矿服为公司主业，持续稳健发展公司自成立以来，始终专注于非煤地下固体矿山的开发服务业务，拥有矿山工程施工总承包 壹级资质、隧道工程专业承包贰级资质；全资子公司金诚信设计院拥有冶金行业（冶金矿山工程） 专业甲级工程设计资质。 公司的主营业务为包括以矿山工程建设、采矿运营管理、矿山设计与技术研发在内的矿山开 发服务业务。服务对象为大中型非煤类地下固体矿山，涉及矿 山资源品种主要包括铜、铅、锌、铁、镍、钴、金、银、磷等公司在境内外承担 30多个大型矿山工程建设和采矿运营管理项目。并且是国内较早早“走出去”的矿山开发服务商之一，自 2003年承接赞比亚 Chambishi 项目矿山开发业务，至今已近 20年。 2021年投产第一座自营铜矿，2023年将投产第二座自营铜矿铜矿资源方面，公司先后并购刚果（金）Dikulushi 铜矿、刚果（金）Lonshi 铜矿， 参股 Cordoba 矿业公司（主要资产为哥伦比亚的 San Matias 铜-金-银矿）。截止至2022年半年报，公司保有的权益资源储量为铜 106万金属吨，银 249吨，金 7吨。 其中，位于刚果（金）的 Dikulushi 铜矿于 2021年 12月投产，铜精矿产能约为 1万金属吨。根据 2022年半年报最新指引，预计 2022年该矿生产铜精矿含铜当量约为 5000吨。 同时，刚果（金）Lonshi 铜矿基建进展顺利，预计在2023年底建成投产，达产后年产约 4万吨铜金属，产品为阴极铜。 国内布局磷矿资源，预计 2023年投产公司持股贵州两岔河磷矿 90%权益。两岔河磷矿采矿权资源量为 2,133.41万吨磷矿石，P2O5平均品位 32.65%。其中南部采区生产规模 30万吨/年，建设期 1年，预计 2023年底投产。北部采区生产规模 50万吨/年，建设期 3年。两岔河最终产品为磷矿石原矿，平均品位 30.31%。 盈利预测预 测 公 司 2022-2024年 归 母 净 利 润 分 别 为 6.39、10.36、17.94亿元，EPS 分别为 1.08、1.74、3.02元。当前股价对应 PE 分别为 28.9、17.8、10.3倍。预计公司业绩在 2023-2024年保持较快增长，首次覆盖,给予“买入”投资评级。 风险提示1）产品大幅降价风险；2）铜矿扩建及爬产不及预期；3）磷矿投产进度不及预期；4）矿服业务增长不及预期；5）海外开矿政治风险等。

事件2023年 2月 22日公司发布《拟与 Cordoba 矿业合资运营SanMatias 铜金银项目暨关联交易的公告》，拟以不超过 1亿美元收购 CMH 公司 50%权益，完成收购后公司对 San Matias 项目总权益将增至 59.995%，将深度参与 San Matias 项目下 Alacran 铜金银矿的后续开发建设。San Matias 项目位于南美洲哥伦比亚，项目拥有Alacran 铜金银矿、AlacranNorth 矿床、 MontielEast 矿床、MontielWest 矿床、CostaAzull 矿床。根据项目预可研报告，Alacran 铜金银矿保有矿石量 1.082亿吨，收购完成后将增厚公司资源储量。 项目投产后，自有金属产量大幅增长Alacran 铜金银矿为露天开采，平均剥采比为 1.1，铜品位 0.44%、金品位 0.27克/吨、银品位 2.48克/吨，达产后每年可生产金属铜3.18万吨、金 5.32万盎司、银 39.42万盎司。公司在刚果金已经拥有两个铜矿，达产后可产金属铜 5万吨，Alacran 矿山投产后将使得金属铜产量大幅增长。根据矿权评估报告，该项目总成本费用 2.38亿美元，折金属铜成本 7505美元。由于金银为伴生金属，金银成本计入铜。按照金价 1800美元/盎司、银价 21美元/盎司计算，项目达产后金银将贡献收入 1.04亿美元。 商品属性和金融属性助推价格上涨根据 2023年 1月 30日 IMF 发布的《世界经济展望》，2023年全球经济增长率将由 3.4%降至 2.9%，较上次预测上调 0.2个百分点，说明全球经济衰退低于预期。IMF 预计 2024年全球经济将回暖，增速将升至 3.1%。根据 CME 联邦利率期货数据，美联储加息进入中后期，2023年 12月联邦基准利率降至 5%-5.25%概率为 35.1%。由于铜兼具商品和金融属性，全球经济恢复及美联储加息进入中后期利多铜价。 矿服估值提升，矿山增厚利润公司主营业务为矿山服务，历史上公司 PE（TTM）估值随铜价正向波动。铜价上涨时，公司估值提升；铜价下跌时，公司估值回落。 公司自有矿山将从 2023年开始贡献产量，2023年 Dikulushi 铜矿和贵州磷矿将贡献产量，2024年 Lonshi 铜矿将贡献产量。由于我们看多铜价，这将有利于公司矿服主业估值提升及增厚矿山利润。 盈利预测与估值我们预计 22-24年公司营业收入为 54.05/71.63/104.74亿元，归母净利润为 5.95/9.23/18.66亿元。按照 23年 2月 23日收盘价计算，22-24年 PE 为 33/21/10倍。2023年是公司矿山放量的首年，看好公司矿山服务行业地位和矿山资源开发前景，维持“买入”评级。 风险提示： 宏观经济波动；海外市场开拓不及预期；项目投产不及预期。

