负极底部确立，我们预计 2025 年供需格局将明显改善。 我们预计 2024年负极行业供给 230 万吨，产能利用率 74%，龙头扩产放缓、新进入者暂停扩产； 我们预计 2025 年供给 270 万吨，同比增长 18%，产能利用率将提升至接近 80%。 24Q1 负极环节部分低价单降至 1.5 万元/吨左右，叠加原料石油焦小幅调涨 100-500 元/吨，导致除龙头仍有 3000 元/吨左右盈利以外，其余厂家基本处在微利或亏损状态。 24 年 4 月随产能利用率提升，部分低价单价格已小幅恢复，行业底部确立， 我们预计 24H2-25 年价格有望反转。 受益于快充负极放量，公司已满产， 我们预计 2024 年出货维持 40%增长。 公司为宁德时代第一大供应商， 且 24 年公司成为宁德时代神行电池主供， 3 月排产环比翻番至 1.5 万吨， 我们预计 4 月进一步提升至 1.8万吨，已实现满产， 5 月起将新增外协产能。 我们预计 24Q1 出货 3.3-3.4 万吨，同比增长 40%， Q2 出货有望环增 50%+至 5 万吨， 24 年我们预计出货 20 万吨，同比增长 40%， 我们预计公司 2025 年新增 10 万吨产能， 25 年出货可维持 30%增长，充分受益行业需求+电池龙头市占率提升带来的双重增速。 盈利持续优于同行，成本优势确立， 2025 年盈利有望回升。 24 年公司石墨化单吨电耗 6000 度，低于 0.8-1 万度的行业平均水平。 我们测算24Q1 公司石墨化成本约 0.55 万元/吨，且一体化基地布局+单位投资额更低，减少了运输成本和折旧成本，综合来看，我们预计 24 年公司负极成本较竞争对手低 0.2-0.3 万元/吨左右。我们预计公司 24Q1 单位净利 0.3-0.35 万元/吨， 24 年初的降价将于 24Q2 充分体现，我们预计 24Q2盈利略降至 0.3 万/吨以内，预计 24 年单吨利润 0.3 万元/吨左右， 25 年有望恢复至 0.3-0.4 万元/吨 投资建议： 考虑负极行业供给过剩盈利出现下滑，我们下调公司 2023-2025 年归母净利润预测至 7.1/6.2/8.7 亿元（原预期 7.5/8.2/11 亿元），同比-45%/-14%/+40%，对应 PE 为 12x/14x/110x， 考虑公司为负极成本龙头，成本优势长期可维持， 给予 2024 年 20xPE，对应目标价 47 元，维持“买入”评级。 风险提示： 电动车销量不及预期，行业竞争加剧。

事件：公司Q1实现收入798亿元，同环比-10%/-25%，归母净利润105亿元，同环比+7%/-19%，扣非净利润92.5亿元，同环比+19%/-29%；毛利率26.4%，同环比+5pct/0.8pct，归母净利率13.2%，同环比+2pct/+1pct。业绩好于市场一致预期90-100亿元，大超市场预期。 Q1亮点如下：1）Q1出货量95gwh，国内爆款车贡献增量，超预期。我们预计Q1出货量95gwh，同环比+24%/-20%，其中储能出货近19gwh，同环比+35%/-10%，占比20%。1-2月公司全球动力装机36gwh，市占率38.4%，我们预计Q1装机60-65gwh，同比增30-40%；Q1公司国内装机41gwh，同比增41%，份额提升5pct至49%，主要受益问界、小米、理想等订单拉动。公司Q1末库存略降，仍保持低库存状态。我们预计全年出货量480-500gwh，同比23-28%，其中储能出货量90-95gwh，增长35%。 2）Q1均价基本稳定，毛利率微增，单wh毛利稳定。我们测算Q1电池均价接近0.8元/wh，环比下降4%，毛利率近29%，环比微增；电池单wh毛利0.22元/wh，环比持平，单wh利润预计为0.095元/wh，环比下降20%，主要由于期间费用率环比提升近4个点。由于电池价格已充分见底，全年公司单wh毛利将维持稳定。 3）增值税加计扣除增厚其他收益，27年前具备持续性。Q1公司其他收益为32亿元，同环比+135%/72%，其中增值税加计扣除14亿元、补助18亿元。我们测算23年公司增值税加计扣除可冲回20亿元+，将于24年确认，其中Q1当期增值税加计扣除冲回4亿元，其余10亿为23年递延确认，该政策优惠持续至27年底。 4）Q1汇兑损失影响，费用率较高。Q1期间费用103亿元，同环比+16%/+7%，期间费用率13%，同环比+3pct/+4pct，其中销售费率4.2%，同环比+1/-3pct；管理费率2.9%，同环比+0.8/+1.4pct；研发费率5.4%，环比+2pct，同比持平；财务费用率0.4%，同比+1pct/3pct，主要由于Q1确认16亿元汇兑损失。 5）预计负债持续增加，现金流亮眼。Q1末预计负债为573亿元，新增57亿元，其中我们预计返利与质保金各占50%，持续平滑电池价格波动对盈利影响。Q1末存货440亿元，同环比-31%/-3%；Q1经营性净现金流284亿元，同环比+35%/-29%；资本开支71亿元，规模缩减，后续资本开支将集中于海外基地。 盈利预测与投资评级：考虑到公司一季度出货超市场预期，我们上修24-26年归母净利润预期502/622/768亿元（此前预期463/568/705亿元），同比增14%/24%23%，对应PE为17/14/11x，基于公司全球电池龙头地位，给予24年25x，对应目标价285元，维持“买入”评级。 风险提示：电动车销量不及预期，原材料价格波动，竞争加剧超预期。

