事件描述公司 2024年全年营业收入 76.1亿元，同比下降 55%；归母净利润-13.4亿元；扣非净利润-13.7亿元。单季度看，公司 2024Q4营业收入 10.8亿元，同比-59.4%，环比-50.6%；归母净利润-5.2亿元；扣非净利润-5.2亿元。公司 2025Q1营业收入 20.0亿元，同比+5.9%，环比+85.1%；归母净利润-1.7亿元；扣非净利润-1.8亿元。 事件评论 全年来看，公司现有产能 26.5万吨磷酸铁锂， 11万吨磷酸锰铁锂， 5000吨补锂剂。磷酸盐系正极材料销量 22.57万吨，同比增长 5.52%。估算单吨价格有所承压，主要受到原材料锂源价格同比大幅下降。盈利端，公司 2024年全年毛利率达-4.64%，同比下降4.83pct。公司 2024年全年四项费用率达 10.22%，同比提升 2.67pct，其中销售费率达0.45%，同比提升 0.23pct；管理费率达 4.16%，同比提升 1.61pct；研发费率达 3.26%，同比提升 0.01pct；财务费率达 2.35%，同比提升 0.82pct。最终实现单吨盈利预计仍有所承压。 2025Q1来看，公司磷酸盐系正极材料销量6.15万吨，同比增长36.85%，环比增长5.65%。 其中第四代高压密铁锂正极材料已经实现批量出货，随产能逐步释放，出货占比或将持续提升。盈利端， 2025Q1单季度毛利率达 0.30%，同比提升 0.27pct，环比提升 14.36pct。 费用端， 2025Q1单季度四项费用率达 8.33%，同比下降 4.59pct，环比下降 9.96pct，其中销售费率达 0.28%，同比下降 0.14pct，环比下降 0.56pct；管理费率达 3.28%，同比下降 0.50pct，环比下降 8.83pct；研发费率达 2.65%，同比下降 3.99pct，环比提升 0.61pct； 财务费率达 2.13%，同比提升 0.05pct，环比下降 1.18pct。考虑到资产减值 0.75亿元，估算经营性单吨净利环比有所改善，一是得益于产能利用率提升；二是内部降本控费的体现。 展望来看，铁锂行业盈利水平处于底部，伴随涨价落地和高压密铁锂占比提升，公司盈利有望企稳修复，并回归合理水平。公司排产显著修复，带动产能利用率上行，销量持续向好，盈利能力有望持续改善。新技术方面，公司的磷酸锰铁锂产品持续推进，补锂剂也有望带来新的盈利弹性，继续推荐。 风险提示 1、新能源车、储能终端需求不及预期； 2、产业链竞争加剧。

Q1毛利率转正，业绩符合预期。公司24年营收76亿元，同比-55%，归母净利润-13.4亿元，同比减亏，毛利率-4.6%，同比-5pct；其中24Q4营收11亿元，同环比-59％/-51％，归母净利润-5.2亿元，同环比-19%/+69％，毛利率-14%，同环比-4/-9pct。25Q1营收20亿元，同环比+6％/+85％，归母净利润-1.7亿元，同环比减亏，毛利率0.3%，同环比+0.3/+14pct。 24年出货量微增，25Q1恢复高增。公司24年出货量22.6万吨，同比+6%，我们预计权益销量18-19万吨。其中24Q4公司出货为5.8万吨，同环比+5%/-7%。我们预计25Q1销量为6-6.5万吨，同环比增38%/8%，我们预计全年出货量有望达到28-30万吨，同比增近30%。目前公司产能45万吨，其中有效产能为26万吨铁锂+11万吨锰铁锂。结构上看，我们预计24年公司锰铁锂出货量2000吨，且我们预计25年销量0.5-1万吨，总体锰铁锂产能利用率偏低；而铁锂产能基本满产，且60-70%为储能，动力基本为压实密度2.55以上产品。 24Q4大幅计提减值，25Q1毛利率转正，25H2有望单季扭亏。24年铁锂均价3.7万元/吨，同比-59%，毛利率-4.6%，单吨亏损0.6万元/吨，其中24Q4计价方式变更，均价下降至2.1万元/吨，毛利率-14%，叠加计提3.7亿元减值，单吨亏损1.1万元/吨。25Q1均价恢复至3.6万元/吨，毛利率转正至0.3%，单吨亏损0.37万元/吨，明显减亏。25H2随着高端产品价格改善、结构优化，有望明显减亏，做到单季扭亏。此外补锂剂，24年出货量200吨，25年有望提升至0.1万吨，开始贡献利润。 Q1费用管控加强，存货减少。公司24年期间费用7.8亿元，同比-39.3%，费用率10.2%，同比+2.7pct；24年经营性净现金流1.4亿元，同比-97.6%，其中Q4经营性现金流3.8亿元，同环比-89%/+107%；24年资本开支4.6亿元，同比-71.4%，其中Q4资本开支0亿元；24Q4末存货9.8亿元，较年初+16%。