事件：公司发布2024年年报及2025年一季报。2024年公司实现营业收入20.13亿元，同比减少10.66%，归母净利3.90亿元，同比增长163.56%，扣非归母净利2.60亿元，同比增长85.74%；单季度看，2024年第四季度公司实现营业收入6.16亿元，同比减少17.84%，环比增长13.12%，归母净利1.91亿元，同比增长1258%，环比增长63.52%，扣非归母净利0.67亿元，同比增长550.77%，环比减少41.69%。2025年第一季度公司实现营业收入3.53亿元，同比增长33.92%，环比减少42.79%，归母净利0.08亿元，同比增长194.37%，环比减少95.66%，扣非归母净利0.07亿元，同比增长196.59%，环比减少89.80%。业绩符合预期。 点评：价格上行，盈利水平大幅增长。量：2024年公司银产量138.6吨，同比减少4.48%，铅锌产量同比减少0.42%、1.84%。2024年产量略有下滑主要系金山矿业技改影响，公司部分矿山于3-4月份开始集中生产。价：2024年白银均价28美元/盎司，同比增长21.0%，25年一季度均价31.7美元/盎司，同比增长39.1%；2024年铅/锌均价同比增长10.3%/9.8%，25年一季度铅/锌均价同比增长4.9%/15.3%，环比变动+0.1%/-5.8%。成本：经测算2024年公司含银铅精粉/锌精粉单吨成本9569/2751元，同比变动+34.2%/-28.3%，银成本3135元/千克，同比增长13.6%，金成本194元/克，同比下降22.3%。利润：2024年公司含银铅精粉/锌精粉单吨毛利19727/5446元，同比增长39.0%/127.4%，毛利率67.34%/66.44%，同比增长0.79/28.01pct；银锭毛利3323元/千克，同比增长30.6%，毛利率51.45%，同比增长3.48pct；黄金毛利356元/克，同比增长60.5%，毛利率64.71%，同比+17.69pct。公司24年整体毛利/净利率48.49%/23.57%，同比+16.53%/14.53pct。其他：公司2024年财务费用0.87亿，同比增长系利息支出增加所致；2024年营业外收入1.4亿元，同比增长系收回股权收购定金延期支付利息及违约金、子公司项目改造拆除部分资产所致；另外公司2024年资产减值约0.6亿元，主要系公司计提商誉及存货减值损失所致。 核心看点：新建矿山进展顺利，菜园子金矿投产在即。东晟矿业目前正在进行矿山建设工作，矿区建成后将由银都矿业代加工后进行销售，生产规模25万吨/年；德运矿业已取得采矿证，生产规模为90万吨/年，目前正在开展探矿和相关手续办理工作；鸿林矿业目前正在进行矿山建设工作，预计2025年7-9月试生产，满产后对应黄金年产量约1吨。 投资建议：预计公司2025-2027年归母净利润为5.49/8.01/12.93亿元，根据4月29日股价对应PE18/12/8倍，维持“推荐”评级。 风险提示：价格波动风险、矿山安全生产风险，项目进展不及预期等。

事件： 公司发布 2024年年报。 2024年，公司实现营收 548.22亿元，同比减少 10.01%；归母净利润 4.25亿元，同比减少 25.46%；扣非归母净利 3.20亿元，同比减少 36.32%。 2024Q4，公司实现营收 147.52亿元，同比增加 0.59%、环比增加 8.10%；归母净利润 3.24亿元，同比增加 146.00%，环比转盈；扣非归母净利 2.91亿元，同比增加 123.30%、环比转盈。 点评： 产销量小幅下滑， 24Q4毛利率同环比改善① 量：管材产销量同比小幅下滑。 公司 2024年管材销量为 1347.34万吨，同比下滑 0.90%，全工序产量 2009.49万吨，同比下滑 0.93%。 ② 价： 24Q4毛利率同环比改善。 2024Q4， 唐山带钢、焊管、镀锌管价格分别上涨 3.98%、 4.04%、 5.61%，加工利润上升。 2024年，公司毛利率 2.95%，同比增加 0.10pct； 2024Q4公司毛利率为 5.03%，环比增加 3.65pct，同比增加 2.04pct。 ③ 股息率持续增长。 公司拟每 10股派发现金股利 1.5元（含税），预计派发现金 2.09亿元，年度累计分红 4.18亿元，分红比例 98.41%。 对应当年年末最后一个交易日收盘价，公司股息率为 5.49%，同比增长 0.61pct。 未来核心看点： 逆势提升市场占有率， 全国布局开拓海外① 龙头地位稳固，逆势提升市场占有率。 2024年钢管工序产量实现 2,009.49万吨，同比减少 0.93%，实现净销量 1,347.34万吨，同比减少 0.90%，远远优于行业整体下降 7.90%的幅度（全国焊接钢管产量 6,050.70万吨，同比减少7.90%，表观消费量为 5,527.88万吨，同比减少 7.57%），继续稳固保持焊接钢管产销规模第一，并且逆势提升市场占有率。 ② 全国布局，开拓海外。 公司持续推进全国布局战略，与合作伙伴共同成立了云南友发方圆和安徽友发管道，分别在云南玉溪和安徽临泉成功落地了第七、第八个生产基地，同时加快海外布局进程，重点调研考察东南亚和中东等地的市场环境及合作布局落地的可行性。 ③ 股权激励助力公司长远发展。 2022年 8月，公司公布“共赢一号”股票期权激励计划， 第二个行权期（2024年） 行权条件均已满足， 公司层面行权比例为 82.6%。 2025年业绩考核目标为净销量 1700万吨，净利润 16亿元。 2024年 11月，公司公布新一轮“共富一号”员工持股计划，充分调动员工积极性。 盈利预测与投资建议： 公司始终保持行业龙头地位，随着产能逐步投放，我们认为公司 2025-2027年归母净利润预计依次为 6.26、 6.49和 6.79亿元，对应 4月 25日收盘价的 PE 分别为 12、 12和 11倍，维持“推荐”评级。 风险提示： 原材料价格大幅波动，下游需求不及预期， 产能释放不及预期。