2023年公司实现归母净利润49.47亿元，同比下降75.87%，业绩符合预期。2023年公司营收329.72亿元，同比下降21.16%；归母净利润49.47亿元，同比下降75.87%；扣非净利润26.76亿元，同比下降86.59%。 公司此前预告23年归母净利42-62亿元，处于预告中值，符合市场预期。2023年Q4公司实现营收72.9亿元，同比增加-48.7％，环比增长-3.28%；归母净利润-10.63亿元，同比下降118.62%，环比下降765.81％。 23年锂盐产销量略超预期，24年销量有望同增15%+。23年公司锂盐产量10.4万吨LCE，同增7.3%，销量10.2万吨LCE，同增4.6%，略高于市场预期，库存量0.7万吨LCE，较年初增加51%。23年底公司共拥有氢氧化锂产能10.6万吨，碳酸锂产能9.1万吨（含盐湖），金属锂产能3150吨，氯化锂产能1.2万吨，氟化锂产能1万吨，丁基锂产能2000吨，我们预计24年锂盐总销量有望达到12-15万吨，同增15%+，增量主要来自于南美盐湖产出的碳酸锂。价格方面，23年锂盐含税均价27万元，同减32%，目前价格折扣约94-95%，我们预计Q1含税均价在11万元左右，24全年含税均价预期在10-11万元。成本方面，23年锂盐平均成本21万元，对应锂精矿均价3400美元左右，锂盐单吨净利约0.7-0.8万元；24Q1精矿定价公式调整，我们预计24年精矿均价1000美元左右，对应锂盐成本8万元左右。 持续布局优质锂资源，提高矿端自供率。我们测算23年自有矿权益产量约4万吨，自供比例近40%，24年自有矿权益产量约6-8万吨，自供比例在50%左右。1）Marion项目90万吨/年锂辉石精矿产能的扩建工作已于23年内基本完成，逐步释放产能，我们预计2024年权益产量约3万吨LCE；24年碳酸锂现金成本约5.5-6万元。2）非洲Goulamina锂辉石矿项目规划一期产能50.6万吨精矿，预计2024年年中投产，我们预计24年权益产量约1-2万吨LCE，对应碳酸锂现金成本约5.5-6万元。3）阿根廷Cauchari-Olaroz项目规划一期年产4万吨LCE，已于23年上半年完成项目建设，并在23年生产6000吨LCE，预计24年达产，24年有望贡献权益产量1-2万吨；我们预计碳酸锂含税成本在5万元以上。4）阿根廷Mariana盐湖计划2024年底前产出首批产品，我们预计成本与Cauchari-Olaroz项目相当。5）蒙金矿业加不斯锂钽矿已完成一期60万吨/年采选工程的建设并开始调试，我们预计24年产能规模达到2万吨LCE，权益产量5000吨左右，现金成本在6万元以内。 盈利预测与投资评级：考虑23年销量超预期之后上修后续销量预期，我们上调2024-2025年盈利预测，我们预计2024-2026年公司归母净利润30.2/40.0/48.1亿元（原预期24-25年为30.2/35.1亿元），同比-39%/+32%/+20%，对应24-26年24x/18x/15xPE，维持“买入”评级。 风险提示：产能释放不及预期，需求不及预期。

事件：宁德时代发布滑板底盘磐石底盘，通过CIIC一体化智能底盘和CTC技术创新，实现120km/正面碰撞不爆炸、不起火，从架构设计上大幅提升底盘安全性能，并且全面支持5C超充。磐石底盘目前已完成冬测和夏测，预计首发搭载阿维塔，公司预计24年实现量产。宁德时代从电池设计出发，最大程度解决电耗、快充及安全问题，并率先落地乘用车，打开滑板底盘应用空间。 宁德实现CIIC底盘创新，推动上下车体解耦设计。宁德时代滑板底盘具备两大核心：1）以电池厂主导“BuildAroundBattery”，以电池为核心构建整个底盘架构，把电池能量仓和电池包子部件变成底盘的核心，承载更多机械结构相关职能；2）上下车体解耦，可以独立进行开发，大大缩短了整车开发周期。 提供标准化产品降低车型开发成本，有望突破跨界玩家或规模较小车企的乘用车市场。一体化智能底盘成为标准化、平台化部件后，多个车型、车企共享底盘研发成本；宁德时代可通过这样的产品形态和业务模式，让规模较小或开始电动化转型的车企通过使用开发成本低的、开发周期短的滑板底盘实现盈利。或者对于跨界造车玩家，滑板底盘可以弥补企业研发、制造的短板，跨界玩家注重智驾、造型等消费者属性的上车体部分，实现共赢。 宁德时代底盘设计将进一步提高性能、优化客户体验。1）提高能量效率：公司出发点是聚焦电池、电驱、电控的效率，将每个环节实现底盘的“三电拉通”的设计，开发以多元热泵为核心的一体化的热管理系统，有助于降低整车电耗、提高整车低温续航保持能力、提高长续航动力电池系统快充等，解决用户焦虑。2）提高成组效率：CTC技术的体积成组效率较CTP更高，预计提升至75%+，和传统电池包相比提升超过10%。3）提高安全性：在滑板底盘上实现了“NP”设计，电池不会燃烧，且底盘支持CNCAP五星级的碰撞要求，车体碰撞能量吸收大于80%。 盈利预测与投资评级：公司磐石底盘进一步拓宽业务边界，彰显技术实力及工程化能力，打开未来成长空间。我们维持24-26年归母净利润预期463/568/705亿元，同增5%/23%/24%，对应18x/15x/12x，基于公司全球电池龙头地位，给予24年25x，目标价263元，维持“买入”评级。 风险提示：电动车销量不及预期，原材料价格波动，竞争加剧超预期。