公司25年Q1期间费用1.7亿元，同环比-31.7%/-15.7%，费用率8.3%，同环比-4.6/-10pct；经营性现金流-9.2亿元；25年Q1资本开支1.3亿元；25年Q1末存货8.3亿元，较年初-16%。 投资建议：考虑铁锂加工费降至低位，我们下修公司25-26年归母净利预期至-1.5/2.7亿元（原预期0.6/4.8亿元），考虑26-27年铁锂行业供需好转，我们预计单位盈利将逐步恢复至合理水平，我们新增27年归母净利预期6.1亿元，同比+89%/+286%/+127%，对应26-27年PE为28x/12x，下调至“增持”评级。 风险提示：需求不及预期，原材料价格大幅波动。

Q3业绩符合预期。24Q3收入22亿元，同环比-60%/-11%，归母净利润-3亿元，同环比-741%/+8%，毛利率-5%，环-1.6pct。Q1-3收入65亿元，同比-54%，归母净利润-8亿元，同比+18%。 Q3铁锂产线满产、锰铁锂产线静待放量。我们预计公司Q1-3出货16.8万吨，其中Q3出货6.2万吨，环比微增，对应权益出货5万吨+。公司当前26.5万吨铁锂产能满产，锰铁锂转固4万吨产线，产能爬坡中，Q4整体需求我们预计稳中有升，24全年总体出货我们预计达23万吨，同增7%。公司加大新产品规划，DY12产品我们预计压实密度达2.6g/cm3左右，已开始逐步放量，后续高压实密度产品销量占比预计进一步提升。 Q3受碳酸锂影响仍有亏损、当前加工费已触底。Q3单价我们预计4万元/吨，环比下滑12%，单吨毛利-0.18万元，较Q2亏损扩大28%，单吨净利-0.64万元，锂价波动持续影响公司单位盈利。我们判断当前铁锂加工费已触底，碳酸锂价格稳定后公司单位盈利有望逐步恢复，25年行业产能出清，叠加高端产品占比提升，龙头单位净利有望扭亏，且补锂剂当前5000吨产能投产爬坡中，后续有望增厚利润。 Q3费用控制良好、在手现金充裕。24Q1-3期间费用5.8亿元，同比42%，单吨费用0.35万元/吨，其中Q3期间费用1.5亿元，环比-21%，单吨费用0.24万元/吨。Q3末存货10亿元，较Q2末环增14%。Q3经营净现金流1.8亿元，资本开支0.48亿元，后续新增产能扩产放缓；Q3末在建工程27亿，较Q2末略降，Q3末账面现金为27亿元。 投资建议：考虑下半年行业加工费小幅下降，我们下调公司2024-2026年归母净利预期至-9/0.6/4.8亿元（原预期-7/2/6亿元），同比+44%/106%/729%，2025-2026年对应PE为190/23倍，周期底部公司业绩承压，但公司作为铁锂龙头，长期仍具备竞争力，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动超市场预期，电动车销量不及市场预期。

维持增持评级。由于产品价格下滑，行业竞争加剧，我们下调预测公司 2024-2025年 EPS 至-2.60（-6.58）/0.83（-4.56）元，预测 2026年 EPS 为 1.72元。选取同样以磷酸铁锂作为主要收入来源的湖南裕能和龙蟠科技作为可比公司，参考可比公司 2024年平均估值 1.31倍 PB，给予公司 2024年 1.31倍 PB，对应目标价为 30.01元，维持增持评级。 业绩略低于预期：公司 2024H1实现营业收入 43.41亿元，同比下滑51.2%，归母净利润-5.16亿元，亏损同比收窄。2024Q2实现营业收入 24.49亿元，同比下滑 38.0%，环比增长 29.4%；归母净利润-3.31亿元，亏损环比扩大。 出货量稳步增长，但盈利仍旧承压。2024H1公司主要产品磷酸盐系正极材料产量 11.55万吨，同比增长 31.23%，销量 10.58万吨，同比增长 13.28%。由于主要原材料碳酸锂价格大幅下滑，且市场竞争加剧，公司产品售价持续下降，同时 2024H1资产减值 1.59亿元也带来负面影响，业绩承压，出现较大亏损。 新产品产业化进程加速，有望改善公司盈利能力。公司新产品磷酸锰铁锂 2022年通过了客户的批量验证， 2023年，首款搭载“三元锂离子+磷酸铁锰锂电池”的车型智界 S7上市，2024年，陆续新增了星途瑶光、享界 S9、智界 R7等新车型，磷酸锰铁锂的商业化进程进一步加速。公司的磷酸锰铁锂产品性能和产能规模行业领先，具备大规模供货能力，有望逐步放量。此外，公司子公司德方创域在全球范围内率先推出的补锂剂，可以提高各类锂离子电池的循环性能、日历寿命和能量密度，并能有效提升电芯能效，改善低温性能，改善充放电效率，提高快充性能，降低电池自放电，应用空间广阔，也有望贡献增量业绩。 风险提示：需求不及预期，竞争加剧，原材料价格波动。

