Q4 位于业绩预告下限， 基本符合市场预期。 23 年实现营收 170 亿元，同比-25%，归母净利-16 亿元，同比-169%，扣非归母净利润-17 亿元，同比-172%，毛利率为 0.2%，同比-20pct，净利率-12%，同比-22pct；其中 Q4 营收 27 亿元，同环比-67%/-51%；归母净利-6.4 亿元，同环比-216%/-1441%，扣非归母净利-6.4 亿，同环比-218%/-1598%，毛利率-10.5%，同环比-27/-20pct，净利率-24%，同环比-21/-25pct，实际业绩位于预告下限，基本符合市场预期。 Q4 出货环比下降 20%， 我们预计 24 年出货同增 38%。 我们预计公司 Q4出货 5.5 万吨，同增 5%，环比下滑 20%，权益出货约 5 万吨，主要由于 Q4下游储能去库，公司订单受影响， 23 年全年出货 21.39 万吨，同增 24%，对应权益出货 19.3 万吨，产能利用率 70%，锰铁锂实现千吨级别出货。公司达产产能 37 万吨，另有 8 万吨 1H24 投产，合计 45 万吨。公司客户集中度高，主要为宁德、比亚迪、亿纬头部龙头，且储能占比高，我们预计 24年出货量增 38%至约 30 万吨，其中锰铁锂混用已装车、 24 年出货可上万吨。 Q4 单位盈利转负， 加工费触底叠加原材料影响减弱， 盈利有望逐步改善。23 年铁锂售价 8.9 万元/吨，同降 40%，单吨毛利 0.02 万元，较 22 年下降2.6 万元， 单吨净利-0.78 万元。 Q4 铁锂均价 5.5 万元/吨，环降 38%，单吨毛利-0.5 万元，单吨净利转亏至-1.3 万元，锂价由 18 万跌至 10 万/吨造成资产减值损失，若加回减值 2 亿元，吨净利-0.88 万元，盈利转负系定价时滞造成亏损，且 Q4 开工率降至约 70%提升成本，及部分客户 Q4 加工费下降。 我们判断 24Q1 加工费已触底，且锂价波动较小，减值损失及定价时滞影响明显减小， 我们预计 Q1 单位亏损缩窄。考虑公司客户优质，订单稳定，且有一定成本优势， 我们预计 24 年扭亏。 25-26 年行业洗牌结束，龙头吨净利有望恢复至近 0.2 万元/吨，且补锂剂 24 年起量，有望增厚利润。 全年资产减值损失计提约 10 亿元， 经营现金流同比大增。 23 年公司期间费用 12.8 亿元，同-0.5%，费用率 7.6%，同+1.8pct，其中 Q4 期间费用 2.8亿元，同环比-26%/-28%，费用率 10.6%，同环比+5.9/3.3pct，全年计提资产减值损失 10 亿元， Q4 计提资产减值损失 2.3 亿元，同-0.5%，环+529%。23 年底存货 8.5 亿元，较 Q3 末降低 47%； 23 年经营净现金流 60 亿元，同增 198%，投资净现金流-33 亿元，同增 7%，资本开支 16 亿元，同降 36%，账面现金 29 亿，较年初降低 18%。 盈利预测与投资评级： 考虑公司处于周期底部， 下调 24-25 年归母净利润预测至 1.8/5 亿元（原预测值为 3.6/6.2 亿元）， 新增 26 年为 9 亿元， 同比+111%/182%/86%，对应 PE 为 49/17/9x，周期底部公司业绩承压，但公司作为铁锂龙头，长期仍具备竞争力，维持“买入”评级。 风险提示： 原材料价格波动、市场竞争加剧风险。

以消费电池为基石，多领域布局探索新增长点。 公司深耕锂电行业二十余年，消费电池模组起家，为全球消费电池模组龙头企业。 2016年进军储能领域， 2018年开始生产动力电池，为二线动力新星，实现动力、消费、储能多领域布局， 23H1公司消费/动力/储能业务收入占比分别为60%/23%/2%，其中动力业务持续上量收入占比提升，储能集成系统处于发展初期。 2023Q1-3公司营收 343亿元，同减 6%，归母净利润 8亿元，同增 17%， 毛利率/净利率分别为 14%/0.7%。 动力： 持续开拓车企定点，规模效应驱动下有望扭亏。 公司作为二线动力电池企业，走差异化路线突出重围，其 HEV 产品已突破雷诺、日产、三菱联盟等国际客户， 同时布局 BEV 超充电芯。公司相继获得东风、吉利、上汽等多家车企定点及理想等新势力车企投资，客户开拓顺利，我们预计 2023年公司动力电池出货近 12gwh，同比基本持平，考虑理想等下游客户起量， 24年公司有望出货 17-18gwh，同增 40%，高于行业增速，其中储能电芯贡献约 2gwh。 