哥伦比亚Alacran铜金银矿床有望25年投产。2月23日公司公告哥伦比亚SanMatias铜金银矿业权Alacran矿床项目评估报告。Alacran铜金银矿床保有资源量原矿石量约108.2百万吨，铜品位0.44%、金品位0.27克/吨、银品位2.48克/吨。评估利用可采储量106.04百万吨，铜品位0.44%、金品位0.27克/吨、银品位2.48克/吨。生产规模803万吨/年，生产服务年限13.47年，评估计算生产期15.47年(含基建期2年，自2022年12月至2039年5月)，综合回收率采用指标为:92.5%Cu、78.1%Au、62.9%Ag。 聚焦中高端地下矿山开发服务，海外加速布局带动业绩稳定增长。全球矿产资源开采深度由浅向深转变，开采规模向大型化发展。公司专注矿山开发服务业务二十余年，在深部大型矿山开发服务高端市场技术及服务优势明显。公司确立“大市场、大业主、大项目”市场策略，以“实力业主、知名矿山”为目标市场导向，并积极拓展海外业务，赢得国内外大型矿企的广泛认可，矿山服务业务保持稳定增长。 铜磷矿项目相继投产，打造高成长性。公司积极向资源端延伸，以“服务+资源”双轮驱动。公司先后并购了刚果（金）Dikulushi铜矿、刚果（金）Lonshi铜矿、两岔河磷矿，参股Cordoba矿业公司，并公告拟收购CMH公司50%股权，交易完成后公司对SanMatias项目总持股比例将由19.995%增至69.99%。Dikulushi铜矿满产产能1万吨，22年因岩石破碎产量不及预期，23年将有明显增长。两岔河磷矿南部30万吨项目预计23年H1投产，北部50万吨预计25年投产。Lonshi铜矿预计23年底投产，达产产能3.72万吨。SanMatias有望25年投产。公司资源端将在23年贡献利润，打造公司业绩第二增长点，且具备高成长性。 投资建议：公司矿山服务业务稳定增长，资源开发放量在即，公司具备高成长性，营业收入有望在2022-2024年达到53.79/73.24/106.03亿元，归母净利润分别为6.46/9.11/15.85亿元，EPS分别为1.09/1.53/2.67。首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：项目建设进度不及预期，汇率波动风险，铜价大幅下跌。

收入结构调整，驱动公司成长公司是矿山开发服务行业的综合性龙头企业，以矿山工程建设和采矿运营管理为核心主业。上市之初公司收入以国内为主，11-16年公司收入和利润复合增速9/-2%。17年起公司加大海外业务拓展，境外收入占比从11年34%增至21年56%。海外占比提升驱动公司成长并改善回款周期，17-21年公司收入和利润复合增速13/18%，应收账款周转天数从17年299天下降至21年158天。 矿山服务门槛高，盈利能力高于可比公司矿山工程建设与运维技术门槛高，公司通过不断积累经验和创新技术，为业主提供合理化建议，优化设计方案和设计参数。21年公司综合毛利率26.8%，远高于传统工程建设公司中国铁建17.2个百分点，高于可比公司铜冠矿建11.9个百分点。 布局矿山资源业务，创造盈利高弹性借助于公司在矿服领域的积累，公司介入优质矿山资源。随着22年D铜矿、23年磷矿（一期）、24年L铜矿陆续投产，24年铜金属产能5万吨，磷矿产能30万吨。由于金属价格处于高位且收购项目资源禀赋优异，矿山投产后将带来公司收入和利润的大幅增长。 盈利预测与投资建议我们预计22-24年公司营业收入为54.05/71.63/104.74亿元，归母净利润为5.95/9.23/18.66亿元。按照23年2月7日收盘价计算，22-24年PE为29/19/9倍。我们看好公司矿山服务行业地位和矿山资源开发业务的前景，且23年是矿山资源放量的首年，给予公司23年219亿目标市值，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示宏观经济波动；海外市场开拓不及预期；项目投产不及预期。