Q2业绩符合预期，盈利水平环比提升。 公司 24H1营收 43亿、同-51%； 归母净利润-5.2亿、扣非净利润-5.4亿，亏损同比缩窄；毛利率-2%，同增 0.5pct；净利率-13%，同增 0.8pct。其中 Q2收入 24亿，同环增-38%/+29%；归母净利-3.3亿，同环增-1%/-79%； Q2毛利率-4%，环减4pct，业绩略低于市场预期。 Q2出货环增 35%， 产能利用率恢复至 90%左右。公司上半年出货 10.58万吨，同增 13%，权益出货 8.5万吨，其中我们预计 Q2出货 6.1万吨，同环增+20%/+35%，对应权益出货约 5万吨。公司达产产能 30.6万吨，包含 26.5万吨铁锂产能，另有曲靖德方 11万吨+宜宾 8万吨锰铁锂产能，现已部分投产，余 15万吨产能调试中，公司上半年产能利用率 75%，5月起下游需求逐步起量，产能利用率恢复至 90%，当前铁锂产能已满产，总体产能利用率维持 85-90%，锰铁锂产能上半年出货达千吨级规模， 我们预计下半年随着车型放量有望进一步增长，全年总体出货我们预计达 25万吨，同增 15%+。公司加大新产品规划，面向动力领域的新产品具有高全电容量、高压实密度、高动力学性能等特点，针对快充和高容量需求， 6月开始起量，单月达到千吨级规模，面向储能领域的新产品可实现万次以上循环寿命，后续也有望放量增长，提高公司市占率。 Q2单位亏损环比扩大， 当前加工费已触底。 上半年铁锂售价我们测算4.54万元（含税），单位毛利-0.07万元/吨，其中 Q2单价我们预计 4.5万元，环比下滑 5%+，单吨净利-0.69万元/吨，单位亏损环比扩大，系锂价波动持续影响公司单位盈利。我们判断当前铁锂加工费已触底，碳酸锂价格稳定后公司单位盈利有望逐步恢复， 25年行业产能出清，龙头单位净利有望扭亏为盈，且补锂剂 24年起量， 我们预计下半年可看到装机，有望增厚利润。 Q2费用控制良好、在手现金充裕。 24H1期间费用 4.3亿元，同比-30%，其中 Q2期间费用 1.8亿元，同环比-31%/-23%，费用率 7.7%，环降 5pct。 Q2末存货 10亿元，较 Q1末降 6%。 Q2经营净现金流 3亿元，环比转正；资本开支 2.1亿元，环比微降；固定资产 52亿元，在建工程 30亿元，较 Q1末微增，账面现金为 24亿元，较 Q1末维持。 投资建议： 考虑下半年行业加工费小幅下降，我们下调公司 2024-2026年 归 母 净 利 预 期 至 -7/2/6亿 元 （ 原 预 期 2/5/9亿 元 ）， 同 比+57%/+129%/+177%， 2025-2026年对应 PE 为 32/12倍， 周期底部公司业绩承压，但公司作为铁锂龙头，长期仍具备竞争力，维持“买入”评级。 风险提示： 原材料价格波动超市场预期，电动车销量不及市场预期。

事件：根据SMM统计，2024年上半年国内磷酸铁锂正极产量86.2万吨，同比增长60%。分月度看，2024年1-2月为传统淡季，3-5月市场需求持续恢复，6月略有回落。从竞争格局看，2024年上半年德方纳米市占率维持行业第二，行业CR5市占率为61%，CR10市占率为81%，行业集中度较高。 中国和美国新增储能装机维持高增长。根据CNESA数据，2024年上半年，国内新型储能新增装机26.4GWh，同比增长44%。其中，6月新增装机11.8GWh，创2024年以来新高。根据WoodMackenzie数据，2024年一季度美国储能新增装机1.3GW/3.5GWh，容量同比增长103%。同时，WoodMackenzie预测2024年美国储能新增装机12.9GW，同比增长44%。 国内铁锂电池销量和出口高增长。根据中国汽车动力电池产业创新联盟数据，2024H1国内动力电池销量318.1GWh，同比增长27%；其中铁锂电池200.1GWh，同比增长32%。2024H1国内储能电池销量84.5GWh，同比增长137%，其中铁锂电池占比接近100%。2024H1国内动力电池出口60.0GWh，同比增长8%；其中铁锂电池23.9GWh，同比增长49%。2024H1国内储能电池出口13.6GWh，同比增长107%，全部为铁锂电池。 