盈利端， 我们预计 2023年动力业务亏损约 10亿元， 较 22年基本持平， 后续随着出货量高增规模效应显现， 动力业务有望实现盈亏平衡。 储能： 储能领域为公司新增长点， 预计 24年储能系统收入增速 40%。 2023年储能集成系统收入约 12-13亿元， 我们预计 24年收入 17-18亿元，同增 40%，增量主要来源于工商储，华为储能订单较为稳定。盈利端， 23H1储能系统毛利率 16%， 预计 2023全年毛利率约 15%，同降10pct，系储能去库存导致行业盈利普遍下滑。 考虑锂价下降致储能系统价格下行及去库影响， 2024年储能盈利仍有下行压力，但大储领域公司以盈利较好的海外客户为主、 且 24年增量主要源于盈利相对较好的工商储领域，我们预计 24年公司储能系统盈利能力稳中微降，毛利率 13%左右。 消费：消费电子持续复苏，电芯自供率提升有望带来盈利弹性。 2023年公司消费电池出货量维持增长，其中手机数码类占比 80%-90%，笔电占10%-20%， 由于单价下滑， 我们预计全年消费电池收入接近 270亿元，同比下滑 15-20%，贡献利润近 15亿元。当前消费电子持续复苏，预计24年消费板块业务维持约 10%增速。盈利端，目前公司消费电芯自供比例 30%，其中头部客户华为自供率 30%、小米自供率高达 90%，其他客户提升空间较小，考虑后续公司电芯自供比例目标提升至 50%，盈利有望边际向好。 盈利预测与投资评级： 考虑公司消费龙头地位稳固，动储业务具备成长性，我们预计 2023-2025年归母净利润为 10/12/14亿元 ，同比 -1%/15%/19%，对应 PE 分别为 25/22/18x， 首次覆盖， 给予“买入”评级。 风险提示： 价格竞争超市场预期、原材料价格波动、 投资增速下滑。

比亚迪 2 月新能源汽车销量 12.2 万辆，环降 39%，符合市场预期。 比亚迪 2 月电动车销量 12.23 万辆，同环比-37%/-39%，其中新能源乘用车出口 23291 辆，同环比+55%/-36%。 1-2 月累计销量为 32.38 万辆，同比减少 6%， 1-2 月累计出口约 5.9 万辆，同比增长 134%。其中，新能源乘用车 2 月销量为 12.17 万辆，同环比-37%/-39%， 1-2 月累计销量为32.28 万辆；新能源商用车 2 月销量为 563 辆，同环比-72%/+19%， 1-2月累计销量为 1037 辆。 插混份额环比显著提升， 主流车型销量环比下滑。 2024 年 2 月比亚迪插混乘用车销量为 6.68 万辆，同环比-34%/-30%，占比 55%，同比增长2.2pct，环比提升 7.3pct； 1-2 月累计销量 16.26 万辆，累计同比下降 10%。纯电乘用车销量为 5.49 万辆，同环比-39%/-48%，占比 45%，同比下滑2.2pct，环比下滑 7.3pct； 1-2 月累计销量 16.02 万辆，累计同比下降 1%。2 月王朝、海洋网车型销 11.41 万辆，同环比-38%/-38%；腾势品牌销4598 辆，同环比-37%/-49%； 仰望品牌销 780 辆，环减 53%；方程豹销2310 辆，环减 56%。 车型密集降价加速电动化，预计 24 年同增 22%至 370 万辆左右。 公司产品矩阵完备， 2024 年将推出王朝、海洋 10 余款改款车型、腾势 3 款、方程豹豹 8 及豹 3、仰望 U7 及 U9。车型密集降价加速电动化， 2 月已有汉、唐、秦、宋、海豹、驱逐舰 05 荣耀版陆续上市，其中秦 PLUS 荣耀版和驱逐舰 05 荣耀版起售价为 7.98 万， 汉/唐荣耀版起售价16.98/17.98 万，新车型降价幅度 2-3 万不等。考虑到新车推出、高端车型逐步放量以及海外出口贡献增量，同时积极布局智能化， 24Q3 实现30w+车型高阶智驾标配， Q3 上市 20w+车型高阶智驾选配，我们下调24 年销量预期至 370 万辆，同比增长 22%，其中出口 40-50 万辆，同比高增 67%~110%。 2 月电池装机量环降 41%，预计 2024 年电池产量维持 35%+增速。 2 月动力和储能电池装机 6.66GWh，同环比-26%/-41%， 1-2 月累计装机17.97GWh。受益于全球大电站项目需求高增，我们预计 2023 年公司电池产量约 175gwh，同比增长 90%，其中储能电池出货约 25gwh，同比增长约 80%，贡献明显增量，我们预计 2024 年电池产量 240gwh，同增37%。 盈利预测与投资评级： 考虑公司新车型持续推出，海外市场加速布局，我们维持 2023-2025 年归母净利润预测 303/369/447 亿元，同比增长83%/22%/21%， 对应 PE 分别为 18/15/12x，我们给予公司 2024 年 20xPE，目标价 253.4 元，维持“买入”评级。 风险提示： 电动车销量不及预期，行业竞争加剧