事件： 公司发布 2024年年报及 2025年一季报。 2024年公司实现营业收入 99.42亿元，同比增长 34.37%，归母净利润 15.84亿元，同比增长 53.59%。 2025Q1公司实现营业收入 28.10亿元，同比增长 42.49%，环比下滑 5.41%，归母净利润 4.22亿元，同比增长 54.10%，环比下滑 14.01%。 资源板块高速成长，矿服有所承压。 公司矿山资源开发业务收入毛利占比迅速提升。 2024年， 资源开发板块作为新发展引擎全面启动，带动营业收入快速提升，公司全年实现资源销售收入 32.1亿元，较上年同期增长 412.85%，占公司营业收入的 32%， 25Q1资源开发板块业务收入占比进一步提升至 46%。毛利方面，公司 24年资源开发板块实现毛利 13.6亿元，占公司毛利的 43%， 25Q1进一步提升至 62%。 资源开发板块发展动能强劲，多个项目稳产达产，全年生产铜金属（当量） 4.87万吨，生产磷矿石 35.65万吨；矿服业务有所承压，未完成全年目标。 公司 2024年实现铜产量 4.8万吨，同比增长 158.62%；磷矿石产量 35.7万吨。 2025年公司计划生产铜金属 7.94万吨， 生产磷矿石 30万吨，资源板块将继续保持高速增长。矿山服务板块， 2024年公司完成采供矿量 4149.18万吨、掘进总量 417.17万立方米，分别完成生产目标的 93.4%、 92.9%。由于业务量略有不足，公司 24年实现矿服收入 65.4亿元，同比基本持平，矿服业务有所承压并延续到了 25Q1， 25Q1公司矿服实现毛利 3.5亿元，同比下滑14.61%。 业绩拆解： 2024年，公司实现归母净利润 15.84亿元，同比增长 53.59%，业绩同比增长主要来自毛利。 毛利的增加主要是公司资源板块业务量价齐升； 减利项主要是费用税金和所得税，费用方面主要是财务费用增加较多；所得税方面上升较多主要是矿山端的所得税税率更高所致。 2025Q1，公司归母净利润同比增长 1.48亿元。增长主要来自于毛利，减利项包括费用和税金、所得税。其中毛利增加主要是矿山板块同比增长， 25Q1矿山资源开发业务收入同比上升232.7%、毛利同比上升 247.26%；所得税增加较多主要是矿山端税率更高。 公司看点： ①矿服板块有望稳健增长，高毛利率海外业务不断扩张，营收占比持续提升。②资源端预计继续放量。 Lonshi 矿一期爬坡至满产， D 矿产销两旺，贵州磷矿持续增长， Lubembe 铜矿技改持续推进，公司资源端预计继续放量，且后续 Lonshi 矿二期扩建、 San Matias 的后续开发建设均具备较大空间，公司成长性十足。 投资建议： 矿服+资源端双轮驱动，资源端继续高速成长。我们预计 2025-2027年，公司归母净利润为 21.34、 23.94、 27.34亿元，对应 4月 25日股价的 PE 分别为 11/10/9X，维持“推荐”评级。 风险提示： 项目建设进度不及预期风险， 铜价格下跌风险， 地缘政治风险等。

事件： 2025年 4月 24日，公司发布 2024年年报&2025年一季报。 2024年，公司实现营业收入 89.83亿元，同比增长 17.4%，实现归母净利润 1.6亿元，同比减少 47.9%。单季度看， 2024Q4，公司实现营业收入 26.36亿元，同比增长 26.2%，环比增长 16.1%，实现归母净利润 587万元，同比减少 94.1%，环比减少 82.7%。 2025Q1，公司实现营业收入 20.33亿元，同比增长 9.1%，环比减少 22.9%，实现归母净利润 2818万元，同比减少 53.58%，环比增加380.22%。 2024年公司归母净利润同比减少 1.47亿元。 主要是由于费用和税金同比减利 1.56亿元， 细分来看，管理费用和研发费用同比分别增加 0.41和 1.03亿元，一方面公司即将投产的产能较多，前期准备的管理费用提升，另一方面为了推进镁产业化，公司作为龙头企业， 增加研发费用以推广镁的应用。此外减利项还有资产/信用减值损失同比减利 5713/2579万元，主要是存货减值和应收账款坏账损失增加。难能可贵的是在镁价同比大幅减少的情况下，公司毛利仍同比增长 2239万元。 主要得益于铝合金深加工产品、压铸件（包括模板租赁）、铝合金、中间合金毛利同比增长 1.57、 0.41、 0.34、 0.22亿元， 但是由于镁价下跌，镁合金产品同比减少 1.79亿元，矿产品业务同比减少 0.49亿元。 2024Q4归母净利润环比减少 2810万元，但毛利环比增长 7646万元。 ①价格： 镁产品价格同环比均下降。 2024Q4镁锭/镁合金价格分别为 1.69/1.87万元/吨，分别环比减少 5.5%/4.7%，同比减少 21.0%/19.7%。 ②产销量： 青阳项目 2023年底投产，随着产能爬坡，公司镁产品产销量或同环比均有上升。 ③成本： 硅铁和煤炭成本均环比下降。 2024Q4硅铁价格为 6388元/吨，同比减少8.2%，环比减少 2.0%，榆林坑口煤价为 751元/吨，同比减少 12.3%，环比增长 2.3%。环比来看减利项主要为费用和税金环比减利 0.56亿元，细分来看主要是研发费用环比增长 0.31亿元，管理费用环比增加 0.24亿元，主要或由于持续增加研发投入以及年底管理费用集中计提。此外减利项还有资产减值损失环比增加 5878万元，主要是计提存货跌价准备。 2025Q1归母净利润环比增加 2231万元，主要得益于减值损失和费用环比增利，均由于 Q4基数较低。 而由于价格持续下跌，毛利环比下降 1.25亿元，为主要的环比减利项。 ①价格： 镁产品价格同环比均下降。 2025Q1镁锭/镁合金价格分 别为 1.59/1.77万元/吨 ， 分别环 比减 少 5.8%/5.3% ，同比 减 少18.1%/17.0%。 ②产销量： 营收环比下降，考虑到春节影响， Q1产销量环比或略有减少。 ③成本： 硅铁和煤炭成本均环比下降。 2025Q1硅铁价格为 6219元/吨，同比减少 6.0%，环比减少 2.6%，榆林坑口煤价为 615元/吨，同比减少18.5%，环比减少 18.1%。 核心看点： ①全产业链覆盖，资源优势显著。 公司拥有丰富白云石资源，三个镁合金生产基地均配套白云石采矿权。 ②公司产能增长空间广阔。 青阳 30万吨原镁、 30万吨镁合金、 15万吨镁深加工项目，巢湖 5万吨原镁项目，五台 10万吨原镁项目持续推进，随着项目逐步达产，公司将拥有 50万吨原镁和 50万吨镁合金产能。 ③规划 30万吨硅铁项目，成本优势进一步加强。 项目投产后公司将实现青阳项目硅铁自给，有利于公司进一步降低原镁生产成本，提高竞争能力。 ④2024年镁铝比平均为 0.9，持续低于 1.1-1.3的历史合理区间，下游接受度提升，镁需求多点开花。 镁建筑模板，汽车轻量化，镁储氢，人形机器人，低空飞行器等多领域发力，镁应用前景广阔。 盈利预测与投资建议： 考虑到镁价下滑，我们下调公司盈利预测，预计公司2025-2027年 分 别 实 现 归 母 净 利 润 3.06/5.29/6.92亿 元 ， EPS 分 别 为0.31/0.53/0.70元/股。对应 4月 25日收盘价的 PE 分别为 39/22/17X，维持“推荐”评级。 风险提示： 金属价格波动，产能投放不及预期，镁下游需求释放不及预期等。

事件： 公司发布 2024年年报及 2025年一季报。 2024年，公司实现营收40.03亿元，同比增加 5.67%；归母净利润 1.15亿元，同比增加 4.97%；扣非归母净利 0.74亿元，同比增加 1.19%。 2024Q4，公司实现营收 10.44亿元，同比增加 25.31%，环比减少 3.20%；归母净利润 0.35亿元，同比扭亏，环比减少 3.31%；扣非归母净利 0.31亿元，同比增加 2424.28%，环比减少 12.51%。 2025Q1，公司实现营收 11.22亿元，同比增加 25.75%，环比增加 7.48%；归母净利润 0.74亿元，同比增加 1488.76%，环比增加 110.19%；扣非归母净利0.71亿元，同比增加 2147.06%、环比增加 129.83%。 点评： 量利同增，业绩大幅增长。 ① 量： 2024年，公司整体销量 31.10万吨，同比增长 7.31%。其中，风电主轴、特殊合金、特种不锈钢、齿轮箱零部件、铸钢件增量显著，分别同比增加1827.77%、 52.34%、 47.89%、 42.96%、 35.78%。 ② 利： 2024年，公司整体毛利率 16.62%，同比增加 1.96pct。分季度看，2024Q4、 2025Q1毛利率 19.71%、 19.33%，环比分别+1.42pct、 -0.37pct，同比分别+10.89、 +6.30pct。分产品看，对毛利贡献较大的齿轮钢、风电精密机械部件、齿轮箱零部件、铸钢件、风电主轴毛利率分别为 14.60%、 17.19%、26.48%、 13.46%、 22.10%，同比+1.23、 -1.90、 -1.82、 -0.85、 +7.84pct。 核心看点：风电招标加快，齿轮箱项目放量可期① 风电招标加快，新增装机有望高增。 2024年，风电装机规模达 520.68GW，新增装机容量 79.82GW，同比增长 6%。风电整机新增招标 164.1GW，同比增长 90.2%，其中陆上新增招标 152.8GW，海上新增招标 11.3GW，有望支撑2025-2026年风电装机需求。风机大型化持续发展，全国新增机组平均单机容量为 6.0GW，同比增长 8.1%，海风机组平均单机容量达 10.0GW，同比增长 3.9%。 ② 齿轮箱项目放量可期。 齿轮箱零部件项目在 2024年度产能进一步释放，公司同步拓展多家海内外优质客户，相关产品产销量同比大幅度增加，设备开工率提高，有效降低单位固定成本，增强盈利能力。此外，该项目除应用在风电领域外，公司积极拓展相关产品在工业齿轮、矿山机械齿轮、机器人等领域应用，丰富了该项目的生产应用场景。 ③ 签署大额风电零部件合同。 2025年 3月 12日，公司发布公告与明阳智能签署《风力发电机组零部件 2025年框架采购合同》 ， 合同金额为人民币 15.05亿元（含税） ， 公司向明阳智能提供轮毂、机座、主轴等风电机组零部件。 2024年公司营收 40.03亿元，若本合同顺利执行，将大幅增厚公司业绩。 盈利预测与投资建议： 风电装机有望加速，公司齿轮箱项目放量在即，风电铸件、主轴量利同步改善， 我们预计 2025-2027年公司归母净利润依次为3.18/4.09/5.00亿元，对应现价， PE 为 17x、 13x 和 11x， 维持“推荐”评级。 风险提示： 产能释放不及预期，风电需求不及预期， 原材料价格大幅波动。

