。2023年上半年公司实现营收 92.19亿元，同比-19.46%； 归母净利 3.50亿元，同比-41.28%。分季度来看，2023Q2公司实现营收 47.10亿元，同比-18.77%，环比+4.47%；归母净利 1.96亿元，同比-48.68%，环比+26.53%。 23H1铝箔需求降幅显著，公司业绩 Q2环比改善。2023年上半年，受全球经济环境、行业周期等影响及国内外需求疲软，贸易局势紧张且面临较长去库存周期，铝箔需求端显著降低。欧美国家高通胀导致消费低迷，且 2022年客户超量备货，中国铝箔上半年整体出口量不及预期，同比下降约 9.9%，为企业经营带来压力。公司Q2的扣非归母净利为 1.62亿元，环比+13.63%，公司业绩环比改善。 电池铝箔市场空间广阔，公司未来将新建电池铝箔产能，提高市场占有率。新能源汽车动力电池需求或维持较高增速，据 GGII 预测，至 2025年全球动力电池出货量将达到 1550GWh，2030年有望达到 3000GWh。此外，储能市场的及钠离子电池的全面推广有望进一步提升锂电池的需求。电池电极用铝箔作为锂电池正极集电体，市场空间十分广阔。公司率先切入锂电池铝箔领域，与比亚迪、宁德时代等锂电厂商稳定合作，未来将新建电池铝箔相关产能，提高市场占有率。 加强全球化布局，扩大欧洲市场占有率，增强市场竞争力。欧美实施反倾销以后，将一定程度上限制我国铝箔的出口。但欧美新能源产业方兴未艾，各大汽车生产企业及电池生产企业纷纷在海外布局，未来海外电池用铝箔的需求潜力巨大。2023年7月公司完成对意大利 Slim 铝业及其两个全资子公司 100%股权的收购，各种铝板带及铝箔的生产能力约 13.5万吨/年。依托上下游产业链的完整性、较强的新产品研发能力、完整的销售网络等优势，公司将扩大欧洲市场占有率，增强市场竞争力。 我们下调各类铝板带箔产品的加工费，预测公司 2023-2025年归母净利润分别为9.76亿元、11.89亿元、14.74亿元（原 2023-2024年为 16.46亿元、20.04亿元）。 估值切换至 2024年，根据可比公司 14倍 PE 的估值，对应目标价 18.90元。 风险提示新能源汽车销量不及预期。公司新建、技改电池铝箔项目进度不及预期。全球新增电池铝箔项目投放进度、产能利用率超预期。海外贸易壁垒加剧风险。