Q3业绩略超预期， 盈利能力同环比提升。 公司 2023Q1-Q3营收 77.7亿，同增 30.1%，归母净利 8亿，同增 34%，扣非净利 7.7亿，同增 38%； 其中 Q3公司营收 28.5亿，同环比+10%/10%， 归母净利 2.86亿元，同环比+15%/7%，扣非 2.75亿，同环比+18%/4%。 Q3毛利率 23.9%，同环比+1.5/0.08pct；归母净利率 10.04%，同环比+0.38/-0.28pct；扣非净利率 9.66%，同环比+0.66/-0.51pct，公司归母净利率维持稳定，略超市场预期。 Q3收入环增 10%， 全年预计同增 27%、 24年维持 30%增长。 公司 Q3收入 28.5亿，同环比+10%/10%，与行业增速一致，符合市场预期；公司 9月受储能电池去库影响， 10月出货环比增长明显，预计 Q4收入 30亿+，环增 10%+，全年收入约 110亿元，同增 27%。展望 24年，目前Q1客户指引仍较好，且海外市场及大圆柱开始贡献增量，我们预计 24年收入 145-150亿，同增 30%+，超越行业增速。 Q3公司降本增效对冲降价影响， 预计后续盈利水平可维持。 公司 Q3毛利率 24%， 归母净利率 10%，维持稳定，好于市场预期； Q3公司针对部分二线电池厂降价，但通过内部降本提效对冲降价影响，此外匈牙利基地扭亏为盈也有正向贡献。公司盈利质量优秀，减值、费用计提充分，预计 Q4及全年归母净利率仍可维持 10%。展望明年，考虑公司产品结构优化及持续降本增效， 10%利润率预计具备持续性，同时欧洲客户逐步上量，有望贡献 5-10亿元营收，预计 24年欧洲基地可扭亏，弹性明显。 Q3计提部分减值损失， 经营现金流转负。 23Q3费用率 9.91%，同环比+0.06/+0.09pct； Q3末存货 9.18亿，较 Q2末减少 6.52%；固定资产 61.26亿，较 Q2末增加 6.63%。 Q3计提减值损失约 7000万，存货跌价系部分客户产能发生变化所致。 Q3经营性现金流由正转负，为-5亿元，主要系应收账款融资增加，票据贴现延后所致。 盈利预测与投资评级： 考虑行业增速放缓， 我们下调 2023-2025年公司归母净利润预测至 11/15/21亿元（原预测值为 13/18/25亿元），同比增长 23%/39%/36%，对应 PE 为 19/14/10x，给予 2024年 22xPE，目标价125.6元， 维持“买入”评级。 风险提示： 电动车销量不及预期、行业竞争加剧。

比亚迪1月新能源汽车销量为20.15万辆，出口表现亮眼。比亚迪1月电动车销量20.15万辆，同环比+33%/-41%，其中新能源乘用车出口36174辆，同环比+247.5%/+0.22%。其中，新能源乘用车1月销量为20.10万辆，同环比+34%/-41%；新能源商用车1月销量为474辆，同环比-60%/-45%。插混份额环比提升，新车型仰望、方程豹环比逆势增长。2024年1月比亚迪插混乘用车销量为9.57万辆，同环比+21.4%/-35.9%，占比47.6%，同比下滑4.9pct，环比提升3.7pct；纯电乘用车销量为10.53万辆，同环比+47.6%/-44.8%，占比52.4%，同比增长4.9pct，环比下滑3.7pct。比亚迪王朝、海洋网车型1月销18.51万辆，同增+28.8%；腾势品牌1月销9068辆，同增+40.8%。新车型中，仰望1月销1652辆，环增3.7%；方程豹1月销5203辆，环增2.3%。产品矩阵覆盖各价格区间，海外市场加速布局贡献出口增量。公司产品矩阵完备，H2多款新车型推出，包括仰望U8、腾势N8、海豹DMI、方程豹豹5等，2024年将推出王朝、海洋10余款改款车型、腾势3款、方程豹豹8及豹3、仰望U7及U9。考虑到新车推出、高端车型逐步放量以及海外出口贡献增量，同时积极布局智能化，24Q3实现30w+车型高阶智驾标配，Q3上市20w+车型高阶智驾选配，我们预计24年销量约400万辆，同比增长32%，其中出口40-50万辆，同比高增67%~110%。1月电池装机量环降36%，预计2024年电池产量维持35%-40%增速。 1月动力和储能电池装机11.30GWh，同环比+39%/-36%。受益于电动车高增长且全球大电站项目需求高增，我们预计2023年公司电池产量约175gwh，同比增长90%，其中储能电池出货约25gwh，同比增长约80%，贡献明显增量，我们预计2024年电池产量240gwh，同增37%。盈利预测与投资评级：考虑新能源车单车盈利下滑，我们维持2023-2025年归母净利润预测303/369/447亿元，同比增长83%/22%/21%，对应PE分别为17/14/12x，我们给予公司2024年20xPE，目标价253.4元，维持“买入”评级。风险提示：电动车销量不及预期，行业竞争加剧。