2023年公司实现归母净利润 72.97亿元，同比下降 69.75%，业绩符合预期。 2023年公司营收 405.03亿元，同增 0.13%；归母净利润 72.97亿元，同降 69.75%；扣非净利润 71.77亿元，同降 68.88%。此前预告 23年归母净利 66.2-89.5亿元，处于预告中值，符合市场预期。 Q4归母净利润-8.01亿元，环降 148.67%，受资产减值及 SQM 投资收益调整影响。 23年格林布什精矿销量 143万吨，同增 35%，成本优势显著。 销量端，23年格林布什精矿总产量实现 152.2万吨，同增 13%， 23年总销量实现 143万吨， 23年底精矿库存 41万吨，较 22年底增加 11万吨，我们测算对应公司外销 84.5万吨（雅保 81万吨，其余为技术级），自供 53万吨化学级锂精矿。格林布什 24H1指引产量 53-63万吨，销量指引 42-50万吨，全年产量我们预计达 130万吨左右。盈利方面，文菲尔德 23年收入 472亿元，净利润 300亿元， 对应精矿不含税均价 3.2万元/吨，平均成本 0.31万元/吨， 单位盈利 2.1万元/吨， 23年贡献 78亿元归母盈利。 24H1由于矿价下跌带动特许权使用费大幅下降，我们预计含特许权使用费成本 250-300美元左右，对应碳酸锂成本 5-6万元。 23年锂价与矿价调价错配导致冶炼端盈利承压， 24年矿价机制调整推动盈利边际改善。 23年锂盐产量 5.1万吨，同增 7.3%，销量 5.7万吨，同减 2.5%， 23年底锂盐库存 1.3万吨，较 22年底累库 1万吨，达到相对较高水平；我们推测 23年自产+代工合计 6.7万吨，其中自产 5.1万吨，代工 1.6万吨； 24年奎纳纳 2.4万吨及安居工厂 2万吨贡献增量，我们预计销量达 7-8万吨，同增 25%-30%，代工比例下降。盈利端，我们测算 23年不含税均价 23万元/吨，平均营业成本 6.1万元/吨， Q4不含税均价 12万元左右，成本环比小幅提升。 23年泰利森精矿仍按照 Q-1定价，平均 FOB 售价 4587美元， 我们测算对应碳酸锂成本 29万元左右， Q4FOB 售价 3016美元，对应成本 21万元左右，导致利润分配向矿端集中， 23年子公司射洪天齐净利润-54亿元，江苏天齐净利润-24亿元， 出现较为明显的亏损。 24年起泰利森化学级锂精矿定价方式改为m-1，且随着高价矿端库存逐步消耗，预计冶炼端盈利将逐季改善。 23年受 SQM 业绩影响投资收益下降，Q4追溯调整出现投资损失。SQM23年净利润 141亿元，同减约 48%， 贡献投资收益 31亿元。 23Q4SQM净利润 14.5亿元，贡献投资收益 3.2亿元，但 Q3采用了彭博社预测的SQM EPS 来计算对其的投资收益，多计提 3.4亿元左右， Q4对这一部分进行了调整，导致 Q4报表投资收益-0.15亿，环减 101%。 盈利预测与投资评级： 我们基本维持 2024-2025年盈利预测，新增 2026年盈利预测，预计 2024-2026年公司归母净利润 35.7/42.6/48.7亿元，同比-51%/+19%/+14%，对应 24-26年 22x/18x/16x PE，维持“买入”评级。 风险提示： 产能释放不及预期，需求不及预期。

2023年公司实现归母净利润34.2亿元，同比下降39.52%，业绩基本符合预期。2023年公司营收52.26亿元，同比下降36.22%；归母净利润34.2亿元，同比下降39.52%；扣非净利润35.75亿元，同比下降37.25%；23年毛利率为65.25%，同比下降16.75pct。 锂：Q4销量略低于预期，成本环比下降，西藏麻米错盐湖即将开工。 23年公司碳酸锂产量1.21万吨，同增14.5%，销量1.03万吨，同减3.7%，低于23年1.2万吨的产销计划；其中Q4产量3840吨，环增3.4%，销量2554吨，环减12%，由于下游需求较弱，销量略不及预期。 价格成本方面，23年含税均价21.7万元，同减52%，平均销售成本3.74万元，同增19%；Q4含税均价12.8万元，环减42%，平均销售成本3.3万元，环减4.3%，含两费成本在4万元左右。24年公司计划生产电碳1.05万吨，销售1.05万吨，销量同比微增；麻米错盐湖首期5万吨LCE项目预计今年4-5月开工，25年底前有望全面投产。 钾：Q4均价环增20%+，24年计划销量同减19%。23年公司氯化钾产量109万吨，同减16%，销量129万吨，同增17%，其中Q4产量32.8万吨，环增39%，销量29.7万吨，环减27%。价格成本方面，23年含税均价2710元，同减29%，平均成本1089元，同增8%；Q4含税均价2674元，环增22%，平均成本1267元，环增18%。24年公司计划生产氯化钾100万吨，销售104.2万吨，同减19%；老挝钾盐矿预期26年底建成100万吨产能。 