事件：收购CMH 公司50%股权，增持San Matias 项目总权益至60%。 2019 年11 月公司首次认购Cordoba 矿业19.9%的股权，Cordoba 矿业全资子公司CMH 拥有哥伦比亚San Matias 项目100%权益；公司12 月8 日公告，拟以不超过1 亿美元直接股权收购CMH 公司50%权益，交易完成后公司对San Matias 项目总持股比例将由19.995%增至59.99%，远期资源储量进一步增厚。 Alacran 铜金银矿项目信息：预可研已完成，投产后铜年产量3.1 万吨。 交易对手：Cordoba 矿业是海外上市矿产勘探公司，艾芬豪持股比例约63.36%，项目由艾芬豪和公司共同主导开发。 项目进展：San Matias 项目包括Alacran 铜金银矿、Alacran North 矿床、Montiel East 矿床、Montiel West 矿床、Costa Azull 矿床在内的若干矿权。 其中Alacran 铜金银矿已于2022 年1 月完成预可研，预计正式可研到建设投产仍需要3-4 年时间。 项目资源量/产量：根据预可研报告，Alacran 铜金银矿床原矿石量1.021亿吨，铜金银品位分别为0.41%、0.26 克/吨、2.30 克/吨，对应资源量分别为42 万吨、27 吨、506 吨，年产量分别为3.1 万吨、1.6 吨、10.9 吨，项目开采年限13 年；项目预计总资本开支5.91 亿美元，其他矿区仍有增储开发潜力。 成本：铜C1 成本为5710 美元/吨（2.59 美元/磅），C1 成本（扣除贵金属副产品收益）为2601 美元/吨（1.18 美元/磅），吨资产折旧1535 美元。 公司资源板块将于2024 年再造一个主业利润规模。规模方面，公司当前拥有铜资源总量138 万吨，权益资源量121 万吨，存较大增储空间。预计2022/2023/2024 公司铜矿产量分别为0.5/1.5/5 万吨，当前已规划形成总8万吨铜产能规模，成长为中型矿业公司规模。行业端，随着地产信用、疫情形势、美元紧缩政策三大利空边际改善，基本面低库存高现货价格提交定价基础，风险预期定价下铜价迎反弹窗口期。 投资建议：2022 年公司主要利润仍为矿服主业，2024 年铜矿集中放量贡献较强利润弹性。预计2022-2024 年公司归母净利润分别为5.92、10.13、17.18亿元，对应PE 分别为29.5、16.9、10.0 倍，维持“买入”评级。 风险提示：铜跌价风险；项目进展不及预期风险。

事件：金诚信发布12021年年报及及22022年一季报。公司2021年实现营业收入45.04亿，同比增16.57%，归母净利润4.71亿，同比增28.93%，扣非归母净利润4.56亿，同比增24.77%。公司2022年Q1实现营业收入11.42亿，同比增22.68%，归母净利润1.59亿，同比增27.25%，扣非归母净利润1.59亿，同比增27.39%，补回股权激励费用后，2022年Q1公司归母净利1.70亿元，同比增36.9%。 海外业务拓展，带动矿山服务板块持续高增。 从业务内容来看，公司2021年采矿运营管理/矿山工程建设/矿山工程设计与咨询实现营业收入28.6/14.3/0.1亿，营收占比达63.5%/31.7%/0.2%，同比+15.6/-16.4/0pcts。报告期内，公司大力开拓海外矿山开发服务市场，采矿运营管理项目规模增加，部分矿山工程建设项目由建设期转为采矿运营期。 从地区来看，公司2021年国外/中国大陆实现营业收入25.4/17.6亿，营收占比达56.4%/39.0%，同比+8.0/-8.8pcts，海外营收超越中国大陆且份额持续提升。 控费得当，公司12021年期间费用率同比下降0.99pcts。具体来看：1）管理费用率由7.49%→6.66%，下降0.82pcts，主因职工薪酬同比下降1.26%（公司2021年职工薪酬在管理费用中的份额达60.42%）；2）研发费用率由1.96%→1.75%，下降0.22pcts，尽管研发费用同比增加3.71%，公司主营收入增速更快；3）销售费用率由0.40%→0.44%，上升0.03pcts，主因市场拓展导致广告宣传费与职工薪酬分别增加107.49%和26.83%；4）财务费用率由2.32%→2.34%，上升0.02pcts，报告期内公司可转债按照企业准则计提利息费用4,587.64万元所致（yoy+64.97%）。 矿山资源板块逐步建设投产，成长逻辑不断兑现。2019年以来公司相继布局了以铜矿为主，金、银、磷矿在内的多项矿山资源，公司铜（金属）的权益资源量是106万吨，金7吨，银249吨，磷矿石1920万吨。报告期内，Dikulushi铜矿如期投产，预计2022年末率先形成1万吨铜精矿产能，预计2024年新增loshi铜矿4万吨产能，届时形成合计5年吨/年的铜矿产能，这将成为公司未来3-5年不断成长的基础和核心。 盈利预测与投资建议：公司是国内矿山服务行业龙头，主营业务海外市场不断拓展，同时公司布局铜矿为主的矿山资源有望打开公司新的成长空间。我们预计公司2022/2023/2024年实现营业收入58.56/70.50/106.04亿元，净利润分别为8.17、10.64、22.33亿元，对应EPS为1.38/1.79/3.76，目前股价对应的PE估值分别为16/12/6倍，维持公司“买入”评级。 风险提示事件：海外市场开拓风险；金属价格波动风险；项目投产不及预期风险等