Q4业绩低于市场预期：2023年归母净利润-14~-16.5亿元，同比下降159%-169%；扣非净利润-14.3~-16.8亿元，同比下降162%~172%。其中Q4归母净利润-4~-6.5亿元，同比减少172-218%，环减933%~1454%，中值-5.25亿元；扣非净利润-4~-6.5亿元，同减174%-220%，环比减少1030%~1612%，低于市场预期。Q4出货环减20%、全年预计出货同增25%+。预计公司Q4出货5-5.5万吨，同比持平，环比下滑20%+，权益出货约4.5-5万吨，主要由于Q4下游储能去库，公司订单受影响，23年全年出货21-21.5万吨，同增约25%，对应权益出货19-20万吨，其中锰铁锂实现千吨级别出货。公司达产产能37万吨，另有8万吨1H24投产，合计45万吨。公司客户集中度高，主要为宁德、比亚迪、亿纬头部龙头，且储能占比高，我们预计24年出货量增30%+至近28万吨，其中锰铁锂混用已装车、24年出货可上万吨。Q4单位盈利转负、24年行业竞争依然激烈、但原材料波动影响减弱。Q4碳酸锂价格自18万/吨跌至10万/吨，一方面造成资产减值损失，另一方面定价时滞造成亏损，且Q4公司产能利用率下降至70%左右，成本抬升，同时部分客户Q4加工费进一步下降，因此造成Q4亏损。展望24年，由于铁锂正极产能过剩加剧，加工费仍有小幅下降空间，行业加速洗牌，但原材料价格波动较小，减值损失及定价时滞带来的亏损将明显减小。公司客户优质，订单稳定，且有一定成本优势，预计将扭亏。 25-26年行业洗牌结束，龙头有望恢复至合理的单吨利润水平0.3万/吨，且公司补锂剂有望增厚利润，将从24年起量。投资建议：下调23-25年归母净利至-15.3/3.6/6.2亿元（原预测-7.8/11.7/18.7亿元），同比-164%/124%/71%，24-25年对应PE为31x/18x，周期底部公司业绩承压，但公司作为铁锂龙头，长期仍具备竞争力，维持“买入”评级。风险提示：电动车销量不及预期，行业竞争加剧。

Q4 业绩基本符合预期： 2023 年归母净利润 290-310 亿元，同比增长 74%~86%；扣非净利润 274-297 亿元，同比增长 75%~90%，其中 Q4 归母净利润 76-96 亿元，同比增长 4.1%~32%，环比-22%~0%，中值 86 亿元；扣非净利润 81-104 亿元，同比增长 5.2%~35%，环比-16%~+8%，利润基本符合市场预期。 Q4 冲量销量创新高、 我们预计 2024 年销量增加 32%至 400 万辆。 Q4 公司电动车销 94.5 万辆，同比增长 38%，环比增长 15%，其中海鸥、元、海豹系列贡献主要增量，分别贡献 3.6/2.8/2.8 万辆，低价车型（海鸥、元、海豹）占比 32%，环比增长7pct，同时豹 5、仰望 U8 逐步放量，贡献 0.8 万辆增量。 23 年累计销售电动车 302万辆，同比增长 62%， 销量市占率 32%，同比提升 5pct，累计出口 24 万辆， 占国内出口销量份额 20%。公司产品矩阵齐全，高端车型补足， 2024 年将推出王朝、海洋 10 余款改款车型、腾势 3 款、方程豹 8 及豹 3、仰望 U7 及 U9。考虑到新车推出、高端车型逐步放量以及海外出口贡献增量，同时积极布局智能化， 24Q3 实现30w+车型高阶智驾标配， Q3 上市 20w+车型高阶智驾选配， 我们预计 24 年销量约400 万辆，同比增长 32%，其中出口 40-50 万辆，同比高增 67%~110%。 Q4 单车盈利环比下滑、扣非净利润较亮眼。 若扣除比亚迪电子利润（ Q4 中值 10.2亿，权益预计 6.7 亿），预计 Q4 单车净利 0.8w，环比下降约 27%， Q4 单车扣非净利约 0.9w，环降 15%，降幅窄于单车净利，报表质量较优，主要为年底促销降价冲量， 11 月宋秦汉唐等车型降价约 1-1.5w，护卫舰 07、海豚、驱逐舰 05 等车型降 0.5-1.8w，降幅 5-10%不等，且年底销售、管理费用较高，我们预计 2023 年全年单车净利近 1 万元，同比增长 6%。