铜：Q4实现投资收益2.8亿，24年单吨净利有望进一步提升。23年巨龙铜矿矿产铜15.4万吨，单吨净利约2.7万元，实现营收102亿元，净利润42亿元，公司持有30.8%股权，23年取得投资收益13亿元，同增79%，其中Q4投资收益2.8亿元；我们预计24年产量达到16万吨+，成本稳定，单吨净利有望进一步提升。24年2月巨龙二期改扩建项目获批，预计25年底建成投产，达产后一二期合计年采选矿石量将超过1亿吨，年矿产铜将达30-35万吨，成为国内采选规模最大的单体铜矿山。 23年度现金分红合计约25亿，维持高股息率。公司拟向全体股东每10股派发现金红利8元（含税），本次现金分红总额为12.6亿元；根据23年半年度利润分配方案，公司已实际派发现金红利12.6亿元，因此公司23年现金分红合计约25亿元，占23年归母净利润的73%。 盈利预测与投资评级：考虑锂价下跌，我们下调2024-2025年盈利预测，我们预计2024-2026年公司归母净利润26.9/30.7/40.5亿元（原预期24-25年为30/36亿元），同比-21%/+14%/+32%，对应24-26年17x/15x/11xPE，维持“买入”评级。 风险提示：产能释放不及预期，需求不及预期

公司发布 2023 年报， 23 年营收 154 亿元， 同减 31%， 归母净利 19 亿元， 同减 67%， 扣非净利 18 亿元， 同减 67%， 23 年毛利率为 26%， 同减 12pct。 其中 23Q4 收入 33 亿元， 环减 21%， 归母净利 1.4 亿元， 环减 70%， 23Q4 毛利率 17%， 环减 7.3pct。 23Q4 其他收益 0.95 亿元， 环增 169%， 主要为增值税的加计扣除和补助， 且 23Q4 计提碳酸锂及正极减值 1.5 亿元。 六氟降价导致电解液盈利承压， 24 年单位盈利预计下降至约 0.2 万元。 出货方面， 公司 23 年电解液出货 39.6 万吨， 同增 24%， 国内市占率36.4%， 其中 23Q4 我们预计出货 11 万吨+， 环降约 5%， 24 年 3 月起公司排产明显起量， 我们预计 24Q1 出货近 9 万吨， 环降约 20%， 预计 24年出货 50 万吨+， 维持 25%增长。 盈利来看， 我们预计 23 年电解液单吨盈利近 0.5 万元， 同降约 65%， 其中 23Q4 电解液业务贡献利润 3.2-3.3亿元， 对应单吨净利 0.3 万元左右， 环降约 20%， 主要系 23 年 9 月起六氟降价。 24Q1 六氟价格见底， 且碳酸锂涨价， 六氟报价跟随小幅反弹。 公司六氟仍有 1-2 万元/吨成本优势， 对应增厚电解液单吨利润0.1-0.2 万元， 叠加 LIFSI 添加比例提升+导入核心铁锂客户， 快充提升添加比例至 3%-5%， 添加剂 DTD、 ODFP 等新增产能落地， 我们预计24 年单吨利润下降至约 0.2 万元。 磷酸铁 23Q4 计提减值， 日化业务稳定贡献利润增量。 我们预计 23Q4磷酸铁及铁锂亏损 1.5 亿元， 其中经营性亏损 0.6 亿元+， 减值计提 0.8亿元+， 目前公司高价库存基本计提完毕， 24 年规模化后有望实现盈亏平衡。 此外， 日化材料 23 年收入 10 亿元， 同降 10%， 销量 10.9 万吨，同增 12%， 毛利率 36%， 同增 6pct， 我们预计 23 年贡献 2.5 亿元左右利润， 24-25 年维持稳定增长。 23 年资本开支放缓， 存货显著下降。 23 年公司费用 15 亿元， 期间费用率 10%， 同增 3pct， 其中 23Q4 期间费用 3.2 亿元， 环减 26%， 23Q4 费用率 9.7%， 环减 0.7pct。 23 年底存货 12 亿元， 较年初下降 51%， 较 23Q3末下降 34%； 23 年经营活动净现金流净额 23 亿元， 同降 45%， 资本开支 31 亿元， 同降 16%， 在建工程 20 亿元， 较年初降 22%。 盈利预测与投资评级： 考虑公司产品价格下降， 我们下调公司 2024 年，上调 2025 年， 新增 2026 年归母净利润预测至 12.13/21.06/31.04 亿元（2024-2025 年原预期为 15.62/20.69 亿元）， 同比-36%/+74%/+47%， 对应 PE 为 32x/18x/12x， 考虑公司处于周期底部， 未来价格恢复利润弹性较大， 维持“买入” 评级。 风险提示： 电动车销量不及预期， 盈利水平不及预期。