事件： 公司发布 2025年一季报。 2025年一季度公司实现营收 131.21亿元，同比增长 67.83%，环比增长 91.58%，归母净利润 3.32亿元，同比增长104.63%，环比增长 84.92%，扣非归母净利 3.25亿元，同比增长 104.57%，环比增长 62.83%，业绩符合我们预期。 点评： 金锑价格共振上行， 抬升利润空间。 量： 2025年公司生产目标计划生产黄金 72.48吨，锑 39537吨，钨品 1100标吨。其中自产金 4.2吨，自产锑18000吨。 价： 2025年一季度黄金均价 2807美元/盎司，同比增长 38.3%，环比增长 5.5%；锑均价 15.6万元，同比增长 173.69%，环比增长 8.54%。 利： 2025年 一 季 度 公 司 实 现 毛 利 率 / 净 利 率 4.87%/2.60% ， 同 比 变 动 -0.79/+0.47pct，环比变动-3.75/-0.05pct。 2025年一季度利润拆解： 2025年一季度公司归母净利润同比增长 1.7亿元，其中增利项主要来源于毛利贡献（2.0亿元） 以及其他/投资受益（+0.1亿元），减利项主要来自于所得税（-0.3亿元）；环比方面， 2025年一季度公司归母净利环比增长 1.5亿元，其中增利项来自于毛利（+0.5亿元）、费用和税金（+0.9亿元）、其他/投资受益（+0.1亿元）以及营业外利润（+0.3亿元），减利项主要来自于减值损失（-0.1亿元）、所得税（-0.2亿元）以及少数股东损益（-0.1亿元）。 原因方面， 公司 2025年一季度销售费用同比增加 282万元，增幅 62%，主要是黄金销售手续费同比增加所致；财务费用同比减少 77万元，减幅 1101%，主要系利息支出同比减少及汇兑收益同比增加所致；其他综合收益较年初减少 6920万元，减幅 2525%，主要是期末持仓的黄金套期保值有效部分浮亏增加所致。 核心看点： 集团资源待注入，未来成长空间大。 湖南平江县万古金矿田探矿于 2024年获重大突破。湖南省地质院在万古金矿田地下 2000米以上深度地层发现超 40条金矿脉，金品位最高达 138克/吨，探矿核心区累计探获黄金资源量 300.2吨。该地区资源实际由公司控股股东湖南黄金集团培育。此外，湖南黄金子公司湖南黄金洞矿业在该地区部分地段拥有采矿权，保有金矿石量 355.1万吨，金金属量 18.6吨。年产量约 1.5吨。 2021年，公司已和控股股东湖南黄金集团签订《行业培育协议书》，由湖南黄金集团代为培育平江县万古矿区金矿资源，待项目成熟，集团承诺将在整合完成后，上市公司具备优先认购权。 投资建议： 受益于金锑价格共振上行，公司业绩保持高速增长。 我们预计2025-2027年公司归母净利润为 19.68、 23.93、 27.70亿元，对应 4月 23日收盘价 PE 分别为 14/12/10X，维持“推荐”评级。 风险提示： 金属价格大幅波动， 在建项目进展不及预期， 资产注入不及预期，海外地缘政治风险等。

事件：公司发布2024年年报及2025年一季报。2024年公司实现营收197.59亿元，同比增长1.82%，实现归母净利润7.87亿元，同比增长28.70%，扣非归母净利润7.30亿元，同比增长29.71%。2025Q1，公司实现营收48.03亿元，同比增长8.50%，环比24Q4下降10.58%，实现归母净利2.77亿元，同比增长74.07%，环比24Q4增长35.21%；实现扣非归母净利2.83亿元，同比增长112.94%，环比24Q4增长34.21%，利润创公司历史单季度最高。 贵金属量价齐升，毛利占比显著提高。公司收购水口山铅锌矿后，贵金属属性凸显：2024年公司黄金收入24.89亿元、白银收入20.10亿元，合计营收占比为22.8%，较2023年提升8.6pct；毛利方面，2024年公司黄金毛利4.12亿元、白银毛利4.41亿元，毛利占比分别为23.6%、25.3%，合计占比较2023年提升13pct。量：2024年公司锌和锌合金产量为66.2万吨、硫酸68.6万吨、铅和铅合金10.7万吨、黄金3.4吨，白银320吨，测算水口山自产金1.8吨左右。2025年公司矿山原矿产量86万吨，预计自产金产量有望进一步提升。价：2024年金银、铅锌价格均有明显上升，矿山端量价齐升，利润增幅明显；但铅锌加工费大幅下滑致冶炼利润承压。价格方面，2024年，商品价格上涨明显，黄金、白银、锌、铅全年价格涨幅分别为27.7%、23.8%、17.8%、5.1%，水口山全年净利润达到6.73亿元，同比上升63.75%。而冶炼端，受铅锌2024年原料供应紧张，铅锌加工费大幅下滑，其中铅加工费下滑27.8%、锌加工费下滑56.0%，公司冶炼利润承压，整体毛利和单吨毛利均有所下滑。 业绩拆解：2024年，公司实现归母净利润7.87亿元，同比增长28.70%，业绩同比增长主要来自毛利和其他收益的增加。毛利的增加主要是由于黄金、白银毛利大幅增加；其他收益增加主要是享受增值税加计抵减；单季度来看，2025Q1，公司归母净利润同比增长1.18亿元，环比增加0.72亿元，主要是贵金属增利带来的毛利增加。 公司看点：（1）25年以来，锌加工费大幅反弹，锌冶炼企业利润大幅改善，加工费回升预计将显著提振公司冶炼板块盈利。（2）中国五矿为公司实控人，集团与上市公司仍有诸多优质资产存在类同情况，如黄沙坪矿业、锡矿山等有望注入上市公司。 投资建议：公司是锌冶炼龙头企业，收购水口山后具备矿山业务，且贵金属属性突出。随着公司产量稳中有升，叠加冶炼加工费回升和黄金价格进一步上升，公司业绩有望持续增长。我们预计2025-2027年公司实现归母净利润10.93/12.21/13.59亿元，对应2025年4月21日收盘价的PE分别为11/10/9倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：冶炼加工费下滑风险，商品价格波动风险，资产注入不及预期风险等。