事件：金诚信发布2021年报，公司2021年实现营收45.0亿，同比+17%；归母净利润4.7亿，同比+29%。同时，公司2022年Q1实现营收11.4亿，同比+23%；归母净利润1.6亿，同比+27%。 矿山开发服务项目发力助公司业绩增长。2021年，公司采供矿量/掘进总量分别达到3187万吨/337.4万立方米，同比+2%/+1%。公司在建项目共计32个，贡献收入43亿，同比+15.5%，公司收入增长的主要原因系部分海外项目如Kamoa铜矿、Bor铜金矿、金川Musonoi铜钴矿等在原有合同基础上扩大合作规模，且公司2021年内新承接沙尔基亚矿山与老挝氯化钾项目2个大型项目。存量客户扩大合作规模，新项目积极拓展承接，公司矿山开发服务项目有望持续增长。 矿山资源开发业务有序推进，第二核心业务成长可期。1）公司持续收购矿山资源，扩充储量。2021年，公司投资3378万美元收购欧亚资源旗下SkyPearlExploration100%股权，获得Lonshi铜矿体采矿权及周边7个探矿权。此外，公司出资493万加元成为Cordoba矿业公司第二大股东，参与其SanMatias铜金银项目。目前公司拥有铜储量106万吨，磷矿石1920万吨（品味32.65%）。2）资源开发项目快速推进。①Dikulushi铜矿项目：刚果（金）Dikulushi铜矿采选工程按计划完成复产工作，于2021年底实现投产，年产1万金属吨铜精矿，Dikulushi铜矿采选项目投产标志着公司资源开发业务实现从0到1的突破。②Lonshi铜矿项目：2021年8月，公司拟投资3.9亿美元建设Lonshi铜矿项目，规划年产阴极铜3.7万吨，预计2023年底建成投产；③两岔河磷矿项目：2022年2月，公司投资9.8亿元建设两岔河矿段（南段）磷矿80万吨/年采矿工程，其中南部产区（30万吨/年）预计今年上半年开工，预计2023年下半年建成投产；北部产区（50万吨/年）建设期3年。公司不断布局上游资源，加快资源开发产能建设，资源开发核心业务预计2022年起贡献利润，公司业绩增长有望再上新台阶。 盈利预测及投资建议：预计2022-24年归母净利润8/10/13亿，考虑到公司矿山服务有序推进，资源开发放量在即，继续给予“增持”评级。 风险提示：下游需求不及预期风险、政策变化风险、供给超预期风险

公司公布2021年全年及2022年Q1业绩，符合预期。1）2021年实现营收45.0亿元，同比增长16.6%；归母净利润4.7亿元，同比增长28.9%，扣非归母净利润4.6亿元，同比增长24.8%，主营业务毛利率为27.5%，同比下降0.9pct，主要系受国内外新冠疫情影响，物资采购及人工成本等有所上升，以及国内个别项目开工率不足等。2）2021Q4实现营收12.3亿元，同比增长12.2%，环比增长7.5%，归母净利润1.2亿元，同比增长32.4%，环比增长2.5%，扣非归母净利润1.0亿元，同比增长10.5%，环比下降9.1%。2）2022Q1实现营收11.4亿元，同比增长22.7%，环比下降6.9%，归母净利润1.6亿元，同比增长27.2%，环比增长34.0%，扣非归母净利润1.6亿元，同比增长27.4%，环比增长51.5%。 矿服业务在手订单丰富，海外业务扩张拉动业绩。1）国内市场：基本稳定。2021年公司国内业务实现营收17.6亿元（-4.9%）。2）海外市场：快速增长，海外认可度持续提升。2021年公司海外业务实现营收25.4亿元（+35.8%），占比提升6.1pct至56.4%。 老市场方面，刚果（金）Kamoa铜矿施工规模在原合同基础上增加，与紫金矿业的合作延伸至塞尔维亚Bor铜金矿，塞尔维亚丘卡卢-佩吉铜金矿项目由矿山井巷工程延续至采掘工程，海外Musonoi铜钴矿项目工程量在原基础上增加，新市场方面，公司成功承接哈萨克斯坦沙尔基亚铅锌矿项目。 矿服+资源双轮驱动，铜矿+磷矿增强业绩弹性，Dikulushi铜矿已投产。1）储量：铜权益储量106万吨，磷矿石权益储量1920万吨。2）产量：刚果（金）Dikulushi铜矿（2021年12月已投产，预计铜年产量1万吨），贵州两岔河磷矿（2023年南部投产，完全建成后磷矿石年产量80万吨），刚果（金）Lonshi铜矿（预计2023年底建成投产，预计铜年产量4万吨），SanMatias铜金银矿（2022年1月发布预可行性研究，原矿石量约102.1百万吨，铜品位0.41%、金品位0.26克/吨、银品位2.30克/吨）。 金诚信是国内高端矿山服务龙头企业，维持增持评级。公司矿山服务业务毛利率稳定，快速开拓海外市场，铜矿及磷矿陆续投产增厚业绩。因铜价持续高位，故上调2022年盈利预测，维持2023年盈利预测，并新增2024年盈利预测，预计2022-2024年公司归母净利润为8.0/10.0/18.1亿元（22-23年原预测为7.6/10.0亿元），对应PE分别为17/13/7倍，维持增持评级。 风险提示：宏观经济波动；海外资源项目开发不及预期；应收账款占比较高；地下矿山开发服务安全风险；疫情影响矿山施工