Q4 利润符合预期、毛利率大超预期、高分红回报股东。 公司 23 年营收 4009亿元，同增 22%，归母净利 441 亿元，同增 44%，扣非利润 401 亿元，同增 42%，为业绩预告中值。其中 23Q4 营收 1062 亿元，同环比-10%/+1%，归母净利 130 亿元，同环比-1%/+24%，扣非净利 131 亿元，同环比+8%/+39%，毛利率 25.7%，同环比 3.1/+3.2pct； 归母净利率 12.2%，同环比+1/+2pct。 Q4 公司预计负债大增 197 亿。公司拟以 23 年归母利润的 50%给与股东每 10 股派发现金分红 50.28 元，对应股息率 2.8%。 Q4 电池出货量 120gwh、好于此前预期。 23 年公司电池出货量 390gwh，同比+35%，其中动力出货 321gwh，同比增 33%，储能出货 69gwh，同比增47%，年末库存 70gwh，同比持平。 23 年产能 552gwh，产能利用率 70.5%，在建产能 100gwh。我们预计 Q4 动储出货量 120gwh，同环比+20%，好于此前预期。从份额看，公司 23 年全球份额微增至 36.8%，且近几个月国内份额回升明显，我们预计 24 年全球份额稳中略升，全年出货量 480-490gwh，增 25%，其中动力 395gwh，储能 90-95gwh。 Q4 电池盈利水平超预期、出口大幅提升。 23 年动力电池毛利率 22.97%，同比增 6pct；均价 1 元/wh，同比-9%，单 wh 净利 0.1 元，同增 0.03 元。Q4 预计均价 0.8 元+，环降 20%， 我们预计若加回返利近 150 亿，则均价0.95 元/wh+，环降 5-10%，符合预期， 毛利率预计 29%，环比大增 7pct，单 wh 净利 0.12 元，环比提升 0.03 元。 23 年储能均价 0.98 元/wh，同降9%，毛利率 23.8%，同比+7pct，单 wh 净利 0.1 元，同增 0.03 元。 23 年公司海外收入 1310 亿元，同增 70%，毛利率 25%，同比 4pct，较国内高 3pct，预计对应出货量 110gwh，占比 30%。展望 24 年，预计公司均价同降 20%至 0.82 元/wh+，单 wh 利润微降至 0.088 元，仍远好于二线。 材料回收、技术授权等利润下滑明显，主业盈利更凸显。 锂电材料 23 年收入 336 亿元，同增 29%，毛利率 11.4%，同降 10cpt，预计利润贡献 4 亿元，同降 85%。矿产资源 23 年收入 77 亿元，同增 72%，毛利率 20%，同+7pct，其中下半年毛利率提升 13pct 至 24.5%，全年贡献利润 6.7 亿元。其他业务23 年收入 144 亿元，同降 12%，毛利率 46.5%，同降 27pct，其中 2H 毛利率 32%，环降 33pct，全年利润贡献 46 亿元，同-53%。 预计负债激增、大额计提矿产减值、现金流大增。 Q4 公司期间费用 97 亿元，环降 21%，期间费率 9.1%，同环比降 2.6pct，其中财务费用-31 亿元，大幅减少主要系汇兑收益贡献；销售费用 77 亿元，环+120%，费率 7.3%，预计质保金计多计提 20-30 亿元。减值损失 30 亿元，环比增加 7.5 亿元，年内计提矿产相关无形资产 18.5 亿元资产减值损失、矿产及电池固定资产减值 26 亿元，充分释放风险。 Q4 末公司存货 454 亿元，较 Q3 末微降 7%，库存仍维持极低水平；预计负债 515 亿元，环比 Q3 末增加 197 亿元，预计质保金贡献（ 50-60 亿元），另一方面为返利计提 140 亿元。 Q4 经营现金流净额 402 亿元，同环比+14%/+158%，进一步提升。 盈利预测与投资评级： 我们基本维持 24-26 年归母净利润预期 463/568/705亿元，（此前 24-25 年预期 463/564 亿元），同增 5%/23%/24%，对应17x/14x/11x，基于公司全球电池龙头地位，给予 24 年 25x，目标价 263 元，维持“买入”评级。 风险提示： 电动车销量不及预期，原材料价格波动，竞争加剧超预期。

事件： 3月 15日，中矿资源公告全资下属公司 Afmin 拟以基准对价 5,850万美元现金收购 Momentum 持有的 Junction 50%股权和 Chifupu 持有的Junction 15%股权。 Junction 主要资产是位于赞比亚的 Kitumba 铜矿项目，矿权有效期自 2014年 11月至 2039年 11月。本次交易完成后，公司将合计拥有 Kitumba 铜矿项目 65%的权益。 Kitumba 铜矿项目目前处于待开发阶段，根据 2015年的资源量估算报告显示， Kitumba 铜矿区累计探获的保有铜矿产资源量为 2,790万吨，铜金属量 61.40万吨，铜平均品位 2.20%。 积极布局铜矿和铜冶炼产能， 铜业务有望成为后续增长点。 公司已有的铜矿项目主要在赞比亚，希富玛铜矿区合计探获铜金属量 22.27万吨，平均品位 0.73%；卡希希铜矿两条矿体平均含铜 2.17%，铜金属量 7万吨；卡布韦铜矿铜金属量 15.46万吨，平均品位 1.4%。 冶炼端， 3月 7日公司就收购纳米比亚 Tsumeb 冶炼厂达成协议， Tsumeb 冶炼厂是全球为数不多的能够处理高砷铜精矿等复杂精矿的特种冶炼厂之一，目前冶炼产能 5万吨， 我们预计 24年开始贡献利润。 锂资源布局长期规划 10万吨， 锂盐 24年预计出货 4-5万吨， 成本有下降空间。 津巴布韦 Bikita 矿山 200万吨透锂长石+200万吨锂辉石选矿产能已于 23年 11月达产，对应 6万吨 LCE，有 2万吨 LCE 扩产规划。 目前采选、 运输和汇兑成本共 800美元/吨，未来我们预计可降至 600-700美元/吨，对应全成本 7.5万元/吨 LCE，主要受益于电费下降，以及汇兑损失与下游一起承担。加拿大 Tanco 矿山现有 18万吨锂辉石采选产能，有 100万吨选矿厂规划中，对应 2万吨 LCE， 我们预计 25年释放产能，可研成本 350美元/吨左右。冶炼端， Q1公司部分产能检修，我们预计 Q1出货 0.5-0.6万吨，全年有望出货 4-5万吨。 盈利预测与投资评级： 我们基本维持公司盈利预测，预计公司 23-25年归母净利润 23.98/14.93/19.68亿元，同比-27%/-38%/+32%，对应 PE 为10x/15x/12x，维持“买入”评级。 风险提示： 产能释放不及预期，需求不及预期