事件：4月18日，公司发布2024年报和2025年一季报，2024年实现营收12.6亿元，YOY-9.2%；归母净利润2.67亿元，YOY-19.2%；扣非净利润2.68亿元，YOY-15.7%。2025一季度实现营收2.86亿元，YoY-18.3%，归母净利润0.42亿元，YoY-54.1%。业绩表现较市场预期略低。公司业绩下降主要是下游客户需求波动、研发及建设投入转化周期较长等因素影响。我们综合点评如下：需求波动业绩阶段性承压；加大研发投入重视长期发展。1）单季度：公司4Q24实现营收1.8亿元，YOY-44.2%；归母净利润0.09亿元，YoY-87.2%。受下游主要客户需求波动影响，公司4Q24和1Q25业绩阶段性承压。2）盈利能力：24年公司毛利率同比下降0.4ppt至33.9%，保持平稳；净利率同比下降2.6ppt至21.2%。3）费用：公司24年期间费用1.1亿元，与23年同期基本持平，因收入规模下降，期间费用率提升1.0ppt至9.0%；公司持续加大研发投入，24年研发费用同比增长11.7%至0.63亿元，研发费用率同比提升0.9ppt至5.0%，公司持续加大研发投入保持长期发展活力。 铸造高温合金&特种不锈钢承压；变形高温合金逆势增长。2024年公司合金销售总量约4895吨，与23年同期基本持平，分产品看：1）铸造高温合金：实现营收4.2亿元，YOY-33.3%，毛利率同比提升3.7ppt至49.3%；2）变形高温合金：实现营收5.2亿元，YOY+18.4%，毛利率同比提升1.6ppt至26.2%；3）特种不锈钢：实现营收0.66亿元，YOY-22.0%，毛利率同比提升1.6ppt至42.6%；4）其他合金制品：实现营收1.6亿元，YOY-10.2%，毛利率同比提升0.8ppt至12.2%。5）其他业务：实现营收0.9亿元，YoY+70.6%，毛利率同比下降10.9ppt至41.4%。综合来看，受下游需求波动，铸造高温合金和特种不锈钢相对承压；公司加大变形高温合金在高端民用市场拓展，收入逆势实现增长。 拓展增材制造和航空用中小零部件加工业务；开启第二成长曲线。公司在不断巩固传统业务优势之外，积极拓展增材制造和航空中小零部件业务，开启第二成长曲线。截至2024年末，1）增材制造：开展了106项新品研发，其中90项已完成工艺定型并交付客户验证，其余16项研发已取得阶段性进展。2）航空用中小零部件：子公司图南部件产线已建成投产，形成年产各类航空用中小零部件50万件（套）加工生产能力，24年实现部分产品批量生产；同时子公司图南智造加快能力建设，已完成部分产品的验证工作。 投资建议：公司是我国高温合金及制品核心供应商，产业链拓展开启第二成长曲线，打开长期成长空间。我们预计公司2025~2027年归母净利润分别为3.0亿元、3.5亿元、4.2亿元，对应PE分别为28x/24x/21x。我们考虑到公司在产业链上的延伸布局和长期成长性，维持“推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期、产品价格波动、新产品研发不及预期等。

事件：公司发布2024年年报。1）业绩：2024年公司实现营收186.6亿元，同比+5.1%，归母净利13.5亿元，同比+20.5%，扣非归母净利13.3亿元，同比+16.3%；单季度看，24Q4实现营收40.7亿元，同比-22.3%，环比-28.9%，归母净利2.6亿元，同比-23.1%，环比-44.3%，扣非归母净利2.7亿元，同比-22.7%，环比-40.9%，Q4业绩环比下滑主要受减值拖累；2）分红：2024年拟每10股派发现金股利5.01元（含税），合计现金分红4.1亿元，分红率30.0%。 铜合金：高端产品产能释放，业绩贡献高速增长。1）量：24年铜合金销量24.1万吨，同比+22.2%，带材、棒材、线材、精密细丝销量均实现同比增长，其中带材销量7.0万吨，同比+42.2%，增幅最为明显，主要由于5万吨带材项目爬坡，截至24年底月度产能利用率已超过90%；2）利：24年铜合金实现净利润4.4亿，同比+54.6%，利润贡献明显增加，单吨净利1812元，同比增长380元，我们预计主要由于高加工费带材产品产能释放，公司产品结构优化效果逐步显现；3）扩产项目进展：3万吨特殊合金带材项目按计划推进中，2万吨特殊合金线材规划25年6月投产。 光伏：盈利水平保持高位，美国产能继续扩张。1）量：24年光伏组件销量2051MW，同比-20.0%，主要由于美国关税政策影响；2）利：尽管销量下滑，但凭借美国客户优质的合同订单，24年新能源板块实现净利润9.2亿元，同比增长9.0%，光伏组件单W净利约0.43元，保持高位；3）扩产项目进展：越南3GW电池片项目目前已试生产，由于美国对东南亚光伏产品加征较高关税，越南产能未来重点面向欧洲、印度市场；美国2GWTOPCon组件产能计划25年4月投产，2GWTOPCon电池片产能26年投产，美国为保护本土制造业发展对进口产品加征关税，但光伏需求仍然强劲，未来美国光伏产能盈利确定性强，因此公司规划继续扩大美国产能，计划新增1GW组件产能，预计25年8月试生产，新增1GW电池片产能，投产后将在美国形成3GW电池片+组件产能。 减值：24年公司资产减值损失5.1亿元，同比增加1.0亿元，基本全部发生在24Q4，其中固定资产减值1.6亿元，主要由于对越南光伏产线计提减值（越南2.2GWPERC产线已全部减值完毕），存货减值3.5亿元，我们预计主要由于对越南光伏组件存货计提减值。 投资建议：铜合金新增产能逐步释放，高端产品占比持续提升，下游通讯、半导体、新能源车需求强劲，光伏产能规划主动调整，美国产能盈利确定性强，产能继续扩张，我们预计公司2025-2027年归母净利润为12.8、15.3和19.6亿元，对应2025年4月15日收盘价的PE分别为11、9和7倍，维持“推荐”评级。 风险提示：项目进度不及预期，美国光伏政策变化，美国关税不及预期等。