展望 24 年，考虑到高价位车型逐步上量带来的车型结构优化、碳酸锂降价等因素，可部分抵消价格下滑，预计 2024 年单车盈利约 0.8-0.9万元左右。 Q4 装机量同比高增、预计 2024 年电池产量维持 35%-40%增速。 2023Q4 动储电池装机量 50gwh，同比增长 55%，环比增长 23%， 23 年累计装机 151GWh，同比增长68%；受益于电动车高增长且全球大电站项目需求高增， 我们预计 2023 年公司电池产量约 175gwh，同比增长 90%，其中储能电池出货约 25gwh，同比增长约 80%，贡献明显增量， 我们预计 2024 年电池产量 240gwh，同增 37%。 投资建议： 考虑年底降价单车盈利下滑，我们下调 2023-2025 年归母净利润预测至303/369/447 亿元（原预测值为 334/442/540 亿元），同比增长 83%/22%/21%，对应PE 分别为 17/14/12x，我们给予公司 2024 年 20xPE，目标价 253.4 元，维持“买入”评级。 风险提示： 电动车销量不及预期， 行业竞争加剧

Q4业绩超市场预期： 公司发布业绩预告， 2023年归母净利润 10.8-12.8亿元，同比增长 20%~42%；扣非净利润 10.5-12.5亿元，同比增长24%~48%，其中 Q4归母净利润 2.85-4.85亿元，同比-0.4%~+58%，环比-7%~+58%，中值 3.85亿；扣非净利润 2.79-4.79亿元，同比增长1%~74%，环比-3%~+66%，利润超市场预期。 预计 Q4收入环比持平左右， 增值税返还+减值冲回 Q4净利率再提升。 我们预计 Q4收入 28亿元左右，环比持平微降，好于行业增速，全年收入约 106亿元，同增 23%。盈利方面，我们预计 Q4净利率 14%， 全年净利率 11%，其中 Q4增值税返还及政府补助增厚 0.7亿利润，扣除后Q4中值利润 3.1亿左右，净利率 11%，环比提升 1pct，主要由于 Q3计提 0.68亿元大额减值损失，而 Q4部分冲回增厚利润。若扣除减值损失的影响，我们预计 Q4盈利水平环比基本持平且维持 10%以上，已消化Q3-4客户降价影响。 2024年国内份额稳定， 海外贡献增量， 且预计降本提效可消化大部分降价影响。 2024年我们预计全球动储电池需求增长 25%，考虑公司海外基地进入放量期， 2024年公司收入可维持 25%+增长至 130-140亿。 价格端，为共同承担行业降本压力， Q1起公司对部分下游客户降价，我们预计 Q1降价幅度 5%左右，考虑原材料有 2-5%降价可能及制造端提效，公司可消化大部分降价的影响， 2024年整体净利率仍有望维持10%左右，同比下降 1pct。 基于竞争对手基本处于亏损或盈亏平衡线，我们预计后续结构件降价空间有限。 盈利预测与投资评级： 考虑公司盈利稳健， 我们上调 2023-2025年公司归母净利润预测至 11.9/14.3/18亿元（原预测值为 11/15/21亿元），同比+32%/20%/26%，对应 PE15/13/10x，基于公司国内电池结构件龙头地位，同时全球动储电池迎来放量期，我们给予公司给予 2024年 20xPE，目标价 105.8元，维持“买入”评级。 风险提示： 电动车销量不及预期。

事件： 公司发布 2023年业绩预告， 2023年归母净利 18.5-20亿元，同减 11-18%；扣非净利 19-20亿元，同减 14-18%，其中 Q4归母净利 3.6-5.1亿元，同减 35-54%，环减 10-37%；扣非净利 2.6-3.6亿元，同减 46-61%，环减 37-54%，符合市场预期。 23Q4出货 1.4-1.5万吨， 海外需求较弱环比下滑。 出货端来看，我们预计公司 23年三元正极出货 6.3-6.4万吨，同比持平，其中 Q4出货预计1.4-1.5万吨，受海外需求影响环比下降 20%+。公司 24年海外优势维持，同时将积极拓展国内市场，我们预计 24年出货有望同增 20%左右。 此外 23年公司铁锂进入国内储能供应链， 我们预计全年出货 4k 吨左右， Q4出货 2k 吨左右，环增 30%+，攀枝花铁锂项目一期第一阶段 4万吨预计 24年初全部投产， 24年铁锂出货增量明显。 23Q4单吨扣非利润约 2.5万， 盈利优势维持。 