以消费电池为基石，多领域布局探索新增长点。 公司深耕锂电行业二十余年，消费电池模组起家，为全球消费电池模组龙头企业。 2016年进军储能领域， 2018年开始生产动力电池，为二线动力新星，实现动力、消费、储能多领域布局， 23H1公司消费/动力/储能业务收入占比分别为60%/23%/2%，其中动力业务持续上量收入占比提升，储能集成系统处于发展初期。 2023Q1-3公司营收 343亿元，同减 6%，归母净利润 8亿元，同增 17%， 毛利率/净利率分别为 14%/0.7%。 动力： 持续开拓车企定点，规模效应驱动下有望扭亏。 公司作为二线动力电池企业，走差异化路线突出重围，其 HEV 产品已突破雷诺、日产、三菱联盟等国际客户， 同时布局 BEV 超充电芯。公司相继获得东风、吉利、上汽等多家车企定点及理想等新势力车企投资，客户开拓顺利，我们预计 2023年公司动力电池出货近 12gwh，同比基本持平，考虑理想等下游客户起量， 24年公司有望出货 17-18gwh，同增 40%，高于行业增速，其中储能电芯贡献约 2gwh。 盈利端， 我们预计 2023年动力业务亏损约 10亿元， 较 22年基本持平， 后续随着出货量高增规模效应显现， 动力业务有望实现盈亏平衡。 储能： 储能领域为公司新增长点， 预计 24年储能系统收入增速 40%。 2023年储能集成系统收入约 12-13亿元， 我们预计 24年收入 17-18亿元，同增 40%，增量主要来源于工商储，华为储能订单较为稳定。盈利端， 23H1储能系统毛利率 16%， 预计 2023全年毛利率约 15%，同降10pct，系储能去库存导致行业盈利普遍下滑。 考虑锂价下降致储能系统价格下行及去库影响， 2024年储能盈利仍有下行压力，但大储领域公司以盈利较好的海外客户为主、 且 24年增量主要源于盈利相对较好的工商储领域，我们预计 24年公司储能系统盈利能力稳中微降，毛利率 13%左右。 消费：消费电子持续复苏，电芯自供率提升有望带来盈利弹性。 2023年公司消费电池出货量维持增长，其中手机数码类占比 80%-90%，笔电占10%-20%， 由于单价下滑， 我们预计全年消费电池收入接近 270亿元，同比下滑 15-20%，贡献利润近 15亿元。当前消费电子持续复苏，预计24年消费板块业务维持约 10%增速。盈利端，目前公司消费电芯自供比例 30%，其中头部客户华为自供率 30%、小米自供率高达 90%，其他客户提升空间较小，考虑后续公司电芯自供比例目标提升至 50%，盈利有望边际向好。 盈利预测与投资评级： 考虑公司消费龙头地位稳固，动储业务具备成长性，我们预计 2023-2025年归母净利润为 10/12/14亿元 ，同比 -1%/15%/19%，对应 PE 分别为 25/22/18x， 首次覆盖， 给予“买入”评级。 风险提示： 价格竞争超市场预期、原材料价格波动、 投资增速下滑。

事件：3月1日晚公司发布“质量回报双提升”行动方案，主要措施为： （1）继续秉持“夯实上游、做强中游、渗透下游”的发展战略； （2）加快科技转型步伐，打造招才引智平台； （3）坚守匠心精神，持续提升公司核心竞争力； （4）持续提高信息披露质量，高效传递公司价值； （5）以投资者为本，重视投资者回报。 继续夯实上游锂资源布局，巩固锂资源领先地位。公司同时布局优质的硬岩锂矿和盐湖锂矿资源，以控股子公司文菲尔德之全资子公司泰利森拥有的格林布什矿和公司控股的四川雅江措拉矿为资源基地，并通过投资SQM和扎布耶锂业的部分股权，进一步扩大了对境内外优质盐湖锂矿资源的战略布局，目前公司已实现锂资源100%自给自足。公司正在积极有序地推进关于雅江措拉锂辉石矿采选一期工程选厂的相关工作。 公司控股子公司盛合锂业已完成战略投资者引入，并于2024年1月9日取得雅江县措拉锂辉石矿特白沟尾矿库项目备案。根据相关公司公开信息测算，截至2023年底，公司所布局的格林布什矿权益资源量达416万吨LCE（权益比例26%），雅江措拉矿权益资源量51万吨LCE（权益比例80%），阿塔卡马盐湖权益资源量239万吨金属锂（权益比例22%），扎布耶盐湖权益资源量36万吨LCE（权益比例20%），合计共约1776万吨LCE。未来，公司将继续贯彻全球化产业布局的理念，为公司长期稳定的资源自给能力提供更多保障。 聚焦增产扩能，稳步有序推进项目建设。公司深耕锂化工产品加工多年，目前共有五个在产和两个在建或规划中的锂化工产品生产基地项目。