盈利预测：2023年和2024Q1受下游竞争加剧、磷酸铁锂随碳酸锂价格大幅下跌影响，公司净利润出现亏损。根据公司公开交流反馈，24Q2下游需求回暖趋势较明显，产能利用率保持较高水平，且公司持续推进降本增效。预计24Q2开始公司磷酸铁锂毛利率逐渐改善。考虑到2024Q1归母净利润亏损，我们下调对公司的盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为2.0、5.5、7.6亿元（之前24-25年的预测值为19.7、26.8亿元），对应24-26年PE估值37、13、10倍。考虑到公司股价下跌已经反应2024Q1净利润亏损的影响，2024H1公司磷酸铁锂正极市占率稳定在行业前二，并且随着产能利用率回升，持续降本增效，单位盈利有望改善，对公司维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期、市场竞争加剧、价格下降超预期等。

事件描述德方纳米发布2023年年报，全年公司实现营业收入169.73亿元，同比下滑24.76，实现归属净利润-16.36亿元，同比下降168.74%，实现扣非净利润-16.71亿元，同比下降172.06%；拆分至四季度，公司实现营业收入26.66亿元，同比下降67.26%，归属净利润-6.40亿元，同比下降215.85%，实现扣非净利润-6.39亿元，同比下降217.98%，业绩落于预告区间内。 事件评论全年来看，分业务：1）公司2022年全年实现磷酸铁锂销量21.4万吨，同比增长24.15%，。 盈利方面，推算2023年全年正极材料单吨盈利同比下滑，主要受原材料价格下跌及行业供需过剩导致产能利用率下降所致。公司目前建成产能29.5万吨，产能利用率69.54%，稼动率下降和新产能爬坡在一定程度上拖累单位盈利。2）其他业务方面，磷酸锰铁锂目前已经实现产业化量产并通过下游客户验证，并通过部分车企的批量认证，率先上车；补锂剂方面，公司已经通过核心客户的验证，产业化进度领先。 拆分到2023Q4，推算公司实现铁锂材料出货同环比均有所下滑；盈利方面，推算公司Q4单吨盈利环比大幅下滑，主要系锂价大幅波动，生产成本与销售定价错配导致单吨盈利承压；费用端，公司Q4单吨费用环比基本持平。此外，2023Q4公司资产减值2.2亿元，原材料价格波动进一步影响盈利。其他财务指标，2023年全年和四季度分别实现经营性现金流净流入59.93亿元和34.39亿元，资本开支分别为16.27亿元和4.48亿元，23Q4同环比均大幅增长，印证产能持续扩张。 展望来看，铁锂行业盈利水平处于底部，伴随需求恢复、价格企稳和供给放缓，行业盈利有望企稳修复，并回归合理水平。3-4月份公司排产显著修复，带动产能利用率上行，销量持续向好，盈利能力有望持续改善。新技术方面，公司的磷酸锰铁锂产品持续推进，补锂剂也有望带来新的盈利弹性，继续推荐。风险提示1、市场竞争加剧风险；2、动力电池行业需求不及预期风险。

Q1业绩略低于预期： 24Q1营收 19亿元，同环比-62％/-29%；归母净利润-1.85亿，同环比+74%/+71％，扣非归母净利润-1.92亿元，同环比+74%/70%。 Q1毛利率为 0.03%，同环比增 0.02/10.5pct； 归母净利率-9.8%，同环比+4.8/14pct；扣非归母净利率-10%，同环比+4.7/13.8pct，略低于预期。 Q1出货环降 18%、 我们预计 24年出货同增 38%。 我们预计公司 Q1出货4.5万吨，同增 13%，环降 18%，权益出货约 4万吨， 我们预计 Q2出货约6万吨，环增约 30%。公司达产产能 37万吨，另有 8万吨 1H24投产，合计 45万吨。公司客户集中度高，主要为宁德、比亚迪、亿纬头部龙头，且储能占比高，我们预计 24年出货量增 38%至约 30万吨，其中锰铁锂混用已装车、 24年出货可上万吨。 Q1单位亏损环比缩窄、加工费触底有望逐步扭亏。 Q1铁锂售价 4.75万元/吨，环降 13%，单吨毛利 0，单吨净利-0.48万元/吨，单位亏损环比缩窄，系 Q1锂价波动减弱对盈利影响减小，但年初铁锂加工费下滑、开工率降低抬高成本造成亏损。我们判断 Q1加工费已触底，公司有一定成本优势， 24年有望扭亏。 25年行业产能出清，龙头单位净利有望恢复至近 0.2万元/吨，且补锂剂 24年起量，有望增厚利润。 Q1费用率环比提升、资本开支同比显著下降。 