公司业绩稳步提高。2021年，公司矿山服务业务加速发展，全年实现营业收入45.04亿元，同比增长16.57%；归属于上市公司股东的净利润4.71亿元，同比增长28.93%。2022年一季度单季，实现营业收入11.42亿元，环比下降6.85%；归属于上市公司股东的净利润1.59亿元，环比增长34.75%。此外，公司计划每10股派发现金红利1.0元（含税）。 海外业务加速发展，矿服业务做优做强。公司凭借技术优势以及优秀的服务表现，得到了国际大型矿业公司的广泛认可，海外业务进一步扩展，从赞比亚、刚果（金）、塞尔维亚、印度尼西亚到哈萨克斯坦、老挝等国。2021年，公司实现海外收入25.42亿元，占营收总比重提升至59.12%，毛利率也提升至27.74%。公司以“大市场、大业主、大项目”为市场策略，形成客户黏性，和业主共同成长，未来公司在矿山服务领域的高增速或可持续。 资源开发业务稳步推进，打造业绩增长第二曲线。近年来，公司先后并购了刚果（金）Dikulushi铜矿、刚果（金）Lonshi铜矿、两岔河磷矿，参股Cordoba矿业公司，目前已拥有资源储量铜106万吨，银249吨，金7吨，磷矿石1920万吨（品位32.65%）。铜矿方面，Dikulushi铜矿采选工程已按计划完成复产工作，于2021年底正式投产，今年预计可贡献1万吨铜；Lonshi铜矿预计2023年底建成投产，项目达产后年产约4万吨铜。磷矿方面，公司持股90%的两岔河磷矿计划采用分区地下开采，其中南部采区年生产规模30万吨，建设期1年，计划今年上半年正式开工，年内完成试验采场准备；北部采区生产规模50万吨，建设期3年。资源板块的发展为公司中长期发展奠定坚实基础，公司业绩弹性可期。 风险提示：公司资源开发进展不达预期；铜价下跌超预期。 投资建议：公司矿山服务业务优势明显，毛利率稳定，规模有望随大客户保持较快成长。矿山资源业务已布局优质铜矿、磷矿资源，项目开发稳步推进，发展前景广阔。考虑到铜价高景气延续，我们小幅上调原业绩预测，预计公司2022-2024年收入59.4/70.1/102.4亿元（原预测59.2/69.8/-亿元），归属母公司净利润8.1/9.7/17.9亿元（原预测7.9/9.8/-亿元），利润年增速分别为72.3%/19.8%/84.2%；摊薄EPS为1.37/1.64/3.01元，当前股价对应PE为16.4/13.7/7.4x，维持“买入”评级。

事件: 2021年 12月 17日，公司发布刚果（金） Dikulushi 铜矿采选工程建成投产公告，采选项目目前已完成建设期各项工作，并于 17日正式进入生产阶段；根据生产计划， 2022年 Dikulushi 铜矿预计年处理矿石约 15万吨，年产铜金属约 1万吨。 Dikulushi 铜矿短周期内完成复产， 投产时间符合预期。 2020年底公司以 275万美元为交易对价， 完成 Dikulushi 铜矿矿业权及相关资产交割， 随即展开采选工程复产工作。项目复产周期仅 12个月： 2021年上半年，项目持续推进前期现场排水、 选厂恢复、 刚方工人培训、地质勘察、试车准备等工作，期间 Dikulushi 铜矿恢复生产项目在建工程账面价值新增 0.58亿元至 0.81亿元；进入四季度后准备工作基本完成， 10月 22日矿山选矿厂通过 3日全流程满负荷试车， 12月 17日宣布实现正式投产，投产进度整体符合预期。 项目投产预计带来持续 8年铜产量，贡献 2022年业绩同比增量。 Dikulushi 铜资源量约 8万吨，白银 192吨，其中 PE606矿床铜品位达 6.31%。 2022年年产铜金属约 1万吨，采选工程预计在未来 8年内稳步贡献铜金属产量；按 2021年铜现货结算均价 9282.86美元/吨测算，预计 2022年铜金属贡献营收约 9282.86万美元，折人民币 5.92亿元（根据实时汇率折算） 。若以单吨完全成本 4000美元测算，则项目每年可贡献净利约 2.01亿元，占 2020年公司净利 55.1%。 Dikulushi 铜矿投产首启公司资源业务，“矿服+资源”双轨运作渐入佳境。 