盈利端， 我们测算公司23Q4三元正极单吨利润近 3万元，单吨扣非利润约 2.5万元，环比下降20%左右，主要系原材料锂镍价格下跌、产能利用率下降所致； 我们预计 23全年单吨扣非利润仍维持 3万元+，同比下降 5%左右。 24年考虑原材料跌价，以及国内客户占比可能提升，我们预计公司 24年盈利将有所回落。此外 23Q4铁锂亏损对利润产生一定影响， 我们预计 24年铁锂规模提升可能减亏。 盈利预测与投资评级： 考虑原材料跌价， 我们下调 2023-2025年盈利预测，我们预计 2023-2025年公司归母净利润 19.3/14.7/18.0亿元（原预期21.1/24.6/29.3亿元），同比-15%/-24%/+23%，对应 PE 为 9x/12x/10x，给予 2024年 18x，目标价 52元，维持“买入”评级。 风险提示： 销量不及预期，盈利水平不及预期

12月比亚迪新能源车销量环增 13%，全年突破 300万辆。 比亚迪 12月新能源汽车销量为 34.1万辆，同环比+45%/+13%，其中新能源乘用车出口 36095辆，环比+17.8%。 1-12月电动车累计销量为 302.44万辆，同比增长 62.3%， 1-12月累计出口约 24.3万辆。 12月产量为 30.9万辆，同比+31.36%，环比-2.38%， 1-12月累计产量为 304.52万辆，同比增长62%。 插混占比环比微增， 仰望 U8、方程豹豹 5逐渐上量。 12月插混乘用车销量 14.94万辆，同环比+22%/+14%，占比 43.9%，环比+0.4pct；纯电乘用车销为 19.08万辆，同环比+70%/+12%，占比 56.1%，环比-0.4pct。 王朝、海洋车型 12月销 32.16万辆，同比增长 40.7%；腾势品牌 12月销 11929辆， 同增 99%， 环增 0.73%； 仰望销 1593辆，环比增加 290%； 方程豹销 5086辆，环比增加 712%。 出口及新车型持续贡献增量，预计 24年销量增长 30%+。 公司产品矩阵完备， H2多款新车型推出，包括仰望 U8、腾势 N8、海豹 DMI、方程豹豹 5等， 24年有望推出腾势 N9及方程豹系列车型。此外，公司积极推进海外市场布局，海外市场放量助力销量增长， 2024-2025年为产品大年，预计销量分别约 400/500万辆，同增 33%/25%。 电池装机量同比高增、 23年出货接近翻番增长。 12月比亚迪动力和储能电池装机 17.7GWh，同环比+59%/+5%， 23年公司累计装机 151GWh，同增 68%。 受益于全球大电站项目， 预计 23年公司电池产量约 180gwh，同比接近翻倍，其中储能电池出货约 30gwh，同增 150%+，贡献明显增量。 盈利预测与投资评级： 考虑公司销量持续高增，我们维持公司 2023-2025年归母净利润预测为 334/442/540亿元，同增 101%/32%/22%，对应PE17x/13x/10x，维持“买入”评级。 风险提示： 销量不及预期、 行业竞争加剧、 原材料价格波动等。

11月销量环比基本持平，出口环比微增。比亚迪11月新能源汽车销量为30.19万辆，同环比+31.02%/+0.02%，其中新能源乘用车出口30629辆，环比+0.4%。1-11月电动车累计销量为268.34万辆，同比增长64.8%，1-11月累计出口约20.7万辆。11月产量为31.7万辆，同比+37.5%，环比+3.1%，1-11月累计产量为273.63万辆，同比增长67%。 纯电占比环比提升，新车型逐步贡献增量。11月插混乘用车销量13.12万辆，同环比+13%/-3%，占比43.5%，环比-1.5pct；纯电乘用车销为17.02万辆，同环比+49%/+3%，占比56.5%，环比+1.5pct。王朝、海洋车型11月销29万辆，同比增长27.4%；腾势品牌11月销11843辆，环比增加2.98%；仰望U8豪华版开启交付，首月销量408辆；超级混动硬派SUV方程豹豹5正式上市，首月销量626辆。 新车型上市叠加出口贡献增量，预计23年销量同增60%+。公司产品矩阵完备， H2多款新车型推出，包括仰望、腾势N8、海豹DMI等。此外，公司积极推进海外市场布局，海外市场放量助力销量增长，我们预计 2023年比亚迪新能源车销量约300万辆，同增 60%+，其中出口预计 25万辆左右。同时，2024-2025年为产品大年，预计销量分别约400/500万辆，同增33%/25%。 电池装机量同比高增、23年出货预计接近翻番增长。23年11月比亚迪动力和储能电池装机16.9GWh，同环比+54%/+11%，1-11月累计装机133.2GWh，同比增长69%；受益于全球大电站项目，预计23年公司电池产量约180gwh，同比接近翻倍，其中储能电池出货约30gwh，同增150%+，贡献明显增量。 盈利预测与投资评级：考虑公司销量持续高增，我们维持公司2023-2025年归母净利润预测为334/442/540亿元，同增 101%/32%/22%，对应PE17x/13x/11x，维持“买入”评级。 风险提示：销量不及预期、行业竞争加剧、原材料价格波动等。