24Q1期间费用 2.4亿元，同环比-27%/-13%，费用率 13%，同环比+6.1/2.3pct。 Q1存货 11亿元，较年初增 31%；应收账款 17亿元，较年初-26%；合同负债 0.8亿元，较年初-2%。 Q1经营现金流净额-7.2亿元，同增 8.4%；投资现金流净额 7.6亿元，同增 203%；资本开支 2.1亿元，同比降 71%； 货币资金为 24亿元，较年初降 17.2%。 盈利预测与投资评级： 考虑铁锂加工费下滑，我们维持 2024-2026年归母净利润预测为 1.8/5/9亿元，同比+111%/182%/86%，对应 PE 为 50/18/10x，周期底部公司业绩承压，但公司作为铁锂龙头，长期仍具备竞争力，维持“买入”评级。 风险提示： 原材料价格波动、市场竞争加剧风险。

Q4 位于业绩预告下限， 基本符合市场预期。 23 年实现营收 170 亿元，同比-25%，归母净利-16 亿元，同比-169%，扣非归母净利润-17 亿元，同比-172%，毛利率为 0.2%，同比-20pct，净利率-12%，同比-22pct；其中 Q4 营收 27 亿元，同环比-67%/-51%；归母净利-6.4 亿元，同环比-216%/-1441%，扣非归母净利-6.4 亿，同环比-218%/-1598%，毛利率-10.5%，同环比-27/-20pct，净利率-24%，同环比-21/-25pct，实际业绩位于预告下限，基本符合市场预期。 Q4 出货环比下降 20%， 我们预计 24 年出货同增 38%。 我们预计公司 Q4出货 5.5 万吨，同增 5%，环比下滑 20%，权益出货约 5 万吨，主要由于 Q4下游储能去库，公司订单受影响， 23 年全年出货 21.39 万吨，同增 24%，对应权益出货 19.3 万吨，产能利用率 70%，锰铁锂实现千吨级别出货。公司达产产能 37 万吨，另有 8 万吨 1H24 投产，合计 45 万吨。公司客户集中度高，主要为宁德、比亚迪、亿纬头部龙头，且储能占比高，我们预计 24年出货量增 38%至约 30 万吨，其中锰铁锂混用已装车、 24 年出货可上万吨。 Q4 单位盈利转负， 加工费触底叠加原材料影响减弱， 盈利有望逐步改善。23 年铁锂售价 8.9 万元/吨，同降 40%，单吨毛利 0.02 万元，较 22 年下降2.6 万元， 单吨净利-0.78 万元。 Q4 铁锂均价 5.5 万元/吨，环降 38%，单吨毛利-0.5 万元，单吨净利转亏至-1.3 万元，锂价由 18 万跌至 10 万/吨造成资产减值损失，若加回减值 2 亿元，吨净利-0.88 万元，盈利转负系定价时滞造成亏损，且 Q4 开工率降至约 70%提升成本，及部分客户 Q4 加工费下降。 我们判断 24Q1 加工费已触底，且锂价波动较小，减值损失及定价时滞影响明显减小， 我们预计 Q1 单位亏损缩窄。考虑公司客户优质，订单稳定，且有一定成本优势， 我们预计 24 年扭亏。 25-26 年行业洗牌结束，龙头吨净利有望恢复至近 0.2 万元/吨，且补锂剂 24 年起量，有望增厚利润。 全年资产减值损失计提约 10 亿元， 经营现金流同比大增。 23 年公司期间费用 12.8 亿元，同-0.5%，费用率 7.6%，同+1.8pct，其中 Q4 期间费用 2.8亿元，同环比-26%/-28%，费用率 10.6%，同环比+5.9/3.3pct，全年计提资产减值损失 10 亿元， Q4 计提资产减值损失 2.3 亿元，同-0.5%，环+529%。23 年底存货 8.5 亿元，较 Q3 末降低 47%； 23 年经营净现金流 60 亿元，同增 198%，投资净现金流-33 亿元，同增 7%，资本开支 16 亿元，同降 36%，账面现金 29 亿，较年初降低 18%。 盈利预测与投资评级： 考虑公司处于周期底部， 下调 24-25 年归母净利润预测至 1.8/5 亿元（原预测值为 3.6/6.2 亿元）， 新增 26 年为 9 亿元， 同比+111%/182%/86%，对应 PE 为 49/17/9x，周期底部公司业绩承压，但公司作为铁锂龙头，长期仍具备竞争力，维持“买入”评级。 风险提示： 原材料价格波动、市场竞争加剧风险。