事件： 公司发布 2024年年报。 2024年，公司实现营收 14.85亿元，同比增长 9.74%；归母净利润 2.07亿元，同比增长 3.10%；扣非归母净利 2.03亿元，同比增长 12.26%。 2024Q4，公司实现营收 4.11亿元，同比增加 1.08%、环比增长 11.92%；归母净利润 0.68亿元，同比增加 7.57%、环比增长 51.10%； 扣非归母净利 0.67亿元，同比增加 16.28%、环比增长 51.59%。 点评： 销量稳步提升，加大研发投入① 精冲销量提升： 2024年公司精冲材料销量 18.15万吨，同比增长 11.74%，保持着极高的产能利用率，并通过产品结构调整、技术优化等手段优化扩充产能。 ② 毛利率小幅增长： 2024年，公司进行了订单结构优化， 部分大客户的订单量增长较快， 整体毛利率为 25.75%，同比增长 0.39pct； Q4毛利率为 27.35%，同比增长 1.66pct，环比增长 2.18pct。 ③ 加大研发投入： 2024年，公司研发费用 0.61亿元，同比增长 20.21%，研发费用率 4.12%，同比增加 0.36pct。 未来核心看点： 积极扩张产能，新兴领域拓宽空间① 把握需求释放机遇，积极扩张产能。 2024年公司产能为 18万吨，产能规模属于国内同行业第一梯队。安徽新厂项目预期 2025年 4月建成，预计当年有望释放产能 4万吨。 在生产产品上，安徽的项目将倾向于工艺复杂、技术含量高的轴承等高端制造领域，在汽车市场基础上开拓高端轴承、机器人等其他下游市场，进一步优化公司产品结构，从源头保障公司业绩高速增长。 ② 立足汽车零部件国产替代。 公司生产的精密冲压新材料可用于多种零部件的一次成形，能够显著降低下游客户生产成本，在汽车安全系统、汽车动力系统材料等领域实现了进口替代， 相比海外供应商提供的同等品质产品具有明显价格优势。 公司已与舍弗勒、慕贝尔、麦格纳、佛吉亚等多家国内外知名汽车零部件供应商建立了长期稳定合作关系。 ③ 力争突破机器人材料研发。 在新兴应用领域，公司目前已进入轴承领域核心客户产业链，积极开拓人形机器人核心零部件材料、传感器材料、氢能核心设备材料等新兴应用领域。 2025年 3月，公司成立机器人材料研究院，力争突破原有工艺路径，通过翔楼先进材料+精密冲压成型的方式，大幅降低减速器等关键零部件成本，解决高端材料卡脖子瓶颈，助力人形机器人量产降本。 投资建议： 公司未来产能将进一步提升， 并积极进行新材料研发， 公司盈利能力有望进一步拓宽， 我们预计公司 2025-2027年归母净利润分别为 2.43、 2.95和 3.51亿元，对应现价， PE 分别为 29/24/20倍，维持“推荐”评级。 风险提示： 项目投产不及预期，新材料研发不及预期， 汽车需求不及预期。

事件：公司发布2024年年报。2024年，公司实现营收361.94亿元，同比减少16.32%，归母净利润1.67亿元，同比减少87.60%；扣非归母净利-1.51亿元，同比转亏。2024Q4，公司实现营收91.14亿元，环比增加9.16%，同比增加31.48%，归母净利润-3.16亿元，同环比转亏；扣非归母净利-3.92亿元，环比亏损扩大1028.36%，同比转亏。 点评：销量小幅下滑，减值拖累业绩①量：2024年，公司铸管及钢材销量821.64万吨，同比减少4.2%，其中铸管、普钢、优特钢销量分别为248.54、319.86、253.24万吨，同比-12.1%、-11.93%、+19.65%。2025年金属制品产量目标992万吨。②利：2024年，公司毛利率5.40%，同比减少0.89pct。分产品看，铸管、普钢、优特钢毛利率分别为9.32%、5.73%、0.35%，同比-0.97、-0.43、-0.36pct。2024Q4，公司毛利率4.84%，环比+0.02pct，同比-3.10pct。③业绩拆分：环比来看，24Q4的主要增利项为少数股东损益（+1.12亿元）；主要减利项为减值损失等（-3.49亿元，联新地产房产计提2.65亿元，黄石新兴老区固定资产计提0.79亿元），费用及税金（-0.99亿元，主要系管理、销售费用增加），营业外利润（-0.85亿元，主要系未决诉讼仲裁的赔偿或有事项）核心看点：积极布局海外市场，管网改造有望发力①球墨铸铁行业龙头，积极布局海外市场。公司现有铸管+管铸件产能320万吨，目前已形成覆盖国内外主要地区的球墨铸铁管产能布局，生产规模和综合技术实力居全球首位，球墨铸铁管行业龙头地位明确。2024年4月，公司在埃及投资建设的25万吨铸管项目正式开工，12月完成联动试车，取得阶段性胜利。②管网改造有望发力，球墨铸铁管下游需求可期。基建投资作为逆周期调节工具，2025年投资增速有望保持稳健。2024年发改委副主任刘苏社表示，未来5年城市管网建设改总量预计将近60万公里，总投资需求约4万亿元。国内铸管市场将迎来新的发展机遇，球墨铸铁管的下游需求有望逐步释放。③紧盯重点市场抢抓订单。2024年，国内公开招标市场占比增加6个百分点达到58%，出口销量提升29%，全年新签铸管合同超300万吨，年末合同储备量130万吨以上。芜湖新兴优特钢比例同比增加25%，邯郸特钢高附加值产品占比同比升高12%，轴类件销量增长148%。钢格板新签订单量同比增长9%。 投资建议：公司是球墨铸铁行业龙头，受益于国内城市管网改造，公司盈利能力有望修复，我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为3.96、5.84和7.84亿元，对应现价，PE分别为33/22/17倍，调整为“谨慎推荐”评级。 风险提示：下游需求不及预期，项目建设不及预期，原料价格大幅波动。