其中，遂宁安居工厂已于2023年12月21日确认生产出达到电池级碳酸锂标准的产品；澳大利亚奎纳纳一期项目生产的氢氧化锂产品已取得送样客户SKOnCo.Ltd和NorthvoltETTAB的认证通过，并于2024年1月开始发货。公司现有锂化工产品铭牌产能8.88万吨/年，加上已宣布的规划锂化工产品产能，两者合计未来超过14万吨/年。未来，公司将延续既有的“垂直一体化整合”的商业模式，结合市场情况稳步落实、有序推进基础锂盐产能扩张计划，进一步发挥产业链协同效应。 与价值链上下游的头部企业建立多种形式的战略合作伙伴关系。公司将继续战略布局新能源价值链上的新能源材料及包括固态电池在内的下一代电池技术厂家，并与之开展更深入的合作关系，例如在前驱体生产、电池回收等业务中进行合作，关注电动汽车和储能应用领域的投资机会，积极参与下游的投资布局，为更好利用锂在新型电池应用方面的未来趋势做好准备。 盈利预测与投资评级：我们维持公司23-25年归母净利润77.4/35.4/42.0亿元的预测，同比-68%/-54%/+19%，对应PE为11/25/21x，维持“买入”评级。 风险提示：产能释放不及预期，需求不及预期

公司 2月 26日发布公告，制定了“质量回报双提升”行动方案。 公司在行动方案中制定了关于聚焦电子化学品和功能材料行业主业； 保持战略定力，以顾客为中心，推进全球产业布局； 强化创新驱动，坚持绿色发展； 持续提升公司治理水平； 回报投资者六大方面的行动举措，有望切实有效地提升公司内在价值，持续高质量发展，积极回报投资者。 专注主营业务，持续提升核心竞争力。 公司持续聚焦电子化学品和功能材料主业，目前拥有电池化学品、有机氟化学品、电容化学品、半导体化学品四大业务板块，广泛应用于新能源汽车、消费电子、生物医药、半导体、 5G 通讯、光伏储能、工业制造等领域。在电池化学品领域，公司是行业龙头企业之一；在有机氟化学品领域，公司拥有领先的产品研发与生产技术、较丰富的产品线、较高的市场占有率、稳固的市场地位； 在电容化学品领域，公司是全球细分市场龙头企业。 公司持续运用股份回购、现金分红等方式，回报投资者。 自 2010年上市以来， 公司已实施现金分红 12次，累计现金分红数额达 13.70亿元，每年股利支付率均超过 20%。未来公司将继续根据所处发展阶段，统筹好业绩增长与股东回报的动态平衡，在保证正常经营的前提下，坚持长期、稳定、可持续的回报机制，为股东带来长期投资回报。 长期来看，公司将聚焦主业，保持可持续健康发展，努力通过规范的公司治理、提高信息披露质量、加强投资者沟通交流，积极的投资者回报，切实增强投资者的获得感。 盈利预测与投资评级： 我们维持公司 2023-2025年归母净利润预期为10.37/14.04/19.14亿元， 同比-41%/+35%/+36%，对应 PE 为 31x/23x/17x，考虑到公司氟化工业务高景气，给予 24年 30xPE，对应目标价 56元，维持“买入”评级。 风险提示： 电动车销量不及预期， 盈利水平不及预期

Q3业绩略超预期， 盈利能力同环比提升。 公司 2023Q1-Q3营收 77.7亿，同增 30.1%，归母净利 8亿，同增 34%，扣非净利 7.7亿，同增 38%； 其中 Q3公司营收 28.5亿，同环比+10%/10%， 归母净利 2.86亿元，同环比+15%/7%，扣非 2.75亿，同环比+18%/4%。 Q3毛利率 23.9%，同环比+1.5/0.08pct；归母净利率 10.04%，同环比+0.38/-0.28pct；扣非净利率 9.66%，同环比+0.66/-0.51pct，公司归母净利率维持稳定，略超市场预期。 Q3收入环增 10%， 全年预计同增 27%、 24年维持 30%增长。 公司 Q3收入 28.5亿，同环比+10%/10%，与行业增速一致，符合市场预期；公司 9月受储能电池去库影响， 10月出货环比增长明显，预计 Q4收入 30亿+，环增 10%+，全年收入约 110亿元，同增 27%。展望 24年，目前Q1客户指引仍较好，且海外市场及大圆柱开始贡献增量，我们预计 24年收入 145-150亿，同增 30%+，超越行业增速。 Q3公司降本增效对冲降价影响， 预计后续盈利水平可维持。 公司 Q3毛利率 24%， 归母净利率 10%，维持稳定，好于市场预期； Q3公司针对部分二线电池厂降价，但通过内部降本提效对冲降价影响，此外匈牙利基地扭亏为盈也有正向贡献。公司盈利质量优秀，减值、费用计提充分，预计 Q4及全年归母净利率仍可维持 10%。展望明年，考虑公司产品结构优化及持续降本增效， 10%利润率预计具备持续性，同时欧洲客户逐步上量，有望贡献 5-10亿元营收，预计 24年欧洲基地可扭亏，弹性明显。 Q3计提部分减值损失， 经营现金流转负。 23Q3费用率 9.91%，同环比+0.06/+0.09pct； Q3末存货 9.18亿，较 Q2末减少 6.52%；固定资产 61.26亿，较 Q2末增加 6.63%。 Q3计提减值损失约 7000万，存货跌价系部分客户产能发生变化所致。 Q3经营性现金流由正转负，为-5亿元，主要系应收账款融资增加，票据贴现延后所致。 盈利预测与投资评级： 考虑行业增速放缓， 我们下调 2023-2025年公司归母净利润预测至 11/15/21亿元（原预测值为 13/18/25亿元），同比增长 23%/39%/36%，对应 PE 为 19/14/10x，给予 2024年 22xPE，目标价125.6元， 维持“买入”评级。 风险提示： 电动车销量不及预期、行业竞争加剧。