事件： 公司近期发布2023年度业绩预告及回购公司股份进展公告，业绩短期承压， 预计2023年实现归母净利润-14~-16.5亿元， 同比下降158.8%-169.3%。 实现扣非后净利润-14.3~-16.8亿元，同比下降161.7%-172.5%。 23年12月4日，公司公告回购公司股份用于股权激励或员工持股计划， 截至24年2月29日，已回购65.5万股，占公司当前总股本0.23%，回购资金总额为0.30亿元。 存货计提减值损失影响净利22年磷酸铁锂市场需求旺盛，公司产销量大幅提升，在安全库存基础上进行了充足备货。随着 23年碳酸锂价格大幅下跌，导致公司 23年全年预计计提存货减值损失 9亿元-10.5亿元，其中一季度计提减值准备 8.1亿元，影响公司净利。随着公司去库化进入尾声，碳酸锂价格企稳叠加本次回购计划充分调动员工积极性，我们预计 24年公司业绩将迎来稳步增长。 在手订单充足，储能市场需求有望创新高公司与宁德时代、亿纬锂能等锂电龙头企业形成长期合作关系，订单数量稳定，具备客户优势。 22年公司磷酸铁锂国内市场份额 17%，排名第二。 截至 23年底，公司现有磷酸铁锂产能 26.5万吨/年， 预计 25年底达 34.5万吨/年，产能充足。储能方面，磷酸铁锂电池是目前储能最主要的载体，据 GGII,到 2030年储能市场需求将超过 1TWh。 公司磷酸铁锂循环性能优异，已进入多家储能生产商供应链，有望享受全球储能市场发展红利。 新产品加速落地， 有望贡献公司新业绩增长点磷酸锰铁锂性能优势显著，有望成为磷酸铁锂下一代升级路线。 22年 9月，公司曲靖 11万吨/年磷酸锰铁锂项目已投产，预计到 25年底产能达 44万吨/年。此外，公司研发的正极补锂剂可大幅改善正极材料能量密度和循环性能。 23年 2月，公司曲靖德方创界一期 5000吨/年补锂剂项目已投产，截至 23年底已累计拥有 2.7万吨补锂剂产能布局，有望贡献业绩新增长。 盈利预测、估值与评级我们预计公司 2023-25年收入分别为 162.75/115.72/154.97亿元，对应增速分别为-27.85%/-28.90%/33.91%；归母净利润分别为-14.76/4.16/6.76亿元，对应增速分别为-162.00%/---/62.40%， EPS 分别为-5.28/1.49/2.42元/股。 参照可比公司相对估值结果，我们给予公司 24年 30倍 PE，目标价 44.70元， 维持“买入”评级。 风险提示： 新能源车销量不及预期；行业竞争加剧；原材料价格大幅波动

Q4业绩低于市场预期：2023年归母净利润-14~-16.5亿元，同比下降159%-169%；扣非净利润-14.3~-16.8亿元，同比下降162%~172%。其中Q4归母净利润-4~-6.5亿元，同比减少172-218%，环减933%~1454%，中值-5.25亿元；扣非净利润-4~-6.5亿元，同减174%-220%，环比减少1030%~1612%，低于市场预期。Q4出货环减20%、全年预计出货同增25%+。预计公司Q4出货5-5.5万吨，同比持平，环比下滑20%+，权益出货约4.5-5万吨，主要由于Q4下游储能去库，公司订单受影响，23年全年出货21-21.5万吨，同增约25%，对应权益出货19-20万吨，其中锰铁锂实现千吨级别出货。公司达产产能37万吨，另有8万吨1H24投产，合计45万吨。公司客户集中度高，主要为宁德、比亚迪、亿纬头部龙头，且储能占比高，我们预计24年出货量增30%+至近28万吨，其中锰铁锂混用已装车、24年出货可上万吨。Q4单位盈利转负、24年行业竞争依然激烈、但原材料波动影响减弱。Q4碳酸锂价格自18万/吨跌至10万/吨，一方面造成资产减值损失，另一方面定价时滞造成亏损，且Q4公司产能利用率下降至70%左右，成本抬升，同时部分客户Q4加工费进一步下降，因此造成Q4亏损。展望24年，由于铁锂正极产能过剩加剧，加工费仍有小幅下降空间，行业加速洗牌，但原材料价格波动较小，减值损失及定价时滞带来的亏损将明显减小。公司客户优质，订单稳定，且有一定成本优势，预计将扭亏。 25-26年行业洗牌结束，龙头有望恢复至合理的单吨利润水平0.3万/吨，且公司补锂剂有望增厚利润，将从24年起量。投资建议：下调23-25年归母净利至-15.3/3.6/6.2亿元（原预测-7.8/11.7/18.7亿元），同比-164%/124%/71%，24-25年对应PE为31x/18x，周期底部公司业绩承压，但公司作为铁锂龙头，长期仍具备竞争力，维持“买入”评级。风险提示：电动车销量不及预期，行业竞争加剧。