Dikulushi铜矿是公司四大矿山中首个投产项目， 开启公司“矿服+资源”业务布局的第一站，后续三大矿山有望逐渐发力： 1） Lonshi 铜矿： 公司持有 100%权益，采矿权资源量约 87万吨铜，平均品位 2.82%。 预计 2023年底建成投产，达产后年产约 4万吨金属铜，现有资源量下开采周期为 20年； 2） 贵州两岔河磷矿： 公司持有 90%权益，采矿权资源量达 2133.41万吨磷矿石，五氧化二磷品位达 32.5%，无需选矿可直接作为化工品销售。预计 2021年底开工建设， 2024年建成投产， 开采年限约 21年； 3） San Matias： 控股股东为艾芬豪， 公司参股 19.995%，项目根据 2019年 7月Cordoba 的初步经济评估，现有铜控制资源量 51.83万吨，平均品位 0.45%，项目达产后日矿石处理量可达 1.6万吨，对应公司权益产量约 0.42万吨铜金属。 投资建议： 公司矿服业务在顺利开拓海外市场后有望维持长效增长，旗下现有资源有望在未来 3年逐步兑现矿产价值。我们预计公司 2021-2023年归母净利实现 4.68、8.18、 11.35亿元，对应 PE 27.5、 15.7、 11.3倍，维持“买入”评级。 风险提示： 境外政治及经济环境风险；资源风险；外部协作风险；市场风险；汇率变动风险；业绩不达预期的风险。

生产经营稳健，海外矿服业务做大做强2021年前三季度，公司经营稳健，实现营业收入 32.8亿元，同比增长 18.3%；实现归属于上市公司股东的净利润 3.5亿元，同比增长27.8%。其中，三季度单季实现营业收入 11.4亿元，环比下降 5.3%； 归属于上市公司股东的净利润 1.2亿元，环比增长 2.9%。 第二期员工持股计划发布，业绩增长目标彰显信心员工持股计划的发布，有助于进一步完善公司治理结构，建立健全公司长期有效的激励约束机制。从业绩目标来看，公司层面第一个分配期业绩目标为 2021年净利润不低于 4.5亿元；第二个分配期业绩目标为 2021年、 2022年累计净利润不低于 11.5亿元；第三个分配期业绩目标为 2021到 2023年累计净利润不低于 20亿元。 资源项目积极推进， 将为公司带来高成长性铜矿方面，公司拥有铜资源权益量 105万吨。目前， Dikulushi 铜矿选矿全流程满负荷试车成功，各项工作有序进行，力争 2021年底前实现投产。 Lonshi 铜矿于 4月顺利完成交割， 7月已发布可研报告，项目规划采选原矿处理规模 150万吨/年，达产年产标准阴极铜 3.7万吨。 磷矿方面，公司持股 90%的两岔河磷矿采矿权资源量为 2133万吨磷矿石， P2O5平均品位 32.65%。资源板块的发展为公司中长期发展奠定坚实基础，公司业绩弹性可期。 风险提示： 疫情导致公司海外项目进展受到明显影响；公司资源开发进展不达预期；铜价下跌超预期。 投资建议： 维持 “买入”评级公司矿山服务业务优势明显，毛利率稳定，规模有望保持较快成长。 矿山资源业务已布局优质铜矿、磷矿，项目开发稳步推进，发展前景广阔。考虑到疫情等因素影响，我们小幅下调原业绩预测，预计公司2021-2023年归属母公司净利润 4.9/7.9/9.8亿元（原预测 5.1/8.1/9.8），利润年增速分别为 34.9%/ 61.0%/22.9%；摊薄 EPS 为 0.84/1.36/1.67元，当前股价对应 PE 为 27.2/16.9/13.8x，维持“买入”评级。

事件：2021年10月7日公司发布第二期员工持股计划，此次持股计划持股规模不超过612万股，约占公司总股本的1.03%，股票来源为公司已回购股票，此次持股计划购买价格为8.17元/股。 公司发布员工持股计划，有助于进一步激发公司经营活力，同时业绩考。核目标较高，彰显公司坚定信心。公司本期员工持股计划锁定期为12个月，锁定期届满后，所持标的股票权益将分三期分配至持有人（分配比例分别为33%/33%/34%），三个分配期的业绩考核目标分别为：①2021年净利润不低于4.5亿元；②2021-2022年累计净利润不低于11.5亿元；③2021-2023年累计净利润不低于20亿元。而要达到这一考核目标，2020-2023年间公司净利润CAGR须达30%+，要求相对较高，充分彰显了公司对未来发展前景的坚定信心。 矿服业务稳健增长，在手订单充足，可提供充足安全边际。1）公司为业内领先的矿山服务供应商，公司已经与紫金矿业、江西铜业等众多大客户建立了合作关系，目前在手订单充足，预计未来公司矿服业务将继续实现稳健增长，为公司提供充足的安全边际。2）公司正在加速拓展海外矿服市场。2021H1公司海外矿服收入占比已提升至59%，并且在原有合同基础上签署了多个大型海外存量项目的补充协议，开拓了哈萨克斯坦等新市场，海外市场或将为公司矿服业务提供更广阔空间。 资源业务蓄势待发，未来有望提升公司业绩弹性。