事件：2月8日公司发布“质量回报双提升”行动方案，为践行“以投资者为本”的上市公司发展理念，维护公司全体股东利益。公司在行动方案中制定了关于创新引领高质量发展、持续规范治理、提高信息披露质量、加强投资者沟通交流、强化投资者回报等五大方面的行动举措，有望切实有效地提升公司内在价值，持续高质量发展，积极回报投资者。创新引领高质量发展，打造全面电动化体系及产业生态，实现高质量发展。公司在电池材料、电池系统、电池回收等产业链领域拥有核心技术优势及前瞻性研发布局，致力于通过材料及材料体系创新、系统结构创新、绿色极限制造创新及商业模式创新，为全球新能源应用提供一流的解决方案和服务。公司以创新为发展根本，基于对电化学的深度理解、先进算法、算力、海量数据为基础，研发测试和实车反馈互相印证的研发闭环，通过数字化研发手段提升研发效率，不断升级产品解决方案，以满足多元化应用需求，助力新应用市场开拓。此外，公司作为全球领先的新能源创新科技企业，践行并推动产业链绿色低碳转型，在绿色原材料管理、物流清洁化、电池定向循环等维度持续发力，积极推动价值链上下游协同减碳，携手价值链伙伴推动更广泛的可持续发展。公司持续现金分红，回报投资者，并实施回购，提振市场信心。自2018年上市至今，公司累计派发现金分红91.05亿元，其中2018年至2021年累计已实施的现金分红不低于2018年至2021年累计实现的合并归母净利润的10%。2022年度公司进一步提高投资者回报，将现金分红比例提升至20%，共计派发61.55亿元现金分红。公司2023年10月30日召开董事会第审议通过以集中竞价交易方式回购20-30亿元股份，截至2024年1月31日已累计回购公司股份1036.8万股，成交总金额为17亿元，占回购资金总额上限的56.68%。未来公司有望实现“长期、稳定、可持续”的股东价值回报机制，持续提升广大投资者的获得感。全球电池龙头地位稳固，品产品+客户具备多元化，高端车市场份额60%+。23年公司全球动力份额36.8%，同增0.6pct，其中国内份额44.5%（24年1月升至49.4%），欧洲/美国/其他地区份额35.1%/15.4%/27.8%，全球电池龙头地位稳固。随着公司返利锁量、量产神行电池，全球份额有望维持稳定，我们预计24年出货470-480gwh，同增25%，其中储能95gwh+，同增35%。公司产品和客户具备多元化，新能源高端车市场份额超60%，海外客户占比超50%，电池盈利维持0.075-0.08元/wh。盈利预测与投资评级：我们维持23-25年归母净利润预期441/463/564亿元，同增43%/5%/22%，对应16x/15x/13x，基于公司全球电池龙头地位，给予24年25x，目标价263元，维持“买入”评级。风险提示：电动车销量不及预期，电池行业竞争加剧。

公司 2月 5日发布公告，制定了“质量回报双提升”行动方案（以下简称“行动方案”）。 公司在行动方案中制定了关于聚焦锂电池材料产业链主业、 提高创新发展能力、 提升规范运作水平、完善信披、回报投资者五大方面的行动举措，有望切实有效地提升公司内在价值，持续高质量发展，积极回报投资者。 专注主营业务，持续提升核心竞争力。 公司将坚定聚焦“一体化+全球化”的发展战略，稳步持续深化电解液上游产业链整合，同时横向发展正极材料、资源循环以及特种化学品等业务，在维持公司产品核心竞争力的同时，也稳步提升未来的盈利增长点；此外，公司也坚定迈向“国际化”进程，海外建厂的脚步也将进一步夯实自身优势。公司持续加大研发投入力度，在保持已有技术优势的同时，以创新驱动发展，关注行业前沿技术发展并科学布局，持续保持技术领先优势。除市场领先的液体六氟磷酸锂生产工艺，公司还超前布局下一代锂电池技术核心材料，与客户紧密合作研发应用于钠离子电池、 4680大圆柱、高镍、高压等新一代锂电池电解液材料及固态锂电池材料，把握绿色化学最前瞻的学术动向。 公司持续运用股份回购、现金分红等方式，回报投资者。 公司高度重视对投资者的合理投资回报，明确制定了《未来三年（2023年-2025年）股东分红回报计划》，近三年累计现金分红逾 17亿元，每年现金分红比例均超过归属于上市公司股东净利润的 20%。 2022年-2023年，公司累计使用自有资金 38,664万元回购公司股份数量共计 790.01万股。长期来看，随着公司业务布局逐步完善，公司将持续提升股东回报水平，落实打造“长期、稳定、可持续”的股东价值回报机制，持续增强广大投资者的获得感。 盈利预测与投资评级：考虑公司产品价格下降，我们下调公司 2023-2025年归母净利润预测至 19.23/15.62/20.69亿元（原预期为 22.28/26.16/38.7亿元），同比-66%/-19%/+32%，对应 PE 为 17x/20x/15x，考虑公司处于周期底部，未来价格恢复利润弹性较大，维持“买入”评级。 风险提示： 电动车销量不及预期， 盈利水平不及预期