事件：公司发布2024年年报。2024年，公司实现营收84.84亿元，同比减少1.06%，归母净利润1.12亿元，同比减少69.18%；扣非归母净利0.98亿元，同比减少72.38%。2024Q4，公司实现营收20.5亿元，环比减少4.97%，同比减少10.87%，归母净利润-2.04亿元，同环比转亏；扣非归母净利-1.97亿元，同环比转亏。 点评：量利回落承压，减值拖累业绩①量：2024年，公司特钢销量45.32万吨，同比-8.96%，其中合结钢、工具钢、不锈钢、高温合金、其他钢材销量分别为20.54、9.06、9.54、0.84、5.33万吨，同比-20.28%、+32.06%、+1.52%、+4.08%、-23.19%。24Q4，特钢销量10.50万吨，环比-4.55%，同比-24.73%。2025年，钢材产量指引51-53万吨，同比增长15.61-20.14%。②利：2024年，公司整体毛利率12.71%，同比-0.80pct，其中合结钢、工具钢、不锈钢、高温合金、其他钢材毛利率分别为18.18%、-3.51%、10.70%、23.56%、-4.94%，同比+1.30、-1.88、-0.61、-0.53、-4.52pct。2024Q4，毛利率10.73%，环比减少2.38pct，同比减少4.39pct。③业绩拆分：环比来看，24Q4主要减利项为减值损失等（-3.02亿元，其中存货跌价计提-0.89亿元，固定资产减值计提-0.75亿元），毛利（-0.63亿元）；主要增利项为费用及税金（+0.80亿元）。 未来核心看点：高温合金未来可期，高端产品稳步增长①推进新建技改设备快速达产。2024年公司共投产新设备35台，涵盖电炉产线的非真空感应炉和LF精炼炉、2200t精锻机、高合金小棒线以及若干后部热处理、削磨设备等。公司经过近年来的技术改造升级，高尖端特殊钢新材料的生产能力已经大幅增长。②高温合金领域未来贡献可期。“十四五”期间，我国聚力国防科技自主创新，加快武器装备自主化和现代化，加速武器装备升级换代和智能化武器装备发展。同时，C919国产大飞机的量产及国产化率的不断提升，促使我国民用航空市场未来增长空间巨大。军用及航空航天等领域需求增长有望带动高温合金销量持续提升，公司高温合金业务贡献可期。③积极应对市场变化，推进品种结构持续优化。2024年，高端品种接单量稳中有升，“三高一特”产品入库8.68万吨，同比提升14.25%。2025年，“三高一特”产品产量指引为10万吨，同比提升15.21%。 投资建议：公司高端产品销量增长，高温合金贡献可期，公司盈利能力有望修复，我们预计2025-2027年公司归母净利润依次为3.69/4.61/5.61亿元，对应现价，PE为29x、23x和19x，维持“谨慎推荐”评级。 风险提示：原材料价格大幅波动，下游需求不及预期，产能释放不及预期。

事件：公司发布2024年年报，2024年公司营收500.26亿元，同比+17.02%，归母净利29.32亿元，同比+5.10%。其中，2024Q4公司营收133.0亿元，同比+26.49%，环比+13.21%；季度归母净利1.99亿元，同比-66.33%，环比-82.09%，Q4业绩低于我们预期，业绩低于预期主要是冶炼亏损和资产减值所致。公司全年计划派息23.83亿元，分红比例为达到81%，股息率为6.5%，分红超预期。 2024年公司归母净利润同比增加1.42亿元，其中毛利增利22.45亿元，但费用&税金减利3.09亿元，其他/投资收益减利4.43亿元，减值损失减利5.36亿元，少数股东损益减利9.18亿元。①毛利增加主要是铜产量全年同比大幅提升及商品价格上升。②减值损失主要是本年度发生固定资产和无形资产减值损失。③少数股东损益主要是玉龙铜矿利润大幅上涨致少数股东享有权益增加。 2024年玉龙铜矿产量大幅增长至15.91万吨。矿山端：2024年公司矿产铜产量17.75万吨，同比增加35.19%，计划完成率112%。其中玉龙铜矿产量15.91万吨，同比增长39.10%，获各琦铜矿产量1.50万吨。2024年公司矿产锌、矿产铅、矿产钼产量分别为10.71、5.40、0.4万吨，计划完成率分别为98%、104%、100%；铁精粉产量为137.69万吨，计划完成率96%。冶炼端：2024年公司冶炼铜产量26.38万吨，同比增长44%，计划完成率121%；冶炼锌、冶炼铅产量分别为11.47、3.58万吨。2025年，公司计划生产矿产铜、锌、铅、钼、铁精粉分别为16.82、12.46、6.57、0.4、145.77万吨，同比分别变化-5.2%/+16.3%/+21.7%/0%/5.9%；计划生产冶炼铜、锌、铅分别为35.4、20、24万吨，同比分别变化+34.2%/+74.4%/+570.4%。 冶炼费大幅下跌，冶炼利润承压。矿山端，玉龙铜矿2024年实现净利润54.1亿元，同比增长63.74%。冶炼端：铜冶炼端主要是青海铜业拖累较大，青海铜业全年亏损6.88亿，冶炼铜产量17.85万吨，以此测算单吨亏损3854元，其亏损或主要是由于冶炼铜大幅增加叠加加工费大幅下滑所致；西部铜材（仅精炼）全年亏损2802万元，冶炼铜产量8.1万吨，以此测算单吨亏损346元。锌冶炼端同样受加工费下滑影响，湘和有色全年亏损1.7亿元。考虑2025年铜冶炼加工费继续下行，公司铜冶炼依然承压明显核心看点：①继续高分红。2024年分红比例为81%，共分配23.83亿元。②项目扩产持续推进，期待玉龙三期投产。矿山方面，玉龙铜业按计划开展3000万吨扩能项目前期手续办理工作。铁矿方面，双利矿业二号铁矿露转地改扩建工程持续推进，它温查汉及它温查汉西两矿区正在办理探转采手续。铅锌方面，获各琦铜多金属矿铅锌系统于报告期内顺利完成升级改造并如期投产，铅锌矿处理能力达150万吨/年。③矿山均在国内，地缘政治风险相对较低。 盈利预测与投资建议：公司获各琦铜矿贡献稳定产量，玉龙铜矿未来三期释放增量，多个扩建项目持续推进中。随着公司新建项目的逐步投产，我们预计2025-2027年公司将实现归母净利32.69亿元、40.46亿元、47.37亿元，对应4月11日收盘价的PE为11x、9x和8x，维持“推荐”评级。 风险提示：项目进度不及预期，分红比例下调，铜铅锌锂等金属价格下跌等。