1）公司近年来快速布局了磷矿、铜矿等资源：目前权益铜资源量约105万吨、五氧化二磷资源量627万吨、金资源量6吨、银资源量242吨。2）自有矿山资源项目有望陆续投产：Dikulushi铜矿预计2021年底前投产（铜1万吨/年），Lonshi铜矿项目预计2023年底建成投产（铜4万吨/年），贵州两岔河磷矿预计2024年建成投产（五氧化二磷80万吨/年），同时公司间接参股SanMatias铜金银矿目前处于勘探和预可研阶段，预计2021年完成可研。随后续项目逐步落地，资源业务或将为公司业绩提供更高成长性。 盈利预测及投资建议：预计2021/2022/2023年归母净利润5.2/7.6/10.2亿元。考虑到公司资源业务具备较大增长潜力，给予公司“增持”评级。 风险提示：产能投产进度不及预期、下游需求不及预期

事件： 2021年 10月 7日，公司发布第二期员工持股计划，参与人数不超150人，持股规模不超 612万股，约占公司股本总额 1.03%。本轮持股计划存续期 4年锁定期 1年，并对三年分配期设立业绩考核目标，其中 2021年净利不低于 4.5亿元， 2021-2022累计净利不低于 11.5亿元， 2021-2023累计净利不低于 20亿元，每期分配比例 33%、 33%、 34%。 持股计划绑定公司高管及骨干员工， 强化核心团队凝聚力。 本轮员工持股计划对应股票为公司 2018年 8月-2019年 2月通过集中竞价方式回购，平均成本 8.17元，同为本次持股计划认购价格，仅为当前股价 38.2%。本次总持股规模不超 612万股，认购成本约 5千万元，对应当前市值 1.31亿元。 本次参与人数合计不超 150人，其中含公司高管 15人，合计拟持有份额约17%，其余核心骨干持股份额约 83%。 考核目标对应业绩高增速，彰显公司未来利润增厚信心。 本轮持股计划存续期 4年，第一年为锁定期，后续三年根据是否达成相应业绩考核目标按计划分配发放，三年发放比例分别为 33%、 33%、 34%。三年分配期考核目标为 2021年净利不低于 4.5亿元、 2021-2022年累计净利不低于 11.5亿元、2021-2023年累计净利不低于 20亿元，对应 2021-2023年净利分别实现4.5、 7.0、 8.5亿元，同比增速分别达 23.3%、 55.6%、 21.4%。 四大矿山有望陆续投产，贡献业绩增长动能： （1）二岔河磷矿：持股 90%，公司计划 2021年底开工建设，预计 2024年建成投产，以当前磷价计算达产后年净利可达 1.17亿元； （2） Lonshi 铜矿：持股 100%，采矿权资源量约 87万吨铜，平均品位 2.82%，预计 2023年底建成投产，达产后年产约 4万吨金属铜； （3） Dikulushi 铜矿：持股 100%，预计 2021年底前投产，达产后年产约 1万吨金属铜； （4） San Matias：持股约 20%，项目现有铜控制资源量 51.83万吨，平均品位 0.45%，达产后日矿石处理量可达 1.6万吨，对应公司年权益产量约 0.42万吨铜金属。 投资建议： 公司矿服业务在顺利开拓海外市场后有望维持长效增长，旗下现有资源有望在未来 3年逐步兑现价值。新发布第二期员工持股计划设立高门槛业绩考核彰显公司发展信心。 预计 2021-2023公司归母净利分别达 4.68、8.18、 11.35亿元，对应 PE 26.7、 15.3、 11.0倍，维持“买入”评级。 风险提示： 全球宏观经济波动风险；应收账款风险；矿山开发服务突发安全风险；海外市场开拓不确定性风险；员工持股计划推行不及预期风险。

事件公司公布中报。2021H1，公司实现收入 21.4亿元，同比增长 19.93%，归母净利润 2.4亿元，同比增长21.15%。 矿山服务业务粘性高，海外扩张带动成长性日益展现。根据公司公告，2021H1公司新签卡莫阿铜矿卡库拉井下开拓工程、谦比希铜矿东南矿体采矿掘进工程、普朗铜矿采选工程等多个项目；同时，截止 2020年底，公司主营在建项目金额 37亿元以上，且在手订单较为充足，因此尽管海外项目收到一定疫情影响，公司 2021H1收入仍同比增长接近 20%。由于矿山服务涉及技术复杂、产业链长，同时如果施工不利或者中途更换服务商，都会造成至少半年以上停产（矿企业主损失很大），因此行业壁垒和客户粘性都较高，在公司 2021H1新签订单中，卡莫阿铜矿、谦比希铜矿、普朗铜矿等大型项目合同均为矿体生命周期内续签或扩充签约（负责标段、矿区数增加），体现公司竞争力。同时，2021H1，公司新签多个海外项目，而海外矿企规模及资本开支大于国内矿企，发展空间更广，预计未来公司矿服业务将呈现“强成长、弱周期”的特点。 自有矿山业务加速发展，服务+ + 资源双轮驱动打开天花板。