公司盈利能力有所回升，亏损缩窄。 公司 2023Q1-3累计实现营收 100亿，同增 34.42%，归母净利-9.5亿，同降 219.8%，扣非净利-9.8亿，同降 225.9%。 Q3公司实现营收 42.25亿，同环比+4.44%/57.75%，归母净利-1.1亿元，同环比-136.8%/+86.4%，扣非归母净利-1.3亿，同环比-142.4%/+84.5%； Q3毛利率 6.06%，同环比-9.13/+24.99pct， 归母净利率-2.6%，同环比-10/+27pct，公司盈利能力较 Q2有所回升。 Q3出货环比增长 38%、全年出货预计同增 90%+。 公司 Q1-3累计出货11.8万吨，同比增长 104%，其中 Q3预计出货 5.6万吨，环增 38%，预计全年出货 17-18万吨，同增 90%+。盈利端， Q3铁锂均价 8.42万元/吨（含税），环比增长 15%，单位毛利 0.51万元/吨，单位盈利约-0.2万元/吨， 单位盈利环比提升 89%，碳酸锂跌价影响减弱。若加回减值损失1.5亿元， Q3单位盈利约 755元，考虑 H2加工费较为稳定，碳酸锂叠加库存减值仍存， Q3单月铁锂经营性单位利润约 3000元，全年吨净利预计为-0.5万元/吨。 铁锂正极积极扩产、锰铁锂处试生产阶段。 目前公司磷酸铁锂产能约 24万吨，随山东一期 H2陆续投产，年底产能有望达 36万吨，带动公司市占率提升，山东二期12万吨处规划中。目前公司单月磷酸铁产能约 8000-9000吨，山东 24万吨磷酸铁投产后，单月可达约 3万吨，自供比例接近 100%，强化一体化成本优势。此外，公司钠电正极已实现量产出货，另有磷酸锰铁锂产品处于小批量试生产阶段，打造差异化竞争优势。 Q3严谨计提减值损失、存货较 Q2下降。 23Q3期间费用率 5.63%，同环比+0.2/-1.6pct； Q3末存货 15.8亿，较 Q2末减少 39%；固定资产 47.61亿，较 Q2末增加 6.25%；应收账款 14亿元，较 Q2末下滑 10%；资本开支 13.8亿元，环比下滑 1%；公司 Q3严谨计提减值损失约 1.5亿元。 Q3经营性现金流净额由负转正，为 1.78亿元。 盈利预测与投资评级： 考虑铁锂单位盈利下滑， 我们下调 2023-2025年归母净利润至-9.65/4.65/8.91亿元（原预测值为-4.75/4.71/5.87亿元），同比-201%/+148%/+92%， 对应 24-25年 PE 分别为 16/8x， 考虑公司为一梯队铁锂厂商，且盈利有望逐步改善， 维持“买入”评级。 风险提示： 原材料价格波动、市场竞争加剧、 电动车销量不及预期等。

Q3业绩符合预期、盈利水平同环比提升。公司Q1-3营收4223亿，同增58%，归母净利214亿，同增129%，扣非净利193亿，同增131%，其中Q3营收1622亿，同环比+38%/16%；归母净利104亿元，同环比+82%/53%，扣非97亿，同环比+81%/57%，Q3毛利率22%，同环比+3/3.4pct；归母净利率6.7%，同环比+1.5/1.7pct；扣非净利率6%，同环比+1.4/1.6pct。 Q3销量再创新高、新车型叠加出口增量支撑销量高增。Q3公司电动车销82.4万辆，同环比+53%/17%，其中海鸥、宋为主要的增量贡献，分别贡献6.4/5.5万辆，同时腾势N7/N8开始上量，贡献0.4万辆增量。Q1-3累计销电动车208万辆，同增76%，累计出口14.6万辆。公司产品矩阵齐全，且高端车型补足，H2多款新车型推出，包括仰望（109.8万）、腾势N8（31.98万起）、海豹DMI（16.68万起）等，叠加海外市场放量，我们维持比亚迪23年300万量销量预期，同增60%+，其中出口预计25万辆左右。考虑高端车型逐步放量，我们预计24-25年销量分别约400/500万辆，同增33%/25%。 电电池成本下降叠加规模效应、Q3单车盈利大幅提升超预期。