事件：公司发布2025年一季报。2025Q1公司实现营业收入789.3亿元，同比增长5.55%，环比增长7.76%，归母净利润101.7亿元，同比增长62.39%，环比增长32.15%，实现扣非归母净利润98.81亿元，同比增长58.76%，环比增长24.37%。业绩符合我们预期。 同比来看，公司Q1归母净利润同比增长39.06亿元。主要是由于毛利同比增长56.5亿元，主要是得益于铜金量价齐升，矿产金和矿产铜板块毛利同比分别增长32.9/17.9亿元，此外其他业务板块（除主要矿产品和冶炼端之外业务）毛利同比增长7.2亿。其他增利项还有投资收益同比增长7.4亿，主要或也是由于参股铜金公司受益于铜金量价齐升。 环比来看，公司Q1归母净利润环比增长24.74亿元。主要是由于毛利环比增长12亿元，主要得益于铜金量价齐升，价格影响更大。销量：2025Q1，矿产金铜环比分别增长6.92%、7.33%。主要得益于产量增长，矿产金产量环比增长主要得益于山西紫金、陇南紫金、诺顿金田、波格拉等项目产能爬坡，以及24年12月新并表秘鲁LaArena贡献环比增量。价格：2025Q1，矿产金铜价格环比分别增长11.98%、5.05%。成本：2025Q1，矿产金铜成本环比分别增长6.82%、0.43%。矿产铜成本环比基本持平，矿产金成本增长一方面反映通胀成本抬升，另一方面或由于金价抬升，适当降低了入选品位。其他利润影响项：此外增利项还有所得税环比增利8.15亿元（Q4额外预提塞尔维亚受全球反税基侵蚀规则立法模板影响的所得税），资产减值损失环比减少5.9亿元（Q4年底计提部分资产减值损失造成低基数），公允价值变动环比增利5.38亿元，其中主要的4.6亿为金融资产公允价值变动收益，这部分为非经常性收益，被营业外支出的4.5亿所抵消。 核心看点：①铜金产量内生性增长。铜板块，塞尔维亚Timok+Bor、刚果金卡莫阿、西藏的巨龙、朱诺、雄村，三大世界级铜矿业集群2025-2028年均将持续贡献增量；金板块，多项目齐头并进，波格拉复产、海域金矿、Rosebel、萨瓦亚尔顿构成新生增量，黄金产量持续增长。②外延并购硕果累累。2024年以来，公司接连并购多项资产。其中有以较小的代价参股项目的，例如参股SolarisResources、蒙太奇黄金、万国黄金集团，也有收购控股权，例如收购LaArena铜金矿、Akyem金矿（还未完成交割）。③估值历史最低位附近，短期超跌，公司真金白银斥资10亿底部闪电回购6432万股。 投资建议：考虑到公司铜金产量持续增长，铜金价格上涨，我们预计20252027年公司将实现归母净利418亿元、461亿元、482亿元，对应4月11日收盘价的PE为11x、10x和9x，维持“推荐”评级。 风险提示：项目进度不及预期，铜金锂等金属价格下跌，地缘政治风险，汇率风险等。

事件： 公司发布 2024年年报。 2024年，公司实现营收 418.61亿元，同比增长 4.98%，归母净利润 8.05亿元，同比增加 77.75%；扣非归母净利亏损 6.78亿元，同比增加 58.85%。 2024Q4，公司实现营收 109.2亿元，环比增长 2.59%，同比减少 11.17%，归母净利润 2.21亿元，环比增长 41.82%，同比增长 60.89%； 扣非归母净利 2.18亿元，环比增长 42.79%，同比增长 57.92%。 点评： 不锈钢量利同增① 不锈钢销量增长：2024年不锈钢销量 331.39万吨，同比增长 17.5%。 24Q4，300系、 400系不锈钢销量分别为 66.36、 15.46万吨，环比分别增长 4.0%、16.4%，主要系浙江甬金、越南新越、广东甬金三期产能释放。 ② 规模效应降本推动毛利率上行： 24Q4不锈钢冷轧、热轧市场价格分别下跌-2.9%、 -2.9%。公司加工费维持稳定，产能利用率提升、 产品结构调整，推动毛利率上行， 2024年 300系、 400系不锈钢毛利率 5.28%、 6.89%，同比增加0.76、 4.14pct。 24Q4，公司毛利率 5.75%，环比增长 0.14pct，同比增长 0.78pct。 未来核心看点： 规模效应逐步显现， 新材料业务持续推进① 不锈钢销量持续增长，规模效应逐步显现。 2024年广东甬金三期项目产能充分释放、浙江甬金产能利用率显著提升，越南甬金项目基本满产对公司当年业绩增量贡献较大，全年冷轧不锈钢产品生产入库产量达到 331.63万吨，同比增长 16.95%。公司 2025年冷轧不锈钢计划产销量 380万吨，同比增长约 14.7%，公司规模效应有望逐步显现。 ② 新增项目有序推进，海外布局优化拓展。 靖江甬金年加工 40万吨不锈钢板带生产线已于年底投入试生产；越南新越年加工 26万吨精密不锈钢带项目（二期）年加工 18万吨 2B 不锈钢带生产线预计 2025年上半年试生产；泰国甬金年加工 26万吨精密不锈钢板带项目（一期）项目按计划开工建设，预计 2026年三季度进入试生产阶段；土耳其项目尽快完成前期审批工作，适时开工建设。 ③ 实施多元化发展战略，横向拓展新材料业务。 金属层状复合材料项目经过了管理层的思路调整，经营情况改善明显，第一条线已基本满产；水管业务在报告期内完成了股权整合，提升了整体事业部的管理效率；柱状电池专用外壳材料项目一期已基本调试完成，经小批量送样后正在进一步优化改进；钛合金项目已于四季度正式投产，丰富了公司的高端产品类别。 投资建议： 随着公司冷轧不锈钢多个项目逐步投产，叠加横向拓展新材料业务，我们预计公司 2025-2027年归母净利润分别为 8.50/9.36/10.47亿元，对应 4月 10日收盘价， 2025-2027年 PE 依次为 8/7/6倍，维持“推荐”评级。 风险提示： 项目进程不及预期；不锈钢需求不及预期；原材料价格大幅波动。