Q3业绩符合预期，盈利由负转正。公司Q1-3实现营收143.1亿元，同比下降0.76%；归母净利润-10亿元，同比下降155%；扣非净利润-10.3亿，同比下降158%。其中Q3营收54.1亿，同环比-21%/+10%；归母净利0.48亿元，同环比-91%/+7%；扣非净利0.43亿，同环比-92%/+4%；Q3毛利率9.8%，同环比-6.3/+15.4pct；归母净利率0.88%，同环比-7.1/+9.2pct；扣非净利率0.79%，同环比-6.8/+9.4pct。Q3出货环增约38%，全年预计出货同增30%+。公司Q1-3出货约16万吨，其中Q3出货6.8-7万吨，同环比均增长约38%，权益出货约6.4万吨。公司现有铁锂产能26.5万吨，目前单月排产2.1-2.2万吨，接近满产，Q4出货预计环比持平，23年出货量有望达23-24万吨，同增30%+，对应权益出货20万吨左右，叠加锰铁锂千吨级出货，预计权益总出货20万吨+。24年考虑锰铁锂逐步贡献增量，全年销量预计维持40%增长至34万吨，其中锰铁锂贡献5万吨。Q3单位盈利由负转正，碳酸锂减值仍有影响。 Q3铁锂均价8.9万元/吨（含税），环比基本持平，单吨毛利0.8万/吨，恢复至1H21水平，单吨利润0.07万/吨，由负转正，其中锂价下跌仍带来0.35亿资产减值影响，若加回单吨利润0.15万左右。H2加工费整体维持稳定叠加锂降价影响减弱，预计Q4单位盈利环比持续改善。展望24年，锂价影响减弱，预计公司单位盈利0.3万元/吨，25年考虑铁锂产能出清后供需边际改善，单位盈利可提升至0.3-0.4万。Q3期间费用提升明显，存货减少，经营现金流环比高增。23Q3期间费用3.9亿元，环比增长45%，期间费用率7.2%，同环比+1.9/0.4pct，其中研发费用率环比增长1.7pct至4.1%。Q3末存货16.5亿，较Q2末减少27.31%；Q3计提减值损失约0.55亿元。Q3经营性现金流净额23.75亿，环增146.6%。投资建议：考虑库存减值影响单位盈利，我们下调2023-2025年归母净利预测至-7.8/11.7/18.7亿元（原预测值为0.19/18/25亿元），同比-133%/+250%/+60%，24-25年对应PE为19/12x，考虑公司锰铁锂进展行业领先具备竞争优势，维持“买入”评级。风险提示：电动车销量不及预期、行业竞争加剧、原材料价格波动等。

德方纳米以磷酸盐系正极材料为核心，新产品磷酸锰铁锂及补锂剂实现产业化量产。公司于2007年成立，目前以锂离子电池核心材料的研发、生产和销售为主营业务，主要产品为以纳米磷酸铁锂为代表的磷酸盐系正极材料，新产品磷酸锰铁锂和补锂剂已顺利试生产。其中，磷酸铁锂正极材料以储能市场为主，磷酸锰铁锂正极材料以新能源汽车市场为主，二者协同互补。 公司产品迭代基础：四大核心技术+两大技术创新。公司坚持自主创新，原创取得了“纳米化技术”“自热蒸发液相合成法”“非连续石墨烯包覆”“离子掺杂技”四大核心技术，以及“涅甲界面改性技术”“离子超导技术”两大技术创新。公司以上述技术为基础，不断进行产品迭代与创新，采用“液相法”工艺生产的磷酸铁锂产品粒径均一可控，一致性好，具有突出的循环寿命优势。此外，公司通过充分挖掘独家首创的“液相法”优势，运用“涅甲界面改性技术”和“离子超导技术”等核心技术，有效解决了磷酸锰铁锂导电性能与倍率性能差的难题，使得磷酸锰铁锂的产业化进程进一步加速。 公司产能规模位居行业前列。公司现有纳米磷酸铁锂产能26.5万吨/年，磷酸锰铁锂产能11万吨/年，补锂剂产能5000吨/年。公司的补锂剂产品作为一款正极补锂材料，具有补锂效率高、补锂难度小、材料成本低、补锂安全度高等突出优势，可以大幅提升各类锂离子电池的循环性能和能量密度。 2022年公司业绩实现高增，2023年上半年业绩承压。2022年，公司实现营收225.57亿元，同比增长高达355.30%，实现扣非归母净利润23.19亿元，同比增长高达191.70%，2020-2022年营收年复合增长率高达389.35%。2023年上半年，公司实现营业收入88.92亿元，同比增长17.67%；实现扣非归母净利润-10.75亿元。上半年公司业绩出现亏损主要因为，一季度受原材料碳酸锂价格大幅下跌以及下游需求放缓的影响，公司产品价格下降，再叠加高价位原材料库存，导致公司生产成本增加，进而导致公司业绩承压、出现亏损。 2023年上半年，公司盈利能力受库存影响下滑明显，6月以来公司盈利能力逐步修复，毛利转正并有所增长。2023年上半年，上游原材料价格大幅下跌，叠加公司高价位原材料库存消化压力，导致公司出现亏损，实现毛利率-2.46%。