公司先后并购了刚果 Dikulushi 铜银矿（项目资源量约为 8万吨铜、192吨白银）和刚果（Lonshi）铜矿（采矿权资源量约为 87万吨铜，平均品位 2.82%），根据公司年报，Dikulushi 矿预计 2021年底投产（预计年产量 1万吨铜当量），Lonshi 矿预计 2023年底投产。我们按照不含税 4.9万元/吨的铜精矿价格测算（目前国内价格 5.2-5.5万元/吨），投产后，两个矿预计分别能够贡献净利润 2/6亿元左右，从而大幅增厚公司整体利润，因此我们认为公司服务+资源双轮驱动下，成长天花板将进一步打开。此外，由于公司本身主业为矿山服务，对矿山设计开发流程十分熟悉，因此我们看好公司自有矿山有成本优势，进一步增强公司确定性。此外，公司还参股 Cordoba Mines 公司，从而参股其哥伦比亚铜金矿项目，未来预计获得一定收益。 优质磷矿资源或迎价值重估。公司 2019年已获得贵州两岔河磷矿 90%股权，该磷矿资源量 2100余万吨，品位32.65%，是国内极为稀缺及优质的磷矿，根据半年报披露，该磷矿计划于年底前开工建设，2024年投产。按照30年开采周期，估算年产量 80万吨，在 420-430元/吨价格（目前市场 32%以上品位磷矿价格 500元/吨以上）预计每年可以贡献净利润 1.5-2亿元。由于新能源及农业化肥等需求预计稳定增长，我们认为长期而言磷矿需求将上升，且优质的磷矿资源未来将进行价值重估，进一步提升公司内在价值。展望未来，我们不排除公司与开磷集团进一步合作，提升公司在高品质磷资源的布局范围。 投资建议考虑到 2021年海外疫情仍对经济有一定影响，小幅下调 2021年收入预测 1.1%至 47.91亿元，同时下调费用率假设，提升 2021年归母净利润预测 6.2%至 5.03亿元。考虑到 2022年公司自有矿山业务将投产，公司在原有主业上新增资源开发业务，上调 2022年收入预测 11.1%至 64.41亿元、上调归母净利润预测 40.7%至 8.24亿元。根据我们的利润拆分，2022年公司矿山服务/自有矿山分别贡献净利润 6.2/2.0亿元左右。我们认为由于矿山服务行业高粘性高壁垒，估值应高于一般建筑、咨询企业，给予 25x PE 估值，而目前矿业公司紫金矿业、江西铜业估值 15-20x 2022E PE，因此给予公司自有矿山业务 15x PE 估值，对应总市值 185亿元，调整目标价至 31.28元（原：16.20元），维持买入评级。 风险提示疫情影响海外开工需求，金属价格下降，系统性风险。

事件：公司披露2021年半年报，2021年上半年实现营收21.36亿元，同比+19.9%，实现归母净利润2.37亿元，同比+21.15%。 海外市场开拓带动矿服业务稳健增长，公司盈利性、现金流均持续向好。 1）矿山开发服务业务稳健增长。2021H1公司营收同比+19.9%，主要系矿山开发服务施工量增加，上半年公司实现采供矿量/掘进总量1559.9万吨/179.5万立方米，分别完成年计划的45.3%/43.2%，同比+6%/+22.3%，实现稳健扩张。2）海外市场正在加速拓展。上半年公司海外矿山开发服务收入同比大增41.9%，占比进一步提升约8pct 至59%，成为公司收入主要增长点。报告期内公司在原有合同基础上签署了多个大型海外存量项目的补充协议，并不断开拓新市场（如获得哈萨克斯坦沙尔基亚铅锌矿订单），后续公司海外营收占比或进一步提升。3）盈利性有所提升。 公司毛利率/净利率分别同比提升2.2/0.2pct 至27.3%/11.0%，或主要与机械化作业降低人工成本、海外项目管理效率提升、采购成本控制等因素有关。4）回款增强带动现金流好转。2021H1公司经营性现金流净额同比+92.5%，货币资金同比+59.6%，应收账款周转天数同比下降16.3天，随着公司加大工程款回款力度，现金流状况明显好转。 资源业务蓄势待发，未来有望提升公司业绩弹性。1）公司近年来布局了大量矿山资源。2019年以来公司快速布局磷矿、铜矿等资源，目前权益铜资源量约105万吨、五氧化二磷资源量627万吨、金资源量6吨、银资源量242吨。2）自有矿山资源项目有望陆续投产。Dikulushi 铜矿预计2021年底前投产（铜1万吨/年），Lonshi 铜矿项目预计2023年底建成投产（铜4万吨/年），贵州两岔河磷矿预计2024年建成投产（五氧化二磷80万吨/年），同时公司间接参股San Matias 铜金银矿目前处于勘探和预可研阶段，预计2021年完成可研。随着后续矿山项目逐步落地，资源业务或将为公司业绩提供更高成长性。 盈利预测及投资建议：预计2021/2022/2023年归母净利润5.2/7.6/10.2亿元。考虑到公司资源业务具备较大增长潜力，给予公司“增持”评级。 风险提示：产能投产进度不及预期、下游需求不及预期