若扣除比亚迪电子利润（Q3为15.28亿，对应权益10亿），我们预计Q3单车盈利1.16万元，环增67%，考虑主要为上游资源及中游材料降价，带来电池降本，我们预计对应40kwh平均单车带电量，单车成本可降2-3k元，叠加规模效应进一步提升、单车费用下降，盈利显著提升。盈利端，考虑高价位车型逐步上量带来的车型结构优化、碳酸锂降价等因素，可部分抵消Q4售车折扣增加，我们预计Q4及全年单车盈利仍维持1万+。 电电池装机量同比高增、23年出货预计接近翻番增长。23Q3动储电池装机量41gwh，同环比+73%/22%，23年Q1-3累计装机100GWh，同增76%；受益于电动车高增且全球大电站项目需求高增，我们预计23年公司电池产量约180gwh，同比接近翻倍，其中储能电池出货约30gwh，同增150%+，贡献明显增量。 Q3费用率环比提升、经营性现金流同环比下滑。23Q3期间费用率12.8%，同环比+2.2/1.3pct、系财务费用环增85%，研发费用环增46%；Q3末存货927.1亿，较Q2末增加7%；固定资产2082亿，较Q2末增加15%；应收账款530亿，较Q2末增加8%。Q3计提资产减值损失约5亿，系计提存货跌价准备所致。Q3其他收益9.62亿，环比-18%。Q3经营性现金流净额+158.9亿，同环比-67%/-76%，主要由于应收账款融资环增314%；资本开支为350亿，环增4%。 盈利预测与投资评级：考虑公司单车盈利显著提升、高端车型逐步放量，我们维持23-25年归母净利预测334/442/540亿元，同增101%/32%/22%，对应PE分别为21/16/13x，给予24年25xPE，目标价379元，维持“买入”评级。 风险提示：需求不及预期、行业竞争加剧、原材料价格波动等。

Q3业绩符合市场预期， 盈利水平环比下滑。 公司 Q1-3营收 343亿，同增 29%，归母净利 15亿，同减 27%，扣非净利 15亿，同减 30%，其中Q3营收 111.5亿，同环比-10%/+11%；归母净利 3.03亿元，同环比-37%/-68%，扣非净利 2.75亿，同环比-43%/-71%， Q3毛利率 6.25%，同环比-1.87/-9.12pct；归母净利率 2.7%，同环比-1.18/-6.85pct；扣非归母净利率 2.47%，同环比-1.4/-7.05pct， 业绩符合市场预期。 Q3出货环增 31%， 高于行业平均。 公司 Q1-3出货 36.7万吨，同增 70%左右，其中 Q3出货 15.1万吨，环增 30%，公司下游订单旺盛，年中新增 16万吨产能逐步释放，出货快于行业增速， 23年 Q1-3行业市占率提升至 35%+；公司 9-10月产能利用率保持 90%左右， 11月排产预计环比持平微增，预计 Q4环增 15-20%，全年出货有望近 55万吨，同增65%+。考虑公司地位稳固，大客户份额稳中有升，动力、储能系列新产品陆续量产，预计 24年出货有望达 70-75万吨左右，同增 35%左右。 Q3盈利环比下滑， 后续加深一体化布局构建成本优势。 我们测算 Q3铁锂价格为 8.3万元/吨（含税），环降 14%， Q3单位盈利约 0.2万元，环比下滑 76%，主要由于 Q2库存收益增厚利润且 Q3锂价回落带来库存减值，若加回减值损失 1.65亿， Q3吨净利约 3000元，较 Q2经营性单吨利润环比略降。 Q2铁锂招标后 Q3履行新价，加工费环比下降， H2加工费维持稳定，随着碳酸锂降价影响减弱，我们预计 Q4表观单位盈利有望恢复，全年盈利达 0.35万元/吨左右。看 24年，公司规划加深上游一体化布局，提升磷酸铁及上游原材料自供比例，巩固自身成本优势，24年单位盈利有望维持 0.3万元/吨左右。 Q3末存货减少， 现金流表现亮眼。 23Q3期间费用率 1.69%，同环比-0.51/-1.88pct； Q3末存货 25亿，较 Q2末减少 21%；固定资产 92亿，较 Q2末增加 16%；应收账款 47亿，较 Q2末减少 2.16%。 Q3计提资产减值损失约 1.68亿，系锂价下跌计提存货跌价准备所致。 Q3经营性现金流金额 11亿元，环增 10%。 盈利预测与投资评级： 考虑库存减值影响单位盈利，我们下调 2023-2025年归母净利润至 20/22/28亿元（原预测值为 20/27/35亿元），同比-33%/+10%/+29%，对应 PE 为 13x/12x/9x，给予 2024年 20xPE， 对应目标价 58.2元， 维持“买入”评级。 风险提示： 电动车销量不及预期、行业竞争加剧。