从5月开始，下游需求逐步恢复，公司的产能利用率开始回升，6月产品销量继续进一步增长，产品销售价格亦有所上涨，公司盈利能力逐渐恢复。2023年6月，公司主营产品销售数量达21979.11吨，相较前五个月平均水平增长53.85%；实现营收17.62亿元，较前五月平均水平增长23.54%；毛利和毛利率分别上升至1.46亿元和8.26%，实现由负转正，较1-5月平均水平分别回升2.18亿元和15.26Pct。2023年7月，公司产品销量达25969.06吨，较6月进一步增长18.15%，销量情况持续向好；实现营业收入22.71亿元，较6月进一步环比增长28.92%；毛利和毛利率进一步回升至2.74亿元和12.06%。此外，在净利润方面，公司自6月开始扭亏为盈，6、7月合计实现净利润超1.8亿元。目前，公司新产品磷酸锰铁锂和补锂剂验证进展顺利，其中磷酸锰铁锂已完成客户批量验证工作，且产品经过多轮测试验证和性能优化提升，在循环寿命、能量密度等指标上处于领先地位，预计将于2023年下半年开始放量，有望进一步带动公司经营业绩持续向好。 公司高价库存基本消耗完毕，下半年盈利能力有望修复向好。截至上半年，公司库存规模为22.66亿元，较一季度下降了2.27亿元，较2022年年底下降了28.67亿元，且公司二季度资产减值转回0.27亿元，此外截至7月末，公司3月末的存货已实现销售比例达75.06%，公司高价库存基本消耗完毕，下半年随着公司原材料价格企稳、下游需求逐步回升以及公司产能利用率逐步提升，公司盈利能力有望得到修复和改善。2022年公司客户结构进一步优化，客户稳定性提高。2020-2022年，公司前五大客户销售收入占比分别为90.04%、95.12%及94.01%，其中第一大客户宁德时代销售收入占比分别为65.28%、68.08%及49.31%。2022年，比亚迪、亿纬锂能、瑞浦兰钧等锂离子电池行业领先企业客户的销售收入占比提升，进而导致宁德时代销售收入占比下降，进一步优化的公司客户结构，提高了公司客户稳定性，为公司产能消化提供了保障。 投资建议：我们预计公司2023-2025年的归母净利润分别为-0.55/19.13/25.05亿元，EPS分别为-0.20/6.85/8.97元，当前股价对应2024-2025年PE分别为11.78/9.00倍。考虑到公司作为行业头部企业，客户结构稳定，具备优秀的技术迭代能力以及成本优势，在未来产能或将过剩、行业竞争或将加剧的背景下，公司有望在行业中充分发挥竞争优势，稳固市场地位，因此首次覆盖给予其“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动的风险；产品和技术更新的风险；下游需求不及预期的风险；市场竞争加剧的风险。

事件： 公司发布 2023年半年报，2023H1公司实现营收 89亿，同比增长 18%，归母净利-10亿，同比减少 182%。其中，Q2营收 39亿，同比减少 6%，环比减少 20%，归母净利-3亿，同比减少 163%，环比增长 54%。 事件点评： 锂价大幅震荡显著影响公司盈利能力。公司 H1毛利率为-2.5%，净利率为-14%，表现欠佳。我们推测，主要原因是： 今年 1-4月份，受主要原材料锂盐的价格大幅下跌及下游需求放缓影响，公司产品销售价格随着锂盐的价格的下跌而下降。 公司此前积累的较高价位的原材料库存消化，叠加下游需求减少的背景下公司的开工率下滑，设备稼动率不足，导致公司生产成本较高。 产能利用率逐月改善，盈利能力有望逐渐恢复。公司 4月产能利用率相对较低，5月产能利用率开始提升，6月份恢复至满产状态。随着碳酸锂价格波动减弱，影响减小，预计公司盈利能力将逐步修复。 公司新品优势明显，进展良好。公司新品磷酸锰铁锂高能量密度，高性价比，可单独用，可混用，已通过下游客户验证，预计下半年大规模放量。公司补锂剂先发优势和性能领先优势突出，已通过多家核心客户的验证，在动力电池和储能电池领域都有广阔的应用空间，目前已开始小批量出货。 投资建议： 考虑到行业竞争加剧，碳酸锂和磷酸铁锂价格降低，预计公司 2023-2025年营业收入预测为 22.6/31.7/41亿元，同比增长 0.4%/39.9%/29.5%；预计 2023-2025归母净利润预测为-1.4/23.9/30.9亿元，同比增长-106%/1846%/29%，对应 PE为-191/11/8倍。考虑全球车企加速向新能源车转型，储能增速高成长空间大，公司产品优势明显，维持“买入”评级。 风险提示： 行业竞争加剧、销量不及预期、产品价格大幅降低。